上海財(cái)經(jīng)大學(xué)投資學(xué)第十六章

1、第十六章章債券資產(chǎn)產(chǎn)組合管管理債券資產(chǎn)產(chǎn)組合管管理的方法1、被動(dòng)管管理認(rèn)為債債券市場場處于中中強(qiáng)有效效狀態(tài)，即債券券的市場場價(jià)格反反映了所所有可公公開獲得得的信息息，其定定價(jià)是合合理的。因此，試圖尋尋找錯(cuò)誤誤定價(jià)的的債券和和市場時(shí)時(shí)機(jī)的努努力都是是徒勞的的?；谟谶@一前前提假設(shè)設(shè)而進(jìn)行行的管理理為被動(dòng)動(dòng)管理。2、主動(dòng)管管理認(rèn)為為債券市市場并不不那么有有效，投投資者可可以通過過識(shí)別錯(cuò)錯(cuò)誤定價(jià)價(jià)的債券券和把握握市場時(shí)時(shí)機(jī)來獲獲取超額額收益率率?；谟谶@一前前提假設(shè)設(shè)而進(jìn)行行的管理理為主動(dòng)動(dòng)管理。債券市場場的有效效性美國國庫庫券市場場接近于于弱式有有效，整整個(gè)債券券市場接接近于中中強(qiáng)有效效。檢驗(yàn)的方

2、方法：國國庫券的的價(jià)格國庫券過過去的價(jià)價(jià)格變化化信息對(duì)對(duì)預(yù)測未未來價(jià)格格變化幾幾乎沒有有意義；所以預(yù)測測利率的的模型中中，認(rèn)為為“利率率保持不不變”的的簡單模模型最精精確；公布債券券信用等等級(jí)的變變化不導(dǎo)導(dǎo)致其價(jià)價(jià)格的變變化，債債券評(píng)定定信息的的披露之之后發(fā)生生。利率的調(diào)調(diào)整在貨貨幣供應(yīng)應(yīng)量信息息公布的的一天內(nèi)內(nèi)完成，很迅速速。16.11利率風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)1）含義：利率變變化給投投資者帶帶來的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)。2）利率敏敏感性：（1）債券價(jià)價(jià)格與收收益率成成反比；（2）債券的的到期收收益率升升高導(dǎo)致致的價(jià)格格變化幅幅度小于于等規(guī)模模的收益益下降；（3）長期債債券價(jià)格格對(duì)利率率變化的的敏感性性比短期期債券高高；（

3、4）當(dāng)?shù)狡谄跁r(shí)間增增加時(shí)，債券價(jià)價(jià)格對(duì)收收益率的的敏感性性比下降降的比例例增加；（5）利率風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)與債債券息票票率成反反比（6）債券價(jià)價(jià)格對(duì)其其收益率率變化的的敏感性性與當(dāng)前前出售債債券的到到期收益益率成反反比16-5圖16.11作為到期期收益率率變化的的函數(shù)的的債券價(jià)價(jià)格變化化16-6表16.11票面利率率為8%的債券價(jià)價(jià)格(半年付息息一次)16-7表16.22零息債券券的價(jià)格格(半年計(jì)一一次復(fù)利利)16.11.2久期（Duraatioon，平均期限限）1）含義：是指一一個(gè)與某某債券相相關(guān)的支支付現(xiàn)金金流的“平均到到期時(shí)間間”的測測定。它它是一個(gè)個(gè)對(duì)所有有剩余貨貨幣支付付所需時(shí)時(shí)間的加加權(quán)平均

4、均數(shù)。2）久期的計(jì)計(jì)算公式式（1）3）久期的的計(jì)算公公式（2）4）零息債債券的久期一個(gè)到期期日為(T-tt)，價(jià)格為為Z(t,T)的零息債債券的久期為：等于其到到期時(shí)間間。16-9衡量債券券的有效效期限債券每次次支付時(shí)時(shí)間的加加權(quán)平均均，每次次支付時(shí)時(shí)間的權(quán)權(quán)重應(yīng)該該是這次次支付在在債券總總價(jià)值中中所占的的比重。除了零息息債券，其他所所有債券券的久期期都應(yīng)該該小于其其到期時(shí)時(shí)間。零息債券券的久期期等于其其到期時(shí)時(shí)間。久期16-10計(jì)算久期期CFt=時(shí)間t所發(fā)生的的現(xiàn)金流流久期例子子例如，某某債券當(dāng)當(dāng)前的市市場價(jià)格格為950.25美元，收收益率為為10%，息票率率為8%，面值10000美元，三三

5、年后到到期，一一次性償償還本金金。時(shí)間現(xiàn)金流數(shù)量貼現(xiàn)因子現(xiàn)金流現(xiàn)值現(xiàn)金流現(xiàn)值*時(shí)間123808010800.9091 0.8264 0.7513$72.73 $66.12$811.40$72.73$132.23$2434.21$950.25$2639.17平均期限2639.17/950.25=2.78年證券組合合的久期期（1）計(jì)算公公式證券組合合的久期等于于單個(gè)證證券久期期的加權(quán)權(quán)平均。（2）推導(dǎo)過過程假設(shè)我們們有N1個(gè)單位的的證券1和N2個(gè)單位的的證券2，構(gòu)成一一個(gè)證券組合合。表表示證券券組合的的價(jià)值，則有：證券組合合的久期（3）附息債債券的久期一個(gè)附息息債券相相當(dāng)于若若干零息息債券的的組合

6、，應(yīng)用證券組合合的久期的公公式，可可得到：16-14價(jià)格變化化與久期期成比例例，而與與到期時(shí)時(shí)間無關(guān)關(guān)。D*=修正久期期久期/價(jià)格關(guān)系16-15例16.11久期兩種債券券的久期期都是1.88852年。其中中一種是是2年期的，票面利利率是8%，到期收收益率是是10%.。另一種種是零息息債券，期限與與久期也也是1.88852年。每一債券券的久期期是1.88852xx22 =33.777044個(gè)半年周周期。修正周期期是D =33.777044/(11+0.05) =33.5591個(gè)周期。16-16例16.11久期假設(shè)半年年期利率率上升了了0.011，債券價(jià)價(jià)格應(yīng)該該下降:=-3.5911 x00.0

7、01%=-0.0035991%相同久期期的債券券實(shí)際上上利率敏敏感性相相同。16-17例16.11久期息票債券券息票債券券的初始始銷售價(jià)價(jià)格是$9644.5440，當(dāng)收益益上升至至5.011%時(shí)，價(jià)格格下降到到$9644.19942。下降了0.03359%零息債券券零息債券券的初始始售價(jià)是是$1,0000/1.0053.77704= $8831.97004.收益率更更高時(shí)，它的賣賣價(jià)是$1,0000/1.0053.77704= $8831.67117。價(jià)格下下降了0.03359%。16-1816.11.3久期法則則法則1零息債券券的久期期等于它它的到期期時(shí)間。法則2到期時(shí)間間不變時(shí)時(shí)，當(dāng)息息票

8、率較較高時(shí)，債券久久期較短短。法則3票面利率率不變時(shí)時(shí)，債券券久期會(huì)會(huì)隨期限限增加而而增加。16-19久期法則則法則4保持其他他因素都都不變，當(dāng)債券券到期收收益率較較低時(shí)，息票債債券的久久期會(huì)較較長。法則5終身年金金的久期期=(1+yy)/ y16-20圖16.22債券久期期和債券券期限16-21表16.33債券久期期(到期收益益率= 8% APPR;半年票面面利率)16-22凸性債券價(jià)格格與收益益之間是是非線性性的關(guān)系系。只有利率率變動(dòng)很很小時(shí)，久期法法則可以以給出良良好近似似值。具有較高高凸性的的債券，其價(jià)格格-收益關(guān)系系中曲率率較高。16.22凸性1）含義債券價(jià)格格和收益益率呈反反向關(guān)系

9、系，這種種關(guān)系并并非是線線性的。收益率率下降引引起的債債券價(jià)格格上升的的幅度在在量上要要超過收收益率同同比例上上升引起起的債券券價(jià)格下下降的幅幅度。下圖表示示了一個(gè)個(gè)曲線向向上開口口，債券券價(jià)格與與收益率率呈凸性性的關(guān)系系，稱為為債券價(jià)價(jià)格的凸凸性。并非所有有債券的的凸（凹凹）程度度相同，它依賴賴于息票票利率大大小、債債券壽命命期長短短、當(dāng)前前市價(jià)和和其他因因數(shù)。16-24圖16.33債券價(jià)格格的凸性性: 300年期，票票面利率率8%；初始到到期收益益率8%的債券yy+y-PP-P+圖16-22債券的凸凸性與久久期的關(guān)關(guān)系Pd+Pd-2）價(jià)格凸凸性與平平均期限限的關(guān)系系圖163顯示債券券價(jià)格與

10、與到期收收益率之之間的關(guān)關(guān)系。圖圖中曲線線反映兩兩者關(guān)系系的實(shí)際際變化結(jié)結(jié)果，而而直線則則是按公公式（16.33）計(jì)算得得出的結(jié)結(jié)果?？煽梢姡撛摴街恢皇墙扑朴?jì)算值值。它把把債券價(jià)價(jià)格變化化的百分分比看作作是平均均期限的的線性函函數(shù)。所所以，由由公式求求出的直直線所表表示的近近似價(jià)格格會(huì)由于于凸性關(guān)關(guān)系而存存在誤差差。按公公式（16.33）計(jì)算會(huì)會(huì)低估由由于債券券收益率率變化而而引起的的價(jià)格變變化。若若收益率率變化越越小，則則價(jià)格誤誤差也越越小。因因此，公公式（16.33）作為近近似值的的計(jì)算非非常有用用。16-27凸性(泰勒展式式)考慮凸性性時(shí):16-28投資者為為什么喜喜歡凸性性?曲率

11、大的的債券價(jià)價(jià)格在收收益下降降時(shí)的價(jià)價(jià)格上升升大于在在收益上上漲時(shí)的的價(jià)格下下降。收益率越越不穩(wěn)定定，這種種不對(duì)稱稱性的吸吸引力就就越大。對(duì)于凸性性較大的的債券而而言，投投資者必必須付出出更高的的價(jià)格并并接受更更低的到到期收益益率。16-29圖16.44兩種債券券的凸性性可贖回（提前償償還）債債券的久久期與凸凸度下圖是提提前償還還債券的的價(jià)格-收益曲線線。當(dāng)利利率高（10%）時(shí)，曲曲線是凸凸的；當(dāng)當(dāng)利率低低（5%）時(shí)，曲曲線卻是是負(fù)凸的的。在負(fù)凸性性區(qū)，對(duì)對(duì)于等規(guī)規(guī)模的利利率下降降，利率率上升導(dǎo)導(dǎo)致的價(jià)價(jià)格下跌跌幅度大大于價(jià)格格的獲利利，其原原因是債債券發(fā)行行人有贖贖回債券券的選擇擇權(quán)。當(dāng)當(dāng)利

12、率上上升，債債券持有有人會(huì)有有損失（與一般般債券相相同），但當(dāng)利利率下降降時(shí)，不不是得到到高的資資金盈利利，而是是被贖回回（得到到贖回價(jià)價(jià)）。當(dāng)當(dāng)然，提提前償還還債券在在初始價(jià)價(jià)格上比比普通債債券低。16-31圖16.55可贖回債債券的價(jià)價(jià)格-收益率曲曲線有效久期期提前償還還債券是是“嵌入入選擇權(quán)權(quán)”的債債券，因因此，用用麥考利利久期是是很難進(jìn)進(jìn)行分析析的，因因?yàn)檫@類類債券提提供的未未來現(xiàn)金金流變得得不可知知，這時(shí)時(shí)要用有有效久期期進(jìn)行分分析：有效久期期=-(P/PP)/r與普通久久期的區(qū)區(qū)別：（1）分母是是r不是y（到期收收益率不不是一個(gè)個(gè)相關(guān)數(shù)數(shù)據(jù)）（2）有效久久期依賴賴于考慮慮嵌入選選項(xiàng)

13、的定定價(jià)方法法，即有有效久期期為變量量的函數(shù)數(shù)。16-32久期與擔(dān)擔(dān)保證券券（抵押押貸款支支持證券券）（1）擔(dān)保證證券市場場僅20年發(fā)展很很快，在在20099年（5.1萬億傳遞遞證券+2.44萬億自有有傳遞證證券）比比整個(gè)公公司債券券市場（4萬億）大大很多。（2）發(fā)起抵抵押貸款款的貸方方將貸款款賣給聯(lián)聯(lián)邦代理理（房地地美等）；原始始借方（房主）繼續(xù)按按月支付付給貸方方，貸方方把付款款傳遞給給代理，代理把把很多抵抵押匯合合成擔(dān)保保證券，在固定定收入市市場進(jìn)行行銷售。（3）由于原原始借方方有權(quán)隨隨時(shí)預(yù)繳繳貸款（如利率率下跌后后，用再再貸款還還原始貸貸款），因此預(yù)預(yù)繳貸款款權(quán)恰好好與提前前償還債債券

14、的權(quán)權(quán)利類似似，但贖贖回價(jià)格格只是貸貸款的剩剩余本金金金額。所以擔(dān)擔(dān)保證券券可以看看出是可可提前償償還的分分期償還還的貸款款的資產(chǎn)產(chǎn)組合。抵押貸款款支持證證券受負(fù)負(fù)凸性的的約束。16-34抵押貸款款支持證證券通常其售售價(jià)高于于本金余余額。房主不會(huì)會(huì)在利率率下跌時(shí)時(shí)馬上融融資，所所以其隱隱含的贖贖回價(jià)格格不是一一個(gè)在抵抵押貸款款支持證證券價(jià)值值上不可可突破的的上限。拆分低層的抵抵押資金金池被分分成一系系列衍生生證券。16-35圖16.66抵押貸款款支持證證券的價(jià)價(jià)格-收益曲線線16-36圖16.77流入整個(gè)個(gè)抵押集集合的現(xiàn)現(xiàn)金流和和拆分到三三個(gè)部分分的現(xiàn)金金流16-37兩種消極極管理的的策略:指

15、數(shù)策略略免疫策略略這兩種策策略都認(rèn)認(rèn)為市場場價(jià)格是是合理的的，但在在處理風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)敞口口方面非非常不同同。16.33消極債券券管理16-3816.33.1債券指數(shù)數(shù)基金（1）含義：與股票票指數(shù)基基金類似似；（2）三個(gè)主主要債券券市場指指數(shù)：雷雷曼綜合合債券指指數(shù)；所所羅門-斯密斯-巴利大投投資等級(jí)級(jí)和美林林美國大大市指數(shù)數(shù)。所有有三種債債券指數(shù)數(shù)中包括括久期超超過一年年的債券券；（3）債券指指數(shù)基金金構(gòu)造存存在的問問題：有有50000多個(gè)債券券，很難難在指數(shù)數(shù)中按市市場價(jià)值值的比例例購買每每一種證證券；很很多債券券的交易易量很小小；再平平衡問題題：當(dāng)久久期小于于一年時(shí)時(shí)，債券券要從指指數(shù)中剔剔除，

16、新新債券要要加入指指數(shù)中，另外債債券產(chǎn)生生大量利利息收入入要再投投資也使使債券指指數(shù)基金金管理更更為復(fù)雜雜。（4）方法：完全復(fù)復(fù)制大債債券指數(shù)數(shù)是不可可行的。常用的的方法是是分層取取樣和單單元方法法。16-39圖16.88債券分層層網(wǎng)格16.33.2免疫（資資產(chǎn))1、含義：運(yùn)用平均均期限原原理構(gòu)造造一組能能夠免受受未來利利率變動(dòng)動(dòng)而發(fā)生生不利影影響的資資產(chǎn)組合合的一種種債券投投資管理理技術(shù)。廣泛應(yīng)應(yīng)用于養(yǎng)養(yǎng)老基金金、保險(xiǎn)險(xiǎn)公司和和銀行。2、免疫資資產(chǎn)的構(gòu)構(gòu)造（1）基本思思想。根根據(jù)債券券組合的的久期等等于各債債券久期期加權(quán)平平均和的的原理，利用一一組債券券，可以以構(gòu)造久久期等于于期望久久期的債

17、債券組合合。通過匹配配資產(chǎn)和和負(fù)債的的利率風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)敞口口建立一一個(gè)免疫疫組合。這就意味味著:資產(chǎn)和負(fù)負(fù)債的久久期相匹匹配。價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)和再投投資風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)正好相相互抵消消。結(jié)果:不管利率率是上升升還是下下降，資資產(chǎn)和負(fù)負(fù)債務(wù)的的價(jià)值都都將做出出同樣的的反應(yīng)。（2）例子：設(shè)有一筆筆兩年后后支付100000000的現(xiàn)金流流出，因因只有一一次現(xiàn)金金流出，故其平平均期限限為2年?，F(xiàn)債債券投資資經(jīng)理考考慮投資資兩種不不同的債債券：第一種：為表161中所示的的債券，期限為為3年，年息息票利息息80，現(xiàn)在市市價(jià)950.25，到期收收益率為為10（久期期為2.788年）。第二種：債券期期限1年，到期期一次支支付107

18、00（息票利利息70，面值10000），現(xiàn)在在市價(jià)972.73，到期收收益率為為10（久期期為1年）。16-41免疫資產(chǎn)產(chǎn)的構(gòu)造造（例）債券投資資經(jīng)理可可有多種種選擇：將所有資資金投資資于1年期債券券，1年以后將將所有本本息再投投資于1年期債券券。這一一做法的的風(fēng)險(xiǎn)是是，如下下一年利利率下降降，則再再投資只只能獲得得低于10的收益益。這就就是再投投資風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)。將所有資資金投資資于3年期債券券，在兩兩年末出出售以滿滿足100000000的支付需需求。這這一做法法的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)是，如如果在出出售以前前利率上上升，則則債券價(jià)價(jià)格會(huì)下下降，出出售的價(jià)價(jià)格就會(huì)會(huì)低于100000000。這就是是利率風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)。將一部

19、分分資金投投資于1年期債券券，其余余資金投投資于3年期債券券。這種種資金的的分配需需要運(yùn)用用免疫資資產(chǎn)。解聯(lián)立方方程：W1+W3=1(116.55)(W11)+(W32.778)=2(116.66)其中，方方程（16.55）表示兩兩個(gè)權(quán)數(shù)數(shù)之和必必須等于于1，方程（16.66）表示組組合中各各債券的的加權(quán)平平均期限限必須等等于現(xiàn)金金流出的的平均期期限（2年）。免疫資產(chǎn)產(chǎn)的構(gòu)造造（例續(xù)續(xù)）解得結(jié)果果：W30.56618，W10.43382，可知該該投資經(jīng)經(jīng)理應(yīng)將將43.882的資金金投資于于一年期期債券，其余的的56.118投資于于3年期債券券。上例中，投資經(jīng)經(jīng)理需要要8264446100000

20、000/(1.110)2用以購買買債券以以構(gòu)成充充分的免免疫資產(chǎn)產(chǎn)。其中中，3621149用以購買買1年期債券券，4642297用以購買買3年期債券券。購買買的數(shù)量量為：1年期債券券：36211499722.733372張3年期債券券：46422979500.255489張免疫資產(chǎn)產(chǎn)的構(gòu)造造（例續(xù)續(xù)）免疫資產(chǎn)產(chǎn)的免疫疫作用：如果收收益率上上升，組組合在2年以后貼貼現(xiàn)3年期債券券所遭受受的損失失正好可可以被1年后1年期債券券到期所所回收的的收入（以及3年期債券券的第一一年的息息票利息息），再再進(jìn)行高高利率投投資所帶帶來的額額外收益益所補(bǔ)償償。相反反，如果果收益率率下降，則1年后用1年期債券券到期

21、所所收回的的收入（以及3年期債券券的第一一年的息息票利息息），再再進(jìn)行低低利率投投資所造造成的損損失，正正好可以以被2年以后出出售3年期債券券的結(jié)果果上式值值所遞補(bǔ)補(bǔ)。可見見，該債債券組合合可以免免受因未未來利率率變動(dòng)所所帶來的的任何影影響。某年年末到期收益率%一年期債券再投資在t=2時(shí)的價(jià)值1070*372.3*(1+y)=910 11442134381974421813年期債券在t=2時(shí)的價(jià)值利息再投資在t=1時(shí)的價(jià)值80*488.6*(1+y)=在t=2時(shí)的利息80*488.6=在t=2時(shí)的售價(jià)1080*488.6*(1+y)=426063908848411742997390884797

22、164260639088475395在t=2時(shí)組合的總價(jià)值100002410000241000024表162說明了上上述債券券組合所所發(fā)生的的一切。表中第第二列說說明在兩兩年以后后收益率率仍保持持在10的情況況下債券券組合的的一切：由1年期和3年期債券券所形成成的組合合的價(jià)值值大致等等于事先先承諾的的現(xiàn)金流流出額100000000。相反，如果在在不到1年時(shí)債券券的收益益率就減減少到9或增加加到11，并且且以后就就維持在在這個(gè)新新水平上上，則組組合價(jià)值值略大于于所需的的100000000。16-47現(xiàn)金流匹匹配和貢貢獻(xiàn)現(xiàn)金流匹匹配=自動(dòng)免疫疫（零息息債券）現(xiàn)金流匹匹配是一一種貢獻(xiàn)獻(xiàn)策略?，F(xiàn)金流匹

23、匹配的使使用并不不廣泛，可能的的原因是是它對(duì)債債券選擇擇的嚴(yán)格格要求。免疫資產(chǎn)產(chǎn)存在的的問題（1）如存在在推遲和和提前贖贖回的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)，整整個(gè)組合合就失去去免疫作作用。（2）如收益益率曲線線是非水水平的和和存在非非平行的的移動(dòng)，則組合合失去免免疫能力力。因?yàn)闉槊庖哔Y資產(chǎn)和平平均期限限是以收收益率期期限是水水平的以以及移動(dòng)動(dòng)是平行行的這一一假設(shè)為為前提的的。采用現(xiàn)金金匹配或或更為復(fù)復(fù)雜的免免疫模型型可能解解決上述述問題。（3）在通貨貨膨脹的的環(huán)境下下，免疫疫可能不不合適。（4）需要重重新平衡衡。隨著著時(shí)間的的流逝和和收益率率的變化化，平均均期限可可能會(huì)按按不同的的速度改改變，此此時(shí)債券券組合就就不

24、再具具有免疫疫能力。這就需需要對(duì)組組合經(jīng)常常地再平平衡。通通過出售售某些債債券和購購入另一一些債券券，使新新的組合合的平均均期限與與約定的的現(xiàn)金流流的平均均期限相相一致。如例16-5516-4916.44.1潛在利潤潤來源：利率預(yù)測測：預(yù)測測利率的的變化，進(jìn)行市場場時(shí)機(jī)的的選擇，改變組合合的證券券。識(shí)別錯(cuò)誤誤定價(jià)的的債券。策略分類類方法：替代互換換：與相相同的替替代品交交換（價(jià)價(jià)格暫時(shí)時(shí)失衡）市場價(jià)差差價(jià)互換換：兩個(gè)個(gè)市場利利率差太太大利率預(yù)期期互換：盯住利利率的預(yù)預(yù)測。純收益獲獲得互換換：持有有高收益益?zhèn)鲈黾踊貓?bào)報(bào)的方法法。稅收互換換16.44積極債券券管理：互換策策略16.44.2水平

25、分析析*（1）含義：選擇單一一的債券券持有期期進(jìn)行分分析并考考慮期末末時(shí)可能能的收益益率結(jié)構(gòu)構(gòu)，然后后分析已已持有債債券和另另一種準(zhǔn)準(zhǔn)備替換換的債券券的可能能的收益益率。此此分析的的前提假假設(shè)是兩兩種債券券在水平平期內(nèi)都都不會(huì)發(fā)發(fā)生拖欠欠。分析析中需要要估計(jì)收收益率對(duì)對(duì)有關(guān)影影響收益益率的各各種因素素的敏感感性，還還要對(duì)相相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)作出大大致的評(píng)評(píng)價(jià)。水平分析析是收入入資本化化方法的的另一種種應(yīng)用。分析的的重點(diǎn)是是對(duì)到期期時(shí)的債債券價(jià)格格進(jìn)行估估計(jì)，以以確定當(dāng)當(dāng)前的市市場價(jià)格格是過高高還是過過低。在在期末價(jià)價(jià)格確定定以后，若債券券的現(xiàn)行行賣價(jià)較較低時(shí)，預(yù)期收收益率就就會(huì)相對(duì)對(duì)較高；反之，則預(yù)期

26、期收益率率就相對(duì)對(duì)較低。1、水平分分析（2）例子見圖164，一債券券面值100，息票利利率4，剩余余年限10年，當(dāng)前前市價(jià)67.448，到期收收益率為為9%。在以后后5年里，隨隨著該債債券的到到期期限限逐漸縮縮短，相相應(yīng)的約約定到期期收益率率也會(huì)改改變，債債券可能能會(huì)沿著著圖中虛虛線所示示的軌跡跡移動(dòng)。這樣，5年水平期期末的價(jià)價(jià)格就是是83.778，按年計(jì)計(jì)的到期期收益率率變?yōu)?（半年年4）。1、水平分分析水平分析析將債券券的收益益率分為為時(shí)間移移動(dòng)因素素的影響響和收益益變動(dòng)因因素的影影響兩個(gè)個(gè)部分。時(shí)間移移動(dòng)因素素的影響響是指債債券價(jià)格格隨時(shí)間間推移將將向其到到期支付付面值移移動(dòng)（這這里假設(shè)設(shè)收益率率不發(fā)生生變動(dòng)）；收益益變動(dòng)因因素的影影響是指指收益率率變化中中與時(shí)間間推移沒沒有關(guān)系系的收益益。圖中中的虛線線變動(dòng)值值一共為為16.33。它可以以分為兩兩部分。其中水水平變化化部分為為12.774，垂直變變動(dòng)部分分為3.566。這就是是兩種因因素影響響的結(jié)果果：總的價(jià)格格變動(dòng)時(shí)間因因素的影影響收收益率變變動(dòng)的影影響到期收益率%到期期限10年9年5年。 1年0年7.007.58.00