2022年拓普集團(tuán)研究報(bào)告減震隔音領(lǐng)域標(biāo)桿企業(yè)-底盤、車身、智能駕駛多業(yè)務(wù)發(fā)展

1、2022年拓普集團(tuán)研究報(bào)告減震隔音領(lǐng)域標(biāo)桿企業(yè)_底盤、車身、智能駕駛多業(yè)務(wù)發(fā)展一、八大產(chǎn)品板塊，覆蓋國(guó)內(nèi)外整車廠1.1、公司產(chǎn)品線覆蓋范圍廣，單車配套金額約3萬(wàn)元公司產(chǎn)品線覆蓋范圍較廣，提供平臺(tái)型的產(chǎn)品和系統(tǒng)化的服務(wù)。目前公司擁有 8 大系列產(chǎn) 品，包括 NVH 減震系統(tǒng)、內(nèi)外飾系統(tǒng)、車身輕量化、智能座艙部件、熱管理系統(tǒng)、底盤 系統(tǒng)、空氣懸架系統(tǒng)、智能駕駛系統(tǒng)，單車合計(jì)可以實(shí)現(xiàn)約 3 萬(wàn)元的產(chǎn)品配套。公司的“2+3” 產(chǎn)業(yè)布局（NVH 減震系統(tǒng)、聲學(xué)套組以及輕量化底盤、熱管理、智能駕駛系統(tǒng)）初見(jiàn)成 效，目前已經(jīng)進(jìn)入收獲期，成為國(guó)內(nèi)少有的綜合性汽車零部件龍頭。1.1.1、公司以NVH起家，延展至

2、熱管理、底盤、車身、智能駕駛等領(lǐng)域公司在 NVH（Noise、Vibration、Harshness）減震隔音領(lǐng)域?yàn)闃?biāo)桿企業(yè)。公司于 1983 年創(chuàng)立，是具備全球整車廠同步開(kāi)發(fā)設(shè)計(jì)能力的本土企業(yè)之一。產(chǎn)品系列從 NVH 起家， 主營(yíng)橡膠減震產(chǎn)品和隔音產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)以及銷售，后面逐步拓展至汽車動(dòng)力底盤系統(tǒng)、 飾件系統(tǒng)、智能駕駛控制系統(tǒng)等領(lǐng)域的研發(fā)和制造。熱管理、底盤、車身、智能駕駛業(yè)務(wù) 板塊貼近汽車電動(dòng)化、智能化、輕量化的發(fā)展方向，打開(kāi)新成長(zhǎng)曲線。從 2015 年上市至今，公司通過(guò)定增、可轉(zhuǎn)債等方式募資 4 次，分別用于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的擴(kuò)張 和新業(yè)務(wù)的拓展，包括汽車減震器、隔音件、智能剎車系統(tǒng)、汽車電

3、子真空泵、汽車輕量 化底盤等業(yè)務(wù)。對(duì)于輕量化底盤零部件，公司于 2003 年啟動(dòng)輕量化懸掛系統(tǒng)項(xiàng)目，并于 2017 年耗資 6.42 億元并購(gòu)浙江家力、四川福多納，快速切入高強(qiáng)度鋼底盤業(yè)務(wù)，因此公 司在輕量化底盤耕耘近 20 年。公司提供單車配套產(chǎn)品包括輕量化副車架、輕量化懸掛系 統(tǒng)和輕合金轉(zhuǎn)向節(jié)，基于原有 180 萬(wàn)套產(chǎn)能，公司于 2020 年和 2022 年分別募投兩次 480 萬(wàn)套項(xiàng)目（160 萬(wàn)套輕量化副車架、160 萬(wàn)套輕量化懸掛系統(tǒng)、160 萬(wàn)套輕合金轉(zhuǎn)向節(jié)）， 項(xiàng)目建設(shè)期為 24 個(gè)月，預(yù)計(jì)第 6 年達(dá)產(chǎn) 100%，因此 2027 年公司的產(chǎn)能將隨著兩個(gè)募投 項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)，形成合計(jì)

4、1140 萬(wàn)套的底盤零部件產(chǎn)能（預(yù)計(jì)可以配套 380 萬(wàn)輛整車），以面 對(duì)新能源汽車產(chǎn)銷的迅猛增長(zhǎng)，消化新增定點(diǎn)車型和訂單需求。對(duì)于 2022 年的 480 萬(wàn)套 項(xiàng)目，假設(shè)毛利率為 24.06%，銷售、管理、研發(fā)費(fèi)用率之和為 8.59%，我們計(jì)算滿產(chǎn)后 稅后利潤(rùn)達(dá)到 4.2 億元。1.1.2、單車配套金額持續(xù)提升，產(chǎn)品均為技術(shù)密集型增量部件公司在原有減震隔音產(chǎn)品的基礎(chǔ)上開(kāi)疆拓土，單車價(jià)值量從 2000 元提升至 3 萬(wàn)元。我們 假設(shè)：1）NVH 減震系統(tǒng)單車價(jià)值量約 2000 元，其中橡膠減震器產(chǎn)品單車配套價(jià)值在 600 元以內(nèi)，其余內(nèi)外飾系統(tǒng)涉及頂棚、密封條、隔音件等產(chǎn)品；2）車身輕量化，

5、一體壓鑄 成型車身后底板，單車價(jià)值量可達(dá)到 3000 元左右（假設(shè)重量為 65kg 左右）；3）熱管理 系統(tǒng)，傳統(tǒng)燃油車熱管理主要包括發(fā)動(dòng)機(jī)變速箱冷卻系統(tǒng)以及空調(diào)系統(tǒng)，單車價(jià)值量約 2300 元左右，新能源汽車熱管理系統(tǒng)新增電池?zé)峁芾怼岜每照{(diào)等增量部件，單車價(jià)值 量達(dá)到 6000-9000 元左右（以 2021 年為例，公司單車配套價(jià)值量為 2500 元，后面將陸 續(xù)供應(yīng)集成式熱泵、多通閥、電子水泵、電子膨脹閥等多個(gè)部件，價(jià)值量還將進(jìn)一步提升）；4）底盤系統(tǒng)，公司布局輕量化底盤并深入特斯拉供應(yīng)鏈（2016 年即成為特斯拉 Model 3 車型的定點(diǎn)供應(yīng)商并伴隨特斯拉快速上量），前后副車架單車

6、約 1600 元，控制臂單車約 700 元，轉(zhuǎn)向節(jié)單車約 700 元，全底盤系統(tǒng)合計(jì)約 3000 元；5）空氣懸架系統(tǒng)，目前公 司的配套價(jià)值可達(dá) 5000-10000 元/車。1.2、國(guó)內(nèi)外大客戶戰(zhàn)略，培養(yǎng)客戶粘性，廣度和深度持續(xù)提升公司深刻落實(shí)大客戶戰(zhàn)略，為客戶提供系統(tǒng)級(jí)、模塊化的產(chǎn)品與服務(wù)，可以為主機(jī)廠簡(jiǎn)化 供應(yīng)鏈結(jié)構(gòu)，降低成本，提高效率。Tier0.5 合作模式下，公司為客戶提供更好的 QSTP (質(zhì) 量、服務(wù)、技術(shù)、成本)產(chǎn)品和服務(wù)，培養(yǎng)更好的客戶粘性。公司依托領(lǐng)先的研發(fā)技術(shù)能 力和產(chǎn)品質(zhì)量，與國(guó)內(nèi)外多家整車廠建立穩(wěn)定的合作關(guān)系，實(shí)現(xiàn)全球化布局。從 2012 年 起布局海外技術(shù)中心建設(shè)

7、開(kāi)始，目前公司已經(jīng)在北美、歐洲、上海、深圳、寧波等地設(shè)立 研發(fā)中心，研發(fā)團(tuán)隊(duì)近 2000 人。全球化的產(chǎn)能布局可以提升服務(wù)國(guó)際客戶的效率，為后 續(xù)深入開(kāi)拓全球平臺(tái)業(yè)務(wù)打下基礎(chǔ)?？蛻舴矫妫究蛻舾采w面較廣，推廣 Tier0.5 戰(zhàn)略并持續(xù)突破全球化客戶訂單。2015 年前公司的客戶主要集中于上汽通用、吉利、長(zhǎng)安福特、上汽通用五菱等整車廠。公司于 2001 年進(jìn)入上汽通用產(chǎn)業(yè)鏈，為上汽通用配套減震和隔音產(chǎn)品（2015 年公司的前五大客 戶為上汽通用、吉利汽車、克萊斯勒、長(zhǎng)安福特、上汽通用五菱，收入占比分別為 23.49%、 10.94%、8.00%、7.26%、7.18%）。近幾年隨著電動(dòng)智能的

8、新增量領(lǐng)域，中國(guó)自主品牌、 合資品牌、外資品牌均站在同一起跑線，自主零部件供應(yīng)商在成本和本土定制化方面優(yōu)勢(shì) 明顯，也將帶來(lái)自主零部件龍頭的新機(jī)遇。公司的大客戶戰(zhàn)略定位以及電動(dòng)智能 方面的增量初見(jiàn)成效，已經(jīng)開(kāi)拓了全球市場(chǎng)相關(guān)車企，核心客戶通用、吉利合作穩(wěn)定，新 勢(shì)力客戶特斯拉、RIVIAN、高合、賽力斯等貢獻(xiàn)新增量。其中在國(guó)外客戶方面，公司集 中于北美地區(qū)以及歐洲地區(qū)，公司與美國(guó)創(chuàng)新車企特斯拉、RIVIAN、LUCID 等以及傳統(tǒng) 車企福特、通用、FCA 等在新能源領(lǐng)域展開(kāi)全面合作，以核心客戶特斯拉為例，根據(jù)特斯 拉公告，2021 年實(shí)現(xiàn)全球銷量超 93.6 萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng) 87%。新勢(shì)力客戶結(jié)

9、構(gòu)助推公司 Tier0.5 戰(zhàn)略推廣。從 Tier0.5 戰(zhàn)略推廣效果來(lái)看，公司在北美 車企的配套價(jià)值量已經(jīng)達(dá)到萬(wàn)元以上（Rivian 單車 ASP 達(dá) 11000 元），系統(tǒng)化、模塊化的 研發(fā)和生產(chǎn)供應(yīng)有利于整車廠提升供應(yīng)鏈效率，降低成本，即“快速響應(yīng)，全力配合”的 合作理念。產(chǎn)能布局方面，公司計(jì)劃 22 年完成杭州灣四期、五期、六期、七期、重慶工廠共約 1400 畝土地的建設(shè)，安徽壽縣基地加快落地節(jié)奏。海外方面，波蘭工廠已經(jīng)投產(chǎn)，墨西哥首期 220 畝工廠也加快規(guī)劃建設(shè)進(jìn)度，為深入拓展全球平臺(tái)業(yè)務(wù)提供保障。1.3、股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)集中，戰(zhàn)略方向清晰公司股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)集中，根據(jù)公司 2022 年中

10、報(bào)披露，第一大股東為邁科國(guó)際控股（香港） 有限公司，直接持股比例為 62.94%。公司實(shí)際控制人和最終受益人為鄔建樹(shù)，直接持股 0.65%，并持有公司第一大股東邁科國(guó)際控股（香港）有限公司 100%股權(quán)，因此鄔建樹(shù)直接+間接持股 64.08%（62.94%+0.65%+0.49%），股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中，戰(zhàn)略決策迅速穩(wěn) 健，更有能力和效率應(yīng)對(duì)本土定制化供應(yīng)，和國(guó)際集團(tuán)供應(yīng)商競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比具備更強(qiáng)的執(zhí) 行力。公司管理層重視管理架構(gòu)建設(shè)，以 IATF16949 質(zhì)量體系為基礎(chǔ)，采取事業(yè)部制管理架構(gòu)， 提高管理運(yùn)營(yíng)效率。在事業(yè)部層面，公司架構(gòu)分為動(dòng)力底盤系統(tǒng)事業(yè)部、飾件系統(tǒng)事業(yè)部 和域想智行事業(yè)部分別對(duì)于

11、不同的戰(zhàn)略方向完善布局，以銷售為龍頭進(jìn)行扁平化管理，聚 集資源，對(duì)于市場(chǎng)需求進(jìn)行快速響應(yīng)。在員工激勵(lì)方面，公司搭建了事業(yè)平臺(tái)，形成業(yè)務(wù) 發(fā)展與員工發(fā)展的正向循環(huán)機(jī)制。從發(fā)展戰(zhàn)略角度，公司目標(biāo)成為千億級(jí)的中國(guó)汽車零部件領(lǐng)域的龍頭企業(yè)和世界級(jí)的汽車 零部件企業(yè)。矢志成為產(chǎn)業(yè)布局廣、產(chǎn)品技術(shù)密集、研發(fā)能力強(qiáng)、客戶群豐富、規(guī)模較大 的科技型平臺(tái)供應(yīng)商，與客戶建立 T0.5 級(jí)的合作模式并引領(lǐng)零整關(guān)系變革。主要包括：1） 平臺(tái)化戰(zhàn)略；2）科技化戰(zhàn)略；3）智能制造戰(zhàn)略；4）T0.5 級(jí)市場(chǎng)戰(zhàn)略。以 2022 年為基 準(zhǔn)，公司將重點(diǎn)推廣汽車電子業(yè)務(wù)，力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)汽車電子類業(yè)務(wù)的大幅提升。1.4、多業(yè)務(wù)條線高景氣

12、增收，經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)穩(wěn)中求進(jìn)在手訂單保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，營(yíng)業(yè)收入大幅度提升。目前 NVH 產(chǎn)品依然是公司營(yíng)收和盈利的 主要來(lái)源，21 年減震器和內(nèi)飾功能件營(yíng)收占比達(dá) 60.42%，而前瞻布局的“2+3”智能駕 駛系統(tǒng)、熱管理系統(tǒng)、輕量化底盤將持續(xù)貢獻(xiàn)新增量。綜合來(lái)看，公司 2016 年-2021 年 的 CAGR 達(dá)到 23.82%，其中底盤系統(tǒng)增速最快，2016 年-2021 年 CAGR 達(dá) 59.91%， 2022 年上半年底盤系統(tǒng)同比增速達(dá) 100.47%。公司受、芯片缺供和原材料漲價(jià)多重因素影響，公司產(chǎn)品毛利率承壓，規(guī)模化以及上 下游聯(lián)動(dòng)調(diào)價(jià)有助于盈利水平修復(fù)。2021 年鋁錠市場(chǎng)及和鋼材市場(chǎng)主

13、要品種價(jià)格上漲較 大，整個(gè)行業(yè)受原材料漲價(jià)均出現(xiàn)毛利率下降趨勢(shì)。分產(chǎn)品來(lái)看，公司的減震器在行業(yè)中 屬于較高水平，內(nèi)飾功能件、底盤系統(tǒng)以及汽車電子等屬于行業(yè)中等水平，得益于公司的 金屬-橡膠全方位布局以及規(guī)?；瘞?lái)的降本增效。2022 年隨著收入規(guī)模的提升、公 司與主機(jī)廠的原材料調(diào)價(jià)逐步落地、嚴(yán)格執(zhí)行費(fèi)用控制，降低期間費(fèi)用率，公司的盈利 能力有望逐步上修。2022 年上半年公司的銷售毛利率為 21.36%，同比提升 0.49pct，銷 售凈利率為 10.55%，同比提升 1.13 pct。研發(fā)費(fèi)用前置，產(chǎn)出后置，高研發(fā)投入加速業(yè)務(wù)拓展。目前公司在國(guó)內(nèi)上海、深圳等地以 及北美、歐洲地區(qū)均建有研發(fā)中

14、心。基于 NVH 金屬-橡膠工藝拓展了鋁壓鑄、鋁擠壓、模 具設(shè)計(jì)、機(jī)械、電控、軟件算法等一系列整體系統(tǒng)開(kāi)發(fā)能力，具備從二級(jí)供應(yīng)商至一級(jí)供 應(yīng)商，從散件到總成，從硬件到軟件的系統(tǒng)集成能力，公司能夠提供單車價(jià)值量 3 萬(wàn)元的 產(chǎn)品配套，是國(guó)內(nèi) Tier0.5 的潛在領(lǐng)軍者。依托公司的正向研發(fā)能力，公司一方面可以繼 續(xù)擴(kuò)展產(chǎn)品線，提升單車配套價(jià)值，另外，也為給客戶提供一站式全方位服務(wù)，降本增效。二、底盤+車身多域作戰(zhàn)，有望變革成為平臺(tái)型Tier0.52.1、NVH減震隔音系統(tǒng)：傳統(tǒng)業(yè)務(wù)維持龍頭地位汽車行駛過(guò)程中不同的路況、制造工藝以及車身構(gòu)造會(huì)產(chǎn)生不同的噪音，來(lái)自風(fēng)噪、胎噪、 發(fā)動(dòng)機(jī)噪音等各個(gè)區(qū)域疊

15、加的噪音，引起汽車零部件的疲勞損壞，降低使用壽命和駕駛過(guò) 程的舒適性和平順性，因此采用止震和吸音材料等被動(dòng)降噪技術(shù)進(jìn)行隔音和密封是減少車 內(nèi)噪音的重要解決方案。汽車 NVH 產(chǎn)品主要包括減震產(chǎn)品及降噪產(chǎn)品，其中減震產(chǎn)品主 要有橡膠減震產(chǎn)品、彈簧阻尼減震器，降噪產(chǎn)品有隔音產(chǎn)品和密封產(chǎn)品。減震產(chǎn)品主要用 于底盤、動(dòng)力總成等結(jié)構(gòu)件之間的彈性連接和緩沖，多為金屬-橡膠復(fù)合產(chǎn)品（外協(xié)件加 橡膠，外協(xié)件以鋁錠和鋼材為主）；降噪產(chǎn)品頂棚、地毯等用于阻斷外界噪音向駕駛艙的 傳遞，聲學(xué)包材料較為豐富，如 PET 短纖、PP 短纖、PE 粒子、PP 粒子、EVA 粒子等 石油化工產(chǎn)品。因此原油價(jià)格以及橡膠成本是公

16、司橡膠減震產(chǎn)品材料成本的主要影響因素。國(guó)內(nèi)外從事 NVH 減震器產(chǎn)品的供應(yīng)商比較多，是典型的紅海市場(chǎng)。根據(jù) Global Info Research，2021 年全球汽車 NVH（噪音、振動(dòng)和聲振粗糙度）材料收入大約為 2402.3 百萬(wàn)美元,預(yù)計(jì) 2028 年達(dá)到 2671.9 百萬(wàn)美元，期間年復(fù)合增長(zhǎng)率為 1.5%。減震系統(tǒng)和隔 音系統(tǒng)的供應(yīng)商很多，分為 OEM 前裝市場(chǎng)和 AM 售后市場(chǎng)，競(jìng)爭(zhēng)格局較為分散，其中 OEM 市場(chǎng)由于產(chǎn)業(yè)化能力、批量配套能力、產(chǎn)品一致性質(zhì)量問(wèn)題以及成本方面要求較高， 且受限于 IATF16949 等供應(yīng)商管理門檻，OEM 市場(chǎng)供應(yīng)商要遠(yuǎn)遠(yuǎn)少于 AM 市場(chǎng)供應(yīng)商

17、數(shù) 量。全球范圍來(lái)看，頭部主要有采埃孚、凱邇必、天納克、日立安斯泰莫等國(guó)際龍頭。根 據(jù) Marklines 統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)（2022 年 9 月統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)），國(guó)內(nèi)市場(chǎng)共有 100 余家減震器供應(yīng)商， 國(guó)內(nèi)參與者主要有上海匯眾薩克斯、拓普集團(tuán)、中鼎股份、浙江駱氏減震件等，競(jìng)爭(zhēng)格局 較為充分激烈。我們假設(shè) 2021 年 OEM 市場(chǎng)單車減震零件總價(jià)值量為 548 元/車，AM 市 場(chǎng)單車減震零件總價(jià)值量為 91 元/車，則預(yù)計(jì) 2025 年 OEM 市場(chǎng)空間為 134 億元，AM 市 場(chǎng)空間為 343 億元，OEM+AM 市場(chǎng) 21-25 年期間的年復(fù)合增長(zhǎng)率為 5%。隨著公司輕量化底盤、熱管理等業(yè)務(wù)開(kāi)始

18、貢獻(xiàn)新增量，公司的 NVH 產(chǎn)品營(yíng)收占比呈現(xiàn)下 降趨勢(shì)，與此同時(shí)營(yíng)收體量保持上升態(tài)勢(shì)。2021 年公司的減震器和內(nèi)飾功能件的營(yíng)收分 別為 33.47 億元/35.78 億元，合計(jì)占營(yíng)業(yè)收入 60.42%，公司的減震產(chǎn)品主要為橡膠減震 產(chǎn)品，包括扭震、懸置和襯套三大類，內(nèi)飾功能件的隔音產(chǎn)品主要有前圍板、頂棚、主地 毯、隔音隔熱墊等。從體量上看，公司的減震器和隔音內(nèi)飾功能件市占率已經(jīng)較高（假設(shè) 21 年國(guó)內(nèi)橡膠減震 OEM 市場(chǎng)空間達(dá)到 117 億元，則公司市占率達(dá)到 28.6%），但是從客 戶配套方面來(lái)看，公司橡膠減震業(yè)務(wù)和內(nèi)飾功能件客戶拓展空間很大，隨著潛在客戶的開(kāi) 拓，公司的市場(chǎng)份額仍具備較

19、大的成長(zhǎng)空間。2.2、車身+底盤輕量化：后底板一體壓鑄下線，底盤產(chǎn)品產(chǎn)銷兩旺待擴(kuò)產(chǎn)2.2.1、車身件輕量化一體壓鑄量產(chǎn)下線公司與華人運(yùn)通高合汽車聯(lián)合研發(fā)的一體壓鑄車身后底板于 2022 年 2 月正式量產(chǎn)下線， 配套 7200T 壓鑄單元，后底板長(zhǎng)寬近 1700mm*1500mm，預(yù)計(jì)重量為 65kg，可以實(shí)現(xiàn) 15%-20%的減重效果。一體壓鑄從輕量化、生產(chǎn)效率節(jié)拍、材料利用率、制造復(fù)雜度方 面相較于傳統(tǒng)沖壓+焊接工藝更具優(yōu)勢(shì)，將幾十個(gè)部件的拼接轉(zhuǎn)變成一次鑄造成型，生產(chǎn) 工時(shí)大幅優(yōu)化，整個(gè)開(kāi)發(fā)周期縮短了 1/3。 目前公司在大型壓鑄單元方面與力勁科技形成戰(zhàn)略合作，拓展大型壓鑄島布局。公司和力

20、 勁科技的合作開(kāi)始于 2016 年，截至 21 年共有近 100 套力勁壓鑄設(shè)備，公司 21 年 9 月向 力勁科技訂購(gòu) 21 臺(tái)壓鑄單元，其中包括 6 臺(tái) 7200T、10 臺(tái) 4500T 以及 5 臺(tái) 2000T 設(shè)備。免熱處理材料端方面，公司與華人運(yùn)通、上海交通大學(xué)合作，聯(lián)合發(fā)布的 TechCast高 強(qiáng)韌性免熱處理材料。從目前的布局看，美國(guó)美鋁、德國(guó)萊茵菲爾德國(guó)外廠商具備成熟的 量產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)，國(guó)內(nèi)帥翼馳、華人運(yùn)通+上海交大、立中集團(tuán)、廣東鴻圖也紛紛布局，公司率 先綁定客戶實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。從材料性能上看，根據(jù)拓普資訊公眾號(hào)信息，該免熱處理的合金材 料流動(dòng)性高于同級(jí)別材料 15%以上，強(qiáng)塑積高出 3

21、0%以上，從而保證整車的碰撞性能。根據(jù)國(guó)內(nèi)乘用車產(chǎn)量、單車用鋁量、壓鑄合金占汽車用鋁量比例計(jì)算出國(guó)內(nèi)汽車壓鑄總產(chǎn) 量，根據(jù)鋁合金行業(yè)平均單價(jià)和一體壓鑄滲透率，計(jì)算出一體壓鑄的市場(chǎng)規(guī)模。我們預(yù)計(jì) 2025 年一體壓鑄市場(chǎng)規(guī)?；蜻_(dá)到 135 億元，2030 年一體壓鑄市場(chǎng)規(guī)模有望突破千億， 2021-2030 年 CAGR 達(dá)到 83%： （1） 乘用車產(chǎn)量：根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，2021 年乘用車產(chǎn)量 2140 萬(wàn)輛，預(yù)計(jì) 2022 年產(chǎn) 量 2300 萬(wàn)輛，2023-2030 年乘用車產(chǎn)量增速參照國(guó)內(nèi) GDP 增速中樞定義為 5%。 （2） 單車用鋁量：?jiǎn)诬囉娩X量參考華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院發(fā)布的2020-2

22、025 年中國(guó)鋁壓鑄 行業(yè)市場(chǎng)前景預(yù)測(cè)及投資戰(zhàn)略研究報(bào)告，根據(jù)燃油車和電動(dòng)車的比例計(jì)算平均單 車用鋁量。 （3） 國(guó)內(nèi)壓鑄總產(chǎn)量：參考中國(guó)鑄造業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)。（4） 壓鑄合金占汽車用鋁比例：參考?jí)鸿T雜志，車用鋁合金有壓鑄、擠壓和壓延三種 工藝。其中，壓鑄件占比最高，達(dá)到 80%左右，擠壓件和壓延件占比約 10%。 （5） 鋁合金鑄件平均售價(jià)：汽車鋁合金鑄件受到鋁價(jià)影響較大，一般季度性進(jìn)行調(diào)節(jié) 補(bǔ)差，我們假設(shè)平均售價(jià)為 4.5 萬(wàn)元/噸的中樞價(jià)格。 （6） 一體壓鑄滲透率：2021 年僅有特斯拉 Model Y 一款車型，我們預(yù)計(jì) 2022 年-2030 年行業(yè)滲透將從特斯拉出發(fā)，拓展至新勢(shì)力和自主

23、/合資品牌。我們預(yù)計(jì) 2025 年 滲透率超過(guò) 10%，2030 年超過(guò) 30%。2.2.2、底盤輕量化產(chǎn)銷兩旺，變更募投項(xiàng)目擴(kuò)建底盤產(chǎn)能，滿足市場(chǎng)旺盛需求目前公司的底盤輕量化產(chǎn)品包括前后副車架、控制臂、拉桿、轉(zhuǎn)向節(jié)等，單車配套價(jià)值量 超過(guò) 2000 元（控制臂 700 元左右，轉(zhuǎn)向節(jié) 700 元左右，副車架 800 元左右）。為了業(yè)務(wù) 的協(xié)同性發(fā)展，公司將減震、底盤、懸架等產(chǎn)品線進(jìn)行整合，主要由動(dòng)力底盤系統(tǒng)事業(yè)部 負(fù)責(zé)。隨著新能源汽車產(chǎn)銷量的提升以乘用車輕量化的發(fā)展方向，市場(chǎng)對(duì)于輕量化底盤的 需求旺盛，公司訂單產(chǎn)銷兩旺，2019 年-2021 年?duì)I業(yè)收入分別為 10.47 億元/13.31

24、億元 /26.24 億元，自 2020 年以來(lái)快速增長(zhǎng)，產(chǎn)銷率均保持在 97%以上。隨著下游主機(jī)廠新增 項(xiàng)目以及既有車型的排產(chǎn)提升，公司現(xiàn)有產(chǎn)能預(yù)計(jì)仍無(wú)法滿足增長(zhǎng)的旺盛需求。因此公司 于 22 年 5 月公告，將募投項(xiàng)目變更用于杭州灣基地底盤系統(tǒng)項(xiàng)目的投建，從而完善輕量 化底盤產(chǎn)能儲(chǔ)備，以滿足市場(chǎng)需求和未來(lái)承接的新訂單。底盤從材料上可以分為鋼底盤和鋁合金底盤，未來(lái)的鋁合金轉(zhuǎn)向節(jié)、副車架和控制臂具備 較大的替代空間。雖然底盤結(jié)構(gòu)件只占整備質(zhì)量的 27%，但是承載了 70%的車體重量， 底盤等簧下質(zhì)量越小，則地面給予汽車的運(yùn)動(dòng)慣性反饋更小，讓汽車懸掛擁有更好的動(dòng)態(tài) 響應(yīng)和操縱性能。從鋁對(duì)于鋼的替代

25、上看，我們參考中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)的數(shù)據(jù)，2020 年國(guó) 內(nèi)的副車架、轉(zhuǎn)向節(jié)、控制臂的鋁合金滲透率分比為 8%、40%、15%。我們分別假設(shè) 2025 年副車架、轉(zhuǎn)向節(jié)、控制臂的鋁合金滲透率為 25%、80%、30%，對(duì)應(yīng)的鋁合金輕量化底 盤總市場(chǎng)空間為 246 億元，2020 年-2025 年的 CAGR 達(dá)到 22.6%，市場(chǎng)空間廣闊，公司 的市占率提升空間廣闊。三、前瞻布局電動(dòng)智能化，多維度打開(kāi)二次成長(zhǎng)曲線3.1、智能駕駛：線控制動(dòng)One-BOX一站式解決方案，暗潮涌動(dòng)3.1.1、線控底盤市場(chǎng)規(guī)模潛力巨大，線控制動(dòng)率先開(kāi)啟新周期線控底盤主要分為五大系統(tǒng)，分別為：線控?fù)Q擋（X 向）、線控油門（X

26、 向）、線控懸架（Z 向）、線控制動(dòng)（X 向）、線控轉(zhuǎn)向（Y 向）。線控的核心是通過(guò) ECU 將傳感器傳遞的電信 號(hào)進(jìn)行處理，并傳遞到執(zhí)行機(jī)構(gòu)，替代液壓回路、機(jī)械回路以及氣動(dòng)連接。線控底盤的優(yōu) 點(diǎn)是控制精度高、響應(yīng)速度快。因此隨著更高級(jí)別自動(dòng)駕駛在執(zhí)行端的精度、速度要求提 升，線控底盤成為了未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)的首要變革方向。需求端顯性推動(dòng)線控底盤發(fā)展，供給端隱性驅(qū)動(dòng)線控底盤落地。需求端：隨著汽車科技+ 消費(fèi)疊加屬性的占比提升，消費(fèi)者對(duì)于座艙舒適性、安全性的要求提升，底盤的精準(zhǔn)控制 的快速響應(yīng)成為消費(fèi)者的終端需求。供給端：電子架構(gòu)變革及自動(dòng)駕駛的選擇，1）輕量 化，省去傳統(tǒng)的機(jī)械裝置，減少整車能量損耗

27、；2）模塊化，有利于乘員艙和底盤系統(tǒng)解 耦，有利于軟硬件解耦，模塊化開(kāi)發(fā)減少開(kāi)發(fā)成本和研發(fā)周期；3）解耦化，“人車解耦”、 “座艙和底盤解耦”、“軟硬件解耦”，整車廠的電子架構(gòu)從分布走向集中走向融合，供應(yīng) 鏈從垂直走向扁平，有利于加快整車廠在核心軟件算法平臺(tái)的全棧自研和掌控能力。對(duì)于市場(chǎng)規(guī)模，我們做如下假設(shè)： 1）乘用車產(chǎn)量：根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，2021 年乘用車產(chǎn)量為 2140 萬(wàn)輛，我們預(yù)計(jì)未來(lái)乘用 車產(chǎn)量增速參照國(guó)內(nèi) GDP 增速中樞定義為 5%； 2）滲透率：當(dāng)前線控?fù)Q擋和線控油門成熟度和滲透率較高，GB 17675-2021 取消禁用全 動(dòng)力轉(zhuǎn)向機(jī)構(gòu)的限制，相關(guān)法規(guī)落地不久，市場(chǎng)滲透率有

28、待提升。相較之下，線控制 動(dòng)成長(zhǎng)性更好。我們分別假設(shè)線控制動(dòng)/線控轉(zhuǎn)向/線控懸架/線控油門/線控?fù)Q擋在遠(yuǎn)期 2030年的滲透率為50%/20%/20%/100%/84%，對(duì)應(yīng)的總市場(chǎng)規(guī)模2025年508億元， 2030 年為 1143 億元。線控制動(dòng)：電動(dòng)化+智能化使得傳統(tǒng)真空助力液壓制動(dòng)系統(tǒng)務(wù)必向線控制動(dòng)轉(zhuǎn)型。傳統(tǒng)真 空助力液壓制動(dòng)系統(tǒng)的制動(dòng)主缸主要由兩部分動(dòng)力驅(qū)動(dòng)：駕駛員的踏板力+真空助力器的動(dòng)力，使得車輛制動(dòng)。機(jī)械液壓系統(tǒng)需要向線控轉(zhuǎn)型的必要性在于：1）新能源汽車沒(méi)有 內(nèi)燃機(jī)，因此發(fā)動(dòng)機(jī)進(jìn)氣歧管無(wú)法為真空助力器提供負(fù)壓，需要額外新增真空泵和控制系 統(tǒng)，增加系統(tǒng)復(fù)雜度，線控制動(dòng)可以有效解決

29、；2）更高級(jí)別的自動(dòng)駕駛需要制動(dòng)缸和踏 板完全解耦，一方面提升能量回收效率，降低能耗，另一方面減少系統(tǒng)受到基礎(chǔ)制動(dòng)零件 的約束，減少“踏板感”、“壓力建立”、“卡鉗拖滯”等對(duì)于制動(dòng)效率的影響，實(shí)現(xiàn)更精確 的控制和更快的響應(yīng)速度；3）輕量化集成化降低成本； 4）L3 級(jí)別以上的自動(dòng)駕駛需要增加冗余系統(tǒng)作為備份，RBU 電機(jī)可以在線控 IPB 失效后提供增壓和助力。3.1.2、公司線控制動(dòng)產(chǎn)品市場(chǎng)布局領(lǐng)先，推向市場(chǎng)嚴(yán)謹(jǐn)審慎公司的線控制動(dòng)產(chǎn)品為集成度較高的一站式線控制動(dòng)解決方案。主要包括 IBS(Intelligent Brake System)智能剎車系統(tǒng)系列、EPS 智能轉(zhuǎn)向系統(tǒng)以及 EVP 電

30、子真空泵系列產(chǎn)品。 公司于 2016 年定增融資啟動(dòng)汽車智能剎車系統(tǒng)項(xiàng)目（IBS）和汽車電子真空泵系統(tǒng)項(xiàng)目 （EVP），線控制動(dòng)市場(chǎng)布局領(lǐng)先，歷經(jīng)了 4 代產(chǎn)品的迭代完善，產(chǎn)品充分得到耐久和高 溫高寒試驗(yàn)驗(yàn)證才嚴(yán)謹(jǐn)審慎地推向市場(chǎng)。 EVP：2017 年公司的電子真空泵 EVP 完成了升級(jí)換代，進(jìn)入市場(chǎng)推廣和量產(chǎn)階段，成 為國(guó)內(nèi)首個(gè)量產(chǎn) EVP 的廠商。IBS：2022 年 3 月 IBS-PRO 產(chǎn)品通過(guò)嚴(yán)苛的兩冬兩夏實(shí)驗(yàn)，完成了該產(chǎn)品整套研發(fā)、 標(biāo)定與驗(yàn)證工作，可以投放市場(chǎng)已有多個(gè)項(xiàng)目獲得了吉利汽車和一汽紅旗的項(xiàng)目定點(diǎn)，寧 波工廠滿產(chǎn)將達(dá)到滿產(chǎn)可實(shí)現(xiàn)年 50 萬(wàn)輛車的 IBS-PRO 智能剎

31、車系統(tǒng)產(chǎn)品配套能力。后續(xù) 公司將在 IBS-Pro 的基礎(chǔ)上繼續(xù)推出 IBS-EVO（相較于 PRO 更小、更輕、更節(jié)約）以及 IBS-RED（是 PRO 基礎(chǔ)上的冗余制動(dòng)方案，從而支持 L3 級(jí)別以上的自動(dòng)駕駛功能）。由于 One-Box 解決方案將 ESP 集成在 EHB 中，因此 ESP 基礎(chǔ)為必要條件，國(guó)內(nèi)廠商在 i-Booster 領(lǐng)域有一定突破，但是 ESP 領(lǐng)域的精準(zhǔn)控制電磁閥、液壓集成模塊依然存在較 大的差異。因此國(guó)際龍頭博世、大陸、采埃孚具備領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，國(guó)內(nèi)廠商屬于二三梯隊(duì)，未 來(lái)需要進(jìn)一步在基礎(chǔ)零部件如行星齒輪和滾珠絲杠取得實(shí)質(zhì)性突破，才能完成并 與國(guó)際龍頭分庭抗禮。公司的

32、IBS-PRO 動(dòng)力源來(lái)自于三相直流無(wú)刷電機(jī)和滾珠絲杠，已 經(jīng)在制動(dòng)踏板解耦的技術(shù)路徑上取得了實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，未來(lái)隨著整套系統(tǒng)在定點(diǎn)車型的研發(fā)、 標(biāo)定和驗(yàn)證，將有望快速?gòu)倪吘壪蚝诵膶?shí)現(xiàn) One-Box 的國(guó)產(chǎn)追趕和替代。3.2、熱管理：新能源滲透率以及單車價(jià)值量提升，量?jī)r(jià)雙擊造就千億市場(chǎng)熱管理是新能源汽零中彈性較高的黃金賽道，電動(dòng)化帶來(lái)了電池?zé)峁芾?、電機(jī)電控?zé)峁芾淼仍隽繜峁芾聿考瑑r(jià)值量攀升，市場(chǎng)空間廣闊。傳統(tǒng)燃油車的熱管理主要包括空調(diào)系統(tǒng)和動(dòng)力總成（發(fā)動(dòng)機(jī)+變速器）冷卻系統(tǒng)，單車價(jià)值量范圍為2000元-3000元。新能源由于帶來(lái)了電池、電機(jī)增量部件，熱管理要求提升，核心部件包括空調(diào)系統(tǒng)、電機(jī)電控

33、冷卻系統(tǒng)、電池?zé)峁芾硐到y(tǒng)，并且各子系統(tǒng)內(nèi)部、子系統(tǒng)與子系統(tǒng)之間的熱量交互更為頻繁，管路比傳統(tǒng)車更為復(fù)雜，管路長(zhǎng)度可達(dá)傳統(tǒng)汽車的 4 倍以上，單車價(jià)值量提升至6000元 至 9000 元。在新能源滲透率提升以及單車價(jià)值量翻倍的量?jī)r(jià)雙擊下，我們假設(shè)今年新能源總量為600萬(wàn)輛，那么新能源汽車的熱管理市場(chǎng)在360-540億元左右。市場(chǎng)可比的熱管理公司國(guó)外有電裝、馬勒、翰昂、法雷奧等國(guó)際龍頭，國(guó)內(nèi)有三花智控、銀輪股份、盾安環(huán)境、拓普集團(tuán)等公司?？諝鈮嚎s機(jī)等核心高壁壘賽道多為國(guó)外龍頭壟斷，國(guó)內(nèi)供應(yīng)商從泵類、閥類切入市場(chǎng)，隨著熱泵和二氧化碳冷媒的趨勢(shì)，國(guó)內(nèi)供應(yīng)商有望在熱泵空調(diào)系統(tǒng)產(chǎn)品上取得市場(chǎng)突破。公司的熱

34、管理產(chǎn)品包括集成式熱泵總成、電子水閥、多通閥、氣液分離器、換熱器、電子 水泵、電子膨脹閥等，公司的優(yōu)勢(shì)主要在于整體系統(tǒng)的研發(fā)制造。2020 年公司擬投資 20 億元在寧波杭州灣新區(qū)新設(shè)全資子公司“拓普電動(dòng)車熱管理系統(tǒng)（寧波）有限公司”，2021 年該全資子公司競(jìng)得寧波杭州灣新區(qū)約 649 畝國(guó)有建設(shè)用地使用權(quán)。公司在熱管理領(lǐng)域?qū)?于新進(jìn)競(jìng)爭(zhēng)者，但是業(yè)務(wù)進(jìn)展迅速且集中在新能源熱泵空調(diào)領(lǐng)域，其成長(zhǎng)速度將受益于新 能源滲透率的提升。傳統(tǒng)空調(diào)制熱來(lái)自于發(fā)動(dòng)機(jī)余熱，電動(dòng)車只能采用 PTC 或者熱泵空 調(diào)進(jìn)行熱管理，熱泵空調(diào)相較于 PTC 加熱具備節(jié)能高效的特點(diǎn)，能夠有效改善電動(dòng)車?yán)m(xù) 航里程。公司的熱泵總

35、成產(chǎn)品已經(jīng)具備量產(chǎn)條件，且獲得了一汽相關(guān)車型的訂單，熱泵子 零件亦進(jìn)展順利。3.3、空氣懸架：切入迅速，順勢(shì)而為公司依托電控、機(jī)械、軟件方面的技術(shù)經(jīng)驗(yàn)以及底盤調(diào)校的能力，尤其 NVH 金屬+橡膠產(chǎn) 品以及 EVP 真空泵產(chǎn)品的經(jīng)驗(yàn)積累，迅速切入空氣懸架系統(tǒng)項(xiàng)目，以空氣彈簧為例，該 零件也是金屬+橡膠件，與 NVH 減震器有技術(shù)相關(guān)性。公司目前空氣懸架產(chǎn)品單車配套約 5000-10000 元，包括集成式供氣單元、空氣彈簧、高度傳感器等，適應(yīng)當(dāng)前消費(fèi)升級(jí)的 發(fā)展趨勢(shì)。公司首個(gè)空氣懸架系統(tǒng)工廠于 21 年 11 月落成，22 年投產(chǎn)，滿產(chǎn)為年產(chǎn)量 200 萬(wàn)只空氣懸架，配套 50 萬(wàn)輛/年的車輛。我們預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)汽車空氣懸架市場(chǎng)規(guī)模 2025 年有望達(dá)到 210 億元以上。我們認(rèn)為目前乘用 車供給端受新勢(shì)力帶動(dòng)，車企加速搭載空氣懸架，