利率互換主題知識講座

第九章

利率交換

交換市場產(chǎn)生是國際金融領(lǐng)域重大突破。金融交換與其金融技術(shù)不一樣，它發(fā)展為國際資本市場融資技術(shù)開發(fā)帶來了根本性改變。利率互換主題知識講座第1頁我們先看一個案例：案例：A、B兩企業(yè)都需要融資，且它們?nèi)谫Y幣種、金額、期限均相同，但它們面對銀行所報利率不一樣，以下列圖：現(xiàn)假設(shè)A、B兩企業(yè)因為各自原因，A企業(yè)需要以浮動利率融資，B企業(yè)需要以固定利率融資，請為A、B兩企業(yè)安排利率交換。（雙方均分好處）固定利率浮動利率A企業(yè)7%LIBOR+0.4%B企業(yè)8.5%LIBOR+0.7%利率互換主題知識講座第2頁解：我們給A、B企業(yè)安排利率交換以下：固定利率市場A企業(yè)浮動利率市場B企業(yè)資金資金7%LIBOR+0.7%7%LIBOR-0.2%最終結(jié)果：A企業(yè)融資成本：（LIBOR-0.2%）+7%-7%=LIBOR-0.2%（浮動利率）；

B企業(yè)融資成本：7%+（LIBOR+0.7%）-（LIBOR-0.2%）=7.9%（固定利率）。利率互換主題知識講座第3頁上面案例中假如A、B企業(yè)是經(jīng)過某銀行等中介牽線才完成交換交易，而中介需要0.1%中介費，怎樣安排它們利率交換？利率互換主題知識講座第4頁第一節(jié)

交換市場產(chǎn)生背景

人們對利率交易發(fā)展歷史看法不一，但有一點是共同，即交換交易起源于20世紀(jì)70年代英國與美國平行貸款和“背靠背式貸款”?？紤]下這么兩個企業(yè)，一家本部位于英國，一家本部位于美國。兩家企業(yè)均在對方國家擁有一家子企業(yè)，而且它們需要融資。最直接方法是由兩家母企業(yè)經(jīng)過貸款向其子企業(yè)提供融資。利率互換主題知識講座第5頁美國英國美國母企業(yè)英國母企業(yè)英國母企業(yè)在美國子企業(yè)美國母企業(yè)在英國子企業(yè)貸款2億美元貸款1億英鎊利率互換主題知識講座第6頁這里有兩個問題：（1）匯率風(fēng)險問題（2）外匯管制問題為處理第二個問題，70年代發(fā)展起了平行貸款和背靠背貸款，見下列圖：利率互換主題知識講座第7頁美國英國美國母企業(yè)英國母企業(yè)英國母企業(yè)在美國子企業(yè)美國母企業(yè)在英國子企業(yè)貸款2億美元貸款1億英鎊利率互換主題知識講座第8頁平行貸款和背靠背式貸款含有相同結(jié)構(gòu)和現(xiàn)金流。二者之間區(qū)分在于發(fā)生發(fā)生違約時候，背靠背式貸款給予協(xié)議雙方在違約情況下沖抵權(quán)，而平行貸款則無這類權(quán)利，也不存在任何交叉擔(dān)保品。利率互換主題知識講座第9頁即使平行貸款還存在一個信用風(fēng)險問題。但以后背對背式貸款處理了這個問題。70年代中后期，各國政府逐步接收了浮動匯率新環(huán)境，外匯管制得以變革而且主要貨幣最終完全取消了外匯管制。這意味著跨國企業(yè)能夠更輕易向其海外子企業(yè)提供貸款。不過又面臨著匯率風(fēng)險。80年代早期，人們又找到了新金融工具——貨幣交換。利率互換主題知識講座第10頁背靠背式貸款已非?？拷?dāng)代貨幣交換。但就本質(zhì)而言，背靠背貸款畢竟是借貸行為，它在法律上產(chǎn)生新資產(chǎn)與負(fù)債，雙方互為對方債權(quán)人和債務(wù)人；而貨幣交換則是不一樣貨幣間負(fù)債或資產(chǎn)交換，是表外業(yè)務(wù)，不產(chǎn)生新資產(chǎn)和負(fù)債，因而也就不會改變一個企業(yè)原有資產(chǎn)與負(fù)債情況。利率互換主題知識講座第11頁1981年世界銀行與IBM企業(yè)所進(jìn)行交換才使貨幣交換與國際資本市場融為一體。世界上第一筆利率交換產(chǎn)生于1981年，由美國在花旗銀行與大陸伊麗諾斯企業(yè)首次安排了美元7年期債券固定利率與浮動利率交換。以后利率交換發(fā)展超出了貨幣交換。利率互換主題知識講座第12頁貨幣交換不但去除了母企業(yè)直接向海外子企業(yè)貸款存在匯率風(fēng)險，而且基本消除了在平行貸款中存在信用風(fēng)險。不過，當(dāng)交換市場剛才建立時，還存在一個問題：必須有兩家需要恰好相對應(yīng)企業(yè)才能進(jìn)行交換。利率互換主題知識講座第13頁為處理以上這個問題，起初銀行擔(dān)任了經(jīng)紀(jì)人角色，由他們將兩個交易對手聯(lián)絡(luò)起來。銀行了解眾多客戶，起牽線搭橋中介人。當(dāng)交易成功時，銀行收取一筆服務(wù)費。利率互換主題知識講座第14頁以下列圖：A企業(yè)--------交換----------B企業(yè)

服務(wù)費

服務(wù)費

銀行利率互換主題知識講座第15頁以后逐步地市場發(fā)生了演變，假如暫時無法找到對應(yīng)交易方，銀行本身會參加交換，并飾演其中一方角色，其希望是經(jīng)過一段時間能夠找到適當(dāng)交易對手。A企業(yè)

銀行B企業(yè)利率互換主題知識講座第16頁在這種模式中。銀行開始實現(xiàn)其金融中介功效。它們在交換交易中成為交易方而不是經(jīng)紀(jì)人，自己負(fù)擔(dān)匯率風(fēng)險和交易對手方風(fēng)險，而不是指望其客戶吸收這些風(fēng)險。利率互換主題知識講座第17頁所謂“交換倉庫”概念出現(xiàn)了，即銀行將“儲備”對應(yīng)不上交易，直到找到適當(dāng)對手方為止。銀行賺取酬勞方式，也從向交換雙方收取服務(wù)費轉(zhuǎn)向交易對手報出買賣價而賺取差價。利率互換主題知識講座第18頁這些發(fā)展極大提升了交換交易流動性。因為能夠不用找到適當(dāng)交易對手就能夠進(jìn)行直接交易。這一交換業(yè)務(wù)交易量在80年代中后期出現(xiàn)了爆炸式增加。（80年代末每年交易規(guī)模超出2億美元，92年僅利率交換就突破了4億美元）利率互換主題知識講座第19頁當(dāng)前交換已成為金融工程中一個主要工具。匯率和利率方面連續(xù)存在不確定性和高波動性使得對有效風(fēng)險管理技術(shù)需求日益增加。利率互換主題知識講座第20頁現(xiàn)在，在專門從事交換業(yè)務(wù)銀行能夠利用各種衍生產(chǎn)品將其貨幣和風(fēng)險管理融為一體。對交換進(jìn)行套期保值不再需要兩筆金額相同，方向相反交換業(yè)務(wù)了，而是即期、遠(yuǎn)期和長久外匯、債券、FRA、短期利率期貨、債券期貨、以期權(quán)為主產(chǎn)品、以及各種交換本身結(jié)合。這么，銀行能夠提供全方面風(fēng)險管理服務(wù)而又防止對各筆業(yè)務(wù)分別進(jìn)行套期保值高額成本。利率互換主題知識講座第21頁A企業(yè)B企業(yè)C企業(yè)銀行銀行B企業(yè)A企業(yè)C企業(yè)外匯、債券市場FRA、期貨和期權(quán)市場利率互換主題知識講座第22頁第二節(jié)

利率交換定義和詳細(xì)操作

一、利率交換定義：交易雙方達(dá)成協(xié)議，約定雙方在事先確定一系列未來日期，按同一貨幣某一名義本金額，以不一樣計息方式向?qū)Ψ街Ц独ⅰ＠驶Q主題知識講座第23頁準(zhǔn)確定義：（

標(biāo)準(zhǔn)利率交換是：）

雙方之間一個協(xié)議

協(xié)議雙方均同意按一下情況向?qū)Ψ街Ц独ⅲ褐Ц队谑孪却_定一系列等到未來日期進(jìn)行利息按照某一名義本金額計算（整個交換期間內(nèi)名義本金額不變）雙方所持款項為同一貨幣協(xié)議一方為固定利率支付方（固定利率在交換開始時即已確定）協(xié)議另一方為浮動利率支付方（浮動在利率交換協(xié)議期間參考某一特定市場利率加以確定）沒有本金交換----------只有利息交換利率互換主題知識講座第24頁二、經(jīng)典利率交換現(xiàn)金流量圖：

（a）固定利率支付方現(xiàn)金流量

（向上箭頭表示現(xiàn)金流出，向下箭頭表示現(xiàn)金流入；實箭頭表示固定利息，虛箭頭表示浮動利率利息）利率互換主題知識講座第25頁（b）浮動利率支付方現(xiàn)金流量

（向上箭頭表示現(xiàn)金流出，向下箭頭表示現(xiàn)金流入；實箭頭表示固定利息，虛箭頭表示浮動利率利息）利率互換主題知識講座第26頁

利率互換主題知識講座第27頁

利率互換主題知識講座第28頁2天1年1年1年2天2天交易日、第一個定息日生效日、起息日第二個定息日第一個支付日第n-1個支付日到期日、第n個支付日1年第三個定息日第二個支付日利率互換主題知識講座第29頁四、利息支付金額計算：1、公式：INT=P*r*t其中：INT：為利息支付金額P：為名義本金r：為本階段年利率t：為日期計算項目利率互換主題知識講座第30頁2、日期計算有以下幾個方法：實際天數(shù)/365（固定利率）：將特定交換階段所跨實際天數(shù)除以365（英鎊是這么）；實際天數(shù)/360（美元等貨幣通慣用此法）所跨天數(shù)*30/360：假設(shè)每個月恰好是30天3、實際支付為現(xiàn)金流凈額利率互換主題知識講座第31頁例：以下是一利率交換交易：交易日：1993.2.3生效日：1993.2.5到期日：1998.2.5本金額：10000000美元固定利率：8.64%浮動利率：參考同期LIBOR支付頻率：每年一次（每年2月5日或其后一個營業(yè)日）

利率互換主題知識講座第32頁假設(shè)：Ts1

時候,L=8.5%Ts2

時候,L=8.25%Ts3時候，L=9.25%Ts4時候，L=9.375%Ts5時候，L=9.75%我們來看一下固定利息支付方各年利息現(xiàn)金流量情況：利率互換主題知識講座第33頁日期一年中實際天數(shù)浮動利率收到浮動利息支付固定利息凈收到額93.2.5

94.2.73678.5%866527.74880799.96-14272.2295.2.63648.25%834166.67873600.00-3943396.2.53649.25%935277.78873600.00+6167897.2.53669.375%953125.00878400.00+7472595.2.53659.75%988541.67876000.00+112542利率互換主題知識講座第34頁

利率互換主題知識講座第35頁普通交換含有一下特征：交換由一個固定利率部分和一個浮動利率部分組成。固定利率在整個交換協(xié)議期內(nèi)保持不變。浮動利率在各階段之前確定，在階段終了時付息。交換原始期限為1，2，3，4，5，7或。名義本金額在整個交換協(xié)議期間內(nèi)保持不變。利率互換主題知識講座第36頁第三節(jié)

非標(biāo)準(zhǔn)利率交換交換協(xié)議幾乎任何一個特征均可發(fā)生改變從而創(chuàng)造出一個非標(biāo)準(zhǔn)交換協(xié)議，方便更加好滿足交換交易一方或雙方需要。一、遞增式交換、遞減式交換和起伏式交換------依據(jù)名義本金額在協(xié)議期間內(nèi)改變而分。利率互換主題知識講座第37頁二、基差交換雙方在基差交換中均支付浮動利息，但其中利率確實定基礎(chǔ)不一樣。通常一方利率與某一期間LIBOR相連，而另一方利率則可能與另一方市場利率相連，比如商業(yè)票據(jù)，大額可轉(zhuǎn)讓存單或聯(lián)儲資金利率。利率互換主題知識講座第38頁現(xiàn)實上，還能夠把基差交換和普通交換相結(jié)合起來。例：一家發(fā)行商業(yè)票據(jù)企業(yè)可能希望鎖定其資金成本，則它可將基差交換與普通交換相結(jié)合，從而先將浮動商業(yè)票據(jù)利率換成LIBOR，然后再經(jīng)過普通交換換成固定利率。利率互換主題知識講座第39頁基差交換一個變形是：雙方利率都有與同一個市場利率相連，但其期限不一樣。比如一個月LIBOR對6個月LIBOR。差額交換：即浮動利率一方利率參考標(biāo)準(zhǔn)不是LIBOR本身，而是在該利率基礎(chǔ)上加上或減去一個差額，所以得名。利率互換主題知識講座第40頁三、遠(yuǎn)期開始交換即生效日不是在交易日之后一、兩天，而是幾個星期、幾個月甚至更長時間之后。利率互換主題知識講座第41頁四、偏離市場交換

多數(shù)交換時，交換雙方無任何優(yōu)勢。但在偏離市場交換開始時，一方已取得利益，從而另一方在整個交換期間需要得到賠償。利率互換主題知識講座第42頁五、復(fù)合交換

是一個特殊基差交換。交換一方以某種貨幣浮動利率付息，另一方則按另一個貨幣浮動利率，再加上或減去一個差額計算利息，但其支付款項與對手方所支付為同一貨幣。利率互換主題知識講座第43頁第四節(jié)

利率交換報價

當(dāng)交換最早出現(xiàn)時，普通交換利率報價是經(jīng)過兩部分組成：交換差價（或稱交換利差）和基準(zhǔn)利率?；鶞?zhǔn)利率是流動性最強(qiáng)而且利率期限最靠近交換期限政府債券收益率。我們能夠從以下例子中清楚看到這一點。利率互換主題知識講座第44頁期限交換利差債券收益（%）交換利率（%）230-344.614.91-4.95338-425.155.53-5.57440-445.606.00-6.04535-406.056.40-6.45736-416.466.82-6.871038-436.847.22-7.271992.11.18交換報價資料起源：InterCapital經(jīng)紀(jì)企業(yè)利率互換主題知識講座第45頁在大多數(shù)利率交換交易中，浮動利率不詳細(xì)說明話，普通是(6月期)LIBOR,這已是市場通例。因而交換雙方只需要討論固定利率，在上面表格中只有固定利率一欄。上表中。是銀行報出交換價格，是雙向，既報買價也報賣價，在這里，低價格是銀行支付固定利率，高價格是銀行收入固定利率。譬如兩年期交換，銀行報價是4.91-4.95，其意思是（以下列圖）利率互換主題知識講座第46頁交換方A銀行交換方B固定利率4.91%固定利率4.95%LIBORLIBOR利率互換主題知識講座第47頁例：A、B兩企業(yè)都與利率交換中介進(jìn)行利率交換（A以浮動利率支付，B以固定利率支付），交換期限為7年。交換本金為100萬英鎊，同期債券收益率為6.46%，交換中介報價36-41，假設(shè)Ts1

時L=6.85%,Ts2時L=6.95%，第一年實際天數(shù)為364天，第二年實際天數(shù)為367天，問A、B兩企業(yè)第一年、第二年凈現(xiàn)金流？利率互換主題知識講座第48頁交換方A銀行交換方B固定利率6.82%固定利率6.87%LIBORLIBOR解：圖示以下：

利率互換主題知識講座第49頁第五節(jié)

利率交換應(yīng)用

（一）避險（變不確定為確定）1、單有浮動利率資產(chǎn)。擔(dān)心未來利率下跌，可進(jìn)行交換，變成固定利率資產(chǎn)。以下列圖：資產(chǎn)企業(yè)交換市場浮動利率浮動利率固定利率利率互換主題知識講座第50頁2、單有浮動利率負(fù)債。擔(dān)心未來利率上升，可進(jìn)行交換，變成固定利率負(fù)債。以下列圖：負(fù)債企業(yè)交換市場浮動利率浮動利率固定利率利率互換主題知識講座第51頁3、有浮動利率資產(chǎn)和固定利率負(fù)債。擔(dān)心未來利率下跌，可進(jìn)行互換，如下列圖：資產(chǎn)企業(yè)負(fù)債交換市場浮動利率固定利率浮動利率固定利率結(jié)果：固定利率資產(chǎn)和固定利率負(fù)債

或浮動利率資產(chǎn)和浮動利率負(fù)債利率互換主題知識講座第52頁4、有固定利率資產(chǎn)和浮動利率負(fù)債。擔(dān)心未來利率上升，可進(jìn)行互換，如下列圖：資產(chǎn)企業(yè)負(fù)債交換市場浮動利率固定利率浮動利率固定利率結(jié)果：固定利率資產(chǎn)和固定利率負(fù)債

或浮動利率資產(chǎn)和浮動利率負(fù)債利率互換主題知識講座第53頁5、有支付方式不一樣浮動利率負(fù)債和資產(chǎn)，也可進(jìn)行交換，以下列圖：資產(chǎn)企業(yè)負(fù)債交換市場6月LIBOR3月LIBOR6月LIBOR3月LIBOR結(jié)果：3月LIBOR資產(chǎn)和3月LIBOR負(fù)債