2022年互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)專題報告

2022年互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)專題報告

核心觀點：

綜述：KWEB中國互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)自2021年2月最高點至2022年3月13個月內(nèi)最低點跌幅為80%，整體跌幅和速度與2000年美股科技股泡沫破碎31個月跌去83%較為接近，其背后對應著中國移動互聯(lián)網(wǎng)流量紅利消退，網(wǎng)民規(guī)模突破10億后增速放緩，移動網(wǎng)民APP每日使用時長自20Q1期間高點下滑后穩(wěn)定在五小時左右。另一方面，2021年以來多項關于互聯(lián)網(wǎng)的反壟斷、數(shù)據(jù)合規(guī)、游戲等政策相繼落地。本文自上而下地從對互聯(lián)網(wǎng)各平臺分類及特征歸納出發(fā)，梳理各平臺用戶當前的發(fā)展現(xiàn)狀及增長潛力，思考各平臺的核心競爭要素及商業(yè)化差異，并嘗試解答各領域格局形成的背后因素和未來發(fā)展趨勢。

電商及生活服務平臺商業(yè)化：我們認為，相較于供給和履約在線上的純互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品，線下產(chǎn)品涉及的是對傳統(tǒng)零售、服務的互聯(lián)網(wǎng)化改造，因此這類產(chǎn)品涉及的產(chǎn)值遠遠大于線上互聯(lián)網(wǎng)，如2021年網(wǎng)上實物商品同比增長10.7%達10.8萬億元，占社會消費品零售總額比例達24.5%。而當前線上化率低的品類往往受產(chǎn)品時效、標準化水平、消費者體驗等因素影響，我們預計隨著技術的迭代和需求細化，線上滲透率將繼續(xù)提升。

1.綜述：近期互聯(lián)網(wǎng)整體情況回顧

中國互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)大幅調(diào)整

KWEB中國互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)自2021年2月最高點至2022年3月13個月內(nèi)最低點跌幅為80%，整體跌幅和2000年美股科技股泡沫破碎31個月跌去83%較為接近。

中國移動互聯(lián)網(wǎng)流量紅利消退

根據(jù)CNNIC數(shù)據(jù)，截至2021年12月底，我國網(wǎng)民數(shù)量達10.3億，根據(jù)極光大數(shù)據(jù)，22Q1中國移動網(wǎng)民人均APP每日使用時長穩(wěn)定于5.4小時。我們認為，移動互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)進入存量競爭時代，精品內(nèi)容和精細化運營成為各平臺吸引和留存用戶的關鍵。

互聯(lián)網(wǎng)頭部平臺業(yè)績預期下滑，業(yè)績有望逐步觸底回升

我們認為2022年彭博盈利預期和倍數(shù)的下調(diào)，實際上反映了22Q1市場對宏觀經(jīng)濟及公司自身業(yè)績增長的擔憂，根據(jù)當前彭博一致預期，主要互聯(lián)網(wǎng)公司未來幾個季度基本面有望逐步恢復。

降本增效成為互聯(lián)網(wǎng)公司關鍵詞

由于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)已進入存量用戶時代，各細分賽道用戶和收入增長放緩，降本增效逐漸成為了互聯(lián)網(wǎng)公司的主要策略。社區(qū)團購、長視頻、短視頻、音樂流媒體等前期虧損較多的公司均通過壓縮成本、費用（主要是壓縮管理費用和銷售費用）的方式，尋求盈利能力改善。長視頻公司愛奇藝在連續(xù)虧損多年后，22Q1迎來首個季度盈利。

2.用戶：流量紅利消退下哪些細分平臺仍在高速增長

視頻成為新時代的文本

根據(jù)極光大數(shù)據(jù)，在22Q2人均APP日使用時長中，短視頻使用時長占比提升至32.0%，較19Q3增加15.8pct，以11.0pct的幅度領先排名第二的即時通訊行業(yè)，保持為移動互聯(lián)網(wǎng)第一流量入口，我們認為未來視頻將繼文字和圖片之后成為重要的內(nèi)容和媒介傳輸形態(tài)而存在。

不同的產(chǎn)品對應著不同的用戶需求、核心能力要求和市場空間

我們將互聯(lián)網(wǎng)平臺分為供給和履約在線上與線下兩種，并通過用戶對于信息、內(nèi)容、商品、服務等不同的需求進一步細分，我們認為不同定位的平臺對應著不同的用戶需求，因此對平臺經(jīng)營者的核心能力要求不同，若公司進行跨類經(jīng)營布局往往成功率相對較低，且因線上和線下在履約難度、邊際成本等方面的區(qū)別，不同類別的平臺其滲透率和增長空間亦存在一定的差別。

以Location為中心的線下服務平臺仍處于長坡厚雪增長階段

當前線上內(nèi)容平臺整體發(fā)展較為成熟，受直播電商和體育直播的帶動，網(wǎng)絡直播滲透率整體保持提升趨勢；而隨著在線辦公技術的持續(xù)演進，其實現(xiàn)形式與辦公理念正在發(fā)生變化，推動在線辦公用戶數(shù)和滲透率持續(xù)提升。而以Location為中心的服務代表平臺外賣和網(wǎng)約車其滲透率仍處于較低水平，我們認為隨著“即時零售”服務模式的發(fā)展和配送技術的升級，以Location為中心的線下服務平臺用戶數(shù)仍將保持較高的增速。

3.在線內(nèi)容平臺商業(yè)化：各商業(yè)化方式與特征比較

互聯(lián)網(wǎng)平臺基于粘性、時長深挖，通過流量和內(nèi)容進行商業(yè)化

我們認為，互聯(lián)網(wǎng)平臺收入=用戶數(shù)×ARPPU=用戶數(shù)×ARPU×率，廣告作為最基礎的商業(yè)化方式，依靠用戶的點擊或觀看時間向廣告主收費，單位時間變現(xiàn)效率和ARPU較低。而增值服務、視頻、游戲等方面，用戶直接為平臺提供的服務和內(nèi)容，ARPPU相對較高，但需要通過優(yōu)質(zhì)內(nèi)容提升用戶率。我們認為，在平臺調(diào)性和用戶匹配的情況下，將流量資源導入至游戲、直播等增值服務內(nèi)容，或者將線上流量內(nèi)容和商品銷售相打通，是平臺變現(xiàn)的最高形態(tài)。

廣告：收入增速與GDP強相關，互聯(lián)網(wǎng)廣告alpha逐步消退

我們認為，廣告作為企業(yè)的營銷開支，其預算取決于企業(yè)對于未來的收入預期，因此廣告整體市場規(guī)模增速與GDP增速相關性較大，廣告收入占我國GDP比重亦穩(wěn)定在0.88%左右。經(jīng)過近十年的高速增長后，互聯(lián)網(wǎng)廣告占整體廣告收入比例于2020年達到54%后有所回落，但仍超過一半，其占中國GDP比例亦開始保持平穩(wěn)。

2021年我國互聯(lián)網(wǎng)廣告收入為5435億人民幣，同比增長9.32%，增幅逐年減緩；其中上半年受影響較小，社會經(jīng)濟呈現(xiàn)恢復性增長，下半年受反復、多邊關系等復雜因素的影響，在需求收縮、供給沖擊、預期轉(zhuǎn)弱的三重壓力下，互聯(lián)網(wǎng)廣告行業(yè)恢復性增長受到影響，明顯放緩。我們認為，當前新增流量紅利趨弱，互聯(lián)網(wǎng)流量價值已由追求增量轉(zhuǎn)向盤活存量，結(jié)構(gòu)性創(chuàng)新已經(jīng)成為互聯(lián)網(wǎng)營銷必須深入探尋的發(fā)展方向。

內(nèi)容：如何理解內(nèi)容變現(xiàn)各商業(yè)模式中不同的率和水平

我們認為，與廣告業(yè)務由廣告主不同，內(nèi)容為用戶直接對內(nèi)容進行消費，可進一步細分為無差別的訂閱收費和直播打賞、游戲內(nèi)購等增值服務變現(xiàn)。1）訂閱制：用戶購買會員的消費根源來自PCG或PUGC生產(chǎn)的差異化內(nèi)容，因此內(nèi)容生產(chǎn)難度越高其率也更高，但同時各內(nèi)容平臺為了增加會員數(shù)需支付高昂的內(nèi)容成本，且因訂閱制的統(tǒng)一無差別服務也導致其ARPPU值偏低。2）直播打賞與游戲內(nèi)購：均采用道具或粉絲打賞模式，可以實現(xiàn)對不同用戶的深度分層和差異定價，單用戶的天花板往往非常高，其ARPPU值明顯高于訂閱制。

訂閱：內(nèi)容平臺核心指標——單用戶內(nèi)容成本率

訂閱制內(nèi)容平臺為了吸引用戶往往支付了高昂的內(nèi)容成本，以長視頻平臺為例，2019-2021年愛奇藝內(nèi)容成本支出分別為223、209和207億元，占營收比例為77%、70%和68%，雖然占比逐年減小，但仍面臨較大的內(nèi)容成本壓力，同時近5年愛奇藝經(jīng)營現(xiàn)金流加總?cè)詾?6億元。我們認為閱文集團內(nèi)容成本及現(xiàn)金流情況優(yōu)于其他平臺是因為其內(nèi)容主要為來自網(wǎng)文作者的PUGC，平臺在產(chǎn)業(yè)鏈中話語權(quán)相對更強。

直播打賞：市場步入成熟階段

以虎牙的游戲直播和騰訊音樂社交娛樂的秀場直播為例，直播平臺率和ARPPU值均總體維持穩(wěn)定，我們認為近幾年隨著抖音、快手等短視頻平臺的興起并布局直播領域，單獨的直播產(chǎn)品逐步觸達增長的天花板。

游戲：長線運營產(chǎn)品財務表現(xiàn)遠超行業(yè)平均

我們認為，上線運營成功后只需投入較少的運營及版本更新成本即能維持較高流水。以吉比特為例，此前《問道》占公司絕大份額收入，可清晰地體現(xiàn)單款游戲帶來的財務數(shù)據(jù)，其盈利能力和現(xiàn)金流均非常優(yōu)秀，遠超行業(yè)平均，《一念逍遙》上線后買量投入增長較大，凈利率有所下滑，但仍然保持38%高位。此外，上線多年的《王者榮耀》與《夢幻西游》排名亦非常穩(wěn)固。

4.電商及生活服務平臺商業(yè)化：與線上內(nèi)容平臺的商業(yè)化差異、各平臺的核心競爭要素及商業(yè)化差異

線下互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品涉及產(chǎn)值遠超純線上互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品，線上化率提升是長期趨勢

我們認為，相較于供給和履約在線上的純互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品，線下產(chǎn)品涉及的是對傳統(tǒng)零售、服務的互聯(lián)網(wǎng)化改造，因此這類產(chǎn)品涉及的產(chǎn)值遠遠大于線上互聯(lián)網(wǎng)，如2021年網(wǎng)上實物商品同比增長10.7%達10.8萬億元，占社會消費品零售總額比例達24.5%。而當前線上化率低的品類往往受產(chǎn)品時效、標準化水平、消費者體驗等因素影響，我們預計隨著技術的迭代和需求細化，線上滲透率將繼續(xù)提升。

電商：GMV持續(xù)增長，格局走向多元

受整體線上化率提升推動，主要電商平臺GMV持續(xù)增長，但龍頭阿里巴巴市場份額下滑，而京東和拼多多逐步上升，抖音、快手等短視頻直播電商GMV增長亦明顯超過傳統(tǒng)貨架電商。我們認為具備規(guī)模效益的電商平臺格局發(fā)生變化的原因在于，電商業(yè)務流程可以分為線上信息撮合和線下履約，其中線下履約部分被快遞公司完成，是社會公共基礎設施，并非某個電商平臺的獨占能力，而線上信息撮合部分在商品供給達到一定數(shù)量后開始體現(xiàn)負規(guī)模效應，商家與消費者之間的匹配成本隨之上升，因此流量和商家開始外溢。

外賣：整體滲透率仍處于低位，美團市占率逐步提升

我們認為，做飯、外出就餐和外賣等均為吃飯的幾種形式之一，應該從該角度計算外賣滲透率及空間，2021年美團外賣交易筆數(shù)為143.7億單，若假設美團市占率為70%，則市場總體訂單數(shù)為205億單，假設2021年9.14億城鎮(zhèn)常住人口每日兩頓正餐，外賣滲透率僅為3.07%，仍有較大提升空間。格局方面，根據(jù)國家市場監(jiān)管管理總局數(shù)據(jù)，美團2020年按收入和訂單量計市占率分別為70.7%和68.5%，市場份額持續(xù)提升。

出行：共享出行滲透率處于低位，網(wǎng)約車訂