全景圖：生活垃圾篇

垃圾分類：2025年分類服務(wù)市場空間達364類服務(wù)業(yè)將長期分散，互聯(lián)網(wǎng)類分類回收企業(yè)實現(xiàn)盈利仍需較長時間。長期看，垃圾分類將從源頭重塑固廢產(chǎn)業(yè)格局。環(huán)衛(wèi)服務(wù)：50，仍有1000億元以上市場化空間，且市場化持續(xù)推進。行業(yè)將長期維持利率20、凈利率8的微利狀態(tài)。四年的平均服務(wù)期決定2020年后行業(yè)將迎來分水嶺，運營能力較差的企業(yè)將被淘汰。環(huán)衛(wèi)設(shè)備：60，距實現(xiàn)80全面階段仍有提升空間。垃圾分類推廣將帶來餐廚垃圾清運設(shè)備需求增加。預(yù)計2019-2020年，我國環(huán)衛(wèi)設(shè)備市場空間達502億元。行業(yè)競爭格局穩(wěn)定，新能源環(huán)衛(wèi)車將是未來趨勢。垃圾焚燒：2025年垃圾焚燒運營空間達702期不具備補貼電價下調(diào)基礎(chǔ)。另外，垃圾分類推廣將提升垃圾熱值，提高發(fā)電效率，行業(yè)盈利能力將持續(xù)提升。餐廚垃圾：2025營市場空間達258億元。目前多數(shù)固廢企業(yè)參與垃圾焚燒建設(shè)的同時也積極布局餐廚垃圾運營業(yè)務(wù)，即將受益于行業(yè)爆發(fā)。投資建議：國家政策逐步向餐廚垃圾、環(huán)衛(wèi)服務(wù)等產(chǎn)業(yè)布局的公司：1）環(huán)衛(wèi)設(shè)備：盈峰環(huán)境、龍馬環(huán)衛(wèi)；2）垃圾焚燒：瀚藍環(huán)境。風(fēng)險提示：1）垃圾分類政策推廣不及預(yù)期；風(fēng)險提示：1）垃圾分類政策推廣2 可回設(shè)備垃圾轉(zhuǎn)運設(shè)備煙氣治理設(shè)備定期收集可回設(shè)備垃圾轉(zhuǎn)運設(shè)備煙氣治理設(shè)備飯店等垃圾定期收集飯店等垃圾濕垃圾濕垃圾 干垃圾垃圾干垃圾

回收利用填埋焚燒

沼氣油脂電力中游垃圾中轉(zhuǎn)服務(wù)垃圾轉(zhuǎn)運服務(wù)下游垃圾焚燒發(fā)電餐廚垃圾處理上游分類服務(wù)清掃保潔煙氣、飛灰、爐渣等處理中游垃圾中轉(zhuǎn)服務(wù)垃圾轉(zhuǎn)運服務(wù)下游垃圾焚燒發(fā)電餐廚垃圾處理上游分類服務(wù)清掃保潔服務(wù)服務(wù) 垃垃圾序號 公司名稱 股票代碼

垃圾分類

環(huán)衛(wèi)服務(wù)

環(huán)衛(wèi)設(shè)備

垃圾焚燒設(shè)備 垃圾焚燒運營

餐廚設(shè)備 餐廚垃圾運營中國光大國際錦江環(huán)境上海環(huán)境粵豐環(huán)保偉明環(huán)保三峰環(huán)境綠色動力旺能環(huán)境瀚藍環(huán)境啟迪環(huán)境深圳能源中國天楹興蓉環(huán)境高能環(huán)境維爾利龍馬環(huán)衛(wèi)

0257.HKBWM.SG601200.SH01381.HK603568.SH擬上市601330.SH002034.SZ600323.SH000826.SZ000027.SZ000035.SZ000598.SZ603588.SH300109.SZ603686.SH

17 盈峰環(huán)境 000967.SZ資料來源：對公司告、應(yīng)司官網(wǎng)17 盈峰環(huán)境 000967.SZ資料來源：對公司告、應(yīng)司官網(wǎng)平安券研究說明2：由于所有業(yè)涉垃圾類業(yè)務(wù)常小且披說明4：垃焚燒營以2018年投運垃圾燒產(chǎn)為標(biāo)垃圾運以2018年在餐廚圾目為標(biāo)；說明8：中說明公司只涉及圾焚設(shè)備及廚垃圾備就予同標(biāo)注說明6：環(huán)衛(wèi)設(shè)以2018年產(chǎn)為標(biāo)；說明7：廚 4國天楹收購Urbaser后具有環(huán)衛(wèi)設(shè)備業(yè)務(wù)，但未披露產(chǎn)量，只簡單估計目錄目錄 環(huán)衛(wèi)設(shè)備篇 垃圾處理篇501垃圾分類篇61、垃圾分類，迫在眉睫十九大報告提出，我國社會主要矛盾已經(jīng)轉(zhuǎn)化為人民日益增長的美好生活需要和不平衡不充分的發(fā)展之間的矛盾。垃圾分類：1）緩解城鎮(zhèn)化背景下的“垃圾圍城”困境；2）防止二噁英等對空氣的污染；3）減少滲濾液等對水體的污染；4）減少對土地的侵占；5）提高濕垃圾、可回收垃圾等的資源化利用。2、我國已具備垃圾分類基礎(chǔ)我國經(jīng)濟持續(xù)發(fā)展，社會文明與居民素質(zhì)持續(xù)提高2018年我國大陸人均GDP達9771及中國臺灣大力推廣垃圾分類時的人均GDP相當(dāng)。我國垃圾收運及后端處置設(shè)施已逐步完善我國垃圾收運體系及后端處置體系已逐步完善

2018年我國大陸人均GDP達9771美元（美元）美國 日本 德國 中國大陸 中國臺灣③日本：1980年人均臺各種物質(zhì)回收利用法②美國：1976年人均③日本：1980年人均臺各種物質(zhì)回收利用法②美國：1976年人均①德國：1972年人均④中國臺灣：1998年人均GDP12840美元，提出“資源回收四合一計劃”④9771②③3468①收運1、2017年我國城市、縣城、建制鎮(zhèn)、鄉(xiāng)擁有環(huán)衛(wèi)專用設(shè)備42.52萬臺；2、2017年我國城市、縣城環(huán)處置2017年我國城市和縣城垃圾無害化處理率達96.13。衛(wèi)機械化率分別達65.01、衛(wèi)機械化率分別達65.01、57.28。資料來源：國家統(tǒng)計局、住建部、平安證券研究所201820162014201220102008200620042002200019981996199419921990198819861984198219801978197619741972197019681966196419621960-10000資料來：世銀行中國灣計局、 73、高層重視，垃圾分類政策持續(xù)超預(yù)期2019年6月3日，國家主席習(xí)近平強調(diào)，慣，為改善生活環(huán)境作努力，為綠色發(fā)展可持續(xù)發(fā)展作貢獻。政策推動，垃圾分類逐漸從局部示范向全國推廣，目標(biāo)到2025年，全國地級及以上城市基本建成生活垃圾分類處理系統(tǒng)。目前，46個重點城市均已公布垃圾分類實施方案。2019年7月

習(xí)近平對垃圾分類工作高度重視1日，上海成為我國第一個實施生活垃圾強制分類的城市。

時間會議時間會議/活動指示年12月中央財經(jīng)會議分類制度，努力提高垃圾分類制度覆蓋范圍。年11月上?？疾炖诸惞ぷ骶褪切聲r尚。2019年6月-綠色發(fā)展可持續(xù)發(fā)展作貢獻。選擇北京市房山區(qū)等26城市（區(qū)）示范城市（區(qū)）。

各地級城市應(yīng)于活垃圾分類實施方案。

各地級城市至少有1類全覆蓋少1個街道基本建成2000確定北京、上海、廣一批生活垃圾分類收集試點城市名單。一批生活垃圾分類收集試點城市名單。資料來源：政府官網(wǎng)、平安證券研究所

2015

201846片區(qū)。

2019E

2020E46個重點城市基本建成垃圾分類處理系統(tǒng)。其他地級城市至少有1個街道基本建成生活垃圾分類示范片區(qū)。

2022E

2025E全國地級及以上城市基本建成生活垃圾分類處理系統(tǒng)。8各地垃圾分類獎懲措施相繼出臺，從罰款到納入信用管理各地垃圾分類獎懲措施相繼出臺城市懲罰措施獎勵措施執(zhí)行時間個人單位上海處50-200元罰款處5000-50000元罰款對做出突出貢獻和優(yōu)異成績的單位和個人，給予表彰獎勵2019年7月1日深圳（草案）處500元罰款，情節(jié)嚴(yán)重的處1000元罰款處5000元罰款；情節(jié)嚴(yán)重的，處10000元罰款采用積分獎勵等方式開展可回收物回收，對成績突出的單位、個人給予適當(dāng)表揚或獎勵-重慶處200元以下罰款處1000元以下罰款市、區(qū)縣（自治縣）人民政府按照相關(guān)規(guī)定對生活垃圾分類工作中成績顯著的單位和個人給予表揚和獎勵2019年1月1日廈門處50-500元罰款，拒不改正的，處1000元罰款處10000-50000元罰款有關(guān)單位可以通過可兌換積分獎勵等方式引導(dǎo)個人正確分類投放生活垃圾，對在生活垃圾分類工作中成績突出的單位和個人予以表彰獎勵2017年9月10日合肥處50-200元罰款處1000-5000元罰款對生活垃圾減量與分類工作中成績突出的單位和個人給予表揚和獎勵2018年3月31日寧波拒不改正的，處20-200元罰款；情節(jié)嚴(yán)重的，處200-500元罰款拒不改正的，處500-5000元罰款通過禮品兌換、物質(zhì)獎勵等方式，調(diào)動村（居）民分類投放生活垃圾的積極性，對在生活垃圾分類工作中成績突出的單位和個人予以獎勵2019年10月1日0-5000元罰款單位，違反規(guī)定受到的行政處罰，依法構(gòu)成不良信息的，記入個人、單位的信用檔案。杭州杭州 個人處200元以下罰款，單位處資料來源：政府官網(wǎng)、平安證券研究所1、短期垃圾分類服務(wù)訂單大幅增長主流模式：類服務(wù)，同時建立垃圾分類體系。行業(yè)特點：短、現(xiàn)金流好、市場極度分散。從采招網(wǎng)數(shù)據(jù)看，近期分類服務(wù)訂單大幅增長。

部分公共機構(gòu)垃圾分類項目案例公告時間城市項目名稱年限合同金額（萬元）平均（元/年/個2018年12月29日長春凈月區(qū)26家公共機構(gòu)生活垃圾分類188337692019年4月1日合肥256個公共機構(gòu)生活垃圾分類33033941資料來源：中國采招網(wǎng)、部分居民垃圾分類服務(wù)項目案例2019年42019年4月1日 合肥 二線 合肥市瑤海集處置運行資料來公告時間城市類型項目名稱中標(biāo)企業(yè)年限合同金額（萬元）戶均（元/年）2019年2月25日北京一線2019年東花市街道垃圾分類項目北京天龍?zhí)焯鞚嵲偕Y源回收利用有限公3月18日北京一線城子街道垃圾分類服務(wù)北京思迪環(huán)?？萍挤?wù)有限公司1139982019年5月24日北京一線2019年垃圾分類小區(qū)全覆蓋聘請第三方服務(wù)項目綠景盛世（北京）環(huán)境技術(shù)服務(wù)有限公3月5日上海一線練塘鎮(zhèn)垃圾分類服務(wù)上海程勝環(huán)保科技有限公司12753052018年9月14日成都新一線龍泉驛區(qū)生活垃圾分類收集運營服務(wù)采購項目中國天楹股份有限公司1340792019年5月23日杭州新一線丁蘭街道辦事處垃圾分類第三方服務(wù)項目杭州村口環(huán)?？萍加邢薰?150239浙江聯(lián)運環(huán)境工程股份有限公司31792285平均192市場空間（）：1）居民服務(wù)單價假設(shè)：200元/戶/年；2）公共機構(gòu)、事業(yè)單位等保守估計假設(shè)：4000元/個/年；3）預(yù)計2020年垃圾分類服務(wù)市場空間有望達181.91億元，2025年市場空間達363.82億元。長期趨勢：垃圾分類服務(wù)市場空間估計類別2020E2025E居民居民垃圾分類戶均費用（元/戶/年）200200推廣力度到2020年，46系統(tǒng)。全國地級及以上城市基本建成生活垃圾分類處理系統(tǒng)。對應(yīng)戶數(shù)（億戶）0.81.6垃圾分類服務(wù)市場空間（億元）160320公共機構(gòu)公共機構(gòu)垃圾分類平均費用（元/個/年）40004000推廣力度2020區(qū)范圍內(nèi)公共機構(gòu)實現(xiàn)生活垃圾強制分類。-公共機構(gòu)總數(shù)量（萬個）136.93完成比例4080元）21.9143.82181.91363.82垃圾分類服務(wù)市場空間（億合計 市場空間（億元）資料來源：中國采招網(wǎng)、國家統(tǒng)計局、平安證券研究所說明1：公機構(gòu)指2017年機關(guān)法單位事法人單、社團體人單之；2垃圾分類服務(wù)市場空間（億合計 市場空間（億元）資料來源：中國采招網(wǎng)、國家統(tǒng)計局、平安證券研究所說2、長期垃圾分類將從源頭重塑固廢產(chǎn)業(yè)格局垃圾分類投放背景下，環(huán)衛(wèi)設(shè)備需求增加，如濕垃圾收集、轉(zhuǎn)運設(shè)備；餐廚垃圾回收率提升，餐廚垃圾處理需求大幅增加，另外廢物回收利用需求也會相應(yīng)增加；干濕垃圾分離后，單位干垃圾熱值上升，焚燒發(fā)電效率提升，具體影響將在后文詳細(xì)分析。垃圾分類將從源頭重塑固廢產(chǎn)業(yè)格局過去 現(xiàn)在

變化4：廢物回收利用需求增加回收利用

少量被上門回 可回收，回收種類有 收物限，如紙箱

回收利用地溝油等焚燒

如電池黑作坊餐廚垃圾處理廠

有害垃圾餐飲垃圾 濕垃廚余 垃圾

變化3：餐需求增加生成油脂等焚燒

變化5：濕垃統(tǒng)一投放

干垃填埋填埋資料來源：平安證券研究所說明：采用上海垃圾分類標(biāo)準(zhǔn)變化1

變化2

圾減少，垃圾填埋 焚燒熱值上升，發(fā)電效率服務(wù)需求增加

備需求增加 提升121、提供傳統(tǒng)垃圾分類督導(dǎo)服務(wù)固廢或環(huán)衛(wèi)服務(wù)企業(yè)向垃圾分類服務(wù)領(lǐng)域擴張：1）；2）環(huán)衛(wèi)：環(huán)衛(wèi)設(shè)備和環(huán)衛(wèi)服務(wù)為主業(yè)，向垃圾分類服務(wù)擴張。整體訂單體量較小，對公司收入影響較小。借助垃圾分類大力推廣成立的一些地方性小型分類服務(wù)公司。低門檻及招標(biāo)主體的分散化決定垃圾分類督導(dǎo)服務(wù)行業(yè)將長期分散。龍馬環(huán)衛(wèi)、中國天楹垃圾分類服務(wù)訂單情況公告時間參與企業(yè)金額（萬元期限內(nèi)容2019/7/22龍馬環(huán)衛(wèi)--截至2019年一季度，公司垃圾分類項目共計9個，其中單獨計費的垃圾分類項目數(shù)量4個，季度合同金額41.89萬元，占公司環(huán)衛(wèi)服務(wù)業(yè)務(wù)收入比例0.12，占公司主營業(yè)務(wù)收入比例0.05。2019/7/5中國天楹6521年南通市港閘區(qū)28個重點小區(qū)生活垃圾的分類、收集、運輸、分揀、處置（不含其它生活垃圾）以及90個普通小區(qū)，58個機關(guān)單位，47所學(xué)校的生活垃圾分類宣傳配合，以及分類運輸、分揀、處置（不含其它生活垃圾）。2019/7/16中國天楹4599個月龍泉驛區(qū)已經(jīng)完成注冊的91個小區(qū)生活垃圾分類居民73000余戶的生活垃圾分類宣傳推廣、可回收垃圾的收集及運營管理。1年啟東市區(qū)61個小區(qū)及49個機關(guān)單位的垃圾分類宣傳注冊工作，包括垃圾分類部分基礎(chǔ)設(shè)施采購布置以及分類宣傳，居民注冊，積分兌換，分類容器清理所涉及的人力勞動。2019/8/6 2019/8/6 中國天楹 450資料來源：對應(yīng)公司公告、平安證券研究所小黃狗APP2、擺放智能垃圾分類設(shè)備及提供上門回收服務(wù)小黃狗APP商業(yè)模式：小黃狗：成立于2017年8月，通過小黃狗APP進行實時定位、智能分類和預(yù)約上門回收，打通廢品回收行業(yè)。奧北環(huán)保：成立于2017年3月，只服務(wù)有強烈分類意愿的人，居民嚴(yán)格按照14包站。整，此類企業(yè)實現(xiàn)盈利仍需較長時間現(xiàn)狀及趨勢：于持續(xù)虧損狀態(tài)，主要是居民垃圾分類習(xí)慣的養(yǎng)成所需時間較長，且運營成本高昂。目前，第一批垃圾分類創(chuàng)業(yè)公司多數(shù)已破產(chǎn)，如小黃狗已經(jīng)歷破產(chǎn)重整，此類企業(yè)實現(xiàn)盈利仍需較長時間

小黃狗智能回收設(shè)備。資料來源：。

資料來：小狗、 1402環(huán)衛(wèi)服務(wù)篇151、環(huán)衛(wèi)服務(wù)，構(gòu)筑美麗中國的綠色屏障環(huán)衛(wèi)服務(wù)主要包括：道路清掃保潔、垃圾清運、公廁管理等。環(huán)衛(wèi)服務(wù)作為垃圾處理的上游，其質(zhì)量好壞直接決定城市的環(huán)境質(zhì)量。環(huán)衛(wèi)服務(wù)行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈一、二、三級道路廣場等公共區(qū)域

收集轉(zhuǎn)運

垃圾處置（填埋、焚燒等）汽車底盤制造鋼鐵通用設(shè)備制造

環(huán)衛(wèi)裝備 環(huán)衛(wèi)服

道路清掃保潔垃圾清運市容景觀養(yǎng)護資料來源：平安證券研究所資料來源：平安證券研究所

生活垃圾工業(yè)垃圾餐廚垃圾建筑垃圾園林、綠化、景觀公廁清掃車等設(shè)備垃圾轉(zhuǎn)運站

再生資源回收利用政府部門（綠化市容局）162、現(xiàn)狀：清掃保潔面積、垃圾清運量、公廁數(shù)量穩(wěn)健增長城市縣城清掃保潔面積從2006年的43.342017年的108.96億平方米，CAGR=8.74。城市縣城垃圾清運量從2006年的2.11億噸增長至2017的2.83億噸，CAGR=2.69。城市縣城公廁數(shù)量從2006年的14.19萬座增長至201718.19萬座，CAGR=2.28。

我國城市縣城清掃保潔面積穩(wěn)健增長120 縣城道路清掃保潔面積（億平方米）城市道路清掃保潔面積（億平方米）合計增速100 208060 1040 0200 -10120 縣城道路清掃保潔面積（億平方米）城市道路清掃保潔面積（億平方米）合計增速100 208060 1040 0200 -10201720162015201420132012201120102009200820072006縣城公廁數(shù)量（萬座）合計增速城市公廁數(shù)量（萬座）20 15 410 5 10縣城公廁數(shù)量（萬座）合計增速城市公廁數(shù)量（萬座）20 15 410 5 10 0.02006 2007 20082009201120122013 資料來源：國家統(tǒng)計局、平安證券研究所縣城生活垃圾清運量（萬噸城市生活垃圾清運量（萬噸合計增速3.02.52.01.51.00.50.02006 2007 20082009201120122013 資料來源：國家統(tǒng)計局、平安證券研究所縣城生活垃圾清運量（萬噸城市生活垃圾清運量（萬噸合計增速3.02.52.01.51.00.51050-5-102017201620152014201320122011201020092008200720062017201620153、市場空間預(yù)計到2020年我國環(huán)衛(wèi)服務(wù)規(guī)模達2572億元，2025年達2723億元。我國環(huán)衛(wèi)服務(wù)市場空間估計類別2015A2016A2017A2018E2019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E城市城市道路清掃保潔面積（億平方米）73.0379.4984.2089.2693.7297.47100.39102.90104.96106.54107.60清掃保潔費用（元/平米）12.0012.0012.0012.0012.0012.0012.0012.0012.0012.0012.00城市生活垃圾清運量（億噸）1.912.042.152.302.442.562.672.752.812.872.91垃圾清運費用（元/噸）75.0075.0075.0075.0075.0075.0075.0075.0075.0075.0075.00公廁數(shù)量（萬座）12.6312.9813.6114.1514.6515.0915.4615.7716.0116.1716.25公廁運行費用（萬元/座/年）13.5013.5013.5013.5013.5013.5013.5013.5013.5013.5013.50合計市場規(guī)模（億元）11911282135614351505156616131654168717121729縣城縣城道路清掃保潔面積（億平方米）23.7525.1024.7624.7624.7624.7624.7624.7624.7624.7624.76清掃保潔費用（元/平米）6.006.006.006.006.006.006.006.006.006.006.00縣城生活垃圾清運量（億噸）0.670.670.670.670.670.670.670.670.670.670.67垃圾清運費用（元/噸）75.0075.0075.0075.0075.0075.0075.0075.0075.0075.0075.00縣城公廁數(shù)量（萬座）4.354.364.584.584.584.584.584.584.584.584.58公廁運行費用（萬元/座/年）5.005.005.005.005.005.005.005.005.005.005.00合計市場規(guī)模（億元）214222222222222222222222222222222鄉(xiāng)鎮(zhèn)（鄉(xiāng)鎮(zhèn)數(shù)量（萬個）13.103.09鄉(xiāng)鎮(zhèn)年運營服務(wù)費（萬元/年）250.00250.00250.00250.00250.00250.00250.00250.00250.00250.00250.0079679479178978678478277977777577222002298236924462514257226172655268627092723莊） 運營規(guī)模（億元）莊） 運營規(guī)模（億元）合計（億元）資料來源：國家統(tǒng)計局、平安證券研究所說明1：實際招標(biāo)均估計181、政府購買環(huán)衛(wèi)服務(wù)成主流趨勢2013年《關(guān)于政府向社會力量購買服務(wù)的指導(dǎo)意見》要求，到2020服務(wù)制度。面具有諸多優(yōu)勢。我國環(huán)衛(wèi)服務(wù)行業(yè)發(fā)展經(jīng)歷三個階段

環(huán)衛(wèi)服務(wù)市場化優(yōu)勢明顯 導(dǎo)管理階段環(huán)衛(wèi)部門進行監(jiān)管和實施第一階段

第二階段（2003-2013）小規(guī)模市場化試點階段（1949-2002）（1949-2002）

環(huán)衛(wèi)服務(wù)市場化打破管干一體的模式，進一步解放政府職能，環(huán)衛(wèi)服務(wù)市場化打破管干一體的模式，進一步解放政府職能，提高工作效率減輕政府財政壓力引入競爭機制，迫使各經(jīng)濟主體提高管理水平和環(huán)衛(wèi)服務(wù)質(zhì)量增加環(huán)衛(wèi)行業(yè)的物力、人力與財力總量，提高環(huán)衛(wèi)工作能力府職能轉(zhuǎn)變，環(huán)進減輕政府財政壓力引入競爭機制，迫使各經(jīng)濟主體提高管理水平和環(huán)衛(wèi)服務(wù)質(zhì)量增加環(huán)衛(wèi)行業(yè)的物力、人力與財力總量，提高環(huán)衛(wèi)工作能力第三階段（2014年至今）資料來： 192、市場化持續(xù)推進，行業(yè)訂單持續(xù)釋放市場化持續(xù)推進：19Q1環(huán)衛(wèi)服務(wù)中標(biāo)年化金額達125億元，同比增長13.64，增速下降，但仍保持較大規(guī)模。以近幾年環(huán)衛(wèi)服務(wù)訂單計算，目前我國環(huán)衛(wèi)服務(wù)市場化率約50，仍有1000億元以上的市場化空間。四類參與者：1）環(huán)衛(wèi)裝備生產(chǎn)企業(yè)向產(chǎn)業(yè)鏈下游延伸，如龍馬環(huán)衛(wèi)；2）垃圾、污水處理企業(yè)向產(chǎn)業(yè)鏈上游延伸，如啟迪環(huán)境；3）傳統(tǒng)保潔公司，如玉禾田、新安潔；4）環(huán)衛(wèi)。18Q1 110 77.42 519Q118Q1 110 77.42 519Q1 125 13.64 4資料來源：環(huán)境司南、平安證券研究所(億元)同比額（億元）同比平均年限（年）2016224-861-3.84201731440.18170197.565.42201849156.37227833.924.6417Q162-256-4.1312100.004.6555-11.133.64

環(huán)衛(wèi)行業(yè)主要參與企業(yè)類型環(huán)衛(wèi)裝備生產(chǎn)企業(yè)向產(chǎn)業(yè)鏈下游延伸，如龍馬環(huán)衛(wèi)。垃圾、污水處傳統(tǒng)保潔公司，如玉禾田、新安潔。大型城市環(huán)衛(wèi)環(huán)衛(wèi)裝備生產(chǎn)企業(yè)向產(chǎn)業(yè)鏈下游延伸，如龍馬環(huán)衛(wèi)。垃圾、污水處傳統(tǒng)保潔公司，如玉禾田、新安潔。大型城市環(huán)衛(wèi)3、行業(yè)集中度處于較低水平近幾年環(huán)衛(wèi)服務(wù)中標(biāo)靠前的企業(yè)市占率不超過5龍馬環(huán)衛(wèi)市場份額快速上升，啟迪環(huán)境份額大幅下滑。集中度即將迎來提升：4年的平均服務(wù)年限決定了2020年后環(huán)衛(wèi)行業(yè)將迎來分水嶺，運營能力較差的企業(yè)將被淘汰。主要環(huán)衛(wèi)服務(wù)企業(yè)中標(biāo)情況排名公司年化（億元）2017市占率年化（億元）2018市占率年化（億元）19Q1市占率1北京環(huán)境6.892.19%24.284.95%3.843.07%2啟迪環(huán)境（上市）10.313.28%16.593.38%1.050.84%3康潔環(huán)衛(wèi)2.250.72%16.293.32%1.491.19%4玉禾田6.231.98%12.362.52%3.222.57%5僑銀環(huán)保（擬上市）6.221.98%8.831.80%2.922.33%6中環(huán)潔環(huán)境0.000.00%7.621.55%0.970.78%7龍馬環(huán)衛(wèi)（上市）3.631.16%6.421.31%3.482.79%8家寶園林綠化2.890.92%5.751.17%1.150.92%9北控城市服務(wù)5.601.78%5.631.15%2.191.76%10錦江生態(tài)0.880.28%5.321.08%0.190.16%0.000.00%4.490.91%1.251.00%1.110.35%4.440.90%1.501.20%11 11 中航美麗城鄉(xiāng)環(huán)衛(wèi)12中聯(lián)環(huán)境（上市公司盈峰環(huán)境子公司）資料來源：環(huán)境司南、平安證券研究所2018年主要公司環(huán)衛(wèi)服務(wù)業(yè)務(wù)營收規(guī)模快速增長，啟迪環(huán)40境（+88.09）、龍馬環(huán)衛(wèi)（+70.42）。 30行業(yè)平均毛利率從2013年的30降至2018年的20，平均凈 2010利率從2013年的10降至2018年的7.5，盈利能力呈下滑趨0

主要公司環(huán)衛(wèi)營收規(guī)模快速增長（億元）33.6328.1610.4313.904.733.631.682017 201833.6328.1610.4313.904.733.631.68勢。

啟 玉 迪 禾 環(huán) 田 境

僑 新 中 升銀 安 國 禾環(huán) 潔 天 環(huán)保 楹 保利率將維持在20，凈利率將維持在8左右

資料來源：說明：啟迪環(huán)境指桑德新能源子公司；龍馬環(huán)衛(wèi)指?？邶堮R項目；僑銀環(huán)保指城鄉(xiāng)環(huán)衛(wèi)保潔；玉禾田、新安潔、升禾環(huán)保、陽光三環(huán)、裕峰環(huán)境指全部業(yè)務(wù)主要公司環(huán)衛(wèi)服務(wù)業(yè)務(wù)毛利率呈下滑趨勢 主要公司凈利率呈下滑趨勢平均 啟迪環(huán)境 龍馬環(huán)玉禾田 新安潔 升禾環(huán)50403020100龍馬環(huán)衛(wèi)指環(huán)衛(wèi)產(chǎn)業(yè)服務(wù)；僑三環(huán)、裕峰環(huán)境指全部業(yè)務(wù)陽光三環(huán) 裕峰環(huán)境 僑銀環(huán)50403020100龍馬環(huán)衛(wèi)指環(huán)衛(wèi)產(chǎn)業(yè)服務(wù)；僑三環(huán)、裕峰環(huán)境指全部業(yè)務(wù)

20100-10-20-30

平均 啟迪環(huán)境 龍馬環(huán)衛(wèi)玉禾田 新安潔 升禾環(huán)保陽光三環(huán) 裕峰環(huán)境 僑銀環(huán)保資料來：說明1：所有司對03環(huán)衛(wèi)設(shè)備篇231、我國環(huán)衛(wèi)機械化率仍有提升空間機械化水平達到環(huán)境衛(wèi)生作業(yè)用工量的30環(huán)衛(wèi)設(shè)備包括環(huán)衛(wèi)清潔設(shè)備、垃圾收轉(zhuǎn)設(shè)備、垃圾處理設(shè)備（將在垃圾焚燒部分分析）機械化水平達到環(huán)境衛(wèi)生作業(yè)用工量的302017年，我國城市、縣城環(huán)衛(wèi)機械化清掃率分別為有提升空間。我國環(huán)衛(wèi)機械化率已達中級水平65.0157.28衛(wèi)裝備為特現(xiàn)機械化清備階段。例化清掃等。以發(fā)展單一功能的環(huán)衛(wèi)裝備為特征，以提高效率、改善環(huán)境為核心。例如：主要道路實現(xiàn)機械化清掃；生活垃圾處置作業(yè)大部分配備環(huán)衛(wèi)設(shè)備等。65.0157.28衛(wèi)裝備為特現(xiàn)機械化清備階段。例化清掃等。以發(fā)展單一功能的環(huán)衛(wèi)裝備為特征，以提高效率、改善環(huán)境為核心。例如：主要道路實現(xiàn)機械化清掃；生活垃圾處置作業(yè)大部分配備環(huán)衛(wèi)設(shè)備等。

環(huán)衛(wèi)設(shè)備行業(yè)的三個階段機械化水平達到環(huán)境衛(wèi)生作業(yè)用工量的60機械化水平達到環(huán)境衛(wèi)生作業(yè)用工量的80機械化水平達到環(huán)境衛(wèi)生作業(yè)用工量的60機械化水平達到環(huán)境衛(wèi)生作業(yè)用工量的80806040202006 2007 2008 2009 2010 2011 20122006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 資料來源：國家統(tǒng)計局、平安證券研究所2017201620152014初級環(huán)衛(wèi)裝備階段 初級環(huán)衛(wèi)裝備階段 基本環(huán)衛(wèi)裝備階段 全面環(huán)衛(wèi)裝備階段資料來： 242017年我國31省市中僅安徽、河北兩省環(huán)衛(wèi)機械化率達到全面階段水平，仍有11巨大。2017508.15億元，同比增長14.14環(huán)衛(wèi)人力成本持續(xù)上升以及老齡化現(xiàn)象日趨嚴(yán)重驅(qū)動環(huán)

90807060504020100

多數(shù)省市環(huán)衛(wèi)機械化率剛達基本階段水平2017年機械化率 初級 基本 全面安河江陜上天河山山貴甘浙北四湖黑吉福云新湖重寧遼江廣內(nèi)青海廣西徽北蘇西海津南西東州肅江京川北龍林建南疆南慶夏寧西西蒙海南東藏衛(wèi)設(shè)備需求快速釋放。城市市容環(huán)境衛(wèi)生固定資產(chǎn)投資額總體呈上升趨勢6.0 600500400300200100就業(yè)人員平均工資:水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)（萬元）增長率5.04.03.02.01.06.0 600500400300200100就業(yè)人員平均工資:水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)（萬元）增長率5.04.03.02.01.00.0151050

江 古資料來源：國家統(tǒng)計局、環(huán)衛(wèi)人力成本逐年攀升80%60%40%20%0%-20%0200120022003200420052006200720082010201120122013資料來源：住建部、平安證券研究所20182017201620152014201320120200120022003200420052006200720082010201120122013資料來源：住建部、平安證券研究所2018201720162015201420132012201120102009200820072006200520042017201620152014資料來：國統(tǒng)計、 25以龍馬環(huán)衛(wèi)為例，201869.70，占比較高，相比2017年下降3.45個百分點。工作的意愿將大幅降低，將進一步加劇環(huán)衛(wèi)服務(wù)行業(yè)用工難的問題，驅(qū)動行業(yè)機械化率提升以及環(huán)衛(wèi)設(shè)備需求增加。主要公司營收規(guī)?？焖僭鲩L環(huán)衛(wèi)車輛總產(chǎn)量（萬輛） 環(huán)衛(wèi)車輛總產(chǎn)量增長率

近兩年龍馬環(huán)衛(wèi)服務(wù)中人工費成本占比始終高于65折舊及其它費用 物料消耗 人工費73.1569.7010073.1569.70806040200 資料來源：龍馬環(huán)衛(wèi)公司公告、“國五”標(biāo)準(zhǔn)于2018“國五”標(biāo)準(zhǔn)于2018年1月1“國四”標(biāo)準(zhǔn)于2015年1月1日實施，2014年出現(xiàn)搶裝日實施，2017年出現(xiàn)搶裝1050資料來源：《中國專用汽車行業(yè)月度數(shù)據(jù)服務(wù)報告》、平資料來源：《中國專用汽車行業(yè)月度數(shù)據(jù)服務(wù)報告》、平安

150100500

情況。2018年我國環(huán)衛(wèi)車總產(chǎn)量達10.70萬輛，同比下降19.842018年1月1日實施，2017年出現(xiàn)搶裝所致。262、垃圾分類驅(qū)動餐廚垃圾設(shè)備需求增加我國餐廚垃圾收運設(shè)備產(chǎn)量較少，2017年餐廚垃圾車產(chǎn)量1772輛，占比僅1.32，與餐廚垃圾占生活垃圾產(chǎn)量約的比例嚴(yán)重不匹配。率將逐步提升，餐廚垃圾收運設(shè)備需求將快速增加。以上海為例，垃圾分類大力推廣下，濕垃圾（餐廚垃圾）車輛從2018年11月底的650輛增至2019年5月底的908增長39.69。2017年我國環(huán)衛(wèi)車產(chǎn)量結(jié)構(gòu)圖（萬輛）環(huán)衛(wèi)清潔車輛,6.80,50.71垃圾收轉(zhuǎn)車輛,6.61,49.29證券研究所壓縮環(huán)衛(wèi)清潔車輛,6.80,50.71垃圾收轉(zhuǎn)車輛,6.61,49.29證券研究所壓縮式,1.63,12.17

上海濕垃圾車輛快速增長全市濕垃圾（餐廚垃圾）專用收運車輛規(guī)劃（輛）2018E2019E全市濕垃圾（餐廚垃圾）專用收運車輛規(guī)劃（輛）2018E2019E2020E640780920全市擁有濕垃圾專用收運車輛（輛）2018年11月底2019年3月底2019年5月底65078190835.80資料來源：《中國專用汽車行業(yè)月度數(shù)據(jù)服務(wù)報告》、平安資料來源：《上海市生活垃圾全程分類體系建設(shè)行動計劃（2018年—2020資料來源：《中國專用汽車行業(yè)月度數(shù)據(jù)服務(wù)報告》、平安市市容化局 273、市場空間預(yù)計2019-2020年，我國環(huán)衛(wèi)設(shè)備市場空間為502.42億元，2021-2025年市場空間為1566.60億元。環(huán)衛(wèi)設(shè)備市場空間估計2015A2016A2017A2018E2019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E基礎(chǔ)數(shù)據(jù)環(huán)衛(wèi)車輛單價（萬元/輛）2020202020202020202020收轉(zhuǎn)車輛單車載重（噸/輛）88888888888環(huán)衛(wèi)車（除餐廚環(huán)衛(wèi)車）總銷量（萬臺）--8.479.9111.2912.6513.9115.0315.9316.5716.90市場空間（億元）--169198226253278301319331338餐廚環(huán)衛(wèi)車餐飲垃圾年產(chǎn)量（萬噸）32313580396442724528477750165241545156425811餐飲垃圾清運比例20.0024.0028.0032.0038.0046.0052.0057.0062.0066.0070.00城市餐飲垃圾清運量（萬噸/日）1.772.353.043.744.716.0610.2011.14餐飲垃圾車需求（萬輛）0.220.290.380.470.590.750.891.021.161.281.39城市生活垃圾清運量（億噸）1.912.042.152.262.362.462.542.622.682.742.78廚余垃圾回收比例1.002.004.008.0013.0018.0022.0026.0029.0032.0035.00城市廚余垃圾清運量（萬噸/日）0.521.122.364.958.4112.1115.3218.6521.3224.0026.64廚余垃圾車需求（萬輛）0.070.140.290.621.051.511.922.332.673.003.33合計所需車輛（萬輛）0.290.430.671.091.642.272.813.353.824.274.72市場空間（億元）-2.944.838.2511.0712.5210.8410.929.369.058.97--174.17206.38236.93265.49289.11311.45327.93340.35346.90）----502.421566.60合計 合計（億元市場空間（億元資料來源：《中國專用汽車行業(yè)月度數(shù)據(jù)服務(wù)報告》、國家合計 合計（億元市場空間（億元資料來源：《中國專用汽車行業(yè)月度數(shù)據(jù)服務(wù)報告》、國家1、行業(yè)競爭格局穩(wěn)定2018年全國環(huán)衛(wèi)車輛生產(chǎn)企業(yè)有301家，市場參與者較多，但普遍規(guī)模較小，年產(chǎn)量超過7000輛的只有3家（圾中轉(zhuǎn)站裝備），分別為中聯(lián)環(huán)境（龍頭）、湖北程力、龍馬環(huán)衛(wèi)。2018年中聯(lián)環(huán)境環(huán)衛(wèi)車銷量2.27萬臺/套，市占率。

中聯(lián)環(huán)境環(huán)衛(wèi)設(shè)備銷量市占率呈上升趨勢 中聯(lián)環(huán)境銷量（萬臺/套）中聯(lián)環(huán)境市占率2.52.01.51.00.50.0 龍馬環(huán)衛(wèi)銷量（萬臺/套龍馬環(huán)衛(wèi)市占率2521.5022.532015 中聯(lián)環(huán)境銷量（萬臺/套）中聯(lián)環(huán)境市占率2.52.01.51.00.50.0 龍馬環(huán)衛(wèi)銷量（萬臺/套龍馬環(huán)衛(wèi)市占率2521.5022.5320151050中聯(lián)環(huán)境中高端市占率 龍馬環(huán)衛(wèi)中高端市占率353025201510532.6013.5115.8814.8812.16 14.27聯(lián)環(huán)境只有2018年數(shù)據(jù)中聯(lián)環(huán)境和龍馬環(huán)衛(wèi)主攻中高端產(chǎn)品，2018年中聯(lián)環(huán)353025201510532.6013.5115.8814.8812.16 14.27聯(lián)環(huán)境只有2018年數(shù)據(jù)境中高端產(chǎn)品市占率達32.60。國外進口環(huán)衛(wèi)清潔及垃圾收轉(zhuǎn)裝備價格為國內(nèi)同類產(chǎn)品的4-7倍，因此進口產(chǎn)品數(shù)量很少，國外廠商與國內(nèi)廠00資料來源：對應(yīng)公司公告、平安證券研究所說明1：中292、盈利能力略有下滑環(huán)衛(wèi)設(shè)備價格：龍馬環(huán)衛(wèi)環(huán)衛(wèi)設(shè)備單價從2014年的22.30萬元增至2018年的29.32萬元。環(huán)衛(wèi)設(shè)備毛利率：中聯(lián)環(huán)境環(huán)衛(wèi)設(shè)備毛利率基本維持在30，龍馬環(huán)衛(wèi)毛利率從2011年的32.57降至2018年的，呈下降趨勢。毛利率下降一是由于原材料如鋼材價格上漲，二是環(huán)衛(wèi)市場化趨勢下，客戶對象逐漸由政府部門轉(zhuǎn)為環(huán)衛(wèi)企業(yè)。環(huán)衛(wèi)企業(yè)議價能力更強，最終導(dǎo)致毛利率下降。龍馬環(huán)衛(wèi)環(huán)衛(wèi)設(shè)備單價穩(wěn)健增長（萬元/臺）中聯(lián)環(huán)境環(huán)衛(wèi)設(shè)備單價 龍馬環(huán)衛(wèi)環(huán)衛(wèi)設(shè)備單價32.5132.093030.002029.3222.3024.3723.48104032.5132.093030.002029.3222.3024.3723.4810

中聯(lián)環(huán)境、龍馬環(huán)衛(wèi)環(huán)衛(wèi)設(shè)備毛利率變化趨勢龍馬環(huán)衛(wèi)環(huán)衛(wèi)設(shè)備毛利率中聯(lián)環(huán)境環(huán)衛(wèi)設(shè)備毛利率34%33%32%龍馬環(huán)衛(wèi)環(huán)衛(wèi)設(shè)備毛利率中聯(lián)環(huán)境環(huán)衛(wèi)設(shè)備毛利率34%33%32%31%30%29%28%27%26%25% 資料來源：對應(yīng)公司公告、平安證券研究所資料來：對公司告、 30資料來源：對應(yīng)公司公告、平安證券研究所環(huán)衛(wèi)車新能源化政策發(fā)布時間區(qū)域文件內(nèi)容2017/9/26福建《福建省新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2017－2020年）》鼓勵發(fā)展續(xù)航能力較長、安全性能好、載重能力強的純電動環(huán)衛(wèi)。規(guī)劃龍馬環(huán)衛(wèi)到2020年，新能源環(huán)衛(wèi)車輛產(chǎn)銷規(guī)模達到1000輛以上，成為國內(nèi)新能源環(huán)衛(wèi)車領(lǐng)域的領(lǐng)跑者。2017/11/8廣州《廣州市新能源汽車發(fā)展工作方案（2017—2020年）》環(huán)衛(wèi)領(lǐng)域每年新增或更新的車輛，選用新能源汽車的比例不低于50%且逐年提高5個百分點，其中純電動汽車比例不低于30%且逐年提高5個百分點。2018/6/12深圳《深圳市城市管理局關(guān)于推廣使用純電動環(huán)衛(wèi)車的通知》2018年12月31日前實現(xiàn)推廣使用純電動環(huán)衛(wèi)車1000輛以上和淘汰柴油環(huán)衛(wèi)車1000輛以上，2020年底前基本實現(xiàn)柴油環(huán)衛(wèi)車全部更換為純電動環(huán)衛(wèi)車的目標(biāo)。2018/7/3上?！渡虾Ｊ星鍧嵖諝庑袆佑媱潱?018-2022年）》建成區(qū)新增和更新的環(huán)衛(wèi)車中新能源車或清潔能源汽車比例達到80%以上；到2022年，環(huán)衛(wèi)新增車輛力爭全面實現(xiàn)電動化。2018/9/15北京《北京市打贏藍天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動計劃》到2020年，輕型環(huán)衛(wèi)車輛(4.5噸以下)基本為電動車。2018/11/28河南《河南省新能源及網(wǎng)聯(lián)汽車發(fā)展（2018-2020年）原則上全省新增及更新的市政環(huán)衛(wèi)車輛全部純電動化，鄭州市城市建成區(qū)2020年年底前市政環(huán)衛(wèi)車全部更換為新能源車。2019/2/8山東《山東省打好柴油貨車污染防治攻堅戰(zhàn)作戰(zhàn)方案》加快推進城市建成區(qū)新增和更新的環(huán)衛(wèi)車輛采用新能源或清潔能源汽車，使用比例達到80%。2019/3/15上海《關(guān)于加強推進新能源環(huán)衛(wèi)車配置工作的通知》本市環(huán)衛(wèi)行業(yè)的管理部門和國有（或國有控股）更新環(huán)衛(wèi)作業(yè)車輛時選購新能源車。專項行2020年底前，鄭州市城市建成區(qū)環(huán)衛(wèi)作業(yè)車全部更換為新能源車。2019/4/20鄭州2019/4/20鄭州《鄭州市新能源汽車替代動方案(2019-2020)資料來源：政府官網(wǎng)、平安證券研究所主要環(huán)衛(wèi)企業(yè)如中聯(lián)環(huán)境、龍馬環(huán)衛(wèi)都已布局新能源環(huán)衛(wèi)車。4個車型，龍馬環(huán)衛(wèi)有2個車型。龍馬環(huán)衛(wèi)2018年新能源環(huán)衛(wèi)車銷量出現(xiàn)下滑，主要是由于新能源環(huán)衛(wèi)車價格高出普通環(huán)衛(wèi)車30以上（中聯(lián)環(huán)境新能源環(huán)衛(wèi)車平均單價約45萬元），性價比相對較低，后期新能源環(huán)衛(wèi)的發(fā)展需依靠政策的持續(xù)推動。中聯(lián)環(huán)境、龍馬環(huán)衛(wèi)新能源車銷量中聯(lián)環(huán)境銷量（臺/） 龍馬環(huán)衛(wèi)銷量（/套）

上海新能源環(huán)衛(wèi)車推薦目錄資料來源：對應(yīng)公司公告、平安證券研究所600400200035106168112263274482車種生產(chǎn)廠家總質(zhì)量（kg)額定載質(zhì)量(kg)電池組容量(Ah)總儲電能(kWh)推薦目錄批次壓縮式垃圾車中聯(lián)環(huán)境資料來源：對應(yīng)公司公告、平安證券研究所600400200035106168112263274482車種生產(chǎn)廠家總質(zhì)量（kg)額定載質(zhì)量(kg)電池組容量(Ah)總儲電能(kWh)推薦目錄批次壓縮式垃圾車中聯(lián)環(huán)境99951940300161.2工信部2018-9壓縮式垃圾車福建龍馬180006905271162.3工信部掃路車中聯(lián)環(huán)境99951820300161.2工信部2018-8掃路車中聯(lián)環(huán)境4300131015048.8工信部2018-8掃路車福建龍馬119003305404218.5工信部2018-8路面養(yǎng)護車中聯(lián)環(huán)境449560514078.8工信部2018-8路面養(yǎng)護車南汽集團349591516955工信部2017-2路面養(yǎng)護車鄭州宇通349563520258.5工信部2018-5桶裝垃圾車南汽集團349586516955工信部2017-2桶裝垃圾車鄭州宇通4490118020258.5工信部2018-7掃路車鄭州宇通84951765202124.88工信部2018-504垃圾處理篇之垃圾焚燒發(fā)電331、無害化處理能力持續(xù)增長早期衛(wèi)生填埋憑借投資運營成本低獲得快速發(fā)展：1991-1999年我國無害化處理能力從2.97萬噸/日增至萬噸/日，復(fù)合增速達29.65，其中90填埋。2006年后，垃圾焚燒發(fā)電補貼以及稅收優(yōu)惠等政策相繼出臺，垃圾焚燒處理能力快速發(fā)展。

垃圾焚燒發(fā)電處理能力快速增長（萬噸/日）縣城生活垃圾無害化處理能力 城市生活垃圾無害化處理能力100806040200速增長垃圾清運量100806040200速增長垃圾清運量垃圾清運量增速加快，填埋、焚燒規(guī)?？焖贁U大，多政策支持焚燒，焚燒能力快速增長城市縣城生活垃圾其他處理能力城市縣城生活垃圾焚燒處理能力806040200201720162015201420132012201120102009200820072006200520042003200220012000199919981997199619951994199319921991城市縣城生活垃圾其他處理量 城市縣城生活垃圾填埋處理城市縣城生活垃圾焚燒處理量1008060402022007 2008 2009 2010 2011 201222007 2008 2009 2010 2011 2012 2013資料來源：城鄉(xiāng)建設(shè)統(tǒng)計年鑒、平安證券研究所201720162015014201720162015201420132012201120102009200820072006200520042017201620152014201320122011201020092008200720062005200420032002200120001999199819971996199519941993199219912、清運量持續(xù)增長奠定焚燒發(fā)展堅實基礎(chǔ)城鎮(zhèn)化率提升驅(qū)動城市垃圾清運量持續(xù)增長。2013-2017年，城市縣城垃圾清運量CAGR為4.46，其中城市增速遠高于縣城，預(yù)計未來仍將保持穩(wěn)健增長。國際對比，我國城市日人均垃圾清運量仍有增長空間。國內(nèi)對比，二線及以下城市日人均垃圾清運量仍有增長空間。

3.02.52.01.51.00.50.0

城市縣城垃圾清運量穩(wěn)健增長縣城生活垃圾清運量 城市生活垃圾清運量 合計同比302010020172015201320172015201320112009200720052003200119991997199519931991198919871985198319811979資料來源：城鄉(xiāng)建設(shè)統(tǒng)計年鑒、我國城市人均垃圾清運量處于上升趨勢（kg/d） 北京、上海城市人均垃圾清運量較高（kg/d）北京城市人均垃圾清運量重慶城市人均垃圾清運量天津城市人均垃圾清運量上海城市人均垃圾清運量1.51.00.50.02.52.01.190.950.820.5統(tǒng)計局、平安證券研究所中國城市人均垃圾清運量 日本人均垃圾產(chǎn)生美國人均垃圾產(chǎn)生量 歐盟國人均垃圾產(chǎn)北京城市人均垃圾清運量重慶城市人均垃圾清運量天津城市人均垃圾清運量上海城市人均垃圾清運量1.51.00.50.02.52.01.190.950.820.5統(tǒng)計局、平安證券研究所219851987198919911993199519972198519871989199119931995199720032005資料來源：日本環(huán)境省、歐洲環(huán)保局、美國環(huán)保局、國家2017201620152014201320122011201020092008200720062005200420032002201720152013201120090073、多因素驅(qū)動，焚燒對填埋的替代持續(xù)進行技術(shù)上：垃圾焚燒更易實現(xiàn)垃圾的減量化、無害化、資源化。城鎮(zhèn)化率不斷提升，人口更集中，土地更稀缺，垃圾焚燒規(guī)模效應(yīng)更好，單廠處理能力持續(xù)增長。

垃圾焚燒和衛(wèi)生填埋優(yōu)劣對比12001000資料來源：城鄉(xiāng)建設(shè)統(tǒng)計年鑒、平安證券研究所20082007資料來源：城鄉(xiāng)建設(shè)統(tǒng)計年鑒、平安證券研究所20082007200620052004

垃圾焚燒發(fā)電單廠處理能力持續(xù)增長比較項目衛(wèi)生填埋焚燒技術(shù)可靠性可靠，屬傳統(tǒng)處理方法較可靠，在國外屬成熟技術(shù)比較項目衛(wèi)生填埋焚燒技術(shù)可靠性可靠，屬傳統(tǒng)處理方法較可靠，在國外屬成熟技術(shù)工程規(guī)模工程規(guī)模一般很大單臺焚燒爐常用規(guī)格為150~500噸/天選址難易困難，特別在市區(qū)極為困難。要考慮地形、地質(zhì)條件，防止地表水、地下水污染，遠離市區(qū)，運輸距離遠?？煽拷袇^(qū)建設(shè)，運輸距離比較近，但是近年來，選址問題越來越敏感占地面積一般為700-1000平方米/噸較小，一般為60-100平方米/噸投資（萬元/噸18~27(單層合成襯底，壓實機進口）50~70（余熱發(fā)電上網(wǎng)，國產(chǎn)化率50）處理成本（元/噸）35-5590-160產(chǎn)品市場沼氣可作發(fā)電、取暖熱能利用發(fā)電，但需得到政府的支持最終處置本身是一種最終處置技術(shù)僅殘渣需作填埋處理，為初始量的10地表水污染完善的滲瀝水處理設(shè)施，不易達標(biāo)爐渣填埋時與垃圾相仿，但飛灰較難處置地下水污染場地防滲、投資大可能性較小大氣污染有輕微污染、可用導(dǎo)氣、覆蓋、隔離帶等措施控制應(yīng)加強對酸性氣體、重金屬和二噁英的控制和治理土壤污染限于填埋場區(qū)域灰渣不能隨意堆放主要風(fēng)險沼氣聚集后引起爆炸，場地滲漏或滲濾液的二次污染焚燒不穩(wěn)影響發(fā)電生產(chǎn)，煙氣治理不利導(dǎo)致大氣污染國外發(fā)展?fàn)顩r總的發(fā)展趨勢是比重越來越小發(fā)達國家和國土資源小的國家201720162015201420132012201720162015201420132012201120102009政策上：2015年我國城鎮(zhèn)生活垃圾焚燒處理能力23.52萬噸/日，目標(biāo)是到2020年達到59.14萬噸/日，占比達50以上。區(qū)域焚燒填埋規(guī)劃情況2015A 2020E4.05 1.842.53 2.02 4.05 1.842.53 2.02 7.305.804.742.962.241.74

“十三五”規(guī)劃垃圾焚燒發(fā)電模式占比快速提升城鎮(zhèn)生活垃圾焚燒處理能力（萬噸/日）規(guī)劃城鎮(zhèn)生活垃圾焚燒處理能力（萬噸/日）54.0035.0031.0037.4459.1423.5230.7233.1480 6054.0035.0031.0037.4459.1423.5230.7233.1460 504040 3020 20102020E201720162015201020050 02020E20172016201520102005四川河南湖南安徽山東河北湖北遼寧福建焚燒（萬噸/日）填埋（萬噸/日）資料來源：《“資料來源：《“十三五”全國城鎮(zhèn)生活垃圾無害化處理

資料來源：《“十二五”全國城鎮(zhèn)生活垃圾無害化處理設(shè)施建設(shè)規(guī)劃》、《“十三五”全國城鎮(zhèn)生活垃圾無害化處理設(shè)施建設(shè)規(guī)劃》、省級規(guī)劃焚燒處理能力遠大于國家規(guī)劃（2020）國家規(guī)劃各省焚燒處理能力（萬噸/日）省級規(guī)劃焚燒能力（萬噸/日）10.08.06.04.02.00.0資料來源：《“十三五”全國城鎮(zhèn)生活垃圾無害化處理設(shè)施建設(shè)規(guī)劃》、政府官網(wǎng)、4、市場空間預(yù)計2019-2020年，我國垃圾焚燒投資空間811.68億元，2021-2025年投資空間1665.86億元，按設(shè)備投資占比40計算，垃圾處理設(shè)備市場空間666.34億元；到2020年垃圾焚燒運營空間424.93億元，到2025年垃圾焚燒運營空間達702.13億元。2015A2016A2017A2018E2019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E城鎮(zhèn)生活垃圾無害化處理能力（萬噸/日）75.8381.2088.5395.61102.31108.44113.87118.99123.75128.08131.92城鎮(zhèn)生活垃圾焚燒處理能力（萬噸/日）23.5227.8233.1440.1648.0856.3963.7771.3977.9684.5389.71增速-18.28%19.12%21.16%19.74%17.28%13.08%11.96%9.20%8.43%6.12%焚燒處理能力占比31.02%34.26%37.44%42.00%47.00%52.00%56.00%60.00%63.00%66.00%68.00%焚燒產(chǎn)能利用率76.60%78.35%77.05%77.33%77.58%77.32%77.41%77.44%77.39%77.41%77.41%垃圾焚燒處理量（億噸）0.660.800.931.131.361.591.802.022.202.392.53處理單價（元/）75.0075.0075.0075.0075.0075.0075.0075.0075.0075.0075.00垃圾焚燒中垃圾處理運營空間（億元）49.3359.6769.9185.01102.12119.36135.13151.34165.17179.14190.11單噸垃圾上網(wǎng)電量（度/噸）280.00285.00290.00295.00300.00305.00310.00315.00320.00325.00330.00垃圾焚燒發(fā)電市場空間（億元）119.70146.40173.38213.10258.69305.57349.53395.51436.04477.71512.03合計運營市場（億元）169.03206.07243.29298.12360.81424.93484.66546.86601.21656.85702.13增速21.92%18.06%22.54%21.03%17.77%14.06%12.83%9.94%9.26%6.89%垃圾焚燒單噸投資額（萬元）5050505050505050505050215.04266.05350.66396.32415.36368.71381.45328.41328.56258.72---811.681665.86垃圾焚燒投資空間（億元） 垃圾焚燒投資空間（億元） 投資空間（億元） 資料來源：國家統(tǒng)計局、平安證券研究所1、盈利模式模式：特許經(jīng)營模式，運營期一般30年，以PPP形式實施；投入：通常1000噸/日的項目所需總投資約5億元，貸款比例約70，一般采用等額本息方式，期限10年。模型下垃圾焚燒項目盈利模型模型下項目建設(shè)期運營期（30年）第1年第2第1年第2年第3年第4年第5年第6年第7年第8年第9年第10年第11年…第30年基礎(chǔ)假設(shè)項目規(guī)模（噸/日）10001000100010001000100010001000100010001000100010001000增值稅率--131313131313131313131313垃圾處理增值稅退稅比例--707070707070707070707070垃圾發(fā)電增值稅退稅比例--100100100100100100100100100100100100所得稅率--00012.512.512.5252525252525噸垃圾補貼上網(wǎng)電量（度）--280280280280280280280280280280280280年產(chǎn)能利用率--6080100100100100100100100100100100收入端處理收入垃圾處理費（元/噸，含稅）7575757575757575757575757575垃圾處理收入（萬元）--145419382423242324232423242324232423242324232423發(fā)電收入噸垃圾發(fā)電量（度）--350350350350350350350350350350350350自用電率--151515151515151515151515年補貼上網(wǎng)電量（萬度）--6132817610220102201022010220102201022010220102201022010220年非補貼上網(wǎng)電量（萬度）--383511639639639639639639639639639639焚燒上網(wǎng)電價（元/度，含稅)--0.650.650.650.650.650.650.650.650.650.650.650.65-0.400.400.400.400.400.400.400.400.400.400.400.40-366348846105610561056105610561056105610561056105-511668228527852785278527852785278527852785278527燃煤上網(wǎng)電價（元/度，含稅)燃煤上網(wǎng)電價（元/度，含稅) 年垃圾焚燒發(fā)電收入（萬元） 合計 總收入（萬元） 資料來源：平安證券研究所說明：單噸垃圾上網(wǎng)電量不變垃圾焚燒項目盈利模型項目建設(shè)期運營期（30年）第1年第2年第1年第2年第3年第4年第5年第6年第7年第8年第9年第10第11…第3012123456789101130成本端營業(yè)成本固定成本年攤銷（萬元）--166716671667166716671667166716671667166716671667可變成本合計（萬元）--500500500500500500500500500500500500合計合計（萬元）--407045455019501950195019501950195019501950195019銷售費用銷售費用（萬元）--0.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.00管理費用管理費用（萬元）--250250250250250250250250250250250250財務(wù)費用年利息支出（萬元）--250023012093187316431402114888260230800合計合計（萬元）--682070967362714369126671641761515871557852695269利潤端其他收益增值稅退稅（萬元）--6889171146114611461146114611461146114611461146利潤總額利潤總額（萬元）---10166432312253127613002325635233802409644044404所得稅所得稅（萬元）--000316345375814881951102411011101凈利潤凈利潤（萬元）---10166432312221424162627244226422852307233033303盈利能力毛利率--20.4533.3841.1441.1441.1441.1441.1441.1441.1441.1441.1441.14凈利率---19.869.4227.1125.9728.3330.8128.6430.9833.4436.0238.7438.7400-2500065123093978388140824294410943094518473949704970現(xiàn)金流 凈額 現(xiàn)金流 凈額 現(xiàn)金凈流量（萬元）資料來源：平安證券研究所2、企業(yè)競爭要素資本實力是短期主要競爭要素。從項目盈利模型看，垃圾焚燒項目建設(shè)周期長，短期投入極大，企業(yè)快速擴張需有較強的資本實力。運營能力是長期核心競爭要素。約300度，需依靠政府大量補貼，提升噸垃圾上網(wǎng)電量將顯著提高項目盈利能力。另外訂單獲取能力也是重要競爭要素。

0

建設(shè)期運營期3029282726252423222120建設(shè)期運營期30292827262524232221201918171615141312111098765432121資料來源：以1000噸/日項目為例典型垃圾焚燒項目運營期盈利能力變化趨勢 3、企業(yè)長期發(fā)展趨勢毛利率 凈利率6040200從項目盈利模型看，運營期1-10年，項目財務(wù)費用呈下6040200-20-20-40資料來302928272625242322212019181716151413121110987654321回購力度。412018年中國光大國際、瀚藍環(huán)境等8家公司中標(biāo)垃圾焚燒發(fā)電項目數(shù)量達46個，創(chuàng)近幾年新高，且呈快速增長趨勢。垃圾焚燒處理單價從2012年70元/噸降至2016年54元/噸，進入2017年，行業(yè)回歸理性，垃圾處理單價回升至65元/噸。2018年，環(huán)保行業(yè)整體增速大幅下滑背景下，垃圾焚燒上市公司仍保持29.65的增速。

中標(biāo)垃圾焚燒項目數(shù)量46413320245950中標(biāo)垃圾焚燒項目數(shù)量464133202459403020100 資料來源：各公司公告統(tǒng)計、圾焚燒發(fā)電項目中標(biāo)單價呈先降后升趨勢 垃圾焚燒上市公司歸母凈利潤穩(wěn)健增807068686665605440200歸母凈利潤（億元） 增速807068686665605440200806040200 資料來源：中國環(huán)聯(lián)、平安證券研究所資料來源：WIND資料來源：中國環(huán)聯(lián)、平安證券研究所

6040200-2042107858379786857垃圾處理單價：上海環(huán)境最高約107元/噸，中國天楹最低約57元/噸。瀚藍環(huán)境、綠色動力等公司在建、籌建項目平均處理價格遠高于已投運項目，項目質(zhì)量持續(xù)向好。107858379786857項目所處區(qū)域：沿海及發(fā)達城市垃圾熱值相對較高，上

806040200

所有項目垃圾處理平均價格（元/噸）海環(huán)境位于一線、新一線城市項目最多，占比接近50。上海粵豐旺能偉明瀚藍綠色中國環(huán)環(huán)環(huán)環(huán)環(huán)動天境保境保境力楹瀚藍環(huán)境、綠色動力項目質(zhì)量持續(xù)向好

資料來源：公司公告、主要垃圾焚燒上市公司在手項目所處區(qū)域占比情況150投運項目垃圾處理平均價格（元/噸）在建、籌建項目垃圾處理平均價格（元/噸）500無級別 五線 四線 三線 二線 新一線 一線150投運項目垃圾處理平均價格（元/噸）在建、籌建項目垃圾處理平均價格（元/噸）500海豐能明藍環(huán)環(huán)環(huán)海豐能明藍環(huán)環(huán)環(huán)環(huán)環(huán)境保境保境資料來源：公司公告、平安證券研究所色 國動 天力 楹

100806040200上 海 環(huán) 境

瀚中旺偉粵藍國能明豐環(huán)天環(huán)環(huán)環(huán)境楹境保保資料來源：公公告 433、行業(yè)運營能力逐步提升，儲備項目充足單噸垃圾上網(wǎng)電量呈上升趨勢，粵豐環(huán)保2018年單噸垃圾上網(wǎng)電量甚至超過400度，運營能力持續(xù)提升。2018年中國光大國際投運規(guī)模達4.66萬噸/日，其次為上海環(huán)境、粵豐環(huán)保，投運規(guī)模都在1.4萬噸/日以上。目前，垃圾焚燒上市公司儲備項目都相對較多，在建、擬建產(chǎn)能與投運產(chǎn)能比例都在80以上。

絕大多數(shù)垃圾焚燒公司單噸垃圾上網(wǎng)電量超過280度（度/噸） 偉明環(huán)?；涁S環(huán)保綠色動力瀚藍環(huán)境旺能環(huán)境上海環(huán)境中國天楹450400偉明環(huán)?；涁S環(huán)保綠色動力瀚藍環(huán)境旺能環(huán)境上海環(huán)境中國天楹4504003503002502005.04.03.02.01.00.0

（2018） 主要垃焚燒電上司項目備情(2018)在建、籌建規(guī)模（萬噸/日）在建、籌建/投運投運規(guī)模（萬噸/日）10.08.06.04.02.00.017287101972229112396 在建、籌建規(guī)模（萬噸/日）在建、籌建/投運投運規(guī)模（萬噸/日）10.08.06.04.02.00.017287101972229112396 5004.662.921.681.471.361.351.201.131.060.91際光環(huán) 環(huán) 環(huán) 環(huán) 動 大境 境 際光環(huán) 環(huán) 環(huán) 環(huán) 動 大境 境 保 保 力 資料來源：公司公告、平安證券研究所

綠 旺 瀚 深 色 能 藍 圳 環(huán) 能 境 源

中 上 粵國 海 豐際光 環(huán) 大 境 國

中綠瀚旺偉國色藍能明天動環(huán)環(huán)環(huán)楹力境境保資料來：公公告 441、短期不具備補貼電價取消或下調(diào)條件2012年，《國家發(fā)展改革委關(guān)于完善垃圾焚燒發(fā)電價格政策的通知》中提出，垃圾焚燒發(fā)電廠在大于280度時可以享受國家0.65元/當(dāng)?shù)孛摿蛉济簷C組標(biāo)桿上網(wǎng)電價的部分實行兩級分?jǐn)?。?/p>

1.00.20.0

0.560.650.660.770.260.370.40上網(wǎng)電價（元/度，含稅）0.560.650.660.770.260.370.40

0.94中，當(dāng)?shù)厥〖夒娋W(wǎng)負(fù)擔(dān)每千瓦時0.1元，其余部分納入全國征

水 火 核 電 電 電

垃 燃 生 光圾 氣 物 伏發(fā) 發(fā) 質(zhì)電 電 發(fā)收的可再生能源電價附加解決。

資料來：國能源、政官、 電垃圾焚燒發(fā)電電價補貼政策一覽時間部門文件具體內(nèi)容2005年2月全國人大常委《中華人民共和國可再生能源法》1、鼓勵和支持可再生能源并網(wǎng)發(fā)電；2、按照有利于促進可再生能源開發(fā)利用和經(jīng)濟合理的原則確定上網(wǎng)電價，并根據(jù)可再生能源開發(fā)利用技術(shù)的發(fā)展適時調(diào)整。2006年1月日國家發(fā)改委《可再生能源發(fā)電價格和費用分?jǐn)偣芾碓囆修k法》生物質(zhì)發(fā)電項目上網(wǎng)電價實行政府定價的，由國務(wù)院價格主管部門分地區(qū)制定標(biāo)桿電價電價標(biāo)準(zhǔn)由各?。ㄗ灾螀^(qū)、直轄市）2005年脫硫燃煤機組標(biāo)桿上網(wǎng)電價加補貼電價組成補貼電價標(biāo)準(zhǔn)為每千瓦時0.25元。2012年3月國家發(fā)改委《國家發(fā)展改革委關(guān)于完善垃圾焚燒發(fā)電價格政策的通》垃圾焚燒發(fā)電廠在噸垃圾發(fā)電量不大于280Kwh時可以享受國家0.65元/Kwh的電價補貼政策。垃圾焚燒發(fā)電上網(wǎng)電價高出當(dāng)?shù)孛摿蛉济簷C組標(biāo)桿上網(wǎng)電價的部分實行兩級分?jǐn)?。其中，?dāng)?shù)厥〖夒娋W(wǎng)負(fù)擔(dān)每千瓦時0.1元，電網(wǎng)企業(yè)由此增加的購電成本通過銷售電價予以疏導(dǎo)；其余部分納入全國征收的可再生能源電價附加解決。知知資料來源：政府官網(wǎng)、平安證券研究所標(biāo)準(zhǔn)情況下，垃圾焚燒發(fā)電只取消國補時，項目凈利虧損狀態(tài)

不同發(fā)電方式上網(wǎng)電價對比（2017）23.7214.2512.7312.306.202514.2512.7312.306.2020151050

主要垃圾焚燒上市公司扣非ROE2017扣非ROE 2018扣非ROE

資料來源：平安證券研究所