企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險分析及防范

企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險分析及防范企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險分析及防范企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險分析及防范資料僅供參考文件編號：2022年4月企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險分析及防范版本號：A修改號：1頁次：1.0審核：批準(zhǔn):發(fā)布日期：摘要本文針對企業(yè)并購進行了探究和分析，發(fā)現(xiàn)并購當(dāng)中存在很多的風(fēng)險，比如并購當(dāng)中存在的估值風(fēng)險、融資風(fēng)險、支付風(fēng)險、流動性風(fēng)險、整合風(fēng)險等。產(chǎn)生這些問題的原因很多，并購企業(yè)價值評估不準(zhǔn)確導(dǎo)致的估值風(fēng)險、企業(yè)逃避債務(wù)動機導(dǎo)致的融資風(fēng)險、管理層的投機目的導(dǎo)致流動性風(fēng)險、支付工具的選擇導(dǎo)致支付風(fēng)險、企業(yè)并購后對于整合問題的重視程不夠?qū)е抡巷L(fēng)險。我們?yōu)榱私鉀Q這些并購當(dāng)中產(chǎn)生的問題給出了一些防范措施，謹(jǐn)慎選擇目標(biāo)企業(yè)獲取目標(biāo)企業(yè)的準(zhǔn)確價值信息、科學(xué)制定融資決策防范企業(yè)并購融資風(fēng)險、選擇合理的支付方式防范企業(yè)并購中的支付風(fēng)險、通過建立流動性資產(chǎn)組合進行流動性風(fēng)險管理、建立協(xié)調(diào)工作機制以加強財務(wù)整合和文化整合。關(guān)鍵詞：企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險防范引言企業(yè)并購，是現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略中非常重要的戰(zhàn)略之一，是企業(yè)做大、做強的捷徑。在世界經(jīng)濟持續(xù)低迷、各國貿(mào)易摩擦日益頻繁的背景下，身處動蕩的商業(yè)經(jīng)濟環(huán)境之中的企業(yè)要想立于不敗之地，只有掌握并購這一謀求生存和發(fā)展的利器，及時通過并購擴張企業(yè)的規(guī)模，提高競爭力，才能在未來的發(fā)展中立于不敗之地。企業(yè)并購的成功需要融資來支持，選擇正確的融資方式對順利完成企業(yè)并購具有舉足輕重的作用，本文重點講述了融資方面存在的問題，并對這些問題提出解決問題的建議，同時還深入剖析了企業(yè)并購的估值、融資、支付、流動性和整合等五個方面的并購風(fēng)險，本文第一部分分析了企業(yè)并購中存在的五大財務(wù)風(fēng)險，第二部分討論了并購的財務(wù)風(fēng)險的成因并列舉案例加以說明，第三部分是就前兩部分的內(nèi)容作出合理的概括，以及提出對問題的解決防范措施企業(yè)并購存在的財務(wù)風(fēng)險一項完整的企業(yè)并購活動通常包括：目標(biāo)企業(yè)的選擇、對目標(biāo)企業(yè)的價值評估、并購資金的籌措、支付方式的選擇以及并購之后的整合，這其中任何一個階段都可能產(chǎn)生大小不一的風(fēng)險。而這其中主要會產(chǎn)生的并購風(fēng)險主要有估值風(fēng)險、融資風(fēng)險、支付風(fēng)險、并購后的整合風(fēng)險。企業(yè)并購的估值風(fēng)險目標(biāo)企業(yè)的價值評估是并購交易的精髓，每一次成功并購的關(guān)鍵就在于找到恰當(dāng)?shù)慕灰變r格。目標(biāo)企業(yè)的估價取決于并購企業(yè)對其未來收益大小和時間的期，若估值過高，則會加大企業(yè)的并購成本，增加企業(yè)的資金壓力；若估值過低則會導(dǎo)致目標(biāo)企業(yè)管理層抵制收購或?qū)ふ倚碌馁I家，從而使企業(yè)喪失戰(zhàn)略主權(quán)。對目標(biāo)企業(yè)的價值評估可能因預(yù)測不當(dāng)而不夠準(zhǔn)確。這就產(chǎn)生了并購公司的估價險，其大小取決于并購企業(yè)所用信息的質(zhì)量。比如在對目標(biāo)企業(yè)的評估過程，由于信息不對稱，并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)的信息掌握不完全或者是沒有運用科學(xué)的方法進行估價，因而使得對目標(biāo)企業(yè)估價不當(dāng)，產(chǎn)生估值風(fēng)險；信息的質(zhì)量主要取決于：①目標(biāo)企業(yè)是上市公司還是非上市公司。如果目標(biāo)企業(yè)是上市公司，由于其必須對外公布自身的經(jīng)營狀況和財務(wù)報表等信息，所以，并購企業(yè)很容易獲得目標(biāo)企業(yè)的信息進行分析。目標(biāo)企業(yè)雖對外公布其信息，但要注意鑒別其可能存在不真實的信息。若是非上市企業(yè)，則并購企業(yè)需要通過各種其他的方式才能獲得目標(biāo)企業(yè)的信息；②并購企業(yè)是善意收購還是惡意收購。如果是善意的收購，則并購雙方會互相充分溝通，交換信息，目標(biāo)企業(yè)會主動向并購企業(yè)提供各項資料，以供參考。這有助于并購的風(fēng)險的降低，同時可避免目標(biāo)企業(yè)管理層有意抗拒而增加并購的成本。這樣并購成功的可能性也大大增加了。若是惡意的收購。并購企業(yè)不僅很難從目標(biāo)企業(yè)獲得其經(jīng)營狀況和財務(wù)成果等各種信息，而且目標(biāo)企業(yè)還會采取各種手段來反并購，給并購企業(yè)帶來估價的困難。如最近盛大網(wǎng)絡(luò)收購新浪，盛大已持有新浪%的股份，一旦盛大及其關(guān)聯(lián)方再收購新浪%或以上的股權(quán)，或者某個人或團體獲得10%的新浪普通股，新浪采用的反收購手段——“毒丸”計劃就自動啟動；③準(zhǔn)備并購的時間長短。準(zhǔn)備的時間越長，則對目標(biāo)企業(yè)的資料掌握的就越充分，對其估價就越準(zhǔn)確。但時間越長也會增加收購的成本，增加風(fēng)險；④目標(biāo)企業(yè)審計距離并購的時間的長短。如果距離該企業(yè)審計報告發(fā)出時間越近，則其報表的真實性就越可靠，對目標(biāo)企業(yè)價值的估計就越準(zhǔn)確。目標(biāo)企業(yè)價值的評估主要取決于信息的質(zhì)量。我國現(xiàn)階段會計信息失真問題非常嚴(yán)重，這就加劇了并購企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)之間信息不對稱的程度。加之我國的一些中介機構(gòu)整體水平不高，其往往受到一些不正常的因素干擾，使得其結(jié)果往往不能體現(xiàn)科學(xué)性、獨立性、公正性和有效性的原則。如果并購企業(yè)不對這種結(jié)果進行審慎調(diào)查，很容易導(dǎo)致并購成本偏高。舉例來說，我國會計師事務(wù)所提交的審計報告水分較多，上市公司信息披露不夠充分，嚴(yán)重的信息不對稱使得并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)價值和盈利能力的判斷往往難于做到非常準(zhǔn)確，在定價中可能接受高于目標(biāo)企業(yè)的收購價格，導(dǎo)致并購企業(yè)支付更多的資金或以更多的股權(quán)進行換。并購企業(yè)可能由此造成資產(chǎn)負(fù)債率過高以及目標(biāo)企業(yè)不能帶來預(yù)期盈利而陷入財務(wù)困境。除此之外，企業(yè)價值評估體系不健全也是原因之一。我國企業(yè)并購缺乏一系列行之有效的評估指標(biāo)體系，相關(guān)的規(guī)定多為原則性的內(nèi)容，可操作性不強。并購過程中人的主觀性對并購的影響也很大，并購不能按市場的價值規(guī)律來實施，難免會導(dǎo)致“國有資產(chǎn)流失”的問題，或者出現(xiàn)為避免國有資產(chǎn)流失而高估目標(biāo)企業(yè)價值所導(dǎo)致的并購無法進行。（二）企業(yè)并購的融資風(fēng)險企業(yè)并購融資風(fēng)險主要是指與并購資金和資本結(jié)構(gòu)有關(guān)的風(fēng)險，具體包括融資方式是否適合并購動機及是否影響并購方的控股權(quán)、資金是否在數(shù)量上和時間上保證需要，債務(wù)負(fù)擔(dān)是否對企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生影響等。由于企業(yè)并購?fù)枰罅康馁Y金，所以如何能夠在規(guī)定的期限內(nèi)籌集到足夠的資金就成為企業(yè)并購成敗的關(guān)鍵和企業(yè)并購的重要環(huán)節(jié)。融資，無非就是外部融資和內(nèi)部融資，在我國的企業(yè)并購案例中通過外部融資是主要的融資方式。外部融資主要包括債務(wù)融資、權(quán)益融資和混合性融資方式。不同的融資方式存在不同的融資風(fēng)險。而且融資方式將對企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生不同的但是都是重大的影響。1.債務(wù)性融資風(fēng)險主要有兩個方面：一是發(fā)行債券融資風(fēng)險。債券融資最大的風(fēng)險在于還本付息的壓力，即增加財務(wù)風(fēng)險。企業(yè)在利用債券融資時需要有一定的限度，當(dāng)企業(yè)的負(fù)債率超過一定程度時，財務(wù)風(fēng)險會隨資產(chǎn)負(fù)債率的上升迅速加大，資本成本迅速上升。例如，為了化解負(fù)債率高引發(fā)的財務(wù)風(fēng)險，聯(lián)想在并購IBM時引進了三大戰(zhàn)略投資者。德克薩斯太平洋集團、泛大西洋集團、新橋投資集團分別出資2億美元、一億美元、5000萬美元，其中億美元用于收購資金，余下的用作聯(lián)想日常運營資金。所以，并購方在使用債券融資方式時，需要正確的估算自身的資本結(jié)構(gòu)和償債能力。二是金融機構(gòu)信貸風(fēng)險。在我國，金融機構(gòu)信貸是并購資金來源的主要渠道。通過銀行、保險公司以及大型國際財團等擁有強大資本實力的金融機構(gòu)可以籌集得到巨額資金，足以進行標(biāo)的巨大的企業(yè)并購。如：聯(lián)想收購IBM時就在IBM的顧問高盛的協(xié)助下，從巴黎銀行、荷蘭銀行、渣打銀行和工商銀行獲得6億美元的國際銀團貸款。同時該方式又具有一定的靈活性，借款期限、金額及利率都可以協(xié)商，比如在TCL國際收購法國湯姆遜彩電業(yè)務(wù)的案例中，并購自資金就是全部來源于金融機構(gòu)的貸款，并且貸款的種類多樣，有短期無信息貸款，也有長期貸款、循環(huán)貸款等。2.權(quán)益性融資風(fēng)險權(quán)益性融資風(fēng)險包括內(nèi)部融資風(fēng)險和股票融資風(fēng)險，內(nèi)部融資的籌資風(fēng)險小，并且速度快，僅從這些角度考慮，應(yīng)當(dāng)成為并購融資的首選。但是僅僅依靠內(nèi)部融資具有很大的局限性，首先，企業(yè)并購需要的資金量巨大，而企業(yè)的內(nèi)部資金往往很有限（主要是指企業(yè)的留存收益）；其次，企業(yè)內(nèi)部資金一般都有一定的用途，比如用于日常開支、彌補虧損、研發(fā)投資等，如果被大量的占用，就可能會危及企業(yè)自身的經(jīng)營發(fā)展；最后如果大量的使用內(nèi)部資金，尤其是流動資金，會降低企業(yè)對外部環(huán)境的應(yīng)變能力。因此，內(nèi)部融資一般不作為企業(yè)并購融資的主要融資方式。股票融資風(fēng)險。增發(fā)、配股等形式的普通股融資可以為并購籌集大量資金，同時由于沒有到期日和固定的利息支出，財務(wù)風(fēng)險較小，因此，可以成為企業(yè)并購中較好的融資渠道。但是普通股融資的風(fēng)險也很突出。一是普通股股東享有投票權(quán)，因而發(fā)行普通股太多會分散企業(yè)的控制權(quán)，如果規(guī)劃不周祥甚至?xí)恍钜獠倏v形成反向收購；二是由于權(quán)益資本成本過高，大量利用普通股融資不利于實現(xiàn)最佳的資本結(jié)構(gòu)；三是發(fā)行普通股的審批周期比較長，不利于企業(yè)把握并購時機，搶在對手之前占領(lǐng)有利地位；四是普通股融資不能抵稅。3.并購中的混合融資風(fēng)險并購中的可轉(zhuǎn)換債券融資風(fēng)險。企業(yè)并購中利用可轉(zhuǎn)換債券融資有明顯的優(yōu)勢，比如利用可轉(zhuǎn)換債券融資可以降低融資成本、相對較低的利息負(fù)擔(dān)、未來在轉(zhuǎn)股后本金不需要償還，還提高了高于當(dāng)前股價發(fā)行普通股的機會?？赊D(zhuǎn)換債券融資的風(fēng)險主要源于債轉(zhuǎn)股，因為債轉(zhuǎn)股會改變公司的資本結(jié)構(gòu)，使得股本迅速增加，有可能稀釋原來股東的控股權(quán)；此外債轉(zhuǎn)股如果遇到轉(zhuǎn)換期內(nèi)股價持續(xù)走高或者持續(xù)降低以致遠(yuǎn)離執(zhí)行價格等情況時，會給企業(yè)帶來財務(wù)危機。并購中的認(rèn)股權(quán)證的融資風(fēng)險。聯(lián)想收購IBM的PC業(yè)務(wù)所采取的的支付方式是混合支付方式，其中就利用了認(rèn)證權(quán)證這一融資手段。認(rèn)證權(quán)證的好處是既可以延期支付股利，又可以為企業(yè)提供額外的股本基礎(chǔ)。其缺點是=1\*GB3①認(rèn)證權(quán)證的執(zhí)行價格一般比發(fā)行價高出20%～30%，但是若公司將來發(fā)展良好，股票價格超出發(fā)行價格，原有股東會蒙受較大的損失；=2\*GB3②認(rèn)證權(quán)證的行駛者可能稀釋原有股東的控控制權(quán)；=3\*GB3③附帶認(rèn)證權(quán)證的債券的承銷費用高于普通的債券融資。并購中的可住換優(yōu)先股的融資風(fēng)險。在聯(lián)想收購IBM的PC業(yè)務(wù)中曾經(jīng)發(fā)行了273萬股非上市累積可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股。在大型企業(yè)并購中，企業(yè)如果已經(jīng)承擔(dān)了大量的債務(wù)，就可以考慮發(fā)行可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股來調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，降低財務(wù)風(fēng)險。但是，優(yōu)先股的資金成本要高于負(fù)債的資金成本?；旌先谫Y的融資風(fēng)險具有滯后性，短期內(nèi)體現(xiàn)不明顯，但是如果計劃不周未來就會給企業(yè)帶來財務(wù)危機。企業(yè)并購資金需求量大，混合融資方式可以作為輔助融資，應(yīng)用時需要謹(jǐn)慎。（三）企業(yè)并購中的支付風(fēng)險企業(yè)并購后有很多的支付方式，目前，并購主要有三種支付方式：現(xiàn)金支付、股票支付和混合支付。不過這些支付方式在很大程度上存在著財務(wù)風(fēng)險問題，如果支付方式選擇不當(dāng)，就會帶來財務(wù)風(fēng)險。以下是三種支付方式所帶來的不同財務(wù)風(fēng)險。現(xiàn)金支付風(fēng)險現(xiàn)金支付是并購方一次或在指定的時間內(nèi)分幾次支付現(xiàn)金給目標(biāo)產(chǎn)權(quán)的所有者，借此取得標(biāo)的的所有權(quán)的并購行為。其弊端有兩點：一是收購方短期內(nèi)要有大筆現(xiàn)金支出，公司壓力很大；二是出售方收到現(xiàn)金后，賬面上出現(xiàn)一大筆投資收益，應(yīng)交的收益所得稅也會增加。2.股權(quán)支付風(fēng)險股權(quán)支付方式是并購方通過增發(fā)新股，以新發(fā)行的股票交換被并購企業(yè)的股票，或者發(fā)行新股取代并購方和被并購方的股票，從而取得對被并購企業(yè)的控股權(quán)。但是股權(quán)支付方式對企業(yè)的控制權(quán)會有較大的稀釋作用，在目標(biāo)企業(yè)中響應(yīng)最高的支付方式是現(xiàn)金支付，但是對于并購企業(yè)來說，采用現(xiàn)金支付的方式可能會使得企業(yè)的資金流動性變差，最終所形成的問題是加大財務(wù)風(fēng)險。也就是說．信貸壓力不斷增大，匯率變動會對其造成巨大的影響．致使收購目標(biāo)難以實現(xiàn)。雖然采用股票支付的方式不會出現(xiàn)上述所說的風(fēng)險問題，但是股票支付在我國當(dāng)前金融環(huán)境下還存在著諸多的問題，沒有良好的解決方案。而且股票支付還會使得企業(yè)股東的控制權(quán)降低，達不到有效的控制目標(biāo)企業(yè)的預(yù)期。股權(quán)支付有如下缺陷：①對并購方而言，新增發(fā)的股票改變了其原有的股權(quán)結(jié)構(gòu)，可能減弱老股東對公司的控制權(quán)②股票的發(fā)行、增發(fā)等都有嚴(yán)格的規(guī)定，要經(jīng)過層層審批，發(fā)行成本高、時間長，有可能延誤并購最好的時機。3.混合支付風(fēng)險混合支付是主并企業(yè)的支付方式為現(xiàn)金、股票、認(rèn)股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換債券等多種形式的組合。由于對企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)確認(rèn)往往不能達到理想狀態(tài)，資本結(jié)構(gòu)偏離風(fēng)險的發(fā)生是可能的，而且混合支付不能一次完成整個支付過程，多種支付方式的連續(xù)性很難保證，這樣會延遲整個并購進程，給后期帶來較大的整合風(fēng)險。企業(yè)并購后的流動性風(fēng)險流動性風(fēng)險是指企業(yè)并購后由于債務(wù)負(fù)擔(dān)過重，缺乏短期融資，導(dǎo)致支付困難的可能性。流動性風(fēng)險在采用現(xiàn)金支付方式的并購企業(yè)表現(xiàn)尤為突出。由于采用現(xiàn)金收購的企業(yè)首先考慮的是資產(chǎn)的流動性，流動資產(chǎn)或速動資產(chǎn)的質(zhì)量越高，變現(xiàn)能力越高，企業(yè)越能迅速、順利地獲取收購資金，這同時也說明并購活動占用了企業(yè)大量的流動性資源，從而降低了企業(yè)對外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)和適應(yīng)調(diào)節(jié)能力，增加了企業(yè)營運的風(fēng)險。如果自有資金投入不多，企業(yè)必然會采用舉債的方式。通常目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率過高，使得組合后的企業(yè)負(fù)債比率、長期負(fù)債都有大幅度上升，資本的安全性降低。如果并購方融資能力較差，現(xiàn)金流量安排不當(dāng)，則流動比率也會大幅度下降，給并購方帶來資產(chǎn)的流動性風(fēng)險，影響其短期償債能力。在我國，大多數(shù)企業(yè)在并購時無不例外地均選擇現(xiàn)金并購方式。2001年我國十大并購案例中，并購方全部采取現(xiàn)金支付方式。2002年我國十大并購案例中，有7家企業(yè)采取現(xiàn)金并購方式，有兩家企業(yè)選擇現(xiàn)金加股票的支付方式，只有臺灣國泰金融控股公司并購世華銀行采用換股方式。而今年聯(lián)想集團并購IBM的個人電腦業(yè)務(wù)是采取現(xiàn)金加股票，以及一部分債務(wù)的方式。如果并購方采取股權(quán)融資方式，通過發(fā)行新股來籌集并購所需資金或借助于換股交易獲取目標(biāo)公司的資產(chǎn)或股權(quán)，則將使得公司的股本規(guī)模擴大，公司股本增加一方面意味著參與公司利潤分配的股份增加，公司原來股東的股權(quán)就會被稀釋，相應(yīng)的其收益就會被攤?。涣硪环矫?，股本增加可能導(dǎo)致每股收益下降，加重公司的股利負(fù)擔(dān)，造成公司股價波動，給股東造成損失，也給公司的業(yè)績增長帶來壓力。企業(yè)并購后的整合風(fēng)險并購后的整合風(fēng)險是企業(yè)在成功購得目標(biāo)企業(yè)后，由于并購企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營方式及財務(wù)管理模式不盡相同甚至存在著很大的差異，并購之后應(yīng)該及時的進行整合，避免發(fā)生整合沖突。并購后整合是企業(yè)實現(xiàn)1+1>2的根本，磨合效果的好壞直接影響到企業(yè)資產(chǎn)從組的效益和并購后企業(yè)整體的經(jīng)營狀況。許多著名的并購案例因為后期的整合效果不佳，最終導(dǎo)致并購失敗，可謂是功虧一簣。企業(yè)并購后的整合也是相當(dāng)重要的，下面介紹其中兩個并購后的整合風(fēng)險。1.企業(yè)并購后的文化整合風(fēng)險文化整合風(fēng)險就是其中一項并購后的整合風(fēng)險，每個企業(yè)都有一定的文化傳統(tǒng)，這些文化的傳統(tǒng)體現(xiàn)在分配制度、激勵制度、資源配置、管理理念等因素中。企業(yè)文化有一定的穩(wěn)定性和慣性，對外來文化的沖擊自然的做出抵御性反應(yīng)，形成文化沖突。并購后的文化沖突會在企業(yè)運作過程中產(chǎn)生不和諧的因素，造成企業(yè)管理效率下降，給企業(yè)發(fā)展帶來極大的風(fēng)險，在跨國并購中，這種文化沖突甚至?xí)墳槊褡逦幕瘺_突。比如：戴姆勒--奔馳公司于克萊姆公司合并后的文化沖突就使新公司陷入了困境。所以并購后的文化整合相當(dāng)重要，要認(rèn)真對待。2.企業(yè)并購后的財務(wù)整合風(fēng)險企業(yè)完成并購行為后，如何通過及時、有效的財務(wù)整合，使并購雙方在財務(wù)方面從“兩本賬”實現(xiàn)“一本帳”，提升整體企業(yè)的財務(wù)結(jié)合，降低財務(wù)管理成本，是擺在并購企業(yè)面前的一個艱巨任務(wù)。許多著名的并購案例中，幾近一半的案例就是因為并購后未能實現(xiàn)有效、迅速的財務(wù)整合而以失敗告終。并購企業(yè)應(yīng)該對此有足夠的重視，積極采取措施予以防范，這對企業(yè)實現(xiàn)并購的目的具有深遠(yuǎn)的意義。對于經(jīng)營業(yè)績和財務(wù)狀況欠佳的公司，并購后首先應(yīng)處置不必要的資產(chǎn)，迅速停止獲利能力低的生產(chǎn)線，從各種可能的方面采取措施降低成本，然后在進行財務(wù)合并；對于經(jīng)營狀況良好的企業(yè)，應(yīng)迅速將其財務(wù)方面的資料和自己企業(yè)結(jié)合起來，以免造成并購后的財務(wù)混亂。企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險產(chǎn)生的原因（一）并購企業(yè)價值評估不準(zhǔn)確導(dǎo)致估值風(fēng)險在確定目標(biāo)企業(yè)后，并購雙方最關(guān)心的莫過于已持續(xù)經(jīng)營的觀點估算目標(biāo)企業(yè)的價值，同時將估算的價值作為并購的底價。目標(biāo)企業(yè)的估價主要取決于并購企業(yè)對未來自有現(xiàn)金流量和時間的預(yù)測，目標(biāo)企業(yè)的管理人員在并購過程中，通過一定的途徑和方法對目標(biāo)企業(yè)做出估價，若目標(biāo)企業(yè)是上市公司，報表等財物信息還可以通過證券市場獲得，但真實性不能完全保證，而且無形資產(chǎn)也很難具體衡量；而若目標(biāo)企業(yè)是缺乏信息披露機制的非上市公司，缺乏有效地獲得對方財物信息的途徑和方式，無法準(zhǔn)確地判斷目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)價值和盈利能力，從而導(dǎo)致評估結(jié)果偏離企業(yè)實際價值。目前常規(guī)的并購評估方式主要有三種：賬面價值法、市場價值法和收益現(xiàn)值法，其中由于市場條件的限制和信息的不對稱，無端增加了評估的難度和復(fù)雜度，所以很少使用市場價值法，多采用的是賬面價值法和收益現(xiàn)值法，而這兩種方法本身具有一定的缺陷，賬面價值法考慮的是目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)目前的價值，它反映的僅是企業(yè)歷史的成本，不能夠反映目標(biāo)公司的未來獲利能力；而收益現(xiàn)值法考慮到了企業(yè)未來的收益增值，但它具有明顯的缺陷，即預(yù)期收益額預(yù)測難度較大，受較強的主觀判斷和未來不可預(yù)見因素影響。（二）企業(yè)逃避債務(wù)動機導(dǎo)致融資風(fēng)險從被并購的企業(yè)看，對于一些效益不好、虧損明顯、負(fù)債沉重的企業(yè)，他們把資產(chǎn)重組當(dāng)作逃債出路，甚至視其方法為逃債的“天賜良機”，而進行惡意的破產(chǎn)逃債行為。由于我國的產(chǎn)權(quán)交易市場還不完善，某些企業(yè)以此來逃避債務(wù)、侵害債權(quán)人的合法權(quán)益。這些企業(yè)在轉(zhuǎn)讓產(chǎn)權(quán)時，只轉(zhuǎn)讓權(quán)利，不轉(zhuǎn)讓義務(wù)，債務(wù)由空殼公司承受，或者企業(yè)被并購時不進行債務(wù)清算，使債權(quán)人討債無門。從長期來看，將導(dǎo)致金融機構(gòu)的資產(chǎn)惡化，勢必將使企業(yè)的海內(nèi)外融資出現(xiàn)困難，最終不利的還是這些企業(yè)。（三）管理層的投機目的導(dǎo)致流動性風(fēng)險通過并購可獲得銀行優(yōu)惠貸款，政府減稅、免稅以及財政補貼等，或者為了獲取資源要素，其中最重要的是土地資源。一些企業(yè)經(jīng)過幾年的發(fā)展積累了大量的利潤，但因短期內(nèi)缺乏投資項目而需要承擔(dān)高額的稅負(fù)。如果采用支付額外的股息或投資于有價證券的方法，并不能減輕高額稅負(fù)，而如果用來回購本公司的證券，不但要繳稅，反而還會推動股價上漲，造成更大損失。因此，盈利企業(yè)通過合法的并購虧損企業(yè)，可將虧損分年度攤派到盈利上，從而減少稅收，其風(fēng)險顯而易見。企業(yè)跨行業(yè)發(fā)展是企業(yè)并購的另外一個原因。跨行發(fā)展，使得企業(yè)面對全新領(lǐng)域，遇到完全陌生的問題，會增加企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險。在我國，跨行發(fā)展的一個極端表現(xiàn)是買殼上市。上市額度是一種非常稀缺資源，因此，買殼上市成為我國部分企業(yè)完成上市公司并購活動的主要動機。如果收購方真正有實力對業(yè)績差強人意的公司重組，將會有利于資源的優(yōu)化組合，但實際情況是絕大多數(shù)并購方的目的并不在于改善上市公司業(yè)績，而是通過大量內(nèi)幕交易以及關(guān)聯(lián)交易來掠奪上市公司資源，或者通過營造并購的概念，在二級市場操縱股票謀取非法收益。（四）支付工具的選擇導(dǎo)致支付風(fēng)險支付工具一般分為現(xiàn)金支付、股權(quán)支付和混合支付三種?，F(xiàn)金來源有自有現(xiàn)金、債務(wù)融資現(xiàn)金和股權(quán)融資現(xiàn)金，而不管采用哪種支付方式都要求預(yù)計的現(xiàn)金流量的增值額的現(xiàn)值大于現(xiàn)金的支付額，否則采用現(xiàn)金支付方式造成的現(xiàn)金流量的風(fēng)險就落到了收購方的股東身上；同時現(xiàn)金支付額過大也很容易產(chǎn)生企業(yè)流動性不足的風(fēng)險。采用股權(quán)支付又有稀釋股權(quán)的風(fēng)險，目前在我國的實際的并購案例中有主要是采用現(xiàn)金支付和股權(quán)支付這兩種支付方式，支付方式的單調(diào)性也加大了支付的財務(wù)風(fēng)險。（五）企業(yè)并購后對于整合問題的重視程度不夠?qū)е抡巷L(fēng)險企業(yè)并購整合中，由于企業(yè)間財務(wù)管理模式的差異，整合期內(nèi)財務(wù)機構(gòu)的設(shè)置若不能適應(yīng)并購企業(yè)的生存和發(fā)展的需要(例如財務(wù)機構(gòu)重置、人員超編、控制不利等)，就會導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)風(fēng)險。其次，并購企業(yè)財務(wù)信息不及時不完整甚至失真，財務(wù)預(yù)測功能薄弱或不具備，財務(wù)管理監(jiān)督機制不健全，財務(wù)行為不規(guī)范，財務(wù)紀(jì)律松弛，浪費嚴(yán)重。最后，對財務(wù)整合沒有給予足夠重視，所派出的財務(wù)管理人員素質(zhì)不高，造成并購企業(yè)難以有效控制目標(biāo)企業(yè)的運營。企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的防范（一）謹(jǐn)慎選擇目標(biāo)企業(yè)以獲取目標(biāo)企業(yè)的準(zhǔn)確價值信息合理選擇并購目標(biāo)是規(guī)避財務(wù)風(fēng)險的首要環(huán)節(jié)。并購企業(yè)應(yīng)結(jié)合自身實力、行業(yè)現(xiàn)狀、在對未來經(jīng)營方向和發(fā)展戰(zhàn)略有一個客觀評價和具體規(guī)劃的基礎(chǔ)上，對目標(biāo)企業(yè)的外部環(huán)境和內(nèi)部情況進行審慎的調(diào)查與評估，從中發(fā)現(xiàn)對并購有利和不利的情況，不僅要考慮目標(biāo)企業(yè)財務(wù)現(xiàn)狀、人員狀況、資源狀況等“硬”的因素，還要綜合考慮目標(biāo)企業(yè)的核心競爭力、市場遠(yuǎn)景、遠(yuǎn)期盈利能力、企業(yè)文化、管理狀況等“軟”的因素。并購企業(yè)在選擇目標(biāo)企業(yè)時，必須對目標(biāo)企業(yè)進行全方位的審查和分析，目標(biāo)企業(yè)選擇的好，能更好的促進企業(yè)的健康可持續(xù)發(fā)展。但是，如果目標(biāo)選擇不當(dāng)，可能也會連累并購方本身。選擇并購目標(biāo)時要考慮到：一，目標(biāo)企業(yè)所處的投資環(huán)境，比如它的所處的地理位置、便利的交通條件、廉價的土地使用價格等；二，目標(biāo)企業(yè)有較高的利用價值，如一定面積的可利用土地、可重新利用的廠房、辦公樓等建筑；目標(biāo)企業(yè)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、科技項目、技術(shù)力量、行業(yè)競爭力等方面具有潛在的利用價值。三，目標(biāo)企業(yè)的規(guī)模大小，規(guī)模太大，并購企業(yè)可能無法消化目標(biāo)企業(yè)帶來的財務(wù)風(fēng)險，比如，比如2010年8月，吉利并購沃爾沃，總價約為18億美元，這是2010年民營企業(yè)最大的海外并購案。但這筆“蛇吞象”式的并購可能給其帶來沉重的債務(wù)包袱，到2010年底，吉利負(fù)債高達700億元，吉利將面臨持續(xù)的資金壓力。如果規(guī)模太小，從效益上講不合算。無法滿足發(fā)展需要。因此，要充分考慮到目標(biāo)企業(yè)規(guī)模與企業(yè)的現(xiàn)有能力及發(fā)展規(guī)模的適應(yīng)性。此外，還必須在事前作大量的調(diào)查研究和搜集信息的工作，包括目標(biāo)企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境信息、財務(wù)狀況信息、企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營、管理水平、企業(yè)文化、市場鏈等等，對所搜集的信息進行辯證地分析，與自身企業(yè)發(fā)展情況進行對比，使目標(biāo)企業(yè)的價值得以提升。根據(jù)企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略進行全面策劃，對目標(biāo)企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境、財務(wù)狀況和經(jīng)營能力等進行全面分析，簽訂相關(guān)的法律協(xié)議，明確并購過程中可能出現(xiàn)的相關(guān)法律責(zé)任。采用恰當(dāng)?shù)氖袌鰞r值法、現(xiàn)金流量法等評估方法合理確定目標(biāo)企業(yè)的價值?？茖W(xué)制定融資決策防范企業(yè)并購融資風(fēng)險1.合理確定企業(yè)的并構(gòu)成本合理確定企業(yè)的并構(gòu)成本是企業(yè)并購融資決策的前提。企業(yè)并購資金的需要量直接影響企業(yè)并購融資額和融資方式的選擇。小規(guī)模的并購可能利用自有資金和銀行信貸就能完成，但是大規(guī)模的企業(yè)并購就會需要大量并購資金和多種融資方式才能完成。并購的全部成本主要成本由三個部分來組成分別是：并購?fù)瓿沙杀?、并購之后的整合成本以及營運成本和并購后的機會成本。并購?fù)瓿沙杀臼侵覆①彆r的直接成本和間接成本，直接成本是指并購時所支付的購買價格，間接成本是指債務(wù)成本、稅收成本和中間費用等。并購之后的整合成本以及營運成本是指并購?fù)瓿蛇^后為了使得被并購企業(yè)能夠健康的發(fā)展而花費的整合和長期營運成本。并購后的機會成本是指包括實際成本費用支出以及放棄其他項目投資而喪失的收益。對于并購?fù)瓿沙杀究梢酝ㄟ^并購價格做一個明確的量化，對于整合與營運成本則可以采取銷售百分比法和回歸分析法進行量化。2.緩解并購后后續(xù)資金的投入壓力為了防范并購中的融資風(fēng)險，緩解并購后后續(xù)資金的投入壓力，應(yīng)特別注意制定科學(xué)的融資政策，選擇合理的融資工具，規(guī)劃合適的融資順序。并購前應(yīng)該對自身的資金實力進行客觀的分析，發(fā)現(xiàn)企業(yè)的優(yōu)勢與劣勢，洞察企業(yè)的財務(wù)狀況變動趨勢，企業(yè)并購時應(yīng)考慮到現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)和融資后的資本結(jié)構(gòu)變動，制定適合自己的融資策略。融資決策時，融資成本并不是唯一的標(biāo)準(zhǔn)，企業(yè)還應(yīng)該考慮自身所處的行業(yè)特點，企業(yè)的發(fā)展階段，籌資時間，資金的需求量等因素，進行全面的分析，選擇適合自己的融資組合；融資工具的選擇是制定融資策略的重要因素，不同的融資工具具有不同的風(fēng)險，企業(yè)需要權(quán)衡不同融資工具可能帶來的風(fēng)險，通過比較選擇最小風(fēng)險的融資方式。企業(yè)融資時，一般會先選擇內(nèi)部融資，因為內(nèi)部融資具有方便、保密性好、風(fēng)險小等特點；然后是債務(wù)融資，其特點是速度快，彈性大，成本低，保密性好；最后是權(quán)益融資。因為它的成本高、速度慢、保密性差，而且控制權(quán)也容易稀釋。3.合理安排融資結(jié)構(gòu)實際的行為中，企業(yè)還需要權(quán)衡最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，力求財務(wù)杠桿利益與財務(wù)風(fēng)險保持平衡。為確定合理的并購融資方案做準(zhǔn)備還需要合理安排融資結(jié)構(gòu)。當(dāng)企業(yè)確定并購成本以后，就要對融資來源進行安排，主要是內(nèi)部融資和外部融資及外部融資中債務(wù)融資與股權(quán)融資比例關(guān)系的確定，這實際上就是資本結(jié)構(gòu)規(guī)劃。合理規(guī)劃資本結(jié)構(gòu)主要是注意以下的方面：一是以企業(yè)價值最大化為目標(biāo)；二是與企業(yè)的償債能力要能夠相匹配；三是要考慮企業(yè)風(fēng)險承受能力、企業(yè)的信用等級與債權(quán)人的態(tài)度等因素。第三是采用多渠道融資，保證融資結(jié)構(gòu)合理化。企業(yè)在制定融資決策時，應(yīng)視野開闊，積極開展不同的融資渠道，通過把不同的融資渠道相結(jié)合，做到內(nèi)外兼顧，以確保目標(biāo)企業(yè)一經(jīng)評估確定，即可實施并購行為，順利推進重組和整合。（三）選擇合理的支付方式防范企業(yè)并購中的支付風(fēng)險企業(yè)并購的支付方式多種多樣，企業(yè)要選擇適合自己的支付方式，運用靈活的并購方式來減少現(xiàn)金支出。。如采用賣方融資和以現(xiàn)金、股票、認(rèn)股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換債券等多種支付工具的混合支付方式，聯(lián)想并購ＩＢＭ時就有采用的混合支付的方式。企業(yè)在努力從銀行獲得貸款的同時，要科學(xué)計算和合理預(yù)測企業(yè)的最佳融資結(jié)構(gòu)。同時可以考慮以融資租賃、賒購產(chǎn)品和加速收款等方式來緩解融資的壓力。減少籌資風(fēng)險。中小企業(yè)在進行投資時要多采用科學(xué)合理的投資模型。盡可能定量地計算出投資風(fēng)險和收益，根據(jù)數(shù)字化的結(jié)論來選擇最佳的投資項目和投資金額，同時考慮雇傭市場顧問或向投資專家咨詢。此外，企業(yè)應(yīng)該盡可能選擇中短期的投資策略，分散化投資風(fēng)險，實現(xiàn)最大化的投資收益和合理化的資金配置。（四）通過建立流動性資產(chǎn)組合進行流動性風(fēng)險管理由于流動性風(fēng)險是一種資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)性的風(fēng)險，很難在市場上化解，必須通過調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債匹配關(guān)系來解決。并購企業(yè)可通過分析資產(chǎn)負(fù)債的期限結(jié)構(gòu)，將未來的現(xiàn)金流入與流出按期限進行分裝組合，尋找出現(xiàn)正現(xiàn)金流和資金缺口的時點，不斷調(diào)整自身的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)來防范流動性風(fēng)險。企業(yè)可采用對沖(到期匹配)法融資，每項資產(chǎn)與一種跟它的到期日大致相同的融資工具相對應(yīng)，以減少出現(xiàn)資金缺口的情況。但由于債務(wù)的償還日是固定的，而未來的現(xiàn)金流入?yún)s具有不確定性，企業(yè)無法做到資產(chǎn)負(fù)債的期限結(jié)構(gòu)完全匹配?，F(xiàn)金流入的不確定性主要表現(xiàn)在資產(chǎn)的風(fēng)險上，要降低資產(chǎn)的風(fēng)險，就必須增強其流動性，而資產(chǎn)的流動性強又意味著收益性下降。解決這一矛盾的方法之一是建立流動性資產(chǎn)組合，將一部分資金運用到信用度高，流動性好的有價證券資產(chǎn)組合中，盡管這類資產(chǎn)名義期限相對較長，但其變現(xiàn)力強，可以彌補目標(biāo)企業(yè)和并購企業(yè)自身債務(wù)到期的資金需求。（五）建立協(xié)調(diào)工作機制以加強財務(wù)整合和文化整合企業(yè)并購后的財務(wù)整合和文化整合工作對后續(xù)企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營有十分重要的作用。企業(yè)的財務(wù)整合必須以企業(yè)價值最大化為目標(biāo)，通過財務(wù)整合，最大限度地實現(xiàn)企業(yè)的整合與協(xié)同效應(yīng)。財務(wù)整合應(yīng)遵循的原則有及時性、統(tǒng)一性及成本效益原則。及時性是指并購企業(yè)應(yīng)盡早派出高級財務(wù)管理人員進駐目標(biāo)企業(yè)，了解財務(wù)狀況，以有利于并購后的財務(wù)整合。統(tǒng)一性是指并購的企業(yè)作為統(tǒng)一的戰(zhàn)略體系，必須在財務(wù)決策、考核指標(biāo)等方面相一致。成本效益原則是指應(yīng)針對實際并購情況，選擇成本低的財務(wù)整合模式，以減少整合引起的振動。企業(yè)財務(wù)整合包括：財務(wù)管理目標(biāo)導(dǎo)向的整合、財務(wù)制度體系的整合、會計核算體系的整合、資產(chǎn)債務(wù)的整合、績效評估體系的整合等。在做好財務(wù)整合的同時應(yīng)同時做好企業(yè)并購后的文化整合，避免發(fā)生文化整合沖突，導(dǎo)致企業(yè)并購失敗，功敗垂成。文化差異、工作不夠投人還是領(lǐng)導(dǎo)權(quán)力分配不清，最好的辦法就是溝通。有效地溝通是企業(yè)整合的融合劑，它可以盡量避免不同利益主體間的沖突和摩擦。結(jié)論綜上所述，在企業(yè)并購的活動中，存在諸多的不確定因素，需要說明的是企業(yè)并購行為不僅只屬于財務(wù)學(xué)的范疇，它也是經(jīng)濟學(xué)、管理學(xué)、金融學(xué)等共同作用的產(chǎn)物，受經(jīng)濟、