蘋果經(jīng)營分析報告

蘋果經(jīng)營分析報告

一、公司概覽：全球消費(fèi)電子巨頭二、硬件業(yè)務(wù)：軟硬一體，構(gòu)筑核心壁壘三、服務(wù)業(yè)務(wù)與新的業(yè)績增長點(diǎn)：支撐公司長周期發(fā)展四、盈利預(yù)測與風(fēng)險提示全球消費(fèi)電子巨頭逐步構(gòu)建產(chǎn)品王國，市值一度突破萬億美元蘋果公司的簡介及發(fā)展歷程?蘋果為全球消費(fèi)電子巨頭，于1976年在美國硅谷成立，在高科技企業(yè)中以創(chuàng)新聞名。蘋果核心硬件產(chǎn)品包括iPhoneiMac，可穿戴系列的和Beats系列產(chǎn)品，此外還有AppleTV媒體播放器、音樂播放器。核心軟件產(chǎn)品包括等，以及訂閱服務(wù)包括AppleCareiCloudTV+等。自研硬件以最核心的零部件處理器為主，AM系列芯片。自研軟件主要包括macOSiOSwatchOStvOS五大操作系統(tǒng)、播放器、Safari網(wǎng)頁瀏覽器、Shazam音樂識別，還有iLifeFinalCutProLogicProXcode等專業(yè)軟件。?梳理蘋果自成立以來的關(guān)鍵發(fā)展歷程，公司的業(yè)績和股價受產(chǎn)品創(chuàng)新驅(qū)動。2022年月，蘋果的股價一度觸達(dá)182.88美元，為全球首個突破3萬億美GDP體量。早期喬布斯時代后喬布斯時代?2011年8月庫克繼任；10月喬布斯病逝。?2013年，推出iPadAir和iPadmini。?2014年，推出AppleWatch和watchOS、ApplePay；收購Beats。?2015年，推出tvOS、AppleMusic、iPadPro。?2001年，推出MacOS操作系統(tǒng)、iPod、開設(shè)蘋果零售店。?2002年，推出iMac。?1970s，成立蘋果電腦公司，發(fā)布AppleI、AppleII家庭電腦。?1980s，推出Macintosh（Mac）。?1990s，蘋果業(yè)務(wù)衰落期，喬布斯離開蘋果公司后又再次回歸。?2005年，推出Macmini。?2006年，推出MacPro。?2007年，發(fā)布iPhone、iOS、AppleTV；更名蘋果公司。?2008年，推出MacBookAir、iTunesStore、AppStore。?2009年，推出iCloud。?2010年，推出iPad、A系列芯片。?2016年，推出AirPods。?2018年，推出智能音響HomePod。?2019年，推出iPadOS、AppleArcade、ApplePodcast、AppleTV+。?2020年，推出M系列芯片。?2022年，推出MacStudio。42021財年回購高達(dá)860億美元，更有能力應(yīng)對風(fēng)險并提高股東回報在地緣政治風(fēng)險顯現(xiàn)、宏觀政策風(fēng)險加劇的背景下，現(xiàn)金儲備豐富、有能力也有意愿進(jìn)行大規(guī)?；刭彽墓靖苁袌銮嗖A。?蘋果現(xiàn)金儲備豐富。全球暢銷的蘋果產(chǎn)品為公司帶來了豐厚的現(xiàn)金流，截至FY22Q1，蘋果擁有約2026億美元的現(xiàn)金儲備，超過美股總市值排名60以下公司的市值（如耐克、默沙東、英特爾等公司）。同時，與科技公司谷歌和微軟進(jìn)行對比，截至2021年底，蘋果的現(xiàn)金流儲備遠(yuǎn)高于1692億美元）和微軟（1324億美元），而且蘋果并不像另外兩家?蘋果股票回購規(guī)模遠(yuǎn)超競爭對手。蘋果自2013財年開始回購股份，股份回購規(guī)模增長迅速，從FY2013的229.5億美元增長274.6%到FY2021年的859.71億美元。對比谷歌和微軟，蘋果股票回購額遙遙領(lǐng)先，更樂于蘋果和其他科技公司的現(xiàn)金儲備對比（億美元）5業(yè)務(wù)為公司核心收入來源，公司產(chǎn)品和服務(wù)生態(tài)日益完善公司細(xì)分業(yè)務(wù)情況?iPhone業(yè)務(wù)。FY2017至FY2021iPhone業(yè)務(wù)營收占公司總營收的比重均超過50%，為公司的優(yōu)質(zhì)現(xiàn)金牛。?但隨著可穿戴業(yè)務(wù)和服務(wù)業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，公司對iPhone單一業(yè)務(wù)的依賴性有所下降，構(gòu)建了更全面、健康的產(chǎn)品生態(tài)和業(yè)務(wù)發(fā)展模式，也有利于降低iPhone產(chǎn)品周期對公司營收的負(fù)面影響。服務(wù)業(yè)務(wù)現(xiàn)為公司的第二大營收來源，營收占比則從FY2017的14%穩(wěn)步上升至FY2021的19%。可穿戴及其他業(yè)務(wù)為公司硬件業(yè)務(wù)的第二大營收來源，營收占比從FY2017的5.6%快速上漲至FY2021的10%。Mac和iPad業(yè)務(wù)的營收占10.88%9.21%8.47%微降至8.36%。iPhone業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)超過一半的公司總營收，可穿戴和服務(wù)業(yè)務(wù)發(fā)展迅速6公司財務(wù)分析：蘋果最新財季營收受供應(yīng)鏈影響，2021財年營收創(chuàng)歷史新高，預(yù)計2022年營公司營收情況?蘋果最新財季營收受供應(yīng)鏈影響。FY22Q1蘋果總營收1239.45YoY+11.22%，雖然受供應(yīng)鏈短缺影響，但業(yè)績?nèi)猿袌鲱A(yù)期，主要受iPhone13系列驅(qū)動，以及在公司強(qiáng)大的供應(yīng)鏈管理能力下供應(yīng)鏈問題在后期得到緩解。2021財年公司營收3658.17億美元，yoy+33%，創(chuàng)歷iPhone1213系列產(chǎn)品暢銷，線上化刺激了MaciPad、可穿戴等產(chǎn)品的需求，以及華為受限后大中華區(qū)銷量反彈。?蘋果營收具有一定的周期性。從2013財年至今，蘋果營收持續(xù)增長且具有明顯的周期性，主要受iPhone的換機(jī)周期影響，至今分別有2013-20152016-20182019-20213個上升周期。2019年后的上升周期主要由iPhone12系列的暢銷開啟，受益于iPhone13系列強(qiáng)勁需求以及2022年營收在高基數(shù)上保持增長。FY22Q1營收受供應(yīng)鏈短缺影響7公司財務(wù)分析：公司受益于新興市場的營收增長，大中華地區(qū)營收增速與公司總營收增速呈公司各地區(qū)營收情況?美國地區(qū)為公司基本盤，大中華區(qū)營收占比增長迅速。美國地區(qū)營收占總營收的比重幾乎一直保持在40%以上，貢獻(xiàn)最主要的營收來源。自華為FY19Q115.6%增長至FY22Q120.8%，營收增速在FY21Q2創(chuàng)下87%的歷史新高。?公司受益于新興市場的營收增長。FY17Q2至FY22Q1，大中華地區(qū)和公司營收增速呈現(xiàn)明顯的同向波動趨勢（除了FY21Q4，由于基數(shù)太低導(dǎo)致大中華地區(qū)營收同比增速強(qiáng)勁），二者具有高度相關(guān)性，2021財年大中華地區(qū)營收暴漲驅(qū)動公司總營收大幅增長。同時，蘋果在財報會議中披2021財年約三分之一的收入來自新興市場，其中印度和越南市場的營收翻倍。新興市場仍是蘋果未來營收增長的最大驅(qū)動。圖表：美國為公司基本盤，大中華區(qū)營收占比增長迅速8公司財務(wù)分析：公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和成本管理優(yōu)化，毛利率和凈利率創(chuàng)歷史新高公司利潤水平?公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，毛利水平創(chuàng)歷史新高。蘋果公司的毛利率一直保持在業(yè)內(nèi)高水平，2014財年至2021財年，公司毛利率從39%提升至42%，iPhone價格上限不斷提高。?公司成本管理能力提高，凈利潤維持高水平。公司凈利率從201422%提升至202126%，主要受益于成本費(fèi)用的優(yōu)化。銷售費(fèi)用率2021財年銷售費(fèi)用率為5.82%，同比減少1.43個百分點(diǎn)，創(chuàng)7年新低；研發(fā)費(fèi)用率方面，2021財年研發(fā)費(fèi)用率為5.99%，同比下降0.84個圖表：公司毛利率和凈利率創(chuàng)歷史新高9公司財務(wù)分析：受益于強(qiáng)大的產(chǎn)品力、品牌力和供應(yīng)鏈管理能力，蘋果利率水平遠(yuǎn)超同行同行對比?蘋果為行業(yè)內(nèi)利潤收割機(jī)。根據(jù)counterpoint數(shù)據(jù)顯示，2021年Q2，盡管蘋果的iPhone出貨量在全球手機(jī)出貨量中僅占比13%，但蘋果占據(jù)40%75%的經(jīng)營利潤。?受益于強(qiáng)大的產(chǎn)品力、品牌力和供應(yīng)鏈管理能力，蘋果利率水平領(lǐng)先競爭對手。FY2021蘋果的毛利率領(lǐng)先手機(jī)廠商三星和小米，主要由于產(chǎn)品溢價較高，以及對零部件供應(yīng)商具有很強(qiáng)的議價權(quán)；凈利率則遠(yuǎn)超其他手機(jī)廠商，與互聯(lián)網(wǎng)公司差距大幅縮小，主要由于蘋果費(fèi)用控制得當(dāng)，F(xiàn)Y2021銷售費(fèi)用率和研發(fā)費(fèi)用率顯著低于競爭對手。低銷售費(fèi)用率主要得益于公司強(qiáng)大的品牌效應(yīng)以及高效的庫存管理；低研發(fā)費(fèi)用率主要由于蘋果主張集中資源針對核心領(lǐng)域（如芯片）進(jìn)行開發(fā)，并在硬件以推動供應(yīng)鏈創(chuàng)新替代公司進(jìn)行大規(guī)模研發(fā)。圖表：蘋果具備強(qiáng)大的盈利能力，領(lǐng)先同行銷售費(fèi)用率和研發(fā)費(fèi)用率顯著低于競爭對手FY21Q310二、硬件業(yè)務(wù)：軟硬一體，構(gòu)筑核心壁壘三、服務(wù)業(yè)務(wù)與新的業(yè)績增長點(diǎn)：支撐公司長周期發(fā)展四、盈利預(yù)測與風(fēng)險提示業(yè)務(wù)：軟硬一體，自研芯片和IOS生態(tài)打造產(chǎn)品核心競爭力，品牌忠誠度極高核心競爭力?自研芯片和IOS生態(tài)構(gòu)筑了極深護(hù)城河。蘋果致力于實(shí)現(xiàn)軟硬件一體，完成從硬件制造向軟件平臺轉(zhuǎn)變。自研A系列芯片憑借超高性能，構(gòu)筑了其他廠商難以逾越的技術(shù)壁壘，再加上自研的iOS系統(tǒng)，手機(jī)整體適配度和優(yōu)化程度達(dá)到最佳。實(shí)際上，蘋果是將自研芯片、硬件產(chǎn)品、iOS操作系統(tǒng)、Appstore、各類API接口和IAP等打包成一個iOS生態(tài)系統(tǒng)。因此，用戶在購買蘋果手機(jī)時，不僅僅購買了手機(jī)硬件，而是將蘋果iOS生iOS生態(tài)給用戶提供了更流暢、更安全、更便捷的消費(fèi)體驗(yàn)，也因此成為iPhone的核心競爭力。?同時，iOS閉環(huán)生態(tài)的構(gòu)建極大提高了用戶體驗(yàn)和品牌忠誠度。蘋果通過ID、iCloud和Appstore等軟件將所有硬件產(chǎn)品和軟件服務(wù)綁定，大大提高了iOS閉環(huán)生態(tài)的用戶粘性。根據(jù)SellCell公布的一項(xiàng)手機(jī)品牌的忠誠度調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，91.9%iPhone用戶表示會繼續(xù)使用iPhone，用戶忠誠度遠(yuǎn)高于其他安卓品牌，原因包括品牌效應(yīng)、iOS生態(tài)高粘性等。iPhone用戶更換品牌意愿；繼續(xù)使用iPhone的理由?應(yīng)用于iPhoneiPadiPodtouch、SAppleStudio?應(yīng)用于MaciPad?應(yīng)用于WatchHomePod?應(yīng)用于第二代及之后的系列，T?應(yīng)用于Mac?應(yīng)用于MaciPadSellCell12業(yè)務(wù)：高端手機(jī)市場優(yōu)勢顯著，市場份額持續(xù)擴(kuò)大智能手機(jī)市場情況?智能手機(jī)已進(jìn)入個位數(shù)增長的存量時代，且市場高度集中。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，2021年全球智能手機(jī)出貨量達(dá)13.5億部，YoY+5.7%，同時三星、蘋果、小米、OPPO和vivo前五手機(jī)廠商的市場份額提升至71%，其他手機(jī)品牌出貨量同比下滑12.5%。手機(jī)廠商加劇內(nèi)卷，智能手機(jī)創(chuàng)新達(dá)到瓶產(chǎn)品競爭力更多體現(xiàn)在核心技術(shù)壁壘、產(chǎn)品生態(tài)系統(tǒng)和用戶忠誠度方面。?高端手機(jī)市場方面，iPhone地位強(qiáng)勢。根據(jù)市調(diào)機(jī)構(gòu)Counterpoint公布的2021數(shù)據(jù)，在400美元以上的全球高端手機(jī)市場上，蘋果占據(jù)超過一半的市場份額達(dá)60%，同比提升5個百分點(diǎn)，三星和華為的市場份額分別下滑3和7個百分點(diǎn)。除了蘋果用戶的正常更新?lián)Q代，iPhone較高的產(chǎn)品iOS陣營。據(jù)官方披露2021iPhone活躍使用量超10億，較2020年新增了16%圖表：65%5%2%3%2%3%4%4%2%435%13%6%202020210%55%60%-2%-4%-6%17%-220%-4-620182019202020212022E2023E蘋果三星華為小米OPPO其他，Counterpoint13業(yè)務(wù)：營收受供應(yīng)鏈困難影響，預(yù)計2022年供應(yīng)鏈問題將得到緩解，保證供貨充足?iPhone業(yè)務(wù)受供應(yīng)鏈困難影響，業(yè)績?nèi)猿A(yù)期。FY22Q1iPhone業(yè)務(wù)營收716.28億美元，營收增速放緩YoY+9.19%，仍受到供應(yīng)鏈的負(fù)面影響，但業(yè)績?nèi)猿袌鲱A(yù)期，主要由于公司優(yōu)先保障iPhoneiPhone13（尤其是高端產(chǎn)品）的強(qiáng)勁需求帶動出貨量和產(chǎn)品單價創(chuàng)新高。?預(yù)計2022年供應(yīng)鏈問題將得到緩解。2021年，由于疫情反復(fù)導(dǎo)致東南亞工廠產(chǎn)能和全球航運(yùn)能力受限，整個手機(jī)行業(yè)都面臨供應(yīng)鏈短缺的問題，極大影響了手機(jī)行業(yè)產(chǎn)量。而蘋果作為供應(yīng)商的第一大客戶，往往享有供應(yīng)商的優(yōu)先供貨權(quán)和更低的價格，所以即便受供應(yīng)鏈困擾，但與同行相比受影響相對較輕。同時，為了保證芯片產(chǎn)能，2022年蘋果首次接受臺積電漲價，提前預(yù)定12-154nm芯片產(chǎn)能，漲價幅度僅約3%低于臺積電8-10%的平均漲價幅度。管理層表示，2021年11月后供應(yīng)鏈問題開始逐步改善，預(yù)計2022年產(chǎn)能不足問題能夠得到極大的緩解，驅(qū)圖表：蘋果各細(xì)分業(yè)務(wù)營收（億美元）iPhone業(yè)務(wù)營收增速放緩14業(yè)務(wù)：產(chǎn)品組合優(yōu)化覆蓋更多層級的消費(fèi)需求，拉動出貨量增長；軟硬件升級和換新iPhone15?iPhone出貨量強(qiáng)勁。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，2021iPhone出貨量達(dá)2.3億部，YoY+16%，占全球手機(jī)出貨量的17.4%，市占率提升1.5%。即使受到供iPhone1321Q48490萬部登頂全球第一。?產(chǎn)品組合優(yōu)化覆蓋更多層級的消費(fèi)需求。iPhone系列趨于重視區(qū)分普通版和專業(yè)版的產(chǎn)品，進(jìn)一步拉大產(chǎn)品定價區(qū)間，同時滿足性價比和高端化需求iPhone13mini和iPhone13僅配置閹割版的A15芯片，但同時將手機(jī)容量的下限由64GB提升至128GB，國行版起售價比iPhone12下300元，提升產(chǎn)品性價比；而iPhoneProPro機(jī)型則搭載滿配的A15芯片，最大容量提升到1TBiPhone最高價格提升至12999突破歷史定價的上限，滿足高端產(chǎn)品需求。預(yù)計今年秋季發(fā)布的iPhone14也將采取同樣的產(chǎn)品策略。同時，iPhoneSE產(chǎn)品線將爭奪中端手機(jī)202235GiPhoneSEA15429美元起售價）將有望拉動中端出貨量增長。?軟硬件升級和換新計劃刺激換機(jī)需求。a.產(chǎn)品周期更迭推動換機(jī)。蘋果通常2-3年進(jìn)行iPhone產(chǎn)品的重大更新，刺激換機(jī)需求，預(yù)計iPhone14更新較少，而有望搭載自研基帶芯片的iPhone15預(yù)計迎來新一輪換機(jī)潮。b.iOS系統(tǒng)升級推動換機(jī)。最新的iOS版本中許多新功能往往對手機(jī)版本有一定要求，如戴口罩面部識別、實(shí)況文本等，一定程度驅(qū)動消費(fèi)者換機(jī)。c.年年換新計劃縮短用戶的換新周期。此外，消息稱蘋果或推出硬件訂閱服務(wù)，以刺激消費(fèi)者的換機(jī)需求，提高出貨量。圖表：蘋果出貨量及同比增速iPhone，公司官網(wǎng)，市場研究部15業(yè)務(wù)：高端機(jī)型暢銷使得ASP顯著提高，同時強(qiáng)大的供應(yīng)鏈管理和芯片自研能力有望?iPhone高端機(jī)型需求更為旺盛，ASP顯著提高。蘋果官網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，相比于iPhone13和iPhone13mini，iPhone13系列中高端機(jī)型iPhone13Pro和iPhone13ProMax預(yù)約時間更長，需求更為旺盛，主要由于高端機(jī)型配置更為出色。受益于高端機(jī)型的暢銷和定價上限的提高，iPhoneiPhone16Q4619美元大幅提升36%21Q4843美元，?強(qiáng)大的供應(yīng)鏈管理和芯片自研能力，進(jìn)一步提高公司ASP。在供應(yīng)鏈管理方面，蘋果采取多供應(yīng)商戰(zhàn)略，降低對單一供應(yīng)商的依賴性，提高自身的議價能力。蘋果對控制上游供應(yīng)鏈不感興趣，但加強(qiáng)對成本占比較高的核心零部件芯片的研發(fā)，有針對性的降低采購成本。根據(jù)iPhone13Pro的拆解BOM表，當(dāng)前蘋果自研系列處理器，使得處理器成本占比（10.3%）遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平（約20%），同時，預(yù)計成本合計18.5%iPhone15系列中。料將提高產(chǎn)品性能并降低手機(jī)制造成本，提高利潤率。iPhoneiPhone13ProBOM表，公司官網(wǎng)，F(xiàn)omalhautTechnoSolutionsiFixit16?可穿戴市場發(fā)展迅速，智能手表和TWS真無線耳機(jī)的增速超過行業(yè)平均水平。與智能手機(jī)行業(yè)不同，可穿戴市場仍有較大的增長空間。IDC顯示，2021年全球可穿戴設(shè)備出貨量達(dá)到5.336億部，同比增長20%，預(yù)計到2025年出貨量達(dá)8億部，5年復(fù)合增速12%。其中，TWS耳機(jī)與智能手表的產(chǎn)品滲透率依舊不高，且基數(shù)較小，因此智能手表和TWS真無線耳機(jī)的增速超過可穿戴市場的整體增速，出貨量集中于北美、歐洲等先進(jìn)市場。CCSInsight2025年智能手表出貨量將達(dá)2.585年復(fù)合增速達(dá)14.9%Counterpoint2025出貨量將達(dá)5.7520%。?蘋果在可穿戴市場中占據(jù)龍頭地位。據(jù)IDC數(shù)據(jù)2021年蘋果可穿戴產(chǎn)品出貨量達(dá)1.62億部，市占率達(dá)30.3%，超過后三名廠商市場份額之和。據(jù)Counterpoint數(shù)據(jù)，2021年蘋果智能手表和TWS的市場份額分別為30%和25.6%，相對去年均出現(xiàn)小幅下滑。蘋果可穿戴產(chǎn)品占據(jù)優(yōu)勢地位，憑借蘋果獨(dú)特的設(shè)計以及多元的生態(tài)系統(tǒng)深受消費(fèi)者喜愛，但市場份額均有所下滑，主要由于可穿戴產(chǎn)品差異化不明顯，技術(shù)門檻相對較低，部年可穿戴市場情況IDCCounterpoint，市場研究部17iPhone用戶支撐可穿戴產(chǎn)品滲透率增長，健康管理功能提供差異化?依托10億iPhone用戶，可穿戴產(chǎn)品滲透率有望加速增長。蘋果可穿戴產(chǎn)品的主要競爭力在于iOS產(chǎn)品生態(tài)之間的互聯(lián)互通，龐大的iPhone用戶基礎(chǔ)將驅(qū)動關(guān)聯(lián)產(chǎn)品（如可穿戴產(chǎn)品）的銷售。當(dāng)前AirPods、WatchiPhone用戶中的滲透率較低，仍有較大的提升空間。根據(jù)蘋果官方披露，2020年iPhone活躍安裝基數(shù)超10億，同時，IDC數(shù)據(jù)顯示2021年AirPods、Watch的出貨量分別為8600萬和3825萬，我們測2021WatchiPhone21.7%10.6%，仍有較高的增長空間。?健康管理功能為可穿戴產(chǎn)品賦能，提高差異化競爭能力?？纱┐鳟a(chǎn)品由于技術(shù)門檻相對不高，因此差異化競爭主要從服務(wù)生態(tài)方面凸顯，而健康服務(wù)則是可穿戴產(chǎn)品重要的附加值。自2015年發(fā)布AppleWatch開始，蘋果逐步加大對醫(yī)療保健領(lǐng)域的投資。根據(jù)最新發(fā)布的AppleWatch7，其健康功能已經(jīng)逐步增加了心電圖房顫提示、血氧飽和度、跌倒檢測等功能，并與iPhoneAPP聯(lián)動，共同記錄用戶的健康數(shù)據(jù)（包括步數(shù)、睡眠時間、呼吸頻率以及心率等），打造優(yōu)質(zhì)的健康管理服務(wù)，提高產(chǎn)品的差異化競爭能力。同時，AirPods也逐步加強(qiáng)健康服務(wù)能力。2021AirPodsPro上線了“對話增強(qiáng)”功能，可以讓輕度聽損人士可以更清晰的聽清人聲和對話。iPhone用戶中的滲透率測算圖表：公司在產(chǎn)品中不斷提高健康管理功能iPhone80085090010081129iPhone2037597086SOS緊急聯(lián)絡(luò)和摔倒檢測WatchSeries7AirPods存量（百萬）20%）2.5%511041672456.0%11.6%16.6%21.7%Watch1521322757328638120AirPodsWatch15Watch1.9%3.8%6.3%8.5%10.6%%），公司公告，市場研究部測算18MacMac出貨量創(chuàng)下新高；激烈市場競爭下，產(chǎn)品競爭力凸顯?PC市場創(chuàng)10年來最高出貨量，平板出貨創(chuàng)2016年以來最高水平。據(jù)IDC數(shù)據(jù)，2021PC總出貨量達(dá)到3.49億臺，同比增長14.8%2012PC市場年出貨量達(dá)到新高。其中，2021年前五大個人電腦公司分別是聯(lián)想（23.5%）、惠普（21.2%）、戴爾（17.0%）、蘋果8.5%7.1%數(shù)據(jù)顯示，2021年全球平板電腦總出貨量同比增長2.9%1.68億臺，是2016年以來的最高水平。?未來PC和平板市場增速預(yù)計大幅放緩，產(chǎn)品核心競爭力的高低將拉開廠商之間的差距。疫情導(dǎo)致的遠(yuǎn)程辦公需求提前消耗了PC和平板電腦的消費(fèi)能力，市場增速將大幅放緩。據(jù)IDC數(shù)據(jù)，2021-2025年預(yù)測期內(nèi)，包括臺式機(jī)、筆記本電腦和工作站在內(nèi)的傳統(tǒng)PC，預(yù)計年復(fù)合增長率(CAGR)3.2%，而平板電腦預(yù)計下降1.5%PC和平板電腦市場空間有限，尤其平板電腦的硬件發(fā)展趨同化嚴(yán)重，只能依靠軟件和系統(tǒng)的優(yōu)化來提升用戶體驗(yàn)，增加產(chǎn)品的吸引力和競爭力。?Mac出貨增速遠(yuǎn)超競爭對手，iPad市場優(yōu)勢地位顯著。2021年蘋果Mac出貨量為27.8百萬臺，同比增速為22.1%，以絕對優(yōu)勢領(lǐng)先所有PC廠商，主要受M系列芯片發(fā)布驅(qū)動。2021年蘋果iPad出貨量達(dá)5780萬臺，同比增長8.4%，以34.2%的市場份額遙遙領(lǐng)先，超過第二第三名總和。雖然iPad流暢的系統(tǒng)、強(qiáng)大的娛樂和教育功能，使其在疫情帶來的線上化趨勢中獲益，牢牢占據(jù)平板市場的龍頭地位。PC19MacM系列芯片促進(jìn)生態(tài)閉環(huán)，提升產(chǎn)品性能；混合辦公需求驅(qū)動PC市場增長?M系列芯片促進(jìn)生態(tài)閉環(huán)，大幅提高產(chǎn)品性能，驅(qū)動業(yè)務(wù)營收增長。推出M系列芯片之后，蘋果已逐步完成芯片替代計劃，所有產(chǎn)品線已逐步搭載自研芯片，打通iPhoneiPadMac軟件系統(tǒng)，進(jìn)一步促進(jìn)產(chǎn)品生態(tài)閉環(huán)。蘋果于202011月推出第一代M1芯片，隨后分別發(fā)布了ProMax、Ultra芯片，搭載在MaciPad產(chǎn)品線上，包括MacBookMacBookProStudioiPadProiPad等產(chǎn)品。M芯片擁有出色的功耗和性能，驅(qū)動Mac業(yè)務(wù)營收增長。M1芯片發(fā)布驅(qū)動FY21Q2Mac業(yè)務(wù)營收增速高漲近70%ProMax芯片的發(fā)布則驅(qū)動Mac業(yè)務(wù)在FY22Q1的營收增速遠(yuǎn)超所有細(xì)分業(yè)務(wù)。同時，iPad產(chǎn)品中的處理器由A系列轉(zhuǎn)為M系列芯片，將使其成為成專業(yè)的生產(chǎn)工具，同時錨定iPad產(chǎn)品線的性價比。?疫情推動辦公方式的改變，混合辦公將帶來個人專業(yè)辦公需求增長。疫情的出現(xiàn)使得混合辦公（居家辦公+線下辦公）將成為一種無法逆轉(zhuǎn)的趨勢，推動購買行為的永久性轉(zhuǎn)變，驅(qū)動個人對專業(yè)辦公電腦的需求增長。由于居家辦公的興起，普通的家用電腦無法滿足繁雜的工作需求，因此性能更高、Mac產(chǎn)品更有望獲得消費(fèi)者青睞，在高端專業(yè)電腦領(lǐng)域占據(jù)更高的市場份額。?2022年供應(yīng)鏈的緩解將促進(jìn)iPad業(yè)務(wù)的復(fù)蘇。FY22Q1蘋果iPad營收和出貨量下滑明顯，主要是因?yàn)樯嫌涡酒?yīng)鏈緊缺，為了優(yōu)先保證iPhone13iPad的產(chǎn)量。若未來供應(yīng)鏈問題得到緩解，同時受新推出搭載蘋果自研系列芯片的iPad產(chǎn)品拉動，iPad業(yè)務(wù)將迎來復(fù)蘇。iPad20二、硬件業(yè)務(wù)：軟硬一體，構(gòu)筑核心壁壘三、服務(wù)業(yè)務(wù)與新的業(yè)績增長點(diǎn)：支撐公司長周期發(fā)展四、盈利預(yù)測與風(fēng)險提示服務(wù)業(yè)務(wù)：營收保持高增長，盈利能力顯著，仍有進(jìn)一步的提升空間?服務(wù)業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定高增長，一定程度平滑公司業(yè)績曲線。FY2021服務(wù)業(yè)務(wù)營收684.25億美元，營收增速達(dá)27.3%，創(chuàng)2018年以來新高。與硬件業(yè)務(wù)營收的大幅波動不同（FY19營收增速為負(fù)），服務(wù)業(yè)務(wù)營收增速一直保持穩(wěn)定的高增長，一定程度平滑了公司業(yè)績的周期波動。蘋果硬件財年蘋果硬件業(yè)務(wù)取得的歷史性好成績，將有效支撐服務(wù)業(yè)務(wù)在未來放量增長。?服務(wù)業(yè)務(wù)盈利能力顯著，且有進(jìn)一步的提升空間。服務(wù)業(yè)務(wù)毛利率保持穩(wěn)健增長，從2017財年的55%增長近15個點(diǎn)至2021財年的69.9%遠(yuǎn)高于硬件業(yè)務(wù)（FY202135.3%），雖然服務(wù)業(yè)務(wù)營收僅占公司總營收的18.7%，但貢獻(xiàn)公司約31.2%的毛利。隨著用戶訂閱習(xí)慣的逐步養(yǎng)成、營銷活動的逐步減少，服務(wù)業(yè)務(wù)的盈利能力有望進(jìn)一步凸顯。服務(wù)業(yè)務(wù)的營收及營收增速情況22iOS系統(tǒng)構(gòu)筑圍墻花園?公司的服務(wù)生態(tài)不斷完善。自2008年推出AppStore以來，蘋果在數(shù)字服務(wù)生態(tài)領(lǐng)域中的布局逐漸豐富，目前主要包括：AppStore（按照一定比例抽取傭金費(fèi)用）、licensing（主要是谷歌為其支付的廣告費(fèi)用）、訂閱服務(wù)等增值服務(wù)（Care+、iCloudFitness+ApplePay、、Arcade、iTunesandOther）等。其中，Appstore和licensing業(yè)務(wù)為軟件業(yè)務(wù)主要的營收來源，預(yù)計二者營收占服務(wù)業(yè)務(wù)的比重已超50%。?蘋果在服務(wù)領(lǐng)域的競爭優(yōu)勢主要是獨(dú)立、封閉的iOS系統(tǒng)，以及硬件基礎(chǔ)帶來的大量高凈值用戶。a.iOS系統(tǒng)為蘋果自研的移動平臺操作系統(tǒng)，與開源的安卓系統(tǒng)不同，封閉的iOS系統(tǒng)被稱為“圍墻花園”，具有嚴(yán)格的應(yīng)用審查機(jī)制、獨(dú)立的沙盒式應(yīng)用存儲機(jī)制、封閉的文件系統(tǒng)、嚴(yán)格的系統(tǒng)權(quán)限限制、且用戶僅能從AppStore下載外部應(yīng)用。因此iOS系統(tǒng)能夠更好的優(yōu)化產(chǎn)品內(nèi)的軟件應(yīng)用服務(wù)，提供更安全的、更流暢的服務(wù)體驗(yàn)，同時也能夠?qū)Φ谌狡脚_收取傭金、授權(quán)等費(fèi)用。b.因?yàn)橛布a(chǎn)品定位高端，硬件產(chǎn)品的暢銷也為公司帶來大量的高凈值蘋果用戶，一方面使得蘋果自身的服務(wù)業(yè)務(wù)有著天然的獲客優(yōu)勢，未來有助于加速服務(wù)業(yè)務(wù)的盈利釋放；另一方面，第三方平臺也愿意向蘋果支付高昂的成本以獲取優(yōu)質(zhì)用戶。2019.32019.6Podcasts2020One服務(wù)2008推出Store2009iCloud2014Pay2015發(fā)布2019.9TV+Acrade23業(yè)務(wù)：受益于付費(fèi)用戶的增加及豐富的應(yīng)用生態(tài)，驅(qū)動營收加速增長?Appstore為iOS用戶官方下載應(yīng)用的唯一渠道，且必須采用蘋果API支付系統(tǒng)，具有天然的優(yōu)勢。AppStore提供的是應(yīng)用和應(yīng)用內(nèi)數(shù)字商品的分發(fā)服務(wù)，為了保障自身的利益，蘋果在《開發(fā)者協(xié)議》要求開發(fā)者必須同意：需要為iOS應(yīng)用與應(yīng)用內(nèi)的購買、訂閱支付最高30%的傭金；禁止在Store內(nèi)開設(shè)應(yīng)用商店；需要使用蘋果的IAP處理任何一筆交易。當(dāng)前AppStore的傭金收費(fèi)規(guī)則主要分為3種：a.年收入低于100萬美元的開發(fā)15%b.100萬美元以上開發(fā)商采用30%的傭金費(fèi)用率；c.閱讀器類開發(fā)者可通過外部支付。?Appstore收入加速上漲，得益于蘋果付費(fèi)用戶增長和應(yīng)用生態(tài)的豐富。根據(jù)官方披露，公司在2021年向開發(fā)者支付了600億美元，同比增長33%，同比增速較2020年增長約5個百分點(diǎn)，Appstore的傭金收入加速增長。自2008年AppStore推出以來，蘋果公司累計給開發(fā)者支付了2600億美元。Appstore收入增長主要受益于Appstore平臺總交易額的增長，其中包括硬件出貨所帶來的蘋果付費(fèi)用戶數(shù)、用戶在移動電子產(chǎn)品消耗時長、和應(yīng)APP?根據(jù)測算，Appstore營收占公司比重僅為7%，但貢獻(xiàn)的凈利潤占比較高，接近根據(jù)蘋果AppStore收費(fèi)政策，Appstore15%30%的傭金費(fèi)用率，考慮到20211月起年收入低于100萬美元的開發(fā)商的傭金費(fèi)用率從30%降低為15%，而該類開發(fā)商僅貢獻(xiàn)約5%的營收，則我們測算蘋果公司的總體傭金費(fèi)用率約為29.25%，則2021Appstore進(jìn)行抽成的平臺交易額約為848億美元，與SensorTower2021Appstore的預(yù)測數(shù)據(jù)（851億美元）接近?？蛇M(jìn)一步推斷出Appstore營收約為248億美元，約占2021年服務(wù)業(yè)務(wù)營收的34.37%，約占公司總營收6.56%。估計Appstore毛利率約為80%，則2021年Appstore毛利潤為198億美元，約占服務(wù)業(yè)務(wù)毛利潤（511億美元）的38.87%，約占公司毛利（162812.19%Appstore60%，則2021Appstore凈利潤約為148.8億美元，約占公司凈利（1005.55億美元）的。的傭金費(fèi)用率規(guī)則10030%AppStore1215%15%10015%GooglePlaySpotifyPC10%-12%-MicrosoftStore24業(yè)務(wù)：各國反壟斷政策監(jiān)管趨勢明顯，我們認(rèn)為在各國立法尚未完全統(tǒng)一的情況下?全球各國出臺反壟斷監(jiān)管政策，但監(jiān)管力度不一，蘋果在法案落地前仍有爭取和調(diào)整的時間?？傮w來看，監(jiān)管方式分為兩種：反壟斷機(jī)構(gòu)調(diào)查和國家立法。a.反壟斷調(diào)查通常是針對本土地區(qū)、涉及反壟斷的細(xì)分領(lǐng)域進(jìn)行監(jiān)管，監(jiān)管力度相對較小。2021年以來，日本和荷蘭的反壟斷機(jī)構(gòu)均對蘋果Appstore內(nèi)的細(xì)分應(yīng)用領(lǐng)域進(jìn)行反壟斷調(diào)查，要求蘋果分別對當(dāng)?shù)亻喿x類和約會類應(yīng)用開放外部支付。b.立法層面則監(jiān)管力度較大，主要看法案具體條款和執(zhí)行時間2021年韓國通過了《電信業(yè)務(wù)法案》，為首個國家在立法層面上規(guī)定蘋果必須解除IAP等反引導(dǎo)條款；2022年3月，美國司法部批準(zhǔn)《美國創(chuàng)新與選擇在線法案》，但仍需國會通過；歐盟則對《歐盟數(shù)字市場法案》達(dá)成臨時協(xié)議，最終版本發(fā)布后或在2023年實(shí)行。因此蘋果仍有時間爭取調(diào)整歐盟和美國法案的具體執(zhí)行條款，并在法案落地前對公司政策做相應(yīng)調(diào)整。?Appstore的營收來源以中國和美國地區(qū)為主，其他地區(qū)的監(jiān)管政策影響有限。AnalysisGroup數(shù)據(jù)顯示，2020AppStore生態(tài)系統(tǒng)總交易額為6430億美元，其中46.7%來源于中國、27.2%來源于美國，11.5%來源于歐洲，其余地區(qū)占比約14.6%。而考慮到AppStore對其中的數(shù)字商品&服務(wù)進(jìn)行抽成，游戲類應(yīng)用貢獻(xiàn)大部分營收，且同樣以中國和美國的游戲廠商為主，因此實(shí)際上中美地區(qū)對AppStore營收貢獻(xiàn)占比預(yù)計接近80%。而中國對AppStore進(jìn)行反壟斷監(jiān)管的概率不大，美國監(jiān)管法案仍需通過，但預(yù)計不會對本土企業(yè)造成較大的破壞性。監(jiān)管力度最大為歐盟法案，但歐洲及其他地區(qū)營收貢獻(xiàn)相對較低，預(yù)2021.92021.9韓國修訂的《電信業(yè)務(wù)法案》規(guī)定蘋果、谷歌都必須解除IAP等反引導(dǎo)條款。JFTC）對蘋果AppStore應(yīng)用商店進(jìn)行反壟斷調(diào)查，不包括游戲類應(yīng)用。荷蘭反壟斷機(jī)構(gòu)責(zé)令蘋果解除限定開發(fā)者使用支付系統(tǒng)的反引導(dǎo)條款，允許約會類iOS開發(fā)者使用除IAP2021.122022.3歐盟就《歐盟數(shù)字市場法案》達(dá)成臨時協(xié)議，預(yù)計最終版本即將出臺，或?qū)⒂?023年生效。DMA法案對科技公司提出要求包括，互操作性、卸載權(quán)限、數(shù)據(jù)訪問、廣告透明度、終止自我推薦。美國司法部批準(zhǔn)反壟斷法案《美國創(chuàng)新與選擇在線法案》，該法案具體內(nèi)容包括禁止占主導(dǎo)地位的平臺濫用把關(guān)權(quán)；禁止施行對小企業(yè)和消費(fèi)者不利，有礙于競爭的行為。法案仍需等待國會通過。2022.3Group25業(yè)務(wù)：為應(yīng)對監(jiān)管，或進(jìn)一步開放傭金制度，但不傷及根本利益?蘋果有進(jìn)一步放開AppStore傭金政策的可能。為應(yīng)對監(jiān)管，大型科技公司應(yīng)用商店開始降低傭金費(fèi)用率并嘗試開放外部支付。20223月為應(yīng)對監(jiān)管，繼把GooglePlay所有的傭金費(fèi)用率調(diào)低至最高15%后，谷歌宣布從瑞典音樂服務(wù)平臺Spotify開始試點(diǎn)第三方支付系統(tǒng)。此外，2021年微軟宣布游戲外的開發(fā)者引入第三方支付平臺。因此，蘋果的傭金費(fèi)用率在同行中相對較高，將面臨更大的監(jiān)管壓力，或進(jìn)一步放松10030%AppStore10015%-?但在眾多解決方案中，我們認(rèn)為蘋果并不會觸動自身的根本利益。a.Appstore通常有針對性進(jìn)行放松傭金費(fèi)用率，但不傷及根本利益。如蘋果降低數(shù)量占比高達(dá)98%的低于100萬美元的開發(fā)商的傭金費(fèi)率至15%，但據(jù)statista數(shù)據(jù)，該部分開發(fā)商僅貢獻(xiàn)5%Appstore營收。同樣，AppStore營收來源以游戲類App為主，允許全球閱讀器應(yīng)用開放外部支付影響較小。b.開放外部支付不代表分文不取，龐大的用戶基數(shù)和產(chǎn)品競爭力仍然是公司的底氣。以荷蘭為例，蘋果給出的外部支付方案中，仍需要收取27%的費(fèi)用率，開放外部支付并不代表零收入。c.蘋果仍有權(quán)利對具體的應(yīng)用商店政策監(jiān)管提15%GooglePlay10%SpotifyPC-12%-MicrosoftStore萬美元開發(fā)商的營收貢獻(xiàn)情況iPhone用戶更換品牌意愿；繼續(xù)使用iPhone的理由總開發(fā)商占比總營收占比2022iOSApp5%98%27%年收入高于100萬美元年收入低于100萬美元Statista，市場研究部26Epic案為例，蘋果上訴成功推遲第三方支付開放的時間。?案暫未對AppStore傭金收入造成明確影響，蘋果上訴成功推遲第三方支付開放時間。2021128日，美國第九巡回上訴法院批準(zhǔn)了蘋果公司關(guān)于推遲AppStore外部支付開放的請求。而原本根據(jù)9月的判決結(jié)果，蘋果需要在2021129日開放AppStore外部支付。目前，蘋果和Epic仍進(jìn)行上訴，上訴過程或耗費(fèi)數(shù)年時間，給了蘋果應(yīng)對的空間，同時Appstore業(yè)務(wù)暫時不受影響。Epic27iOS設(shè)備擁有龐大的搜索流量，谷歌有動力持續(xù)維護(hù)其在Safari的默認(rèn)搜索?licensing業(yè)務(wù)中的營收主要來自谷歌。坐擁龐大的iPhone用戶流量，蘋果可以通過向第三方授權(quán)以獲得收入，目前業(yè)務(wù)主要分為兩部分：谷歌支付的流量通道費(fèi)，其他廣告費(fèi)用。其中，蘋果licensing業(yè)務(wù)中絕大部分營收來源于谷歌，谷歌通過與蘋果iOS設(shè)備（iPhone、ipad、macbook等）合作，GoogleSearch列為默認(rèn)搜索引擎，為此谷歌需要向蘋果支付一定的流量獲取成本（TACTrafficacquisitioncosts）。?蘋果設(shè)備龐大的搜索流量讓谷歌甘愿支付巨額成本。依托于iOS設(shè)備，蘋果自帶的Safari瀏覽器的市場份額僅次于谷歌Chrome瀏覽器。因此，谷歌只要獲取蘋果Safari中默認(rèn)搜索引擎的地位，就能夠進(jìn)一步鞏固Google搜索的絕對優(yōu)勢。根據(jù)statcounter的2022年1月份數(shù)據(jù)，全球?yàn)g覽器市場中，以瀏覽器用戶為口徑，谷歌Chrome占據(jù)63%全球第一的市場份額，蘋果Safari占據(jù)約20%的市場份額，其余瀏覽器（如Firefox、EdgeSamsungInternet和Opera等）累計占據(jù)不到17%的市場份額。同時，iOS用戶搜索的活躍度遠(yuǎn)高于安卓用戶，對谷歌核心搜索廣告業(yè)務(wù)（2021年營收占比58%）貢獻(xiàn)突出。據(jù)美國司法部數(shù)據(jù)，雖然Safari的iOS用戶遠(yuǎn)低于使用Chrome的安卓用戶，但iOS用戶幾乎貢獻(xiàn)了谷歌一半的搜索量。此外，谷歌此舉也可阻止蘋果進(jìn)入門戶搜索領(lǐng)域，減少強(qiáng)大的競爭對手。?谷歌支付蘋果的TAC占營收比重較小，遠(yuǎn)低于蘋果用戶對營收的貢獻(xiàn)，谷歌有動力持續(xù)維護(hù)其在iOS設(shè)備的搜索地位。根據(jù)我們測算，近年來蘋Safari市場地位穩(wěn)固且用戶流量增長穩(wěn)定，谷歌支付給蘋果的流量獲取成本在谷歌總體TAC占據(jù)約30%的比重，預(yù)計谷歌支付給蘋果的流量獲取成本的增長趨勢與谷歌總體TAC增速基本趨同。通過測算得出，2021年谷歌支付蘋果流量通道費(fèi)約137億美元，約占谷歌總營收的5.3%，該成本遠(yuǎn)低于蘋果用戶的營收貢獻(xiàn)，谷歌有足夠的動力繼續(xù)維護(hù)其在iOS設(shè)備的默認(rèn)搜索引擎地位。2.3%3.6%4.1%4.2%2.9%ChromeSafariEdge19.8%SamsungInternetOpera63.1%otherstatcounter28業(yè)務(wù)：廣告業(yè)務(wù)仍有拓展空間，應(yīng)用廣告市場維持較高增速?蘋果廣告業(yè)務(wù)以AppStore搜索廣告為主，仍有很大的拓展空間。廣告類型可以劃分為主動搜索型廣告和個性化效果廣告，主動搜索型廣告主要靠用戶主動搜索，并根據(jù)搜索結(jié)果提供相應(yīng)的廣告服務(wù)，個性化效果廣告主要是通過跟蹤用戶數(shù)據(jù)，定向推送用戶感興趣的廣告。蘋果于2016年推Search業(yè)務(wù)，廣告業(yè)務(wù)收入來源僅涉及AppStore上的主動搜索型廣告，即，當(dāng)用戶在AppStore上搜索應(yīng)用時，蘋果可以優(yōu)先展示購買了廣告營銷服務(wù)的應(yīng)用。蘋果目前在廣告領(lǐng)域的涉足較淺，并未充分利用其龐大的設(shè)備安裝量和用戶數(shù)據(jù)。此外，SearchAds于20216AppStore最大的收入來源，預(yù)計未來廣告業(yè)務(wù)將放量。?應(yīng)用廣告市場保持較高增速。隨著應(yīng)用下載量、應(yīng)用消費(fèi)額的增搜索廣告服務(wù)包括搜索頁頂部和推薦頁頂部長，開發(fā)商更有動力加大市場預(yù)算以增加應(yīng)用的曝光度，數(shù)據(jù)顯示，近60%的下載量均由應(yīng)用安裝廣告驅(qū)動。應(yīng)用安裝廣告市場仍保持較高增速，根據(jù)營銷分析公司AppsFlyer的數(shù)據(jù)，預(yù)計20221180YoY+23%。$1,200$800$400$040%30%20%10%0%32%27%23%2019202020212022%）IT之家，市場研究部29業(yè)務(wù)：隱私新政推動廣告業(yè)務(wù)增長；蘋果生態(tài)擁有多樣化廣告渠道，具備發(fā)展?jié)摿?蘋果隱私新政驅(qū)動自身廣告業(yè)務(wù)增長。2021年4月蘋果推出應(yīng)用程序跟蹤透明度機(jī)制（ATT），極大沖擊了Meta等公司的個性化效果廣告。但ATT并不能對蘋果本身進(jìn)行限制，蘋果的廣告和隱私頁面顯示，iPhone上每一個應(yīng)用數(shù)據(jù)都視為蘋果自身的數(shù)據(jù)。因此，蘋果自身的廣告服務(wù)效果更佳，Branch2021年10月數(shù)據(jù)顯示，在AppStore，在用戶點(diǎn)擊搜索廣告而產(chǎn)生的全部軟件下載量中，蘋果自有的廣告業(yè)務(wù)份額從17%提高至58%。同時，基于自身的用戶數(shù)據(jù)，蘋果具備向第三方應(yīng)用提供個性化效果廣告的能力，進(jìn)軍Apps?蘋果擁有多樣化的潛在廣告渠道。除了AppStore，蘋果自有的應(yīng)用生態(tài)還包括AppleApplePodcast、MapTV等應(yīng)用，在用戶基數(shù)的支撐下，均具備廣告變現(xiàn)的潛力。而在商業(yè)模式上，谷歌和RokuGoogle和流媒體平臺上的商業(yè)化和貨幣成功已經(jīng)為蘋果指?對比亞馬遜，蘋果的廣告業(yè)務(wù)更具優(yōu)勢，預(yù)計2025年營收有望達(dá)208億美元。亞馬遜通過自身的聚合平臺，為平臺商家提供搜索廣告服務(wù)，廣告收入從2016年的約30億美元增至2021年的約312億美元，5年年復(fù)合增長率約為60%。蘋果同樣具備自己的生態(tài)平臺，在用戶粘性等方面優(yōu)于亞馬遜，且廣告潛力不限制于搜索廣告業(yè)務(wù)，預(yù)計2020年蘋果的廣告業(yè)務(wù)營收約為20億美元，則根據(jù)我們測算，2025年蘋果廣告業(yè)務(wù)營收有望達(dá)20830訂閱服務(wù)及其他業(yè)務(wù)：產(chǎn)品豐富、服務(wù)品質(zhì)提高，在細(xì)分市場占據(jù)龍頭地位?訂閱服務(wù)產(chǎn)品豐富。訂閱服務(wù)業(yè)務(wù)是指蘋果推出的AppleTV+iCloud、ArcadeNews、Fitness+AppleCare+ApplePay用，涉及影音娛樂、云存儲、游戲、新聞、健康、硬件維修、支付等服務(wù)。?蘋果訂閱服務(wù)已在細(xì)分市場占據(jù)重要地位，服務(wù)品質(zhì)的提高將驅(qū)動用戶數(shù)增長。AppleMusic方面，根據(jù)Research數(shù)據(jù)，2021Q2AppleMusic訂閱用戶數(shù)占全球音樂流媒體市場的15%，位居全球第二，僅次于Spotify20216月蘋果推出無損音頻與杜比全景聲空間音頻，憑借其積累的大量母帶資源和對下游杜比錄音室的整合，大幅提高音樂品質(zhì)。AppleTV+方面，據(jù)Watch數(shù)據(jù)，2022年2月TV+市場份額逼近Max，位居全球第四，與跟隨者拉開差距。AppleTV+不斷提升的內(nèi)容產(chǎn)出水平，將有效提升用戶訂閱數(shù)，2022年蘋果出品的電影《Coda》斬獲奧斯卡最佳影片獎。此外，蘋果正利用營銷手段擴(kuò)大AppleTV+的影響力，即將首次在非蘋果設(shè)備直播美國(MLB)2021Q2））10%SpotifyAppleMusicAmazonMusicTencentMusicYouTubeMusicNetEase2%2%6%31%8%DeezerYandexOther13%15%13%ResearchWatch31訂閱服務(wù)及其他業(yè)務(wù)：訂閱用戶數(shù)量增加，服務(wù)滲透率和ASP有望提升?蘋果數(shù)字訂閱用戶數(shù)加速增長，訂閱服務(wù)滲透率仍有提升空間。根據(jù)蘋果官方披露，2021年公司的服務(wù)類產(chǎn)品iCloud、音樂和TV+閱用戶數(shù)高達(dá)7.85億，較2020年訂閱用戶數(shù)（6.2億）增長27%，訂閱用戶數(shù)超公司預(yù)期。在蘋果活躍設(shè)備安裝數(shù)和訂閱服務(wù)滲透率的不斷增長下，2019年至2021年，蘋果服務(wù)訂閱用戶數(shù)加速增長，同比增速從18%增長至27%。以iPhone活躍安裝數(shù)為基數(shù)，根據(jù)我們測算，蘋果訂閱201955%71%，蘋果訂閱服務(wù)的滲透率保持良好的增長勢頭，未來有望進(jìn)一步提升。?AppleOne訂閱包的推出有效驅(qū)動訂閱數(shù)增長，提升訂閱服務(wù)滲透率。蘋果于2020年秋季發(fā)布會推出AppleOne訂閱包服務(wù)，涉及TV+AppleArcade+Fitness+iCloud等服務(wù)產(chǎn)品，訂閱包種類包括個人用戶、家庭用戶和高級用戶，價格分別為14.95/19.9529.95美元月。One的推出使得用戶能夠以更低的價格購買訂閱服務(wù)，有效提高了用戶對服務(wù)的訂閱熱情，2020年蘋果用戶訂閱數(shù)同比增長25%2019年提升明顯。隨著AppleTV+等熱門產(chǎn)品服務(wù)質(zhì)量的不斷提升，iCloud一起帶動其他服務(wù)產(chǎn)品的訂閱數(shù)，提升訂閱服務(wù)滲透率。?訂閱服務(wù)質(zhì)量、用戶數(shù)和蘋果活躍設(shè)備安裝數(shù)的增長將提高訂閱服務(wù)ASP。當(dāng)前蘋果為了提高用戶訂閱數(shù)，多數(shù)訂閱服務(wù)可以領(lǐng)取免費(fèi)試用、折扣促銷等優(yōu)惠，訂閱服務(wù)尚未釋放其真正的盈利能力。預(yù)計隨著服務(wù)品質(zhì)、訂閱用戶數(shù)的提升，將有效提升付費(fèi)用戶的轉(zhuǎn)化率，進(jìn)而提升訂閱用戶的整體付費(fèi)能力。同時，AppleCare+在所有的訂閱服務(wù)中價格最高（以iPhone為例，Care售價為1498元，可提供1年保修和加入年年換新計劃），蘋果活躍設(shè)備安裝數(shù)的不斷提高，將驅(qū)動AppleCare+。One套餐每月價格種類（美元）830%25%20%15%10%5%套餐內(nèi)容6420個人用戶AppleMusic，AppleTV+，AppleArcade和50GBiCloud存儲14.95AppleMusic，AppleTV+，AppleArcade家庭用戶19.95和200GB的iCloud存儲，服務(wù)最多可在六個家庭成員之間共享0%AppleMusic，AppleTV+，AppleArcade29.95，AppleNews+，F(xiàn)itness+和2TBiCloud存儲，服務(wù)最多可在六個家庭成員之間共享高級用戶2019年2020年2021年%）32AR/VR市場迎來爆發(fā)，蘋果或?qū)⑻魬?zhàn)一家獨(dú)大的MetaAR/VR業(yè)務(wù)?蘋果AR/VR設(shè)備最早有望2022年底上市，預(yù)計產(chǎn)品將具備領(lǐng)先優(yōu)勢。據(jù)Digitimes2022年2月消息，蘋果已完成AR/VR頭顯的工程驗(yàn)證測試第二階段（EVT），預(yù)計首款A(yù)R頭戴式裝置將于2022年Q3量產(chǎn)，最早有望在今年年底上市。從information、Bloomberg等披露的配置來看，AR/VR設(shè)備具有領(lǐng)先優(yōu)勢，自研操作系統(tǒng)搭配M1芯片將打造頭顯的核心競爭力，兼具ARVR功能、纖薄設(shè)計、先進(jìn)MicroOLED決現(xiàn)有AR/VR設(shè)備中笨重、眩暈、交互失真等痛點(diǎn)1）兼具AR和VR功能，支持自動場景理解；2）采用纖薄設(shè)計，Bloomberg稱蘋果正采用織物纖維以減輕頭顯重量；3）配備雙4K的高分辨率MicroOLED顯示屏，較OLED屏具有無限對比度且體積更小；4）搭載自研realityOS操作M1MacBook級性能。?AR/VR市場迎來爆發(fā)，市場高速增長。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，2021年AR/VR頭顯全球市場同比增長92.1%，出貨量高達(dá)1120萬臺。新進(jìn)入者以及在商業(yè)上更加廣泛的應(yīng)用將推動AR/VR頭顯出貨量的加速增長，預(yù)計2022出貨量將同比增長46.9%，預(yù)計2026年全球出貨量將達(dá)5000萬臺，年復(fù)35.1%。根據(jù)以往經(jīng)驗(yàn)，蘋果加入競爭將創(chuàng)造出新的市場需求，有望加速市場爆發(fā)。?一家獨(dú)大，AR/VR市場尚未出現(xiàn)有競爭力的對手。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，Meta憑借推出平價的頭顯2299美元），激發(fā)非游戲用戶和企業(yè)的興趣，在AR/VR市場中占據(jù)78%的市場份額。大朋VR(DPVR)和字節(jié)跳動的Pico分別占據(jù)5.1%、4.5%的份額，隨后是HTC、愛奇藝等品牌。競爭格局變化為先分散再集中，蘋果等公司加入將挑戰(zhàn)Meta尚未穩(wěn)固的市場地位。HTC5,046Pico2,9333,9072,3401,6501,12378%2021年2022年2023年2024年2025年2026年33AR/VR的軟硬件的底層技術(shù)開發(fā)，與蘋果生態(tài)的協(xié)同度高AR/VR業(yè)務(wù)?&硬件等底層技術(shù)的開發(fā)，一方面提高開發(fā)者和用戶在蘋果AR/VR更好地融入蘋果的閉環(huán)生態(tài)中，產(chǎn)業(yè)協(xié)同度高。2021大會蘋果發(fā)布最新的AR開發(fā)平臺5體驗(yàn)，擴(kuò)展了面部追蹤支持范圍，打造的3D渲染、物理核空間音頻引擎RealityKit23DObjectCapture。）硬件方面iPhoneiPadAR功能，可在iOS11處理器以上的硬件產(chǎn)品中運(yùn)行。據(jù)蘋果CEO庫克在FY2022Q1財報會上披露，Store1.4ARKit5功能34AR/VR垂直產(chǎn)業(yè)鏈，AR/VR相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈公司AR/VR業(yè)務(wù)?AR/VR垂直產(chǎn)業(yè)鏈，包括上游軟硬件技術(shù)和下游內(nèi)容2010年以來，蘋果加大對的產(chǎn)業(yè)鏈布局，11相關(guān)的公司及其專利，涉及感應(yīng)交互、軟件開發(fā)、硬件制造、2010年2013年2015年P(guān)olar-PrimeSense–3DMetaio–???3D感應(yīng)和動作捕捉技術(shù)公司PrimeSense，面部識別公PolarFacesshiftEmotient，布局交互式游戲、面部表情AI等方面。軟件開發(fā)方面，公司收購AR軟件開發(fā)公司Metaio技術(shù)公司FlybyMedia，3D空間感知、定位導(dǎo)航等領(lǐng)域。Faceshift–2016年2017年Emotient–Flyby–SensoMotoric–Vrvana–SensoMotoricAR頭顯制造Vrvana，Holographics??體育直播公司Next，Spaces視頻會議等領(lǐng)域。領(lǐng)域的布局和產(chǎn)品競爭力，有望成為公司新的業(yè)績增長點(diǎn)。根DigiTimes頭顯或首先面向B端專業(yè)垂直市場應(yīng)用，售價2000Quest2299美元）、索尼399美元）、HTC900美元）等產(chǎn)品。當(dāng)前我們看好蘋果在AR/VR領(lǐng)域的布局和產(chǎn)品競較高，預(yù)計將小批量出貨，未來隨著出貨量提升、規(guī)?；癸@，蘋果設(shè)備售價下降至消費(fèi)級，蘋果業(yè)務(wù)將進(jìn)入良性循環(huán)，2018年2020年Holographics–VR–Space–35新的業(yè)績增長點(diǎn)：軟件現(xiàn)行，布局智能汽車領(lǐng)域；布局整車制造，蘋果汽車有望落地。智能汽車?蘋果布局智能汽車領(lǐng)域以軟件先行。1）2013年蘋果推出Carplay車載智能系統(tǒng)入局智能汽車領(lǐng)域。Carplay為車載版的iOS，可以將手機(jī)軟件生態(tài)接入汽車中。截至2021年11月，蘋果Carplay與全球70家車企就712款車型展開合作，領(lǐng)先于百度CarLife、華為Hicar等競爭對手。蘋果Carplay新車滲透率高，2020年全球售出的新車中有超過80%支持Carplay。2蘋果注重?zé)o人駕駛技術(shù)布局。2017年蘋果公司獲準(zhǔn)在加利福尼2019年蘋果收購自動駕駛初創(chuàng)公司Drive.ai，以增強(qiáng)其在自動駕駛相關(guān)領(lǐng)域的競爭力。?專利儲備和供應(yīng)鏈動向顯示蘋果嘗試整車制造領(lǐng)域。自2014年啟動自動駕駛Titan項(xiàng)目后，蘋果的技術(shù)路徑和蘋果汽車的最終形態(tài)并未確定。2022年，有消息稱蘋果造車團(tuán)隊已解散，使得蘋果造車具有更大的不確定性。我們認(rèn)為，不論最終形態(tài)，蘋果汽車仍有望落地：）蘋果整車制造專利儲備豐富。根據(jù)PatentlyApple的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2019年至今，蘋果關(guān)于智能汽車的專利已超過200項(xiàng)，專利內(nèi)容覆蓋自動駕駛相關(guān)的傳感器、激光雷達(dá)、投影儀系統(tǒng)等，以及底盤和車身相關(guān)的懸掛系統(tǒng)、照明系統(tǒng)、車身、轉(zhuǎn)向系統(tǒng)等。2）蘋果供應(yīng)鏈紛紛布局汽車領(lǐng)域。蘋果核心供應(yīng)鏈中富士康、立訊精密等公司均入局汽車領(lǐng)域，或?yàn)樘O果汽車做準(zhǔn)備。蘋果在自動駕駛領(lǐng)域的歷史關(guān)鍵布局Carplay8002013Carplay2021titan2022()60040020002014Titan2019自動駕駛初創(chuàng)Drive.ai20162017加州公共道路測試自動駕駛汽車BloombergPatently36新的業(yè)績增長點(diǎn)：看好智能汽車業(yè)務(wù)對公司長周期的支撐，有望為公司帶來新的估值彈性。智能汽車?我們看好未來智能汽車業(yè)務(wù)對蘋果業(yè)績的賦能，有望為公司帶來新的估值彈性。?我們認(rèn)為蘋果汽車仍有望落地，并在高速增長的新能源汽車市場分一杯羹，將極大驅(qū)動業(yè)績增長。根據(jù)EVTank數(shù)據(jù)，預(yù)計到2025年銷量將達(dá)到1800540.3%2萬美元，則2025年全球新能源汽車市場規(guī)模高達(dá)3.6萬億美元。?龐大的市場規(guī)模下，假設(shè)2025年后汽車市場規(guī)模保持不變，蘋