價值評估投資管理課件

價值評估——投資管理第一節(jié)證券估價（金融資產(chǎn)投資）第二節(jié)投資管理（生產(chǎn)性資產(chǎn)投資）價值評估——投資管理第一節(jié)證券估價（金融資產(chǎn)投資）本章目標(biāo)：理解證券估價的基本原理，掌握各種證券的估價方法；理解現(xiàn)金流量的含義，掌握現(xiàn)金流量的基本構(gòu)成，掌握現(xiàn)金流量的估算方法及基本原則；了解資本預(yù)算的程序，掌握資本預(yù)算的基本方法及應(yīng)用，掌握資本預(yù)算的風(fēng)險分析。本章目標(biāo)：理解證券估價的基本原理，掌握各種證券的估價方法；第一節(jié)證券估價一、證券估價基本原理二、債券估價三、股票估價第一節(jié)證券估價一、證券估價基本原理一、證券估價的基本原理1、價值的含義帳面價值：(1)資產(chǎn)的帳面價值:資產(chǎn)的成本減去累計折舊即資產(chǎn)凈值;(2)公司的帳面價值:總資產(chǎn)減去負(fù)債與優(yōu)先股之和即凈資產(chǎn)一、證券估價的基本原理1、價值的含義

清算價值

一項(xiàng)資產(chǎn)或一組資產(chǎn)（一個公司）從正在運(yùn)營的組織中分離出來單獨(dú)出售所能獲得的貨幣額。持續(xù)經(jīng)營價值

公司作為一個正在持續(xù)運(yùn)營的組織出售時所能獲得的貨幣額.我們在本章中所討論的證券定價模型一般都假設(shè)：公司是持續(xù)經(jīng)營的公司，能為證券投資者提供正的現(xiàn)金流量。

清算價值一項(xiàng)資產(chǎn)或一組資產(chǎn)（一個公司）從正在運(yùn)營的組織中

市場價值資產(chǎn)交易時的市場價格內(nèi)在價值

在考慮了影響價值的所有因素后決定的證券的應(yīng)有價值證券的內(nèi)在價值是投資者獲得的現(xiàn)金流入量按要求的報酬率在一定時期內(nèi)折現(xiàn)的現(xiàn)值。

2、證券估價的基本原理資產(chǎn)特征：預(yù)期現(xiàn)金流入量預(yù)期現(xiàn)金流入量持續(xù)時間預(yù)期現(xiàn)金流入量風(fēng)險水平投資者要求報酬率對于其現(xiàn)金流入量折現(xiàn)證劵或資產(chǎn)價值投資者的意愿：對風(fēng)險的評估對風(fēng)險的承受意愿2、證券估價的基本原理資產(chǎn)特征：投資者要求報酬率對于其現(xiàn)金流３、證券估價的基本模型資產(chǎn)或證券估價的三個步驟：第一，估計評估對象的未來預(yù)期現(xiàn)金流入量；第二，估計投資者要求的報酬率；第三，利用上述模型計算資產(chǎn)或證券的價值。３、證券估價的基本模型資產(chǎn)或證券估價的三個步驟：二、債券估價債券的現(xiàn)金流：

定期利息和本金二、債券估價債券的現(xiàn)金流：

假設(shè)有一個投資者，對債券要求的收益率為12%，該債券面值為1000元，票面利率為12%，5年到期后，那么，其內(nèi)在價值為：

如果投資者要求的收益率從12%提高到15%，那么，該債券的內(nèi)在價值為：

如果投資者要求的收益率從12%下降到9%，那么，該債券的內(nèi)在價值為：

假設(shè)有一個投資者，對債券要求的收益率為12%，該債券面值為

永久債券：零息債券:

永久債券：三、普通股估價在公司清算時，普通股股東對全部清償債權(quán)人與優(yōu)先股股東之后的公司剩余資產(chǎn)享有索取權(quán).在公司分配利潤時，普通股股東享有公司剩余利潤的分配權(quán).普通股股東是公司的最終所有者，他們擁有公司的所有權(quán)，承擔(dān)與所有權(quán)有關(guān)的風(fēng)險，以投資額為限承擔(dān)責(zé)任.三、普通股估價在公司清算時，普通股股東對全部清償債權(quán)人與優(yōu)先普通股定價

(1)未來股利 (2)未來出售普通股股票當(dāng)投資者投資普通股時，他會得到哪些現(xiàn)金流?普通股定價 (1)未來股利當(dāng)投資者投資普通股時，他會股利定價模型基本股利定價模型：普通股的每股價值等于未來所有股利的現(xiàn)值.(1+

r)1(1+r)2(1+r)V=++...+Div1DivDiv2=t=1(1+r)tDivtDivt: 第t期的現(xiàn)金股利r: 投資者要求的報酬率股利定價模型基本股利定價模型：普通股的每股價值等于未來所有股調(diào)整股利定價模型如果股票在第n期被出售：(1+

r)1(1+r)2(1+r)nV=++...+Div1Divn

+PricenDiv2n: Pricen: 調(diào)整股利定價模型如果股票在第n期被出售：(1+r)1(1股利增長模式假定股利定價模型要求預(yù)測未來所有的現(xiàn)金股利假定未來股利增長率將會簡化定價方法零增長固定增長股利增長模式假定股利定價模型要求預(yù)測未來所有的現(xiàn)金股利零增長模型零增長模型假定每年股利不變即g=0.(1+

r)1(1+r)2(1+r)V=++...+D1D=rD1D1: 第1期將支付的股利.r: 投資者要求的報酬率.D2零增長模型零增長模型假定每年股利不變即g=0.(1零增長模型例StockZG上一期分得股利$3.24/股.投資者要求的報酬率為15%.普通股的價值是多少？D1 =$3.24(1+0)=$3.24VZG =D1/r=$3.24/.15=$21.60零增長模型例StockZG上一期分得股利$3.24/固定增長模型固定增長模型假定股利按增長率g穩(wěn)定增長.(1+

r)1(1+r)2(1+r)V=++...+D0(1+g)D0(1+g)=(r

-g)D1D1: 第1期的股利.g

: 固定增長率.r: 投資者要求的報酬率.D0(1+g)2固定增長模型固定增長模型假定股利按增長率g穩(wěn)定增長.(1固定增長模型例StockCGg=8%.上一期分得的股利$3.24/股，投資者要求的報酬率為15%.普通股的價值是多少？D1 =$3.24(1+.08)=$3.50VCG =D1/(r

-g)=$3.50/(.15-.08) =$50固定增長模型例StockCGg=8%.上一期分得的

思考：假設(shè)某投資者計劃投資購買A公司股票。A公司去年每股支付的股利為1元。根據(jù)有關(guān)信息，該投資者預(yù)計A公司年股利增長率為10%，A公司股票的系數(shù)為2，證券市場所以股票的平均收益率為15%，現(xiàn)行國庫券利率為8%，請計算A公司股票的內(nèi)在價值。投資者要求的收益率=8%+2*（15-8%）=22%預(yù)期每股股利=1*（1+10%）=1.1元內(nèi)在價值=1.1/(22%-10%）=9.17元

思考：第二節(jié)投資管理（生產(chǎn)性資產(chǎn)投資管理）一、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量二、資本預(yù)算第二節(jié)投資管理（生產(chǎn)性資產(chǎn)投資管理）一、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量一、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量

1、現(xiàn)金流量及其構(gòu)成概念：特指一個投資項(xiàng)目可引起的企業(yè)現(xiàn)金支出和現(xiàn)金收入增加的數(shù)額。構(gòu)成：現(xiàn)金流出量、現(xiàn)金流入量和凈現(xiàn)金流量一、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量

1、現(xiàn)金流量及其構(gòu)成

現(xiàn)金流出量：是指投資項(xiàng)目引起的企業(yè)現(xiàn)金支出的增加額。（1）購置生產(chǎn)線的價款；（2）生產(chǎn)線的維護(hù)、修理等費(fèi)用；（3）墊支的流動資金。

現(xiàn)金流出量：

現(xiàn)金流入量：是指投資項(xiàng)目引起的企業(yè)現(xiàn)金收入的增加額（1）營業(yè)現(xiàn)金流入

（營業(yè)現(xiàn)金流入=銷售收入—付現(xiàn)成本付現(xiàn)成本=銷售成本—折舊）營業(yè)現(xiàn)金流入=稅后利潤+折舊（2）該生產(chǎn)線壽命期終了或出售或報廢時的殘值收入（3）收回的流動資金

現(xiàn)金流入量：凈現(xiàn)金流量：指一定期間現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量的差額。凈現(xiàn)金流量：指一定期間現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量的差額。2、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量估算折舊所得稅現(xiàn)金流量2、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量估算（1）稅后成本與稅后收入稅后成本：凡是可以抵減稅負(fù)的項(xiàng)目，其實(shí)際支付的數(shù)額并不是真實(shí)負(fù)擔(dān)的成本，企業(yè)在進(jìn)行投資項(xiàng)目評估時，應(yīng)將因此而減少的所得稅考慮進(jìn)去。這種扣除了所得稅影響以后的費(fèi)用凈額稱為稅后成本。

稅后成本=實(shí)際支付額*（1-所得稅稅率）（1）稅后成本與稅后收入稅后成本：稅后成本例子：某個企業(yè)某月為了某個投資項(xiàng)目發(fā)生了廣告費(fèi)支出20000元，假設(shè)所得稅率為33%，那么，稅后成本20000*（1-33%）=13400元稅后成本例子：某個企業(yè)某月為了某個投資項(xiàng)目發(fā)生了廣告費(fèi)支出2稅后收入:由于所得稅的作用，企業(yè)的營業(yè)收入并不是都?xì)w企業(yè)所有，有一部分要作為所得稅支出流出企業(yè)。稅后收入=收入金額*（1-所得稅）稅后收入:由于所得稅的作用，企業(yè)的營業(yè)收入并不是（2）折舊的抵稅作用項(xiàng)目A公司（元）B公司（元）銷售收入2000020000付現(xiàn)成本1000010000折舊費(fèi)用3000/稅前利潤700010000所得稅費(fèi)用23103300稅后利潤46906700折舊3000/營業(yè)現(xiàn)金流入量76906700

稅負(fù)減少=折舊額*稅率（2）折舊的抵稅作用項(xiàng)目A公司（元）B公司（元）銷售收入20（3）、稅后現(xiàn)金流量的估算1）根據(jù)現(xiàn)金流量的定義計算營業(yè)現(xiàn)金流量=銷售收入—付現(xiàn)成本—所得稅2）根據(jù)期末營業(yè)結(jié)果來計算

營業(yè)現(xiàn)金流量=稅后利潤+折舊3）根據(jù)所得稅對收入、成本和折舊的影響計算營業(yè)現(xiàn)金流量=稅后收入—稅后成本+稅負(fù)減少

=收入*（1—稅率）—付現(xiàn)成本*（1—稅率）+折舊額*稅率（3）、稅后現(xiàn)金流量的估算1）根據(jù)現(xiàn)金流量的定義計算（4）現(xiàn)金流量估算的一般原則1）區(qū)分相關(guān)成本與沉落成本2）要考慮機(jī)會成本3）要考慮投資項(xiàng)目對企業(yè)其他部分的影響4）要考慮營運(yùn)資金凈額的影響（4）現(xiàn)金流量估算的一般原則1）區(qū)分相關(guān)成本與沉落成本二、資本預(yù)算在項(xiàng)目投資之前，需對目標(biāo)項(xiàng)目的未來經(jīng)營狀況進(jìn)行預(yù)測分析，判斷該投資所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金收益是否能夠彌補(bǔ)期初的投資，是否可以為有關(guān)投資者或公司提供令人滿意的投資回報，這樣的投資決策分析過程成為資本預(yù)算（capitalbudgeting）1、預(yù)算程序2、預(yù)算基本方法——凈現(xiàn)值法（NPV法）3、資本預(yù)算的風(fēng)險調(diào)整和控制4、凈現(xiàn)值法的實(shí)際運(yùn)用5、凈現(xiàn)值法面臨的挑戰(zhàn)二、資本預(yù)算在項(xiàng)目投資之前，需對目標(biāo)項(xiàng)目的未1、預(yù)算程序1）估算投資項(xiàng)目的預(yù)期現(xiàn)金流量；2）估計預(yù)期現(xiàn)金流量的風(fēng)險水平；3）確定投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流量現(xiàn)值；4）采用一定的方法，決定接受或拒絕投資項(xiàng)目1、預(yù)算程序1）估算投資項(xiàng)目的預(yù)期現(xiàn)金流量；2、預(yù)算基本方法——凈現(xiàn)值法（NPV法）1）凈現(xiàn)值法的概念與法則概念：是指將目標(biāo)項(xiàng)目在未來存續(xù)期間產(chǎn)生的預(yù)期現(xiàn)金流，以適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率貼現(xiàn)后加總，再減去目標(biāo)項(xiàng)目期初的投資金額后的差量，即：2、預(yù)算基本方法——凈現(xiàn)值法（NPV法）1）凈現(xiàn)值法的概念與例子：

某公司擬投資一個項(xiàng)目，設(shè)該項(xiàng)目的存續(xù)期為3年，期初投資為2000萬元，第1年的現(xiàn)金凈流入為1200萬元，第2年的現(xiàn)金凈流入為1000萬元，第3年的現(xiàn)金凈流入為600萬元，又設(shè)公司資本成本為10%，并據(jù)此作為該項(xiàng)目的貼現(xiàn)率。例子：某公司擬投資一個項(xiàng)目，設(shè)該項(xiàng)目的存續(xù)期為法則：在無資本約束的條件下，公司應(yīng)該接受所有NPV大于零或等于零的項(xiàng)目而拒絕又有NPV小于零的項(xiàng)目。為了最大化公司價值或最大化股東財富，公司在選擇目標(biāo)項(xiàng)目時，應(yīng)該盡可能選擇NPV大的項(xiàng)目。法則：在無資本約束的條件下，公司應(yīng)該接受所有N2）凈現(xiàn)值法的擴(kuò)展（1）為什么凈現(xiàn)值由現(xiàn)金流量決定

——非會計利潤（2）現(xiàn)金流何時發(fā)生

兩個時間點(diǎn)和一個時間段（3）現(xiàn)金流的估算

期初、存續(xù)期、項(xiàng)目終止期（4）項(xiàng)目貼現(xiàn)率投資者要求的收益率或項(xiàng)目資本成本2）凈現(xiàn)值法的擴(kuò)展（1）為什么凈現(xiàn)值由現(xiàn)金流量決定3、資本預(yù)算的風(fēng)險調(diào)整和控制（1）敏感性分析在其他經(jīng)濟(jì)解釋變量保持不變時，第i個經(jīng)濟(jì)解釋變量Xi的變動給項(xiàng)目分析對象Y造成的影響以及影響程度的一種分析方法。

原則：在等額的變動幅度時，敏感度越大的變量對目標(biāo)項(xiàng)目的影響力也越大，該變量就必然成為經(jīng)營中的關(guān)鍵變量。3、資本預(yù)算的風(fēng)險調(diào)整和控制（1）敏感性分析例：悲觀估計正常估計樂觀估計變量NPV萬元變量NPV萬元變量NPV萬元市場規(guī)模市場份額單位售價單位變動成本固定成本折舊45萬件9%1.81.12.21萬元0.75370.7537-0.78250.75371.67552.2950萬件10%2121萬元2.292.292.292.292.292.2955萬件11%2.20.91.81萬元3.8263.8265.3623.8262.9042.29例：悲觀估計正常估計樂觀估計變量NPV萬元變量NPV萬元變量（2）情景分析是指從所有經(jīng)濟(jì)解釋變量同時變動的角度，考察目標(biāo)項(xiàng)目未來可能發(fā)生的變化的一種分析方法。（2）情景分析是指從所有經(jīng)濟(jì)解釋變量同時4、凈現(xiàn)值法的實(shí)際運(yùn)用（1）不同使用壽命設(shè)備的選擇

例：假設(shè)某公司購置設(shè)備，現(xiàn)有兩種設(shè)備可供選擇，這兩種設(shè)備生產(chǎn)完全相同的產(chǎn)品。設(shè)備A和B的壽命、初始投資額以及每年使用成本見表，投資者要求收益率為10%。4、凈現(xiàn)值法的實(shí)際運(yùn)用（1）不同使用壽命設(shè)備的選擇

時刻0時刻1時刻2時刻3現(xiàn)值A(chǔ)1411116.49B101.31.3012.26設(shè)備A、B的壽命、投資額和使用成本等價年度成本是指目標(biāo)項(xiàng)目投資期內(nèi)，基于該期間現(xiàn)金流出現(xiàn)值的年金：A=16.49/2.487=6.63B=12.26/1.736=7.06

時刻0時刻1時刻2時刻3現(xiàn)值A(chǔ)1411116.49B101（2）新舊設(shè)備替換決策例：假設(shè)某公司使用的老設(shè)備每年的修理費(fèi)和殘值見下表?，F(xiàn)擬購置一臺新設(shè)備，初始投資為9000元，使用壽命為6年，每年的修理費(fèi)用預(yù)計為200元，設(shè)備無殘值。新老設(shè)備所產(chǎn)生的年收入是一樣的，假如投資者期望收益率為10%。（2）新舊設(shè)備替換決策例：假設(shè)某公司使用的老設(shè)備每年

老設(shè)備每年的修理費(fèi)和殘值時刻修