2023紡服行業(yè)策略：新時(shí)代下的服飾消費(fèi)新趨勢(shì)

證券研究報(bào)告（優(yōu)于大市，維持）《新時(shí)代下的服飾消費(fèi)新趨勢(shì)》——2023紡服行業(yè)策略梁希（紡織服裝行業(yè)分析師）SAC編號(hào)：S0850516070002盛 開（紡織服行業(yè)析師）SAC編號(hào)：S08505191000022022年12月5日目錄目錄1、行業(yè)與市場(chǎng)回顧出口：長(zhǎng)期景氣趨勢(shì)不改市場(chǎng)表現(xiàn)：PE2、電商疫情期間韌性強(qiáng)行業(yè)：電商表現(xiàn)更具韌性天貓零售：優(yōu)質(zhì)品牌表現(xiàn)亮眼上市企業(yè)：加速全渠道融合3、直播電商景氣高，順勢(shì)增長(zhǎng)服裝品類將受益直播趨勢(shì)3.3電商代運(yùn)營(yíng)：2017-2022行業(yè)年復(fù)合增速27%3.4海外品牌需求比例高達(dá)90%

4、疫情期間運(yùn)動(dòng)消費(fèi)表現(xiàn)優(yōu)運(yùn)動(dòng)：國(guó)內(nèi)品牌逆勢(shì)增長(zhǎng)運(yùn)動(dòng)服疫情后需求或更強(qiáng)5、“碳中和”不可逆的發(fā)展趨勢(shì)“造產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)景氣度良好6、推薦標(biāo)的7、風(fēng)險(xiǎn)提示2 1.11.1服裝零售：疫情拖累增長(zhǎng)，期待復(fù)蘇2022年受疫情反復(fù)影響，國(guó)內(nèi)零售環(huán)境不佳，影響服裝零售。2021年一季度服裝鞋帽零售在低基數(shù)背景下恢復(fù)高增長(zhǎng)，8月起轉(zhuǎn)負(fù)，2022年1-2月增速回正，我們認(rèn)為主要受全國(guó)降溫以及春節(jié)新年消費(fèi)影響。2022年3-5月，因國(guó)內(nèi)多個(gè)城市陸續(xù)受疫情影響，線下客流減少，服裝鞋帽零售持續(xù)下滑，6月起疫情整體平穩(wěn)，服裝鞋帽零售增速回暖，10月起，多個(gè)一二線城市受疫情影響，單月服裝鞋帽零售額同比減少7.5%，1-10月累計(jì)下滑4.4%。圖：服裝鞋帽紡織品零售單月/累計(jì)增速 圖：服裝零售單月/累計(jì)增速80% 服裝鞋帽針紡織品類當(dāng)月增速服裝鞋帽針紡織品類累計(jì)增速60%40%20%0%-20%-40%

80% 服裝類當(dāng)月增速（%）服裝類累計(jì)增速（%）服裝類累計(jì)增速（%）40%20%0%-20%-40% 資料來源：WIND，海通證券研究所 3

請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1.21.2服裝線上：疫情環(huán)境下更具韌性2022年1-10月，網(wǎng)上穿類商品零售累計(jì)增速5.3%，2021年全年增速為8.3%，對(duì)比服裝鞋帽針織品類零售增速2022年1-10月、2021年分別為-4.4%、12.7%。我們認(rèn)為，2022年疫情期間因局部地區(qū)物流受限，發(fā)貨不暢，導(dǎo)致零售增速下降，但因線上銷售不受空間限制，所以降幅好于整體零售降幅，隨交通管控放松，物流通暢，電商銷售已恢復(fù)增長(zhǎng)。圖：穿類線上累計(jì)增速 圖：穿類線上單月增速

21.4%

18.1%

20.3%

22.0%

15.4%

19.0%11.5%11.2%

20.1%10.2%

10.1%15%10%5%

5.8%

8.3%

5.3%

10%5%0%

7.7%5.8%

3.9%-5.1%

3.9%-4.2%

-1.3%

8.3%

9.6%-5%0% -10%-15%

-7.0%

-13.2%

-9.4%資料來源：WIND，海通證券研究所

4請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1.31.3出口：長(zhǎng)期景氣趨勢(shì)不改2022年1-10月紡織品服裝出口整體呈正增長(zhǎng)。2022年1-10月，中國(guó)紡織品服裝累計(jì)出口2732億美元，同比增6.5%，其中紡織品累計(jì)出口額1257億美元，同比增長(zhǎng)6.9%，服裝累計(jì)出口額1476億美元，同比增6.4%。一季度開始，越南對(duì)本地疫情管控放松，制造生產(chǎn)恢復(fù)正常，對(duì)中國(guó)的服裝制造出口造成競(jìng)爭(zhēng)壓力，然而中國(guó)22年前10個(gè)月服裝及附件出口累計(jì)增速仍達(dá)到6.4%，我們認(rèn)為中國(guó)制造已通過制造壁壘、研發(fā)優(yōu)勢(shì)等特點(diǎn)，增強(qiáng)與下游客戶粘性，保證穩(wěn)定增長(zhǎng)。圖：紡織品單月、累計(jì)出口增速（%） 圖：服裝單月、累計(jì)出口增速（%）資料來源：WIND，海通證券研究所

紡織品出口當(dāng)月增速（%）紡織品出口當(dāng)月增速（%）紡織品出口累計(jì)增速（%）服裝出口當(dāng)月增速（%）服裝出口累計(jì)增速（%）5 1.41.4市場(chǎng)表現(xiàn)：PE估值低于歷史均值2022年初至12/2，SW紡服板塊累計(jì)下跌13.4%，跑贏創(chuàng)業(yè)板指數(shù)14.9pct，跑贏滬深300指數(shù)8.3pct。細(xì)分行業(yè)看，SW服裝家紡?fù)谙碌?4.0%，SW紡織制造下跌11.8%，而在行業(yè)子板塊中，SW印染上漲10.5%、SW輔料上漲7.0%，顯著好于行業(yè)平均水平。表：SW行業(yè)漲跌幅居前個(gè)股（2022年初至12/2）SW服裝家紡 SW紡織制造 SW印染 SW輔料公司名稱漲跌幅公司名稱漲跌幅公司名稱漲跌幅公司名稱漲跌幅安奈兒107.38%巨星農(nóng)牧44.34%航民股份40.03%偉星股份8.26%棒杰股份96.45%航民股份40.03%華紡股份2.65%興業(yè)科技6.08%牧高笛55.31%魯泰A28.23%紅豆股份42.98%新澳股份24.94%貴人鳥29.50%孚日股份23.78%資料來源：WIND，收盤價(jià)取2022/12/2，海通證券研究所注：除B股

1.41.4市場(chǎng)表現(xiàn)：PE估值低于歷史均值從PE估值看，2022/12/2紡織服裝板塊PE估值17.16倍（TTM，剔除負(fù)值，下同），較4月低點(diǎn)的14.51倍有所修復(fù)，我們認(rèn)為主要由于部分優(yōu)質(zhì)企業(yè)業(yè)績(jī)兌現(xiàn)，訂單良好，市場(chǎng)信心回暖。分子板塊，SW紡織制造板塊17.87倍，SW服裝家紡板塊16.32倍。我們認(rèn)為從估值上看，紡織服裝板塊估值低于歷史均值區(qū)間。圖：SW紡服PE（TTM）估值情況申萬紡織服飾（倍）歷史平均（倍）申萬紡織服飾（倍）歷史平均（倍）歷史均值：25.48倍5040302010 17.16倍0資料來源：WIND，收盤價(jià)取2022/12/2，海通證券研究所

目錄目錄1、行業(yè)與市場(chǎng)回顧出口：長(zhǎng)期景氣趨勢(shì)不改市場(chǎng)表現(xiàn)：PE2、電商疫情期間韌性強(qiáng)行業(yè)：電商表現(xiàn)更具韌性天貓零售：優(yōu)質(zhì)品牌表現(xiàn)亮眼上市企業(yè)：加速全渠道融合3、直播電商景氣高，順勢(shì)增長(zhǎng)服裝品類將受益直播趨勢(shì)3.3電商代運(yùn)營(yíng)：2017-2022行業(yè)年復(fù)合增速27%3.4海外品牌需求比例高達(dá)90%

4、疫情期間運(yùn)動(dòng)消費(fèi)表現(xiàn)優(yōu)運(yùn)動(dòng)：國(guó)內(nèi)品牌逆勢(shì)增長(zhǎng)運(yùn)動(dòng)服疫情后需求或更強(qiáng)5、“碳中和”不可逆的發(fā)展趨勢(shì)“造產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)景氣度良好6、推薦標(biāo)的7、風(fēng)險(xiǎn)提示2.12.1行業(yè)：電商表現(xiàn)更具韌性電商板塊因不受線下客流影響，所以受到實(shí)體店鋪客流減少的影響較小，在疫情期間顯示出更強(qiáng)的抗壓性。2022年1-10月網(wǎng)上穿類商品零售累計(jì)增速5.3%，增速優(yōu)于同期服裝鞋帽零售增速（-4.4%）。2022年單10月服裝鞋帽零售增速為-7.5%，穿類線上增速為9.6%,線上增速顯著優(yōu)于整體。圖：行業(yè)零售累計(jì)增速 圖：行業(yè)零售單月增速服裝零售累計(jì)增速穿類線上累計(jì)增速服裝零售累計(jì)增速穿類線上累計(jì)增速60%40%20%0%-20%-40%

80%服裝零售單月增速穿類線上單月增速服裝零售單月增速穿類線上單月增速40%20%0%-20%-40% 2.2天貓零售：優(yōu)質(zhì)品牌表現(xiàn)亮眼從我們觀測(cè)的天貓銷售額數(shù)據(jù)看，各板塊表現(xiàn)有所分化，國(guó)產(chǎn)運(yùn)動(dòng)休閑、戶外、家紡等相對(duì)增速良好，1-10月累計(jì)增速超過10%的品牌包括安踏、Fila、鴻星爾克、Descente、lululemon2.2天貓零售：優(yōu)質(zhì)品牌表現(xiàn)亮眼表：品牌銷售同比增速（2022年）資料來源：久謙數(shù)據(jù)，海通證券研究所

10 2.32.3上市企業(yè)：加速全渠道融合通過分析對(duì)比我們發(fā)現(xiàn)，①18家公司中的13家最新一期線上收入增速高于線下，其中牧高笛、歌力思分別達(dá)249%、38%；②線上收入占比超過25%的公司有10家，其中8家的線上收入增速高于線下，未來線上份額將進(jìn)一步提升。圖：最新一期線上、線下收入增速對(duì)比 圖：上市公司最新一期電商收入占比60%540540321%0%0%0%0%資料來源：安正時(shí)尚、海瀾之家、太平鳥、歌力思、富安娜2021Q3及2022Q3業(yè)績(jī)公告，地素時(shí)尚、羅萊生活、水星家紡、朗姿股份、森馬服飾、牧高笛、欣賀股份、李、361度、比音勒芬、開潤(rùn)股份、新秀麗2021半年報(bào)及2022半年報(bào)，海通證券研究所

請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明目錄目錄1、行業(yè)與市場(chǎng)回顧出口：長(zhǎng)期景氣趨勢(shì)不改市場(chǎng)表現(xiàn)：PE2、電商疫情期間韌性強(qiáng)行業(yè)：電商表現(xiàn)更具韌性天貓零售：優(yōu)質(zhì)品牌表現(xiàn)亮眼上市企業(yè)：加速全渠道融合3、直播電商景氣高，順勢(shì)增長(zhǎng)服裝品類將受益直播趨勢(shì)3.3電商代運(yùn)營(yíng)：2017-2022行業(yè)年復(fù)合增速27%3.4海外品牌需求比例高達(dá)90%

4、疫情期間運(yùn)動(dòng)消費(fèi)表現(xiàn)優(yōu)運(yùn)動(dòng)：國(guó)內(nèi)品牌逆勢(shì)增長(zhǎng)運(yùn)動(dòng)服疫情后需求或更強(qiáng)5、“碳中和”不可逆的發(fā)展趨勢(shì)“造產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)景氣度良好6、推薦標(biāo)的7、風(fēng)險(xiǎn)提示12 3.13.1直播電商：高景氣行業(yè)，順勢(shì)增長(zhǎng)直播電商顯示出高景氣度。根據(jù)艾媒咨詢的數(shù)據(jù)，2021年中國(guó)直播電商市場(chǎng)規(guī)模達(dá)1.225%，高于同期全國(guó)網(wǎng)上零售額增速預(yù)計(jì)2025年規(guī)模達(dá)2.1萬億，2021-2025ECAGR為15.5%。在線直播用戶體量大，商業(yè)前景可期。根據(jù)艾媒咨詢的數(shù)據(jù)，2021年中國(guó)在線直播用戶規(guī)模達(dá)6.4億人，同比增長(zhǎng)8.2%。圖：中國(guó)直播電商市場(chǎng)規(guī)模、增速直播電商市場(chǎng)規(guī)模（億元，左軸）

圖：中國(guó)在線直播用戶規(guī)模及增速用戶規(guī)模（億人，左軸）0

直播電商市場(chǎng)規(guī)模增速（%，右軸）全國(guó)網(wǎng)上零售額增速（%，右軸）2018 2019 2020 20212022E2023E2024E2025E

250%225%200%175%150%125%100%75%50%25%0%

7 增長(zhǎng)率（%，右軸）65432102016 2017 2018 2019 2020 2021

30%25%20%15%10%5%0%資料來源：艾媒咨詢官網(wǎng)《2022-2023年中國(guó)直播電商行業(yè)運(yùn)行大數(shù)據(jù)分析及趨勢(shì)研究報(bào)告》，WIND，海通證券研究所

13 3.2服裝品類將受益直播趨勢(shì)從品類角度看，服飾鞋靴電商滲透率高，已熟悉線上交易環(huán)境。根據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，2021年服飾鞋靴電商零售規(guī)模達(dá)8730億元，滲透率為31.4%，較2019年提升9.3pct，預(yù)計(jì)至2023年提升至31.8%。根據(jù)中國(guó)消費(fèi)者協(xié)會(huì)《直播電商購(gòu)物消費(fèi)者滿意度在線調(diào)查報(bào)告》（2020），通過直播電商渠道，消費(fèi)者購(gòu)買品類以服裝、日用品、美食和美妝為主，占比分別為63.6%、57.7%、53.8%和50.0%3.2服裝品類將受益直播趨勢(shì)善于運(yùn)用新媒體，服裝品牌獲得新增長(zhǎng)曲線。根據(jù)有米云的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，服飾鞋包品類連續(xù)2年為抖音雙十一銷量第一，2021、2022雙11期間，抖音服飾鞋包銷量占比分別為29%，23%。圖：中國(guó)服飾鞋靴電商零售額規(guī)模及滲透率 表：2021-2022年雙抖音各品類銷量占比（%）100009000800070006000500040003000

規(guī)模（億元,左軸） 滲透率（%，右軸）

35%30%25%20%15%10%

2021年 2022年0

5%0%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E

服飾鞋包 日用百貨 彩妝護(hù)家居家裝 其他

服飾鞋包日用百貨彩妝護(hù)膚家居家裝其他資料來源：Euromonitor，中國(guó)消費(fèi)者協(xié)會(huì)官網(wǎng)，飛瓜數(shù)據(jù)，有米云，海通證券研究所14

請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明3.33.3電商代運(yùn)營(yíng)：2017-2022行業(yè)年復(fù)合增速27%我國(guó)電商服務(wù)行業(yè)蓬勃發(fā)展，規(guī)模增速更高于網(wǎng)上零售額增速。2021年我國(guó)網(wǎng)上零售額規(guī)模13萬億元，2016-2021年復(fù)合增速20%。據(jù)艾媒咨詢估計(jì)，2022年品牌電商服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)3663億元，2017-2022年間保持高景氣，年復(fù)合增速27%。圖：2015-2021年中國(guó)網(wǎng)絡(luò)零售額規(guī)模網(wǎng)上零額規(guī)（萬，左軸） 增速（%，右軸占社零比率（%，右）

圖：2016-2022年中國(guó)品牌電商服務(wù)市場(chǎng)交易規(guī)模品牌電服務(wù)場(chǎng)規(guī)億元，軸） 增速（%，右軸）141210864202015 2016 2017 2018 2019 2020

5%0%

0

2016 2017 2018 2019 2020 2021

60%55%50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%資料來源：Wind，艾媒咨詢公眾號(hào)《2022年中國(guó)品牌電商服務(wù)商行業(yè)研究報(bào)告》，海通證券研究所

15 3.43.4海外品牌需求比例高達(dá)90%海外品牌代運(yùn)營(yíng)需求高達(dá)90%。海外一線品牌是代運(yùn)營(yíng)服務(wù)的主要需求方，根據(jù)艾瑞咨詢《中國(guó)品牌電商服務(wù)行業(yè)研究報(bào)告》，2019年國(guó)際品牌對(duì)品牌服務(wù)商的需求比例為80%~90%，國(guó)內(nèi)品牌對(duì)應(yīng)需求為20%-30%。我們認(rèn)為國(guó)際品牌因：①對(duì)中國(guó)電商行業(yè)認(rèn)知少，②對(duì)本土消費(fèi)需求和營(yíng)銷方式理解弱，③對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)服務(wù)理念和監(jiān)管政策也缺少認(rèn)識(shí)，亟需專業(yè)代運(yùn)營(yíng)商幫助，快速高效打開中國(guó)市場(chǎng)。我們認(rèn)為：①更多國(guó)際品牌進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，服務(wù)需求將進(jìn)一步提升，②同理，不熟悉電商商業(yè)環(huán)境、獨(dú)立運(yùn)營(yíng)電商成本壓力大的國(guó)內(nèi)品牌，在線上化變現(xiàn)品牌價(jià)值時(shí)也需要引入服務(wù)商。表：品牌電商服務(wù)商合作客戶類型資料來源：WIN，禮尚信息、百秋電商、優(yōu)壹電商、寶尊電商、州

請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明目錄目錄1、行業(yè)與市場(chǎng)回顧出口：長(zhǎng)期景氣趨勢(shì)不改市場(chǎng)表現(xiàn)：PE2、電商疫情期間韌性強(qiáng)行業(yè)：電商表現(xiàn)更具韌性天貓零售：優(yōu)質(zhì)品牌表現(xiàn)亮眼上市企業(yè)：加速全渠道融合3、直播電商景氣高，順勢(shì)增長(zhǎng)服裝品類將受益直播趨勢(shì)3.3電商代運(yùn)營(yíng)：2017-2022行業(yè)年復(fù)合增速27%3.4海外品牌需求比例高達(dá)90%

4、疫情期間運(yùn)動(dòng)消費(fèi)表現(xiàn)優(yōu)運(yùn)動(dòng)：國(guó)內(nèi)品牌逆勢(shì)增長(zhǎng)運(yùn)動(dòng)服疫情后需求或更強(qiáng)5、“碳中和”不可逆的發(fā)展趨勢(shì)“造產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)景氣度良好6、推薦標(biāo)的7、風(fēng)險(xiǎn)提示17 4.14.1運(yùn)動(dòng)：中國(guó)乃運(yùn)動(dòng)行業(yè)最佳市場(chǎng)之一長(zhǎng)期看，Nike和Adidas兩大國(guó)際運(yùn)動(dòng)品牌，大中華區(qū)增長(zhǎng)高于其整體增長(zhǎng)。2008-2021年間，Nike整體收入CAGR為8.2%，大中華區(qū)耐克品牌的收入CAGR達(dá)11.9%。2008-2021年間，Adidas整體收入CAGR為5.3%，大中華區(qū)收入CAGR達(dá)11.8%。Nike大中華區(qū)增速不僅高于全球，且過去5年呈加速趨勢(shì)，2016-2021期間Nike大中華區(qū)年復(fù)合增速12.2%（高于2008-2021年復(fù)合增速11.9%）。圖：Nike大中華和整體收入、增速 圖：Adidas大中華和整體收入、增速500450400350300250200

Nike大中華區(qū)收入（億美元） Nike整體收入（億美元）

大中華區(qū)CAGR:11.9%整體大中華區(qū)CAGR:11.9%整體CAGR:8.2%大中華區(qū)CAGR:11.8%整體CAGR:5.3%

Adidas大中華區(qū)收入（億歐元） Adidas整體收入（億歐元）150 75100 5050 250 0 資料來源：Nike、Adidas2008-2021年報(bào)，Nike年份為截至次 18年5/31財(cái)年數(shù)據(jù)，例2020年為2021FY數(shù)據(jù)，海通證券研究所

請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明4.14.1運(yùn)動(dòng)：中國(guó)乃運(yùn)動(dòng)行業(yè)最佳市場(chǎng)之一Euromonitor數(shù)據(jù)顯示，2021年中國(guó)運(yùn)動(dòng)服飾市場(chǎng)規(guī)模3718.2億元，同比增19.1%，預(yù)計(jì)2021-2024年復(fù)合增速13.5%，行業(yè)保持高景氣度。從集團(tuán)公司的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局來看，Nike、安踏占據(jù)前二地位，2021年品牌市占率分別為25.2%、16.2%；李寧、特步、361度分別位于第4、6、7位。圖：中國(guó)運(yùn)動(dòng)服飾規(guī)模、增速 圖：2021年中國(guó)運(yùn)動(dòng)服飾公司市占率0

Sportswear規(guī)模（億元，左軸） 增速（%，右軸）5%0%-5%

25.2%16.2%16.2%14.8%8.2%6.6%4.8%2.6%1.9%1.8%1.8%資料來源：Euromonitor，海通證券研究所

19請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明4.24.2運(yùn)動(dòng)：國(guó)內(nèi)品牌逆勢(shì)增長(zhǎng)從運(yùn)動(dòng)品牌恢復(fù)趨勢(shì)看，國(guó)內(nèi)品牌2022Q3多數(shù)實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，其中安踏旗下以descente、kolon為核心的戶外品牌實(shí)現(xiàn)40%以上的高速增長(zhǎng)，安踏主品牌、李寧分別實(shí)現(xiàn)中單位數(shù)、10-20%中段增長(zhǎng)。國(guó)際品牌大中華地區(qū)Q3則多數(shù)出現(xiàn)不同程度的20212021Q420212021Q42022Q12022Q22022Q3安踏體育-主品牌+（25-30%）10-20%中段正增長(zhǎng)10-20%高段正增長(zhǎng)中單位數(shù)負(fù)增長(zhǎng)中單位數(shù)正增長(zhǎng)-Fila+（25-30%）高單位數(shù)正增長(zhǎng)中單位數(shù)正增長(zhǎng)高單位數(shù)負(fù)增長(zhǎng)低雙位數(shù)正增長(zhǎng)-其他品牌+（50-55%）+（30-35%）+（40-45%）20-25%增長(zhǎng)40-45%李寧+56%20-30%低段增長(zhǎng)20-30%高段增長(zhǎng)高單位數(shù)下跌10-20%中段增長(zhǎng)特步-主品牌超過30%增長(zhǎng)+（20-25%）+（30-35%）中雙位數(shù)正增長(zhǎng)20-25%-索康尼--+100%（22H1）-361度-主品牌+14.8%高雙位數(shù)增長(zhǎng)高雙位數(shù)增長(zhǎng)低雙位數(shù)增長(zhǎng)中雙位數(shù)增長(zhǎng)-童裝+18.7%+（25-30%）+（20-25%）+（20-25%）+（20-25%）滔搏-11%（截至2022/2/28全年）-10-20%高段下跌20-30%高段下跌低單位數(shù)下跌寶勝國(guó)際-9%-27%-25%-24%-8%Nike（大中華）-6%（21/6-21/11）-5%（21/12-22/2）-19%（22/3-22/5）-16%（22/6-22/8）大中華6%-19%-35%-35%-27%Puma-亞太地區(qū)-17%亞太地區(qū)-1.8%亞太地區(qū)+9.8%

圖：國(guó)內(nèi)外體育品牌營(yíng)收增速資料來源：各公司21年報(bào)、22Q1-Q3財(cái)報(bào)、定期業(yè)績(jī)披露公告，海通證券研究所20 請(qǐng)務(wù)必讀正后的信披露律聲明4.34.3運(yùn)動(dòng)服疫情后需求或更強(qiáng)后疫情時(shí)代，健康意識(shí)或增強(qiáng)。疫情使人們對(duì)生活方式重新進(jìn)行了思考，日常鍛變，對(duì)運(yùn)動(dòng)的重視程度將提升。我國(guó)運(yùn)動(dòng)參與率仍低于發(fā)達(dá)國(guó)家，具有提升空間。隨著中國(guó)人均GDP增加，積極參與運(yùn)動(dòng)的人口增加，將提升人民對(duì)運(yùn)動(dòng)服飾的需求，運(yùn)動(dòng)服飾的強(qiáng)功能性將成為剛性需求。70%60%50%40%30%20%10%0%63%50%49%45%42%34%美國(guó) 日本 德國(guó) 英國(guó) 韓國(guó) 中國(guó)圖：美國(guó)、日本、中國(guó)人均GDP（美元） 圖70%60%50%40%30%20%10%0%63%50%49%45%42%34%美國(guó) 日本 德國(guó) 英國(guó) 韓國(guó) 中國(guó)1400012000100008000600040002000

中國(guó) 125569905101449905101441040988177020763680168094日本 6301[值]5614美國(guó)[值]資料來源：世界銀行，WIND，經(jīng)濟(jì)學(xué)人智庫，《中國(guó)群眾體育發(fā)展報(bào)告（2015）》，199IT，海通證券研究所注：右圖美國(guó)為2013年數(shù)據(jù)，日本為2006年數(shù)據(jù)，德國(guó)、英國(guó)、韓國(guó)為年數(shù)據(jù)，中國(guó)為2015年數(shù)據(jù) 21

請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明目錄目錄1、行業(yè)與市場(chǎng)回顧出口：長(zhǎng)期景氣趨勢(shì)不改市場(chǎng)表現(xiàn)：PE2、電商疫情期間韌性強(qiáng)行業(yè)：電商表現(xiàn)更具韌性天貓零售：優(yōu)質(zhì)品牌表現(xiàn)亮眼上市企業(yè)：加速全渠道融合3、直播電商景氣高，順勢(shì)增長(zhǎng)服裝品類將受益直播趨勢(shì)3.3電商代運(yùn)營(yíng)：2017-2022行業(yè)年復(fù)合增速27%3.4海外品牌需求比例高達(dá)90%

4、疫情期間運(yùn)動(dòng)消費(fèi)表現(xiàn)優(yōu)運(yùn)動(dòng)：國(guó)內(nèi)品牌逆勢(shì)增長(zhǎng)運(yùn)動(dòng)服疫情后需求或更強(qiáng)5、“碳中和”不可逆的發(fā)展趨勢(shì)“造產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)景氣度良好6、推薦標(biāo)的7、風(fēng)險(xiǎn)提示22 5.1行業(yè)“十四五”規(guī)劃要求“綠色發(fā)展”根據(jù)人民網(wǎng)中國(guó)商網(wǎng)援引中國(guó)紡織工業(yè)聯(lián)合會(huì)會(huì)長(zhǎng)孫瑞哲在2019年氣候創(chuàng)新·時(shí)尚峰會(huì)上的發(fā)言，紡織服裝行業(yè)是全球第二大污染行業(yè)，僅次于石油行業(yè)，2021年我國(guó)紡織品服裝出口3155億美元，穩(wěn)居世界第一，2010-2021年間CAGR3.9%。根據(jù)中國(guó)循環(huán)經(jīng)濟(jì)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，我國(guó)每年約產(chǎn)生2600萬噸廢棄舊衣服，預(yù)計(jì)2030年后增加至5000萬噸。根據(jù)亞洲紡織聯(lián)盟援引中國(guó)紡織工業(yè)聯(lián)合會(huì)數(shù)據(jù)，我國(guó)廢紡綜合利用率約19%（2018），根據(jù)哥本哈根大學(xué)研究機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)，每利用1kg廢紡，可減排二氧化碳3.6kg5.1行業(yè)“十四五”規(guī)劃要求“綠色發(fā)展”我國(guó)已制定2030、2060年前分別實(shí)現(xiàn)碳排放達(dá)峰、碳中和的目標(biāo)，《紡織行業(yè)“十四五”發(fā)展綱要》明確了“綠色發(fā)展”的剛性要求，到2035年紡織行業(yè)責(zé)任導(dǎo)向的綠色低碳循環(huán)體系基本建成，行業(yè)碳排放在達(dá)峰后穩(wěn)中有降。行業(yè)整體纖維加工總量、紡織品服裝出口占全球份額保持基本穩(wěn)定產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)行業(yè)整體纖維加工總量、紡織品服裝出口占全球份額保持基本穩(wěn)定產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)“十四五”末，服裝、家紡、產(chǎn)業(yè)用三大類終端產(chǎn)品纖維消費(fèi)量比例達(dá)到38:27:35（20年為40:27:33）科技創(chuàng)新纖維新材料創(chuàng)新水平繼續(xù)提升，高性能纖維自給率達(dá)到60%以上綠色發(fā)展“十四五”末，紡織行業(yè)用能結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，能源和水資源利用效率進(jìn)一步提升，單位工業(yè)增加值能源消耗、二氧化碳排放量分別降低13.5%和18%，印染行業(yè)水重復(fù)利用率提高到45%以上。生物可降解材料和綠色纖維（包括生物基、循環(huán)再利用和原液著色化學(xué)纖維）產(chǎn)量年均增長(zhǎng)10%以上，循環(huán)再利用纖維年加工量占纖維加工總量的比重達(dá)15%紡織服出口額（元，左） 增速（%，右軸）35000

25%20%15%10%5%0%-5%-10%資料來源：WIND，《紡織行業(yè)“十四五”發(fā)展綱要》，海通證券研究所23

請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明5.2 5.2 “十四五”重點(diǎn)工程：纖維新材料、紡織綠色制造發(fā)展纖維新材料、推進(jìn)紡織行業(yè)綠色制造是我國(guó)“十四五”時(shí)期實(shí)施轉(zhuǎn)型升級(jí)高質(zhì)量發(fā)展的重點(diǎn)任務(wù)，政策將從構(gòu)筑良好產(chǎn)業(yè)生態(tài)、強(qiáng)化發(fā)展資源保障、完善綜合服務(wù)與管理等多維度提供保障，其中明確提出將推動(dòng)產(chǎn)業(yè)與資本市場(chǎng)融合發(fā)展，推動(dòng)已上市公司做強(qiáng)做大，支持企業(yè)對(duì)國(guó)內(nèi)外優(yōu)質(zhì)資源進(jìn)行并購(gòu)重組，提升企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值。纖維新材料重點(diǎn)工程差別化、多功能纖維重點(diǎn)工程纖維新材料重點(diǎn)工程差別化、多功能纖維重點(diǎn)工程提升基礎(chǔ)纖維功能化高效柔性制備技術(shù)與裝備水平；進(jìn)一步開發(fā)差別化、功能性化學(xué)纖維；大力發(fā)展生物可降解高性能脂肪族聚酯纖維，及采用綠色催化劑生產(chǎn)纖維；研發(fā)支撐功能纖維生產(chǎn)的關(guān)鍵材料和輔料；降低石化原料比重，實(shí)現(xiàn)紡織原料多元化。高性能纖維重點(diǎn)工程推動(dòng)國(guó)家級(jí)碳纖維及復(fù)合材料創(chuàng)新中心；加強(qiáng)高性能纖維低成本化生產(chǎn)技術(shù)研發(fā)，提高已實(shí)現(xiàn)工程化、產(chǎn)業(yè)化的高性能纖維的技術(shù)成熟度和產(chǎn)品穩(wěn)定性；突破高性能纖維制備關(guān)鍵技術(shù)。生物基化學(xué)纖維重點(diǎn)工程重點(diǎn)突破萊賽爾纖維專用漿粕、溶劑和交聯(lián)劑，及部分生物基單體和原料的關(guān)鍵制備技術(shù)；研究聚乳酸纖維、萊賽爾纖維等生物基化學(xué)纖維規(guī)?；a(chǎn)關(guān)鍵技術(shù)；開發(fā)高品質(zhì)差別化產(chǎn)品，加強(qiáng)應(yīng)用技術(shù)開發(fā)。造重點(diǎn)工程節(jié)能減碳重點(diǎn)工程大力發(fā)展、推廣高效節(jié)能技術(shù)和裝備，實(shí)施低碳改造和園區(qū)節(jié)能改造工程。清潔生產(chǎn)重點(diǎn)工程研發(fā)可降解纖維材料，加強(qiáng)高效環(huán)保型原料和助劑的研發(fā)應(yīng)用；推進(jìn)綠色纖維制備和應(yīng)用，攻關(guān)生物基纖維關(guān)鍵技術(shù)，擴(kuò)大原液著色化纖應(yīng)用；研發(fā)推廣少化學(xué)品印染技術(shù)；攻關(guān)數(shù)碼印花關(guān)鍵技術(shù)，實(shí)現(xiàn)關(guān)鍵零部件國(guó)產(chǎn)化。水效提升重點(diǎn)工程研發(fā)推廣節(jié)水印染加工技術(shù)，推進(jìn)水資源循環(huán)利用和污水資源化，鼓勵(lì)紡織企業(yè)加大中水、再生水等非常規(guī)水資源開發(fā)力度。污染防治重點(diǎn)工程加強(qiáng)水污染物治理，研發(fā)推廣印染廢水深度處理及回用技術(shù)；加強(qiáng)大氣污染物治理。資源循環(huán)利用重點(diǎn)工程建設(shè)再生滌綸規(guī)模化生產(chǎn)線；針對(duì)廢舊紡織品再利用，重點(diǎn)突破關(guān)鍵技術(shù)產(chǎn)業(yè)化、規(guī)?；煌苿?dòng)建設(shè)覆蓋全國(guó)重點(diǎn)城市的廢舊紡織品規(guī)范化處理基地。資料來源：《紡織行業(yè)“十四五”發(fā)展綱要》，海通證券研究所 24

請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明5.3產(chǎn)業(yè)用紡織品定位戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)行業(yè)“十四五”規(guī)劃目標(biāo)之一：到“十四五”末，產(chǎn)業(yè)用終端產(chǎn)品纖維消費(fèi)量達(dá)到35%（20年為33%）。2022年4月，工信部、國(guó)家發(fā)改委聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》，發(fā)展目標(biāo)為：到2025年，規(guī)模以上企業(yè)工業(yè)增加值年均增長(zhǎng)左右，3~5家企業(yè)進(jìn)入全球產(chǎn)業(yè)用紡織品第一梯隊(duì)；行業(yè)骨干企業(yè)研發(fā)經(jīng)費(fèi)占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比重達(dá)到70%5.3產(chǎn)業(yè)用紡織品定位戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)根據(jù)中國(guó)產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)協(xié)會(huì)對(duì)360家樣本企業(yè)的調(diào)研，產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)2021年的景氣指數(shù)為73.8，對(duì)比2020年同期（80.4）下降明顯，但仍處于較高的景氣區(qū)間。高品質(zhì)非織造布紡粘和熔噴非織造布，閃蒸法非織造布，靜電紡非織造布，環(huán)境友好非織造布（如聚乳酸、生物聚酯紡熔非織造布等）安全防護(hù)與應(yīng)急救援用紡織品個(gè)體防護(hù)裝備，生物醫(yī)用防護(hù)裝備，應(yīng)急救援用紡織品航空航天用高性能紡織品高性能紡織復(fù)合材料，柔性紡織復(fù)合材料海洋產(chǎn)業(yè)與漁業(yè)用紡織品海洋工程用紡織品，海洋漁業(yè)用紡織品醫(yī)療健康用紡織品醫(yī)療用紡織品，健康衛(wèi)生用紡織品交通運(yùn)輸用紡織品高品質(zhì)內(nèi)飾材料，輕量化材料（如碳纖維增強(qiáng)復(fù)合材料等）土工建筑用紡織品土工用紡織品（如纖維增強(qiáng)土工格柵、碳玻復(fù)合土工格柵等），建筑用紡織品（如碳纖維建筑補(bǔ)強(qiáng)材料等）過濾用紡織品高品質(zhì)非織造布紡粘和熔噴非織造布，閃蒸法非織造布，靜電紡非織造布，環(huán)境友好非織造布（如聚乳酸、生物聚酯紡熔非織造布等）安全防護(hù)與應(yīng)急救援用紡織品個(gè)體防護(hù)裝備，生物醫(yī)用防護(hù)裝備，應(yīng)急救援用紡織品航空航天用高性能紡織品高性能紡織復(fù)合材料，柔性紡織復(fù)合材料海洋產(chǎn)業(yè)與漁業(yè)用紡織品海洋工程用紡織品，海洋漁業(yè)用紡織品醫(yī)療健康用紡織品醫(yī)療用紡織品，健康衛(wèi)生用紡織品交通運(yùn)輸用紡織品高品質(zhì)內(nèi)飾材料，輕量化材料（如碳纖維增強(qiáng)復(fù)合材料等）土工建筑用紡織品土工用紡織品（如纖維增強(qiáng)土工格柵、碳玻復(fù)合土工格柵等），建筑用紡織品（如碳纖維建筑補(bǔ)強(qiáng)材料等）過濾用紡織品液體過濾用紡織品，空氣過濾用紡織品8680.478.7877.780.478.7877.776.67575.473.88280787674727068請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：《關(guān)于產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》，中國(guó)產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)協(xié)會(huì)，中國(guó)紡織工業(yè)聯(lián)合會(huì)官網(wǎng)，海通證券研究所 255.45.4產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)景氣度良好2020年，防疫物資需求推動(dòng)產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)高速增長(zhǎng)，產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)整體利潤(rùn)率達(dá)11.4%；2021年，隨著防疫物資相關(guān)產(chǎn)品的量?jī)r(jià)回落，行業(yè)利潤(rùn)率回落至歷史中樞水平左右，為5.5%。2021年產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)（非全口徑）的營(yíng)業(yè)收入同比下降13.3%，兩年平均增長(zhǎng)13.9%；利潤(rùn)總額同比下降58.7%，兩年平均增長(zhǎng)19.2%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率為5.5%，同比下降6.1pct。分領(lǐng)域看，2021年與防疫物資關(guān)聯(lián)度不高的領(lǐng)域業(yè)績(jī)?cè)鏊倭己?，篷、帆布?guī)模以上企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)總額分別同比增長(zhǎng)23.0%、38.7%，紡織帶、簾子布規(guī)模以上企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)總額分別同比增長(zhǎng)18.2%、72.7%。圖：我國(guó)產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)利潤(rùn)率 圖：2021年我國(guó)產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)增速非織造布 繩、索纜5.3%5.0%5.3%5.0%5.6%5.7%6.1%6.2%5.7%5.4%5.9%5.5%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%

11.4%

紡織帶簾子布 篷、帆布其他產(chǎn)用 產(chǎn)業(yè)用織品營(yíng)業(yè)收增速 營(yíng)業(yè)成增速 利潤(rùn)總增速 利潤(rùn)率動(dòng)資料來源：中國(guó)產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)協(xié)會(huì)援引國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，中國(guó)紡織工業(yè)聯(lián)合會(huì)官網(wǎng)，海通證券研究所

注：“其它產(chǎn)業(yè)用”包括醫(yī)療衛(wèi)生、過濾、土工用紡織品請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明5.55.5紡織綠色制造：更環(huán)保的面料與印染方式環(huán)?？稍偕鲜羌彿袠I(yè)未來的重要增長(zhǎng)點(diǎn)。①相比普通合成纖維，棉花、羊毛等天然纖維更易于生物降解，澳大利亞羊毛發(fā)展有限公司（AWI）的一項(xiàng)針對(duì)紡織品塑料微粒污染的最新回顧性研究建議增加羊毛等天然非合成材料的使用，以減少塑料微粒污染。②合成纖維領(lǐng)域，各大品牌帶動(dòng)了可再生環(huán)保功能性化纖面料的更廣泛應(yīng)用，Adidas宣布到2024年全面使用可再生聚酯纖維，H&M宣布到2030年實(shí)現(xiàn)100%使用再生或其它可持續(xù)來源的材料。傳統(tǒng)印染行業(yè)高耗能高污染，新技術(shù)可提升環(huán)保屬性。①原液染色纖維，染料直接植入纖維母體，無需進(jìn)行后道染色，減少染料使用；②據(jù)華孚時(shí)尚在投資者互動(dòng)平臺(tái)表示，色紡工藝可節(jié)約2/3的印染水和排污量；③中水回用、廢物綜合處臵等方法，也可大幅降低污染物排放。公司環(huán)保產(chǎn)品公司環(huán)保產(chǎn)品節(jié)能減排華孚時(shí)尚推廣原液著色化學(xué)纖； 中水回用率50%以上單位產(chǎn)品耗水45立方/噸以下開發(fā)推廣可追溯華孚再生滌綸、再生棉，通過GRS認(rèn)證； 低溫染色，低堿染色，無鹽染色。聯(lián)合下游開發(fā)碎布開松再生棉材料。百隆東方原液著色莫代爾花紗，原液著色循環(huán)再生滌綸花紗；植物染料花式色紡紗；與蘭精公司合作研發(fā)KS09100%蘭精原液著色MODAL）系列產(chǎn)品。2021年單位可比產(chǎn)值當(dāng)量能耗下降12%，旗下2家染色企業(yè)持續(xù)技改投入，降低染色流程的水污染和化學(xué)品消耗。新野紡織處于中試階段的環(huán)保型功能纖維：聚乳酸菌纖維抗菌復(fù)合產(chǎn)品。建立染整廢水處理綜合利用設(shè)施，廢水回用率達(dá)45%；廢物綜合處臵利用率達(dá)100%，如對(duì)棉塵、棉下腳作為低檔紗原料和農(nóng)業(yè)利用。新澳股份公司生產(chǎn)的羊毛羊絨紗線均100%可生物降解、可再生；采用無氯防縮法生產(chǎn)的RWS（負(fù)責(zé)任羊毛）、SustainaWOOL（可持續(xù)羊毛）等可追溯、可循環(huán)類的認(rèn)證產(chǎn)品。獲評(píng)2021者”、浙江省第一批無廢工廠等榮譽(yù)；子公司厚源紡織中水回用率可達(dá)。臺(tái)華新材再生尼龍紗線。廢水綜合回用率60-95%。資料來源：華孚時(shí)尚、百隆東方、新野紡織2021年社會(huì)責(zé)任報(bào)告，新澳股份、臺(tái)華新材、新野紡織2021年報(bào)，海通證券研究所

5.65.6鞋服新材料：可再生、可降解、節(jié)能減排我國(guó)紡織服裝企業(yè)正在積極探索可持續(xù)生產(chǎn)與消費(fèi)的模式與經(jīng)驗(yàn)，助力國(guó)家自主減排目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，并有力推動(dòng)全球時(shí)尚產(chǎn)業(yè)綠色變革。我們認(rèn)為，企業(yè)研發(fā)、應(yīng)用可再生、可降解、健康環(huán)保的鞋服材料，除了具備環(huán)境友好的優(yōu)勢(shì)，也能吸引消費(fèi)者的關(guān)注度，并提升品牌形象。特步：2021年，特步、索康尼及帕拉丁品牌推出了泡沫鞋墊及底襯由歐索萊、再生塑料瓶及再生金屬配件制成的鞋履產(chǎn)品。2022年特步發(fā)布100%聚乳酸風(fēng)衣，力爭(zhēng)2023年前實(shí)現(xiàn)聚乳酸產(chǎn)品單季市場(chǎng)投放量超百萬件。*聚乳酸可從玉米、稻草和其它含淀粉作物中發(fā)酵和提取，聚乳酸服裝產(chǎn)品在特定環(huán)境下，可于一年內(nèi)在土壤中自然降解。海瀾之家：SORONA面料，纖維部分來自天然可再生能源，減少對(duì)石化資源的依賴，制造過程更少排放溫室氣體；再生滌綸面料，節(jié)省能源，降低對(duì)石化資源的依賴；“水果染”創(chuàng)新技術(shù)，減少水資源利用，不添加化學(xué)助劑，排放物零污染；OVV牛仔系列采用天然染料，染色過程降低染料浴比。李寧：與德維恩韋德合作推出采用環(huán)?；厥詹牧现瞥傻幕@球鞋“韋德裂變7再生”；與供應(yīng)鏈合作開展植物染料替代化學(xué)染料的嘗試性項(xiàng)目。資料來源：特步集團(tuán)、海瀾之家、李寧官方微信公眾號(hào)，海瀾之家、特步

圖：特步集團(tuán)新材料產(chǎn)品圖：海瀾之家新材料產(chǎn)品

圖：聚乳酸服裝制衣流程圖：李寧新材料產(chǎn)品2021年社會(huì)責(zé)任報(bào)告，李寧2021年報(bào)，海通證券研究所 28

目錄1、行業(yè)與市場(chǎng)回顧目錄出口：長(zhǎng)期景氣趨勢(shì)不改市場(chǎng)表現(xiàn)：PE2、電商疫情期間韌性強(qiáng)行業(yè)：電商表現(xiàn)更具韌性天貓零售：優(yōu)質(zhì)品牌表現(xiàn)亮眼上市企業(yè)：加速全渠道融合3、直播電商景氣高，順勢(shì)增長(zhǎng)服裝品類將受益直播趨勢(shì)3.3電商代運(yùn)營(yíng)：2017-2022行業(yè)年復(fù)合增速27%3.4海外品牌需求比例高達(dá)90%

4、疫情期間運(yùn)動(dòng)消費(fèi)表現(xiàn)優(yōu)運(yùn)動(dòng)：國(guó)內(nèi)品牌逆勢(shì)增長(zhǎng)運(yùn)動(dòng)服疫情后需求或更強(qiáng)5、“碳中和”不可逆的發(fā)展趨勢(shì)“造產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)景氣度良好6、推薦標(biāo)的7、風(fēng)險(xiǎn)提示29 6.1推薦標(biāo)的——李寧李寧具有稀缺的品牌資產(chǎn)，是深刻國(guó)潮元素和深厚民族自信的代表。創(chuàng)始人李寧系二十世紀(jì)最杰出運(yùn)動(dòng)員之一，李寧本人對(duì)于品牌有深遠(yuǎn)的意義和密不可分的聯(lián)系，其與生俱來的專業(yè)運(yùn)動(dòng)DNA即使相較海外運(yùn)動(dòng)龍頭、Adidas等創(chuàng)始人背景同樣具有極高稀缺性?！爸袊?guó)李寧”將成為李寧在國(guó)潮引領(lǐng)中的重要杠桿。李寧已建立具有高辨識(shí)度的研發(fā)科技和清晰的核心產(chǎn)品矩陣，我們認(rèn)為帶來的長(zhǎng)期6.1推薦標(biāo)的——李寧圖：李寧收入、扣非歸母凈利潤(rùn)增速及毛利率變化圖：李寧作為唯一服裝品牌上榜2008代表中國(guó)夢(mèng)的中國(guó)品牌榜單

營(yíng)業(yè)收入增速(%，左軸）扣非歸母凈利潤(rùn)增速（%，左軸）毛利率（%，右軸）2018 2019 2020 2021

55%53%51%49%47%45%30資料來源：WIND，李寧2008業(yè)績(jī)presentation，海通證券研究所

請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明6.2推薦標(biāo)的——特步國(guó)際特步國(guó)際多品牌、多渠道共同驅(qū)動(dòng)，增長(zhǎng)動(dòng)能持續(xù)。公司發(fā)布5年規(guī)劃，計(jì)劃2025年主品牌收入200億元，新品牌收入406.2推薦標(biāo)的——特步國(guó)際，在產(chǎn)品創(chuàng)新、零售渠道升級(jí)及品牌知名度提升方面取得突破，訂貨會(huì)訂單可觀；新品牌業(yè)務(wù)快速推動(dòng)，專業(yè)運(yùn)動(dòng)分部的索康尼零售表現(xiàn)佳，尤其是電子商務(wù)業(yè)務(wù)，22Q2帶動(dòng)收入錄得超過100%，品牌大使諾里躋身溫布爾登半決賽，有效傳播品牌網(wǎng)球基因。電商渠道增長(zhǎng)動(dòng)力足，“618”特步集團(tuán)累計(jì)線上銷售6.5億元（+64%）；開啟頭部體育渠道商合作，22年7月寶勝代理的特步首店開張。風(fēng)險(xiǎn)提示。零售環(huán)境疲軟，新品牌收購(gòu)整合不達(dá)預(yù)期，店鋪拓展進(jìn)程放緩，行業(yè)政策變化等。圖：特步國(guó)際品牌矩陣（2021年）

圖：2021年公司營(yíng)業(yè)收入構(gòu)成專業(yè)運(yùn)動(dòng)占比2%，2019專業(yè)運(yùn)動(dòng)占比2%，2019年引入經(jīng)營(yíng)大眾運(yùn)動(dòng)占比88%特步品牌2001年誕生2%39%59%時(shí)尚運(yùn)動(dòng)占比10%，時(shí)尚運(yùn)動(dòng)占比10%，2019年收購(gòu)資料來源：WIND，特步國(guó)際2021年報(bào)，海通證券研究所

31 6.3推薦標(biāo)的——安踏體育公司是中國(guó)領(lǐng)先的運(yùn)動(dòng)鞋類企業(yè)之一，安踏是國(guó)產(chǎn)的民族運(yùn)動(dòng)品牌，在國(guó)外品牌林立，競(jìng)爭(zhēng)激烈的環(huán)境下，突破重圍，建立起國(guó)產(chǎn)品牌的自信。2021年安踏市占率同比提升0.7pct至9.3%，穩(wěn)居國(guó)產(chǎn)第一，安踏主品牌+FILA合計(jì)市占率超越第二名Adidas。2009年公司收購(gòu)FILA，2020年以前維持較高增速，雖然由于渠道的直營(yíng)模式和聚焦高線城市的布局，品牌受疫情的影響更為直接，但近期仍持續(xù)跑贏國(guó)際品牌（22Q2FILA高單位數(shù)負(fù)增長(zhǎng)，同期寶勝國(guó)際增速為-24.1%，Nike22/3-5月增速為-19%）。2019年公司收購(gòu)AmerSports6.3推薦標(biāo)的——安踏體育風(fēng)險(xiǎn)提示。零售環(huán)境疲軟，新品牌收購(gòu)整合不達(dá)預(yù)期，店鋪拓展進(jìn)程放緩等。圖：AmerSports旗下品牌和全球排名資料來源：安踏體育收購(gòu)AmerSports要約投資者演示材料（財(cái)團(tuán)介紹），海通證券研究所

32 6.46.4推薦標(biāo)的——新秀麗新秀麗系全球時(shí)尚箱包行業(yè)的翹楚。公司為全球最著名、規(guī)模最大的行李箱企業(yè)，擁有逾110年悠久歷史。過去十年，公司策略性地多元化發(fā)展業(yè)務(wù)，以減少其依賴任何單一品牌、市場(chǎng)、渠道或產(chǎn)品類別，從而實(shí)現(xiàn)建立更大及更扎實(shí)業(yè)務(wù)的目標(biāo)。2021年公司前三大品牌新秀麗/Tumi/AmericanTourister收入規(guī)模分別為9.3/5.1/3.4億美元，分別占比收入46%/25%/17%，覆蓋大眾、奢侈和中高端領(lǐng)域。公司已建立起全球化運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，龍頭地位穩(wěn)固，公司四大地區(qū)北美洲/亞洲/歐洲/拉丁美洲收入分別占比40%/34%/21%/5%，海外出行恢復(fù)趨勢(shì)下盈利水平大幅改善。風(fēng)險(xiǎn)提示。全球疫情未穩(wěn)定控制，零售環(huán)境疲軟，出行消費(fèi)恢復(fù)不及預(yù)期。元）圖：新秀麗近3年單季度收入和經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)（百萬美 圖：新秀麗單季度EBITDAMARGIN元）1,200.01,200.0收入經(jīng)調(diào)凈利潤(rùn)30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70%EBITDAMargin資料來源：新秀麗官網(wǎng)歷年單季度業(yè)績(jī)presentation，海通證券研究所

請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明336.56.5建議關(guān)注——比音勒芬公司深耕“休閑+運(yùn)動(dòng)”領(lǐng)域，產(chǎn)品定位于高爾夫運(yùn)動(dòng)與時(shí)尚休閑生活相結(jié)合的細(xì)分市場(chǎng)，產(chǎn)品分為生活系列、時(shí)尚系列和高爾夫系列。瞄準(zhǔn)旅行服飾市場(chǎng)，推出全球首個(gè)度假旅游系列品牌DEVENISE，百億度假旅游服飾市場(chǎng)將成為公司業(yè)績(jī)持續(xù)高增的新引擎。公司與故宮IP合作，并邀請(qǐng)知名古裝男星喬振宇坐陣宣傳，打造強(qiáng)文化產(chǎn)品，渠道端公司加速電商布局，通過天貓、小程序、店鋪微信等提高渠道滲透率。風(fēng)險(xiǎn)提示。零售終端疲軟，新產(chǎn)品系列銷售不如預(yù)期，店銷提升放緩。IP潮及故宮之風(fēng)店和大型體驗(yàn)店市場(chǎng)覆蓋率加速電商布局古裝男星喬振宇坐陣宣傳圖：公司營(yíng)收、扣非歸母凈利潤(rùn)增速 圖：產(chǎn)品+渠道+營(yíng)銷穩(wěn)固細(xì)分IP潮及故宮之風(fēng)店和大型體驗(yàn)店市場(chǎng)覆蓋率加速電商布局古裝男星喬振宇坐陣宣傳營(yíng)業(yè)收入增速(%，左軸）產(chǎn)品端渠道端營(yíng)銷端60%扣非歸母凈利潤(rùn)增速（%，左軸） 50%75%合作故宮提高精品邀請(qǐng)知名

2018 2019 2020 2021

70%65%60%55%50%34

請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：WIND，海通證券研究所6.66.6建議關(guān)注——地素時(shí)尚公司擁有約20年經(jīng)營(yíng)歷史，主品牌DAZZLE精準(zhǔn)定位中高端女裝市場(chǎng)；新潮流品牌d’zzit價(jià)格定位低于主品牌，消費(fèi)受眾更廣。公司ROE高于同期女裝公司，體現(xiàn)卓越投資回報(bào)能力，2021年ROE為19.2%，高于第二名歌力思7.1ct。近年公司通過①優(yōu)化會(huì)員制度；②增強(qiáng)零售培訓(xùn)；③提升銷售激勵(lì)三方面增強(qiáng)客戶粘性、深度挖掘會(huì)員貢獻(xiàn)，提升店效，2021年公司整體店效提升8.8%，DAZZLE店效提升4.5%。風(fēng)險(xiǎn)提示。店鋪擴(kuò)張放緩，零售環(huán)境疲軟，店效提升放緩等。圖：2021年女裝企業(yè)ROE 圖：公司持續(xù)聚焦店效20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%地素時(shí)尚 歌力思 錦泓集團(tuán) 朗姿股份 安正時(shí)尚資料來源：WIND，海通證券研究所

35 6.7推薦標(biāo)的——太平鳥太平鳥采用柔性供應(yīng)鏈+數(shù)字化商品管理，打造高效運(yùn)營(yíng)模式，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)在行6.7推薦標(biāo)的——太平鳥風(fēng)險(xiǎn)提示。終端零售疲弱，開店不達(dá)預(yù)期等。圖：女裝企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)（天） 圖：門店凈拓情況（家）400350300250200150100

太平鳥 地素時(shí)尚 歌力思錦泓集團(tuán) 朗姿股份 安正時(shí)2018 2019 2020 2021 22Q3

50-50-150

直營(yíng)凈拓 加盟凈拓36 資料來源：WIND，太平鳥2021年年報(bào)、2022年三季報(bào)，海通證券研究所6.86.8推薦標(biāo)的——健盛集團(tuán)制造端：①依靠中國(guó)制造保證生產(chǎn)高效、產(chǎn)品高品質(zhì)；②布局越南產(chǎn)能，疊加無縫產(chǎn)能達(dá)產(chǎn)，越南產(chǎn)值比例將再提升?？蛻舳耍孩俸献魅蛑b品牌，綁定高集中度大客戶。②我們判斷無縫產(chǎn)品有望在與客戶打樣、磨合結(jié)束后產(chǎn)生實(shí)質(zhì)大貨訂單，突破后的訂單量將環(huán)比增加，收入快速增長(zhǎng)，毛利率持續(xù)修復(fù)。風(fēng)險(xiǎn)提示。終端需求疲軟，疫情反復(fù)導(dǎo)致產(chǎn)能受限，原材料價(jià)格、匯率波動(dòng)。圖：棉襪及無縫內(nèi)衣毛利率（%）

圖：棉襪及無縫內(nèi)衣收入規(guī)模（百萬元）

棉襪 無縫內(nèi)衣2017 2018 2019 2020 2021

0

2017 2018 2019 2020 2021 2022H1棉襪 無縫內(nèi)衣資料來源：Wind，海通證券研究所

37 6.96.9推薦標(biāo)的——華利集團(tuán)華利集團(tuán)是運(yùn)動(dòng)品牌集中供應(yīng)商后的受益者。公司擁有超過50長(zhǎng)期、核心綁定國(guó)際龍頭客戶。從耐克和阿迪達(dá)斯近年供應(yīng)商數(shù)據(jù)看，合作供應(yīng)鏈的數(shù)量呈現(xiàn)集中化、核心化的趨勢(shì)。我們認(rèn)為品牌復(fù)雜的驗(yàn)廠制度，和對(duì)商品質(zhì)量、規(guī)模、交期的嚴(yán)格要求，決定了現(xiàn)有核心供應(yīng)商的實(shí)力和優(yōu)勢(shì)，而鞋類相比服裝制造的復(fù)雜度決定了高門檻和品牌商對(duì)供應(yīng)鏈的依賴度。產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，發(fā)貨優(yōu)勢(shì)搶奪份額。在東南亞疫情、行業(yè)供應(yīng)鏈緊張的背景下，華利利用自身優(yōu)勢(shì)，擴(kuò)大產(chǎn)能，2021年公司總產(chǎn)能達(dá)到2.19億雙，同比增長(zhǎng)21.56%，公司將繼續(xù)在越南北部和印尼投資新建產(chǎn)能，爭(zhēng)取更高的市場(chǎng)份額。風(fēng)險(xiǎn)提示。訂單下滑的風(fēng)險(xiǎn)，原材料價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，人工成本持續(xù)上漲的風(fēng)險(xiǎn)。表：優(yōu)質(zhì)制造商覆蓋的運(yùn)動(dòng)品牌

表：營(yíng)收、凈利潤(rùn)增速及毛利率營(yíng)業(yè)收入同比增速（%）0%-10%資料來源：華利集團(tuán)招股說明書，Wind，聚陽實(shí)業(yè)官網(wǎng)、鈺齊2019年年報(bào)，海通證券研究所

凈利潤(rùn)同比增速（%）毛利率（%）2018 2019 2020 2021 22Q338 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明6.10推薦標(biāo)的——浙江自然制造端：公司專注戶外運(yùn)動(dòng)用品代工行業(yè)研發(fā)制造30年，專精研究TPU材料床墊產(chǎn)品，該技術(shù)在環(huán)保、彈性、強(qiáng)韌、耐磨耐寒等性能上優(yōu)勢(shì)顯著，已掌握關(guān)鍵工序的6.10推薦標(biāo)的——浙江自然客戶端：公司已與全球40多個(gè)國(guó)家和地區(qū)的200多個(gè)品牌建立良好合作關(guān)系，渠道覆蓋專業(yè)戶外運(yùn)動(dòng)品牌和大型商超，產(chǎn)品涉及高、中、低各檔與第一大客戶迪卡儂合作已有12年，銷售額穩(wěn)健增長(zhǎng)，至2021年達(dá)2.4億元，占公司營(yíng)收比重29.0%。風(fēng)險(xiǎn)提示。市場(chǎng)需求不足的風(fēng)險(xiǎn)，原材料價(jià)格、匯率大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。圖：浙江自然22年Q3毛利率36% 圖：充氣床墊單價(jià)顯著提升

2016 2017 2018 2019 2020 2021 22Q3浙江自然 牧高笛 開潤(rùn)股份

0

2018 2019 2020 2021

160140120100806040200浙江永強(qiáng) 聚杰微纖 華生科技資料來源：Wind，浙江自然招股說明書、2021年年報(bào)，海通證券研究所

充氣床銷量萬件軸） 充氣床墊單價(jià)（元/，右）請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明396.116.11推薦標(biāo)的——偉星股份生產(chǎn)端：公司的智能化、數(shù)字化持續(xù)推進(jìn)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能低成本擴(kuò)張，2021年拉鏈產(chǎn)能億米，同比增長(zhǎng)30.8%，紐扣產(chǎn)能億粒，同比增長(zhǎng)14.9%，對(duì)比公司固定資產(chǎn)增長(zhǎng)2.4%，我們認(rèn)為公司的效率改造進(jìn)一步體現(xiàn)，公司在研發(fā)費(fèi)用上的持續(xù)加大投入也表明了在建立系統(tǒng)性壁壘上的堅(jiān)定決心?？蛻舳耍簢?guó)內(nèi)業(yè)務(wù)集中度提升，國(guó)際業(yè)務(wù)加速增長(zhǎng)。公司成為全球眾多知名服裝品牌的戰(zhàn)略合作伙伴，因此與海外品牌合作加深。風(fēng)險(xiǎn)提示。訂單流失風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)能擴(kuò)張不達(dá)預(yù)期。圖：偉星股份22Q3凈利潤(rùn)增速加快營(yíng)業(yè)收入同比增速（%） 凈利潤(rùn)同比增速（%）

圖：偉星股份22Q3研發(fā)費(fèi)用率達(dá)4%研發(fā)費(fèi)用（百萬元，左軸） 研發(fā)費(fèi)用率（%，右軸）50%20182019201820192020202122Q330%20%10%0%-10%

6040200

5%5%5%4%4%4%4%4%2018 2019 2020 2021 22Q3資料來源：Wind，海通證券研究所

40 6.126.12推薦標(biāo)的——申洲國(guó)際申洲國(guó)際在長(zhǎng)期的發(fā)展中，居安思危不斷把握市場(chǎng)變化的趨勢(shì)，先后掌握住了運(yùn)動(dòng)服飾發(fā)展的趨勢(shì)、中國(guó)市場(chǎng)的成長(zhǎng)、以及中國(guó)制造向東南亞轉(zhuǎn)移的進(jìn)程。公司合作的國(guó)外運(yùn)動(dòng)品牌包括耐克、阿迪達(dá)斯、彪馬和lululemon，在國(guó)內(nèi)品牌中也和龍頭的品牌客戶安踏、李寧、特步深度合作，體現(xiàn)了一定的不可替代性。公司具備面料、工藝開發(fā)能力，實(shí)現(xiàn)對(duì)客戶的溢價(jià)能力，得以保障長(zhǎng)期盈利能力。21年因東南亞疫情影響產(chǎn)能和發(fā)貨，繼而沖擊公司業(yè)績(jī)，但我們認(rèn)為下游訂單仍穩(wěn)定，公司一體化生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)明顯，待生產(chǎn)瓶頸解決后，收