宇邦新材-301266-深度報(bào)告：光伏焊帶龍頭供應(yīng)商加速迭代實(shí)現(xiàn)量利雙增

wwwwwwstockecomcn——宇邦新材深度報(bào)告投資要點(diǎn)口公司是光伏焊帶核心供應(yīng)商，業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)公司是光伏焊帶龍頭公司，為下游組件廠提供互連、匯流焊帶，同時(shí)配合下游廠商開發(fā)異形、低溫等高性能焊帶，規(guī)模、技術(shù)處于行業(yè)領(lǐng)先地位。公司2019-2021年?duì)I業(yè)收入為6.02、8.19、12.39億元，三年CAGR為30.83%，歸母凈利潤(rùn)為0.49、0.79、0.77億元，三年CAGR為32.46%。2022Q1-Q3公司營(yíng)業(yè)收入14.42億元，同比增長(zhǎng)63.72%，歸母凈利潤(rùn)0.76億元，同比增長(zhǎng)24.33%?？谛枨蟾呔皻獐B加MBB技術(shù)迭代，光伏焊帶市場(chǎng)空間廣闊預(yù)計(jì)2022-2025年全球光伏新增裝機(jī)需求量分別約250GW、350GW、420GW、500GW。應(yīng)對(duì)下游多柵組件快速迭代趨勢(shì)，適配多柵組件的MBB焊帶占比逐年上升，光伏焊帶產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向多主柵、高定制化、高毛利方向轉(zhuǎn)移。預(yù)計(jì)2022年全球光伏焊帶需求量將達(dá)13.50萬噸，市場(chǎng)空間約116.44億元，同比增長(zhǎng)66.67%；預(yù)計(jì)2025年市場(chǎng)空間增長(zhǎng)至232.88億元，四年CAGR為35.12%?？诩夹g(shù)研發(fā)打開非常規(guī)焊帶利潤(rùn)空間，擴(kuò)產(chǎn)助力市場(chǎng)份額快速提升 (16.50%)、同享科技(10.20%)、太陽科技(6.50%)，光伏焊帶市場(chǎng)分散，主要因?yàn)槌Ｒ?guī)焊帶同質(zhì)化嚴(yán)重、市場(chǎng)準(zhǔn)入門檻較低。未來隨著N型組件、多主柵滲透率提高，光伏焊帶廠商需要根據(jù)下游需求快步迭代，SMBB、異形焊帶、低溫焊帶等產(chǎn)品有望改善光伏焊帶競(jìng)爭(zhēng)格局。同時(shí)由于光伏焊帶生產(chǎn)對(duì)資金需求高，擁有資金優(yōu)勢(shì)、規(guī)模優(yōu)勢(shì)的龍頭公司將在未來的競(jìng)爭(zhēng)中擁有更強(qiáng)的成本優(yōu)勢(shì)。口光伏焊帶龍頭公司客戶資源領(lǐng)先，項(xiàng)目擴(kuò)產(chǎn)+新品研發(fā)助力量利增長(zhǎng)宇邦新材專注光伏焊帶行業(yè)20年，目前已經(jīng)通過下游龍頭組件廠認(rèn)證，客戶資源突出，2019-2021年前五大客戶銷售額占比分別為57.63%、61.97%、67.66%，大客戶占比逐步提高，未來有望受益于組件龍頭集中趨勢(shì)快速擴(kuò)張。公司上市之后擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模的同時(shí)注重產(chǎn)品研發(fā)，公司募投項(xiàng)目包括9100噸MBB焊帶產(chǎn)能，以及高性能HJT組件焊帶1800噸、異形焊帶1200噸，隨著募投產(chǎn)能的投產(chǎn)，公司生產(chǎn)規(guī)模有望再上臺(tái)階，同時(shí)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化有望改善盈利能力?？谟A(yù)測(cè)與估值首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。公司是光伏焊帶龍頭公司，SMBB焊帶放量?jī)?yōu)化盈利能力，終端需求回暖在即助力量利雙增。我們預(yù)計(jì)2022-2024年公司歸母凈利潤(rùn)1.36、2.42、3.56億元，對(duì)應(yīng)EPS為1.31、2.33、3.42元/股，對(duì)應(yīng)PE分別為55、31、21倍。我們選取光伏輔材公司歐晶科技、通靈股份、中信博、賽伍技術(shù)為可比公司，對(duì)應(yīng)2022-2024年平均PE為95、32、22倍，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)?？陲L(fēng)險(xiǎn)提示全球光伏裝機(jī)不及預(yù)期；原材料價(jià)格持續(xù)上漲；技術(shù)研發(fā)開拓不及預(yù)期。12E3E4E72.73999.28)6%.44)0%4%46.79%股收益(元)33投資評(píng)級(jí):增持(首次)師：張雷師：陳明雨nmingyustockecomcnxiejinhanstockecomcn基本數(shù)據(jù)07,456.80104.0077%22/0622/0722/0822/0922/1022/1相關(guān)報(bào)告告wwwwwwstockecomcn23正文目錄 2.1組件封裝核心耗材，成本端主要由銅和錫構(gòu)成 72.2光伏高景氣拉動(dòng)焊帶需求，多主柵滲透進(jìn)一步打開市場(chǎng)空間 92.3格局從分散走向集中，技術(shù)優(yōu)勢(shì)的重要性逐步凸顯 11 3.1堅(jiān)持技術(shù)研發(fā)創(chuàng)新，奠定焊帶技術(shù)領(lǐng)先基礎(chǔ) 143.2下游客戶多為龍頭組件廠商，公司直接受益于組件市占提升 173.3募投項(xiàng)目打開產(chǎn)能天花板，新型焊帶增厚單位利潤(rùn) 18 wwwwwwstockecomcn表目錄圖1：2018年-2022Q1-Q3營(yíng)業(yè)收入及增速(單位：百萬元、%) 5 圖3：2018年-2022H1營(yíng)業(yè)收入構(gòu)成(單位：百萬元) 5圖4：2022H1營(yíng)業(yè)收入分布(單位：%) 5圖5：2018年-2022Q1-Q3銷售毛利率、凈利率(單位：%) 6H) 6 圖13：光伏焊帶原材料銅、錫合金價(jià)格走勢(shì)圖(單位：元/噸，數(shù)據(jù)截至2022/11/04) 9圖14：2018-2021年光伏焊帶直接原材料占比(單位：%) 9圖15：2018-2021年光伏焊帶成本結(jié)構(gòu)(單位：%) 9圖16：2016-2025E全球光伏新增裝機(jī)及預(yù)測(cè)(單位：GW、%) 10圖17：2021-2030年不同主柵電池片占比變化(單位：%) 10圖18：2021-2030年不同電池片互聯(lián)技術(shù)市場(chǎng)占比(單位：%) 10 圖21：2021年宇邦新材與同享科技市占率(單位：%) 12 圖24：2021-2030年全片、半片和疊瓦組件市場(chǎng)占比(單位：%) 14 圖26：2019-2021年研發(fā)人員平均工資(單位：萬元/年) 15圖27：2018-2021年公司核心技術(shù)產(chǎn)品收入及占比(單位：百萬元，%) 16圖28：2017-2022Q1-Q3光伏焊帶企業(yè)凈利率對(duì)比(單位：%) 16MBB焊帶收入及占比(單位：百萬元，%) 17圖30：公司與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手MBB焊帶毛利率對(duì)比(單位：%) 17 圖32：2021年前五大客戶銷售占比(單位：%) 17圖33：2021公司與同享科技前五大客戶集中度對(duì)比(單位：%) 18互連焊帶產(chǎn)銷情況(單位：噸、%) 19匯流焊帶產(chǎn)銷情況(單位：噸、%) 19 表2：2020-2025E光伏焊帶市場(chǎng)空間測(cè)算(單位：GW、噸/GW、噸、%、萬元/噸、百萬元) 11 wwwwwwstockecomcn/23 表8：公司對(duì)主要客戶銷售情況及占客戶采購(gòu)占比(單位：萬元、%) 18表9：公司擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃(單位：噸) 19表10：公司業(yè)務(wù)拆分及預(yù)測(cè)(單位：百萬元，%) 20元，元/股) 21 告wwwwwwstockecomcn匯流帶,24%1深耕光伏焊帶十余載，核心業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長(zhǎng)匯流帶,24%公司是行業(yè)領(lǐng)先的光伏焊帶供應(yīng)商。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為光伏焊帶的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，經(jīng)過十多年的努力，現(xiàn)已發(fā)展成為國(guó)內(nèi)光伏焊帶產(chǎn)品最主要的供應(yīng)商之一。光伏焊帶是光伏組件的重要組成部分，應(yīng)用于光伏電池片的串聯(lián)或并聯(lián)，發(fā)揮不同電池片之間的導(dǎo)電功能，以提升光伏組件的輸出電壓和功率。終端需求爆發(fā)帶動(dòng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，公司規(guī)模持續(xù)高增。2019-2021年，公司分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)億元。2022Q1-Q3，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入14.42億元，同比增長(zhǎng)63.72%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.76億元，同比增長(zhǎng)24.33%。公司營(yíng)業(yè)總收入與歸母凈利潤(rùn)高速增長(zhǎng)，主要原因系光伏新增裝機(jī)量保持在較高水平，光伏焊帶作為組件封裝必備輔材，市場(chǎng)需求增加。0營(yíng)業(yè)收入(百萬元)YoY(%)歸母凈利潤(rùn)(百萬元)YoY(%)00資料來源：Wind，浙商證券研究所資料來源：Wind，浙商證券研究所互連焊帶貢獻(xiàn)核心業(yè)績(jī)，匯流：互連焊帶比例約為1：3。公司收入由互連焊帶和匯流焊帶兩大業(yè)務(wù)板塊組成，互連焊帶業(yè)務(wù)是公司的業(yè)績(jī)支撐。2019-2021年，公司互連焊帶業(yè)務(wù)收入分別為4.87、6.72、9.33億元；匯流焊帶業(yè)務(wù)收入分別為1.07、1.41、2.90億元。2022H1，公司互連焊帶業(yè)務(wù)收入7.25億元，占比74.71%，匯流焊帶收入2.38億元，占比24.52%，由于組件封裝所需互連、匯流焊帶比例較為固定，匯流：互連焊帶比例約為1:3?；ミB帶匯流帶其他業(yè)務(wù)020182019202020212022H1其他業(yè)務(wù),1%資料來源：Wind，浙商證券研究所資料來源：Wind，浙商證券研究所告wwwwwwstockecomcn原材料價(jià)格上漲導(dǎo)致盈利能力短期承壓。2019-2021年，公司銷售毛利率分別為17.94%、19.71%、13.56%，銷售凈利率分別為8.14%、9.66%、6.24%。2021年公司毛利率與凈利率均有所下降，主要原因系原材料價(jià)格上漲和公司研發(fā)投入增加，互連焊帶業(yè)務(wù)和匯流焊帶業(yè)務(wù)毛利率都有不同程度下滑，分別為12.31%和13.34%。2022Q1-Q3，公司毛利率11.51%，同比下降2.61pcts，凈利率5.24%，同比下降1.66pcts，主要因?yàn)橄掠谓M件廠盈利壓力大，向上游傳導(dǎo)；同時(shí)銅價(jià)、錫價(jià)格上漲，原材料成本上升導(dǎo)致。銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)Q1-Q3互連帶毛利率(%)匯流帶毛利率(%)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，實(shí)際控制人為肖峰、林敏為一致行動(dòng)人。截至2022年10月25日，公司實(shí)際控制人為肖峰、林敏，直接持股比例分別為3.97%和3.25%，并通過蘇州聚信源間接54.33%，實(shí)際控制人合計(jì)持有公司投票權(quán)64.55%，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，實(shí)際控制人對(duì)公司有顯著影響力。其他三位機(jī)構(gòu)股東分別為浙創(chuàng)好雨、無錫中元、天合智慧能源是公司2020年6月通過增資擴(kuò)股方式引入機(jī)構(gòu)股東。告wwwwwwstockecomcn2光伏高景氣拉動(dòng)焊帶需求，技術(shù)迭代鑄造龍頭壁壘2.1組件封裝核心耗材，成本端主要由銅和錫構(gòu)成光伏焊帶適配多樣組件，提升光伏組件電流收集效率。光伏焊帶從產(chǎn)品應(yīng)用方向可分為兩個(gè)類別：互連焊帶，負(fù)責(zé)焊接光伏電池片，將相鄰電池片形成串聯(lián)電路；以及匯流焊帶，負(fù)責(zé)連接光伏電池串及接線盒，實(shí)現(xiàn)完整電路。互連焊帶產(chǎn)品包括低電阻焊帶、MBB焊帶、低溫焊帶和異形焊帶，分別適配常規(guī)組件、多柵組件、HJT電池組件和多柵組件；匯流焊帶產(chǎn)品包括折彎焊帶、沖孔焊帶、黑色焊帶和疊瓦焊帶，分別適配常規(guī)組件、疊瓦組件、全黑組件和疊瓦組件。產(chǎn)品主要特點(diǎn)常規(guī)焊帶適用于常規(guī)組件具有低屈服度、高抗拉性等優(yōu)良特性，滿足常規(guī)組件需求組件材的結(jié)構(gòu)，精確控制涂層厚度，降低焊帶的電阻，減少組串聯(lián)電阻而導(dǎo)致的功率損失。替代傳統(tǒng)焊帶時(shí)，無需改變組件生產(chǎn)異形結(jié)構(gòu)，用于電池片的正面，可以最大程度反射太陽組件焊帶帶組件鄰段為相對(duì)薄且寬的扁平結(jié)構(gòu)，用于電池片的背低組件背面膠膜的厚度，有利于組件組件焊帶再經(jīng)過一道沖壓，形成中間鏤空的焊帶，用于疊瓦組件的電組件根據(jù)組件外觀要求進(jìn)行配色，保持焊帶和組件邊框及電池片外觀的一致焊帶組件組件密度的疊瓦組件中，可與更翻轉(zhuǎn)，在不提高電池碎片率的前提更薄的電池片告wwwwwwstockecomcn光伏焊帶屬于光伏核心輔材。光伏焊帶成本占雙玻組件總成本約2.2%，占非硅成本約6-7%，屬于光伏組件核心輔材。光伏焊帶技術(shù)相對(duì)成熟，是當(dāng)前電池片最主要的互連方式，2021年，約93.7%的光伏組件使用光伏焊帶作為互連方式。根據(jù)CPIA預(yù)測(cè)，到2030年使用光伏焊帶互連技術(shù)的光伏組件仍將會(huì)是市場(chǎng)主流。焊帶,3%鋁邊框,10%雙面玻璃,10%Solarzoom多主柵技術(shù)催化焊帶在組件封裝上的需求與應(yīng)用。近年來，光伏組件以提高發(fā)電效率為目標(biāo)不斷進(jìn)行技術(shù)升級(jí)，5BB及以下組件向MBB組件轉(zhuǎn)變是主要的技術(shù)路線。多主柵技術(shù)由SCHMID集團(tuán)研發(fā)，在不影響電池遮光面積及串聯(lián)工藝的前提下，多主柵電池片有著更好的應(yīng)力分布均勻性，使得碎片率更低，利用互聯(lián)電池串降低總電阻，同時(shí)可以減少電池正極銀材料的消耗，同時(shí)具有更好的導(dǎo)電性能與更高的功率。原材料成本波動(dòng)會(huì)對(duì)焊帶行業(yè)成本構(gòu)成比例造成顯著影響。常規(guī)光伏焊帶直接原材料占比高，銅與錫合金在直接成本中占比約90%。2021年初，錫礦價(jià)格開始上行，年末達(dá)到29.93萬元/噸水平，相比年初漲幅達(dá)95.59%，錫材原材料占比從27.01%提升至28.91%，銅材+錫材直接材料成本占比進(jìn)一步上升至94.00%，由于原材料成本占比較高，銅、錫的價(jià)格波動(dòng)會(huì)對(duì)焊帶生產(chǎn)商的成本構(gòu)成產(chǎn)生顯著影響。告wwwwwwstockecomcn現(xiàn)貨均價(jià):銅(元/噸)現(xiàn)貨均價(jià):錫(元/噸)000000助焊劑占直接材料成本百分比(%)錫材占直接材料成本百分比(%)銅材占直接材料成本百分比(%)Wind直接成本占比(%)直接人工占比(%)制造費(fèi)用占比(%)運(yùn)輸費(fèi)用占比(%)2.2光伏高景氣拉動(dòng)焊帶需求，多主柵滲透進(jìn)一步打開市場(chǎng)空間受益于平價(jià)上網(wǎng)時(shí)代的正式來臨，全球光伏裝機(jī)需求爆發(fā)。近年來，隨著行業(yè)降本增效持續(xù)推進(jìn)，光伏發(fā)電的經(jīng)濟(jì)性日益凸顯，全球光伏裝機(jī)規(guī)模處于快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2017年-2021年，全球光伏新增裝機(jī)量快速上升，CAGR為15.68%。預(yù)計(jì)2022-2025年全球光伏新增裝機(jī)需求量分別約250GW、350GW、420GW、500GW，同比增速66.67%、40.00%、20.00%、19.05%，CAGR為35.12%。告wwwwwwstockecomcn00新增裝機(jī)量(GW)同比增長(zhǎng)率(%)2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022E2023E2024E2025E0%-10%多主柵電池片占比逐年提升，有鉛焊帶在未來十年是主流互聯(lián)方式。根據(jù)CPIA數(shù).8pcts至89%，已替代5主柵電池片成為市場(chǎng)主流。預(yù)計(jì)到2030年，9主柵及以上電池片占比將持續(xù)增加，成為市場(chǎng)主流。2021年，電池片互連技術(shù)仍然以含鉛焊帶為主，市場(chǎng)占比達(dá)93.7%，導(dǎo)電膠、背接觸、無鉛焊帶技術(shù)仍處于早期階段。根據(jù)CPIA數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)到2030年，由于成本等原因，導(dǎo)電膠及其他新型互聯(lián)技術(shù)應(yīng)用范圍較小，含鉛焊帶技術(shù)仍將成為市場(chǎng)主流。5BB9BB>9BB無主柵0%EEEECPIA究所導(dǎo)電膠有鉛焊帶無鉛焊帶背接觸0%EEEEA光伏焊帶市場(chǎng)空間廣闊，預(yù)計(jì)2022年光伏焊帶市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到116億。光伏需求景氣度高，預(yù)計(jì)2022-2024年全球新增裝機(jī)有望達(dá)到250、350、420、500GW。假設(shè)組件容配比為1.2；單GW組件平均所需焊帶約450噸，則2022年光伏焊帶總需求量約13.5萬噸。組件互連焊帶、匯流焊帶的耗用量配比為3:1，對(duì)應(yīng)2022年需求分別為10.1萬噸、3.4萬噸，預(yù)計(jì)2022年光伏焊帶市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到116億，增速67%。得益于光伏焊帶整體需求量提升且技術(shù)迭代加速，預(yù)計(jì)2025年光伏焊帶市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)至233億，2021-2025年CAGR。告wwwwwwstockecomcn0A1A2E3E4E5E全球新增裝機(jī)量(GW)5020組件需求量(GW)20單單GW組件對(duì)光伏焊帶的需求量(噸/GW)450450450450450450光伏焊帶市場(chǎng)需求量(噸)6876181000135000189000226800270000耗用量比例(%)需需求量(噸)202500價(jià)格(萬元/噸)市市場(chǎng)空間(百萬元)38417213耗耗用量比例(%)5%5%5%5%5%25%需求量(噸)17190202503375047250價(jià)格(萬元價(jià)格(萬元/噸)99999市場(chǎng)空間(百萬元)253總總市場(chǎng)空間(億元)同比增速(%)0%0%32.3格局從分散走向集中，技術(shù)優(yōu)勢(shì)的重要性逐步凸顯市場(chǎng)份額較為分散，宇邦新材和同享科技規(guī)模領(lǐng)先。2021年，宇邦新材市占率達(dá)16.50%穩(wěn)居行業(yè)第一，同享科技市占率10.20%，太陽科技、泰力松、威騰股份、易通科技、愛迪新能市占率均不超過10%，CR5為43.10%。此前光伏焊帶加工費(fèi)較高對(duì)于良品率包容空間大，并且常規(guī)焊帶產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重、技術(shù)壁壘較低，導(dǎo)致光伏焊帶行業(yè)準(zhǔn)入門檻低，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局較分散。宇邦新材,53.00%太陽科技,6.50% 威騰股份,4.80%下游組件集中度提升趨勢(shì)顯著，2021年組件CR5達(dá)到61.3%。下游光伏組件市場(chǎng)頭部企業(yè)集中趨勢(shì)明顯，據(jù)CPIA數(shù)據(jù)，2018年-2021年，光伏組件CR5分別為38.4%、告wwwwwwstockecomcn42.8%、55.1%、63.4%，預(yù)計(jì)2022年光伏組件CR5將進(jìn)一步提升。由于光伏焊帶大廠商與下游組件頭部廠商擁有穩(wěn)定的合作關(guān)系，產(chǎn)品通過下游廠商認(rèn)證，下游光伏組件市場(chǎng)集中度提升趨勢(shì)有望向上游傳導(dǎo)，光伏焊帶行業(yè)集中度有望進(jìn)一步提升。%%%%%上市募資助力資本開支，焊帶雙龍頭積極擴(kuò)產(chǎn)。由于龍頭焊帶公司對(duì)和下游一體化組件龍頭深度合作，組件集中趨勢(shì)有望向上游傳導(dǎo)，龍頭廠商為滿足市場(chǎng)需求，紛紛計(jì)劃建設(shè)產(chǎn)能。宇邦新材計(jì)劃擴(kuò)產(chǎn)年產(chǎn)光伏焊帶13500噸，預(yù)計(jì)2024年全部達(dá)產(chǎn)，屆時(shí)產(chǎn)能可達(dá)25500噸。同享科技擬使用募集資金建設(shè)年產(chǎn)涂錫銅帶(絲)15000噸項(xiàng)目，項(xiàng)目建設(shè)期為三年，預(yù)計(jì)于2023年達(dá)產(chǎn)。公司公司計(jì)劃預(yù)計(jì)建成日期30日年產(chǎn)涂錫銅帶(絲)15000噸項(xiàng)目30日公司公告，浙商證券研究所宇邦新材與同享科技市占率(單位：%)8%6%4%2%宇CR 能邦新材同享科技太陽科技泰力松威騰股份 易通科技愛迪新告wwwwwwstockecomcn技術(shù)研發(fā)打開非常規(guī)焊帶利潤(rùn)空間，產(chǎn)品同質(zhì)化現(xiàn)象逐步緩解。對(duì)于生產(chǎn)工藝要求較低的常規(guī)焊帶，由于行業(yè)內(nèi)供給方較多，競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，利潤(rùn)空間壓縮，利潤(rùn)率較低；對(duì)于MBB焊帶、異形焊帶、黑色焊帶、疊瓦焊帶、低溫焊帶等生產(chǎn)工藝復(fù)雜、品質(zhì)要求較高的新產(chǎn)品，行業(yè)內(nèi)供給方較少，議價(jià)能力相對(duì)較強(qiáng)，利潤(rùn)率普遍高于普通焊帶。面對(duì)下游組件廠商對(duì)光伏焊帶的要求提升，大廠商擁有資金體量和技術(shù)研發(fā)優(yōu)勢(shì)，搶先布局利潤(rùn)率更高的非常規(guī)焊帶，有望提升光伏焊帶行業(yè)集中度。非常規(guī)互連焊帶種類常規(guī)焊帶MBB焊帶低溫焊帶低電阻焊帶異形焊帶件組件組件組件適用于多柵組件特特點(diǎn)滿足常規(guī)組件需求地利用太陽，明功率熔點(diǎn)溫度不超過現(xiàn)低溫焊接涂層厚度，降低串聯(lián)電阻而導(dǎo)致構(gòu)反射太減小片間距90%所MBB/SMBB焊帶具備性能增益。對(duì)應(yīng)多柵組件滲透率的提升，光伏焊帶廠商成功研發(fā)MBB圓形焊帶，推動(dòng)5主柵組件向多主柵組件的轉(zhuǎn)變。MBB圓形焊帶光學(xué)利用率更高，MBB組件+圓形焊帶的組合比傳統(tǒng)5BB+矩形焊帶的組合減少了30%以上的直接遮光面積。由于焊帶的反射效應(yīng)，間接光學(xué)利用率可提升至50%以上，提升MBB組件光學(xué)性能2%以上，組件功率可增益7.5-10W。未來技術(shù)迭代將促進(jìn)MBB/SMBB焊帶滲透率逐步提升。由于技術(shù)研發(fā)成本較高，行業(yè)內(nèi)供給MBB/SMBB焊帶廠商較少，議價(jià)能力較強(qiáng)。網(wǎng)，浙商證券研究所告wwwwwwstockecomcn非常規(guī)焊帶適用于定制化組件，有望受益下游新技術(shù)組件滲透率提升。面對(duì)下游對(duì)非常規(guī)組件裝機(jī)定制化需求，光伏焊帶廠商研發(fā)適配拼片技術(shù)的三角焊帶、適配疊瓦組件的疊瓦焊帶、適配TOPCon電池的SMBB焊帶、適配HJT電池的低溫焊帶等，非常規(guī)焊帶占比進(jìn)一步提升。目前非常規(guī)焊帶行業(yè)內(nèi)供給較少，毛利率水平高。2021年，疊瓦組件市場(chǎng)占比為3.9%，據(jù)CPIA估計(jì)，2030年，疊瓦組件市場(chǎng)占比可達(dá)6.1%，隨著疊瓦組件、HJT電池等新技術(shù)滲透率進(jìn)一步增加，非常規(guī)焊帶比例有望提升，市場(chǎng)空間有望通過單位產(chǎn)值的增加而增長(zhǎng)。Sunpower所疊瓦組件半片組件全片組件0%EEEEA3.1堅(jiān)持技術(shù)研發(fā)創(chuàng)新，奠定焊帶技術(shù)領(lǐng)先基礎(chǔ)公司堅(jiān)持立足于技術(shù)研發(fā)，研發(fā)費(fèi)用率長(zhǎng)期保持在3%以上。傳統(tǒng)焊帶同質(zhì)化嚴(yán)重，但是非常規(guī)焊帶存在較高技術(shù)壁壘，需要持續(xù)的研發(fā)投入。2019-2021年，公司研發(fā)費(fèi)用率分別為3.06%、3.13%、3.07%，穩(wěn)定在3%以上。2022Q1-Q3公司研發(fā)費(fèi)用為4516.55萬元，同比增長(zhǎng)68.32%，研發(fā)費(fèi)用率為3.13%。2021年公司研發(fā)人員平均工資較同享科技高1.54萬元/年。名技術(shù)水平及研發(fā)能力簡(jiǎn)介經(jīng)理經(jīng)濟(jì)和信息化委員會(huì)、江蘇省科學(xué)技術(shù)廳評(píng)為“江蘇省科技企業(yè)王劍英王劍英工藝技術(shù)部經(jīng)理公司多項(xiàng)發(fā)明專利和實(shí)用新型專利的發(fā)明人之一，具有豐富的生產(chǎn)技術(shù)經(jīng)驗(yàn)。發(fā)中心工程部主任焊帶領(lǐng)域具有較強(qiáng)的研發(fā)能力和豐富會(huì)主席、副總中國(guó)光伏領(lǐng)跑者創(chuàng)新論壇技術(shù)專家委員會(huì)光伏輔材分會(huì)首批技術(shù)專家，是國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)《光伏涂錫焊帶》(GB/T31985-2015)、江蘇省地方標(biāo)準(zhǔn)《太陽能電池用涂錫焊帶》(DB32/T2176-2012)、行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)《晶體硅光伏組件用浸錫焊帶》(SJ/T11550-2015)的主要起草人之一，是發(fā)中心研發(fā)經(jīng)理告wwwwwwstockecomcn20151020151050研發(fā)費(fèi)用(百萬元)研發(fā)費(fèi)用率(%)5%4%3%2%1%0%Q1-Q300Wind材Wind材招股書自主研發(fā)多項(xiàng)核心技術(shù)，核心技術(shù)相關(guān)營(yíng)收占比超98%。截至2021年末，公司通過自主研發(fā)已取得了16項(xiàng)發(fā)明專利和67項(xiàng)實(shí)用新型專利，并掌握了6項(xiàng)生產(chǎn)光伏焊帶產(chǎn)品的核心技術(shù)，有利于提升光伏焊帶產(chǎn)品的工藝性能及生產(chǎn)效率。2018-2021年，公司核心技術(shù)相關(guān)收入為5.49億元、5.94億元、8.13億元、12.23億元，占公司營(yíng)業(yè)收入的比例均超過98.5%。核心核心技術(shù)介紹術(shù)特點(diǎn)用情況技術(shù)來源火涂錫術(shù)延、退火、涂錫及收線四道工序整合成一條自動(dòng)線，提高了生產(chǎn)效率、節(jié)約了人力及場(chǎng)地資源，同時(shí)整，速度保持同步運(yùn)用于焊帶從“銅絲放線”到“焊帶收軸”整道熱處理技術(shù)的熱處理是決定焊帶屈服強(qiáng)度的關(guān)鍵性技術(shù)。焊帶的屈服強(qiáng)度是焊帶優(yōu)劣的一個(gè)重要性能指標(biāo)，在保證其他性能不下降的前提下，低屈服強(qiáng)度的產(chǎn)品可以減少焊帶與電池片焊接后電池片的碎片及隱裂現(xiàn)象，從而有效降低組件客戶的制原性保護(hù)運(yùn)用于焊帶的銅配方使得公司的焊帶在焊接時(shí)具有更好的可焊帶與電池片焊接后的剝離強(qiáng)度，保證了客戶光穩(wěn)定，并減少了客戶因?yàn)樘摵竼栴}而導(dǎo)致的返運(yùn)用于焊帶的焊層中方技術(shù)低焊料熔點(diǎn)的同時(shí)，提升低溫焊料的熔點(diǎn)及耐腐運(yùn)用于低溫焊帶合作開發(fā)錫后，通過壓縮冷空氣形成的風(fēng)刀，將焊帶表面涂得薄且均勻，使得焊帶涂層厚度穩(wěn)定且表面潔凈。該技決了高速涂錫過程中焊帶涂層過厚且不均勻的問題，使速雙運(yùn)用于銅帶涂，將銅絲壓制成多段不同形貌的銅帶，相鄰的形貌不一致且周期性循環(huán)，經(jīng)退火后，利用高頻間隙的控制對(duì)不同的銅帶形貌進(jìn)行針對(duì)性涂錫，以使得不同形。光伏電池的不同異形焊光焊帶的涂錫工序術(shù)告wwwwwwstockecomcn核心技術(shù)產(chǎn)品收入(百萬元)占比(%)2018201920202021證券研究所核心技術(shù)帶來利潤(rùn)增益，公司凈利率長(zhǎng)期處于行業(yè)領(lǐng)先。公司的核心技術(shù)使得公司產(chǎn)品具有更好的屈服強(qiáng)度和可焊性，帶來利潤(rùn)增益；公司的技術(shù)研發(fā)優(yōu)勢(shì)幫助公司提早布局高利潤(rùn)溢價(jià)的非常規(guī)焊帶市場(chǎng)，打開利潤(rùn)空間。2019年，公司已經(jīng)實(shí)現(xiàn)黑色焊帶、疊瓦焊帶、沖孔焊帶等非常規(guī)匯流焊帶的生產(chǎn)銷售，而行業(yè)其他公司仍處于早期研發(fā)或小試階段。2019-2021年，公司在MBB焊帶與非常規(guī)匯流焊帶的搶先布局使得公司凈利率始終處于行業(yè)領(lǐng)先位置，分別為8.14%、9.66%、6.24%。享科技泰力松太陽科技%Q1-Q3商證券研究所重點(diǎn)布局MBB焊帶業(yè)務(wù)，產(chǎn)品技術(shù)優(yōu)勢(shì)領(lǐng)先。由于MBB焊帶存在技術(shù)壁壘，市場(chǎng)供應(yīng)相對(duì)較少，公司于2018年重點(diǎn)布局MBB焊帶業(yè)務(wù)，掌握了光伏焊帶多方面的核心技術(shù)，使得公司的MBB焊帶產(chǎn)品與行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)相比，擁有更好的屈服強(qiáng)度、延伸率和抗拉強(qiáng)度，能夠有效減少組件隱裂的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，公司使用獨(dú)特的焊料配方，使得公司產(chǎn)品具備更好的告wwwwwwstockecomcn行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)mm 平均涂層厚度17±3μm17±4μm17±5μmpa-MBB焊帶收入(百萬元)占比(80%60%40%20%0%00券研究所宇邦新材同享科技綁定龍頭組件公司，公司已經(jīng)成為下游一體化企業(yè)核心供應(yīng)商。公司產(chǎn)品已經(jīng)通過下游龍頭客戶認(rèn)證，成為多家龍頭企業(yè)的核心供應(yīng)商。2018-2021年，公司前五大客戶銷售額占比分別為66.16%、57.63%、61.97%、67.66%，其中向隆基樂葉銷售額占比分別為27.32%、14.27%、25.66%、25.97%，向天合光能銷售額占比分別為8.78%、14.87%、13.02%、20.93%。與下游一體化組件公司深度合作，保證公司訂單確定性，市場(chǎng)份額有望隨著下游組件的集中趨勢(shì)傳導(dǎo)得到進(jìn)一步提高。)32.74%32.74%53%天合光能,53%新能源,4.93%新能源,4.93%告wwwwwwstockecomcn序序號(hào)2021年度公司向其銷售收入(萬元)年度公司向其銷售收入占主197%2259693%40%左右34493%60%-70%553%66橫店東磁7技8公司不斷加強(qiáng)與光伏行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)的合作，優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)。下游頭部組件廠商隆基樂葉、天合光能、晶科能源等均實(shí)行科學(xué)供應(yīng)鏈管理，與多家供應(yīng)商建立合作關(guān)系以保障供應(yīng)鏈安全。公司與下游多方廠商建立穩(wěn)定合作關(guān)系，減小單一客戶依賴。2018-2021年，公司的銷售前五大客戶占比穩(wěn)定在60%-70%，客戶資源的分散給公司帶來更強(qiáng)的產(chǎn)品議價(jià)能力。第一大客戶占比(%)第二大客戶占比(%)第三大客戶占比(%)第四大客戶占比(%)第五大客戶占比(%)0%邦新材商證券研究所3.3募投項(xiàng)目打開產(chǎn)能天花板，新型焊帶增厚單位利潤(rùn)光伏裝機(jī)需求旺盛，公司產(chǎn)能利用率維持高位。2018-2021年，公司互連焊帶產(chǎn)能利用率為96.41%、95.88%、102.31%、86.33%，匯流焊帶產(chǎn)能利用率為76.94%、76.48%、87.93%、84.90%。產(chǎn)能利用率維持高位，隨著下游光伏裝機(jī)市場(chǎng)需求維持高景氣度，公司新投放產(chǎn)能有望打開產(chǎn)能天花板。告wwwwwwstockecomcn互連焊帶產(chǎn)能(噸)互連焊帶產(chǎn)能利用率(%)互連焊帶產(chǎn)量(噸)0匯流焊帶產(chǎn)能(噸)匯流焊帶產(chǎn)量(噸)匯流焊帶產(chǎn)能利用率(%)00002018201920202021擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃穩(wěn)步推進(jìn)，募投項(xiàng)目擴(kuò)量增利。公司年產(chǎn)光伏焊帶13500噸建設(shè)項(xiàng)目將在未來幾年逐步達(dá)產(chǎn)，預(yù)計(jì)2021年達(dá)產(chǎn)25%，之后每年達(dá)產(chǎn)25%，至2024年全部達(dá)產(chǎn)。2024年募投項(xiàng)目全部達(dá)產(chǎn)后，公司產(chǎn)能將達(dá)到25500噸。公司新增13500噸光伏焊帶產(chǎn)能中有9100噸MBB焊帶產(chǎn)能，市場(chǎng)占比將進(jìn)一步提升，公司將繼續(xù)發(fā)揮MBB焊帶技術(shù)優(yōu)勢(shì)，有望量?jī)r(jià)齊升。產(chǎn)產(chǎn)能(噸)25500MBB9100新增異形焊帶產(chǎn)能新增異形焊帶產(chǎn)能1200HJT1800新增匯流焊帶產(chǎn)能新增匯流焊帶產(chǎn)能1400所4盈利預(yù)測(cè)與估值4.1盈利預(yù)測(cè)(1)銷量：焊帶為組件封裝環(huán)節(jié)必備耗材，隨著下游需求提升、多主柵滲透率提高，預(yù)計(jì)焊帶市場(chǎng)空間有望快速增長(zhǎng)。公司是光伏焊帶行業(yè)龍頭企業(yè)，深耕行業(yè)多年，客戶資源領(lǐng)先，市占率有望穩(wěn)步提升。而焊帶市場(chǎng)為具備輕資產(chǎn)屬性，投資金額低，擴(kuò)產(chǎn)周期快，因此焊帶企業(yè)銷量主要受到下游需求驅(qū)動(dòng)，公司作為光伏焊帶龍頭公司，有望憑借規(guī)模、資金、客戶優(yōu)勢(shì)在行業(yè)需求旺盛之際擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模，預(yù)計(jì)2022-2024年公司焊帶銷量約為2.57、4.01、5.47萬噸；(2)互連/匯流焊帶銷量占比：互連、匯流焊帶為光伏焊帶的主要產(chǎn)品，分別起到導(dǎo)出電池片電流、匯聚電池片電流的作用，通常以3:1的比例構(gòu)成光告wwwwwwstockecomcn/23伏焊帶公司銷量，我們參考3:1的比例假設(shè)公司焊帶出貨量，預(yù)計(jì)2022-2024年公司互連焊帶銷量為1.93、3.01、4.10萬噸；匯流焊帶的銷量為0.64、1.00、1.37萬噸。(3)單位售價(jià)：1)互連焊帶：互連焊帶具備技術(shù)迭代較快的特點(diǎn)，未來隨著N型電池、多主柵滲透率提升，互連焊帶廠需要根據(jù)下游客戶需求開發(fā)SMBB焊帶、低溫焊帶、異形焊帶等新產(chǎn)品。宇邦新材作為行業(yè)龍頭，與下游客戶深度綁定，技術(shù)研發(fā)維持高強(qiáng)度，新產(chǎn)品放量有望深化公司技術(shù)壁壘，改善互連焊帶單位盈利水平，考慮到2022年上游銅、錫價(jià)格快速上漲影響，公司產(chǎn)品售價(jià)預(yù)計(jì)穩(wěn)中有降，但盈利能力維持高位，預(yù)計(jì)2022-2024年公司互連焊帶單位售價(jià)分別為8.7、8.4、8.1萬元/噸；2)匯流焊帶：匯流焊帶技術(shù)迭代速度相對(duì)較慢，售價(jià)受到一定成本波動(dòng)影響，但是單位盈利能力水平穩(wěn)定，預(yù)計(jì)2022-2024年單位售價(jià)分別為9.0、8.8、8.5萬元/噸。(4)單位成本：焊帶成本中銅材料占比高，2021年受到上游大宗漲價(jià)影響單位成本顯著增加，2019-2021年，公司銅材料單位成本分別為3.8、3.8、5.0萬元/噸，截止2022年11月5日，有色市場(chǎng)報(bào)價(jià)約為6.8萬元/噸，預(yù)計(jì)后市高位震蕩后逐步回落，預(yù)計(jì)2022-2024年公司銅材料成本5.2、5.0、4.7萬元/噸，錫材料成本20.0、19.0、18.1萬元/噸，對(duì)應(yīng)單噸成本7.7、7.3、7.0萬元/噸。21A22E23E24E營(yíng)業(yè)總收入(百萬元)1239.022272.693427.744499.2131.26%營(yíng)業(yè)成本(百萬元)1071.001970.462923.193801.61毛毛利(百萬元)697.60毛利率(%)13.56%13.30%14.72%15.50%營(yíng)業(yè)收入(百萬元)933.451678.072528.723321.42%%31.35%營(yíng)業(yè)成本(百萬元)818.581476.762191.302850.12毛毛利(百萬元).31.29毛利率(%)12.31%12.00%13.34%14.19%營(yíng)業(yè)收入(百萬元)289.59578.64883.041161.81%%營(yíng)業(yè)成本(百萬元)250.97492.25730.43950.04毛毛利(百萬元)211.77毛利率(%)13.34%14.93%17.28%18.23%營(yíng)業(yè)收入(百萬元)15.9815.9815.9815.980.00%營(yíng)業(yè)成本(百萬元)1.451.451.451.45毛毛利(百萬元)14.53毛利率(%)%%%%4.2公司估值wwwwwwstockecomcn/23首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。公司是光伏焊帶行業(yè)龍頭公司，受益于光伏需求高景氣而快速增長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤(rùn)為1.36、2.42、3.56億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為1.31、2.33、3.42元/股，對(duì)應(yīng)PE分別為55、31、21倍。我們選取光伏耗材板塊的歐晶科技、通靈股份、中信博、賽伍技術(shù)作為同行業(yè)可比公司，可比公司2022-2024年平均PE為95、32、22倍。公司作為焊帶行業(yè)龍頭公司，有望受到下游組件龍頭集中趨勢(shì)影響，憑借規(guī)模、客戶優(yōu)勢(shì)擴(kuò)大市場(chǎng)份額，隨著新產(chǎn)品放量增厚單位利潤(rùn)，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。/12/8凈利潤(rùn)(億)/12/8凈利潤(rùn)(億)21A22E23E24E71543022證券簡(jiǎn)稱證券簡(jiǎn)稱1A21A22E1A21A22E23E24E1.291.703.064.182E43E214E301168.SZ通靈股份71.010.801.393.145.260.891.162.624.3980612716H6153823603212.SH賽伍技術(shù)36.161.703.334.916.290.420.761.121.438648322563953222SZ宇邦新材23965531215風(fēng)險(xiǎn)提示全球光伏裝機(jī)不達(dá)預(yù)期：2022年由于硅料價(jià)格較高，光伏產(chǎn)業(yè)鏈中下游整體承壓，光伏裝機(jī)需求不及預(yù)期。同時(shí)，2022年新冠疫情、電力緊缺等事件也對(duì)光伏行業(yè)的生產(chǎn)運(yùn)輸帶來一定影響。如果未來硅料價(jià)格居高不下，或者疫情、電力等突發(fā)情況頻發(fā)，光伏需求將持續(xù)承壓，公司光伏焊帶作為組件封裝核心耗材，需求將被顯著抑制。原材料價(jià)格持續(xù)上漲的風(fēng)險(xiǎn)：光伏焊帶業(yè)務(wù)直接材料成本占主營(yíng)業(yè)務(wù)成本比例超90%，盈利能力受上游原