庫存簡單理解

期現(xiàn)貨投資必讀：庫存之手如何塑造大宗商品價格摘要：庫存周期是企業(yè)庫存的投資等變量發(fā)生經(jīng)濟的短期波動。企業(yè)的庫存行為影響大宗商品的價格。在庫存重建階段大宗商品價格上漲，去庫存階段大宗商品價格下跌。根據(jù)美國的PMI自有庫存數(shù)據(jù)和國際大宗商品的實證研究顯示，大宗商品的庫存周期較為明顯，特別是農(nóng)產(chǎn)品和軟商品。而中國的PMI庫存數(shù)據(jù)和國內(nèi)滬膠、滬銅、連豆的實證發(fā)現(xiàn)，國內(nèi)大宗商品與中國庫存周期相關度十分明顯。一、庫存周期與價格傳導途徑庫存周期又稱基欽周期，因英國經(jīng)濟與統(tǒng)計學家瑟夫?基欽而得名。1923年基欽在其《經(jīng)濟周期中的因素與趨勢》一書中，研究了1890?1922年間英國與美國的物價、銀行結算、利率等指標，發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟中存在約3.5年或40個月的經(jīng)濟周期。庫存周期是經(jīng)濟的短期波動，主要是由外生隨機沖擊引起的，尤其是企業(yè)庫存的投資等變量因這些外生干擾發(fā)生暫時波動，之后又重新回到均衡水平，故也稱其為庫存周期。因此，在庫存周期下，庫存的變化與經(jīng)濟周期波動關系緊密。（一）庫存定義及作用庫存是指為了最終的銷售而準備的原材料、中間品以及產(chǎn)成品。庫存是一個存量概念，是企業(yè)資產(chǎn)的重要組成部分。庫存是供給減去需求的差額，因此，是當前供給與需求狀況的結果反映。而庫存的變化，即庫存投資是一個流量的概念。庫存主要有兩方面的作用：第一，庫存在生產(chǎn)過程中直接起作用，即庫存進入生產(chǎn)函數(shù)。如果保持其他生產(chǎn)性資源的量不變，那么充足的庫存量對企業(yè)生產(chǎn)能力的提高有直接的幫助。第二，為防止某些未預期到的經(jīng)濟沖擊對企業(yè)生產(chǎn)的影響，庫存可以起到平滑生產(chǎn)的作用。企業(yè)未能預料的經(jīng)濟沖擊，主要是指需求端的沖擊，比如貨幣沖擊、政府支出沖擊、消費者偏好沖擊等。（二）庫存波動的原因庫存波動是供給沖擊與需求沖擊共同作用的結果。部分觀點認為，庫存波動是由于終端需求傳導的時滯造成的。當終端需求出現(xiàn)變化時，零售商首先感受到這種變化，調整其庫存來適應這種變化；接著，零售商庫存投資的需求會傳導到批發(fā)商那里，批發(fā)商根據(jù)這種變化再調整庫存；隨后，批發(fā)商庫存投資的需求再傳導到生產(chǎn)廠商那里，生產(chǎn)廠商再根據(jù)這種變化調整其自身庫存。如此，生產(chǎn)廠商的庫存投資不僅滯后，而且終端需求沖擊的影響被放大。因此，這在很大程度上也反映了庫存的變化與價格的變化也存在一定時滯。部分觀點認為，庫存波動是由于供給沖擊造成的。利潤提升會刺激企業(yè)加大生產(chǎn)力度，從而使得生產(chǎn)廠商的庫存增加，為了保持利潤，生產(chǎn)廠商積極出貨，將庫存轉嫁至批發(fā)商手中，導致批發(fā)商的庫存增加；而當終端需求保持不變時，則價格將出現(xiàn)回落；若當終端需求較好，消化了新增部分的庫存后，則價格有上升的趨勢。三）庫存周期波動的四個階段如圖1所示，庫存周期像是封閉的蛛網(wǎng)模型。在這個蛛網(wǎng)模型里，由于周期較短，供給的能力無法增加，需求的容量也不會發(fā)生改變，因此，供給與需求的曲線的位置是確定的，而價格是調節(jié)供需缺口的重要因素。在此過程中，供給和需求的變動引發(fā)了庫存的波動，從而形成了庫存周期。從庫存由降至增和庫存由增至降的兩階段來看，庫存周期可分為補庫存階段和去庫存階段。根據(jù)庫存增降的主動性與被動性來區(qū)分，補庫存階段分為被動性庫存減少和主動性庫存增加；去庫存階段分為被動性庫存增加和主動性庫存降低。庫存周期的四個階段——被動型庫存減少、主動型庫存增加、被動型庫存增加和主動型庫存減少，對應于經(jīng)濟周期中的復蘇、繁榮、滯漲和衰退。（四）庫存周期波動與大宗商品價格的關系及其傳導機制隨著庫存周期四個階段的演變，大宗商品價格也呈現(xiàn)周期性波動。如圖1所示，假設市場處于供需平衡狀態(tài)S。若此時需求轉弱，原平衡被打破,呈現(xiàn)過剩狀態(tài)A,過剩量為QA-QD。貿(mào)易商被迫拋貨以壓低庫存，降價銷售，從而導致商品價格走低，廠商被迫降低開工，庫存下降，此時處于主動型庫存減少階段，供需曲線逐步由A移至B。由于產(chǎn)量與庫存持續(xù)減少，需求開始出現(xiàn)活躍。市場供需格局有所改善，供需曲線上由B逐步移至C,但廠商開工速度尚處于初步恢復階段，產(chǎn)品銷售上升幅度大于產(chǎn)品產(chǎn)量的上升幅度，因此，庫存不斷被消耗；而價格由于供需格局的改善而企穩(wěn)回升，此時處于被動型庫存減少階段。市場需求持續(xù)旺盛，供需格局不斷改善，供需曲線上由C逐步移至D。商品價格企穩(wěn)回升，廠商規(guī)模和開工率不斷擴張的過程中，庫存呈現(xiàn)主動性增加的狀態(tài)，商品價格有望出現(xiàn)上漲，此時處于主動型庫存增加階段。當市場的真實需求難以跟上開工擴產(chǎn)的步伐時，供需曲線上由D逐步移至A。庫存出現(xiàn)

被動性增加，商品價格呈現(xiàn)滯漲，甚至有回落的風險，此時處于被動型庫存增加階段。迫于需求走弱的壓力，供給不得不采取降低產(chǎn)量的措施，進行主動型庫存減少從而使供需格局暫時重回平衡S,或者重新進入供需的動態(tài)平衡過程中，由A至D循環(huán)往復，直到尋找到新的平衡點為止，而下一周期又將從打破原來的平衡點開始。因此，如圖2和表1所示，在此過程中，庫存周期下，供需格局的化引發(fā)了市場庫存和價格的變化特點。庫存水平水平—價格庫存上圖2庫存周期下的價格運行.庫存水平水平—價格庫存上圖2庫存周期下的價格運行./.X'如主動加MMM少41表t庫存周期下的供給、需求、庫存"價格表現(xiàn)庫存周期階段供給需求庫存商品價格被動型庫存減少11f1主動型庫存増加11f'被動型岸存增抑1Jf主動型庫存減少、1JJ廠二、美國庫存周期與大宗商品價格（一）庫存周期的宏觀指標體系根據(jù)庫存周期的形成原因和內(nèi)在邏輯，我們構建庫存周期的宏觀經(jīng)濟觀測指標體系。我們選擇了以下四類宏觀指標：1、價格水平的波動在前文中已有分析，價格水平將是企業(yè)庫存行為的關鍵變量。當價格上漲的時候，企業(yè)將提高產(chǎn)能利用率或增加設備投資、擴大產(chǎn)能。同時，對未來價格的良好預期將使得生產(chǎn)企業(yè)、貿(mào)易企業(yè)等增加產(chǎn)成品的庫存。當供過于求的時候，價格從上漲轉變?yōu)橄碌w經(jīng)濟步入去庫存化的進程。價格的變動將引領著庫存的變化。2、產(chǎn)能利用率產(chǎn)能利用率，也叫設備利用率，是工業(yè)總產(chǎn)出對生產(chǎn)設備的比率。統(tǒng)計該數(shù)據(jù)時，涵蓋的范圍包括制造業(yè)、礦業(yè)、公用事業(yè)、耐久商品、非耐久商品、基本金屬工業(yè)、汽車業(yè)及汽油等八個項目。代表上述產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)能利用程度。在庫存建立過程中，價格上漲，企業(yè)將提高產(chǎn)能利用率，從而增加產(chǎn)量，同時并伴隨著新產(chǎn)能投資。而在去庫存化過程中，產(chǎn)品價格下降。隨著企業(yè)利潤的減少，企業(yè)將降低產(chǎn)能利用率，此時產(chǎn)量將會下降。3、庫存水平庫存水平是企業(yè)庫存行為的結果，從理論上講，庫存的水平的變動將滯后于價格的變動，在庫存周期中屬于滯后的指標。因為庫存水平是個存量的概念，庫存的水平是由企業(yè)的生產(chǎn)行為和庫存行為共同決定的。通常衡量美國的經(jīng)濟庫存水平的指標包括：PMI自有庫存和PMI客戶庫存；零售商庫存和批發(fā)商庫存。在本文中，我們選取了PMI的自有庫存和PMI的客戶庫存來研究美國的庫存周期的變動。4、貨幣資金的流向貨幣資金流向從資金的角度反映了企業(yè)庫存行為的變動。從某種角度上講，存貨和貨幣是互相替代的。貨幣反映的是一種潛在的購買能力，而存貨反映的是一種潛在的供應能力。從邏輯上講，存貨具有潛在的升值潛力，如果將其潛在的升值作為未來遠期的預期收益，那么當市場預期未來經(jīng)濟較好、價格上漲的時候，持有貨幣顯然不如持有存貨。也就是說M1、M2-M1，以及存貨之間存在一定轉換關系。M1與庫存存在一定的負相關，而M2-M1與庫存存在一定的正相關。美聯(lián)儲度量貨幣的狹義方法是M1,包括流通現(xiàn)鈔、活期存款（無利息的支票帳戶存款）以及旅行支票。美聯(lián)儲的M2貨幣總量是在M1的基礎上再加上包括貨幣市場存款帳戶、貨幣市場共同基金（非機構）及其他流動性較強的資產(chǎn)。2、結論：結論一：大宗商品價格波動與經(jīng)濟周期緊密相關，特別是與庫存周期緊密相關，庫存變動與價格變動成正比。結論二：PMI自有庫存變動是大宗商品價格同比的Granger原因，大宗商品價格同比并

不是PMI自有庫存變動的原因。結論三：產(chǎn)能利用率是CRB期貨收盤價（同比）的單向Granger原因，表明產(chǎn)能利用率的上升或下降將影響到商品的價格。而價格的變化對產(chǎn)能利用率的影響并不明顯。結論四：M1同比與CRB期貨價格同比互為Granger原因。M2同比是CRB期貨價格同比的格蘭杰原因，而CRB期貨價格同比不是M2同比的Granger原因。結論五：結論二中關于大宗商品的價格同比并不是PMI自有庫存變動的原因與之前理論部分的假設存在區(qū)別。其主要可能在于美國的經(jīng)濟結構并不是以初級加工為主，所以大宗商品價格的漲跌對自有庫存的作用不明顯或者滯后期較長。這一關系有待進一步研究。大宗商品中谷物和軟商品具有較強的庫存周期性，二者對庫存周期非常敏感，其收益率在庫存周期的不同階段有著顯著的不同。三、中國庫存周期與國內(nèi)大宗商品（一）中國庫存周期的劃分我們選取了中國PMI的原材料庫存數(shù)據(jù)作為劃分中國庫存周期的標準。PMI的原材料是指企業(yè)采購后準備用于未來生產(chǎn)的生產(chǎn)資料累計。從企業(yè)生產(chǎn)周期的角度來看，原材料庫存與需求密切相關，需求增加時，企業(yè)對原材料的采購也會相應地增加；需求下降時，企業(yè)對原材料的采購則會下降。我們選取了2005年1月以來的PMI數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)頻率為每月，數(shù)據(jù)來源為WIND。在周期的劃分方法上，我們采取高斯濾波的方法，數(shù)據(jù)處理后如圖4所示：30045,0044.00留在周期的劃分方法上，我們采取高斯濾波的方法，數(shù)據(jù)處理后如圖4所示：30045,0044.00留3雷5O2QE5OS1兄5口3?§6口r?§TQ/曲貝EQ/EDrJmzLIDr-lTQ/ZLiDZIrttyQLIDZ6口>貝"□酉口ZQdzFhll：LM材押宅存sigiTi3=3U期劃分J：從圖中的數(shù)據(jù)來看，我國從2005年以來，經(jīng)歷了三個庫存周期（表14）。而2010年1月至2011年1月這一階段庫存的變動時間段較短，主要原因在于美國下半年的QE2改變了國內(nèi)的庫存周期。我們將2009年以后的數(shù)據(jù)歸納為一個周期，去庫存從2011年2月開始。（二）庫存周期下的各品種漲跌我們同樣選取了國內(nèi)的大宗商品期貨來研究在庫存周期下價格的變動。同時分別選取了滬膠的連續(xù)合約、滬銅的連續(xù)合約、大豆的連續(xù)合約作為研究的樣本（表15）。我們的數(shù)據(jù)來自WIND，時間段從2000年1月到2012年6月。我們統(tǒng)計了在不同的去庫存和庫存重建階段，這三個品種的漲跌規(guī)律。我們可以清晰地看到，國內(nèi)商品價格變化與中國庫存周期的變動關系更為緊密，特別是滬銅和橡膠庫存周期的特征非常明顯，總體表現(xiàn)了在庫存重建階段價格上漲，在去庫存階段價格下跌。這一點與美國的經(jīng)濟周期與大宗商品價格變動的結論并不一致。導致這種差異的原因可能在于中美兩國的經(jīng)濟結構不一樣。目前制造業(yè)是中國的支柱產(chǎn)業(yè)，原材料的庫存變動對價格影響更為明顯。而2005年1月至2005年7月的去庫存階段變現(xiàn)的滬銅、橡膠等品種均出現(xiàn)上漲的情況，這一點與庫存周期和價格變動的理論存在明顯的差異。我們認為主要原因在于PMI的數(shù)據(jù)最早于2005年1月開始，而此輪去庫存的時間起點可能早于這一時間，使得收益率計算出現(xiàn)較大的偏差。四、結論價格。在庫存重建階段大宗商品價格上漲，去庫存階段大宗商品價格下跌。我們對美國的PMI自有庫存數(shù)據(jù)和國際大宗商品進行了實證研究，結果顯示，大宗商品的庫存周期