岱美股份研究報(bào)告：遮陽(yáng)板細(xì)分賽道全球龍頭品類擴(kuò)張打開(kāi)新空間

岱美股份研究報(bào)告：遮陽(yáng)板細(xì)分賽道全球龍頭，品類擴(kuò)張打開(kāi)新空間1.岱美股份——內(nèi)飾件細(xì)分賽道全球龍頭公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為乘用車內(nèi)飾件業(yè)務(wù)。公司主要從事乘用車內(nèi)飾件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，是集設(shè)計(jì)、開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)、銷售和服務(wù)為一體的專業(yè)汽車零部件制造商。公司已經(jīng)成功實(shí)現(xiàn)與下游主機(jī)廠的同步技術(shù)開(kāi)發(fā)，實(shí)現(xiàn)了配套產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化和售后服務(wù)的一體化，經(jīng)過(guò)20余年的發(fā)展已經(jīng)成為了內(nèi)飾件細(xì)分賽道（遮陽(yáng)板）的全球龍頭企業(yè)。公司主要產(chǎn)品為乘用車頂棚系統(tǒng)和座椅系統(tǒng)的內(nèi)飾件。公司主要產(chǎn)品包括遮陽(yáng)板、頭枕、頂棚、頂棚中央控制器和扶手等汽車內(nèi)飾件產(chǎn)品。公司已與全球主要整車廠建立了產(chǎn)品開(kāi)發(fā)和配套供應(yīng)關(guān)系。公司的主要配套客戶包括通用、福特、克萊斯勒、大眾、豐田、本田、日產(chǎn)、奔馳、寶馬等海外主流整車廠商，一汽、東風(fēng)、長(zhǎng)城等自主車企，以及蔚來(lái)、理想、小鵬、Rivian等造車新勢(shì)力客戶。公司近年來(lái)客戶集中度持續(xù)下降。2021年公司前五大客戶的收入占比在48.51%左右，主要是由于下游整車廠行業(yè)的集中度較高所致。如果從縱向變化趨勢(shì)來(lái)看，公司的客戶集中在持續(xù)下降，從2014年的69.40%持續(xù)下降至2021年的48.51%。1.1.營(yíng)業(yè)收入整體穩(wěn)定，遮陽(yáng)板為公司主要收入來(lái)源公司營(yíng)業(yè)收入近年來(lái)保持整體穩(wěn)定。公司近4年的營(yíng)業(yè)收入整體保持在40億元的規(guī)模，其中：2018年公司收購(gòu)Motus遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)并實(shí)現(xiàn)并表疊加相關(guān)新品訂單落地，營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)31.61%；2020年疫情爆發(fā)導(dǎo)致全球汽車行業(yè)減產(chǎn)疊加美元貶值導(dǎo)致折算人民幣收入減少，致使公司2020年?duì)I收同比下降18%；2021年全球車市從疫情中恢復(fù)，但由于缺芯導(dǎo)致全球汽車行業(yè)減產(chǎn)，公司2021年?duì)I收同比實(shí)現(xiàn)微幅增長(zhǎng)。分業(yè)務(wù)來(lái)看：遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)收入是公司各業(yè)務(wù)收入中占比最大的，2021年公司遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)收入在總收入中的占比為70%；頭枕業(yè)務(wù)是公司第二大業(yè)務(wù)，2021年頭枕業(yè)務(wù)的收入占比為17%；頂棚中央控制器業(yè)務(wù)近年來(lái)出現(xiàn)萎縮，收入占比也從2017年的12%下滑至2021年的5%。收入端：海外市場(chǎng)是公司業(yè)務(wù)的主要開(kāi)展方向，海外收入在公司總收入中的占比一直較高，在80%上下的水平。其中，2018年公司并表Motus遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)，海外業(yè)務(wù)比重進(jìn)一步提升，從2017年的76%提升至2018年的81%；此后公司的海外收入比重一直穩(wěn)定在81%-82%上下的水平。毛利端：并表Motus遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)前，公司境外業(yè)務(wù)毛利率高于境內(nèi)，因此海外毛利占比高于海外收入占比；收購(gòu)Motus遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)后，由于Motus毛利率較低，因此拉低了公司海外市場(chǎng)整毛利率水平，2021年公司海外毛利占比為77%，低于海外收入占比。1.2.近年公司歸母凈利潤(rùn)和盈利能力短期承壓2020-2021年公司歸母凈利潤(rùn)暫時(shí)承壓。歸母凈利潤(rùn)方面，公司2017-2019年歸母凈利潤(rùn)規(guī)模保持整體穩(wěn)定，2020年公司歸母凈利潤(rùn)出現(xiàn)較大幅度下滑，主要受商譽(yù)減值和支付供應(yīng)商貨款遭受損失的影響；2021年由于海運(yùn)費(fèi)用上漲、原材料價(jià)格上漲、人工成本上漲疊加計(jì)提資產(chǎn)減值損失，公司2021年歸母凈利潤(rùn)同比2020年基本持平。公司毛利率水平短期調(diào)整。2018年公司毛利率相比上年同期下降了8.33個(gè)百分點(diǎn)，主要系收購(gòu)的Motus遮陽(yáng)板資產(chǎn)的毛利率低于公司本部，此外2018年公司頂棚中控業(yè)務(wù)收入占比提升但毛利率水平低于遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)，也拉低了公司整體毛利率水平。2020年公司毛利率相比2019年下滑4.63個(gè)百分點(diǎn)，主要系會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整，若還原會(huì)計(jì)準(zhǔn)則影響公司2020年毛利率同比微降0.63個(gè)百分點(diǎn)。歸母凈利率變化趨勢(shì)與毛利率整體相同。2018年公司歸母凈利率下降4.87個(gè)百分點(diǎn)，降幅小于毛利率，主要系2018年產(chǎn)生匯兌收益以及所得稅減少所致。2020年公司歸母凈利率大幅下降主要系資產(chǎn)減值損失所致。公司期間費(fèi)用率整體保持穩(wěn)定。公司近年來(lái)期間費(fèi)用率整體保持穩(wěn)定，其中2020年公司費(fèi)用率下降1.31個(gè)百分點(diǎn)，主要是由于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則變化，部分銷售費(fèi)用重新劃為營(yíng)業(yè)成本導(dǎo)致銷售費(fèi)用率大幅下降，同時(shí)財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比增加2.02個(gè)百分點(diǎn)。分項(xiàng)來(lái)看：公司管理費(fèi)用率整體穩(wěn)定略有增長(zhǎng)，其中2019年管理費(fèi)用率上升主要系并表Motus導(dǎo)致工資薪酬等費(fèi)用增加。銷售費(fèi)用率整體也較為平穩(wěn)，2020-2021年下降主要系會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整。研發(fā)費(fèi)用率保持小幅穩(wěn)定增長(zhǎng)，2021年研發(fā)費(fèi)用為4.45%，同比提升0.62個(gè)百分點(diǎn)。公司財(cái)務(wù)費(fèi)用率則波動(dòng)較大，主要系公司海外收入比重較大，匯率變動(dòng)帶來(lái)的匯兌損益影響公司財(cái)務(wù)費(fèi)用。2.遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)穩(wěn)中有增，重點(diǎn)看Motus整合增效2.1.遮陽(yáng)板全球市場(chǎng)空間穩(wěn)定，主要玩家包括岱美、安通林和日系廠商我們對(duì)全球乘用車遮陽(yáng)板市場(chǎng)空間進(jìn)行了測(cè)算，結(jié)果如下。關(guān)鍵假設(shè)：1、全球乘用車產(chǎn)量到2025年維持穩(wěn)定的低速增長(zhǎng)，假設(shè)產(chǎn)量增速為3%；

2、根據(jù)公司2021年年報(bào)測(cè)算得到遮陽(yáng)板平均單價(jià)為65元，并假設(shè)隨著汽車消費(fèi)升級(jí)，全球遮陽(yáng)板平均單價(jià)以2%的增速增長(zhǎng)；3、一輛車按兩塊遮陽(yáng)板進(jìn)行配備。測(cè)算結(jié)果：1、2021年全球乘用車遮陽(yáng)板的市場(chǎng)空間在74億元左右；2、全球乘用車遮陽(yáng)板市場(chǎng)規(guī)模增速較低，主要系全球乘用車產(chǎn)銷量的增長(zhǎng)較為緩慢，預(yù)計(jì)后續(xù)全球乘用車遮陽(yáng)板市場(chǎng)規(guī)模在車市穩(wěn)定的前提下將以5%左右的增速維持低速穩(wěn)定增長(zhǎng)。全球遮陽(yáng)板市場(chǎng)格局：從全球范圍內(nèi)來(lái)看，汽車遮陽(yáng)板的主要供應(yīng)商包括岱美股份、Motus、安通林、日系體系內(nèi)的供應(yīng)商（如KyowaSangyoCorp，即共和產(chǎn)業(yè)株式會(huì)社）以及大量規(guī)模較小的各地本土供應(yīng)商。岱美：岱美是全球市場(chǎng)份額最大的汽車遮陽(yáng)板供應(yīng)商，在收購(gòu)Motus遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)之前，2017全球市占率約為22%，主要配套客戶以美系的通用、克萊斯勒、福特和德系大眾為主。2018年公司收購(gòu)Motus遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)，全球市占率進(jìn)一步提升至37%。Motus：Motus是一家面向全球汽車市場(chǎng)的內(nèi)飾件供應(yīng)商，主要產(chǎn)品包括汽車頂棚系統(tǒng)、扶手及裝飾件等內(nèi)飾產(chǎn)品，在北美、歐洲和亞洲均設(shè)有工廠。2017年Motus遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)占到全球15%左右的份額，主要配套德系高端客戶奔馳、寶馬，德系的大眾以及北美日系如豐田、本田等，Motus遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)2018年被岱美收購(gòu)。安通林：安通林是一家全球性的汽車內(nèi)飾企業(yè)，產(chǎn)品包括車頂系統(tǒng)和軟內(nèi)飾、車門系統(tǒng)和硬內(nèi)飾、照明系統(tǒng)、座艙系統(tǒng)和內(nèi)飾，安通林在車頂內(nèi)飾領(lǐng)域排名世界第一。安通林遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)2021年全球市占率約在10%左右，其遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)主要的優(yōu)勢(shì)市場(chǎng)在歐洲，2021年在歐洲市場(chǎng)的份額約在34%左右，位居歐洲市場(chǎng)第一。日系供應(yīng)商：日系的汽車遮陽(yáng)板供應(yīng)商主要包括KyowaSangyo（共和產(chǎn)業(yè)株式會(huì)社）、河西工業(yè)株式會(huì)社、Shigeru以及DeltaKogyo，其中共和產(chǎn)業(yè)株式會(huì)社、河西工業(yè)和Shigeru的市場(chǎng)份額較大。共和產(chǎn)業(yè)株式會(huì)社（豐田持股）主要配套車企包括豐田、大發(fā)等，其遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)2021年在日本市場(chǎng)的市占率高達(dá)67%。河西工業(yè)主營(yíng)產(chǎn)品包括車廂內(nèi)飾件、行李箱內(nèi)飾件以及隔音部件等，配套客戶主要包括日產(chǎn)、本田、豐田和馬自達(dá)等，其遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)2021年在日本市場(chǎng)的市占率約為10%。Shigeru主營(yíng)業(yè)務(wù)包括儀表板、車內(nèi)飾板、遮陽(yáng)板等，主要配套客戶包括五十鈴、斯巴魯、大發(fā)和豐田等，其遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)2021年在日本市場(chǎng)的市占率約為8%。2.2.公司為全球遮陽(yáng)板市場(chǎng)龍頭，絕對(duì)的競(jìng)爭(zhēng)力來(lái)自于對(duì)成本的極致把控2.2.1.公司是全球遮陽(yáng)板賽道龍頭企業(yè)銷量端：公司遮陽(yáng)板銷量整體保持持續(xù)增長(zhǎng)，從2012年的1596萬(wàn)件持續(xù)增長(zhǎng)至2021年的4588萬(wàn)件，九年的復(fù)合增長(zhǎng)率為12.4%。其中公司2020年遮陽(yáng)板銷量出現(xiàn)下滑主要系疫情影響全球車市銷量所致。收入端：公司遮陽(yáng)板銷售收入的變化趨勢(shì)與銷量基本相同，公司遮陽(yáng)板銷售收入從2012年的7.45億元提升至2021年的29.59億元，九年復(fù)合增長(zhǎng)率為16.56%。遮陽(yáng)板ASP：公司遮陽(yáng)板ASP穩(wěn)定提升，從2012年的46.7元/件提升至2017年的54.8元/件；2018年公司收購(gòu)Motus遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)，Motus遮陽(yáng)板客戶包括高端品牌奔馳、寶馬等，產(chǎn)品單價(jià)較高，因此并表Motus后公司遮陽(yáng)板ASP在2018年大幅提升至66.0元/件，目前公司遮陽(yáng)板單價(jià)穩(wěn)定在65元/件的水平。遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)毛利率：公司遮陽(yáng)板毛利率從2012至2017年處于持續(xù)提升的階段，從2012年的31.34%提升至2017年的37.98%；2018年公司并表Motus遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)，由于Motus遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)的毛利率較低，因此2018-2019年公司遮陽(yáng)板毛利率水平降至30%左右；2020-2021年由于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整，公司遮陽(yáng)板毛利率水平降至25%左右。公司遮陽(yáng)板配套客戶非常廣泛。公司遮陽(yáng)板配套的客戶主要包括美系的通用、福特和克萊斯勒，德系的大眾、奔馳和寶馬，以及北美市場(chǎng)的豐田、本田。公司遮陽(yáng)板全球市占率已經(jīng)處于領(lǐng)先地位。縱向來(lái)看，公司遮陽(yáng)板市占率從2012年以來(lái)持續(xù)提升，其中2018-2019年由于收購(gòu)Motus遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)，公司遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)在全球市場(chǎng)中的份額大幅提升至40%左右的水平，大幅領(lǐng)先行業(yè)其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。2.2.2.公司遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)的核心壁壘——對(duì)成本的極致把控在遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)領(lǐng)域，公司通過(guò)構(gòu)造標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品管理體系疊加極高的產(chǎn)品自制比例，對(duì)遮陽(yáng)板產(chǎn)品的成本形成了極致的把控。標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品管理體系實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)品設(shè)計(jì)、產(chǎn)品制造和產(chǎn)品維護(hù)的可重復(fù)、高效率和低成本。公司構(gòu)造的標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品管理體系包含了三個(gè)方面，分別為：產(chǎn)品構(gòu)造標(biāo)準(zhǔn)化、材料標(biāo)準(zhǔn)化以及輔助工具標(biāo)準(zhǔn)化。產(chǎn)品構(gòu)造標(biāo)準(zhǔn)化：主要來(lái)自于各項(xiàng)目開(kāi)發(fā)周期結(jié)束時(shí)的過(guò)程性總結(jié)與持續(xù)性改進(jìn)，并根據(jù)產(chǎn)品類型、功能、構(gòu)造等不同屬性進(jìn)行分類，所有的成果性文件交由公司自主開(kāi)發(fā)的標(biāo)準(zhǔn)件、通用件三維數(shù)模管理軟件統(tǒng)一管理。材料標(biāo)準(zhǔn)化：公司從已有的研發(fā)成果出發(fā)，根據(jù)部件類型、材料性能、加工成本的不同對(duì)可供選擇的材料實(shí)施分類管理，從而實(shí)現(xiàn)了生產(chǎn)材料的標(biāo)準(zhǔn)化。輔助工具標(biāo)準(zhǔn)化：通過(guò)對(duì)輔助工具的設(shè)計(jì)方案、配合模架和底板尺寸等實(shí)施標(biāo)準(zhǔn)化，公司大大簡(jiǎn)化了輔助工具的重復(fù)設(shè)計(jì)，并借助計(jì)算機(jī)輔助制造工具實(shí)現(xiàn)了輔助工具加工的機(jī)械化、自動(dòng)化。零部件自制率的提升使公司具備很強(qiáng)的成本把控能力。公司遮陽(yáng)板中除面料、鏡子等零件是公司對(duì)外采購(gòu)以外，遮陽(yáng)板的沖壓件、注塑件、電鍍、發(fā)泡以及相應(yīng)的模具等均為公司自制，公司通過(guò)對(duì)生產(chǎn)工序的垂直整合，降低外購(gòu)件比例，進(jìn)一步提升對(duì)產(chǎn)品正本的把控。橫向?qū)Ρ葋?lái)看，公司直接原材料成本在總成本中的占比相較可比公司更低。由于公司遮陽(yáng)板產(chǎn)品中的零部件自制比例較高，因此公司成本結(jié)構(gòu)中直接原材料成本的占比將會(huì)更低，我們選擇了汽車內(nèi)飾件業(yè)務(wù)的可比公司對(duì)比了公司與可比公司的成本結(jié)構(gòu)和毛利率，整體上可以發(fā)現(xiàn)更高的零部件自制率使得公司能更好地控制產(chǎn)品成本。2.3.遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)展望：Motus整合+份額提升整合Motus：一方面將Motus原先大量的外購(gòu)件和模具等逐步轉(zhuǎn)為自制，高自制化率提升盈利能力；另一方面通過(guò)岱美和Motus在采購(gòu)、客戶、技術(shù)和生產(chǎn)方面的協(xié)同，進(jìn)一步將雙方業(yè)務(wù)整合。全球份額提升：公司通過(guò)收購(gòu)Motus進(jìn)一步提升了在大眾體系內(nèi)的供應(yīng)份額，并進(jìn)入了奔馳、寶馬等高端品牌的供應(yīng)鏈，此外還完成了對(duì)北美日系的滲透，后續(xù)公司將進(jìn)一步開(kāi)拓歐洲、國(guó)內(nèi)日系合資以及日本本土市場(chǎng)的配套，我們判斷公司遮陽(yáng)板全球市占率極限有望達(dá)到50%-55%。2.3.1.Motus整合（一）：自制率提升以提高盈利能力Motus有望通過(guò)外購(gòu)件轉(zhuǎn)移自制提升盈利能力。Motus共擁有法國(guó)和墨西哥兩個(gè)工廠，營(yíng)業(yè)收入均在1億美金的水平，此前由于存在大量的外購(gòu)件，導(dǎo)致兩個(gè)工廠的凈利率水平均在5%左右的水平。通過(guò)我們的測(cè)算，公司可通過(guò)將外購(gòu)件轉(zhuǎn)為自制來(lái)提升Motus法國(guó)以及Motus墨西哥兩個(gè)工廠的凈利率水平，其中Motus法國(guó)凈利率水平有望提升至8.8%，Motus墨西哥凈利率水平則有望提升至10%以上。2.3.2.Motus整合（二）：采購(gòu)、技術(shù)、客戶及生產(chǎn)協(xié)同，全球份額進(jìn)一步提升采購(gòu)協(xié)同：岱美本部和Motus原有采購(gòu)渠道存在重合部分，通過(guò)對(duì)兩者采購(gòu)渠道的整合，能進(jìn)一步降低采購(gòu)成本。技術(shù)協(xié)同：Motus法國(guó)的核心工藝自動(dòng)化程度以及部分工藝的先進(jìn)性要領(lǐng)先于岱美本部，通過(guò)學(xué)習(xí)吸收Motus的先進(jìn)生產(chǎn)工藝和技術(shù)，提升原有產(chǎn)線的生產(chǎn)自動(dòng)化率和工藝水平，可以有效降低岱美本部的人工成本。客戶協(xié)同：岱美此前客戶以美系的通用、福特、克萊斯勒以及德系大眾為主，而Motus客戶以德系大眾、保時(shí)捷、奔馳、寶馬、北美豐田、本田、斯巴魯為主，兩者在客戶上僅有歐洲市場(chǎng)的大眾和北美市場(chǎng)福特存在重合，因此整合Motus能讓公司快速切入北美日系、德系高端客戶；此外也能讓公司此前與Motus重疊部分客戶的訂單的盈利能力得到改善。生產(chǎn)協(xié)同：Motus在墨西哥和法國(guó)擁有工廠，其中墨西哥工廠一方面在此前中美貿(mào)易戰(zhàn)時(shí)期能幫助公司產(chǎn)能轉(zhuǎn)移到北美，另一方面對(duì)公司獲得北美訂單有重要幫助；法國(guó)工廠則有利于公司后續(xù)繼續(xù)開(kāi)拓歐洲市場(chǎng)。公司遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)全球市占率有望進(jìn)一步提升。公司當(dāng)前對(duì)日系配套僅在北美市場(chǎng)，公司有望通過(guò)Motus與日系的業(yè)務(wù)關(guān)系進(jìn)一步拓展國(guó)內(nèi)日系合資以及日本本土市場(chǎng)的配套，疊加其他客戶的拓展，屆時(shí)公司遮陽(yáng)板全球市占率的頂峰有望達(dá)到50%。3.發(fā)力頭枕+頂棚賽道，品類擴(kuò)張打開(kāi)成長(zhǎng)空間3.1.頭枕市場(chǎng)空間較遮陽(yáng)板更大，行業(yè)的參與者眾多我們對(duì)全球乘用車頭枕市場(chǎng)空間進(jìn)行了測(cè)算，結(jié)果如下。關(guān)鍵假設(shè)：1、全球乘用車產(chǎn)量到2025年維持穩(wěn)定的低速增長(zhǎng)，假設(shè)產(chǎn)量增速為3%；

2、根據(jù)公司公告測(cè)算得到公司2021年頭枕平均單價(jià)為70元，并假設(shè)隨著汽車消費(fèi)升級(jí)，全球頭枕平均單價(jià)以2%的增速增長(zhǎng)；3、一輛車按4.5個(gè)頭枕進(jìn)行配備。測(cè)算結(jié)果：1、2021年全球乘用車頭枕的市場(chǎng)空間在180億元左右，市場(chǎng)規(guī)模是遮陽(yáng)板的約2.4倍，主要系頭枕單車價(jià)值更高；2、與遮陽(yáng)板相同，全球乘用車頭枕市場(chǎng)規(guī)模增速較低，主要系全球乘用車產(chǎn)銷量的增長(zhǎng)較為緩慢，此外頭枕目前在產(chǎn)品迭代升級(jí)上也較慢，單車價(jià)值量的提升幅度有限，預(yù)計(jì)后續(xù)全球乘用車頭枕市場(chǎng)規(guī)模在車市穩(wěn)定的前提下將以5%左右的增速維持低速穩(wěn)定增長(zhǎng)。乘用車頭枕屬于乘用車座椅附件，近年來(lái)由于整車持續(xù)降本的需求，主機(jī)廠會(huì)選擇將價(jià)值量大的零部件進(jìn)行分拆發(fā)包定點(diǎn)采購(gòu)。對(duì)于座椅系統(tǒng)來(lái)說(shuō)，通用、福特、大眾等主機(jī)廠通常會(huì)將頭枕和扶手等附件直接向二級(jí)供應(yīng)商單獨(dú)發(fā)包，并由二級(jí)供應(yīng)商向一級(jí)供應(yīng)商供貨，組裝成完整座椅后向主機(jī)廠供應(yīng)。因此，在這種大背景下，全球乘用車頭枕市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)參與者既有座椅企業(yè)也有獨(dú)立的第三方頭枕企業(yè)。整體來(lái)看，乘用車座椅頭枕市場(chǎng)的企業(yè)較多，市場(chǎng)格局較為分散，乘用車頭枕廠商主要包括：

延鋒國(guó)際座椅系統(tǒng)有限公司：延鋒國(guó)際座椅主營(yíng)業(yè)務(wù)為乘用車座椅，同時(shí)自制座椅頭枕，其主要配套客戶包括上汽乘用車、上汽大眾、上汽通用、威馬汽車、小鵬汽車和

特斯拉等。繼峰股份：繼峰股份成立于1996年，繼峰本部的主要產(chǎn)品包括乘用車座椅頭枕和扶手。公司頭枕主要配套客戶包括一汽大眾、一汽豐田、上汽通用五菱、華晨寶馬和吉利等。繼峰于2019年收購(gòu)德國(guó)百年汽車內(nèi)飾巨頭格拉默，進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)了全球化布局。格拉默（已被繼峰收購(gòu)）：格拉默為德國(guó)百年汽車零部件企業(yè)，主要業(yè)務(wù)包括乘用車內(nèi)飾件（頭枕、中控、扶手等內(nèi)飾件）和商用車座椅（卡車、非公路車、客車和鐵路車輛等的座椅）。公司頭枕業(yè)務(wù)主要配套客戶包括奔馳、寶馬、大眾、保時(shí)捷、一汽大眾等。岱美股份：公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為乘用車內(nèi)飾件，主要產(chǎn)品包括遮陽(yáng)板、頭枕、頂棚和頂棚中控等。公司頭枕業(yè)務(wù)主要配套美系的通用和克萊斯勒。傳統(tǒng)的汽車座椅廠商，如弗吉亞和安道拓等。日韓系頭枕供應(yīng)商。日韓系的乘用車座椅頭枕供應(yīng)商主要包括：1、現(xiàn)代工業(yè)（主要客戶包括現(xiàn)代、起亞）；2、KwangMyungIndustry

（主要客戶包括現(xiàn)代、起亞）；3、TSTECH（本田持股，主要為本田開(kāi)發(fā)和生產(chǎn)座椅及相關(guān)附件）；4、泰極愛(ài)思（日系座椅廠商，豐田持股，主要客戶包括豐田、本田、日產(chǎn)等）；5、日本發(fā)條（日系零部件企業(yè)，主要產(chǎn)品包括懸架彈簧、汽車座椅、精密零部件和工業(yè)設(shè)備等；其中汽車座椅業(yè)務(wù)包括整椅和相關(guān)附件，主要客戶包括日產(chǎn)、三菱、斯巴魯和鈴木等）。3.2.公司頭枕整體增長(zhǎng)，近兩年受客戶影響略有下滑銷量端：從銷量上來(lái)看，公司頭枕銷量整體呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，從2012年的427萬(wàn)件提升至2021年的1025萬(wàn)件，復(fù)合增長(zhǎng)率為10%左右。其中，2012年至2019年公司頭枕銷量持續(xù)增長(zhǎng)并在2019年達(dá)到最高，主要系公司對(duì)通用的滲透率持續(xù)提升所致；2020年至2021年，公司頭枕銷量出現(xiàn)下滑，雖然同期公司頭枕業(yè)務(wù)開(kāi)發(fā)了新客戶克萊斯勒，但主要系大客戶通用近兩年銷量下滑所致。收入端：公司頭枕收入的變化整體上與頭枕銷量的變化保持相同趨勢(shì)，在2012年至2019年保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，2020-2021年由于頭枕主要客戶銷量下滑的拖累，公司頭枕業(yè)務(wù)收入在近兩年出現(xiàn)下滑。頭枕ASP：公司頭枕產(chǎn)品的平均價(jià)格整體保持穩(wěn)定的水平，在65元上下波動(dòng)。影響公司頭枕產(chǎn)品ASP的因素主要有兩個(gè)，一方面是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的變化，另一方面是美元匯率的變化，其中2018年由于美元貶值的影響，公司頭枕業(yè)務(wù)主要面向通用，美元計(jì)價(jià)比例較高，因此美元貶值導(dǎo)致公司美元折算成人民幣的收入下降，進(jìn)而是公司頭枕產(chǎn)品ASP出現(xiàn)降低。頭枕毛利率：公司頭枕毛利率在2012-2017年均保持相對(duì)穩(wěn)定的水平，40%左右；

2018年一方面美元貶值，另一方面原材料價(jià)格上漲共同導(dǎo)致頭枕毛利率出現(xiàn)較大下滑；

2020-2021年頭枕毛利率進(jìn)一步下降至30%左右，主要系會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整和原材料價(jià)格波動(dòng)的共同影響。公司頭枕業(yè)務(wù)主要配套通用集團(tuán)，2020年開(kāi)始供應(yīng)克萊斯勒，目前的客戶結(jié)構(gòu)仍然較為單一。依靠遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)建立的客戶基礎(chǔ)，公司頭枕業(yè)務(wù)開(kāi)始對(duì)通用實(shí)現(xiàn)配套，并且在2012-2019年在通用集團(tuán)中的采購(gòu)份額不斷提升。公司于2020年開(kāi)始為克萊斯勒供應(yīng)頭枕，根據(jù)在手訂單預(yù)計(jì)在克萊斯勒的采購(gòu)體系中的占比也將提升至50%以上從全球市占率來(lái)看，公司頭枕市場(chǎng)份額還有廣闊提升空間。縱向來(lái)看，公司頭枕在全球市場(chǎng)份額保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，主要系公司在通用體系中的滲透率不斷提高并進(jìn)一步開(kāi)拓了克萊斯勒的頭枕業(yè)務(wù)。2021年公司頭枕市占率出現(xiàn)下滑，預(yù)計(jì)主要系通用全球銷量出現(xiàn)下滑，而克萊斯勒頭枕業(yè)務(wù)仍未大規(guī)模放量所致。3.3.公司頭枕業(yè)務(wù)有望復(fù)制遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)的成長(zhǎng)路徑3.3.1.頭枕與遮陽(yáng)板在工藝上有著高度的同源性乘用車座椅頭枕和乘用車遮陽(yáng)板同屬于內(nèi)飾件賽道，在工藝流程上存在同源性。通過(guò)對(duì)比頭枕和遮陽(yáng)板的工藝流程，可以發(fā)現(xiàn)兩者在核心工藝上存在同源性，主要包括：

金屬加工、電鍍、注塑、發(fā)泡、組件裝配等。1、金屬加工：將金屬板材或管材加工成頭枕支桿或遮陽(yáng)板骨架；

2、電鍍：將成型的支桿或骨架表面鍍上一層合金和其他金屬，起到防銹、耐磨等功能；

3、注塑：將購(gòu)買的塑料粒子加工成塑料件；4、發(fā)泡：將化工原料加工成泡沫，遮陽(yáng)板為EPP（發(fā)泡聚丙烯），頭枕為PU發(fā)泡

（聚氨酯）；

5、組件裝配：通過(guò)裝配將各原材料組裝成頭枕或遮陽(yáng)板成品。公司頭枕業(yè)務(wù)與遮陽(yáng)板業(yè)務(wù)在核心工藝上存在同源性，頭枕業(yè)務(wù)有望復(fù)制遮陽(yáng)板的發(fā)展路徑，幫助公司走上品類擴(kuò)張之路。3.3.2.頭枕同樣通過(guò)高自制率形成了對(duì)成本的極致把握公司頭枕產(chǎn)品同樣擁有極高的自制率。以公司的四向頭枕為例，產(chǎn)品由13個(gè)零件組成，其中除面套是由下游主機(jī)廠指定的采購(gòu)（頭枕面套材料需與座椅相同），其他的12個(gè)頭枕零件如發(fā)泡、殼體、支桿和按鈕等均為公司自制，由此可見(jiàn)公司頭枕產(chǎn)品的自制率極高。頭枕成本結(jié)構(gòu)對(duì)比，岱美VS繼峰（岱美為2016年數(shù)據(jù)，繼峰為2018年數(shù)據(jù)）：

岱美單個(gè)頭枕的成本為41.24元/件，其中直接原材料成本為25.38元/件，人工和制造費(fèi)用為15.86元/件，對(duì)應(yīng)的直接原材料成本占比為61.54%。繼峰單個(gè)頭枕的成本為24.96元/件，其中直接原材料成本為19.99元/件，人工和制造費(fèi)用為4.97元/件，對(duì)應(yīng)的直接原材料成本占比為80.08%。岱美頭枕的自制率更高，對(duì)應(yīng)著更低的直接原材料成本占比。3.3.3.頭枕業(yè)務(wù)中期展望：收入規(guī)模有望實(shí)現(xiàn)20億元+公司頭枕業(yè)務(wù)發(fā)展路線：公司頭枕業(yè)務(wù)目前主要集中在北美市場(chǎng)，在通用體系配套時(shí)間較長(zhǎng)，克萊斯勒配套數(shù)量正在放量，并且也已成功切入福特。由于頭枕與遮陽(yáng)板在工藝上存在同源性，且公司遮陽(yáng)板產(chǎn)品在北美市場(chǎng)已經(jīng)擁有非常好的客戶基礎(chǔ)，預(yù)計(jì)公司頭枕業(yè)務(wù)也將在北美市場(chǎng)不斷開(kāi)拓，有望在在北美三大客戶福特、通用和克萊斯勒中取得較高的配套份額。公司頭枕業(yè)務(wù)收入規(guī)模中期展望：假設(shè)中期公司頭枕業(yè)務(wù)在通用的配套份額進(jìn)一步提升至70%，在福特體系中的配套份額達(dá)到50%（主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手為加拿大溫莎機(jī)械），在克萊斯勒體系中的配套份額達(dá)到60%（此前主要由加拿大溫莎機(jī)械配套），則公司的頭枕業(yè)務(wù)有望在中長(zhǎng)期實(shí)現(xiàn)20億元以上的收入規(guī)模。3.4.產(chǎn)品線向頂棚擴(kuò)展，市場(chǎng)空間大幅提升我們對(duì)全球乘用車頂棚市場(chǎng)空間進(jìn)行了測(cè)算，結(jié)果如下。關(guān)鍵假設(shè)：1、全球乘用車產(chǎn)量到2025年維持穩(wěn)定的低速增長(zhǎng)，假設(shè)產(chǎn)量增速為3%；

2、假設(shè)2021年頂棚單車價(jià)值量約為1000元。測(cè)算結(jié)果：全球乘用車頂棚市場(chǎng)2022年的市場(chǎng)空間約為600億元，相比于公司此前主要產(chǎn)品遮陽(yáng)板和頭枕的市場(chǎng)空間有著大幅提升，主要系乘用車頂棚的單車價(jià)值量較高。從增速上來(lái)看，頂棚屬于汽車內(nèi)飾件賽道，同樣行業(yè)增速較低，主要依靠公司頂棚業(yè)務(wù)后續(xù)的市場(chǎng)份額提升來(lái)實(shí)現(xiàn)收入的增長(zhǎng)。3.4.1.頂棚全球競(jìng)爭(zhēng)格局：安通林為當(dāng)前頂棚全球龍頭全球范圍內(nèi)主要的乘用車頂棚廠商有：安通林、寧波華翔、Howa、豐田紡織以及河西工業(yè)等。安通林：安通林集團(tuán)(GrupoAntolin)是汽車內(nèi)飾件及系統(tǒng)的設(shè)計(jì)、開(kāi)發(fā)、制造方面的領(lǐng)先供應(yīng)商，主要業(yè)務(wù)包含車頂系統(tǒng)、車門系統(tǒng)、座艙系統(tǒng)以及照明和電子系統(tǒng)。安通林是目前全球車頂系統(tǒng)的龍頭企業(yè)，其車頂內(nèi)襯產(chǎn)品2021年銷售收入15.21億歐元，全球市占率約為25%，也是岱美開(kāi)拓北美頂棚業(yè)務(wù)最主要的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。寧波華翔：公司產(chǎn)品應(yīng)用于汽車內(nèi)外系統(tǒng)、汽車底盤系統(tǒng)、汽車電器及空調(diào)配件、汽車發(fā)動(dòng)機(jī)系統(tǒng)，主要產(chǎn)品包括裝飾條，主副儀表板、內(nèi)外飾件、車身金屬件、后視鏡系統(tǒng)、電子控制單元、線路線束保護(hù)系統(tǒng)、新能源電池包組件等。公司頂棚業(yè)務(wù)主要配套寶馬、大眾、奧迪、豐田、紅旗等客戶，在青島、佛山、成都、天津、公主嶺等地建有頂棚工廠。HOWA：HOWA為日系零部件企業(yè)，主要產(chǎn)品包括頂棚、儀表板、遮陽(yáng)板、飾條、車門飾條、行李箱飾條等，2020年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入623億日元。HOWA的主要配套客戶包括豐田、大發(fā)、鈴木、本田、三菱和日產(chǎn)等日系車企。豐田紡織：豐田紡織是全球領(lǐng)先的汽