涪陵榨菜研究報(bào)告：厘清機(jī)制拓寬賽道榨菜龍頭再次起航

涪陵榨菜研究報(bào)告：厘清機(jī)制拓寬賽道，榨菜龍頭再次起航1.醬菜行業(yè)龍頭，基本盤持續(xù)強(qiáng)化1.1.立足榨菜品類，業(yè)績穩(wěn)健增長涪陵榨菜是一家以榨菜為根本，立足于佐餐開味菜領(lǐng)域快速發(fā)展的農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化企業(yè)集團(tuán)，主要從事榨菜、泡菜和其他佐餐開味菜等方便食品的研制、生產(chǎn)和銷售。公司前身是1988年原涪陵市人民政府批準(zhǔn)成立的四川省涪陵榨菜集團(tuán)公司，2008年整體變更設(shè)立股份有限公司。2010年，公司在深交所掛牌上市。2015年，公司收購惠通食品，進(jìn)軍泡菜等新品類。經(jīng)過20多年發(fā)展，目前公司年生產(chǎn)榨菜、泡菜產(chǎn)能已達(dá)11.08萬噸，非公開發(fā)行募投項(xiàng)目計(jì)劃建設(shè)榨菜產(chǎn)能20萬噸，是全國最大的佐餐開胃菜生產(chǎn)銷售企業(yè)。自上市以來，公司業(yè)績穩(wěn)健增長，2010-2021年公司收入從5.45億元提升25.2億元，CAGR為15%，但在原材料價(jià)格波動(dòng)、渠道下沉周期、直間接提價(jià)影響下，公司收入增速呈現(xiàn)明顯的周期性。2019年起，公司開始進(jìn)行新一輪的渠道下沉，疊加2020年受益于居家佐餐需求增加，公司2020年實(shí)現(xiàn)營收22.73億元，同比增長14.23%，開始進(jìn)入新一輪周期。利潤方面，近年來，公司通過提價(jià)+產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，毛利率持續(xù)創(chuàng)新高，在費(fèi)用率保持相對(duì)穩(wěn)健情況下，公司盈利能力持續(xù)提升，2020年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤7.77億元，同比增長28.42%。2021年，由于庫存基數(shù)較高，整體消費(fèi)疲軟疊加成本顯著上行（青菜頭及榨菜半成品21年價(jià)格分別同比上漲約80%和42%）下，公司業(yè)績有所承壓。2021年公司實(shí)現(xiàn)營收25.2億元，同比增長11%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤7.42億元，同比減少4.52%。21年11月，公司上調(diào)部分產(chǎn)品出廠價(jià)，幅度在3%-19%，我們預(yù)計(jì)四季度提價(jià)效應(yīng)顯現(xiàn)且經(jīng)銷商備貨積極，收入增速較Q3明顯提升。目前，公司主要以榨菜品類銷售為主，2021年銷售收入占比88%，但近年來隨著公司不斷拓寬佐餐菜品類，榨菜業(yè)務(wù)占比處于下降態(tài)勢(shì)。2015年，公司收購惠通食品，進(jìn)軍泡菜等新品類，2021年泡菜占比6%，其他佐餐菜占比5%。從毛利率水平來看，近年來，榨菜業(yè)務(wù)毛利率持續(xù)提升，由2010年的33%提升至2021年的55%，泡菜近兩年毛利率有所下滑，基本保持在40%左右的水平。其他佐餐菜品類包含國內(nèi)醬腌菜紅油小菜的代表-下飯菜、公司品類多元化的首次試水的蘿卜產(chǎn)品及其他佐餐品類，近年來毛利率逐步提升，未來有望成為公司新一輪戰(zhàn)略性大單品。1.2.行業(yè)資本化率持續(xù)提升，佐餐行業(yè)進(jìn)入戰(zhàn)國時(shí)代1.2.1.資本化率與企業(yè)基本面形成正反饋，行業(yè)頭部公司競爭優(yōu)勢(shì)將愈發(fā)明顯品牌化與消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)推動(dòng)調(diào)味品行業(yè)資本化浪潮。目前調(diào)味品行業(yè)正處在品牌化和消費(fèi)升級(jí)階段，行業(yè)中優(yōu)質(zhì)公司正逐步脫穎而出并登上資本市場舞臺(tái)，行業(yè)資本化率有所提升，具體表現(xiàn)為近兩年調(diào)味品行業(yè)內(nèi)各細(xì)分領(lǐng)域龍頭企業(yè)密集上市，上市公司數(shù)量呈現(xiàn)明顯上漲趨勢(shì)。近兩年已有9家調(diào)味品及相關(guān)行業(yè)企業(yè)于A股上市或正處于上市前審核狀態(tài)，主因行業(yè)企業(yè)在品牌化浪潮中受益顯著，同時(shí)在消費(fèi)升級(jí)階段，品牌化公司更享受行業(yè)結(jié)構(gòu)性紅利。業(yè)績和資本化率形成正反饋，加速頭部公司領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)積累和提升。在消費(fèi)升級(jí)的背景下，行業(yè)景氣度持續(xù)提升，我們判斷會(huì)有越來越多的公司上市，從而形成業(yè)績和資本化率的正反饋，即行業(yè)景氣向上支撐業(yè)績的持續(xù)增長，行業(yè)為資本市場所青睞，加大上市概率；通過上市，企業(yè)能夠獲得更加系統(tǒng)、科學(xué)的管理經(jīng)驗(yàn)和資本加持，把握行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)，推動(dòng)業(yè)績?cè)鲩L。在此正反饋下，我們認(rèn)為調(diào)味品行業(yè)或呈現(xiàn)兩大趨勢(shì)，一是行業(yè)集中度加速提升，龍頭優(yōu)勢(shì)持續(xù)顯現(xiàn)。目前來看我國調(diào)味品行業(yè)市場空間廣闊，競爭格局分散，依然具備較大整合空間，而龍頭借助資本的力量，強(qiáng)化競爭優(yōu)勢(shì)，加速行業(yè)集中。二是細(xì)分賽道在資本加持下景氣加速上行。以復(fù)合調(diào)味品為例，近年來一級(jí)市場不乏相關(guān)企業(yè)投融資項(xiàng)目，而資金的介入也加速了行業(yè)的培育和發(fā)展，推動(dòng)行業(yè)景氣度持續(xù)提升。1.2.2.佐餐調(diào)味品“大市場、小公司”，品類細(xì)化，格局分散行業(yè)具備千億規(guī)模，品類細(xì)分化明顯。佐餐類調(diào)味品通常指可以直接食用并具有替代或部分替代傳統(tǒng)菜肴餐桌功能的調(diào)味品產(chǎn)品，隨著近年來我國消費(fèi)者對(duì)于食品消費(fèi)便捷性需求的日益提升，其對(duì)于傳統(tǒng)菜肴的替代作用逐漸顯現(xiàn)，推動(dòng)佐餐調(diào)味品市場穩(wěn)定增長，我們預(yù)計(jì)全行業(yè)預(yù)計(jì)規(guī)模已達(dá)到1000億元以上?，F(xiàn)階段我國佐餐調(diào)味品市場主要包括腌醬菜和調(diào)味醬兩大子行業(yè)，且我們預(yù)計(jì)均具備400億以上市場規(guī)模，兩子行業(yè)又可根據(jù)產(chǎn)品原材料、制作工藝等差異細(xì)分出辣醬、榨菜、泡菜等多個(gè)子品類。行業(yè)格局分散，仍處于產(chǎn)業(yè)化初期。盡管佐餐調(diào)味品在我國飲食傳統(tǒng)中已具備悠久歷史，但大多數(shù)品類目前依然處于產(chǎn)業(yè)化初期，一方面細(xì)分子行業(yè)規(guī)模增速普遍較快，未來具備較大發(fā)展空間；另一方面，佐餐調(diào)味品整體市場競爭格局較為分散，跨品類龍頭尚未出現(xiàn)，行業(yè)內(nèi)公司業(yè)務(wù)普遍聚焦于各自細(xì)分領(lǐng)域內(nèi)部，且除榨菜外其他主要細(xì)分領(lǐng)域市場集中度較低，競爭格局分散。以辣椒醬為例，2020年我國辣椒醬市場規(guī)模已達(dá)到373億元，約占整個(gè)調(diào)味醬市場80%，然而作為行業(yè)龍頭的老干媽2019年銷售額僅為50億元，市場占有率不足14%，行業(yè)格局仍較為分散。另一主要細(xì)分品類泡菜市場競爭格局則更為分散，2020年行業(yè)規(guī)模已超過600億，2009-2020年CAGR超過8%，但2020年行業(yè)內(nèi)企業(yè)營收規(guī)模普遍在10億元以下，龍頭企業(yè)吉香居市場占有率僅1.2%，CR3不足2.5%。榨菜市場規(guī)模增長穩(wěn)定，行業(yè)馬太效應(yīng)持續(xù)增強(qiáng)。目前我國榨菜行業(yè)形成了包裝榨菜市場和散裝榨菜市場并存的市場競爭格局，包裝榨菜約占榨菜市場的58%，散裝榨菜約占42%，近年來受益于消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，包裝榨菜占比逐步提升。不同于其他佐餐調(diào)味品細(xì)分品類，我國包裝榨菜行業(yè)經(jīng)過多年發(fā)展已相對(duì)成熟，在市場規(guī)模保持穩(wěn)健增長的同時(shí)，行業(yè)集中度持續(xù)提升。規(guī)模方面，2020年我國包裝榨菜行業(yè)市場規(guī)模達(dá)到77.86億元，疫情沖擊下逆勢(shì)增長16.42%，2013-2020年CAGR達(dá)到11%，且近幾年市場規(guī)模增速整體呈現(xiàn)加快趨勢(shì)，保守估計(jì)未來幾年市場將依然保持8%以上增速。競爭格局方面，在消費(fèi)升級(jí)和品牌化的趨勢(shì)下，包裝榨菜行業(yè)集中度持續(xù)提升，2019年龍頭企業(yè)涪陵榨菜已占據(jù)接近4成市場份額，行業(yè)CR5超過70%。此外，由于國家食品安全標(biāo)準(zhǔn)提升和環(huán)保政策的趨嚴(yán)，部分小規(guī)模生產(chǎn)企業(yè)因環(huán)保投入壓力較大而退出市場，加速了行業(yè)的整合。目前，涪陵區(qū)榨菜加工企業(yè)數(shù)量已從2007年的102家下降到2019年4月的37家，行業(yè)集中度持續(xù)提升。1.2.3.品類深耕是細(xì)分賽道龍頭的必經(jīng)之路，也是未來發(fā)展的重要積淀調(diào)味品行業(yè)集中度低，各細(xì)分領(lǐng)域龍頭通過不斷強(qiáng)化自身核心優(yōu)勢(shì)品類，逐步從激烈競爭中突出重圍，建立品牌和渠道優(yōu)勢(shì)，為未來發(fā)展奠定基礎(chǔ)。復(fù)盤仲景食品、天味食品、寶立食品等行業(yè)內(nèi)上市公司的發(fā)展歷程，其作為行業(yè)龍頭企業(yè)成功關(guān)鍵均為對(duì)特定品類的深耕細(xì)作并以此為基礎(chǔ)逐漸構(gòu)建品牌及渠道優(yōu)勢(shì)，為公司未來持續(xù)發(fā)展奠定基礎(chǔ)。仲景食品專注調(diào)味醬品類，推動(dòng)C端業(yè)務(wù)高增長。公司以香菇醬為核心產(chǎn)品，盡管其業(yè)務(wù)規(guī)模逐漸壯大，產(chǎn)品品類不斷增多，但其C端業(yè)務(wù)調(diào)味食品的核心產(chǎn)品始終圍繞調(diào)味醬品類，2017年至2020年H1調(diào)味醬產(chǎn)品貢獻(xiàn)了調(diào)味食品業(yè)務(wù)89%以上的營業(yè)收入，其中香菇類產(chǎn)品更是公司發(fā)展的重中之重。公司先后成功推出了仲景香菇醬、香菇小丁等一系列香菇類單品并打造了一條香菇深度開發(fā)的產(chǎn)業(yè)鏈。憑借對(duì)細(xì)分品類的深耕，仲景食品調(diào)味食品業(yè)務(wù)在近年取得了高速增長，2019及2020年均實(shí)現(xiàn)近30%增長，由于疫情后整體消費(fèi)的疲軟以及疫情反復(fù)的影響，2021年全年公司調(diào)味食品業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入4.17億元，同比增長6.86%。天味食品聚焦火鍋底料和川式復(fù)合調(diào)味品，打造核心業(yè)務(wù)雙循環(huán)。天味食品目前產(chǎn)品包括火鍋底料、川菜調(diào)料、香腸臘肉調(diào)料、香辣醬等9大類100多個(gè)品種，產(chǎn)品品類豐富，但近幾年來公司業(yè)務(wù)重心始終聚焦于火鍋底料和川式復(fù)合調(diào)味品兩大細(xì)分領(lǐng)域，2020年上述兩領(lǐng)域業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了公司超過9成收入，并成功打造出“大紅袍”和

“好人家”兩大品牌，實(shí)現(xiàn)核心業(yè)務(wù)雙循環(huán)。憑借對(duì)于復(fù)合調(diào)味品業(yè)務(wù)的深度挖掘創(chuàng)新，公司近年來保持了高推新速度，2020年，公司分別推出了11款中式菜品調(diào)料和36款火鍋底料產(chǎn)品，持續(xù)深耕復(fù)合調(diào)味品賽道。寶立食品深耕復(fù)合調(diào)味料，持續(xù)開拓輕烹解決方案。寶立食品較早為餐飲連鎖企業(yè)和食品工業(yè)企業(yè)提供風(fēng)味及產(chǎn)品解決方案，公司深耕復(fù)合調(diào)味料領(lǐng)域，在行業(yè)內(nèi)具有很高的知名度，持續(xù)不斷地向市場推出新產(chǎn)品。公司通過不斷研發(fā)創(chuàng)新，與餐飲連鎖企業(yè)和食品工業(yè)企業(yè)建立了長期穩(wěn)定的合作關(guān)系。2018至2021年公司川式復(fù)合調(diào)味料產(chǎn)品貢獻(xiàn)主營收入超50%，保持核心地位。除復(fù)合調(diào)味料外，公司產(chǎn)品應(yīng)用和類別逐步擴(kuò)展，推出各式風(fēng)味的輕烹料理醬包、輕烹料理湯包等輕烹解決方案以及果醬、爆珠、晶球和粉圓等多款飲品甜點(diǎn)配料，輕烹解決方案占比不斷提升。1.3.榨菜基本盤持續(xù)強(qiáng)化，場景擴(kuò)張和品類拓展是未來核心邏輯復(fù)盤公司發(fā)展歷程，榨菜品類優(yōu)勢(shì)不斷夯實(shí)。涪陵榨菜的成功并非一蹴而就，公司在三十余年的發(fā)展歷程中幾經(jīng)挫折，通過對(duì)自身產(chǎn)品、品牌、渠道三方面的不斷探索深耕，才最終實(shí)現(xiàn)從地方性榨菜廠到全國性佐餐龍頭企業(yè)的華麗轉(zhuǎn)身。梳理涪陵榨菜發(fā)展歷程，可將公司歷史根據(jù)經(jīng)營策略和重心的變化劃分化為三個(gè)階段：成長階段（1988-2007）:初步打響品牌知名度，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品現(xiàn)代化生產(chǎn)。涪陵榨菜

1988年成立并于1994年改制為有限責(zé)任公司。成立之初公司在生產(chǎn)技術(shù)和品牌知名度方面并不具備明顯優(yōu)勢(shì)。2003年公司投入340多萬美元制造出榨菜行業(yè)第一套現(xiàn)代化的生產(chǎn)設(shè)備，實(shí)現(xiàn)了榨菜生產(chǎn)的機(jī)械化、連續(xù)化，勞動(dòng)生產(chǎn)率大幅提高，在行業(yè)內(nèi)實(shí)現(xiàn)技術(shù)領(lǐng)先。2004年公司重新設(shè)計(jì)了烏江榨菜LOGO確定品牌形象，并提煉出“三清三洗，三腌三榨”的核心概念，2007年聘請(qǐng)張鐵林作為品牌代言人，憑借張鐵林代言廣告，公司在全國范圍內(nèi)打響品牌知名度。調(diào)整階段（2008-2014）:逐步實(shí)現(xiàn)精細(xì)化管理，完成產(chǎn)品優(yōu)化品牌升級(jí)。2008年受金融危機(jī)影響市場需求有所下降，公司提出了“改革、轉(zhuǎn)型、簡化、集中”的經(jīng)營策略，將原有的160余種產(chǎn)品精簡至不足50種，同時(shí)推出定價(jià)1元/袋的100克產(chǎn)品。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化使得公司能夠?qū)⒂邢拶Y源集中投入于精品產(chǎn)品從而加強(qiáng)其品牌力和產(chǎn)品力，最終公司在金融危機(jī)和原材料價(jià)格上漲的雙重壓力下實(shí)現(xiàn)凈利潤增長18.86%。2010年公司在深圳證券交易所掛牌上市，成為行業(yè)內(nèi)至今唯一一家上市企業(yè)，公司通過募集資金進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)大和技術(shù)升級(jí)，進(jìn)一步強(qiáng)化其規(guī)模和技術(shù)優(yōu)勢(shì)，拉大與行業(yè)內(nèi)其他競爭對(duì)手之間差距。2012年公司將銷售網(wǎng)絡(luò)向三線城市下沉，并在2013年成功開拓超過500個(gè)縣級(jí)市場。此外公司還在2013年完成國粹版包裝換版并通過央視、網(wǎng)絡(luò)、地面等方式大力宣傳，實(shí)現(xiàn)品牌進(jìn)一步升級(jí)。擴(kuò)張階段（2015至今）:外延式并購擴(kuò)張品類，探索渠道下沉新模式。2015年公司收購國內(nèi)泡菜行業(yè)龍頭之一惠通食業(yè)100%股權(quán)，通過外延式并購實(shí)現(xiàn)公司產(chǎn)品線擴(kuò)張，2016-2021年公司泡菜收入CAGR達(dá)到13.34%，泡菜業(yè)務(wù)已逐漸成為公司新增長點(diǎn)。此外2019年公司開始新一輪渠道下沉，推動(dòng)渠道向縣級(jí)市延伸；與此同時(shí)，公司開展渠道裂變改革，將區(qū)域辦事處裂變?yōu)?7處，從而更加便于公司對(duì)渠道進(jìn)行精細(xì)化管理。2021年，公司提出“做深做精榨菜、其他品類自然增長”的口號(hào)和“城市精準(zhǔn)營銷，重塑渠道結(jié)構(gòu)”的目標(biāo)，實(shí)現(xiàn)了三十多個(gè)省城、副省級(jí)市場、近三百個(gè)地級(jí)城市、一千余個(gè)縣級(jí)城市任務(wù)的全覆蓋、全承接。此外，公司由長渠道大批發(fā)營銷模式向扁平化直控終端營銷模式轉(zhuǎn)變，積極擁抱社區(qū)團(tuán)購、生鮮超市等新興渠道，最大化實(shí)現(xiàn)渠道做透、下沉，持續(xù)探索新模式。2.原材料+品牌+渠道共筑公司護(hù)城河2.1.原料產(chǎn)區(qū)優(yōu)勢(shì)形成先發(fā)和規(guī)模優(yōu)勢(shì)，供給軟約束阻隔潛在競爭者青菜頭高質(zhì)保量供應(yīng)是榨菜產(chǎn)品的生產(chǎn)關(guān)鍵。據(jù)招股說明書，公司2010年上半年的成本結(jié)構(gòu)中，青菜頭及其粗加工產(chǎn)品成本占比42.56%，包裝成本占比24.68%。隨著原材料和包裝價(jià)格變化，成本比例有微調(diào)，我們預(yù)計(jì)目前原料成本在40-45%，包裝成本在20-25%之間。青菜頭作為榨菜生產(chǎn)的核心原料，一年僅產(chǎn)一季，其供應(yīng)的充足性、品質(zhì)的穩(wěn)定性，以及鹽菜塊的安全儲(chǔ)備，對(duì)于滿足榨菜生產(chǎn)和銷售需要具有重大意義。此外，青菜頭價(jià)格的穩(wěn)定性直接影響農(nóng)民種植的積極性，也直接影響公司業(yè)績穩(wěn)定性，長期而言則決定了整個(gè)榨菜行業(yè)的長遠(yuǎn)可持續(xù)發(fā)展。近年來青菜頭價(jià)格呈現(xiàn)穩(wěn)定上升趨勢(shì)，對(duì)下游榨菜生產(chǎn)廠商成本轉(zhuǎn)嫁和產(chǎn)品定價(jià)能力提出了更高要求，因此核心原料青菜頭的供應(yīng)、鹽菜塊的儲(chǔ)備，以及平抑青菜頭價(jià)格波動(dòng)，對(duì)于公司具有重要的戰(zhàn)略意義。青菜頭生產(chǎn)受自然環(huán)境限制，公司青菜頭供應(yīng)具備先天優(yōu)勢(shì)。目前我國青菜頭產(chǎn)地主要集中在重慶、浙江、四川、湖南、貴州等省份，尤以重慶涪陵地區(qū)最多，其中重慶涪陵占45.6%，重慶其他地區(qū)占14.4%，浙江地區(qū)占24%，四川地區(qū)占8%，我國其他地區(qū)占8%。重慶市涪陵區(qū)受益于其獨(dú)特的自然環(huán)境和氣候特征極適宜青菜頭大面積種植，青菜頭在當(dāng)?shù)刈罾涞?℃-5℃和大霧環(huán)境下生長形成了致密的組織結(jié)構(gòu)以及涪陵榨菜特有的嫩脆品質(zhì)。憑借其得天獨(dú)厚的自然環(huán)境，涪陵區(qū)目前已成為全國青菜頭最大且最優(yōu)質(zhì)產(chǎn)區(qū)。由于榨菜原料供給具有一定區(qū)域性，供給有限，存在一定產(chǎn)業(yè)集聚效應(yīng)，如今主要的榨菜加工企業(yè)也處于涪陵，公司作為重慶涪陵當(dāng)?shù)仄髽I(yè)擁有原材料供應(yīng)先天優(yōu)勢(shì)。此外，根據(jù)《涪陵榨菜產(chǎn)業(yè)十三五發(fā)展規(guī)劃》，2020年涪陵地區(qū)青菜頭種植面積達(dá)到75萬畝，總產(chǎn)量達(dá)到160萬噸；

到2025年，青菜頭種植面積穩(wěn)定在75萬畝，青菜頭總產(chǎn)量180萬噸。根據(jù)公司2020年非公開發(fā)行項(xiàng)目披露，完成擴(kuò)產(chǎn)后公司青菜頭年需求量約55萬噸，占重慶市涪陵區(qū)青菜頭年產(chǎn)量的34%。同時(shí)，近年來重慶其他地區(qū)及四川地區(qū)青菜頭種植面積和產(chǎn)量均保持平穩(wěn)，為公司原材料的長期穩(wěn)定供應(yīng)提供了先天條件?！肮?合作社+農(nóng)戶”創(chuàng)新模式保證供應(yīng)鏈強(qiáng)控制。出于保證供應(yīng)、政策性保護(hù)農(nóng)戶等原因，涪陵榨菜采用了“公司+合作社+農(nóng)戶”的上游采購模式，并在2020年開始實(shí)施“一個(gè)保護(hù)價(jià)、兩份保證金，一條利益鏈”的創(chuàng)新收購機(jī)制。種植戶可以選擇入股合作社，與合作社簽訂合同，約定收購最低價(jià)格、質(zhì)量和數(shù)量要求，種植戶按每噸30元向公司繳納履約保證金后就能以800元/噸的保護(hù)價(jià)將青菜頭賣給合作社；合作社則與公司簽訂協(xié)議，按每噸30元向公司繳納履約保證金后能以不低于1728元/噸的價(jià)格向企業(yè)出售半加工品。公司利用嵌入式上游管理模式，依托國企身份和鄉(xiāng)鎮(zhèn)村社合作，與農(nóng)民組織化地簽訂集體訂單來建立基地，指導(dǎo)農(nóng)民栽種，不僅保護(hù)了農(nóng)民的利益，還極大程度上提高了農(nóng)民的組織化程度，直接推動(dòng)了當(dāng)?shù)刂鲗?dǎo)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，進(jìn)而維持了自身穩(wěn)定高質(zhì)的原料供給。2.2.渠道有望開啟二次革命，品牌和產(chǎn)品共同支撐公司市占率提升2.2.1.公司全國化鋪貨渠道領(lǐng)先行業(yè)，對(duì)標(biāo)快消龍頭仍具備較大提升空間公司擁有完善的全國化鋪貨渠道。目前公司在全國范圍內(nèi)設(shè)有8個(gè)銷售大區(qū)、81個(gè)辦事處組成的專業(yè)營銷團(tuán)隊(duì)對(duì)經(jīng)銷商進(jìn)行植入式指導(dǎo)和管理，截止2021年公司已擁有3030家一級(jí)經(jīng)銷商客戶，銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋了全國34個(gè)省市自治區(qū)，300個(gè)地市級(jí)市場，一千余個(gè)縣級(jí)市場，公司的產(chǎn)品遍布大到大潤發(fā)、永輝超市、沃爾瑪、家樂福等全國各大知名連鎖超市和全國各級(jí)農(nóng)貿(mào)市場，小到城鄉(xiāng)的便利店等零售終端。同時(shí)電商平臺(tái)正在以較快的發(fā)展速度，實(shí)現(xiàn)線上線下的互補(bǔ)和有機(jī)融合，具有較好的市場掌控和快速反應(yīng)能力。公司相較快消品行業(yè)的優(yōu)秀企業(yè)還有大量提升空間。公司最新的營銷改革和渠道下沉本質(zhì)上是區(qū)域更加精細(xì)的切分，通過公司人員、平臺(tái)介入，在相對(duì)空白區(qū)域培養(yǎng)合適經(jīng)銷商，以嵌入式方式輔助經(jīng)銷商進(jìn)行市場開拓和日常經(jīng)營。當(dāng)前公司的渠道下沉范圍正逐漸由市向縣級(jí)邁進(jìn)。通路精耕模式屬于人員密集型銷售模式，銷售人員數(shù)量是代理觀察指標(biāo)之一，據(jù)2021年年報(bào)，公司銷售人員數(shù)量增加至739人，經(jīng)銷商3030家，同比有較大提升，但涪陵榨菜的銷售人員及經(jīng)銷商數(shù)量據(jù)海天、伊利等其他食品飲料行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)還一定差距，也意味著較大的提升空間。低線市場依然存在大量空白，渠道下沉增長潛力廣闊。低線城市及地區(qū)的人口基數(shù)龐大，根據(jù)公司調(diào)研統(tǒng)計(jì)，我國省地級(jí)城市（包括直轄市、省會(huì)城市及相關(guān)地級(jí)市在內(nèi)的309個(gè)城市）人口約6.1億人，低線城市及地區(qū)人口約7.9億人。低線城市及地區(qū)常住人口占全國總?cè)丝诘谋戎貫?6.41%。隨著城鎮(zhèn)化進(jìn)程深化以及居民收入增加，低線城市及地區(qū)的居民消費(fèi)能力增強(qiáng)。此外不少80后、90后選擇返鄉(xiāng)，新的消費(fèi)觀念在當(dāng)?shù)氐玫絺鞑?。與此同時(shí)，電商龍頭企業(yè)在低線城市及地區(qū)紛紛布局，促進(jìn)了當(dāng)?shù)鼐W(wǎng)絡(luò)和物流基礎(chǔ)設(shè)施的完善，為榨菜企業(yè)渠道下沉提供了物質(zhì)基礎(chǔ)。低線城市及地區(qū)需求的釋放，使榨菜行業(yè)消費(fèi)升級(jí)具備可持續(xù)性。但是由于受交通配套設(shè)施、物流配送能力及居民消費(fèi)能力等因素制約，目前我國包裝榨菜市場主要以一二線城市為主，三四線及以下城鎮(zhèn)和農(nóng)村地區(qū)的包裝榨菜市場份額較低。根據(jù)歐睿國際數(shù)據(jù)，2020年我國包裝榨菜的銷售額77.86億元，若假設(shè)現(xiàn)有包裝榨菜90%在一二線城市及相關(guān)地級(jí)市銷售，而低線城市人均榨菜消費(fèi)量與前述地區(qū)相同，則通過渠道下沉和消費(fèi)者培育，我國包裝榨菜市場空間有望達(dá)到140億元左右。隨著全國化戰(zhàn)略推進(jìn)，其他地區(qū)下沉水平將向華南看齊。華南是公司營收的主要貢獻(xiàn)區(qū)域，公司在華南渠道布局最為完整，下沉最為到位，產(chǎn)品少鹽清淡的導(dǎo)向也較為符合廣東消費(fèi)者的偏好，從而公司產(chǎn)品在廣東較為強(qiáng)勢(shì)，我們預(yù)計(jì)公司產(chǎn)品在廣東的市占率能達(dá)到40-50%。相對(duì)來說，公司在東北大區(qū)銷售較弱，因備得福、銅錢橋等浙式榨菜等進(jìn)入東北市場較早，當(dāng)?shù)叵M(fèi)者已較習(xí)慣浙式榨菜，加之其低價(jià)競爭策略，而公司產(chǎn)品定位于中高端，也給東北銷售增速帶來影響。公司近幾年不斷增加銷售及管理隊(duì)伍，建立覆蓋全國的銷售網(wǎng)絡(luò)，推進(jìn)全國化戰(zhàn)略，其他地區(qū)增速較高。華南地區(qū)營收占比在2016年達(dá)到峰值的34.35%后連續(xù)下降，2021年?duì)I收占比為27.49%。2.2.2.榨菜行業(yè)規(guī)模及集中度仍有提升空間，品牌和品質(zhì)是公司市占率提升基礎(chǔ)榨菜市場空間仍存，預(yù)計(jì)2025年包裝榨菜市場規(guī)模能達(dá)149億元。我們?cè)?.2.2中分析了榨菜行業(yè)的基本情況，目前包裝榨菜行業(yè)規(guī)模78億元，其中過去三年年均增速為13.88%，若以近三年CAGR作為行業(yè)市場預(yù)期增速，則至2025年包裝榨菜市場規(guī)模將達(dá)到149億元。我們認(rèn)為未來市場進(jìn)一步擴(kuò)容空間依然廣闊，主因以下三方面原因：一方面，消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)下包裝榨菜對(duì)散裝榨菜的替代效果將逐漸增強(qiáng)。目前包裝榨菜和散裝榨菜分別占榨菜市場58%和42%，散裝榨菜依然占據(jù)了相當(dāng)?shù)氖袌隹臻g，但未來隨著安全環(huán)保監(jiān)管力度加大和消費(fèi)者對(duì)食品安全衛(wèi)生的及產(chǎn)品口味要求不斷提高，以手工作坊和個(gè)體生產(chǎn)為主的散裝榨菜將逐漸被淘汰出局，包裝榨菜占榨菜市場比例將進(jìn)一步提高。另一方面，下沉市場為榨菜提供了充足的增量空間。我國低線城市及地區(qū)人口基數(shù)龐大，隨著城鎮(zhèn)化進(jìn)程加深、居民收入增加、80后90后返鄉(xiāng)使新的消費(fèi)觀念在低線城市得到傳播，低線城市及地區(qū)的居民消費(fèi)能力增強(qiáng)，同時(shí)電商龍頭企業(yè)在低線市場加速布局也推動(dòng)了當(dāng)?shù)鼐W(wǎng)絡(luò)和物流基礎(chǔ)設(shè)施的完善，需求和渠道的雙重驅(qū)動(dòng)下未來低線城市及地區(qū)市場空間將得到持續(xù)釋放。此外，低鹽化趨勢(shì)有助于提升市場接受度，加速消費(fèi)場景和消費(fèi)功能多元化。傳統(tǒng)榨菜含鹽量較高，導(dǎo)致消費(fèi)者對(duì)榨菜食品健康方面有所顧慮，消費(fèi)需求受限，近年來隨著榨菜產(chǎn)品逐漸低鹽化，搭配企業(yè)對(duì)產(chǎn)品健康屬性的大力宣傳，市場接受度有望持續(xù)提升，帶來增量需求。同時(shí)，受制于傳統(tǒng)榨菜口味單一，咸度較高，從前榨菜主要應(yīng)用于開味下飯，近年來市場對(duì)榨菜產(chǎn)品進(jìn)行低鹽替代及口味創(chuàng)新改革，消費(fèi)者多元化需求逐漸被打開，榨菜拓展出多種新的消費(fèi)場景和食用功能，例如目前部分低鹽榨菜產(chǎn)品已具備日常休閑零食屬性而不再局限于佐餐開胃菜，此外隨著產(chǎn)品口味的不斷豐富，低鹽榨菜或?qū)⒉糠痔娲九莶说绕渌u腌菜餐桌功能并打開海外市場，未來榨菜有望在更多領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)從0到1突破。消費(fèi)升級(jí)是行業(yè)集中度提升的主要推動(dòng)力。隨著近年來我國居民收入的不斷上升，消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)明顯，一方面消費(fèi)者對(duì)品牌的認(rèn)知度將逐漸提升，對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量提出更高要求，龍頭企業(yè)品牌與品質(zhì)優(yōu)勢(shì)將被不斷放大；另一方面，隨著安全環(huán)保監(jiān)管力度的加大和消費(fèi)者對(duì)食品安全衛(wèi)生要求的不斷提高，包裝榨菜占榨菜市場的比例將在目前6成左右基礎(chǔ)上得到進(jìn)一步提升，這將導(dǎo)致手工作坊等工業(yè)化較低的生產(chǎn)方式逐漸被取代，我們預(yù)計(jì)行業(yè)未來將向規(guī)?；?、品牌化、品質(zhì)化發(fā)展，企業(yè)間發(fā)展水平的差距將進(jìn)一步拉大，行業(yè)內(nèi)部整合將會(huì)不斷涌現(xiàn)。同時(shí)，原材料價(jià)格上漲也將壓縮中小企業(yè)生存空間。近年來青菜頭價(jià)格上漲趨勢(shì)明顯，對(duì)企業(yè)成本轉(zhuǎn)嫁能力提出更高要求，公司作為行業(yè)龍頭具備定價(jià)能力，可通過主動(dòng)提價(jià)等方式將原材料成本上漲壓力轉(zhuǎn)嫁消費(fèi)者，對(duì)原材料價(jià)格上漲具備更強(qiáng)抵御能力。此外，疫情沖擊也在加速行業(yè)整合，一方面龍頭公司在疫情背景下仍能保證青菜頭收購，另一方面其多元的渠道網(wǎng)絡(luò)也使其能夠積極應(yīng)對(duì)疫情影響。品牌和品質(zhì)是公司市占率提升基礎(chǔ)，公司領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)逐步顯現(xiàn)。公司三十余年發(fā)展歷程中始終堅(jiān)持品牌建設(shè)，并從多方面不斷打磨產(chǎn)品質(zhì)量，在品牌知名度和產(chǎn)品質(zhì)量兩方面均在行業(yè)內(nèi)具備較為明顯的競爭優(yōu)勢(shì)。2021年公司以“明確榨菜價(jià)值，做熱烏江品牌”為目標(biāo)，規(guī)劃出了烏江品牌“先聚焦榨菜、后逐步向母品類延伸升級(jí)”的清晰發(fā)展方向。據(jù)歐睿國際，2021年涪陵榨菜的市占率（按銷售額統(tǒng)計(jì)）達(dá)31.1%，為行業(yè)龍頭，相比2008年的21.28%提升9.82pcts。未來公司有望受益消費(fèi)升級(jí)的浪潮，憑借其品牌力和產(chǎn)品力持續(xù)提升市占率。公司品牌知名度行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先，消費(fèi)者心智占有度較高。公司作為中國佐餐開味菜行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)企業(yè)，旗下?lián)碛小盀踅焙汀盎萃ā眱纱笾放葡盗挟a(chǎn)品，儲(chǔ)備了“邱氏菜坊”一個(gè)品牌，產(chǎn)品暢銷全國并遠(yuǎn)銷日本、美國等多個(gè)國家和地區(qū)。2007年公司聘請(qǐng)著名演員張鐵林出演廣告從而一舉在全國范圍內(nèi)打響品牌知名度，并通過“中國榨菜數(shù)涪陵，涪陵榨菜數(shù)烏江；吃正宗榨菜，當(dāng)然選烏江”廣告語打造“烏江”品牌和榨菜產(chǎn)品品類的深度綁定。此外公司近年加快推動(dòng)品牌年輕化和健康化轉(zhuǎn)型。年輕化方面，公司邀請(qǐng)了短道速滑世界冠軍——中國運(yùn)動(dòng)員武大靖作為品牌大使，吸引培養(yǎng)年輕一代成為烏江新的新一代主力消費(fèi)者；健康化方面，公司推出“減鹽”產(chǎn)品-烏江輕鹽榨菜，依托先進(jìn)智能的“淺鹽窖藏加香漬制”工藝、“精準(zhǔn)控鹽”工藝、“柵欄技術(shù)”

工藝等，在保留原有“鮮脆爽口”“含15種氨基酸和膳食纖維”等產(chǎn)品特點(diǎn)的基礎(chǔ)上，成功減鹽30%以上，滿足消費(fèi)者對(duì)健康榨菜的需求。此外，公司還在外包裝上以新國潮演繹經(jīng)典傳承，綜合了臉譜、故宮紅、以及琺瑯三種中國傳統(tǒng)元素的烏江輕鹽榨菜國潮新包裝，盡顯中國風(fēng)。隨著未來年輕消費(fèi)者逐漸成為消費(fèi)主力以及消費(fèi)者對(duì)于產(chǎn)品健康性需求的逐漸提升，公司品牌優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步凸顯。公司榨菜生產(chǎn)工藝長期領(lǐng)先行業(yè)，產(chǎn)品質(zhì)量優(yōu)勢(shì)明顯。2003年公司與德國生產(chǎn)設(shè)備制造商合作，制造出了榨菜行業(yè)第一套現(xiàn)代化的生產(chǎn)設(shè)備，首次實(shí)現(xiàn)了機(jī)械化、連續(xù)化榨菜生產(chǎn)，并在涪陵榨菜傳統(tǒng)制作工藝基礎(chǔ)上，研制出

“三清三洗，三腌三榨”

腌制技術(shù)，實(shí)現(xiàn)行業(yè)內(nèi)技術(shù)領(lǐng)先。在技術(shù)領(lǐng)先的基礎(chǔ)上，近年來公司堅(jiān)持實(shí)施精品戰(zhàn)略，嚴(yán)格把控原材料質(zhì)量從而保證產(chǎn)品品質(zhì)，并不斷優(yōu)化產(chǎn)品工藝、質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)，升級(jí)制造和管理標(biāo)準(zhǔn)。根據(jù)消費(fèi)者需求變化，公司對(duì)榨菜、蘿卜、泡菜等一系列產(chǎn)品的品規(guī)、包裝不斷優(yōu)化調(diào)整，對(duì)主要產(chǎn)品均推出多種規(guī)格以滿足消費(fèi)者多元化消費(fèi)需求，并調(diào)整產(chǎn)品包裝風(fēng)格以實(shí)現(xiàn)和競品的高度差異化。此外，受益于涪陵地區(qū)高度契合青菜頭生長需求的自然環(huán)境和多年來積淀的選種培育技術(shù)，公司產(chǎn)品原材料質(zhì)量相比于其他企業(yè)具備明顯優(yōu)勢(shì)。一方面，涪陵地區(qū)青菜頭在當(dāng)?shù)刈罾涞?℃-5℃和大霧環(huán)境下生長，獨(dú)特的氣溫和自然環(huán)境使得當(dāng)?shù)厍嗖祟^具備致密的組織結(jié)構(gòu)和其他產(chǎn)區(qū)所不具備的的嫩脆品質(zhì)；另一方面，依托全國唯一以青菜頭選育種植為主要研究對(duì)象的渝東南農(nóng)業(yè)科學(xué)院，涪陵區(qū)通過優(yōu)勝劣汰的選種方式培育出“涪雜1—8號(hào)”、“永安小葉”等優(yōu)質(zhì)品種，良種率高達(dá)100%，使得涪陵地區(qū)青菜頭品質(zhì)和單產(chǎn)均領(lǐng)先其他地區(qū)競爭者。圖片上傳中......3.渠道精耕是當(dāng)前關(guān)鍵，榨菜品類具備定價(jià)權(quán)3.1.庫存周期拐點(diǎn)已現(xiàn)，公司景氣度有望持續(xù)提升庫存周期造成報(bào)表較大波動(dòng)，公司平抑波動(dòng)能力仍有提升空間。公司近10年的復(fù)合增長較為穩(wěn)健，但實(shí)際報(bào)表數(shù)據(jù)在各年之間波動(dòng)較大，我們認(rèn)為其機(jī)理比較符合理論上的庫存周期：公司產(chǎn)品升級(jí)、提價(jià)，渠道下沉擴(kuò)展→消費(fèi)者接受度好，動(dòng)銷迅速→報(bào)表數(shù)據(jù)擴(kuò)張→繼續(xù)壓貨，提價(jià)加劇囤貨預(yù)期→動(dòng)銷難以消化貨物，形成逾期品，動(dòng)銷進(jìn)一步受阻→報(bào)表數(shù)據(jù)衰退→整理渠道，等待時(shí)間消化→循環(huán)往復(fù)。公司在渠道精細(xì)化管理，平抑報(bào)表端波動(dòng)方面還有更多提升空間。公司過去的渠道擴(kuò)展和庫存周期大致呈3.5-4年的周期。每輪周期末尾，伴隨較大幅度超越成本的提價(jià)，銷量會(huì)發(fā)生下滑，公司通過營銷改革，渠道下沉來解決問題。改革第一年往往縮量并整理價(jià)盤；第二年，價(jià)格略微恢復(fù)，并逐漸恢復(fù)放量；第三年，開始新一輪同比兩位數(shù)以上的量價(jià)齊升，第四年基于高景氣度預(yù)期,繼續(xù)超越成本提價(jià)，渠道囤貨，終端動(dòng)銷逐漸不暢，報(bào)表端仍可能量價(jià)齊升?？傮w時(shí)間周期在3.5-4年左右，量價(jià)增長由于相互影響，具體實(shí)際表現(xiàn)形式或略有不同。具體表現(xiàn)上：（1）13-14年由于公司推新，經(jīng)驗(yàn)不足，經(jīng)營管理不當(dāng)，可近似認(rèn)為是一個(gè)加速的僅有1、4階段的周期；（2）16年，由于公司調(diào)整線上線下媒體投放比例，重點(diǎn)抓地面推廣活動(dòng)，當(dāng)年利潤端有較大彈性，此外，我們認(rèn)為公司渠道鋪貨到位，市占率達(dá)到較高水平后，提價(jià)權(quán)得到充分反映，因此看起來利潤端在16-18年有三年繁榮期。（3）價(jià)格的持續(xù)提升導(dǎo)致公司19年動(dòng)銷不暢，但20年受益于疫情居家消費(fèi)囤貨影響，量有較大的提升，高庫存疊加消費(fèi)疲軟，21年有一定承壓，目前庫存已恢復(fù)良性。圖片上傳中......預(yù)收賬款/營收TTM是一個(gè)較好的跟蹤指標(biāo)。預(yù)收賬款/營收TTM較好地刻畫了經(jīng)銷商面對(duì)的庫存和動(dòng)銷壓力，可以用來輔助判斷周期位置，其頻率為季度，略有時(shí)滯。常見的更高頻的跟蹤方式為草根調(diào)研，相比之下，預(yù)收賬款/營收TTM指標(biāo)從公司層面角度出發(fā)，信息更為權(quán)威和并更具有代表性。我們建議對(duì)該指標(biāo)進(jìn)行縱向?qū)Ρ?，并結(jié)合草根調(diào)研信息做出進(jìn)一步?jīng)Q策和判斷。3.2.新一輪渠道改革持續(xù)推進(jìn)，渠道下沉是短期業(yè)績動(dòng)力來源圖片上傳中......3.2.1.19年開啟新一輪渠道改革，渠道策略全面調(diào)整2018年壓貨加經(jīng)銷商擔(dān)心提價(jià)囤貨，導(dǎo)致后續(xù)庫存高企。2018年5-7月，為了搶占競品經(jīng)銷商以及市場，同時(shí)讓脆口向消費(fèi)終端進(jìn)行下沉，公司開展“大水漫灌”活動(dòng)進(jìn)行壓貨，購買4件80g產(chǎn)品加1件脆口產(chǎn)品加送1件脆口產(chǎn)品。壓貨收入量級(jí)為渠道月均銷量2-3月水平。渠道接受壓貨甚至主動(dòng)囤貨的原因是：1）經(jīng)銷商擔(dān)心斷貨，害怕17年原料留存不足的問題再次發(fā)生；2）去年銷售形勢(shì)良好；3）部分經(jīng)銷商擔(dān)心提價(jià)，有一定囤貨傾向。因此2018年當(dāng)年我們預(yù)計(jì)整體發(fā)貨量為通常13-14個(gè)月的量。2019年放棄高增長計(jì)劃，專注調(diào)整，積累蓄勢(shì)。2018年10月公司產(chǎn)品再度提價(jià)，2019年初公司制定同比26%的增長目標(biāo)，疊加庫存高企，經(jīng)銷商整體經(jīng)營壓力較大。公司自Q2始開始意識(shí)到動(dòng)銷不暢，或逐漸放棄目標(biāo)，采取措施投入費(fèi)用應(yīng)對(duì)庫存積壓，專注渠道下沉，價(jià)盤穩(wěn)定等工作。渠道方面的調(diào)整規(guī)劃如下：渠道深度下沉：先到縣后到鄉(xiāng)，全國縣城1800多個(gè)，排除一些極度偏僻地區(qū)，人口10萬以上的縣城都要努力納入覆蓋體系，2020-2021年公司渠道下沉進(jìn)度較快，截至2021年底已經(jīng)實(shí)現(xiàn)超過一千余個(gè)縣的覆蓋，最終預(yù)計(jì)要達(dá)到1500個(gè)，在浙江、廣東等部分發(fā)達(dá)地區(qū)公司不光做到縣級(jí)，還進(jìn)一步下沉到鄉(xiāng)鎮(zhèn)，下沉程度較深?！稗k事處裂變”推動(dòng)渠道培育：公司銷售辦事處由18年底的34個(gè)增加到21年81個(gè)，銷售人員數(shù)量增加到739人。2021年公司新開發(fā)經(jīng)銷商382個(gè)至3030個(gè)。越下沉以后經(jīng)銷商的實(shí)力相對(duì)越弱，在鋪貨、陳列、考核、活動(dòng)組織能力等還需要更多培訓(xùn)。后續(xù)將持續(xù)投入更多人員、投入更多資源培訓(xùn)渠道下沉中的經(jīng)銷商，爭取快速度過磨合期。開發(fā)區(qū)縣市場主要采用拳頭產(chǎn)品鮮脆菜絲（全國銷售大單品，銷量占60%），預(yù)計(jì)公司將先做好榨菜品類再延伸到新品類。渠道結(jié)構(gòu)改造：2019年起，公司布局“大單品長渠道聯(lián)銷體+多品直控終端+特殊或新興渠道”。橫向上，由長渠道大批發(fā)營銷模式向扁平化直控終端營銷模式轉(zhuǎn)變。BC市場發(fā)展種子大單品引領(lǐng)的多品直控終端經(jīng)銷商。省級(jí)一線市場，發(fā)展線上銷售、生鮮到家社區(qū)平臺(tái)及其他新零售商。縱向上，鞏固傳統(tǒng)渠道，全力延伸下縣。公司通過實(shí)施省地級(jí)市場渠道結(jié)構(gòu)改造，持續(xù)推動(dòng)渠道創(chuàng)新、做透，實(shí)現(xiàn)新、老、長、短等渠道的對(duì)接，進(jìn)一步把渠道網(wǎng)絡(luò)框架做大。21年，公司深化落實(shí)城市精準(zhǔn)營銷模式，實(shí)現(xiàn)線下渠道持續(xù)深耕。在做透傳統(tǒng)榨菜市場的基礎(chǔ)上，重點(diǎn)覆蓋餐飲市場、休閑市場、自熱速食市場、特殊渠道等新興榨菜市場。在線上銷售平臺(tái)方面，公司開發(fā)了系列小規(guī)格量販包電商專銷產(chǎn)品，精準(zhǔn)定位烏江系列榨菜和“邱氏菜坊”系列，滿足不同的消費(fèi)人群。同時(shí)將桑田食客電商公司打造成為以佐餐開味菜和休閑果蔬為主的網(wǎng)銷平臺(tái)，將惠聚天下電商公司打造成為以川調(diào)為主的餐飲調(diào)料網(wǎng)銷平臺(tái)。在餐飲市場，目前公司已經(jīng)與鄉(xiāng)村基、真功夫、老娘舅等中式餐飲連鎖企業(yè)建立合作關(guān)系，并開始研發(fā)適合餐飲市場的榨菜產(chǎn)品；在休閑市場，目前公司已經(jīng)與三只松鼠等休閑食品電商企業(yè)建立合作關(guān)系，并開始研發(fā)試銷適合休閑市場的榨菜產(chǎn)品。圖片上傳中......3.2.2.市場推廣和產(chǎn)能擴(kuò)張為本輪渠道下沉提供強(qiáng)支撐我們?cè)?.2.2中分析到，榨菜行業(yè)仍然具備廣闊的增長空間，一方面來自消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)下，低線城市對(duì)包裝榨菜的需求提升和滲透，另一方面來自榨菜多元化消費(fèi)場景的培育。在此背景下，公司積極迎合行業(yè)趨勢(shì)，通過市場推廣，配合渠道招商和下沉，同時(shí)進(jìn)行定增，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能擴(kuò)張，為公司渠道二次革命奠定基礎(chǔ)。為配合渠道下沉戰(zhàn)略，公司近年來加大市場推廣力度。開啟新一輪渠道下沉后，公司持續(xù)加大市場推廣力度，2021年銷售費(fèi)用達(dá)到4.75億元，同比增長29.07%，銷售費(fèi)用率為18.86%，同比變動(dòng)+2.67pcts。在營銷策略上，公司一方面積極通過廣告、新媒體等進(jìn)行多角度、全方位的宣傳，公司于2020年底發(fā)動(dòng)新一輪央媒、梯媒、公關(guān)傳播，另一方面配合開展品嘗試吃、堆頭促銷等地面推廣活動(dòng)，以品牌形象宣傳結(jié)合體驗(yàn)式營銷來吸引消費(fèi)者。2021年，公司在戰(zhàn)略上緊緊圍繞“明確榨菜價(jià)值，做熱烏江品牌”，斥資進(jìn)行品牌價(jià)值打造，并落實(shí)城市精準(zhǔn)營銷模式，全年公司投入2.55億元進(jìn)行品牌打造，通過線上線下全方位品牌勢(shì)能沖擊，烏江品牌熱度崛起，因品牌宣傳帶動(dòng)銷量增長有一定滯后性，宣傳效果將逐步釋放，未來公司將在品牌宣傳方面進(jìn)行量入為出的持續(xù)投入。我們預(yù)計(jì)2022年公司銷售費(fèi)用將有所收窄，銷售費(fèi)用率有望改善。圖片上傳中......另一方面，公司非公開發(fā)行募投項(xiàng)目將為公司提供充足的產(chǎn)能支持。近年來公司產(chǎn)能常年處于飽和狀態(tài)，2021年公司榨菜產(chǎn)能利用率達(dá)到100%，為了給未來公司持續(xù)渠道下沉提供產(chǎn)能支持，2021年公司通過非公開發(fā)行股票方式募集資金33億元，用于建設(shè)“烏江涪陵榨菜綠色智能化生產(chǎn)基地（一期）”和“烏江涪陵榨菜智能信息系統(tǒng)”，其中智能生產(chǎn)基地項(xiàng)目將在未來三年內(nèi)為公司新增10條榨菜自動(dòng)化生產(chǎn)線共計(jì)