2023年有色金屬行業(yè)年度策略 2023年鋁價走勢依賴于需求面的好轉(zhuǎn)

2023年有色金屬行業(yè)年度策略2023年鋁價走勢依賴于需求面的好轉(zhuǎn)一、金屬大宗品：商品供需矛盾進一步緩和，中下游制造盈利有望修復(fù)1.1黃金：聯(lián)儲加息行至尾聲，衰退與降息為2023年黃金交易主線黃金作為貴金屬具有天然的金融貨幣屬性，其定價過程是與信用貨幣間的博弈。黃金作為貴金屬在人類歷史上具有跨越文化的普遍接受性，隨著人類交易體系的發(fā)展形成了其天然的貨幣金融屬性；在現(xiàn)代金融市場交易中黃金同樣作為商品被信用貨幣定價，而其內(nèi)在的貨幣屬性則決定了定價的底層邏輯：黃金與信用貨幣的相對價格博弈。當信用貨幣的相對價值因央行的貨幣寬松或緊縮政策出現(xiàn)下跌或上漲時，金價于信用貨幣的相對價值則會相應(yīng)出現(xiàn)上漲或下跌。美元結(jié)算體系下以美長債實際利率作為判斷金價變動趨勢的基本指標，美長債實際利率與金價負相關(guān)。信用貨幣實際利率的一般公式：實際利率=名義利率-通貨膨脹，其中名義利率可反映法幣的緊縮與寬松，通脹可反映貨幣的價值變動，二者共同組成金價變動的動態(tài)框架。基于目前的世界經(jīng)濟形式，美國國債可以被看作是世界的無風(fēng)險有息資產(chǎn)，黃金作為世界通貨可被看作是無息資產(chǎn)，則美長債利息可被看作是投資黃金的機會成本，美長債實際利率上漲時，投資黃金的機會成本下降，金價回升，邏輯上印證實際利率與金價負相關(guān)。同時，美長債實際利率可反映出經(jīng)濟總體的內(nèi)生增長率，當內(nèi)生增長率走低表明經(jīng)濟處于低迷狀態(tài)或風(fēng)險期，黃金基于其避險屬性的配置需求上升，利好金價，邏輯上印證美長債實際利率與金價負相關(guān)。1.1.1金價復(fù)盤：地緣風(fēng)險過后，美聯(lián)儲加息為2022年金價主旋律從長期復(fù)盤來看，黃金定價的基本邏輯分析框架仍然有效，金價與美元指數(shù)走出負相關(guān)關(guān)系。（兩伊戰(zhàn)爭爆發(fā)期間金價曾與美元指數(shù)走出正相關(guān)關(guān)系，其主要原因在于極端戰(zhàn)爭情況下黃金的避險溢價超過美元流動性溢價，金價在美元走強背景下仍上漲。）2022H2金價維持震蕩，聯(lián)儲加息邊際放緩預(yù)期下金價年底出現(xiàn)修復(fù)。今年3月開始的美聯(lián)儲在高通脹壓力下開啟加息周期，截止到12月FMOC議息會議前已累計5次加息75BP，美元流動性減弱，美元信用貨幣價值表現(xiàn)持續(xù)走強，對金價相對價格上漲，金價在加息周期中承壓，進入11月后市場開始交易加息邊際放緩預(yù)期，金價實現(xiàn)修復(fù)。1.1.2黃金當下投資邏輯：經(jīng)濟衰退風(fēng)險下通脹逐步緩解，黃金完成筑底美國通脹水平見頂回落，非農(nóng)數(shù)據(jù)展示經(jīng)濟強勁狀態(tài)，核心CPI仍堅挺。美國自7月CPI同比8.5%，8月CPI同比8.3%之后持續(xù)維持通脹水平下降，雖通脹控制節(jié)奏較慢，但總體或已處于見頂回落階段：10月CPI當月同比7.8%的數(shù)據(jù)表現(xiàn)再次加強了市場對于美聯(lián)儲加息幅度邊際趨弱的預(yù)期；12月公布的10月核心PCE數(shù)據(jù)0.2%，（低于預(yù)期值0.3%）明確指出美總體通脹下行，多數(shù)據(jù)支撐下聯(lián)儲緊縮放慢邏輯再次被確認。同時，美國11月非農(nóng)就業(yè)人口26.1萬人，并連續(xù)兩月大幅超出20萬人預(yù)期值，顯示出美國經(jīng)濟短期內(nèi)仍表現(xiàn)強勁，勞動力市場供需緊張格局下平均時薪環(huán)比上行通過對通脹水平的影響間接對金價起到支撐作用。美國經(jīng)濟處于回落通道，經(jīng)濟出現(xiàn)萎縮信號。7月以來遠端國債利率已明顯走低，美國自2022年3月份開始已經(jīng)加息5次，累計加息375基點，在高頻率的加息次數(shù)下，美國經(jīng)濟呈現(xiàn)一定的下滑趨勢。根據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，制造業(yè)方面，美國PMI在5月份后下滑明顯加速，制造業(yè)新訂單分項短短兩月已經(jīng)由5月的55.1降至11月的47.2，表明目前制造業(yè)需求較為疲弱，行業(yè)新增訂單不足。長短期美債收益率倒掛，衰退預(yù)期增強。長加息周期下美實際利率不再跟隨上行，與短期利率呈現(xiàn)倒掛，從貨幣價值來分析，短期利率高于長期利率預(yù)示未來衰退風(fēng)險，其內(nèi)在邏輯在于市場對未來長期經(jīng)濟走勢的預(yù)期不佳，轉(zhuǎn)而對短期刺激做出反應(yīng)，投資經(jīng)濟內(nèi)生性增長的機會成本大于長期美債的經(jīng)濟增長收益與通脹溢價，長期利率低于短期利率。通脹趨勢下行疊加經(jīng)濟衰退壓力推動聯(lián)儲加息放緩決議。據(jù)芝交所Fedwatch工具披露數(shù)據(jù)，2023年2月美聯(lián)儲在目前425-450BP的聯(lián)邦基金利率范圍內(nèi)繼續(xù)加息25BP概率為74.0%，繼續(xù)加息50BP概率為26.0%；2023年內(nèi)大概率停止加息，并最快于2023年11月開始降息。同時點陣圖反映美聯(lián)儲官員對于加息決議的態(tài)度：2022年美聯(lián)儲仍將維持鷹派加息策略但幅度放緩并大概率在2023年停止加息；最快在2023年底或2024年開啟降息周期與新一輪貨幣寬松政策。從投資角度上看，2022末及2023Q1黃金投資的主要矛盾仍在于美聯(lián)儲貨幣政策走向，在真正降息周期來臨前市場交易黃金或仍以寬松“預(yù)期”為底層邏輯?；邳S金價格的基本分析框架，信用貨幣，尤其是美元將會繼續(xù)充當黃金資產(chǎn)的“反向錨定物”，總結(jié)來看黃金的投資超額收益來自于貨幣的通脹溢價、貨幣政策寬松預(yù)期下相較于可比資產(chǎn)的敏感性溢價以及發(fā)生重大外部事件（如戰(zhàn)爭、地緣政策沖突、貿(mào)易摩擦事件等等）時的避險溢價。價格上來看，目前黃金處于筑底完成后市場加息放緩預(yù)期的兌現(xiàn)階段，但美聯(lián)儲加息絕對值上行壓制金價邏輯仍在；2023年美聯(lián)儲實際降息決議出臺前金價或受加息放慢與加息停止影響而震蕩上行但邊際變動趨緩，2023年底到2024年美聯(lián)儲實際降息決議后預(yù)計黃金迎來貨幣寬松-利好金價邏輯支撐而上行。1.2銅：宏觀風(fēng)險出盡，靜待需求復(fù)蘇2022銅價格復(fù)盤：需求預(yù)期向下，供應(yīng)擔(dān)憂向上，銅價上有頂下有底。2022年伴隨銅礦放量以及需求增速下行，銅基本面格局弱化，銅價重心下移。LME銅價自年初9821美元/噸跌至8495美元/噸，跌幅13.5%；LME均價自2021年9428美元/噸跌至8766美元/噸，跌幅7%。但因2021年內(nèi)供給釋放不及預(yù)期，銅庫存整體仍處于極低水平，銅價跌幅有限。2022年內(nèi)價格先漲后跌，驅(qū)動在于需求預(yù)期變化。2022年H1交易穩(wěn)增長，需求預(yù)期向上；2022H2交易經(jīng)濟下行和加息，需求預(yù)期向下。同時，銅價的底部安全墊極強，這一方面來自對遠端銅礦供應(yīng)的擔(dān)憂，但最直接原因更在于當前銅現(xiàn)貨市場供應(yīng)的持續(xù)緊張，包括在年底季節(jié)性累庫期銅依然維持去庫趨勢。2023年政策風(fēng)險底已現(xiàn)，等待需求底的確立。2022年四季度，隨著封控解除、聯(lián)儲加息放緩、穩(wěn)地產(chǎn)“第三支箭”發(fā)出，三大市場貝塔風(fēng)險同步見底，需求預(yù)期向上修復(fù)，現(xiàn)貨價格的持續(xù)強勢擴大銅價上漲彈性。2023年是驗證政策底向需求底傳導(dǎo)的關(guān)鍵之年，而2022年底-2023Q1則是需求驗證的真空期，宏觀預(yù)期改善后支撐銅價反彈窗口期。2023年銅價仍面臨較大不確定性，需持續(xù)跟蹤實際需求面改善情況。未來兩年銅礦維持高增速釋放，電解銅或?qū)⒉饺肜蹘炱冢?025年后供需格局有望反轉(zhuǎn)。2022年受中游冶煉產(chǎn)能制約，上游銅精礦庫存回升，中游電解銅持續(xù)去庫。我們預(yù)計，2022-2024年銅精礦供應(yīng)繼續(xù)寬松，冶煉產(chǎn)能投放將有效將銅精礦轉(zhuǎn)為下游電解銅供應(yīng)，供應(yīng)增速高于需求，銅精礦庫存向下游電解銅庫存轉(zhuǎn)換，消費或重新成為冶煉廠開工水平的制約因素。我們預(yù)計2023-2024年或為全球銅供應(yīng)生產(chǎn)大年，2022年底全球PMI跌至50榮枯線以下，實際需求改善仍存在較大不確定性，2025年后遠端全球銅精礦供需矛盾再次凸顯，銅供需格局有望再次扭轉(zhuǎn)?；久鎻姮F(xiàn)實弱預(yù)期，銅價高位震蕩仍將持續(xù)。銅價的矛盾點來源于現(xiàn)實的低庫存伴隨的現(xiàn)貨價格持續(xù)位于高位，市場對現(xiàn)貨供應(yīng)的擔(dān)憂提升銅價中樞。2022年1#電解銅現(xiàn)貨升貼水整體維持高位，反映現(xiàn)貨市場的基本面強現(xiàn)實。同時，全球PMI全面跌落至50榮枯線以下，指引期貨價格遠期悲觀需求預(yù)期，銅價在預(yù)期與現(xiàn)實的博弈中難以走出順暢行情。2022年全球累計去庫14萬噸至24.8萬噸，全球可用電解銅庫存天數(shù)降至3.6天。截至12月初，全球銅庫存降至24.8萬噸，較年初下滑14萬噸。其中中國銅市場總庫存12.4萬噸，較年初下滑10.5萬噸；LME銅庫存8.7萬噸，較年初增加0.2萬噸；COMEX銅庫存3.7萬噸，較年初下滑3.7萬噸。可以得出兩個結(jié)論：1、總量看，全球可用電解銅庫存降至歷史絕對低位，一旦需求轉(zhuǎn)好銅價將因供給短缺出現(xiàn)極強價格彈性；2、2021年海外需求強于國內(nèi)，LME庫存率先降至10萬噸以下，接近去無可去的狀態(tài)，2022年中國需求接力支撐全球銅需求增長，2023年內(nèi)需外需或同步承壓。銅礦供應(yīng)增加，冶煉端產(chǎn)能瓶頸短期制約電解銅供應(yīng)釋放，成為2022年全球去庫主因。在銅傳統(tǒng)供需分析框架中，銅礦的稀缺性決定了銅精礦原料通常成為供給端核心變量，而冶煉端一方面擴建不受自然條件約束，同時投產(chǎn)周期相較銅精礦更短，因此幾乎不會成為銅供給的實際瓶頸。2022年則是非常特殊的一年。2018年-2021年連續(xù)三年銅精礦極度緊缺事實及不確定性擔(dān)憂限制冶煉廠新建項目規(guī)劃，2022年冶煉端實際投放產(chǎn)能偏低，疊加雙碳背景下冶煉廠高檢修率、粗廢銅原料的緊張，導(dǎo)致2022年集中釋放的銅精礦并未有限轉(zhuǎn)化為實際電解銅供應(yīng)，由此發(fā)生上游銅精礦原料累庫、中游電解銅去庫的現(xiàn)象，銅精礦現(xiàn)貨TC從年初63美元/噸上行至年尾90美元/噸以上水平，冶煉廠利潤回升。銅礦品位下滑及全球政治風(fēng)險上升制約銅長期供應(yīng)增長，成本增加提升銅價中樞水平。在產(chǎn)銅礦平均品位下滑，高品位易開采礦山愈發(fā)稀缺。南美傳統(tǒng)礦區(qū)老舊礦山同時面臨品位下移以及地上轉(zhuǎn)地下礦過程中帶來的成本上升問題。RichardSchodde2010年報告數(shù)據(jù)顯示，全球銅礦開采品位從1900年的4%降至2010年1.07%。Bloomberg收錄的19家海外主要礦企銅礦開采品位從2000年的0.79%下滑至2021年0.44%。同時，雜質(zhì)過多也會增加環(huán)保處理成本。能源、人工成本增加同步提高銅現(xiàn)金成本上升。銅現(xiàn)金成本主要由能源成本（包括電力、燃料等）、運營成本、勞動力成本、原料成本組成，根據(jù)彭博統(tǒng)計的全球13家銅礦現(xiàn)金成本數(shù)據(jù)，銅礦開采平均現(xiàn)金成本已從2000年的0.38美元/磅上漲至2021年的1.37美元/磅。此外，智利和秘魯?shù)葌鹘y(tǒng)銅礦富集區(qū)國家資源民族主義抬高資源供應(yīng)風(fēng)險。2022年國內(nèi)銅需求表現(xiàn)尚可，2022年1-10月銅材產(chǎn)量累計同比增長4.6%。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2022年1-10月中國銅材為1925萬噸，同比增長4.6%，增速高于2021年的0.4%，表現(xiàn)尚可，下半年基建提速帶動銅消費迅速好轉(zhuǎn)。地產(chǎn)依然決定明年銅的實際消費及消費信心問題。銅的終端消費地產(chǎn)鏈條占比較高，銅價與地產(chǎn)開發(fā)投資額近20年均保持增長態(tài)勢，且契合度較高。此外，銅價與房地產(chǎn)投資額均在2021年到達高點，盡管銅有新能源等其他新興行業(yè)需求，但2022年房地產(chǎn)開發(fā)投資額下降后，銅價同樣有所下滑，地產(chǎn)在銅的定價中依舊處于核心定位。中國銅消費全球占比45%，中國經(jīng)濟主導(dǎo)全球銅需求變化。1.3鋁板塊：需求面主導(dǎo)交易情緒，鋁成本線仍具備強支撐1.3.1電解鋁：2022年沖高回落，2023年繼續(xù)跟蹤地產(chǎn)鏈需求變化2022年鋁價伴隨國內(nèi)外供給端減復(fù)產(chǎn)沖高回落。1）1-3月：全球地緣政治危機頻發(fā)，能源價格上漲，海外電解鋁廠商大規(guī)模減產(chǎn)刺激鋁價一度沖高至24,041元/噸；2）4-8月：高利潤推動國內(nèi)電解鋁迅速復(fù)產(chǎn)，美聯(lián)儲迫于通脹壓力開啟加息周期，同時，國內(nèi)多點頻發(fā)，需求端承壓，鋁價進入下行通道，最低降至17,140元/噸。3）9-12月：國內(nèi)四川、云南等地區(qū)因高溫限電、水電資源短缺等因素接續(xù)減產(chǎn)，供給側(cè)過剩預(yù)期被打破，鋁價獲得較強支撐；同時，地產(chǎn)相關(guān)利好提振市場信心，但需求總體仍偏弱，鋁價進入震蕩上行區(qū)。2023年鋁價走勢依賴于需求面的好轉(zhuǎn)。宏觀面，美國加息政策轉(zhuǎn)向初期或有短期增配窗口，但情緒面市場或從交易通脹憂慮轉(zhuǎn)向交易通脹后周期加息帶來的經(jīng)濟下行壓力；供給面，廣西、四川、云南等地年內(nèi)已接受過極限減產(chǎn)壓力測試，進一步減產(chǎn)空間有限；當前廣西、四川緩慢復(fù)產(chǎn)中，云南有望在2023年5月豐水期后迎來集中復(fù)產(chǎn)，電解鋁總產(chǎn)能將迎來一波上漲，中國電解鋁當前運行產(chǎn)能較4500萬噸產(chǎn)能紅線仍有較大復(fù)產(chǎn)空間，暫不足以構(gòu)成供給短缺限制；需求面，政策優(yōu)化、穩(wěn)地產(chǎn)方向明確等利好頻出，情緒面迎改善，需求仍在筑底過程中。總體看，供給端經(jīng)歷國內(nèi)外極限減產(chǎn)壓力后逐漸增產(chǎn)趨勢較為明確，國內(nèi)外需求仍待觀測，鋁價于2023年較難走出趨勢向上行情，需重點關(guān)注國內(nèi)外供給端擾動和中國地產(chǎn)用鋁需求變化。2022上半年，高利潤催化電解鋁產(chǎn)量進入集中釋放期。國內(nèi)電解鋁廠盈利上行，極度盈利效果下，春節(jié)后國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量快速攀升。7月電解鋁產(chǎn)量348萬噸，超過雙控前月產(chǎn)量峰值。另外，國內(nèi)產(chǎn)能供應(yīng)仍相對不足，電解鋁企業(yè)開工率持續(xù)走高，6月中國電解鋁企業(yè)開工率最高至88.17%，電解鋁開工率從1月的82.87%上升至11月的85.18%，總體呈上升態(tài)勢。下半年，高溫限電與旱情引發(fā)電解鋁事實減產(chǎn)。1）8月川渝地區(qū)持續(xù)高溫干旱，為保居民用電，工業(yè)限電導(dǎo)致當?shù)仉娊怃X冶煉廠幾乎全部停產(chǎn)，當前影響產(chǎn)能約106萬噸。11月四川運行產(chǎn)能恢復(fù)至53萬噸，開工率僅49%；2）9月云南地區(qū)水電受氣候、氣象等因素影響發(fā)電量減少，為保居民用電需求，云南電解鋁迎來集體減產(chǎn)，云南運行產(chǎn)能約600萬噸，減產(chǎn)范圍到20-30%。受此影響，8月、9月全國電解鋁產(chǎn)量分別為334萬噸、337萬噸，較7月均有明顯下滑。11月云南地區(qū)運行產(chǎn)能404萬噸，開工率僅67%，至今仍未復(fù)產(chǎn)。能源問題引發(fā)海外鋁廠減停產(chǎn)風(fēng)險。全球通脹、俄烏地緣政治等因素引發(fā)全球原油、天然氣等能源品價格大幅上漲，對海外高成本電解鋁企業(yè)生產(chǎn)造成強干擾，長期存在減停產(chǎn)風(fēng)險，支撐海外鋁價表現(xiàn)較國內(nèi)強勢。1.3.2鋁加工：地產(chǎn)疲軟拖累鋁材需求，2023預(yù)期轉(zhuǎn)暖鋁棒開工率低，行業(yè)承壓加劇。與鋁價高位震蕩相反，鋁棒市場一直處于較為低迷的狀態(tài)，整體表現(xiàn)疲弱，2022年鋁棒產(chǎn)能較年初增加約146萬噸，開工率整體低于50%，處于過剩狀態(tài)，尤其四季度以來，盡管鋁棒加工費一路下行，仍未刺激下游消費意愿。一方面，需求低迷致使下游生產(chǎn)商拿貨意愿不強，往年北方市場于春節(jié)前一個月開啟退市大潮，南方市場稍晚10-15天，今年南方市場也加快了腳步。另一方面，現(xiàn)貨鋁價表現(xiàn)亮眼，隨之帶來的成本上移、資金周轉(zhuǎn)壓力，進一步抑制了本就低迷的拿貨意愿。向前看，國家頒布關(guān)于地產(chǎn)、汽車等宏觀政策提振經(jīng)濟，具體需求端表現(xiàn)有待跟蹤觀察。鋁板整體平穩(wěn)，出口端表現(xiàn)亮眼。據(jù)百川盈孚統(tǒng)計，2022年11月產(chǎn)能2396萬噸，較年初減少268萬噸，產(chǎn)量總體平穩(wěn)，開工率有小幅上漲。1-8月出口端表現(xiàn)亮眼，2月出口鋁板20.2萬噸，同比增長31.9%，帶動加工費漲至5985元/噸，后隨產(chǎn)量的小幅回升有所下降，并從5月起保持相對平穩(wěn)。9月以后，隨著美聯(lián)儲與歐洲央行為應(yīng)對通脹開啟加息周期，海外需求受到一定抑制。地產(chǎn)承壓明顯，相關(guān)政策利好2023年地產(chǎn)發(fā)展。鋁的終端消費中，建筑用鋁占比26%，為第一大用鋁行業(yè)。2022年房地產(chǎn)開工、竣工、成交面積三下滑，地產(chǎn)商承壓明顯，企業(yè)拿地意愿降低且資金鏈承壓，新開工面積大幅度回調(diào)，同時竣工面積也錄得近5年低位。近期，“金融16條”“保交樓”貸款支持計劃等政策“組合拳”推動優(yōu)質(zhì)房企融資恢復(fù)。隨著政策加速落地，將有助于穩(wěn)定市場信心和預(yù)期，房地產(chǎn)市場有望逐步趨穩(wěn)，利好鋁加工下游需求。二、能源金屬：電動車&儲能長期需求景氣支撐，鋰鎳供給端壓力逐步緩解今年底國內(nèi)廠商為沖量，促銷加碼疊加政策到期，需求支撐仍強。受多點頻發(fā)影響，10月電動車銷量71.4萬輛，同環(huán)比+86.1%/+0.9%，滲透率28.5%。在新能源國補和地方牌照政策臨近到期，終端折扣加強刺激下，將會帶來年末提前購買，對11月和12月車市形成有力支撐。11月電動車銷量78.6萬輛，同環(huán)比+74.8%/+10.2%，滲透率33.8%，政策對沖影響，已有回暖跡象。1-11月累計銷量607萬輛，同比增長103%，滲透率25%，預(yù)計2022年電動車全年銷量690萬輛，同比+97%。2023Q1國內(nèi)電動車銷量或迎階段性承壓，全年銷量預(yù)計+45%，2022-2025年三年復(fù)合增速35%。因2022年底提前透支2023Q1部分購買需求，同時受春節(jié)影響，一季度銷量或迎階段性承壓，但在“政策導(dǎo)向”+“產(chǎn)品驅(qū)動”雙輪驅(qū)動下我們對國內(nèi)新能源汽車銷量并不悲觀，對標國內(nèi)SUV市場，我們中性預(yù)計2022-2025年全球電動車銷量復(fù)合增速35%。SUV市場：1）導(dǎo)入期（2003-2010年）：2003年SUV概念開始導(dǎo)入，越野型SUV開始上市，但車型少市場容量小，至2010年滲透率9.6%；2）成長期（2011-2017年）：經(jīng)歷7年市場教育，SUV憑借運動性和多功能逐漸受到消費者認可，隨著上汽、吉利等紛紛涉足該細分市場，推出自主品牌SUV，合資品牌也更新?lián)Q代，2011年SUV滲透率突破個位數(shù)至11.2%，之后進入加速滲透期，直至2017年滲透率達到41.7%后市場增長開始放緩，2010-2017年銷量6年復(fù)合增速高達36%。國內(nèi)電動車市場：參考國內(nèi)SUV市場的發(fā)展規(guī)律，2014年電動車開始推向市場，同樣經(jīng)過近7年的市場教育，隨著Tesla和國內(nèi)自主品牌比亞迪、蔚小理等推出多款爆款車型，電動車憑借用車成本低和智能化等優(yōu)點已受到消費者認可，在“政策導(dǎo)向”+“產(chǎn)品驅(qū)動”雙模式，國內(nèi)新能源汽車2021年進入加速滲透期，目前滲透率25%。隨著國內(nèi)充電基礎(chǔ)設(shè)施完善、電池不斷向快充和更高比容迭代，電動車的里程焦慮問題將得到緩解，同時以比亞迪為首的多個主機廠也紛紛宣布棄油車轉(zhuǎn)電車，我們認為當前電動車的綜合市場替代條件優(yōu)于SUV，參考SUV滲透率達到20%+后2014-2017年三年復(fù)合增速36%，中性預(yù)計2022-2025年國內(nèi)電動車未來3年銷量復(fù)合增速約35%。海外政策加碼，全球電動車將共同迎來高增長，未來三年復(fù)合增速34%。隨著歐洲超嚴格減排法案倒逼車企電動化，各國紛紛加碼基建投入和購車補貼；美國拜登政府上臺后也高度重視電動車產(chǎn)業(yè)，2022年8月中旬頒布《IRA》法案，并公布了每臺電動車最多可獲得7500美元稅收抵免政策，2022.12.31生效開始實行，明年北美市場有望迎來電動車銷量爆發(fā)，預(yù)計2023年海外電動車銷量同比+40%。我們預(yù)計2022-2025年全球電動車銷量復(fù)合增速34%。2022年電池廠持續(xù)擴大排產(chǎn)，累庫量漸顯，1-11月累庫約231Gwh。根據(jù)CABIA數(shù)據(jù)，10月受電動車銷售節(jié)奏影響，國內(nèi)動力電池產(chǎn)/裝量62.8/30.5Gwh，產(chǎn)裝比2.1，達到歷史較高水平，產(chǎn)量環(huán)比+6%；11月國內(nèi)動力電池產(chǎn)/裝量63.4/34.3Gwh，產(chǎn)裝比1.8，產(chǎn)量環(huán)比+1%；1-11月動力電池累計產(chǎn)/裝量489.3/258.5Gwh，累庫約231Gwh。受累庫影響，12月全球主流電芯廠排產(chǎn)量有所減少。2.1鋰：供需緊張預(yù)期邊際緩解催化鋰價中樞下移，高成本支撐鋰價韌性2.1.1供需緊平衡狀態(tài)將持續(xù)到2023年，2024年或迎來供需格局扭轉(zhuǎn)2022-2025年鋰需求復(fù)合增速29%，電動車和儲能電池將主導(dǎo)未來鋰需求高速增長。（1）總量結(jié)構(gòu)：根據(jù)我們測算預(yù)計2022年電動車和儲能電池合計占全球鋰需求總量68%，2025年將提升至81%。2022年電動車鋰需求占比61%，隨著全球汽車電動智能化的快速普及，預(yù)計2025年占比將提升至70%，2022-2025電動車需求復(fù)合增速35%。2022年儲能鋰需求占比7%，在雙碳限電和石油危機背景下，各國儲能優(yōu)惠政策持續(xù)加碼和商業(yè)模式逐漸跑通，電化學(xué)儲能將迎來高速增長，預(yù)計2025年占比將提升至11%，2022-2025儲能需求復(fù)合增速53%。（2）增量結(jié)構(gòu)：根據(jù)我們測算2022-2025年近95%的鋰需求增量來自電動車和儲能電池。2022-2025年鋰供給復(fù)合增速34%，海外鋰輝石、南美鹽湖、國內(nèi)鹽湖和國內(nèi)鋰云母將主導(dǎo)未來鋰供給高速增長。（1）總量結(jié)構(gòu)：根據(jù)我們測算，預(yù)計2022-2025年海外鋰輝石和南美鹽湖鋰供應(yīng)總量合計占比近75%，國內(nèi)鹽湖和鋰云母資源供應(yīng)總量合計占比近25%。（2）增量結(jié)構(gòu)：根據(jù)我們測算，預(yù)計2022和2025年海外鋰輝石和南美鹽湖鋰供應(yīng)增量合計占比72%，主要集中在澳大利亞、非洲和阿根廷；國內(nèi)鹽湖和鋰云母資源供應(yīng)增量合計占比26%，主要集中在青海、西藏和江西。2.1.2短期：供需緊張預(yù)期邊際緩解催化鋰價中樞下移，高成本支撐鋰價韌性雖然電池累庫漸顯和2023Q1EV需求預(yù)期轉(zhuǎn)淡催化鋰價中樞下移，但2023H1供給端放量有限疊加45萬/噸（含稅）左右的高成本支撐，鋰價難出現(xiàn)尖峰性下滑。南美鹽湖：預(yù)計2023年南美增量為7.2萬噸LCE，同比增長26%。主要的增量來源于（1）Atacama:SQM和ALB擁有礦權(quán)，SQM部分礦權(quán)2021年設(shè)計產(chǎn)能12萬噸，2022年中擴建至18萬噸，2023年增量主要來自新增產(chǎn)能爬產(chǎn)，2024年中建成21萬噸碳酸鋰(其中4萬噸加工成氫氧化鋰)；與CORFO簽訂協(xié)議2018-2030年合計配額220.6萬噸，平均每年配額約20萬噸LCE。（2）Cauchari-Olaroz：由贛鋒和美洲鋰業(yè)共同持股，贛鋒在規(guī)劃的一期4萬噸2022年底至2023年上半年逐漸投產(chǎn)，2024達產(chǎn)；二期至少建成2萬噸，2022年底開工，預(yù)計2025年投產(chǎn)。（3）SalarDeOlaroz：由Allkem、TTC和JEMSE共同持股，預(yù)計新增產(chǎn)能2.5萬噸于2022年底投產(chǎn)，爬產(chǎn)期12-18個月。海外鋰輝石：預(yù)計2023年海外鋰輝石增量為18萬噸LCE，同比增長54%。主要的增量來源于（1）Greenbushes:由天齊、IGO和雅保持股，2022年Q1新增28萬噸鋰精礦，2023年爬產(chǎn)帶來增量。（2）MtMarion：由贛鋒和MRL持股，預(yù)計2022年底新增90萬噸鋰精礦產(chǎn)能，2023年爬產(chǎn)帶來增量。（3）Ngungaju：由Pilbara持股，2022年Q3新增18-20萬噸鋰精礦產(chǎn)能，2023年爬產(chǎn)帶來增量。（4）Wodgina：由雅保和MRL持股，2022年7月新增50萬噸鋰精礦產(chǎn)能，預(yù)計2023年中新增25萬噸鋰精礦產(chǎn)能。（5）薩比星：由盛新鋰能持股，預(yù)計2022年底建成年產(chǎn)90萬噸(折合20萬噸鋰精礦)采選產(chǎn)能，2023年爬產(chǎn)帶來增量。（6）Bikita：由中礦資源持股，2022年5月新增70萬噸選礦產(chǎn)能；預(yù)計2022年底新增120噸選礦產(chǎn)能；2023年Q2新增200萬噸選礦產(chǎn)能，屆時產(chǎn)能合計6萬噸LCE。（7）GrotadoCirilo：由Sigma持股，預(yù)計2023年4月新增27.7萬噸鋰精礦產(chǎn)能，2024年擴產(chǎn)至77萬噸鋰精礦產(chǎn)能。國內(nèi)鹽湖：預(yù)計2023年國內(nèi)鹽湖增量為3.4萬噸，同比增長29%。主要的增量來源于（1）大柴旦鹽湖：由億緯鋰能參股，其子公司金海鋰業(yè)2022年10月新增1萬噸LCE產(chǎn)能，金緯新材料2022年底新增0.6萬噸LCE產(chǎn)能，2023年爬產(chǎn)帶來增量。（2）巴倫馬海湖：由錦泰鋰業(yè)持股，2022年9月新增0.4噸LCE產(chǎn)能，2023年爬產(chǎn)帶來增量。（3）扎布耶錯鹽湖：由西藏礦業(yè)持股，預(yù)計2023年9月新增0.96萬噸電池級碳酸鋰+0.24萬噸工業(yè)級碳酸鋰產(chǎn)能，后續(xù)1萬噸氫氧化鋰和1萬噸碳酸鋰預(yù)計2025年前投產(chǎn)。(4)麻米錯鹽湖：由藏格礦業(yè)持股，預(yù)計2023年下半年新增11.3萬噸鋰混鹽（LiCl53.55%），折合5.3萬噸LCE。（5）捌仟錯鹽湖：由金圓股份持股，2022年8月新增0.2噸LCE產(chǎn)能，原本預(yù)計2023年5-6月新增0.4萬噸LCE產(chǎn)能，7-8月份新增0.4萬噸LCE產(chǎn)能，目前因原因推遲，需跟蹤進展。國內(nèi)鋰云母：預(yù)計2023年國內(nèi)云母增量為2.5萬噸，同比增長26%。主要的增量來源于（1）白市化山瓷石礦：由永興材料持股，已規(guī)劃年產(chǎn)300萬噸鋰礦石技改擴建項目，2023年擴建帶來增量。（2）獅子嶺礦區(qū)含鋰瓷石礦：由江特電機持股，現(xiàn)有產(chǎn)能210萬噸原礦產(chǎn)能（折合2-2.7萬噸LCE），預(yù)計2023年擴建至400萬噸原礦產(chǎn)能（折合2.7-3.4萬噸LCE），2023年擴建帶來增量。國內(nèi)鋰輝石：預(yù)計2023年川西鋰礦增加1.1萬噸LCE，同比增加67%。2023-2024年供給端增量主要來自：李家溝：川能動力和雅化集團持股，2020年受到疫情影響和當?shù)厮娬疽l(fā)的生態(tài)環(huán)境問題，項目整體復(fù)工時間延期，預(yù)計2023年初投產(chǎn)。此外，斯諾威、雅江措拉、X03號脈需跟蹤進展。Pilbara拍賣再創(chuàng)歷史新高，長協(xié)定價滯后性支撐2023年鋰價中樞下行有限。Pilbara11月18日鋰精礦拍賣將碳酸鋰含稅成本推升至57萬元/噸，考慮物流和生產(chǎn)周期2-3個月，對應(yīng)國內(nèi)鋰鹽投放到2023年一季度，對2023Q1鋰價形成高成本支撐預(yù)期。此外鋰精礦長協(xié)定價與上季度的鋰鹽均價掛鉤，定價高位滯后性決定了2023年H1下行空間有限，根據(jù)百川盈孚數(shù)據(jù)，2022H2鋰精礦均價6500美元/噸（CIF，中國），對應(yīng)含稅成本支撐44萬元/噸，對2023年H1鋰價形成強成本支撐。2.1.3長期：綠地項目不確定性和全球開采成本中樞上移，鋰價難回5萬的歷史低位綠地項目存在不確定性，實際開發(fā)節(jié)奏更應(yīng)密切跟蹤。2024年后幾乎都是綠地項目，受資源國政策限制、南美、非洲等地基建配套薄弱，投擴產(chǎn)不確定性較高；在拿礦不易的背景下，礦商現(xiàn)金流充裕，開始利用資源優(yōu)勢向下游冶煉延伸整合提升盈利能力，而不是急于擴大開采進行資源拋售；高價下各方利益分配沖突放大，或造成投產(chǎn)容易放量難；鋰資源較高集中度更容易形成供應(yīng)協(xié)同。四重因素加持下我們認為相比于公告目標，實際開發(fā)和放量節(jié)奏更應(yīng)該密切跟蹤。鋰資源被國外更多國家列為戰(zhàn)略資源，成本曲線右側(cè)抬高，鋰價難回5萬的歷史低位。鹽湖資源智利、玻利維亞、墨西哥等多個國家將鋰資源和石油一樣列為國家戰(zhàn)略資源，對鋰資源的開發(fā)控制越來越嚴苛。智利想要籌建“國有鋰業(yè)公司”，并主張?zhí)岣叩V企稅負和特許權(quán)費用。此外，在當?shù)鼐用窨棺h下，塞爾維亞政府也于2022年1月決定撤銷力拓集團開采賈達爾（Jadar）鋰礦的許可，國外鋰資源開發(fā)阻礙加劇。2022年11月3日加拿大宣布要求中礦資源、盛新鋰能、藏格礦業(yè)三家中國公司從該國鋰礦企業(yè)撤資，海外資源開發(fā)不確定性增加，國內(nèi)資源確定性價值凸顯。遠期看國內(nèi)低品位云母、非洲高成本鋰礦也將逐步抬高右側(cè)成本曲線，鋰價很難回到曾經(jīng)5萬的歷史低位。2.2鎳板塊：電車長續(xù)航元年支撐高鎳三元需求，中間品原料漸寬緩解供給壓力2.2.1鎳基本需求面仍以不銹鋼為基礎(chǔ)，但定價邏輯已逐步向電動車轉(zhuǎn)化從總體需求趨勢上看，不銹鋼對于鎳元素需求趨于穩(wěn)定，主要需求增量仍將來源于新能源方向。不銹鋼生產(chǎn)維持鎳生鐵對純鎳的替換邏輯，同時新能源領(lǐng)域?qū)︽囋匦枨蟮臎_擊疊加不銹鋼本身需求與宏觀經(jīng)濟高度關(guān)聯(lián)下的低景氣，不銹鋼價格走勢明顯弱于電解鎳與原材料鎳生鐵，未來鎳的定價邏輯將進一步關(guān)聯(lián)新能源三元動力電池的市場景氣度。全球范圍看，不銹鋼供需結(jié)構(gòu)變動主要集中在亞洲地區(qū)，歐美受制造業(yè)景氣度下行拖累不銹鋼需求承壓。2022年初刺激政策下的高流動性疊加俄烏沖突下大宗商品供需緊張價格上漲，海外通脹高企。美國Q1末開啟加息周期以抑制通脹，歐美地區(qū)經(jīng)濟衰退壓力增強，歐元區(qū)制造業(yè)與服務(wù)業(yè)PMI指數(shù)2022一季度后雙雙步入下行通道并在2022H2跌破50榮枯線，整體看經(jīng)濟萎縮明顯；美國長短期國債收益率持續(xù)倒掛同樣提示經(jīng)濟增速放緩風(fēng)險，Markit制造業(yè)與服務(wù)業(yè)PMI指數(shù)在聯(lián)儲連續(xù)75BP加息步伐下景氣走弱，海外不銹鋼產(chǎn)量受宏觀經(jīng)濟面影響擴張停滯。整體看，國內(nèi)不銹鋼供需預(yù)計成為主要變量。2022H2國內(nèi)不銹鋼需求回暖，地產(chǎn)端受益利好政策需求提振明顯。受防控與海外緊縮政策影響，內(nèi)需同步承壓；三季度末制造業(yè)與非制造業(yè)PMI跌破50榮枯線，地產(chǎn)端商品房銷售面積同比連續(xù)15個月維持負增長，新開工面積同比連續(xù)18個月負增長；8月各地“保交樓”政策陸續(xù)出臺帶來不銹鋼內(nèi)需回暖，12月房企迎來融資方面政策性利好，修復(fù)地產(chǎn)景氣度預(yù)期，“穩(wěn)地產(chǎn)”政策加碼給予不銹鋼內(nèi)需向好預(yù)期，鎳價或一定支撐。2.2.2長續(xù)航車型帶動高鎳三元需求增長，印尼鎳項目放量緩解高鎳價壓力基于我國“雙碳”發(fā)展規(guī)劃，電車2022全年維持擴張趨勢，EV、PHEV產(chǎn)銷量絕對規(guī)模持續(xù)增長，同時驅(qū)動動力電池產(chǎn)業(yè)規(guī)模維持高增速，其中三元電池同步受益于全行業(yè)高景氣。三元材料迭代的重點在于鎳、鈷、錳三種元素在材料中的配比，高鎳化成為三元電池發(fā)展趨勢。從優(yōu)勢看，高鎳三元電池在能量密度方面對比鎳含量低的動力電池具有優(yōu)勢，對比磷酸鐵鋰電池能量密度優(yōu)勢則更為明顯；從未來發(fā)展趨勢上來看動力電池的發(fā)展基本路線是向“高能量密度且低成本”的方向演繹，具體到三元電池則會逐漸向“高鎳低鈷”方向發(fā)展?，F(xiàn)階段三元電池主要類型包括鎳鈷錳酸鋰與鎳鈷鋁酸鋰，隨著電池中鎳元素含量提高，單GWH正極材料消耗量逐步降低，同時電池的良品率預(yù)計也會同步提升，就發(fā)展趨勢而言更具成本優(yōu)勢。鎳鹽生產(chǎn)企業(yè)聚焦印尼資源，新產(chǎn)能逐步投放下供需錯配壓力由需求端轉(zhuǎn)向供給端。電車需求在2020年后迎來爆發(fā)式增長，動力電池相關(guān)原料如碳酸鋰、硫酸鎳等供給釋放遠遠滯后于新能源需求，造成原材料端的供需錯配，鋰鹽鎳鹽價格高企。2022H2電車需求受區(qū)域性爆發(fā)與宏觀面緊縮影響增速略緩，海內(nèi)外政策利好疊加電車產(chǎn)品本身競爭優(yōu)勢維持整體強勁需求。短期看，進入Q4后國內(nèi)新能源車企開啟年末折扣季以沖擊全年銷量指標，同時伴隨電車國補退坡以及PHEV新能源車牌政策收緊，預(yù)計為年末電車需求提供有利支撐。長期來看，國內(nèi)以“雙碳”目標為代表的環(huán)境政策保障電車內(nèi)需的穩(wěn)步量增；歐洲減排法案與美國電車抵稅政策相繼落地給予全球電車需求進一步增長空間。2020-2021年鎳鹽供需錯配下高利潤吸引大量鎳中間品新產(chǎn)能規(guī)劃，預(yù)計2022-2023年進入產(chǎn)能集中釋放期，供需錯配或反轉(zhuǎn)?，F(xiàn)階段鎳資源開發(fā)主要集中于印尼紅土鎳礦，位于電車產(chǎn)業(yè)鏈中的產(chǎn)品主要以高冰鎳和濕法中間品（MHP、MSP）為主。從供需平衡角度看，目前鎳中間品規(guī)劃產(chǎn)能逐步進入集中釋放期，供給端壓力趨于緩解，供需平衡壓力溢價正逐步從需求端轉(zhuǎn)移至供給端。多家企業(yè)布局印尼鎳中間品產(chǎn)能，長期看供過于求，鎳價預(yù)計進入回落通道。高冰鎳2020年后新增或在建產(chǎn)能主要包括華科項目4.5萬噸產(chǎn)能、中青新能源6萬噸項目、青山集團12.5萬噸項目等；濕法中間品（包含MHP與MSP）2020年后新增或在建產(chǎn)能主要包括力勤資源三期項目共11.5萬噸、華越兩期項目共6萬噸、華飛項目12萬噸、華友青山項目12萬噸等，三元電池需求刺激下鎳中間品產(chǎn)能快速建成，原材料供給過剩格局下鎳價承壓，整體看處于見頂回落階段，預(yù)計利潤重新向電池廠與主機廠轉(zhuǎn)移。三、電氣金屬：需求側(cè)高載能、高功率持續(xù)推進，原材料降溫盈利有望修復(fù)3.1稀土永磁：需求側(cè)EV、Robot多點開花，龍頭“價穩(wěn)量增”業(yè)績迎來拐點配額放開疊加需求不振三季度稀土價格大幅回落，展望2023年需求復(fù)蘇提供價格底部支撐。供給端，2022年3月初，工信部因稀土價格居高不下約談重點稀土企業(yè)后，稀土價格開始回落，8月公布的第二批稀土配額放開及宏觀經(jīng)濟降溫等影響，輕稀土價格繼續(xù)承壓下行。需求端，電動車、風(fēng)電等需求維持強勢，但傳統(tǒng)領(lǐng)域包括汽車產(chǎn)業(yè)鏈仍受芯片短缺干擾，空調(diào)消費受地產(chǎn)鏈下行拖累，多地頻發(fā)疊加聯(lián)儲加息需求預(yù)期整體下行。鐠釹氧化物由3月初高點110萬/噸回落至9月份低點59萬/噸，跌幅達46%，重稀土鏑鋱價格因配額維持收緊狀態(tài)，整體跌幅較小。展望2023年，供給集中度提升疊加需求逐步復(fù)蘇，稀土磁材板塊有望在Q4迎來盈利拐點。2022年配額提升幅度較大但集中度進一步提升，供給端話語權(quán)提升利好稀土價格趨穩(wěn)。需求側(cè)伴隨聯(lián)儲加息節(jié)奏逐步放緩，國內(nèi)防疫趨松、地產(chǎn)穩(wěn)增長加碼，汽車、家電等傳統(tǒng)需求有望逐步復(fù)蘇，電動車、風(fēng)電等高景氣賽道對需求形成有力支撐。預(yù)計2022-2025年全球高性能釹鐵硼磁材需求將由10.1萬噸增長至16.0萬噸，CAGR達16.6%。稀土價格9月以來觸底反彈，2023年價格預(yù)計運行將更為平穩(wěn)，稀土磁材板塊利潤率有望在2022Q4-2023Q1迎來修復(fù)。3.1.1供給端：資源-加工端集中度提升，稀土價格企穩(wěn)利好磁材板塊盈利回暖2022年配額提升幅度較大但集中度進一步提升，供給端話語權(quán)提升利好稀土價格趨穩(wěn)。2022年從配額分布來看，伴隨中國稀土集團成立，國內(nèi)供給端集中度進一步提升，中國稀土重稀土（離子型）開采配額占比達68%，輕稀土方面北方稀土占比由2021年的67%提升至74%，兩部委與稀土行業(yè)龍頭對供給端話語權(quán)進一步提升，稀土價格有望告別平價時代。短期盈利受稀土價格波動影響，2023年龍頭企業(yè)“價穩(wěn)量增”業(yè)績?nèi)杂兄?。受稀土價格快速回落影響，磁材價格3月以來邊際回落，磁材板塊企業(yè)整體毛利率水平邊際下滑，一-三季度行業(yè)平均毛利率水平為19.9%19.5%/16.9%，伴隨稀土價格逐步企穩(wěn)回升，企業(yè)盈利能力有望邊際好轉(zhuǎn)。2020年下半年以來的資源-加工端快速共振向上周期熱度雖有所回落，但仍看好磁材龍頭卡位核心客戶帶來的產(chǎn)能與訂單規(guī)?？焖偬嵘皟r穩(wěn)量增”或為2023年板塊主旋律。頭部玩家加速產(chǎn)能擴張，新能源汽車領(lǐng)域成為各家必爭之地。國內(nèi)生產(chǎn)高端釹鐵硼磁材的多為上市公司，2021年磁材毛坯產(chǎn)能已達7.5萬噸左右，各家利用上市公司融資便利紛紛開啟產(chǎn)能擴張，預(yù)計2023年將達12.9萬噸，行業(yè)集中度進一步提升。梳理國內(nèi)公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，電動車領(lǐng)域成為行業(yè)玩家必爭之地：金力永磁在電動車領(lǐng)域的收入占比為37%（2022年前三季度）；中科三環(huán)應(yīng)用于傳統(tǒng)汽車&新能源汽車電機的磁材產(chǎn)品占比為50%（2020年）；正海磁材汽車市場占比超六成，其中節(jié)能與新能源汽車占比超過40%（2022H1）。3.1.2需求端：傳統(tǒng)領(lǐng)域雖有降溫，新興領(lǐng)域仍具長期成長性人型機器人：新紀元開啟，人型機器人催生需求新藍海特斯拉Optimus人形機器人原型機面世，有望催生稀土永磁需求新藍海。2022年10月1日上午，特斯拉2022AI日舉辦，活動中特斯拉人形機器人擎天柱Optimus原型機正式亮相。初代原型機BumbleC現(xiàn)場展示了行走、揮手等功能，并播放了該版本機器人在辦公室澆水、在工廠搬運盒子與零部件的視頻，展現(xiàn)了基本功能實現(xiàn)與承重能力。各項物理指標全披露，直線傳動、指關(guān)節(jié)指標驚艷。1）Optimus全身具有40個執(zhí)行器。分別為身體上28個結(jié)構(gòu)執(zhí)行器與手部12個執(zhí)行器。2）身體執(zhí)行器包括肩部6個、肘部2個、腕部6個、腰部2個、髖部6個、膝部2個、踝部4個。3）直線傳動髖部和膝部推測使用8000N直線傳動方案，視頻展示其可以將一臺鋼琴吊到半空。4）手部指關(guān)節(jié)具有6個執(zhí)行器，11個自由度。根據(jù)測算，關(guān)節(jié)電機整重達40kg，占比55%，是機器人實現(xiàn)“輕盈化”的重要環(huán)節(jié)。Optimus采用2種類型（旋轉(zhuǎn)馬達+推桿馬達）永磁同步電機，包含6個規(guī)格，工程師在設(shè)計中充分考慮未來機器人面臨的各種運動場景需求，旋轉(zhuǎn)馬達扭矩達20-180Nm，重量0.55-2.26kg；推桿馬達推力500-8000N，重量0.36-2.2kg，根據(jù)關(guān)節(jié)模型圖片推測，28臺電機重量可能達到40kg，占機器人總質(zhì)量的55%。風(fēng)電：平價時代來臨，風(fēng)機大型化帶動永磁電機需求逐步提升風(fēng)電后補貼時代，需求內(nèi)生驅(qū)動市場良性發(fā)展，海上風(fēng)機裝機高速增長。根據(jù)全球風(fēng)能理事會（GWEC），2021年全球新增風(fēng)電裝機量93.6GW，同比下滑1.8%。受國內(nèi)海上風(fēng)電2021年補貼退坡影響，海上風(fēng)電裝機迎來一輪搶裝潮，2021年全球海上風(fēng)電新增裝機量同比增長208%至21.1GW。國內(nèi)受陸上風(fēng)機2020年補貼退坡影響，2021年風(fēng)電新增裝機容量47GW，同比下滑35%，2022年1-10月新增裝機21GW，同比增長16%，隨著年底集中并網(wǎng)期到來，全年預(yù)計將維持高景氣。GWEC預(yù)計2026年全球風(fēng)電新增裝機將達128.8GW，2021-2026年CAGR為6.6%，國內(nèi)新增裝機將超60GW，主要增量均來自海上風(fēng)電裝機。3.2軟磁材料：EV/綠色能源提質(zhì)擴容，軟磁材料迎來快速迭代放量軟磁材料廣泛用于各種電氣電路，發(fā)揮著導(dǎo)磁、電磁能量轉(zhuǎn)換與傳輸?shù)淖饔谩０殡SEV、綠色能源提質(zhì)擴容，電氣電路中“功率傳輸、信號處理、熱管理”使命面臨日新月異的快速擴張和迭代演變；同時依托國內(nèi)強大的金屬資源供應(yīng)體系，以及全球最具活力的EV、綠色能源終端市場，以軟磁為代表的電氣金屬行業(yè)迎來快速的迭代升級和需求放量。3.2.1金屬磁粉芯：新能源賽道新寵，未來高確定性快速增長金屬磁粉芯兼具金屬軟磁材料和軟磁鐵氧體的優(yōu)點，具有電阻率高、磁導(dǎo)率高的優(yōu)良特性。金屬軟磁粉芯主要應(yīng)用于功率電感，主要服務(wù)DC/DC，AC/DC等電能變換的環(huán)節(jié)。功率電感能夠使電網(wǎng)的工頻電能最終轉(zhuǎn)換成不同性質(zhì)、不同用途的電能，以適應(yīng)各種用電裝置的需要。對應(yīng)下游應(yīng)用領(lǐng)域來看，可廣泛應(yīng)用于逆變器、車載充電機、充電樁、變頻空調(diào)、UPS等領(lǐng)域。供給端：國內(nèi)廠商戰(zhàn)略布局產(chǎn)能投建，電動車&光伏潛在需求空間巨大受益于當前電動車&光伏行業(yè)蓬勃發(fā)展，國內(nèi)以鉑科新材、東睦科達為主的玩家2024年分別規(guī)劃5萬噸、4萬噸產(chǎn)能，均實現(xiàn)翻倍式增長；同時，以橫店東磁、天通股份、云路股份等軟磁材料廠商目前處于均跟隨態(tài)勢，戰(zhàn)略布局相關(guān)產(chǎn)能建設(shè)；未來，電動車&光伏的潛在巨大的增長空間，將帶動軟磁粉芯需求快速增長。需求端：預(yù)計未來三年磁粉芯復(fù)合增速高，電動車、光伏相關(guān)鏈條增長空間大。800V高壓快充&配套充電樁鋪設(shè)，“續(xù)航焦慮”解決之道軟磁粉芯不可或缺。“續(xù)航焦慮”下，單純通過提高電池容量邊際效用遞減，以大功率快充技術(shù)為代表的800V高壓平臺可解決電動車續(xù)航短、充電慢的需求痛點。同時，充電樁等配套基礎(chǔ)設(shè)施的鋪設(shè)，也將有效緩解“續(xù)航焦慮”，尤其以大功率直流充電樁為代表的解決方案。800V高壓充電平臺和充電樁基建鋪設(shè)，長遠看都將是磁粉芯需求提升的重要契機。光伏&儲能需求快速增長，軟磁粉芯助力綠色能源提質(zhì)增效。光伏發(fā)電具有綠色高效的特點，發(fā)展以光伏為代表的可再生能源已成為全球共識。預(yù)計全球光伏市場將持續(xù)高速增長。根據(jù)中國光伏行業(yè)協(xié)會（CPIA），2021年，全球光伏新增裝機預(yù)計或?qū)⑦_到170GW，同比+31%，創(chuàng)歷史新高，2012-2021年CAGR約為19%。CPIA預(yù)計，在樂觀情況下，2025年全球光伏新增裝機有望達330GW，2020-2025年CAGR約為20%；保守情況下，2025年全球光伏新增裝機有望達270GW，2020-2025年CAGR約為16%，光伏發(fā)電已成為全球增長速度最快的可再生能源品種。尤其在2022年俄烏沖突催化能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，歐洲光伏市場迎來爆發(fā)期。俄烏沖突的爆發(fā)，使得傳統(tǒng)能源價格持續(xù)攀升，海外的高電價促進能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型加速，各國紛紛調(diào)高光伏裝機目標。其中，歐盟委員會推出REPowerEU計劃，提出歐盟到2025年和2030年光伏的裝機將分別達到320GW和600GW，2030年可再生能源總目標從40%提高至45%。發(fā)展光伏發(fā)電為代表的綠色能源產(chǎn)業(yè)，將帶動以金屬軟磁粉芯為代表的電氣金屬材料需求。磁粉芯主要應(yīng)用于組串式逆變器中Boost升壓電感和大功率交流逆變電感。光伏電池片產(chǎn)生的低壓直流電先經(jīng)Boost升壓電感進行升壓，之后通過大功率交流逆變電感將直流電壓通轉(zhuǎn)換成50Hz正弦波交流電并網(wǎng)，輸入電網(wǎng)時，必須使用重要的大功率交流逆變電感。分布式光伏占比提升有望促進組串式逆變器滲透率提升，進一步拉動磁粉芯需求。隨著行業(yè)進入平價時代，能夠適應(yīng)復(fù)雜地形、更加靈活的分布式光伏電站進入快速發(fā)展期。近年來新增裝機中，分布式占比始終處于30%以上，2021年達到53%。隨著集中式光伏電站中組串式逆變器使用占比升高以及分布式光伏電站的快速發(fā)展，市場主流產(chǎn)品由原先的集中式逆變器轉(zhuǎn)變?yōu)槟壳暗慕M串式逆變器，近年來占比穩(wěn)定在60%以上。可再生能源大規(guī)模推廣，儲能產(chǎn)業(yè)的發(fā)展成為大勢所趨。儲能系統(tǒng)可為新能源大規(guī)模發(fā)展和并網(wǎng)提供有力支撐，儲能變流器和儲能電池及其能量管理系統(tǒng)是電化學(xué)儲能系統(tǒng)的核心部分。未