投資策略專(zhuān)題：A股風(fēng)格收斂重估優(yōu)質(zhì)央企

投資策略專(zhuān)題：A股風(fēng)格收斂，重估優(yōu)質(zhì)央企一、A股風(fēng)格再均衡，掘金優(yōu)質(zhì)央企21年以來(lái)，A股風(fēng)格整體呈現(xiàn)“市值下沉，小市值占優(yōu)”的特征。我們自21年3月發(fā)布專(zhuān)題《拾級(jí)而下，“市值下沉”如何布局？》提出，21年大小盤(pán)風(fēng)格將由

“以龍為首”切換至“市值下沉”，21年初微觀結(jié)構(gòu)惡化修正，核心資產(chǎn)擴(kuò)散至小盤(pán)股行情。22年4月以來(lái)，A股小盤(pán)行情再度占優(yōu)——相較于大盤(pán)龍頭股，小盤(pán)股的主要特征是靈活、彈性、對(duì)增量資金的要求更小，在今年寬貨幣、弱信用、信用利差收斂的市場(chǎng)背景下更為占優(yōu)。（1）“寬貨幣+弱信用”對(duì)小盤(pán)有利，而近期地產(chǎn)、基建表征的傳統(tǒng)穩(wěn)增長(zhǎng)寬信用政策線索有所增強(qiáng)，包括5000億專(zhuān)項(xiàng)債結(jié)存限額盤(pán)活并于10月底前發(fā)放完畢，新增3000億政策性開(kāi)發(fā)性金融工具并推動(dòng)盡快形成實(shí)物工作量，通過(guò)政策性銀行專(zhuān)項(xiàng)借款支持已售逾期難交付住宅項(xiàng)目“保交樓”等，均有助于修復(fù)大盤(pán)弱信用的預(yù)期。（2）信用利差和小盤(pán)表現(xiàn)負(fù)相關(guān)，而近期信用利差至2010年以來(lái)歷史低位震蕩上行，我們認(rèn)為今年以來(lái)持續(xù)收斂的信用利差對(duì)于寬貨幣、弱信用、資產(chǎn)荒的定價(jià)已非常充分，并在8.21報(bào)告提示觀察利差走闊對(duì)小盤(pán)行情的階段影響，當(dāng)前產(chǎn)業(yè)債AA+的信用利差較8月低點(diǎn)小幅上行。（3）無(wú)論是價(jià)值板塊還是大盤(pán)股的賠率指標(biāo)至極限位置，賠率合意疊加上述勝率的預(yù)期轉(zhuǎn)變促發(fā)風(fēng)格均衡，當(dāng)前大盤(pán)價(jià)值ERP以及上證50、滬深300的股債相對(duì)回報(bào)率均接近2010年以來(lái)的歷史最高位。（4）基金配置已有所切換，以9.7日和9.15日市場(chǎng)風(fēng)格劈叉比較劇烈的交易日基金凈值分布來(lái)看，當(dāng)前基金對(duì)于新能源車(chē)、電力設(shè)備的配置比例較6月末下降，體現(xiàn)為凈值表現(xiàn)與相關(guān)產(chǎn)業(yè)漲跌幅明顯脫敏。在市場(chǎng)風(fēng)格均衡的過(guò)程中，重視優(yōu)質(zhì)央企的配置良機(jī)。A股央企以行業(yè)巨頭為主，具備市值大、估值低、高股息、業(yè)績(jī)更穩(wěn)定等特征，是A股盈利增長(zhǎng)的權(quán)重“穩(wěn)定器”，將在四季度市場(chǎng)波動(dòng)及風(fēng)格收斂的過(guò)程中凸顯配置“性價(jià)比”。市值分布方面，央企總市值千億以上的公司50家，500-1000億市值的公司27家，主要由各行各業(yè)的巨頭公司所構(gòu)成。行業(yè)分布來(lái)看，央企主要集中在公用事業(yè)、交運(yùn)、建筑、石油石化、建材等周期行業(yè)，以及非銀、銀行、地產(chǎn)等大金融行業(yè)，也涵蓋了軍工、電力設(shè)備、機(jī)械設(shè)備等制造企業(yè)。其中軍工、公用事業(yè)、非銀、交運(yùn)、建筑是前五大占比行業(yè)。二、聚焦央企優(yōu)勢(shì)：低估值、高分紅、現(xiàn)金流充沛、盈利穩(wěn)定性（一）低估值：估值、股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)較A股整體更加占優(yōu)估值方面，央企PE（TTM）較A股總體水平更低，央企目前的PE估值約9倍、較A股整體17倍的PE估值明顯更具安全墊。時(shí)間序列來(lái)看，央企估值已處于歷史低位。當(dāng)前央企總體PE（TTM）為9.0x，處于歷史12.5%分位數(shù)（2010年以來(lái)，下同），基本在均值-1STD位置。對(duì)比來(lái)看，A股總體PE（TTM）則為16.7x，處于歷史47.4%分位數(shù)，央企相較來(lái)看估值優(yōu)勢(shì)顯著。結(jié)構(gòu)來(lái)看，對(duì)于多數(shù)A股行業(yè)，央企具備估值優(yōu)勢(shì)。對(duì)于多數(shù)A股行業(yè)，如電力設(shè)備、軍工、汽車(chē)、家電、計(jì)算機(jī)、通信、機(jī)械、建材、石油石化、鋼鐵、建筑、公用事業(yè)、交運(yùn)等，央企PE（TTM）均低于行業(yè)整體，顯示較高性價(jià)比。如果進(jìn)一步考慮無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，央企的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（ERP）較A股總體優(yōu)勢(shì)顯著，已接近2010年以來(lái)的最高水平?？偭縼?lái)看，央企整體ERP在均值+1STD及均值+2STD之間，位于2010年以來(lái)97.3%分位數(shù)。而A股整體ERP則仍在均值與均值+1STD之間，位于歷史71%分位數(shù)，對(duì)比來(lái)看央企當(dāng)前的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)顯著更高。行業(yè)來(lái)看，與估值類(lèi)似，央企多數(shù)行業(yè)（如電力設(shè)備、軍工、電子等）的ERP均顯著高于整體，賠率較為合意。（二）穩(wěn)定性：高股息、高分紅支撐穩(wěn)定的投資回報(bào)率A股震蕩環(huán)境下，央企高股息、高分紅的特性，使其具備相對(duì)穩(wěn)健的投資回報(bào)率，安全墊可更好的抵御市場(chǎng)的沖擊。2010年以來(lái)，央企整體的股息率長(zhǎng)期高于A股整體。最新數(shù)據(jù)顯示，截至9月16日A股央企整體股息率為3.3%，顯著高于A股總體的1.9%。高股息特性使得央企具備更顯著的安全墊。結(jié)構(gòu)來(lái)看，股息率占優(yōu)的央企集中在周期及科技制造業(yè)。以最新股息率來(lái)觀測(cè)，央企高于行業(yè)整體的行業(yè)集中于煤炭、鋼鐵、建筑、公用事業(yè)等周期行業(yè)，及計(jì)算機(jī)、機(jī)械、電力設(shè)備等科技制造業(yè)，以及個(gè)別消費(fèi)及金融行業(yè)，如銀行、農(nóng)林牧漁、醫(yī)藥、社服。其中，鋼鐵、煤炭、農(nóng)林牧漁、銀行四個(gè)行業(yè)中，央企的股息率尤為占優(yōu)，相較行業(yè)整體均高于1pct以上。（三）盈利能力：中報(bào)盈利成長(zhǎng)性突出，利潤(rùn)率驅(qū)動(dòng)高ROE從今年的A股中報(bào)來(lái)看，央企的營(yíng)收和利潤(rùn)增速更高，在二季度疫情沖擊之下實(shí)現(xiàn)了更強(qiáng)的經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性。央企營(yíng)收及盈利增速均顯著高于A股整體，具備更強(qiáng)的成長(zhǎng)性。22Q2央企營(yíng)收、盈利增速分別達(dá)11.4%/4.1%，較A股整體的8.0%/1.6%顯著占優(yōu)。結(jié)構(gòu)上看，央企于消費(fèi)、科技制造方面的成長(zhǎng)性優(yōu)勢(shì)尤為顯著。22Q2來(lái)看，央企在盈利方面明顯優(yōu)于A股整體，增速占優(yōu)的行業(yè)主要集中在消費(fèi)及科技制造領(lǐng)域，例如汽車(chē)、醫(yī)藥、紡服、食飲、輕工、家電、軍工、機(jī)械、計(jì)算機(jī)、電子等。其次，央企ROE顯著高于A股整體，并且在二季度實(shí)現(xiàn)了ROE的環(huán)比提升，較A股整體的盈利能力更具優(yōu)勢(shì)。03年以來(lái)，央企的ROE（TTM）長(zhǎng)期高于A股整體，對(duì)應(yīng)著更強(qiáng)的盈利能力。最新22Q2來(lái)看，央企ROE（TTM）為9.3%，環(huán)比上季度抬升0.14pct，在二季度疫情沖擊之下仍實(shí)現(xiàn)了顯著抬升。而A股整體的ROE

（TTM）為8.9%，環(huán)比上季度僅小幅抬升0.04pct。對(duì)比來(lái)看，無(wú)論從絕對(duì)水位還是環(huán)比變動(dòng)，央企都更為占優(yōu)。結(jié)構(gòu)上看，22Q2央企ROE占優(yōu)行業(yè)主要集中于周期及消費(fèi)。22Q2來(lái)看，央企占優(yōu)行業(yè)主要集中在建材、建筑、鋼鐵、交運(yùn)、公用事業(yè)、地產(chǎn)等周期行業(yè)，以及食飲、零售、農(nóng)林牧漁、汽車(chē)、社服等消費(fèi)板塊。杜邦拆解來(lái)看，央企作為行業(yè)龍頭的“馬太效應(yīng)”得以體現(xiàn)，高ROE的核心驅(qū)動(dòng)力來(lái)自于持續(xù)的高利潤(rùn)率。盡管周轉(zhuǎn)率及杠桿率均弱于A股整體，但利潤(rùn)率的顯著優(yōu)勢(shì)仍可支撐央企的ROE占優(yōu)，對(duì)應(yīng)著其作為行業(yè)龍頭、具備更強(qiáng)的定價(jià)能力及成本管控能力，可攫取行業(yè)馬太效應(yīng)下的龍頭紅利。長(zhǎng)期來(lái)看，2010年以來(lái)A股整體銷(xiāo)售利潤(rùn)率中樞在8%左右，而央企銷(xiāo)售利潤(rùn)率中樞在9%以上。（四）現(xiàn)金流：央企凈現(xiàn)金流占優(yōu)、且投資現(xiàn)金流仍有擴(kuò)張空間現(xiàn)金流整體來(lái)看，央企較A股整體顯著占優(yōu)，其近三年優(yōu)勢(shì)正在擴(kuò)大。10年以來(lái)、歷年二季度凈現(xiàn)金流占收入比重來(lái)看，13年中有10年央企均優(yōu)于A股整體。同時(shí)，近三年來(lái)看，央企現(xiàn)金流優(yōu)勢(shì)正在擴(kuò)大，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流占營(yíng)收比重較A股整體分別領(lǐng)先2.3pct、3.0pct、6.4pct?，F(xiàn)金流結(jié)構(gòu)拆分來(lái)看，央企投資現(xiàn)金流于22Q2仍在流入，對(duì)應(yīng)著投資收縮。與民企對(duì)比來(lái)看，央企投資后續(xù)仍有擴(kuò)張空間。二季度國(guó)內(nèi)部分地區(qū)疫情反復(fù)，央企（非金融）經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流占收入比重較去年同期下滑0.2pct。不過(guò)，得益于“寬信用”政策在供給端持續(xù)發(fā)力，央企的籌資現(xiàn)金流明顯改善1.4pct。在投資現(xiàn)金流方面，民企投資現(xiàn)金流出（繼續(xù)投資擴(kuò)張），而央企投資現(xiàn)金流入（投資收縮）。央企投資現(xiàn)金流仍有較大擴(kuò)張空間：國(guó)企投資現(xiàn)金流出占收入比僅為-5.3%，而民企占比則高達(dá)-10.1%。（五）資本開(kāi)支：研發(fā)支出抬升、審慎擴(kuò)產(chǎn)支撐再加杠桿動(dòng)能研發(fā)支出來(lái)看，盡管央企研發(fā)支出占比與A股整體仍有差距，但近年來(lái)差距顯著縮小。22Q2來(lái)看，央企研發(fā)支出占營(yíng)收比重為1.5%，與A股整體的2.2%仍有差距。但是，17年以來(lái)，央企研發(fā)支出占比持續(xù)抬升，而A股整體則大幅下滑，因而央企研發(fā)呈奮起直追態(tài)勢(shì)，目前差異已大幅縮小。另一方面，從研發(fā)支出增速來(lái)看，近年來(lái)央企增速持續(xù)高于A股整體，即研發(fā)投入的力度相對(duì)更大。因此，從研發(fā)促成的無(wú)形資本開(kāi)支來(lái)看，央企相對(duì)占優(yōu)。產(chǎn)能周期來(lái)看，央企較民企亦占優(yōu)。22中報(bào)顯示民企產(chǎn)能周期已進(jìn)入“下半場(chǎng)”，后續(xù)企業(yè)主動(dòng)加杠桿動(dòng)能或?qū)⒉蛔恪漠a(chǎn)能擴(kuò)張的相關(guān)指標(biāo)來(lái)看，民企的構(gòu)建資產(chǎn)支付現(xiàn)金流同比增速已經(jīng)明顯回落，在建工程同比增速也已開(kāi)始高位回落，這說(shuō)明民企繼續(xù)進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)張的動(dòng)能已經(jīng)明顯減弱。另一方面，民企的固定資產(chǎn)同比增速則已進(jìn)入上行周期，產(chǎn)能持續(xù)“投產(chǎn)”，供給增加而宏觀總需求相對(duì)較弱，也會(huì)繼續(xù)約束民企“再加杠桿”動(dòng)能。央企產(chǎn)能周期擴(kuò)張審慎，當(dāng)前具備逆勢(shì)寬信用“再加杠桿”的空間。從08年金融危機(jī)“4萬(wàn)億”刺激后，國(guó)企產(chǎn)能周期經(jīng)歷過(guò)一輪明顯的擴(kuò)張期，從此以后央企的產(chǎn)能擴(kuò)張幅度逐漸收斂。相較于民企過(guò)去兩年的產(chǎn)能擴(kuò)張導(dǎo)致“再加杠桿”動(dòng)能不足，國(guó)企本輪產(chǎn)能擴(kuò)張幅度有限，在建工程增速始終在底部震蕩，反而儲(chǔ)備了“再加杠桿”

的中期動(dòng)能。三、“逆全球化”浪潮，央企猶如“定海神針”（一）俄烏沖突加劇“逆全球化”，安全將逐步高于效率22年的全球局勢(shì)顯示：逆全球化是大趨勢(shì)，俄烏沖突是加速劑。我們?cè)?.20發(fā)布的春季策略展望《“逆全球化”下的慎思篤行》中提示：前蘇聯(lián)主導(dǎo)的全球化過(guò)分追求公平，美國(guó)主導(dǎo)的全球化過(guò)分追求效率，都（將）不可避免地走向“逆全球化”

——上世紀(jì)以來(lái)，前蘇聯(lián)和美國(guó)都曾嘗試構(gòu)建一套全球化體系：（1）前蘇聯(lián)的全球化過(guò)分追求“公平”（人類(lèi)解放），但相對(duì)忽視效率，導(dǎo)致前蘇聯(lián)主導(dǎo)的全球化生產(chǎn)率低下、浪費(fèi)嚴(yán)重、要素價(jià)格高企，最終拖垮了前蘇聯(lián)財(cái)政并以解體（逆全球化）告終。前蘇聯(lián)的解體（逆全球化）導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)陷入“寡頭趨勢(shì)”貧富差距擴(kuò)大，過(guò)分追求公平最終造成了更大的不公平；（2）美國(guó)的全球化則過(guò)分追求“效率”（普世價(jià)值），但相對(duì)忽視公平，直接導(dǎo)致貧富差距擴(kuò)張，尤其是08年金融危機(jī)之后，持續(xù)擴(kuò)大的貧富差距帶來(lái)的民粹主義浪潮開(kāi)始反噬“全球化”，過(guò)分追求效率也可能導(dǎo)致更大的低效（逆全球化）。我們認(rèn)為：08年金融危機(jī)加大貧富差距，民粹主義抬頭，開(kāi)啟了“逆全球化”進(jìn)程；而18年貿(mào)易戰(zhàn)（貿(mào)易逆全球化）和22年俄烏沖突（金融逆全球化）都在進(jìn)一步加速“逆全球化”趨勢(shì)。KOF全球化指數(shù)“趨緩”，全球主要經(jīng)濟(jì)體進(jìn)出口貿(mào)易回落，都在驗(yàn)證08年金融危機(jī)以來(lái)的“逆全球化”大趨勢(shì)。KOF全球化指數(shù)顯示，08年金融危機(jī)/18年貿(mào)易戰(zhàn)/22年俄烏沖突等因素，正在加速深化全球經(jīng)濟(jì)/政治/社會(huì)的“逆全球化”。同時(shí)，08年金融危機(jī)前，中美德等主要經(jīng)濟(jì)體的進(jìn)出口規(guī)模占GDP比重逐年上升，但金融危機(jī)后中美的進(jìn)出口規(guī)模占GDP比重明顯下降，即便對(duì)外貿(mào)易依存度較高的德國(guó)進(jìn)出口規(guī)模占GDP比重也陷入停滯?！澳嫒蚧贝筅厔?shì)下，“安全”的重要性將逐步超過(guò)“效率”?！澳嫒蚧崩顺毕拢獠匡L(fēng)險(xiǎn)因素不斷累積，在貿(mào)易戰(zhàn)、金融戰(zhàn)、俄烏沖突等外部事件的沖擊下，民企的“高效率”將逐步讓位于國(guó)企/央企的“安全性”。（二）“逆全球化”時(shí)代，央企也能誕生中國(guó)的FAANG全球化時(shí)代，美國(guó)民企科技誕生FAANG長(zhǎng)牛，而中國(guó)“優(yōu)勢(shì)資產(chǎn)”3-5年周期性輪動(dòng)。在全球化的大趨勢(shì)下，美國(guó)民營(yíng)科技企業(yè)高速發(fā)展，信息化時(shí)代紅利加持，美股FAANG開(kāi)啟長(zhǎng)達(dá)20年的長(zhǎng)牛行情。另一方面，中國(guó)企業(yè)卻鮮有長(zhǎng)期占優(yōu)的“優(yōu)勢(shì)資產(chǎn)”，中國(guó)“優(yōu)勢(shì)資產(chǎn)”3-5年就會(huì)輪動(dòng)一次。美股FAANG長(zhǎng)牛的核心邏輯在于：“高利潤(rùn)率”+“高杠桿率”優(yōu)勢(shì)。美股FAANG受益于互聯(lián)網(wǎng)紅利以及全球化帶來(lái)的海外業(yè)務(wù)擴(kuò)張機(jī)會(huì)，利潤(rùn)率長(zhǎng)期維持高位。同時(shí)，上世紀(jì)80年代以來(lái)美債利率的長(zhǎng)期趨勢(shì)性下行，也極大降低了美國(guó)民營(yíng)企業(yè)的借貸成本，驅(qū)動(dòng)美股杠桿率逐年上行。而A股“優(yōu)勢(shì)資產(chǎn)”頻繁切換，則是A股優(yōu)勢(shì)資產(chǎn)的ROE驅(qū)動(dòng)因素頻繁切換所導(dǎo)致的。我們認(rèn)為，“高質(zhì)量發(fā)展”主線下，A股“優(yōu)勢(shì)資產(chǎn)”的利潤(rùn)率和有望迎來(lái)趨勢(shì)性抬升的機(jī)會(huì)。當(dāng)前“逆全球化”大勢(shì)所趨，安全高于效率，中國(guó)的央企中也有可能出現(xiàn)FAANG。2018年中美貿(mào)易戰(zhàn)以來(lái)，“逆全球化”趨勢(shì)加速。從2018年對(duì)中興、華為的芯片制裁，到2022年對(duì)華GPU斷供，都對(duì)相關(guān)民營(yíng)企業(yè)造成了較強(qiáng)打擊。另一方面，由于央企通常體量較大，同時(shí)是國(guó)家直接管理，其對(duì)抗外部風(fēng)險(xiǎn)擾動(dòng)的能力更強(qiáng)。相較于民企的“高效率”，央企的“安全性”在“逆全球化”的浪潮下，能夠帶來(lái)更為強(qiáng)勁的盈利能力確定性?！澳嫒蚧贝髣?shì)所趨，具備“安全性”的央企，相較于“高效率”的民企，更有可能走出中國(guó)的FAANG長(zhǎng)牛行情?！澳嫒蚧睍r(shí)代，“安全”高于“效率”的大趨勢(shì)下，央企的銷(xiāo)售利潤(rùn)率也有較大抬升的空間。民營(yíng)企業(yè)由于資源配置效率較央企具有天然優(yōu)勢(shì)，其利潤(rùn)率長(zhǎng)期相對(duì)占優(yōu)。但“逆全球化”時(shí)代背景下，安全高于效率，部分優(yōu)質(zhì)央企有望從民營(yíng)企業(yè)手中接棒，打開(kāi)利潤(rùn)率上行空間。（三）央企哪些細(xì)分領(lǐng)域能夠誕生“高利潤(rùn)率”驅(qū)動(dòng)的中國(guó)FAANG？從“全球化”到“逆全球化”：安全高于效率，央企的抗風(fēng)險(xiǎn)能力及科技自主可控優(yōu)勢(shì)，將催生中國(guó)央企的FAANG。信息化時(shí)代的科技轉(zhuǎn)型時(shí)期，央企更多專(zhuān)注于大眾制造的轉(zhuǎn)型升級(jí)，而受益于“全球化”浪潮，民企“轉(zhuǎn)型升級(jí)”效率更高，更活躍于高端制造業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)。當(dāng)前面臨著貿(mào)易戰(zhàn)、金融戰(zhàn)等外部風(fēng)險(xiǎn)的不斷擾動(dòng)，“安全”的重要性優(yōu)于“效率”，央企“定海神針”的作用凸顯，有望在民企之外，率先誕生中國(guó)的FAANG。從細(xì)分行業(yè)中，我們可以尋跡央企潛在“高利潤(rùn)率”的方向——（1）利潤(rùn)率優(yōu)勢(shì)有望繼續(xù)高位的央企行業(yè)：當(dāng)前利潤(rùn)率已經(jīng)處于相對(duì)高位的央企有：通信、交運(yùn)、汽車(chē)等行業(yè)，未來(lái)有望維持其利潤(rùn)率優(yōu)勢(shì)。我們認(rèn)為，在“逆全球化”大趨勢(shì)下，通信、交運(yùn)等涉及國(guó)家安全的基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，將持續(xù)得到政策支撐，而汽車(chē)等關(guān)乎中國(guó)高端制造轉(zhuǎn)型升級(jí)大方向的產(chǎn)業(yè)方向，也將得到“政策+市場(chǎng)”

的雙重支撐，其“高利潤(rùn)率”優(yōu)勢(shì)都有望中長(zhǎng)期延續(xù)，并且，在“政策+市場(chǎng)”的進(jìn)一步加持下，有望誕生中國(guó)的FAANG長(zhǎng)牛個(gè)股。（2）利潤(rùn)率當(dāng)前劣勢(shì)，但未來(lái)有望抬升的央企行業(yè)：當(dāng)前利潤(rùn)率處于相對(duì)低位的行業(yè)有：如有色金屬、電力設(shè)備、基礎(chǔ)化工等行業(yè)，未來(lái)有望提升其利潤(rùn)率優(yōu)勢(shì)。我們認(rèn)為，在“逆全球化”大趨勢(shì)下，有色金屬、基礎(chǔ)化工等傳統(tǒng)周期行業(yè)，在“一帶一路”政策加持下，有望迎來(lái)“第二春”，不僅周轉(zhuǎn)率能夠明顯提升，利潤(rùn)率也有望改善，尤其是央企/國(guó)企傳統(tǒng)周期行業(yè)有望爆發(fā)出新一輪產(chǎn)能擴(kuò)張周期驅(qū)動(dòng)的“高利潤(rùn)率”+“高杠桿率”新周期。另一方向，電力設(shè)備行業(yè)屬于新能源鏈的主要發(fā)力方向，在“逆全球化”大趨勢(shì)下，央企電力設(shè)備行業(yè)也將得到持續(xù)的政策支撐，利潤(rùn)率也會(huì)迎來(lái)趨勢(shì)性改善空間。借助市場(chǎng)集中度優(yōu)勢(shì)，農(nóng)業(yè)、房地產(chǎn)、交通運(yùn)輸、汽車(chē)、通信等行業(yè)的央企有望長(zhǎng)期穩(wěn)固其“高利潤(rùn)率”優(yōu)勢(shì)。央企利潤(rùn)率占優(yōu)的行業(yè)中，大多是競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)充分的藍(lán)海行業(yè)，如房地產(chǎn)、農(nóng)業(yè)、汽車(chē)等，或央企能夠利用門(mén)檻優(yōu)勢(shì)，占據(jù)市場(chǎng)份額的行業(yè)，如交通運(yùn)輸、通信等。這些行業(yè)中，央企的市場(chǎng)份額均相對(duì)較高，企業(yè)的體量也通常較大，能夠借助市場(chǎng)集中度的優(yōu)勢(shì)，鞏固其利潤(rùn)率優(yōu)勢(shì)低位。以通信行業(yè)為例，智能化時(shí)代，數(shù)字經(jīng)濟(jì)和5G建設(shè)都有望進(jìn)一步改善央企占比較高的通信行業(yè)的“高利潤(rùn)率”優(yōu)勢(shì)。（1）數(shù)字經(jīng)濟(jì)乘政策東風(fēng)正加速發(fā)展——“十四五規(guī)劃”明確提出“加快數(shù)字化發(fā)展建設(shè)數(shù)字中國(guó)”。今年2月“東數(shù)西算”工程正式啟動(dòng)，8個(gè)國(guó)家算力樞紐節(jié)點(diǎn)將作為算力網(wǎng)絡(luò)骨干連接點(diǎn)，發(fā)展數(shù)據(jù)中心集群，開(kāi)展數(shù)據(jù)中心與網(wǎng)絡(luò)、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)間的協(xié)同建設(shè)，促進(jìn)數(shù)字經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和數(shù)字經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)的深層次發(fā)展。（2）5G建設(shè)正從廣覆蓋向深覆蓋發(fā)展——8月4日

中國(guó)移動(dòng)公告約20000站近13億的5G小基站集采中標(biāo)信息，有望拉開(kāi)5G小基站建設(shè)大幕。智能化時(shí)代，通信行業(yè)央企有望借助數(shù)字經(jīng)濟(jì)和5G商用化加速的東風(fēng)，實(shí)現(xiàn)

“場(chǎng)景革命”，迎來(lái)利潤(rùn)率的進(jìn)一步上行。有色金屬、基礎(chǔ)化工、電力設(shè)備等利潤(rùn)率相對(duì)不占優(yōu)的傳統(tǒng)行業(yè)央企，則有望借助“低碳化轉(zhuǎn)型”打開(kāi)“高利潤(rùn)率”空間。對(duì)于有色金屬、化工等高耗能傳統(tǒng)行業(yè)而言，受限于能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型及能源價(jià)格的上行，其利潤(rùn)率處于相對(duì)低位，但“雙碳”

政策有望打開(kāi)傳統(tǒng)產(chǎn)能的利潤(rùn)空間。傳統(tǒng)產(chǎn)能行業(yè)央企有望率先借助“低碳化轉(zhuǎn)型”

的政策扶持，實(shí)現(xiàn)紅海市場(chǎng)向藍(lán)海市場(chǎng)的切換，迎來(lái)利潤(rùn)率的大幅改善。以基礎(chǔ)化工行業(yè)為例，傳統(tǒng)化工行業(yè)央企可以通過(guò)向煤化工行業(yè)過(guò)渡，或切入

新能源賽道，實(shí)現(xiàn)低碳化轉(zhuǎn)型，打開(kāi)利潤(rùn)率空間。（1）傳統(tǒng)化工向煤化工過(guò)渡，接軌“雙碳”戰(zhàn)略——傳統(tǒng)化工行業(yè)屬于典型“兩高”行業(yè)，而作為對(duì)比，煤化工則被規(guī)劃為戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)之一，受“雙碳”政策大力扶持；（2）傳統(tǒng)化工向新能源上游化工產(chǎn)品切換，“供需缺口”有望延續(xù)——在“雙碳”的政策主線下，“兩高”行業(yè)新增產(chǎn)能受限，“供需缺口”有望持續(xù)。同時(shí)由于新能源行業(yè)景氣持續(xù)，上游EVA、隔膜、六氟磷酸鋰的景氣度也正同步改善。四、高端制造轉(zhuǎn)型，央企升級(jí)“當(dāng)仁不讓”（一）中國(guó)制造轉(zhuǎn)型升級(jí)：央企引領(lǐng)周轉(zhuǎn)率向大眾制造轉(zhuǎn)型，民企引領(lǐng)利潤(rùn)率向高端制造升級(jí)中國(guó)制造業(yè)“大而不強(qiáng)”，仍處全球價(jià)值鏈較低位置。2010年中國(guó)制造業(yè)增加值首次超過(guò)美國(guó)，占全球制造業(yè)份額首位。截止2017年的數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)制造業(yè)增加值的全球占比高達(dá)27.3%，遠(yuǎn)高于第二名美國(guó)的16.2%以及第三名德國(guó)的6.0%。不過(guò)中國(guó)制造業(yè)“大而不強(qiáng)”。在全球產(chǎn)業(yè)鏈分工格局中，中國(guó)的制造業(yè)主要提供零部件為代表的中間體、集成電路和半導(dǎo)體元器件，而處于更高端價(jià)值鏈的核心技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)/專(zhuān)利/高端消費(fèi)電子產(chǎn)品等，則幾乎被美國(guó)、德國(guó)和日本壟斷。中國(guó)制造業(yè)的發(fā)展從歷史進(jìn)程上看已經(jīng)經(jīng)歷了低端制造滿足國(guó)內(nèi)市場(chǎng)→低端制造滿足國(guó)際市場(chǎng)→中低端制造滿足國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)（當(dāng)前）三輪轉(zhuǎn)變：

從全球制造業(yè)格局來(lái)看，發(fā)達(dá)國(guó)家開(kāi)始重新投入高端制造業(yè)，東南亞國(guó)家則憑借低廉勞動(dòng)力成本優(yōu)勢(shì)占據(jù)制造業(yè)中低端市場(chǎng)。中國(guó)中低端制造仍是制造業(yè)的主力軍，用以滿足國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)，但是在技術(shù)水平方面與美德發(fā)達(dá)國(guó)家仍有差距，且低廉的勞動(dòng)力成本優(yōu)勢(shì)也正在逐步被東南亞國(guó)家替代。在全球制造業(yè)格局重塑的背景下，中國(guó)制造業(yè)亟待有所突破。中國(guó)高端制造轉(zhuǎn)型升級(jí)，央企和民企各有所長(zhǎng)。從中國(guó)目前所處的全球制造業(yè)格局位置來(lái)看，中國(guó)將從兩個(gè)方向進(jìn)行突破：

（1）以提高利潤(rùn)率為核心，由民企主導(dǎo)制造業(yè)向高端制造產(chǎn)業(yè)升級(jí)：我們可以看到，民企的利潤(rùn)率水平明顯高于國(guó)企，在高端制造（對(duì)標(biāo)美國(guó)、德國(guó)）的領(lǐng)域，我們國(guó)家依然需要民企繼續(xù)進(jìn)行技術(shù)升級(jí)改造，搶占?xì)W美的高端制造業(yè)的市場(chǎng)份額；

（2）以提高周轉(zhuǎn)率為核心的，順應(yīng)國(guó)內(nèi)大眾消費(fèi)升級(jí)，由央企主導(dǎo)向大眾制造轉(zhuǎn)型。我們可以看到，央企的周轉(zhuǎn)率明顯高于民企，在大眾制造（國(guó)內(nèi)市場(chǎng)+“一帶一路”沿線市場(chǎng)）領(lǐng)域，我們國(guó)家需要進(jìn)一步開(kāi)拓央企的市場(chǎng)空間，做到對(duì)日韓等中高端制造業(yè)的進(jìn)口替代，以及中國(guó)的中高端制造業(yè)在“一帶一路”沿線打開(kāi)全球市場(chǎng)空間。（二）以“日、韓”為鑒：制造業(yè)升級(jí)路徑——從“杠桿率”驅(qū)動(dòng)，轉(zhuǎn)向

“周轉(zhuǎn)率（財(cái)閥）+利潤(rùn)率（民企）”驅(qū)動(dòng)韓國(guó)政府主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)政策，財(cái)閥作為韓國(guó)經(jīng)濟(jì)計(jì)劃和產(chǎn)業(yè)政策的主要執(zhí)行者，發(fā)揮著“類(lèi)央企”的作用，承擔(dān)了韓國(guó)在汽車(chē)工業(yè)、電子工業(yè)、石化工業(yè)的升級(jí)轉(zhuǎn)型。韓國(guó)政府通過(guò)將銀行收歸國(guó)有，放款給財(cái)閥集團(tuán)，并通過(guò)信貸審查和金融手段控制財(cái)閥實(shí)施經(jīng)濟(jì)計(jì)劃和產(chǎn)業(yè)政策，貫徹政府戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃，從而成功實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)。在韓國(guó)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)期間，行業(yè)獲取超額收益的驅(qū)動(dòng)因素基本遵循：資產(chǎn)負(fù)債率驅(qū)動(dòng)→銷(xiāo)售利潤(rùn)率驅(qū)動(dòng)→周轉(zhuǎn)率驅(qū)動(dòng)。從細(xì)分行業(yè)來(lái)看：

（1）由財(cái)閥（類(lèi)央企：周轉(zhuǎn)率驅(qū)動(dòng)）主導(dǎo)的汽車(chē)工業(yè)、電子工業(yè)、石化工業(yè)等行業(yè)主要通過(guò)提高周轉(zhuǎn)率驅(qū)動(dòng)行業(yè)獲得超額收益；

（2）由韓國(guó)民企（利潤(rùn)率驅(qū)動(dòng)）承擔(dān)的基礎(chǔ)工業(yè)、電子電力設(shè)備、化學(xué)制藥與生物制藥等行業(yè)則通過(guò)利潤(rùn)率的提升，帶動(dòng)行業(yè)獲取超額收益。日本財(cái)團(tuán)憑借高效的資源整合和集中能力，也發(fā)揮著“類(lèi)央企”的作用，在日本政府扶持的重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)和優(yōu)先發(fā)展產(chǎn)業(yè)深耕，帶動(dòng)利潤(rùn)率和周轉(zhuǎn)率提升，助力日本完成產(chǎn)業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型。從日本制造業(yè)增加值結(jié)構(gòu)來(lái)看，轉(zhuǎn)型開(kāi)始之后，重化工產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)行為明顯收縮，電子計(jì)算機(jī)等中高端制造進(jìn)入快速升級(jí)階段，主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)主要集中在電氣機(jī)械、機(jī)械、交通運(yùn)輸設(shè)備等技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)。在日本產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)期間，行業(yè)獲取超額收益的驅(qū)動(dòng)因素基本遵循：資產(chǎn)負(fù)債率驅(qū)動(dòng)→銷(xiāo)售利潤(rùn)率驅(qū)動(dòng)+周轉(zhuǎn)率驅(qū)動(dòng)。從細(xì)分行業(yè)來(lái)看：（1）由日本財(cái)團(tuán)（類(lèi)央企：周轉(zhuǎn)率驅(qū)動(dòng)）；主導(dǎo)的工程運(yùn)輸、化學(xué)制藥與生物制藥、消費(fèi)電子、家庭用品則通過(guò)周轉(zhuǎn)率的提升，帶動(dòng)行業(yè)獲取超額收益。（2）由日本民企主導(dǎo)的汽車(chē)與汽車(chē)零部件、醫(yī)療設(shè)備與服務(wù)等行業(yè)主要通過(guò)提高利潤(rùn)率驅(qū)動(dòng)行業(yè)獲得超額收益。（三）中國(guó)央企將引領(lǐng)“高周轉(zhuǎn)率”提升主線，驅(qū)動(dòng)大眾制造轉(zhuǎn)型升級(jí)通過(guò)大眾制造轉(zhuǎn)型升級(jí)（刺激內(nèi)需）和“一帶一路”（外需擴(kuò)張），央企有望通過(guò)“高周轉(zhuǎn)率”實(shí)現(xiàn)價(jià)值鏈的進(jìn)一步突破?；谖覈?guó)目前所處的全球制造業(yè)格局位置，央企將憑借高周轉(zhuǎn)率優(yōu)勢(shì)、規(guī)模優(yōu)勢(shì)、資源整合優(yōu)勢(shì)，順應(yīng)國(guó)內(nèi)大眾消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，推進(jìn)中端制造的進(jìn)口替代，帶動(dòng)周轉(zhuǎn)率進(jìn)一步上行，主導(dǎo)制造業(yè)向大眾制造轉(zhuǎn)型升級(jí)。從細(xì)分行業(yè)來(lái)看：央企資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在大眾制造（汽車(chē)/電子/零售/家電/紡織服裝）、石油石化、國(guó)防軍工等行業(yè)占優(yōu)，在計(jì)算機(jī)、輕工制造、通信等行業(yè)仍存較大提升空間。從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求角度：央企產(chǎn)能已經(jīng)開(kāi)始擴(kuò)張，且仍有較大上升空間，部分制造業(yè)營(yíng)收增速維持韌性，新一代大眾消費(fèi)升級(jí)成為國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求端的主邏輯。從供給端來(lái)看，央企產(chǎn)能已經(jīng)開(kāi)始擴(kuò)張，固定資產(chǎn)和在建工程同比增速上揚(yáng)，央企石油石化、食品飲料、基礎(chǔ)化工、電力設(shè)備、有色金屬等行業(yè)營(yíng)收同比增速維持高位韌性，中國(guó)與日本、韓國(guó)爭(zhēng)奪中端制造市場(chǎng)份額，逐步向進(jìn)口替代和雜牌替代發(fā)展。從需求端來(lái)看，新一輪消費(fèi)升級(jí)將帶來(lái)制造業(yè)發(fā)展新動(dòng)能，刺激中端制造水平提高，帶動(dòng)制造業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率進(jìn)一步上行。以汽車(chē)行業(yè)為例，央企憑借資源整合優(yōu)勢(shì)，賦能汽車(chē)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，有望通過(guò)技術(shù)升級(jí)和加速汽車(chē)智能化滲透新增需求，帶動(dòng)汽車(chē)行業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率上行。（1）中國(guó)汽車(chē)技術(shù)研究中心、兵器裝備集團(tuán)、中國(guó)電信、中國(guó)電子、中國(guó)一汽、東風(fēng)公司等多領(lǐng)域中央企業(yè)在天津共同成立汽車(chē)數(shù)字化轉(zhuǎn)型協(xié)同創(chuàng)新平臺(tái)，旨在解決行業(yè)共性技術(shù)、關(guān)鍵卡脖子技術(shù)領(lǐng)域發(fā)揮出重大作用。（2）以長(zhǎng)安汽車(chē)為代表的汽車(chē)央企，積極尋求企業(yè)間合作，構(gòu)建汽車(chē)科技新生態(tài)，加速汽車(chē)數(shù)字化、智能化轉(zhuǎn)型，有望構(gòu)建最強(qiáng)科技新生態(tài)，提高智能汽車(chē)滲透率上行。汽車(chē)行業(yè)央企緊跟汽車(chē)智能化浪潮的腳步，有望進(jìn)一步打開(kāi)銷(xiāo)量天花板，支撐周轉(zhuǎn)率進(jìn)一步上行。從海外市場(chǎng)擴(kuò)張角度：央企和國(guó)有企業(yè)堅(jiān)持開(kāi)放合作，通過(guò)推動(dòng)高質(zhì)量共建“一帶一路”，擴(kuò)展海外市場(chǎng)，尋找新的需求擴(kuò)張方向，為周轉(zhuǎn)率的提高提供新的動(dòng)能。“一帶一路”沿線國(guó)家投資額與新簽合同數(shù)量近幾個(gè)月以來(lái)也不斷增加，7月一帶一路”沿線國(guó)家投資額累計(jì)同比5.1%，新簽合同數(shù)量當(dāng)月同比20.33%。作為“一帶一路”建設(shè)主力軍，央企和國(guó)有企業(yè)在海外市場(chǎng)的投資從能源、交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)拓展到產(chǎn)業(yè)鏈綠色、數(shù)字化轉(zhuǎn)型升級(jí)，為進(jìn)一步提高周轉(zhuǎn)率提供新的需求擴(kuò)張方向。（1）海外綠色能源建設(shè)項(xiàng)目不斷啟動(dòng)——中國(guó)電建、中電投等依托自身全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)，不斷拓寬新能源海外市場(chǎng)。同時(shí)，中國(guó)參與的海外電站能源類(lèi)型也正逐漸從傳統(tǒng)火電，轉(zhuǎn)向水電、風(fēng)電、核電等清潔能源；（2）海外數(shù)字化、信息化建設(shè)不斷推進(jìn)——中國(guó)電信、中國(guó)移動(dòng)相繼建設(shè)數(shù)據(jù)中心，面向“一帶一路”國(guó)沿途進(jìn)行算力服務(wù)輸出；國(guó)家電網(wǎng)用電信息采集系統(tǒng)首次出海，預(yù)計(jì)帶動(dòng)中國(guó)技術(shù)和設(shè)備物資出口超20億元人民幣；中國(guó)石化等工業(yè)電商平臺(tái)國(guó)際貿(mào)易占比不斷提升?！耙粠б宦贰蓖瑯淤x能了央企全球產(chǎn)業(yè)鏈韌性，使央企能夠迅速在疫情沖擊和

“逆全球化”的擾動(dòng)下，重塑產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)周轉(zhuǎn)率高位韌勁。由于疫情沖擊，全球產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)艿街貏?chuàng)，央企充分利用“一帶一路”沿線國(guó)際合作的價(jià)值和優(yōu)勢(shì)，重塑產(chǎn)業(yè)鏈，為電力設(shè)備、化工、倉(cāng)儲(chǔ)、物流等行業(yè)帶來(lái)新簽合同金額的增加，帶動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率上行。如中糧集團(tuán)在全球重要糧食出口節(jié)點(diǎn)完善糧油糖棉乳等業(yè)務(wù)海外倉(cāng)儲(chǔ)、物流、加工布局；國(guó)機(jī)集團(tuán)以供應(yīng)鏈集成服務(wù)推出全球設(shè)備在線交易服務(wù)平臺(tái)，加速轉(zhuǎn)型升級(jí)。央企發(fā)揮發(fā)展主動(dòng)權(quán)，穩(wěn)鏈、補(bǔ)鏈、強(qiáng)鏈，重塑產(chǎn)業(yè)鏈新優(yōu)勢(shì)，推進(jìn)制造強(qiáng)國(guó)建設(shè)再上新臺(tái)階。五、雙碳周期“再加杠桿”，央企轉(zhuǎn)型“使命必達(dá)”（一）A股產(chǎn)能擴(kuò)張周期進(jìn)入“下半場(chǎng)”，民企產(chǎn)能擴(kuò)張動(dòng)能不足，央企/國(guó)企可以逆勢(shì)“再加杠桿”A股“投產(chǎn)”周期遭遇盈利下行周期，疊加需求并未回升，削弱企業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張的動(dòng)能。歷史上來(lái)看，在A股盈利下行期，企業(yè)的產(chǎn)能周期往往會(huì)繼續(xù)慣性擴(kuò)張——08年、11年、18年的盈利下行期，企業(yè)產(chǎn)能周期慣性擴(kuò)張，主要體現(xiàn)在：構(gòu)建資產(chǎn)支付現(xiàn)金流同比增速繼續(xù)上行/維持相對(duì)高位，且在建工程同比增速明顯上行。中報(bào)數(shù)據(jù)確認(rèn)A股“結(jié)構(gòu)性”產(chǎn)能擴(kuò)張周期基本進(jìn)入“下半場(chǎng)”。從產(chǎn)能擴(kuò)張的相關(guān)指標(biāo)來(lái)看，A股的構(gòu)建資產(chǎn)支付現(xiàn)金流同比增速已經(jīng)開(kāi)始回落，而在建工程同比增速和固定資產(chǎn)同比增速則都已進(jìn)入上行階段。由此可見(jiàn)：伴隨著A股產(chǎn)能

“投產(chǎn)”，A股的新增資本開(kāi)支動(dòng)能也會(huì)減弱，尤其是，當(dāng)前的A股盈利下行周期，也會(huì)進(jìn)一步掣肘企業(yè)加杠桿動(dòng)能。民企產(chǎn)能周期也已確認(rèn)進(jìn)入“投產(chǎn)”階段，且后續(xù)產(chǎn)能擴(kuò)張動(dòng)能減弱。從產(chǎn)能擴(kuò)張的相關(guān)指標(biāo)來(lái)看，民企的構(gòu)建資產(chǎn)支付現(xiàn)金流同比增速已經(jīng)明顯回落，在建工程同比增速也已開(kāi)始高位回落，這說(shuō)明民企繼續(xù)進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)張的動(dòng)能已經(jīng)明顯減弱。另一方面，民企的固定資產(chǎn)同比增速則已進(jìn)入上行周期，產(chǎn)能持續(xù)“投產(chǎn)”，供給增加而宏觀總需求相對(duì)較弱，也會(huì)繼續(xù)約束民企“再加杠桿”動(dòng)能。A股央企國(guó)企產(chǎn)能周期長(zhǎng)期處于收縮狀態(tài)，可以逆勢(shì)寬信用“再加杠桿”。從08年金融危機(jī)“4萬(wàn)億”刺激后，國(guó)企/央企產(chǎn)能周期經(jīng)歷過(guò)一輪明顯的擴(kuò)張期，而從此以后，國(guó)企的產(chǎn)能周期則開(kāi)啟了長(zhǎng)收縮周期，尤其是16年“供給側(cè)改革”以及18年以來(lái)的“供給收縮常態(tài)化”政策，持續(xù)約束國(guó)企的產(chǎn)能擴(kuò)張。相較于民企過(guò)去兩年的產(chǎn)能擴(kuò)張導(dǎo)致“再加杠桿”動(dòng)能不足，國(guó)企/央企長(zhǎng)期的產(chǎn)能收縮，反而儲(chǔ)備了“再加杠桿”的中期動(dòng)能。經(jīng)測(cè)算，國(guó)企工業(yè)企業(yè)的杠桿率如果加回到16年的相對(duì)高點(diǎn)，累計(jì)能夠釋放約14萬(wàn)億新增信貸規(guī)模。國(guó)企傳統(tǒng)產(chǎn)能的盈利能力改善、杠桿率回落、產(chǎn)能擴(kuò)張受限使得自由現(xiàn)金流不斷累積，有能力/有意愿進(jìn)行“低碳轉(zhuǎn)型”布局未來(lái)“低碳時(shí)代”的全球競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。經(jīng)測(cè)算，工業(yè)企業(yè)層面，如果國(guó)企傳統(tǒng)產(chǎn)能“低碳轉(zhuǎn)型”再加杠桿，能夠釋放總計(jì)約14萬(wàn)億信貸需求，繼地產(chǎn)/基建鏈之后，有望成為“再加杠桿”的新主體。（二）國(guó)企改革借低碳轉(zhuǎn)型之勢(shì)，取得顯著超額收益國(guó)企改革三年行動(dòng)計(jì)劃進(jìn)入“決勝之年”。2022年1月19日，國(guó)務(wù)院國(guó)企改革領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室召開(kāi)國(guó)企改革三年行動(dòng)專(zhuān)題推進(jìn)會(huì)，表示“2021年國(guó)企實(shí)現(xiàn)了三年改革任務(wù)70%的年度目標(biāo)”、“2022年是三年行動(dòng)的攻堅(jiān)之年、收官之年，要確保上半年在重點(diǎn)難點(diǎn)任務(wù)上取得根本性突破，完成主體任務(wù)，在黨的二十大前基本完成各項(xiàng)任務(wù)，今年底前完成掃尾工作，實(shí)現(xiàn)全面勝利收官。”21年國(guó)企改革指數(shù)獲得顯著超額收益，而低