保險(xiǎn)行業(yè)償二代二期工程季報(bào)評(píng)價(jià)體系分析（壽險(xiǎn)篇）

保險(xiǎn)行業(yè)償二代二期工程季報(bào)評(píng)價(jià)體系分析（壽險(xiǎn)篇）1.引言：償二代二期工程首份季度報(bào)告摘要披露1.1.二期工程補(bǔ)齊監(jiān)管制度銀保監(jiān)會(huì)償二代二期工程建設(shè)，補(bǔ)齊監(jiān)管制度短板。2021年12月，銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布20項(xiàng)保險(xiǎn)公司償付能力監(jiān)管規(guī)則（Ⅱ）（以下簡(jiǎn)稱二期工程），標(biāo)志著償二代二期工程建設(shè)順利完成。整體來看，二期工程通過全面實(shí)施穿透監(jiān)管，提高長(zhǎng)期股權(quán)投資和投資性

房地產(chǎn)的資本要求，防止資本無序擴(kuò)張。通過完善資本定義，修訂保單未來盈余、財(cái)務(wù)再保險(xiǎn)的資本分級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，夯實(shí)了行業(yè)資本質(zhì)量。通過降低專屬養(yǎng)老保險(xiǎn)、政策性農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)等的資本要求，引導(dǎo)保險(xiǎn)業(yè)回歸本源、專注主業(yè)。通過降低專業(yè)科技保險(xiǎn)公司、保險(xiǎn)公司綠色債券投資、保險(xiǎn)資金支持國家戰(zhàn)略的投資資產(chǎn)的資本要求，增強(qiáng)保險(xiǎn)業(yè)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。通過修訂完善保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)的最低資本計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)，全面校準(zhǔn)各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)因子，提高了監(jiān)管指標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)敏感性和有效性。通過完善保險(xiǎn)公司償付能力風(fēng)險(xiǎn)管理要求、新增資本規(guī)劃要求等，促進(jìn)保險(xiǎn)公司提高風(fēng)險(xiǎn)管理能力。二期工程體現(xiàn)了監(jiān)管對(duì)資本無序擴(kuò)張的監(jiān)管與防范。償付能力充足率計(jì)算框架。償付能力，是保險(xiǎn)公司對(duì)保單持有人履行賠付義務(wù)的能力。銀保監(jiān)會(huì)以風(fēng)險(xiǎn)為導(dǎo)向，制定定量資本要求、定性監(jiān)管要求、市場(chǎng)約束機(jī)制相結(jié)合的償付能力監(jiān)管具體規(guī)則，對(duì)保險(xiǎn)公司償付能力充足率狀況、綜合風(fēng)險(xiǎn)、風(fēng)險(xiǎn)管理能力進(jìn)行全面評(píng)價(jià)和監(jiān)督檢查，并依法采取監(jiān)管措施。償付能力監(jiān)管指標(biāo)包括：核心償付能力充足率、綜合償付能力充足率、風(fēng)險(xiǎn)綜合評(píng)級(jí)。核心償付能力充足率=核心資本/最低資本，衡量保險(xiǎn)公司高質(zhì)量資本的充足狀況；綜合償付能力充足率=（核心資本+附屬資本）/最低資本，衡量保險(xiǎn)公司資本的總體充足狀況。1.2.樣本選擇我國人身險(xiǎn)行業(yè)呈現(xiàn)較強(qiáng)的龍頭效應(yīng)，頭部公司無論是保費(fèi)規(guī)模還是盈利能力均顯著優(yōu)于中小公司。我們選取了傳統(tǒng)老七家國內(nèi)壽險(xiǎn)公司（中國人壽、平安人壽、太保人壽、泰康人壽、新華人壽、太平人壽、人民人壽）和外資獨(dú)資壽險(xiǎn)代表友邦人壽，合計(jì)8家公司作為樣本進(jìn)行分析。上述八家保險(xiǎn)公司2021合計(jì)實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)收入18,953億元，占到行業(yè)總保費(fèi)的60.7%；凈利潤(rùn)占到行業(yè)的115.4%，具有相當(dāng)?shù)拇硇浴?.3.關(guān)于過渡期安排樣本壽險(xiǎn)公司中，太保人壽、太平人壽、平安壽險(xiǎn)、泰康人壽申請(qǐng)過渡期政策。保險(xiǎn)業(yè)自編報(bào)2022年第1季度償付能力季度報(bào)告起全面實(shí)施二期工程，而因新舊規(guī)則切換導(dǎo)致核心/綜合償付能力充足率大幅下降，或跌破具有監(jiān)管行動(dòng)意義的臨界點(diǎn)（如綜合償付能力充足率降至150%/120%/100%以下，核心償付能力充足率降至75%/60%/50%以下）的保險(xiǎn)公司，可向銀保監(jiān)會(huì)申請(qǐng)過渡期政策，允許在部分監(jiān)管規(guī)則上分步到位，最晚于2025年起全面執(zhí)行到位，也即所謂一司一策。經(jīng)過我們測(cè)算，樣本壽險(xiǎn)公司中平安壽險(xiǎn)、太保人壽、泰康人壽、太平人壽已按照過渡期政策實(shí)施，上述公司計(jì)入核心資本的保單未來盈余超過核心資本的35%。1Q22末，樣本壽險(xiǎn)公司中保單未來盈余在核心資本中占比由高至低為太保人壽(55%)、太平人壽(50%)、平安壽險(xiǎn)(50%)、泰康人壽(45%)，而中國人壽、友邦人壽、人民人壽和新華人壽均嚴(yán)格按照35%上限要求計(jì)入。1.4.摘要報(bào)告框架二期工程下，更完善的信息披露也體現(xiàn)了第三支柱的市場(chǎng)約束機(jī)制，在第一支柱和第二支柱基礎(chǔ)上，通過公開信息披露、提高透明度等手段，發(fā)揮市場(chǎng)的監(jiān)督約束作用?！?5號(hào)：償付能力信息公開披露》進(jìn)一步擴(kuò)展了保險(xiǎn)公司償付能力信息公開披露的內(nèi)容，增加了對(duì)重大事項(xiàng)、管理層分析與討論等披露要求，同時(shí)在資產(chǎn)端的披露更具有及時(shí)性，且細(xì)化了最低資本披露要求，保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)在披露最低資本的基礎(chǔ)上還需要披露各子類風(fēng)險(xiǎn)的最低資本。二期工程的實(shí)施將引導(dǎo)培育市場(chǎng)約束機(jī)制，繼續(xù)提升市場(chǎng)透明度，充分發(fā)揮相關(guān)方的約束監(jiān)督作用。2.主要指標(biāo)結(jié)果分析根據(jù)要求，保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)列報(bào)償付能力充足率指標(biāo)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)和監(jiān)測(cè)指標(biāo)以及主要經(jīng)營(yíng)指標(biāo)。2.1.償付能力充足率指標(biāo)核心償付能力明顯下降，綜合償付能力保持穩(wěn)定。1Q22樣本壽險(xiǎn)公司期末實(shí)際資本為32,101億元，較上季度末環(huán)比減少7.2%，其中核心資本較上季末環(huán)比大幅減少41.1%至19,826億元；期末最低資本為12,922億元，較上季度末環(huán)比減少8.7%。二期工程下實(shí)際資本與最低資本環(huán)比均有減少，但分母最低資本降幅更大所以整體綜合償付能力充足率提升，但核心資本的大幅下降使得核心償付能力充足率大幅下降。友邦、泰康、新華核心償付能力充足率絕對(duì)水平降幅相對(duì)較大。1Q22末樣本壽險(xiǎn)公司核心償付能力充足率環(huán)比下降84.4pct.至153.4%，綜合償付能力充足率環(huán)比上升4.1pct.至248.4%。1Q22末樣本壽險(xiǎn)公司核心償付能力充足率由高至低為友邦人壽(234.0%)、中國人壽(176.4%)、太保人壽(147.0%)、新華人壽(144.2%)、平安壽險(xiǎn)(142.5%)、人民人壽(135.8%)、泰康人壽(133.2%)、太平人壽(111.6%)；綜合償付能力充足率由高至低為友邦人壽(389.8%)、泰康人壽(251.6%)、平安壽險(xiǎn)(251.3%)、中國人壽(247.6%)、太保人壽(247.0%)、新華人壽(239.7%)、人民人壽(223.3%)、太平人壽(223.1%)。從核心償付能力充足率來看，二期工程下1Q22環(huán)比一期工程下4Q21末，降幅由低至高為太保人壽(-71.0pct.)、中國人壽(-77.3pct.)、平安壽險(xiǎn)(-83.5pct.)、太平人壽(-84.3pct.)、人民人壽(-85.6pct.)、新華人壽(-99.2pct.)、泰康人壽(-125.7pct.)、友邦人壽(-203.7pct.)。樣本壽險(xiǎn)公司預(yù)計(jì)2Q22償付能力充足率仍有下行空間。保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)列報(bào)償付能力充足率指標(biāo)的本季度數(shù)、上季度可比數(shù)和基本情景下的下季度預(yù)測(cè)數(shù)1。從下季度（也即2Q22）預(yù)測(cè)值來看，樣本壽險(xiǎn)公司核心償付能力充足率環(huán)比下降3.4pct.至150.02%，綜合償付能力充足率環(huán)比下降4.7pct.至243.67%。我們預(yù)計(jì)主要由于奧密克戎變異毒株的沖擊，相關(guān)重大假設(shè)，包括新業(yè)務(wù)假設(shè)、賠付率假設(shè)和投資收益率假設(shè)等有下降所致。從核心償付能力充足率預(yù)計(jì)值來看，2Q22相比1Q22末，樣本壽險(xiǎn)公司變化幅度由高至低為新華人壽(+6.6pct.)、人民人壽(+4.7pct.)、中國人壽(+2.9pct.)、太平人壽(-1.4pct.)、太保人壽(-7.0pct.)、平安壽險(xiǎn)(-9.5pct.)、泰康人壽(-13.1pct.)、友邦人壽(-21.9pct.)。2.2.流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)列報(bào)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)和監(jiān)測(cè)指標(biāo)的本季度數(shù)和上季度可比數(shù)，其中，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)包括流動(dòng)性覆蓋率、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流回溯不利偏差率和公司凈現(xiàn)金流。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，是指保險(xiǎn)公司無法及時(shí)獲得充足資金或無法及時(shí)以合理成本獲得充足資金，以支付到期債務(wù)或履行其他支付義務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。人身保險(xiǎn)公司的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)指標(biāo)包括經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流、綜合退保率、分紅/萬能賬戶業(yè)務(wù)凈現(xiàn)金流、規(guī)模保費(fèi)同比增速、現(xiàn)金及流動(dòng)性管理工具占比、季均融資杠桿比例、AA級(jí)（含）以下境內(nèi)固定收益類資產(chǎn)占比、持股比例大于5%的上市股票投資占比、應(yīng)收款項(xiàng)占比、持有關(guān)聯(lián)方資產(chǎn)占比等。綜合來看，1Q22當(dāng)季流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)指標(biāo)表現(xiàn)較優(yōu)的前三樣本壽險(xiǎn)公司分別為友邦人壽、新華人壽和人民人壽。1Q22季末，綜合退保率當(dāng)季最高為人民人壽（1.6%），當(dāng)季最低為友邦人壽（0.3%)。規(guī)模保費(fèi)同比增速當(dāng)季最高為友邦人壽（21.6%），當(dāng)季最低為中國人壽（-2.7%)。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流/保費(fèi)收入當(dāng)季最高為泰康人壽（70.0%），當(dāng)季最低為人民人壽（28.7%)。AA級(jí)（含）以下境內(nèi)固定收益類資產(chǎn)占比當(dāng)季最高為太平人壽（5.5%），當(dāng)季最低為人民人壽（0.01%)。2.3.主要經(jīng)營(yíng)指標(biāo)分析根據(jù)要求，保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)列報(bào)以下經(jīng)營(yíng)指標(biāo)的本季度數(shù)和本年度累計(jì)數(shù)。我們可以將指標(biāo)披露分為兩類：保險(xiǎn)公司統(tǒng)一披露的經(jīng)營(yíng)指標(biāo)（產(chǎn)壽險(xiǎn)公司統(tǒng)一披露）、人身險(xiǎn)公司專屬指標(biāo)（包括效益類指標(biāo)、規(guī)模類指標(biāo)和品質(zhì)類指標(biāo)）。本次各公司公開披露的指標(biāo)主要包括全部保險(xiǎn)公司統(tǒng)一披露的經(jīng)營(yíng)指標(biāo)和人身險(xiǎn)公司專屬品質(zhì)類指標(biāo)下的綜合退保率。其中綜合退保率既是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)指標(biāo)，又是品質(zhì)類指標(biāo)，重要性可見一斑。監(jiān)管本次季度報(bào)告披露中要求新增披露多種此前未要求披露的指標(biāo)，并且以效應(yīng)類指標(biāo)為先、規(guī)模類指標(biāo)次之，輔以品質(zhì)類指標(biāo)，體現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的政策引導(dǎo)。從當(dāng)季表現(xiàn)綜合來看，友邦人壽無論是盈利能力還是投資能力均顯著領(lǐng)跑樣本保險(xiǎn)公司，平安人壽和人民人壽次之，太平人壽、泰康人壽相對(duì)較弱。1Q22樣本壽險(xiǎn)公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入8,355億元；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)501億元，期末凈資產(chǎn)為1.14萬億元，1Q22樣本壽險(xiǎn)公司平均凈資產(chǎn)收益率為4.35%，平均投資收益率為0.88%，平均綜合投資收益率（考慮了可供出售金融資產(chǎn)浮動(dòng)盈虧后）為-0.20%。從盈利能力來看，ROE由高至低為友邦人壽(10.0%)、平安壽險(xiǎn)(7.6%)、人民人壽(4.7%)、太保人壽(3.6%)、中國人壽(3.5%)、泰康人壽(3.3%)、新華人壽(2.7%)、太平人壽(-1.3%)。1Q22受權(quán)益市場(chǎng)大幅波動(dòng)影響，樣本壽險(xiǎn)公司凈利潤(rùn)同比下降23.7%，平均ROE為4.35%。1Q22樣本壽險(xiǎn)公司凈利潤(rùn)同比由高至低為平安壽險(xiǎn)(190.3%)、友邦人壽(-7.3%)、太保人壽(-33.1%)、人民人壽(-33.7%)、中國人壽(-43.5%)、新華人壽(-57.7%)、泰康人壽(-70.9%)、太平人壽(-118.7%)。從投資能力來看，友邦人壽因權(quán)益類資產(chǎn)敞口絕對(duì)值和相對(duì)占比均較低，受外部市場(chǎng)環(huán)境沖擊較小，總/綜合投資收益率水平領(lǐng)先同業(yè)。1Q22滬深300和創(chuàng)業(yè)板指分別下跌14.5%和20.0%，而1Q21同期分別小幅下跌3.1%和7.0%，且行業(yè)頭部公司均兌現(xiàn)浮盈，同期利潤(rùn)基數(shù)較高，樣本保險(xiǎn)公司投資收益率均有不同程度下降。投資收益率由高至低為友邦人壽(3.2%)、人民人壽(1.4%)、新華人壽(1.2%)、太保人壽(0.9%)、平安壽險(xiǎn)(0.9%)、中國人壽(0.9%)、泰康人壽(0.5%)、太平人壽(0.3%)。更能體現(xiàn)投資能力全貌的綜合投資收益率由高至低為友邦人壽(1.1%)、平安壽險(xiǎn)(0.5%)、中國人壽(-0.2%)、太保人壽(-0.3%)、太平人壽(-0.3%)、新華人壽(-0.6%)、人民人壽(-1.2%)、泰康人壽(-1.6%)。泰康人壽在報(bào)告摘要中表示“2022年一季度國內(nèi)外宏觀環(huán)境不確定性大幅增加，境內(nèi)外資本市場(chǎng)劇烈波動(dòng)，公司權(quán)益投資出現(xiàn)一定回撤。短期來看，公司有歷史累積浮盈，一定程度可平滑市場(chǎng)短期波動(dòng)沖擊；長(zhǎng)期來看，中國經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展態(tài)勢(shì)不變，公司將堅(jiān)持長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資理念，持續(xù)發(fā)揮專業(yè)優(yōu)勢(shì)，提升長(zhǎng)期收益水平?！?.實(shí)際資本分析二期工程下，樣本壽險(xiǎn)公司實(shí)際資本減少，核心資本因保單未來盈余確認(rèn)限制大幅下降，中國人壽降幅相對(duì)較小。1Q22樣本壽險(xiǎn)公司期末實(shí)際資本為32,101億元，較上季度末環(huán)比減少7.2%，其中核心資本較上季末環(huán)比大幅減少44.9%至19,826億元。夯實(shí)實(shí)際資本是二期工程的核心目標(biāo)。具體來看，實(shí)際資本1Q22較4Q21末環(huán)比增速由高至低為中國人壽(2.3%)、太保人壽(-6.4%)、友邦人壽(-10.1%)、平安壽險(xiǎn)(-10.7%)、人民人壽(-12.0%)、新華人壽(-12.8%)、泰康人壽(-14.2%)、太平人壽(-17.4%)；核心資本1Q22較4Q21末環(huán)比增速由高至低為中國人壽(-30.2%)、人民人壽(-43.6%)、太保人壽(-45.4%)、新華人壽(-45.6%)、友邦人壽(-46.0%)、平安壽險(xiǎn)(-54.3%)、泰康人壽(-54.5%)、太平人壽(-56.1%)。無論是實(shí)際資本還是核心資本，中國人壽降幅相對(duì)較小，主要系凈資產(chǎn)在實(shí)際資本占比較高所致。3.1.夯實(shí)實(shí)際資本是二期工程的核心目標(biāo)二期工程在實(shí)際資本認(rèn)定方面做出以下調(diào)整，以夯實(shí)實(shí)際資本基礎(chǔ)。1.按照剩余年限對(duì)保單未來盈余進(jìn)行分組，并通過資本報(bào)酬率折現(xiàn)區(qū)分吸收損失能力，分別計(jì)入各級(jí)資本。2.對(duì)各級(jí)資本增加外生性要求。3.完善長(zhǎng)期股權(quán)投資的認(rèn)可標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)長(zhǎng)期股權(quán)投資及時(shí)進(jìn)行減值測(cè)試，足額計(jì)提資產(chǎn)減值。4.完善投資性房地產(chǎn)的認(rèn)可標(biāo)準(zhǔn)。5.防止部分保險(xiǎn)公司過度依賴財(cái)務(wù)再保險(xiǎn)改善償付能力。3.2.保單未來盈余分組是降低實(shí)際資本的核心原因償二代二期工程下，保險(xiǎn)公司需要根據(jù)保單剩余期限，按照剩余年份期限[30,+∞]、[10,30)、[5,10)、(0,5)的劃分標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)保單未來盈余進(jìn)行資本工具分級(jí)。只有剩余期限在10年以上的長(zhǎng)期壽險(xiǎn)保單的未來盈余才能貢獻(xiàn)核心資本，且要求計(jì)入核心資本的保單未來盈余不得超過核心資本的35%，其余計(jì)入附屬資本。相較于一期工程不區(qū)分期限直接計(jì)入核心資本，二期工程對(duì)核心資本的計(jì)入提出了更高要求。二期工程根據(jù)保單剩余期限對(duì)保單未來盈余進(jìn)行嚴(yán)格的資本分級(jí)，且隨著保障期越長(zhǎng)，保單未來盈余進(jìn)入核心資本的比例越高，這一舉措體現(xiàn)監(jiān)管鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司發(fā)行久期更長(zhǎng)的保障型產(chǎn)品以提升核心償付能力充足率3。二期工程進(jìn)一步區(qū)分了核心資本與附屬資本差異化的監(jiān)管理念，體現(xiàn)了夯實(shí)資本質(zhì)量，強(qiáng)化核心資本的損失吸收能力監(jiān)管導(dǎo)向。同時(shí)，嚴(yán)格的限額標(biāo)準(zhǔn)也有利于抑制保險(xiǎn)公司盲目擴(kuò)張沖動(dòng)，防范風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步提高資本質(zhì)量。二期工程鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司發(fā)展長(zhǎng)期保障型業(yè)務(wù)。由于剩余期限為30年及以上的保單未來盈余折現(xiàn)后可以計(jì)入核心一級(jí)資本，剩余期限10-30年的保單未來盈余可折現(xiàn)計(jì)入核心二級(jí)資本，體現(xiàn)監(jiān)管鼓勵(lì)發(fā)展長(zhǎng)久期高價(jià)值率業(yè)務(wù)的導(dǎo)向。二期工程下，壽險(xiǎn)公司實(shí)際資本，尤其是核心資本常壓開展長(zhǎng)期保障型有助于擴(kuò)大未來盈余總量，同時(shí)保障期越長(zhǎng)，進(jìn)入核心資本的比例越高，對(duì)核心充足率和綜合充足率均有利。3.2.1.區(qū)分核心資本與附屬資本償二代二期工程下，實(shí)際資本修訂補(bǔ)充了資本分級(jí)的特性及標(biāo)準(zhǔn)，根據(jù)資本吸收損失的性質(zhì)和能力區(qū)分了核心資本和附屬資本（根據(jù)資本吸收損失的性質(zhì)和能力，保險(xiǎn)公司資本分為核心資本和附屬資本。核心資本是指在持續(xù)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)下和破產(chǎn)清算狀態(tài)下均可以吸收損失的資本。核心資本分為核心一級(jí)資本和核心二級(jí)資本。附屬資本是指在破產(chǎn)清算狀態(tài)下可以吸收損失的資本。附屬資本分為附屬一級(jí)資本和附屬二級(jí)資本），二期工程下1Q22樣本壽險(xiǎn)公司核心一級(jí)資本、核心二級(jí)資本、附屬一級(jí)資本和附屬二級(jí)資本在核心資本中占比分別為57.8%、3.9%、37.8%和0.4%（4Q21末為97.4%、0.0%、2.6%和0.0%）。3.2.2.業(yè)務(wù)盈利能力分析：保單未來盈余/保險(xiǎn)合同負(fù)債3.2.3.過渡期政策申請(qǐng)實(shí)施分析經(jīng)過我們倒算，樣本壽險(xiǎn)公司中平安壽險(xiǎn)、太保人壽、泰康人壽、太平人壽已按照過渡期政策實(shí)施，上述公司計(jì)入核心資本的保單未來盈余超過核心資本的35%。1Q22期末，保單未來盈余在核心資本中占比由高至低為太保人壽(55%)、太平人壽(50%)、平安壽險(xiǎn)(50%)、泰康人壽(45%)，而中國人壽、友邦人壽、人民人壽和新華人壽均按照35%的比例要求。由于核心二級(jí)資本/核心資本比值不得超過30%，樣本壽險(xiǎn)公司盡可能將符合要求的保單盈余確認(rèn)至核心資本。1Q22末泰康人壽、新華人壽、太平人壽和友邦人壽均未確認(rèn)核心二級(jí)資本項(xiàng)下的保單未來盈余。同時(shí)，根據(jù)附屬資本不得超過核心資本的100%

（償二代一期已有規(guī)則）的要求，在核心資本降低且可用附屬資本足夠多的情況下，太平人壽1Q22末的綜合償付能力充足率為核心償付能力充足率的2倍。（根據(jù)要求，各級(jí)資本工具余額超過上述限額的，應(yīng)當(dāng)確認(rèn)為資本性負(fù)債，以其超過限額的金額作為該負(fù)債的認(rèn)可價(jià)值）。為了進(jìn)一步體現(xiàn)二期工程下，保單盈余分級(jí)確認(rèn)的變化，我們對(duì)比了一期工程和二期工程前后樣本可比壽險(xiǎn)公司保單未來盈余分級(jí)確認(rèn)情況。由于披露數(shù)據(jù)可得性限制，樣本公司中僅太保人壽和人民人壽均詳細(xì)披露的一期工程和二期工程前后保單未來盈余分級(jí)。4Q21末（一期工程下）太保人壽和人民人壽的保單未來盈利全部計(jì)入核心一級(jí)資本，而二期工程下太保人壽調(diào)整為核心一級(jí)資本（43.1%）、核心二級(jí)資本（1.8%）、附屬一級(jí)資本（55.0%）和附屬二級(jí)資本（0%），人民人壽調(diào)整為核心一級(jí)資本（35.3%）、核心二級(jí)資本（11.6%）、附屬一級(jí)資本（53.2%）和附屬二級(jí)資本（0%）。3.2.4.凈資產(chǎn)重要性明顯提升二期工程下，凈資產(chǎn)重要性顯著提升，未來將成為壽險(xiǎn)公司實(shí)際資本確認(rèn)掣肘和上市公司估值重要參考中樞。根據(jù)二期工程《1號(hào)：實(shí)際資本》要求，保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)以財(cái)務(wù)報(bào)表凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)，分析對(duì)實(shí)際資本的影響方向，通過調(diào)增或調(diào)減凈資產(chǎn)計(jì)算得到核心一級(jí)資本。根據(jù)實(shí)際資本計(jì)入比例限制，假設(shè)一家壽險(xiǎn)公司期末凈資產(chǎn)為650億元，則保單未來盈余確認(rèn)在核心資本中的比例最高為350億元（650/(1-35%)-650=350），假設(shè)無其他對(duì)凈資產(chǎn)的調(diào)整額4，期末核心資本為1,000億元，附屬資本最高為1,000億元，實(shí)際資本最高為2,000億元，也即實(shí)際資本/凈資產(chǎn)的最高杠桿倍數(shù)為2.08（2000/650-1)。若實(shí)際資本超過凈資產(chǎn)的2.08倍，則當(dāng)年新業(yè)務(wù)帶來的保單未來盈余的增加并不能帶來償付能力的提升，甚至?xí)唐趲韮敻赌芰Φ膼夯ㄐ聵I(yè)務(wù)短期無法帶來利潤(rùn)，凈資產(chǎn)無法增厚，而各級(jí)資本工具余額超過限額的，確認(rèn)為資本性負(fù)債）。因此凈資產(chǎn)作為實(shí)際資本計(jì)算基礎(chǔ)，對(duì)核心資本的內(nèi)源性貢獻(xiàn)重要性提升。長(zhǎng)期以來，在資本剛性約束的監(jiān)管環(huán)境下，資本規(guī)劃一直是保險(xiǎn)公司資本管理的重難點(diǎn)之一。2021年11月，為完善保險(xiǎn)公司資本補(bǔ)充機(jī)制，提高保險(xiǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)抵御能力，保護(hù)投資者利益，央行會(huì)同銀保監(jiān)會(huì)起草《關(guān)于保險(xiǎn)公司發(fā)行無固定期限資本債券有關(guān)事項(xiàng)的通知（征求意見稿）》，我們預(yù)計(jì)受二期工程影響較大的壽險(xiǎn)公司，或?qū)⑼ㄟ^發(fā)行無固定期限資本債券提升核心資本，不過仍然受到不得超過核心資本的30%限額約束，但打開了保單未來盈余計(jì)入核心一級(jí)資本的空間。為了體現(xiàn)二期工程對(duì)凈資產(chǎn)重要性提升，我們對(duì)比了一期工程和二期工程下樣本壽險(xiǎn)公司凈資產(chǎn)/核心資本和凈資產(chǎn)/實(shí)際資本比值。該比值越高表明資本扎實(shí)程度更高，但經(jīng)營(yíng)杠桿倍數(shù)較低，受二期工程影響更小，反之亦然。不過硬幣另一面是，如果該比值過高，則表明保單未來盈余對(duì)資本的貢獻(xiàn)度過低，如何平衡好“凈資產(chǎn)—保單盈余-股東分配”，是壽險(xiǎn)公司和行業(yè)監(jiān)管的共同長(zhǎng)期課題。1Q22末凈資產(chǎn)/實(shí)際資本由高至低為

中國人壽(43.1%)、人民人壽(42.8%)、新華人壽(39.7%)、泰康人壽(32.1%)、平安壽險(xiǎn)(31.0%)、太平人壽(29.8%)、太保人壽(28.4%)、友邦人壽(21.1%)。1Q22末凈資產(chǎn)/核心資本由高至低為人民人壽(70.3%)、新華人壽(66.1%)、泰康人壽(60.6%)、中國人壽(60.5%)、太平人壽(59.6%)、平安壽險(xiǎn)(54.6%)、太保人壽(47.6%)、友邦人壽(35.1%)。3.2.5.從二期工程探析壽險(xiǎn)公司“資本-成長(zhǎng)-盈利”正循環(huán)從二期工程探析壽險(xiǎn)公司“資本-成長(zhǎng)-盈利”正循環(huán)。壽險(xiǎn)公司股東通過資本投入支撐優(yōu)質(zhì)保單業(yè)務(wù)成長(zhǎng)，進(jìn)而驅(qū)動(dòng)穩(wěn)定有效業(yè)務(wù)價(jià)值利潤(rùn)釋放，內(nèi)源性資本再投入促成新業(yè)務(wù)的良性成長(zhǎng)，由此實(shí)現(xiàn)了資本（凈資產(chǎn)、償付能力充足率、每股分紅）、成長(zhǎng)（保單未來盈余、剩余邊際、新業(yè)務(wù)價(jià)值和內(nèi)含價(jià)值）以及盈利（凈利潤(rùn)、營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)、投資收益、ROE）共生增長(zhǎng)。優(yōu)秀的壽險(xiǎn)公司有望通過估值與業(yè)績(jī)的穩(wěn)定提升，實(shí)現(xiàn)“資本成長(zhǎng)-盈利”正循環(huán)。我們創(chuàng)新地計(jì)算了二期工程下承保經(jīng)營(yíng)杠桿倍數(shù)指標(biāo)，以表征股東投入每單位資本所需要最低要求的長(zhǎng)期保單未來盈余，側(cè)面體現(xiàn)報(bào)表潛在分紅能力。我們使用“假設(shè)150%核心償付能力充足率約束下保單盈余最低要求額/期末凈資產(chǎn)”以表征核心資本外生依賴度。該指標(biāo)分子為“150%*期末最低資本-期末凈資產(chǎn)-凈資產(chǎn)調(diào)增/減項(xiàng)中除保單未來盈余外所有其他項(xiàng)目”，表示150%核心償付能力充足率約束下長(zhǎng)期保單盈余最低要求額，分母為期末凈資產(chǎn)，該指標(biāo)內(nèi)涵是股東投入每單位資本所需要最低要求的長(zhǎng)期保單未來盈余，該比值越高表明壽險(xiǎn)公司對(duì)長(zhǎng)期保單未來盈利依賴度越高（也即承保經(jīng)營(yíng)杠桿倍數(shù)高），該比值越低表明壽險(xiǎn)公司對(duì)長(zhǎng)期保單未來盈利依賴度越低（也即承保經(jīng)營(yíng)杠桿倍數(shù)低）。1Q22末假設(shè)150%核心償付能力充足率約束下保單盈余最低要求額/期末凈資產(chǎn)由高至低為太平人壽(141.8%)、太保人壽(115.9%)、平安壽險(xiǎn)(101.3%)、泰康人壽(95.2%)、人民人壽(65.1%)、新華人壽(58.6%)、中國人壽(41.9%)、友邦人壽(-2.5%)。我們創(chuàng)新地計(jì)算了二期工程下長(zhǎng)期保單承保盈利設(shè)定要求度指標(biāo)，以表征股東投入每單位保險(xiǎn)合同所需要最低要求的長(zhǎng)期保單未來盈余。我們使用“假設(shè)150%核心償付能力充足率約束下保單盈余最低要求額/保險(xiǎn)合同負(fù)債”以表征保單盈利能力依賴度。該指標(biāo)分子為“150%*期末最低資本-期末凈資產(chǎn)-凈資產(chǎn)調(diào)增/減項(xiàng)中除保單未來盈余外所有其他項(xiàng)目”，表示150%核心償付能力充足率約束下長(zhǎng)期保單盈余最低要求額，分母為期末保險(xiǎn)合同負(fù)債，該指標(biāo)內(nèi)涵是每單位保險(xiǎn)合同所需要最低要求的長(zhǎng)期保單未來盈余，該比值越高表明壽險(xiǎn)公司對(duì)長(zhǎng)期保單未來盈利設(shè)定要求度越高，該比值越低表明壽險(xiǎn)公司對(duì)長(zhǎng)期保單未來盈利設(shè)定要求度越低。1Q22末假設(shè)150%核心償付能力充足率約束下保單盈余最低要求額/保險(xiǎn)合同負(fù)債由高至低為平安壽險(xiǎn)(12.9%)、太平人壽(11.1%)、泰康人壽(10.9%)、太保人壽(8.5%)、人民人壽(6.9%)、新華人壽(6.5%)、中國人壽(5.3%)、友邦人壽(-0.3%)。4.最低資本分析相當(dāng)業(yè)務(wù)規(guī)模和實(shí)際資本規(guī)模下，最低資本越低表明資本消耗和占用越小。最低資本是指基于審慎監(jiān)管目的，為使保險(xiǎn)公司具有適當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)資源，以應(yīng)對(duì)各類可資本化風(fēng)險(xiǎn)對(duì)償付能力的不利影響，銀保監(jiān)會(huì)要求保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)具有的資本數(shù)額。最低資本由三部分組成：1.可資本化風(fēng)險(xiǎn)最低資本，即保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)的最低資本；2.控制風(fēng)險(xiǎn)最低資本，即控制風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)的最低資本；3.附加資本，包括逆周期附加資本、系統(tǒng)重要性保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的附加資本以及其他附加資本。最低資本是計(jì)算償付能力充足率的分母指標(biāo)，相同實(shí)際資本規(guī)模下，最低資本越低償付能力充足率越高。1Q22樣本壽險(xiǎn)公司最低資本為12,922億元，較上季度末環(huán)比減少8.7%，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本下降使得最低資本消耗降低。具體來看，最低資本1Q22較4Q21末環(huán)比增速由高至低為中國人壽(8.4%)、友邦人壽(1.0%)、人民人壽(-1.7%)、新華人壽(-8.2%)、泰康人壽(-11.5%)、太保人壽(-17.2%)、平安壽險(xiǎn)(-18.1%)、太平人壽(-23.0%)。具體來看，1Q22樣本壽險(xiǎn)公司量化風(fēng)險(xiǎn)最低資本環(huán)比4Q21下降9.5%，在整體最低資本構(gòu)成中占比達(dá)98.78%，是核心資本消耗來源。其中各最低資本環(huán)比增速分別為壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本（33.7%）、非壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本（34.8%）、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本（-16.7%）、信用風(fēng)險(xiǎn)最低資本（49.9%）、量化風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)（減少項(xiàng)，49.0%）。1Q22末樣本壽險(xiǎn)公司中太平人壽期末最低資本環(huán)比4Q21下降幅度最大（達(dá)23.7%，平均為下降9.5%），主要系太平人壽市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本環(huán)比下降30.7%所致（平均為下降16.7%）；中國人壽期末最低資本環(huán)比4Q21增長(zhǎng)幅度最大（達(dá)7.4%，平均為下降9.5%），主要系中國人壽市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本環(huán)比逆勢(shì)增長(zhǎng)5.1%所致（平均為下降16.7%），資產(chǎn)負(fù)債匹配能力和權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)是差異的核心來源。4.1.最低資本的風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成分析壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本由于新增疾病趨勢(shì)風(fēng)險(xiǎn)，損失發(fā)生率風(fēng)險(xiǎn)有大幅上升，保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)上升。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本由于可計(jì)量利率風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)范圍大幅增加，進(jìn)而有效對(duì)沖負(fù)債端利率風(fēng)險(xiǎn)，使得市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)整體有所下降。信用風(fēng)險(xiǎn)最低資本由于各類風(fēng)險(xiǎn)因子的上調(diào)以及非基礎(chǔ)資產(chǎn)穿透等要求，使得信用風(fēng)險(xiǎn)最低資本有所上升。具體來看，樣本壽險(xiǎn)公司1Q22末壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)、非壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)最低資本占比分別為29%、1%、56%和14%（4Q21末為22%、1%、68%和10%）。具體來看，1Q22末樣本壽險(xiǎn)公司中友邦人壽期末壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本占比最高（達(dá)50%，平均為29%），同時(shí)信用風(fēng)險(xiǎn)最低資本最低（達(dá)8%，平均為14%），二期工程下體現(xiàn)為公司更加“保險(xiǎn)姓?！?。中國人壽期末壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本占比最低（達(dá)17%，平均為29%），同時(shí)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本最高（達(dá)68%，平均為56%），二期工程下體現(xiàn)為受外部市場(chǎng)環(huán)境波動(dòng)沖擊更大。4.2.保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本整體上升損失發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)最低資本上升是導(dǎo)致保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本上升的核心原因。1Q22末，樣本壽險(xiǎn)公司壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本為5,774億元，同比增長(zhǎng)33.7%，歸因來看其中損失發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)最低資本、退保風(fēng)險(xiǎn)最低資本、費(fèi)用風(fēng)險(xiǎn)最低資本和風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)（減少項(xiàng)）1Q22環(huán)比4Q21增速分別為71.9%、2.8%、-0.7%和27.6%，1Q22末上述四項(xiàng)占?jí)垭U(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本占比為76.9%、52.8%、8.9%和38.5%（風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)為扣減項(xiàng)，但因披露為正數(shù)，此處我們未調(diào)整為負(fù)值，下同）。具體來看，1Q22樣本壽險(xiǎn)公司損失發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)最低資本仍是保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本核心消耗來源，也是二期工程下增長(zhǎng)最高的最低資本，退保風(fēng)險(xiǎn)最低資本和費(fèi)用風(fēng)險(xiǎn)最低資本二期工程下變化不大。1Q22末樣本壽險(xiǎn)公司中人民人壽壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本提升最大（達(dá)53.2%），主要系人民人壽損失發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)最低資本提升較大所致（達(dá)141.3%）；友邦人壽壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本提升相對(duì)最?。?2.8%），主要系友邦人壽風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)提升較大所致（達(dá)47.7%）。我們重點(diǎn)分析損失發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)最低資本變化原因，隨時(shí)發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，包括死亡發(fā)生率風(fēng)險(xiǎn)、死亡巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)、長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)、疾病風(fēng)險(xiǎn)、醫(yī)療及健康賠付損失率風(fēng)險(xiǎn)、其他損失發(fā)生率風(fēng)險(xiǎn)。具體來看，樣本壽險(xiǎn)公司1Q22末相較于4Q21，損失發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)最低資本環(huán)比增速由高至低為人民人壽(141.3%)、太保人壽(79.3%)、泰康人壽(78.9%)、中國人壽(75.8%)、友邦人壽(74.3%)、新華人壽(71.0%)、平安壽險(xiǎn)(65.1%)、太平人壽(65.0%)；期末損失發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)最低資本險(xiǎn)在保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本占比由高至低為新華人壽(88.4%)、太平人壽(87.7%)、人民人壽(83.2%)、太保人壽(82.7%)、泰康人壽(77.7%)、平安壽險(xiǎn)(77.6%)、中國人壽(66.5%)、友邦人壽(40.8%)。4.2.1.長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)更新長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)因子更新，反映長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)趨勢(shì)。根據(jù)二期工程《5號(hào)：保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本

（壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)）》，長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)是指死亡發(fā)生率改善的實(shí)際經(jīng)驗(yàn)高于預(yù)期而使保險(xiǎn)公司遭受非預(yù)期損失的風(fēng)險(xiǎn)。長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)的不利情景因子SF為在基礎(chǔ)情景假設(shè)的基礎(chǔ)上，未來剩余保險(xiǎn)期間內(nèi)每個(gè)年度死亡發(fā)生率下浮一定比例。SF根據(jù)評(píng)估日后的年度確定。值得注意的是，二期工程針對(duì)專屬養(yǎng)老保險(xiǎn)產(chǎn)品的長(zhǎng)期性特征和風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際，對(duì)長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)最低資本給予10%的折扣，以體現(xiàn)監(jiān)管支持導(dǎo)向。隨著生活水平的提高和醫(yī)療水平的改善，居民平均壽命隨之提升，長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)的重要性逐漸增加，二期工程長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)因子制定更為審慎，長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)因子趨近于零的速度更加緩慢。二期工程下終身年金的保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本將因長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)上升而上升，終身壽險(xiǎn)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本將因長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)下降而改善。硬幣的另一面是，死亡發(fā)生率風(fēng)險(xiǎn)降低。根據(jù)二期工程，《5號(hào)：保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本（壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)）》，死亡發(fā)生率風(fēng)險(xiǎn)是指死亡發(fā)生率的實(shí)際經(jīng)驗(yàn)高于預(yù)期而使保險(xiǎn)公司遭受非預(yù)期損失的風(fēng)險(xiǎn)。死亡發(fā)生率風(fēng)險(xiǎn)不利情景因子SF為在基礎(chǔ)情景假設(shè)的基礎(chǔ)上，未來剩余保險(xiǎn)期間內(nèi)死亡發(fā)生率上浮一定比例。二期工程下，SF賦值由此前的根據(jù)全部壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)主險(xiǎn)保單件數(shù)N分檔確認(rèn)（10%、15%、20%）調(diào)整至統(tǒng)一為15%。對(duì)于長(zhǎng)期儲(chǔ)蓄型產(chǎn)品而言，不同規(guī)模的公司影響程度存在差異，對(duì)大公司而言死亡率最低資本上升，小公司死亡率最低資本下降，一定程度上體現(xiàn)了監(jiān)管對(duì)于中小公司的呵護(hù)。4.2.2.重疾因子惡化針對(duì)重疾風(fēng)險(xiǎn)顯著上升的情況，二期工程增設(shè)了重疾惡化因子。根據(jù)二期工程《5號(hào)：保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本（壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)）》，疾病風(fēng)險(xiǎn)是指由于疾病發(fā)生的實(shí)際經(jīng)驗(yàn)高于預(yù)期而使保險(xiǎn)公司遭受非預(yù)期損失的風(fēng)險(xiǎn)。疾病風(fēng)險(xiǎn)包括疾病發(fā)生率風(fēng)險(xiǎn)和疾病趨勢(shì)風(fēng)險(xiǎn)。其中，疾病發(fā)生率風(fēng)險(xiǎn)是指由于疾病發(fā)生率實(shí)際經(jīng)驗(yàn)高于預(yù)期而使保險(xiǎn)公司遭受非預(yù)期損失的風(fēng)險(xiǎn)；疾病趨勢(shì)風(fēng)險(xiǎn)是指由于疾病惡化趨勢(shì)實(shí)際經(jīng)驗(yàn)高于預(yù)期而使保險(xiǎn)公司遭受非預(yù)期損失的風(fēng)險(xiǎn)。4.3.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本整體下降償二代二期工程下，壽險(xiǎn)公司資產(chǎn)及負(fù)債評(píng)估方法和利率曲線的修改，以及可對(duì)沖資產(chǎn)范圍擴(kuò)大，利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本要求大幅下降。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，是指由于利率、權(quán)益價(jià)格、房地產(chǎn)價(jià)格、匯率等不利變動(dòng)，導(dǎo)致保險(xiǎn)公司遭受非預(yù)期損失的風(fēng)險(xiǎn)。保險(xiǎn)公司的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)包括利率風(fēng)險(xiǎn)、權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、房地產(chǎn)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、境外資產(chǎn)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)和集中度風(fēng)險(xiǎn)。1Q22末，樣本壽險(xiǎn)公司市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本為11,398億元，同比下降16.7%，1Q22末各組成最低資本占比和1Q22環(huán)比4Q21增速如下：利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本（占比60.2%，余額環(huán)比-47.7%）、權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本（占比73.5%，余額環(huán)比52.5%）、房地產(chǎn)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本（占比5.2%，余額環(huán)比229.5%）、境外固定收益類資產(chǎn)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本（占比0.1%）、境外權(quán)益類資產(chǎn)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本（占比20.6%）、匯率風(fēng)險(xiǎn)最低資本

（占比3.1%）和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)-風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)（占比62.6%，余額環(huán)比7.4%，風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)為扣減項(xiàng)，但因披露為正數(shù)，此處我們未調(diào)整為負(fù)值）。利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本、權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本和-風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)是主要貢獻(xiàn)因素。1Q22末樣本壽險(xiǎn)公司中除中國人壽和友邦人壽市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本逆勢(shì)增長(zhǎng)外，其他樣本公司均明顯下降，其中友邦人壽壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本提升最大（達(dá)9.0%），主要系友邦人壽二期工程下利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本不降反升，1Q22環(huán)比4Q21增速為9.4%；

中國人壽因權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本1Q22環(huán)比4Q21提升123.1%使得市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本提升。太平人壽壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本降幅最大（1Q22環(huán)比4Q21下降30.7%），主要系利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本環(huán)比大幅減少44.9%所致。4.3.1.利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本大幅下降壽險(xiǎn)公司利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本大幅下降，優(yōu)化最低資本風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成。二期工程資產(chǎn)及負(fù)債評(píng)估方法和利率曲線的修改，以及可對(duì)沖資產(chǎn)范圍擴(kuò)大（從列舉表述來看，新增：存放在金融機(jī)構(gòu)的定期存款、協(xié)議存款、結(jié)構(gòu)性存款、大額存單等；保單質(zhì)押貸款等范圍），利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本要求大幅下降。利率風(fēng)險(xiǎn)大幅降低，有助于推動(dòng)各保險(xiǎn)公司發(fā)展長(zhǎng)期保障型業(yè)務(wù)，對(duì)于資本要求較高、利率風(fēng)險(xiǎn)較大的長(zhǎng)期保障型產(chǎn)品，價(jià)值率提升較為明顯。值得注意的是，二期工程降低利率風(fēng)險(xiǎn)占比，保險(xiǎn)公司其他風(fēng)險(xiǎn)主動(dòng)管理的積極性將會(huì)提高。不過。在產(chǎn)品層面，受評(píng)估曲線差值方式及基礎(chǔ)曲線的影響，部分保險(xiǎn)產(chǎn)品利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本可能會(huì)上升。人身險(xiǎn)公司利率風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方式由一期工程下資產(chǎn)端與負(fù)債端壓力情景下變動(dòng)結(jié)果的方式改變?yōu)槭褂脙衄F(xiàn)金流計(jì)算壓力影響。折現(xiàn)率假設(shè)終極利率口徑調(diào)整：由償二代一期的終極遠(yuǎn)期利率調(diào)整至終極即期利率，更好的反映終極利率的長(zhǎng)期收斂特性。終極即期利率下，40年之后的利率獨(dú)立于之前年度市場(chǎng)信息的波動(dòng)，更好的體現(xiàn)了終極利率為長(zhǎng)期收斂利率的特性償二代二期采用終極即期利率口徑的調(diào)整，與財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則終極利率的口徑一致，進(jìn)一步提升保險(xiǎn)公司長(zhǎng)期保障型產(chǎn)品的準(zhǔn)備金評(píng)估的科學(xué)性。結(jié)合即期利率及轉(zhuǎn)換遠(yuǎn)期利率，結(jié)合過去750天及60天10年即期國債收益率曲線變化趨勢(shì)可知，當(dāng)前長(zhǎng)端利率處于趨勢(shì)性下行階段，從750天移動(dòng)平均換成60天移動(dòng)平均線，雖然增加了不穩(wěn)定因素，但是使得曲線的設(shè)定更能反映對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的敏感性。750天前收益率較低，以此平均未來一段時(shí)間曲線將成上漲趨勢(shì)，其他條件不變時(shí)，提取準(zhǔn)備金減少；

與現(xiàn)在行情存在偏差。友邦人壽利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本逆勢(shì)上升，人民人壽降幅最大。1Q22末利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本環(huán)比4Q21增速由高至低為友邦人壽(9.4%)、泰康人壽(-37.5%)、新華人壽(-39.9%)、太保人壽(-40.7%)、太平人壽(-44.9%)、平安壽險(xiǎn)(-51.2%)、中國人壽(-54.0%)、人民人壽(-54.4%)。資產(chǎn)負(fù)債管理能力越強(qiáng)的公司有望更受益于本次最低資本環(huán)比下降帶來的資本釋放。1Q22末利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本在市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低占比由高至低為友邦人壽(96.1%)、太保人壽(80.5%)、太平人壽(78.9%)、新華人壽(73.5%)、泰康人壽(69.2%)、平安壽險(xiǎn)(66.5%)、人民人壽(43.3%)、中國人壽(41.9%)。4.3.2.權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本明顯提升二期工程下權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)因子明顯提升。權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)指由于權(quán)益價(jià)格不利變動(dòng)導(dǎo)致保險(xiǎn)公司遭受非預(yù)期損失的風(fēng)險(xiǎn)。通過與一期工程對(duì)比發(fā)現(xiàn)，二期工程基礎(chǔ)因子均有上升，從基礎(chǔ)因子平均值來看，由高至低分別為：對(duì)子公司、合營(yíng)企業(yè)和聯(lián)營(yíng)企業(yè)的長(zhǎng)期股權(quán)投資（0.53）>未上市股權(quán)（0.41）>上市普通股票（0.4）>優(yōu)先股（0.275）>可轉(zhuǎn)債（0.23）>證券投資基金（0.145）。中國人壽權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本增速和占比均列樣本公司首位，友邦人壽均最小。權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本變化與持倉規(guī)模、持倉類型、標(biāo)的報(bào)告期內(nèi)漲跌幅情況決定。整體來看，1Q22滬深300和創(chuàng)業(yè)板指分別下跌14.5%和20.0%，而1Q21同期分別小幅下跌3.1%和7.0%，且公司兌現(xiàn)浮盈，使得同期利潤(rùn)基數(shù)較高。雖然受市場(chǎng)波動(dòng)影響，公司凈資產(chǎn)出現(xiàn)下降，但根據(jù)二期工程計(jì)算方法，權(quán)益標(biāo)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)因子也將降低，體現(xiàn)逆周期調(diào)整思想。1Q22末權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本環(huán)比4Q21增速由高至低為中國人壽(123.1%)、太平人壽(41.3%)、平安壽險(xiǎn)(30.1%)、人民人壽(23.2%)、新華人壽(16.6%)、太保人壽(12.0%)、泰康人壽(7.5%)、友邦人壽(6.6%)；期末權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本在市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最低資本占比由高至低為中國人壽(91.3%)、人民人壽(90.9%)、泰康人壽(71.2%)、新華人壽(68.4%)、太保人壽(65.7%)、太平人壽(61.7%)、平安壽險(xiǎn)(57.1%)、友邦人壽(43.2%)。中國人壽權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本要求明顯提升，系二期工程要求對(duì)基礎(chǔ)的資產(chǎn)進(jìn)行穿透計(jì)量，部分資產(chǎn)由此前計(jì)提交易對(duì)手違約風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整為權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。4.4.信用風(fēng)險(xiǎn)最低資本整體上升二期工程對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)最低