購并的價(jià)值評估課件

購并的價(jià)值評估購并的價(jià)值評估現(xiàn)金流量折現(xiàn)法現(xiàn)金流量折現(xiàn)法購并的價(jià)值評估購并的價(jià)值評估購并的價(jià)值評估購并的價(jià)值評估購并的價(jià)值評估現(xiàn)金流量的確定

1.預(yù)測方法：未來現(xiàn)金流量的數(shù)據(jù)需要通過財(cái)務(wù)預(yù)測取得。財(cái)務(wù)預(yù)測可以分為單項(xiàng)預(yù)測和全面預(yù)測。單項(xiàng)預(yù)測的主要缺點(diǎn)是容易忽視財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)之間的聯(lián)系，不利于發(fā)現(xiàn)預(yù)測假設(shè)的不合理之處。全面預(yù)測是指編制成套的預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表，通過預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表獲取需要的預(yù)測數(shù)據(jù)。由于計(jì)算機(jī)的普遍應(yīng)用，人們越來越多的使用全面預(yù)測。本書采用的就是全面預(yù)測。現(xiàn)金流量的確定

1.預(yù)測方法：2.預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表的編制

2.預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表的編制

購并的價(jià)值評估購并的價(jià)值評估年份基期2001年預(yù)測假設(shè)

銷售增長率12%12%銷售成本率72.8%72.8%銷售、管理費(fèi)用/銷售收入8%8%折舊與攤銷/銷售收入6%6%短期債務(wù)利率6%6%長期債務(wù)利率7%7%平均所得稅率30%30%利潤表項(xiàng)目

經(jīng)營利潤：

一、銷售收入400448減：銷售成本291.2326.14銷售和管理費(fèi)用3235.84折舊與攤銷2426.88二、稅前經(jīng)營利潤52.859.14減：經(jīng)營利潤所得稅15.8417.74三、經(jīng)營利潤36.9641.40金融損益

四、短期借款利息3.844.30加：長期借款利息2.242.51五、利息費(fèi)用合計(jì)6.086.81減：利息費(fèi)用抵稅1.822.04六、稅后利息費(fèi)用4.264.77七、稅后利潤合計(jì)32.736.63加：年初未分配利潤2024八、可供分配的利潤52.760.63減：應(yīng)付普通股股利28.79.75九、未分配利潤2450.88年份基期2001年預(yù)測假設(shè)銷售增長率12%12%銷售成本年份基期2001年預(yù)測假設(shè)

銷售收入400448經(jīng)營現(xiàn)金/銷售收入1%1%經(jīng)營流動資產(chǎn)39%39%經(jīng)營流動負(fù)債10%10%經(jīng)營長期資產(chǎn)/銷售收入50%50%短期借款/凈資本20%20%長期借款/凈資本10%10%項(xiàng)目

經(jīng)營資產(chǎn)：

經(jīng)營現(xiàn)金44.48經(jīng)營流動資產(chǎn)156174.72減：經(jīng)營流動負(fù)債4044.8=經(jīng)營營運(yùn)資本120134.4經(jīng)營長期資產(chǎn)200224減：經(jīng)營長期負(fù)債00=凈經(jīng)營長期資產(chǎn)200224凈經(jīng)營資產(chǎn)合計(jì)320358.4金融負(fù)債

短期借款6471.68長期借款3235.84金融負(fù)債合計(jì)96107.52股本200200年初未分配利潤2024本年利潤32.736.63本年股利28.79.75年末未分配利潤2450.88股東權(quán)益合計(jì)224250.88凈負(fù)債及股東權(quán)益320358.4年份基期2001年預(yù)測假設(shè)銷售收入400448經(jīng)營現(xiàn)金/年份基期2001年2002年2003年2004年2005年2006年稅后經(jīng)營利潤36.9641.4045.5349.1852.1354.7357.47加：折舊與攤銷24.00026.8829.5731.9333.8535.5437.32=經(jīng)營現(xiàn)金毛流量60.9668.2875.1081.1185.9890.2894.79減：經(jīng)營營運(yùn)資本增加

14.4（134.4-120）13.4411.839.588.468.89=經(jīng)營現(xiàn)金凈流量

53.8861.6669.2876.4081.8185.90減：凈經(jīng)營長期資產(chǎn)增加

24（224-200）22.4019.7115.9714.1014.81折舊與攤銷

26.8829.5731.9333.8535.5437.32=實(shí)體現(xiàn)金流量

3.009.6917.6426.5832.1733.78融資流動

稅后利息費(fèi)用

4.775.245.666.006.306.62-短期借款增加7.687.176.315.114.514.74-長期借款增加3.843.583.152.552.262.37+金融資產(chǎn)增加=債務(wù)融資凈流量

-6.75-5.51-3.80-1.66-0.47-0.49股利分配

9.7515.2021.4428.2432.6434.27-股權(quán)資本發(fā)行

0.000.000.000.000.000.00=股權(quán)融資流量

9.7515.2021.4428.2432.6434.27融資流量合計(jì)

3.009.6917.6426.5832.1733.78年份基期2001年2002年2003年2004年2005年2實(shí)體現(xiàn)金流量＝稅后經(jīng)營利潤－本期凈投資＝41.40-38.40=338.40=14.40+50.88-26.88=經(jīng)營營運(yùn)資本的增加+資本支出-折舊與攤銷=358.4-320=期末凈經(jīng)營資產(chǎn)-期初凈經(jīng)營負(fù)債實(shí)體現(xiàn)金流量＝稅后經(jīng)營利潤－本期凈投資購并的價(jià)值評估關(guān)鍵變量的確定

經(jīng)營營運(yùn)資本=經(jīng)營現(xiàn)金＋經(jīng)營流動資產(chǎn)-經(jīng)營流動負(fù)債

經(jīng)營營運(yùn)資本增加=本年經(jīng)營營運(yùn)資本

-上年經(jīng)營營運(yùn)資本

資本支出=購置各種長期經(jīng)營資產(chǎn)的支出-無息經(jīng)營長期負(fù)債增加

=長期經(jīng)營資產(chǎn)凈值變動+折舊攤銷-無息經(jīng)營長期負(fù)債增加關(guān)鍵變量的確定

經(jīng)營營運(yùn)資本=經(jīng)營現(xiàn)金＋經(jīng)營流動資產(chǎn)-經(jīng)購并的價(jià)值評估二、融資現(xiàn)金流量法（實(shí)體現(xiàn)金流量）實(shí)體現(xiàn)金流量=股權(quán)現(xiàn)金流量+債務(wù)現(xiàn)金流量

其中：若公司不保留多余現(xiàn)金（1）股權(quán)現(xiàn)金流量=股利-股票發(fā)行（或+股票回購）（2）債務(wù)現(xiàn)金流量=稅后利息+償還債務(wù)本金—新借債務(wù)本金=稅后利息-凈債務(wù)增加（或+凈債務(wù)凈減少）二、融資現(xiàn)金流量法（實(shí)體現(xiàn)金流量）實(shí)體現(xiàn)金流量=股權(quán)現(xiàn)金流量三、凈投資扣除法（實(shí)體現(xiàn)金流量）

（1）基本公式：企業(yè)實(shí)體流量=稅后經(jīng)營利潤-凈投資

（2）基本概念

本期總投資=經(jīng)營營運(yùn)資本增加+資本支出

本期凈投資=本期總投資-折舊與攤銷三、凈投資扣除法（實(shí)體現(xiàn)金流量）

（1）基本公式：企業(yè)實(shí)公式：實(shí)體現(xiàn)金流量=經(jīng)營現(xiàn)金凈流量-資本支出；公式：實(shí)體現(xiàn)金流量=稅后經(jīng)營利潤-本期凈投資。這兩個(gè)公式分別從什么角度計(jì)算的?

答：這兩個(gè)公式的角度是一樣的,可以推導(dǎo):

實(shí)體現(xiàn)金流量=經(jīng)營現(xiàn)金凈流量-資本支出

=經(jīng)營現(xiàn)金毛流量-經(jīng)營營運(yùn)資本增加-資本支出

=稅后經(jīng)營利潤+折舊與攤銷-經(jīng)營營運(yùn)資本增加-資本支出

=稅后經(jīng)營利潤-(經(jīng)營營運(yùn)資本增加+資本支出-折舊與攤銷)

=稅后經(jīng)營利潤-本期凈投資公式：實(shí)體現(xiàn)金流量=經(jīng)營現(xiàn)金凈流量-資本支出；購并的價(jià)值評估股權(quán)現(xiàn)金流量的確定1.方法一：剩余現(xiàn)金流量法（從現(xiàn)金流量形成角度來確定）股權(quán)現(xiàn)金流量=企業(yè)實(shí)體現(xiàn)金流量-債務(wù)現(xiàn)金流量=企業(yè)實(shí)體現(xiàn)金流量-稅后利息費(fèi)用+有息債務(wù)凈增加（或-有息債務(wù)的減少）=3-4.77+7.68+3.84=9.75輔助講解：股權(quán)現(xiàn)金流量是從股東的角度計(jì)算的。從股東角度看企業(yè)的凈投資和支付給債權(quán)人的稅后利息費(fèi)用都是現(xiàn)金流出，而債務(wù)凈增加表示又從債權(quán)人手中借入一筆資金，所以債務(wù)凈增加是現(xiàn)金流入。這個(gè)公式可以理解為：企業(yè)實(shí)體現(xiàn)金流量扣除支付給債權(quán)人的稅后利息，再加上債權(quán)人新提供的資金，就是股權(quán)現(xiàn)金流量。例：2001年的股權(quán)現(xiàn)金流量=實(shí)體現(xiàn)金流量-債務(wù)融資凈流量=3-(---6.75)=9.752.方法二：融資現(xiàn)金流量法若不保留多余現(xiàn)金：股權(quán)現(xiàn)金流量=股利-股票發(fā)行(或+股票回購)例：2001年的股權(quán)現(xiàn)金流量=股利-股票發(fā)行(或+股票回購)=9.75-0=9.753.方法三：凈投資扣除法（P277）股權(quán)現(xiàn)金流量=稅后利潤-（凈投資-有息債務(wù)凈增加）=36.63-（38.40-11.52）=9.75稅后利潤減去股東負(fù)擔(dān)的凈投資，剩余的部分成為股權(quán)現(xiàn)金流量。若滿足資本結(jié)構(gòu)恒定假設(shè)：股權(quán)現(xiàn)金流量=稅后利潤-(1-負(fù)債率)×凈投資股權(quán)現(xiàn)金流量的確定1.若企業(yè)保持目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債率為40%，預(yù)計(jì)的凈利潤為200萬元，預(yù)計(jì)未來年度需增加的經(jīng)營營運(yùn)資本為50萬元，需要增加的資本支出為100萬元，折舊攤銷為40萬元，則未來的股權(quán)現(xiàn)金流量為（

）萬元。A.127B.110C.50D.1341.若企業(yè)保持目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債率為40%，預(yù)計(jì)的凈利潤為【答案】D【解析】由于凈投資=總投資-折舊與攤銷=50+100-40=110(萬元)股權(quán)現(xiàn)金流量=稅后利潤-凈投資×(1-負(fù)債率)=200-110×(1-40%)=134(萬元)【答案】D.某公司2006年稅前經(jīng)營利潤為1000萬元,所得稅率為40%,折舊與攤銷為100萬元,經(jīng)營現(xiàn)金增加50萬元，經(jīng)營流動資產(chǎn)增加250萬元,經(jīng)營流動負(fù)債增加120萬元,有息流動負(fù)債增加70萬元,長期資產(chǎn)凈值增加400萬元,無息長期債務(wù)增加200萬元,有息長期債務(wù)增加230萬元,利息費(fèi)用30萬元。假設(shè)公司不保留額外金融資產(chǎn)，則下列說法正確的有（

）。A.2006年經(jīng)營現(xiàn)金毛流量為700萬元

B.2006年經(jīng)營現(xiàn)金凈流量為520萬元

C.實(shí)體現(xiàn)金流量為220萬元

D.股權(quán)現(xiàn)金流量為502萬元.某公司2006年稅前經(jīng)營利潤為1000萬元,所得稅率為40【答案】ABCD【解析】經(jīng)營現(xiàn)金毛流量=稅后經(jīng)營利潤+折舊與攤銷=1000(1-40%)+100=700(萬元)經(jīng)營現(xiàn)金凈流量=經(jīng)營現(xiàn)金毛流量-經(jīng)營營運(yùn)資本增加=經(jīng)營現(xiàn)金毛流量-(經(jīng)營現(xiàn)金增加＋經(jīng)營流動資產(chǎn)增加-經(jīng)營流動負(fù)債增加)=700-(50＋250-120)=520(萬元)實(shí)體現(xiàn)金流量=經(jīng)營現(xiàn)金凈流量-資本支出=經(jīng)營現(xiàn)金凈流量-(長期資產(chǎn)凈值增加+折舊攤銷-無息長期債務(wù)增加)=520-(400+100-200)=220(萬元)股權(quán)現(xiàn)金流量=實(shí)體現(xiàn)金流量-稅后利息+凈債務(wù)凈增加=220-30×(1-40%)+(70+230)=502(萬元)【答案】ABCD后續(xù)期現(xiàn)金流量增長率的估計(jì)

在穩(wěn)定狀態(tài)下，實(shí)體現(xiàn)金流量、股權(quán)現(xiàn)金流量、債務(wù)人現(xiàn)金流的增長率和銷售收入的增長率相同，因此可以根據(jù)銷售增長率估計(jì)現(xiàn)金流量增長率。后續(xù)期現(xiàn)金流量增長率的估計(jì)

在穩(wěn)定狀態(tài)下，實(shí)體現(xiàn)金流量、股權(quán)銷售增長率的估計(jì)：根據(jù)競爭均衡理論，后續(xù)期的銷售增長率大體上等于宏觀經(jīng)濟(jì)的名義增長率。如果不考慮通貨膨脹因素，宏觀經(jīng)濟(jì)的增長率大多在2%～6%之間。銷售增長率的估計(jì)：根據(jù)競爭均衡理論，后續(xù)期的銷售增長率大體上（一）股權(quán)現(xiàn)金流量模型

1.永續(xù)增長模型股權(quán)價(jià)值=下期股權(quán)現(xiàn)金流量/（股權(quán)資本成本－永續(xù)增長率）類似于公式：V=D1/（RS-g）永續(xù)增長模型的使用條件：企業(yè)必須處于永續(xù)狀態(tài)。所謂永續(xù)狀態(tài)是指企業(yè)有永續(xù)的增長率和投資資本回報(bào)率。（一）股權(quán)現(xiàn)金流量模型

1.永續(xù)增長模型2.兩階段增長模型

股權(quán)價(jià)值=預(yù)測期股權(quán)現(xiàn)金流量現(xiàn)值+后續(xù)期價(jià)值的現(xiàn)值兩階段增長模型的使用條件：兩階段增長模型適用于增長呈現(xiàn)兩個(gè)階段的企業(yè)。2.兩階段增長模型

股權(quán)價(jià)值=預(yù)測期股權(quán)現(xiàn)金流量現(xiàn)值+后續(xù)期購并的價(jià)值評估實(shí)體現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用

1.永續(xù)增長模型實(shí)體價(jià)值=下期實(shí)體現(xiàn)金流量/（加權(quán)平均資本成本-永續(xù)增長率）2.兩階段模型實(shí)體價(jià)值=預(yù)測期實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值+后續(xù)期價(jià)值的現(xiàn)值3.三階段模型實(shí)體價(jià)值=高增長階段實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值+轉(zhuǎn)換階段實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值+永續(xù)增長階段實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值實(shí)體現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用

1.永續(xù)增長模型購并的價(jià)值評估插入1個(gè)例題（291頁）插入1個(gè)例題（291頁）請你對H公司的股權(quán)價(jià)值進(jìn)行評估。有關(guān)資料如下：（1）以2006年為預(yù)測基期，該年經(jīng)修正的利潤表和資產(chǎn)負(fù)債表如下（單位：萬元)請你對H公司的股權(quán)價(jià)值進(jìn)行評估。有關(guān)資料如下：年份2006利潤表項(xiàng)目（年度）:營業(yè)收入10000稅后經(jīng)營利潤1500減：稅后利息費(fèi)用275稅后凈利潤1225減：應(yīng)付股利725本期利潤留存500加：年初未分配利潤4000年末未分配利潤4500資產(chǎn)負(fù)債表項(xiàng)目（年末）：經(jīng)營營運(yùn)資本凈額1000經(jīng)營固定資產(chǎn)凈額10000凈經(jīng)營資產(chǎn)總計(jì)11000凈金融負(fù)債5500股本1000年末未分配利潤4500股東權(quán)益合計(jì)5500凈金融負(fù)債及股東權(quán)益總計(jì)11000年份2006利潤表項(xiàng)目（年度）:營業(yè)收入10000稅后經(jīng)營利（2）以2007年和2008年為詳細(xì)預(yù)測期，

2007年的預(yù)計(jì)銷售增長率為10%，2008年的預(yù)計(jì)銷售增長率為5%，以后各年的預(yù)計(jì)銷售增長率穩(wěn)定在5%的水平。（3）假設(shè)H公司未來的“稅后經(jīng)營利潤/營業(yè)收入”、“經(jīng)營營運(yùn)資本凈額/營業(yè)收入”、“經(jīng)營固定資產(chǎn)凈額/營業(yè)收入”可以維持預(yù)測基期的水平。（4）假設(shè)H公司未來將維持基期的資本結(jié)構(gòu)（凈金融負(fù)債/凈經(jīng)營資產(chǎn)），并持續(xù)采用剩余股利政策。公司資金不足時(shí)，優(yōu)先選擇有息負(fù)債籌資；當(dāng)進(jìn)一步增加負(fù)債會超過目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)限制時(shí)，將選擇增發(fā)股份籌資。（5）假設(shè)H公司未來的“凈金融負(fù)債平均利息率（稅后）”為5%，各年的“利息費(fèi)用”按年初“凈金融負(fù)債”的數(shù)額預(yù)計(jì)。（6）假設(shè)H公司未來的加權(quán)平均資本成本為10%，股權(quán)資本成本為12%。（2）以2007年和2008年為詳細(xì)預(yù)測期，2007年的預(yù)要求：（1）編制價(jià)值評估所需的預(yù)計(jì)利潤表和資產(chǎn)負(fù)債表。（2）計(jì)算2007年和2008年的“實(shí)體現(xiàn)金流量”、“股權(quán)現(xiàn)金流量”和“經(jīng)濟(jì)利潤”。（3）編制實(shí)體現(xiàn)金流量法、股權(quán)現(xiàn)金流量法和經(jīng)濟(jì)利潤法的股權(quán)價(jià)值評估表。要求：年份2006利潤表項(xiàng)目（年度）:

營業(yè)收入稅后經(jīng)營利潤減：稅后利息費(fèi)用稅后凈利潤減：應(yīng)付股利本期利潤留存加：年初未分配利潤年末未分配利潤資產(chǎn)負(fù)債表項(xiàng)目（年末）：經(jīng)營營運(yùn)資本凈額經(jīng)營固定資產(chǎn)凈額凈經(jīng)營資產(chǎn)總計(jì)凈金融負(fù)債股本年末未分配利潤股東權(quán)益合計(jì)凈金融負(fù)債及股東權(quán)益總計(jì)年份2006利潤表項(xiàng)目（年度）:營業(yè)收入稅后經(jīng)營利潤減：稅年份（年末）200620072008實(shí)體現(xiàn)金流量資本成本折現(xiàn)系數(shù)預(yù)測期現(xiàn)值后續(xù)期現(xiàn)值實(shí)體價(jià)值合計(jì)債務(wù)價(jià)值股權(quán)價(jià)值股數(shù)每股價(jià)值年份（年末）200620072008實(shí)體現(xiàn)金流量資本成本折現(xiàn)年分（年末）200620072008股權(quán)現(xiàn)金流量股權(quán)成本現(xiàn)值系數(shù)各年股權(quán)現(xiàn)金流量現(xiàn)值預(yù)測期現(xiàn)金流量現(xiàn)值后續(xù)期現(xiàn)值股權(quán)價(jià)值每股價(jià)值年分（年末）200620072008股權(quán)現(xiàn)金流量股權(quán)成本現(xiàn)值年分（年末）200620072008經(jīng)濟(jì)利潤折現(xiàn)系數(shù)（10%）預(yù)測期經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值后續(xù)期經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值期初投資資本債務(wù)價(jià)值股權(quán)價(jià)值年分（年末）200620072008經(jīng)濟(jì)利潤折現(xiàn)系數(shù)（10%價(jià)值評估的經(jīng)濟(jì)利潤法一、經(jīng)濟(jì)利潤模型的原理1．經(jīng)濟(jì)收入經(jīng)濟(jì)收入是指期末和期初同樣富有的前提下，一定期間的最大花費(fèi)。這里的收入是按財(cái)產(chǎn)法計(jì)量的。如果沒有任何花費(fèi)，則：經(jīng)濟(jì)收入=期末財(cái)產(chǎn)市值-期初財(cái)產(chǎn)市值2.經(jīng)濟(jì)成本經(jīng)濟(jì)成本不僅包括會計(jì)上實(shí)際支付的成本，而且還包括機(jī)會成本。3.經(jīng)濟(jì)利潤簡單方法：是用息前稅后營業(yè)利潤減去企業(yè)的全部資本費(fèi)用。經(jīng)濟(jì)利潤=稅后經(jīng)營利潤-全部資本費(fèi)用或：=期初投資資本×（期初投資資本回報(bào)率-加權(quán)平均資本成本）經(jīng)濟(jì)利潤與會計(jì)利潤的區(qū)別是它扣除了全部資本的費(fèi)用，而會計(jì)利潤僅僅扣除了債務(wù)利息。價(jià)值評估的經(jīng)濟(jì)利潤法一、經(jīng)濟(jì)利潤模型的原理A企業(yè)的期初投資資本為1000萬元，期初投資資本回報(bào)率（稅后經(jīng)營利潤/投資資本）為10%，加權(quán)平均資本成本為9%，則該企業(yè)的經(jīng)濟(jì)利潤為10萬元。經(jīng)濟(jì)利潤=稅后經(jīng)營利潤-全部資本費(fèi)用=1000×10%-（1000×9%）=10（萬元）A企業(yè)的期初投資資本為1000萬元，期初投資資本回報(bào)率（稅后二、價(jià)值評估的經(jīng)濟(jì)利潤模型1.計(jì)算公式企業(yè)實(shí)體價(jià)值=期初投資資本+預(yù)計(jì)未來各年的經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值B企業(yè)年初投資資本1000萬元，預(yù)計(jì)今后每年可取得稅后經(jīng)營利潤100萬元，每年凈投資為零，資本成本為8%，則：每年經(jīng)濟(jì)利潤=100-1000×8%=20（萬元）經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值=20/8%=250（萬元）企業(yè)價(jià)值=1000+250=1250（萬元）如果用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法，可以得出同樣的結(jié)果：實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值=100/8%=1250（萬元）二、價(jià)值評估的經(jīng)濟(jì)利潤模型1.計(jì)算公式2.經(jīng)濟(jì)利潤模型與現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的比較經(jīng)濟(jì)利潤之所以受到重視，關(guān)鍵是它把投資決策必需的現(xiàn)金流量法與業(yè)績考核必需的權(quán)責(zé)發(fā)生制統(tǒng)一起來了。2.經(jīng)濟(jì)利潤模型與現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的比較B公司是一家企業(yè)集團(tuán)公司下設(shè)的子公司，集團(tuán)公司為了改善業(yè)績評價(jià)方法，決定從2006年開始使用經(jīng)濟(jì)利潤指標(biāo)評價(jià)子公司業(yè)績。集團(tuán)公司給B公司下達(dá)的2006年至2008年的目標(biāo)經(jīng)濟(jì)利潤是每年188萬元。B公司測算的未來3年主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)如下表所示（單位：萬元）。B公司是一家企業(yè)集團(tuán)公司下設(shè)的子公司，集團(tuán)公司為了改善業(yè)績評年份2005年2006年2007年2008年銷售增長率

20%10%8%主營業(yè)務(wù)收入1460.001752.001927.002081.16減：主營業(yè)務(wù)成本745.00894.00983.001061.64主營業(yè)務(wù)利潤715.00858.00944.001019.52減：營業(yè)和管理費(fèi)用219.00262.00289.00312.12財(cái)務(wù)費(fèi)用68.0082.0090.0097.20利潤總額428.00514.00565.00610.20減：所得稅128.40154.20169.50183.06凈利潤299.60359.80395.50427.14期末短期借款260.00312.00343.16370.62期末長期借款881.001057.001162.001254.96期末負(fù)債合計(jì)1141.001369.001505.161625.58期末股東權(quán)益1131.001357.001492.701612.12期末負(fù)債和股東權(quán)益2272.002726.002997.863237.70年份2005年2006年2007年2008年銷售增長率20該公司其他業(yè)務(wù)收入、投資收益和營業(yè)外收支很少，在預(yù)測時(shí)忽略不計(jì)。所得稅率30%，加權(quán)平均資本成本為10%。公司從2008年開始進(jìn)入穩(wěn)定增長狀態(tài)，預(yù)計(jì)以后年度的永續(xù)增長率為8%。要求：（1）計(jì)算該公司2006年至2008年的年度經(jīng)濟(jì)利潤（2）請問該公司哪一年不能完成目標(biāo)經(jīng)濟(jì)利潤？該年的投資資本回報(bào)率提高到多少才能完成目標(biāo)經(jīng)濟(jì)利潤？（3）該公司目前的股票市值為9000萬元，請問公司價(jià)值是否被低估（計(jì)算時(shí)折現(xiàn)系數(shù)保留小數(shù)點(diǎn)后4位，計(jì)算結(jié)果以萬元為單位，取整數(shù)）？該公司其他業(yè)務(wù)收入、投資收益和營業(yè)外收支很少，在預(yù)測時(shí)忽略不1）計(jì)算該公司2006年至2008年的年度經(jīng)濟(jì)利潤?！敬鸢浮?6年經(jīng)濟(jì)利潤=[359.8+82×（1－30%）]－2272×10%=190（萬元）07年經(jīng)濟(jì)利潤=[395.5+90×（1－30%）]－2726×10%=185.9（萬元）08年經(jīng)濟(jì)利潤=[427.14+97.2×（1－30%）]－2997.86×10%=195.394（萬元）1）計(jì)算該公司2006年至2008年的年度經(jīng)濟(jì)利潤。（2）請問該公司哪一年不能完成目標(biāo)經(jīng)濟(jì)利潤？該年的投資資本回報(bào)率提高到多少才能完成目標(biāo)經(jīng)濟(jì)利潤？【答案】2007年不能完成目標(biāo)經(jīng)濟(jì)利潤。188=2726×（投資資本回報(bào)率－10%）投資資本回報(bào)率=16.90%（2）請問該公司哪一年不能完成目標(biāo)經(jīng)濟(jì)利潤？該年的投資資本回（3）該公司目前的股票市值為9000萬元，請問公司價(jià)值是否被低估（計(jì)算時(shí)折現(xiàn)系數(shù)保留小數(shù)點(diǎn)后4位，計(jì)算結(jié)果以萬元為單位，取整數(shù)）？（3）該公司目前的股票市值為9000萬元，請問公司價(jià)值是否被經(jīng)濟(jì)利潤

190.00185.90195.39折現(xiàn)系數(shù)（10%）

0.90910.82640.7513預(yù)測期經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值473.17172.73153.64146.80后續(xù)期增長率

8%+后續(xù)期價(jià)值7927

10551.06+期初投資資本2272

=公司實(shí)體價(jià)值10672

－債務(wù)價(jià)值1141

=股權(quán)價(jià)值9531

經(jīng)濟(jì)利潤190.00185.90195.39折現(xiàn)系數(shù)（10價(jià)值評估的相對價(jià)值法基本原理這種方法是利用類似企業(yè)的市場定價(jià)來確定目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的一種評估方法。相對于可比企業(yè)來說的，以可比企業(yè)價(jià)值為基準(zhǔn)，是一種相對價(jià)值，而非目標(biāo)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。其基本做法是：首先，尋找一個(gè)影響企業(yè)價(jià)值的關(guān)鍵變量；其次，確定一組可以比較的類似企業(yè)，計(jì)算可比企業(yè)的市價(jià)/關(guān)鍵變量的平均值；然后，根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的關(guān)鍵變量乘以得到的平均值，計(jì)算目標(biāo)企業(yè)的評估價(jià)值。價(jià)值評估的相對價(jià)值法基本原理相對價(jià)值模型分為兩大類，一類是以股權(quán)市價(jià)為基礎(chǔ)的模型，包括股權(quán)市價(jià)/凈利、股權(quán)市價(jià)/凈資產(chǎn)、股權(quán)市價(jià)/銷售額等比率模型。另一類是以企業(yè)實(shí)體價(jià)值為基礎(chǔ)的模型，包括實(shí)體價(jià)值/息前稅后營業(yè)利潤、實(shí)體價(jià)值/實(shí)體現(xiàn)金流量、實(shí)體價(jià)值/投資資本、實(shí)體價(jià)值/銷售額等比率模型。相對價(jià)值模型分為兩大類，一類是以股權(quán)市價(jià)為基礎(chǔ)的模型，包括股購并的價(jià)值評估A公司今年的每股收益是1元，分配股利0.3元/股，該公司利潤和股利的增長率都是5%，

?值為1.1。政府債券利率為3.5%，股票市場的風(fēng)險(xiǎn)附加率為5%。問該公司的內(nèi)在市盈率是（

）。A.9.76B.7.5C.6.67D.8.46【答案】B【解析】股利支付率=0.3/1=30%增長率=5%股權(quán)資本成本=3.5%+1.1×5%=9%內(nèi)在市盈率=股利支付率/（股權(quán)成本-增長率）=30%/（9%-5%）=7.5A公司今年的每股收益是1元，分配股利0.3元/股，該公司利潤2.尋找可比企業(yè)的驅(qū)動因素市盈率的驅(qū)動因素是企業(yè)的增長潛力、股利支付率和風(fēng)險(xiǎn)（股權(quán)資本成本）。這三個(gè)因素類似的企業(yè)，才會具有類似的市盈率。在影響市盈率的一個(gè)因素中，關(guān)鍵是增長潛力?！纠}1】運(yùn)用市盈率模型進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評估時(shí)，目標(biāo)企業(yè)股權(quán)價(jià)值可以用每股凈利乘以行業(yè)平均市盈率計(jì)算。（）（2005年）【答案】×【解析】運(yùn)用市盈率模型進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評估時(shí)，目標(biāo)企業(yè)股權(quán)價(jià)值可以用每股凈利乘以可比企業(yè)的平均市盈率計(jì)算。2.尋找可比企業(yè)的驅(qū)動因素市盈率模型的優(yōu)點(diǎn)：首先，計(jì)算市盈率的數(shù)據(jù)容易取得，并且計(jì)算簡單；其次，市盈率把價(jià)格和收益聯(lián)系起來，直觀地反映投入和產(chǎn)出的關(guān)系；再次，市盈率涵蓋了風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率、增長率、股利支付率的影響，具有很高的綜合性。市盈率模型的局限性：如果收入是負(fù)值，市盈率就失去了意義。再有，市盈率除了受企業(yè)本身基本面的影響以外，還受到整個(gè)經(jīng)濟(jì)景氣程度的影響。在整個(gè)經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)市盈率上長，整個(gè)經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)市盈率下降。如果目標(biāo)企業(yè)的β值為1，則評估價(jià)值正確反映了對未來的預(yù)期。如果企業(yè)的β值顯著大于1，經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)評估價(jià)值被夸大，經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)評估價(jià)值被縮小。如果β值明顯小于1，經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)評估價(jià)值偏低，經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)評估價(jià)值偏高。如果是一個(gè)周期性的企業(yè)，則企業(yè)價(jià)值可能被歪曲。市盈率模型最適合連續(xù)盈利，并且

值接近于1的企業(yè)。市盈率模型的優(yōu)點(diǎn)：首先，計(jì)算市盈率的數(shù)據(jù)容易取得，并且計(jì)算簡模型的修正有兩種修正方法（1）修正平均市盈率法修正市盈率=實(shí)際市盈率/（預(yù)期增長率×100）修正平均市盈率=可比企業(yè)平均市盈率/（可比企業(yè)平均預(yù)期增長率×100）目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值=修正平均市盈率×目標(biāo)企業(yè)增長率×100×目標(biāo)企業(yè)每股凈利（2）采用股價(jià)平均法模型的修正C公司的每股收益是1元，其預(yù)期增長率是12%。為了評估該公司股票是否被低估，收集了以下3個(gè)可比公司的有關(guān)數(shù)據(jù)：可比公司當(dāng)前市盈率預(yù)期增長率D公司85%E公司2510%F公司2718%要求：（1）采用修正平均市盈率法，對C公司股價(jià)進(jìn)行評估。（2）采用股價(jià)平均法，對C公司股價(jià)進(jìn)行評估。

C公司的每股收益是1元，其預(yù)期增長率是12%。為了評估該公司（1）修正平均市盈率法平均市盈率=（8+25+27）÷3=20平均預(yù)期增長率=（5%+10%+18%）÷3=11%修正平均市盈率=可比企業(yè)平均市盈率÷（平均預(yù)期增長率×100）=20÷11=1.82C公司每股價(jià)值=修正平均市盈率×目標(biāo)企業(yè)預(yù)期增長率×100×目標(biāo)企業(yè)每股凈收益=1.82×12%×100×1=21.84（元）（或21.82元）（2）股價(jià)平均法根據(jù)D公司修正市盈率計(jì)算C股價(jià)=可比企業(yè)修正市盈率×目標(biāo)企業(yè)預(yù)期增長率×100×目標(biāo)企業(yè)每股收益=8÷5×12%×100×1=19.20（元）根據(jù)E公司修正市盈率計(jì)算C股價(jià)=25÷10×12%×100×1=30（元）根據(jù)F公司修正市盈率計(jì)算C股價(jià)=27÷18×12%×100×1=18（元）平均股價(jià)=（19.2+30+18）÷3=22.4（元）（1）修正平均市盈率法（二）市價(jià)/凈資產(chǎn)比率模型（市凈率模型）

股權(quán)價(jià)值=可比企業(yè)平均市凈率×目標(biāo)企業(yè)凈資產(chǎn)市凈率估價(jià)模型的優(yōu)點(diǎn)：首先，凈利為負(fù)值的企業(yè)不能用市盈率估價(jià)，而市凈率極少為負(fù)值，可用于大多數(shù)企業(yè)；其次，凈資產(chǎn)賬面價(jià)值的數(shù)據(jù)容易取得，并且容易理解；再次，凈資產(chǎn)賬面價(jià)值比凈利穩(wěn)定，也不像利潤那樣經(jīng)常被人為操縱；最后，如果會計(jì)標(biāo)準(zhǔn)合理并且各企業(yè)會計(jì)政策一致，市凈率的變化可以反映企業(yè)價(jià)值的變化。市凈率的局限性：首先，賬面價(jià)值受會計(jì)政策選擇的影響，如果各企業(yè)執(zhí)行不同的會計(jì)標(biāo)準(zhǔn)或會計(jì)政策，市凈率會失去可比性；其次，固定資產(chǎn)很少的服務(wù)性企業(yè)和高科技企業(yè)，凈資產(chǎn)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系不大，其市凈率比較沒有實(shí)際意義；最后，少數(shù)企業(yè)的凈資產(chǎn)是負(fù)值，市凈率沒有意義，無法用于比較。模型適用范圍：市凈率法主要適用于需要擁有大量資產(chǎn)、凈資產(chǎn)為正值的企業(yè)。（二）市價(jià)/凈資產(chǎn)比率模型（市凈率模型）

股權(quán)價(jià)值=可比企業(yè)該公式表明，驅(qū)動市凈率的因素有權(quán)益報(bào)酬率、股利支付率、增長率和風(fēng)險(xiǎn)。其中權(quán)益報(bào)酬率是關(guān)鍵因素。該公式表明，驅(qū)動市凈率的因素有權(quán)益報(bào)酬率、股利支付率、增長率購并的價(jià)值評估【例題3】A公司今年的每股凈利是1元，每股股利0.3元/股，每股凈資產(chǎn)為10元，該公司凈利潤、股利和凈資產(chǎn)的增長率都是5%，β值為1.1。政府債券利率為3.5%，股票市場的風(fēng)險(xiǎn)附加率為5%。問該公司的內(nèi)在市凈率是（）。A.0.98

B.0.75

C.0.67

D.0.85【例題3】A公司今年的每股凈利是1元，每股股利0.3元/股，【答案】B【解析】股權(quán)成本=3.5%+1.1×５％=9%內(nèi)在市凈率=0.75【答案】B市價(jià)/收入比率模型（收入乘數(shù)模型）目標(biāo)企業(yè)股權(quán)價(jià)值=可比企業(yè)平均收入乘數(shù)×目標(biāo)企業(yè)銷售收入收入乘數(shù)估價(jià)模型的優(yōu)點(diǎn)：首先，它不會出現(xiàn)負(fù)值，對于虧損企業(yè)和資不抵債的企業(yè)，也可以計(jì)算出一個(gè)有意義的價(jià)值乘數(shù)；其次，它比較穩(wěn)定、可靠，不容易被操縱；最后，收入乘數(shù)對價(jià)格政策和企業(yè)戰(zhàn)略變化敏感，可以反映這種變化的后果。收入乘數(shù)估價(jià)模型的局限性：不能反映成本的變化，而成本是影響企業(yè)現(xiàn)金流量和價(jià)值的重要因素之一。模型適用范圍：主要適用于銷售成本率較低的服務(wù)類企業(yè)，或者銷售成本率趨同的傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)。市價(jià)/收入比率模型（收入乘數(shù)模型）目標(biāo)企業(yè)股權(quán)價(jià)值=可比企業(yè)購并的價(jià)值評估購并的價(jià)值評估根據(jù)上述公工可以看出，收入乘數(shù)的驅(qū)動因素是銷售凈利率、股利支付率、增長率、股權(quán)成本，其中關(guān)鍵因素是銷售凈利率根據(jù)上述公工可以看出，收入乘數(shù)的驅(qū)動因素是銷售凈利率、股利支某石油公司1992年每股銷售收入為83.06美元，每股凈利潤3.82美元。公司采用固定股利支付率政策，股利支付率為74%。預(yù)期利潤和股利的長期增長率為6%。該公司的β值為0.75，該時(shí)期的無風(fēng)險(xiǎn)利率為7%，市場平均報(bào)酬為12.5%。凈利潤率=3.82÷83.06=4.6%股權(quán)資本成本=7%+0.75×（12.5%-7%）=11.125%收入乘數(shù)==0.704按收入乘數(shù)估價(jià)=83.06×0.704=58.47（美元）某石油公司1992年每股銷售收入為83.06美元，每股凈利潤購并的價(jià)值評估購并的價(jià)值評估現(xiàn)金流量折現(xiàn)法現(xiàn)金流量折現(xiàn)法購并的價(jià)值評估購并的價(jià)值評估購并的價(jià)值評估購并的價(jià)值評估購并的價(jià)值評估現(xiàn)金流量的確定

1.預(yù)測方法：未來現(xiàn)金流量的數(shù)據(jù)需要通過財(cái)務(wù)預(yù)測取得。財(cái)務(wù)預(yù)測可以分為單項(xiàng)預(yù)測和全面預(yù)測。單項(xiàng)預(yù)測的主要缺點(diǎn)是容易忽視財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)之間的聯(lián)系，不利于發(fā)現(xiàn)預(yù)測假設(shè)的不合理之處。全面預(yù)測是指編制成套的預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表，通過預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表獲取需要的預(yù)測數(shù)據(jù)。由于計(jì)算機(jī)的普遍應(yīng)用，人們越來越多的使用全面預(yù)測。本書采用的就是全面預(yù)測?，F(xiàn)金流量的確定

1.預(yù)測方法：2.預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表的編制

2.預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表的編制

購并的價(jià)值評估購并的價(jià)值評估年份基期2001年預(yù)測假設(shè)

銷售增長率12%12%銷售成本率72.8%72.8%銷售、管理費(fèi)用/銷售收入8%8%折舊與攤銷/銷售收入6%6%短期債務(wù)利率6%6%長期債務(wù)利率7%7%平均所得稅率30%30%利潤表項(xiàng)目

經(jīng)營利潤：

一、銷售收入400448減：銷售成本291.2326.14銷售和管理費(fèi)用3235.84折舊與攤銷2426.88二、稅前經(jīng)營利潤52.859.14減：經(jīng)營利潤所得稅15.8417.74三、經(jīng)營利潤36.9641.40金融損益

四、短期借款利息3.844.30加：長期借款利息2.242.51五、利息費(fèi)用合計(jì)6.086.81減：利息費(fèi)用抵稅1.822.04六、稅后利息費(fèi)用4.264.77七、稅后利潤合計(jì)32.736.63加：年初未分配利潤2024八、可供分配的利潤52.760.63減：應(yīng)付普通股股利28.79.75九、未分配利潤2450.88年份基期2001年預(yù)測假設(shè)銷售增長率12%12%銷售成本年份基期2001年預(yù)測假設(shè)

銷售收入400448經(jīng)營現(xiàn)金/銷售收入1%1%經(jīng)營流動資產(chǎn)39%39%經(jīng)營流動負(fù)債10%10%經(jīng)營長期資產(chǎn)/銷售收入50%50%短期借款/凈資本20%20%長期借款/凈資本10%10%項(xiàng)目

經(jīng)營資產(chǎn)：

經(jīng)營現(xiàn)金44.48經(jīng)營流動資產(chǎn)156174.72減：經(jīng)營流動負(fù)債4044.8=經(jīng)營營運(yùn)資本120134.4經(jīng)營長期資產(chǎn)200224減：經(jīng)營長期負(fù)債00=凈經(jīng)營長期資產(chǎn)200224凈經(jīng)營資產(chǎn)合計(jì)320358.4金融負(fù)債

短期借款6471.68長期借款3235.84金融負(fù)債合計(jì)96107.52股本200200年初未分配利潤2024本年利潤32.736.63本年股利28.79.75年末未分配利潤2450.88股東權(quán)益合計(jì)224250.88凈負(fù)債及股東權(quán)益320358.4年份基期2001年預(yù)測假設(shè)銷售收入400448經(jīng)營現(xiàn)金/年份基期2001年2002年2003年2004年2005年2006年稅后經(jīng)營利潤36.9641.4045.5349.1852.1354.7357.47加：折舊與攤銷24.00026.8829.5731.9333.8535.5437.32=經(jīng)營現(xiàn)金毛流量60.9668.2875.1081.1185.9890.2894.79減：經(jīng)營營運(yùn)資本增加

14.4（134.4-120）13.4411.839.588.468.89=經(jīng)營現(xiàn)金凈流量

53.8861.6669.2876.4081.8185.90減：凈經(jīng)營長期資產(chǎn)增加

24（224-200）22.4019.7115.9714.1014.81折舊與攤銷

26.8829.5731.9333.8535.5437.32=實(shí)體現(xiàn)金流量

3.009.6917.6426.5832.1733.78融資流動

稅后利息費(fèi)用

4.775.245.666.006.306.62-短期借款增加7.687.176.315.114.514.74-長期借款增加3.843.583.152.552.262.37+金融資產(chǎn)增加=債務(wù)融資凈流量

-6.75-5.51-3.80-1.66-0.47-0.49股利分配

9.7515.2021.4428.2432.6434.27-股權(quán)資本發(fā)行

0.000.000.000.000.000.00=股權(quán)融資流量

9.7515.2021.4428.2432.6434.27融資流量合計(jì)

3.009.6917.6426.5832.1733.78年份基期2001年2002年2003年2004年2005年2實(shí)體現(xiàn)金流量＝稅后經(jīng)營利潤－本期凈投資＝41.40-38.40=338.40=14.40+50.88-26.88=經(jīng)營營運(yùn)資本的增加+資本支出-折舊與攤銷=358.4-320=期末凈經(jīng)營資產(chǎn)-期初凈經(jīng)營負(fù)債實(shí)體現(xiàn)金流量＝稅后經(jīng)營利潤－本期凈投資購并的價(jià)值評估關(guān)鍵變量的確定

經(jīng)營營運(yùn)資本=經(jīng)營現(xiàn)金＋經(jīng)營流動資產(chǎn)-經(jīng)營流動負(fù)債

經(jīng)營營運(yùn)資本增加=本年經(jīng)營營運(yùn)資本

-上年經(jīng)營營運(yùn)資本

資本支出=購置各種長期經(jīng)營資產(chǎn)的支出-無息經(jīng)營長期負(fù)債增加

=長期經(jīng)營資產(chǎn)凈值變動+折舊攤銷-無息經(jīng)營長期負(fù)債增加關(guān)鍵變量的確定

經(jīng)營營運(yùn)資本=經(jīng)營現(xiàn)金＋經(jīng)營流動資產(chǎn)-經(jīng)購并的價(jià)值評估二、融資現(xiàn)金流量法（實(shí)體現(xiàn)金流量）實(shí)體現(xiàn)金流量=股權(quán)現(xiàn)金流量+債務(wù)現(xiàn)金流量

其中：若公司不保留多余現(xiàn)金（1）股權(quán)現(xiàn)金流量=股利-股票發(fā)行（或+股票回購）（2）債務(wù)現(xiàn)金流量=稅后利息+償還債務(wù)本金—新借債務(wù)本金=稅后利息-凈債務(wù)增加（或+凈債務(wù)凈減少）二、融資現(xiàn)金流量法（實(shí)體現(xiàn)金流量）實(shí)體現(xiàn)金流量=股權(quán)現(xiàn)金流量三、凈投資扣除法（實(shí)體現(xiàn)金流量）

（1）基本公式：企業(yè)實(shí)體流量=稅后經(jīng)營利潤-凈投資

（2）基本概念

本期總投資=經(jīng)營營運(yùn)資本增加+資本支出

本期凈投資=本期總投資-折舊與攤銷三、凈投資扣除法（實(shí)體現(xiàn)金流量）

（1）基本公式：企業(yè)實(shí)公式：實(shí)體現(xiàn)金流量=經(jīng)營現(xiàn)金凈流量-資本支出；公式：實(shí)體現(xiàn)金流量=稅后經(jīng)營利潤-本期凈投資。這兩個(gè)公式分別從什么角度計(jì)算的?

答：這兩個(gè)公式的角度是一樣的,可以推導(dǎo):

實(shí)體現(xiàn)金流量=經(jīng)營現(xiàn)金凈流量-資本支出

=經(jīng)營現(xiàn)金毛流量-經(jīng)營營運(yùn)資本增加-資本支出

=稅后經(jīng)營利潤+折舊與攤銷-經(jīng)營營運(yùn)資本增加-資本支出

=稅后經(jīng)營利潤-(經(jīng)營營運(yùn)資本增加+資本支出-折舊與攤銷)

=稅后經(jīng)營利潤-本期凈投資公式：實(shí)體現(xiàn)金流量=經(jīng)營現(xiàn)金凈流量-資本支出；購并的價(jià)值評估股權(quán)現(xiàn)金流量的確定1.方法一：剩余現(xiàn)金流量法（從現(xiàn)金流量形成角度來確定）股權(quán)現(xiàn)金流量=企業(yè)實(shí)體現(xiàn)金流量-債務(wù)現(xiàn)金流量=企業(yè)實(shí)體現(xiàn)金流量-稅后利息費(fèi)用+有息債務(wù)凈增加（或-有息債務(wù)的減少）=3-4.77+7.68+3.84=9.75輔助講解：股權(quán)現(xiàn)金流量是從股東的角度計(jì)算的。從股東角度看企業(yè)的凈投資和支付給債權(quán)人的稅后利息費(fèi)用都是現(xiàn)金流出，而債務(wù)凈增加表示又從債權(quán)人手中借入一筆資金，所以債務(wù)凈增加是現(xiàn)金流入。這個(gè)公式可以理解為：企業(yè)實(shí)體現(xiàn)金流量扣除支付給債權(quán)人的稅后利息，再加上債權(quán)人新提供的資金，就是股權(quán)現(xiàn)金流量。例：2001年的股權(quán)現(xiàn)金流量=實(shí)體現(xiàn)金流量-債務(wù)融資凈流量=3-(---6.75)=9.752.方法二：融資現(xiàn)金流量法若不保留多余現(xiàn)金：股權(quán)現(xiàn)金流量=股利-股票發(fā)行(或+股票回購)例：2001年的股權(quán)現(xiàn)金流量=股利-股票發(fā)行(或+股票回購)=9.75-0=9.753.方法三：凈投資扣除法（P277）股權(quán)現(xiàn)金流量=稅后利潤-（凈投資-有息債務(wù)凈增加）=36.63-（38.40-11.52）=9.75稅后利潤減去股東負(fù)擔(dān)的凈投資，剩余的部分成為股權(quán)現(xiàn)金流量。若滿足資本結(jié)構(gòu)恒定假設(shè)：股權(quán)現(xiàn)金流量=稅后利潤-(1-負(fù)債率)×凈投資股權(quán)現(xiàn)金流量的確定1.若企業(yè)保持目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債率為40%，預(yù)計(jì)的凈利潤為200萬元，預(yù)計(jì)未來年度需增加的經(jīng)營營運(yùn)資本為50萬元，需要增加的資本支出為100萬元，折舊攤銷為40萬元，則未來的股權(quán)現(xiàn)金流量為（

）萬元。A.127B.110C.50D.1341.若企業(yè)保持目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債率為40%，預(yù)計(jì)的凈利潤為【答案】D【解析】由于凈投資=總投資-折舊與攤銷=50+100-40=110(萬元)股權(quán)現(xiàn)金流量=稅后利潤-凈投資×(1-負(fù)債率)=200-110×(1-40%)=134(萬元)【答案】D.某公司2006年稅前經(jīng)營利潤為1000萬元,所得稅率為40%,折舊與攤銷為100萬元,經(jīng)營現(xiàn)金增加50萬元，經(jīng)營流動資產(chǎn)增加250萬元,經(jīng)營流動負(fù)債增加120萬元,有息流動負(fù)債增加70萬元,長期資產(chǎn)凈值增加400萬元,無息長期債務(wù)增加200萬元,有息長期債務(wù)增加230萬元,利息費(fèi)用30萬元。假設(shè)公司不保留額外金融資產(chǎn)，則下列說法正確的有（

）。A.2006年經(jīng)營現(xiàn)金毛流量為700萬元

B.2006年經(jīng)營現(xiàn)金凈流量為520萬元

C.實(shí)體現(xiàn)金流量為220萬元

D.股權(quán)現(xiàn)金流量為502萬元.某公司2006年稅前經(jīng)營利潤為1000萬元,所得稅率為40【答案】ABCD【解析】經(jīng)營現(xiàn)金毛流量=稅后經(jīng)營利潤+折舊與攤銷=1000(1-40%)+100=700(萬元)經(jīng)營現(xiàn)金凈流量=經(jīng)營現(xiàn)金毛流量-經(jīng)營營運(yùn)資本增加=經(jīng)營現(xiàn)金毛流量-(經(jīng)營現(xiàn)金增加＋經(jīng)營流動資產(chǎn)增加-經(jīng)營流動負(fù)債增加)=700-(50＋250-120)=520(萬元)實(shí)體現(xiàn)金流量=經(jīng)營現(xiàn)金凈流量-資本支出=經(jīng)營現(xiàn)金凈流量-(長期資產(chǎn)凈值增加+折舊攤銷-無息長期債務(wù)增加)=520-(400+100-200)=220(萬元)股權(quán)現(xiàn)金流量=實(shí)體現(xiàn)金流量-稅后利息+凈債務(wù)凈增加=220-30×(1-40%)+(70+230)=502(萬元)【答案】ABCD后續(xù)期現(xiàn)金流量增長率的估計(jì)

在穩(wěn)定狀態(tài)下，實(shí)體現(xiàn)金流量、股權(quán)現(xiàn)金流量、債務(wù)人現(xiàn)金流的增長率和銷售收入的增長率相同，因此可以根據(jù)銷售增長率估計(jì)現(xiàn)金流量增長率。后續(xù)期現(xiàn)金流量增長率的估計(jì)

在穩(wěn)定狀態(tài)下，實(shí)體現(xiàn)金流量、股權(quán)銷售增長率的估計(jì)：根據(jù)競爭均衡理論，后續(xù)期的銷售增長率大體上等于宏觀經(jīng)濟(jì)的名義增長率。如果不考慮通貨膨脹因素，宏觀經(jīng)濟(jì)的增長率大多在2%～6%之間。銷售增長率的估計(jì)：根據(jù)競爭均衡理論，后續(xù)期的銷售增長率大體上（一）股權(quán)現(xiàn)金流量模型

1.永續(xù)增長模型股權(quán)價(jià)值=下期股權(quán)現(xiàn)金流量/（股權(quán)資本成本－永續(xù)增長率）類似于公式：V=D1/（RS-g）永續(xù)增長模型的使用條件：企業(yè)必須處于永續(xù)狀態(tài)。所謂永續(xù)狀態(tài)是指企業(yè)有永續(xù)的增長率和投資資本回報(bào)率。（一）股權(quán)現(xiàn)金流量模型

1.永續(xù)增長模型2.兩階段增長模型

股權(quán)價(jià)值=預(yù)測期股權(quán)現(xiàn)金流量現(xiàn)值+后續(xù)期價(jià)值的現(xiàn)值兩階段增長模型的使用條件：兩階段增長模型適用于增長呈現(xiàn)兩個(gè)階段的企業(yè)。2.兩階段增長模型

股權(quán)價(jià)值=預(yù)測期股權(quán)現(xiàn)金流量現(xiàn)值+后續(xù)期購并的價(jià)值評估實(shí)體現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用

1.永續(xù)增長模型實(shí)體價(jià)值=下期實(shí)體現(xiàn)金流量/（加權(quán)平均資本成本-永續(xù)增長率）2.兩階段模型實(shí)體價(jià)值=預(yù)測期實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值+后續(xù)期價(jià)值的現(xiàn)值3.三階段模型實(shí)體價(jià)值=高增長階段實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值+轉(zhuǎn)換階段實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值+永續(xù)增長階段實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值實(shí)體現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用

1.永續(xù)增長模型購并的價(jià)值評估插入1個(gè)例題（291頁）插入1個(gè)例題（291頁）請你對H公司的股權(quán)價(jià)值進(jìn)行評估。有關(guān)資料如下：（1）以2006年為預(yù)測基期，該年經(jīng)修正的利潤表和資產(chǎn)負(fù)債表如下（單位：萬元)請你對H公司的股權(quán)價(jià)值進(jìn)行評估。有關(guān)資料如下：年份2006利潤表項(xiàng)目（年度）:營業(yè)收入10000稅后經(jīng)營利潤1500減：稅后利息費(fèi)用275稅后凈利潤1225減：應(yīng)付股利725本期利潤留存500加：年初未分配利潤4000年末未分配利潤4500資產(chǎn)負(fù)債表項(xiàng)目（年末）：經(jīng)營營運(yùn)資本凈額1000經(jīng)營固定資產(chǎn)凈額10000凈經(jīng)營資產(chǎn)總計(jì)11000凈金融負(fù)債5500股本1000年末未分配利潤4500股東權(quán)益合計(jì)5500凈金融負(fù)債及股東權(quán)益總計(jì)11000年份2006利潤表項(xiàng)目（年度）:營業(yè)收入10000稅后經(jīng)營利（2）以2007年和2008年為詳細(xì)預(yù)測期，

2007年的預(yù)計(jì)銷售增長率為10%，2008年的預(yù)計(jì)銷售增長率為5%，以后各年的預(yù)計(jì)銷售增長率穩(wěn)定在5%的水平。（3）假設(shè)H公司未來的“稅后經(jīng)營利潤/營業(yè)收入”、“經(jīng)營營運(yùn)資本凈額/營業(yè)收入”、“經(jīng)營固定資產(chǎn)凈額/營業(yè)收入”可以維持預(yù)測基期的水平。（4）假設(shè)H公司未來將維持基期的資本結(jié)構(gòu)（凈金融負(fù)債/凈經(jīng)營資產(chǎn)），并持續(xù)采用剩余股利政策。公司資金不足時(shí)，優(yōu)先選擇有息負(fù)債籌資；當(dāng)進(jìn)一步增加負(fù)債會超過目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)限制時(shí)，將選擇增發(fā)股份籌資。（5）假設(shè)H公司未來的“凈金融負(fù)債平均利息率（稅后）”為5%，各年的“利息費(fèi)用”按年初“凈金融負(fù)債”的數(shù)額預(yù)計(jì)。（6）假設(shè)H公司未來的加權(quán)平均資本成本為10%，股權(quán)資本成本為12%。（2）以2007年和2008年為詳細(xì)預(yù)測期，2007年的預(yù)要求：（1）編制價(jià)值評估所需的預(yù)計(jì)利潤表和資產(chǎn)負(fù)債表。（2）計(jì)算2007年和2008年的“實(shí)體現(xiàn)金流量”、“股權(quán)現(xiàn)金流量”和“經(jīng)濟(jì)利潤”。（3）編制實(shí)體現(xiàn)金流量法、股權(quán)現(xiàn)金流量法和經(jīng)濟(jì)利潤法的股權(quán)價(jià)值評估表。要求：年份2006利潤表項(xiàng)目（年度）:

營業(yè)收入稅后經(jīng)營利潤減：稅后利息費(fèi)用稅后凈利潤減：應(yīng)付股利本期利潤留存加：年初未分配利潤年末未分配利潤資產(chǎn)負(fù)債表項(xiàng)目（年末）：經(jīng)營營運(yùn)資本凈額經(jīng)營固定資產(chǎn)凈額凈經(jīng)營資產(chǎn)總計(jì)凈金融負(fù)債股本年末未分配利潤股東權(quán)益合計(jì)凈金融負(fù)債及股東權(quán)益總計(jì)年份2006利潤表項(xiàng)目（年度）:營業(yè)收入稅后經(jīng)營利潤減：稅年份（年末）200620072008實(shí)體現(xiàn)金流量資本成本折現(xiàn)系數(shù)預(yù)測期現(xiàn)值后續(xù)期現(xiàn)值實(shí)體價(jià)值合計(jì)債務(wù)價(jià)值股權(quán)價(jià)值股數(shù)每股價(jià)值年份（年末）200620072008實(shí)體現(xiàn)金流量資本成本折現(xiàn)年分（年末）200620072008股權(quán)現(xiàn)金流量股權(quán)成本現(xiàn)值系數(shù)各年股權(quán)現(xiàn)金流量現(xiàn)值預(yù)測期現(xiàn)金流量現(xiàn)值后續(xù)期現(xiàn)值股權(quán)價(jià)值每股價(jià)值年分（年末）200620072008股權(quán)現(xiàn)金流量股權(quán)成本現(xiàn)值年分（年末）200620072008經(jīng)濟(jì)利潤折現(xiàn)系數(shù)（10%）預(yù)測期經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值后續(xù)期經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值期初投資資本債務(wù)價(jià)值股權(quán)價(jià)值年分（年末）200620072008經(jīng)濟(jì)利潤折現(xiàn)系數(shù)（10%價(jià)值評估的經(jīng)濟(jì)利潤法一、經(jīng)濟(jì)利潤模型的原理1．經(jīng)濟(jì)收入經(jīng)濟(jì)收入是指期末和期初同樣富有的前提下，一定期間的最大花費(fèi)。這里的收入是按財(cái)產(chǎn)法計(jì)量的。如果沒有任何花費(fèi)，則：經(jīng)濟(jì)收入=期末財(cái)產(chǎn)市值-期初財(cái)產(chǎn)市值2.經(jīng)濟(jì)成本經(jīng)濟(jì)成本不僅包括會計(jì)上實(shí)際支付的成本，而且還包括機(jī)會成本。3.經(jīng)濟(jì)利潤簡單方法：是用息前稅后營業(yè)利潤減去企業(yè)的全部資本費(fèi)用。經(jīng)濟(jì)利潤=稅后經(jīng)營利潤-全部資本費(fèi)用或：=期初投資資本×（期初投資資本回報(bào)率-加權(quán)平均資本成本）經(jīng)濟(jì)利潤與會計(jì)利潤的區(qū)別是它扣除了全部資本的費(fèi)用，而會計(jì)利潤僅僅扣除了債務(wù)利息。價(jià)值評估的經(jīng)濟(jì)利潤法一、經(jīng)濟(jì)利潤模型的原理A企業(yè)的期初投資資本為1000萬元，期初投資資本回報(bào)率（稅后經(jīng)營利潤/投資資本）為10%，加權(quán)平均資本成本為9%，則該企業(yè)的經(jīng)濟(jì)利潤為10萬元。經(jīng)濟(jì)利潤=稅后經(jīng)營利潤-全部資本費(fèi)用=1000×10%-（1000×9%）=10（萬元）A企業(yè)的期初投資資本為1000萬元，期初投資資本回報(bào)率（稅后二、價(jià)值評估的經(jīng)濟(jì)利潤模型1.計(jì)算公式企業(yè)實(shí)體價(jià)值=期初投資資本+預(yù)計(jì)未來各年的經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值B企業(yè)年初投資資本1000萬元，預(yù)計(jì)今后每年可取得稅后經(jīng)營利潤100萬元，每年凈投資為零，資本成本為8%，則：每年經(jīng)濟(jì)利潤=100-1000×8%=20（萬元）經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值=20/8%=250（萬元）企業(yè)價(jià)值=1000+250=1250（萬元）如果用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法，可以得出同樣的結(jié)果：實(shí)體現(xiàn)金流量現(xiàn)值=100/8%=1250（萬元）二、價(jià)值評估的經(jīng)濟(jì)利潤模型1.計(jì)算公式2.經(jīng)濟(jì)利潤模型與現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的比較經(jīng)濟(jì)利潤之所以受到重視，關(guān)鍵是它把投資決策必需的現(xiàn)金流量法與業(yè)績考核必需的權(quán)責(zé)發(fā)生制統(tǒng)一起來了。2.經(jīng)濟(jì)利潤模型與現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的比較B公司是一家企業(yè)集團(tuán)公司下設(shè)的子公司，集團(tuán)公司為了改善業(yè)績評價(jià)方法，決定從2006年開始使用經(jīng)濟(jì)利潤指標(biāo)評價(jià)子公司業(yè)績。集團(tuán)公司給B公司下達(dá)的2006年至2008年的目標(biāo)經(jīng)濟(jì)利潤是每年188萬元。B公司測算的未來3年主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)如下表所示（單位：萬元）。B公司是一家企業(yè)集團(tuán)公司下設(shè)的子公司，集團(tuán)公司為了改善業(yè)績評年份2005年2006年2007年2008年銷售增長率

20%10%8%主營業(yè)務(wù)收入1460.001752.001927.002081.16減：主營業(yè)務(wù)成本745.00894.00983.001061.64主營業(yè)務(wù)利潤715.00858.00944.001019.52減：營業(yè)和管理費(fèi)用219.00262.00289.00312.12財(cái)務(wù)費(fèi)用68.0082.0090.0097.20利潤總額428.00514.00565.00610.20減：所得稅128.40154.20169.50183.06凈利潤299.60359.80395.50427.14期末短期借款260.00312.00343.16370.62期末長期借款881.001057.001162.001254.96期末負(fù)債合計(jì)1141.001369.001505.161625.58期末股東權(quán)益1131.001357.001492.701612.12期末負(fù)債和股東權(quán)益2272.002726.002997.863237.70年份2005年2006年2007年2008年銷售增長率20該公司其他業(yè)務(wù)收入、投資收益和營業(yè)外收支很少，在預(yù)測時(shí)忽略不計(jì)。所得稅率30%，加權(quán)平均資本成本為10%。公司從2008年開始進(jìn)入穩(wěn)定增長狀態(tài)，預(yù)計(jì)以后年度的永續(xù)增長率為8%。要求：（1）計(jì)算該公司2006年至2008年的年度經(jīng)濟(jì)利潤（2）請問該公司哪一年不能完成目標(biāo)經(jīng)濟(jì)利潤？該年的投資資本回報(bào)率提高到多少才能完成目標(biāo)經(jīng)濟(jì)利潤？（3）該公司目前的股票市值為9000萬元，請問公司價(jià)值是否被低估（計(jì)算時(shí)折現(xiàn)系數(shù)保留小數(shù)點(diǎn)后4位，計(jì)算結(jié)果以萬元為單位，取整數(shù)）？該公司其他業(yè)務(wù)收入、投資收益和營業(yè)外收支很少，在預(yù)測時(shí)忽略不1）計(jì)算該公司2006年至2008年的年度經(jīng)濟(jì)利潤?！敬鸢浮?6年經(jīng)濟(jì)利潤=[359.8+82×（1－30%）]－2272×10%=190（萬元）07年經(jīng)濟(jì)利潤=[395.5+90×（1－30%）]－2726×10%=185.9（萬元）08年經(jīng)濟(jì)利潤=[427.14+97.2×（1－30%）]－2997.86×10%=195.394（萬元）1）計(jì)算該公司2006年至2008年的年度經(jīng)濟(jì)利潤。（2）請問該公司哪一年不能完成目標(biāo)經(jīng)濟(jì)利潤？該年的投資資本回報(bào)率提高到多少才能完成目標(biāo)經(jīng)濟(jì)利潤？【答案】2007年不能完成目標(biāo)經(jīng)濟(jì)利潤。188=2726×（投資資本回報(bào)率－10%）投資資本回報(bào)率=16.90%（2）請問該公司哪一年不能完成目標(biāo)經(jīng)濟(jì)利潤？該年的投資資本回（3）該公司目前的股票市值為9000萬元，請問公司價(jià)值是否被低估（計(jì)算時(shí)折現(xiàn)系數(shù)保留小數(shù)點(diǎn)后4位，計(jì)算結(jié)果以萬元為單位，取整數(shù)）？（3）該公司目前的股票市值為9000萬元，請問公司價(jià)值是否被經(jīng)濟(jì)利潤

190.00185.90195.39折現(xiàn)系數(shù)（10%）

0.90910.82640.7513預(yù)測期經(jīng)濟(jì)利潤現(xiàn)值473.17172.73153.64146.80后續(xù)期增長率

8%+后續(xù)期價(jià)值7927

10551.06+期初投資資本2272

=公司實(shí)體價(jià)值10672

－債務(wù)價(jià)值1141

=股權(quán)價(jià)值9531

經(jīng)濟(jì)利潤190.00185.90195.39折現(xiàn)系數(shù)（10價(jià)值評估的相對價(jià)值法基本原理這種方法是利用類似企業(yè)的市場定價(jià)來確定目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的一種評估方法。相對于可比企業(yè)來說的，以可比企業(yè)價(jià)值為基準(zhǔn)，是一種相對價(jià)值，而非目標(biāo)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。其基本做法是：首先，尋找一個(gè)影響企業(yè)價(jià)值的關(guān)鍵變量；其次，確定一組可以比較的類似企業(yè)，計(jì)算可比企業(yè)的市價(jià)/關(guān)鍵變量的平均值；然后，根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的關(guān)鍵變量乘以得到的平均值，計(jì)算目標(biāo)企業(yè)的評估價(jià)值。價(jià)值評估的相對價(jià)值法基本原理相對價(jià)值模型分為兩大類，一類是以股權(quán)市價(jià)為基礎(chǔ)的模型，包括股權(quán)市價(jià)/凈利、股權(quán)市價(jià)/凈資產(chǎn)、股權(quán)市價(jià)/銷售額等比率模型。另一類是以企業(yè)實(shí)體價(jià)值為基礎(chǔ)的模型，包括實(shí)體價(jià)值/息前稅后營業(yè)利潤、實(shí)體價(jià)值/實(shí)體現(xiàn)金流量、實(shí)體價(jià)值/投資資本、實(shí)體價(jià)值/銷售額等比率模型。相對價(jià)值模型分為兩大類，一類是以股權(quán)市價(jià)為基礎(chǔ)的模型，包括股購并的價(jià)值評估A公司今年的每股收益是1元，分配股利0.3元/股，該公司利潤和股利的增長率都是5%，

?值為1.1。政府債券利率為3.5%，股票市場的風(fēng)險(xiǎn)附加率為5%。問該公司的內(nèi)在市盈率是（

）。A.9.76B.7.5C.6.67D.8.46【答案】B【解析】股利支付率=0.3/1=30%增長率=5%股權(quán)資本成本=3.5%+1.1×5%=9%內(nèi)在市盈率=股利支付率/（股權(quán)成本-增長率）=30%/（9%-5%）=7.5A公司今年的每股收益是1元，分配股利0.3元/股，該公司利潤2.尋找可比企業(yè)的驅(qū)動因素市盈率的驅(qū)動因素是企業(yè)的增長潛力、股利支付率和風(fēng)險(xiǎn)（股權(quán)資本成本）。這三個(gè)因素類似的企業(yè)，才會具有類似的市盈率。在影響市盈率的一個(gè)因素中，關(guān)鍵是增長潛力?！纠}1】運(yùn)用市盈率模型進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評估時(shí)，目標(biāo)企業(yè)股權(quán)價(jià)值可以用每股凈利乘以行業(yè)平均市盈率計(jì)算。（）（2005年）【答案】×【解析】運(yùn)用市盈率模型進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評估時(shí)，目標(biāo)企業(yè)股權(quán)價(jià)值可以用每股凈利乘以可比企業(yè)的平均市盈率計(jì)算。2.尋找可比企業(yè)的驅(qū)動因素市盈率模型的優(yōu)點(diǎn)：首先，計(jì)算市盈率的數(shù)據(jù)容易取得，