財(cái)務(wù)杠桿和資金結(jié)構(gòu)課件

第五章財(cái)務(wù)杠桿和資本結(jié)構(gòu)§5.2資金結(jié)構(gòu)§5.1杠桿原理1/2/20231湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超第五章財(cái)務(wù)杠桿和資本結(jié)構(gòu)§5.2資金結(jié)構(gòu)§5.1企業(yè)在確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)時(shí)，不僅要考慮資金成本，還要考慮籌資風(fēng)險(xiǎn)。杠桿原理就是用來(lái)幫助確定籌資風(fēng)險(xiǎn)的。

杠桿效應(yīng)表現(xiàn)為：由于特定費(fèi)用（如固定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本或固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用）的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財(cái)務(wù)變量以較小幅度變動(dòng)時(shí)，另一相關(guān)變量會(huì)以較大幅度變動(dòng)。第五章財(cái)務(wù)杠桿和資金結(jié)構(gòu)

第一節(jié)杠桿原理特定費(fèi)用包括兩類：固定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本；固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用。

兩種最基本的杠桿：存在固定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本而形成的經(jīng)營(yíng)杠桿；存在固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用而引起的財(cái)務(wù)杠桿。1/2/20232湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超企業(yè)在確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)時(shí)，不僅要考慮資金成本，還要考慮籌一、基本概念：

（一）成本性態(tài)

1、成本習(xí)性

成本習(xí)性是指成本總額與業(yè)務(wù)量之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。

根據(jù)成本習(xí)性的不同，可以把企業(yè)的整個(gè)成本分成三類：

（1）固定成本

是指總額在一定時(shí)期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不隨業(yè)務(wù)量發(fā)生任何變動(dòng)的那部分成本。

對(duì)于固定成本來(lái)說(shuō)，成本總額是不變的，但單位固定成本隨業(yè)務(wù)量的增加而逐漸下降。例1：折舊費(fèi)固定一年10萬(wàn)元折舊費(fèi)，如果企業(yè)一年只生產(chǎn)一件產(chǎn)品，單件所承擔(dān)的折舊是10萬(wàn)元，如果我生產(chǎn)10萬(wàn)件產(chǎn)品，單件產(chǎn)品成本就是1元。1/2/20233湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超一、基本概念：

（一）成本性態(tài)

1、成本習(xí)性

成（2）變動(dòng)成本

變動(dòng)成本是指在一定時(shí)期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)隨著業(yè)務(wù)量變動(dòng)而成正比例變動(dòng)的那部分成本。

無(wú)論是固定成本還變動(dòng)成本都強(qiáng)調(diào)一個(gè)相關(guān)業(yè)務(wù)量范圍，一旦超過(guò)這個(gè)范圍，單位的變動(dòng)成本可能改變，固定成本總額也可能改變。

1/2/20234湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超（2）變動(dòng)成本

變動(dòng)成本是指在一定時(shí)期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)（3）混合成本

混合成本雖然隨著業(yè)務(wù)量變動(dòng)而變動(dòng)，但不成同比例變動(dòng)。

①半變動(dòng)成本

②半固定成本混合成本是一種過(guò)渡性的分類，最終混合成本要分解為變動(dòng)和固定成本?；旌铣杀咀罱K分解成固定成本和變動(dòng)成本兩塊，所以企業(yè)所有的成本都可以分成兩部分，包括固定成本和變動(dòng)成本。成本總額直線方程：

y=a+bx

式中：y為總成本；a為固定成本；b為單位變動(dòng)成本；x為產(chǎn)銷量。1/2/20235湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超（3）混合成本

混合成本雖然隨著業(yè)務(wù)量變動(dòng)而變動(dòng)，但不（二）邊際貢獻(xiàn)

邊際貢獻(xiàn)是指銷售收入減去變動(dòng)成本后的差額。邊際貢獻(xiàn)也是一種利潤(rùn)。

利潤(rùn)指標(biāo)：稅前利潤(rùn)、息稅前利潤(rùn)、邊際貢獻(xiàn)。

利潤(rùn)=收入-成本

邊際貢獻(xiàn)＝銷售收入-變動(dòng)成本

M=px-bx=（p-b）x=m·x式中：M為邊際貢獻(xiàn)（總額）；p為銷售單價(jià)；b為單位變動(dòng)成本；x為產(chǎn)銷量；m為單位為際貢獻(xiàn)。1/2/20236湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超（二）邊際貢獻(xiàn)

邊際貢獻(xiàn)是指銷售收入減去變動(dòng)成本后的差額（三）息稅前利潤(rùn)及其計(jì)算

息稅前利潤(rùn)是不扣利息和所得稅之前的利潤(rùn)。

息稅前利潤(rùn)＝銷售收入-變動(dòng)成本-固定成本＝利潤(rùn)總額＋所得稅費(fèi)用＝凈利潤(rùn)＋利息支出＋所得稅費(fèi)用息稅前利潤(rùn)＝邊際貢獻(xiàn)-固定成本

EBIT＝px-bx-a＝（p-b）x-a＝M-a式中：EBIT為息稅前利潤(rùn)；a為固定成本。1/2/20237湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超（三）息稅前利潤(rùn)及其計(jì)算

息稅前利潤(rùn)是不扣利息和所得稅之（四）每股利潤(rùn)（收益）及其計(jì)算――股份公司發(fā)行在外的普通股，每股平均的凈收益。式中：EBIT為每股利潤(rùn)（收益）；I為計(jì)入損益的利息；T為所得稅稅率；d為優(yōu)先股股利；N為發(fā)行在外的普通股股數(shù)。EPS＝〖（息稅前利潤(rùn)－利息）×（1－所得稅稅率）－優(yōu)先股股利〗÷發(fā)行在外的普通股股數(shù)

＝〖（EBIT－I）×（1－T）－d〗/N1/2/20238湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超（四）每股利潤(rùn)（收益）及其計(jì)算――股份公司發(fā)行在外的普通股，051015202560100150200051015202550100150200銷售收入盈虧平衡點(diǎn)總成本固定成本收入、成本(千元)收入、成本(千元)銷售量(千臺(tái))銷售量(千臺(tái))30盈虧平衡點(diǎn)銷售收入總成本固定成本企業(yè)A企業(yè)B銷售價(jià)格P=8元/臺(tái)固定成本Cf=60000元單位變動(dòng)成本CV=4元/臺(tái)P=8元/臺(tái)Cf=100000元CV=3元/臺(tái)圖5-1盈虧平衡分析圖1/2/20239湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超051015202560100150200051015202

二、經(jīng)營(yíng)杠桿

（一）經(jīng)營(yíng)杠桿的概念

經(jīng)營(yíng)杠桿：由于固定成本的存在而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)變動(dòng)大于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動(dòng)的杠桿效應(yīng)。（二）經(jīng)營(yíng)杠桿的計(jì)量EBIT:息稅前利潤(rùn)(earningbeforeinterest&tax)

S:銷售額；

Q：銷售數(shù)量；

V：?jiǎn)挝讳N量的變動(dòng)成本；

Cf：固定成本DOL是息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率與銷售額(量)變動(dòng)率之商1/2/202310湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超二、經(jīng)營(yíng)杠桿

（一）經(jīng)營(yíng)杠桿的概念

經(jīng)營(yíng)杠桿：由于固定

假定p=5，b=4，a=3；x在5或10時(shí)，息稅前利潤(rùn)分別為：EBIT＝（p-b）x-a＝1×5-3＝2

EBIT＝（p-b）x-a＝1×10-3＝7

產(chǎn)銷量的變動(dòng)率＝100％

EBIT的變動(dòng)率＝（7-2）/2×100％＝250％＞100％經(jīng)營(yíng)杠桿含義：

由于存在固定經(jīng)營(yíng)成本，銷量較小的變動(dòng)會(huì)引起息稅前利潤(rùn)很大的變動(dòng)。

推廣：

假如企業(yè)沒(méi)有固定成本，那么EBIT＝（p-b）x，銷量x增長(zhǎng)一倍，EBIT也增長(zhǎng)一倍。結(jié)論：

只要企業(yè)存在固定成本，就存在經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)的作用。

所謂經(jīng)營(yíng)杠桿是指由于固定成本的存在，息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)要大于產(chǎn)銷量的變動(dòng)。1/2/202311湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超

假定p=5，b=4，a=3；x在5或10時(shí)，息稅前利潤(rùn)分計(jì)算公式：

報(bào)告期經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)＝基期邊際貢獻(xiàn)/基期息稅前利潤(rùn)=基期邊際貢獻(xiàn)/（基期邊際貢獻(xiàn)－基期固定成本）

應(yīng)用公式：DOL＝

M/EBIT

＝M/（M-a）＝1＋a/EBIT

經(jīng)營(yíng)杠桿可用來(lái)衡量經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)）。思考：風(fēng)險(xiǎn)的衡量是利用標(biāo)準(zhǔn)離差，或者標(biāo)準(zhǔn)離差率。到這一節(jié)就變成用杠桿來(lái)衡量風(fēng)險(xiǎn)，這個(gè)衡量風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)論，跟前面第二章談到利用標(biāo)準(zhǔn)離差和離差率衡量風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)論，有什么相同和不同的地方。結(jié)論：無(wú)論是用經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)，還是利用標(biāo)準(zhǔn)離差率，風(fēng)險(xiǎn)衡量的結(jié)果一致（注意這里A和B公司的EBIT期望值是相同的，也就是利潤(rùn)規(guī)模相同）。即：固定成本越高，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，則經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。1/2/202312湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超計(jì)算公式：

報(bào)告期經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)＝基期邊際貢獻(xiàn)/基期息稅前利三、財(cái)務(wù)杠桿

（一）財(cái)務(wù)杠桿的含義

財(cái)務(wù)杠桿：由于固定財(cái)務(wù)費(fèi)用（利息、優(yōu)先股股利、融資租賃的租金）的存在而導(dǎo)致每股利潤(rùn)變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)。衡量普通股股東的獲利能力一般是用普通股的每股利潤(rùn)（收益）。由于債務(wù)利息、優(yōu)先股股利和融資租賃租金的存在，普通股每股利潤(rùn)的變動(dòng)率會(huì)超過(guò)息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率，這就是財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。結(jié)論：只要在企業(yè)的籌資方式中有固定財(cái)務(wù)支出的債務(wù)、優(yōu)先股和融資租賃，就會(huì)存在財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。所以存在的前提就是要有固定的優(yōu)先股利、債務(wù)利息和融資租賃租金。1/2/202313湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超三、財(cái)務(wù)杠桿

（一）財(cái)務(wù)杠桿的含義

公司長(zhǎng)期資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)籌資的利用程度及其對(duì)每股稅后利潤(rùn)(EPS)的影響。作用：衡量財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)例：假定企業(yè)A總資本為30萬(wàn)，具有下列三種不同的資本結(jié)構(gòu)方案I方案II方案III債務(wù)/總資本債務(wù)普通股0%030萬(wàn)元(5萬(wàn)股)20%6萬(wàn)元24萬(wàn)元(4萬(wàn)股)40%12萬(wàn)元18萬(wàn)元(3萬(wàn)股)表10-2資本結(jié)構(gòu)1/2/202314湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超公司長(zhǎng)期資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)籌資的利用程度及其對(duì)每股稅后利潤(rùn)(E例1：企業(yè)A資本總額30萬(wàn)元，債務(wù)年利率10%，所得稅率40%，其不同資本結(jié)構(gòu)下的每股收益概率分布計(jì)算見(jiàn)表5-1。方案I(零債務(wù))方案II(20%債務(wù))方案III(40%債務(wù))概率息稅前收益EBIT利息I(i=10%)稅前收益EBT所得稅(T=40%)稅后凈收益EAT每股收益EPS0.30.40.361014000610142.445.63.668.40.72元1.2元1.68元0.30.40.3610140.60.60.65.49.413.42.163.765.363.245.648.040.81元1.41元2.01元0.30.40.3610141.21.21.24.88.812.81.923.525.122.885.287.680.96元1.76元2.56元表5-1企業(yè)A不同資本結(jié)構(gòu)下的每股收益單元：萬(wàn)元1/2/202315湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超例1：企業(yè)A資本總額30萬(wàn)元，債務(wù)年利率10%，所得稅率40表5-2企業(yè)A不同資本結(jié)構(gòu)方案的EPS期望值和標(biāo)準(zhǔn)差方案I

(0債務(wù))方案II

(20%債務(wù))方案III

(40%債務(wù))每股收益期望值E(EPS)元每股收益標(biāo)準(zhǔn)差(EPS)元每股收益變差系數(shù)1.201.411.760.3720.4650.6160.310.330.3500.51.21.762.53.0EPS(元)無(wú)債務(wù)40%債務(wù)概率密度圖10-2不同資本結(jié)構(gòu)的每股收益分布1/2/202316湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超表5-2企業(yè)A不同資本結(jié)構(gòu)方案的EPS期望值和標(biāo)準(zhǔn)差方案I存在銀行借款、融資租賃，且發(fā)行優(yōu)先股的企業(yè)是指普通股每股稅后利潤(rùn)變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的倍數(shù)。(10-2)作用：反映財(cái)務(wù)杠桿的作用程度，估計(jì)財(cái)務(wù)杠桿利益的大小，評(píng)價(jià)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)(DFL)1/2/202317湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超存在銀行借款、融資租賃，且發(fā)行優(yōu)先股的企業(yè)是指普通股每股稅后例2：

S公司全部資本為7500萬(wàn)元，債務(wù)資本比率為0.4，債務(wù)利率12%，所得稅率為33%。息稅前利潤(rùn)為800萬(wàn)元時(shí)，稅后利潤(rùn)為294.8萬(wàn)元，其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為：1/2/202318湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超例2： S公司全部資本為7500萬(wàn)元，債務(wù)資本比率為0.4，（三）財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)為取得財(cái)務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資金時(shí)，增加了破產(chǎn)機(jī)會(huì)或普通股利潤(rùn)大幅度變動(dòng)的機(jī)會(huì)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。利息越高，優(yōu)先股息越高，融資租賃的租金越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，每股利潤(rùn)變動(dòng)幅度會(huì)大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)幅度，波動(dòng)很大，這也是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的表現(xiàn)。1/2/202319湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超（三）財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)為取得財(cái)復(fù)合杠桿(DTL或DCL)是經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的結(jié)合，是二者的乘積。作用：估計(jì)銷售額變動(dòng)對(duì)每股收益的影響；顯示營(yíng)業(yè)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的相互關(guān)系。復(fù)合杠桿：由于固定成本和固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的共同存在而導(dǎo)致的每股利潤(rùn)變動(dòng)率大于產(chǎn)銷量變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)。

復(fù)合杠桿系數(shù)：

是指每股利潤(rùn)變動(dòng)率相當(dāng)于業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的倍數(shù)。1/2/202320湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超復(fù)合杠桿(DTL或DCL)是經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的結(jié)合，是例3：某企業(yè)2001年資產(chǎn)總額是1000萬(wàn)元，資產(chǎn)負(fù)債率是40%，負(fù)債的平均利息率是5%，變動(dòng)成本率為30%，實(shí)現(xiàn)的銷售收入是1000萬(wàn)元，全部的固定成本和費(fèi)用總共是220萬(wàn)元。如果預(yù)計(jì)2002年銷售收入會(huì)提高50%，其他條件不變。（1）計(jì)算2001年的經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿;（2）預(yù)計(jì)2002年每股利潤(rùn)增長(zhǎng)率。分析：全部固定成本：真正的固定生產(chǎn)成本a、固定的利息I1/2/202321湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超例3：某企業(yè)2001年資產(chǎn)總額是1000萬(wàn)元，資產(chǎn)負(fù)債率是4例4：某企業(yè)只生產(chǎn)和銷售A產(chǎn)品，總成本習(xí)性模型是y＝1+3x，假定該企業(yè)1998年度A產(chǎn)品的銷量是1萬(wàn)件，每一件的售價(jià)是5元，按照市場(chǎng)預(yù)測(cè)1999年A產(chǎn)品的銷量將會(huì)增加10%。企業(yè)1998年利息費(fèi)用為5000元。（1）計(jì)算企業(yè)的邊際貢獻(xiàn)總額；（5-3）*10000

（2）計(jì)算1998年該企業(yè)息稅前利潤(rùn)；（5-3）*10000-1

（3）計(jì)算銷量是1萬(wàn)件時(shí)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)；（4）計(jì)算1999年息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率；（5）復(fù)合杠桿系數(shù)。1/2/202322湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超例4：某企業(yè)只生產(chǎn)和銷售A產(chǎn)品，總成本習(xí)性模型是y＝1+3x一、資金結(jié)構(gòu)的概述

（一）資金結(jié)構(gòu)的含義

資金結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。

狹義的資金結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期資金結(jié)構(gòu)；廣義的資金結(jié)構(gòu)是指全部資金結(jié)構(gòu)。第二節(jié)

資金結(jié)構(gòu)

"資金結(jié)構(gòu)問(wèn)題總的來(lái)說(shuō)負(fù)債資金的比例問(wèn)題，即負(fù)債企業(yè)全部資金中所占的比重"。1/2/202323湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超一、資金結(jié)構(gòu)的概述

（一）資金結(jié)構(gòu)的含義

資金結(jié)構(gòu)是（二）影響資金結(jié)構(gòu)的因素

1、企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況

盈利能力越強(qiáng)，財(cái)務(wù)狀況實(shí)力越好，適當(dāng)?shù)脑龃筘?fù)債比重。

2、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

（1）擁有大量的固定資產(chǎn)的企業(yè)，主要通過(guò)長(zhǎng)期負(fù)債和發(fā)行股票籌集資金；

（2）擁有較多流動(dòng)資產(chǎn)的企業(yè)，更多依賴流動(dòng)負(fù)債來(lái)籌集資金；

（3）資產(chǎn)適用于抵押貸款的公司舉債額較多，如房地產(chǎn)公司的抵押貸款就相當(dāng)多；

（4）以技術(shù)研究開(kāi)發(fā)為主的公司，則負(fù)債很少。

如果主要是固定資產(chǎn)、長(zhǎng)期資產(chǎn)，則主要籌集長(zhǎng)期資金。1/2/202324湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超（二）影響資金結(jié)構(gòu)的因素

1、企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況

12/13、企業(yè)銷售的增長(zhǎng)情況

如果預(yù)計(jì)銷量有大幅度的上升，通過(guò)經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)，每股利潤(rùn)將會(huì)增加的更快；并適當(dāng)?shù)脑黾迂?fù)債的比重；如果預(yù)計(jì)銷量有大幅度的下降，其影響則是相反。

4、投資者和管理人員的態(tài)度

股東：控制權(quán)

如果非常重視控制權(quán)，則可能避免發(fā)行普通股，這樣可以避免引入新股東，稀釋控制權(quán)。

管理人員：對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度

喜歡冒險(xiǎn)的財(cái)務(wù)管理人員，可能會(huì)安排比較高的負(fù)債比例。

5、貸款人和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的影響

貸款人和信用評(píng)級(jí)：

不希望企業(yè)負(fù)債比例過(guò)高。6、行業(yè)因素

7、所得稅稅率的高低

所得稅稅率越高，負(fù)債抵稅的好處越明顯，可能會(huì)相應(yīng)的提高負(fù)債的比重。

8、利率水平的變動(dòng)趨勢(shì)

如果預(yù)測(cè)利率將上升，則可能發(fā)行長(zhǎng)期債券；如果預(yù)測(cè)利率將下降，則籌集短期資金比較有利。1/2/202325湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超3、企業(yè)銷售的增長(zhǎng)情況

如果預(yù)計(jì)銷量有大幅度的上升，凈收益理論、凈營(yíng)業(yè)收益理論、傳統(tǒng)折衷理論、MM理論、平衡理論、代理理論、等級(jí)籌資理論等。（三）資金結(jié)構(gòu)理論1/2/202326湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超凈收益理論、（三）資金結(jié)構(gòu)理論12/18/202財(cái)務(wù)兩平點(diǎn)分析[(EBIT－I)×(1－T)－D]/N＝０EBIT＝I＋D/(1－T)Ｓ＊＝a+I＋D/(1－T)1－V/PEBIT－以息稅前利潤(rùn)表示的財(cái)務(wù)兩平點(diǎn)Ｓ＊－以銷售額表示的財(cái)務(wù)兩平點(diǎn)Ｖ－單位變動(dòng)成本1/2/202327湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超財(cái)務(wù)兩平點(diǎn)分析[(EBIT－I)×(1－T)－D]/N＝０E（四）最佳資金結(jié)構(gòu)的確定

“最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資金成本最低、企業(yè)價(jià)值最大的資金結(jié)構(gòu)。”

1、每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)法（EBIT-EPS法）

是利用息稅前利潤(rùn)和每股利潤(rùn)之間的關(guān)系來(lái)確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的方法。

又稱息稅前利潤(rùn)－每股利潤(rùn)分析法。

每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)的含義：是指每股利潤(rùn)不受融資方式影響的息稅前利潤(rùn)水平。

無(wú)論是追加負(fù)債，還是追加權(quán)益資金，在所計(jì)算的每股利潤(rùn)是相等時(shí)，所對(duì)應(yīng)的息稅前利潤(rùn)水平就是“無(wú)差別點(diǎn)”。作用是通過(guò)確定無(wú)差別點(diǎn)幫助我們考慮究竟是采用何種籌資方式。1/2/202328湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超（四）最佳資金結(jié)構(gòu)的確定

“最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)是指在一定條件下假如有兩種籌資方式：追加負(fù)債和追加權(quán)益資金。

首先假設(shè)企業(yè)沒(méi)有優(yōu)先股息。

決策原則：盡量增大普通股的每股利潤(rùn)（假設(shè)企業(yè)沒(méi)有優(yōu)先股）

當(dāng)預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)大于每股利潤(rùn)無(wú)差異點(diǎn)時(shí)，采用負(fù)債籌資可以獲得較高的每股利潤(rùn)；

當(dāng)預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)小于每股利潤(rùn)無(wú)差異點(diǎn)時(shí)，采用權(quán)益資金籌資可以獲得較高的每股利潤(rùn)；

每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)處的息稅前利潤(rùn)的計(jì)算公式為：

[(EBIT－I1)×(1－T)－D1]/N1＝[(EBIT－I2)×(1－T)－D2]/N2I1，I2為兩種籌資方式下的年利息；D1，D2為兩種籌資方式下的優(yōu)先股股利；N1，N2為兩種籌資方式下的流通在外的普通股股數(shù)。

如公司沒(méi)有發(fā)行優(yōu)先股，上式可簡(jiǎn)化為：

（EBIT－I1）×（1－T）/N1＝（EBIT－I2）×（1－T）/N2

這種方法只考慮了資金結(jié)構(gòu)對(duì)每股利潤(rùn)的影響，并假定每股利潤(rùn)最大，股票價(jià)格也就最高。最佳資金結(jié)構(gòu)亦即每股利潤(rùn)最大的資金結(jié)構(gòu)。1/2/202329湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超假如有兩種籌資方式：追加負(fù)債和追加權(quán)益資金。

首先假設(shè)企結(jié)論：

利用有關(guān)數(shù)據(jù)和該公式算出EBIT；當(dāng)預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)等于EBIT時(shí)，兩種籌資方式均可；當(dāng)預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)大于EBIT時(shí)，追加負(fù)債籌資更有利；當(dāng)預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)小于EBIT是，增加主權(quán)資本籌資有利。

缺點(diǎn)："這個(gè)方法只考慮了資金結(jié)構(gòu)對(duì)每股利潤(rùn)的影響，并假設(shè)每股利潤(rùn)最大，股票價(jià)格也就最高。但把資金結(jié)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的影響置于視野之外，是不全面的。"也就是該方法沒(méi)有考慮風(fēng)險(xiǎn)的影響。1/2/202330湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超結(jié)論：

利用有關(guān)數(shù)據(jù)和該公式算出EBIT；缺點(diǎn)："這例5：企業(yè)C現(xiàn)有債務(wù)200萬(wàn)元，年利率10%，普通股100萬(wàn)股，每股20元。目前企業(yè)因上新項(xiàng)目需籌集資金1000萬(wàn)元，有兩種籌資方案。其一，發(fā)行50萬(wàn)股普通股，每股價(jià)格20元。其二，發(fā)行1000萬(wàn)元債券，利率12%。發(fā)行成本均可忽略。新項(xiàng)目建成后，企業(yè)C的息稅前收益為600萬(wàn)元。試計(jì)算兩種籌資方式下的每股收益(EPS)。1/2/202331湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超例5：企業(yè)C現(xiàn)有債務(wù)200萬(wàn)元，年利率10%，普通股100萬(wàn)普通股籌資債券籌資息稅前收益EBIT(萬(wàn)元)

利息I(萬(wàn)元)

稅前收益EBT(萬(wàn)元)

稅金(T=40%)(萬(wàn)元)

稅后凈收益EAT(萬(wàn)元)

普通股股數(shù)(萬(wàn)股)

每股收益EPS(元)表600

20

580

232

348

150

2.32600

140

460

184

276

100

2.76令EPS1=EPS2求解：EBIT*1/2/202332湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超普通股籌資債券籌資息稅前收益EBIT(萬(wàn)元)

利息I(萬(wàn)元)解上列等式得：EBIT*=380萬(wàn)元，此時(shí)EPS=1.44元。3.02.01.441.01234567債務(wù)籌資普通股籌資EBIT*=3.8圖5-3每股收益和息稅前收益EPS—EBIT關(guān)系圖EPS(元)EBIT(百萬(wàn)元)1/2/202333湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超解上列等式得：EBIT*=380萬(wàn)元，此時(shí)EPS=1.44元例6：S公司需籌資5000萬(wàn)元。經(jīng)研究決定用銀行借款、發(fā)行股票和發(fā)行債券三種方式籌集資本。各種籌資方式的資本成本率分別為10%、15%、12%。各種籌資方式籌集資本的比例有以下三個(gè)方案可供選擇：借款占20%，股票占50%，債券占30%；借款占30%，股票占40%，債券占30%；借款占20%，股票占40%，債券占40%。3.資金成本比較法1/2/202334湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超例6：S公司需籌資5000萬(wàn)元。經(jīng)研究決定用銀行借款、發(fā)行股StepI:計(jì)算各種籌資組合的加權(quán)平均資本成本率：WACC1=20%10%+50%15%+30%12%=13.1%WACC2=30%10%+40%15%+30%12%=12.6%WACC3=20%10%+40%15%+40%12%=12.8%該公司在實(shí)施方案時(shí)，決定向銀行借款150萬(wàn)元。1/2/202335湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超StepI:計(jì)算各種籌資組合的加權(quán)平均資本成本率：W假若有甲、乙、丙三家銀行愿意提供相同期限的貸款，條件如下：甲銀行可供貸款90萬(wàn)元，年利率12%；乙銀行可供貸款40萬(wàn)元，年利率11.5%；丙銀行可供貸款50萬(wàn)元，年利率11.2%；提問(wèn)：S公司應(yīng)如何決策，其WACC=？答：該公司從丙銀行借入50萬(wàn)元，從乙銀行借入40萬(wàn)元，從甲銀行借入60萬(wàn)元：WACC=33%11.2%+26.7%11.5%+40%12%=11.6%1/2/202336湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超假若有甲、乙、丙三家銀行愿意提供相同期限的貸款，條件如下：甲例7：華光公司原來(lái)的資金結(jié)構(gòu),普通股每股面值1元，發(fā)行價(jià)格10元，目前價(jià)格也為10元，今年期望股利為1元/股，預(yù)計(jì)以后每年增加股利5%。該企業(yè)所得稅稅率假設(shè)為33%，假設(shè)發(fā)行的各種證券均無(wú)籌資費(fèi)。

目前的資金結(jié)構(gòu)：負(fù)債

8000萬(wàn)元，利息率10%；普通股每股面值1元，發(fā)行價(jià)10元，共800萬(wàn)股，金額是8000萬(wàn)元；資金總計(jì)16000萬(wàn)元。

要求：企業(yè)要籌資4000萬(wàn)元，以擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模，現(xiàn)有如三個(gè)方案可供選擇：

甲方案：增加發(fā)行4000萬(wàn)元的債券，因負(fù)債增加，投資人風(fēng)險(xiǎn)加大，債券利潤(rùn)增至12%才能發(fā)行。預(yù)計(jì)普通股股利不變，但由于風(fēng)險(xiǎn)加大，普通股市價(jià)降至8元/股。

分析：該方案考慮了風(fēng)險(xiǎn)因素。新增負(fù)債利率為12%，但原有債券利率仍10%。

乙方案：發(fā)行債券2000萬(wàn)元，年利率為10%，發(fā)行股票200萬(wàn)股，每股發(fā)行價(jià)10元，預(yù)計(jì)普通股股利不變。

分析：50%的債券和50%的股票；利率沒(méi)變，股票市價(jià)也沒(méi)變，和原來(lái)一樣。

丙方案：發(fā)行股票363.6萬(wàn)股，普通股市價(jià)增至11元/股。

要求：確定一下哪一個(gè)方案更好。1/2/202337湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超例7：華光公司原來(lái)的資金結(jié)構(gòu),普通股每股面值1元，發(fā)行價(jià)格13、公司價(jià)值分析法

公司價(jià)值分析法，是通過(guò)計(jì)算和比較各種資金結(jié)構(gòu)下公司的市場(chǎng)總價(jià)值來(lái)確定最佳資金結(jié)構(gòu)的方法。最佳資金結(jié)構(gòu)亦即公司市場(chǎng)價(jià)值最大的資金結(jié)構(gòu)。

公司的市場(chǎng)總價(jià)值=股票的總價(jià)值+債券的價(jià)值

假定債券的市場(chǎng)價(jià)值等于其面值。股票市場(chǎng)價(jià)值的計(jì)算公式如下：

式中的普通股成本（率），可采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算：

Kc=Ri=Rf＋β（Rm－Rf）

這時(shí)公司的資金成本，即

加權(quán)平均資金成本＝債務(wù)資金成本×債務(wù)額占總資金的比重＋普通股成本×股票額占總資金的比重1/2/202338湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超3、公司價(jià)值分析法

公司價(jià)值分析法，是通過(guò)計(jì)算和比較各種（五）資金結(jié)構(gòu)的調(diào)整

企業(yè)調(diào)整資金結(jié)構(gòu)的方法有：（三）減量調(diào)整

其主要途徑有提前歸還借款，收回發(fā)行在外的可提前收回債券，股票回購(gòu)減少公司股本，進(jìn)行企業(yè)分立等。（二）增量調(diào)整

其主要途徑是從外部取得增量資本，如發(fā)行新債、舉借新貸款、進(jìn)行融資租賃、發(fā)行新股票等。（一）存量調(diào)整

其方法主要有：債轉(zhuǎn)股、股轉(zhuǎn)債；增發(fā)新股償還債務(wù)；調(diào)整現(xiàn)有負(fù)債結(jié)構(gòu)；調(diào)整權(quán)益資金結(jié)構(gòu)。1/2/202339湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超（五）資金結(jié)構(gòu)的調(diào)整

企業(yè)調(diào)整資金結(jié)構(gòu)的方法有：（三）減練習(xí)1：MC公司2002年初的負(fù)債及所有者權(quán)益總額為9000萬(wàn)元，其中，公司債券為1000萬(wàn)元（按面值發(fā)行，票面年利率為8%，每年年末付息，三年后到期）；普通股股本為4000萬(wàn)元（面值為1元，4000萬(wàn)股）；資本公積為2000萬(wàn)元；其余為留存收益。2002年，該公司為擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，需要再籌集1000萬(wàn)元資金，有以下兩個(gè)籌資方案可供選擇。方案一：增加發(fā)行普通股，預(yù)計(jì)每股發(fā)行價(jià)格為5元；方案二：增加發(fā)行同類公司債券，按面值發(fā)行，票面利率為8%。預(yù)計(jì)2002年可實(shí)現(xiàn)息稅前利潤(rùn)2000萬(wàn)元，適用的所得稅率為33%。要求：(1)計(jì)算增發(fā)股票方案的下列指標(biāo)；①２００２年增發(fā)普通股股份數(shù)；

②２００２年全年債券利息；(2)計(jì)算增發(fā)公司債券方案下的２００２年全年債券利息。(3)計(jì)算每股利潤(rùn)的無(wú)差異點(diǎn)，并據(jù)此進(jìn)行籌資決策。1/2/202340湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超練習(xí)1：MC公司2002年初的負(fù)債及所有者權(quán)益總額為900練習(xí)2：某公司目前擁有資金2000萬(wàn)元，其中長(zhǎng)期借款800萬(wàn)元，年利率10%；普通股是1200萬(wàn)元，上年支付的每股股利是2元，預(yù)計(jì)股利征長(zhǎng)率是5%，發(fā)行價(jià)格是20元，目前價(jià)格也是20元。該公司計(jì)算籌集資金100萬(wàn)元，企業(yè)的所得稅率33%，有兩種籌資方案：方案一：增加長(zhǎng)期借款100萬(wàn)元，借款利率上升到12%，假設(shè)公司其他條件不變。方案二：增發(fā)普通股，市價(jià)增加到每股25元。1/2/202341湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超練習(xí)2：某公司目前擁有資金2000萬(wàn)元，其中長(zhǎng)期借款800萬(wàn)1/2/202342湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超12/18/202242湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超第五章財(cái)務(wù)杠桿和資本結(jié)構(gòu)§5.2資金結(jié)構(gòu)§5.1杠桿原理1/2/202343湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超第五章財(cái)務(wù)杠桿和資本結(jié)構(gòu)§5.2資金結(jié)構(gòu)§5.1企業(yè)在確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)時(shí)，不僅要考慮資金成本，還要考慮籌資風(fēng)險(xiǎn)。杠桿原理就是用來(lái)幫助確定籌資風(fēng)險(xiǎn)的。

杠桿效應(yīng)表現(xiàn)為：由于特定費(fèi)用（如固定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本或固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用）的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財(cái)務(wù)變量以較小幅度變動(dòng)時(shí)，另一相關(guān)變量會(huì)以較大幅度變動(dòng)。第五章財(cái)務(wù)杠桿和資金結(jié)構(gòu)

第一節(jié)杠桿原理特定費(fèi)用包括兩類：固定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本；固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用。

兩種最基本的杠桿：存在固定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本而形成的經(jīng)營(yíng)杠桿；存在固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用而引起的財(cái)務(wù)杠桿。1/2/202344湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超企業(yè)在確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)時(shí)，不僅要考慮資金成本，還要考慮籌一、基本概念：

（一）成本性態(tài)

1、成本習(xí)性

成本習(xí)性是指成本總額與業(yè)務(wù)量之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。

根據(jù)成本習(xí)性的不同，可以把企業(yè)的整個(gè)成本分成三類：

（1）固定成本

是指總額在一定時(shí)期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不隨業(yè)務(wù)量發(fā)生任何變動(dòng)的那部分成本。

對(duì)于固定成本來(lái)說(shuō)，成本總額是不變的，但單位固定成本隨業(yè)務(wù)量的增加而逐漸下降。例1：折舊費(fèi)固定一年10萬(wàn)元折舊費(fèi)，如果企業(yè)一年只生產(chǎn)一件產(chǎn)品，單件所承擔(dān)的折舊是10萬(wàn)元，如果我生產(chǎn)10萬(wàn)件產(chǎn)品，單件產(chǎn)品成本就是1元。1/2/202345湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超一、基本概念：

（一）成本性態(tài)

1、成本習(xí)性

成（2）變動(dòng)成本

變動(dòng)成本是指在一定時(shí)期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)隨著業(yè)務(wù)量變動(dòng)而成正比例變動(dòng)的那部分成本。

無(wú)論是固定成本還變動(dòng)成本都強(qiáng)調(diào)一個(gè)相關(guān)業(yè)務(wù)量范圍，一旦超過(guò)這個(gè)范圍，單位的變動(dòng)成本可能改變，固定成本總額也可能改變。

1/2/202346湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超（2）變動(dòng)成本

變動(dòng)成本是指在一定時(shí)期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)（3）混合成本

混合成本雖然隨著業(yè)務(wù)量變動(dòng)而變動(dòng)，但不成同比例變動(dòng)。

①半變動(dòng)成本

②半固定成本混合成本是一種過(guò)渡性的分類，最終混合成本要分解為變動(dòng)和固定成本?；旌铣杀咀罱K分解成固定成本和變動(dòng)成本兩塊，所以企業(yè)所有的成本都可以分成兩部分，包括固定成本和變動(dòng)成本。成本總額直線方程：

y=a+bx

式中：y為總成本；a為固定成本；b為單位變動(dòng)成本；x為產(chǎn)銷量。1/2/202347湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超（3）混合成本

混合成本雖然隨著業(yè)務(wù)量變動(dòng)而變動(dòng)，但不（二）邊際貢獻(xiàn)

邊際貢獻(xiàn)是指銷售收入減去變動(dòng)成本后的差額。邊際貢獻(xiàn)也是一種利潤(rùn)。

利潤(rùn)指標(biāo)：稅前利潤(rùn)、息稅前利潤(rùn)、邊際貢獻(xiàn)。

利潤(rùn)=收入-成本

邊際貢獻(xiàn)＝銷售收入-變動(dòng)成本

M=px-bx=（p-b）x=m·x式中：M為邊際貢獻(xiàn)（總額）；p為銷售單價(jià)；b為單位變動(dòng)成本；x為產(chǎn)銷量；m為單位為際貢獻(xiàn)。1/2/202348湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超（二）邊際貢獻(xiàn)

邊際貢獻(xiàn)是指銷售收入減去變動(dòng)成本后的差額（三）息稅前利潤(rùn)及其計(jì)算

息稅前利潤(rùn)是不扣利息和所得稅之前的利潤(rùn)。

息稅前利潤(rùn)＝銷售收入-變動(dòng)成本-固定成本＝利潤(rùn)總額＋所得稅費(fèi)用＝凈利潤(rùn)＋利息支出＋所得稅費(fèi)用息稅前利潤(rùn)＝邊際貢獻(xiàn)-固定成本

EBIT＝px-bx-a＝（p-b）x-a＝M-a式中：EBIT為息稅前利潤(rùn)；a為固定成本。1/2/202349湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超（三）息稅前利潤(rùn)及其計(jì)算

息稅前利潤(rùn)是不扣利息和所得稅之（四）每股利潤(rùn)（收益）及其計(jì)算――股份公司發(fā)行在外的普通股，每股平均的凈收益。式中：EBIT為每股利潤(rùn)（收益）；I為計(jì)入損益的利息；T為所得稅稅率；d為優(yōu)先股股利；N為發(fā)行在外的普通股股數(shù)。EPS＝〖（息稅前利潤(rùn)－利息）×（1－所得稅稅率）－優(yōu)先股股利〗÷發(fā)行在外的普通股股數(shù)

＝〖（EBIT－I）×（1－T）－d〗/N1/2/202350湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超（四）每股利潤(rùn)（收益）及其計(jì)算――股份公司發(fā)行在外的普通股，051015202560100150200051015202550100150200銷售收入盈虧平衡點(diǎn)總成本固定成本收入、成本(千元)收入、成本(千元)銷售量(千臺(tái))銷售量(千臺(tái))30盈虧平衡點(diǎn)銷售收入總成本固定成本企業(yè)A企業(yè)B銷售價(jià)格P=8元/臺(tái)固定成本Cf=60000元單位變動(dòng)成本CV=4元/臺(tái)P=8元/臺(tái)Cf=100000元CV=3元/臺(tái)圖5-1盈虧平衡分析圖1/2/202351湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超051015202560100150200051015202

二、經(jīng)營(yíng)杠桿

（一）經(jīng)營(yíng)杠桿的概念

經(jīng)營(yíng)杠桿：由于固定成本的存在而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)變動(dòng)大于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動(dòng)的杠桿效應(yīng)。（二）經(jīng)營(yíng)杠桿的計(jì)量EBIT:息稅前利潤(rùn)(earningbeforeinterest&tax)

S:銷售額；

Q：銷售數(shù)量；

V：?jiǎn)挝讳N量的變動(dòng)成本；

Cf：固定成本DOL是息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率與銷售額(量)變動(dòng)率之商1/2/202352湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超二、經(jīng)營(yíng)杠桿

（一）經(jīng)營(yíng)杠桿的概念

經(jīng)營(yíng)杠桿：由于固定

假定p=5，b=4，a=3；x在5或10時(shí)，息稅前利潤(rùn)分別為：EBIT＝（p-b）x-a＝1×5-3＝2

EBIT＝（p-b）x-a＝1×10-3＝7

產(chǎn)銷量的變動(dòng)率＝100％

EBIT的變動(dòng)率＝（7-2）/2×100％＝250％＞100％經(jīng)營(yíng)杠桿含義：

由于存在固定經(jīng)營(yíng)成本，銷量較小的變動(dòng)會(huì)引起息稅前利潤(rùn)很大的變動(dòng)。

推廣：

假如企業(yè)沒(méi)有固定成本，那么EBIT＝（p-b）x，銷量x增長(zhǎng)一倍，EBIT也增長(zhǎng)一倍。結(jié)論：

只要企業(yè)存在固定成本，就存在經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)的作用。

所謂經(jīng)營(yíng)杠桿是指由于固定成本的存在，息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)要大于產(chǎn)銷量的變動(dòng)。1/2/202353湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超

假定p=5，b=4，a=3；x在5或10時(shí)，息稅前利潤(rùn)分計(jì)算公式：

報(bào)告期經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)＝基期邊際貢獻(xiàn)/基期息稅前利潤(rùn)=基期邊際貢獻(xiàn)/（基期邊際貢獻(xiàn)－基期固定成本）

應(yīng)用公式：DOL＝

M/EBIT

＝M/（M-a）＝1＋a/EBIT

經(jīng)營(yíng)杠桿可用來(lái)衡量經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)）。思考：風(fēng)險(xiǎn)的衡量是利用標(biāo)準(zhǔn)離差，或者標(biāo)準(zhǔn)離差率。到這一節(jié)就變成用杠桿來(lái)衡量風(fēng)險(xiǎn)，這個(gè)衡量風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)論，跟前面第二章談到利用標(biāo)準(zhǔn)離差和離差率衡量風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)論，有什么相同和不同的地方。結(jié)論：無(wú)論是用經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)，還是利用標(biāo)準(zhǔn)離差率，風(fēng)險(xiǎn)衡量的結(jié)果一致（注意這里A和B公司的EBIT期望值是相同的，也就是利潤(rùn)規(guī)模相同）。即：固定成本越高，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，則經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。1/2/202354湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超計(jì)算公式：

報(bào)告期經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)＝基期邊際貢獻(xiàn)/基期息稅前利三、財(cái)務(wù)杠桿

（一）財(cái)務(wù)杠桿的含義

財(cái)務(wù)杠桿：由于固定財(cái)務(wù)費(fèi)用（利息、優(yōu)先股股利、融資租賃的租金）的存在而導(dǎo)致每股利潤(rùn)變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)。衡量普通股股東的獲利能力一般是用普通股的每股利潤(rùn)（收益）。由于債務(wù)利息、優(yōu)先股股利和融資租賃租金的存在，普通股每股利潤(rùn)的變動(dòng)率會(huì)超過(guò)息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率，這就是財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。結(jié)論：只要在企業(yè)的籌資方式中有固定財(cái)務(wù)支出的債務(wù)、優(yōu)先股和融資租賃，就會(huì)存在財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。所以存在的前提就是要有固定的優(yōu)先股利、債務(wù)利息和融資租賃租金。1/2/202355湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超三、財(cái)務(wù)杠桿

（一）財(cái)務(wù)杠桿的含義

公司長(zhǎng)期資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)籌資的利用程度及其對(duì)每股稅后利潤(rùn)(EPS)的影響。作用：衡量財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)例：假定企業(yè)A總資本為30萬(wàn)，具有下列三種不同的資本結(jié)構(gòu)方案I方案II方案III債務(wù)/總資本債務(wù)普通股0%030萬(wàn)元(5萬(wàn)股)20%6萬(wàn)元24萬(wàn)元(4萬(wàn)股)40%12萬(wàn)元18萬(wàn)元(3萬(wàn)股)表10-2資本結(jié)構(gòu)1/2/202356湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超公司長(zhǎng)期資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)籌資的利用程度及其對(duì)每股稅后利潤(rùn)(E例1：企業(yè)A資本總額30萬(wàn)元，債務(wù)年利率10%，所得稅率40%，其不同資本結(jié)構(gòu)下的每股收益概率分布計(jì)算見(jiàn)表5-1。方案I(零債務(wù))方案II(20%債務(wù))方案III(40%債務(wù))概率息稅前收益EBIT利息I(i=10%)稅前收益EBT所得稅(T=40%)稅后凈收益EAT每股收益EPS0.30.40.361014000610142.445.63.668.40.72元1.2元1.68元0.30.40.3610140.60.60.65.49.413.42.163.765.363.245.648.040.81元1.41元2.01元0.30.40.3610141.21.21.24.88.812.81.923.525.122.885.287.680.96元1.76元2.56元表5-1企業(yè)A不同資本結(jié)構(gòu)下的每股收益單元：萬(wàn)元1/2/202357湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超例1：企業(yè)A資本總額30萬(wàn)元，債務(wù)年利率10%，所得稅率40表5-2企業(yè)A不同資本結(jié)構(gòu)方案的EPS期望值和標(biāo)準(zhǔn)差方案I

(0債務(wù))方案II

(20%債務(wù))方案III

(40%債務(wù))每股收益期望值E(EPS)元每股收益標(biāo)準(zhǔn)差(EPS)元每股收益變差系數(shù)1.201.411.760.3720.4650.6160.310.330.3500.51.21.762.53.0EPS(元)無(wú)債務(wù)40%債務(wù)概率密度圖10-2不同資本結(jié)構(gòu)的每股收益分布1/2/202358湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超表5-2企業(yè)A不同資本結(jié)構(gòu)方案的EPS期望值和標(biāo)準(zhǔn)差方案I存在銀行借款、融資租賃，且發(fā)行優(yōu)先股的企業(yè)是指普通股每股稅后利潤(rùn)變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的倍數(shù)。(10-2)作用：反映財(cái)務(wù)杠桿的作用程度，估計(jì)財(cái)務(wù)杠桿利益的大小，評(píng)價(jià)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)(DFL)1/2/202359湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超存在銀行借款、融資租賃，且發(fā)行優(yōu)先股的企業(yè)是指普通股每股稅后例2：

S公司全部資本為7500萬(wàn)元，債務(wù)資本比率為0.4，債務(wù)利率12%，所得稅率為33%。息稅前利潤(rùn)為800萬(wàn)元時(shí)，稅后利潤(rùn)為294.8萬(wàn)元，其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為：1/2/202360湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超例2： S公司全部資本為7500萬(wàn)元，債務(wù)資本比率為0.4，（三）財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)為取得財(cái)務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資金時(shí)，增加了破產(chǎn)機(jī)會(huì)或普通股利潤(rùn)大幅度變動(dòng)的機(jī)會(huì)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。利息越高，優(yōu)先股息越高，融資租賃的租金越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，每股利潤(rùn)變動(dòng)幅度會(huì)大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)幅度，波動(dòng)很大，這也是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的表現(xiàn)。1/2/202361湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超（三）財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)為取得財(cái)復(fù)合杠桿(DTL或DCL)是經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的結(jié)合，是二者的乘積。作用：估計(jì)銷售額變動(dòng)對(duì)每股收益的影響；顯示營(yíng)業(yè)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的相互關(guān)系。復(fù)合杠桿：由于固定成本和固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的共同存在而導(dǎo)致的每股利潤(rùn)變動(dòng)率大于產(chǎn)銷量變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)。

復(fù)合杠桿系數(shù)：

是指每股利潤(rùn)變動(dòng)率相當(dāng)于業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的倍數(shù)。1/2/202362湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超復(fù)合杠桿(DTL或DCL)是經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的結(jié)合，是例3：某企業(yè)2001年資產(chǎn)總額是1000萬(wàn)元，資產(chǎn)負(fù)債率是40%，負(fù)債的平均利息率是5%，變動(dòng)成本率為30%，實(shí)現(xiàn)的銷售收入是1000萬(wàn)元，全部的固定成本和費(fèi)用總共是220萬(wàn)元。如果預(yù)計(jì)2002年銷售收入會(huì)提高50%，其他條件不變。（1）計(jì)算2001年的經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿;（2）預(yù)計(jì)2002年每股利潤(rùn)增長(zhǎng)率。分析：全部固定成本：真正的固定生產(chǎn)成本a、固定的利息I1/2/202363湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超例3：某企業(yè)2001年資產(chǎn)總額是1000萬(wàn)元，資產(chǎn)負(fù)債率是4例4：某企業(yè)只生產(chǎn)和銷售A產(chǎn)品，總成本習(xí)性模型是y＝1+3x，假定該企業(yè)1998年度A產(chǎn)品的銷量是1萬(wàn)件，每一件的售價(jià)是5元，按照市場(chǎng)預(yù)測(cè)1999年A產(chǎn)品的銷量將會(huì)增加10%。企業(yè)1998年利息費(fèi)用為5000元。（1）計(jì)算企業(yè)的邊際貢獻(xiàn)總額；（5-3）*10000

（2）計(jì)算1998年該企業(yè)息稅前利潤(rùn)；（5-3）*10000-1

（3）計(jì)算銷量是1萬(wàn)件時(shí)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)；（4）計(jì)算1999年息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率；（5）復(fù)合杠桿系數(shù)。1/2/202364湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超例4：某企業(yè)只生產(chǎn)和銷售A產(chǎn)品，總成本習(xí)性模型是y＝1+3x一、資金結(jié)構(gòu)的概述

（一）資金結(jié)構(gòu)的含義

資金結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。

狹義的資金結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期資金結(jié)構(gòu)；廣義的資金結(jié)構(gòu)是指全部資金結(jié)構(gòu)。第二節(jié)

資金結(jié)構(gòu)

"資金結(jié)構(gòu)問(wèn)題總的來(lái)說(shuō)負(fù)債資金的比例問(wèn)題，即負(fù)債企業(yè)全部資金中所占的比重"。1/2/202365湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超一、資金結(jié)構(gòu)的概述

（一）資金結(jié)構(gòu)的含義

資金結(jié)構(gòu)是（二）影響資金結(jié)構(gòu)的因素

1、企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況

盈利能力越強(qiáng)，財(cái)務(wù)狀況實(shí)力越好，適當(dāng)?shù)脑龃筘?fù)債比重。

2、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

（1）擁有大量的固定資產(chǎn)的企業(yè)，主要通過(guò)長(zhǎng)期負(fù)債和發(fā)行股票籌集資金；

（2）擁有較多流動(dòng)資產(chǎn)的企業(yè)，更多依賴流動(dòng)負(fù)債來(lái)籌集資金；

（3）資產(chǎn)適用于抵押貸款的公司舉債額較多，如房地產(chǎn)公司的抵押貸款就相當(dāng)多；

（4）以技術(shù)研究開(kāi)發(fā)為主的公司，則負(fù)債很少。

如果主要是固定資產(chǎn)、長(zhǎng)期資產(chǎn)，則主要籌集長(zhǎng)期資金。1/2/202366湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超（二）影響資金結(jié)構(gòu)的因素

1、企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況

12/13、企業(yè)銷售的增長(zhǎng)情況

如果預(yù)計(jì)銷量有大幅度的上升，通過(guò)經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)，每股利潤(rùn)將會(huì)增加的更快；并適當(dāng)?shù)脑黾迂?fù)債的比重；如果預(yù)計(jì)銷量有大幅度的下降，其影響則是相反。

4、投資者和管理人員的態(tài)度

股東：控制權(quán)

如果非常重視控制權(quán)，則可能避免發(fā)行普通股，這樣可以避免引入新股東，稀釋控制權(quán)。

管理人員：對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度

喜歡冒險(xiǎn)的財(cái)務(wù)管理人員，可能會(huì)安排比較高的負(fù)債比例。

5、貸款人和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的影響

貸款人和信用評(píng)級(jí)：

不希望企業(yè)負(fù)債比例過(guò)高。6、行業(yè)因素

7、所得稅稅率的高低

所得稅稅率越高，負(fù)債抵稅的好處越明顯，可能會(huì)相應(yīng)的提高負(fù)債的比重。

8、利率水平的變動(dòng)趨勢(shì)

如果預(yù)測(cè)利率將上升，則可能發(fā)行長(zhǎng)期債券；如果預(yù)測(cè)利率將下降，則籌集短期資金比較有利。1/2/202367湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超3、企業(yè)銷售的增長(zhǎng)情況

如果預(yù)計(jì)銷量有大幅度的上升，凈收益理論、凈營(yíng)業(yè)收益理論、傳統(tǒng)折衷理論、MM理論、平衡理論、代理理論、等級(jí)籌資理論等。（三）資金結(jié)構(gòu)理論1/2/202368湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超凈收益理論、（三）資金結(jié)構(gòu)理論12/18/202財(cái)務(wù)兩平點(diǎn)分析[(EBIT－I)×(1－T)－D]/N＝０EBIT＝I＋D/(1－T)Ｓ＊＝a+I＋D/(1－T)1－V/PEBIT－以息稅前利潤(rùn)表示的財(cái)務(wù)兩平點(diǎn)Ｓ＊－以銷售額表示的財(cái)務(wù)兩平點(diǎn)Ｖ－單位變動(dòng)成本1/2/202369湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超財(cái)務(wù)兩平點(diǎn)分析[(EBIT－I)×(1－T)－D]/N＝０E（四）最佳資金結(jié)構(gòu)的確定

“最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資金成本最低、企業(yè)價(jià)值最大的資金結(jié)構(gòu)?！?/p>

1、每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)法（EBIT-EPS法）

是利用息稅前利潤(rùn)和每股利潤(rùn)之間的關(guān)系來(lái)確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的方法。

又稱息稅前利潤(rùn)－每股利潤(rùn)分析法。

每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)的含義：是指每股利潤(rùn)不受融資方式影響的息稅前利潤(rùn)水平。

無(wú)論是追加負(fù)債，還是追加權(quán)益資金，在所計(jì)算的每股利潤(rùn)是相等時(shí)，所對(duì)應(yīng)的息稅前利潤(rùn)水平就是“無(wú)差別點(diǎn)”。作用是通過(guò)確定無(wú)差別點(diǎn)幫助我們考慮究竟是采用何種籌資方式。1/2/202370湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超（四）最佳資金結(jié)構(gòu)的確定

“最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)是指在一定條件下假如有兩種籌資方式：追加負(fù)債和追加權(quán)益資金。

首先假設(shè)企業(yè)沒(méi)有優(yōu)先股息。

決策原則：盡量增大普通股的每股利潤(rùn)（假設(shè)企業(yè)沒(méi)有優(yōu)先股）

當(dāng)預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)大于每股利潤(rùn)無(wú)差異點(diǎn)時(shí)，采用負(fù)債籌資可以獲得較高的每股利潤(rùn)；

當(dāng)預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)小于每股利潤(rùn)無(wú)差異點(diǎn)時(shí)，采用權(quán)益資金籌資可以獲得較高的每股利潤(rùn)；

每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)處的息稅前利潤(rùn)的計(jì)算公式為：

[(EBIT－I1)×(1－T)－D1]/N1＝[(EBIT－I2)×(1－T)－D2]/N2I1，I2為兩種籌資方式下的年利息；D1，D2為兩種籌資方式下的優(yōu)先股股利；N1，N2為兩種籌資方式下的流通在外的普通股股數(shù)。

如公司沒(méi)有發(fā)行優(yōu)先股，上式可簡(jiǎn)化為：

（EBIT－I1）×（1－T）/N1＝（EBIT－I2）×（1－T）/N2

這種方法只考慮了資金結(jié)構(gòu)對(duì)每股利潤(rùn)的影響，并假定每股利潤(rùn)最大，股票價(jià)格也就最高。最佳資金結(jié)構(gòu)亦即每股利潤(rùn)最大的資金結(jié)構(gòu)。1/2/202371湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超假如有兩種籌資方式：追加負(fù)債和追加權(quán)益資金。

首先假設(shè)企結(jié)論：

利用有關(guān)數(shù)據(jù)和該公式算出EBIT；當(dāng)預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)等于EBIT時(shí)，兩種籌資方式均可；當(dāng)預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)大于EBIT時(shí)，追加負(fù)債籌資更有利；當(dāng)預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)小于EBIT是，增加主權(quán)資本籌資有利。

缺點(diǎn)："這個(gè)方法只考慮了資金結(jié)構(gòu)對(duì)每股利潤(rùn)的影響，并假設(shè)每股利潤(rùn)最大，股票價(jià)格也就最高。但把資金結(jié)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的影響置于視野之外，是不全面的。"也就是該方法沒(méi)有考慮風(fēng)險(xiǎn)的影響。1/2/202372湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超結(jié)論：

利用有關(guān)數(shù)據(jù)和該公式算出EBIT；缺點(diǎn)："這例5：企業(yè)C現(xiàn)有債務(wù)200萬(wàn)元，年利率10%，普通股100萬(wàn)股，每股20元。目前企業(yè)因上新項(xiàng)目需籌集資金1000萬(wàn)元，有兩種籌資方案。其一，發(fā)行50萬(wàn)股普通股，每股價(jià)格20元。其二，發(fā)行1000萬(wàn)元債券，利率12%。發(fā)行成本均可忽略。新項(xiàng)目建成后，企業(yè)C的息稅前收益為600萬(wàn)元。試計(jì)算兩種籌資方式下的每股收益(EPS)。1/2/202373湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超例5：企業(yè)C現(xiàn)有債務(wù)200萬(wàn)元，年利率10%，普通股100萬(wàn)普通股籌資債券籌資息稅前收益EBIT(萬(wàn)元)

利息I(萬(wàn)元)

稅前收益EBT(萬(wàn)元)

稅金(T=40%)(萬(wàn)元)

稅后凈收益EAT(萬(wàn)元)

普通股股數(shù)(萬(wàn)股)

每股收益EPS(元)表600

20

580

232

348

150

2.32600

140

460

184

276

100

2.76令EPS1=EPS2求解：EBIT*1/2/202374湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超普通股籌資債券籌資息稅前收益EBIT(萬(wàn)元)

利息I(萬(wàn)元)解上列等式得：EBIT*=380萬(wàn)元，此時(shí)EPS=1.44元。3.02.01.441.01234567債務(wù)籌資普通股籌資EBIT*=3.8圖5-3每股收益和息稅前收益EPS—EBIT關(guān)系圖EPS(元)EBIT(百萬(wàn)元)1/2/202375湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超解上列等式得：EBIT*=380萬(wàn)元，此時(shí)EPS=1.44元例6：S公司需籌資5000萬(wàn)元。經(jīng)研究決定用銀行借款、發(fā)行股票和發(fā)行債券三種方式籌集資本。各種籌資方式的資本成本率分別為10%、15%、12%。各種籌資方式籌集資本的比例有以下三個(gè)方案可供選擇：借款占20%，股票占50%，債券占30%；借款占30%，股票占40%，債券占30%；借款占20%，股票占40%，債券占40%。3.資金成本比較法1/2/202376湖南工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院王超例6：S公司需籌資5000萬(wàn)元。經(jīng)研究決定用銀行借款、發(fā)行股StepI:計(jì)算各種籌資組合的加權(quán)平均資本成本率：WACC1=20%10%+50%15%+30%