第三節(jié)直接管制政策

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專家組蒞臨指導(dǎo)1/15/20231第三節(jié)直接管制政策及我國匯率制度的變遷一、直接管制政策二、貨幣自由兌換三、我國匯率制度的變遷1/15/20232一直接管制政策所謂直接管制，就是政府采用行政或法律手段而非經(jīng)濟(jì)手段來實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定和國際收支平衡。一般認(rèn)為，長期的直接管制會造成各種扭曲，進(jìn)而影響一國經(jīng)濟(jì)活力。1/15/20233一直接管制政策1、政府采取直接管制政策的原因短期沖擊:實際性沖擊、貨幣性沖擊、投機(jī)性沖擊宏觀政策因素：更好發(fā)揮宏觀政策的效果；避免錯誤宏觀政策帶來的破壞微觀經(jīng)濟(jì)因素國際交往因素1/15/202342、直接管制的形式價格管制：物價、工資限制金融市場的管制：利率限制、貸款限制進(jìn)出口貿(mào)易的管制：關(guān)稅、配額、許可證外匯交易管制：貨幣兌換、匯率、外匯收支一直接管制政策1/15/202353、直接管制的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)（1）積極方面：穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)形勢（2）消極方面：▲產(chǎn)生尋租行為:尋租是指人們憑借政府保護(hù)而進(jìn)行的尋求財富轉(zhuǎn)移的活動。它包括“旨在通過引入政府干預(yù)或者終止它的干預(yù)而獲利的活動”。尋租的根源是政府，它的主要特征是不經(jīng)過相應(yīng)的生產(chǎn)勞動而將社會公眾財富轉(zhuǎn)移到一部人手中?！鴮?dǎo)致非法活動▲降低本國產(chǎn)業(yè)部門和金融市場效率▲不利國際經(jīng)濟(jì)交往一直接管制政策1/15/20236二貨幣自由兌換1.貨幣自由兌換的概念

貨幣自由兌換是指在外匯市場上能自由使用本國貨幣兌換外國貨幣，或用外國貨幣兌換本國貨幣的現(xiàn)象。

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一國貨幣要實現(xiàn)完全自由兌換，一般要經(jīng)過經(jīng)常帳戶下的有條件自由兌換、經(jīng)常帳戶自由兌換、經(jīng)常帳戶自由兌換加有條件的資本與金融帳戶的自由兌換、經(jīng)常帳戶自由兌換加資本與金融帳戶的自由兌換幾個階段。二貨幣自由兌換1/15/202382.貨幣自由兌換的條件

（1）健康的宏觀經(jīng)濟(jì)狀況：穩(wěn)定的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢、有效的市場自發(fā)調(diào)節(jié)機(jī)制和成熟的宏觀調(diào)控能力（2）健全的微觀經(jīng)濟(jì)主體（3）合理的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和國際收支的可維持性（4）恰當(dāng)?shù)膮R率制度和匯率水平二貨幣自由兌換1/15/202393.貨幣自由兌換帶來的問題

資本逃避問題貨幣替代問題二貨幣自由兌換1/15/202310資本逃避（CapitalFlight）（1）定義

資本逃避是指由于恐懼、懷疑或為規(guī)避某種風(fēng)險和管制所引起的資本向其他國家或地區(qū)的異常流動。它不同于正常的資本流出，也不同于QDII和QFII，而是出于安全或其他目的而發(fā)生的、非正常的資本流動。1/15/202311（2）原因▲本國資產(chǎn)收益率較低：本幣匯率高估、金融抑制政策、較高的通脹率▲持有本幣資產(chǎn)存在更大風(fēng)險：政局不穩(wěn)、政策多變、法制不健全▲非法收入資本逃避（CapitalFlight）1/15/202312（3）途徑

▲合法途徑：資本與金融帳戶自由兌換▲非法途徑：高報出口、低報進(jìn)口思考：１．在中國目前主要是資本逃避還是相反方向的熱錢流入？２．為什么叫停“港股直通車”？資本逃避（CapitalFlight）1/15/202313中國1995—2006國際收支匯總簡表（單位：億美元）年份經(jīng)常項目資本與金融項目年份經(jīng)常項目資本與金融項目總額貨物貿(mào)易總額貨物貿(mào)易199516.18180.5386.752001174.05340.17347.75199672.42195.35399.672002354.21441.66322.91997369.62462.21210.152003458.74446.51527.251998314.71466.13-63.212004686.59589.821106.591999211.14359.851.7920051608.181341.89629.632000205.19344.7319.2220062498.652177.46100.36資料來源：根據(jù)國家外匯管理局相關(guān)資料整理1/15/202314貨幣替代（CurrencySubstitution）（1）定義

貨幣替代是在經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，國內(nèi)對本國幣值穩(wěn)定失去信心或本國貨幣資產(chǎn)收益率相對較低時，外幣在貨幣的各項職能上全面或部分地替代本幣發(fā)揮作用的一種現(xiàn)象。1/15/202315（2）影響▲匯率決定更加復(fù)雜；▲貨幣政策的獨(dú)立性受到影響；▲降低財政收入。貨幣替代（CurrencySubstitution）1/15/202316三我國匯率制度的變遷（一）國民經(jīng)濟(jì)恢復(fù)時期和計劃經(jīng)濟(jì)時期的人民幣匯率制度（1949-1978）（二）經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時期的人民幣匯率制度（1979-1993）（三）1994年外匯體制改革后以市場機(jī)制為基礎(chǔ)的人民幣匯率制度

（1994-2005）（四）新一輪人民幣匯率制度改革（2005年7月21日后）1/15/202317（一）國民經(jīng)濟(jì)恢復(fù)時期和計劃經(jīng)濟(jì)時期的人民幣匯率制度（1949-1978）改革開放之前，我國實行高度集中的計劃經(jīng)濟(jì)，對外貿(mào)易由國家壟斷，統(tǒng)一平衡，國內(nèi)價格長期保持穩(wěn)定水平。與之相適應(yīng)，當(dāng)時人民幣匯率是官方制定的固定匯率，只是作為編制計劃和經(jīng)濟(jì)核算的標(biāo)準(zhǔn)，保持了穩(wěn)定的方針，只在外國貨幣貶值或升值時作相應(yīng)調(diào)整，人民幣匯率與對外貿(mào)易聯(lián)系并不密切。1/15/202318整個計劃經(jīng)濟(jì)時期，人民幣匯率由政府按照一定的原則制定，成為計劃經(jīng)濟(jì)的調(diào)節(jié)工具。但高度的計劃性決定了市場力量對匯率幾乎不起到任何作用，匯率水平無法真正反映外匯相對短缺的情況。為合理確定人民幣匯率水平，發(fā)揮匯率在國民經(jīng)濟(jì)中的杠桿作用，并逐步使人民幣走向自由兌換，我國改革開放后便對人民幣制度進(jìn)行了改革，其目的是建立一個有管理的浮動匯率制度。（一）國民經(jīng)濟(jì)恢復(fù)時期和計劃經(jīng)濟(jì)時期的人民幣匯率制度（1949-1978）1/15/202319（二）經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時期的人民幣匯率制度（1979-1993）人民幣匯率在改革開放初期形成了貿(mào)易內(nèi)部結(jié)算價和官方牌價匯率并存的雙重匯率制度。貿(mào)易內(nèi)部結(jié)算價限于進(jìn)出口貿(mào)易外匯的結(jié)算，而官方匯率主要適用于旅游、運(yùn)輸、保險等勞務(wù)項目和經(jīng)常轉(zhuǎn)移項目下的僑匯等外匯結(jié)算。1/15/202320

官方匯率：從1985年1月1日起，取消內(nèi)部結(jié)算價，官方匯率應(yīng)用于貿(mào)易結(jié)算和非貿(mào)易外匯兌換。為了消除匯率高估，使人民幣匯率同物價的變化相適應(yīng)，起到調(diào)節(jié)國際收支的作用，1985年至1990年根據(jù)國內(nèi)物價的變化，多次大幅度調(diào)整官方匯率。1985年1月1日至10月1日由2.80元人民幣／美元逐步調(diào)整到3.20元人民幣／美元，下調(diào)12.5％；l986年7月5日調(diào)至3.70元人民幣／美元，下調(diào)21.6％；1990年11月17日調(diào)至5.22元人民幣／美元，下調(diào)9.6％。（二）經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時期的人民幣匯率制度（1979-1993）1/15/202321

市場匯率：1988年至1993年由于經(jīng)濟(jì)過熱、通貨膨脹、物價上漲、進(jìn)口需求猛增，外匯求大于供，市場匯率不斷下跌，由5.70元人民幣／美元貶值為l993年2月的8.20元人民幣／美元。為了限制匯率投機(jī)性上漲，一度實行限價，造成外匯流向場外交易。1993年5月取消限價，市場匯率驟升至11.20元人民幣／美元。1993年7月以后，在國家加強(qiáng)宏觀調(diào)控和中國人民銀行對市場進(jìn)行干預(yù)下，到1993年底市場匯率回落到8.72元人民幣／美元。

（二）經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時期的人民幣匯率制度（1979-1993）1/15/202322作為一種特定歷史條件下產(chǎn)生的計劃匯率向市場匯率過渡的形式，雙軌制存在有一定的必然性。不過，隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)體制改革的深入，特別是外貿(mào)體制改革的不斷深入及對外開放步伐的加快，官方匯率和外匯調(diào)劑市場匯率的并存，造成了人民幣兩種對外價格和核算標(biāo)準(zhǔn)，不利于外匯資源的有效配置，不利于市場經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展。（二）經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時期的人民幣匯率制度（1979-1993）1/15/202323（三）1994年外匯體制改革后以市場機(jī)制為基礎(chǔ)的人民幣匯率制度

（1994-2005）l994年初，根據(jù)建立社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制的指導(dǎo)思想，國務(wù)院推出了自改革開放以來最為綜合的一攬子改革方案，在外匯體制改革方面，總體目標(biāo)是“改革外匯管理體制，建立以市場為基礎(chǔ)的有管理的浮動匯率制度和統(tǒng)一規(guī)范的外匯市場，逐步使人民幣成為可兌換的貨幣”。

1/15/2023241994年1月1日實行人民幣官方匯率與外匯調(diào)劑價并軌，人民幣官方匯率由1993年12月31日的5.80元人民幣／美元下浮至1994年1月1日的8.70元人民幣／美元。實行單一的有管理浮動匯率制，匯率的形成以市場供求狀況為基礎(chǔ)，改變了以行政決定或調(diào)節(jié)匯率的做法，開始發(fā)揮市場機(jī)制對匯率的調(diào)節(jié)作用。（三）1994年外匯體制改革后以市場機(jī)制為基礎(chǔ)的人民幣匯率制度

（1994-2005）1/15/202325（四）新一輪人民幣匯率制度改革1．新一輪匯率制度改革的背景2．新一輪匯率制度改革的內(nèi)容3．對新一輪匯率制度改革的解讀4．新一輪匯率制度改革對我國經(jīng)濟(jì)的影響1/15/202326*新一輪匯率制度改革的背景*從總體上講，新一輪匯率制度改革，既有外部的壓力，也是我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)在要求。1/15/202327

外部壓力（美國和日本是外部壓力的最大因素）：（１）1995-2002年，美國對外保持了強(qiáng)勢美元政策，使美國貿(mào)易逆差加大，而后，美國開始對美元貶值，而人民幣幣值對美元價值有較大影響；（２）日本經(jīng)濟(jì)的持續(xù)低迷，國內(nèi)政治因素都需要一個“替罪羊”。*新一輪匯率制度改革的背景*1/15/202328過程：2001年8月：《金融時報》載文《中國的廉價貨幣》，認(rèn)為人民幣被低估；2001年9月：《日本經(jīng)濟(jì)新聞》載文《對人民幣升值的期望－中國威脅論的升級》，爾后，日本政府在不同場合鼓吹人民幣升值；2002年2月：鹽川正十郎（財務(wù)大臣）在OECD的G7會議上向其他六國提交議案，要求逼迫人民幣升值；2003年3月：《日本經(jīng)濟(jì)新聞》載文《中國向亞洲國家輸出了通貨緊縮》,認(rèn)為人民幣幣值低估;*新一輪匯率制度改革的背景*1/15/2023292003年6月和7月：斯諾（財長）和格林斯潘（美聯(lián)儲主席）表態(tài)希望人民幣更加有彈性;其后，美國商務(wù)部長和勞工部長也先后發(fā)表類似觀點；2003年7月：ASEN的財長會議上，歐洲央行總裁德伊森貝赫和歐洲委員會主席普羅迪加入了人民幣升值的大合唱。至此,完成了對人民幣升值的世界輿論準(zhǔn)備。*新一輪匯率制度改革的背景*1/15/202330人民幣匯率制度改革的內(nèi)部要求:人民幣匯率制度改革是中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的要求，是中國國際收支持續(xù)順差和外匯儲備增加的結(jié)果。*新一輪匯率制度改革的背景*1/15/202331（１）自20世紀(jì)90年代中期以來，中國國際收支持續(xù)順差使人民幣面臨強(qiáng)大的升值壓力，要求對人民幣匯率制度進(jìn)行改革的呼聲不斷。*新一輪匯率制度改革的背景*1/15/202332中國1985—2006國際收支匯總簡表

單位：億美元年份經(jīng)常項目資本與金融項目年份經(jīng)常項目資本與金融項目總額貨物貿(mào)易總額貨物貿(mào)易1985-114.17-131.2389.72199672.42195.35399.671986-70.35-91.459.441997369.62462.21210.1519873-16.6160.221998314.71466.13-63.211988-38.03-53.1571.321999211.14359.851.791989-43.17-56.237.242000205.19344.7319.221990119.9791.6532.552001174.05340.17347.751991132.787.4380.322002354.21441.66322.9199264.0151.83-2.512003458.74446.51527.251993-119.03-106.54234.742004686.59589.821106.59199476.5872.9326.4420051608.181341.89629.63199516.18180.5386.7520062498.652177.46100.36資料來源：國家外匯管理局網(wǎng)站1/15/202333（２）與此相對應(yīng)，中國外匯儲備不斷增多，浮動匯率制下，資產(chǎn)縮水風(fēng)險很大，不可能對人民幣匯率徹底放開。*新一輪匯率制度改革的背景*1/15/202334中國1985-2007外匯儲備總表

單位：億美元年末外匯儲備年末外匯儲備年末外匯儲備198526.441993211.9920012121.65198620.721994516.220022864.07198729.231995735.9720034032.51198833.7219961050.4920046099.32198955.519971398.92005(6月底)7109.731990110.9319981449.592005(年末)8188.721991217.1219991546.75200610663.441992194.4320001655.742007(9月底)14336.11資料來源：國家外匯管理局網(wǎng)站1/15/202335**人民幣匯率制度改革的內(nèi)容**

自2005年7月21日起，我國開始實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。1/15/202336中國人民銀行公告〔2005〕第16號中國人民銀行關(guān)于完善人民幣匯率形成機(jī)制改革的公告

為建立和完善我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制，充分發(fā)揮市場在資源配置中的基礎(chǔ)性作用，建立健全以市場供求為基礎(chǔ)的、有管理的浮動匯率制度，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，現(xiàn)就完善人民幣匯率形成機(jī)制改革有關(guān)事宜公告如下：

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一、自2005年7月21日起，我國開始實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機(jī)制。

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二、中國人民銀行于每個工作日閉市后公布當(dāng)日銀行間外匯市場美元等交易貨幣對人民幣匯率的收盤價，作為下一個工作日該貨幣對人民幣交易的中間價格。1/15/202339

三、2005年7月21日19∶00時，美元對人民幣交易價格調(diào)整為1美元兌8.11元人民幣，作為次日銀行間外匯市場上外匯指定銀行之間交易的中間價，外匯指定銀行可自此時起調(diào)整對客戶的掛牌匯價。

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四、現(xiàn)階段，每日銀行間外匯市場美元對人民幣的交易價仍在人民銀行公布的美元交易中間價上下千分之三的幅度內(nèi)浮動，非美元貨幣對人民幣的交易價在人民銀行公布的該貨幣交易中間價上下一定幅度內(nèi)浮動。1/15/202341

中國人民銀行將根據(jù)市場發(fā)育狀況和經(jīng)濟(jì)金融形勢，適時調(diào)整匯率浮動區(qū)間。同時，中國人民銀行負(fù)責(zé)根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢，以市場供求為基礎(chǔ)，參考籃子貨幣匯率變動，對人民幣匯率進(jìn)行管理和調(diào)節(jié)，維護(hù)人民幣匯率的正常浮動，保持人民幣匯率在合理、均衡水平上的基本穩(wěn)定，促進(jìn)國際收支基本平衡，維護(hù)宏觀經(jīng)濟(jì)和金融市場的穩(wěn)定。中國人民銀行2005年7月21日1/15/202342***匯改政策解讀***（１）匯率改革的目標(biāo)：

人民幣匯率改革的總體目標(biāo)是，建立健全以市場供求為基礎(chǔ)的、有管理的浮動匯率體制，保持人民幣匯率在合理、均衡水平上的基本穩(wěn)定。1/15/202343***匯改政策解讀***（２）匯率改革的原則人民幣匯率改革必須堅持主動性、可控性和漸進(jìn)性的原則。

主動性，就是主要根據(jù)我國自身改革和發(fā)展的需要，決定匯率改革的方式、內(nèi)容和時機(jī)。匯率改革要充分考慮對宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)的影響。

可控性，就是人民幣匯率的變化要在宏觀管理上能夠控制得住，既要推進(jìn)改革，又不能失去控制，避免出現(xiàn)金融市場動蕩和經(jīng)濟(jì)大的波動。

漸進(jìn)性，就是根據(jù)市場變化，充分考慮各方面的承受能力，有步驟地推進(jìn)改革。

1/15/202344***匯改政策解讀***（３）一籃子貨幣

一籃子貨幣，是指按照我國對外經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實際情況，選擇若干種主要貨幣，賦予相應(yīng)的權(quán)重，組成一個貨幣籃子，根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢，以市場供求為基礎(chǔ)，參考一籃子貨幣計算人民幣多邊匯率指數(shù)的變化，對人民幣匯率進(jìn)行管理和調(diào)節(jié)，維護(hù)人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。1/15/202345***匯改政策解讀***

2005年8月10日，中國人民銀行行長周小川首度披露人民幣匯改所參考的“一籃子貨幣”的可能貨幣幣種，主要包括11種，即除美元、歐元、日元以及韓元以外，還包括新加坡、英國、馬來西亞、俄羅斯、澳大利亞、泰國和加拿大等國的貨幣。1/15/202346***匯改政策解讀***

按照周小川的解釋，人民幣籃子貨幣和權(quán)重的選擇標(biāo)準(zhǔn)主要有四個：著重考慮商品和服務(wù)貿(mào)易的權(quán)重作為籃子貨幣選取及權(quán)重確定的基礎(chǔ)；適當(dāng)考慮外債來源的幣種結(jié)構(gòu)；適當(dāng)考慮外商直接投資的因素；適當(dāng)考慮經(jīng)常項目中一些無償轉(zhuǎn)移類項目的收支?？梢哉J(rèn)為，人民幣籃子貨幣的選擇優(yōu)先考慮主要貿(mào)易伙伴的貨幣的可能性較大。

1/15/202347***匯改政策解讀***（４）中間價的確定和日浮動區(qū)間中國人民銀行于每個工作日閉市后公布當(dāng)日銀行間外匯市場美元等交易貨幣對人民幣匯率的收盤價，作為下一個工作日該貨幣對人民幣交易的中間價格?，F(xiàn)階段，每日銀行間外匯市場美元對人民幣的交易價仍在人民銀行公布的美元交易中間價上下0.3%的幅度內(nèi)浮動（在2007年５月１８日，波動幅度擴(kuò)大到0.5%），非美元貨幣對人民幣的交易價在人民銀行公布的該貨幣交易中間價3%的幅度內(nèi)浮動。1/15/202348***匯改政策解讀***(5)起始匯率的調(diào)整2005年7月21日19時，美元對人民幣交易價格調(diào)整為1美元兌8.11元人民幣，作為次日銀行間外匯市場上外匯指定銀行之間交易的中間價。這是一次性地小幅升值2%，并不是指人民幣匯率第一步調(diào)整2%，事后還會有進(jìn)一步的調(diào)整。人民幣匯率制度改革重在人民幣匯率形成機(jī)制的改革，而非人民幣匯率水平在數(shù)量上的增減。這一調(diào)整幅度主要是根據(jù)我國貿(mào)易順差程度和結(jié)構(gòu)調(diào)整的需要來確定的，同時也考慮了國內(nèi)企業(yè)進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整的適應(yīng)能力。

1/15/202349****匯改對我國經(jīng)濟(jì)的影響****（１）日本的教訓(xùn)（２）對宏觀經(jīng)濟(jì)政策的影響（３）對金融業(yè)的影響（４）對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的影響1/15/202350日本的教訓(xùn)◆廣場協(xié)議前的日本經(jīng)濟(jì)1949年-1971年：日元與美元匯率實行實質(zhì)上的固定匯率。美元兌日元匯率一直保持在1：360的固定水平上。由于日本在1968年已發(fā)展成為僅次于美國的世界第二經(jīng)濟(jì)大國，特別是其進(jìn)、出口額占世界貿(mào)易額的比例不斷上升，使得日元匯率面臨巨大的升值壓力。1/15/202351日本的教訓(xùn)1971-1985年：日元從固定匯率制向浮動匯率制轉(zhuǎn)變。日元大多數(shù)的年份都處于升值狀態(tài)。

日本的通貨膨脹率猛然竄升。其中升值幅度超過15%的年份包括1971年15%，1977年18%，1978年19%，1980年15.5%，1985年20.4%。1/15/202352日本的教訓(xùn)（２）簽署廣場協(xié)議1985年9月：由美英日德法5國財長在紐約廣場賓館（PlazaHotel）簽署了“廣場協(xié)議”，目的是讓美元對其它主要貨幣“有控制”地貶值，日本銀行在美國財長貝克的高壓之下，被迫同意升值。1/15/202353日本的教訓(xùn)（３）廣場協(xié)議后的日本經(jīng)濟(jì)在“廣場協(xié)議”簽訂后的幾個月之內(nèi)，各國開始拋售美元，繼而形成市場投資者的拋售狂潮，導(dǎo)致美元持續(xù)大幅貶值。日元兌美元就由250日元比1美元，升值到149日元兌換1美元，升值67.85%。1/15/202354日本的教訓(xùn)

1985—1990年，東京的商業(yè)用地價格上漲了3.4倍，住宅用地上漲了2.5倍，全日本的商業(yè)用地價格上漲約1倍，住宅用地價格上漲約60%。1/15/202355日本的教訓(xùn)從1986年1月開始，股市進(jìn)入大牛市，當(dāng)時日經(jīng)指數(shù)為13000點，到1989年底飆升到最高點39000點，四年間上漲了三倍。由于股價持續(xù)上漲，使買賣股票完全變成投機(jī)行為，買股票主要是出于對股票上漲的預(yù)期而不是紅利。1987年，東京證券交易所的股票市值超過紐約證交所，1987—1988年，東京股票市場的市盈率平均高達(dá)60倍。

1/15/202356日本的教訓(xùn)

1987年：由于紐約股市崩盤，美國財政部長貝克向日本首相中曾根施加壓力，讓日本銀行繼續(xù)下調(diào)利率，使得美國股市看起來比日本股市更有吸引力一些，以吸引東京市場的資金流向美國。很快日元利率跌到僅有2.5%，日本銀行系統(tǒng)開始出現(xiàn)流動性（Liquidity）泛濫，大量廉價資本涌向股市和房地產(chǎn)。東京的股票年成長率高達(dá)40%；房地產(chǎn)甚至超過90%（一個巨大的金融泡沫開始成型）。1/15/202357日本的教訓(xùn)1988年：由于日元升級的原因，日本出口大幅下降，日本出口生產(chǎn)商為了彌補(bǔ)由于日元升值所導(dǎo)致的出口下降的虧空，企業(yè)紛紛從銀行低息借貸炒股。日本銀行的隔夜拆借市場迅速成為世界上規(guī)模最大的中心，世界前10名規(guī)模最大的銀行被日本包攬。東京股票市場在3年內(nèi)漲300%，房地產(chǎn)僅東京總盤就超過了當(dāng)時美國全國總值（日本的金融系統(tǒng)接近崩潰）。1/15/202358日本的教訓(xùn)1989年：摩根斯坦利和所羅門兄弟公司等一批國際投資銀行發(fā)行“股指認(rèn)沽期權(quán)”（“股指認(rèn)沽期權(quán)”雙方賭的就是日經(jīng)指數(shù)的走向，若指數(shù)下跌，美國人賺錢，日本人賠錢，如果指數(shù)上升，情況正好反過來。），日本的保險公司認(rèn)為日本股市不存在暴跌的可能而大量認(rèn)購。12月29日，日本股市達(dá)到了歷史巔峰，日經(jīng)指數(shù)沖到了38915點，大批的股指沽空期權(quán)終于開始發(fā)威。日經(jīng)指數(shù)頓挫。日本股市開始下跌。1/15/202359日本的教訓(xùn)

1990年：1月美國交易所突然發(fā)行“日經(jīng)指數(shù)認(rèn)沽權(quán)證”，高盛公司從日本保險業(yè)手中買到的股指期權(quán)被轉(zhuǎn)賣給丹麥王國，丹麥王國將其賣給權(quán)證的購買者，并承諾在日經(jīng)指數(shù)走低時支付收益給“日經(jīng)指數(shù)認(rèn)沽權(quán)證”的擁有者。該權(quán)證立刻在美國熱賣，大量美國投資銀行紛紛效仿，日本股市再也吃不住勁了，“日經(jīng)指數(shù)認(rèn)沽權(quán)證”上市熱銷不到一個月就全面土崩瓦解了。股票市場的崩潰率先波及到日本的銀行業(yè)和保險業(yè)，最終是制造業(yè)。日本制造業(yè)籌集資金渠道受到強(qiáng)烈挫折。1/15/202360日本的教訓(xùn)1990年—2002年：日本全國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入低迷。日本經(jīng)濟(jì)陷入了長達(dá)十幾年的衰退，日本股市暴跌了70%，房地產(chǎn)連續(xù)14年下跌。1/15/202361

在《金融戰(zhàn)敗》一書中，作者吉川元忠認(rèn)為:

就財富損失的比例而言，日本1990年金融戰(zhàn)敗的后果幾乎和第二次世界大戰(zhàn)中戰(zhàn)敗的后果相當(dāng)。

日本的教訓(xùn)1/15/202362匯改對我國經(jīng)濟(jì)的影響

中國人民幣匯率制度改革，對我國經(jīng)濟(jì)的影響主要體現(xiàn)在對央行貨幣政策，對匯率的可控性，對金融體系和對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)上。1/15/202363據(jù)國家發(fā)展改革委、國家統(tǒng)計局調(diào)查顯示，2007年10月，全國70個大中城市房屋銷售價格同比上漲9.5%，漲幅比上月高0.6個百分點；環(huán)比上漲1.6%，漲幅比上月低0.1個百分點。10月，中房上海綜合指數(shù)為1773點，較9月上升119點，環(huán)比漲幅為7.2%，較去年同期上升398點，同比漲幅達(dá)28.9%。其中，中房上海住宅指數(shù)為1696點，環(huán)比上漲7.5%，同比上漲高達(dá)30%。--2007年11月12日

上海證券報

直觀感受之房價1/15/202364直觀感受之股市1/15/202365直觀感受之物價1/15/202366直觀感受之匯價1/15/202367匯改對我國經(jīng)濟(jì)的影響（1）對貨幣政策形成挑戰(zhàn)實行浮動匯率，對外不承諾維持任何匯率水平，從而增強(qiáng)貨幣政策的自主性，尤其可以降低外匯占款對貨幣政策自主性的干擾，可以較從容地根據(jù)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要來制定貨幣政策和管理匯率水平。但我國有管理的浮動匯率制并不能完全實現(xiàn)這一目標(biāo)。受傷的是誰？1/15/202368匯改對我國經(jīng)濟(jì)的影響

人民幣升值的強(qiáng)烈預(yù)期使得國際游資通過各種途徑進(jìn)入中國，日益增長的資本流動性，使政府的貨幣政策捉襟見肘。利率政策、法定存款準(zhǔn)備金率的多次調(diào)整都未能收到滿意的效果。

1/15/2023692004年以來存款準(zhǔn)備金率變化表調(diào)整時間調(diào)整內(nèi)容2007年12月25日調(diào)至14.5%2007年11月26日調(diào)至13.5%2007年10月25日調(diào)至13%2007年9月6日調(diào)至12.5%2007年8月15日調(diào)至12%2007年6月5日調(diào)至11.5%2007年5月15日調(diào)至11%2007年4月16日調(diào)至10.5%2007年2月25日調(diào)至10%2007年1月15日調(diào)至9.5%2006年11月15日調(diào)至9%2006年8月15日調(diào)至8.5%2006年7月5日調(diào)至8%2004年4月25日執(zhí)行7.5%的存款準(zhǔn)備金率。1/15/2023702004年以來人民幣存款基準(zhǔn)利率變動表調(diào)整時間活期定期3個月6個月1年2年3年5年2004.10.290.721.712.072.252.703.243.602006.08.190.721.802.252.523.063.694.142007.03.180.721.982.432.793.333.964.412007.05.190.722.072.613.063.694.414.952007.07.210.812.342.883.333.964.685.222007.08.220.812.613.153.604.234