策略報(bào)告危機(jī)再化解chl營業(yè)部

中信證券研究部策略研究團(tuán)隊(duì)

郤峰陳華良劉浩波劉晨如

2011年12月A股市場2012年投資展望危機(jī)再化解一、市場回顧：危機(jī)后遺癥232009年金融危機(jī)后復(fù)蘇以來，中國在2010年面臨房地產(chǎn)行業(yè)景氣反轉(zhuǎn)，2011年面臨通脹指數(shù)反轉(zhuǎn)；2009年金融危機(jī)復(fù)蘇以來，歐洲和美國的國家債務(wù)比例快速上升。2010-2011：化解危機(jī)政策弊端顯現(xiàn)4國內(nèi)：政策目標(biāo)“不可能三角”日益突出2011年，國內(nèi)宏觀政策目標(biāo)兼顧多頭：通脹遲遲回落；結(jié)構(gòu)性矛盾突出；海外風(fēng)險(xiǎn)提升增長壓力?？赝?、保增長、調(diào)結(jié)構(gòu)的不可能三角突出。2011年，上證指數(shù)下跌17.3%（截至2011/11/31），為1990年以來全年跌幅第五位。行業(yè)上看防御性的消費(fèi)與科技、低估值的金融表現(xiàn)好于指數(shù)。5全球：從化解危機(jī)到再危機(jī)6每一次貨幣投放之后都需要較長時(shí)間的修正每一次大的貨幣投放周期之后，總是需要一段時(shí)間來修正政策退出的弊端。隨著金融衍生工具的泛濫、證券流通速度的提高，對(duì)貨幣投放的反應(yīng)更加敏感，對(duì)政策退出的修正難度也更大。7在這種修正期，是什么扭轉(zhuǎn)趨勢很重要某機(jī)構(gòu)2007年底對(duì)2008年提示的六大風(fēng)險(xiǎn)其一，股市大幅下挫，其出現(xiàn)的幾率不大。

其二，美國/全球經(jīng)濟(jì)衰退，但這樣的情況不大可能發(fā)生。

其三，流動(dòng)性推動(dòng)的全面通脹，是中國未來幾個(gè)月值得密切關(guān)注的問題。

其四，產(chǎn)能過剩，再度引發(fā)利潤率下降。

其五，貿(mào)易保護(hù)主義。

其六，意料之外的緊縮政策。

某機(jī)構(gòu)2008年底對(duì)2009年提示的七大風(fēng)險(xiǎn)1、經(jīng)濟(jì)政策方面的可能失誤（例如降息速度太慢）2、房地產(chǎn)市場破壞性的調(diào)整3、商業(yè)銀行的惜貸（例如明年初爆發(fā)大規(guī)模的壞帳）4、資本流動(dòng)的大規(guī)模逆轉(zhuǎn)5、國際金融市場和國際經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定性（如全球經(jīng)濟(jì)陷入嚴(yán)重蕭條，或主要金融市場進(jìn)一步大幅度下跌）6、仍然存在的“大小非”減持壓力7、企業(yè)和銀行部門未知的各種脆弱性8基本框架：趨勢發(fā)展與扭轉(zhuǎn)過程傳統(tǒng)的大類資產(chǎn)周期配置規(guī)律仍然會(huì)起作用，只不過這個(gè)過程將被拉長，波折也更多。在判斷趨勢發(fā)展的過程中需要對(duì)特別因素進(jìn)行修正。1、貨幣短期內(nèi)大規(guī)模投放帶來的流動(dòng)機(jī)制扭曲；2、貨幣投放渠道所形成的債務(wù)到期償還壓力；3、傳統(tǒng)領(lǐng)域總需求短期大幅拉升帶來的冷卻難度增加；4、貨幣退出帶來的利潤增長點(diǎn)缺失。二、趨勢展望：危機(jī)再化解910一致預(yù)期：年內(nèi)演繹V型走勢？目前Wind一致預(yù)期對(duì)2012年GDP的判斷大致是一季度觸底，單季增長為8.19%、8.28%、8.81%和8.85%，全年GDP累計(jì)增速為8.6%；CPI預(yù)計(jì)年初起逐步下行，底部在7-9月份，1H預(yù)計(jì)從最高5%以上回落到2.5%，四季度從2.5%回升至3.45%；按照這種節(jié)奏，歷史上只有2005年經(jīng)歷過一次經(jīng)濟(jì)增長年度之內(nèi)的V型走勢。我們的困惑是：經(jīng)濟(jì)走勢是否真的會(huì)如此完美的演繹？趨勢預(yù)預(yù)期：：經(jīng)濟(jì)濟(jì)底部部或在在2季季度11領(lǐng)域項(xiàng)目1季度2季度3季度4季度投資增速預(yù)測13.9%16.6%19.2%26.7%風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)企業(yè)悲觀預(yù)期下房地產(chǎn)投資下滑幅度較大，財(cái)政項(xiàng)目推進(jìn)延遲政策繼續(xù)偏緊房地產(chǎn)投資大幅下滑房地產(chǎn)投資仍然無法有效回升，制造業(yè)擴(kuò)張低于預(yù)期房地產(chǎn)、基建和制造業(yè)三大部分的投資整體較慢出口增速預(yù)測13.78%10.33%13.08%15.05%風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)11年4季度歐洲經(jīng)濟(jì)已經(jīng)開始進(jìn)入衰退美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇低于預(yù)期歐洲經(jīng)濟(jì)延續(xù)衰退趨勢的時(shí)間和幅度超出預(yù)期全球經(jīng)濟(jì)回升整體較弱消費(fèi)增速預(yù)測16.6%15.1%15.6%18.9%風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)房地產(chǎn)市場下行帶來相關(guān)消費(fèi)下降超預(yù)期消費(fèi)對(duì)房地產(chǎn)下降的反映比較劇烈積極的稅收和消費(fèi)政策提升增速價(jià)格下行較快帶動(dòng)名義消費(fèi)增速下行超預(yù)期GDP增速預(yù)測（單季）8.19%8.28%8.81%8.85%我們的擔(dān)憂會(huì)否低于當(dāng)前預(yù)期底部可能在2季度環(huán)比回升小于當(dāng)前預(yù)期環(huán)比回升大于當(dāng)前預(yù)期假設(shè)政政策的的推動(dòng)動(dòng)目的的在于于扭轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)趨勢勢12穩(wěn)增長長調(diào)結(jié)構(gòu)構(gòu)控通脹脹避風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)歐債風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)房地產(chǎn)產(chǎn)市場場地方債債務(wù)中小企企業(yè)借借貸總需求求上行行商品市市場上上漲積極貨貨幣政政策中性貨貨幣政政策事實(shí)上上政策策邏輯輯并不不復(fù)雜雜，““不可可能三三角”的潛在在背景景是避避風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)：歐歐債風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)、、房地地產(chǎn)市市場過過度下下行風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)、、地方方債務(wù)務(wù)和民民間債債務(wù)傳傳遞風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)；；如果風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)發(fā)生概概率較較小，，或者者提前前防范范妥當(dāng)當(dāng)，則則穩(wěn)增增長、、調(diào)結(jié)結(jié)構(gòu)順順利進(jìn)進(jìn)行，，通脹脹自然然回落落如果風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)發(fā)生概概率較較大，，則仍仍會(huì)實(shí)實(shí)施積積極的的貨幣幣政策策通脹評(píng)評(píng)估：：短期期不再再是核核心影影響因因素13通脹明明年下下行應(yīng)應(yīng)當(dāng)是是大概概率判判斷，，是否否會(huì)有有超預(yù)預(yù)期的的因素素？豬肉價(jià)價(jià)格進(jìn)進(jìn)入長長周期期下行行通道道，蔬蔬菜波波動(dòng)一一般在在1個(gè)季度度，不不構(gòu)成成長期期壓力力；非非食品品因素素與總總需求求相關(guān)關(guān)，滯滯后于于經(jīng)濟(jì)濟(jì)下降降；原油價(jià)價(jià)格將將是一一個(gè)值值得關(guān)關(guān)注的的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)點(diǎn)，，特別別是流流動(dòng)性性釋放放和地地緣政政治沖沖突再再起；；從翹尾尾因素素看，，1月份比比較高高，1H都在2.5以上，，上半半年仍仍需要要密切切監(jiān)視視通脹脹風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)。通脹評(píng)評(píng)估：：但較較早改改善貨貨幣條條件和和地緣緣沖突突或干干擾回回落幅幅度141季度2季度3季度4季度1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月CPI（同比）4.604.504.104.003.803.332.502.702.402.902.903.25CPI（環(huán)比）1.101.10-0.600.00-0.10-0.17-0.330.500.200.500.200.85翹尾3.502.302.502.402.302.001.501.200.700.700.500.00新漲價(jià)1.102.201.601.601.501.331.001.501.702.202.403.25豬價(jià)風(fēng)險(xiǎn)1月份消費(fèi)旺季環(huán)比會(huì)有上行，其他月份風(fēng)險(xiǎn)不大平穩(wěn)下行平穩(wěn)下行穩(wěn)中回升菜價(jià)風(fēng)險(xiǎn)受天氣和節(jié)日影響有上升壓力相比一季度有所回落小幅回落小幅上行非食品項(xiàng)需求下行，居住價(jià)格下降，預(yù)計(jì)回落比較明顯繼續(xù)回落低位穩(wěn)定低位穩(wěn)定原油風(fēng)險(xiǎn)地緣政治和流動(dòng)性釋放有不確定性受需求下行而回落需求回升小幅上升小幅上升總體評(píng)估1月份可能會(huì)有所沖高，2-3月份相對(duì)平穩(wěn)如果1季度油價(jià)上行明顯可能回落不達(dá)預(yù)期如果需求回升明顯，有高于預(yù)測值的風(fēng)險(xiǎn)如果需求回升明顯，有高于預(yù)測值的風(fēng)險(xiǎn)地方債債務(wù)評(píng)評(píng)估：：二、、四季季度債債務(wù)有有風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)15二季度1589億元地方債債到期高峰峰，全年到到期量2000億元。地方方債資金主主要流向公公益項(xiàng)目，，到期償債債壓力較大大。四季度地產(chǎn)產(chǎn)信托到期期高峰，全全年到期量量約為3500億元。地方債務(wù)的的解決依靠靠展期、再再分類、發(fā)發(fā)行地方債債等，地產(chǎn)產(chǎn)信托在四四季度壓力力有所緩解解。地方債到各各月期規(guī)模模（億元））房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)評(píng)估：緩緩解下行中中的破壞性性16政策的目標(biāo)標(biāo)——繼續(xù)壓制價(jià)價(jià)格的上漲漲，但防止止過度下跌跌；一定程程度上維持持投資的平平穩(wěn)；防范范房地產(chǎn)引引發(fā)的金融融風(fēng)險(xiǎn)，降降低銀行體體系壞賬沖沖擊；政策舉措將將會(huì)偏向溫溫和，全局局性的房地地產(chǎn)調(diào)控政政策很難放放松；首套套剛需會(huì)先先松動(dòng)；基基于1-2季度可能的的市場景氣氣下行，以以及3-4季度信托到到期，中期期以后會(huì)對(duì)對(duì)貨幣端有有一定放松松，對(duì)開發(fā)發(fā)商融資會(huì)會(huì)有小幅放放松；長遠(yuǎn)來看，，房地產(chǎn)的的長景氣周周期已經(jīng)過過去，行業(yè)業(yè)將會(huì)有自自然下行趨趨勢，只是是需要緩解解這種下行行的破壞性性。17歐債風(fēng)險(xiǎn)的的底線是歐歐元區(qū)不會(huì)會(huì)解體歐債風(fēng)險(xiǎn)對(duì)對(duì)金融市場場的沖擊，，在初期有有一個(gè)緩沖沖，希臘國國債收益率率在10%-15%的位置，僅僅希臘國內(nèi)內(nèi)市場指數(shù)數(shù)下跌，在在超過15%以后才對(duì)全全球市場形形成震動(dòng)。。預(yù)計(jì)歐債危危機(jī)最終的的解決是：：危機(jī)升級(jí)級(jí)—》各國尚無達(dá)達(dá)成一致解解決方案—》歐央行印鈔鈔購買問題題國債暫時(shí)時(shí)對(duì)付—》通脹預(yù)期上上升—》EFSF擴(kuò)容購買問問題國債—》各國逐步達(dá)達(dá)成一致解解決方案—》EFSF組成統(tǒng)一財(cái)財(cái)政政策的的形成。歐債風(fēng)險(xiǎn)評(píng)評(píng)估：守住住底線，波波動(dòng)劇烈18外圍國:“歐豬五國”中東歐新興市場核心國:德國、法國債務(wù)持有形形同“鐵索索連舟”歐元區(qū)內(nèi)貿(mào)貿(mào)易與跨國銀行資資本流動(dòng)債務(wù)危機(jī)銀行業(yè)危機(jī)機(jī)希臘西班牙葡萄牙意大利愛爾蘭歐債風(fēng)險(xiǎn)評(píng)評(píng)估：阻止止演化成為為銀行業(yè)流流動(dòng)性危機(jī)機(jī)美國復(fù)蘇評(píng)評(píng)估：量化化寬松有推推出可能19第三輪量化化寬松政策策推出的可可能性較大大。市場和美聯(lián)聯(lián)儲(chǔ)都預(yù)期期美國經(jīng)濟(jì)濟(jì)緩慢復(fù)蘇蘇，GDP逐季走高，，但是失業(yè)業(yè)率仍然維維持高位。。與此同時(shí)時(shí)，CPI則逐季走低低。從伯南克本本身的利益益角度考慮慮，如果共共和黨人當(dāng)當(dāng)選美國總總統(tǒng)，其被被替換的可可能性將遠(yuǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于奧奧巴馬連任任，因此其其本身也有有動(dòng)力采取取措施進(jìn)一一步刺激美美國經(jīng)濟(jì)和和就業(yè)的增增長。QE3的推出要避避免影響政政治（總統(tǒng)統(tǒng)選舉）的的情況，如如果美聯(lián)儲(chǔ)儲(chǔ)要推出第第三輪量化化寬松政策策的話，那那么在第一一季度推出出的概率較較大。

Q411Q112Q212Q312Q412季調(diào)后GDP環(huán)比折年率（%）2.322.22.352.5CPI(yoy%)3.42.62.222.1失業(yè)率

(%)998.98.88.7財(cái)政預(yù)算占GDP比重

(%)-8.45-8.25-7.15-6.9-6.65美國復(fù)蘇評(píng)評(píng)估：中美美博弈或?qū)⒓觿?0時(shí)間一季度二、三季度二、三季度四季度事件美聯(lián)儲(chǔ)第三輪量化寬松政策推出的預(yù)期增強(qiáng)美國就中美貿(mào)易摩擦和糾紛的關(guān)注度升高中國周邊地區(qū)軍演活動(dòng)有能出現(xiàn)活躍的趨勢新任美國總統(tǒng)人選確定原因經(jīng)濟(jì)增長乏力，財(cái)政政策手段有限，同時(shí)通脹下滑預(yù)期明確總統(tǒng)選舉逐步駛?cè)肟燔嚨?，中國的匯率和順差問題是爭取民意的重要砝碼現(xiàn)任美國政府為顯示其戰(zhàn)略重心東移的成果；以爭取選票，將在亞太地區(qū)尤其是中國周邊舉行范圍廣、規(guī)模大的軍演等活動(dòng)由總統(tǒng)選舉時(shí)間表而定美元指數(shù)QE3的預(yù)期讓美元指數(shù)走弱，但是歐債危機(jī)的擔(dān)憂則對(duì)其形成支持，美元指數(shù)弱勢震蕩基本無直接影響避險(xiǎn)情緒令美元指數(shù)走強(qiáng)對(duì)新任總統(tǒng)利好政策的預(yù)期有助美元指數(shù)走強(qiáng)商品QE3的預(yù)期令存在供給瓶頸的商品，如原油價(jià)格走高的概率較大。對(duì)中美貿(mào)易糾紛的擔(dān)憂可能令工業(yè)大宗商品價(jià)格承壓避險(xiǎn)情緒上升利好原油價(jià)格，對(duì)工業(yè)大宗商品價(jià)格偏負(fù)面對(duì)新任總統(tǒng)利好政策的預(yù)期有助商品價(jià)格走強(qiáng)中國出口匯率升值步伐放緩有利出口，但是出口的大趨勢是繼續(xù)下滑，升值放緩難以改變其趨勢對(duì)中國出口有負(fù)面影響無直接影響貿(mào)易糾紛暫時(shí)告一段落，利好出口中國對(duì)策在通脹下滑預(yù)期明確的情況下，采取積極穩(wěn)健的貨幣政策，匯率升值步伐可能放緩，積極的財(cái)政政策以應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下滑的風(fēng)險(xiǎn)匯率升值有所加快，同時(shí)積極應(yīng)對(duì)雙反調(diào)查依托上合組織、及與朝鮮良好的合作的關(guān)系，進(jìn)行有針對(duì)性的軍事合作與行動(dòng)。謀求與美國新政府展開新的合作影響QE3的預(yù)期和國內(nèi)相對(duì)寬松的流動(dòng)性環(huán)境都利好國內(nèi)資本市場美國兩黨之爭把中國因素作為負(fù)面元素，對(duì)A股市場有負(fù)面影響如果中國周邊，尤其是南海、東海爭端問題升級(jí)，將增加投資者避險(xiǎn)情緒，對(duì)A股形成負(fù)面影響期望中美合作展開新的一頁，利好A股市場危機(jī)再化解解：預(yù)計(jì)最最終可能小小幅低于當(dāng)當(dāng)前預(yù)測21通脹增長GDP：8.5%CPI：3.4%當(dāng)前預(yù)測實(shí)際情況總需求下行行過度釋放流流動(dòng)性長期因素支支撐商品價(jià)格上上行房地產(chǎn)持續(xù)續(xù)調(diào)整海外衰退政府投資增增加三、市場判判斷：等待待一季度反反彈2223全年增速總體預(yù)測從上至下從下至上201120122011201220112012A股16.66%11.94%15.36%11.35%15.38%12.53%非金融企業(yè)10.71%8.44%9.52%8.15%9.78%8.73%從上至下法預(yù)測單季增速20113Q20114Q20121Q20122Q20123Q20124QA股單季同比13.77%0.92%6.02%5.68%14.49%20.15%環(huán)比-6.47%-6.77%12.56%7.67%1.32%-2.16%累計(jì)同比20.62%15.36%6.02%5.85%8.67%11.35%非金融企業(yè)單季同比9.05%-5.23%-8.61%-4.03%16.38%28.72%環(huán)比-7.40%0.47%-14.64%20.83%12.30%11.12%累計(jì)同比15.50%9.52%-8.61%-6.16%1.31%8.15%業(yè)績展望：：低點(diǎn)在2季度，A股/非金金融業(yè)績增增長12%/8.4%流動(dòng)性評(píng)估估：全年流流動(dòng)性偏緊緊24用M3（國內(nèi)信貸貸增量+國外資金增增量）/名義GDP來測度宏觀觀流動(dòng)性，，市場漲跌跌大致與宏宏觀流動(dòng)性性的變化相相對(duì)應(yīng)；基本假設(shè)：：實(shí)際GDP8.5%，CPI3.2%，國內(nèi)信貸貸8萬億，國外外信貸2.35萬億；M2/名義GDP預(yù)計(jì)2011年25.5%，2012年23.5%，減少2個(gè)百分點(diǎn)，，宏觀流動(dòng)動(dòng)性與2011年相比穩(wěn)中中略降。宏觀流動(dòng)性性：一季度度信貸偏寬寬松25近幾年一季季度信貸增增速多呈下下降走勢；；預(yù)計(jì)2011年11-12月份每月平平均新增信信貸數(shù)量達(dá)達(dá)到5000-6000億元元；；預(yù)計(jì)計(jì)2012年全全年年信信貸貸投投放放達(dá)達(dá)8-8.2萬億億，，明明年年一一季季度度（（按按9000、7500、8000億元元節(jié)節(jié)奏奏））出出現(xiàn)現(xiàn)信信貸貸增增速速小小拐拐點(diǎn)點(diǎn)，，流流動(dòng)動(dòng)性性整整體體得得到到階階段段改改善善微觀觀流流動(dòng)動(dòng)性性：：市市場場化化機(jī)機(jī)制制下下擴(kuò)擴(kuò)容容壓壓力力不不可可小小覷覷26PE和VC基金金去去年年下下半半年年以以來來滾滾動(dòng)動(dòng)四四個(gè)個(gè)季季度度投投資資額額達(dá)達(dá)2000億元元，，近近兩兩年年每每年年投投資資PE資金金總總量量達(dá)達(dá)4000-5000億元元國內(nèi)內(nèi)交交易易所所上上市市回回報(bào)報(bào)更更高高，，平平均均7倍，，目目前前80%PE項(xiàng)目選擇國內(nèi)內(nèi)上市，未來來中小板和創(chuàng)創(chuàng)業(yè)板擴(kuò)容規(guī)規(guī)模驚人解禁壓力主要要在7月份以后，四四季度解禁壓壓力最大估值條件：底底部改善從大類資產(chǎn)收收益率的比較較來看，股票票市場仍有吸吸引力，但貨貨幣大規(guī)模投投放已經(jīng)扭曲曲了流動(dòng)機(jī)制制，金融工具具缺失使得資資金市場分割割無法體現(xiàn)出出實(shí)際收益率率比較水平；；只有當(dāng)資金流流動(dòng)扭曲緩解解以后，才能能看到可實(shí)際際比較的收益益率水平；歷史上看，通通脹過后的6個(gè)月左右，大大概率上估值值可能提升，，這主要是通通脹下行帶來來實(shí)際利率的的下降，使得得權(quán)益投資的的估值可能上上升全年市場走勢勢評(píng)估：等待待一季度反彈彈28房地產(chǎn)通脹經(jīng)濟(jì)趨勢債務(wù)問題宏觀流動(dòng)性微觀流動(dòng)性海外國內(nèi)政策總體展望一季度★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★二季度★★★★★★★★★★★★★★★★★三季度★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★四季度★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★★注：星星號(hào)數(shù)數(shù)量增增多代代表正正面評(píng)評(píng)價(jià)，，其中中宏觀觀流動(dòng)動(dòng)性主主要指指信貸貸投放放，微微觀流流動(dòng)性性主要要指解解禁壓壓力四、投投資選選擇：：關(guān)注注公共共投資資擴(kuò)張張29“4萬萬億””之后后：需需求短短期大大幅波波動(dòng)，，產(chǎn)能能供給給釋放放滯后后以4萬億投投資為為核心心的刺刺激計(jì)計(jì)劃迅迅速擴(kuò)擴(kuò)張國國內(nèi)需需求，，但供供給端端層面面的變變化卻卻并不不完全全一致致；以制造造業(yè)和和采礦礦業(yè)FAI來觀察察行業(yè)業(yè)產(chǎn)能能投放放的節(jié)節(jié)奏，，可以以看到到這兩兩者分分別在在201003和201105達(dá)到低低點(diǎn)，，之后后逐步步上升升；這一輪輪錯(cuò)配配的本本質(zhì)是是外生生需求求波動(dòng)動(dòng)劇烈烈和產(chǎn)產(chǎn)能調(diào)調(diào)節(jié)相相對(duì)滯滯后的的不同同步性性。產(chǎn)業(yè)投投資見見底反反彈順順序沿沿著經(jīng)經(jīng)濟(jì)復(fù)復(fù)蘇路路徑展展開31刺激減減弱，，降至至低位位維持在在高位位慣性向向上，，投放放增加加維持在在低位位低位反反轉(zhuǎn)，，小幅幅上升升負(fù)面影影響還還將發(fā)發(fā)酵：：警惕惕2012年一一定程程度的的去產(chǎn)產(chǎn)能化化壓力力322005-2009經(jīng)濟(jì)擴(kuò)擴(kuò)張與與收縮縮時(shí)期期各行業(yè)業(yè)投資資增速速對(duì)比比2009-2011經(jīng)濟(jì)擴(kuò)擴(kuò)張與與收縮縮時(shí)期期各行業(yè)業(yè)投資資增速速對(duì)比比微觀看看未來來產(chǎn)能能投放放壓力力同樣樣顯著著行業(yè)產(chǎn)能投放壓力鋼鐵若調(diào)控放松，產(chǎn)能壓力取決于其后各行業(yè)需求復(fù)蘇狀況、房地產(chǎn)有效施工、基建及其他相關(guān)機(jī)械、汽車下游行業(yè)需求的恢復(fù)；如果宏觀調(diào)控力度不放松，鋼鐵行業(yè)將迎來大面積停產(chǎn)報(bào)價(jià)狀態(tài)，產(chǎn)能壓力較大。汽車自主品牌低端車承受較大的產(chǎn)能擴(kuò)張壓力；若產(chǎn)能投放進(jìn)程過快，主要合資公司或?qū)⒊惺茌^大的產(chǎn)能擴(kuò)張壓力；部分主要優(yōu)勢中高端合資公司產(chǎn)能利用率水平較高，產(chǎn)能擴(kuò)張壓力較小。水泥相對(duì)平衡，2012年新增產(chǎn)能將大幅減少（我們測算約為9000萬噸），考慮到明年約1億噸的落后產(chǎn)能淘汰量（包括淘汰粉磨站產(chǎn)能），實(shí)際凈供給增量為負(fù)。玻璃產(chǎn)能快速釋放助推平板玻璃產(chǎn)量及庫存快速攀升。2011年初至今，全國約有21條新建生產(chǎn)線投產(chǎn)，新增產(chǎn)能合計(jì)達(dá)到8700萬重量箱以上，快速增長的玻璃產(chǎn)量無法得到充分消化，行業(yè)庫存水平不斷創(chuàng)新高，目前已達(dá)到2912萬重量箱，企業(yè)庫存壓力巨大。造紙2011年工信部公布造紙行業(yè)淘汰落后產(chǎn)能目標(biāo)為819.6萬噸，同比增長10.1%，占現(xiàn)有產(chǎn)能約8.2%，其中河北等省淘汰任務(wù)較重?；A(chǔ)化工氨綸行業(yè)2012年產(chǎn)能增速預(yù)計(jì)為13%；粘膠短纖行業(yè)2012年產(chǎn)能增速預(yù)計(jì)為23%；粘膠長絲行業(yè)2012年預(yù)計(jì)沒有新增產(chǎn)能；聚酯2012年產(chǎn)能增速預(yù)計(jì)為14%；滌綸工業(yè)絲2012年產(chǎn)能增速預(yù)計(jì)為3.4%。因此，2012年，粘膠短纖行業(yè)產(chǎn)能壓力最大，滌綸和氨綸行業(yè)也有一定產(chǎn)能壓力。航運(yùn)干散貨方面，2012年散貨運(yùn)力供給仍快于需求7.2個(gè)百分點(diǎn)。集運(yùn)市場方面，2012年運(yùn)力供給仍將快于需求增長0.31個(gè)百分點(diǎn)，運(yùn)力結(jié)構(gòu)性過剩將繼續(xù)阻礙市場行情。油運(yùn)市場方面，目前單殼輪拆解高峰已過，船隊(duì)中老船比重較低，平均船齡較小，而油輪運(yùn)力交付壓力仍較大，2012年運(yùn)力仍將呈較快增長。有色金屬2012年供求關(guān)系可能面臨根本性的變化，全球主要金屬產(chǎn)量的增長將顯著加快。譬如2012-13年全球礦產(chǎn)銅的產(chǎn)量增長將顯著加快。消費(fèi)與與成長長：熬熬過后后周期期消費(fèi)股股總體體投資資機(jī)會(huì)會(huì)在后后周期期，通通脹下下行將將放緩緩消費(fèi)費(fèi)行業(yè)業(yè)的收收入增增速長期經(jīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)發(fā)展角角度看看，每每五年年的一一輪經(jīng)經(jīng)濟(jì)衰衰退后后，消消費(fèi)增增速都都邁上上一個(gè)個(gè)新臺(tái)臺(tái)階，，這意意味著著估值值溢價(jià)價(jià)將會(huì)會(huì)縮小小結(jié)構(gòu)性的機(jī)機(jī)會(huì)長期存存在，特別別是消費(fèi)與與服務(wù)相結(jié)結(jié)合的領(lǐng)域域，即有業(yè)業(yè)績增長又又有穩(wěn)定估估值溢價(jià)。。供需錯(cuò)配、、周期趨平平縮小轉(zhuǎn)型型期行業(yè)輪輪動(dòng)空間35日本轉(zhuǎn)型期期日本轉(zhuǎn)型期期韓國轉(zhuǎn)型期期韓國轉(zhuǎn)型期期政府公共開開支擴(kuò)張：：可攻可守守的選擇政府消費(fèi)呈呈現(xiàn)典型的的逆周期擴(kuò)擴(kuò)張?zhí)攸c(diǎn)，，未來經(jīng)濟(jì)濟(jì)增速的下下滑仍需要要擴(kuò)大政府府公共開支支來對(duì)沖；；在調(diào)控空間間越來越小小的背景下下，公共開開支擴(kuò)張是是可攻可守守的選擇，，經(jīng)濟(jì)增速速緩慢下滑滑，公共開開支平穩(wěn)增增長，經(jīng)濟(jì)濟(jì)增速快速速下滑，公公共開支迅迅速增長；；預(yù)計(jì)未來的的公共開支支擴(kuò)張將呈呈現(xiàn)投資分分散、制度度理順、民民資介入、、偏重民生生的特點(diǎn)，，核心是完完善投資和和消費(fèi)可持持續(xù)增長的的公共環(huán)境境。37公共投資領(lǐng)領(lǐng)域可擴(kuò)張張涵蓋范圍圍廣泛38此位置輸入入文本關(guān)于市場擔(dān)憂的回應(yīng)此位置輸入文本此位置輸入文本此位置輸入文本擔(dān)憂一：錢從哪里來？擔(dān)憂三：是否足夠規(guī)模？擔(dān)憂二：有沒有意愿？積極財(cái)政政政策繼續(xù)延延續(xù)，明年年財(cái)政赤字字或?qū)⑦_(dá)到到1.2萬億。投資方向分分散化，有有助于籌措措資金。價(jià)格制度理理順同時(shí)鼓鼓勵(lì)民間資資本介入，，為民營資資本盈利提提供空間。政府換屆效效應(yīng)或?qū)?dòng)投資及及地方政府府支出增速速。民生項(xiàng)目將將成為未來來地方政府府支出的又又一重要著著力點(diǎn)。重推大規(guī)模模以建設(shè)投投資為主的的刺激性計(jì)計(jì)劃的概率率較小。財(cái)政支出的的方向?qū)⒂杏欣诟纳粕粕睢⑸a(chǎn)環(huán)境，，推動(dòng)消費(fèi)費(fèi)，從而形形成經(jīng)濟(jì)自自主增長的的趨勢。逆周期宏觀觀調(diào)節(jié)出路路仍是公共共投資擴(kuò)張張3939一是資源能能源調(diào)節(jié)方方面，關(guān)注注電力及電電力設(shè)備、、油氣勘探探服務(wù)與設(shè)設(shè)備、天然然氣產(chǎn)業(yè)鏈鏈：火電行業(yè)業(yè)有望逐步步走出盈利利低谷，觸觸發(fā)電力行行業(yè)新增投投資進(jìn)入，，拉動(dòng)相關(guān)關(guān)投資連行行業(yè)；油田田服務(wù)方面面我國有望望迎來快速速成長的階階段；天然然氣產(chǎn)業(yè)鏈鏈投資將受受到二是環(huán)境改改善方面，，關(guān)注環(huán)保保相關(guān)的脫脫硝、水務(wù)務(wù)以及水利利建設(shè)的運(yùn)運(yùn)營、設(shè)備備與材料等等：節(jié)能減排規(guī)規(guī)劃催化脫脫硝電價(jià)補(bǔ)補(bǔ)貼政策的的出臺(tái)，拉拉動(dòng)脫硝子子行業(yè)投資資；水利建設(shè)設(shè)投資有望望在公共投投資推動(dòng)下下進(jìn)入黃金金增長期；；能源需求求和減碳要要求推動(dòng)水水電建設(shè)迎迎來高速發(fā)發(fā)展階段三是民生保保障方面，，關(guān)注政務(wù)務(wù)支出、信信息通訊及及衛(wèi)生服務(wù)務(wù)等：計(jì)算機(jī)方面面將受益于于未來五年年電子政務(wù)務(wù)總投資的的高速增長長；通訊方方面，固定定資產(chǎn)投資資成回升態(tài)態(tài)勢；醫(yī)藥藥方面將受受益于“十十二五”期期間政府在在社會(huì)保障障支出方面面的持續(xù)加加大關(guān)注持續(xù)公公共投資擴(kuò)擴(kuò)張下的受受益行業(yè)40行業(yè)選擇主主要沿著有有利于反彈彈的觸發(fā)因因素出發(fā)：：一是，信貸貸投放加快快，持續(xù)下下調(diào)存款準(zhǔn)準(zhǔn)備金率，，貨幣環(huán)境境改善，如如金融、地地產(chǎn)；二是，兩會(huì)會(huì)召開，逆逆周期項(xiàng)目目審批加快快，結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)型重提，，如電力、、水利、電電力設(shè)施、、新興產(chǎn)業(yè)業(yè)；三是，迎來來年報(bào)季報(bào)報(bào)披露窗口口，布局基基數(shù)較低、、增長穩(wěn)定定的行業(yè)，，如通信、、旅游、貴貴金屬、醫(yī)醫(yī)藥；短期配置：：從一季度度反彈環(huán)境境看行業(yè)選選擇412008年以來的危危機(jī)后遺癥癥還需要一一定時(shí)間化化解，經(jīng)濟(jì)濟(jì)增長中樞樞將會(huì)降低低，政策再再次大幅刺刺激的概率率較小，市市場缺乏趨趨勢性機(jī)會(huì)會(huì)；房地產(chǎn)、地地方債務(wù)和和歐洲債務(wù)務(wù)危機(jī)等風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)因素還還未實(shí)質(zhì)性性消除，政政策將會(huì)頻頻出以再次次化解危機(jī)機(jī)、穩(wěn)定增增長，市場場有波段性性機(jī)會(huì)，把把握好實(shí)際際風(fēng)險(xiǎn)與預(yù)預(yù)期改善之之間的節(jié)奏奏變化；警惕部分產(chǎn)產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)能能投放壓力力，全年增增長相對(duì)確確定的公共共投資擴(kuò)張張，尋找不不同行業(yè)中中的結(jié)構(gòu)性性機(jī)會(huì)；當(dāng)前看好一一季度反彈彈行情，推推薦銀行、、房地產(chǎn)、、電力、通通信、水利利、環(huán)保、、醫(yī)藥等行行業(yè)的階段段性機(jī)會(huì)。。基本結(jié)論：：把握節(jié)節(jié)奏，結(jié)構(gòu)構(gòu)為主致謝！429、靜夜四無鄰鄰，荒居舊業(yè)業(yè)貧。。1月-231月-23Sunday,January1,202310、雨中黃黃葉樹，，燈下白白頭人。。。14:25:0514:25:0514:251/1/20232:25:05PM11、以我獨(dú)獨(dú)沈久，，愧君相相見頻。。。1月-2314:25:0514:25Jan-2301-Jan-2312、故人江江海別，，幾度隔隔山川。。。14:25:0514:25:0514:25Sunday,January1,202313、乍見翻疑夢夢，相悲各問問年。。1月-231月-2314:25:0514:25:05January1,202314、他鄉(xiāng)鄉(xiāng)生白白發(fā)，，舊國國見青青山。。。01一一月月20232:25:05下下午14:25:051月-2315、比不了了得就不不比，得得不到的的就不要要。。。。一月232:25下午午1月-2314:25January1,202316、行動(dòng)出成果果，工作出財(cái)財(cái)富。。2023/1/114:25:0514:25:0501January202317、做前，能能夠環(huán)視四四周；做時(shí)時(shí)，你只能能或者最好好沿著以腳腳為起點(diǎn)的的射線向前前。。2:2