第七章-證券組合管理理論-北京航豐路證券營業(yè)部

第七章

證券組合管理理論北京航豐路營業(yè)部財富管理部黃雪蕾第一節(jié)

證券組合管理第二節(jié)

證券組合分析第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型第四節(jié)套利定價理論第五節(jié)證券組合的業(yè)績評估第六節(jié)債券資產(chǎn)組合管理第一節(jié)證券組合管理

證券組合理論最早是由美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬柯威茨于1952年系統(tǒng)提出的。一證券組合的含義與類型二證券組合管理的意義和特點(diǎn)三證券組合管理的方法和步驟四現(xiàn)代證券組合理論體系的形成與開展組合類型收入型貨幣型國際型混合型增長型避稅型指數(shù)型一證券組合的含義與類型證券組合是指個人或機(jī)構(gòu)投資者所持有的各種有價證券的總稱。通常包括各種類型的債券、股票及存款單預(yù)定收益的前提下，風(fēng)險最小；控制風(fēng)險的前提下，收益最大。組合管理特點(diǎn)：投資分散化；風(fēng)險與收益的匹配性。二組合管理的意義和特點(diǎn)〔一〕證券組合管理方法1、被動管理2、主動管理〔二〕證券組合管理的根本步驟1、確定證券投資政策〔確定投資的目標(biāo)、規(guī)模、對象及投資策略和措施〕2、進(jìn)行證券投資分析〔兩個目的〕3、構(gòu)建證券組合〔個別證券、投資時機(jī)選擇、多元化〕4、投資組合的修正〔定期重溫前面三個步驟〕5、投資組合業(yè)績評估〔反響和控制〕三組合管理的方法與步驟1952年，馬柯威茨提出均值方差模型闡述了分散投資的必要性。1964年，夏普等提出了資本資產(chǎn)定價模型〔CAPM)1976年，羅斯提出了套利定價模型(APT)四現(xiàn)代證券組合理論體系的形成與開展第二節(jié)

證券組合分析一

單個證券的收益與風(fēng)險二

證券組合的收益與風(fēng)險三證券組合的可行域和有效邊界四最優(yōu)證券組合一

單個證券的收益與風(fēng)險期望收益率：第二節(jié)證券組合分析風(fēng)險及其度量風(fēng)險的大小由未來可能收益率與期望收益率的偏離程度－－收益率的方差來度量的。假設(shè)證券A的收益率的概率分布如下：怎么求期望收益率和方差呢？二證券組合的收益與風(fēng)險〔一〕兩種證券組合的收益與風(fēng)險是協(xié)方差，記為COV(A,B)是相關(guān)系數(shù)例題：證券組合P由證券A和B構(gòu)成，證券A和B的期望收益、標(biāo)準(zhǔn)差以及相關(guān)系數(shù)如下：怎么求組合的期望收益與標(biāo)準(zhǔn)差？二多種證券組合的收益與風(fēng)險N種證券，證券組合P三、證券組合的可行域和有效邊界〔一〕證券組合的可行域1、兩種證券的可行域〔1〕完全正相關(guān)下的組合線AB〔2〕完全負(fù)相關(guān)下的組合線AB在完全負(fù)相關(guān)的情況下，按適當(dāng)比率買入證券A、證券B可以形成一個無風(fēng)險組合，這個適當(dāng)比例是：〔3〕不相關(guān)情況下的組合線ABC〔4〕組合線的一般情況AB2、多種證券組合的可行域〔不準(zhǔn)賣空〕ABC2、多種證券組合的可行域〔允許賣空〕ABC〔二〕證券組合的有效邊界大量事實說明，投資者喜歡收益率而討厭風(fēng)險，這種態(tài)度可以用以下規(guī)那么來描述：〔1〕如果投資者選A〔2〕如果投資者選A以上稱為投資者的共同偏好規(guī)那么?！捕匙C券組合的有效邊界ABC四最優(yōu)證券組合〔一〕投資者的個人偏好與無差異曲線要注意的問題：〔1〕無差異曲線的六個特點(diǎn)〔由左向右向上彎曲、互不相交、滿意程度相等、位置越高滿意程度越高、彎曲程度反映投資者承受風(fēng)險的能力強(qiáng)弱〕〔2〕不同投資者的風(fēng)險偏好〔越平緩，越好風(fēng)險〕〔二〕最優(yōu)證券組合B一資本資產(chǎn)定價模型的原理二資本資產(chǎn)定價模型的應(yīng)用第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型一、資本資產(chǎn)定價模型的原理〔一〕假設(shè)條件投資者按均值方差模型選擇最優(yōu)證券組合投資者對證券的收益、風(fēng)險及證券間的關(guān)聯(lián)性具有完全相同的預(yù)期資本市場沒有摩擦〔二〕資本市場線存在無風(fēng)險證券時的組合可行域與有效邊界FT切點(diǎn)組合T的特點(diǎn)與經(jīng)濟(jì)意義三個特點(diǎn)：1、T是有效組合中唯一一個不含無風(fēng)險證券的組合；2、有效邊界上的任意證券組合均可以看成是F與T的再組合；3、切點(diǎn)T完全由市場決定，與投資者偏好無關(guān)。三種經(jīng)濟(jì)意義：1、所有投資者擁有完全相同的有效邊界；2、投資者風(fēng)險投資局部均可以視為對T的投資，T是最優(yōu)風(fēng)險證券組合；3、當(dāng)市場均衡時，最優(yōu)風(fēng)險證券組合就是市場組合。最優(yōu)證券組合FTP資本市場線方程問題：無風(fēng)險利率與風(fēng)險的價格分別有什么經(jīng)濟(jì)內(nèi)涵？〔三〕證券市場線證券市場線1F證券市場線方程:要點(diǎn):證券市場線的經(jīng)濟(jì)意義Β系數(shù)的經(jīng)濟(jì)意義二資本資產(chǎn)定價模型的應(yīng)用〔一〕資產(chǎn)估值例如：A公司今年股息為0.5元,預(yù)期今后每股股息將以每年10％的速度穩(wěn)定增長。當(dāng)前無風(fēng)險利率為0.03，市場組合的風(fēng)險溢價為0.08，A公司股票的β值為1.5。那么A公司股票當(dāng)前的合理價格是多少？股價=股息/(預(yù)期收益率-增長率)〔二〕資源配置牛市選擇β系數(shù)大的股票，熊市選擇β系數(shù)小的股票一套利定價的根本原理二套利定價模型的應(yīng)用第四節(jié)套利定價理論一、套利定價的根本原理〔一〕假設(shè)條件1、投資者是追求收益的，同時也是厭惡風(fēng)險的2、所有證券的受益都受到一個共同因素F影響，并且證券的收益率具有一定的構(gòu)成形式3、投資者能夠發(fā)現(xiàn)市場上是否存在套利時機(jī)，并利用該時機(jī)進(jìn)行套利〔二〕套利時機(jī)與套利組合要點(diǎn)：套利組合的三個條件例如：假定市場中存在A、B、C三種證券，其相關(guān)情況如下：問題〔1〕：有沒有套利時機(jī)？〔2〕：怎么構(gòu)建套利組合？組建方程如下：取一組解：〔0.1，0.075，-0.175〕

更進(jìn)一步分析：如果可以無限制賣空W3，可以獲得更高收益。如果不能賣空，投資者要獲得更多期望收益，只有全部賣掉W3?！踩程桌▋r模型單因素模型多因素模型：二

套利模型的應(yīng)用假設(shè)某證券收益受四個因素的影響：未預(yù)期工業(yè)產(chǎn)值指數(shù)、投資級債券與高等級債券收益率差額、長期政府債券和短期債券收益率差額、未預(yù)期的通貨膨脹率通過回歸分析得知上述四個因素的靈敏度依次為1.2、-0.6、0.4、0.8；無風(fēng)險利率為5％，工業(yè)生產(chǎn)增長從預(yù)期的4％上升到6％，通貨膨脹預(yù)期為3％，實際為－1％，投機(jī)級債券與高等級債券收益率差額為3％，長短期政府債券收益率差額為－2％；試用套利定價模型估計該證券的收益率。一業(yè)績評估原那么二業(yè)績評估指數(shù)三業(yè)績評估應(yīng)注意的問題第五節(jié)證券組合的業(yè)績評估第五節(jié)證券組合的業(yè)績評估一、業(yè)績評估原那么既要考慮組合收益的上下，也要考慮組合所承擔(dān)風(fēng)險的大小。二、業(yè)績評估指數(shù)〔一〕Jensen〔詹森〕指數(shù)是Jensen指數(shù)，證券組合P的實際平均收益率以證券市場線為基準(zhǔn)證券市場線證券市場線1。P〔二〕Treynor〔特雷諾〕指數(shù)是Treynor指數(shù)，證券組合P的實際平均收益率證券市場線證券市場線1〔三〕Sharpe(夏普〕指數(shù)是夏普指數(shù)，證券組合P的實際平均收益率以資本市場線為基準(zhǔn)資本市場線資本市場線三、業(yè)績評估應(yīng)注意的問題資本資產(chǎn)定價模型假設(shè)和現(xiàn)實生活的差異風(fēng)險指標(biāo)有賴與樣本選擇市場組合有多種表現(xiàn)形式一債券利率風(fēng)險的衡量二被動管理三主動債券組合管理四債券資產(chǎn)組合收益評價第六節(jié)債券資產(chǎn)組合管理債券組合管理主要有兩個目的：躲避利率風(fēng)險，獲取穩(wěn)定的投資收益〔被動管理〕通過組合管理鑒別非正確定價的債券，選擇有利的市場時機(jī)賺取資本利得〔主動管理〕一、債券利率風(fēng)險的衡量〔一〕債券價格隨利率變化的根本原理債券的價格估計采用現(xiàn)金流貼現(xiàn)定價市場利率變化對債券價格有何影響？〔二〕測量債券利率風(fēng)險的方法1、久期：表示的是按現(xiàn)值計算，投資者能夠收回投資債券本金的時間，也是債券期限的加權(quán)平均數(shù)。例如：某公司債券面值1000元，期限5年，票面利率10％，每年末支付利率，當(dāng)市場利率為10％時，計算該債券的久期。當(dāng)票面利率為9％時，債券的久期又是多少？一般而言，債券的到期期限總是大于久期，對貼息發(fā)行到期歸還本金的貼現(xiàn)債券而言，久期等于到期期限。久期的性質(zhì)：久期和息票利率成反比債券的到期期限越長，久期也越長久期和到期收益率成反比債券組合久期等于各只債券久期的加權(quán)平均例如：某債券組合投資A、B債券的比例4：6，債券A、B久期分別為5年、6年，求組合的久期。2、基于久期的債券利率敏感性測量利用修正久期可以計算出收益率變動一個單位百分點(diǎn)時債券價格變動的百分?jǐn)?shù)。例如：某債券的修正久期為10.62年，如果該債券的到期收益率突然由9％上升到9.10％，那么債券價格變動的近似變化數(shù)：－10.62×0.1%=-1.062%債券價格的近似變動額-1.062%*債券價格公式：債券變動價格=-修正久期*收益率變動*債券價格3、久期的運(yùn)用利用(久期×額度)控制債券的利率風(fēng)險4、久期的缺陷久期假設(shè)債券在到期期限內(nèi)收益率不變不符合現(xiàn)實情況。久期實際上考慮了價格與收益率之間的線性關(guān)系，實際情況往往是非線性的。5、凸性〔債券價格與利率的二階導(dǎo)數(shù)，從非線性角度描述了債券價格與收益率之間的關(guān)系〕收益率價格總結(jié)：久期和凸性都是描述債券價格利率性風(fēng)險的指標(biāo)，在凸性更精確，特別是利率變化較大的時候。二

被動管理單一支付負(fù)債下的免疫策略〔利率消毒)多重支付負(fù)債下的免疫策略與現(xiàn)金流匹配策略〔一〕單一支付負(fù)債下的免疫策略案例：當(dāng)前市場利率為10%，某投資者在10年后有1931萬元的負(fù)債要支付，擬投資與固定收益?zhèn)?。方案一：購?45萬元、期限為10年、到期收益率為10%的固定收益?zhèn)?。方案二：購置票面金額1000萬元、期限為20年、久期為10年，票面利率為7%的固定收益?zhèn)?/p>

利率變化和免疫策略分析〔二〕多重支付負(fù)債下的組合策略假設(shè)某投資者有一個3年期的債務(wù)流，其每年現(xiàn)金流支出分別為如何實現(xiàn)現(xiàn)金流量匹配？三、主動債券組合管理

水平分析：通過對未來利率的變化就期末的價格進(jìn)行估計，并據(jù)此判斷現(xiàn)行價格是否被誤定以決定是否買進(jìn)。債券掉換：替代掉換、市場內(nèi)部差價掉換、利率預(yù)期掉換〔市場利率變化對不同期限債券影響不同〕、純收益掉