01第一章 金融市場(chǎng)概論

前進(jìn)返回第一章金融市場(chǎng)概論在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中，有三類重要的市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行起著主導(dǎo)作用，這就是要素市場(chǎng)、產(chǎn)品市場(chǎng)和金融市場(chǎng)。要素市場(chǎng)是分配土地、勞動(dòng)與資本等生產(chǎn)要素的市場(chǎng)，產(chǎn)品市場(chǎng)是商品和服務(wù)進(jìn)行交易的場(chǎng)所。在經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中引導(dǎo)資金的流向，溝通資金由盈余部門向短缺部門轉(zhuǎn)移的市場(chǎng)即為金融市場(chǎng)。第一節(jié)金融市場(chǎng)的概念及功能

一、金融市場(chǎng)的概念

金融市場(chǎng)是指以金融資產(chǎn)為交易對(duì)象而形成的供求關(guān)系及其機(jī)制的總和。它包括如下三層含義，一是它是金融資產(chǎn)進(jìn)行交易的一個(gè)有形和無形的場(chǎng)所；二是它反映了金融資產(chǎn)的供應(yīng)者和需求者之間所形成的供求關(guān)系；三是它包含了金融資產(chǎn)交易過程中所產(chǎn)生的運(yùn)行機(jī)制，其中最主要的是價(jià)格（包括利率、匯率及各種證券的價(jià)格）機(jī)制。（一）金融資產(chǎn)金融資產(chǎn)是指一切代表未來收益或資產(chǎn)合法要求權(quán)的憑證，亦稱為金融工具或證券。金融資產(chǎn)可以劃分為基礎(chǔ)性金融資產(chǎn)與衍生性金融資產(chǎn)兩大類。前者主要包括債務(wù)性資產(chǎn)和權(quán)益性資產(chǎn)；后者主要包括遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)和互換等。

第一節(jié)金融市場(chǎng)的概念及功能

（二）金融市場(chǎng)與產(chǎn)品市場(chǎng)和其他要素市場(chǎng)的差異

在金融市場(chǎng)上，市場(chǎng)參與者之間的關(guān)系已不是一種單純的買賣關(guān)系，而是一種借貸關(guān)系或委托代理關(guān)系，是以信用為基礎(chǔ)的資金的使用權(quán)和所有權(quán)的暫時(shí)分離或有條件的讓渡；市場(chǎng)交易的對(duì)象是一種特殊的商品即貨幣資金。市場(chǎng)交易的場(chǎng)所在大部分情況下是無形的，通過電訊及計(jì)算機(jī)網(wǎng)絡(luò)等進(jìn)行交易的方式已越來越普遍。第一節(jié)金融市場(chǎng)的概念及功能

（三）金融市場(chǎng)的作用在當(dāng)今世界上，伴隨著經(jīng)濟(jì)全球一體化趨勢(shì)的發(fā)展，經(jīng)濟(jì)金融化的進(jìn)程也日益加劇，程度不斷加深。金融市場(chǎng)在市場(chǎng)機(jī)制中扮演著主導(dǎo)和樞紐的角色，發(fā)揮著極為關(guān)鍵的作用。在金融市場(chǎng)上，價(jià)格機(jī)制是其運(yùn)行的基礎(chǔ)，而完善的法規(guī)制度、先進(jìn)的交易手段則是其順利運(yùn)行的保障。第一節(jié)金融市場(chǎng)的概念及功能

二、金融市場(chǎng)的功能（一）聚斂功能

金融市場(chǎng)的聚斂功能是指金融市場(chǎng)引導(dǎo)眾多分散的小額資金匯聚成為可以投入社會(huì)再生產(chǎn)的資金集合功能。在這里，金融市場(chǎng)起著資金“蓄水池”的作用。金融市場(chǎng)之所以具有資金的聚斂功能，一是由于金融市場(chǎng)創(chuàng)造了金融資產(chǎn)的流動(dòng)性。另一個(gè)原因是金融市場(chǎng)的多樣化的融資工具為資金供應(yīng)者的資金尋求合適的投資手段找到了出路。第一節(jié)金融市場(chǎng)的概念及功能

（二）配置功能

資源的配置，金融市場(chǎng)通過將資源從低效率利用的部門轉(zhuǎn)移到高效率的部門，從而使一個(gè)社會(huì)的經(jīng)濟(jì)資源能最有效的配置在效率最高或效用最大的用途上，實(shí)現(xiàn)稀缺資源的合理配置和有效利用。財(cái)富的再分配，這是通過金融市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)來實(shí)現(xiàn)的。風(fēng)險(xiǎn)的再分配。利用各種金融工具，風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度較高的人可以把風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給厭惡風(fēng)險(xiǎn)程度較低的人，從而實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的再分配。第一節(jié)金融市場(chǎng)的概念及功能

（三）調(diào)節(jié)功能調(diào)節(jié)功能是指金融市場(chǎng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)節(jié)作用。金融市場(chǎng)一邊連著儲(chǔ)蓄者，另一邊連著投資者，金融市場(chǎng)的運(yùn)行機(jī)制通過對(duì)儲(chǔ)蓄者和投資者的影響而發(fā)揮作用。首先，金融市場(chǎng)具有直接調(diào)節(jié)作用。這實(shí)際上是金融市場(chǎng)通過其特有的引導(dǎo)資本形成及合理配置的機(jī)制首先對(duì)微觀經(jīng)濟(jì)部門產(chǎn)生影響，進(jìn)而影響到宏觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的一種有效的自發(fā)調(diào)節(jié)機(jī)制。其次，金融市場(chǎng)的存在及發(fā)展，為政府實(shí)施對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的間接調(diào)控創(chuàng)造了條件。

第一節(jié)金融市場(chǎng)的概念及功能

（四）反映功能金融市場(chǎng)歷來被稱為國民經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”和“氣象臺(tái)”，是公認(rèn)的國民經(jīng)濟(jì)信號(hào)系統(tǒng)。

1.金融市場(chǎng)首先是反映微觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況的指示器。

2.金融市場(chǎng)交易直接和間接的反映國家貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)。

3.金融市場(chǎng)有大量專門人員長(zhǎng)期從事商情研究和分析，能了解企業(yè)的發(fā)展動(dòng)態(tài)。

4.金融市場(chǎng)有著廣泛而及時(shí)的收集和傳播信息的通訊網(wǎng)絡(luò)，使人們可以及時(shí)了解世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展變化情況。第一節(jié)金融市場(chǎng)的概念及功能

第二節(jié)金融市場(chǎng)的類型

一、按標(biāo)的物劃分：貨幣市場(chǎng)、資本市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)和黃金市場(chǎng)

（一）貨幣市場(chǎng)：貨幣市場(chǎng)是指以期限在一年及一年以下的金融資產(chǎn)為交易標(biāo)的物的短期金融市場(chǎng)。它的主要功能是保持金融資產(chǎn)的流動(dòng)性，以便隨時(shí)轉(zhuǎn)換成現(xiàn)實(shí)的貨幣。貨幣市場(chǎng)一般沒有正式的組織，所有交易特別是二級(jí)市場(chǎng)的交易幾乎都是通過電訊方式聯(lián)系進(jìn)行的。市場(chǎng)交易量大是貨幣市場(chǎng)區(qū)別于其它市場(chǎng)的重要特征之一。（二）資本市場(chǎng)資本市場(chǎng)是指期限在一年以上的金融資產(chǎn)交易的市場(chǎng)。一般來說，資本市場(chǎng)包括兩大部分：一是銀行中長(zhǎng)期存貸款市場(chǎng)，另一是有價(jià)證券市場(chǎng)。通常，資本市場(chǎng)主要指的是債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)。它與貨幣市場(chǎng)之間的區(qū)別為：

1.期限的差別。

2.作用的不同。

3.風(fēng)險(xiǎn)程度不同。第二節(jié)金融市場(chǎng)的類型

（三）外匯市場(chǎng)

外匯市場(chǎng)廣義和狹義之分。狹義的外匯市場(chǎng)指的是銀行間的外匯交易；廣義的外匯市場(chǎng)是指外匯買賣、經(jīng)營活動(dòng)的總和。其主要功能有：

1.實(shí)現(xiàn)購買力的國際轉(zhuǎn)移

2.調(diào)劑國際資金余缺

3.外匯市場(chǎng)所擁有發(fā)達(dá)的通信設(shè)施及手段，提高了資金的使用效率

4.可有效的避免或減少因匯率變動(dòng)帶來的風(fēng)險(xiǎn)，從而促進(jìn)國際貿(mào)易的發(fā)展。

第二節(jié)金融市場(chǎng)的類型

（四）黃金市場(chǎng)黃金市場(chǎng)是專門集中進(jìn)行黃金買賣的交易中心或場(chǎng)所。目前，由于黃金仍是國際儲(chǔ)備工具之一，在國際結(jié)算中占據(jù)著重要的地位，因此，黃金市場(chǎng)仍被看作金融市場(chǎng)的組成部分。但隨著時(shí)代的發(fā)展，黃金非貨幣化趨勢(shì)越來越明顯。倫敦、紐約、蘇黎世、芝加哥和香港的黃金市場(chǎng)被稱為五大國際黃金市場(chǎng)。第二節(jié)金融市場(chǎng)的類型

二、按中介特征劃分：直接金融市場(chǎng)與間接金融市場(chǎng)直接金融市場(chǎng)指的是資金需求者直接從資金所有者那里融通資金的市場(chǎng)，一般指的是通過發(fā)行債券或股票方式在金融市場(chǎng)上籌集資金的融資市場(chǎng)。而間接金融市場(chǎng)則是通過銀行等信用中介機(jī)構(gòu)作為媒介來進(jìn)行資金融通的市場(chǎng)。

第二節(jié)金融市場(chǎng)的類型

三、按金融資產(chǎn)的發(fā)行和流通特征劃分：初級(jí)市場(chǎng)、二級(jí)市場(chǎng)、第三市場(chǎng)和第四市場(chǎng)資金需求者將金融資產(chǎn)首次出售給公眾時(shí)所形成的交易市場(chǎng)稱為初級(jí)市場(chǎng)、發(fā)行市場(chǎng)或一級(jí)市場(chǎng)。證券發(fā)行后，各種證券在不同的投資者之間買賣流通所形成的市場(chǎng)即為二級(jí)市場(chǎng)第三市場(chǎng)是原來在交易所上市的證券移到場(chǎng)外進(jìn)行交易所形成的市場(chǎng)。第四市場(chǎng)是投資者和證券的出賣者直接交易形成的市場(chǎng)。第二節(jié)金融市場(chǎng)的類型

四、按成交與定價(jià)的方式劃分：公開市場(chǎng)與議價(jià)市場(chǎng)公開市場(chǎng)指的是金融資產(chǎn)的交易價(jià)格通過眾多的買主和賣主公開競(jìng)價(jià)而形成的市場(chǎng)。一般在有組織的證券交易所進(jìn)行。在議價(jià)市場(chǎng)上，金融資產(chǎn)的定價(jià)與成交是通過私下協(xié)商或面對(duì)面的討價(jià)還價(jià)方式進(jìn)行的。在發(fā)達(dá)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國家，絕大多數(shù)債券和中小企業(yè)的未上市股票都通過這種方式交易。第二節(jié)金融市場(chǎng)的類型

五、按有無固定場(chǎng)所劃分：有形市場(chǎng)與無形市場(chǎng)有形市場(chǎng)即為有固定交易場(chǎng)所的市場(chǎng)，一般指的是證券交易所等固定的交易場(chǎng)地。在證券交易所進(jìn)行交易首先要開設(shè)帳戶，然后由投資人委托證券商買賣證券，證券商負(fù)責(zé)按投資者的要求進(jìn)行操作；而無形市場(chǎng)則是指在證券交易所外進(jìn)行金融資產(chǎn)交易的總稱。它的交易一般通過現(xiàn)代化的電訊工具在各金融機(jī)構(gòu)、證券商及投資者之間進(jìn)行。第二節(jié)金融市場(chǎng)的類型

六、按交割方式劃分：現(xiàn)貨市場(chǎng)與衍生市場(chǎng)現(xiàn)貨市場(chǎng)實(shí)際上是指即期交易的市場(chǎng)，是金融市場(chǎng)上最普遍的一種交易方式?，F(xiàn)貨交易包括現(xiàn)金交易、固定方式交易及保證金交易。衍生市場(chǎng)是各種衍生金融工具進(jìn)行交易的市場(chǎng)。衍生金融工具是指由原生性金融商品或基礎(chǔ)性金融工具創(chuàng)造出的新型金融工具。第二節(jié)金融市場(chǎng)的類型

七、按地域劃分：國內(nèi)金融市場(chǎng)和國際金融市場(chǎng)國內(nèi)金融市場(chǎng)是指金融交易的作用范圍僅限于一國之內(nèi)的市場(chǎng)國際金融市場(chǎng)則是金融資產(chǎn)的交易跨越國界進(jìn)行的市場(chǎng)，進(jìn)行金融資產(chǎn)國際交易的場(chǎng)所。它有廣義和狹義之分：狹義的國際金融市場(chǎng)指進(jìn)行各種國際金融業(yè)務(wù)的場(chǎng)所；廣義的國際金融市場(chǎng)則包括離岸金融市場(chǎng)。國內(nèi)金融市場(chǎng)是國際金融市場(chǎng)形成的基礎(chǔ)。

第二節(jié)金融市場(chǎng)的類型

第三節(jié)金融市場(chǎng)的主體和機(jī)構(gòu)

金融市場(chǎng)的主體主要包括投資者（投機(jī)者）、籌資者、套期保值者、套利者、調(diào)控和監(jiān)管者五大類。

一、政府部門在各國的金融市場(chǎng)上，通常該國的中央政府與地方政府都是資金的需求者，它們主要通過發(fā)行財(cái)政部債券或地方政府債券來籌集資金，用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，彌補(bǔ)財(cái)政預(yù)算赤字等。政府部門在一定的時(shí)間也可能是資金的供應(yīng)者，如稅款集中收進(jìn)還沒有支出時(shí)。另外，不少國家政府也是國際金融市場(chǎng)上的積極參加者。金融市場(chǎng)的主體

二、工商企業(yè)在不少國家，國有或私營的工商企業(yè)是僅次于政府部門的資金需求者，它們既通過市場(chǎng)籌集短期資金從事經(jīng)營，以提高企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿比例和增加盈利；又通過發(fā)行股票或中長(zhǎng)期債券等方式籌措資金用于擴(kuò)大再生產(chǎn)和經(jīng)營規(guī)模。另外，工商企業(yè)也是金融市場(chǎng)上的資金供應(yīng)者之一。此外，工商企業(yè)還是套期保值的主體。

金融市場(chǎng)的主體

三、居民個(gè)人個(gè)人一般是金融市場(chǎng)上的主要資金供應(yīng)者。個(gè)人為了存集資金購買大件商品或是留存資金以備急需、養(yǎng)老等，都有將手中資金投資以使其保值增值的要求。因此，個(gè)人通過在金融市場(chǎng)上合理購買各種有價(jià)證券來進(jìn)行組合投資，既滿足日常的流動(dòng)性需求，又能獲得資金的增值。金融市場(chǎng)的主體

金融市場(chǎng)的制度性體系初級(jí)市場(chǎng)體系次級(jí)市場(chǎng)體系投資銀行業(yè)商業(yè)銀行業(yè)其他存款機(jī)構(gòu)非銀行金融機(jī)構(gòu)存款性金融機(jī)構(gòu)——商業(yè)銀行存款性金融機(jī)構(gòu)是指通過吸收各種存款而獲得可利用資金，并將之貸給需要資金的各經(jīng)濟(jì)主體及投資于證券等以獲取收益的金融機(jī)構(gòu)。它們是金融市場(chǎng)的重要中介，也是套期保值和套利的重要主體。存款性金融機(jī)構(gòu)一般包括商業(yè)銀行、儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)和信用合作社。其他存款機(jī)構(gòu)

金融市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)

非銀行金融機(jī)構(gòu)保險(xiǎn)公司：包括人壽保險(xiǎn)公司及財(cái)產(chǎn)和災(zāi)害保險(xiǎn)公司。養(yǎng)老基金：養(yǎng)老基金是一種類似于人壽保險(xiǎn)公司的專門金融組織。其資金來源是公眾為退休后生活所準(zhǔn)備的儲(chǔ)蓄金。投資基金：投資基金是向公眾出售其股份或受益憑證募集資金，并將所獲資金分散投資于多樣化證券組合的金融中介機(jī)構(gòu)。

金融市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)

中央銀行中央銀行在金融市場(chǎng)上處于一種特殊的地位，它既是金融市場(chǎng)的行為主體，又大多是金融市場(chǎng)上的監(jiān)管者。從中央銀行參與金融市場(chǎng)的角度來看，首先，作為銀行的銀行，它充當(dāng)最后貸款人的角色，從而成為金融市場(chǎng)資金的提供者。其次，中央銀行為了執(zhí)行貨幣政策，調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量，通常采取在金融市場(chǎng)上買賣證券的做法，進(jìn)行公開市場(chǎng)操作。

金融市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)

一、資產(chǎn)證券化所謂資產(chǎn)證券化（AssetSecuritization），是指把流動(dòng)性較差的資產(chǎn)通過商業(yè)銀行或投資銀行的集中及重新組合，以這些資產(chǎn)作抵押來發(fā)行證券，實(shí)現(xiàn)了相關(guān)債權(quán)的流動(dòng)化。

第四節(jié)金融市場(chǎng)的趨勢(shì)（一）資產(chǎn)證券化趨勢(shì)資產(chǎn)證券化的主要特點(diǎn)是將原來不具有流動(dòng)性的融資形式變成流動(dòng)性的市場(chǎng)性融資。在證券信用階段，融資活動(dòng)以有價(jià)證券作為載體，有價(jià)證券把價(jià)值的儲(chǔ)藏功能和價(jià)值的流通功能統(tǒng)一于一身，即意味著短期資金可以長(zhǎng)期化，長(zhǎng)期資金亦可短期化，從而更好地適應(yīng)了現(xiàn)代化大生產(chǎn)發(fā)展對(duì)資金調(diào)節(jié)的要求。

第四節(jié)金融市場(chǎng)的趨勢(shì)（二）資產(chǎn)證券化的原因

1.金融管制的放松和金融創(chuàng)新的發(fā)展。

2.國際債務(wù)危機(jī)的出現(xiàn)。

3.現(xiàn)代電訊及自動(dòng)化技術(shù)的發(fā)展為資產(chǎn)的證券化創(chuàng)造了良好的條件。

第四節(jié)金融市場(chǎng)的趨勢(shì)（三）資產(chǎn)證券化的影響對(duì)投資者來說，資產(chǎn)的證券化趨勢(shì)為投資者提供了更多的新證券種類，投資者可以根據(jù)自己的資金額大小及偏好來進(jìn)行組合投資；對(duì)金融機(jī)構(gòu)來說，通過資產(chǎn)的證券化，可以改善其資產(chǎn)的流動(dòng)性，它也是金融機(jī)構(gòu)獲取成本較低的資金來源，增加收入的一個(gè)新的渠道；對(duì)整個(gè)金融市場(chǎng)來說，資產(chǎn)的證券化為金融市場(chǎng)注入了新的交易手段，這種趨勢(shì)的持續(xù)將不斷地推動(dòng)金融市場(chǎng)的發(fā)展，增加市場(chǎng)活力。

第四節(jié)金融市場(chǎng)的趨勢(shì)（一）金融全球化的內(nèi)容

1.市場(chǎng)交易的國際化。包括國際貨幣市場(chǎng)交易的全球化、國際資本市場(chǎng)交易的全球化和外匯市場(chǎng)的全球一體化三個(gè)方面。

2.市場(chǎng)參與者的國際化。傳統(tǒng)的以大銀行和主權(quán)國政府為代表的國際金融活動(dòng)主體正為越來越多樣化的國際參與者所代替。

第四節(jié)金融市場(chǎng)的趨勢(shì)（二）金融全球化的原因

1.金融管制放松所帶來的影響。

2.現(xiàn)代電子通訊技術(shù)的快速發(fā)展，為金融的全球化創(chuàng)造了便利的條件。

3.金融創(chuàng)新的影響。

4.國際金融市場(chǎng)上投資主體的變化推動(dòng)了其進(jìn)一步的全球化。

第四節(jié)金融市場(chǎng)的趨勢(shì)（三）金融全球化的有利影響金融全球化促進(jìn)了國際資本的流動(dòng)，有利于稀缺資源在國際范圍內(nèi)的合理配置，促進(jìn)世界經(jīng)濟(jì)的共同增長(zhǎng)。金融市場(chǎng)的全球化也為投資者在國際金融市場(chǎng)上尋找投資機(jī)會(huì)，合理配置資產(chǎn)持有結(jié)構(gòu)、利用套期保值技術(shù)分散風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)造了條件。一個(gè)金融工具豐富的市場(chǎng)也提供籌資者更多的選擇機(jī)會(huì)，有利于其獲得低成本的資金。

第四節(jié)金融市場(chǎng)的趨勢(shì)（四）金融全球化的不利影響由于全球金融市場(chǎng)的聯(lián)系更加緊密，一旦發(fā)生利率和匯率波動(dòng)或局部的金融動(dòng)蕩，會(huì)馬上傳遞到全球各大金融中心，使金融風(fēng)險(xiǎn)的控制顯得更為復(fù)雜。增加政府在執(zhí)行貨幣政策與金融監(jiān)管方面的難度。使政府金融監(jiān)管部門在金融監(jiān)管及維護(hù)金融穩(wěn)定上產(chǎn)生了一定的困難。第四節(jié)金融市場(chǎng)的趨勢(shì)三、金融自由化（一）金融自由化的主要表現(xiàn)

1.減少或取消國與國之間對(duì)金融機(jī)構(gòu)活動(dòng)范圍的限制。

2.對(duì)外匯管制的放松或解除。

3.放寬金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)范圍的限制，允許金融機(jī)構(gòu)之間的業(yè)務(wù)適當(dāng)交叉。

4.放寬或取消對(duì)銀行的利率管制。

第四節(jié)金融市場(chǎng)的趨勢(shì)（二）金融自由化的原因

1.經(jīng)濟(jì)自由主義思潮的興起。

2.金融創(chuàng)新的作用。

3.金融的證券化和全球化的影響。

第四節(jié)金融市場(chǎng)的趨勢(shì)（三）金融自由化的影響金融自由化導(dǎo)致了金融競(jìng)爭(zhēng)的更加激烈，這在一定程度上促進(jìn)了金融業(yè)經(jīng)營效率的提高。金融自由化也同樣面臨著諸多問題。金融市場(chǎng)上管制的放松，對(duì)金融機(jī)構(gòu)的穩(wěn)健經(jīng)營提出了較高的要求，一旦處理不好，有可能危及金融體系的穩(wěn)定，并導(dǎo)致金融動(dòng)蕩和經(jīng)濟(jì)危機(jī)。金融自由化還給貨幣政策的實(shí)施及金融監(jiān)管帶來了困難。

第四節(jié)金融市場(chǎng)的趨勢(shì)后退退出返回四、金融工程化所謂金融工程是指將工程思維進(jìn)入金融領(lǐng)域，綜合采用各種工程技術(shù)方法（主要有數(shù)學(xué)建模、數(shù)值計(jì)算、網(wǎng)絡(luò)圖解、仿真模擬等）設(shè)計(jì)、開發(fā)新型的金融產(chǎn)品，創(chuàng)造性地解決金融問題。這里的新型和創(chuàng)造性指的是金融領(lǐng)域中思想的躍進(jìn)、對(duì)已有觀念的重新理解與運(yùn)用，或者是對(duì)已有的金融產(chǎn)品進(jìn)行分解和重新組合。金融工程化的動(dòng)力來自于20世紀(jì)70年代以來社會(huì)經(jīng)濟(jì)制度的變革和電子技術(shù)的進(jìn)步。金融工程化的趨勢(shì)為人們創(chuàng)造性地解決金融風(fēng)險(xiǎn)提供了空間。

第四節(jié)金融市場(chǎng)的趨勢(shì)第二章現(xiàn)金流的定價(jià)市場(chǎng)中的資金流存量與流量國內(nèi)生產(chǎn)總值的測(cè)度資金流框架基本的資金流關(guān)系利率決定的基本因素消費(fèi)時(shí)間偏好投資機(jī)會(huì)組合資本市場(chǎng)機(jī)會(huì)線和預(yù)算線利率市場(chǎng)均衡名義利率與實(shí)際利率名義利率通貨膨脹的測(cè)度

即期利率與遠(yuǎn)期利率

一.即期利率

即期利率是指在特定時(shí)點(diǎn)上無息債券的到期收益率。無息債券是沒有中間利息支付的，因而是貼現(xiàn)債券。

其中，Pt為t年貼現(xiàn)債券的市場(chǎng)價(jià)格，F(xiàn)t為面值，St為t年期即期利率。我們之所以單獨(dú)研究即期利率，是因?yàn)槭袌?chǎng)上的貼現(xiàn)債券一般是期限小于1年的。長(zhǎng)期債券一般是附息債券。因此，只有1年期即期利率S1是可以觀測(cè)到的。對(duì)２年期以上的即期利率，我們?cè)撊绾斡?jì)算呢？應(yīng)用現(xiàn)值概念，未來時(shí)期的一筆支付C，其現(xiàn)值為C/n。未來時(shí)期的一系列支付，其現(xiàn)值之和應(yīng)當(dāng)?shù)扔谄洚?dāng)前價(jià)格，即：

(2-23)式中，為債券在C年的支付，稱為貼現(xiàn)因子，稱為市場(chǎng)貼現(xiàn)函數(shù)。例：假定已知1年期即期利率S1是5%，2年期附息債券的當(dāng)前價(jià)格為900元，面值為1000元，年利息支付為100元。我們可以分別將2年期債券的不同期支付按照相應(yīng)的即期利率進(jìn)行貼現(xiàn)，并使現(xiàn)值之和等于債券的當(dāng)前價(jià)格。

由此是可以計(jì)算出S2=16.9%

即期利率是從當(dāng)前時(shí)點(diǎn)分析利率的結(jié)果。如果我們考慮未來時(shí)期的借貸行為，假定現(xiàn)在簽訂一筆短期借貸合同，約定資金將在一年后貸出，兩年后歸還，在這個(gè)合約上規(guī)定的一年以后的一年期利率就稱為遠(yuǎn)期利率。遠(yuǎn)期利率當(dāng)然不是一年以后實(shí)際出現(xiàn)的即期利率，后者既可能高于這個(gè)遠(yuǎn)期利率，也可能低于這個(gè)遠(yuǎn)期利率。但是，遠(yuǎn)期利率反映了人們對(duì)未來時(shí)期即期利率水平的預(yù)期。

二、遠(yuǎn)期利率

遠(yuǎn)期利率有些是可以直接觀測(cè)到的，因?yàn)檫h(yuǎn)期合約上會(huì)注明這一指標(biāo)。許多時(shí)候，遠(yuǎn)期利率是隱藏著的，因?yàn)?，在金融市?chǎng)上存在著不同期限的即期利率，這些即期利率之間就隱藏著遠(yuǎn)期利率。

在前面我們計(jì)算2年期的即期利率時(shí)，是將無息債券的面值按照2年期限進(jìn)行貼現(xiàn)，使現(xiàn)值總和等于當(dāng)前價(jià)格。這一貼現(xiàn)過程還可以分成兩步進(jìn)行。首先我們可以計(jì)算２年期債券在1年后的現(xiàn)值是多少，這就需要將其按照遠(yuǎn)期利率進(jìn)行貼現(xiàn)，即代表1年以后的1年期利率。第二步，我們?cè)賹⑦@1年后的價(jià)值按照1年期即期利率進(jìn)行貼現(xiàn)，其結(jié)果應(yīng)該等于債券的當(dāng)前價(jià)格，即：

由此可以計(jì)算出=30.2%將上式一般化,則t-1和t期的即期利率與從第t-1年到第t年間的遠(yuǎn)期利率的關(guān)系為:

三、利率與收益率

如前所述，到期收益率實(shí)際上是基于投資者持有債券直至到期日的假定。但是，如果債券的期限比投資者的持有期要長(zhǎng)，也就是說，投者者選擇在到期前賣出債券，到期收益率則不能準(zhǔn)確衡量投資者在持有期的回報(bào)率。在債券到期前，如果利率上升，那么，投資者不僅從債券上獲得了利息支付，還必須承擔(dān)債券的資本損失。相應(yīng)的，如果利率下降，投資者將獲得資本利得。

例：假定投資者以950元購入一張面值為1000元的債券，在1年后以1050元的價(jià)格賣出，則投資者在這期間的收益是100元利息和100元資本利得，其收益率為22.2％，大于到期收益率11.75％。

投資者在持有期內(nèi)的收益率可以公式化為:利率的期限結(jié)構(gòu)各種因素完全相同的債券，由于距離債券到期日的時(shí)間不同，利率也往往不同。我們稱這種差異為利率的期限結(jié)構(gòu)。利率的期限結(jié)構(gòu)可以形象地以收益率曲線(yieldcurve)表示出來。如果我們以橫軸表示距離到期日的時(shí)間，以縱軸表示利率，將不同期限的利率連接起來，就會(huì)形成一條收益率曲線。

如果收益率期限向上方傾斜，就說明長(zhǎng)期利率大于短期利率。如果收益率曲線向下方情形，就說明短期利率會(huì)大于長(zhǎng)期利率。如果收益率曲線是水平的，就說明短期利率與長(zhǎng)期利率相同。三種收益率曲線

收益率（%）

到期期限（t）到期期限（t）到期期限（t）（1）向上傾斜（2）持平（3）向下傾斜債券利率水平的特點(diǎn)

（1）同向波動(dòng)。不同期限的債券的利率往往會(huì)同向波動(dòng)。就是說，如果短期利率上升，長(zhǎng)期利率一般也會(huì)相應(yīng)上升。如果短期利率下降，長(zhǎng)期利率一般也會(huì)相應(yīng)下降。（2）如果短期利率偏低，收益率曲線更可能是向上傾斜。如果短期利率偏高，收益率曲線更可能是向下傾斜。

（3）多數(shù)情況下，收益率曲線都是向上傾斜的

為什么金融市場(chǎng)上利率的期限結(jié)構(gòu)會(huì)存在上述三種現(xiàn)象呢？經(jīng)濟(jì)學(xué)家提供了不同的理論對(duì)這些現(xiàn)象進(jìn)行解說。（一）預(yù)期假說（二）流動(dòng)性升水理論（三）首選棲息地理論（一） 預(yù)期假說

預(yù)期假說又稱為無偏差預(yù)期理論。這一理論認(rèn)為，長(zhǎng)期利率等于在長(zhǎng)期債券到期前預(yù)期短期利率的平均值。就是說，如果當(dāng)前的1年期利率為10%，同時(shí)人們預(yù)期１年后的１年期即期利率為8%，兩年后的１年期即期利率為6%，那么，當(dāng)前的３年期債券的利率就應(yīng)該為8%。為什么會(huì)得出這樣的結(jié)論呢？

例2-19

假定投資者擁有一筆可以在兩年內(nèi)進(jìn)行投資的資金。這樣，投資者現(xiàn)在有兩個(gè)投資戰(zhàn)略可以選擇。一個(gè)是全期戰(zhàn)略，購買一張兩年期的債券持有至到期日。另一個(gè)是滾動(dòng)戰(zhàn)略，先購買一張1年期的債券，在１年期滿時(shí)收回資金，再購買一張1年期的債券，持有至到期日。預(yù)期假說假定不同期限的債券之間是完全替代的，因而，只要這兩個(gè)戰(zhàn)略的收益率存在差異，人們就會(huì)選擇收益較高的戰(zhàn)略。這樣，這兩個(gè)戰(zhàn)略必須具有相同的收益。如果當(dāng)前的1年期即期利率是10%，預(yù)期１年后的一年期即期利率是8%，那么，當(dāng)前的2年期即期利率應(yīng)該是9％。否則的話，如果當(dāng)前的2年期即期利率是10%，購買2年期債券的投資策略將獲得更大的收益，人們就會(huì)紛紛購買2年期債券，使其價(jià)格上升，利率下降，最終使2年期利率與短期利率的預(yù)期相吻合。

例2-19

如果投資者的投資期只有1年，他也可以采取兩種戰(zhàn)略。一種是購買一張1年期的債券，持有至到期日。另一種是購買一張2年期的債券，在1年后賣出。如果２年期利率大于1年期利率和預(yù)期１年以后1年期即期利率的平均值，那么，２年期債券在一年后的預(yù)期價(jià)值將大于1年期債券在1年以后的預(yù)期價(jià)值。于是，人們將偏好2年期債券，使2年期債券的價(jià)格上升，利率下降。

因此在均衡狀態(tài)下：

(2-26)

其中，代表預(yù)期1年后的1年期即期利率，因而，應(yīng)該等于遠(yuǎn)期利率。

整理上式：

由于很小，我們可以將之忽略，得到：

將上式擴(kuò)展，n周期的即期利率應(yīng)該等于

nesesesssnnn,13,22,11-++++=…

（二）流動(dòng)性升水理論流動(dòng)性升水理論考慮到了風(fēng)險(xiǎn)。在前面的討論的2年持有期的兩個(gè)投資戰(zhàn)略的比較中，如果：

那么，兩個(gè)戰(zhàn)略決不是等價(jià)的。事實(shí)上，可能沒有任何人會(huì)選擇購買２年期的全期戰(zhàn)略。投資者之所以都有一種偏好短期債券的傾向，是因?yàn)槎唐趥睦曙L(fēng)險(xiǎn)比較小。

如果投資者在1年后需要現(xiàn)金，那么，如果采用滾動(dòng)戰(zhàn)略，它就能夠確定無疑地得到現(xiàn)金。而如果投資者采取全期戰(zhàn)略，在1年后只能通過出售證券獲得現(xiàn)金，這樣就會(huì)面臨價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。因此，要讓投資者持有長(zhǎng)期債券，就必須向其支付一個(gè)正值的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼。同時(shí)，債券的發(fā)行者一般也愿意為了長(zhǎng)期債券的發(fā)行而支付一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。這是因?yàn)椋绻l(fā)行者也采取滾動(dòng)戰(zhàn)略，他就將支付更高的發(fā)行成本。另一方面，發(fā)行長(zhǎng)期債券也使發(fā)行者沒有了在未來時(shí)期短期利率上升提高發(fā)行成本的風(fēng)險(xiǎn)。因此，遠(yuǎn)期利率實(shí)際上會(huì)等于預(yù)期未來時(shí)期的即期利率加上流動(dòng)性升水，即：

那么，兩個(gè)戰(zhàn)略決不是等價(jià)的。

事實(shí)上，可能沒有人會(huì)選擇購買２年期的全期戰(zhàn)略。由于短期債券的利率風(fēng)險(xiǎn)比較小，投資者都有一種偏好短期債券的傾向。若投資者在1年后需要現(xiàn)金，如果采用滾動(dòng)戰(zhàn)略，它就能夠確定無疑地得到現(xiàn)金。而如果投資者采取全期戰(zhàn)略，在1年后只能通過出售證券獲得現(xiàn)金，這樣就會(huì)面臨價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。因此，要讓投資者持有長(zhǎng)期債券，必須向其支付一個(gè)正值的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼。同時(shí)，債券的發(fā)行者一般也愿意為了長(zhǎng)期債券的發(fā)行而支付一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。這是因?yàn)?，如果發(fā)行者也采取滾動(dòng)戰(zhàn)略，他就將支付更高的發(fā)行成本。另一方面，發(fā)行長(zhǎng)期債券也使發(fā)行者沒有了在未來時(shí)期短期利率上升提高發(fā)行成本的風(fēng)險(xiǎn)。因此，遠(yuǎn)期利率實(shí)際上會(huì)等于預(yù)期未來時(shí)期的即期利率加上流動(dòng)性升水，即：

(2-311)

其中，代表流動(dòng)性升水。

有了這個(gè)理論，通過觀測(cè)收益率曲線，我們還可以對(duì)未來時(shí)期短期利率的走勢(shì)進(jìn)行判斷。如果收益率曲線向上傾斜，且斜率比較大，就說明市場(chǎng)可能預(yù)期未來短期利率會(huì)明顯上升。如果收益率曲線向上傾斜，但斜率比較小，就說明市場(chǎng)預(yù)期未來的短期利率不會(huì)發(fā)生變化。如果收益率曲線是水平的，說明市場(chǎng)會(huì)普遍預(yù)期未來的短期利率會(huì)輕微下降。如果收益率曲線向下傾斜，就說明市場(chǎng)預(yù)期未來的短期利率會(huì)急劇下降。

（三）首選棲息地理論首選棲息地理論認(rèn)為，長(zhǎng)期利率應(yīng)該等于長(zhǎng)期債券到期前預(yù)期短期利率的平均值，加上由于供求關(guān)系的變化決定的期限（流動(dòng)性）升水。這種理論假定不同期限的債券是可以替代的，又不是完全可以替代的。因此，投資者對(duì)某一種債券會(huì)有一定的偏好，但這種偏好不是絕對(duì)的，投資者并非對(duì)他所不偏好的債券的收益率漠不關(guān)心。所以，如果向投資者支付一個(gè)正值的期限升水，投資者就會(huì)離開其偏好的短期債券市場(chǎng)，進(jìn)入長(zhǎng)期債券市場(chǎng)。因此，長(zhǎng)期利率與短期利率的關(guān)系可以表述為

為n周期債券的期限（流動(dòng)性）升水。

ntnnnlnesesesss+++++=-,13,22,11…

如果1年期利率為10％，1年后的1年期即期利率預(yù)期為8%，那么２年期債券的利率必須大于9％，如9.5％，才能使偏好短期債券的投資者認(rèn)為兩種投資戰(zhàn)略是無差異的。這9.5%即為期限升水。

利率風(fēng)險(xiǎn)管理久期債券的久期（又譯為久性）的概念最早是馬考勒于1938年提出的，所以又稱馬考勒久期(簡(jiǎn)稱MD或D)。馬考勒使用加權(quán)平均數(shù)的形式計(jì)算債券的平均到期時(shí)間，即馬考勒久期。久期

其中，D是馬考勒久期，Po是債券當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格，PV(ct)是債券未來第t期現(xiàn)金流（利息或本金）的現(xiàn)值，T是債券的到期時(shí)間。需要指出的是在債券發(fā)行時(shí)以及發(fā)行后，都可以計(jì)算馬考勒久期。計(jì)算發(fā)行時(shí)的馬考勒久期，T（到期時(shí)間）等于債券的期限；計(jì)算發(fā)行后的馬考勒久期，T（到期時(shí)間）小于債券的期限。=馬考勒久期的計(jì)算公式:

例某債券當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格為950.24元，收益率為10%，息票率為8%，面值1000元，三年后到期，一次性償還本金。

馬考勒久期計(jì)算舉例

未來現(xiàn)金流支付時(shí)間，t未來現(xiàn)金流（美元），c現(xiàn)值系數(shù)未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值,PV(ct)現(xiàn)值乘以支付時(shí)間，PV(ct)t180美元0.9091

72.73美元72.73美元280美元

0.8264

66.12美元

132.23美元

3

1080美元

0.7513811.40美元2434.21美元加總

950.25美元2639.17美元修正馬考勒久期

修正馬考勒久期Dm是債券價(jià)格的曲線的斜率，Dm是債券的馬考勒久期除以(1+i)，所以Dm亦稱為債券的修正久期。

凸性

如圖，假定某債券的價(jià)格和收益率分別為P和Y。當(dāng)收益率上升或下降一個(gè)固定的幅度時(shí)，表現(xiàn)為Y+-Y=Y-Y-，相應(yīng)的債券價(jià)格分別為P-和P+。顯然地，當(dāng)收益率上升或下降時(shí)，債券的價(jià)格將下降或上升，即：收益率與價(jià)格之間成反向關(guān)系；此外，由于P+-P大于P-P-，所以，對(duì)于相同的變化幅度，收益率上升導(dǎo)致的價(jià)格下降幅度小于收益率下降導(dǎo)致的價(jià)格上升幅度。

價(jià)格收益率P+PP-yy-y+債券凸性與馬考勒久期之間的關(guān)系運(yùn)用久期和凸度進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債管理

運(yùn)用久期和凸度通過對(duì)資產(chǎn)與負(fù)債的適當(dāng)安排，可以減輕利率風(fēng)險(xiǎn)可能造成的不良影響。

金融機(jī)構(gòu)在來來的資金流出就是它的負(fù)債，在負(fù)債結(jié)構(gòu)一定的條件下，如何安排資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，從而使得資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與負(fù)債結(jié)構(gòu)正好平衡，以消除或減弱利率風(fēng)險(xiǎn)造成的不良影響就是資產(chǎn)負(fù)債管理的主要目標(biāo)。

在投資這筆資金時(shí)可能遭遇到兩種類型的利率風(fēng)險(xiǎn)：

(1)如果投資期限太長(zhǎng)，銀行有可能遭遇市場(chǎng)利率上升的風(fēng)險(xiǎn)。

(2)如果投資期限太短，銀行有可能遭遇市場(chǎng)利率下降的風(fēng)險(xiǎn)。如何使資產(chǎn)的價(jià)值一直大于或等于負(fù)債的價(jià)值呢?

（1）當(dāng)前的市場(chǎng)利率計(jì)算，資產(chǎn)的現(xiàn)值(價(jià)值)應(yīng)該等于負(fù)債的現(xiàn)值(價(jià)值)；

（2)資產(chǎn)的修正馬考勒久期等于負(fù)債的修正馬考勒久期。

(3)資產(chǎn)的凸度大于負(fù)債的凸度。

資產(chǎn)價(jià)值與負(fù)債價(jià)值的

變化關(guān)系

如同右圖所示的債券A和債券B的價(jià)格變化關(guān)系一樣。PAB例

某機(jī)構(gòu)在10年以后需要償還一筆債務(wù)，按當(dāng)前的市場(chǎng)利率6%計(jì)算，這筆債務(wù)的現(xiàn)值為100