第二章財務估價原理及一般應用

第二章財務估價原理及一般應用第一節(jié)現(xiàn)值的概念和公式第二節(jié)收益和風險之間的關(guān)系第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型第四節(jié)財務估價原理第五節(jié)估價原理一般應用

第一節(jié)現(xiàn)值概念及公式復利的概念和計算

第一節(jié)現(xiàn)值概念及公式現(xiàn)值的概念現(xiàn)值：某項資產(chǎn)現(xiàn)在的價值被定義為現(xiàn)值，記作PV(presentvalue)。未來值：某項資產(chǎn)一年，兩年等等以后的價值。通常用C來表示兩者之間的關(guān)系：其中1/(1+r)為折現(xiàn)因子

第一節(jié)現(xiàn)值概念及公式累計折現(xiàn)公式:年金:穩(wěn)定有規(guī)律的,持續(xù)一段時間的現(xiàn)金收付行為年金的現(xiàn)值公式:

第一節(jié)現(xiàn)值概念及公式增長年金:以不變的增長率,在有限年內(nèi)以相同的間隔時間進行支付的現(xiàn)金流量C第一年末現(xiàn)金流;r折現(xiàn)率;g年金增長率n年金期數(shù)

第一節(jié)現(xiàn)值概念及公式永續(xù)年金:現(xiàn)金流序列無止境C現(xiàn)金流;r折現(xiàn)率;

第一節(jié)現(xiàn)值概念及公式永續(xù)增長年金:現(xiàn)金永遠以穩(wěn)定的增長率增長流序列無止境。。C第一年末現(xiàn)金流;r折現(xiàn)率;g為年金增長率，r必須大于g才有意義

第二節(jié)收益和風險的關(guān)系收益的概念及其衡量收益的概念:投資者投資于某項資產(chǎn)在一定時間內(nèi)所獲得的總利得和損失.來源于兩個方面一個是現(xiàn)金收益;一個是資本利得.收益的衡量簡單收益率Pt是第t期的證券賣出價格；Pt-1是t-1期的買入價格；Dt是t-1期至t期分紅或者利息

第二節(jié)收益和風險的關(guān)系持有期間收益率到期收益率簡單的算術(shù)平均收益率

第二節(jié)收益和風險的關(guān)系歷史的觀測1926-1999年美國各種投資總收益率結(jié)論：收益率越高的項目，風險越大項目平均收益率相對國庫券溢價標準差大公司股票13.39.520.1小公司17.613.833.6公司債券5.92.18.7政府債券5.51.79.3國庫券3.83.2通貨膨脹3.24.5一、系統(tǒng)風險

系統(tǒng)風險是由某種全局性、共同性因素引起的證券投資收益的可能性變動。這些因素以同樣方式對所有證券的收益產(chǎn)生影響，無法通過證券多樣化組合消除或回避，又稱為不可分散風險或不可回避風險。可以分為市場風險、利率風險和購買力風險等。市場風險

定義：由于證券市場長期行情變動而引起的風險，市場風險可由證券價格指數(shù)或價格平均數(shù)來衡量產(chǎn)生原因：經(jīng)濟周期變動。作用機制：經(jīng)濟周期變動對企業(yè)經(jīng)營環(huán)境和經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生影響影響：證券市場長期行情變動幾乎對所有股票產(chǎn)生影響減輕方法：順勢操作，投資于績優(yōu)股票利率風險定義：市場利率變動影響證券價格從而給投資者帶來損失的可能性產(chǎn)生原因：中央銀行利率政策變化；資金供求關(guān)系變化作用機制：利率變化-公司盈利-股息-股票價格；利率變化-資金流向-供求關(guān)系-證券價格。影響：利率風險是政府債券的主要風險；利率變化直接影響股票價格減輕方法：分析影響利率的主要因素，預期利率變化購買力風險定義：由于通貨膨脹、貨幣貶值使投資者的實際收益水平下降的風險產(chǎn)生原因：通貨膨脹、貨幣貶值作用機制：實際收益率=名義收益率-通貨膨脹率影響:固定收益證券受通脹風險影響大；長期債券的通脹風險大于短期債券；不同公司受通脹風險影響程度不同；減輕方法：投資于浮動利率債券二、非系統(tǒng)風險非系統(tǒng)風險是由某一特殊因素引起，只對某個行業(yè)或個別公司的證券產(chǎn)生影響的風險。非系統(tǒng)風險對整個證券市場的價格變動不存在系統(tǒng)的全面的聯(lián)系，可以通過證券投資多樣化來回避。又可稱為可分散風險，可回避風險。包括信用風險、經(jīng)營風險等信用風險定義：證券發(fā)行人無法按期還本付息而使投資者遭受損失的風險產(chǎn)生原因：發(fā)行人經(jīng)營、財務狀況不佳、事業(yè)不穩(wěn)定作用機制：違約或破產(chǎn)可能-證券價值下降-證券價格下跌影響：政府債券的信用風險小；公司證券的信用風險大回避方法：參考證券信用評級。經(jīng)營風險定義：由于公司經(jīng)營狀況變化而引起盈利水平改變，從而引起投資者預期期收益下降的可能產(chǎn)生原因：企業(yè)內(nèi)部原因；企業(yè)外部原因作用機制：經(jīng)營狀況-盈利水平-預期股息-股價影響：普通股的主要風險回避方法：關(guān)注上市公司經(jīng)營管理狀況三、收益與風險的關(guān)系收益與風險關(guān)系：收益率=無風險利率+風險補償無風險利率：將資金投資于某一不附有任何風險的投資對象而能得到的收益率風險補償機制利率風險的補償。長期比短期利率高，解決時間問題。信用風險的補償。企業(yè)利率比國家高，解決信用問題通脹風險的補償。發(fā)行浮動利率債券等方法解決市場風險、經(jīng)營風險、財務風險的補償。股票比債券收益率高。

風險非系統(tǒng)

風險

系統(tǒng)風險

5

10

15

20

25

30

證券種類四、預期的收益

預期收益是以概率為權(quán)數(shù)的各種可能收益的加權(quán)平均值其中:ER-預期收益

Ri-各預期收益

Pi-各預期收益發(fā)生的概率

i-各種可能收益的序號

n-觀察數(shù),滿足例:A、B、C三種股票收益的概率分布

ABC三種股票預期收益:

五、風險的計算-方差和標準差衡量某種證券風險水平的一般尺度是各種可能收益或收益率的概率分布的方差或標準差。

其中：V-方差

—標準差上例中：

證券

預期收益（元）方差

標準差

A

8.00

4.8

2.191

B

8.00

0.85

0.922

C

9.00

4.8

2.191A股票未來收益:8±2.191=5.81—10.19(元)B股票未來收益:

8±0.922=7.08—8.92(元)C股票未來益:

9±2.191=6.81—11.19(元)

例二：條件是出現(xiàn)的概率相同（書中53頁）先求出A、B公司的期望收益E(A)=17.5%;E(B)=5.5%求A、B公司的標準差σa

=25.86%；σb=11.5%可見A公司期望收益高于B，但風險也大于B經(jīng)濟狀況A公司股票收益率（%）B公司股票收益率（%）蕭條-205衰退1020正常30-12繁榮509證券組合中風險相關(guān)程度的衡量協(xié)方差協(xié)方差是刻劃二維隨機向量中兩個分量取值間的相互關(guān)系的數(shù)值。協(xié)方差被用于揭示一個由兩種證券構(gòu)成的資產(chǎn)組合中這兩種證券未來可能收益率之間的相互關(guān)系。相關(guān)系數(shù)

相關(guān)系數(shù)是反映兩個隨機變量的概率分布之間的相互關(guān)系，可用以衡量兩種證券收益率的相關(guān)程度。相關(guān)系數(shù)是標準化的計量單位，取值在±1之間。相關(guān)系數(shù)更直觀地反映兩種證券收益率的相互關(guān)系

=1

COVAB

=0

AB=

=-1

AB

——證券A與證券B的協(xié)方差

—證券A與證券B的各種可能收益率

—證券與證券的預期收益率

—各種可能的概率

n—觀察數(shù),滿足

若上例中股票A、B、C的市場價格均為50元/股，則：三種證券的預期收益率和風險

ABC

Er0.160.160.18

V0.001920.000340.00192

0.043820.018440.04382

三種證券相互組合的協(xié)方差和相關(guān)系數(shù)證券組合協(xié)方差相關(guān)系數(shù)

AB0.00080.99

BC-0.0008-0.99CA-0.00192-1證券組合風險的計算其中-資產(chǎn)組合的標準差

XA-證券A在組合中的投資比率

XB-證券B在組合中的投資比率

—雙重加總符號若組合中共有三種股票，則

若上述A、B、C三種股票組成一組合，投資比率分別為：=20%,=30%,=50%。則：

第二節(jié)收益和風險的關(guān)系

第二節(jié)收益和風險的關(guān)系

結(jié)論：1、當投資者同時持有不同風險的證券的時候，他所承擔的風險有可能被分散，他所承擔的總風險小于分別投資這些證券所承擔的風險。這種分散投資而使風險下降的效果稱為資產(chǎn)組合效應或者資產(chǎn)多樣化效應一個資產(chǎn)組合的風險不是取決于構(gòu)成組合的各個證券的風險，也不等于各種風險量的總和，而取決于他們之間的關(guān)聯(lián)程度投資多樣化可以降低風險。但不會無限制降到0第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型系統(tǒng)風險的含義系統(tǒng)風險是證券市場的共同風險；系數(shù)用以測定一種證券的收益與整個證券市場收益變動的關(guān)系

用回歸分析方法推算單一證券收益變動與市場收益率變動之間的關(guān)系，則有：

其中:Y—某種證券的收益

X—市場收益率

—截距

—回歸線的斜率

系數(shù)的計算

因為系數(shù)是線性回歸方程的回歸系數(shù)，所以：

—單項證券i的系統(tǒng)風險系數(shù)

—單項證券i與市場證券組合的收益率協(xié)方差

—市場證券組合收益率方差

β系數(shù)數(shù)值代表的含義：

β1.0防守型證券

β1平衡型證券

1.0β1.5進攻型證券

β1.5高風險證券

β系數(shù)性質(zhì)（1）系數(shù)僅代表證券的系統(tǒng)風險，而非全

部風險。（2）系數(shù)用于度量證券或證券組合相對于同一時期市場平均收益的變動程度。（3）系數(shù)均以過去的統(tǒng)計指標計算，對預測未來僅提供參考。（4）β系數(shù)反映證券或組合對市場變化的敏感性，因此，當牛市到來時，應選擇那些高β系數(shù)的證券或組合。這些高β系數(shù)的證券將成倍地放大市場收益率，帶來較高的收益。相反，在熊市到來之際，應選擇那些低β系數(shù)的證券或組合，以減少因市場下跌而造成的損失。（5）對于投資者來說，沒有必要花時間去計算個別股票與大市的值，財經(jīng)網(wǎng)站均有附上個別股票的值。證券市場線（SML）SML反映的是有效組合的預期收益率和風險之間的關(guān)系，單一證券與其他證券組合預期收益和風險的關(guān)系取決于它們與市場證券組合的協(xié)方差具有較大協(xié)方差的證券和證券組合提供較大的預期收益率證券協(xié)方差風險與預期收益率之間的線性關(guān)系，稱為證券市場線（SML）

在均衡狀態(tài)下單個證券的收益與風險的關(guān)系可以表示為：（SML)

SML還可以表示為：資本市場線（CML）

1、定義：連接無風險資產(chǎn)和市場證券組合的直線稱為資本市場線（CML）；資本市場線是無風險資產(chǎn)和風險資產(chǎn)組合的線性有效邊界；資本市場線上的所有證券組合僅含系統(tǒng)風險2、資本市場線(CML)方程

其中，分別表示投資于風險資產(chǎn)和市場證券組合的比例分別表示投資于風險資產(chǎn)和市場證券組合的預期收益率并有：

分別代表無風險資產(chǎn)與市場證券組合的風險為它們的相關(guān)系數(shù)

因為，CML上投資組合的預期收益率為：其中，分別代表有效證券組合的預期收益率和標準差；

比較CML與SML（1）“資本市場線”的橫軸是“標準差”，“證券市場線”的橫軸是“貝塔系數(shù)”；（2）“資本市場線”揭示的是“持有不同比例的無風險資產(chǎn)和市場組合情況下”風險和報酬的權(quán)衡關(guān)系；“證券市場線”揭示的是“證券的本身的風險和報酬”之間的對應關(guān)系；（3）證券市場線的作用在于根據(jù)“必要報酬率”，利用股票估價模型，計算股票的內(nèi)在價值；資本市場線的作用在于確定投資組合的比例。

第四節(jié)財務估價原理現(xiàn)金流量與風險收益現(xiàn)金流量：可以分為投資、籌資、經(jīng)營自由現(xiàn)金流量?，F(xiàn)金流不受會計利潤的影響。其中投資項目的現(xiàn)金流是廣義的，不僅包括貨幣資金，還包括非貨幣資源。自由現(xiàn)金流量：指企業(yè)繳納所得稅后、資本支出后的營業(yè)現(xiàn)金流量。即：企業(yè)正常的資產(chǎn)維護滿足以后的剩余的現(xiàn)金流量。它可以用來償還本金、發(fā)放現(xiàn)金股利或者增加資本支出等。

第四節(jié)財務估價原理自由現(xiàn)金流量特點：可以體現(xiàn)企業(yè)實力，可用來降低負債、回購股票是剩余的現(xiàn)金流，克服了經(jīng)營現(xiàn)金流，能合理評價企業(yè)業(yè)績可以評估企業(yè)價值。股利并不不可靠，主要是可能是借入分配，也可能調(diào)劑股利，所以用自由現(xiàn)金流評價能客觀反映出公司不需要借款或融資也能保持當前的增長率。可用來預計企業(yè)財務結(jié)構(gòu)的調(diào)整方式。流量大的發(fā)生財務困難可能?。桓鼉A向于財務杠桿，不采用權(quán)益投資。

第四節(jié)財務估價原理風險收益：是指投資者冒風險投資而獲取的超過時間價值的額外收益。對不同的投資人來說，對待風險態(tài)度不同就會選擇不同的投資項目。期望投資收益率=時間價值+風險收益率

第四節(jié)財務估價原理財務估價原理企業(yè)價值的表現(xiàn)形式：賬面價值:會計歷史成本計價為依據(jù)內(nèi)涵價值：預期未來現(xiàn)金流折現(xiàn)后的現(xiàn)值市場價值：企業(yè)出售的價值

第四節(jié)財務估價原理財務估價程序：1、估價基礎(chǔ)工作。了結(jié)企業(yè)所處宏觀形勢和市場環(huán)境；了結(jié)企業(yè)特征；競爭力；技術(shù)革新力2、研究公司治理結(jié)構(gòu)和控制權(quán)。如領(lǐng)導能力等3、績效評價。主要對增長率和投資回報率進行預測4、估價模型5、結(jié)果的檢驗與解釋

第四節(jié)財務估價原理企業(yè)價值的兩種模型：現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型（1）估算企業(yè)自由現(xiàn)金流g為增長率，P為利潤率；F為固定資本追加；W為變動成本追加；（2）估算貼現(xiàn)率，WACC為貼現(xiàn)率（3）計算自由現(xiàn)金流現(xiàn)值和企業(yè)價值現(xiàn)值

第四節(jié)財務估價原理收益貼現(xiàn)模型

第五節(jié)財務估價應用債券估價：債券到期收益率計算債券到期收益率是按照復利計算的債券真實的收益率。決策標準是到期收益率必須大于投資者要求的報酬率

第五節(jié)財務估價應用債券的估價方法債券估價通用模型一次還本付息不計復利模型例：某債券1000元的面值，票面利率8%，每年付息一次，投資者要求的必要報酬率為10%，則該債券價值為多少？

=1000*(P/S,10%,5)+80*(P/S,10%,5)=1000*0.6209+80*3.7908=924.164元

附息債券的價格模型（半年付息）例：有一面值1000元，5年期，票面利率8%，每半年付息一次，假設(shè)必要報酬率6%，則債券價值？=1000*(P/S,3%,10)+40*(P/S,3%,10)=1085.31元

第五節(jié)財務估價應用債券的估價方法一次還本付息不計復利模型例：某債券，面值100元，票面利率10%，5年期，到期一次償還本息，市場利率8%，則該債券價值多少？（單利計息）

第五節(jié)財務估價應用股票估價市場資本化利率與期望收益資本利得收益率與股息收益率市場資本化利率：投資者要求的收益率，在完善有效的資本市場，