2022特斯拉專題分析：新品和智能化引領(lǐng)未來增長-20220909 -西南證券

西南證券研究發(fā)展中心西南證券研究發(fā)展中心相對(duì)指數(shù)表現(xiàn)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)52周區(qū)間(美元)3個(gè)月平均成交量(百萬)流通股數(shù)(億)市值(億美元)209.39-409.973.041.339,082.571.特斯拉(TSLA.O)：疫情壓力不改增長態(tài)勢(shì)，下半年生產(chǎn)交付或好(2022-07-21)2.特斯拉(TSLA.O)：一季度業(yè)績超預(yù)期，全球領(lǐng)導(dǎo)者地位穩(wěn)固(2022-04-21)9日證券研究報(bào)告?公司研究報(bào)告特斯拉(TSLA.O)汽車買入(首次)當(dāng)前價(jià)：289.90美元目標(biāo)價(jià)：383.06美元全球新能源車領(lǐng)導(dǎo)者，新品和智能化引領(lǐng)未來增長投資要點(diǎn)絡(luò)來，特斯拉在新能源車全棧產(chǎn)品線、智能化服務(wù)、以及機(jī)器人等領(lǐng)域仍有巨大增速有望超過80%，在當(dāng)前估值水平下值得關(guān)注。r的“以跑車收入制造負(fù)擔(dān)得起的電動(dòng)汽車”的目標(biāo)；3)2016-2019年，通過在產(chǎn)能釋放帶來的規(guī)模效應(yīng)、國產(chǎn)供應(yīng)鏈的替代、能源網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施的完善等影響下，特斯拉實(shí)現(xiàn)正向盈利并快速增長，引領(lǐng)了全球新能源車的發(fā)展。展望未來，新產(chǎn)品和智能化是最大看點(diǎn)。1)特斯拉采用細(xì)分市場(chǎng)主流價(jià)格帶大品線；2)隨著訂閱模式的推廣、FSD軟件的迭代升級(jí)，F(xiàn)SD激活率或持續(xù)提增長極。議。預(yù)計(jì)公司2022-2024年凈利潤為117.3億美元、202.4化前景可期，給予“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：上游原材料持續(xù)漲價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)；全球供應(yīng)鏈短缺或?qū)е律a(chǎn)放緩甚至受阻的風(fēng)險(xiǎn)；新工廠產(chǎn)能爬坡進(jìn)展或不及預(yù)期。指標(biāo)/年度2020A2021A2022E2023E2024E營業(yè)收入(百萬美元)增長率歸屬母公司凈利潤(百萬美元)增長率凈資產(chǎn)收益率31536.0028.31%營業(yè)收入(百萬美元)增長率歸屬母公司凈利潤(百萬美元)增長率凈資產(chǎn)收益率31536.0028.31% 721.00 23 3.24%88350.71 64.15%112.59% 74 27.99%.2553823.00 70.67%5519.00665.46% 50.36%20237.55 72.48% .46 32.56%44.79券文后的重要聲明部分公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)閱讀正文后的重要聲明部分錄1特斯拉歷史復(fù)盤：新能源車領(lǐng)域的開拓者和領(lǐng)導(dǎo)者 1 1.2布局高端市場(chǎng)——以跑車收入制造負(fù)擔(dān)得起的電動(dòng)汽車 21.3占領(lǐng)大眾市場(chǎng)——使用收入制造價(jià)格親民的電動(dòng)汽車 4 2展望特斯拉未來：新產(chǎn)品和智能化是最大看點(diǎn) 122.1爆款單品產(chǎn)品策略，新車型完善全棧產(chǎn)品線 13 2.3特斯拉機(jī)器人Optimus，開創(chuàng)人形機(jī)器人新時(shí)代 183盈利預(yù)測(cè)與估值 20 4風(fēng)險(xiǎn)提示 23圖目錄 圖8：特斯拉股價(jià)表現(xiàn)(2014.2-2016.12) 3 圖11：2010-2016年特斯拉車輛銷量(輛) 4 圖13：特斯拉股價(jià)表現(xiàn)(2016-2019) 4 圖18：特斯拉交付數(shù)據(jù)(2017Q3-2018Q4，輛) 6圖19：特斯拉產(chǎn)量數(shù)據(jù)(2017Q3-2018Q4，輛) 6圖20：特斯拉交付數(shù)據(jù)(2019Q1-2019Q4，輛) 6圖21：特斯拉業(yè)績(2019Q1-2019Q4，億美元) 6 圖23：特斯拉交付數(shù)據(jù)(左軸)與業(yè)績情況(右軸) 7圖24：特斯拉PSBands(2016-2019) 8圖25：特斯拉產(chǎn)量(2020Q1-2022Q2) 9 圖27：特斯拉銷量(2020Q1-2022Q2) 9 圖35：特斯拉收入情況(2020Q1-2022Q2) 11圖36：特斯拉non-GAAP凈利潤情況(2020Q1-2022Q2) 11圖37：特斯拉毛利率大幅改善(2019Q1-2022Q2) 12圖38：特斯拉現(xiàn)金流狀況(2019Q1-2022Q2) 12 圖40：特斯拉大單品產(chǎn)品線(萬美元) 13 表目錄 公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)1特斯拉歷史復(fù)盤：新能源車領(lǐng)域的開拓者和領(lǐng)導(dǎo)者1.1特斯拉初創(chuàng)階段2003年，艾伯哈德和塔彭寧于美國硅谷創(chuàng)立了特斯拉(TESLA)汽車公司。2004年，馬斯克憑借630萬美元的投資成功擔(dān)任特斯拉公司董事長。馬斯克在2006年提出第一個(gè)發(fā)展規(guī)劃——《TheSecretTeslaMotorsMasterPlan(justbetweenyouandme)》，將公司的發(fā)展計(jì)劃分為三個(gè)階段：1)突破頂尖市場(chǎng)——打造電動(dòng)力跑車；2)布局高端市場(chǎng)——以跑車收入制造負(fù)擔(dān)得起的電動(dòng)汽車；3)占領(lǐng)大眾市場(chǎng)——使用收入制造價(jià)格親民的電動(dòng)汽車。此外，馬斯克在第一個(gè)發(fā)展規(guī)劃中還指出：在執(zhí)行上述操作的同時(shí)，還提供零排放發(fā)電選項(xiàng)。2008年，特斯拉推出第一輛電動(dòng)跑車Roadster，Roadster加速能力優(yōu)異，0-60英里/小時(shí)僅需3.7s，續(xù)航能力優(yōu)秀，單次充電可行駛320公里。Roadster是特斯拉在第一發(fā)展階段“突破頂尖市場(chǎng)——打造電動(dòng)力跑車”的落地。高性能意味著高成本，Roadster原定成本7萬美元，原定售價(jià)為10萬美元，實(shí)際成本高達(dá)12萬美元。為了維持現(xiàn)金流，馬斯克再次拿出6000萬美元投入特斯拉。2010年6月，特斯拉在納斯達(dá)克上市，IPO發(fā)行價(jià)17美元，凈募集資金1.84億美元，融資額達(dá)2.26億美元。通過上市募集資金，特斯拉順利維持生產(chǎn)，但其跑車業(yè)務(wù)難以盈利，財(cái)報(bào)表現(xiàn)黯淡。2010年上市到2012年末特斯拉股價(jià)低迷，一直處于震蕩階段。1文后的重要聲明部分1公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)1.2布局高端市場(chǎng)——以跑車收入制造負(fù)擔(dān)得起的電動(dòng)汽車特斯拉在2012年推出ModelS，第一款面向大眾的豪華轎車，成功走出第二步。ModelS上市第一季度銷量僅321輛，但憑借優(yōu)異的性能，在第二季度就實(shí)現(xiàn)2400輛的銷量，是Roadster面世以來的銷量總和，此后ModelS銷量不斷增長。特斯拉在2013年5月宣布2013年一季度首次實(shí)現(xiàn)盈利，股價(jià)迎來第一次暴漲，在持續(xù)兩年多的2美元(前復(fù)權(quán))上下波動(dòng)后，在2013年9月最高上漲到12.97美元，漲幅近源：wind，西南證券整理2015年，特斯拉發(fā)布豪華SUV型汽車ModelX，ModelX百公里加速僅需4.4s，最高時(shí)速達(dá)250km/h，最大的續(xù)航約386公里。雖然ModelS和ModelX銷量逐年上漲，但當(dāng)時(shí)北美、歐洲市場(chǎng)對(duì)電動(dòng)汽車發(fā)展前景依然存疑，同時(shí)擔(dān)心特斯拉產(chǎn)能不及預(yù)期，性能和續(xù)航表現(xiàn)無法滿足消費(fèi)者需求，從2014年2月到2016年特斯拉股價(jià)都處于震蕩階段。2文后的重要聲明部分2公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)圖8：特斯拉股價(jià)表現(xiàn)(2014.2-2016.12)源：wind，西南證券整理2014年6月特斯拉超級(jí)電池工廠Gigafactory在美國內(nèi)華達(dá)州開工。超級(jí)電池工廠是馬斯克三部曲計(jì)劃中最重要的一環(huán)之一，特斯拉花費(fèi)逾50億美元建設(shè)Gigafactory。Gigafactory不僅能滿足Model3對(duì)電機(jī)和部分電池組的需求，還覆蓋了TeslaPowerwall和Powerpack等能源存儲(chǔ)產(chǎn)品的生產(chǎn)。2018年年中，Gigafactory一期的電池年產(chǎn)值約為20GWh。電池成本占電動(dòng)汽車總成本逾1/3，Gigafactory能整合電池上下游工序，幾乎可實(shí)現(xiàn)原材料到成本的生產(chǎn)，將大幅削減造車成本。當(dāng)時(shí)還未發(fā)售的Model3，作為第一款搭載Gigafactory生產(chǎn)電池的車型，其預(yù)定售價(jià)僅為ModelS的一半，超級(jí)電池工廠計(jì)劃將大幅改善特斯拉的生產(chǎn)成本。2010-2016年期間，特斯拉用Roadster突破頂尖跑車市場(chǎng)，然后以跑車收入來推出制造豪華車ModelS/X，并在ModelS的銷量上實(shí)現(xiàn)了第一步跨越。特斯拉基本實(shí)現(xiàn)了馬斯克提出的兩個(gè)發(fā)展階段。年1億美元到2016年70億美元實(shí)現(xiàn)了年復(fù)合83.5%的高速增長，也為特斯拉接下來進(jìn)入第三階段打下了基礎(chǔ)，即“占領(lǐng)大眾市場(chǎng)——使用收入制造價(jià)格親民的電動(dòng)汽車”。此外，受產(chǎn)能爬坡、資產(chǎn)折舊等影響，新車型的推出往往會(huì)導(dǎo)致公司的毛利率短期下滑。隨著產(chǎn)能利用率和銷售規(guī)模的提升，毛利率會(huì)逐漸回升。ModelS/X的上市也遵循了這樣的經(jīng)營規(guī)律。3文后的重要聲明部分3公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)圖11：2010-2016年特斯拉車輛銷量(輛)源：wind，西南證券整理1.3占領(lǐng)大眾市場(chǎng)——使用收入制造價(jià)格親民的電動(dòng)汽車2016年開始，特斯拉進(jìn)入了第三發(fā)展階段。2016-2019年是特斯拉歷史發(fā)展的關(guān)鍵時(shí)期，是擴(kuò)大產(chǎn)能、完善產(chǎn)業(yè)鏈、不斷突破重圍、挑戰(zhàn)極限的重要階段，為特斯拉在2020年后的高歌猛進(jìn)鋪墊了道路。特斯拉在這一時(shí)期尚處于擴(kuò)展產(chǎn)品線與產(chǎn)能的階段，經(jīng)營數(shù)據(jù)和目標(biāo)交付量有較長時(shí)間不及預(yù)期，新的超級(jí)工廠計(jì)劃的實(shí)施和儲(chǔ)能業(yè)務(wù)的發(fā)展尚處于萌芽階段，同時(shí)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)還沒有展現(xiàn)出穩(wěn)定的盈利能力，市場(chǎng)對(duì)于特斯拉的前景并不明朗。這一階段市場(chǎng)對(duì)特斯拉更多地處于觀望和反復(fù)震蕩的狀態(tài)，導(dǎo)致股價(jià)水平波動(dòng)明顯，漲幅不高，直至2019年年末才首次有較大的上漲突破。圖13：特斯拉股價(jià)表現(xiàn)(2016-2019)4文后的重要聲明部分4公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)2016年4月1日，特斯拉正式發(fā)布劃時(shí)代的電動(dòng)汽車Model3。該車配備60kWh的鋰離子電池組，充電一次至少可續(xù)航320公里，基礎(chǔ)售價(jià)3.5萬美元。2017年4月底，特斯拉采購的幾百臺(tái)KUKA機(jī)器人投入到Fremont工廠的生產(chǎn)線當(dāng)中，使得Model3的生產(chǎn)速度大約能夠達(dá)到ModelS/X的20倍。特斯拉表示將在2017年7月Model量產(chǎn)，2017年9月份達(dá)到“規(guī)模性量產(chǎn)”級(jí)別。同時(shí)，Model3的訂單已超過年7月28日，特斯拉首批30輛Model3下線交付。2019年3月15日，特斯拉正式發(fā)布車型ModelY，標(biāo)準(zhǔn)版售價(jià)為3.9萬美元，長距版價(jià)格約4.7萬美元。上海超級(jí)工廠投產(chǎn)后兩個(gè)月，2020年1月7日，特斯拉宣布中國制造ModelY項(xiàng)目正式啟動(dòng)。2016年11月17日，特斯拉完成對(duì)SolarCity的收購，這使得特斯拉成為全球少有的垂直整合能源公司，向客戶提供包括Powerwall能源墻、SolarRoof太陽能屋頂?shù)榷说蕉说那鍧嵞茉串a(chǎn)品。由于生產(chǎn)瓶頸，Model3在初期階段產(chǎn)量低于預(yù)期。2017H2特斯拉總共交付不到2000輛車，遠(yuǎn)沒有達(dá)到原定的周產(chǎn)量5000輛。這導(dǎo)致前期巨額成本無法收回，2017Q4凈虧損超過6億美元。2018年5月，隨著特斯拉開始積極擴(kuò)充產(chǎn)能，Model3生產(chǎn)線的日產(chǎn)量達(dá)到500輛。當(dāng)時(shí)Model3只在美國和加拿大實(shí)現(xiàn)交付，特斯拉推遲了Model3在歐洲、亞洲交付時(shí)間至2019年。5文后的重要聲明部分5公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)Model產(chǎn)量(28578輛)首次超過了ModelS/X的產(chǎn)量之和(24761輛)。2018Q3Model3的平均周產(chǎn)量約4300輛，最后一周Model3產(chǎn)量達(dá)5300輛，總體產(chǎn)能不斷刷新紀(jì)錄。2018Q4Model3首次成為美國全年最暢銷的高檔車，但特斯拉的交付數(shù)據(jù)仍低于市場(chǎng)預(yù)期。圖18：特斯拉交付數(shù)據(jù)(2017Q3-2018Q4，輛)圖19：特斯拉產(chǎn)量數(shù)據(jù)(2017Q3-2018Q4，輛)2019Q1受中美貿(mào)易戰(zhàn)和季節(jié)性需求疲軟的影響，特斯拉交付量環(huán)比下降30%，凈虧損達(dá)到7億美元。2019Q2特斯拉交付量重新回升，一共交付95356輛，其中Model3交付77634輛，超市場(chǎng)預(yù)期。2019Q3特斯拉交付量持續(xù)提升，一共交付97186輛，同比增長16%。該季度特斯拉的凈利潤達(dá)到1.43億美元，再度實(shí)現(xiàn)盈利。圖20：特斯拉交付數(shù)據(jù)(2019Q1-2019Q4，輛)圖21：特斯拉業(yè)績(2019Q1-2019Q4，億美元)，特斯拉確認(rèn)將在中國建廠。2019年1月7日，特斯拉上海超級(jí)工廠舉特斯拉上海超級(jí)工廠進(jìn)入試點(diǎn)生產(chǎn)；12月30日，特斯拉正式在上海工廠向員工車主交付首特斯拉上海工廠的投產(chǎn)是特斯拉歷史中最重要的一座里程碑。中國本土生產(chǎn)大幅度提高了特斯拉的產(chǎn)量，減少了中間地區(qū)銷售成本。特斯拉上海超級(jí)工廠從開工到投產(chǎn)只用了10個(gè)月左右的時(shí)間，相比德國柏林工廠2年多投產(chǎn)時(shí)間、德州Austin工廠20個(gè)月左右投產(chǎn)時(shí)間，上海工廠的建設(shè)充分體現(xiàn)了中國速度和效率。6文后的重要聲明部分6公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)7文后的重要聲明部分7表1：特斯拉工廠建設(shè)情況對(duì)比工廠地址建設(shè)周期投資額上海10個(gè)月約160億元人民幣德國柏林24個(gè)月44億美元德州Austin20個(gè)月約10.6億美元Model3從發(fā)布到交付間隔了6個(gè)季度，巨大的支出加上產(chǎn)能爬坡、折舊攤銷等因素疊QQ2018Q3開始，Model3的交付進(jìn)入每季度5萬輛以上的臺(tái)階，整體交付量接近8.4萬輛，當(dāng)季度實(shí)現(xiàn)營收68億美元、凈利潤3億美元，規(guī)模效應(yīng)開始顯現(xiàn)。2019Q1受中美貿(mào)易戰(zhàn)和季節(jié)性需求疲軟的影響，特斯拉整體交付量環(huán)比下降30%至6.3萬輛，出現(xiàn)7億美元的凈虧損。之后三個(gè)季度隨著產(chǎn)銷量回升，交付重回9萬輛臺(tái)階，虧損收窄并再次盈利。圖23：特斯拉交付數(shù)據(jù)(左軸)與業(yè)績情況(右軸)公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)整體來說，2016-2019年這一期間特斯拉的估值處于歷史較低位。2016年-2018年，估值在4.8倍至8.3倍PSband之間波動(dòng)；2018年后估值逐漸下降，2019H1由于交付不及預(yù)期、市場(chǎng)相對(duì)悲觀，估值降至1.4倍PS；2019Q3后由于交付量增長估值開始回升，至年底提升至3.1倍PS的水平，市場(chǎng)信心開始回升。PSband可以看到，隨著2018Q3開始交付量大增帶來的規(guī)模效應(yīng)，特斯拉的估值從期間相對(duì)高估逐步向合理甚至低估靠攏。1.4引爆新能源車時(shí)代上海超級(jí)工廠的投產(chǎn)徹底開啟了特斯拉的產(chǎn)能風(fēng)暴。上海工廠初期產(chǎn)能15萬輛/年，2020年底Model3年產(chǎn)能爬升到25萬輛/年，達(dá)成工廠一期產(chǎn)能目標(biāo)，并開始向歐洲和亞太部分國家供貨。工廠二期于2020Q4建成，并于2020年底開始生產(chǎn)ModelY。上海超級(jí)工廠一二期整體產(chǎn)能達(dá)到50萬輛/年。上海工廠于2022年再次擴(kuò)產(chǎn)，截止2022Q2產(chǎn)能超過75萬輛/年，預(yù)計(jì)2022H2擴(kuò)產(chǎn)完畢后產(chǎn)能可達(dá)到100萬輛/年。上海工廠生產(chǎn)Model3和ModelY，帶動(dòng)特斯拉整體產(chǎn)量10個(gè)季度內(nèi)最高提升了198%整車正式下線，同時(shí)特斯拉全球累計(jì)產(chǎn)量也達(dá)到了300萬輛。8文后的重要聲明部分8公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)圖25：特斯拉產(chǎn)量(2020Q1-2022Q2)特斯拉在Model3和ModelY產(chǎn)品力和制造交付上的成功，徹底吸引了消費(fèi)者對(duì)于新能源汽車的關(guān)注，需求得到充分釋放。2022Q1特斯拉銷量達(dá)到歷史最高的31萬輛，同比增長67.8%；2022Q2受上海疫情影響生產(chǎn)交付被推遲，但仍實(shí)現(xiàn)25.5萬輛的交付和26.5%的增長。2015-2021年是新能源汽車高速發(fā)展的時(shí)期，全球新能源汽車的銷量和滲透率都開始逐步提升。全球新能源汽車銷量從2015年52萬輛增長至2021年644萬輛，年復(fù)合增速達(dá)到52%，滲透率從0.6%提升至8.3%。這種趨勢(shì)在2022年得以延續(xù)。圖27：特斯拉銷量(2020Q1-2022Q2)ifind，西南證券整理美國市場(chǎng)方面，2014-2017年新能源汽車銷量增速相對(duì)平穩(wěn)，2018年實(shí)現(xiàn)亮眼增速，全年銷量35.9萬輛，同比增長79.5%。這主要是得益于特斯拉的貢獻(xiàn)，2017年底年特斯拉Model3開始量產(chǎn)，2018年達(dá)到產(chǎn)能目標(biāo)后引領(lǐng)美國新能源市場(chǎng)；2018全年，特斯拉共實(shí)現(xiàn)24.5萬交付量，同比增長137.6%，其中Model3實(shí)現(xiàn)銷量14.6萬輛，占美國純電動(dòng)汽車市場(chǎng)份額的60.2%，占美國新能源市場(chǎng)的39%，占全球BEV市場(chǎng)的10.4%。2019年的美國新車銷售總量中僅有1%的新能源車，到2021年底占比增長至近5%，而2022H1需求同比增長約66%。歐洲市場(chǎng)方面，歐盟地區(qū)新能源汽車銷量自2016年起穩(wěn)步上升。2019-2021年歐洲新能源汽車銷量從55萬輛提升至114.3萬輛。歐盟眾多國家推出利好新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展的9文后的重要聲明部分9公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)政策(稅減和補(bǔ)貼機(jī)制)，對(duì)整體市場(chǎng)銷量的提升做出巨大貢獻(xiàn)。特斯拉Model3于2019年2月開始在歐洲交付后，銷量表現(xiàn)良好，一度成為新能源汽車銷量冠軍。市場(chǎng)情況anTechnica量排名Technica中國市場(chǎng)方面，針對(duì)新能源汽車產(chǎn)業(yè)的政策推出相對(duì)較早，各種配套政策和補(bǔ)貼機(jī)制推動(dòng)了中國新能源汽車的發(fā)展。比亞迪深耕新能源車多年，國產(chǎn)傳統(tǒng)汽車品牌如長安、廣汽等加大了新能源汽車的投入，蔚來、小鵬、理想、零跑、哪吒等造車新勢(shì)力加速發(fā)展，銷量迅速提升。特斯拉在中國市場(chǎng)的銷售占比常年位于前三。自2021Q2開始，隨著國內(nèi)新能源自主車企的發(fā)力，更多具有一定競爭力和差異化的新車型陸續(xù)推出，消費(fèi)者有了更多的選擇后，特斯拉在國內(nèi)的銷售市場(chǎng)份額有所下滑，但依然保持在10%左右的市占率水平。特斯拉自建超級(jí)充電網(wǎng)絡(luò)，打造基礎(chǔ)設(shè)施能力。截止2022年二季度，特斯拉全球累計(jì)投放超級(jí)充電站3971座、超級(jí)充電樁3.6萬個(gè)。其中，中國大陸已建設(shè)開放1200多座超級(jí)充電站，8700多個(gè)超級(jí)充電樁，配合700多座目的地充電站、1800多個(gè)目的地充電樁，覆蓋370多個(gè)城市及地區(qū)。儲(chǔ)能也是新能源車基礎(chǔ)設(shè)施的重要一環(huán)，特斯拉的儲(chǔ)能主要包含太陽能電池板和儲(chǔ)能設(shè)備。截止2022年二季度，特斯拉太陽能電池板累計(jì)部署1.95GW，儲(chǔ)能裝機(jī)容量累計(jì)公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)12.3GWh。通過超充網(wǎng)絡(luò)、儲(chǔ)能網(wǎng)絡(luò)的構(gòu)建，特斯拉打造了能源網(wǎng)絡(luò)閉環(huán)系統(tǒng)，能源網(wǎng)絡(luò)將是未來特斯拉服務(wù)的一大亮點(diǎn)。自特斯拉在上海投產(chǎn)極大增加產(chǎn)能后，其營收持續(xù)走高。特別是在2020Q3，受疫情后部分地區(qū)復(fù)工復(fù)產(chǎn)的積極影響，公司營收增速實(shí)現(xiàn)較大突破。之后一直保持較為穩(wěn)健的增長態(tài)勢(shì)。2021年全球的疫情防控逐漸放開正向影響了特斯拉的銷售。受物流和供應(yīng)鏈的挑戰(zhàn)和成本增加的影響，包括港口擁堵加劇、供應(yīng)商間歇性延誤和芯片短缺等，2021Q1營收小幅下滑。凈利潤方面，特斯拉保持正向盈利及其快速增長的態(tài)勢(shì)，主要基于規(guī)模效應(yīng)下營收的增加以及各項(xiàng)成本開支的有效控制。尤其在2020Q2，公司克服了疫情期間停工停產(chǎn)以及經(jīng)濟(jì)蕭條等困難，凈利潤保持高增長，2020Q3至2022Q1凈利潤增速不低于130%。QPQQ特斯拉在上海投產(chǎn)，同時(shí)也開啟了供應(yīng)鏈國產(chǎn)化的進(jìn)程，國產(chǎn)零部件在Model3/Y中的占比不斷提升。供應(yīng)鏈本地化帶來了成本上的極大改善，占據(jù)主要成本結(jié)構(gòu)的電池、車身、底盤等陸續(xù)采用國產(chǎn)供應(yīng)商，且國內(nèi)在人力成本方面優(yōu)勢(shì)明顯。在規(guī)模效應(yīng)+供應(yīng)商國產(chǎn)化+低人力成本的疊加影響下，特斯拉的毛利率大幅改善，從2019Q4的21.6%提升到2022Q1歷史最高的32.6%。公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)國產(chǎn)Model3/Y交付量的不斷新高，為特斯拉帶來持續(xù)的收入增長和現(xiàn)金流儲(chǔ)備。截止2022Q2，特斯拉的在手現(xiàn)金達(dá)到183億美元，充沛的現(xiàn)金流使得特斯拉有足夠的財(cái)力去投入到再研發(fā)、制造和運(yùn)營開支中。QQ2)Q2展望特斯拉未來：新產(chǎn)品和智能化是最大看點(diǎn)我們認(rèn)為，特斯拉未來至少有三大核心看點(diǎn)：新車型的上市銷售打通全棧產(chǎn)品線，智能化服務(wù)，機(jī)器人的上市銷售。1)特斯拉今明年將陸續(xù)量產(chǎn)Semi、Cybertruck等新車，打造新能源車全棧產(chǎn)品線；2)隨著訂閱模式的推廣、FSD軟件的持續(xù)迭代，F(xiàn)SD激活率或持續(xù)提升，智能化未來有望成為重要增長點(diǎn)；3)特斯拉機(jī)器人或重塑機(jī)器人行業(yè)，開創(chuàng)人形機(jī)器人的時(shí)代，成為特斯拉未來新的增長極。公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)文后的重要聲明部分2.1爆款單品產(chǎn)品策略，新車型完善全棧產(chǎn)品線特斯拉的產(chǎn)品策略：針對(duì)每個(gè)汽車細(xì)分市場(chǎng)的主流價(jià)格帶推出大單爆品。當(dāng)前特斯拉在售產(chǎn)品線已涵蓋中型汽車、SUV、豪華車等主流細(xì)分市場(chǎng)，貨車、皮卡產(chǎn)品或于2022年底、2023年中陸續(xù)量產(chǎn)，預(yù)計(jì)下一代入門級(jí)車型將覆蓋緊湊型汽車市場(chǎng)。大單品策略帶來更少的SKU，特斯拉在少SKU+爆品上的優(yōu)勢(shì)：1)產(chǎn)品辨識(shí)度高，目標(biāo)客戶群體畫像清晰；2)零部件復(fù)用率高，產(chǎn)線共用性更好，規(guī)模化效應(yīng)下可顯著降低物料和生產(chǎn)成本；3)有利于供應(yīng)鏈管理，可降低運(yùn)營成本。Model3/Y當(dāng)前價(jià)格區(qū)間為4-6萬美元，覆蓋了中級(jí)轎車和SUV這兩個(gè)最大細(xì)分市場(chǎng)的主力價(jià)格帶。未來Cybertruck、Semi和入門級(jí)轎車的上市將使特斯拉細(xì)分市場(chǎng)全棧產(chǎn)品線得以補(bǔ)全。圖40：特斯拉大單品產(chǎn)品線(萬美元)表2：全球部分車企產(chǎn)品線車企車系數(shù)量車型數(shù)量特斯拉57豐田大眾2449福特理文后的重要聲明部分2.1.1Cybertruck：極具“賽博朋克”風(fēng)格的電動(dòng)皮卡特斯拉于2019年11月發(fā)布了電動(dòng)皮卡車型Cybertruck，Cybertruck造型極具“賽博朋克”風(fēng)格。Cybertruck計(jì)劃于2023年中生產(chǎn)交付，當(dāng)前阻礙Cybertruck生產(chǎn)進(jìn)度的主要原因是新的4680電池量產(chǎn)的延遲。受上游材料漲價(jià)等因素影響，其售價(jià)或超過5萬美元。從目前披露的情況看，Cybertruck的配置包括：提供402km、483km及805km三種續(xù)航版本；百公里加速僅需2.9秒；配備四臺(tái)電機(jī)，可實(shí)現(xiàn)每個(gè)車輪都能獨(dú)立控制扭矩；配備可調(diào)節(jié)空氣懸架；配備了Yoke方向盤、中控大屏及液晶儀表等。Cybertruck的配置指標(biāo)性能參數(shù)續(xù)航里程300英里，500英里充電通過增壓器支持250KW的大功率充電加速能力百公里2.9秒電機(jī)4臺(tái)，可實(shí)現(xiàn)每個(gè)車輪能獨(dú)立控制扭矩底盤可調(diào)節(jié)空氣懸架車身長寬高：5.88×2.03×1.93米根據(jù)中歐經(jīng)濟(jì)技術(shù)合作協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2016年至2020年期間，全球皮卡車每年銷量穩(wěn)定在600萬輛左右。從車型來看，小型皮卡車穩(wěn)定在19萬輛左右，約占全球皮卡車份額的3.4%；大型皮卡車銷量緩慢增長，2020年銷售約277萬輛，市場(chǎng)占比50%。美國是皮卡大國，2021年美國皮卡市場(chǎng)全年銷量達(dá)到284.25萬輛。從供給端看，美國皮卡市場(chǎng)電動(dòng)化正式拉開序幕，2022年或?yàn)殡妱?dòng)皮卡元年。福特、通用2020年均推出多款混動(dòng)電動(dòng)皮卡，21年推出首款純電皮卡FordF150-lightning及HummerEV，美國電動(dòng)皮卡RivianQR1S和R1T車型，根據(jù)Rivian財(cái)報(bào)披露，2021Q4交付Q計(jì)23年中生產(chǎn)交付Cybertruck。公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)理我們對(duì)Cybertruck的業(yè)績進(jìn)行了測(cè)算。假設(shè)1：未來三年全球皮卡市場(chǎng)規(guī)模復(fù)合增長率為3%，電動(dòng)皮卡滲透率三年后或達(dá)到15%。Cybertruck市占率逐年提升，價(jià)格逐漸下降。假設(shè)2：上游原材料價(jià)格將來未出現(xiàn)超預(yù)期上漲，在規(guī)模效應(yīng)和產(chǎn)能利用率提升的雙重推動(dòng)下，Cybertruck毛利率逐步提升。Cybertruck測(cè)算指標(biāo)2023E2024E2025E全球皮卡銷量(萬輛)96.41614.30632.73同比增速3.00%3.00%3.00%電動(dòng)皮卡滲透率5.00%Cybertruck在電動(dòng)皮卡的市占率20.00%Cybertruck銷量(萬輛)2.98.21同比增速209.00%ASP(萬美元)008050Cybertruck收入(億美元).44同比增速95.34%數(shù)據(jù)來源：西南證券測(cè)算2.1.2Semi：電動(dòng)半掛式卡車特斯拉于2017年11月發(fā)布了Semi，Semi是特斯拉自主研發(fā)的電動(dòng)半掛式卡車。Semi預(yù)計(jì)于2022年底生產(chǎn)交付，其售價(jià)或達(dá)到18萬美元。Cybertruck的可能配置：續(xù)航里程為500英里(約804.67公里)；滿載8.2萬磅(約37.2噸)時(shí)20秒內(nèi)加速至60英里/時(shí)；搭載3個(gè)獨(dú)立的電機(jī)等。特斯拉預(yù)計(jì)Semi每英里的行駛成本為1.26美元，比一般的長途卡車降低了25%；預(yù)計(jì)其頭三年內(nèi)可節(jié)省20萬美元的油費(fèi)。公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)文后的重要聲明部分指標(biāo)性能參數(shù)續(xù)航里程500英里(約804.67公里)充電30分鐘充至70%能耗每英里能耗<2kWh載重滿載8.2萬磅(約37.2噸)加速能力電機(jī)后軸3臺(tái)獨(dú)立電機(jī)我們對(duì)Semi的業(yè)績進(jìn)行了測(cè)算。假設(shè)1：根據(jù)埃信華邁數(shù)據(jù)，2020年全球中型卡車和重型卡車銷量分別為321.9萬輛和251.1萬輛。我國2020年中卡、重卡銷量分別為179.3萬輛和162.3萬輛，占據(jù)全球卡車市場(chǎng)的半壁江山。電動(dòng)卡車滲透率當(dāng)前還很低，假設(shè)未來三年電動(dòng)卡車滲透率提升至近1%。假設(shè)2：假設(shè)Semi按計(jì)劃于2022年底上市交付。表6：Semi收益測(cè)算指標(biāo)2022E2023E2024E2025E全球中重卡銷量(萬輛)618.56640.21662.62685.81同比增速3.80%3.50%3.50%3.50%電動(dòng)卡車滲透率0.10%0.30%0.50%0.80%Semi在電動(dòng)卡車的市占率5.00%20.00%Semi銷量(萬輛)031950同比增速521.00%ASP(萬美元)Semi收入(億美元)564645同比增速521.00%數(shù)據(jù)來源：西南證券測(cè)算文后的重要聲明部分文后的重要聲明部分公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)2.1.3入門級(jí)轎車，填補(bǔ)緊湊型車市場(chǎng)空白特斯拉還計(jì)劃推出入門級(jí)的車型，其定位低于Model3，以填補(bǔ)緊湊車市場(chǎng)的空白。價(jià)格10-20萬元人民幣(2-3萬美元)的汽車是受眾面最廣的市場(chǎng)。截至2020年，我國擁有萬元燃油車銷售占比達(dá)到47%，而該價(jià)格帶的新能源車銷售占比為24%。該市場(chǎng)或是特斯拉的必爭之地。FSD環(huán)節(jié)特斯拉開創(chuàng)性地采用了硬件預(yù)埋+軟件收費(fèi)服務(wù)的新商業(yè)模式,，將整車一次性銷售+售后維護(hù)服務(wù)模式進(jìn)化成了汽車銷售+智能化軟件持續(xù)服務(wù)的新模式，從而獲得類似SaaS的長期軟件服務(wù)收入。FSD就是實(shí)現(xiàn)這種模式的最核心環(huán)節(jié)。FSD(Full-SelfDriving)是特斯拉在2016年10月推出的自動(dòng)駕駛套件，主要功能包括導(dǎo)航輔助駕駛(NoA)、自動(dòng)變道、自動(dòng)泊車、智能召喚、交通信號(hào)識(shí)別、城市道路自動(dòng)轉(zhuǎn)向等。FSD在硬件上也經(jīng)歷了3次迭代共4個(gè)版本，目前最新的FSDComputer上搭載了特斯拉自主研發(fā)的兩枚芯片，即Autopilot3.0硬件，性能比2.5版本的芯片性能強(qiáng)大21倍。obileyeQ理公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)受政策限制影響，目前特斯拉FSD的激活率比較低，北美地區(qū)是主要收入來源。根據(jù)TroyTeslike調(diào)查數(shù)據(jù)，F(xiàn)SD的全球激活率僅11%左右。目前FSD的支付有2種模式：一次性買斷費(fèi)用，訂閱付費(fèi)模式。其中，一次性付費(fèi)當(dāng)前價(jià)格為1.5萬美元；而訂閱付費(fèi)模式目前則是199美元/月。起始日期截止日期Autopilot(美元)ullSelfDriving2016年10月2019年2月,000,0002019年2月2019年4月,000,0002019年4月2019年8月——,0002019年8月2020年7月——0002020年7月2020年10月——,0002020年10月2022年1月——2022年1月2022/9/4——2022/9/5————2.3特斯拉機(jī)器人Optimus，開創(chuàng)人形機(jī)器人新時(shí)代特斯拉機(jī)器人名稱叫“擎天柱”(英文名稱Optimus)，該人形機(jī)器人最早亮相于去年8月的特斯拉首個(gè)AIDay。今年9月30日的第二個(gè)AIDay，特斯拉或推出能夠運(yùn)轉(zhuǎn)的人形機(jī)器人原型。Optimus項(xiàng)目在特斯拉的優(yōu)先級(jí)很高，第一版機(jī)器人有望在2023年投入生產(chǎn)。特斯拉機(jī)器人的推出或重塑機(jī)器人行業(yè)，開創(chuàng)人形機(jī)器人的新時(shí)代，機(jī)器人有望成為特斯拉未來新的增長極。Optimus運(yùn)用了特斯拉最先進(jìn)的AI技術(shù)，其頭部配備了與特斯拉汽車相同的智能駕駛攝像頭，內(nèi)置FSD芯片，并基于視覺神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)預(yù)測(cè)能力的自動(dòng)駕駛技術(shù)驅(qū)動(dòng)，與汽車共用AI系統(tǒng)。在算法和算力上，Optimus有足夠的支撐。公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)文后的重要聲明部分Optimus的大腦采用25顆7nm制程極強(qiáng)算力的DOJOD1超級(jí)計(jì)算機(jī)芯片，每個(gè)D1芯片之間無縫連接，相鄰芯片之間的延遲極低，訓(xùn)練模塊最大程度上實(shí)現(xiàn)了帶寬的保留，配合特斯拉自創(chuàng)的高帶寬、低延遲的連接器，算力高達(dá)9PFLOPs(9千萬億次)。Optimus面部采用一塊屏幕板，可展示信息。外表則由“輕質(zhì)材料”制成，比人的皮膚更為光滑。此外，“擎天柱”還擁有人類活動(dòng)水平的雙手，四肢由40個(gè)機(jī)電執(zhí)行器控制；雙腳可感應(yīng)力反饋，實(shí)現(xiàn)平衡和敏捷動(dòng)作。Optimus可與特斯拉汽車相連，它將使用自動(dòng)駕駛推理計(jì)算機(jī)。指標(biāo)性能參數(shù)身高5英尺8英寸(約合1.72米)體重125磅(約合56.7kg)20kg(手臂附加5kg)行動(dòng)速度最高8公里/小時(shí)Optimus在已披露的參數(shù)指標(biāo)上要優(yōu)于目前市面上的主要競品。性能指標(biāo)Tesla機(jī)器人Optimus波士頓動(dòng)力Atlas優(yōu)必選Walker身高5英尺8英寸(約合1.72米)1.5米1.45米體重125磅(約合56.7kg)kgkg20kg(手臂附加5kg)——伸展?fàn)顟B(tài)單臂1.5kg行動(dòng)速度最高8公里/小時(shí)9公里/小時(shí)——機(jī)電執(zhí)行器/伺服關(guān)節(jié)數(shù)量40電源————磷酸鐵鋰電池10Ah傳感器————13M高清攝像頭，RGBD+雙目六維力/力矩傳感器，超聲波傳感器，慣導(dǎo)傳感器處理器——操作系統(tǒng)————xRT2021年全球機(jī)器人市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到335.8億美元，2016-2021年的年平均增長率約為11.5%。其中，工業(yè)機(jī)器人144.9億美元，服務(wù)機(jī)器人125.2億美元，特種機(jī)器人65.7億美元。隨著疫情在全球范圍內(nèi)得到控制，機(jī)器人市場(chǎng)也將逐漸回暖，預(yù)計(jì)到2023年全球機(jī)器人市場(chǎng)規(guī)模將突破477億美元。我國機(jī)器人2021年市場(chǎng)規(guī)模為839億元，2016-2023年的年平均增長率預(yù)計(jì)達(dá)到18.3%。其中，工業(yè)機(jī)器人445.7億元，服務(wù)機(jī)器人302.6億元，特種機(jī)器人90.7億元。公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)從細(xì)分結(jié)構(gòu)看，全球服務(wù)機(jī)器人市場(chǎng)目前主要集中在物流等專業(yè)商用領(lǐng)域。根據(jù)IFR數(shù)據(jù)，2020年個(gè)人/家用服務(wù)機(jī)器人和專業(yè)機(jī)器人比重約為1:2。其中，家政機(jī)器人和娛樂機(jī)器人基本占據(jù)個(gè)人/家用全部市場(chǎng)；專業(yè)服務(wù)機(jī)器人市場(chǎng)以物流和公共環(huán)境機(jī)器人為主，前七大應(yīng)用領(lǐng)域依次為物流、公共環(huán)境、安防、檢測(cè)維護(hù)、專業(yè)清潔、農(nóng)業(yè)和人類動(dòng)力外骨骼。構(gòu)據(jù)來源：IFR，西南證券整理據(jù)來源：IFR，西南證券整理3盈利預(yù)測(cè)與估值3.1盈利預(yù)測(cè)關(guān)鍵假設(shè)：假設(shè)1：預(yù)計(jì)2022-2024年公司汽車銷量分別達(dá)到140萬臺(tái)、217萬臺(tái)和315萬臺(tái)。假設(shè)2：2022年受上游材料漲價(jià)等影響，汽車售價(jià)有所上調(diào)，2023-2024年成本壓力或有所緩解，推動(dòng)汽車銷售毛利率逐步提升。假設(shè)3：隨著FSD完善、充電網(wǎng)絡(luò)服務(wù)持續(xù)放量等因素影響，服務(wù)業(yè)務(wù)的收入占比穩(wěn)步提升。文后的重要聲明部分公司研究報(bào)告/特斯拉(TSLA.O)文后的重要聲明部分基于以上假設(shè)，我們預(yù)測(cè)公司2022-2024年分業(yè)務(wù)收入成本如下表：表10：分業(yè)務(wù)收入及毛利率單位：百萬美元2021A2022E2023E2024E汽車銷售收入45,590.0076,039.5677增速66.79%47.82%41.35%毛利率28.90%30.00%31.00%32.00%汽車租賃收入3,142.135,498.739,347.84增速56.08%91.36%75.00%70.00%毛利率40.44%40.00%38.00%36.00%儲(chǔ)能收入2,789.003,383.895,075.847,512.24增速39.87%21.33%50.00%48.00%毛利率-4.63%3.00%6.00%服務(wù)與其他收入3,802.005,785.129,866.53增速64.87%52.16%70.55%67.45%毛利率-2.74%5.00%合計(jì)收入53,823.0088,350.717836增速70.67%64.15%50.36%44.73%毛利率25.28%27.68%28.92%30.13%3.2相對(duì)估值采用分部估值法。結(jié)合汽車整車的可比公司的估值水平，綜合考慮特斯拉業(yè)績?cè)鏊俸驮谛履茉雌囶I(lǐng)域的龍頭地位，應(yīng)具備一定的估值溢價(jià)，給予汽車銷售和租賃業(yè)務(wù)2023年60xPE。儲(chǔ)能和服務(wù)業(yè)務(wù)按PS估值法。選取國內(nèi)外儲(chǔ)能和軟件服務(wù)頭部廠商作為可比公司，作為儲(chǔ)能領(lǐng)域的龍頭廠商和自動(dòng)駕駛領(lǐng)域的領(lǐng)航者，特斯拉應(yīng)具備一定的估值溢價(jià)，分別給予特斯拉儲(chǔ)能和服務(wù)業(yè)務(wù)2023年6xPS和10xPS。暫不考慮機(jī)器人業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)，2023年特斯拉整體目標(biāo)市值為1.2萬億美元，目標(biāo)價(jià)為383.06美元。分部估值分部業(yè)務(wù)2023E汽車銷售分部汽車銷售收入(億美元)汽車銷售凈利潤(億美元)同比增速47.82%0.00汽車銷售市值(億美元)汽車租賃分部汽車租賃收入(億美元)4.99文后的重要聲明部分分部業(yè)務(wù)2023E汽車租賃凈利潤(億美元)90同比增速75.00%0.00汽車租賃市值(億美元)593.88儲(chǔ)能分部儲(chǔ)能收入(億美元)0.7600儲(chǔ)能市值(億美元)304.55服務(wù)分部服務(wù)收入(億美元)8.67服務(wù)市值(億美元)986.70整體總市值(億美元)目標(biāo)價(jià)383.06數(shù)據(jù)來源：西南證券表12：可比公司估值證券代碼可比公司PS(倍)PE(倍)22E23E24E22E23E24E汽車行業(yè)蔚來562.00(32.67)(62.82)402.90小鵬2.5593(14.12)(25.97)232.60理想汽車73(462.24)2.53002594.SZ比亞迪4.0046.161.60601633.SH長城汽車98801.9923.76平均值2.618.007.10儲(chǔ)能行業(yè)300750.SZ寧德時(shí)代622.632.0541.5926.08300274.SZ陽光電源4.572.972.289.976.1927.83688063.SH派能科技784.750.3540.9429.14平均值94.13033.974.4025.41軟件服務(wù)行業(yè)024.408321.03微軟9985827.2524.9621.21百度2.612.312.066.7123.44英偉達(dá)74546.2528.9621.95平均值333382.8123.74文后的重要聲明部分4風(fēng)險(xiǎn)提示上游原材料持續(xù)漲價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)；全球供應(yīng)鏈短缺或?qū)е律a(chǎn)放緩甚至受阻的風(fēng)險(xiǎn)；新工廠產(chǎn)能爬坡進(jìn)展或不及預(yù)期。文后的重要聲明部分2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E貨幣資金23302.5742931.3076934.95銷售收入53823.0088350.71應(yīng)收賬款4394.466424.548564.81銷售成本40217.0063891.2294420.21預(yù)付款項(xiàng)3054.094838.206601.01銷售和管理費(fèi)用4517.006449.608701.20存貨5757.0020576.09研發(fā)費(fèi)用2593.004452.886774.989613.07其他流動(dòng)資產(chǎn)00294.77443.21641.44營業(yè)利潤6208.0022748.0537392.00流動(dòng)資產(chǎn)總計(jì)27100.0041289.7769371.23其他非經(jīng)營損益0.00長期股權(quán)投資00000000稅前利潤6343.0022855.0537507.00固定資產(chǎn)26045.5133857.0141848.52所得稅699.002285.513750.70無形資產(chǎn)257.00239.17224.67凈利潤5644.0020569.5533756.30其他非流動(dòng)資產(chǎn)少數(shù)股東損益205.34331.99497.23非流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)35031.0042174.6749971.6857950.355519.0020237.5533259.07資產(chǎn)總計(jì)62131.0083464.459569.0030236.5247622.95應(yīng)付賬款22585.0531963.065824.0020597.8733692.96其他流動(dòng)負(fù)債8091.0021823.9230615.357446流動(dòng)負(fù)債合計(jì)29100.0544408.9762578.41長期債務(wù)5245.005245.005245.005245.00其他非流動(dòng)負(fù)債5598.005598.005598.005598.00非流動(dòng)負(fù)債合計(jì)財(cái)務(wù)分析指標(biāo)2021A2022E2023E2024E負(fù)債合計(jì)30548.0039943.0555251.9773421.41成長能力歸屬母公司權(quán)益30189.0041922.0662159.6195418.68銷售收入增長率70.67%64.15%50.36%44.73%少數(shù)股東權(quán)益2428.56255.66%70.53%63.31%股東權(quán)益合計(jì)31583.0043521.4064090.9497847.24BITDA91.97%64.60%57.50%62131.0083464.45稅后利潤增長率554.76%72.30%盈利能力毛利率25.28%27.68%28.92%30.13%2021A2022E2023E2024E凈利率稅后經(jīng)營利潤5523.8820473.2533652.8027.99%32.56%34.86%折舊與攤銷4886.337242.998.88%財(cái)務(wù)費(fèi)用315.00218.3744.6230.35%46.20%60.05%84.89%其他經(jīng)營資金2747.122389.856856.198226.01經(jīng)營性現(xiàn)金凈流量34710.9051994.76估值投資性現(xiàn)金凈流量-7868.00.2544.7927.25籌資性現(xiàn)金凈流量-5203.00-44.6