華商基金胡中原行穩(wěn)致遠守文持正

風(fēng)格穩(wěn)健、面發(fā)展固收新銳胡中原先生，北京大學(xué)碩士，超7年證券從業(yè)經(jīng)歷。2014年加入華商基金曾任債券交易員、基金經(jīng)理助理2019年3月固定收益部基金經(jīng)理。目前胡中原先生在管產(chǎn)品有10只（若基金有、C份額類型的，算作1只，涵蓋貨幣基金、短期純債型基金、中長期純債型基金“固+”基金等。截至2022年9月30日，合計管理規(guī)模231.31億元。表1：胡中原先生在管的基金產(chǎn)品代碼簡稱投資類型成立日任命起始日規(guī)模(億元)003598.OF華商潤豐靈活配置型2017-01-2520193193.03004206.OF華商元亨靈活配置型2017-01-2520195107.78003403.OF華商瑞豐短債短期純債型2017-03-0120196515.23630012.OF華商現(xiàn)金增利貨幣市場型2012-12-112019122025.06008721.OF華商鴻益一年定開中長期純債型2020-06-082020687.32001448.OF華商雙翼偏債混合型2015-06-1620206190.49008489.OF華商鴻暢39個月定開中長期純債型2020-09-25202092540.78010976.OF華商鴻盈87個月定開債中長期純債型2021-01-20202112062.45014076.OF華商鴻源三個月定開中長期純債型2022-03-28202232848.88015523.OF華商鴻盛中長期純債型2022-05-10202251020.29，。截止日期：2022.09.30。其中，基金存在多種份額類型的，只保留初始份額基金，規(guī)模按合并計算。產(chǎn)品類型多樣，定位各有側(cè)重胡中原先生管理的偏“固+”類型產(chǎn)品中，靈活配置型基金華商潤豐003598.F）權(quán)益資產(chǎn)占比變動較大，操作上偏左側(cè)布局。權(quán)益行情低迷（火熱）時，擇機加倉（減倉。華商元亨004206.F、華商雙翼001448.F）權(quán)益中樞則穩(wěn)定在30%、40%。圖1：華商潤股票資產(chǎn)占基金凈資產(chǎn)比00 權(quán)益,）

500 000 500 000 500 00nd,，截止日期：2022年9月30日圖2：華商元亨股票資產(chǎn)占基金凈資產(chǎn)比 圖3：華商雙翼股票資產(chǎn)占基金凈資產(chǎn)比權(quán)益,權(quán)益,）中證全指0 000 50 0 00 0 50 0 00 0

權(quán)益?zhèn)}位,左） 中證全

500050005000nd, nd,純債類產(chǎn)品中，成立時間較久、代表性的短期純債型基金華商瑞豐短債、中長期純債型基金華商鴻益一年定開，持倉分別以信用債及利率債為主，倉位變動均較為靈活。另外，基金經(jīng)理也管理攤余成本法計量的產(chǎn)品，包括華商鴻暢39個月定開、華商鴻盈87個月定開。業(yè)績穩(wěn)健，重視風(fēng)險收益比我們選擇任職較早、權(quán)益?zhèn)}位穩(wěn)定的華商元作為胡中原先生的“固+”產(chǎn)品代表作，華商瑞豐短債作為純債產(chǎn)品代表作進行分析?！肮淌?”產(chǎn)品“固收+”產(chǎn)品華商元亨以絕對收益為導(dǎo)向，深受機構(gòu)客戶信賴年三季度機構(gòu)持有人占比約99.49%。截至2022年12月9日，基月度收益率為正的概率為65.91%，季度收益率為正的概率為80.00%。圖4：華商元亨月度收益率 圖5：華商元亨季度收益率0%-%-%

4% 2%0%-%-%0-0-50-70-90-10-10-30-50-70-90-10-10-30-50-70-90-10-10-30-50-70-90-1nd,截止時間：2022.12.09

-%nd,截止時間：2022.12.09圖6：華商元亨累計收益表現(xiàn)與動態(tài)回撤0%0%0%0%0%0%0%0%-% 最大回（右） 累計收率（軸）

-%-%-%-%-%-%,,日期：2019.05.132022.12.09業(yè)績穩(wěn)健，追求長期穩(wěn)定增值，收益風(fēng)險比優(yōu)異。9年5月0至2022年12月9日，基年化收益率17.62%，同類基金中排名前30%。最大回撤1.01%，年化波動率10.43%，波動與回撤控制較好，均顯著低于市場同平均。從風(fēng)險調(diào)整收益來看，夏普比率、卡瑪比率等指標也均領(lǐng)先市場同類平均。表2：胡中原先生任職以來華商元亨業(yè)績表現(xiàn)華商元亨任職以來2019202020212022基金收益（%）75.569.7430.6019.432.57基金同類平均收益（%）61.2417.9942.4810.36-13.77排名545182812581823112118973902004782169，，截止日期：2022年12月9日表3：胡中原先生任職以來華商元亨風(fēng)險收益特征（）（）華商元亨17.6210.4311.011.69（）（）華商元亨17.6210.4311.011.691.60基金同類平均14.7717.9726.970.820.55

最大回撤

夏普比率 卡瑪比率，，截止日期：2022年12月9日純債型產(chǎn)品短期純債型基金代表作—華商瑞豐短債，收益不俗，波動極經(jīng)理任職以來產(chǎn)品年化收益率2.84%，略高于同類平均。得益于胡中原先嚴格控制風(fēng)險和回撤的理念，產(chǎn)品年化波動率與最大回撤分別為.34%、0.43%，均大幅低于同類平均帶來較好的持有體驗。產(chǎn)品得到機構(gòu)投資者青睞2022年三季度機構(gòu)投資者占比達3.72%。表4：胡中原先生任職以來華商瑞豐短債風(fēng)險收益特征（）（）華商瑞豐短債2.840.340.438.35（）（）華商瑞豐短債2.840.340.438.356.59基金同類平均2.820.721.103.912.56，時間：2019.06.05-2022.12.09

最大回撤

夏普比率 卡瑪比率投資框架：自上而，順勢而為債券配置：順勢而為，做好久期管理固收端，基金經(jīng)理秉持“抓住大趨勢中的機會，少依靠小波段收益”的理念，綜合考慮1）短期因素：流動性、當(dāng)前經(jīng)濟數(shù)據(jù)（通脹、社融等、銀行的公開市場操作2）長期因素：利率環(huán)境、貨幣政策趨勢方向、國內(nèi)經(jīng)濟在短、中、長不同階段的走勢推演、國家經(jīng)濟當(dāng)前所處的狀態(tài)、壓制市場的核心政策等，分析判斷利率拐點，把握市場趨勢方向，提前布局進行決策順勢而為進行久期和杠桿的調(diào)整，盡量在市場波動的過程中減少損失，放大收益。權(quán)益配置：景氣度為導(dǎo)向，自上而下精選個股權(quán)益端，基金經(jīng)理同樣自上而下依憑景氣度，由行業(yè)到個股進行篩選投資標的。公司鼓勵交流，重視研究成果的分享與轉(zhuǎn)化。權(quán)益與固收團隊相互配合，協(xié)同發(fā)展。胡中原先生從行業(yè)的視角入手，重點關(guān)注未來具備增長潛力的行業(yè)，充分聽取內(nèi)外部研究員關(guān)于相關(guān)行業(yè)及個股的邏輯與觀點。獨立思考后，選取典型并具備代表性的股票進行配置。轉(zhuǎn)債配置：順行業(yè)周期優(yōu)選雙低轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債端，胡中原先生的投資思路與權(quán)益端類似，先選行業(yè)，再到轉(zhuǎn)債。在有上漲潛力的行業(yè)中，重點選擇性價比較高，轉(zhuǎn)股溢價率低、估值低，正股在歷史上跟著行業(yè)趨勢發(fā)展、受益于行業(yè)上行的轉(zhuǎn)債進行配置。投資實操中，因轉(zhuǎn)債價格涉及到贖回、轉(zhuǎn)股、下修等眾多因素影響，波動較大。與股票相比，基金經(jīng)理買賣轉(zhuǎn)債為頻繁，換手率較高。風(fēng)險控制：嚴格信評體系、謹慎下沉資質(zhì)風(fēng)險管理與回撤控制方面，華商基金自建專業(yè)的信評團隊，把控公司信用債投資風(fēng)險。2018年以來，公司投入大量精力培養(yǎng)人才，建設(shè)信評團隊。在此過程中胡中原先生全程參與，4年來初見成效信評體系構(gòu)建主要參考標普和中誠信，總體框架對標標普。信評團隊會綜合債券所屬行業(yè)、行業(yè)內(nèi)地位，發(fā)債主體自身的債務(wù)情況、期限結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)狀況、經(jīng)營及現(xiàn)金流情況、股東情況、外部支持等因素，最終對債券給-5~10分區(qū)間的評分。具體投資時，將債券得分與可投比例進行掛鉤-5~0分的債券進入禁投庫，不允許投資禁投庫內(nèi)的債券。對于得分在1~10分的債券，得分越低的債券可投資比例越低，從而嚴格限制單只基金在低評級債券上的風(fēng)險暴露，降低基金風(fēng)險敞口。目前公司信評體系共有7人，平均研究年限在5年左右。包括1名信用主管及6名信用研究員，其中1人負責(zé)轉(zhuǎn)債研究。信評團隊重點關(guān)注地產(chǎn)、煤炭、鋼鐵、水泥、建筑、金融等行業(yè)及城投方向的債券。對于發(fā)債比較多、關(guān)注度較高的行業(yè)信評團隊還會安排研究員進行交叉覆蓋，以期獲得更加嚴謹?shù)呐??；鸾?jīng)理依靠公司專業(yè)信評團隊、嚴格的信評體系，謹慎下沉信用資質(zhì)，投資標的以中高評級信用債為主，避免“踩雷，力保票息組合穩(wěn)??；不極端拉長債券久期，規(guī)避利率大幅波動帶來的凈值回撤風(fēng)險。股票投資特：敢于倉、動調(diào)整板塊配置:均有涉獵，動態(tài)調(diào)整我們根據(jù)中信產(chǎn)業(yè)板塊的分類，將中信一級行業(yè)劃分為周期、制造、基礎(chǔ)設(shè)施與地產(chǎn)、消費、科技、醫(yī)療健康、金融等七個板塊。華商元亨在各個板塊內(nèi)均有所配置，隨行情動態(tài)變化。表5：中信七大產(chǎn)業(yè)板塊劃分產(chǎn)業(yè)板塊 中信一級行業(yè)周期 石油石化、煤炭、有色金屬、鋼鐵、基礎(chǔ)化工制造 機械、電力設(shè)備及新能源、國防和軍工、汽車、家基礎(chǔ)設(shè)施與地產(chǎn) 電力及公用事業(yè)、建筑、建材、房地產(chǎn)、交通運輕工制造、商貿(mào)零售、消費者服務(wù)、紡織服裝、食品消費 飲料、農(nóng)林牧漁科技 電子、通信、計算機、傳媒醫(yī)療健康 醫(yī)藥金融 銀行、非銀金融、綜合金融，圖7：華商元亨板塊配置情況0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0-6 0-2 0-6 0-2 0-6 0-2 0-6制造 醫(yī)療健康 周期 基礎(chǔ)設(shè)與地產(chǎn) 消費 科技 金融Wind,依憑景氣度，提前布局動態(tài)調(diào)整?；鸾?jīng)理成功把握消費醫(yī)藥板塊（食品飲料、醫(yī)藥）行情，于2021年年初核心資產(chǎn)過度擁擠前降低倉位2020年二季度起大幅增配迎來高景氣的電力設(shè)備及新能源行業(yè)，獲得不俗收益2021年底至2022年年初，美聯(lián)儲加息節(jié)奏偏快、俄烏沖突加劇、國內(nèi)疫情反復(fù)，市場快速下行，基金經(jīng)理看好消費階段性復(fù)蘇，提前布局交通運輸、消費者服務(wù)等受疫情壓制、反彈較快的行業(yè)。2019123120200630行業(yè)當(dāng)期配置比例（）近三月行業(yè)2019123120200630行業(yè)當(dāng)期配置比例（）近三月行業(yè)漲跌排名近三個月漲跌幅（）行業(yè)當(dāng)期配置比例（）近三月行業(yè)漲跌排名近三個月漲跌幅（）銀行28.086.0010電子16.9225.434非銀行金融10.873.5217計算機16.6813.9810房地產(chǎn)8.8611.007醫(yī)藥11.8830.143計算機8.163.7915電力設(shè)備及新能源10.5218.235汽車8.1011.634通信9.642.89232020123120210630行業(yè)當(dāng)期配置比例（）近三月行業(yè)漲跌排名近三個月漲跌幅（）行業(yè)當(dāng)期配置比例（）近三月行業(yè)漲跌排名近三個月漲跌幅（）交通運輸22.944.9214電力設(shè)備及新能源27.6733.471電力設(shè)備及新能源12.2630.681醫(yī)藥16.9118.135食品飲料11.9426.633電子16.1324.212電子5.995.8313機械15.866.1113汽車5.7422.854計算機5.7114.4862021123120220630行業(yè)當(dāng)期配置比例（）近三月行業(yè)漲跌排名近三個月漲跌幅（）行業(yè)當(dāng)期配置比例（）近三月行業(yè)漲跌排名近三個月漲跌幅（）電力設(shè)備及新能源45.3510.178交通運輸26.4010.167消費者服務(wù)19.39-4.5925電力設(shè)備及新能源20.3715.255交通運輸15.244.8516消費者服務(wù)18.3428.351機械7.938.6512機械11.769.058醫(yī)藥3.690.8021有色金屬8.785.4611nd,，采用中信一級行業(yè)分類行業(yè)配置:集中度高，敢于重倉看好行業(yè)從行業(yè)集中度來看，胡中原先生對看好的行業(yè)敢于重倉為例前、3、5大行業(yè)占比維持在較高比例。截至2022年二季度，前1、3、5大行業(yè)占比分別為26.40%、65.10%、85.65%。打新策略下，基金經(jīng)理持有行業(yè)數(shù)量較多，多次行業(yè)持有數(shù)量近20個。近期打新收益下降較多，對產(chǎn)品收益影響已較小。圖8：華商元亨行業(yè)持倉占比情況0%前一大業(yè)持占比 前三大業(yè)持占比 前五大業(yè)持占比0%0%0%054.01%0%36.16%0%

64.07% 65.6447.81% 454828.08%

58.87%47.15%

82.28%60.71%27.67%

91.60% 85.65%79.98%65.10%45.35%26.40%0%

22.94% 16.27% 16.92%0% 0% Wind,圖9：華商元亨持有行業(yè)數(shù)量212018191721201819171320151050626262Wind,，行業(yè)統(tǒng)計采用中信一級行業(yè)分類風(fēng)險暴露：較均衡中性從基金持倉的風(fēng)險暴露來看，華商元亨整體配置較為均大盤藍籌股?；鹪诔砷L、盈利、流動性、動量、波動等因子上的暴露均與A股平均水平相當(dāng)。與中證800相比，因子暴露更為中性。圖10：華商元亨股票資產(chǎn)風(fēng)險暴露Wind,個股選擇：重倉股集中，換手率不高重倉股：集中度高，換倉頻率不高從2019年基金經(jīng)理任職以來，華商元亨前十大重倉股在股票資產(chǎn)中的比例變化較大2020年二季度末占比一度低至22.72%%。2021年起維持在50%左右，持倉集中度較高，敢于重倉。從前十大重倉股來看，基金經(jīng)理近半數(shù)重倉股連續(xù)持有達4個季度及以上，大部分累計重倉時間超一年。圖1：華商元亨前十大重倉股占股票資產(chǎn)比例0% 54.70%5%0%5%

50.68%46.84%

49.2748.85%43.65%

46.42%46.68%036.33%5%

31.67%

39.82%29.77%

42.68%0% 5%

22.72% 0%Wind,表7：華商元亨2022年三季度前十大重倉持股股票名稱中信一級行業(yè)最大連續(xù)重倉持有季度數(shù)重倉持有季度數(shù)2022Q3占股票資產(chǎn)比例（）中國中免消費者服務(wù)266.66中國國航交通運輸486.42上海機場交通運輸565.80白云機場交通運輸575.40吉祥航空交通運輸124.58春秋航空交通運輸254.44中國東航交通運輸134.18南方航空交通運輸263.49天合光能電力設(shè)備及新能源352.87首旅酒店消費者服務(wù)452.85,3.4.1. 股票換手率：投資框架逐漸成熟，換手率呈下降趨勢從換手率的角度看，隨著基金經(jīng)理權(quán)益投資框架和理念的成熟，換手率呈下降趨勢2020年下半年之后，基金經(jīng)理換手率明顯降低。圖12：華商元亨換手6.174.876.174.872.502.606.04.02.01.00.0

7.33622020-06262021-12Wind,表8：股票資產(chǎn)換手率計算方法指標 指標說明換手率 基金股票資產(chǎn)換手率=（近半年買入股票成本及賣出股票收入均值）近2個報告期平均股票資產(chǎn)規(guī)模，債券投資特：因勢導(dǎo)，力穩(wěn)健杠桿率：因勢利導(dǎo)，靈活調(diào)整基金經(jīng)理善于把握利率市場走勢，適時調(diào)整產(chǎn)品杠桿0國內(nèi)新冠疫情爆發(fā)，央行釋放大量流動性10年國債收益率處于低位，基金經(jīng)理擇機提高產(chǎn)品杠桿2021年初，利率處于階段高點，基金經(jīng)理主動降低杠桿。此后“固+產(chǎn)品華商元亨杠桿率一直保持穩(wěn)定。短債基金華商瑞豐短債則在2021年二季度利率回落后，逐步增加杠桿，至2022年一季度達到峰值，隨后迅速降低。圖13：華商瑞豐短杠桿率走勢 圖14：華商元杠桿率走勢10% 杠桿率（左軸） 10年國債收益率（右軸，

3410% 杠桿率（左軸） 10年國債收益率（右軸，343210%3

15%10%

32310%10%10%9%

282624222

15%10%15%10%9%9%

282624222nd, nd,券種配置：短債基金偏好信用債“固”多持利率債從債券資產(chǎn)配置角度看，短債基金華商瑞豐短債持倉以信用債為主，重倉信用債評級始終在+以上，021年二季度后全部為。持有品種主要為久期較短的超短期融資債券及中期票據(jù)2022年三季度后，基金加權(quán)久期進一步降低。胡中原先生管理的“固+”產(chǎn)品債券持倉以利率債為主，以華商元亨為例，利率債持倉雖居首，但產(chǎn)品同時還持有較多的買入返售及現(xiàn)金。產(chǎn)品重倉利率債久期維持在2.5-3年?？傮w來看，信用端基金經(jīng)理謹慎下沉信用資質(zhì)，投資標的以中高評級信用債和利率債為主。久期層面，不極端拉長債券久期，規(guī)避利率大幅波動帶來的凈值回撤風(fēng)險。同時，基金經(jīng)理重視流動性管理，在投資過程中考慮持有人在特定時點的流動性，安排合適比例的高流動性債券和現(xiàn)金，滿足持有人申贖需求。圖15：華商瑞豐短債券種配置 圖16：華商元亨券種配置8%7%信用債占凈資產(chǎn)可轉(zhuǎn)債占凈資產(chǎn)利率債占8%7%信用債占凈資產(chǎn)可轉(zhuǎn)債占凈資產(chǎn)利率債占凈資產(chǎn)同業(yè)存單占凈資產(chǎn)6% 5% 4% 3% 2% 1% 0%10%

可轉(zhuǎn)債占凈資產(chǎn) 同單資產(chǎn)10% 8% 6% 4% 2%-1%-1% nd, nd,圖17：華商瑞豐短債信用評級占比與加權(quán)久期 圖18：華商元亨利率加權(quán)久期40%20%0%

A+

AA

0.60.40.22019-092019-092020-032020-122021-062021-092022-032022-06

5 3314 35 3314 33 22 2271 20 2

33nd, nd,重倉券：信用債集中度低，利率債集中度高短債基金華商瑞豐短債持倉以信用債為主，為規(guī)避潛在的信用風(fēng)險，前五大重倉券集中度低，維持在25%左右“固收+”基金持倉以流動性較好的利率債為主，如華商元亨重倉券集中度相對較高，前五大重倉券占債券資產(chǎn)比重超過80%。圖19：華商瑞豐短債前五大重倉券集中度 圖20：華商元亨前五大重倉券集中度5%0%5%0%5%0%5%

1% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 5% 0-0-60-90-20-30-60-90-20-30-60-90-20-30-60-9

0% 0% 0-0-60-90-20-30-60-90-20-30-60-90-20-30-60-9nd, nd,可轉(zhuǎn)債：持倉分散，行業(yè)輪動明顯胡中原先生管理的產(chǎn)品中，華商雙翼持有可轉(zhuǎn)債規(guī)模及占比較大。產(chǎn)品可轉(zhuǎn)債持有只數(shù)較多，行業(yè)配置上呈現(xiàn)輪動特征0至年二季度，基金經(jīng)理在銀行板塊轉(zhuǎn)債配置較高，成功把握行業(yè)漲幅。021年下半年，電力設(shè)備與新能源行業(yè)景氣度較高?；鸾?jīng)理重倉電力設(shè)備類轉(zhuǎn)債獲得不俗收益2021年三季度以來，碳中和、能耗雙控背景下，基金經(jīng)理增配公用事業(yè)綠電企業(yè)轉(zhuǎn)債2022年二季度以來，胡中原先生提高交通運輸行業(yè)（航空業(yè)）轉(zhuǎn)債配置，近期防疫優(yōu)化，交運行業(yè)明顯受益。1918181515419181815154 126201816108642020Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3nd,表9：華商雙翼可轉(zhuǎn)債行業(yè)分布20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3公用事農(nóng)林牧公用事農(nóng)林牧化工醫(yī)藥生物3.040.634.927.3811.069.688.7912.917.5316.755.399.819.081.962.491.0313.2616.1612.0815.0919.08交通運休閑服1.121.375.742.545.842.2013.8011.809.294.992.713.94國防軍國防軍家用電建筑材建筑裝有色