共同基金和對沖基金

共同基金和對沖基金第4章

RiskManagementeIstituzioniFinanziarie,2aEdizione,Copyright?JohnC.Hull20091共同基金和對沖基金共19頁，您現在瀏覽的是第1頁!開放式共同基金共同基金的資產規(guī)模增長很快從1940年的5億美元到2011年的12萬億美元。多數的共同基金是開放基金類型這意味著共同基金的總數量在有更多的投資人購買基金時，有所增長；在有更多的投資人賣出基金時，有所下降?；鸬膬糍Y產價格（netassetvalue-NAV）是在每天下午4點計算出的RiskManagementeIstituzioniFinanziarie,2aEdizione,Copyright?JohnC.Hull20092共同基金和對沖基金共19頁，您現在瀏覽的是第2頁!稅費投資人要為基金的收益付稅.當基金收到股息分紅時，基金的擁有人必須為所得股息付稅.當基金賣出證券是，投資人會馬上得到資本的收益或虧損，即使投資人并沒有賣出自己的基金份額.當投資人賣出基金份額時，也會有資本收入(capitalgain)或虧損（capitalloss）.為了避免被重復計量，每份基金的價格要被調節(jié)以反映已被計入的投資人的盈（capitalgains）虧（capitallosses）.RiskManagementeIstituzioniFinanziarie,2aEdizione,Copyright?JohnC.Hull20094.3共同基金和對沖基金共19頁，您現在瀏覽的是第3頁!基金種類不同類型的共同基金，包括:證券型基金

(bondfunds),投資于期限大于1年的固定收益?zhèn)?股票基金

(equityfunds),投資于普通及優(yōu)先股;混合式基金

(hybridfunds),投資于股票、債券及其他產品;貨幣市場基金

(moneymarketfunds),投資于期限小于1年的有息證券.股票市場共同基金是基金中至今為止最為流行的一種.指數基金

(indexfunds),跟蹤特定的股票指數

(totrack).RiskManagementeIstituzioniFinanziarie,2aEdizione,Copyright?JohnC.Hull20094.4共同基金和對沖基金共19頁，您現在瀏覽的是第4頁!封閉式基金封閉式基金(closed-endfunds)如同一般企業(yè)，其基金份額數量是固定的.基金份額每天都在股票交易所上進行交易，我們可以計算兩類凈資產價值.種是關于交易中的基金份額價值.第二種被稱為公允市場價值（fairvalue）,等于基金組合的市場價值除以全部份額數量.一般來講，封閉式基金份額價值小于其公允市場價值.Ross

的研究顯示，對基金經理支付的費用可以解釋這一現象.RiskManagementeIstituzioniFinanziarie,2aEdizione,Copyright?JohnC.Hull20095共同基金和對沖基金共19頁，您現在瀏覽的是第5頁!ETF與共同基金相比的好處ETFsVS開放式基金.T+0交易.允許賣空.ETF持有的資產每天公布兩次.當ETF的份額被賣出時，并不一定賣出資產，這是因為其他投資人可以提供現金.ETFse封閉式基金交易所交易價格與公允價格沒有太大出入.RiskManagementeIstituzioniFinanziarie,2aEdizione,Copyright?JohnC.Hull20096共同基金和對沖基金共19頁，您現在瀏覽的是第6頁!共同基金:回報行顯示在1150個觀察數據中，有574個基金具有正的阿爾法.有50.4%的基金在隨后的一年仍具有正的阿爾法.表的第2行顯示，當在兩年內基金的阿爾法均為正時，在接下來一年基金的阿爾法為正的機會為52%.獲得正阿爾法的連續(xù)年份觀察到的基金數目下一年的阿爾法為正的基金占比(%)157450,4231252,0316153,447955,854146,461735,3RiskManagementeIstituzioniFinanziarie,2aEdizione,Copyright?JohnC.Hull20097共同基金和對沖基金共19頁，您現在瀏覽的是第7頁!共同基金:丑聞(續(xù))搶先交易(frontrunning).搶先交易是指共同基金在計劃一個大交易時，預計市場會受到影響，在交易前共同基金通知一些特殊客戶和一些合伙人，允許他們事先用自己的賬號進行交易.?定向經紀?(directedbrokerage).定向經紀涉及共同基金與經紀商之間的不當行為，其中經紀商向客戶推薦共同基金，作為回報，共同基金向經紀商發(fā)出買賣股票及債券的指令.RiskManagementeIstituzioniFinanziarie,2aEdizione,Copyright?JohnC.Hull20098共同基金和對沖基金共19頁，您現在瀏覽的是第8頁!對沖基金:

交易費用和其他條款常見的費用“2+20%”.管理費為其管理資產（assetsundermanagement）數量的2%加上

收益的20%的績效費(incentivefee).資金鎖定期(lock-upperiod).即投資資金至少1年內不能被抽回.障礙率(hurdlerate).只有業(yè)績超出這個最小回報率時，績效費incentivefee才適用分紅追回(clawback).該條款可以保證投資人通過收回以前發(fā)出的績效費來彌補自身的損失.高潮位標記條款(highwatermark).前期損失必須在全部補齊的情況下，績效費才適用。

RiskManagementeIstituzioniFinanziarie,2aEdizione,Copyright?JohnC.Hull20099共同基金和對沖基金共19頁，您現在瀏覽的是第9頁!對沖基金經理的動機收費形式為對沖基金經理提供了取得盈利的動機，但同時也鼓勵了基金經理承擔更大的風險.實際上，基金經理持有關于基金內資產的看漲期權.當標的資產價格的波動率增大時，期權價值也會增大.對沖基金經理可以通過增大風險的形式來加大自身的期權價值.基金經理人仍然可能會接受預期回報率為負的投資方案.假設對沖基金有一個投資機會：有0.4的概率投資回報率為60%；而有.6的概率為損失60%，對沖基金的收費為“2加20%”，則投資的預期回報率為

–12%,但是預期收費為管理資產的6.64%[管理費2%，

績效費4,64%(=20%×58%×0,4–0%×60%×0,6)].RiskManagementeIstituzioniFinanziarie,2aEdizione,Copyright?JohnC.Hull200910共同基金和對沖基金共19頁，您現在瀏覽的是第10頁!對沖基金的策略股票做多/做空策略(long/shortequity).專事賣空型(dedicatedshort).受壓證券型(distressedsecurities).并購套利型(mergerarbitrages).可轉換債券型

(convertiblearbitrage).固定收益套利型

(fixed-inearbitrage).新興市場型(emergingmarkets).全球宏觀型(globalmacro).管理期貨型(managedfutures).RiskManagementeIstituzioniFinanziarie,2aEdizione,Copyright?JohnC.Hull200911共同基金和對沖基金共19頁，您現在瀏覽的是第11頁!費用前端費用(front-endload)是管理人向投資人首次買入基金份額時收取的費用，但不是所有的基金均收取這個費用。

有些基金在投資人賣出基金份額時收取后端收費

(back-endload)。所有的基金都收取管理費

(managementfee)。總費用比率(totalexpenseratio)是基金每份所收取的費用與每份基金價格的商.RiskManagementeIstituzioniFinanziarie,2aEdizione,Copyright?JohnC.Hull20094.12共同基金和對沖基金共19頁，您現在瀏覽的是第12頁!交易所交易基金(ETFs)交易所交易基金(exchange-tradedfunds-ETFs)在1993年首次出現在美國.通常用來跟蹤某個指數.ETF是由機構投資者創(chuàng)立的產品.一般來講，某個機構投資者首先將一系列的資產存放于ETF基金中，并因此取得EFT份額（也被稱為創(chuàng)立基數

creationunits）.某些或全部的ETF份額會在股票交易所上市交易.機構投資人可以放棄他們持有的ETF份額而接受資產，或者存入資產并收到新的份額.這樣做的目的是保證EFT在交易所交易的價格與其公允價格沒有太大出入.RiskManagementeIstituzioniFinanziarie,2aEdizione,Copyright?JohnC.Hull200913共同基金和對沖基金共19頁，您現在瀏覽的是第13頁!共同基金:回報

在一份經典的研究中,Jensen

采用115個共同基金的10年數據來檢驗他們的表現.計算了每年每個基金的阿爾法項.即使不扣除管理費，所有基金的平均阿爾法也稍稍為負值.Jensen同時也檢驗了一個具有正的阿爾法的基金是否會持續(xù)產生正的阿爾法.研究結果說明基金經理取得正的阿爾法回報往往是因為運氣，而不是因為投資技巧.RiskManagementeIstituzioniFinanziarie,2aEdizione,Copyright?JohnC.Hull200914共同基金和對沖基金共19頁，您現在瀏覽的是第14頁!共同基金:丑聞延遲交易(latetrading).在16點以后提交的交易指令仍然使用16點的凈資產價格。這樣投資人和經紀人使用了16點后市場改變后的信息。選時交易(markettiming).共同基金給一些特殊客戶可以頻繁買入或賣出基金的份額而無需付出任何交易費用。

原因可能是他們所沉溺的延遲交易能帶來非法盈利，或者他們想試圖找出那些近期價格沒有更新的股票對基金凈資產價格的影響.

RiskManagementeIstituzioniFinanziarie,2aEdizione,Copyright?JohnC.Hull200915共同基金和對沖基金共19頁，您現在瀏覽的是第15頁!對沖基金共同基金的監(jiān)管條例包括:共同基金的客戶可是隨時兌付其持有的份額;凈資產價值每天要進行計算;必須披露投資策略;對杠桿的局限性;不允許持有頭寸(shortselling).對沖基金往往不受以上條款的限制.因此可以有很大的自由度來開發(fā)復雜、非傳統(tǒng)及自營投資策略(proprietary).有時也被稱為另類投資(alternativeinvestments).RiskManagementeIstituzioniFinanziarie,2aEdizione,Copyright?JohnC.Hull200916共同基金和對沖基金共19頁，您現在瀏覽的是第16頁!對沖基金：基金的基金對沖基金的基金(fundsoffunds)的設立是為將資金投資于不同的對沖基金.在2008以前,對沖基金的基金的一個典型收費標準為管理資產數量的1%以及所投資對沖基金的凈盈利的10%。對于所有的對沖基金需要支付管理費.另外，還需對基金的基金支付管理費.鑒于2008到2011年令人失望的表現，基金的基金的收費標準也大幅下跌.RiskManagementeIstituzioniFinanziarie,2aEdizione,Copyright?JohnC.Hull200917共同基金和對沖基金共19頁，您現在瀏覽的是第17頁!對沖基金：機構經紀人為對沖基金提供服務的銀行稱為機構經紀人(primebrokers)