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房地產(chǎn)行業(yè)2022年中期投資策略靜待管理紅利釋放,關(guān)注基本面修復(fù)西南證券研究發(fā)展中心房地產(chǎn)研究團(tuán)隊(duì)22年6月1核心觀點(diǎn)日移動(dòng)平均銷售面積自6月初開(kāi)始呈現(xiàn)明顯上升趨勢(shì)?;嘏蛞环矫媸墙谡叽碳ぷ饔瞄_(kāi)始顯現(xiàn),另一方面也受節(jié)假日(五一及端午節(jié))期間促銷活動(dòng)及推盤(pán)力度加大的拉動(dòng)。但部分城市數(shù)據(jù)中包含非市場(chǎng)性因素(疫情等),市場(chǎng)并未發(fā)生本質(zhì)轉(zhuǎn)變。目前購(gòu)房者仍普遍存在能否安全交房、房?jī)r(jià)是否下跌、月供償還能力不足等擔(dān)憂,預(yù)計(jì)下半年仍處于筑底企穩(wěn)階段。全年銷售面積預(yù)計(jì)在15%-25%左右,從供應(yīng)量來(lái)看,去年集中供地的2億多平方可能會(huì)延后至三四季度集中上市,另一方面去年7月份后市場(chǎng)開(kāi)始下行,低基數(shù)效應(yīng)下跌幅有望進(jìn)一步收窄。土地:土拍市場(chǎng)低迷,國(guó)央企拿地占比超七成。與2021年第三輪土拍相比,2022年首輪供地土地溢價(jià)率有所提高,但整體仍處于低位,僅深圳、合肥、廈門(mén)、杭州、寧波等少數(shù)城市土地溢價(jià)率超過(guò)5%。首批土拍城市中天津和濟(jì)南的流拍率高達(dá)83%和47%,僅少數(shù)城市未出現(xiàn)流拍,城投托底依然明顯。土拍市場(chǎng)冷熱分化,國(guó)央企是拿地主力,2022年1-5月份,全口徑金額TOP50企業(yè)拿地金額中,國(guó)央企占比高達(dá)74%,國(guó)央企是拿地主力。房企拿地規(guī)模整體下降幅度大,從1-5月拿地金額TOP100房企來(lái)看,百?gòu)?qiáng)房企拿地?cái)?shù)量?jī)H占到34%。資金:房企融資規(guī)模縮減,6-8月迎來(lái)年內(nèi)第二次償債高峰。2022年1-5月房企信用債累計(jì)發(fā)行1977.5億元,較去年同期同比下降29.2%。房企違約事件對(duì)房企債務(wù)發(fā)行規(guī)模產(chǎn)生了較強(qiáng)的負(fù)面影響,國(guó)內(nèi)信用債發(fā)行規(guī)模長(zhǎng)期低于每月500億元。海外債發(fā)行陷入困境,2022年1-5月房企海外債共發(fā)行168.8億元,同比下降89.61%。2022年7-12月信用債到期規(guī)模3045億元,海外年相比力度較弱,供給端政策已釋放積極信號(hào),具體落實(shí)有待進(jìn)一步優(yōu)化。Q潤(rùn)自2017年起基本呈現(xiàn)下降趨勢(shì),2021年同比下降83%,業(yè)績(jī)下滑主要包括行業(yè)結(jié)算毛利率下降、資產(chǎn)減值損失增加、少數(shù)股東損益增加三大原因。未來(lái)業(yè)績(jī)有望逐步修復(fù):1)優(yōu)質(zhì)房企市占率提升:自2022年年初起,頭部房企銷售市場(chǎng)占有率保持上升態(tài)勢(shì),2022年5月累計(jì)銷售金額TOP10的房企在pp地貨值TOP10的房企市占率達(dá)42.8%,同比+3.6pp;2)毛利率修復(fù):2021年下半年以來(lái)土地溢價(jià)率持續(xù)下降,年末降至2.5%,處在絕對(duì)的歷史低位,政府采取部分讓利措施吸引房企競(jìng)拍,房企利潤(rùn)空間擴(kuò)大;3)費(fèi)用率下降,權(quán)益比提升:重點(diǎn)房企2021年管理費(fèi)率集中于3.0%附近,部分房企有進(jìn)一步壓縮的空間,未來(lái)房企的發(fā)展模式由以往的沖規(guī)模轉(zhuǎn)為注重盈利質(zhì)量的高質(zhì)量發(fā)展,且優(yōu)質(zhì)房企資金相對(duì)充足,權(quán)益占比有望企穩(wěn)回升。板塊邏輯逐漸由政策博弈轉(zhuǎn)價(jià)投。前期地產(chǎn)行情主要是博弈行情,博弈行情當(dāng)前已明顯結(jié)束,板塊邏輯應(yīng)向基本面轉(zhuǎn)換,可關(guān)注開(kāi)發(fā)龍頭、物管龍頭。個(gè)股推薦:1)房企:保利發(fā)展、濱江集團(tuán)、建發(fā)股份、華發(fā)股份、天健集團(tuán)、南山控股;2)物企:碧桂園服務(wù)、華潤(rùn)萬(wàn)象生活。風(fēng)險(xiǎn)提示:市場(chǎng)銷售恢復(fù)不及預(yù)期;政策放松力度不及預(yù)期;行業(yè)現(xiàn)金流狀況不及預(yù)期。2021-52022-12022-52021-52022-12022-50整體水平。家分別為中交地產(chǎn)/濱江集團(tuán)/建發(fā)股份,分別實(shí)現(xiàn)超額收益176%/83%/76%,H股超額收益最大的三家分別為中國(guó)海外發(fā)展/建發(fā)國(guó)際集團(tuán)/越秀地產(chǎn),分別實(shí)現(xiàn)超額收益46%/41%/41%。圖:2021年-2022年房地產(chǎn)銷售與板塊超額收益對(duì)比3030政策寬松期02022.04 (累積超額收益18%)2022.01-2022.03購(gòu)房補(bǔ)貼、放松公積金貸款、下調(diào)首付比例和房貸利率行情啟動(dòng)-50 申萬(wàn)房地產(chǎn)指數(shù)相對(duì)滬深300超額收益(左,%)當(dāng)月商品房銷售面積同比(右,%)2021.11放開(kāi)銀行間市場(chǎng)發(fā)債2022.04 (累積超額收益47%)央國(guó)企相對(duì)滬深300超額收益(左,%)2021.09按揭放松2021.12準(zhǔn)數(shù)據(jù)來(lái)源:wind,西南證券整理(更新至2022/6/20)表:2021年9月至2022年6月20日主流房企超額收益證券代碼證券簡(jiǎn)稱屬性PE(TTM)PB(MRQ)2021.9至今漲幅超額收益率A股中交地產(chǎn)央企4.0176%濱江集團(tuán)83%建發(fā)股份976%信達(dá)地產(chǎn)央企772%保利發(fā)展央企51%南山控股央企38%天健集團(tuán)35%招商蛇口央企35%金地集團(tuán)混合制829%華發(fā)股份企4.4822%城投控股66%4%首開(kāi)股份企56%4%萬(wàn)科A混合制96%4%城建發(fā)展企4%0%綠地控股混合制5%-4%華僑城A央企6%-4%新城控股4.49-14%金科股份5-29%H股中國(guó)海外發(fā)展央企646%建發(fā)國(guó)際集團(tuán)國(guó)企41%越秀地產(chǎn)國(guó)企541%綠城中國(guó)混合制836%華潤(rùn)置地央企934%龍湖集團(tuán)民企12%旭輝控股集團(tuán)民企6-18%碧桂園5-33%2322022年上半年行業(yè)回顧銷售企穩(wěn)信號(hào)明確,低基數(shù)效應(yīng)下7月有望好轉(zhuǎn)土土拍市場(chǎng)低迷,國(guó)央企拿地占比超七成房企房企融資規(guī)模縮減,6-8月迎來(lái)年內(nèi)第二次償債高峰本輪本輪房地產(chǎn)政策仍有寬松空間22022年下半年行業(yè)投資策略2022年下半年重點(diǎn)推薦投資標(biāo)的數(shù)據(jù)來(lái)源:wind,克爾瑞,西南證券整理40000000000顯現(xiàn),根據(jù)調(diào)研多數(shù)城市看房人數(shù)有明顯增長(zhǎng);另一方面,節(jié)假日(五一及端午節(jié))期間促銷活動(dòng)及推盤(pán)力度加大拉動(dòng)部分二線城市弱勢(shì)回暖。但部分城市數(shù)據(jù)中包含非市場(chǎng)性因素(疫情等),不能將數(shù)據(jù)解讀為市場(chǎng)已經(jīng)發(fā)生了本質(zhì)轉(zhuǎn)變,尤其是青島、廣州,蘇州和連云港等城市的數(shù)據(jù)都出現(xiàn)了明顯的異動(dòng)。筑底企穩(wěn)階段,預(yù)計(jì)全年銷售面積降幅在15%-25%左右。目前購(gòu)房者仍普遍存在能否安全交房、房?jī)r(jià)是否下跌、月供償還能力不足等擔(dān)憂,因此預(yù)計(jì)下半年大概率會(huì)走筑底企穩(wěn)階段。全年銷售面積預(yù)計(jì)大約在15%-25%左右,一方面從供應(yīng)量來(lái)看,去年集中供地的2億多平方米會(huì)集中在今年二三季度上市,但是二季度尚未上市,可能會(huì)延后至三四季度,成交量逐漸企穩(wěn)回升,跌幅會(huì)小于上半年;另一方面,去年7月份后市場(chǎng)開(kāi)始下行,相較于上半年基數(shù)較小,因此跌幅有望進(jìn)一步收窄。圖:全國(guó)商品房單月銷售金額及同比圖:百?gòu)?qiáng)房企單月銷售金額及同比圖:32城銷售(7日移動(dòng)平均)環(huán)比回升(平方米)%-19%-16%-16%-18%-19%-47%商品房銷售金額當(dāng)月值(億元)YOY30%20%18%1200080006000400020000-36%-39%30%20%000040000003月4日4月1日月15日月29日9月2日3月4日4月1日月15日月29日9月2日單月銷售金額(億元)YOY 2020單月銷售金額(億元)YOY數(shù)據(jù)來(lái)源:克爾瑞,西南證券,6月數(shù)據(jù)截至6月16日5銷售企穩(wěn)信號(hào)明確,低基數(shù)效應(yīng)下7月有望好轉(zhuǎn)6月重點(diǎn)35城累計(jì)銷售面積(截至16日)同比-28%,環(huán)比+48%,地區(qū)銷售分化明顯。城市間銷售表現(xiàn)呈現(xiàn)分化,具體城市來(lái)看:1)一線城市:一線城市同比-30%,環(huán)比+92%,上、濟(jì)南分別環(huán)數(shù)城市本身需求有支撐,同比降幅最低;一線城市中北京上海前期受疫情影響較為嚴(yán)重,隨著疫情好轉(zhuǎn)環(huán)比呈現(xiàn)較快恢復(fù);三四線城市銷售表現(xiàn)整體最弱,市場(chǎng)隨城市能級(jí)呈現(xiàn)出一定的表:2022年5月全國(guó)35個(gè)重點(diǎn)城市商品住宅成交面積能級(jí)城市6月累積銷售面積 (萬(wàn)㎡)環(huán)比同比能級(jí)城市6月累積銷售 (萬(wàn)㎡)環(huán)比同比一線北京49.5%--30%三線泉州2.9--3上海70.03393%42%常州9.839%-2-2廣州47.4%%連云港29.539%-2-200%深圳16.4%-2-28%柳州10.0%-5-5合計(jì)183.4%--30%臺(tái)州25.639%-62%二線杭州36.9%-5-544%鎮(zhèn)江22.9%-1-188%南京46.4%--32%常德6.021%--3武漢80.2%--39%江門(mén)8.7%%成都113.4%--33%莆田4.17%-67%青島129.63%%寶雞14.846%%4%蘇州66.35%%舟山4.176%%-2-2福州11.21-68%池州2.35%-5-5惠州9.7%-5-59%龍巖3.78-6南寧42.043%%六盤(pán)水2.531%--3濟(jì)南67.9288%-2-211%婁底3.10%佛山67.4%3%云浮2.2--39%9%-2-2合計(jì)671.146%-2-211%南平1.340%三線揚(yáng)州10.24%42%合計(jì)192.228%42%溫州20.3%--62%總計(jì)1046.648%%-2-28%金華8.3%-2-29%6理64銷售企穩(wěn)信號(hào)明確,低基數(shù)效應(yīng)下7月有望好轉(zhuǎn)4行業(yè)加速洗牌。與去年同期相比,銷售排名上升幅度較大的均為國(guó)企,越秀地產(chǎn)排名上升26名,遠(yuǎn)洋集團(tuán)排名上升21名。主要原因包含以下幾個(gè)因素:1)房地產(chǎn)企業(yè)債務(wù)違約事件頻發(fā),購(gòu)房者對(duì)于國(guó)企的信心更足;2)國(guó)企在銷售下行階段資金來(lái)源更廣泛,抗風(fēng)險(xiǎn)能力更強(qiáng)。銷售金額排名前五的企業(yè)規(guī)模大,銷售排名變動(dòng)較小,僅中國(guó)恒TOP龍光集團(tuán)排名下滑幅度最大,較去年同期排名下降12名。表:重點(diǎn)房企銷售排行榜銷售排名企業(yè)簡(jiǎn)稱2022年1-5月累計(jì)金額(億元)2022年5月單月金額(億元)累計(jì)同比單月同比單月環(huán)比較去年同期排名變動(dòng)銷售排名企業(yè)簡(jiǎn)稱2022年1-5月累計(jì)金額(億元)2022年5月單月金額(億元)累計(jì)同比單月同比單月環(huán)比較去年同期排名變動(dòng)1碧桂園123%-5-53%24%0華發(fā)股份-3-5-546%2萬(wàn)科地產(chǎn) 8%%0越秀地產(chǎn)2%4%3保利發(fā)展2%6%24%世茂集團(tuán)2%1%4中國(guó)-5-5%0首開(kāi)股份4%-5-55--39%37%美的置業(yè)-5-544%-5-5%%6華潤(rùn)置地 6%9%35%-5-5-5-547%-37招商蛇口 8%%0集團(tuán)-5-5644%%8金地集團(tuán)44%-5-5%0遠(yuǎn)洋集團(tuán)8%7%%9龍湖集團(tuán)44%-5-5%雅居樂(lè)-5-5%綠城中國(guó)3%-5-544%2%48-5-544%7%新城控股-5-53%26%46%-5-544%62%龍光集團(tuán)66%2%綠地控股497-5-5-5-5%-5-544%8%79%%-1旭輝集團(tuán)496-5-567%0TOP29-5-5%-建發(fā)房產(chǎn)464--39%99%TOP6-10%-濱江集團(tuán)450 6%8%2%TOP11-204920-5-544%29%-金科集團(tuán)-5-5%23%數(shù)據(jù)來(lái)源:統(tǒng)計(jì)局,西南證券整理7土拍市場(chǎng)低迷,國(guó)央企拿地占比超七成7.06萬(wàn)㎡,622.85萬(wàn)圖:房地產(chǎn)業(yè)單月土地購(gòu)置面積及同比圖:房地產(chǎn)業(yè)單月土地成交價(jià)款及同比圖:全國(guó)成交土地平均溢價(jià)率002.8%2.2%32.2%%2000%%%%0土地購(gòu)置面積當(dāng)月值(萬(wàn)㎡)YOY00-0.4%-4.2%-0.7%3%025002000%.3%.4%00土地成交價(jià)款當(dāng)月值(億元)YOY30%20%25%20%25%20%%%%8圳肥州都京州州南陽(yáng)肥陽(yáng)都州京州圳肥州都京州州南陽(yáng)肥陽(yáng)都州京州州11%7% 25%6%6%6%2022年集中供地溢價(jià)率低,流拍率高。與2021年第三輪土拍相比,2022年首輪供地土地溢價(jià)率有所提高,但整體仍處于低位,僅深圳、合肥、廈門(mén)、杭州、寧波等少數(shù)城市土地溢熱度回升,如深圳第一輪土拍8總含宅地塊全部觸及最高限價(jià),土地溢價(jià)率高達(dá)15%;多數(shù)城市土拍市場(chǎng)普遍低熱,如天津房企拿地意愿不足,首輪出讓的29宗地中24宗流拍。2022年1-5月份,全口徑金額TOP50企業(yè)拿地金額中,國(guó)央企占比高達(dá)74%,國(guó)央企是拿地主力。圖:全口徑金額50強(qiáng)企業(yè)拿地金額占比%5%4%4% 1%1%1%1%7%2%0%0%0%0%0%0%0%0%央企民企9理9土拍市場(chǎng)低迷,國(guó)央企拿地占比超七成拿地規(guī)模整體下降幅度大。從1-5月拿地金額TOP100房企來(lái)看,百?gòu)?qiáng)房企拿地?cái)?shù)量?jī)H占到34%,其中萬(wàn)科、華潤(rùn)、中海、濱江、綠城和建發(fā)等新增貨值超過(guò)500億元。新增土地貨值TOP10企業(yè)除濱江集團(tuán)與去年同期基本持平外,其余9家拿地金額均同比下降。國(guó)央企拿地金額相對(duì)較高,新增土地貨值排名變動(dòng)大。新增土地貨值TOP10企業(yè)占百?gòu)?qiáng)總貨值的49%,其中有半數(shù)(華潤(rùn)置地、中海地產(chǎn)、保利發(fā)展、建發(fā)房產(chǎn)、中國(guó)鐵建)為國(guó)央企,2家(萬(wàn)科地產(chǎn)、綠城中國(guó))為混合所有制企業(yè)。民企由于債務(wù)和銷售壓力大,拿地規(guī)模普遍收縮,即使是上榜民企,新增土地貨值規(guī)模仍然較小。2022年1-5月TOP50榜單中29家未出現(xiàn)在2021年1-5月TOP100榜單;大家房產(chǎn)排名上升幅大,較去年同期上升31名;排名下降幅度較大的碧桂園較去年同期排名下降了23名。表:2022年1-5月重點(diǎn)房企新增土地貨值排行榜名企業(yè)名稱新增土地貨值 (億元)名企業(yè)名稱新增土地貨值 (億元)名企業(yè)名稱新增土地貨值 (億元)名企業(yè)名稱新增土地貨值 (億元)名企業(yè)名稱新增土地貨值 (億元)1科地產(chǎn)5.44.6眾安集團(tuán)和房地產(chǎn)641.22潤(rùn)置地9.1珠江投資2.0342大悅城控股.63.0秀地產(chǎn)7.7招商蛇口正方房地產(chǎn)543新城置業(yè).64濱江集團(tuán)7.4桂園宏屹置業(yè)443榮星房地產(chǎn).65綠城中國(guó)城建發(fā)展金帝集團(tuán)歷城控股集團(tuán)445.46建發(fā)房產(chǎn)天健集團(tuán)金地集團(tuán)城人居146威置業(yè)7保利發(fā)展創(chuàng)投資義烏投資安徽高速集團(tuán)647波海益建設(shè)82.3保利置業(yè)容翔房地產(chǎn)348廣州建筑9大家房產(chǎn)5.64.5夢(mèng)想置業(yè)849湖州城投龍湖集團(tuán)1.4偉星房產(chǎn)深業(yè)集團(tuán)40開(kāi)投.1懷柔科學(xué)城數(shù)據(jù)來(lái)源:中國(guó)指數(shù)研究院,西南證券整理107006004000200060%40%20%%-20%-40%-60%2%6%-56.9%4%%%274.8-468.795.6-78%-80%7006004000200060%40%20%%-20%-40%-60%2%6%-56.9%4%%%274.8-468.795.6-78%-80%%房企債券發(fā)行規(guī)模明顯下降,海外債發(fā)行規(guī)模銳減。2022年1-5月房企信用債累計(jì)發(fā)行1977.5億元,較去年同期同比下降29.2%。自去年下半年開(kāi)始,房企違約事件頻發(fā),對(duì)房企債務(wù)發(fā)9%、11%和9%。從單月融資請(qǐng)規(guī)模及同比規(guī)模及同比2定向工具(億元)短期融資券(億元公)司債(億元)中期票據(jù)(億元)信用債發(fā)行規(guī)模同比002502002定向工具(億元)短期融資券(億元公)司債(億元)中期票據(jù)(億元)信用債發(fā)行規(guī)模同比002502000 0 海外債發(fā)行規(guī)模(億元)YOY數(shù)據(jù)來(lái)源:中國(guó)指數(shù)研究院,西南證券整理11利城建新實(shí)業(yè)置業(yè)地產(chǎn)融街業(yè)蘇州新區(qū)高新茂園湖居11.4%10.5% 5.3%5.6%5.6% 利城建新實(shí)業(yè)置業(yè)地產(chǎn)融街業(yè)蘇州新區(qū)高新茂園湖居11.4%10.5% 5.3%5.6%5.6% 信用債海外債800600400200030494793766年7月信用債(億元)海外債(億元)336787資能力差距擴(kuò)大。國(guó)內(nèi)信用債發(fā)行利率平穩(wěn)下降,由2021年6月份的4.01%降至2022年5月份的3.28%。2021年下半年海外債的平均發(fā)行利率較高,維持在7%以上的高位,最高達(dá)到13.5%,2022年1-5月份海外債平均發(fā)行利率在4%-6%之間,呈現(xiàn)明顯回落。在債務(wù)規(guī)模整體收縮的情況下,國(guó)央企的融資表現(xiàn)明顯優(yōu)于民企。2022年5用債發(fā)行中,TOP10均為國(guó)央企,并且發(fā)行規(guī)模大幅領(lǐng)先于民企,國(guó)企保利發(fā)展排名第一,信用債發(fā)行60億元,而在民企中排名靠前的美的置業(yè)僅發(fā)行10億元信用債。房企近期債務(wù)到期規(guī)模較大,6-8月迎來(lái)年內(nèi)第二次償債高峰。2022年7-12月信用債到期規(guī)模3045億元,海外債到期規(guī)模1757億元,房企下半年平均每月到期債務(wù)超過(guò)800億,而2022年1-5月房企債務(wù)發(fā)行規(guī)模(信用債和海外債)平均每月僅429億元。6-8月為年內(nèi)第二次償債高峰,月均到期金額超過(guò)千億,償債壓力依然普遍存在。圖:重點(diǎn)房企5月信用債發(fā)行規(guī)模及利率圖:房企信用債和海外債平均發(fā)行利率圖:房企信用債和海外債到期規(guī)模0810825542信用債(億元)平均利率8%6%4%2%償債高峰壓力下,上半年房企債務(wù)違約事件頻發(fā)。恒大事件之后,房企的流動(dòng)性危機(jī)暴露,2022年新增超過(guò)10家房企出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性債務(wù)違約,部分房企雖未出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性違約,但是已經(jīng)出現(xiàn)債券展期,面臨流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn),如金科地產(chǎn)集團(tuán)股份有限公司旗下“20金科03”正式提出計(jì)劃對(duì)本金進(jìn)行展期1年,在12個(gè)月內(nèi)完成兌付。表:2022年房企違約事件匯總違約企業(yè)未償金額情天譽(yù)置業(yè)2022-06-154億美元天譽(yù)置業(yè)發(fā)布內(nèi)幕消息公告稱,對(duì)于即將到期需要支付的2022年7月優(yōu)先票據(jù)和2023年12月優(yōu)先票據(jù)本息,公司將積極尋求于合理時(shí)間范圍內(nèi)與票據(jù)持有人協(xié)商以期達(dá)成一致的方式解決相應(yīng)問(wèn)題。若未能履行到期債務(wù)的義務(wù),且無(wú)法及時(shí)與債權(quán)人達(dá)成解決相應(yīng)問(wèn)題的方案可能導(dǎo)致相關(guān)債權(quán)人要求相關(guān)債務(wù)的義務(wù)加速履行等,并可能引發(fā)若干債務(wù)交叉綠地集團(tuán)2022-05-27綠地控股公告表示擬對(duì)“GRNLGR6.7506/25/22”進(jìn)行若干修訂以及豁免發(fā)起同意征集,內(nèi)容包括延長(zhǎng)到期日、加入發(fā)行人在到期前贖回全部或部分票據(jù)的贖回權(quán)、先行支付原到期日未償還本金的10%,以及取消維持票據(jù)上市狀態(tài)的契約。該筆票據(jù)為綠地于2019年6月25日發(fā)行,規(guī)模5億美元。金科集團(tuán)2022-05-23元金科地產(chǎn)集團(tuán)股份有限公司旗下“20金科03”正式提出計(jì)劃對(duì)本金進(jìn)行展期1年,在12個(gè)月內(nèi)完成兌付。將“20金科03”債券本金兌付時(shí)間調(diào)整為自2022年5月28日起的12個(gè)世茂集團(tuán)2022-05-234.75億元“19世茂G3”發(fā)行規(guī)模合計(jì)5億元,期限3年,當(dāng)前余額4.75億元,當(dāng)期票面利率為4.15%,該債券到期一次還本,本金兌付日期為2022年5月22日。債券展期方案獲通過(guò),兌付日期調(diào)整至2023年5月22日。國(guó)2022-05-125億美元公司4月陸續(xù)到期的4筆美元債的利息,合計(jì)1.05億美元(約7.07億元人民幣),無(wú)法在相關(guān)的寬限期內(nèi)進(jìn)行利息償還。這4筆票據(jù)分別是:2023年10月到期的利率7.95%優(yōu)先票據(jù);2023年4月到期的利率8.35%優(yōu)先票據(jù);2024年10月到期的利率6.8%優(yōu)先票據(jù);2024年4月到期的利率5.95%優(yōu)先票據(jù)。鴻坤偉業(yè)2022-05-101423.375萬(wàn)美元鴻坤偉業(yè)旗下美元債BJHKWY14.7510/08/22項(xiàng)下1423.375萬(wàn)美元的利息于2022年4月8日應(yīng)付。根據(jù)票據(jù)條款,公司擁有30天的支付寬限期。現(xiàn)寬限期已過(guò),其未能在寬限金科集團(tuán)2022-05-082.17億元截至2022年4月30日,票交所披露金科地產(chǎn)集團(tuán)股份有限公司票據(jù)承兌逾期余額1.62億元,累計(jì)逾期發(fā)生額2.17億元。2022-05-0786.55億元截至4月27日,發(fā)行人陽(yáng)光城實(shí)質(zhì)違約債券共計(jì)9只,分別為:17陽(yáng)光城MTN001、17陽(yáng)光城MTN004、19陽(yáng)光城PPN001、20陽(yáng)光城MTN001、20陽(yáng)光城MTN002、20陽(yáng)光城MTN003、21陽(yáng)光城MTN001、20陽(yáng)城01和20陽(yáng)城02,金額總計(jì)86.55億元。2022-04-1125.115億元“19中南03”、“20中南02”、“21中南01”債券持有人會(huì)議審議通過(guò)了關(guān)于豁免發(fā)行人違約責(zé)任的議案。“17中南01”債券持有人會(huì)議未通過(guò)增加債券持有人會(huì)議非現(xiàn)場(chǎng)召開(kāi)形式的議案和關(guān)于豁免“江蘇中南建設(shè)集團(tuán)股份有限公司2017年面向合格投資者公開(kāi)發(fā)行公司債券(第一期)”違約責(zé)任的議案。“19中南02”、“20中南01”債券持有人會(huì)議未通過(guò)關(guān)于豁免發(fā)行人違約責(zé)任的議案。根據(jù)有關(guān)債券募集說(shuō)明書(shū)等有關(guān)規(guī)定,公司將提前兌付“17中南01”、“19中南02”、“20中南0”,具體兌付安排另行公告。正榮集團(tuán)2022-04-112042萬(wàn)美元公告稱,正榮集團(tuán)的流動(dòng)資金出現(xiàn)周期性問(wèn)題,致使未能于4月9日寬限期最后一日前對(duì)2020年5月票據(jù)及2021年6月票據(jù)支付總計(jì)2042萬(wàn)美元的利息,構(gòu)成2020年5月票據(jù)及上置集團(tuán)2022-03-2715億元上置集團(tuán)發(fā)布公告稱,上海金心置業(yè)有限公司未能到期償還一筆人民幣1.815億元的應(yīng)計(jì)利息。祥生集團(tuán)2022-03-21美元3月21日,公司公告稱,祥生控股集團(tuán)2億美元優(yōu)先票據(jù)項(xiàng)下1200萬(wàn)美元的利息已于2022年2月18日到期應(yīng)付,公司未能按期支付2億美元債1200萬(wàn)美元利息。4月6日,祥生控股(集團(tuán))有限公司發(fā)布公告稱,2023年優(yōu)先票據(jù)加速通知已觸發(fā)公司2022年到期2億美元10.5厘優(yōu)先票據(jù)契約項(xiàng)下的交叉違約。2022-03-1728億元子公司陽(yáng)光城流動(dòng)性出現(xiàn)階段性緊張,未能按期支付境外債券利息,致使陽(yáng)光城債務(wù)融資工具“17陽(yáng)光城MTN001”、“17陽(yáng)光城MTN004”、“20陽(yáng)光城MTN001”、“20陽(yáng)光城MTN003”加速到期。由于,陽(yáng)光城未能獲得對(duì)上述加速到期債券交叉保護(hù)條款的豁免,致使債券累計(jì)本息50.28億元違約,具體來(lái)看,20陽(yáng)光城MTN001違約金額6.29億、17陽(yáng)光城MTN001違約金額15.75億、20陽(yáng)光城MTN003違約金額16.92億、17陽(yáng)光城MTN004違約金額11.32億。2022-03-072125萬(wàn)美元2023年到期的8.5%優(yōu)先票據(jù)(即2023年票據(jù)II)利息2125萬(wàn)美元,已于2022年2月4日到期應(yīng)付,但是公司在30天寬限期內(nèi)并未支付利息,已構(gòu)成違約事件。奧園集團(tuán)2022-01-19.86億美元中國(guó)奧園發(fā)布公告稱,經(jīng)審慎考慮流動(dòng)性狀況,公司將不會(huì)支付于2022年1月到期票據(jù)的余下本金及最后一期利息。與此同時(shí),在30天寬限期屆滿后,將不會(huì)支付于2023年、2024年到期票據(jù)的最新一期利息。根據(jù)公告,上述美元票據(jù)將分別于2022年1月20日、1月23日以及2023年6月、2024年6月到期,未償還本金總額約為10.86億美元。世茂集團(tuán)2022-01-066.45億元由世茂子公司上海世茂建設(shè)有限公司擔(dān)任保證人的信托產(chǎn)品出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性違約,指尚有6.45億元人民幣的變現(xiàn)備付金未支付。數(shù)據(jù)來(lái)源:公司公告,西南證券整理12數(shù)據(jù)來(lái)源:政府官網(wǎng),西南證券整理13本輪房地產(chǎn)政策仍有寬松空間與2008年相比,政策都存在繼續(xù)放松的空間,后續(xù)政策關(guān)注銷售及土拍回暖情況:個(gè)基點(diǎn),5年期LPR下降20個(gè)基點(diǎn),金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率降低0.75%-1%。本輪降息降準(zhǔn)仍有空間,但考慮到當(dāng)前基準(zhǔn)利率和存款準(zhǔn)備金率基數(shù)本身較低,降息降準(zhǔn)空間不及2008年。減免方面,2008年提出了有針對(duì)性的舉措,契稅、印花稅,土地增值稅和營(yíng)業(yè)稅相關(guān)政策都對(duì)房地產(chǎn)有直接的刺激作用;而今年國(guó)務(wù)院提出的3萬(wàn)億減稅降費(fèi)計(jì)劃不是產(chǎn)業(yè)政策,對(duì)房地產(chǎn)的刺激作用較小。本輪需求端政策因城施策,各省市自主性較強(qiáng)。本輪首付款比例未進(jìn)行統(tǒng)一調(diào)整,各地已出臺(tái)政策大多只涉及公積金貸款首付比例,部分城市降低首付比例還需滿足條件。當(dāng)前限購(gòu)政策與2008年相比力度較強(qiáng),各地雖已出臺(tái)政策放松限購(gòu),但力度較弱,部分城市放松限購(gòu)與人口、人才政策掛鉤,例如成都市出臺(tái)新政,二孩及以上家庭,可在現(xiàn)有限購(gòu)套數(shù)基礎(chǔ)上新購(gòu)買1套住房。目前仍有超過(guò)40個(gè)城市實(shí)施限售政策,部分城市出臺(tái)放松限售措施,如蘇州將新房限售3年調(diào)整至2年,二手房的月份對(duì)房企提出“三條紅線”要求后,金融機(jī)構(gòu)對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)收縮信貸規(guī)模,加劇企業(yè)債務(wù)壓數(shù)據(jù)來(lái)源:政府官網(wǎng),西南證券整理14本輪房地產(chǎn)政策仍有寬松空間表:2008年和本輪寬松周期政策對(duì)比政策類型2008年寬松周期政策內(nèi)容本輪寬松周期政策內(nèi)容貨幣政策降息降息5次,一年期貸款基準(zhǔn)利率降低2.16%降息3次,1年期LPR由3.7%下降至3.55%保持不變,5年期LPR由4.65%下降至4.45%降準(zhǔn)降準(zhǔn)4次,大型存款類金融機(jī)構(gòu)由17.5%降至15.5%,中小型存款類金融機(jī)構(gòu)由17.5%降至13.5%降準(zhǔn)2次,共下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.75個(gè)百分點(diǎn),第二輪降息時(shí)對(duì)沒(méi)有跨省經(jīng)營(yíng)的城商行和存款準(zhǔn)備金率高于5%的農(nóng)商行,在下調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.25個(gè)百分點(diǎn)的基礎(chǔ)上,再額外多降0.25個(gè)百分點(diǎn)財(cái)政政策財(cái)政支出2008年11月5日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議制定了4萬(wàn)億投資計(jì)劃-稅收減免從2008年11月1日起,對(duì)個(gè)人首次購(gòu)買90平方米及以下普通住房的,契稅稅率暫統(tǒng)一下調(diào)到1%;對(duì)個(gè)人銷售或購(gòu)買住房暫免征收印花稅;對(duì)個(gè)人銷售住房暫免征收土地增值稅2022年05月25日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出了了3萬(wàn)億減稅降費(fèi)計(jì)劃:全年退減稅總量2.64萬(wàn)億元;將中小微企業(yè)、個(gè)體工商戶和5個(gè)特困行業(yè)緩繳養(yǎng)老等三項(xiàng)社保費(fèi)政策延至年底,并擴(kuò)圍至其他特困行業(yè),預(yù)計(jì)今年緩繳3200億國(guó)務(wù)院2008年12月20日將現(xiàn)行個(gè)人購(gòu)買普通住房超過(guò)五年免征營(yíng)業(yè)稅改為超過(guò)2年免征營(yíng)業(yè)稅需求端政策房貸利率商業(yè)貸款2008年10月22日央行宣布將商業(yè)性住房貸款利率的下限降低至貸款基準(zhǔn)利率的0.7倍202年5月15日央行和銀保監(jiān)會(huì)公布:對(duì)于貸款購(gòu)買普通自住房的居民家庭,首套住房商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率下限調(diào)整為不低于相應(yīng)期限貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率減20BP四大國(guó)有銀行只要在2008年10月27日前執(zhí)行基準(zhǔn)利率0.85倍優(yōu)惠、無(wú)不良信用記錄的優(yōu)質(zhì)客戶,原則上都可以申請(qǐng)7折優(yōu)惠利率公積金貸款從2008年12月23日起,下調(diào)個(gè)人住房公積金貸款各檔次利率0.18個(gè)百分點(diǎn):五年期以下(含五年)從3.51%調(diào)整為3.33%,五年期以上從4.05%調(diào)整為3.87%;-首付比例2008年10月22日央行將購(gòu)買首套普通自住房最低首付款比例調(diào)整至20%部分城市下調(diào)首付款比例至20%限購(gòu)限售不存在限購(gòu)限售政策目前實(shí)施限購(gòu)或限售政策的城市均超過(guò)40個(gè)供給端政策開(kāi)發(fā)項(xiàng)目資本金比例2009年05月25日國(guó)務(wù)院將房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商在開(kāi)發(fā)項(xiàng)目最低資本金比例由35%下調(diào)為:保障性住房和普通商品住房項(xiàng)目最低20%、其他房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目最低30%-房企融資2009年3月23日央行和銀監(jiān)會(huì)提出要進(jìn)一步加大對(duì)中低價(jià)位、中小套型普通住房建設(shè)、特別是在建項(xiàng)目的信貸力度;支持資信條件較好的房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券和開(kāi)展房地產(chǎn)投資信托基金試點(diǎn),拓寬房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道年5月25日,國(guó)務(wù)院召開(kāi)全國(guó)穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)大盤(pán)電視電話會(huì)議,央行行長(zhǎng)提出要突出金融支持重點(diǎn)領(lǐng)域,引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加快已授信貸款的放款進(jìn)度,督促金融機(jī)構(gòu)堅(jiān)持兩個(gè)毫不動(dòng)搖,加大對(duì)民營(yíng)企業(yè)的支持力度,盡快矯正對(duì)民營(yíng)房企信貸收縮的行為22022年上半年行業(yè)回顧2022年下半年行業(yè)投資策略2021、2022Q1房企業(yè)績(jī)普遍下滑未來(lái)房企業(yè)績(jī)修復(fù)途徑未來(lái)房企業(yè)績(jī)修復(fù)途徑22022年下半年重點(diǎn)推薦投資標(biāo)的2.1圖:申萬(wàn)房地產(chǎn)板塊歸母凈利潤(rùn)對(duì)比圖:申萬(wàn)房地產(chǎn)板塊營(yíng)業(yè)收入對(duì)比40%30%20%40%20%2.1圖:申萬(wàn)房地產(chǎn)板塊歸母凈利潤(rùn)對(duì)比圖:申萬(wàn)房地產(chǎn)板塊營(yíng)業(yè)收入對(duì)比40%30%20%40%20%10.3%7.3%000002500% 20312220000營(yíng)業(yè)收入(合計(jì)):億元YoY歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)(合計(jì)):億元YoYQ板塊整體同比減少39%,較去年一季度下降2021年銷售業(yè)績(jī)top10的企業(yè)營(yíng)業(yè)收入同比均上漲,但有7家企業(yè)歸母凈利潤(rùn)同比下跌。表:重點(diǎn)房企業(yè)績(jī)表現(xiàn)碼稱 (億元)YOY21年歸母凈利潤(rùn)(億元)YOY1908.HK國(guó)際集團(tuán)0%0153.SH股份63.5%090.SZ團(tuán)244.SZ集團(tuán)0960.HK集團(tuán)0%3900.HK中國(guó)50325.SH股份0.5%1109.HK地.7%控股集團(tuán)發(fā)展2地集團(tuán)蛇口9%產(chǎn)24.1%控股園8%股份28.1%控股A25.3%2.12021、2022Q1房企業(yè)績(jī)普遍下滑:1)行業(yè)結(jié)算毛利率下降2.1Q,相對(duì)2021年Q1下跌2.7pp。A8%、。2021年重點(diǎn)企業(yè)中,僅華發(fā)股份的毛利率同比+1.5pp,其他毛利率均呈現(xiàn)下降;2022年一季度,A股重點(diǎn)企業(yè)銷售毛利率仍延續(xù)2021年的下滑趨勢(shì)。表:重點(diǎn)企業(yè)毛利率對(duì)比圖:申萬(wàn)房地產(chǎn)板塊毛利率對(duì)比35%30%25%20%15%10% 32.4%31.4%32.4%31.4%.5.1.4銷售毛利率(左軸)同比變動(dòng)(右軸):pp420-2-6-8碼稱同比變動(dòng)(pp)Q毛利率同比變動(dòng)(pp)1109.HK置地0%--048.SH展8%%069.SZ華僑城A1%325.SH份8%1979.SZ蛇口5%0960.HK湖集團(tuán)3%--244.SZ集團(tuán)8%0688.HK5%--8%產(chǎn)8%--地集團(tuán)2%%%控股集團(tuán)44.9%控股集團(tuán)--中國(guó)--園--股份國(guó)際集團(tuán)--控股股份00%107%30資產(chǎn)減值損失(合計(jì)):億元2.1圖:申萬(wàn)房地產(chǎn)板塊資產(chǎn)減值損失對(duì)比800600400200000%107%30資產(chǎn)減值損失(合計(jì)):億元2.1圖:申萬(wàn)房地產(chǎn)板塊資產(chǎn)減值損失對(duì)比8006004002000600%400%200% 資產(chǎn)減值損失(合計(jì)):YoY產(chǎn)減值成為侵蝕報(bào)表利潤(rùn)的重要原因。表:重點(diǎn)房企資產(chǎn)減值損失碼稱 (億元)YoY失 (億元)價(jià)損失/資產(chǎn)減值損失0048.SH發(fā)展企--2244.SZ集團(tuán)0.0--649.SH控股0.0--325.SH份0.0-99%314.SZ企0.1-85%%0736.SZ企-60%-0090.SZ集團(tuán)-83%發(fā)展.0%.0集團(tuán)制89%地產(chǎn)股份97%股份427%蛇口%制%89%控股.4203%8.4股制2.781%2.12021、2022Q1房企業(yè)績(jī)普遍下滑:3)少數(shù)股東損益增加2.1凈利潤(rùn)比重為58.3%,同比+34pp;2022Q1進(jìn)一步提升至pppp占比的提升主要是由于前幾年房企為了沖規(guī)模而加強(qiáng)合作拿地,項(xiàng)目的權(quán)益比明顯下降。以上。華僑城A2021年少數(shù)股東損益占凈利潤(rùn)比重為47%,同表:重點(diǎn)企業(yè)少數(shù)股東損益對(duì)比圖:申萬(wàn)房地產(chǎn)板塊少數(shù)股東損益對(duì)比80%70%60%50%40%30%20%10%45.845.8 .3.1 少數(shù)股東損益/凈利潤(rùn)(左軸)YoY(右軸)0碼券簡(jiǎn)稱/凈利潤(rùn)同比變動(dòng)(pp)Q損益/凈利潤(rùn)同比變動(dòng)(pp)314.SZ股0090.SZ健集團(tuán)0.94%0688.HK75%--155.SH新城控股.44%1908.HK發(fā)國(guó)際集團(tuán)--1109.HK置地--0960.HK龍湖集團(tuán)96%--0048.SH利發(fā)展36%383.SH金地集團(tuán)5%.85%股份商蛇口.2地產(chǎn)--地控股園--旭輝控股集團(tuán)--江集團(tuán).1.83%.73%城中國(guó).86%--發(fā)股份.38%金科股份.17%A.88%2.2房企業(yè)績(jī)修復(fù)途徑:1)優(yōu)質(zhì)房企市占率提升2.22022上半年優(yōu)質(zhì)房企市場(chǎng)占有率穩(wěn)步提升。自2022年年初起,頭部房企銷售市場(chǎng)占有率保持上升態(tài)勢(shì),2022年5月,累計(jì)銷售金額TOP10的房企銷售在百?gòu)?qiáng)中占比達(dá)40.7%,同比TOPpp3.2pp。市場(chǎng)出清進(jìn)程加快,行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整,優(yōu)質(zhì)房企市場(chǎng)占有率高。整體來(lái)看,1-5月新增貨值排名靠前的房企以綠檔房企為主,越秀地產(chǎn)、建發(fā)房產(chǎn)、濱江集團(tuán)、萬(wàn)科等企業(yè)拿地排名前進(jìn)顯著,新增土地貨值的提升將進(jìn)一步帶動(dòng)未來(lái)銷售市占率的提升。圖:優(yōu)質(zhì)企業(yè)銷售金額在百?gòu)?qiáng)中占比圖:優(yōu)質(zhì)企業(yè)新增土地貨值在百?gòu)?qiáng)中占比42%41%40%39%38%37%36%35%34%33%40.6%40.7% 0.4%37.0%36.5%37.2%37.3%36.7%021-5021-6021-7021-8021-921-1021-1121-12022-1022-2022-3022-4022-5TOP10銷售金額市占率48%46%44%42%40%38%36%34%32%30%021-05021-06021-07021-08021-09021-10021-11021-12022-01022-02022-03021-05021-06021-07021-08021-09021-10021-11021-12022-01022-02022-03022-04022-0542.8% 38.0% 36.8%TOP10新增土地貨值市占率數(shù)據(jù)來(lái)源:克爾瑞,西南證券整理表:綠檔企業(yè)新增土地貨值排名變動(dòng)公司2022年5月排名2020年12月排名排名變動(dòng)剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率凈負(fù)債率現(xiàn)金短債比性質(zhì)越秀地產(chǎn)1339+2669.10%47.10%國(guó)企建發(fā)房產(chǎn)630+2467.60%62.90%4.03國(guó)企濱江集團(tuán)422+1865.92%65.97%民企華潤(rùn)置地21160.40%24.40%央企萬(wàn)科地產(chǎn)1368.50%29.70%混合保利發(fā)展74-369.30%55.07%央企金地集團(tuán)-1067.60%56.50%混合招商蛇口-1160.90%33.10%央企德信地產(chǎn)-1369.60%63.00%民企中國(guó)金茂-1863.00%63.00%央企華發(fā)股份>1002↓67.10%80.30%國(guó)企遠(yuǎn)洋集團(tuán)>100↓68.00%85.00%國(guó)企禹洲集團(tuán)>100↓69.20%94.40%民企雅居樂(lè)>100↓67.10%50.80%民企仁恒置地>100↓66.50%47.60%7民企弘陽(yáng)地產(chǎn)>100↓68.10%57.00%民企旭輝集團(tuán)>100↓69.70%62.08%3民企新城控股>100↓69.95%48.10%民企金輝集團(tuán)>1009↓68.50%88.00%民企大悅城控股425170.40%83.00%央企綠城中國(guó)5870.30%53.50%混合碧桂園174.00%45.40%民企融信集團(tuán)>100↓66.35%66.42%97民企金科集團(tuán)>100↓69.17%66.51%91民企龍光集團(tuán)>100↓71.00%82.00%民企合景泰富>100↓73.60%79.20%民企美的置業(yè)>100↓73.60%46.30%3民企時(shí)代中國(guó)>100↓74.60%76.70%民企中梁控股>100↓75.80%35.40%民企首開(kāi)股份>100↓74.07%142.76%國(guó)企寶龍地產(chǎn)>100↓74.53%76.70%88民企正榮集團(tuán)>100↓74.86%85.53%43民企綠地控股>1006↓83.70%91.60%81混合富力地產(chǎn)>1000↓123.30%123.30%36民企陽(yáng)光城0↓82.90%81民企2021wind,克而瑞,西南證券整理2141.7318.041.7318.015.15.24.02.53.82.2看,當(dāng)前溢價(jià)率處在絕對(duì)的歷史低位。房住不炒背景下土拍市場(chǎng)趨于理性,房企利潤(rùn)空間擴(kuò)大,有望修復(fù)毛利率。2021年下半年,集中供地溢價(jià)率明顯下跌,一線城市北京、上海、廣州、深圳第三輪集中供地溢價(jià)率分別別為4.5%、3.3%、1%,仍處在較低水平。此外由于土拍較為冷淡,政府采取部分讓利措施吸引房企競(jìng)拍,也有利于利潤(rùn)率的修復(fù)。圖:土拍溢價(jià)率處于歷史低位0成交土地溢價(jià)率(%)0表:重點(diǎn)城市集中供地溢價(jià)率對(duì)比2021第一輪2021第二輪2021第三輪2022第一輪2022第二輪深圳上海%北京廣州沈陽(yáng)武漢鄭州濟(jì)南合肥%成都天津?qū)幉ǜV?無(wú)錫%南京%杭州蘇州廈門(mén)青島重慶長(zhǎng)沙4.3%3.9%3.7%3.3%4.3%3.9%3.7%3.3%2.9%2.7%2.24年下降,由4.2%降至3.3%。重點(diǎn)房企2021年管理費(fèi)率集中于3.0%附近,TOP下,部分房企管理費(fèi)率較高,有進(jìn)一步壓縮的空間。近年來(lái)房企銷售費(fèi)用率較為穩(wěn)定,未來(lái)隨著線上售房平臺(tái)的搭建以及渠道銷售占比的下降,部分房企費(fèi)用率也存在下降空間。的發(fā)展模式由以往的沖規(guī)模轉(zhuǎn)為注重盈利質(zhì)量的高質(zhì)量發(fā)展,且優(yōu)質(zhì)房企資金相對(duì)充足,權(quán)益占比有望企穩(wěn)回升。表:2021年重點(diǎn)房企管理費(fèi)用率、銷售費(fèi)用率圖:申萬(wàn)房地產(chǎn)板塊管理費(fèi)用率4.2%4.1% 3.4%3.3% %3.0%2.9%2.8%2.9%數(shù)據(jù)來(lái)源:克爾瑞,西南證券整理圖:頭部房企銷售金額權(quán)益比90%85%80%..5%70%65%P碼稱率 (pp)率 (pp)0688.HK1979.SZ蛇口2244.SZ集團(tuán)1908.HK國(guó)際集團(tuán)0002.SZ萬(wàn)科A4%048.SH展%%155.SH城控股%%2007.HK桂園%1109.HK地%0123.HK地產(chǎn)%%656.SZ股份%4.1%069.SZ華僑城A%股份控股集團(tuán)%%集團(tuán)湖集團(tuán).8%中國(guó)地集團(tuán)222322022年上半年行業(yè)回顧22022年下半年行業(yè)投資策略22022年下半年重點(diǎn)推薦投資標(biāo)的24圖:公司國(guó)內(nèi)在建及待開(kāi)發(fā)面積20182019圖:公司國(guó)內(nèi)在建及待開(kāi)發(fā)面積2018201920202021待開(kāi)發(fā)面積(萬(wàn)平方米)本年在建面積(萬(wàn)平方米)3投資邏輯:1)公司合約銷售穩(wěn)健增長(zhǎng),穩(wěn)居行業(yè)前五,央企第一,深耕戰(zhàn)略效果顯著,單城簽約過(guò)百億城市17個(gè);2)公司拿地量入為出,土儲(chǔ)豐富且質(zhì)地優(yōu)良,38個(gè)核心城市儲(chǔ)備資源占比在70%以上;3)財(cái)務(wù)穩(wěn)健,連續(xù)4年保持經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流為正,綜合融資成本4.46%保持業(yè)內(nèi)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。業(yè)績(jī)10倍PE,目標(biāo)價(jià)為24.10元,維持“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示:竣工交付低于預(yù)期、拿地和銷售回款低于預(yù)期、地產(chǎn)調(diào)控風(fēng)險(xiǎn)等。表:公司2022-2024年盈利預(yù)測(cè)指標(biāo)/年度2021A2022E2023E2024E營(yíng)業(yè)收入(百萬(wàn)元)285024315355343776371955增長(zhǎng)率17.19%10.64%9.01%8.20%歸屬母公司凈利潤(rùn) (百萬(wàn)元)27577288323131233665增長(zhǎng)率-4.74%4.55%8.60%7.52%每股收益EPS(元)2.302.412.622.81凈資產(chǎn)收益率ROE12.28%11.64%11.40%11.15%0.630.570.510.474,0000圖:公司銷售簽約金額圖:公司新增容積率面積2500020000150001000050007295770872957708318630%318630%20%%18.9%-14.0%40%30%20%40%30%20%%2018201920202021銷售簽約金額(億元)YoY2018201920202021新增容積率面積(萬(wàn)平方米)YOYwindwind西南證券整理25400020000,000,000400020000,000,00003投資邏輯:1)銷售金額高速增長(zhǎng),2022年5月排名提升至第16位,產(chǎn)品優(yōu)質(zhì)溢價(jià)卓越。2)積極拿地土儲(chǔ)充沛,聚焦浙杭穩(wěn)步開(kāi)拓,核心城市貢獻(xiàn)突出。公司聚焦杭州、深耕浙江,并眼22年業(yè)績(jī)9倍PE,目標(biāo)價(jià)為10.08元,維持“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示:竣工交付低于預(yù)期、拿地和銷售回款低于預(yù)期、地產(chǎn)調(diào)控風(fēng)險(xiǎn)等。表:公司2022-2024年盈利預(yù)測(cè)指標(biāo)/年度2021A2022E2023E2024E營(yíng)業(yè)收入(百萬(wàn)元)37976470895656465130增長(zhǎng)率32.80%24.00%20.12%15.15%歸屬母公司凈利潤(rùn) (百萬(wàn)元)3027347341374789增長(zhǎng)率30.06%14.72%19.12%15.77%每股收益EPS(元)0.971.121.331.54凈資產(chǎn)收益率ROE13.16%12.73%13.29%13.47%8.077.035.905.100.650.580.510.458006004002000圖:公司合同銷售金額018201920202021銷售額(億元)YoY80%60%40%20%圖:公司新增土儲(chǔ)面積2018201920202021新增土地面積(萬(wàn)方)新增土儲(chǔ)計(jì)容建面(萬(wàn)方)8006004002000圖:公司土地款總額2018201920202021土地款總額(億元)平均樓面價(jià)(元/平方米)windwind西南證券整理26圖:公司新增計(jì)容建筑面積(萬(wàn)平)2018年2019年2020年2021年建發(fā)房產(chǎn)聯(lián)發(fā)集團(tuán)250020000圖:公司權(quán)益土地儲(chǔ)備面積(萬(wàn)平)建發(fā)房產(chǎn)聯(lián)發(fā)集團(tuán)3投資邏輯:1))地產(chǎn)業(yè)務(wù)逆勢(shì)增長(zhǎng),增速行業(yè)領(lǐng)先,優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品享受溢價(jià),權(quán)益土儲(chǔ)面積2187萬(wàn)方,一二線城市貨值占比超70%;2)供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)規(guī)模增速行業(yè)領(lǐng)先,打造LIFT服務(wù)體系,模式先進(jìn);3)負(fù)債結(jié)構(gòu)健康,地產(chǎn)子公司“三條紅線”全部達(dá)標(biāo),平均融資成本維持在4.5%-5.0%。司2022-2024年歸母凈利潤(rùn)復(fù)合增速11.7%,綜合考慮房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)和供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)的分部估值,公司總市值為570.77億元,對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)19.17元,給予“買提示:項(xiàng)目結(jié)算不及預(yù)期、政策調(diào)控風(fēng)險(xiǎn)、供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期等。表:公司2022-2024年盈利預(yù)測(cè)指標(biāo)/年度2021A2022E2023E2024E營(yíng)業(yè)收入(百萬(wàn)元)707844810313901145975783增長(zhǎng)率63.49%14.48%11.21%8.28%歸屬母公司凈利潤(rùn) (百萬(wàn)元)6098671575508487增長(zhǎng)率35.40%10.11%12.45%12.41%每股收益EPS(元)2.032.232.512.82凈資產(chǎn)收益率ROE8.01%8.51%8.82%9.12%.44.60.280.270.250.23250080%70%60%250080%70%60%%40%30%20%10%2000060.8%99538.6%35.2%20172018201920202021合同銷售金額(億元)YOY8006004002000windwind西南證券整理27圖:公司儲(chǔ)備及在建建筑面積圖:公司儲(chǔ)備及在建建筑面積75069780620172018201920202021在建建筑面積(萬(wàn)平方米)儲(chǔ)備建筑面積(萬(wàn)平方米)3投資邏輯:1)銷售規(guī)模穩(wěn)中有進(jìn),2022年5月排名逆勢(shì)提升至第18位,優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品提升溢價(jià),銷售均價(jià)位于行業(yè)前列;2)財(cái)務(wù)持續(xù)優(yōu)化,三道紅線達(dá)標(biāo)轉(zhuǎn)綠,融資成本持續(xù)降至5.8%;3)兩翼業(yè)務(wù)加速拓展,涵蓋商業(yè)地產(chǎn)、品牌經(jīng)營(yíng)的產(chǎn)品生態(tài)體系愈加成熟,上下游產(chǎn)業(yè)鏈實(shí)現(xiàn)協(xié)同發(fā)展。PE11.90元,維持“買入”評(píng)風(fēng)險(xiǎn)提示:業(yè)績(jī)結(jié)算不及預(yù)期、政策調(diào)控風(fēng)險(xiǎn)等。表:公司2022-2024年盈利預(yù)測(cè)指標(biāo)/年度2021A2022E2023E2024E營(yíng)業(yè)收入(百萬(wàn)元)51241595456628572399增長(zhǎng)率0.46%16.21%11.32%9.22%歸屬母公司凈利潤(rùn) (百萬(wàn)元)319535943922.064212增長(zhǎng)率10.09%12.50%9.12%7.39%每股收益EPS(元)1.511.701.851.99凈資產(chǎn)收益率ROE4.88%5.32%5.50%5.65%3800600400200080%6080%60%40%20%87.7%87.7%58.6%30.6%20172018201920202021銷售金額(億元)YOY800700600400002000圖:公司拿地金額58.3%2018201920202021拿地金額(億元)拿地強(qiáng)度70%60%40%30%20%00250020000windwind西南證券整理2830%25.05%20%30%25.05%20%8006004002000201820192020在運(yùn)營(yíng)與規(guī)劃在建倉(cāng)儲(chǔ)面積(萬(wàn)方)3投資邏輯:1)高端倉(cāng)儲(chǔ)行業(yè)領(lǐng)先,物流園區(qū)運(yùn)營(yíng)成熟,布局全國(guó)穩(wěn)中求進(jìn),21年末運(yùn)營(yíng)、管理和規(guī)劃在建(含待建項(xiàng)目)倉(cāng)儲(chǔ)面積達(dá)900萬(wàn)平方米。2)銷售金額高速增長(zhǎng),2021年全口增發(fā)收購(gòu)布局新能源產(chǎn)業(yè),積極開(kāi)發(fā)光伏業(yè)務(wù),自有屋頂資源可實(shí)現(xiàn)近1GW裝機(jī)量,打造營(yíng)收增2022-2024年歸母凈利潤(rùn)復(fù)合增速為9.8%,綜合考慮開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)、物流倉(cāng)儲(chǔ)及光伏業(yè)務(wù)的分部估值,公司總市值為197.9億元,對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)7.31元,維持風(fēng)險(xiǎn)提示:竣工交付低于預(yù)期、地產(chǎn)調(diào)控風(fēng)險(xiǎn)、物流倉(cāng)儲(chǔ)出租不及預(yù)期等。表:公司2022-2024年盈利預(yù)測(cè)指標(biāo)/年度2021A2022E2023E2024E營(yíng)業(yè)收入(百萬(wàn)元)11180136361616118000增長(zhǎng)率-0.46%21.97%18.51%11.38%歸屬母公司凈利潤(rùn) (百萬(wàn)元)97697711601350增長(zhǎng)率-24.97%0.07%18.78%16.39%每股收益EPS(元)0.360.360.430.50凈資產(chǎn)收益率ROE5.32%5.57%6.11%6.79%8.00.610.590.560.53圖:公司在運(yùn)營(yíng)和規(guī)劃在建倉(cāng)儲(chǔ)面積2021 YoY圖:公司全口徑銷售金額2502000122.7%.0%2018201920202021120%100%80%60%40%20%-20%全口徑銷售額(億元)YoY02502000 圖:公司土儲(chǔ)面積11181086420182019累計(jì)占比面積(萬(wàn)方)2020202120182019累計(jì)占比面積(萬(wàn)方)29288106.3%288106.3%9.8%002502000圖:公司營(yíng)業(yè)收入201620172018201920202021營(yíng)業(yè)收入(億元)YOY80%60%40%20%864203投資邏輯:1)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng),2021公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收收入288.4億元(+84.9%),管理規(guī)??焖贁U(kuò)張,2021年在管面積7.7億方(+103%),合同管理面積14.4億方(+75%)。2)多元業(yè)務(wù)齊頭并進(jìn),2021年社區(qū)增值服務(wù)收入33.3億元(+92.2%),城市服務(wù)收入45.3億元(+412%),保持快速增長(zhǎng)。3)物業(yè)管理品牌優(yōu)勢(shì)助力項(xiàng)目拓展,2021年招標(biāo)中標(biāo)率超;社區(qū)增值完善生態(tài)服務(wù),社區(qū)傳媒業(yè)務(wù)自營(yíng)媒體點(diǎn)位數(shù)量突破50萬(wàn),覆蓋全國(guó)超260個(gè)城市;城市服務(wù)開(kāi)啟全業(yè)態(tài)發(fā)展,截至2021年底,公司服務(wù)項(xiàng)目超100個(gè),建筑面積超500萬(wàn)平方米。,考慮到公司管理規(guī)??焖僭鲩L(zhǎng),增值服務(wù)拓展性強(qiáng),維持“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示:在管面積增長(zhǎng)不及預(yù)期,增值服務(wù)發(fā)展不及預(yù)期等。表:公司2022-2024年盈利預(yù)測(cè)指標(biāo)/年度2021A2022E2023E2024E營(yíng)業(yè)收入(百萬(wàn)元)28843402525448870367增長(zhǎng)率85%40%35%29%歸屬母公司凈利潤(rùn) (百萬(wàn)元)40336092866312084增長(zhǎng)率50%51%42%39%每股收益EPS(元)1.201.812.573.59凈資產(chǎn)收益率ROE11.15%14.41%17.01%19.17%31.7114.4910.197.303.331.971.631.32圖:公司在管面積與合同管理面積3.31.29201620172018201920202021在管面積(億方)合同管理面積(億方)876543210圖:公司儲(chǔ)備面積78.4%78.4%6.74.451.7%4.126.2%1.28.3%201620172018201920202021儲(chǔ)備面積(億平方米)YOY90%80%70%60%50%40%30%20%10%%308006004002000170225%20%8006004002000170225%20%00497671202020212022E2023E2024E2025E3投資邏輯:1)盈利能力大幅提升,2021年公司實(shí)現(xiàn)核心利潤(rùn)17億元(+108.5%),基于運(yùn)營(yíng)效率提升和成本管控,2021年公司毛利潤(rùn)提升4.1pp至31.1%。2)住宅物業(yè)規(guī)模提升,2021年公司在管建筑面積1.5億平,客戶滿意度高,2021年公司收繳率提升至94.4%,合同續(xù)約率98.7%。3)商業(yè)管理龍頭傲立,極具稀缺性,2021年公司購(gòu)物中心在營(yíng)數(shù)增至71個(gè),業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)與投資建議:預(yù)計(jì)公司2022-2024年凈利潤(rùn)復(fù)合增速為30.1%,考慮公司是上市商管公司中的稀缺標(biāo)的,給予華潤(rùn)萬(wàn)象生活2022年業(yè)績(jī)40倍PE,目標(biāo)價(jià)為42.00元(相當(dāng)于51.78港元),維持“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示:在管面積增長(zhǎng)不及預(yù)期、商業(yè)運(yùn)營(yíng)發(fā)展不及預(yù)期等。表:公司2022-2024年盈利預(yù)測(cè)指標(biāo)/年度2021A2022E2023E2024E營(yíng)業(yè)收入(百萬(wàn)元)8888123971658320816增長(zhǎng)率31%39%34%26%歸屬母公司凈利潤(rùn) (百萬(wàn)元)1725240230753802增長(zhǎng)率111%39%28%24%每股收益EPS(元)0.761.051.351.67凈資產(chǎn)收益率ROE12.42%14.75%15.88%16.41%39.0129.5223.0618.654.854.353.663.06圖:公司核心凈利潤(rùn)及利潤(rùn)率3295.6%1884.2%2018201920202021
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