立華股份 公司深度報(bào)告：黃羽雞景氣增長生豬業(yè)績顯著改善

證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明622-0922-12年03月01日買入(首次覆蓋)師姚星辰S0630523010001yxclongone622-0922-12年03月01日買入(首次覆蓋)師姚星辰S0630523010001yxclongonecomcn總股本(萬股)45,980流通A股/B股(萬股)61/0產(chǎn)負(fù)債率93%(倍).15收益率(加權(quán))67%12個(gè)月內(nèi)最高/最低價(jià)49.9/27.21%-6% 滬深300，生豬業(yè)績顯著改善——立華股份(300761)公司深度報(bào)告2022年下半年以來在產(chǎn)和后備父母代存欄量持續(xù)降低，我們預(yù)計(jì)2023年黃羽雞供給端將。羽雞出欄量CAGR約11%，預(yù)計(jì)未來公司黃羽雞出欄量仍將保持10%左右的增速。(2)黃3年公司黃雞完全成本有望降至14元/80-90萬頭，到2025年將形成300萬頭商品豬出欄產(chǎn)能。39價(jià)格波動(dòng)；食品安全；疫病爆發(fā)；消費(fèi)需求下行超預(yù)期。與估值簡表AAAEEE8,8708,62111,13214,13916,40018,638同比增速22.96%-2.81%29.12%27.02%15.99%13.65%凈利潤(百萬元)1,964254-3969091,2841,439同比增速51.13%-87.07%-255.70%329.80%41.28%12.06%毛利率27.91%8.58%7.89%14.91%16.01%15.64%每股盈利(元)4.270.55-0.861.982.793.138%%9料來源：iFind，東海證券研究所，截至2023年3月1日究深度證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN2/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明1.黃羽雞景氣增長，生豬業(yè)績顯著改善 52.公司基本情況 5 2.2.營收穩(wěn)步增長，利潤受周期波動(dòng)影響 62.3.實(shí)控人全額認(rèn)購定增，股權(quán)激勵(lì)彰顯長期發(fā)展信心 7 3.1.產(chǎn)能：父母代產(chǎn)能降至低位 83.2.消費(fèi)：冰鮮是趨勢，消費(fèi)場景陸續(xù)恢復(fù) 10 4.黃羽雞銷量穩(wěn)定增長，成本優(yōu)勢明顯 124.1.“公司+合作社+農(nóng)戶”模式，銷量穩(wěn)步增長 124.2.黃羽雞養(yǎng)殖成本領(lǐng)先優(yōu)勢明顯 134.3.異地?cái)U(kuò)張加速，拓展全國化布局 155.積極布局冰鮮轉(zhuǎn)型，全產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局 166.養(yǎng)殖成本顯著下降，生豬板塊厚積薄發(fā) 17 8.盈利預(yù)測與投資建議 208.1.盈利預(yù)測 208.2.可比公司估值 219.風(fēng)險(xiǎn)提示 21證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN3/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明圖1立華股份發(fā)展歷程 6圖2立華股份股權(quán)結(jié)構(gòu)(截至2021年) 6圖3公司營業(yè)收入構(gòu)成(億元) 7圖4公司毛利構(gòu)成(億元) 7圖5公司營業(yè)收入及增速 7圖6公司歸母凈利潤及增速 7圖7黃羽雞養(yǎng)殖繁育周期 9圖8黃羽雞不同種類出欄價(jià)格(元/斤) 9圖9商品代雞苗銷量 9圖10商品代雞苗銷售價(jià)格(元/只) 9圖11在產(chǎn)父母代種雞存欄 10圖12父母代總存欄量同比變化(后備+在產(chǎn)) 10圖13后備父母代存欄和延后40周的商品代毛雞價(jià)格呈一定負(fù)相關(guān)性 10圖14商品代雛雞銷量和延后12周的商品代毛雞價(jià)格呈一定負(fù)相關(guān)性 10圖152014年以來黃羽中速雞和豬價(jià)擬合 11圖16全國關(guān)閉活禽城市數(shù)量 11圖172021年黃羽雞產(chǎn)能區(qū)域占比 11圖18我國人均雞肉消費(fèi)與其他國家和地區(qū)存在差距 12圖19我國禽肉消費(fèi)量不斷增長 12圖20公司黃羽雞養(yǎng)殖模式 13圖21公司黃羽雞出欄量穩(wěn)定增長 13圖22黃羽雞市場份額 13圖23公司黃羽雞成本拆分(元/只) 14圖24公司羽均代養(yǎng)費(fèi) 14圖25黃羽雞業(yè)務(wù)毛利率對比 14圖26黃羽雞銷售均價(jià)(元/公斤) 14圖27黃羽雞合作農(nóng)戶數(shù) 15圖28戶均養(yǎng)殖規(guī)模 15圖29公司子公司布局 15圖30公司區(qū)域收入分布(億元) 16圖31各區(qū)域合作農(nóng)戶數(shù)占比分布 16圖32微信小程序“立華鮮” 17圖33公司冰鮮雞及凍品銷量 17圖34公司商品豬養(yǎng)殖模式 17圖35公司生豬出欄量不斷增長 18圖36生豬養(yǎng)殖營業(yè)成本持續(xù)下降 18圖37公司生豬業(yè)務(wù)營收及增速 18圖38公司生豬業(yè)務(wù)毛利率 18圖39公司資產(chǎn)負(fù)債率 19圖40公司生產(chǎn)性生物資產(chǎn)及增速 19圖41公司固定資產(chǎn)及增速 19圖42公司在建工程及增速 19圖43公司股價(jià)走勢與中速雞價(jià)格復(fù)盤 20表12022年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃 8表2白羽雞與黃羽雞主要指標(biāo)對比 8證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN4/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明表3公司定增屠宰產(chǎn)能 16表4公司主要業(yè)務(wù)營收拆分及預(yù)測 20表5可比公司估值 21附錄：三大報(bào)表預(yù)測值 22證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN5/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明公司是全國第二大黃羽雞養(yǎng)殖企業(yè)，隨著公司黃羽雞業(yè)務(wù)量價(jià)齊升以及生豬業(yè)務(wù)的顯著改善，公司業(yè)績有望持續(xù)增長，市場影響力持續(xù)提升。黃羽雞價(jià)格有望景氣回暖。供給端：黃羽肉雞行業(yè)在2020年-2022年上半年處于低迷狀態(tài)，行業(yè)產(chǎn)能持續(xù)去化。2022年下半年以來在產(chǎn)和后備父母代存欄量持續(xù)降低，我們預(yù)計(jì)2023年黃羽雞供給端將偏緊。需求端：下游消費(fèi)場景陸續(xù)恢復(fù)，2023年黃羽雞價(jià)格有望迎來景氣回暖。公司黃羽雞穩(wěn)定增長，成本優(yōu)勢明顯，積極布局全產(chǎn)業(yè)鏈一體化： (1)銷量穩(wěn)步增長：近年來公司黃羽雞出欄量穩(wěn)步提升，2022年公司黃羽雞出欄量4.07億羽，同比增長5.9%。2015年-2022年出欄量年均復(fù)合增速約11%。公司目前市占率約10%，市場份額穩(wěn)步提升。預(yù)計(jì)未來公司黃羽雞出欄量保持10%左右增速。 (2)成本優(yōu)勢明顯：公司通過加強(qiáng)在育種、動(dòng)物健康、飼料配方和飼養(yǎng)環(huán)境控制等方面的技術(shù)進(jìn)步和人員效率的提升來消化原材料上漲的壓力。預(yù)計(jì)2023年完全成本有望降至14元/公斤以內(nèi)。公司黃羽雞板塊毛利率高于同行業(yè)其他企業(yè)。主要由于子公司布局臨近糧食產(chǎn)區(qū)，飼料原料成本較低。此外，公司實(shí)行“本部集中采購，區(qū)域采購中心輔助”的采購模式，有效降低采購成本。 (3)異地?cái)U(kuò)張加速：公司黃羽雞板塊立足于華東地區(qū)，加速向華南、西南和華中等地區(qū)進(jìn)行異地?cái)U(kuò)張，進(jìn)一步戰(zhàn)略布局全國市場，提高市場占有率和競爭力。 (4)積極布局全產(chǎn)業(yè)鏈一體化。公司計(jì)劃至2025年形成占總出欄量50%左右的鮮禽加工能力。公司通過擴(kuò)大自有屠宰加工產(chǎn)能及提升冰鮮雞品牌知名度，同時(shí)積極研發(fā)黃羽雞預(yù)制菜品，推動(dòng)黃羽雞板塊向屠宰加工、生鮮上市模式轉(zhuǎn)型。生豬養(yǎng)殖成本顯著下降，有望貢獻(xiàn)業(yè)績增量。2021年公司大力進(jìn)行了低效母豬的更換，目前母豬生產(chǎn)性能和商品豬生產(chǎn)成績已經(jīng)明顯提升，出欄量恢復(fù)，生產(chǎn)成本持續(xù)下降。2022年公司銷售商品豬56.44萬頭，同比增長37%。根據(jù)公司規(guī)劃，預(yù)計(jì)2023年商品豬出欄量為80-90萬頭，到2025年將形成300萬頭商品豬出欄產(chǎn)能。黃羽雞龍頭企業(yè)，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定江蘇立華牧業(yè)股份有限公司成立于1997年6月，是全國第二大黃羽雞養(yǎng)殖企業(yè)。公司創(chuàng)立開始從事黃羽雞養(yǎng)殖業(yè)務(wù)，2011年開始進(jìn)行生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)。2019年2月18日，公司正式在深交所掛牌上市。是江蘇省首家上市的畜禽養(yǎng)殖企業(yè)、常州市首家上市的農(nóng)業(yè)企業(yè)。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，公司實(shí)際控制人為程立力、沈靜夫妻，截至2021年年末，二人直接和間接持有公司66.72%股份，持股比例集中。董事長程立力先生深耕行業(yè)多年，是華南農(nóng)業(yè)大學(xué)動(dòng)物營養(yǎng)專業(yè)碩士，曾供職于江蘇省家禽科學(xué)研究所。1997年，創(chuàng)立武進(jìn)市立華畜禽有限公司(立華股份前身)。證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN6/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明圖1立華股份發(fā)展歷程立公司推“公司+農(nóng)戶”合經(jīng)營模式，擴(kuò)司進(jìn)入發(fā)展快式，即統(tǒng)利上在深立。立車道。售。售市。市交所上市。1999年，公司年，年，年，獨(dú)立自主培育出優(yōu)質(zhì)肉雞新“雪山投放市場，取得成投資資興建化立華品有限立。公司官網(wǎng)，東海證券研究所圖2立華股份股權(quán)結(jié)構(gòu)(截至2021年)牧業(yè)股份有限公司營收穩(wěn)步增長，利潤受周期波動(dòng)影響黃羽雞業(yè)務(wù)為主要的業(yè)績來源。公司主要業(yè)務(wù)有黃羽雞、生豬、鵝等。近年來，黃羽雞業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了公司85%以上的營收，2021年黃羽雞業(yè)務(wù)占營收89.79%、生豬業(yè)務(wù)占9.16%、0.9%。公司立足于華東，近10年?duì)I收穩(wěn)步增長。公司營業(yè)收入從2013年的30.44億元增長至2021年的111.32億元，CAGR17.6%。2022年前三季度實(shí)現(xiàn)營收101.22億元，同比增長26.91%。公司立足于華東地區(qū)，2021年華東地區(qū)收入占比為70%。預(yù)計(jì)隨著公司向華南、西南等地區(qū)擴(kuò)張，華東地區(qū)占比將逐步下降，公司有望成為全國化黃羽雞龍頭。利潤受周期波動(dòng)影響。公司利潤受周期變化影響，波動(dòng)較大。2021年受生豬業(yè)務(wù)等因素的拖累，公司利潤下滑。根據(jù)業(yè)績預(yù)告，公司2022實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤8.5億元-9.2億元，同比扭虧。2022年5月開始，黃羽雞價(jià)格快速上行，行業(yè)復(fù)蘇回暖，公司2022年業(yè)績大幅改善。隨著公司在各環(huán)節(jié)提效降本，預(yù)計(jì)公司經(jīng)營業(yè)績將保持穩(wěn)健發(fā)展。深度證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN7/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明22年前三季度3年4年5年6年7年8年9年0年1年22年前三季度3年4年5年6年7年8年9年0年1年圖3公司營業(yè)收入構(gòu)成(億元)002017年2018年2019年2020年2021年圖5公司營業(yè)收入及增速0200營業(yè)總收入(億元)YOY圖4公司毛利構(gòu)成(億元)502017年2018年2019年2020年2021年圖6公司歸母凈利潤及增速503年4年5年7年8年9年0年1年2年前三季度300%200%100%0%-200%3年4年5年7年8年9年0年1年2年前三季度YOY歸母凈利潤(億元)YOY3.實(shí)控人全額認(rèn)購定增，股權(quán)激勵(lì)彰顯長期發(fā)展信心行價(jià)格為22.71元/股，由控股股東程立力先生以現(xiàn)金方式全額認(rèn)購。除補(bǔ)充流動(dòng)資金、總部基地項(xiàng)目外，此次定增的募投項(xiàng)目主要為屠宰類項(xiàng)目及養(yǎng)雞類項(xiàng)目，總投資額達(dá)27.14億元。實(shí)控人對企業(yè)和行業(yè)的發(fā)展充滿信心。股權(quán)激勵(lì)助力長期發(fā)展。2022年7月，公司發(fā)布限制性股票激勵(lì)計(jì)劃。激勵(lì)對象共計(jì)505人，包括公司董事和高級(jí)管理人員、公司其他管理和技術(shù)人員、公司技術(shù)和業(yè)務(wù)骨干。其中，公司董事和高級(jí)管理人員占授予限制性股票的3.32%、其他管理/技術(shù)人員及技術(shù)/業(yè)務(wù)骨干占82.98%。此次股權(quán)激勵(lì)將核心團(tuán)隊(duì)利益綁定，有利于激發(fā)核心團(tuán)隊(duì)的積極性，也體現(xiàn)了公司長期發(fā)展的信心。深度證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN8/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明表12022年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃歸屬期業(yè)績考核目標(biāo)公司需滿足下列兩個(gè)條件之一：1、公司2022-2024首次及預(yù)留授予的限制性股票第一年凈利潤累計(jì)值不低于20億元；2、以2021年為基個(gè)歸屬期數(shù)，公司2022-2024年?duì)I業(yè)收入累計(jì)值的平均值增長率不低于25%。公司需滿足下列兩個(gè)條件之一：1、公司2022-2025首次及預(yù)留授予的限制性股票第二年凈利潤累計(jì)值不低于35億元；2、以2021年為基個(gè)歸屬期數(shù)，公司2022-2025年?duì)I業(yè)收入累計(jì)值的平均值增長率不低于35%。羽雞有望回暖黃羽雞種源自主培育，父母代存欄影響供給。黃羽雞為我國自主培育的品種，行業(yè)集中度較高，比白羽雞的繁育周期更長、料肉比更高、肉質(zhì)更好、價(jià)格更高。黃羽肉雞按品類可分為快速雞、中速雞和慢速雞。快速雞生長周期40-60天、中速雞60-100天、慢速雞100天以上。與白羽雞不同，黃羽雞種源非常充足，但父母代存欄受上游的影響并不大。父母代種雞的存欄受下游商品代效益的影響進(jìn)行產(chǎn)能調(diào)整，形成父母代雞苗至商品代毛雞的產(chǎn)業(yè)鏈。父母代種雞的存欄直接影響未來商品代雞苗和毛雞價(jià)格，而當(dāng)下商品代雞苗和毛雞價(jià)格也影表2白羽雞與黃羽雞主要指標(biāo)對比品種出欄日齡平均體重(公斤)料肉比白羽雞42天左右2-2.5快快速雞40-60天.5-21.8-2.6黃羽雞中速雞.5-22.6-3慢速慢速雞100天以上.5-22.8-3.2黃羽雞產(chǎn)能處于低位，2023年供給偏緊。黃羽肉雞行業(yè)在2020年-2022年上半年處于低迷狀態(tài)，行業(yè)產(chǎn)能持續(xù)去化，目前父母代存欄量處于近3年低位。根據(jù)畜牧業(yè)協(xié)會(huì)的樣本數(shù)據(jù)，截至2022年12月末，在產(chǎn)父母代存欄1344萬套，同比2020年下降9.4%。父母代總存欄2238萬套，同比2020年下降8.7%。從黃羽雞傳導(dǎo)周期來看，從后備父母代雞到商品代毛雞約40周，從在產(chǎn)父母代雞至商品代毛雞約15周，隨著2022年下半年以來在產(chǎn)和后備父母代存欄量的持續(xù)降低，我們預(yù)計(jì)2023年黃羽雞供給端將偏緊。商品代雞苗量價(jià)均處于歷史較低水平。從商品代雞苗銷量來看，黃羽雞行業(yè)產(chǎn)能去化較為顯著。根據(jù)畜牧業(yè)協(xié)會(huì)的樣本數(shù)據(jù)，截至2022年12月末商品代雛雞銷量3042萬頭，降至2018年以來的較低水平，同比下降5.8%，較2019年高點(diǎn)下降29%。截至2022年12月末，黃羽雞商品代雞苗價(jià)格為1.88元/只，同比下降0.81%，較2019年高點(diǎn)下降65%。雞苗價(jià)格也處于低位，主要受到養(yǎng)殖戶補(bǔ)欄積極性不高以及行業(yè)盈利水平較低的影響。我們預(yù)計(jì)隨著消費(fèi)端的回暖，黃羽雞毛雞價(jià)格將回到正常水平，雞苗價(jià)格也將逐步回升。證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN9/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明圖7黃羽雞養(yǎng)殖繁育周期圖8黃羽雞不同種類出欄價(jià)格(元/斤)864202013-042014-042015-042016-042017-042018-042019-042020-042021-042022-04中速雞土雞新牧網(wǎng)，東海證券研究所圖9商品代雞苗銷量00商品代雞苗銷量(萬只)中國畜牧業(yè)協(xié)會(huì)，東海證券研究所圖10商品代雞苗銷售價(jià)格(元/只)65432102018-012019-012020-012021-012022-01商品代雛雞銷售價(jià)(元/只)中國畜牧業(yè)協(xié)會(huì)，東海證券研究所證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN10/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明12002018-012019-012020-012021-012022-01在產(chǎn)父母代種雞存欄(萬套)中國畜牧業(yè)協(xié)會(huì)，東海證券研究所圖13后備父母代存欄和延后40周的商品代毛雞價(jià)格呈一定負(fù)相關(guān)性2600250024002300220021002000012019-012020-012021-012022-01父母代總存欄(在產(chǎn)+后備)(萬套)中國畜牧業(yè)協(xié)會(huì)，東海證券研究所圖14商品代雛雞銷量和延后12周的商品代毛雞價(jià)格呈一定負(fù)相關(guān)性圖11在產(chǎn)父母代種雞存欄000006,000,000252050圖12父母代總存欄量同比變化(后備+在產(chǎn))000000,000000050后備父母代種雞存欄(套)延后40周的商品代毛雞銷售價(jià)格(元/公斤)-右軸商品代雛雞銷量(只)延后12周的商品代毛雞銷售價(jià)格(元/公斤)-右軸資料來源：中國畜牧業(yè)協(xié)會(huì)，東海證券研究所資料來源：中國畜牧業(yè)協(xié)會(huì)，東海證券研究所餐館及家庭消費(fèi)為主，受豬價(jià)波動(dòng)影響。黃羽雞與生豬的下游消費(fèi)存在相似性，餐館、團(tuán)膳及家庭消費(fèi)。黃羽雞價(jià)格和生豬價(jià)格的相關(guān)性不高，我們將2014年以來中速雞價(jià)格與生豬價(jià)格做擬合，2014年以來相關(guān)系數(shù)為-0.035。但受到消費(fèi)提振，豬價(jià)快速上行時(shí)往往會(huì)帶動(dòng)黃羽雞價(jià)格的上漲。隨著行業(yè)產(chǎn)能去化，預(yù)計(jì)2023年黃羽雞商品代出欄量將繼續(xù)維持低位，在消費(fèi)需求回暖的情況下，我們預(yù)計(jì)2023年黃羽雞價(jià)格將回暖。禁“活”力度加大，冰鮮上市拓寬交易渠道。我國黃羽肉雞消費(fèi)主要集中在南方地區(qū)，近年來也在逐步呈現(xiàn)由南到北的發(fā)展趨勢，北方市場對黃羽雞的需求日益增加。目前主要的銷售模式主要是熱鮮，占比約60%。自2013年H7N9禽流感事件以來，活禽銷售模式逐漸被禁。黃羽雞冰鮮加工將成為行業(yè)未來發(fā)展方向。香港從1998年開始逐步引導(dǎo)居民食用冰鮮雞，目前香港地區(qū)的冰鮮雞消費(fèi)占比已達(dá)90%以上。冰鮮上市也有利于拓展銷售半徑和銷售渠道，由原先的農(nóng)貿(mào)市場銷售轉(zhuǎn)向商超、生鮮電商等進(jìn)行。隨著我國冷鏈運(yùn)輸能力的增強(qiáng)，冰鮮消費(fèi)占比將逐步提升，冰鮮雞市場的規(guī)模將進(jìn)一步擴(kuò)大。證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN11/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明00圖152014年以來黃羽中速雞和豬價(jià)擬合005050生豬價(jià)格(元/公斤)中速雞價(jià)格(元/公斤)圖16全國關(guān)閉活禽城市數(shù)量4446525355新牧網(wǎng)，東海證券研究所圖172021年黃羽雞產(chǎn)能區(qū)域占比新牧網(wǎng)，東海證券研究所需求彈性大，消費(fèi)場景陸續(xù)恢復(fù)。黃羽雞屬于禽肉中的高品質(zhì)產(chǎn)品，消費(fèi)需求彈性大。2022年四季度，疫情嚴(yán)重影響了人們的消費(fèi)意愿和消費(fèi)能力，黃羽肉雞供給在疫情下有所過剩，導(dǎo)致價(jià)格快速下跌。2023年以后，隨著疫情防控政策的優(yōu)化調(diào)整，學(xué)校、餐飲、零售等回暖，下游消費(fèi)場景將陸續(xù)恢復(fù)。預(yù)計(jì)2023年黃羽雞價(jià)格將逐步回暖。消費(fèi)結(jié)構(gòu)變化拉動(dòng)黃羽雞消費(fèi)需求增長。與其他成熟市場相比，我國人均雞肉消費(fèi)量較低。從肉類消費(fèi)結(jié)構(gòu)來看，豬肉約占50%，禽肉約占30%。根據(jù)OECD，2020年，美國人均禽肉消費(fèi)量超過50kg，我國為13.8kg。據(jù)FAO數(shù)據(jù)，中國大陸地區(qū)人均雞肉消費(fèi)量也遠(yuǎn)低于中國臺(tái)灣地區(qū)的33千克和日本的18千克，人均雞肉消費(fèi)量長期增長空間大。雞肉具有低脂肪、低膽固醇、高蛋白的營養(yǎng)特征，滿足居民對健康飲食的需求。同時(shí)，消費(fèi)人群年輕化以及連鎖餐飲的快速擴(kuò)張也推動(dòng)雞肉需求的增長。隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展及居民消費(fèi)習(xí)慣的改變，預(yù)計(jì)禽肉消費(fèi)市場將不斷擴(kuò)容。證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN12/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明00年02年04年06年08年10年12年14年1600年02年04年06年08年10年12年14年16年18年20年圖18我國人均雞肉消費(fèi)與其他國家和地區(qū)存在差距00中國日本韓國歐盟美國不同國家和區(qū)域年人均禽肉消費(fèi)量(kg/人)圖19我國禽肉消費(fèi)量不斷增長0中國家禽消費(fèi)量(萬噸)套，同比2020年下降9.4%。父母代總存欄2238萬套，同比2020年下降8.7%。隨著2022年下半年以來在產(chǎn)和后備父母代存欄量的持續(xù)降低，我們預(yù)計(jì)2023年黃羽雞供給端將偏緊。成本端：黃羽雞飼料成本占養(yǎng)殖成本70%左右，由于近年來玉米、豆粕等價(jià)格的上行，黃羽雞養(yǎng)殖成本不斷提高。從畜牧業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)來看，截至2022年末，黃羽雞毛雞的成本為16元/kg，同比上漲了5%，較2020年同期上漲了13%。我們認(rèn)為，2023年玉米、豆粕等大宗產(chǎn)品的價(jià)格上行空間不大，飼料成本壓力將大幅減小。需求端：(1)由于活禽銷售范圍不斷縮小，各城市的禽肉消費(fèi)逐漸向生鮮雞轉(zhuǎn)變。黃羽雞生產(chǎn)企業(yè)正加快屠宰和生鮮布局，取消活禽交易對黃羽雞銷售的影響減小。(2)黃羽雞價(jià)格波動(dòng)呈現(xiàn)季節(jié)性特征。2022年11月開始，受到疫情的干擾，黃羽雞消費(fèi)下滑明顯，毛雞價(jià)格快速下跌。春節(jié)后市場處于傳統(tǒng)消費(fèi)淡季，毛雞價(jià)格持續(xù)低位。若后續(xù)餐飲消費(fèi)恢復(fù)正常，黃羽雞價(jià)格有望迎來好轉(zhuǎn)，2023年黃羽雞價(jià)格有望景氣回暖。.黃羽雞銷量穩(wěn)定增長，成本優(yōu)勢明顯公司在黃羽肉雞養(yǎng)殖實(shí)行緊密的“公司+合作社+農(nóng)戶”合作模式。公司負(fù)責(zé)品種繁育、種苗和飼料生產(chǎn)、藥品疫苗等養(yǎng)殖物料采購，全程提供養(yǎng)雞技術(shù)指導(dǎo)，并負(fù)責(zé)成品雞回收與銷售。合作農(nóng)戶負(fù)責(zé)提供符合要求的養(yǎng)殖場地、養(yǎng)殖設(shè)施和勞動(dòng)力，按照公司要求進(jìn)行黃羽雞養(yǎng)殖，并在養(yǎng)殖周期結(jié)束將產(chǎn)品交付給公司。合作社作為農(nóng)戶的自治組織，負(fù)責(zé)開展苗雞、飼料、產(chǎn)品等的運(yùn)輸工作，并協(xié)助農(nóng)戶開展防疫及管理風(fēng)險(xiǎn)基金。證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN13/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明圖20公司黃羽雞養(yǎng)殖模式公司年報(bào)，東海證券研究所公司黃羽雞出欄量穩(wěn)步增長。公司黃羽雞板塊近幾年保持在10%左右的出欄增速，截至增加年出欄1.05億羽，合計(jì)出欄規(guī)模超過5億羽。2015年至2022年，公司黃羽雞出欄量CAGR約11%，預(yù)計(jì)未來公司黃羽雞出欄量仍將保持10%左右的增速穩(wěn)步增長。黃羽雞養(yǎng)殖行業(yè)集中度逐步上升。截至2022年末，溫氏股份和立華股份兩家企業(yè)合計(jì)出欄占37%。黃羽雞行業(yè)集中度呈現(xiàn)逐步上升的趨勢。由于目前行業(yè)對于規(guī)模化養(yǎng)殖、集約用地、環(huán)境保護(hù)等發(fā)展的要求不斷提高，大型企業(yè)有著明顯的成本優(yōu)勢，有望獲得更大的市場份額。圖21公司黃羽雞出欄量穩(wěn)定增長025%20%15%10%5%0%15年16年15年16年17年19年20年公司黃羽雞出欄量(億只)21年22年YOY-右軸圖22黃羽雞市場份額 5年5年立華股份湘佳股份其他.黃羽雞養(yǎng)殖成本領(lǐng)先優(yōu)勢明顯公司黃羽雞養(yǎng)殖成本中飼料成本占比超過70%，其余包括疫苗藥品、農(nóng)戶養(yǎng)殖費(fèi)用和管理費(fèi)用等。受飼料原料價(jià)格上漲影響，公司黃羽雞養(yǎng)殖成本近幾年有所增加。公司通過加強(qiáng)在育種、動(dòng)物健康、飼料配方和飼養(yǎng)環(huán)境控制等方面的技術(shù)進(jìn)步和人員效率的提升來消化原材料上漲的壓力。目前養(yǎng)殖成本仍處于高位，截至2022年三季度末，公司黃羽雞完全養(yǎng)證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN14/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明35%30%25%20%15%10% 5% 0% -5%-10%殖成本約14.2元/公斤。隨著飼料原料價(jià)格從高位回落，公司的成本壓力將有所減小，預(yù)計(jì)2023年完全成本有望降至14元/35%30%25%20%15%10% 5% 0% -5%-10%公司黃羽雞業(yè)務(wù)毛利率受到行業(yè)周期波動(dòng)影響，和同行業(yè)其他企業(yè)相比，公司黃羽雞板塊毛利率高于溫氏股份和湘佳股份，2021年，立華股份、溫氏股份和湘佳股份黃羽雞毛利率分別為10.06%、9.09%、-1.47%。主要由于立華股份子公司布局臨近糧食產(chǎn)區(qū)，飼料原公司實(shí)行“本部集中采購，區(qū)域采購中心輔助”的采購模式，有效降低采購成本。2022年，公司只均代養(yǎng)費(fèi)在3元左右，戶均養(yǎng)殖規(guī)模超過5萬只，只均代養(yǎng)費(fèi)低于行業(yè)，單體農(nóng)戶養(yǎng)殖量遠(yuǎn)高于行業(yè)平均，規(guī)模效應(yīng)明顯。圖23公司黃羽雞成本拆分(元/只)502017年2018年2019年2020年用農(nóng)戶養(yǎng)殖費(fèi)用其他圖24公司羽均代養(yǎng)費(fèi)0羽均代養(yǎng)費(fèi)(元/均)圖25黃羽雞業(yè)務(wù)毛利率對比圖26黃羽雞銷售均價(jià)(元/公斤)975立華股份溫氏股份湘佳股份立華股份溫氏股份湘佳股份證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN15/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明圖27黃羽雞合作農(nóng)戶數(shù)004年5年64年5年6年7年9年0年1年25%20%15%10%5%-5%黃羽雞合作農(nóng)戶總數(shù)(戶)YOY-右軸圖28戶均養(yǎng)殖規(guī)模000戶均養(yǎng)殖規(guī)模(只).異地?cái)U(kuò)張加速，拓展全國化布局立足華東，向華南、西南地區(qū)加速擴(kuò)張。公司黃羽雞板塊立足于華東地區(qū)，且正加速向華南、西南和華中等地區(qū)進(jìn)行異地?cái)U(kuò)張，進(jìn)一步戰(zhàn)略布局全國市場。公司黃羽雞板塊生產(chǎn)成績及成本管控水平具有較強(qiáng)競爭優(yōu)勢，成熟子公司就近輸送種蛋、苗雞及飼料，帶動(dòng)新設(shè)子公司盡快發(fā)展農(nóng)戶及占據(jù)市場，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能的快速異地?cái)U(kuò)張。公司目前主要增長的區(qū)域是華南和西南。截止2021年，公司華東地區(qū)營收占比70.54%、華南占14.09%、華中占8.14%、西南占7.12%。各區(qū)域合作農(nóng)戶戶數(shù)占比分別為：華東地區(qū)占66.16%，華南占18.10%，華中占9.74%，西南占6.00%。隨著公司近幾年的異地?cái)U(kuò)張，華東地區(qū)的占比有所下降，但仍然是核心區(qū)域。圖29公司子公司布局公司官網(wǎng)，東海證券研究所證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN16/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明圖30公司區(qū)域收入分布(億元)00圖31各區(qū)域合作農(nóng)戶數(shù)占比分布積極布局屠宰加工業(yè)，向全產(chǎn)業(yè)鏈一體化方向轉(zhuǎn)變。為滿足銷售端活轉(zhuǎn)鮮的變化趨勢，公司積極布局黃羽雞屠宰產(chǎn)能。2014年，江蘇立華食品有限公司成立，開始拓展屠宰業(yè)務(wù)。2020年開始，立華股份黃羽雞屠宰產(chǎn)能的建設(shè)進(jìn)入加速期。公司依托江蘇立華食品積累的冰鮮雞生產(chǎn)管理和銷售經(jīng)驗(yàn)，在湘潭、揚(yáng)州、惠州、泰安、濰坊等一體化養(yǎng)雞子公司所在地加快建設(shè)黃羽雞屠宰產(chǎn)能，預(yù)計(jì)2023年將陸續(xù)投產(chǎn)，分別覆蓋長三角、珠三角、京津冀核心區(qū)域市場，完善標(biāo)準(zhǔn)化、一體化的養(yǎng)殖-屠宰-銷售產(chǎn)業(yè)鏈。公司計(jì)劃至2025年形成占總出欄量50%左右的鮮禽加工能力。公司通過擴(kuò)大自有屠宰加工產(chǎn)能及提升冰鮮雞品牌知名度，同時(shí)積極研發(fā)黃羽雞預(yù)制菜品，推動(dòng)黃羽雞板塊向屠宰加工、生鮮上市模式轉(zhuǎn)型。2021年12月，公司培育的適合屠宰的品種“花山雞”配套系通過國家品種審定，進(jìn)一步支撐未來“規(guī)模養(yǎng)殖、集中屠宰、冷鏈運(yùn)輸、冷鮮上市”的發(fā)展需求。公司將持續(xù)依托自品附加值及品牌溢價(jià)，打通產(chǎn)業(yè)鏈，加快向屠宰和食品端的延伸，熨平雞周期變化帶來的行業(yè)波動(dòng)影響，帶來盈利增長點(diǎn)。表3公司定增屠宰產(chǎn)能預(yù)計(jì)新增屠宰項(xiàng)目總投資額(億元)預(yù)計(jì)新增屠宰產(chǎn)能(萬羽)公司注冊資本(萬元)公司成立時(shí)間揚(yáng)州陽雪肉雞屠宰項(xiàng)目2300050002020年4月濰坊陽雪肉雞屠宰項(xiàng)目1.2200020002020年8月泰安陽雪肉雞屠宰項(xiàng)目1.3200020002020年6月湘潭立華肉雞屠宰項(xiàng)目0.8110050002016年5月合計(jì)8100公司公告，東海證券研究所2021年公司銷售冰鮮雞及凍品2.16萬噸，同比增長0.74%。公司積極布局線上線下的熱鮮雞、冰鮮產(chǎn)品銷售渠道，線上渠道例如天貓平臺(tái)的“立華食品專營店”及“立華鮮”微要供應(yīng)凍品。線下渠道例如超市、生鮮店等，主要供應(yīng)熱鮮產(chǎn)品。同時(shí)，公司冰鮮銷售團(tuán)隊(duì)通過與盒馬鮮生、錢大媽、歡樂番茄、格林姆等商超、新零售及電商等平臺(tái)建立合作，開拓線上線下生鮮銷售渠道。證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN17/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明圖32微信小程序“立華鮮”圖33公司冰鮮雞及凍品銷量2019年2020年冰鮮雞及凍品銷量(萬噸)-右軸2011年開始布局生豬養(yǎng)殖，公司生豬板塊采用“公司+基地+農(nóng)戶”的合作養(yǎng)殖模式。公司通過自建商品肉豬養(yǎng)殖基地，對參與商品肉豬合作養(yǎng)殖的農(nóng)戶進(jìn)行統(tǒng)一、集中封閉管理。公司2011年成立宿遷立華，開始布局生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)。2013年，宿遷公司首批商品豬順利上市。公司生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)已形成種豬自繁、商品肉豬養(yǎng)殖、飼料生產(chǎn)的完整產(chǎn)業(yè)鏈。產(chǎn)能集中于安徽、江蘇北部、山東等區(qū)域。公司目前生豬產(chǎn)能主要分布在宿遷、連云港、豐縣、阜陽、宿州、菏澤等地，集中在安徽、江蘇北部、山東等區(qū)域，公司積極進(jìn)行養(yǎng)豬基地建設(shè)，儲(chǔ)備和擴(kuò)大養(yǎng)豬產(chǎn)能。專業(yè)負(fù)責(zé)人保駕護(hù)航。公司養(yǎng)豬板塊負(fù)責(zé)人王海峰博士深耕行業(yè)多年，曾就職于外企種豬公司、國內(nèi)種豬企業(yè)以及創(chuàng)立專業(yè)豬場托管公司，有著二十多年的養(yǎng)豬行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，十多年的豬場一線經(jīng)驗(yàn)。2019年，王博士順應(yīng)形勢，創(chuàng)業(yè)公司引入立華股份投資資金，并于2020年加盟立華養(yǎng)豬。圖34公司商品豬養(yǎng)殖模式公司年報(bào)，東海證券研究所證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN18/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明3年4年5年6年7年8年9年0年1年生豬養(yǎng)殖成本持續(xù)下降，出欄量快速增長。2018、2019年受非洲豬瘟影響，公司出欄量有所下滑，營收出現(xiàn)下滑，連續(xù)兩年毛利率為負(fù)。2021年公司大力進(jìn)行了低效母豬的更換，目前母豬生產(chǎn)性能和商品豬生產(chǎn)成績已經(jīng)明顯提升，出欄量恢復(fù)，生產(chǎn)成本持續(xù)下降。截至2022年三季度末，公司PSY約24，全程上市率超90%，配種分娩率超過80%?；A(chǔ)母豬存欄4.2萬頭，后備母豬超3萬頭。預(yù)計(jì)2022年、2023年公司生豬業(yè)務(wù)營收將繼續(xù)增長，毛利率水平大幅改善，有望貢獻(xiàn)業(yè)績增量。3年4年5年6年7年8年9年0年1年2022年公司銷售商品豬56.44萬頭，同比增長37%。根據(jù)公司規(guī)劃，預(yù)計(jì)2023年商品豬出欄量為80-90萬頭，到2025年將形成300萬頭商品豬出欄產(chǎn)能。圖35公司生豬出欄量不斷增長00150%100%50%0%-50%圖36生豬養(yǎng)殖營業(yè)成本持續(xù)下降50銷量(萬頭)營業(yè)成本(元/公斤)圖37公司生豬業(yè)務(wù)營收及增速圖38公司生豬業(yè)務(wù)毛利率8642000生豬業(yè)務(wù)營收(億元)YOY-右軸生豬業(yè)務(wù)毛利率(%)健增長公司采用“公司+合作社+農(nóng)戶”以及“公司+基地+農(nóng)戶”運(yùn)營模式，相對輕資產(chǎn)投入，公司資產(chǎn)負(fù)債率優(yōu)于同行業(yè)其他企業(yè)，2021年，公司資產(chǎn)負(fù)債率為42.91%，2022年三季度末為38%。公司通過資本持續(xù)投入擴(kuò)充產(chǎn)能。生產(chǎn)性生物資產(chǎn)、在建工程、固定資產(chǎn)逐年增長，支撐公司產(chǎn)能規(guī)劃。截至2022年三季度末，公司生產(chǎn)性生物資產(chǎn)5.05億元，同比增長17%；在建工程12.42億元，同比增長14%；固定資產(chǎn)48.93億元，同比增長17%。證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN19/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明0年1年022年三季度末3年4年5年6年7年0年1年022年三季度末3年4年5年6年7年8年9年0固定資產(chǎn)(億元)圖39公司資產(chǎn)負(fù)債率%資產(chǎn)負(fù)債率圖41公司固定資產(chǎn)及增速圖40公司生產(chǎn)性生物資產(chǎn)及增速6543210140%120%100%80%60%20%0%-20%生產(chǎn)性生物資產(chǎn)(億元)YOY-右軸圖42公司在建工程及增速86420在建工程(億元)%YOY-右軸從歷史來看，公司股價(jià)和黃羽雞價(jià)格走勢關(guān)聯(lián)度較高。2019年，受到非洲豬瘟疫情的影響，豬肉供應(yīng)短缺，黃羽雞價(jià)格快速上行。公司2019年2月上市，受到黃雞價(jià)格上漲的影響，2019年9月公司股價(jià)再次達(dá)到上市后的階段性高點(diǎn)。2020年-2022年上半年，黃雞價(jià)格低迷，行業(yè)產(chǎn)能持續(xù)去化，股價(jià)也持續(xù)走弱。2022年5月，隨著黃羽雞價(jià)格的反彈，公司股價(jià)再次開啟上行周期。2022年8月，公司股價(jià)先于黃羽雞價(jià)格達(dá)到階段性高點(diǎn)。2023年2月下旬以來，黃雞價(jià)格小幅上行，公司股價(jià)也隨之反彈。我們認(rèn)為，2023年黃羽雞價(jià)格有望景氣回暖，建議積極關(guān)注。證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN20/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明圖43公司股價(jià)走勢與中速雞價(jià)格復(fù)盤022022年5月至8能充分去雞價(jià)格反價(jià)快速上漲，漲幅超過70%。2019年2月-10月，豬價(jià)上漲超預(yù)期帶動(dòng)黃雞價(jià)格上漲，2019年9月公司股價(jià)達(dá)到上市后的階段性高點(diǎn)。2019年11月至2021年8月，黃羽雞供給充足，黃羽雞價(jià)格低迷，行業(yè)產(chǎn)能持續(xù)去化，股價(jià)也持續(xù)走弱。2021年9月至2022年4月，黃羽雞價(jià)格低位震蕩，股價(jià)小幅反彈后又回落。2022年9月至今，消費(fèi)低迷，黃雞價(jià)格下跌，股價(jià)走弱。86420立華股份股價(jià)走勢(元)中速雞價(jià)格(元/斤)-右軸我們預(yù)計(jì)，公司2023-2024年黃羽雞出欄量為4.5、5億羽，商品豬出欄量為90、150萬頭。隨著公司黃羽雞業(yè)務(wù)量價(jià)齊升以及生豬業(yè)務(wù)的顯著改善，公司業(yè)績有望持續(xù)增長。預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤分別為9.09億元、12.84億元和14.39億元，EPS分別為1.98元、2.79元和3.13元。首次覆蓋，給予買入評級(jí)。表4公司主要業(yè)務(wù)營收拆分及預(yù)測2021A2022E2023E2024E黃羽雞出欄量(億只)3.704.074.505.00營業(yè)收入(億元)99.96126.94140.91152.28同比(%)27.008.07毛利率(%)10.0615.8015.5015.50生豬出欄量(億只)41.2556.4490.00150.00營業(yè)收入(億元)10.2013.0521.3432.01同比(%)28.0063.5550.00毛利率(%)-13.237.0020.0016.67鵝及其他業(yè)務(wù)營業(yè)收入(億元)2.08同比(%)20.0724.6719.47毛利率(%)合計(jì)營業(yè)收入(億元)6.167.50141.398.67164.009.60186.38同比(%)27.0215.9913.65毛利率(%)7.8914.9116.0115.64深度證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN21/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明當(dāng)前黃羽雞行業(yè)上市公司有立華股份、溫氏股份和湘佳股份，其中溫氏股份生豬業(yè)務(wù)占比較大，其估值更多的體現(xiàn)生豬業(yè)務(wù)。公司可比上市公司為湘佳股份、溫氏股份，2022E行業(yè)平均PE為24.89，公司PE為19.58，低于行業(yè)平均水平。表5可比公司估值最新(元)湘佳股份46.92總市值(億元)47.802022E28.80PE(倍)2023E19.222024E16.832022E546%凈利潤增速2023E50%2024E溫氏股份19.651287.8926.309.7510.09137%170%-3%立華股份38.71177.9919.5813.8612.37330%41%原材料價(jià)格波動(dòng)。玉米與豆粕是肉雞飼料的主要原材料。玉米、大豆因國內(nèi)外糧食播種面積、氣候條件、國家農(nóng)產(chǎn)品政策、市場供求狀況、運(yùn)輸條件等多種因素的影響，價(jià)格波動(dòng)性較為明顯。如原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)不能有效轉(zhuǎn)移，將對行業(yè)造成不利影響。食品安全。食品安全事件的發(fā)生會(huì)影響消費(fèi)者食品安全信心，對行業(yè)的發(fā)展造成不利影響。雞肉食品安全控制是一個(gè)貫穿肉雞養(yǎng)殖、飼料生產(chǎn)、屠宰加工、物流倉儲(chǔ)直到消費(fèi)者餐桌的全程控制體系。一旦發(fā)生重大食品安全事件，產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)都將受到重大影響。疫病爆發(fā)。禽類疫病的爆發(fā)，一方面會(huì)給企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營帶來直接損失，造成雞只減產(chǎn)、撲殺防疫費(fèi)用增加、銷售受阻、生產(chǎn)計(jì)劃紊亂等不利影響。另一方面，也會(huì)影響消費(fèi)者心理，從而影響市場需求。消費(fèi)需求下行超預(yù)期。經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期，整個(gè)市場對禽肉的消費(fèi)大幅下降，禽肉消費(fèi)恢復(fù)不達(dá)預(yù)期。深度證券研究報(bào)告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN22/23請務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明資產(chǎn)負(fù)債表元21A22E24E23E貨幣資金242.821,413.941,639.973,084.79及賬款220.72227.85264.27300.34存貨1,874.842,287.762,618.942,989.77產(chǎn)流動(dòng)資產(chǎn)總計(jì)3,487.355,456.275,977.657,962.16固定資產(chǎn)5,137.765,085.024,715.084,327.93283.84269.64255.45241.2其他非流動(dòng)資產(chǎn)332.05339.04344.76349.66非流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)5,556.06資產(chǎn)總計(jì)10,964.2212,672.7512,096.2913,518.22款應(yīng)付票據(jù)及賬款911.50984.271,126.751,286.30債.69.87流動(dòng)負(fù)債合計(jì)3,515.104,685.153,319.153,752.9962其他非流動(dòng)負(fù)債129.63129.63129.63129.63債合計(jì)負(fù)債合計(jì)4,705.175,639.213,968.514,164.2303.8859.8059.8059.80資本公積1,487.881,431.961,431.961,431.96367.28028歸屬母公司權(quán)益6,259.047,033.548,127.789,353.98益股東權(quán)益合計(jì)6,259.047,033.548,127.789,353.98負(fù)債和股東權(quán)益合計(jì)13,518.22現(xiàn)金流量表元21A24E23E22E稅后經(jīng)營利潤-395.59828.531,198.821,356.71折舊與攤銷486.711,084.281,102.74587.4868.44106.6168.44106.6167.3811.85金經(jīng)營性現(xiàn)金凈流量