德意志銀行復(fù)盤

摘要21、股價(jià)低迷經(jīng)營(yíng)承壓市場(chǎng)表現(xiàn)：與同業(yè)的分化加劇2012年以來，德意志銀行股價(jià)表現(xiàn)與同業(yè)分化加劇，背后歸因經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)承壓。①股價(jià)表現(xiàn)差：2008年以來，德意志銀行（下稱德銀）股價(jià)累計(jì)下跌91%，而標(biāo)普500金融指數(shù)上漲36%。②基本面承壓：2012年以來，德銀ROE回落至對(duì)標(biāo)行平均以下，且在2015-2017年、2019年均出現(xiàn)虧損，整體基本面表現(xiàn)承壓。盈利分析：去杠桿+ROA承壓杠桿水平下行。巴塞爾協(xié)議III落地之后，銀行業(yè)的杠桿監(jiān)管大幅收緊。德銀壓降杠桿水平，導(dǎo)致盈利能力承壓。ROA低位震蕩。2009-2019年，德銀ROA持續(xù)低于0.50%，盈利能力承壓，主要?dú)w因歐債危機(jī)沖擊+業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型影響。①2010-2012年：歐債危機(jī)爆發(fā)，歐洲快速降息，導(dǎo)致息差承壓，拖累盈利能力。②2013-2014年：德銀成立NCOU部門，希望在2016年前加速完成非核心資產(chǎn)的去風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)程。存量資產(chǎn)去化導(dǎo)致營(yíng)收減少、訴訟等成本上升，拖累盈利。③2015年：2015年德銀大幅虧損，歸因業(yè)務(wù)調(diào)整導(dǎo)致的商譽(yù)減值，疊加大額監(jiān)管罰款拖累。④2016-2017年：2016年NCOU部門大力壓降存量問題資產(chǎn)，導(dǎo)致營(yíng)收減少、成本上升，全年仍然虧損；2017年NCOU存量資產(chǎn)消化基本結(jié)束，稅前利潤(rùn)扭虧為盈。⑤2018-2019年：2018年盈利基本平穩(wěn)。2019年再起開啟業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，成立CRU部門處置問題資產(chǎn)，導(dǎo)致全年大幅虧損。2、歷史包袱消化情況2012-2016年：（1）整體資產(chǎn)結(jié)構(gòu)來看：根據(jù)德銀披露的處置案例，2012-2016年間，德銀出售了部分股權(quán)、商業(yè)地產(chǎn)及非金融資產(chǎn)如酒店、集裝箱碼頭等，資產(chǎn)更加聚焦金融主業(yè)。（2）金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)來看：投行業(yè)務(wù)相關(guān)資產(chǎn)、金融機(jī)構(gòu)相關(guān)資產(chǎn)占比下降，信貸資產(chǎn)占比上升。其中，衍生品敞口大幅壓降，名義金額由2012年末的56萬億下降至2016年的43萬億。2019-2022年：（1）轉(zhuǎn)型力度更大：2012年末NCOU部門資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例僅5%，2018年末CRU部門資產(chǎn)占總資產(chǎn)的27%。（2）資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化：①出售部分投行資產(chǎn)：2021年，德銀將其Prime

Finance（主要經(jīng)紀(jì)）、Electronic

Equities（電子股票）出售給法巴。②資產(chǎn)結(jié)構(gòu)小幅優(yōu)化：貸款占比小幅提升、衍生品敞口小幅下降。3、

重點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)壓力分析靜態(tài)視角，德銀目前出現(xiàn)大規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)暴露的概率不大。但仍需密切關(guān)注其衍生品敞口的風(fēng)險(xiǎn)演繹，以及存款流失壓力。存款：①靜態(tài)視角，德銀存款流失壓力可控。22Q4末德銀存款較22Q3末微降2.6%，而瑞信22Q4存款環(huán)比大幅下降37%。②動(dòng)態(tài)視角，3月硅谷銀行暴雷后，美國(guó)小銀行存款加速流失，后續(xù)需密切關(guān)注德銀面臨的存款流失壓力。盈利：①靜態(tài)視角，2020年以來德銀ROE持續(xù)回升，而瑞信2021-2022年大幅虧損；②動(dòng)態(tài)視角，關(guān)注衍生品風(fēng)險(xiǎn)演繹。4、風(fēng)險(xiǎn)提示：海外金融風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期暴露。目錄C

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S3股價(jià)低迷經(jīng)營(yíng)承壓市場(chǎng)表現(xiàn)

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盈利分析01歷史包袱消化情況2012-2016|

2019-2022重點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)壓力分析存款視角

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盈利視角020304風(fēng)險(xiǎn)提示股價(jià)低迷經(jīng)營(yíng)承壓401市場(chǎng)表現(xiàn)盈利分析市場(chǎng)表現(xiàn)：與同業(yè)的分化加劇01-150.0%-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%08-0109-0110-0111-0112-0113-0114-0115-0116-0117-0118-0119-0120-0121-0122-0123-0120.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%2008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222012年以來，德意志銀行股價(jià)表現(xiàn)與同業(yè)分化加劇，背后歸因經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)承壓。股價(jià)表現(xiàn)差：2008年以來，德意志銀行（下稱德銀）股價(jià)累計(jì)下跌91%，而標(biāo)普500金融指數(shù)上漲36%。尤其是2012年以來，德銀股價(jià)表現(xiàn)與行業(yè)出現(xiàn)顯著分化：德銀持續(xù)下跌，而標(biāo)普金融指數(shù)則震蕩上行。基本面承壓：2012年以來，德銀ROE回落至對(duì)標(biāo)行平均以下，且在2015-2017年、2019年均出現(xiàn)虧損。德銀股價(jià)表現(xiàn)差于行業(yè) 2012年起，德銀ROE低于對(duì)標(biāo)行德銀 標(biāo)普金融指數(shù) 德銀 對(duì)標(biāo)行平均5數(shù)據(jù)來源：factset，wind，浙商證券研究。截至2023年3月27日。ROE數(shù)據(jù)為Return

on

Common

Equity，對(duì)標(biāo)行為摩根大通、摩根士丹利、高盛、瑞士銀行、巴克萊銀行、美國(guó)銀行、花旗銀行八家金融機(jī)構(gòu)，下同。盈利分析：去杠桿+ROA承壓6數(shù)據(jù)來源：wind，浙商證券研究。數(shù)據(jù)為加權(quán)平均。底紋越紅，數(shù)據(jù)越優(yōu)，下同。01ROE杠桿ROA-11.85%14.05%5.55%9.45%0.54%1.52%3.14%-13.53%-2.87%-1.49%0.53%-11.35%1.04%4.86%10.33%65.2452.320.27%40.940.14%46.5347.8841.2831.3133.2332.9830.3827.8027.8627.6126.2625.43-0.18%0.20%0.01%0.04%0.10%-0.41%-0.09%-0.05%0.02%-0.41%0.04%0.18%0.41%營(yíng)業(yè)收入利息凈收入利息收入利息支出非息主要支出其他成本信用減值損失所得稅費(fèi)用1.05%0.59%1.15%1.54%1.42%1.31%1.50%0.82%1.61%0.86%1.72%1.64%1.53%0.81%1.65%1.76%1.79%1.66%1.78%1.05%0.67%0.91%0.86%0.76%0.95%0.91%0.93%1.04%0.88%0.84%2.58%1.46%1.69%1.71%1.54%1.41%1.51%1.56%1.59%1.57%1.76%1.90%1.36%1.27%1.83%-1.99%0.46%-0.78%-0.77%-0.86%-0.78%-0.59%-0.65%-0.60%-0.68%-0.76%-0.82%-0.86%-0.48%-0.43%-0.78%0.48%0.63%0.57%0.55%0.68%0.75%0.76%0.73%0.72%0.71%0.72%0.91%0.83%0.74%-0.88%-0.83%-1.24%-1.44%-1.37%-1.37%-1.28%-1.47%-1.39%-1.65%-1.54%-1.72%-1.65%-1.99%-1.93%-1.81%-1.61%-1.58%-1.67%-1.82%-1.77%-1.72%-1.64%-1.62%-1.09%-1.72%-1.64%-1.58%-1.60%-1.53%-0.05%-0.14%-0.07%-0.09%-0.08%-0.11%-0.07%-0.06%-0.09%-0.03%-0.04%-0.05%-0.14%-0.04%-0.09%0.09%-0.01%-0.10%-0.05%-0.02%-0.04%-0.09%-0.04%-0.03%-0.13%-0.07%-0.20%-0.03%-0.07%0.01%杜邦分解后，德銀ROE的持續(xù)承壓背后主要有兩大原因：杠桿水平下降、ROA處于低位。

杜邦分析：德銀杜邦分析結(jié)果 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022ROE杠桿ROA-7.4pc7.7pc-1.9pc2.6pc-4.3pc-6.3pc-3.3pc-23.1pc-12.5pc-7.3pc-12.8pc-25.2pc-9.7pc-13.7pc-3.7pc46.215bp35.72-12bp24.3830.0431.8225.6716.1619.0519.0015.7912.9012.6711.508.767.23-31bp-21bp-29bp-46bp-32bp-108bp-77bp-45bp-88bp-132bp-63bp-87bp-36bp營(yíng)業(yè)收入利息凈收入利息收入利息支出非息主要支出其他成本信用減值損失所得稅費(fèi)用-126bp-264bp-93bp-119bp-229bp-194bp-185bp-60bp-193bp-173bp-173bp-166bp-50bp-184bp-178bp-55bp-165bp-143bp-146bp-122bp-29bp-81bp-71bp-79bp-59bp-57bp-56bp-55bp-1bp-53bp-47bp-64bp-45bp-40bp-31bp-113bp-53bp-37bp-32bp-31bp-50bp-67bp-65bp-33bp-11bp-31bp32bp-45bp26bp8bp-2bp-7bp-16bp-15bp-19bp-13bp12bp19bp-7bp-20bp2bp-171bp-158bp-135bp-125bp-137bp-120bp78bp71bp-126bp-116bp-121bp-123bp-120bp-104bp-115bp-92bp248bp175bp307bp201bp106bp243bp216bp196bp69bp66bp36bp44bp82bp68bp13bp47bp34bp56bp9bp32bp182bp192bp180bp26bp36bp35bp21bp27bp25bp29bp73bp61bp24bp16bp3bp7bp10bp8bp12bp12bp29bp-16bp3bp-13bp1bp6bp9bp7bp17bp10bp19bp24bp48bp16bp1bp11bp15bp16bp

杜邦分析：德銀-對(duì)標(biāo)行

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022盈利分析：去杠桿+ROA承壓01數(shù)據(jù)來源：wind，浙商證券研究。50.040.030.020.010.00.0-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022杠桿水平下行。巴塞爾協(xié)議III落地之后，銀行業(yè)的杠桿監(jiān)管大幅收緊。而根據(jù)2012年年報(bào)披露，德銀2011年的核心一級(jí)資本充足率不到6%，面臨的合規(guī)轉(zhuǎn)型壓力巨大，被迫調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、壓降杠桿水平，導(dǎo)致規(guī)模持續(xù)收縮、盈利能力承壓。ROA低位震蕩。2009-2019年，德銀ROA持續(xù)低于0.50%，盈利能力承壓，主要?dú)w因歐債危機(jī)沖擊+業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型影響。我們根據(jù)不同業(yè)務(wù)發(fā)展階段，重點(diǎn)分析2009-2019年ROA背后核心驅(qū)動(dòng)因素，具體見下文。德銀杠桿水平震蕩下行 德銀ROA持續(xù)低位震蕩總資產(chǎn)/總權(quán)益 德銀 對(duì)標(biāo)行平均72010-2012年：歐債危機(jī)沖擊012010-2012年，歐債危機(jī)爆發(fā)，歐洲快速降息，導(dǎo)致德銀息差承壓，盈利能力下行。（1）分部拆解：CB&S盈利能力收窄，拖累整體盈利表現(xiàn)。①業(yè)務(wù)拆分：德銀業(yè)務(wù)主要分為：CB&S（公司銀行和證券，主要經(jīng)營(yíng)投行業(yè)務(wù)）、GTB（全球交易銀行，主要經(jīng)營(yíng)交易銀行業(yè)務(wù)）、AWM（資產(chǎn)和財(cái)富管理）、PBC（私人和商業(yè)客戶，主要經(jīng)營(yíng)零售客戶、中小企業(yè)客戶）、其他部門。其中CB&S（主要經(jīng)營(yíng)投行業(yè)務(wù)）是主要的利潤(rùn)中心，2010年貢獻(xiàn)了80%以上的稅前利潤(rùn)。②盈利拆解：根據(jù)分部利潤(rùn)情況，2010-2012年，最大利潤(rùn)中心CB&S的盈利能力持續(xù)收窄，拖累整體盈利表現(xiàn)。100%80%60%40%20%0%2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)，浙商證券研究。注：右表數(shù)據(jù)為稅前凈利潤(rùn)/分部期初期末平均總資產(chǎn)。2008-2009年，Other數(shù)據(jù)為公司投資板塊（Corporate

Investment），2010年以后為NCOU板塊。2010-2012年，CB&S是主要的利潤(rùn)中心CB&S GTB PBC AWM Other(NCOU)2008-0.45%2.71%0.74%-1.17%7.63%20090.21%1.60%0.34%0.43%1.95%20100.41%1.53%0.53%1.10%-3.60%20110.25%1.35%0.70%1.39%-1.37%20120.19%0.82%0.55%0.23%-2.51%20130.22%1.21%0.50%1.08%-4.32%20140.25%1.13%0.45%1.32%-5.65%2015-0.17%1.40%-1.28%1.47%-8.28%2010-2012年，CB&S盈利能力下行CB&S GTB PBC AWMOther(NCOU)82010-2012年：歐債危機(jī)沖擊012010-2012年，歐債危機(jī)爆發(fā)，歐洲快速降息，導(dǎo)致德銀息差承壓，盈利能力下行。（2）息差拖累：對(duì)CB&S的分部盈利進(jìn)行杜邦分析，發(fā)現(xiàn)2010-2012年CB&S盈利能力的下行，主要?dú)w因息差收窄，導(dǎo)致利息凈收入貢獻(xiàn)下降。2010年歐債危機(jī)全面爆發(fā)，并在2011年蔓延至意大利、西班牙等經(jīng)濟(jì)體，為應(yīng)對(duì)危機(jī)，2011年11月開始，歐洲央行連續(xù)降息。受此影響，德銀2010-2012年息差水平持續(xù)收窄，由2010年的1.57%，收窄29bp至2012年的1.28%。數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)，wind，浙商證券研究。注：左表數(shù)據(jù)為稅前凈利潤(rùn)/期初期末分部總資產(chǎn)。營(yíng)業(yè)收入利息凈收入非息收入信用減值損失非息成本薪酬福利一般及行政費(fèi)用商譽(yù)等無形資產(chǎn)減值重組活動(dòng)稅前利潤(rùn)0.02%0.98%1.24%0.57%0.97%1.02%

1.04%1.18%1.21%0.54%0.40%0.45%0.41%0.35%0.41%0.46%-0.38%0.53%0.67%0.56%0.67%-0.01%0.63%-0.01%-0.80%0.72%0.66%-0.02%-0.11%0.00%-0.01%-0.01%-0.02%-0.45%-0.66%-0.83%-0.71%-0.82%-0.91%-1.35%-0.32%-0.84%-0.18%-0.02%-0.01%-0.01%-0.01%-0.01%-0.28%-0.32%0.01%-0.04%0.00%0.00%0.00%

0.00%-0.51%-0.58%0.00%0.00%

0.00%-0.08%0.00%

0.00%0.00%0.00%0.00%

0.00%-0.02%-0.01%-0.01%-0.01%-0.45%0.21%0.41%0.25%0.19%

0.22%0.25%-0.17%CB&S杜邦分析2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 20150.00%1.00%2.00%3.00%4.00%1.20%1.30%1.40%1.50%1.60%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017受利率下行影響，德銀息差水平承壓德銀息差水平 德國(guó)10Y國(guó)債利率(右軸)92013-2014年：業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型沖擊012013-2014年，德銀推進(jìn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，拖累盈利表現(xiàn)。（1）業(yè)務(wù)分部：2012年四季度，德銀成立NCOU部門（非核心業(yè)務(wù)部門），希望能加速非核心資產(chǎn)去風(fēng)險(xiǎn)，提振整體資本水平。根據(jù)分部利潤(rùn)情況，2013-2014年，CB&S的盈利已經(jīng)邊際企穩(wěn)回升，其余業(yè)務(wù)板塊盈利能力也基本保持平穩(wěn)，但新成立的NCOU大幅虧損，拖累整理盈利表現(xiàn)。（2）轉(zhuǎn)型影響：NCOU部門的虧損，主要?dú)w因在處置、消化存量資產(chǎn)的過程中，相關(guān)資產(chǎn)帶來的營(yíng)收減少，同時(shí)處置資產(chǎn)相關(guān)的訴訟等成本上升。Other(NCOU)2008-0.45%2.71%0.74%-1.17%7.63%20090.21%1.60%0.34%0.43%1.95%20100.41%1.53%0.53%1.10%-3.60%20110.25%1.35%0.70%1.39%-1.37%20120.19%0.82%0.55%0.23%-2.51%20130.22%1.21%0.50%1.08%-4.32%20140.25%1.13%0.45%1.32%-5.65%2015-0.17%1.40%-1.28%1.47%-8.28%2013-2014年，NCOU盈利能力大幅下行CB&S GTB PBC AWM數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)，浙商證券研究。注：左表數(shù)據(jù)為稅前凈利潤(rùn)/期初期末分部總資產(chǎn)。10營(yíng)業(yè)收入8.24%4.47%-1.31%0.58%0.91%1.11%0.34%1.21%利息凈收入23.93%0.03%2.32%1.42%1.32%0.68%0.10%-0.24%非息收入-15.69%4.43%-3.63%-0.84%

-0.41%0.43%0.24%1.45%信用減值損失0.01%-0.03%-0.59%-0.25%-0.55%-1.02%-0.50%-0.16%非息成本-0.61%-2.49%-1.72%

-1.69%-2.85%-4.42%-5.48%-9.33%薪酬福利0.00%0.00%-0.06%-0.04%0.00%-0.29%-0.21%-0.28%一般及行政費(fèi)用-0.05%-0.03%0.00%0.00%0.00%-4.10%-4.89%-9.05%商譽(yù)等無形資產(chǎn)減值0.00%-0.65%0.00%0.00%-0.36%0.00%-0.22%0.00%重組活動(dòng)0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%-0.03%-0.26%0.00%稅前利潤(rùn)7.63%1.95%-3.60%-1.37%-2.51%-4.32%-5.65%-8.28%

NCOU杜邦分析

Other(NCOU) 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 20152015-2019年：罰款疊加轉(zhuǎn)型1101數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)，浙商證券研究。2015年CB&SGTBPB&CDeutscheAsset&

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UnitCorporate

&Other2015-2019年，德銀業(yè)務(wù)調(diào)整，疊加遭到監(jiān)管大額處罰，導(dǎo)致虧損。（1）業(yè)務(wù)分部調(diào)整：2015-2019年，德銀多次調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，以求改善經(jīng)營(yíng)動(dòng)能。我們根據(jù)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整進(jìn)展、經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)情況，將2015-2019年細(xì)分為2015、2016-2017、2018-2019年，分析不同時(shí)間段盈利動(dòng)能的變化。德銀2015-2019年業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整情況2015-2019年：罰款疊加轉(zhuǎn)型01（2）盈利驅(qū)動(dòng)分析：2015年：業(yè)務(wù)調(diào)整導(dǎo)致的商譽(yù)減值計(jì)提，疊加大額監(jiān)管罰款拖累盈利。拆解分部利潤(rùn)后，2015年虧損，主要?dú)w因CR&S、PBC、NCOU三條業(yè)務(wù)線的盈利能力大幅走弱，核心原因在于成本端，尤其是商譽(yù)減值、訴訟費(fèi)用的拖累。①商譽(yù)損失方面，2015年針對(duì)德國(guó)郵政銀行，計(jì)提了近36億歐元的商譽(yù)減值，同時(shí)CB&S也計(jì)提了近22億歐元的商譽(yù)減值損失；②綜合成本方面，主要?dú)w因訴訟費(fèi)用拖累。2015年德銀支付了52億歐元的法務(wù)費(fèi)用，而當(dāng)年扣除稅+一次性支出的收入僅66億歐元。2008-0.45%2.71%0.74%-1.17%7.63%20090.21%1.60%0.34%0.43%1.95%20100.41%1.53%0.53%1.10%-3.60%20110.25%1.35%0.70%1.39%-1.37%20120.19%0.82%0.55%0.23%-2.51%20130.22%1.21%0.50%1.08%-4.32%20140.25%1.13%0.45%1.32%-5.65%2015-0.17%1.40%-1.28%1.47%-8.28%2015年，CB&S、PBC、NCOU盈利能力下行CB&S GTB PBC AWMOther(NCOU)營(yíng)業(yè)收入3bp-20bp88bp利息凈收入非息收入8bp9bp-34bp-5bp-29bp122bp信用減值損失非息成本薪酬福利一般及行政費(fèi)用-1bp-4bp34bp-44bp-158bp-385bp0bp-1bp-8bp-26bp5bp-416bp商譽(yù)等無形資產(chǎn)減值-18bp-140bp22bp重組活動(dòng)0bp-22bp26bp稅前利潤(rùn)-42bp-173bp-263bp122015年杜邦杜邦分析結(jié)果-2014年杜邦分析結(jié)果CB&S PB&CNCOU數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)，wind，浙商證券研究。注：左表數(shù)據(jù)為稅前凈利潤(rùn)/期初期末分部總資產(chǎn)。2015-2019年：罰款疊加轉(zhuǎn)型01（2）盈利驅(qū)動(dòng)分析：2016-2017年：盈利邊際修復(fù)，但仍受業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型陣痛拖累。因業(yè)務(wù)分部結(jié)構(gòu)變更，我們使用2017年的業(yè)務(wù)分部，拆解德銀經(jīng)營(yíng)情況。其中：①2016年：延續(xù)虧損。主要?dú)w因NCOU部門大力壓降存量問題資產(chǎn)，導(dǎo)致投資損失和處置成本上升、息差下降，大幅拖累盈利。同時(shí)，注意到2016年資管部門虧損，主要?dú)w因2016年德銀出售Abbey

Life，一次性計(jì)提商譽(yù)減值。②2017年：稅前利潤(rùn)扭虧為盈。背后主要?dú)w因NCOU存量資產(chǎn)消化基本結(jié)束，對(duì)盈利的拖累消退。稅后利潤(rùn)仍然虧損，歸因美國(guó)稅務(wù)改革帶來的一次性稅務(wù)支出。其中，2017年CIB、PCB盈利能力均小幅下滑，CIB歸因美國(guó)加息，導(dǎo)致S&T（銷售和交易）業(yè)務(wù)承壓、負(fù)債成本上行；PCB歸因出售波蘭地區(qū)的零售業(yè)務(wù)影響，根據(jù)財(cái)報(bào)，如還原出售影響，PCB盈利基本平穩(wěn)。2015-0.03%-1.08%2.25%-9.84%20160.14%0.44%-1.67%-58.07%20170.07%0.11%8.94%2016-2017年分部盈利情況Corporate&Investment

BankPrivate&Commercial

BankDeutscheAssetManagementNCOU-0.40%-0.20%0.20%0.00%0.40%201520162017稅前利潤(rùn)/德銀整體總資產(chǎn)：NCOU是16年主要拖累CIB PCB AM NCOU數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)，浙商證券研究。注：左表數(shù)據(jù)為稅前凈利潤(rùn)/期初期末分部總資產(chǎn)。132015-2019年：罰款疊加轉(zhuǎn)型01（2）盈利驅(qū)動(dòng)分析：2018-2019年：2019年再次開啟轉(zhuǎn)型，導(dǎo)致盈利承壓。2018年德銀盈利基本保持平穩(wěn)，重點(diǎn)關(guān)注2019年變化。2019年，德銀再次開啟業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，成立資產(chǎn)處置部門Capital

Release

Unit（CRU），處置低收益業(yè)務(wù)和資產(chǎn)。類似2015年，存量資產(chǎn)、業(yè)務(wù)的處置，帶來的商譽(yù)減值、訴訟成本，導(dǎo)致2019年盈利再次全面走弱。2020-2022年：盈利能力逐步修復(fù)。根據(jù)2019年財(cái)報(bào)，2019年已消化2019-2022年轉(zhuǎn)型預(yù)計(jì)成本的70%。2020年開始，德銀業(yè)務(wù)盈利能力逐步恢復(fù)。20180.55%0.18%0.25%4.07%-0.34%20190.06%0.09%-0.09%4.69%-1.01%20200.24%0.59%-0.04%7.24%-0.96%20210.42%0.62%0.12%10.47%-0.83%20220.81%0.54%0.62%7.54%-0.96%2019年：業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型導(dǎo)致盈利全面走弱CorporateBankInvestmentBankPrivateBankAssetManagementCRU商譽(yù)減值、訴訟成本是2019年盈利的主要拖累項(xiàng)CB IB PB AM數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)，浙商證券研究。注：左表數(shù)據(jù)為稅前凈利潤(rùn)/期初期末分部總資產(chǎn)。14CRU營(yíng)業(yè)收入11bp-16bp-16bp-83bp-39bp利息凈收入非息收入信用減值損失非息成本薪酬福利一般及行政費(fèi)用16bp 10bp-4bp17bp-4bp-5bp-7bp-26bp-12bp-101bp-35bp-1bp0bp-2bp0bp-53bp7bp-18bp205bp-27bp-2bp6bp4bp37bp1bp-23bp0bp0bp175bp-26bp商譽(yù)等無形資產(chǎn)減值重組活動(dòng)稅前利潤(rùn)-22bp0bp1bp-19bp0bp0bp-5bp-3bp-8bp-3bp-49bp-9bp-34bp62bp-66bp歷史包袱消化情況15022012-20162019-2022消化了多少包袱：2012-2016年02銀行和保險(xiǎn)基金管理活動(dòng)制造業(yè)批發(fā)和零售貿(mào)易零售商業(yè)地產(chǎn)公共部門其他Total2.8pc1.4pc-0.4pc -0.6pc0.1pc0.0pc0.0pc0.0pc-0.1pc0.0pc0.0pc-0.1pc-0.2pc-1.5pc0.4pc-0.1pc0.0pc0.0pc0.0pc0.0pc-7.7pc-5.5pc1.3pc1.1pc0.2pc -0.2pc -0.3pc-0.5pc-0.1pc0.0pc0.0pc0.0pc0.0pc 0.3pc1.7pc-0.1pc 0.2pc0.0pc0.0pc0.0pc0.0pc0.0pc-0.5pc2.8pc0.2pc 0.3pc 0.0pc 0.0pc0.6pc3.7pc-0.1pc -0.1pc 0.0pc0.2pc 0.0pc 0.0pc3.4pc-1.2pc-0.9pc-0.9pc0.3pc 0.1pc 0.0pc 0.1pc-3.0pc1.5pc-0.4pc2.2pc0.1pc -0.4pc-0.6pc0.1pc0.3pc7.8pc6.0pc-0.6pc -0.9pc-5.8pc1.9pc-8.2pc16如前分析，2012-2019年德銀經(jīng)營(yíng)承壓，主要原因是其業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型、消化歷史包袱導(dǎo)致的。具體消化了什么包袱？（1）2012-2016年消化了什么包袱？從金融資產(chǎn)來看，德銀資產(chǎn)結(jié)構(gòu)回歸傳統(tǒng)。經(jīng)過2012-2016年壓降和調(diào)整，德銀資產(chǎn)結(jié)構(gòu)發(fā)生較大變化：較高風(fēng)險(xiǎn)的交易性投行類資產(chǎn)、金融機(jī)構(gòu)相關(guān)資產(chǎn)占比下降，傳統(tǒng)的信貸資產(chǎn)占比上升。①?gòu)闹黧w來看，與銀行等金融機(jī)構(gòu)相關(guān)的資產(chǎn)占比大幅壓降，與零售、制造業(yè)相關(guān)的資產(chǎn)占比大幅提升。②從類型來看，回購(gòu)和回購(gòu)式交易、債券資產(chǎn)的占比大幅下降，而信貸、不可撤銷貸款承諾相關(guān)資產(chǎn)占比提升，整體資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，向傳統(tǒng)銀行靠攏，高風(fēng)險(xiǎn)的投行類資產(chǎn)占比下降。貸款中，商業(yè)地產(chǎn)相關(guān)的貸款占比下降，而零售貸款占比提升。各類資產(chǎn)占信用敞口比重變化（2016年-2012年）貸款不可撤銷貸款承諾或有負(fù)債 場(chǎng)外衍生品 交易貸款

交易債權(quán) AFS債券回購(gòu)和回購(gòu)式交易合計(jì)數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)，浙商證券研究。消化了多少包袱：2012-2016年02（1）2012-2016年消化了什么包袱？從金融資產(chǎn)來看，德銀資產(chǎn)結(jié)構(gòu)回歸傳統(tǒng)。③重點(diǎn)關(guān)注衍生品相關(guān)敞口。2012-2016年，德銀衍生品敞口下降。衍生品名義金額規(guī)模由2012年的56萬億歐元，壓降至2016年的43萬億歐元，名義金額/股東權(quán)益由2012年超1000倍，收窄至2016年662倍。從整體資產(chǎn)來看，德銀重新聚焦金融主業(yè)。根據(jù)德銀披露的處置案例，2012-2016年間，德銀出售了部分股權(quán)及非金融資產(chǎn)，如酒店、集裝箱碼頭等，資產(chǎn)更加聚焦金融主業(yè)。百萬歐元2012余額 余額/股東權(quán)益2016余額 余額/股東權(quán)益利率相關(guān)45,337,56883954%34,548,25353300%貨幣相關(guān)5,927,96610977%5,614,5798662%權(quán)益相關(guān)1,205,9572233%1,115,9511722%信用相關(guān)2,622,3294856%1,517,0892341%商品相關(guān)410,123759%76,062117%其他101,096187%25,87740%合計(jì)55,605,039102967%42,897,81166181%德銀衍生品名義金額情況2013年1月出售了在Dedalus

GmbH

&

Co.

KGaA中15%的權(quán)益，通過這個(gè)權(quán)益，間接持2.5億歐元2013年5月償還剩余的ECB-eligible票據(jù)>8億歐元2013年6月2013年12月向三菱日聯(lián)集團(tuán)旗下公司出售商業(yè)地產(chǎn)向GE地產(chǎn)資本出售英國(guó)商業(yè)地產(chǎn)貸款37億美元14億英鎊17數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)，浙商證券研究。2012-2016年德銀NCOU完成的部分交易案例時(shí)間 情況 金額有1.1%的EADS

N.V.股權(quán)。貸款2014年3月3.47億歐元2014年12月17.3億美元5.8億加幣7.39億美元2015年4月2016年4月2016年11月向Kleinwort

Benson

Group和RHJInternational出售BHF-BANK向黑石出售Nevada

Property

1

LLC（拉斯維加斯大都會(huì)酒店）向DP

World出售Fairview

ContainerTermal向MIP

III出售Maher

Terminals出售20%Red

Rock

Resorts股權(quán)消化了多少包袱：2019-2022年02（2）2019-2022年消化了什么包袱？轉(zhuǎn)型力度更大：2019年，德銀再次成立問題資產(chǎn)處置部門（Capital

Release

Unit），希望處置低收益、非核心業(yè)務(wù)。與2012年相比，2019年的資產(chǎn)處置力度更大，2012年末NCOU部門資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例僅5%，2018年末CRU部門資產(chǎn)占總資產(chǎn)的27%。從結(jié)果來看，2019-2022年轉(zhuǎn)型成效顯著，根據(jù)年報(bào)披露，截至2022年末，CRU已經(jīng)完成了91%非戰(zhàn)略業(yè)務(wù)的壓降。資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化：①出售部分投行資產(chǎn)：2021年，德銀將其Prime

Finance（主要經(jīng)紀(jì)）、Electronic

Equities（電子股票）出售給法巴。②資產(chǎn)結(jié)構(gòu)小幅優(yōu)化：2018-2022年，德銀資產(chǎn)結(jié)構(gòu)小幅優(yōu)化，貸款占比小幅提升、衍生品敞口小幅下降。注意到表外項(xiàng)目占比提升，但考慮到表外主要為貸款承諾為主，業(yè)務(wù)本質(zhì)類信貸，風(fēng)險(xiǎn)可控。金融和保險(xiǎn)1.3pc0.6pc0.5pc0.6pc0.3pc-1.4pc-0.2pc0.6pc公共行政和國(guó)防，強(qiáng)制性社會(huì)-0.6pc-0.2pc-0.6pc0.3pc-0.5pc保障制造業(yè)-0.3pc0.0pc-0.1pc0.0pc0.2pc房地產(chǎn)0.9pc0.1pc-0.1pc0.0pc0.0pc0.9pc批發(fā)及零售貿(mào)易、汽車修理-0.2pc0.1pc0.0pc0.0pc0.0pc-0.1pc信息和通信0.2pc-0.4pc0.0pc-0.1pc0.0pc-0.3pc電力、燃?xì)?、蒸汽和空調(diào)0.1pc0.3pc0.0pc0.0pc0.1pc0.4pcTotal0.6pc1.6pc-0.2pc-2.2pc0.2pc

各類資產(chǎn)占信用敞口比重變化（2022年-2018年）

貸款 表外資產(chǎn) 場(chǎng)外衍生品 債權(quán) 回購(gòu)和回購(gòu)式交易 合計(jì)數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)，浙商證券研究。注：因篇幅原因，此處表格僅列示占比較大的行業(yè)資產(chǎn)變化情況。余額降