國際金融第六章

第六章匯率制度與匯率政策匯率制度的選擇匯率調(diào)控政策中國的外匯管理制度1第一頁，共五十二頁。第一節(jié)匯率制度的選擇匯率制度的演變及幾種主要的匯率制度匯率制度（ExchangeRateRegimeorExchangeRateSystem），又稱匯率安排，是指一國貨幣當局對本國貨幣匯率水平的確定、匯率變動的基本方式等問題所作的一系列安排或規(guī)定。2第二頁，共五十二頁。

1999年IMF對成員國匯率制度的分類嚴格固定的匯率制度無獨立法定貨幣的匯率制度貨幣局制度中間匯率制度傳統(tǒng)固定匯率制度釘住平行匯率帶爬行釘住制爬行帶內(nèi)浮動浮動匯率制度不事先宣布匯率路徑的管理浮動獨立浮動匯率制美元化貨幣聯(lián)盟3第三頁，共五十二頁。匯率制度國家個數(shù)國家名稱無獨立法定貨幣的匯率安排41歐元區(qū)11國貨幣局制度7波斯尼亞－黑塞哥維那文萊、保加利亞、里脫維亞、愛沙尼亞、吉布提、中國香港其他傳統(tǒng)的固定釘住（分釘住單一貨幣和一籃子貨幣）41中國、馬來西亞、沙特阿拉伯等水平范圍內(nèi)釘住4丹麥、塞浦路斯、匈牙利、湯加等爬行釘住5突尼斯、玻利維亞、哥斯達黎加、尼加拉瓜等爬行區(qū)間內(nèi)的匯率5波蘭、烏拉圭等不事先公布匯率路徑管理浮動50阿根廷、泰國、巴基斯坦、埃及、新加坡等單獨浮動34美國、日本、英國、韓國、印度、澳大利亞等國際貨幣基金組織2003年12月31日4第四頁，共五十二頁。固定匯率制度本國貨幣與某種貨幣（或參照物）之間保持固定的兌換關系包括金本位制度下的固定匯率制紙幣流通條件下的固定匯率制5第五頁，共五十二頁。紙幣流通條件下的固定匯率制指布雷頓森林體系下的匯率制度，或稱“可調(diào)整的釘住匯率制度”，“固定匯率美元本位制”。這種固定匯率制維持的基礎就是“雙掛鉤”（見下頁），這也是這一匯率制的主要缺陷。6第六頁，共五十二頁。GermanmarkBritishpoundFrenchfrancU.S.dollarGoldPeggedat$35/oz.ParValueParValueParValue雙掛鉤7第七頁，共五十二頁。浮動匯率制度匯率水平完全由外匯市場的供求關系決定，政府不施加任何干預的匯率制度。按照浮動程度劃分自由浮動（清潔浮動cleaningfloating）：指貨幣當局完全聽任匯率水平由外匯市場的供求狀況自行決定，不施加任何人為的干預。管理浮動（骯臟浮動dirtyfloating）：指貨幣當局根據(jù)需要，選擇適當?shù)臅r機對外匯市場進行干預，以使市場匯率水平朝特定的方向和水平波動。8第八頁，共五十二頁。按照浮動的形式劃分單獨浮動：指本國貨幣不同其他國家貨幣保持任何固定聯(lián)系，匯率水平根據(jù)外匯市場供求狀況及本國需要自行浮動。聯(lián)合浮動：指幾個或多個國家聯(lián)合起來，采取統(tǒng)一的行動共同影響市場匯率水平。實行聯(lián)合浮動的主要是原歐洲貨幣體系成員國，成員國之間保持固定匯率，而對非成員國則采取一致的浮動。9第九頁，共五十二頁。爬行釘住匯率制度是一種使匯率能夠作經(jīng)常的、小幅度調(diào)整的制度?！本唧w來說，“爬行(crawling)”，指的是爬行釘住有別于可調(diào)整釘住匯率制度的偶然的、突發(fā)性的、跳躍性的大幅度的調(diào)整。而“釘?。╬eg）”,指的是實行爬行釘住匯率制度的國家當局承擔維持住某一平價的義務或使市場匯率保持在這一平價上下的一定幅度內(nèi)。10第十頁，共五十二頁。從平價的爬行方式分一是定式型爬行，即根據(jù)一定的定式（定式中變量的參數(shù)根據(jù)以往的統(tǒng)計數(shù)字確定）來確定平價爬行的比率。例如，根據(jù)以往某個時期市場匯率變動的平均數(shù)、儲備資產(chǎn)的變動水平或現(xiàn)有儲備資產(chǎn)與正常水平的差距而確定爬行的幅度，調(diào)整平價。定式型爬行基本上依賴于市場力量。二是決策型爬行，即由政府當局根據(jù)當時的情況，隨機決策，確定平價調(diào)整的幅度，決策型爬行更多的取決于政府的信息靈敏度和進取心。11第十一頁，共五十二頁。

匯率目標區(qū)

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事先確定匯率水平的波動區(qū)間，匯率有可能超出波動區(qū)間時，政府利用貨幣政策等工具進行干預，以將匯率變動幅度控制在目標區(qū)內(nèi)。12第十二頁，共五十二頁。匯率目標區(qū)體系的內(nèi)容（1）目標區(qū)的大??；（2）目標區(qū)變化的頻率；（3）目標區(qū)的公開性；（4）保證目標區(qū)的承諾程度。13第十三頁，共五十二頁。匯率中心匯率目標區(qū)上限目標區(qū)下限不存在目標區(qū)時市場匯率軌跡匯率目標區(qū)示意圖匯率目標區(qū)下市場匯率軌跡14第十四頁，共五十二頁。匯率目標區(qū)的類型寬松的目標區(qū)：指目標區(qū)的幅度大，經(jīng)常調(diào)整，對目標區(qū)實行保密。類似于管理浮動，但不同的是寬松的目標區(qū)體系要求參加國政府在將來一定時期內(nèi)為其匯率確定一個“區(qū)域”，并運用貨幣政策將其現(xiàn)實匯率保持在“目標區(qū)”內(nèi)。嚴格的目標區(qū)：指目標區(qū)的幅度小，變動較少，匯率目標區(qū)公開。類似于可調(diào)整的釘住制度，但也有不同的是“目標區(qū)”并不要求政府在任何情形下都干預外匯市場來將匯率保持在預定的幅度內(nèi)。15第十五頁，共五十二頁。匯率目標區(qū)的優(yōu)點第一，它有助于一國經(jīng)濟在中期內(nèi)的穩(wěn)定增長和國際收支在中期內(nèi)的基本平衡；第二，它有利于匯率的持續(xù)穩(wěn)定，并能克服各國貨幣匯率之間調(diào)整的不對稱性；第三，它有利于加強各國間的貨幣紀律和政策協(xié)調(diào)，從而減少政策中的不穩(wěn)定因素；第四，目標區(qū)反映實際均衡匯率，可以對市場預期發(fā)揮正確引導作用，削弱心理預期對匯率波動的影響，避免大規(guī)模的外匯投機行為。16第十六頁，共五十二頁。匯率目標區(qū)的缺點第一，難以為目標區(qū)匯率找到一個中期的適當水平；第二，總的來說，官方干預外匯市場的能力是有限的；第三，規(guī)定匯率目標區(qū)后，各國就必須運用貨幣政策來維持匯率，這必然影響貨幣政策對國內(nèi)經(jīng)濟的作用；第四，各國經(jīng)濟政策不健全，不協(xié)調(diào)，不具備實施目標區(qū)方案的條件。17第十七頁，共五十二頁。貨幣局制度指在法律中明確規(guī)定本國貨幣與某一主要貨幣維持固定的匯率。執(zhí)行這一政策的職能機構(gòu)就是貨幣局，這里的貨幣局是按照固定的匯率以本國貨幣兌換外國貨幣的政府機構(gòu)。通常要求本國貨幣發(fā)行必須以一定的（通常是百分之百）主要貨幣作為準備金，并且要求在貨幣的流通過程中始終滿足這一要求。18第十八頁，共五十二頁。貨幣局貨幣局不同于中央銀行，它惟一的職能就是維持本國貨幣和主要貨幣（如美元）之間的固定匯率，它沒有貨幣發(fā)行的主動權(quán)，也沒有最后貸款人的職能，更不參與中央銀行的貨幣政策行動。19第十九頁，共五十二頁。貨幣局制度的優(yōu)點首先，管理與操作非常簡便。它以法律手段對匯率水平予以確定，因此，匯率水平是公開的，政府很難隨意改變匯率水平。其次，賦予了貨幣政策高度可信性。它對本國貨幣的創(chuàng)造也作出了嚴格的法律限制，貨幣局只有在擁有外國貨幣作為后備時才可以發(fā)行貨幣，這一規(guī)則被稱為“后備規(guī)則”。20第二十頁，共五十二頁。貨幣局制度的缺陷第一，名義匯率僵硬。

如果匯率高估了本國貨幣，那么貨幣局就會受到投機者的攻擊，因為貨幣局的主要貨幣供給是有限的，而且無法持續(xù)的固定匯率最終會導致主要貨幣儲備的大量流失，從而使貨幣局制度崩潰而本國貨幣最終貶值。第二，中央銀行很難對國內(nèi)金融危機做出反應。由于中央銀行不能通過創(chuàng)造本國貨幣向面臨信貸危機的金融機構(gòu)貸款，所以金融危機最終有可能演變成伴有嚴重蕭條的全國性經(jīng)濟危機。21第二十一頁，共五十二頁。二、固定匯率制與浮動匯率制的優(yōu)劣比較1、貨幣政策的獨立性。浮動匯率支持者認為，匯率浮動有助于貨幣政策的獨立性，外部失衡（如外國的通脹，國外對本國出口需求的變化，等）由匯率變動來調(diào)節(jié)，貨幣政策則服務于內(nèi)部均衡；固定匯率支持者認為，匯率是重要的宏觀經(jīng)濟變量，不應放任浮動。而且，匯率隨意浮動，不利于國際政策的協(xié)調(diào)。22第二十二頁，共五十二頁。二、固定匯率制與浮動匯率制的優(yōu)劣比較2、國際貿(mào)易與投資。浮動匯率支持者認為，匯率浮動有助于推動經(jīng)濟自由化，匯率浮動給國際貿(mào)易和國際投資帶來的風險可以通過金融工具來防范；固定匯率支持者認為，浮動匯率制下匯率的劇烈波動會給國際貿(mào)易和投資帶來巨大不確定性，同時避險的金融衍生工具本身也存在巨大風險。23第二十三頁，共五十二頁。二、固定匯率制與浮動匯率制的優(yōu)劣比較3、通貨膨脹。浮動匯率支持者認為，固定匯率會導致通貨膨脹的國際間傳播，而匯率浮動可以隔離實際經(jīng)濟免受國外干擾；固定匯率支持者認為，浮動匯率制度下，由于不受國際儲備流失的制約，政府更可能采取通貨膨脹政策；不穩(wěn)定的投機和貨幣市場沖擊會加劇匯率的波動，導致貶值和通脹的惡性循環(huán)。24第二十四頁，共五十二頁。二、固定匯率制與浮動匯率制的優(yōu)劣比較4、外匯市場穩(wěn)定。浮動匯率支持者認為，浮動匯率下國際收支不會有長期失衡，投機者的穩(wěn)定性投機有助于外匯市場的穩(wěn)定；固定匯率支持者認為，浮動匯率制度下的投機行為更容易導致外匯市場的不穩(wěn)定。25第二十五頁，共五十二頁。二、固定匯率制與浮動匯率制的優(yōu)劣比較總體來說，固定匯率制和浮動匯率制各有利弊。實行固定匯率制，可以降低名義匯率的波動風險，有助于國際貿(mào)易和投資的開展，但易引發(fā)貨幣危機；實行浮動匯率制，有助于減緩外部沖擊，保持貨幣政策的獨立性，并降低外匯儲備的需求，但匯率大幅波動的風險，可能不利于國際貿(mào)易與投資，并助長投機活動。26第二十六頁，共五十二頁。二、固定匯率制與浮動匯率制的優(yōu)劣比較制度選擇的依據(jù)：1）沖擊的類型：貨幣沖擊、總需求沖擊還是總供給沖擊；2）經(jīng)濟的結(jié)構(gòu)參數(shù)；3）當局的目標函數(shù)。27第二十七頁，共五十二頁。二、固定匯率制與浮動匯率制的優(yōu)劣比較JeffreyA.Frankel:“NoSingleCurrencyRegimeisRightforAllCountriesorAtAllTimes”，“Soundmacroeconomicpolicymakingismoreimportantincreatingastableeconomicenvironmentthanthechoiceofanexchangeratearrangement.”28第二十八頁，共五十二頁。三、匯率制度的選擇

影響一國匯率制度選擇的主要因素：◆國家經(jīng)濟實力（規(guī)模）的大小

◆經(jīng)濟開放程度（外貿(mào)依存度）

◆相對通貨膨脹率

◆貿(mào)易商品結(jié)構(gòu)和地區(qū)分布（集中程度）

◆國內(nèi)金融市場發(fā)達程度及與國際金融市場一體化程度29第二十九頁，共五十二頁。

◆經(jīng)濟開放程度高、經(jīng)濟規(guī)模小，或貿(mào)易商品結(jié)構(gòu)和地區(qū)分布比較集中的國家，一般傾向于實行固定匯率制?！艚?jīng)濟開放程度低、經(jīng)濟規(guī)模大、進出口產(chǎn)品多樣化或地區(qū)分散化、同國際金融市場聯(lián)系密切、資本流動規(guī)模大，或國內(nèi)通脹率與其它國家不一致，則傾向于實行相對靈活的匯率制度。

上述因素與匯率制度選擇的關系30第三十頁，共五十二頁。第二節(jié)匯率調(diào)控政策匯率變動的經(jīng)濟影響匯率調(diào)控政策沖銷干預直接管制復匯率制度31第三十一頁，共五十二頁。一、匯率變動的經(jīng)濟影響貶值對國際收支的影響貶值對國內(nèi)其他重要經(jīng)濟變量的影響貶值對對外經(jīng)濟關系的影響32第三十二頁，共五十二頁。貶值對國際收支的影響經(jīng)常帳戶增加出口減少進口資本與金融帳戶預期貶值到位，資本回流預期還要貶值，資本外流預期貶值過頭，資本回流33第三十三頁，共五十二頁。貶值與國內(nèi)經(jīng)濟變量國內(nèi)有閑置資源貶值通過進出口的乘數(shù)效應擴大總需求、增加就業(yè)產(chǎn)出與就業(yè)34第三十四頁，共五十二頁。物價貨幣工資機制貨幣供應機制收入機制生產(chǎn)成本機制35第三十五頁，共五十二頁。資源配置出口產(chǎn)品的國內(nèi)價格上升進口替代品的價格也隨進口品的價格上升貿(mào)易品部門相對價格提高資源從非貿(mào)易品部門向貿(mào)易品部門轉(zhuǎn)移出口競爭力增加，提高資源配置效率36第三十六頁，共五十二頁。貶值對對外經(jīng)濟關系的影響

第一，短期內(nèi)不利于其他國家的貿(mào)易收支，可能引發(fā)貿(mào)易戰(zhàn)和匯率戰(zhàn)，影響整個世界經(jīng)濟的穩(wěn)定發(fā)展。第二，給國際間的經(jīng)濟交易帶來收益風險，另一方面，匯率變動使大量的投機性資金頻繁流動，加劇了國際金融市場的動蕩。第三，主要工業(yè)國貨幣匯率的不穩(wěn)定還會給國際儲備體系和國際貨幣體系帶來巨大的影響。37第三十七頁，共五十二頁。沖銷干預指中央銀行通過一定的政策工具操作，來抵消外匯交易對國內(nèi)貨幣供給的影響，以期實行獨立的貨幣政策。匯率調(diào)控政策38第三十八頁，共五十二頁。直接管制是指一國政府為了平衡國際收支或維持本幣幣值的穩(wěn)定，集中分配有限的外匯資金用于國民經(jīng)濟重點項目的建設，利用各種行政上的法令、法規(guī)對貿(mào)易與非貿(mào)易外匯買賣的金額和價格以及外匯資金進出國境的流動性實行某種程度的限制性和保護性的政策措施。39第三十九頁，共五十二頁。直接管制的手段對進出口貿(mào)易的管制。對外匯交易的管制。主要包括對貨幣兌換的管制、對匯率水平的管制以及對外匯資金收入和運用的管制。對價格的管制。進出口商品的價格和國內(nèi)工資水平。對金融市場的管制。如對利率的管制。40第四十頁，共五十二頁。復匯率制度復匯率制度（MultipleExchangeRates），是指一個國家實行兩種或兩種以上的匯率制度。復匯率有兩種：一是雙重匯率，一是多種匯率。復匯率是貨幣兌換管制的主要形式。貨幣兌換管制主要包括兩種形式：一是對貨幣兌換數(shù)量的限制，二是對貨幣兌換價格——匯率水平的限制。我們在這里講的復匯率制不包括外匯市場的“黑市”匯率，“黑市”匯率主要是由市場交易自發(fā)形成的匯率。雖然“黑市”匯率是一個重要的問題，但我們這里的復匯率強調(diào)的是由于政府的干預行為，人為形成的雙重或多重匯率。41第四十一頁，共五十二頁。人民幣匯率制度演變史（1948-2010）時期時間匯率政策目標對外貿(mào)易制度人民幣匯率特征經(jīng)濟體制改革前1949-1952獎出限入、考慮僑匯利益以私人貿(mào)易公司為主

聯(lián)系國內(nèi)外物價制定匯率

（物價對比法）；變動頻繁1953-1972長期穩(wěn)定；外匯收入與支出平衡國有專業(yè)進出口公司主導釘住美元；低估居多；非貿(mào)易匯率-與前蘇聯(lián)以及其他社會主義國家的協(xié)定匯率；1968年后采用人民幣標價和結(jié)算1973-1978保持人民幣趨強外匯收入與支出平衡國有專業(yè)進出口公司主導釘住貨幣藍；高估居多，變動頻繁經(jīng)濟體制改革中第一階段1978-941979-1984獎出限入外貿(mào)公司專業(yè)承包合同制釘住貨幣藍雙重匯率制度（官方匯率與內(nèi)部結(jié)算價格）1985-1993獎出限入鼓勵外來直接投資

（FDI）培育國內(nèi)出口企業(yè)競爭環(huán)境雙重匯率制度（官方匯率與外匯調(diào)節(jié)價格）經(jīng)濟體制改革中第二階段1995-20101994-2004保持匯率穩(wěn)定；服務于經(jīng)濟增長自由競爭單一傳統(tǒng)釘住匯率制度；匯率穩(wěn)中有升2005-2010以市場供求為基礎改善匯率形成機制自由競爭有管理的浮動匯率制度；匯率逐步上調(diào)2010-增強匯率體制的靈活性和貨幣政策的有效性自由競爭有管理的浮動匯率制度；更靈活的匯率制度42第四十二頁，共五十二頁。我國的匯率制度34567891011198819891990199119921993調(diào)價價官方匯率·43第四十三頁，共五十二頁。我國的匯率制度44第四十四頁，共五十二頁。2000-2009年10月人民幣匯率走勢45第四十五頁，共五十二頁。人民幣匯率的主要影響因素國際收支順差是人民幣升值的主要原因中美利差是影響人民幣匯率的重要因素通貨膨脹率是影響人民幣匯率的長期因素。中國經(jīng)濟的快速增長是人民幣升值的根本因素46第四十六頁，共五十二頁。中美匯率之爭：國家利益的博弈關于人民幣匯率和中美貿(mào)易不均衡問題，既是近年來導致中美貿(mào)易摩擦和爭端不斷增多的主要原因之一，也是中美經(jīng)貿(mào)關系積怨最深的問題。美國——將重點放在“消除貿(mào)易不均衡”上，強調(diào)人民幣匯率嚴重低估是導致中美貿(mào)易不均衡的重要原因；中國——將重點放在“反對貿(mào)易保護主義”上，認為造成中美貿(mào)易不均衡的原因并非人民幣匯率問題，美國對外貿(mào)易的長期逆差，是自身深層次經(jīng)濟因素決定的。47第四十七頁，共五十二頁?？唆敻衤喝嗣駧诺凸乐萍s全球中國的匯率政策已經(jīng)影響到世界上許多經(jīng)濟體，也榨干了本已深陷危機的全球經(jīng)濟。IMF總裁卡恩：人民幣仍被低估在某些情況下，貨幣升值也會起到重要作用。一些國家的貨幣明顯被低估，特別是在亞洲，特別是人民幣。張五常：人民幣不應再升值人民幣再