2023年嘉澤新能研究報告 深耕新能源開發(fā)管理-運營托管出售協(xié)同發(fā)展

2023年嘉澤新能研究報告深耕新能源開發(fā)管理_運營托管出售協(xié)同發(fā)展一、新能源開發(fā)運營出售協(xié)同，新業(yè)務(wù)為盈利能力注入彈性深耕新能源開發(fā)管理，運營托管出售協(xié)同發(fā)展深耕新能源開發(fā)業(yè)務(wù)超12年：公司成立于2010年，專注于新能源電站的開發(fā)、運營與配套服務(wù)，2017年在上交所主板上市；自2018年以來公司擔(dān)任寧夏電力市場管理委員會委員單位，是委員會發(fā)電企業(yè)中的唯一非國有企業(yè)。民營企業(yè)，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定：截至2022Q3，公司實控人為陳波，第三大股東普洛斯中國持股10.34%，同時也是公司旗下新能源產(chǎn)業(yè)基金的重要合作伙伴。公司控股子公司包括嘉澤巽能、澤誠新能源、熙和風(fēng)力發(fā)電、澤愷新能源等。新業(yè)務(wù)注入業(yè)績彈性，融資成本降低利好裝機增長寧柏基金并表帶動2022前三季度增長。2022年前三季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入12.7億元，同比增長17.0%；歸母凈利潤4.9億元，同比增長20.8%。業(yè)績增長的主要原因是2022年4月寧柏基金并表后公司裝機容量增加722MW，對應(yīng)上網(wǎng)電量同比增加。2023年預(yù)期受益與裝機增長與投資收益。公司2021年開拓電站出售業(yè)務(wù)，全年出售電站495MW，第四季度形成投資收益3.9億元；由于無電站出售，2022年歸母凈利潤預(yù)計同比下?。?023年1月公司發(fā)布公告將旗下寧夏澤華新能源有公司作價1.5億元轉(zhuǎn)讓至京能清潔能源公司，我們預(yù)計2023年公司業(yè)績有望受益于資產(chǎn)出售和裝機規(guī)模增長。電站運營為基，業(yè)務(wù)模式多元化。2021年起，公司業(yè)務(wù)模型轉(zhuǎn)型，拓展電站出售、資產(chǎn)運維等新業(yè)務(wù)；2021年風(fēng)電業(yè)務(wù)營收占比約93.5%，光伏業(yè)務(wù)營收占比約3.8%，包括電站資產(chǎn)運維的其他業(yè)務(wù)收入占比2.1%。二、新能源運營：項目獲取能力強，保障后續(xù)裝機增長立足風(fēng)電拓展分布式光伏，在建及待建風(fēng)光項目近2GW裝機規(guī)模持續(xù)增長，風(fēng)電仍為主力。截至2022H1，公司總并網(wǎng)裝機規(guī)模1827.9MW，同比增長28.9%，其中風(fēng)電并網(wǎng)規(guī)模1791.5MW，同比增長31.6%；光伏并網(wǎng)規(guī)模30MW；智能微網(wǎng)裝機6.4MW。項目建設(shè)地域擴展，利用小時數(shù)提升。截至2022H1，公司在寧夏、河南、河北和山東擁有并網(wǎng)新能源發(fā)電項目，項目分布逐步擴展；2021年，占公司全年總發(fā)電量88%的寧夏省風(fēng)電項目整體利用小時數(shù)達到2402小時，同比提高16%，遠高于全國風(fēng)電平均值的2232小時。項目獲取能力強，在建及待建項目近2GW。截至2022H1，公司在建及待建發(fā)電項目裝機容量538.9MW，其中風(fēng)電361MW，光伏177.875MW。2022年7月至2023年2月期間，公司共計新增核準(zhǔn)9項目，裝機規(guī)模合計約1.43GW，在建及待建項目達到1.97GW，超過當(dāng)前公司總裝機規(guī)模，強項目獲取能力保證未來裝機規(guī)模持續(xù)增長。風(fēng)電：產(chǎn)業(yè)配套提升項目獲取能力，裝機增長彈性大區(qū)別于多數(shù)央企，公司通過產(chǎn)業(yè)配套投資的方式實現(xiàn)了與地方政府互惠互利，具備民營企業(yè)稀缺的指標(biāo)獲取能力。公司通過在具備新能源開發(fā)指標(biāo)的地區(qū)配套建設(shè)新能源裝備制造區(qū)等，促進當(dāng)?shù)氐漠a(chǎn)業(yè)升級和經(jīng)濟發(fā)展，提高項目核準(zhǔn)意愿。例如，2021年6月公司與黑龍江雞西市政府簽訂《新能源產(chǎn)業(yè)合作框架協(xié)議書》，建造風(fēng)發(fā)電機、風(fēng)機塔筒等制造項目，累計在雞西市獲取了1.4GW的新能源指標(biāo)。公司與廣西省柳州市和吉林省敦化市政府簽訂也類似了類似合作協(xié)議，其中與柳州市合作協(xié)議中規(guī)定的新能源智裝備產(chǎn)業(yè)臺機組已于2023年2月下線；未來公司有望在兩地獲取更多項目，為裝機增長提高注入動力。新能源產(chǎn)業(yè)基金規(guī)模約35億元：截至2023年3月，公司旗下成立或投資的新能源產(chǎn)業(yè)配套基金包括風(fēng)能開發(fā)基金、保新嘉澤新能源開發(fā)產(chǎn)業(yè)基金和嘉元清能基金等，基金規(guī)模合計約35億元。產(chǎn)業(yè)配套投資+接手電站資產(chǎn)，盤活風(fēng)電運營業(yè)務(wù)：除通過產(chǎn)業(yè)配套投資提高項目獲取能力外，產(chǎn)業(yè)基金可購買公司電站資產(chǎn)，由此產(chǎn)生的公司投資收益可繼續(xù)投入新一輪的電站建設(shè)中，保證裝機增長的資金支持。工商業(yè)分布式：合資開發(fā)提高拓展速度，優(yōu)質(zhì)項目保障盈利能力政策利好頻出，推動裝機快速增長。2021年6月，國家能源局發(fā)布《關(guān)于報送整縣（市、區(qū)）屋頂分布式光伏開發(fā)試點方案的通知》，要求在整縣屋頂分布式光伏開發(fā)中工商業(yè)廠房安裝比例不低于30%，多地也出臺了相關(guān)政策推動工商業(yè)光伏裝機增長，其中上海市明確規(guī)定2022年起新建工業(yè)廠房屋頂面積安裝光伏不少于50%。工商業(yè)光伏成為分布式光伏裝機增長主力。2022年，我國新增光伏裝機87GW，其中分布式光伏裝機容量達51.1GW，占新增光伏裝機容量的58.5%；工商業(yè)光伏裝機規(guī)模25.9GW，成為分布式光伏裝機增長主力。公司立足風(fēng)電，拓展分布式光伏。截至2022H1，公司在建及待建發(fā)電項目裝機容量538.9MW，其中風(fēng)電361MW，光伏177.875MW。光伏在建裝機容量達108.5MW，是當(dāng)前光伏裝機規(guī)模的3.6倍。三、滾動開發(fā)：高溢價、高周轉(zhuǎn)帶動投資收益增長，資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)優(yōu)化高溢價、高周轉(zhuǎn)，資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)優(yōu)化商業(yè)模式獨特，電站轉(zhuǎn)讓加快資產(chǎn)周轉(zhuǎn)。自2021年起，公司積極探索BT業(yè)務(wù)發(fā)展模式，即通過轉(zhuǎn)讓部分存量項目為現(xiàn)金流較好的新項目建設(shè)提供資金支持，在新能源發(fā)電領(lǐng)域采取“開發(fā)一批、建設(shè)一批、運營一批、出售一批”的經(jīng)營模式，從而實現(xiàn)公司資產(chǎn)池的更新，并貢獻較高投資收益，提振業(yè)績。公司帶補貼項目自有資金收益率高達15%，出售給央企盈利可觀，同時可加快補貼回籠。公司出售電站可收回三部分現(xiàn)金流：一是電站初始投資成本；二是新能源補貼，截至2022Q3公司應(yīng)收賬款仍有26.99億元，出售電站可以加快欠補資金回籠；三是收益率溢價，公司帶補貼項目自有資金收益率在15%，而國央企新能源項目收益率考核通常僅有6~7%，出售電站可獲得部分溢價。國資委明確2025年央企可再生能源發(fā)電裝機占比要達到50%。2021年12月，國資委下發(fā)的《關(guān)于推進中央企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展做好碳達峰碳中和工作的指導(dǎo)意見》中明確要求，到2025年，中央企業(yè)可再生能源發(fā)電裝機比重達到50%以上。裝機進度：五大六小距離目標(biāo)尚有差距，其他小型央企資源獲取能力相對不足。截至2021年底，11家大型能源央企可再生能源裝機總占比43.20%，距離50%的目標(biāo)還差6.8%，而其他小型央企的指標(biāo)獲取能力相對不足，新能源電站的開發(fā)與建設(shè)仍在持續(xù)加速推進。通常除了自主開發(fā)與合作開發(fā)外，收并購（包括集團資產(chǎn)注入）也是增加可再生能源裝機量的重要途徑，且裝機更加迅速；而具備新能源指標(biāo)獲取能力的民企非常稀缺，后續(xù)公司電站出售溢價有望維持較高水平。出售1GW電站獲取的超額收益，或可支撐近3GW電站規(guī)模建設(shè)隨貸款利率下調(diào)與陸風(fēng)機組降價，電站項目的單瓦投資成本減少。受益于可再生能源貸款政策，假設(shè)公司當(dāng)前貸款利率為3.6%（接近央企貸款利率），且伴隨風(fēng)機機組價格下降，預(yù)計單瓦投資成本從6元/W降至5元/W左右。根據(jù)我們測算，公司出售1GW電站，或可支撐近3GW電站的建設(shè)。公司實際投資61.8億，自有資金支出12.4億，需還本付息共計49.4億。央企需要支付77.25億來購買該1GW電站，公司獲取77.25億后，先償還該項目的債務(wù)，剩余沉淀資金27.81億（77.25-49.4億），或可支撐近3GW規(guī)模電站的建設(shè)（考慮現(xiàn)金流狀況，假設(shè)分3期建設(shè)）。四、新能源資產(chǎn)管理：輕重資產(chǎn)并重，增強盈利能力拓展新能源資產(chǎn)管理新業(yè)務(wù)，增強公司盈利能力打造新能源資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，輕重資產(chǎn)并重。2021年，公司先后設(shè)立了隆資管和駿售電兩家子公司，專業(yè)負責(zé)新能源發(fā)電資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，提供生產(chǎn)運維、電力交易（售電）、碳資產(chǎn)交易和綜合能源管理等多種服務(wù)方。嘉隆資管負責(zé)發(fā)電側(cè)和用電側(cè)。發(fā)電側(cè)，新能源項目托管超2.5GW；用戶側(cè)，電力交易代理累計簽約16家，累計代理電量38.65億千瓦時。嘉駿售電是寧夏地區(qū)家既有新能源發(fā)電又具備售電（代理）資質(zhì)的售電公司，完成了寧夏區(qū)內(nèi)筆綠電交易，具備包括電力、電量、綠證等方式在內(nèi)的多種交易能力。公司售電業(yè)務(wù)已經(jīng)從寧夏擴展至山東、新疆、天津、河北等多區(qū)域。截至2022H1，新能源資產(chǎn)管理規(guī)模已超2.5GW規(guī)模和營收快速提升。資