企業(yè)投資回報分析與價值評估

投資分析模型第一頁，共三十九頁。需求預(yù)測－線性回歸分析投資回報分析－新建項目企業(yè)價值評估－并購項目培訓(xùn)日程第二頁，共三十九頁。需求預(yù)測－線性回歸分析投資回報分析－新建項目企業(yè)價值評估－并購項目培訓(xùn)日程第三頁，共三十九頁。根據(jù)對歷史數(shù)據(jù)的分析，＃＃的需求量與人均GDP、固定資產(chǎn)投資和建筑面積有密切關(guān)系人均GDP人均＃＃消費量人均固定資產(chǎn)投資人均建筑面積1996-2000＃￥人均＃＃消費量與人均GDP、固定資產(chǎn)投資及建筑面積關(guān)系人均＃＃消費量人均＃＃消費量第四頁，共三十九頁。因此，我們使用線性回歸分析來量化這種關(guān)系，并據(jù)此推導(dǎo)＃＃需求預(yù)測公式回歸分析R

2

=97.5%人均＃＃需求量=-2.9E-5x人均GDP+0.32x人均建筑面積+4.61E-5x人均固定資產(chǎn)投資+0.157使用Excel功能進(jìn)行線性回歸分析輸出結(jié)果示例（部分）R

2：表示使用本模型可以解釋的數(shù)據(jù)百分比相關(guān)系數(shù)：表示公式中各因變量的系數(shù)（與Y軸）交點：表示公式中的常量第五頁，共三十九頁。據(jù)估算，2006年＃￥＃＃需求總量將達(dá)1500萬噸主要假設(shè)根據(jù)＃￥自治區(qū)十五規(guī)劃，至2005年：總GDP達(dá)到2100億元五年全社會固定資產(chǎn)投資總額達(dá)到4200億元需求預(yù)測預(yù)測公式人均＃＃需求量=- 2.9E-5x人均GDP+ 0.32x人均建筑面積+ 4.61E-5x人均固定資產(chǎn)投資+ 0.157資料來源：＃￥自治區(qū)十五規(guī)劃，＃￥建材工業(yè)十五規(guī)劃，科爾尼公司分析年均增長率(01-06)=9.8%第六頁，共三十九頁。需求預(yù)測－線性回歸分析投資回報分析－新建項目企業(yè)價值評估－并購項目培訓(xùn)日程第七頁，共三十九頁。未來現(xiàn)金流t(1+折現(xiàn)率)t通常使用折現(xiàn)現(xiàn)金流法對新建項目的投資作投入產(chǎn)出分析投資收益 = 新建項目未來全部收益的現(xiàn)值未來現(xiàn)金流 = 該項目投產(chǎn)后每年產(chǎn)生的現(xiàn)金流折現(xiàn)率 = 通常使用銀行貸款利率T = 項目中止期，通常為10年（即設(shè)備折舊年限）t = 項目起始后第…年起始投資= 項目全部起始投資之和投資凈收益= －起始投資 Tt=1

投資凈收益為零時的折現(xiàn)率即為內(nèi)部投資收益率第八頁，共三十九頁。未來財務(wù)費用t(1+折現(xiàn)率)t債務(wù)現(xiàn)值=

Tt=1

第九頁，共三十九頁。主要考慮因素市場增長情況市場價格趨勢該項目未來各年市場份額、銷售量和銷售額該項目成本結(jié)構(gòu)各項生產(chǎn)成本因素的變化趨勢財務(wù)費用、管理費用、銷售費用T：平均所得稅率R：現(xiàn)金流折現(xiàn)率N：該年度為項目啟動后第幾年新建項目未來現(xiàn)金流的計算－以某一年為例現(xiàn)金流現(xiàn)值稅后凈現(xiàn)金流(1＋R)N稅后凈利潤折舊費用追加固定資產(chǎn)投資(如有)稅前凈利潤(1－T)營業(yè)收入制造成本三項費用（不含折舊）折舊費用＋－X－－－示意第十頁，共三十九頁。在此基礎(chǔ)上計算出該項目投資凈現(xiàn)值及內(nèi)部投資收益率某混凝土站投資項目未來十年折現(xiàn)現(xiàn)金流一覽（人民幣萬元）投資凈現(xiàn)值＝∑（未來十年折現(xiàn)現(xiàn)金流）－初始投資＝3818萬元內(nèi)部投資收益率＝17％舉例主要假設(shè)：項目總投資：5000萬元折舊方法：十年直線折舊折現(xiàn)率：6％平均稅率：17％市場份額：2002為7％，年增1％該站總產(chǎn)能：90萬方2001銷售價格：280元/方，以后每年下降5％平均成本：220元/方三項費用占銷售收入比例：5％第十一頁，共三十九頁。需求預(yù)測－線性回歸分析投資回報分析－新建項目企業(yè)評估及估值－并購項目培訓(xùn)日程第十二頁，共三十九頁。在準(zhǔn)備實施并購前，需要先對候選收購對象企業(yè)進(jìn)行詳細(xì)評估及估值企業(yè)評估企業(yè)估值在候選收購對象企業(yè)中選擇合格的收購對象對合格的收購對象企業(yè)進(jìn)行估值，以確定并購成本及出價步驟主要目的第十三頁，共三十九頁。一套評估表格將被用于評估和選擇潛在收購對象企業(yè)資料來源內(nèi)容總結(jié)表一基本信息表二組織機(jī)構(gòu)表三產(chǎn)品生產(chǎn)及銷售情況表四產(chǎn)品分區(qū)域市場銷售情況表五客戶情況表六資產(chǎn)結(jié)構(gòu)表七主要運(yùn)營指標(biāo)表八盈利及融資能力表九成本結(jié)構(gòu)表十產(chǎn)能及布局表十一人力資源評估小組未來增長潛力(如協(xié)同效應(yīng)的實現(xiàn)，生產(chǎn)布局的優(yōu)化等)評估小組收購過程中的潛在風(fēng)險評估小組并購后整合中的潛在風(fēng)險第十四頁，共三十九頁。潛在收購對象企業(yè)的評估表－基本信息企業(yè)名稱企業(yè)成立及重要股權(quán)變更時間企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)人員總數(shù)人員結(jié)構(gòu)生產(chǎn)工人各制造車間管理人員行政管理人員退休職工其它產(chǎn)品品牌表一：基本資料第十五頁，共三十九頁。潛在收購對象企業(yè)的評估表－組織機(jī)構(gòu)圖注：請參照上述格式提供收購對象企業(yè)的完整組織機(jī)構(gòu)圖表二：組織結(jié)構(gòu)第十六頁，共三十九頁。潛在收購對象企業(yè)的評估表－產(chǎn)品生產(chǎn)及銷售情況年份品種生產(chǎn)情況銷售情況產(chǎn)量(萬噸)產(chǎn)值(萬元)銷量(萬噸)銷售額(萬元)1999和人……20002001注: (1)請詳細(xì)列出過去三年的相關(guān)數(shù)據(jù) (2)請詳細(xì)列明品種及分品種數(shù)據(jù)

表三：產(chǎn)銷情況第十七頁，共三十九頁。潛在收購對象企業(yè)的評估表－產(chǎn)品分區(qū)域市場銷售情況年份區(qū)域市場品種銷售情況平均價格水平區(qū)域市場份額銷量(萬噸)銷售額(萬元)淡季旺季份額比去年增長1999個哥哥能否哥哥幅度撒幅度撒20002001注: (1)請具體指出所在各區(qū)域市場名稱并詳細(xì)列明分區(qū)域銷售情況表四：分區(qū)域銷售情況第十八頁，共三十九頁。潛在收購對象企業(yè)的評估表－客戶情況區(qū)域市場客戶類別品種銷售情況平均價格水平與重點客戶的歷史關(guān)系銷量(萬噸)銷售額(萬元)淡季旺季表五：客戶情況第十九頁，共三十九頁。潛在收購對象企業(yè)的評估表－財務(wù)資料及表現(xiàn)199920002001平均總資產(chǎn)流動資產(chǎn)固定資產(chǎn)總值帳面凈值總負(fù)債流動負(fù)債借款其它長期負(fù)債借款其它凈資產(chǎn)表六：資產(chǎn)結(jié)構(gòu)第二十頁，共三十九頁。潛在收購對象企業(yè)的評估表－財務(wù)資料及表現(xiàn)199920002001平均總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率存貨存貨周轉(zhuǎn)率應(yīng)收帳款應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率應(yīng)付帳款應(yīng)付帳款周轉(zhuǎn)率固定資產(chǎn)原值/銷售收入固定資產(chǎn)凈值/銷售收入固定資產(chǎn)投資/銷售收入表七：主要運(yùn)營指標(biāo)第二十一頁，共三十九頁。潛在收購對象企業(yè)的評估表－財務(wù)資料及表現(xiàn)199920002001平均凈資產(chǎn)回報率資產(chǎn)回報率毛利率息稅前利潤/銷售收入稅后凈利潤率流動比率運(yùn)營現(xiàn)金流息稅利息折舊攤銷前收益比流動負(fù)債資產(chǎn)負(fù)債比表八：盈利及融資能力第二十二頁，共三十九頁。潛在收購對象企業(yè)的評估表－產(chǎn)品成本結(jié)構(gòu)（噸＃＃）品種石灰石媒電折舊費勞動力成本其它成本制造成本到位價耗量成本到位價耗量成本到位價耗量成本表九：成本結(jié)構(gòu)第二十三頁，共三十九頁。潛在收購對象企業(yè)的評估表－生產(chǎn)能力及布局年生產(chǎn)能力其中高標(biāo)號＃＃年生產(chǎn)能力旋窯數(shù)量、規(guī)格、開始運(yùn)行時間、地理位置立窯數(shù)量、規(guī)格、開始運(yùn)行時間、地理位置熟料年產(chǎn)能＃＃磨數(shù)量、規(guī)格、開始運(yùn)行時間、地理位置年粉磨能力石灰石礦山位置、所有權(quán)、經(jīng)營方式、開采成本、距熟料產(chǎn)地距離、運(yùn)輸方式、運(yùn)價媒礦山位置、所有權(quán)、經(jīng)營方式、開采成本、距熟料產(chǎn)地距離、運(yùn)輸方式、運(yùn)價未來五年擴(kuò)大產(chǎn)能計劃（包括設(shè)備、總投資及投資時間表、地理位置等）表十：產(chǎn)能及布局第二十四頁，共三十九頁。潛在收購對象企業(yè)的評估表－人力資源人數(shù)平均任職時間加入本企業(yè)時間平均文化程度專業(yè)職稱其它專業(yè)培訓(xùn)情況高級管理層總部中層干部總部一般行政人員生產(chǎn)車間管理人員一線生產(chǎn)工人表十一：人力資源第二十五頁，共三十九頁。潛在并購目標(biāo)的篩選可以根據(jù)詳細(xì)的選擇標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行

選擇標(biāo)準(zhǔn)權(quán)重候選者一候選者二說明評估說明評估細(xì)分市場的滿足高市場份額的增長高產(chǎn)品區(qū)別定位中銷售額規(guī)模中成本/利潤優(yōu)勢高具有大量的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)中具有良好的融資能力中優(yōu)良的顧客基礎(chǔ)中巨大的增長潛力高優(yōu)良的礦山中優(yōu)秀的運(yùn)營經(jīng)理中其運(yùn)營模式可能受到＃＃股份的管理能力影響而改善高收購難易度中整合難易度中總體評估第二十六頁，共三十九頁。選定并購目標(biāo)后，要確定并購是在為收購方和被收購方創(chuàng)造真實價值還是在破壞價值，我們需要一個經(jīng)過充分計劃的并購估值流程股東價值增加“擠出價值*”協(xié)同效應(yīng)價值收購目標(biāo)的獨立價值支付的全部價值股東價值破壞“擠出價值*”協(xié)同效應(yīng)價值收購目標(biāo)的獨立價值支付的全部價值“價值創(chuàng)造”的并購“價值破壞”的并購價值創(chuàng)造的并購是雙贏的狀況，通過合并創(chuàng)造的股東價值由雙方共享價值破壞的并購是單贏狀況，沒有或只創(chuàng)造了很少的股東價值，或者創(chuàng)造的價值小于出售方的股東出讓的價值注：擠出價值是指并購雙方通過取長補(bǔ)短的改善可能獲得的價值第二十七頁，共三十九頁。企業(yè)價值評估方法很多，但在復(fù)雜性和精確性方面各有不同分析方法經(jīng)濟(jì)收入現(xiàn)金流折現(xiàn)基于市場的方法? 市值? 收益加倍法? 交易系數(shù)參照交易參照公司會計方法? 償還階段? 凈資產(chǎn)? 清算價值? 固定資產(chǎn)/生產(chǎn)能力準(zhǔn)確易于產(chǎn)生誤解簡單復(fù)雜第二十八頁，共三十九頁。其中目前常用的三種評估方法，適用于不同情況方法主要考慮因素利弊適用情況凈資產(chǎn)折現(xiàn)現(xiàn)金流法預(yù)期的收購對象企業(yè)創(chuàng)造的現(xiàn)金流現(xiàn)金流貼現(xiàn)率：要求的投資回報率或收購后的該企業(yè)加權(quán)平均資本成本收購對象企業(yè)的債務(wù)狀況能夠較好體現(xiàn)收購對象企業(yè)未來預(yù)期創(chuàng)造的價值便于比較企業(yè)收購價格與未來收益，進(jìn)行投資回報分析但計算較復(fù)雜，且需對收購對象企業(yè)的財務(wù)狀況有全面的了解收購對象企業(yè)有能力持續(xù)創(chuàng)造穩(wěn)定的現(xiàn)金流收購對象企業(yè)為上市公司或?qū)ζ湄攧?wù)狀況較為了解收益加倍法預(yù)期的收購對象企業(yè)創(chuàng)造的稅后凈利潤該企業(yè)或同類上市企業(yè)的平均市盈率計算較簡單如收購對象企業(yè)非上市公司，可能不易找到可比上市企業(yè)，且市場變動對價值評估影響較大收購對象企業(yè)為上市公司市場較為穩(wěn)定，市價可以較準(zhǔn)確反映市場認(rèn)可的企業(yè)價值固定資產(chǎn)/產(chǎn)能價值法收購對象企業(yè)的固定資產(chǎn)凈值收購企業(yè)的產(chǎn)能狀況及生產(chǎn)設(shè)備配備計算較簡單但對同等規(guī)模的收購對象企業(yè)的不同市場地位、盈利能力考慮不足制造業(yè)企業(yè)通常作為輔助性評價方法通常使用一種或幾種評估方法的組合才能測算出較準(zhǔn)確的企業(yè)價值－收購成本在本次培訓(xùn)中重點介紹的方法第二十九頁，共三十九頁。使用凈資產(chǎn)折現(xiàn)現(xiàn)金流法可以計算出收購對象企業(yè)的經(jīng)濟(jì)價值第一年第二年第三年第十年以后各年現(xiàn)金流終值收購對象企業(yè)的價值＝未來各年運(yùn)營現(xiàn)金流現(xiàn)值之和收購對象企業(yè)未來各年運(yùn)營現(xiàn)金流企業(yè)凈資產(chǎn)價值＝企業(yè)價值－企業(yè)債務(wù)現(xiàn)值第三十頁，共三十九頁。收購對象企業(yè)的未來十年運(yùn)營現(xiàn)金流的計算與新增項目現(xiàn)金流計算方法相似現(xiàn)金流現(xiàn)值稅后凈現(xiàn)金流(1＋R)N稅后凈利潤折舊/攤銷費用追加固定資產(chǎn)投資稅前凈利潤(1－T)營業(yè)收入制造成本三項費用（不含折舊）折舊費用＋－X－－－以某一年度為例稅后財務(wù)費用+運(yùn)營所需周轉(zhuǎn)資金－與新增項目現(xiàn)金流計算的主要區(qū)別追加固定資產(chǎn)投資：企業(yè)為維持經(jīng)營活動每年需增加的固定資產(chǎn)投資稅后財務(wù)費用：財務(wù)費用x（1－平均所得稅率）運(yùn)營所需周轉(zhuǎn)資金：企業(yè)維持經(jīng)營活動所需流動資金，即運(yùn)營資金的流出，計算方式如下 (＋)－應(yīng)收帳款的增加（減少） (＋)－存貨的增加（減少） (－)＋應(yīng)付帳款的增加（減少） (－)＋其它流動資金的凈增加第三十一頁，共三十九頁。為使計算方便，通常將對收購對象企業(yè)未來經(jīng)營現(xiàn)金流的預(yù)測分兩部分進(jìn)行：詳細(xì)分析期間：如前所述，對企業(yè)的現(xiàn)金流進(jìn)行詳細(xì)分析。這一期間的長度必須足以使企業(yè)能夠達(dá)到穩(wěn)定的運(yùn)營狀態(tài)。例如，企業(yè)能夠達(dá)到穩(wěn)定的利潤率及資產(chǎn)/投資回報率，每年固定將收益的一定比例用于擴(kuò)大再生產(chǎn)，等等。這一期間通常為十年，最低不低于五年。如該企業(yè)所處行業(yè)有明顯周期性，這一期間必須足以涵蓋該周期概算期間：在詳細(xì)分析期間（假設(shè)為十年）后，假設(shè)該企業(yè)的運(yùn)營將無限期持續(xù)，且每年的經(jīng)營現(xiàn)金流保持一定，或按固定比例增長。則可以用以下方法計算企業(yè)以后各年運(yùn)營現(xiàn)金流在第十一年的價值，即終值：之后，再計算該終值在起始年的折現(xiàn)值之后，該企業(yè)運(yùn)營現(xiàn)金流用終值法估算終值＝第十一年運(yùn)營現(xiàn)金流（可以使用第十年數(shù)字估算）R－G其中，R＝折現(xiàn)率，G＝凈利潤年增長率（可能為零）第三十二頁，共三十九頁。以收購天龍為例全疆市場份額：6.5%前五年年銷量增長：9.8%（與市場同步）第五－十年銷量增長：5%銷量自第十一年后維持不變2002平均價格：280元/噸2002平均成本：125元/噸毛利率年變化：每年降低一個百分點三項費用占銷售收入比例：～21%平均所得稅率：17%折現(xiàn)率：15%計算起始年：2002主要假設(shè)第三十三頁，共三十九頁。根據(jù)以上假設(shè)計算未來各年稅后運(yùn)營現(xiàn)金流2002－2011年稅后凈現(xiàn)金流2012以后各年稅后凈現(xiàn)金流終值終值＝2011年稅后凈現(xiàn)金流R－G＝12,16715%＝81,111第三十四頁，共三十九頁。…并推算凈資產(chǎn)價值使用折現(xiàn)現(xiàn)金流法計算，天龍的凈資產(chǎn)價值為5.9億元折現(xiàn)現(xiàn)金流：2002－2011及終值（人民幣億元）企業(yè)凈資產(chǎn)價值＝企業(yè)價值－債務(wù)凈值第三十五頁，共三十九頁。第二種方法－收益加倍法2000年可比較＃＃上市公司平均市盈率一覽天龍凈資產(chǎn)價值 ＝