國(guó)信證券下半年投資策略及重點(diǎn)行業(yè)交流

國(guó)信證券下半年投資策略及重點(diǎn)行業(yè)交流第一頁(yè)，共65頁(yè)。宏觀經(jīng)濟(jì)：經(jīng)濟(jì)存變數(shù)，政策擠牙膏1下半年經(jīng)濟(jì)下行的風(fēng)險(xiǎn)在于房地產(chǎn)2下半年通貨膨脹有波動(dòng)無(wú)壓力3“擠牙膏式”定向?qū)捤蓪⒊蔀槌B(tài)2第二頁(yè)，共65頁(yè)?；窘?jīng)濟(jì)學(xué)知識(shí)GDP=消費(fèi)+投資+進(jìn)出口3第三頁(yè)，共65頁(yè)。消費(fèi)：全年波動(dòng)較小

上半年經(jīng)濟(jì)疲軟，消費(fèi)不濟(jì)下半年需要關(guān)注兩方面的變化:一是隨著經(jīng)濟(jì)增速的下移，消費(fèi)受到明顯抑制。2014年上半年社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速都在12%以下，出現(xiàn)中樞性下移；4第四頁(yè)，共65頁(yè)。下半年，抑制“三公”消費(fèi)政策對(duì)同比增速的影響逐漸消退

二是政策影響逐漸減少去年開始的限制“三公消費(fèi)”對(duì)于限額以上的消費(fèi)尤其是高端餐飲造成了較大的沖擊。但是其同比效應(yīng)在今年春節(jié)過(guò)后即出現(xiàn)減弱，這有助于消費(fèi)增速的同比回升綜合來(lái)看，消費(fèi)仍然是相對(duì)穩(wěn)定的。5第五頁(yè)，共65頁(yè)。消費(fèi)：全年波動(dòng)較小6第六頁(yè)，共65頁(yè)。出口溫和復(fù)蘇

外圍經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇人民幣貶值帶動(dòng)需求回暖內(nèi)需疲軟將持續(xù)壓低進(jìn)口增速。7第七頁(yè)，共65頁(yè)。8第八頁(yè)，共65頁(yè)。2014年上半年固定資產(chǎn)投資增速累計(jì)同比下滑至17.3%，為近十年以來(lái)的新低.9第九頁(yè)，共65頁(yè)。

上半年固定資產(chǎn)投資持續(xù)回落，主要源于房地產(chǎn)投資下滑

10第十頁(yè)，共65頁(yè)。下半年房地產(chǎn)投資下滑的風(fēng)險(xiǎn)尚未結(jié)束政策層面上住建部表態(tài)“不刺激、不打壓”另一方面融資渠道收緊的趨勢(shì)在下半年也不會(huì)見(jiàn)到太顯著的改善11第十一頁(yè)，共65頁(yè)。通脹有波動(dòng)無(wú)壓力由于經(jīng)濟(jì)疲軟，政策謹(jǐn)慎，通脹大幅回升缺乏基本面支撐。我們?nèi)匀痪S持年度報(bào)告中對(duì)于通脹的判斷，全年來(lái)看并沒(méi)有太多壓力。但是下半年通脹可能會(huì)出現(xiàn)波動(dòng)，需要關(guān)注：一是豬肉價(jià)格的反彈；二是厄爾尼諾可能造成的輸入性通脹。12第十二頁(yè)，共65頁(yè)。財(cái)政政策維穩(wěn)經(jīng)濟(jì)，但力度有限

上半年財(cái)政微刺激托底經(jīng)濟(jì)（棚戶區(qū)改造、鐵跌建設(shè)）微刺激+定向?qū)捤扇谫Y來(lái)源受限13第十三頁(yè)，共65頁(yè)。14第十四頁(yè)，共65頁(yè)。15第十五頁(yè)，共65頁(yè)。貨幣政策定向?qū)捤山档蛯?shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本展望下半年，貨幣政策仍然以配合財(cái)政刺激為主，通過(guò)定向和結(jié)構(gòu)性的操作引導(dǎo)資金流向，預(yù)計(jì)會(huì)同時(shí)交叉使用多種貨幣政策工具達(dá)成目標(biāo)。然而無(wú)論是采用何種方式，最后的落腳點(diǎn)仍然是降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本。16第十六頁(yè)，共65頁(yè)?？偨Y(jié)：經(jīng)濟(jì)變局，且行且看在底線思維下，政府必定會(huì)托底經(jīng)濟(jì)，防止過(guò)快滑落。但是穩(wěn)增長(zhǎng)的同時(shí)希望兼顧調(diào)結(jié)構(gòu)，不愿意一步放松到位，而是根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變動(dòng)不斷預(yù)調(diào)微調(diào)財(cái)政和貨幣政策。全年來(lái)看，小幅高頻的政策“擠牙膏”將會(huì)成為常態(tài)。17第十七頁(yè)，共65頁(yè)。策略：存量博弈，借反彈減倉(cāng)1宏觀經(jīng)濟(jì)：已無(wú)近憂，仍有遠(yuǎn)慮2市場(chǎng)判斷：存量博弈，借反彈減倉(cāng)3配置策略:堅(jiān)持選擇龍頭地產(chǎn)和優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)18第十八頁(yè)，共65頁(yè)。

宏觀經(jīng)濟(jì)：已無(wú)近憂，但仍有遠(yuǎn)慮

無(wú)近憂1微刺激+定向?qū)捤?人民幣貶值預(yù)期帶動(dòng)出口

有遠(yuǎn)慮1通脹在四季度回升2美國(guó)QE退出進(jìn)程將實(shí)質(zhì)性加快 3微刺激政策并不解決中國(guó)經(jīng)濟(jì)的深層次問(wèn)題

19第十九頁(yè)，共65頁(yè)。20第二十頁(yè)，共65頁(yè)。政策放松帶來(lái)市場(chǎng)短周期反彈，但難以扭轉(zhuǎn)長(zhǎng)周期趨勢(shì)從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看主要有兩點(diǎn)結(jié)論：一是在政策放松后市場(chǎng)將逐漸開始構(gòu)筑底部，但由于政策產(chǎn)生效果往往要具有一定的時(shí)滯，經(jīng)濟(jì)底部的確認(rèn)要滯后于政策放松，因此市場(chǎng)的見(jiàn)底一般要滯后于政策放松；二是之后會(huì)出現(xiàn)一波短周期的反彈，但長(zhǎng)周期角度來(lái)看仍然維持慢熊的趨勢(shì)。21第二十一頁(yè)，共65頁(yè)。

資金面供求決定此次反彈高度要弱于以往

資金需求端：IPO融資需求、大小非解禁、（定向）增發(fā)再融資、創(chuàng)業(yè)板再融資、優(yōu)先股從歷史上看，市場(chǎng)的反彈必須要有資金的配合22第二十二頁(yè)，共65頁(yè)。資金供給端1剛性兌付未破，資金寬松難以由債市傳導(dǎo)至股市2海外資金難以重現(xiàn)2012年底的大幅流入（香港市場(chǎng)滬深300、QE與人民幣匯率預(yù)期）3

場(chǎng)內(nèi)資金加杠桿步伐明顯放緩23第二十三頁(yè)，共65頁(yè)。24第二十四頁(yè)，共65頁(yè)。25第二十五頁(yè)，共65頁(yè)。場(chǎng)內(nèi)資金加杠桿的放緩也將對(duì)股市的資金來(lái)源產(chǎn)生壓力2013年市場(chǎng)融資融券規(guī)模大幅增長(zhǎng)，融資融券余額從年初的895.16億元上升至3465.27億元，其中絕大多數(shù)屬于融資業(yè)務(wù)。而2014年由于資本金約束以及過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)下傭金下降導(dǎo)致的券商動(dòng)力不足，目前融資融券規(guī)模僅在年初基礎(chǔ)上增加至3942.63億元，且3月份以來(lái)規(guī)模增長(zhǎng)基本停滯。26第二十六頁(yè)，共65頁(yè)。綜上所述，目前股市仍然難以打破存量博弈的大格局，資金面因素尚不支持大規(guī)模的反彈。27第二十七頁(yè)，共65頁(yè)。2008年底的反彈自11月從1664.93點(diǎn)上漲至3478.01點(diǎn)，漲幅108.8%，上漲時(shí)間9個(gè)月。2012年底的反彈12月從1949.46點(diǎn)上漲至2444.8點(diǎn)，漲幅25.4%，上漲時(shí)間2個(gè)月。2012年的市場(chǎng)環(huán)境與2014年更為類似。但資金面環(huán)境均弱于2012年底，因此我們判斷此輪反彈的高度也將弱于2012年底25.4%的反彈幅度。28第二十八頁(yè)，共65頁(yè)。配置：堅(jiān)持選擇龍頭地產(chǎn)2為什么要選龍頭？1為什么選擇地產(chǎn)？29第二十九頁(yè)，共65頁(yè)。30第三十頁(yè)，共65頁(yè)。31第三十一頁(yè)，共65頁(yè)。為什么在地產(chǎn)中要選擇龍頭？目前中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)集中度遠(yuǎn)低于美國(guó)，而行業(yè)龍頭在資金成本、抗風(fēng)險(xiǎn)能力和收購(gòu)兼并上具有顯著優(yōu)勢(shì)，未來(lái)行業(yè)占有率將持續(xù)提升。且龍頭地產(chǎn)股同時(shí)具有分紅收益率較高的優(yōu)勢(shì)，因此在地產(chǎn)股中更具有配置價(jià)值。32第三十二頁(yè)，共65頁(yè)。精選成長(zhǎng)股獲得絕對(duì)收益1、在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大背景下，市場(chǎng)的絕對(duì)收益機(jī)會(huì)仍然存在于新興行業(yè)2、下半年經(jīng)濟(jì)存在風(fēng)險(xiǎn)而流動(dòng)性相對(duì)寬松的市場(chǎng)環(huán)境也利好成長(zhǎng)股的表現(xiàn)3、未來(lái)創(chuàng)業(yè)板再融資政策可能逐漸放開，這將使得一些優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)股如虎添翼33第三十三頁(yè)，共65頁(yè)。技術(shù)分析1上證指數(shù)：盤跌探底2創(chuàng)業(yè)板：強(qiáng)勢(shì)震蕩34第三十四頁(yè)，共65頁(yè)。年線的角度價(jià)格運(yùn)行：2013年年線收“陰十字”，全年表現(xiàn)為震蕩回落，年線帶有下影線，顯示下跌抵抗，但因指數(shù)再創(chuàng)新低，因此跌勢(shì)并未結(jié)束。35第三十五頁(yè)，共65頁(yè)。2014年將延續(xù)弱勢(shì)格局，應(yīng)該還有新低，但鑒于逢低抵抗明顯，新低的幅度可能有限。從2014年上半年的運(yùn)行情況來(lái)看，波動(dòng)區(qū)間進(jìn)一步收窄，呈無(wú)趨勢(shì)橫盤，但高點(diǎn)較2013年高點(diǎn)差距甚遠(yuǎn)，且價(jià)格重心依然較2013年下移，看似無(wú)趨勢(shì)的震蕩實(shí)際上是向弱的，由于下跌趨勢(shì)尚未結(jié)束，2014年還有新低，將在下半年出現(xiàn)。36第三十六頁(yè)，共65頁(yè)。時(shí)間來(lái)看從2010年開始，上證指數(shù)已經(jīng)連續(xù)調(diào)整四年，歷史上在2001-2005年出現(xiàn)過(guò)類似的連續(xù)調(diào)整情況，2014年是第五個(gè)年頭，很可能是熊市的尾聲階段。37第三十七頁(yè)，共65頁(yè)。低點(diǎn)落在哪？38第三十八頁(yè)，共65頁(yè)。年底時(shí)間窗口：從時(shí)間周期的角度看，上證指數(shù)低點(diǎn)的時(shí)間間隔大體遵從18-20個(gè)月的循環(huán)。2013年6月的1849點(diǎn)是最新的一個(gè)低點(diǎn)，下一個(gè)低點(diǎn)將落在2014年底至2015年初時(shí)段。39第三十九頁(yè)，共65頁(yè)。創(chuàng)業(yè)板指：止跌回升年線角度：2013年漲勢(shì)強(qiáng)勁，長(zhǎng)陽(yáng)報(bào)收，典型的牛市。從時(shí)間和幅度上看，牛市尚未運(yùn)行完畢，2014年有望繼續(xù)收陽(yáng)，還有新高，但因做多力量在2013年釋放過(guò)度，2014年的上漲力度很可能不及2013年，呈現(xiàn)出實(shí)體力度減弱的陽(yáng)線40第四十頁(yè)，共65頁(yè)。2014年行至6月份，半年的運(yùn)行，指數(shù)創(chuàng)出新高1571點(diǎn)，同時(shí)回落低點(diǎn)1210點(diǎn)，半年線呈現(xiàn)出“上下影線”小陽(yáng)，應(yīng)該說(shuō)高點(diǎn)及低點(diǎn)基本達(dá)到要求，下半年在點(diǎn)位上無(wú)論上下恐難有明顯突破，很有可能呈現(xiàn)出震蕩上行。41第四十一頁(yè)，共65頁(yè)。42第四十二頁(yè)，共65頁(yè)。止跌回升：指數(shù)在2月份沖高1571點(diǎn)后出現(xiàn)回落，3月底跌破585點(diǎn)上升支撐線，意味著趨勢(shì)生變，調(diào)整為中期調(diào)整。調(diào)整的幅度第一檔為1200點(diǎn)，第二檔為1000-1100點(diǎn)，調(diào)整的時(shí)間2-4個(gè)月。5月中旬下探低點(diǎn)1210點(diǎn)止跌回升，無(wú)論點(diǎn)位還是時(shí)間上均達(dá)到技術(shù)調(diào)整要求，同時(shí)回升的幅度超過(guò)1571點(diǎn)的短期下降壓力線，表明短期走勢(shì)回暖，未來(lái)一段時(shí)間整體上將表現(xiàn)為回升運(yùn)行。43第四十三頁(yè)，共65頁(yè)。44第四十四頁(yè)，共65頁(yè)。上行速度減緩：1210點(diǎn)止跌回升是明確的，但由于之前的破位下行，雖然方向上沒(méi)有大礙，但相當(dāng)于上行中做了一次減速，之后的回升速度將變得緩慢，將受到585一線的反壓制約。45第四十五頁(yè)，共65頁(yè)。46第四十六頁(yè)，共65頁(yè)。

【互聯(lián)網(wǎng)：Offline2Online，下一個(gè)風(fēng)口】1、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)貨幣化永遠(yuǎn)不如用戶化動(dòng)人，14-15年估值見(jiàn)頂。2、基于硬件的創(chuàng)新層出不窮，網(wǎng)絡(luò)級(jí)機(jī)會(huì)主要集中在近場(chǎng)通信。3、智能手機(jī)、路由器、OTT盒子、可穿戴等硬件，交通、旅游、商圈、汽車等軟平臺(tái)，將成為下一個(gè)風(fēng)口。47第四十七頁(yè)，共65頁(yè)。48第四十八頁(yè)，共65頁(yè)。49第四十九頁(yè)，共65頁(yè)。50第五十頁(yè)，共65頁(yè)。51第五十一頁(yè)，共65頁(yè)。52第五十二頁(yè)，共65頁(yè)。移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)投資現(xiàn)狀：高增長(zhǎng)還可維系1-2年我國(guó)2013年的智能手機(jī)普及率（智能手機(jī)/中國(guó)人口）為42.6%，預(yù)計(jì)2014年該數(shù)字將達(dá)到57.4%。

3G用戶數(shù)為4.01億戶，較智能手機(jī)保有量5.8億少了1.8億。以此計(jì)算，2013年移動(dòng)寬帶在中國(guó)的普及率為32.6%，我們預(yù)計(jì)，這個(gè)數(shù)字將在2015年超過(guò)50%。根據(jù)PLC（產(chǎn)品生命周期）模型，當(dāng)滲透率達(dá)到50%之后，用戶增速將放緩。因此，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)增長(zhǎng)最快的時(shí)間僅剩余1-2年。

53第五十三頁(yè)，共65頁(yè)。

貨幣化永遠(yuǎn)不如用戶化動(dòng)人，2014-2015估值見(jiàn)頂

1、經(jīng)營(yíng)市值就是經(jīng)營(yíng)用戶，經(jīng)營(yíng)用戶就是追求最高的用戶增速！2、當(dāng)貨幣化的時(shí)候，代表著一個(gè)互聯(lián)網(wǎng)公司商業(yè)模式的穩(wěn)定與成熟，但想象力、空間已經(jīng)和用戶化階段無(wú)法同日而語(yǔ)，PE可能會(huì)從數(shù)十倍跌落至10-20倍。換句話說(shuō)，就互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)市值角度而言，用戶/用戶增速是一切偉大故事/邏輯的基石。

54第五十四頁(yè)，共65頁(yè)。xe55第五十五頁(yè)，共65頁(yè)?；谟布膭?chuàng)新層出不窮，但除了PC、手機(jī)之外大格局未定，智慧家居、可穿戴、物聯(lián)網(wǎng)、機(jī)器人等方向的平臺(tái)級(jí)硬件創(chuàng)新都有機(jī)會(huì)；

56第五十六頁(yè)，共65頁(yè)。57第五十七頁(yè)，共65頁(yè)。58第五十八頁(yè)，共65頁(yè)。網(wǎng)絡(luò)級(jí)的機(jī)會(huì)主要集中在近場(chǎng)通信，WIFI、藍(lán)牙、NFC、超聲波等技術(shù)的滲透率都在快速的增加，是未來(lái)1-2年的互聯(lián)網(wǎng)爭(zhēng)奪的主要戰(zhàn)場(chǎng)；系統(tǒng)級(jí)的機(jī)會(huì)已經(jīng)被安卓與IOS瓜分軟平臺(tái)基本成熟且BAT格局穩(wěn)定。59第五十九頁(yè)，共65頁(yè)。從線上到線下從線上到線下不僅是個(gè)概念：是互聯(lián)網(wǎng)繼續(xù)繁衍滋長(zhǎng)的必由之路O2O是互聯(lián)網(wǎng)涉足傳統(tǒng)領(lǐng)域的代名詞，為巨頭們開拓更加巨大的市場(chǎng)空間。如果將上市公司看成中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的縮影，2013年，銀行、采掘、非銀行金融、房地產(chǎn)、化工、公用事業(yè)、建筑裝飾、汽車幾個(gè)行業(yè)的利潤(rùn)占據(jù)了上市公司總利潤(rùn)的80%以上。60第六十頁(yè)，共65頁(yè)。61第六十一頁(yè)，共65頁(yè)。未來(lái)，隨著中國(guó)網(wǎng)民增速的放緩，貨幣化的放慢，數(shù)字化充分的領(lǐng)域（如門戶、游戲、搜索、電商等）的增速也將放