很多人把金融工程簡單的理解成一種數(shù)學(xué)和計算機

很多人把金融工程簡樸的理解成一種數(shù)學(xué)和計算機，事實上，假如要比數(shù)學(xué)和計算機，我們在座的各位都比不上數(shù)學(xué)系和計算機系的。那么為什么他們的金融工程做的不如我們，肯定是其中缺少一個金融思想。金融工程是一個新的學(xué)科，這個學(xué)科出現(xiàn)以后對傳統(tǒng)的金融學(xué)有很大的沖擊。所以我們事實上是從一個比較新的角度來重新結(jié)識金融問題。一方面看一下什么叫金融。老師教我，金融就是資金融通，簡稱金融。事實上現(xiàn)在這樣的理解是非常的狹窄的，金融按照定義來劃分可以分為MANETARYECONOMICS和FINANCIALECONOMICS。金融經(jīng)濟學(xué)事實上是新金融。國外的金融同國內(nèi)的金融區(qū)別很大，金融經(jīng)濟學(xué)是研究在不擬定條件下，將資產(chǎn)沿著時間和空間兩個維度進行最優(yōu)配置的決策科學(xué)，所以是非常微觀的，在國外屬于管理學(xué)的范疇。時間維度：簡樸來說就是關(guān)于利率和風(fēng)險的經(jīng)濟學(xué)來研究貨幣在時間上的價值。所以大家研究利率水平?jīng)Q定和利率期限結(jié)構(gòu)等內(nèi)容。有了這兩樣?xùn)|西后，我們就可以將鈔票流沿著時間軸在不同時點之間自由轉(zhuǎn)換。有了即期期限結(jié)構(gòu)我們就可以有遠期期限結(jié)構(gòu)，所有沿著時間維度上的鈔票流我們就可以比較。不然今天的100元錢同12023前、12023后的一百元錢差距多大我們主線不能無法度量。此外一個是風(fēng)險經(jīng)濟學(xué)，涉及到風(fēng)險的辨認、風(fēng)險的管理以及風(fēng)險的定價，假如能對風(fēng)險進行度量就能將風(fēng)險價值轉(zhuǎn)化成擬定性價值。這就是時間維度?？臻g緯度：是資產(chǎn)在空間上的配置。各種資產(chǎn)風(fēng)險值不同樣，不進行轉(zhuǎn)換就無法進行比較。所以定價完了以后就是將它折成擬定性等價。所有的東西折算成擬定性等價后就相稱于兩個坐標軸，一個時間軸、一個空間軸，然后交點，沿著不同的軸就可以進行比較，以交點為中心。金融學(xué)同經(jīng)濟學(xué)有什么區(qū)別呢？我們國內(nèi)的金融學(xué)都在經(jīng)濟學(xué)科下面，事實上兩者有很大的區(qū)別。大家都知道經(jīng)濟學(xué)最重要是一般均衡分析，進一步細下去是供求分析法。我們微觀經(jīng)濟學(xué)大家都學(xué)過，第一章是消費者行為理論，在各種決策下推導(dǎo)出消費者函數(shù)，最后在廠商理論中推導(dǎo)出供應(yīng)函數(shù)，供應(yīng)需求擬定均衡價格的數(shù)量。在后面講市場的時候，講到完全競爭市場，對個別人來說需求曲線同供應(yīng)曲線。完全競爭市場供應(yīng)曲線是平的，但是結(jié)合成整體，總供應(yīng)總需求一定是這樣的兩條線?？墒窃谖覀兘鹑趯W(xué)上，我們也用一般均衡法，我們也有一般均衡模型，可是供求分析法在我們金融領(lǐng)域中用的非常少。你們在為遠期、期貨、期權(quán)、互換定價時間見到過供求分析法嗎？沒有。為什么，這是金融分析中很大的一個特性。金融產(chǎn)品的供應(yīng)是誰供應(yīng)的？假如你不假思考回答出來是金融機構(gòu)，是不對的的，金融機構(gòu)只是一個中介機構(gòu)。需求者是誰？比如說公司。事實上在金融市場上，任何一個公司既是需求者又是供應(yīng)者。作為一個完善的金融市場，你即可買又可賣。套利自身就是買賣的一個結(jié)合。事實上任何人在金融市場上都是供應(yīng)者又是需求者。并且沒有一個行業(yè)在產(chǎn)品的同質(zhì)性上能同金融市場相比。我們的產(chǎn)品看起來不同樣，這是5年期存款、這是1年期存款，這是外匯、這是股票、這是債券，聽起來名稱都不同樣。但是實質(zhì)性內(nèi)容都同樣，是什么？“三性”，收益性、流動性、安全性。所有東西表面上不同樣，但是最后都是這三個東西。所以金融市場、金融行業(yè)最大的特點就是金融的同質(zhì)性。這就決定了產(chǎn)品上在供應(yīng)上是充足競爭，需求上也是完全可逆，完全可以替代的。這就導(dǎo)致在一個充足發(fā)達市場上，供應(yīng)和需求曲線將是兩條水平線，不會是經(jīng)濟學(xué)中的曲線。所以金融市場均衡只有在兩條水平線重合的時候才會均衡。而一旦這兩條曲線離開的時候，價格不對，價格一旦出現(xiàn)偏離就會出現(xiàn)套利，套利又迅速使兩個曲線重合。所以在金融上只有均衡線沒有均衡點。在金融上均衡點沒有任何意義。期貨合約、期權(quán)合約、互換合約只要自己跟自己牽一個就好了，要多少就有多少量，我既做多頭又做空頭，假如沒有交易成本的話，要多少就有多少量。所以沒故意義，我自己買自己賣，屆時候盈虧都是我自己的。所以這樣的一個獨特的性質(zhì)就導(dǎo)致在金融學(xué)中供求方法很少用。但是在我們貨幣銀行學(xué)中還是有點用，例如利率水平的擬定也許會用到這個東西，但是在西方經(jīng)濟學(xué)里面非常多的使用，就導(dǎo)致了經(jīng)濟學(xué)中的很多東西就沒法用。一般均衡我們在金融學(xué)中也在用，一般我們作學(xué)者的說消費投資的決策行為一定要找出他的目的函數(shù)，給我們約束條件，最后我們再在約束下進行消費和投資的選擇。那投資里面如何選擇，最終也是按照一般均衡來的。但是進一步分下去的話，跟我們經(jīng)濟學(xué)的分析方法就發(fā)生分歧了。所以金融學(xué)中最后就發(fā)現(xiàn)了用無套利分析方法。由于所有人都可以用供應(yīng)和需求，所以就導(dǎo)致了維持市場均衡的力量就靠套利。套利分析法在金融學(xué)中如此的重要，如此的實用，由此導(dǎo)致金融學(xué)學(xué)者們可以自豪的宣稱只要根據(jù)理論我們一旦做出來的東西就是對的。在經(jīng)濟學(xué)中，現(xiàn)實也許不符合，不符合就是我錯了。但在金融領(lǐng)域只要是你的計算沒有錯誤，而現(xiàn)實不符合你，那么你可以理直氣壯的說是我對的，市場錯的。假如用無套利做出來的東西，假如扣掉稅收和成本還不符合，允許有一定誤差，還不符合的話，市場就給你一個套利機會，白送給你一個機會。套利是不用花錢不用冒險，就有也許賺得到利潤，絕不也許虧的這樣一個結(jié)果。所以當你發(fā)現(xiàn)市場與你不對的時候，你認真核對，只要你沒有算錯，你就永遠是對的。假如市場是可以賣空，一個人的行為就可以導(dǎo)致市場上的價格和理論上的模型直到吻合為止，直到套利機會沒有為止。所以這是一個非常奇特的東西，大家假如有愛好可以看看我最近寫的一篇文章《金融學(xué)和經(jīng)濟學(xué)研究方法關(guān)系》，在我個人網(wǎng)站上。我的上面的東西很多都是沒有發(fā)表的，國內(nèi)的學(xué)者很少有這樣的膽量，我認為沒有關(guān)系，我相信大家不會直接搶先一步發(fā)表，變成我抄襲了。接著講金融學(xué)和會計學(xué)有什么區(qū)別，在我們廈大會計也很著名。我無意貶低會計的作用，但是會計學(xué)同金融學(xué)有很大的不同樣。會計學(xué)有很多的記賬方法，一般按照歷史成本的方式記帳。這個東西多少錢買的，比如說我把100萬錢存到銀行去，在會計學(xué)中我就少了100萬鈔票而增長了100萬的銀行存款，在到期前，在帳上都是100萬，到期還本付息回來，變成我的收入?？墒窃谖覀兘鹑诓皇沁@樣看的，今天存進去，哪怕是沒有交易但是價值天天變化，假如利率高了，那么價值就下降了，利率低了價值立即就上去了。所以會計更多的是以歷史的眼光來核算，而我們是以未來的眼光來看待。在會計看來，我們到期只要是收回比你開始支出多的都是賺錢，沒有考慮機會成本，但是我到期只要銀行還我肯定不會少于100萬，但是在金融上明天就會虧掉，所以金融是關(guān)心未來值。它關(guān)心的東西同會計有很大區(qū)別。在金融經(jīng)濟學(xué)中講無套利更多的是相對定價法，而其他學(xué)科更多的是用絕對定價法。比如說股票，傳統(tǒng)的經(jīng)濟學(xué)認為很簡樸股票就是未來的鈔票流給預(yù)測出來然后貼現(xiàn)，用什么來貼現(xiàn)呢？是用無風(fēng)險利率嗎？不可以。金融學(xué)上最基本的原則就是貼現(xiàn)一個鈔票流，它有多達的風(fēng)險就要用與它相適應(yīng)的貼現(xiàn)率來貼現(xiàn)。這個理論無論是馬克思還是其他西方學(xué)者都接受的，非常完美，但是使用起來就一定用處都沒有。為什么絕對定價法在金融學(xué)上沒有用，一方面讓你預(yù)測明年的鈔票流可以，后年的鈔票流動湊合，大后年那是相稱困難，5年以后的鈔票流動那就是沒譜。所以鈔票流動預(yù)測誰也搞不定。再說貼現(xiàn)率，要用與它相適應(yīng)的貼現(xiàn)率，這個話好說，但是到底應(yīng)當是多少，那么西方的學(xué)者用了CAMP幾十年到現(xiàn)在爭論還是很大。到底美國股市的預(yù)期收益率是多少，誰也沒有譜。這兩個因素就導(dǎo)致了絕對定價法不太好用。但是相對定價法就不同樣了，主線不關(guān)絕對值的高低，我只管我們兩的位置。我們現(xiàn)在一起在地球上以非?？斓乃俣仍谟钪嬷酗w行，可是我們現(xiàn)在的相對位置不變。也就是說，地球不管運轉(zhuǎn)速度多快，你只要在轉(zhuǎn)，我就在轉(zhuǎn)，由于我們倆有一定的關(guān)系，所以我們兩的關(guān)系只能保持這么遠。所以太近了有問題，太遠了聽不見，學(xué)生會抗議。所以很多金融資產(chǎn)都同樣，最終都歸結(jié)到三性，很多金融資產(chǎn)在三性上都有一定的關(guān)系，一種金融資產(chǎn)賣多少錢，我就可以給你相對賣多少錢。最典型的是期貨、期權(quán)，你的標地物的資產(chǎn)賣多少錢，我的價錢就能賣多少錢。比如說遠期價格，F(xiàn)=S*EXP（R*T），只要是未來現(xiàn)貨價格知道、無風(fēng)險利率知道、到期時間知道，遠期和期貨價格就一定知道。這兩者一定要保持這種關(guān)系，這就是相對定價。相對定價法理論上的科學(xué)性也許不如絕對定價法，但是在現(xiàn)實生活中絕對的好用。市場價格一旦脫離相對定價的理論價格就存在套利，我就立即可以賺錢。所以非常實用導(dǎo)致了它生命力特別旺盛。相比之下，使用絕對定價法，假如市場價格與理論價格相差太遠，只能說明我們的預(yù)測不準確，并且投資者對此無能為力那么我們現(xiàn)在回到金融工程，金融工程的核心思想是什么？金融工程聽起來很玄很奇妙，但是事實上很簡樸。他的基本思想就是：相同的東西因人、因時、因地，其價值是不同的。我們的思維一定要打開，我們一講金融，我們的研究對象絕對不能局限在金融，事實上我們金融中可以涉及到世界上任何東西。這個例子大家可以看到你說氣候變化同金融有什么關(guān)系，大家知道我們金融可以搞氣候期權(quán)。由于氣候的變化何以打擊農(nóng)場主，在佛羅里達眼光充足，但是一旦冷空氣一來，照樣可以將橙樹凍死，農(nóng)場主將受到損失。為了保護他，我可以搞氣候期權(quán)，風(fēng)險管理。所以只要有風(fēng)險，就需要我們金融。所以什么東西都可以，你的思維不要只局限金融。此外，你的思維不要局限在我交易的對象一定是好的東西，東西涉及好東西和壞東西，由于叫GOODS，還要包含BADS，這個世界帶來負效用的東西。只要價值不同樣。噪音對于打工仔來說怕什么，天天干活累的要死，頭一靠枕頭就呼呼大睡了，噪音對他來說負價值很小，比如負一萬元?？墒菍ξ覀冞@些搞學(xué)術(shù)的人來說，噪音的負價值大，比如負十萬元，所以就可以互換。當我付出五萬來回避這個噪音時，雙方都得到了剩余價值。所以價值只要不同樣就可以存在互換。那么金融工程就是通過各種技術(shù)各種手段來促成這種互換。前幾天廈大的研究生面試時我出了一個題目：請談?wù)劷鹑谠谌祟惙止ず秃献鞯倪M程中起什么作用？。很多學(xué)生聽了木了。有的老師面試時喜歡問什么是貨幣政策？什么是貨幣政策工具，這很簡樸，背了就可以應(yīng)付。我覺得錄取研究生需要的是學(xué)生的基本素質(zhì)，要能靈活運用他所學(xué)習(xí)的各種工具來分析問題解決問題的能力。

今天我們講的金融的新思維就是到底金融能不能制造價值？這是中心的問題，你現(xiàn)在覺得金融參與再分派，不會制造價值。今天我們用無數(shù)的事實來證明金融發(fā)明價值。那么什么是價值，馬克思說價值就是凝結(jié)在商品上的一般人類勞動，那些著名的經(jīng)濟學(xué)家對這些肯定都能倒背如流。20數(shù)年前老師這樣一來教我，現(xiàn)在還會背。我們現(xiàn)在不糾纏這些定義，就用品體的例子來說明。我們就以中國的土地來說明，中國號稱地大物博，大好江山。而美國說實話，除個別景點外，我們中國的江山美麗是美國不能比的，美國的絕對不如我們。你說美國的大瀑布、黃石公園還可以，但是比起我們的西藏、黃山那主線是無地自容。但是同樣的一畝地在成都也許一百萬，而在曼哈頓就不可以想象。為什么？一個東西的價值取決什么，生產(chǎn)這種商品所需要的社會必要勞動時間，成都一塊地發(fā)明的時間同美國曼哈頓發(fā)明的時間可差不多，為什么價值相差懸殊？這重要取決于這塊地未來能給大家多少鈔票流，折合成現(xiàn)在就是他的價值，這是金融的價值觀。而不是生產(chǎn)這個東西需要多少社會必要勞動時間。由于同樣是這么多時間，同樣是這么多人，不同的是有效培植資源的這種機制。一種高效的產(chǎn)出機制靠很多東西，其中金融至關(guān)重要。金融也許自身不發(fā)明價值，但是通過金融，市場提供的配置效率就比以前高了，所以同樣的東西，他未來每時每刻為大家發(fā)明的東西就會增長。那么他現(xiàn)在的價值就提高了。所以一個公司上市以前價值一個億，上市以后值十個億，很多人說這其中存在泡沫，我們不排除這其中也許有泡沫成分，但是也許兩億是泡沫，而八億是什么？六億也好、五億也好，請問這個五億是如何來的？是現(xiàn)在誰在上市這一刻發(fā)明出來的嗎？是我們那些投資銀行家通過編造文獻就發(fā)明出來嗎？不是的，由于上市以后有了更好的機制，總體上來說上市公司通過上市，所以我剛才說金融是未來學(xué)。所有問題往這個方向去理解很多問題就迎刃而解了。現(xiàn)在不糾纏在金融能否發(fā)明價值，我現(xiàn)在以一些具體的例子說明金融如何發(fā)明價值。

我的整個想法是金融一定能發(fā)明價值。通過四個途徑：第一，將不流動的東西流動起來；第二，把不安全的東西變的安全；第三，將不完美的東西變的完美；第四，將不完全的世界變得更加完全。金融重要通過這四個途徑來發(fā)明價值。

一方面我們看流動性，一句話就是讓不流動的東西流動起來。一方面要問流動性有沒有價值，假如有價值，我們通過發(fā)明流動性就可以發(fā)明價值。流動性能不能發(fā)明價值我們不回答，看看流動性如何衡量價值。假如能衡量出來或能舉出很多例子來就說明流動性有價值，流動性的價值大家立即能理解。在中國最典型的例子就是國有股和個人股，什么東西都同樣只差流動性。個人股的流動性好，他們的價值最多的時候國有股的十倍。這就是能流動的股票和不能流動的股票之間價值的區(qū)別。那么以前發(fā)行國債是硬性攤派，在本來就很少的工資中硬塞上幾個國債，金邊國債現(xiàn)在卻變得很搶手了?，F(xiàn)在可以流動可以買賣，以前只能到期兌付，中間要賣的話還是非法的。所以流動性一定會發(fā)明價值。假如你不相信的話你可以發(fā)兩個國債，其他條件都相同，但是一個可以在上海交易所交易，一個只能持有到期，請問老百姓會買哪個？肯定是可以交易的那個。財政部知道這樣，這個搶著要，那個沒有人要，好它就可以減低在交易所交易的那個國債的票面利率，他同樣票面利率這個東西價值就更高。這就是流動性的價值。

好，我們現(xiàn)在看定期存單，大家覺得定期存單沒有流動過，所以價值不變。剛才說到了定期存單的價值也是可以變化的。由于沒有人交易沒有這個市場的存在，所以就沒有流動起來。于是我們就運用流動性有價值這樣的觀點為銀行創(chuàng)新提供一點思緒?，F(xiàn)在老百姓將錢存在銀行5年期存款，請問你們5年期存款有沒有流動性？就看如何定義，什么是流動性，就是及時變現(xiàn)的能力嗎？不是。它準確的定義就是希望能得到合理的價值及時變現(xiàn)的能力。所以當在市場上出售的時候，我們預(yù)測它的合理價值是多少，基本上能按照這個預(yù)計價值來變現(xiàn)。所以不能籠統(tǒng)說這個東西有沒有流動，只能說這個東西的流動性好壞。沒有流動性是完全可以變現(xiàn)的，比如說這個房子流動性差，但我可以一分錢賣掉，立即變現(xiàn)。所以都有流動性，只能說流動性的好壞。那定期存款變現(xiàn)是好還是不好？不好，由于定期存款的變現(xiàn)重要有提前支取，但是要受到利息損失，就算你只差一天，所有按照活期限，所以定期存款的價值曲線是這樣的，假如你今天存入一百萬，五年到期就是一百一十三萬，百分之兩點幾的利息。假如利率不變，我們簡化的價值走向是這樣的（畫黑板），可是你一旦提前提取的話，就只能按照活期，是一個水平線，真正的價值途徑是這樣，只有到這一天到期了媳婦熬成婆了，它跳躍了。而提前支取就按這樣的活期存款的斜率給你，所以他的價值途徑是這樣的。這就是變現(xiàn)帶來的損失，越往后變現(xiàn)能力就越差，前面我干脆把他提出來了，越到期的時候損失越大。尚有一個途徑，抵押質(zhì)押貸款。你存款利率二點幾，貸款五點幾，代價也是很大的。除非你是差幾天到期，你質(zhì)押無所謂。在中間你就尷尬，提前支取尷尬，質(zhì)押也尷尬。所以流動性不好，導(dǎo)致大家不樂意選擇5年期限存款。又不能轉(zhuǎn)讓，現(xiàn)在實名制轉(zhuǎn)讓比較麻煩，所以沒有辦法。那好，我為銀行提供這樣的建議，為了提高定期存款的利率同時歸避免銀監(jiān)局的監(jiān)管，銀監(jiān)局規(guī)定利率一分都不能增長，增長了就踩了高壓線。那我做金融的跳過監(jiān)管很容易的，由于不能增長利率我就通過增長流動性嘛！假如在實名制度上可以繞過去的話，可以這樣做，我吸取5年期限的定期存款，我承諾給客戶，你隨時可以將這個東西賣還給我，按照一定的公式來辦，假如利率不變的話，你每持有一天，我就按照這個曲線給你，你存兩年半我就給你這么多，這是一個純理論假設(shè)。你說現(xiàn)在怎么弄？這個問題不太大，請問我把這一百萬存近來，我把這些利息給他，比如說108萬，這個東西我再賣給別人，比如110萬，有沒有人要？搶著要，最長期限只有一兩年的時間，但收益依舊是2點幾，而其他存款的利息一年期才1.98。銀行沒有損失，只要買回來轉(zhuǎn)手搶著要。銀行沒有成本、不會損失，只是二傳手的作用，何樂不為。我經(jīng)常跟銀行講，你們一定要處處為儲戶負責(zé)，能為他提供方面，能節(jié)省他時間的，能最小代價使他收益增長的，只要對他有好處的事情你就要去干。銀行客戶的錢并非一定要在利率上講照顧，利率被人民銀行一卡就沒有照顧了。而事實上銀行讓你多賺一點也沒有問題呀，在這兩年將存款收回來就完了。我按照兩年期利率賣給他我中間還可以賺個利差。所以你可以買賣定期存單，再不行你就在柜臺上轉(zhuǎn)讓，委托流動。今天誰要賣，好了，放在我這里，我?guī)椭阗u，一掛出去我想大家搶著要。由于天天都有人存款，而這個東西的收益率比銀行的高，肯定就有人買了，頂多銀行收點手續(xù)費。為老百姓性更好點，連手續(xù)費不收就更好了。別人沒有這樣做，你這樣做了所有的5年期存款都跑到你這里來了。由于這樣就提供了完全的流動性，我的價值曲線只要在這上面我的競爭就比別人強。剛才說到了是完全競爭市場，銀行這樣做就可以吸引客戶。甚至從這個業(yè)務(wù)中你還可以賺錢。所以金融工程是一個運用性的東西，我們不要一天扎在數(shù)學(xué)堆里面出不來。進去還要出得來，想想它到處可行。這是定期存款，那么資產(chǎn)方面呢也可以。由于流動我就將所有的東西流動起來，剛才講了銀行負債方缺少流動性的解決方法（即定期存款），那么資產(chǎn)方面我貸款5年出去了，我需要錢怎么辦，這不能流動，要5年以后才干收回來。由于不能流動性，所以我規(guī)定的收益率就比較高，否則提供這么長時的不流動的東西，銀行就要受損。所以銀行貸款利率就要比較高。那我有沒有辦法制造貸款的流動性？貸款證券化就是這樣一個思緒，在國外已有了，大家聽說過，學(xué)過了。那么在國內(nèi)做起來很辛勞，因素在于建資產(chǎn)評估等方案很成問題。尚有你出售一個貸款給資產(chǎn)地，然后作為收益的對象發(fā)放收益憑證，再交易受益憑證，這個自身可以發(fā)明流動性。但是在這個行不通的情況下,可以把不良貸款賣給信托，然后信托發(fā)行受益憑證。這個做法在國內(nèi)已經(jīng)很多很多了，我要指出的是這種做法沒有解決主線問題。由于你把貸款賣給信托公司，信托公司發(fā)放收益憑證。比如說5年貸款賣給你，你發(fā)放5年期限的受益憑證，老百姓來買這個5年的收益憑證實在是不合算，要等到5年以后才干還本，中間也許有派息。這個過程你們覺得有發(fā)明流動性，事實上對銀行來說它是賣的，自身是流動的。可是這個行為自身沒有發(fā)明流動性，你這個流動性需要已經(jīng)轉(zhuǎn)嫁給別人了，由信托公司承擔(dān)。信托公司也沒有承擔(dān)，它再發(fā)行收益憑證。由誰去承擔(dān)，由老百姓去承擔(dān)。老百姓最終持有的還是五年不能流動的東西。所以只是不流動的東西的一個交易。自身并沒有將5年不能流動的東西變得流動。并且將長期貸款賣給信托公司會產(chǎn)生新的問題。想想看，我是銀行，你們是公司客戶，這個貸款中有一份人情，貸款是你們都要請我吃飯，我出于哥們意氣貸給你，貸款以后一個是依靠法律約束，此外一個是看我的面子你要還給我，有一份人情在，你不還我就對不起這份情誼。人情在中國是一個很重要的關(guān)系。因此一旦貸款賣給信托公司以后，就同我銀行無關(guān)了，你賣給信托公司了，所以現(xiàn)在是信托公司的事情了，所以從人情上的牽制就沒有了。所以這一賣流動性問題也許會解決，但是貸款回收率會下降所以我們給銀行提個建議，銀行可以這樣做，讓信托公司給他簽協(xié)議，我們可以將銀行的資產(chǎn)根據(jù)我的需要賣一塊給你，這是賣，同時我簽一個回購協(xié)議。我現(xiàn)在賣給你，同時我三年以后、五年以后按照多少價格買回來。這一買一賣的價差別就是利息。信托公司有了這個回購協(xié)議后就主線不關(guān)心這個貸款能不能收回來，所以這個貸款的管理還在銀行。我雖然賣給你，但對外不宣布，所有的東西事實上都在我這里。我依舊管理，這個客戶仍然認為還是欠我的錢，事實上還是欠我的錢，由于最后要回購，所以剛才講到的問題不會出現(xiàn)?；刭弲f(xié)議簽完以后，錢不是已有了嗎，但是故事沒有說完。接著怎么做，回購買協(xié)議簽完畢以后，銀行我錢不是有了嗎。信托公司沒錢怎么辦？它照樣發(fā)收益憑證，根據(jù)這樣的一個收益來發(fā)憑證。而受益憑證不是沒有流動性嗎？由誰來發(fā)，由我銀行在柜臺上包銷，不是代銷。代銷你的信托公司的風(fēng)險就有了，能不能買出去。包銷就是我銀行承擔(dān)所有能不能賣出去。這樣做使得信托公司僅僅出個名義，沒有任何風(fēng)險，所以信托公司收取的費用最小化。所有的工作由銀行來做，銀行運用這個橋來搞活。然后包銷后，受益憑證發(fā)出去還承諾這個收益憑證隨時可以銷售回來。我按照事先規(guī)定的公式隨時承諾買回來，這一承諾就提供了收益憑證的流動性。假如沒有這個承諾，本來5年期的受益憑證客戶規(guī)定4%的回報，如今有了這個承諾以后相稱于這個東西是活期存款，活期存款的利息是百分之零點幾。于是銀行在發(fā)行這個憑證的時候就不要4%的承諾收益。就可以減少到百分之二、三，成本就大大減低了，給信托公司一點點，我看給它千分之五它也很滿意了。由于你沒有付出任何代價，什么東西都是我?guī)椭阕龅?。銀行的貸款收益是五點幾，這樣一賣出去總成本也許只有二點幾，把資金所有收回來，有好的項目我再貸款。所以就發(fā)明了流動性，銀行自身的流動性管理就非常重要。由于我自己隨時要兌付，所以要保證自己要穩(wěn)健經(jīng)營，避免出現(xiàn)流動性問題，所以做這個東西就產(chǎn)生流動性管理的需求。所以金融工程做什么，事實上就是解決這些實際問題。我們那邊的碩士生和博士生分四個專業(yè)，一個是金融學(xué)，老的金融學(xué)貨幣銀行學(xué)，一個保險學(xué)對保險，一個證券是對證券的，而金融工程事實上是對所有的。所以不要簡樸的將金融工程簡樸的理解成為金融工程只對證券的，這個例子就說明金融工程在銀行里面用處大。在舉個流動性的例子，我們的目的就是將不流動的東西流動起來，我們的目的就是發(fā)明價值。所以今天回去以后大家就注意眼睛睜大了到處看看那里是不流動的，只有同樣?xùn)|西不要去找，就是穩(wěn)固的家庭。只有這個東西不要流動，其他都可以流動。我在1995年寫博士論文的時候我就提出了解決全流動問題的十六字方針，和現(xiàn)在很多討論的都差不多。95年到現(xiàn)在已經(jīng)9年多了，到現(xiàn)在還沒有解決。我2023年在美國的時候，那是國內(nèi)爭論最劇烈的時候，證監(jiān)會收集到一千多個方案。事實上聽我今天講座大家就會發(fā)現(xiàn)全流通問題是如此的簡樸。只差一個政策貫徹的問題。全流通是干什么，全流通就是讓一部分不能流通的股票讓它流通起來，這自身是在發(fā)明流動性。發(fā)明流動性就一定會發(fā)明價值。所以判斷那個改革方案好不能只判斷他是否是改革。中國現(xiàn)在很多是為改革而改革，其實是在倒退。判斷他的好壞是看他能不能發(fā)明價值，這是對經(jīng)濟學(xué)家，假如是政治家他還要看是否有助于社會穩(wěn)定。所以唯一標準就是發(fā)明價值還是消滅價值。只要是發(fā)明價值就一定會有解，并且一定是多贏之解。很多人說金融很勢利。在我本來的學(xué)校叫財政金融系。財政系的人襲擊我們說你們太勢利了，為什么呢？你看財政多偉大，這個錢一送出去就不要回來了。撥款是無償?shù)?，所以他是雪中送炭。而我們是錦上添花，再加上一個難聽點的是落井下石。但是我們所有的安排都是尋求多贏的解決方案而財政是單方面的，給你沒有實現(xiàn)回報肯定是對的。而金融工程促成的互換一定是讓所有人都更加滿意，我們的目的不是財富最大化，而是鈔票最大化。應(yīng)當是效用最大化，假如是收益最大化，我們金融就不要做了，買個收益率就夠了。所以友人批評中國人也許會變態(tài)，回避現(xiàn)實，為什么？當然在很多緯度上沒有考慮問題，肯定是變態(tài)的。可是收益最大化有問題，一定是三性權(quán)衡的均衡，最后是效用最大化。所以金融只要能發(fā)明價值就一定有解。那么好，來看看現(xiàn)實中中國三分之一的股票能流通，三分之二的股票不能流通。舉個例子，總共有三億股，兩億股票是國有股，一億是個人股。國有股票是按照凈資產(chǎn)來計算價值的，假設(shè)有2元錢的凈資產(chǎn)，那么總計有4億元，假設(shè)個人股是6億，這個數(shù)據(jù)只是為了舉例方便，大家不要介意?？們r值10億。全流通是讓國有股流通起來，一定會使這個價值上升，但是不會上升到6元錢，由于流動性稀缺，這個東西的價值比較高，而流動性多了以后，流動性的價值就會下降。就會導(dǎo)致最終價值在這兩者之間均衡，假設(shè)均衡點是5元錢。這樣本來的股票就是十個億，而總價值是十五個億。所以全流通就讓整個社會的財富增長了5個億。所以全流通從中國的全局來看絕對是一件好事，會使總市場價值從十億變?yōu)槭鍍|。那么核心在于國家太黑，說全流通發(fā)明的價值全是我?guī)淼?，我要擁有。于是老百姓說全流通會損害我的利益，不僅不能上升并且會下降，所以股市就沒命的跌。但是有一個雙贏之解，本來你是4：6嗎，現(xiàn)在也按照這個比例分派，你6個億，我9個億，這樣大家的資產(chǎn)都增長50%，這就解決了所有的問題?？梢源_信全流通肯定不會讓這個價格變?yōu)閮稍X。一個大道理，將本來部分不流通的轉(zhuǎn)變?yōu)榱魍ǖ?，流動帶來價值，所以總資產(chǎn)一定增長。增長多少同市況有關(guān)，同資金鏈有關(guān)，同公共關(guān)系有關(guān)。但總體來說一定增長。舉例說，50%的增長大家分一下誰都有，千萬不能竭澤而魚，一定要這樣做，這個股票市場就垮掉，跌到0，市場就再沒有人玩了，中國金融永遠長不大的。這是非常簡樸的，它的好處在那里，假如要實現(xiàn)6億和9億的分派，那么就通過送股的方法。將你的股票按照一定的比例送一點過來，送完了以后再全流通。它的好處在那里，通過送股票，將股市的泡沫將沒有掉了。由于市贏率現(xiàn)在減少了很多，本來4、5十倍，現(xiàn)在已經(jīng)降下來大約20多倍，那么十送十不就變成了10倍了嗎？中國股市將非常具有投資價值，既十全流通問題迎刃而解，又使得到中國股市具有了投資價值。這個是大方向，至于你分多少，那是政治家的事情，但是大的方向是這樣的。我們的規(guī)定是發(fā)明價值、公平分派、多方收益。國家也將擁有一個非常健康發(fā)展的資本市場?，F(xiàn)在讓渡一點利益，但是在長期會獲得回報。由于這樣的資本市場是充足有效的，那么通過這樣的市場配置的資源將來的鈔票流會增長。所以同樣的一塊地，成都就會迅速向曼哈頓的價格靠近。再來一個例子，新疆德隆。在以前我詛咒它會倒。就向廈門遠華牽扯到一個九州集團，在沒有倒之前，我整整講了他三年，一定會倒。最后是由于九州牽連它就倒了。但是它的經(jīng)營就注定它要倒下。它是什么都做，無惡不作，一個大公司什么都做，多元化。公司是不能做多元化的，公司只能專業(yè)化。所以我剛才的問題金融在人類分工合作中的作用就是公司要越專越好。越做越大意味著風(fēng)險高度積聚。一百個比爾蓋茨最后只能有一個真正成功，其別人都死了。這就是公司家命運，假如沒有金融家那么公司家命運一定是悲慘的。金融家有一百萬，那十萬投到成功的比爾蓋茨，其他的投到失敗的比爾蓋茨，最后其他的倒了，但是這十萬的投資給他帶來巨大的財富，最后一定是全社會最優(yōu)秀的人才出來了。最優(yōu)秀的人帶來的財富要比你損失的財富要多。那么新疆德隆公司是如何死的，大家都知道做樁死的。把股票買來，拉上去，最后將流通股幾乎買光了，消滅了流動性，最后沒有人敢買，由于怕賣不出去。而上升的價格沒有辦法變現(xiàn)成了紙上富貴。天天為了制造交易的假象就自己去買自己，天天維持幾十萬股的交易量，買賣都是自己的所以交易量是兩倍。一天光是交納印花稅和交易費用就要很多錢。同時為了拿資金，那個成本都是百分之十幾，成本直線上升。所以做了不對的的事情，直到資金鏈斷裂一定崩潰。在它沒有倒之前我就預(yù)測，一銀行不再貸款給它，二銀監(jiān)督會查它，三證監(jiān)會查它，它比任何人都有也許出問題，最終是自己爆炸。這就是流動性，流動性發(fā)明價值。你們以后畢業(yè)了不管在什么金融單位，只要沿著這個思緒就對了。

另一條發(fā)明價值的方法就是要學(xué)會管理風(fēng)險，你只要將不安全的東西變得到安全起來就能發(fā)明價值。

系統(tǒng)風(fēng)險：舉個例子來說明組合風(fēng)險管理，一次賭博高風(fēng)險，一萬次賭博沒有風(fēng)險。一次賭博，要么輸一百萬，要么贏一百萬，風(fēng)險巨大。假如你將一百萬提成一百萬份，每次賭一元錢，最后結(jié)果還是一百萬，最多輸贏幾塊錢，總體上輸贏的概率相等。你還可以繼續(xù)。這說明很多風(fēng)險可以分散，賭博就是組合、分散的道理?？梢曰ハ嗟窒娘L(fēng)險就分散了。你要注意的是很多風(fēng)險你不要去承受。很多人知道高風(fēng)險高收益，這對不對？事實上只有高系統(tǒng)性風(fēng)險才有高收益。賭博這樣的東西風(fēng)險很大，但是它的系統(tǒng)性風(fēng)險等于零，所以它就絕對沒有收益，假如有收益，我就天天去賭博了。就算每次只贏一元錢，但是我可以不斷積累，那么我的收益就是無窮大。所以肯定沒有贏利的。所以同學(xué)們一定要多去思考多去批判，帶著懷疑的眼光看，你就發(fā)現(xiàn)問題了。說到這里我就想到一個東西，你們都學(xué)習(xí)過金融工程或投資學(xué)，講到期貨價格你們都知道滿足這樣的關(guān)系：F=S0*EXP（R*T）。期貨市場的兩大功能：套期保值，此外就是發(fā)現(xiàn)價格功能。你們有沒有懷疑，我給學(xué)生上課時發(fā)現(xiàn)這有問題。從上面的公式中你應(yīng)當發(fā)現(xiàn)主線沒有價格發(fā)現(xiàn)功能。一般的思維就是期貨就是對未來現(xiàn)貨價格的預(yù)期，所以期貨就是發(fā)現(xiàn)未來的價格。上面等式中的各項參數(shù)是擬定的，所以這個期貨價格就是擬定關(guān)系。假如商品的系統(tǒng)性風(fēng)險大于0的話，那么未來的預(yù)期價格大于期貨價格，差距是風(fēng)險溢酬，而期貨價格大于現(xiàn)貨價格，差距是無風(fēng)險利率。其中預(yù)期收益率等于無風(fēng)險利率加上風(fēng)險溢酬。只要有系統(tǒng)性風(fēng)險，風(fēng)險溢酬就一定是正的，未來價格的預(yù)期一定大于期貨價格（期貨只基于無風(fēng)險利率，未來價格基于預(yù)期收益率）。由于到期時，期貨和現(xiàn)貨的價格是相等的，只要是期貨的系統(tǒng)風(fēng)險（貝塔系數(shù)）是正的，期貨的途徑就應(yīng)當是向上的，意味著空方平均起來將要虧錢的。不是說每次都會虧，預(yù)期途徑在這里，有也許在上面，有也許在下面，但是贏的概率一定小。而現(xiàn)實生活中絕大部分商品都是正的系統(tǒng)性風(fēng)險，所以絕大多數(shù)商品都要滿足這樣的關(guān)系。因此我建議大家不要去炒期貨。假如你非要炒期貨，那么在正常的情況下一定要選擇做多，除非是有人操控市場把價格拉的很高的時候，你判斷期貨價格一定要下來，那么你才可以做空。假如單方面投機做空的話一定完蛋。那么為什么有人做空，做空的人重要是套期限保值者。理論上說，在沒有交易成本的時候，任何人都可以進入期貨，大家都是公平可以選擇多空，那么期貨的價格應(yīng)當是水平的，也許有波動。這個問題大家會思考，誰能給出很好的解答，金融學(xué)就學(xué)通了。金融市場的規(guī)律一旦被發(fā)現(xiàn)，那么以后沒有人做空了，就不成為規(guī)律了。我經(jīng)常說一句話，假如你愛他把他送到期貨市場，假如你恨他把他送到期貨市場。我是基金經(jīng)理，今天的上海股價指數(shù)是1500點，我發(fā)現(xiàn)市場不好，我可以賣出股票指數(shù)期貨，不賣現(xiàn)貨。在1500點的時候，我賣出股指期貨，會是多少點？一定大于1500點。假如你沒有期貨而是賣現(xiàn)貨，那么你就不也許賣的超過1500點，你這樣賣的話一定會將股指往下壓?？墒瞧谪浗灰琢亢艽螅悴粌H可以賣出得1500點，甚至更高。所以你持有現(xiàn)貨一邊賣期貨的話，一邊賺錢一邊虧錢。假如你只賣股指期貨的話，未來升了你就虧了，跌了你就賺了?？墒瞧骄饋砟闶翘澋?，你承受了風(fēng)險但是你的預(yù)期收益是負的。這樣的人要么太傻，要么錢太多。但是為什么這樣，是由于股指的貝塔系數(shù)是正的。所以長期買期貨的人就承擔(dān)了系統(tǒng)性風(fēng)險，所以一定要有正的回報才會去買。而持有股票還賣期貨的人一賣股指期貨就是負的系統(tǒng)性風(fēng)險。負的系統(tǒng)性風(fēng)險同正的系統(tǒng)性風(fēng)險剛好抵消了，這樣就沒有風(fēng)險了。我自身沒有風(fēng)險，現(xiàn)在從負的變成正的所以要獲得一定報酬。而我明知道買期貨會受到損失，但是我風(fēng)險減少了，我樂意?？墒悄阕鐾稒C的人，自身沒有風(fēng)險，你還賣期貨，那就是找死了。你本來沒有風(fēng)險，你硬要承擔(dān)個風(fēng)險，而市場提供風(fēng)險是回報是負的，就是這樣的道理。所以你對金融的結(jié)識一定要透，我們經(jīng)常說的效率市場假說，你們最容易的就是相信我去華爾街去買張報紙，掛在墻上，蒙住研究，飛標中的十只股票組成的結(jié)果同投資專家選擇有投資組合相同的表現(xiàn)，這就是有效市場了。這是教科書生動的例子，但是你不要將其作為金科玉律。現(xiàn)實生活中每個人的情況不同樣，你不能不顧你的情況，別人去賣你就去賣。別人一賣風(fēng)險就沒有了，但是你一賣就有風(fēng)險了。雖然他的貝塔系數(shù)是負的，但是你沒有別的抵消，所有的風(fēng)險從單個來講都是正的。風(fēng)險都是取絕對值的，由于它是均方差，在平方后開方還是正的。再舉例，稅收。有的證券是要納稅的，有的不用納稅?？墒悄愕亩愂粘袚?dān)大，買個不要納稅的，就是對的。所以效率市場不等于大家不顧一切的挑選股票。也不等于我將所有的錢集中在一只股票上，反正市場上效率該如何定價就定了。你還是要按照組合理論去做，這樣你的表現(xiàn)才會同別人建立在相同的基礎(chǔ)上。事后有也許你的運氣出奇的好，

2023前你所有的錢都買了剛好比爾蓋茨上，那么你現(xiàn)在也許會說我最厲害。但我們金融歷來不做時候諸葛亮，不以成敗論英雄。都要以風(fēng)險調(diào)整后的收益來做評估。

控制風(fēng)險除了調(diào)整系統(tǒng)風(fēng)險外，尚有通過專業(yè)化投資，然后互換收益。有人說要多樣化投資，就是我應(yīng)當投資點股票、債券、房地產(chǎn)、黃金、藝術(shù)品，風(fēng)險越分散越好?？墒俏也灰欢ㄊ沁@些方面的專業(yè)人士，買個蒙娜麗莎的微笑回來，發(fā)現(xiàn)是假的。由于我主線沒有這方面的知識，而為了這些投資我還要去修建藝術(shù)博物館。去買黃金，我還要研究黃金，沒有那么多時間。所以專業(yè)話同分散化是一對矛盾永遠無法解決。怎么辦，合作互換，你是黃金專家，我是藝術(shù)品專家，你是美國專家，我是南非專家，我們合作起來。大家都有一千萬，專門投資你們專業(yè)的領(lǐng)域，這樣每年的投資收益合起來除以人數(shù)分給大家。這樣一來就是最優(yōu)秀的人來做最專業(yè)的事情，分享最優(yōu)秀的成果?？墒羌偃缒悴恍湃挝遥也恍湃文?，算了。本來很多美好的事情無法達成。我們說金融工程的目的就是設(shè)計的合約一定使大家更好，然后要去促成它。

有時候，收益互換即使可以達成協(xié)議也沒辦法交易。例如：現(xiàn)在你們平均年齡25歲，工作到60歲尚有35年?，F(xiàn)在你們基本上都沒有錢，然而35年以后，有的人運氣好，成為億萬富翁，有的人特別不幸成為窮光蛋。這就是必然的，是風(fēng)險?，F(xiàn)在你們都不知道你會如何，這就是你面臨的不擬定性，現(xiàn)在做個最簡樸的假設(shè)，人只有兩中狀態(tài)，要么是億萬富翁，要么窮光蛋。概率都相等，取盼望是5000萬。而美國人為什么這么瀟灑，由于他退休的時候都有一個穩(wěn)定的收入，這種擬定性使美國人認為所以錢都可以花出去。中國人沒有這種擬定性，因此要將賺的錢要不斷積累，導(dǎo)致年輕的時候有精力有時間沒有錢，中年有了錢沒有時間。到退休的時候有錢有時間，沒有精力了。美國人單獨的財富來說不會比我們高，但幸福限度高。所以面臨這樣的風(fēng)險我們要學(xué)會管理，但參與社會保障。中國人的社會保障我們都不敢恭維，效率很底，所以不樂意。那么我給你出主意，你們回去班長將所有的人召集起來簽訂一個合約，你們

60歲的時候，將財產(chǎn)的十分一拿出來交給班長，所有加起來，除以總?cè)藬?shù)100。假如剛才的假定是對的的話，你們會有50個人是億萬富翁，50個人是窮光蛋。有錢人每人帶1000萬來，結(jié)果帶500萬回去。而窮人帶0來，但是帶500萬回去。你是億萬富翁，主線不在乎拿出500萬去幫助同學(xué)。假如你是窮光蛋，那么500萬對你來說就很重要。為什么是10%，由于假如所有交納歸公，我不干了。我就吃光、喝光、用光。所以人類的許多安排需要大家互相支持，講信用。假如最后有錢人不來了，來的全是窮光蛋。本來可以達成的交易就沒有辦法交易，收益互換就是這樣。

以上收益互換的問題就是有信用風(fēng)險。我們就來解決信用風(fēng)險，可以通過衡量安全的價值來消除這種系統(tǒng)風(fēng)險。作為小麥，明年要收割，有兩種選擇，第一現(xiàn)在就賣小麥期貨，或等到明年隨行就市的去賣。但是假如現(xiàn)在就賣一定比等到明年去買要少，這就是由于安全。為了安全我樂意付出這樣的代價。所謂擬定性等價，就是先要將非系統(tǒng)性風(fēng)險所有覆蓋掉。由于非系統(tǒng)性風(fēng)險是不會帶來收益的。在看它的盼望值是多少？我不擬定性的價值是多少，這兩者的差別就是安全的價值。假如那個是負的系統(tǒng)性風(fēng)險，千萬別去沒事找事的去摸它。否則不僅沒有得到收益并且還要承受風(fēng)險付出代價。并不是說一個人非要有回報才行，重要還是要根據(jù)你的風(fēng)險能力來選定你的風(fēng)險值。

第三點是使不完美的變得完美。有交易成本、稅收賣空限制、管制的世界是不完美的。所以你要繞開這些問題就行了。Merton指出了交易成本的存在為金融機構(gòu)提供了巨大的舞臺。所認為了解決交易成本的問題才出現(xiàn)了基金。你想想看，我為了分散風(fēng)險，我在購買股票上應(yīng)當如何做，我東買一點，西買一點，我的一百萬元錢要買那么多股票，這不是很累嗎？于是我就委托基金來做，只要買基金就可以了。這就是組合投資。，CAPM告訴你的為了分散風(fēng)險，應(yīng)當組合投資。但是你們也許忘掉了這是靜態(tài)模型，大家也許就簡樸的理解為我分散了就行了，我不用管它了，東方不亮西方亮。事實上投資組合要根據(jù)情況不斷的調(diào)整組合。在連續(xù)時間狀態(tài)下每時每刻都要調(diào)整才干達成最優(yōu)。可是我們誰能做到這點，今天買一點，明天買一點，算來算去不也許那么精確。交易成本都導(dǎo)致這些都不可行，那么交給基金就好了。我們知道世界上有多少種風(fēng)險源，那么世界上只要控制住這幾種風(fēng)險就夠了。我們只要購買這幾種基金就可以控制住這幾種風(fēng)險。所以基金重要是復(fù)制風(fēng)險，提供應(yīng)大家管理風(fēng)險。你要去承受這種風(fēng)險也可以、你要去轉(zhuǎn)移這種風(fēng)險也可以。你要買進賣出都可以，這樣使得大家管理風(fēng)險非常方便，這才有效果?？墒俏覀兊幕鹗聦嵣锨f操縱股市，所以在中國很多東西都變味了?，F(xiàn)在才出現(xiàn)向好的方向轉(zhuǎn)變。期貨也是同樣，事實上是替代現(xiàn)貨。通過這個公式你就可以做很多聯(lián)想。事實上買期貨同買現(xiàn)貨同樣。但是買賣期貨需要保證金，而現(xiàn)貨買賣是全額交易。由于使用保證金所以交易資金量少，交易成本更低了。期貨除前面講的功能外，更重要的一個是交易方便。一個減低成本的運用是七天告知存款。你們有沒有存過七天告知存款？我曾經(jīng)實驗了一次這個東西。七天告知存款在銀行存進去以后，不要告訴你什么時候提取，利率按照七天告知存款利率給你，一點幾比較高的。你只要在提取前的七天提前告知我，并且在第七天取出。假如你今天告知了，第七天你沒有來取，第八天就所有轉(zhuǎn)變成為活期了。哪怕你存了一百年，所有變成活期。假如你第六天來取，銀行會拒絕你。非要第七天來。這就是七天告知存款，作為一種制度規(guī)定下來的，所以非常的沒有人性。我為了實驗，我就將錢存在我的一個現(xiàn)在當行長的同學(xué)那里。我就規(guī)定他現(xiàn)在就存七天告知存款。七天到了以后，主線不要我跑到銀行，銀行將我的錢提出來再存進去，同時在做一個七天告知。然后就這樣不斷循環(huán)。我們尚有一種存法叫做定活兩變。你存進入活期存款不要告訴多久，存款利率等于取款當天時存款期限達成最低的存款期限*60%。假如你活期存了五年，到期所有按照5年期限的利率打六折。我告訴你，你這樣存的金額也沒有我七天告知存款的多（7天7天循環(huán)地存）。仔細的研究一下我們的很多規(guī)定是有問題的。我要存五年的還沒有這個七天告知存款的高。所以你們千萬不要存定活兩變化，也千萬不要存活期限存款。存七天告知存款大不了就是定活兩變。更有效的是一天告知，成為累計復(fù)利了。所以銀行一定要體現(xiàn)創(chuàng)新人性化服務(wù)。我就建議一個銀行對客戶做這樣的承諾，這是對大戶銷售，不能在報紙上做廣告，不然銀監(jiān)局會找他?？蛻艚?jīng)理對大戶說，你們的錢存款進來了，每七天我就按照七天的告知存款給你利息。到期取出來不就利滾利嗎？所以一年就是52次方?，F(xiàn)在你們在銀行不是有活期存款嗎？你們天天起來之后的第一件事情就是到銀行將錢取出來，再存進去。這樣一年能多5元錢。這樣做銀行沒有辦法，由于存款自愿，取款自由。所以你要搞垮一家銀行很容易，你讓民工天天拿一元錢反復(fù)這樣的事情。銀行說你搗亂，你可以宣稱這是最大限度的保障你的利益。由于我不提取出來算單利，提取出來算連續(xù)復(fù)利。此外支付系統(tǒng)的創(chuàng)新也是為了減低交易成本。通過互聯(lián)網(wǎng)的交易成本只相稱銀行交易成本的百分之一。在美國Instinet,

Open-IPO,Ebay，B-to-B交易等的出現(xiàn)都是為了減少交易成本。

尚有一個是世界不完美，就是解決信息不對稱和代理人問題?？v觀歷史，信息不對稱促成了很多創(chuàng)新。資本結(jié)構(gòu)對治理結(jié)構(gòu)有決定性作用。治理結(jié)構(gòu)比較完善也取決于道德風(fēng)險。Haugen和Senbett(1981)發(fā)現(xiàn)將期權(quán)嵌入證券中可以緩解道德風(fēng)險問題，如在R&D

融資中嵌入期權(quán)

此外世界不完美尚有稅收，稅收導(dǎo)致很多的問題，我們做金融工程就要實現(xiàn)收入形式的轉(zhuǎn)換?？偟脑瓌t是高稅負的投資者投資低稅率的資產(chǎn)，低稅負的投資者投資高稅率的資產(chǎn)，這為互換發(fā)明了很好的條件。例如國債，無論是利息還是資本利益得都不要交納所得稅，可是對于公司債券來講個人要交納利息的20%。對于公司來說，利息和差額是一起并入成本，最后總利潤交納所得稅。尚有不同地區(qū)的所得稅不同樣，成都也許是33%，廈門也許是15%。而有些公司成功的，交納真正的33%所得稅，而虧損公司不交納。導(dǎo)致了同樣一個證券不是誰都能買，稅前收入是同樣的，但是成都的可以買、廈門的不可以買，個人可以買，公司不能買。所以作為銀行我的信息非常充足，我就知道了那些公司持有了不該持有的東西，就可以促成互換?；Q之間不怕違約。由于你要支付我一筆錢，我要支付你一筆錢。一旦違約，你不給我，我也不給你，我們之間的差距就是一點點差額。信用風(fēng)險相對比較低。

尚有要繞開管制征收。例如零息票債券。以前利息要交稅，現(xiàn)在我就發(fā)信零息票債券，沒有票面利率，我發(fā)行就九十多元錢，到期收益一百元，相稱于包含了利息額，而是票片利率為零。我個人來買這個零息票債券就不用交納這20%了。尚有回購協(xié)議，伊斯蘭教嚴禁利息的教規(guī)促成了回購合約的大量使用。借款可以但是不能支付利息，那么我就回購，屆時候在買回來就是兩者的利息。回購表面上不是利息。所以很多東西都可以垮過去

另一例是上市公司將紅利益配股的形式發(fā)放給股東。由于分紅發(fā)交稅20%，而派股不交稅。再一例：國外的公司假如有好的投資機會就融資，融資一定盡量運用內(nèi)部融資而不是外部融資，因此不分股利。沒有好的投資機會就分紅?，F(xiàn)在證監(jiān)會就規(guī)定萬