中金公司研究報(bào)告-投行排頭兵財(cái)富領(lǐng)頭羊

中金公司研究報(bào)告：投行排頭兵，財(cái)富領(lǐng)頭羊1.公司概況：高杠桿的中外合資投行1.1.

股東背景：首家中外合資投行起點(diǎn)高中金是我國首家中外合資投行。中金公司成立于

1995

年，由中國建設(shè)銀行（持股

42.5%）、摩根士丹利（持股

35%）、中國投資擔(dān)保有限公司（持股

7.5%）、新加坡政府投

資公司（持股

7.5%）、名力集團(tuán)控股有限公司（持股

7.5%）等公司共同出資聯(lián)合設(shè)立，

是我國首家中外合資投資銀行，誕生起就汲取國外先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，是擁有高起點(diǎn)的貴族投行。大摩退出后匯金成為最大股東。2004

年，中國建設(shè)銀行將其股權(quán)轉(zhuǎn)讓給中國建銀投

資。2010

年，中國建銀投資將所持有中金公司

43.35%的股份劃轉(zhuǎn)至中央?yún)R金。同年，摩

根士丹利將手中持有的中金公司

34.3%的股份轉(zhuǎn)讓給

KKR、TPG、新政投和大東方人壽。

自此，匯金成為中金公司的最大股東。A+H股上市，引入多元投資者。2015

年，中金公司變更為股份有限公司并登陸港交

所上市。2020

年公司登陸上交所上市，成為第

14

家

A+H券商。2018

年，中金公司向騰

訊控股子公司

TencentMobility增發(fā)

H股，引入騰訊作為戰(zhàn)略投資者。2019

年海爾控股

受讓匯金掛牌轉(zhuǎn)讓的

9.5%的中金股份，成為中金公司第二大股東。同年，阿里巴巴入股

中金公司。不同行業(yè)戰(zhàn)略投資者的加入完善了中金的治理結(jié)構(gòu)，促進(jìn)了公司在業(yè)務(wù)中對(duì)金

融科技的運(yùn)用。1.2.

競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)：機(jī)構(gòu)化、專業(yè)化、國際化1.2.1.

機(jī)構(gòu)化機(jī)構(gòu)客戶數(shù)量及占比高。機(jī)構(gòu)客戶看重券商提供綜合服務(wù)的能力，對(duì)價(jià)格的敏感度

較低。因此，在傭金率下滑的大背景下，機(jī)構(gòu)客戶的重要性凸顯。公司的機(jī)構(gòu)客戶占比較

高可以體現(xiàn)在多方面：（1）公司擁有超過

7000

家境內(nèi)外機(jī)構(gòu)客戶，保持對(duì)公募、保險(xiǎn)、QFII、私募等重點(diǎn)

客群的高度覆蓋；（2）經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中代理機(jī)構(gòu)客戶買賣證券交易額占代理全部客戶買賣證券交易額比重

高于其他頭部券商，2020

代理機(jī)構(gòu)客戶買賣證券交易額占比達(dá)

75%；（3）資管業(yè)務(wù)中，機(jī)構(gòu)客戶數(shù)量及受托管理資金中機(jī)構(gòu)客戶資金占比較高，2020

年

機(jī)構(gòu)客戶數(shù)量及資金分別占比為

11%和

92%。機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)收入占比高，利潤增速快。以服務(wù)機(jī)構(gòu)客戶為主的股票業(yè)務(wù)、固收業(yè)務(wù)對(duì)公

司業(yè)績貢獻(xiàn)較大，2020

年股票業(yè)務(wù)、固收業(yè)務(wù)收入合計(jì)占營收/稅前利潤比重達(dá)

37%和

74%。根據(jù)公司招股說明書，和可比公司的相似業(yè)務(wù)進(jìn)行經(jīng)營業(yè)績比較，公司

2018、2019

年股票、固收業(yè)務(wù)營業(yè)利潤同比增長

69%/64%，而可比公司相似業(yè)務(wù)的營業(yè)利潤同比僅

增長

8%/18%。1.2.2.

專業(yè)化多年積淀打造優(yōu)秀品牌。自設(shè)立之初，公司即借鑒國際一流投資銀行的先進(jìn)管理模

式，并結(jié)合本土最佳實(shí)踐，在境內(nèi)外贏得了穩(wěn)固的市場(chǎng)聲譽(yù)。多年來，公司在維持高標(biāo)準(zhǔn)

執(zhí)業(yè)的同時(shí)，積極參與資本市場(chǎng)改革和制度建設(shè)，激發(fā)業(yè)務(wù)創(chuàng)新活力，多項(xiàng)業(yè)務(wù)連續(xù)多年

處于領(lǐng)先地位，多次在海內(nèi)外媒體評(píng)選中獲得“亞洲年度最佳投行”“中國最佳投資銀行”

“最佳銷售服務(wù)團(tuán)隊(duì)”“最具影響力研究機(jī)構(gòu)”“最佳企業(yè)社會(huì)責(zé)任”等殊榮。以高薪酬激勵(lì)高素質(zhì)人才。公司注重員工數(shù)量與質(zhì)量，憑借卓越的品牌和優(yōu)質(zhì)平臺(tái)吸

引了大量來自海內(nèi)外名校的優(yōu)秀人才，員工規(guī)模不斷擴(kuò)大。截至

2020

年末，公司碩士及

以上學(xué)歷的員工占比

49%，在頭部券商中排名第一。公司不斷完善市場(chǎng)化的激勵(lì)機(jī)制以

提升經(jīng)營效率，2020

年公司人均薪酬

115

萬元，領(lǐng)先于其他頭部券商。1.2.3.

國際化具備外資基因，較早開啟國際化業(yè)務(wù)。作為含著金湯匙出生的貴族投行，中金公司

在成立伊始就學(xué)習(xí)了國外先進(jìn)投行的管理經(jīng)驗(yàn)，早在

1997

年就設(shè)立了子公司中金香港，

2007-2009

年先后在紐約、新加坡、倫敦等金融中心設(shè)立分支機(jī)構(gòu)，始終堅(jiān)持“植根中國，

融通世界”的文化理念。公司按照業(yè)務(wù)線條垂直統(tǒng)一管理，能夠充分調(diào)動(dòng)境內(nèi)外的研究、團(tuán)隊(duì)、產(chǎn)品等資源，

為客戶提供一站式的跨境服務(wù)，在中資企業(yè)海外

IPO、海外債發(fā)行、跨境并購等領(lǐng)域取得

了一定優(yōu)勢(shì)地位，在跨境交易、互聯(lián)互通等新興領(lǐng)域保持良好發(fā)展勢(shì)頭，滬港通、深港通

交易額市場(chǎng)領(lǐng)先。根據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，2020

年公司境外收入對(duì)總營收貢獻(xiàn)達(dá)

21%，

排名行業(yè)第二。1.3.

盈利能力：一流用表能力撬動(dòng)高

ROE忽視中小項(xiàng)目導(dǎo)致業(yè)績排名下滑。中金成立起就肩負(fù)著大型央企、國企上市的重任，

定位高端化，對(duì)中小項(xiàng)目重視程度不足。隨著大型央企、國企紛紛上市，大項(xiàng)目數(shù)量逐步

減少，而

2009

年創(chuàng)業(yè)板開板后帶來幾年中小企業(yè)上市熱潮，國信證券、平安證券等公司

抓住機(jī)遇搶占市場(chǎng)份額，中金公司錯(cuò)失了這一波發(fā)展機(jī)會(huì)，造成業(yè)績滑坡。2008

年公司凈利潤排名行業(yè)第

20，投行業(yè)務(wù)凈收入排名第

2；2014

年公司凈利潤排

名下滑至第

42

名，投行業(yè)務(wù)凈收入下滑至第

12

名。投行轉(zhuǎn)型，上市補(bǔ)血，收購中投。意識(shí)到對(duì)大項(xiàng)目以及投行業(yè)務(wù)的過度依賴后，公司

2012

年初成立了中小項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)，2015

年上市補(bǔ)充資金投向股票、固收、財(cái)富管理等多項(xiàng)

業(yè)務(wù)，2017

年收購?fù)瑢賲R金旗下的中投證券

100%股權(quán)，補(bǔ)足零售客戶的短板，進(jìn)一步擴(kuò)

大規(guī)模，提升綜合實(shí)力。

2015

年后多項(xiàng)指標(biāo)排名大幅提升。2015

年，除傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)投行業(yè)務(wù)收入排名第

7

外，其他指標(biāo)都在二三十名徘徊，中金公司整體規(guī)模、盈利情況和頭部券商差距較大，總

資產(chǎn)規(guī)模僅達(dá)中信的

15%，凈利潤為中信的

10%。2020

年中金多項(xiàng)指標(biāo)躋身前

10，進(jìn)入

頭部券商行列，總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)中信證券的

50%，凈利潤達(dá)中信的

48%，差距大大縮小。盈利能力優(yōu)秀，高杠桿撬動(dòng)

ROE。公司凈利潤從

2016

的

18

億增長至

2020

年的

72

億元，復(fù)合增速高達(dá)

41%，遠(yuǎn)超行業(yè)的

6%。1H21

實(shí)現(xiàn)凈利潤

50

億，同比增長

63%，

ROE（未年化）同比增加

0.8pct至

7%。