證券投資學(xué)債券課件

證券投資學(xué)第三章債權(quán)類投資工具證券投資學(xué)第三章債權(quán)類投資工具

目錄第一節(jié)債券概述第二節(jié)債券定價第三節(jié)可轉(zhuǎn)換公司債券和可分離交易債券目錄第一節(jié)債券概述第二節(jié)債券定價第三節(jié)第一節(jié)債券概述一、債券的性質(zhì)、特征及票面要素定義：

債券是發(fā)行者依照法定程序發(fā)行，承諾在約定期限內(nèi)按一定利率支付利息并到期償還本金的債務(wù)憑證，它反映了發(fā)行者和投資者之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。第一節(jié)債券概述一、債券的性質(zhì)、特征及票面要素特征特征期限性：有固定償還期流通性：流通變現(xiàn)風(fēng)險性：信用、市場、利率、通脹風(fēng)險收益性:利息收入，差價收入特征特征期限性：有固定償還期流通性：流通變現(xiàn)風(fēng)險性：信用、市

債券的票面要素票面價值償還期限票面利率發(fā)行者票面金額票面價值的幣種債務(wù)主體人債券年利息率與債券票面價值的比率。受市場利率、籌資者資信、期限長短影響發(fā)行之日到償還本息的時間?？紤]資金使用方向、市場利率變化、債券變現(xiàn)能力債券的票面要素票面價值償還期限票面利率發(fā)行者票面金額債務(wù)期滿償還期滿償還就是按發(fā)行所規(guī)定的還本時間在債券到期時一次全部償還債券本金。我國目前所發(fā)行的國庫券、企業(yè)債券大都采用這種償還方式。期中償還期中償還就是在債券到期之前部分或全部償還本金的償還方式。延期償還債券延期償還是在債券發(fā)行時就設(shè)置了延期償還條款，賦予債券的投資者在債券到期后繼續(xù)按原定利率持有債券直至一個指定日期或幾個指定日期中一個日期的權(quán)利。二、債券的償還期滿償還二、債券的償還77附：債券示例

證券簡稱:96國債(6)

證券代碼:696

債券品種:96年10年期債券種類:無紙化發(fā)行量:250.00億元上市日期:96年7月12日起息日期:96年6月14日到期日:2006年6月14日發(fā)行價格:100.00元票面利率(%):11.83

到期本息:

備注:附：債券示例證券簡稱:96國債(6)債券與股票的相同點和不同點?債券與股票的相同點和不同點?債券與股票的比較

債券與股票都是證券的主要品種，兩者既有相同點又有不同點。債券與股票的相同點

都是有價證券，都是一種虛擬資本；都是發(fā)行者籌資的手段，投資者投資的工具；都要承擔(dān)風(fēng)險

10債券與股票的比較債券與股票都是證券的主要品種，兩者既有相同債券與股票的不同點股票債券(1)所體現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)關(guān)系不同股票是一種所有權(quán)憑證購買股票的投資者是公司股東有參加企業(yè)經(jīng)營管理的權(quán)利，股票體現(xiàn)的是所有權(quán)關(guān)系；債券則是一種債權(quán)債務(wù)憑證，購買債券的投資者不具有對公司的所有權(quán)，沒有參加企業(yè)經(jīng)營管理的權(quán)利，債券體現(xiàn)的是債權(quán)債務(wù)關(guān)系。(2)發(fā)行者構(gòu)成不同股票只有股份有限公司才能發(fā)行債券只要經(jīng)過批準(zhǔn)，任何有預(yù)期收益的機構(gòu)如國家、地方政府、工商企業(yè)都可發(fā)行。債券與股票的不同點股票債券(1)所體現(xiàn)的股票是一種所有權(quán)憑證股票債券(3)期限不同

股票一般是永久性的，因而是無需償還的，公司發(fā)行越多的股票其破產(chǎn)的可能性就越小；

債券是有期限的，到期日必須償還本金，且每半年或一年支付一次利息，公司發(fā)行過多的債券就可能資不抵債而破產(chǎn)。(4)收益不同

股票的收益是不確定的，股票持有者，尤其是普通股的持有者，其股息紅利要視公司經(jīng)營績效而定，盈利多則可以多分，虧損則不予分配。公司一旦破產(chǎn)，還要看公司剩余資產(chǎn)清盤情況，甚至連股本都會失盡；

債券的收益是確定的，不論發(fā)行單位是否盈利，都要按債券標(biāo)明的利率還本付息，而且在公司破產(chǎn)時，享有優(yōu)先受償權(quán)。因此債券的收益較之股票更有保障。債券與股票的不同點股票債券(3)期限不同股票一般是永久性的，因而是無需償還的債券與股票的不同點股票債券(5)價格波動規(guī)律不同

股票價格受國家政治環(huán)境、宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、公司經(jīng)營狀況、公眾心理以及供求狀況等各種因素的影響，變動比較頻繁，投機性很強；

債券的價格一般變動不大，投機性很小。(6)在公司繳納所得稅時

公司股票的股息屬于凈收益的分配，不屬于費用，在所得稅后列支。

公司債券的利息已作為費用從收益中減除，在所得稅前列支。債券與股票的不同點股票債券(5)價格波動規(guī)律不同股票價格受債券與股票的不同點股票債券(7)在求償?shù)燃壣?/p>

股東的排列次序在債權(quán)人之后，當(dāng)公司由于經(jīng)營不善等原因破產(chǎn)時，債權(quán)人有優(yōu)先取得公司財產(chǎn)的權(quán)力，其次是優(yōu)先股股東，最后才是普通股股東。破產(chǎn)意味著債權(quán)人要蒙受損失，因為剩余資產(chǎn)不足以清償所有債務(wù)，這時債權(quán)人實際上成了剩余索取者。盡管如此，債權(quán)人無權(quán)追究股東個人資產(chǎn)。(8)限制性條款涉及控制權(quán)問題股東可以通過投票來行使剩余控制權(quán)而債權(quán)人一般沒有投票權(quán)，但他可能要求對大的投資決策有一定的發(fā)言權(quán)，債券與股票的不同點股票債券(7)在求償?shù)燃壣瞎蓶|的排列三、債券的種類按發(fā)行主體不同按計息與付息方式的差異按債券票面利率固定與否政府債券金融債券公司債券單利債券附息債券貼現(xiàn)債券零息債券累進(jìn)利率債券固定利率債券按債券形態(tài)劃分浮動利率債券實物債券憑證式債券記賬式債券按是否公開發(fā)行公募債券私募債券按有無抵押擔(dān)保信用債券擔(dān)保債券三、債券的種類按發(fā)行主體不同按計息與付息方式的差異按債券票按是否記名按票面計值貨幣不同按是否可轉(zhuǎn)換記名債券不記名債券國內(nèi)債券國際債券可轉(zhuǎn)換債券不可轉(zhuǎn)換債券按是否記名按票面計值貨幣不同按是否可轉(zhuǎn)換記名債券不記名債券國按發(fā)行主體不同政府債券

政府債券是政府主體為籌措財政資金，以政府信用為基礎(chǔ)向社會發(fā)行，承諾到期還本付息的一種債券憑證。政府債券又分為中央政府債券和地方政府債券。政府債券的特點：

安全性高：國家信用的體現(xiàn)

流通性強：二級市場十分發(fā)達(dá)，一般不僅允許在證券交易所上市交易，但可在場外市場進(jìn)行買賣。

收益穩(wěn)定：信用度最高，風(fēng)險最小，交易價格一般不會出現(xiàn)大的波動。

免稅待遇：我國的個人所得稅法規(guī)定，國債和國家發(fā)行的金融債券利息，可免繳個人所得稅。按發(fā)行主體不同政府債券政府債券的特點：政府債券國債

國債指的是國家或中央政府為籌措財政資金憑其信譽，采用信用方式，按照一定程序向投資者出具的，承諾在一定時期支付利息和到期償還本金的一種格式化的債權(quán)債務(wù)憑證。國債的特點：

有償性、意愿性、安全性、流動性、免稅待遇政府債券新中國首次發(fā)行國庫券新中國首次發(fā)行國庫券政府債券地方政府債券

地方政府債券是地方政府根據(jù)本地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和資金需要狀況，以承擔(dān)還本付息責(zé)任為前提，向社會籌集資金的債務(wù)憑證在一些發(fā)達(dá)國家，債券融資是地方政府籌集資金的重要渠道，也是實現(xiàn)政府職能和進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重要資金來源。一般債券（普通債券）：指地方政府為緩解資金緊張或解決臨時經(jīng)費不足而發(fā)行的債券。專項債券（收益?zhèn)褐笧榛I集資金建設(shè)某項具體工程而發(fā)行的債券政府債券2009年北京地方債券2009年北京地方債券2012年北京地方債2012年國家發(fā)行2500億元地方政府債券，其中北京市的地方政府債券規(guī)模為68億元，包括三年期限34億元，五年期限34億元，由財政部代理發(fā)行2012年是北京市地方政府債券連續(xù)發(fā)行的第4年，也是資金最多的一年。債券資金擬重點安排在保障性安居工程、公路交通基礎(chǔ)設(shè)施、生態(tài)資源能源等五大民生領(lǐng)域。2012年北京地方債2012年國家發(fā)行2500億元地方政府債金融債券（一）定義是指銀行及非銀行金融機構(gòu)依照法定程序發(fā)行并約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價證券。從廣義上講，金融債券還應(yīng)該包括中央銀行債券，只不過它是一種特殊的金融債券，其特殊性表現(xiàn)在：一是期限較短；二是為實現(xiàn)金融宏觀調(diào)控而發(fā)行。（二）發(fā)行目的增強負(fù)債的穩(wěn)定性擴大資產(chǎn)業(yè)務(wù)金融機構(gòu)一般有雄厚的資金實力，信用度較高，因此，金融債券往往也有良好的信譽，通常被認(rèn)為是收益性、安全性、流動性協(xié)調(diào)較好的投資工具。金融債券我國的金融債券品種央行票據(jù)（短期基礎(chǔ)貨幣的調(diào)節(jié)工具）證券公司債券商業(yè)銀行次級債券商業(yè)銀行次級債券是指商業(yè)銀行發(fā)行的、本金和利息的清償順序列于商業(yè)銀行其他負(fù)債之后，先于商業(yè)銀行股權(quán)資本的債券。保險公司次級債

保險公司次級定期債務(wù)是指保險公司經(jīng)批準(zhǔn)定向募集的、期限在5年以上(含5年)，本金和利息的清償順序列于保單責(zé)任和其他負(fù)債之后、先于保險公司股權(quán)資本的保險公司債務(wù)。證券公司短期融資券混合資本債券我國的混合資本債券是指商業(yè)銀行為補充附屬資本發(fā)行的、清償順序位于股權(quán)資本之前但列在一般債務(wù)和次級債務(wù)之后、期限在15年以上、發(fā)行之日起10年內(nèi)不可贖回的債券。2006年，興業(yè)銀行和民生銀行兩家商業(yè)銀行發(fā)行了總額83億元的混合資本債券。我國的金融債券品種央行票據(jù)（短期基礎(chǔ)貨幣的調(diào)節(jié)工具）公司債券定義公司債通常又稱為企業(yè)債，是企業(yè)按照法定程序發(fā)行，約定在一定期限內(nèi)還本付息的債權(quán)債務(wù)憑證。特點收益性、流動性、風(fēng)險性、持券人的權(quán)利分類

公司債券有擔(dān)保債券與無擔(dān)保債券（信用債券）信用債券信用公司債是一種不以公司任何資產(chǎn)作擔(dān)保而發(fā)行的債券，屬于無擔(dān)保證券范疇有擔(dān)保債券抵押債券(mortgagebond)：以廠房、設(shè)備、土地等不動產(chǎn)作為擔(dān)保；質(zhì)押債券（CollateralTrustBond）：以股票、債券等金融資產(chǎn)作為擔(dān)保；保證債券(Guaranteedbond)：由第三方擔(dān)保，在債務(wù)人無力償債時，保證方代為償債。實踐中，保證行為常見于母子公司之間。有擔(dān)保債券與無擔(dān)保債券（信用債券）公司債券收益公司債有固定到期日，清償時債券排列順序先于股票，但利息只在公司盈利時才支付?？赊D(zhuǎn)換公司債可轉(zhuǎn)換公司債是指發(fā)行人依照法定程序發(fā)行，在一定期限內(nèi)依據(jù)約定的條件可以轉(zhuǎn)換成股份的公司債券附新股認(rèn)股權(quán)公司債附新股認(rèn)股權(quán)公司債是公司發(fā)行的一種附有認(rèn)購該公司股票權(quán)利的債券公司債券按計息付息方式差異單利債券付息債券或息票債券（couponbond）貼現(xiàn)債券（discountbond）零息債券（zerocouponbond）累進(jìn)利率債券零息債券和貼現(xiàn)債券的區(qū)別是什么？按計息付息方式差異零息債券和貼現(xiàn)債券的區(qū)別是什么？按票面利率固定與否固定利率債券在償還期內(nèi)利率固定不變的債券浮動利率債券是指利率可以變動的債券。這種債券的利率與基準(zhǔn)利率掛鉤，一般高于基準(zhǔn)利率的一定百分點。當(dāng)市場利率上升時，債券的利率也相應(yīng)上??；反之，當(dāng)市場利率下降時，債券的利率就相應(yīng)下調(diào)。浮動利率債券就可以避開因市場利率波動而產(chǎn)生的風(fēng)險。按票面利率固定與否按債券形態(tài)實物債券憑證式債券記賬式債券按債券形態(tài)實物債券是一種具有標(biāo)準(zhǔn)格式實物券體的債券。在標(biāo)準(zhǔn)格式的債券券面上，一般印有債券面額、債券利率、債券期限、債券發(fā)行人全稱、還本付息方式等各種債券票面要素。無記名國債就屬于這種實物債券，它以實物券的形式記錄債權(quán)、面值等，不記名，不掛失，可上市流通。實物債券憑證式債券是債權(quán)人認(rèn)購債券的一種收款憑證，而不是債券發(fā)行人制定的標(biāo)準(zhǔn)格式的債券。券面上不印制票面金額，而是根據(jù)認(rèn)購者的認(rèn)購額填寫實際的繳款金額，是一種國家儲蓄債，可記名、掛失，以“憑證式國債收款憑證”記錄債權(quán)，不能上市流通，從購買之日起計息。在持有期內(nèi)，持券人如遇特殊情況需要提取現(xiàn)金，可以到原購買網(wǎng)點提前兌取。提前兌取時，除償付本金外，利息按實際持有天數(shù)及相應(yīng)的利率檔次計算，經(jīng)辦機構(gòu)按兌付本金的2‰收取手續(xù)費。憑證式債券記賬式債券是沒有實物形態(tài)的票券，只在電腦賬戶中作記錄。在我國，上海證券交易所和深圳證券交易所已為證券投資者建立了電腦證券賬戶，因此，可以利用證券交易所的交易系統(tǒng)來發(fā)行債券。投資者進(jìn)行記賬式債券買賣，必須在證券交易所建立賬戶。記賬式債券的發(fā)行和交易均無紙化，所以效率高、成本低、交易安全。記賬式債券按是否公開發(fā)行公募債券私募債券按是否記名記名債券無記名債券按是否公開發(fā)行按票面貨幣不同國內(nèi)債券國際債券外國債券歐洲債券國內(nèi)發(fā)行，本國貨幣為面值國外發(fā)行，外國貨幣為面值發(fā)行地的貨幣為面值第三國貨幣為面值按票面貨幣不同國內(nèi)債券國際債券外國債券歐洲債券國內(nèi)發(fā)行，本國

國際債券

國際債券指的是由國際機構(gòu)、外國政府及外國法人所發(fā)行的債券。與國內(nèi)債券不同的是，國際債券的發(fā)行人和認(rèn)購者分屬于不同的國家。按照發(fā)債貨幣種類與發(fā)行債券市場所在國的關(guān)系，國際債券主要分為外國債券和歐洲債券兩種。

國際債券國際債券指的是由國際機構(gòu)、外國政府及外國債券所謂外國債券，是指某一國的發(fā)行人（包括政府、企業(yè)、銀行等法人）在另一國債券場上發(fā)行的、以市場所在國的貨幣標(biāo)明面值的債券。根據(jù)債券發(fā)行的市場的和發(fā)行幣種不同，外國債券可以分為揚基債券（YankeeBonds）、猛犬債券（BulldogBonds）、倫勃朗債券（RembrandtBonds）、武士債券（SamuraiBonds）。國際債券國際債券“熊貓債券”的首次發(fā)行2005年10月，國際金融公司(IFC)和亞洲開發(fā)銀行(ADB)分別獲準(zhǔn)在我國銀行間債券市場分別發(fā)行人民幣債券11.3億元和10億元，這一新聞也引起了廣泛的市場反響。按照央行的說法，這是中國債券市場首次引入外資機構(gòu)發(fā)行主體，也是中國債券市場對外開放的重要舉措和有益嘗試。"熊貓債券"是一種外國債券。

“熊貓債券”的首次發(fā)行2005年10月，國際金融公司(IFC歐洲債券

歐洲債券是指國外借款人在歐洲金融市場上發(fā)行的，不是以發(fā)行所在國貨幣，而是以另一種貨幣計值并還本付息的債券。歐洲債券靈活的機制：相對比較開放和自由的市場；籌集的資金數(shù)額大、期限長；發(fā)行面廣，手續(xù)簡便，發(fā)行費用較低；利息收入通常免交所得稅，并且以不記名的方式發(fā)行國際債券歐洲債券國際債券

歐洲債券市場與外國債券市場相比的特點：

發(fā)行人、發(fā)行地點和貨幣單位分屬不同國家通過國際銀團(tuán)發(fā)行發(fā)行手續(xù)簡單、較為自由、靈活成本較低：發(fā)行人：不需注冊和信息披露手續(xù)，不需繳納注冊費和發(fā)行費投資者：利息收入不需繳納利息稅和所得稅幣種選擇余地較大歐洲債券市場與外國債券市場相比的特點：五、債券的收益形式利息收入特殊權(quán)益性收益如可轉(zhuǎn)換的權(quán)利和可提前贖回的權(quán)利等。資本利得五、債券的收益形式利息收入六、債券評級

債券信用評級就是專業(yè)化的信用評級機構(gòu)對企業(yè)發(fā)行債券如約還本付息能力和可信任程度的綜合評價。債券信用評級有利于降低信息成本，控制市場風(fēng)險，使資本市場更好地發(fā)揮合理配置資源的作用。

債券評級分析外部環(huán)境分析內(nèi)部經(jīng)營狀況分析（財務(wù)分析）債券合同分析六、債券評級債券信用評級就是專業(yè)化的債券評級的作用幫助投資者確定債券的風(fēng)險狀況，選擇債券的投資對象；幫助籌資者確立債券信用，促進(jìn)債券的發(fā)行。債券評級的作用六、債券評級

標(biāo)準(zhǔn)普爾

穆迪

債券級別

級別涵義

債券級別

級別涵義AAA歸于最高信用等級

Aaa判定為最高質(zhì)量，風(fēng)險程度小

AA償還能力強，只是在很大程度上不屬于最高等級

Aa高質(zhì)量但低于AAA，因為保護(hù)程度不夠大，或可能有其它長期風(fēng)險成分

A償還能力強，可是借者在環(huán)境和經(jīng)濟(jì)條件變化時易受不利影響

A債券具有有力的投資性，但未來易受風(fēng)險BBB有足夠的償還力，但不利的經(jīng)濟(jì)條件變化或環(huán)境很可能導(dǎo)致風(fēng)險

Baa即無高度保護(hù),也沒有足夠擔(dān)保,償付能力足夠

BB有投機因素

Ba判斷有投機成分，未來沒希望

B中等質(zhì)量

B一般缺乏合乎需要的投資特點，支付保護(hù)可能小

CCC質(zhì)量差

Caa地位差和可能拖欠或含有危險成分

CC高度投機

Ca非常投機，發(fā)行的債權(quán)往往拖欠

C低質(zhì)量，可能無法償付

C高度投機，往往拖欠

D已違約

表1標(biāo)準(zhǔn)普爾和穆迪公司的債券評級標(biāo)準(zhǔn)

六、債券評級標(biāo)準(zhǔn)普爾中國的信用評級公司中國目前主要有四家全國性的債券評級機構(gòu),分別為大公國際、中誠信國際、聯(lián)合資信新世紀(jì),它們占據(jù)了中國債券評級業(yè)務(wù)的絕大多數(shù)市場份額,且均采用向被評級對象收費的運營模式。2010年,由銀行間市場交易商協(xié)會代表全體會員出資設(shè)立了中債資信評估有限責(zé)任公司,采用投資人付費模式.注冊資本5,000萬元人民幣.公司稱運營將不以營利為目的,將采用"為投資人服務(wù)、由投資人付費"的營運模式,為投資人提供債券再評級、雙評級等服務(wù).中國的信用評級公司中國目前主要有四家全國性的債券評級機構(gòu),分

垃圾債券Bondswithrelativelylowriskofdefaultarecalledinvestment-grade

securitiesandhavearatingofBaa(orBBB)andabove.BondswithratingsbelowBaa(orBBB)havehigherdefaultriskandhavebeenaptlydubbedspeculative-gradeorjunkbonds.垃圾債券BondswithrelativelylowJunkBondsTwocategories:FallenAngels

Thisisabondthatwasonceinvestmentgradebuthassincebeenreducedtojunkbondstatusbecauseoftheissuingcompany'spoorcreditquality.

RisingStars

Theoppositeofafallenangel,thisisabond

witha

ratingthathasbeenincreasedbecauseoftheissuingcompany'simprovingcreditquality.Arisingstarmaystillbeajunkbond,butit's

onitswaytobeinginvestmentquality.JunkBondsTwocategories:MichaelMilken–“JunkBondKing”

Asanexecutiveatinvestment

bank

DrexelBurnhamLambertIncduringthe1980s,

Milkenusedhigh-yieldjunkbondsforcorporatefinancingandmergersandacquisitions.Heamassedanenormouspersonalfortune,butin1989hewasindictedbyafederalgrandjuryandeventuallyspentnearlytwoyearsinprisonafter

pleadingguiltytochargesofsecuritiesfraud.Whileheiscreditedwithfoundingthehigh-yielddebtmarket,hewasbannedforlifefromthesecuritiesindustry.MichaelMilken–“JunkBondKi垃圾債券之父的傳奇經(jīng)歷曾經(jīng)在20世紀(jì)80年代馳騁華爾街的“垃圾債券大王”邁克爾·米爾肯，是自J.P.摩根以來美國金融界最有影響力的風(fēng)云人物，曾經(jīng)影響并輕輕改寫了美國的證券金融業(yè)發(fā)展的歷史。他的成功秘訣就是找到了一個無人競爭的資本市場，先入為主并成為壟斷者。1970年，米爾肯在美國著名的賓夕法尼亞大學(xué)沃頓商學(xué)院獲得工商管理碩士學(xué)位，隨后加入費城的德雷克斯投資公司當(dāng)分析師。1982年，德雷克斯公司開始通過“垃圾債券”形式發(fā)放較大比例的貸款來兼并企業(yè)，即杠桿收購。由于企業(yè)收購需要米爾肯的債券部配合，如果米爾肯同意為收購該項目包銷債券的話，德雷克斯公司就為客戶發(fā)一封信，聲明“有高度信心”為收購企業(yè)提供必需的資金。這封信的威力無比，一旦發(fā)出，沒有一家在證券交易所上市的公司能逃過被收購的命運。因此，不愿被收購的公司的管理人員對米爾肯“有高度信心”的信，莫不膽戰(zhàn)心驚。1990年確認(rèn)米爾肯有6項罪名，這些罪名都是沒有先例的：掩蓋股票頭寸、幫助委托人逃稅、隱藏會計記錄，但均與內(nèi)部交易、操縱股價以及受賄無關(guān)。最終被判處10年監(jiān)禁，賠償和罰款11億美元，并禁止他再從事證券業(yè)，從而結(jié)束了米爾肯作為“‘垃圾債券’大王”的傳奇經(jīng)歷。垃圾債券之父的傳奇經(jīng)歷曾經(jīng)在20世紀(jì)80年代馳騁華爾街的“垃第二節(jié)債券的定價債券的理論價格債券的收益率收益率曲線與利率期限結(jié)構(gòu)第二節(jié)債券的定價債券的理論價格債券的理論價格附息債券的理論價格式中,p：債券價格

c：每年的票面利率

F：債券的面值

r：貼現(xiàn)率（或到期收益率）

n：到期償還期限債券的理論價格附息債券的理論價格式中,p：債券價格一個例子：有一張票面金額為1000元、10年期10%息票的債券，當(dāng)其收益率分別為12%、10%以及8%時，它的價值分別為多少？一些結(jié)論當(dāng)一張債券的必要收益率高于發(fā)行人將要支付的利率（票面利率）時，債券將以相對于面值貼水的價格交易反之，則以升水的價格交易當(dāng)必要收益率等于票面利率時，將以面值平價交易r=12%r=10%r=8%887.02元1000元1134.2元一個例子：r=12%r=10%r=8%887.02元1000RelationshipBetweenPrice

andYieldtoMaturityRelationshipBetweenPrice

an

債券價格與收益率成反比債券收益率r債券價格P債券價格與收益率成反比債券收益率r債券價格P債券定價的基本原理債券收益率等于息票率，則債券價格等于面值。債券收益率小于息票率，則債券價格高于面值。這是對面值購買債券的投資者的一種補償，使投資者有機會獲得高于市場利率的收益率。債券收益率大于息票率，則債券價格低于面值。這是對投資者所做的一種利息補償。債券定價的基本原理債券收益率等于息票率，則債券價格等于面值。一次性還本付息的債券定價零息債券的定價一次性還本付息的債券定價

債券價格的時間路徑債券價格的時間路徑是反映在收益率不變的情況下，債券價格伴隨到期日的臨近而發(fā)生變化的情況。折價債券與溢價債券的價格在收益率不變的情況下，其價格不會不變。債券價格的時間路徑債券價格1．折價債券價格的時間路徑1．折價債券價格的時間路徑2．溢價債券價格的時間路徑2．溢價債券價格的時間路徑例題：某一債券期限20年，票面利率為9%，每半年付息一次，面值為1000元，當(dāng)前市場利率為12%，其價格應(yīng)為多少才合適？息票利息現(xiàn)值=45

=677.08元例題：某一債券期限20年，票面利率為9%，每半年付息一次，面

面值（到期值）現(xiàn)值

面值現(xiàn)值=97.22元債券價格=677.08+97.22=774.30元面值（到期值）現(xiàn)值

假如這位基金經(jīng)理預(yù)期將在4年內(nèi)持有債券，并相信4年后類似的16年期的債券的收益率仍為12%。根據(jù)這些預(yù)期，我們可以考察債券價格在4年后會發(fā)生什麼。假如這位基金經(jīng)理預(yù)期將在4年內(nèi)持有債券，并相信4年后類似息票利息現(xiàn)值=45

=634.05證券投資學(xué)債券課件

面值（到期值）現(xiàn)值

面值現(xiàn)值=154.96債券價格=634.05+154.96=789.01面值（到期值）現(xiàn)值

折價債券的時間路徑引起的價格變化

789.01-774.30=14.71元證券投資學(xué)債券課件影響債券價格變化的三個直接動因：由于發(fā)行人信用等級發(fā)生了變化而債券的必要收益率發(fā)生變化，進(jìn)而影響到債券價格.必要收益率不變，只是由于債券接近到期日，會使原來以升水或貼水交易的債券價格日益接近到期面值。與被定價債券具有相似特征的可比債券收益率發(fā)生變化（市場必要收益率發(fā)生變化）。影響債券價格變化的三個直接動因：債券定價的影響因素內(nèi)部因素期限息票利率提前贖回規(guī)定稅收待遇市場性拖欠的可能性外部因素銀行利率市場利率其他因素:通貨膨脹及匯率風(fēng)險債券定價的影響因素假定兩公司發(fā)行的債券有如下特征，且按票面價值發(fā)行ABC債券XYZ債券發(fā)行量12億美元1.5億美元期限10年@20年票面利率9%10%抵押品一級抵押普通債券贖回條款不可贖回10年后可贖回贖回價格無110償債基金無5年后開始

@到期后，投資者可決定是否延期持有。

不考慮信用水平，找出四個能說明ABC債券低票面利率的原因，并說明理由。假定兩公司發(fā)行的債券有如下特征，且按票面價值發(fā)行ABC債券X債券的收益率當(dāng)前收益率(currentyield)到期收益率(yieldtomaturity)持有期收益率(holdingperiodreturn)債券的收益率當(dāng)前收益率(currentyi當(dāng)前收益率(currentyield)其中：Y：當(dāng)前收益率

C：每年利息收益

P：債券價格反映每單位投資能夠獲得的債券年利息收益當(dāng)前收益率(currentyield)反映每單位投資能夠持有期收益率(HPR)到期收益率（YTM）是對債券整個有效期內(nèi)平均回報率的一個描述。持有期收益率（HPR）是對任何時間期間收入占該時間區(qū)間期初價格的百分比的一個描述。Y：持有期收益率C：每年利息收益P1：債券賣出價格P0：債券買入價格N：持有年限持有期收益率(HPR)到期收益率（YTM）是對債券整個有效例子：30年到期，年利息為80元，現(xiàn)價為1000元，到期收益為8%，一年后，債券價格漲為1050元，到期收益將低于8%，而持有期收益率高于8%。例子：30年到期，年利息為80元，現(xiàn)價為1000元，到期收益?zhèn)牡狡谑找媛?YTM)到期收益率：是指如果現(xiàn)在購買債券并持有至到期日所獲得的平均收益率。到期收益率也等于使未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值之和等于交易價格的貼現(xiàn)率附息債券到期收益率的計算C：年利息收益F：到期價值債券的到期收益率(YTM)到期收益率：是指如果現(xiàn)在購買債券并例子假設(shè)3年期債券，面值1,000元，息票利率8％（每年一次支付）市場價格932.22元到期收益率？

例子假設(shè)到期收益率的計算Excel中提供了到期收益率的計算公式，該函數(shù)為：=yield（結(jié)算日，到期日，年票面利率，債券價格，贖回價格，年付息次數(shù)，0）在上例中：=yield(date(2000,01,01),date(2003,01,01),8%,93.222,100,1,0）=0.107622到期收益率的計算Excel中提供了到期收益率的計算公式，該函零息債券的復(fù)利到期收益率其中F：債券的到期價值

P：當(dāng)前購買價格

n：債券的剩余有效年限（一般為長期債券）零息債券的復(fù)利到期收益率貼現(xiàn)債券的到期收益率

其中Y：年到期收益率

F：債券面值

P0：發(fā)行價格注意：貼現(xiàn)債券到期日一般小于一年。貼現(xiàn)債券的到期收益率

什么是利率的期限結(jié)構(gòu)？嚴(yán)格地說，利率期限結(jié)構(gòu)是指某個時點不同期限的即期利率與到期期限的關(guān)系及變化規(guī)律。由于零息債券的到期收益率等于相同期限的市場即期利率，從對應(yīng)關(guān)系上來說，任何時刻的利率期限結(jié)構(gòu)是利率水平和期限相聯(lián)系的函數(shù)。因此，利率的期限結(jié)構(gòu)，即零息債券的到期收益率與期限的關(guān)系可以用一條曲線來表示，如水平線、向上傾斜和向下傾斜的曲線。這條曲線稱之為收益率曲線。債券收益率曲線與利率的期限結(jié)構(gòu)理論什么是利率的期限結(jié)構(gòu)？債券收益率曲線與利率的期限結(jié)構(gòu)理論債券收益率曲線收益率曲線就是表明國債的到期收益與其償還期之間關(guān)系的曲線。收益率期限0收益率期限0收益率期限0收益率期限0正常的相反的水平的降起的債券收益率曲線收益率期限0收益率期限0收益率期限0收益率期限證券投資學(xué)債券課件證券投資學(xué)債券課件收益率曲線的用途：精確債券定價期限到期收益率%價格（美元）151000/1.05=952.38261000/1.062=890.00371000/1.073=816.30481000/1.084=735.03零息債券的價格及到期收益率付息債券的估值例：3年期，票面利率為10%，票面價值為1000美元的付息債券的價值為：100/1.05+100/1.062+1100/1.073=95.238+89.000+897.928=1082.17美元收益率曲線的用途：精確債券定價期限到期收益率%價格（美元）收益曲線的用途：計算遠(yuǎn)期利率假設(shè)一年期的財政債券的即期利率為r1，2年期財政債券的即期利率r2

，令f為1年后的財政債券的遠(yuǎn)期利率。投資期限為2年的投資收益可以表示為:收益曲線的用途：計算遠(yuǎn)期利率假設(shè)一年期的財政債券的即期利率為遠(yuǎn)期利率計算的一般公式：買入一只n年期零息債券相等于買入（n-1）年零息債券在將收益投資于一只一年期債券。遠(yuǎn)期利率計算的一般公式：買入一只n年期零息債券相等于買入（n遠(yuǎn)期利率的計算遠(yuǎn)期利率的計算遠(yuǎn)期利率有什么用？用遠(yuǎn)期利率可以預(yù)測未來短期利率的走勢。在當(dāng)前時刻，市場之所以會出現(xiàn)2年到期與1年到期的債券收益率不一樣，主要是因為投資者認(rèn)為第2年的收益率相對于第1年會發(fā)生變化，例如上表中的情況是市場認(rèn)為第2年利率將上漲，所以2年到期的利率2.8%高于1年到期的利率2.5%。

遠(yuǎn)期利率有什么用？用遠(yuǎn)期利率可以預(yù)測未來短期利率的走勢。期限結(jié)構(gòu)理論

（一）無偏差預(yù)期理論隱含假設(shè)：人們并不偏好某種期限的債券，如果某種債券的預(yù)期收益率低于期限不同的另一債券時，人們將不再持有該債券。具有這種特點的債券稱為完全替代品。理論認(rèn)為，長期利率是同一時期內(nèi)各期利率的幾何平均數(shù)。期限結(jié)構(gòu)理論

（一）無偏差預(yù)期理論（一）無偏差預(yù)期理論無套利假設(shè)其中為n年期債券的年收益率為第i年的一年期債券的預(yù)期年收益率（一）無偏差預(yù)期理論無套利假設(shè)遠(yuǎn)期利率等于未來短期利率的期望值:遠(yuǎn)期利率等于未來短期利率的期望值:市場分割理論基于市場存在著分割的假說，即各種投資者和籌資者受到了法律、偏好或某種投資習(xí)慣的影響而偏好于某一證券市場，從而形成了長期證券市場、中期證券市場和短期證券市場，因此它們的市場是分割的，各有自己獨立的均衡價格。利率的期限結(jié)構(gòu)是由不同期限市場的均衡利率決定的。

（二）市場分割理論市場分割理論基于市場存在著分割的假說，即各種投資者和籌資者受（三）流動性偏好理論該理論認(rèn)為投資者主要對購買短期債券有興趣。原因在于，如果持有較短期債券，那么，一旦他們提前需要資金時，所遇到的價格風(fēng)險會更小。因此，到期投資策略具有滾動投資策略沒有的額外風(fēng)險。投資者會偏好于短期債券。如果想讓投資者投資長期債券,必須支付流動性溢價.貸款者愿意支付這種風(fēng)險酬金（流動性溢價）。首先，頻繁的進(jìn)行融資需要宣傳、管理等大量的費用，而通過發(fā)行長期債券能夠大量減少這種成本。其次，貸款者不愿意在將來以更高的利率進(jìn)行再融資.暗含假設(shè)：不同期限的債券是相互替代品，但是不是完全的替代品

（三）流動性偏好理論該理論認(rèn)為投資者主要對購買短期債券有興趣流動性偏好理論與無偏差預(yù)期理論流動性偏好理論與無偏差預(yù)期理論利率期限結(jié)構(gòu)的解釋收益率曲線為什么向上傾斜？如果3年期零息債券的到期收益率是7%,則4年期債券的收益率滿足:(1+y4)^4=(1.07)^3(1+f4)當(dāng)f4=0.07時,y4=0.07.如果f4大于0.07，y4也大于0.07.收益率曲線就會向上傾斜。因此，收益率向上傾斜與高于即期或到期收益率的遠(yuǎn)期利率相關(guān)。遠(yuǎn)期利率=預(yù)期未來收益率+流動性溢價因此，預(yù)期未來收益率的上升會導(dǎo)致收益率曲線的上升。利率期限結(jié)構(gòu)的解釋收益率曲線為什么向上傾斜？

一般情況下，收益率曲線向上傾斜，因此，短期債券收益率低于長期債券收益率。但是如果短期債券的收益率超過長期債券收益率，說明預(yù)期未來收益率下降，經(jīng)濟(jì)會出現(xiàn)衰退。

收益率曲線可作為預(yù)測經(jīng)濟(jì)形勢的現(xiàn)行指標(biāo)。收益率曲線的政策含義：一般情況下，收益率曲線向上傾斜，因此，短期證券投資學(xué)債券課件根據(jù)圖示，可總結(jié)出如下經(jīng)驗事實：不同期限債券的利率隨時間一起變動如果短期利率較低，收益率曲線更有可能向上傾斜，如果短期利率較高，收益率曲線更有可能向下傾斜。收益率曲線幾乎總是向上傾斜的。根據(jù)圖示，可總結(jié)出如下經(jīng)驗事實：債券的風(fēng)險測度與久期風(fēng)險：債券價格的變動主要取決于市場利率的變化，所以債券的價格風(fēng)險實際上就是債券利率風(fēng)險。債券利率風(fēng)險的大小指是債券價格對于利率變化的敏感程度。債券的風(fēng)險測度與久期風(fēng)險：債券價格的變動主要取決于市場利率的價格和收益率關(guān)系BondCouponMaturityInitialYTMA12%5years10%B12%30years10%C3%30years10%D3%30years6%ABCDChangeinyieldtomaturity(%)Percentagechangeinbondprice0價格和收益率關(guān)系BondCouponMaturityInit期限越長的債券價格的利率敏感性越大ex. A B C

票面利息($) 90 90 90

面值 1,000 1,000 1,000 Moody'sRating Aa Aa Aa

期限 5yrs. 10yrs. 15yrs. YTM 9% 10% 11%

價格 1,000 939 856Letyieldsdecreaseby10%(8.1%,9%,and9.9%respectively).

新價格: 1,036 1,000 931 %Pricechange: 3.6% 6.6% 8.8%期限越長的債券價格的利率敏感性越大債券期限長度和利率風(fēng)險債券期限越長，利率風(fēng)險越大$0$50$100$150$200$2500%2%4%6%8%10%12%14%16%RatePrice10Year20Year5Year債券期限長度和利率風(fēng)險債券期限越長，利率風(fēng)險越大$0$50$魚和熊掌？？債券期限票面利率面值A(chǔ)58%100B1010%100C1513%100A？B?C?魚和熊掌？？債券期限票面利率面值A(chǔ)58%100B1010%1久期(Duration)久期(duration)：將所有影響債券利率風(fēng)險的因素全