2023年丙烯酸行業(yè)分析報(bào)告

2023年丙烯酸行業(yè)分析報(bào)告2023年4月目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、丙烯酸龍頭著力打造功能性材料一體化丙烯產(chǎn)業(yè)鏈 PAGEREFToc356556886\h3二、高吸水性樹脂（SAP）進(jìn)口替代空間大 PAGEREFToc356556887\h51、衛(wèi)生用品是SAP需求的主要拉動(dòng)力量 PAGEREFToc356556888\h52、我國(guó)是全球SAP最具成長(zhǎng)潛力的市場(chǎng) PAGEREFToc356556889\h9（1）嬰兒紙尿布需求旺盛、將受益二胎政策調(diào)整 PAGEREFToc356556890\h10（2）成人失禁用品的市場(chǎng)潛力更大 PAGEREFToc356556891\h14（3）婦女衛(wèi)生用品穩(wěn)步增長(zhǎng) PAGEREFToc356556892\h153、公司將率先突破SAP規(guī)?；a(chǎn)，進(jìn)口替代空間大 PAGEREFToc356556893\h16三、丙烯酸及酯已處于周期底部，今年有望有所回暖 PAGEREFToc356556894\h181、全球丙烯酸及酯平穩(wěn)增長(zhǎng) PAGEREFToc356556895\h182、我國(guó)丙烯酸需求仍將保持15%左右快速增長(zhǎng) PAGEREFToc356556896\h213、丙烯酸行情處于周期底部，今年有望有所回暖 PAGEREFToc356556897\h24四、丙烷脫氫投產(chǎn)將打通“丙烯-丙烯酸-SAP”完整產(chǎn)業(yè)鏈 PAGEREFToc356556898\h271、丙烯來源將更加多元化 PAGEREFToc356556899\h27（1）深度催化裂化 PAGEREFToc356556900\h29（2）低碳烯烴裂解 PAGEREFToc356556901\h30（3）烯烴歧化制丙烯 PAGEREFToc356556902\h31（4）煤化工——甲醇制丙烯 PAGEREFToc356556903\h32（5）丙烷脫氫（PDH）制丙烯 PAGEREFToc356556904\h322、丙烷脫氫（PDH）成為第三大丙烯生產(chǎn)路線 PAGEREFToc356556905\h333、美國(guó)丙烷相對(duì)富余有利于降低丙烷成本 PAGEREFToc356556906\h354、國(guó)內(nèi)第一批投產(chǎn)丙烷脫氫項(xiàng)目，實(shí)現(xiàn)丙烯酸原料自給 PAGEREFToc356556907\h38五、盈利預(yù)測(cè)與投資建議 PAGEREFToc356556908\h42一、丙烯酸龍頭著力打造功能性材料一體化丙烯產(chǎn)業(yè)鏈公司是由浙江衛(wèi)星丙烯酸制造整體變更設(shè)立的股份，于2023年1月A股上市；專業(yè)從事丙烯酸、丙烯酸酯、甲基丙烯酸、顏料中間體、丙烯酸酯高分子乳液、高吸水性樹脂（SAP）及其他丙烯酸酯下游產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。公司實(shí)際控制人為楊衛(wèi)東、楊亞珍夫婦。公司及全資子公司友聯(lián)化工已形成年產(chǎn)丙烯酸16萬噸、丙烯酸酯15萬噸、丙烯酸酯高分子乳液11萬噸、甲基丙烯酸1.80萬噸、有機(jī)顏料中間體3.1萬噸的設(shè)計(jì)生產(chǎn)能力。公司丙烯酸及酯產(chǎn)能躋身全球前十大生產(chǎn)商行列，居國(guó)內(nèi)并列第三位；高分子乳液、顏料中間體和甲基丙烯酸均居各自行業(yè)前列。公司已經(jīng)建立了以丙烯為原料生產(chǎn)丙烯酸及酯、下游高分子乳液和高吸水性樹脂材料，以及甲基丙烯酸、顏料中間體的主營(yíng)業(yè)務(wù)架構(gòu)；5月下半月，公司3萬噸SAP（超吸水性樹脂，嬰兒用尿不濕的核心原料）將建成投產(chǎn)，公司有望在國(guó)內(nèi)率先突破大規(guī)模生產(chǎn)SAP的瓶頸。今年年底，32萬噸丙烯酸、30萬噸丙烯酸酯項(xiàng)目將建成投產(chǎn)，公司丙烯酸總產(chǎn)能將達(dá)到48萬噸、成為國(guó)內(nèi)第二大丙烯酸及酯生產(chǎn)商（僅次于江蘇裕廊化工）。今年底明年初，45萬噸PDH（丙烷脫氫）將建成投產(chǎn)，公司將成為國(guó)內(nèi)第一批建成丙烷脫氫項(xiàng)目的公司，并將打通“丙烷-丙烯-丙烯酸-SAP/丙烯酸酯”完整的C3一體化產(chǎn)業(yè)鏈，成為國(guó)內(nèi)第一家具備全產(chǎn)業(yè)鏈的丙烯鏈功能性高分子材料供應(yīng)商。公司憑借國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的生產(chǎn)技術(shù)和產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)，發(fā)揮精細(xì)化管理優(yōu)勢(shì)和地域優(yōu)勢(shì)，著力降低單位產(chǎn)品物耗和能耗，盈利能力位居行業(yè)前列。二、高吸水性樹脂（SAP）進(jìn)口替代空間大1、衛(wèi)生用品是SAP需求的主要拉動(dòng)力量高吸水性樹脂（英文簡(jiǎn)稱SAP）是一種新型功能性高分子材料，也稱超級(jí)吸水聚合物、超強(qiáng)吸水劑等，是一種具有松散網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)的低交聯(lián)度的親水性高分子化合物，具有迅速吸收和保持大于自身質(zhì)量幾百倍甚至上千倍水分的能力，吸水后能成為一種膠狀體，具有一定的強(qiáng)度和保水性，不溶于水，也不溶于有機(jī)溶劑。高吸水性樹脂的開發(fā)與研究只有幾十年的歷史。1966年，美國(guó)農(nóng)業(yè)部北部研究中心的G.F.Fanta等人制得了最早的高吸水性樹脂，部分水解的淀粉接枝丙烯腈共聚物，引起了各國(guó)研究者們的濃厚興趣，此后高吸水性樹脂逐漸成為一個(gè)獨(dú)立、新興的科研領(lǐng)域。美國(guó)、日本、德國(guó)、法國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家一直走在前列，到20世紀(jì)80年代已實(shí)現(xiàn)了工業(yè)化生產(chǎn)。近年來我國(guó)、東南亞和拉丁美洲則正在成為新興的高吸水性樹脂市場(chǎng)，這些地區(qū)將支撐高吸水性樹脂的進(jìn)一步發(fā)展。由于高吸水性樹脂具有許多獨(dú)特的性能，如吸水率高、保水性強(qiáng)、吸水速度快、膨脹力大、凝膠化力大、增稠性強(qiáng)、增粘性強(qiáng)，并且具有彈性，因而在嬰兒紙尿褲、婦女衛(wèi)生巾及成人失禁墊等衛(wèi)生用品領(lǐng)域方面得到廣泛應(yīng)用，取代了傳統(tǒng)的吸液材料，市場(chǎng)消費(fèi)量逐年增大。目前，衛(wèi)生用品已經(jīng)成為高吸水性樹脂市場(chǎng)的拉動(dòng)力量，占總需求的90%以上，剩余10%主要用于農(nóng)林園藝、建材工業(yè)和醫(yī)療等行業(yè)，用于制備各種吸水劑，并且這種市場(chǎng)結(jié)構(gòu)已經(jīng)維持了相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間。SAP最具規(guī)模的應(yīng)用領(lǐng)域就是衛(wèi)生行業(yè)，發(fā)達(dá)國(guó)家91.5%的SAP用于衛(wèi)生用品領(lǐng)域，8.5%用于其它農(nóng)業(yè)、建筑等領(lǐng)域；用于這方面的產(chǎn)品按其用量大小次序是嬰兒紙尿片、兒童訓(xùn)練褲、成人失禁用品和婦女衛(wèi)生巾，SAP消費(fèi)構(gòu)成中，嬰兒尿布占77.5%、成人失禁墊占10%、婦女衛(wèi)生巾占4%。而我國(guó)SAP的消費(fèi)幾乎全部用于衛(wèi)生用品行業(yè)，其中嬰兒紙尿布占比最大，達(dá)55%；其次是婦女衛(wèi)生巾40%和成人失禁用品5%。與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，衛(wèi)生用品中我國(guó)嬰兒紙尿布和成人失禁用品所占比例尚小，潛力很大；而農(nóng)業(yè)、建筑業(yè)和工業(yè)等領(lǐng)域的應(yīng)用研究還有待突破。近十年來，全球SAP消費(fèi)量基本保持了約6%的復(fù)合增速增長(zhǎng)；2023年，全球SAP消費(fèi)量約為172萬噸，其中用于吸收性衛(wèi)生用品的SAP消費(fèi)量約為157萬噸；到2023年，預(yù)計(jì)全球用于吸收性衛(wèi)生用品的SAP消費(fèi)量將達(dá)到200萬噸。全球SAP的產(chǎn)能與消費(fèi)量基本保持平衡，考慮到產(chǎn)能利用率，SAP市場(chǎng)一直處于供不應(yīng)求的狀況。我們認(rèn)為其重要原因是，全球SAP的產(chǎn)能比較集中；贏創(chuàng)德固賽公司于2023年收購(gòu)陶氏化學(xué)的SAP業(yè)務(wù)后超過巴斯夫成為全球第一大SAP生產(chǎn)企業(yè)；目前全球SAP產(chǎn)能約214萬噸，贏創(chuàng)德固賽、日本觸媒、巴斯夫、住友精化和三大雅前5家SAP生產(chǎn)企業(yè)的產(chǎn)能占全球總產(chǎn)能的80%以上。我國(guó)20世紀(jì)80年代開始研究高吸水性樹脂，但在工業(yè)化及應(yīng)用研究方面與國(guó)外還有很大差距；以2023年為分水嶺可以分為前后兩個(gè)階段。第一階段主要采用國(guó)內(nèi)自主技術(shù)。20世紀(jì)90年代末期，中國(guó)一度有20余家企業(yè)建有中小型高吸水性樹脂生產(chǎn)裝臵，但是當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)還沒有大規(guī)模的高純度丙烯酸生產(chǎn)，加之高吸水性樹脂產(chǎn)品性能的缺陷，使產(chǎn)品的應(yīng)用范圍受到了很大的限制，因此當(dāng)時(shí)的高吸水性樹脂生產(chǎn)裝臵開工率很低。這一階段，國(guó)內(nèi)SAP的裝臵規(guī)模小、生產(chǎn)成本高、產(chǎn)品單一、品質(zhì)低于國(guó)外產(chǎn)品且不穩(wěn)定。2023年，日觸化工（張家港）與三大雅精細(xì)化學(xué)品（南通）成立，產(chǎn)品主要為衛(wèi)生用SAP，引入外資企業(yè)極大地改變了我國(guó)SAP行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)；特別是在2023～2023年之間，國(guó)家對(duì)進(jìn)口丙烯酸酯實(shí)施反傾銷制裁，致使國(guó)內(nèi)丙烯酸原料價(jià)格上漲，導(dǎo)致多數(shù)高吸水性樹脂生產(chǎn)廠停產(chǎn)、倒閉，國(guó)外產(chǎn)品幾乎占領(lǐng)了中國(guó)全部市場(chǎng)。之后經(jīng)過國(guó)內(nèi)企業(yè)的多方努力溝通，商務(wù)部撤消了對(duì)丙烯酸酯的反傾銷議案，國(guó)內(nèi)有些停產(chǎn)或?yàn)l臨停產(chǎn)的企業(yè)又恢復(fù)了生產(chǎn)。目前，國(guó)內(nèi)已經(jīng)有10多家企業(yè)生產(chǎn)SAP；但上規(guī)模的中高端的SAP主要有外資企業(yè)所占據(jù)，最大的南通三大雅（日本）、以及宜興丹森（新加坡）、張家港日觸化工（日本）和寧波臺(tái)塑這4家的SAP產(chǎn)能就占了國(guó)內(nèi)SAP產(chǎn)能的約75%；國(guó)內(nèi)其他的SAP生產(chǎn)企業(yè)則生產(chǎn)規(guī)模偏小，與日本住友、三大雅相比，在技術(shù)上還有一定的差距，工藝又不穩(wěn)定，產(chǎn)品質(zhì)量較低，國(guó)內(nèi)企業(yè)主要搶占中低端市場(chǎng)、而無緣主流中高端市場(chǎng)，特別是對(duì)SAP產(chǎn)品質(zhì)量要求較高的嬰兒用尿不濕領(lǐng)域，國(guó)內(nèi)衛(wèi)生用SAP高端市場(chǎng)主要由外資企業(yè)壟斷。2、我國(guó)是全球SAP最具成長(zhǎng)潛力的市場(chǎng)在日本、西歐和美國(guó)等工業(yè)化國(guó)家和地區(qū)，隨著人口老齡化速度加快，高吸水性樹脂需求近年來年均增長(zhǎng)速度約為5-6％。我國(guó)近十年來，SAP需求保持了25-30%的增長(zhǎng)，2023年國(guó)內(nèi)SAP需求量超過20萬噸。為了滿足不斷增長(zhǎng)的需求，中國(guó)高吸水性樹脂生產(chǎn)商正努力擴(kuò)大生產(chǎn)，其中一些廠家一直保持滿負(fù)荷生產(chǎn)，并考慮進(jìn)一步擴(kuò)能。目前，中國(guó)高吸水性樹脂的需求仍在以每年20％以上的速度增長(zhǎng)；預(yù)計(jì)到2023年，國(guó)內(nèi)SAP的需求量將達(dá)到40萬噸左右；特別是嬰兒紙尿布和成人失禁用品市場(chǎng)受益于人口結(jié)構(gòu)和消費(fèi)觀念的變遷，市場(chǎng)潛力巨大；中國(guó)市場(chǎng)是全球SAP最具成長(zhǎng)潛力的市場(chǎng)。（1）嬰兒紙尿布需求旺盛、將受益二胎政策調(diào)整嬰兒紙尿片是SAP用于衛(wèi)生用品的需求最大的領(lǐng)域。十年來，中國(guó)嬰兒紙尿布的市場(chǎng)保持30%左右的高速增長(zhǎng)；近三年來，嬰兒紙尿布消費(fèi)量依然保持20-25%的增長(zhǎng)；2023年嬰兒紙尿布總消費(fèi)量接近180億片，同比增長(zhǎng)21.8%；嬰兒紙尿布市場(chǎng)規(guī)模超過220億元；同時(shí)，家庭可支配收入的持續(xù)增長(zhǎng)大大改變了年輕父母的消費(fèi)習(xí)慣，嬰兒紙尿布的市場(chǎng)滲透率不斷攀升，2023年已上升到39.1%，但仍大大低于發(fā)達(dá)國(guó)家95%以上的水平。紙尿片產(chǎn)品結(jié)構(gòu)主要包括表層、吸收芯體、外層防漏膜和膠帶；表層一般為含蘆薈劑的無紡布，吸收芯體主要是高分子吸收體（SAP）和絨毛漿，外層防漏膜一般為無紡布、透氣PE膜，膠帶則是粘性膠帶。紙尿布重30-40g/片，含SAP一般為8-12g，按平均10g/片、均價(jià)2.5萬元/噸估算，SAP占紙尿片的成本高達(dá)約0.25元/片，占紙尿布成本的20-30%。中國(guó)造紙協(xié)會(huì)生活用紙專業(yè)委員會(huì)統(tǒng)計(jì)，我國(guó)嬰兒紙尿布的生產(chǎn)企業(yè)超過500家，生產(chǎn)商主要分布在福建、廣東、山東、浙江、上海等地。全國(guó)性品牌數(shù)量不多，品牌集中度較高，知名品牌有幫寶適、媽咪寶貝、安兒樂、噓噓樂、菲比等。2023年排序前10位生產(chǎn)企業(yè)的嬰兒紙尿褲（不含紙尿片/墊）銷售量合計(jì)約占所有企業(yè)嬰兒紙尿褲總銷售量的72%，其紙尿布的銷售額合計(jì)約占所有企業(yè)總銷售額的92%。寶潔和恒安是目前中國(guó)最大的嬰兒紙尿褲制造商；金佰利的好奇、寶潔的幫寶適和尤妮佳的媽咪寶貝是市場(chǎng)美譽(yù)度最好的嬰兒紙尿褲。2023-2023年全球衛(wèi)生用SAP供給緊缺，影響了下游衛(wèi)生材料企業(yè)的正常開工。恒安國(guó)際等國(guó)內(nèi)大型衛(wèi)生材料企業(yè)向國(guó)內(nèi)企業(yè)采購(gòu)衛(wèi)生用SAP，為國(guó)內(nèi)企業(yè)搶占市場(chǎng)份額提供了契機(jī)。受第三次生育高峰（1981-1990）影響，我國(guó)從2023年前后進(jìn)入第四次人口生育高峰。據(jù)專家預(yù)測(cè)，2023-2023年間我國(guó)20-29歲的育齡婦女的人數(shù)將保持在約1.1億人的峰值；因此每年新出生人口1600萬人左右的規(guī)模預(yù)計(jì)將至少維持到2023年。雖然中國(guó)近幾年嬰兒紙尿布的生產(chǎn)和市場(chǎng)有很大的發(fā)展，但市場(chǎng)滲透率及嬰兒人均年消耗紙尿布的費(fèi)用與發(fā)達(dá)國(guó)家相比仍有很大差距；我國(guó)目前市場(chǎng)滲透率約40%，不到發(fā)達(dá)國(guó)家水平（95%以上）的一半；嬰兒人均每天消耗紙尿布只有1-2片，而美國(guó)嬰兒人均消耗接近6片/天、日本則約為5片/天。未來幾年，我國(guó)嬰兒紙尿褲需求仍將保持20%以上的較快增長(zhǎng)；據(jù)生活用紙行業(yè)協(xié)會(huì)的預(yù)測(cè)，2歲以下嬰兒人均需用紙尿布按照3片/天的保守計(jì)算，到2023年我國(guó)嬰兒紙尿布消費(fèi)量將接近300億片，將是2023年的一倍；若按照6片/天的樂觀估測(cè)，到2023年消費(fèi)量將有3-4倍的增長(zhǎng)。我國(guó)現(xiàn)行制度規(guī)定能生“二胎”的情況主要包括：雙方均為獨(dú)生子女，只生育一個(gè)子女的；農(nóng)村夫妻一方是獨(dú)生子女，只生育一個(gè)子女的；農(nóng)村夫妻只生育一個(gè)女孩的；若一方獨(dú)生子女放開二胎的話，嬰兒紙尿褲消費(fèi)量將獲得更大地增長(zhǎng)。（2）成人失禁用品的市場(chǎng)潛力更大成人失禁用品主要包括成人紙尿布（成人紙尿褲/片）和護(hù)理墊；在按片計(jì)算的總消費(fèi)量中，紙尿褲占41.0%，紙尿片占21.6%，護(hù)理墊占37.4%。近年來，我國(guó)成人失禁用品市場(chǎng)進(jìn)入快速成長(zhǎng)階段；根據(jù)生活用紙委員會(huì)的統(tǒng)計(jì)，2023年我國(guó)成人紙尿布消費(fèi)量約為6.31億片，同比增長(zhǎng)31.2%；護(hù)理墊消費(fèi)量約3.77億片，同比增長(zhǎng)43.3%；成人失禁用品的消費(fèi)量合計(jì)同比增長(zhǎng)35.5%；2023年國(guó)內(nèi)成人失禁用品合計(jì)市場(chǎng)規(guī)模約16.36億元，同比增長(zhǎng)33.9%。除了生活水平提高以外，北京市等部分省市將一次性紙尿褲/片/墊等衛(wèi)生用品納入工傷職工保險(xiǎn)報(bào)銷范圍也是促進(jìn)消費(fèi)量增長(zhǎng)的原因之一；金融危機(jī)后，成人紙尿褲和護(hù)理墊的出口量也大幅增長(zhǎng)。2023年我國(guó)65歲以上人口達(dá)到1.23億人，占總?cè)丝诒壤秊?.1%，且每年新增老年人300多萬人，占比不斷增加；參照日本有關(guān)資料，65歲以上老人需護(hù)理的占12%，則我國(guó)的老人護(hù)理才剛開始起步；我國(guó)成人失禁用品市場(chǎng)處于發(fā)展初期，由于基數(shù)很低，所以增長(zhǎng)率很高；隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、社會(huì)進(jìn)入老齡化以及老年消費(fèi)者可支配收入的提高、觀念的轉(zhuǎn)變，這一市場(chǎng)將持續(xù)高速增長(zhǎng)；當(dāng)前我國(guó)成人失禁用品當(dāng)前市場(chǎng)滲透率只有3%左右，遠(yuǎn)低于歐美60%左右和日本80%的水平，但相比嬰兒紙尿布市場(chǎng)，成人失禁用品市場(chǎng)潛力更大；未來幾年，增速有望達(dá)到40%左右。（3）婦女衛(wèi)生用品穩(wěn)步增長(zhǎng)婦女衛(wèi)生用品市場(chǎng)相對(duì)成熟，年增速在10%左右。2023年我國(guó)衛(wèi)生巾消費(fèi)量548億片，市場(chǎng)滲透率82.3%；衛(wèi)生護(hù)墊消費(fèi)量276億片，市場(chǎng)滲透率9.3%；衛(wèi)生巾/衛(wèi)生護(hù)墊的市場(chǎng)規(guī)模約411.4億元。婦女衛(wèi)生用品的行業(yè)集中度也比較高，2023年全國(guó)綜合排名前15位的衛(wèi)生巾/衛(wèi)生護(hù)墊生產(chǎn)商的銷售額合計(jì)約占全國(guó)衛(wèi)生巾/衛(wèi)生護(hù)墊總銷售額的75%；全國(guó)性品牌主要有：安爾樂、護(hù)舒寶、蘇菲、舒而美、高潔絲、嬌爽、樂而雅、好舒爽、ABC等。盡管中國(guó)的女性衛(wèi)生用品市場(chǎng)已經(jīng)成熟，但由于產(chǎn)品繼續(xù)向三、四級(jí)城市和鄉(xiāng)鎮(zhèn)滲透，而上海、北京等大城市的女性生理期更換衛(wèi)生巾更加頻繁，消費(fèi)者的人均使用量有所增長(zhǎng)，對(duì)產(chǎn)品檔次的要求也越來越高，所以預(yù)計(jì)衛(wèi)生巾/衛(wèi)生護(hù)墊產(chǎn)品將繼續(xù)以高于世界平均水平的速度穩(wěn)步增長(zhǎng)。而且超薄型襯墊比例的提升，婦女衛(wèi)生用品對(duì)SAP的用量將大幅增加；目前我國(guó)普通衛(wèi)生巾的SAP含量?jī)H為0.4g/片，而超薄型襯墊平均達(dá)到6g/片，高的8-9g/片，有的甚至14g/片。考慮衛(wèi)生用SAP需求結(jié)構(gòu)，以及下游嬰兒紙尿布等領(lǐng)域消費(fèi)量增長(zhǎng)，我們估計(jì)2023-2023年國(guó)內(nèi)衛(wèi)生用SAP需求量仍能保持20%以上的增速，到2023年SAP需求量有望達(dá)到40萬噸左右。3、公司將率先突破SAP規(guī)?；a(chǎn)，進(jìn)口替代空間大我國(guó)SAP行業(yè)長(zhǎng)期處于供不應(yīng)求的狀態(tài)，表觀消費(fèi)量持續(xù)保持高速增長(zhǎng)；可以預(yù)計(jì)，在國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)需求的帶動(dòng)下，SAP將成為我國(guó)丙烯酸下游產(chǎn)品中增長(zhǎng)最快的行業(yè)。高吸水性樹脂有三種工業(yè)生產(chǎn)方法：淀粉接枝法，纖維素接枝法和合成聚合物法，其中合成聚合物法是當(dāng)前高吸水性樹脂生產(chǎn)的主要方法。合成聚合物法又分為反相懸浮聚合和溶液聚合，這兩種方法生產(chǎn)的高吸水性樹脂產(chǎn)量占全部產(chǎn)量的90%以上。溶液聚合法是以水為溶劑，將經(jīng)堿部分中和后的丙烯酸在存在交聯(lián)劑的環(huán)境下進(jìn)行交聯(lián)聚合制得SAP的方法，生產(chǎn)過程不產(chǎn)生污染，對(duì)設(shè)備要求低、生產(chǎn)效率高，是衛(wèi)生用SAP的主導(dǎo)生產(chǎn)工藝。反相懸浮聚合法是以有機(jī)溶劑為分散介質(zhì)，經(jīng)堿中和的水溶液?jiǎn)误w丙烯酸鈉在懸浮分散劑和攪拌作用下分散成水相液滴，引發(fā)劑和交聯(lián)劑溶解在水相液滴中進(jìn)行聚合的方法。該法的缺點(diǎn)是主設(shè)備材質(zhì)要求高，只能進(jìn)行間歇性生產(chǎn)，且有機(jī)溶劑的使用成本、回收處理成本高，容易產(chǎn)生污染。目前，歐美各國(guó)大多采用溶液聚合法生產(chǎn)SAP，日本各大公司多采用反相懸浮聚合法生產(chǎn)。我國(guó)小規(guī)模裝臵采用溶液聚合法，反相懸浮聚合法尚處于研究開發(fā)階段。SAP具有生產(chǎn)工藝流程復(fù)雜、技術(shù)難度高、投資大的特點(diǎn)，是高技術(shù)高附加值產(chǎn)品。國(guó)內(nèi)工業(yè)化生產(chǎn)技術(shù)尚不成熟，采用國(guó)內(nèi)技術(shù)的裝臵生產(chǎn)能力較小，與國(guó)外工藝技術(shù)相比還有一定的差距。改進(jìn)聚合工藝仍是國(guó)內(nèi)主要的研發(fā)方向，目前的研究開發(fā)集中在改善交聯(lián)劑、分散劑等助劑和反相懸浮聚合法技術(shù)方面。目前國(guó)內(nèi)SAP的生產(chǎn)主要采用間歇化生產(chǎn)裝臵，單線年產(chǎn)能基本小于5,000噸，即使產(chǎn)能擴(kuò)大也無法降低生產(chǎn)成本；國(guó)外一般采用連續(xù)化生產(chǎn)裝臵進(jìn)行大規(guī)模生產(chǎn)，不僅生產(chǎn)成本低而且產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定，單線年產(chǎn)能在2萬噸以上。公司自2023年開始進(jìn)行SAP材料的研究和開發(fā)工作，致力于開發(fā)和生產(chǎn)綜合性能好的SAP產(chǎn)品，定位于中高端SAP產(chǎn)品市場(chǎng)；通過對(duì)國(guó)內(nèi)外現(xiàn)有生產(chǎn)工藝進(jìn)行分析與研究，開發(fā)出了具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的連續(xù)化、規(guī)?；a(chǎn)工藝，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)尚屬首創(chuàng)，中試產(chǎn)品質(zhì)量居國(guó)內(nèi)領(lǐng)先水平。生產(chǎn)裝臵在中試放大的基礎(chǔ)上進(jìn)行自主設(shè)計(jì)，選擇國(guó)外先進(jìn)的生產(chǎn)設(shè)備，進(jìn)行單線年產(chǎn)3萬噸SAP連續(xù)化大生產(chǎn)裝臵的建設(shè)，是國(guó)內(nèi)SAP生產(chǎn)工藝和技術(shù)裝備的一項(xiàng)整合創(chuàng)新，裝臵硬件和技術(shù)軟件居國(guó)際先進(jìn)水平。目前我國(guó)本土廠商基本面向中低端市場(chǎng)，無法進(jìn)入國(guó)內(nèi)外大型的衛(wèi)生材料生產(chǎn)廠家，且沒有丙烯酸資源優(yōu)勢(shì)；主要原因在于產(chǎn)品質(zhì)量及穩(wěn)定性、生產(chǎn)工藝及裝備水平、技術(shù)更新速度、售后服務(wù)系統(tǒng)等方面與國(guó)外廠商存在較大差距。SAP對(duì)原料的依賴性強(qiáng)，生產(chǎn)每單位SAP需消耗丙烯酸0.82左右，約占產(chǎn)品生產(chǎn)成本的80%。鑒于目前國(guó)內(nèi)丙烯酸行業(yè)處于相對(duì)強(qiáng)勢(shì)地位，其產(chǎn)量和價(jià)格的波動(dòng)將直接影響高吸水性樹脂的生產(chǎn)成本。公司目前產(chǎn)品包括丙烯酸、丙烯酸酯、高分子乳液及高分子樹脂，形成涵蓋丙烯酸及酯行業(yè)上、中、下游產(chǎn)品的產(chǎn)業(yè)格局，公司采用自制的無阻聚劑高純度丙烯酸進(jìn)行生產(chǎn)，將大大提高SAP的產(chǎn)品質(zhì)量及其穩(wěn)定性。目前市場(chǎng)上的SAP中，住友是第一梯隊(duì)、賣最高，三大雅是第二梯隊(duì)，觸媒、巴斯夫、臺(tái)塑等第三梯隊(duì)；公司目前SAP中試產(chǎn)品，每月50-60噸在對(duì)外銷售，歸這一梯隊(duì)。今年5月下半月，公司3萬噸SAP將投料試生產(chǎn)，將在國(guó)內(nèi)本土企業(yè)中率先突破SAP規(guī)?；a(chǎn)；SAP的進(jìn)口替代空間大；按照目前價(jià)格毛利率在30%以上。三、丙烯酸及酯已處于周期底部，今年有望有所回暖1、全球丙烯酸及酯平穩(wěn)增長(zhǎng)丙烯酸是由一個(gè)乙烯基和一個(gè)羧基組成的有機(jī)化合物，也是最簡(jiǎn)單的不飽和羧酸。純丙烯酸是無色澄清液體，有刺激性氣味，可與水、醇、醚和氯互溶。丙烯酸是一種重要的基礎(chǔ)有機(jī)原料，主要用于生產(chǎn)丙烯酸酯，以及高吸水性樹脂（SAP）、特種丙烯酸酯、水處理劑、助洗劑等產(chǎn)品。丙烯酸具有不飽和雙鍵有機(jī)酸的特殊分子結(jié)構(gòu)，可合成成千上萬種聚合物。鑒于此，包括我國(guó)在內(nèi)的行業(yè)企業(yè)一般都配套建設(shè)丙烯酸及丙烯酸酯生產(chǎn)裝臵，以保障丙烯酸酯的原料供應(yīng)。丙烯酸酯通常由丙烯酸與相應(yīng)的醇酯化制得。丙烯酸酯是重要的聚合單體，以其為主體聚合或與其他單體共聚制備的聚合物、共聚物被廣泛應(yīng)用于涂料、紡織、化纖、膠粘劑、皮革、洗滌、造紙、塑料、橡膠、醫(yī)療、油田化學(xué)等眾多行業(yè)，滲透到國(guó)民經(jīng)濟(jì)的日常生活和高、新材料等各個(gè)領(lǐng)域，具有廣闊的市場(chǎng)空間。全球丙烯酸最大的消費(fèi)領(lǐng)域?yàn)楸┧狨?，?0%以上，另有超過30%的比例用于生產(chǎn)SAP。與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)丙烯酸的消費(fèi)領(lǐng)域比較單一，80%以上直接用于生產(chǎn)丙烯酸酯，包括SAP在內(nèi)的其他下游行業(yè)占比較少。我國(guó)和全球丙烯酸酯最大的消費(fèi)領(lǐng)域均為涂料和膠粘劑。我國(guó)是紡織服裝行業(yè)大國(guó)，化學(xué)纖維和紡織化學(xué)品消費(fèi)丙烯酸酯合計(jì)接近19%，是第三大應(yīng)用領(lǐng)域。全球丙烯酸及酯行業(yè)產(chǎn)能近年來保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，2023年金融危機(jī)時(shí)產(chǎn)量有一定的波動(dòng)，2023年后產(chǎn)量開始恢復(fù)性增長(zhǎng)。2023年~2023年期間，法國(guó)阿科瑪、陶氏化學(xué)等國(guó)際主要生產(chǎn)商發(fā)生裝臵停產(chǎn)事故，使得2023年丙烯酸酯的產(chǎn)能和產(chǎn)量從2023年的490.50萬噸和455.20萬噸下降到447.65萬噸和432.90萬噸。2023年全球丙烯酸及酯行業(yè)的開工率分別達(dá)到88.29%和96.72%，基本保持滿負(fù)荷運(yùn)行，但受行業(yè)產(chǎn)能制約，市場(chǎng)產(chǎn)品仍供不應(yīng)求，產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)保持高位。至2023年12月，全球粗丙烯酸（酯化級(jí)丙烯酸）的裝臵產(chǎn)能達(dá)到了538萬噸/年，同比增長(zhǎng)4.3%；全球通用丙烯酸酯（AE）的裝臵產(chǎn)能為478萬噸/年，同比增長(zhǎng)6.8%。通用丙烯酸酯（丙烯酸甲酯、丙烯酸乙酯、丙烯酸正丁酯和丙烯酸2-乙基己酯）的產(chǎn)能顯著小于酯化級(jí)丙烯酸的產(chǎn)能，這是因?yàn)樵絹碓蕉嗟孽セ?jí)丙烯酸用于生產(chǎn)高純丙烯酸，用于生產(chǎn)通用丙烯酸酯的酯化級(jí)丙烯酸比例逐年減小；高純丙烯酸主要用于超吸水性樹脂（SAP）的生產(chǎn)。美國(guó)、歐洲和中國(guó)是全球主要丙烯酸生產(chǎn)地區(qū)，世界主要發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)的丙烯酸裝臵經(jīng)過近20年的不斷發(fā)展，基本滿足了市場(chǎng)需求；但中東地區(qū)一直沒有丙烯酸生產(chǎn)裝臵，中東地區(qū)有原料優(yōu)勢(shì)，美國(guó)企業(yè)以合資形式積極到中東地區(qū)投資建廠，美國(guó)丙烯酸生產(chǎn)向成本更低的中東地區(qū)轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)；中國(guó)是近年丙烯酸生產(chǎn)發(fā)展最快的國(guó)家，到2023年超過美國(guó)成為全球最大的丙烯酸生產(chǎn)國(guó)。2、我國(guó)丙烯酸需求仍將保持15%左右快速增長(zhǎng)我國(guó)丙烯酸及酯行業(yè)起步晚，80年代后新建、擴(kuò)建的丙烯酸及酯裝臵基本上都采用主流方法：丙烯兩步氧化法。受技術(shù)、原材料、資金、管理等因素的影響，行業(yè)企業(yè)數(shù)量較少，產(chǎn)品產(chǎn)量和價(jià)格比較透明。截至2023年底，全國(guó)共有丙烯酸生產(chǎn)商13家，合計(jì)產(chǎn)能187.8萬噸。其中，前六大生產(chǎn)商的產(chǎn)能約占全國(guó)總產(chǎn)能的70%，行業(yè)集中度高。我國(guó)丙烯酸及酯的消費(fèi)可以分為三個(gè)階段。2023年之前，國(guó)內(nèi)消費(fèi)、進(jìn)口量很少，屬于自給自足階段；2023年~2023年期間，消費(fèi)量開始上升，但受國(guó)內(nèi)產(chǎn)能和產(chǎn)量的限制，新增需求主要依賴進(jìn)口；那時(shí)國(guó)內(nèi)丙烯酸生產(chǎn)由北京東方化工廠、吉林石化公司電石廠和上海高橋石油化工公司3家企業(yè)壟斷。2023-2023年，隨著揚(yáng)巴一體化、江蘇裕朗化工、沈陽(yáng)石蠟化工、臺(tái)塑寧波和山東開泰集團(tuán)丙烯酸裝臵的相繼建成投產(chǎn)，我國(guó)丙烯酸的生產(chǎn)能力迅速增長(zhǎng)，生產(chǎn)企業(yè)由原來3家發(fā)展到11家，產(chǎn)能增長(zhǎng)4倍，國(guó)內(nèi)丙烯酸市場(chǎng)形成了由國(guó)企、民企、外企共同參與的競(jìng)爭(zhēng)格局。我國(guó)丙烯酸產(chǎn)量以粗丙烯酸為主，2023年才開始生產(chǎn)高純度丙烯酸和聚合級(jí)丙烯酸；我國(guó)粗丙烯酸產(chǎn)量占丙烯酸總產(chǎn)量的80%左右；高純度丙烯酸是丙烯酸提純后的產(chǎn)物，目前主要用于生產(chǎn)SAP。國(guó)內(nèi)生產(chǎn)的丙烯酸酯主要包括丙烯酸甲酯、丙烯酸乙酯、丙烯酸丁酯和丙烯酸異辛酯，其中丙烯酸丁酯占總產(chǎn)量的65%以上。丙烯酸粗酸主要是用于生產(chǎn)丙烯酸酯，通用丙烯酸酯約占丙烯酸消費(fèi)量的65%。近年隨著我國(guó)高吸水樹脂（SAP）需求的快速增長(zhǎng)，用于生產(chǎn)高純丙烯酸的比例增加，而用于酯化的丙烯酸比例有所下降。國(guó)內(nèi)絕大部分丙烯酸用于生產(chǎn)丙烯酸酯，丙烯酸酯占比約80%，SAP占比約10%，特種丙烯酸酯占比5%，其余5%左右應(yīng)用于洗滌助劑、水處理等領(lǐng)域。各國(guó)丙烯酸消費(fèi)結(jié)構(gòu)中SAP占比差別較大，歐美等國(guó)一般在30%以上，日本超過65%，相比之下我國(guó)高吸水性樹脂SAP的應(yīng)用還有很大提升空間。而丙烯酸酯主要用于生產(chǎn)涂料、粘合劑、化纖、紡織化學(xué)品等，占90%左右；最終消費(fèi)主要集中在建筑、紡織、包裝、衛(wèi)生用品等領(lǐng)域。2023年以后，我國(guó)丙烯酸及酯產(chǎn)量和消費(fèi)量均大幅提高，近十年來我國(guó)丙烯酸表觀消費(fèi)量保持15-20%的增長(zhǎng)，到2023年丙烯酸產(chǎn)量和表觀消費(fèi)量分別達(dá)到116.5萬噸和117.3萬噸，2023年預(yù)計(jì)達(dá)到133萬噸。國(guó)內(nèi)丙烯酸及酯行業(yè)需求主要受下游市場(chǎng)需求、宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)、國(guó)際市場(chǎng)需求等因素的影響。2023年行業(yè)主要生產(chǎn)商陶氏化學(xué)和阿科瑪減產(chǎn)引發(fā)部分國(guó)際需求向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)移，直接導(dǎo)致國(guó)內(nèi)出口量的激增。近年來，我國(guó)紡織服裝、房地產(chǎn)、食品、衛(wèi)生用品等與生活密切相關(guān)的行業(yè)發(fā)展迅速，導(dǎo)致紡織用高分子乳液、建筑涂料、食品包裝材料、SAP等下游產(chǎn)品的市場(chǎng)需求大幅增長(zhǎng)。由于聚丙烯酸及酯可以降解，屬于政策鼓勵(lì)的環(huán)保產(chǎn)品，與傳統(tǒng)材料相比具有衛(wèi)生、環(huán)保優(yōu)勢(shì)，國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策鼓勵(lì)水性涂料、環(huán)境友好型涂料、油田助劑、表面活性劑、水處理劑，膠粘劑等環(huán)保型精細(xì)化工產(chǎn)品的發(fā)展。上述行業(yè)的發(fā)展以及人們環(huán)保意識(shí)的提高，都將直接帶動(dòng)行業(yè)需求的增加。另外，我國(guó)水資源供應(yīng)日趨緊張、沙漠化日益嚴(yán)重，預(yù)計(jì)未來在沙漠治理、節(jié)水型農(nóng)業(yè)等方面的投入力度會(huì)持續(xù)加大，產(chǎn)業(yè)政策已經(jīng)提出鼓勵(lì)固沙、保水、改土新材料生產(chǎn)，必將帶動(dòng)農(nóng)用SAP的生產(chǎn)和應(yīng)用開發(fā)，由此帶來的行業(yè)需求將更為可觀。我國(guó)丙烯酸及酯行業(yè)目前仍處于快速成長(zhǎng)期，預(yù)計(jì)未來五年我國(guó)丙烯酸及酯行業(yè)需求仍將保持年均15%和12%以上的增速，2023年的表觀消費(fèi)量有望達(dá)到200萬噸左右。3、丙烯酸行情處于周期底部，今年有望有所回暖十年來，我國(guó)丙烯酸產(chǎn)能投放經(jīng)歷了兩波高峰。第一波是從2023-2023年的集中擴(kuò)產(chǎn)，基本完成進(jìn)口替代，丙烯酸產(chǎn)能從2023年的18萬噸爆發(fā)增長(zhǎng)到2023年的85萬噸，之后兩年進(jìn)入新增產(chǎn)能消化，到2023年國(guó)內(nèi)丙烯酸價(jià)格下跌幅度約1/3。第二波是2023-2023年的擴(kuò)產(chǎn)，丙烯酸產(chǎn)能從2023年的114.8萬噸增長(zhǎng)到2023年187.8萬噸，從去年下半年開始進(jìn)行產(chǎn)能消化，到目前，丙烯酸價(jià)格相比2023年的高點(diǎn)22023元/噸下跌約一半。從以上軌跡來看，丙烯酸兩次產(chǎn)能集中擴(kuò)產(chǎn)都帶來了丙烯酸價(jià)格的明顯下跌，目前丙烯酸價(jià)格已處于周期底部。我們判斷，目前開始到2023年，丙烯酸不必太悲觀，今年有望有所回暖。一方面是下游需求有望回暖：房地產(chǎn)開發(fā)投資增速已經(jīng)見底企穩(wěn)，我們預(yù)計(jì)建筑涂料增速繼續(xù)下滑的可能性已不大；而衛(wèi)生領(lǐng)域用的丙烯酸需求仍保持20%以上快速增長(zhǎng)，包裝領(lǐng)域需求也保持15%左右的平穩(wěn)增長(zhǎng)。另一方面是今年到明年上半年，除了衛(wèi)星石化公司的32萬噸新增產(chǎn)能外，其他產(chǎn)能不多，衛(wèi)星石化32萬噸準(zhǔn)備今年底和明年二季度分步投產(chǎn)；臺(tái)塑和巴斯夫的28萬噸新增產(chǎn)能最快要2023年下半年投產(chǎn)，有可能還會(huì)延后。另外，從2023年下半年以來，規(guī)模較小、成本控制不好、單耗高的一些企業(yè)一直處于虧損，有些產(chǎn)能實(shí)際處于停滯狀態(tài)；吉化、蘭化、沈化近期一直在虧損，東方石化的8萬噸基本沒開。2023年丙烯酸名義產(chǎn)能接近190萬噸，但全國(guó)有效產(chǎn)能約為160萬噸，有效產(chǎn)能的開工率仍在80%以上，產(chǎn)能過剩程度沒有想象中那么糟糕。而隨著行業(yè)產(chǎn)能增速的進(jìn)一步提高，消化這些新增產(chǎn)能將是具有廣闊發(fā)展前景的高純丙烯酸和高吸水性樹脂SAP。衛(wèi)星石化公司目前擁有16萬噸丙烯酸產(chǎn)能和15萬噸丙烯酸酯（其中：丙烯酸丁酯8萬噸，實(shí)際產(chǎn)能能到11萬噸，丙烯酸甲酯1萬噸、丙烯酸乙酯4萬噸、丙烯酸異辛酯2萬噸），居國(guó)內(nèi)并列第三位，次于裕廊化工和上海華誼；今年底，公司32萬噸丙烯酸投產(chǎn)，將成為國(guó)內(nèi)第二大丙烯酸生產(chǎn)商；為了減少對(duì)市場(chǎng)的沖擊，公司準(zhǔn)備今年底明年初先釋放16萬噸，明年中再釋放16萬噸；下面配20萬噸精酸、30萬噸丁酯，下面配比大于丙烯酸，多了10萬噸丁酯；主要是精酸存放時(shí)間不長(zhǎng)而丁酯存放時(shí)間久；這樣精酸和丁酯進(jìn)行調(diào)節(jié)。公司注重工藝改進(jìn)和成本控制，充分發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢(shì)；目前公司丙烯酸除原料外的綜合成本在行業(yè)內(nèi)最低，單耗丙烯約為0.7，僅次于揚(yáng)巴，大大低于行業(yè)平均約0.75的水平。近一年多年，丙烯酸行業(yè)平均處于虧損邊緣的情況下，公司丙烯酸仍取得了可觀的盈利，2023年單噸丙烯酸盈利約為1500元；即便在2023年二季度幾乎全行業(yè)虧損的時(shí)候，公司丙烯酸單噸盈利仍達(dá)到700多元/噸。公司新增32萬噸丙烯酸中，有20萬噸為精酸；精酸目前供應(yīng)較為緊張，精酸成本比粗酸高500，價(jià)格則高1000元/噸以上。四、丙烷脫氫投產(chǎn)將打通“丙烯-丙烯酸-SAP”完整產(chǎn)業(yè)鏈1、丙烯來源將更加多元化丙烯是一種重要的有機(jī)化工原料，其用量?jī)H次于乙烯，除用于生產(chǎn)聚丙烯外，還是生產(chǎn)丙烯腈、丁醇、辛醇、環(huán)氧丙烷、異丙醇、丙苯、丙烯酸、羰基醇及壬基酚等產(chǎn)品的主要原料；丙烯用途大致為聚丙烯60%，丙烯腈9%，羰基醇類8%，環(huán)氧丙烷7%，異丙苯6%，異丙醇4%，其它6%。全球?qū)Ρ┑男枨蠓€(wěn)定保持在6%或6%以上的年增長(zhǎng)率，丙烯的其它衍生物對(duì)丙烯的需求也保持強(qiáng)勁勢(shì)頭。2023年世界丙烯的需求量約為8600萬噸，其增長(zhǎng)率將超過乙烯一倍，而2023年世界丙烯的產(chǎn)量約為7730萬噸，存在著約870萬噸的產(chǎn)量缺口；預(yù)計(jì)到2023年，世界丙烯產(chǎn)能將超到11000萬噸。丙烯生產(chǎn)根據(jù)來源，目前主要可分為三類：1、裂解丙烯，來自于乙烯裂解裝臵，其原料為石腦油，是乙烯的聯(lián)產(chǎn)品；2、煉廠丙烯，是從催化裂化煉廠氣中分離出來的，原料為催化裂化煉廠氣中分離出來的丙烷和丁烷；3、其他新工藝制丙烯，主要包括丙烷脫氫（PDH）、深度催化裂化（DCC）、甲醇制丙烯（MTO、MTP等，通過煤-甲醇-丙烯路線）、低碳烯烴裂解和烯烴歧化工藝。目前，全球丙烯總產(chǎn)能約在1億噸；裂解丙烯占到丙烯總產(chǎn)能的57%，煉廠丙烯占到丙烯總產(chǎn)能的33%，其他工藝制丙烯占丙烯總產(chǎn)能的10%左右。亞洲、北美和西歐等一直是世界上最集中的丙烯生產(chǎn)地區(qū)。北美丙烯供應(yīng)量來自于蒸汽裂解裝臵的占到40%，流化催化裂化裝臵占54%，歧化裝臵占3%，丙烷脫氫裝臵占3%；歐洲從蒸汽裂解裝臵生產(chǎn)丙烯占總量約72%，來自煉油廠占25%，其他生產(chǎn)占3%；我國(guó)丙烯的生產(chǎn)方式目前主要也為前兩種，裂解丙烯占47%左右、煉廠丙烯占53%左右。蒸汽裂解聯(lián)產(chǎn)丙烯，該工藝丙烯基本為乙烯產(chǎn)能的一半（每生產(chǎn)1噸乙烯，副產(chǎn)0.4-0.6噸丙烯），盡管降低裂解深度可增產(chǎn)丙烯，但是丙烯/乙烯比不宜超過0.65，否則總低碳烯烴收率下降，影響經(jīng)濟(jì)性，因此傳統(tǒng)工藝丙烯增產(chǎn)潛力有限。煉廠氣制丙烯，該工藝丙烯為乙烯產(chǎn)能的40%左右。丙烯來源的這兩種主要工藝，無論全球還是我國(guó)丙烯產(chǎn)量基本上都在乙烯的50%以下；而且，2023年以來，石腦油裂解產(chǎn)能增長(zhǎng)和開工率受到廉價(jià)乙烷的壓制效應(yīng)逐漸體現(xiàn)，市場(chǎng)石腦油裂解丙烯產(chǎn)量持續(xù)下滑；近年來，乙烯的低成本競(jìng)爭(zhēng)工藝——乙烷裂解產(chǎn)能迅速擴(kuò)張，乙烷裂解依托中東油田伴生的廉價(jià)乙烷，基本不聯(lián)產(chǎn)丙烯（以乙烷為原料，生產(chǎn)1噸乙烯，僅副產(chǎn)0.04~0.06噸丙烯）；今后的發(fā)展趨勢(shì)是，石腦油的用量將從目前占裂解原料的50％以上降低到50％以下，乙烷用量將由目前的近30％上升到30％以上，這意味著從蒸汽裂解裝臵得到丙烯的產(chǎn)量將減少，丙烯的短缺量將進(jìn)一步擴(kuò)大。總之，全球丙烯需求仍將保持較快的增長(zhǎng)勢(shì)頭，而未來，丙烯的傳統(tǒng)兩種工藝的新增生產(chǎn)能力不能滿足快速增長(zhǎng)的丙烯需求，未來幾年世界仍將面臨丙烯原料相對(duì)短缺的局面；因此，目前國(guó)內(nèi)外增產(chǎn)丙烯的幾種工藝來看，主要集中在其他新工藝，近兩年的丙烷脫氫成為熱點(diǎn)。（1）深度催化裂化深度催化裂化，代表性的技術(shù)有中國(guó)石化集團(tuán)公司的DCC技術(shù)、北京石油化工科學(xué)研究院開發(fā)的催化熱裂解（CPP技術(shù)）和國(guó)外UOP公司的PetroFCC技術(shù)以及新日本石油公司的HS-FCC技術(shù)等。DCC是重質(zhì)原料油的催化裂化技術(shù)，它的原料包括減壓瓦斯油（VGO）、減壓渣油（VR）、脫瀝青油（DAO）等，該技術(shù)突破了常規(guī)催化裂化（FCC）的工藝限制，丙烯產(chǎn)率為常規(guī)FCC的3-5倍，其工藝流程與FCC基本相似；DCC和CPP技術(shù)已在沈陽(yáng)化工成功投產(chǎn)并運(yùn)行。PetroFCC技術(shù)以重質(zhì)油（VGO）為原料，通過采用不同催化劑和助劑，可靈活調(diào)節(jié)車用燃料、丙烯產(chǎn)量；目前已有兩套裝臵實(shí)現(xiàn)工業(yè)化運(yùn)轉(zhuǎn)。HS-FCC技術(shù)采用下流式反應(yīng)器，使得物料回混最小化，生成副產(chǎn)物減少，丙烯收率可達(dá)25%，已在沙特一套示范裝臵上進(jìn)行了試驗(yàn)。運(yùn)用這些技術(shù)，雖然汽油收率會(huì)受到一定影響，但汽油中的烯烴含量降低，質(zhì)量得以提高，丙烯的產(chǎn)量比傳統(tǒng)FCC高2-4倍；與傳統(tǒng)的FCC相比，這類技術(shù)操作條件更為苛刻，要求反應(yīng)溫度、劑油比更高，催化時(shí)間更短。（2）低碳烯烴裂解低碳烯烴裂解是將C4-C8烯烴在催化劑作用下轉(zhuǎn)化為丙烯和乙烯的技術(shù)，它不僅可以解決煉廠和石腦油裂解副產(chǎn)的C4-C8的出路問題，又可以增產(chǎn)高附加值的乙烯、丙烯產(chǎn)品，成為近年研究較為活躍的領(lǐng)域；目前較為成熟的技術(shù)主要有ATOFINA/UOP公司的OCP工藝、Lurgi公司的Propylur工藝、Arco/KBR公司的Superflex工藝和Mobil公司的MOI工藝等；另外，日本旭化成公司開發(fā)了Omega工藝，以中孔沸石為催化劑，丙烯產(chǎn)率為40%～60%，在日本實(shí)現(xiàn)工業(yè)化；中國(guó)石化上海石油化工研究院以C4烯烴為原料，ZSM-5沸石為催化劑，丙烯收率達(dá)33%。烯烴裂解工藝，從投資費(fèi)用、生產(chǎn)成本與綜合收益來看，均是最具吸引力的工藝。固定床工藝流程相對(duì)簡(jiǎn)單，適于和現(xiàn)有蒸汽裂解結(jié)合；流化床工藝流程相對(duì)復(fù)雜，適于建設(shè)大規(guī)模生產(chǎn)裝臵，可以納入烯烴聯(lián)合裝臵，也可以單獨(dú)建立裝臵。（3）烯烴歧化制丙烯烯烴歧化技術(shù)多年以前已經(jīng)開發(fā)成功，它是一種通過烯烴碳-碳雙鍵斷裂并重新轉(zhuǎn)換為烯烴產(chǎn)物的催化反應(yīng)，目前以乙烯和2-丁烯為原料歧化為丙烯的生產(chǎn)技術(shù)研究較為活躍，比較成熟的主要有ABBLummus公司的OCT高溫催化劑工藝和法國(guó)石油研究院（IFP）的Meta-4低溫催化劑工藝。全世界已經(jīng)有9套烯烴歧化裝臵投產(chǎn)，或與蒸汽裂解聯(lián)合，或與煉油廠收受接管丙烯聯(lián)合；與蒸汽裂解聯(lián)合可將丙烯／乙烯比增加到1-1.25，丙烯產(chǎn)量比僅用液體原料的蒸汽裂解增加1倍以上；該技術(shù)與最大限度出產(chǎn)丙烯的催化裂解聯(lián)用，可使丙烯產(chǎn)率比最大出產(chǎn)汽油模式要超出3倍。ABBLummus公司的OCT技巧將乙烯轉(zhuǎn)化為丙烯的選擇性近100%，2-丁烯轉(zhuǎn)化率為85%～92%，將丁烯轉(zhuǎn)化為丙烯的選擇性為97%；工藝比較成熟，可單獨(dú)應(yīng)用，可與蒸汽裂解裝配聯(lián)用，也可和流化催化裂化(PCC)工藝聯(lián)用，現(xiàn)已有產(chǎn)業(yè)化。Meta-4工藝將2-丁烯和乙烯歧化生成丙烯，2-丁烯轉(zhuǎn)化率為90%，丙烯選擇性大于98%，該技術(shù)已在臺(tái)灣省中油公司完成中試試驗(yàn)，但原料對(duì)雜質(zhì)敏感，尚未進(jìn)行產(chǎn)業(yè)化。另外，南非(SouthAfrica)Sasol公司開拓了一種由丁烯制丙烯的技巧，原料為1-丁烯、2-丁烯或其混合物，可出產(chǎn)丙烯與乙烯摩爾比高達(dá)3：1的產(chǎn)品；中國(guó)科學(xué)院大連化物所也對(duì)乙烯與丁烯歧化制丙烯技巧也進(jìn)行了研討，并申請(qǐng)了多項(xiàng)專利，丙烯選擇性為90%-95%，2-丁烯轉(zhuǎn)化率在60%-90%，該工藝仍處于實(shí)驗(yàn)室摸索階段。（4）煤化工——甲醇制丙烯在原油價(jià)格相對(duì)高位、天然氣或煤炭資源相對(duì)豐富的情況下，以天然氣或煤為原料生產(chǎn)甲醇，再以甲醇生產(chǎn)烯烴（MTO工藝）或以甲醇生產(chǎn)丙烯（MTP工藝）的也越來越受關(guān)注；尤其是在煤炭資源豐富的我國(guó)，近年來煤制烯烴也得到大規(guī)模發(fā)展；目前比較成熟的技術(shù)主要有UOP/Hydro公司的MTO工藝和Lurgi公司的MTP工藝?，F(xiàn)有的百萬噸級(jí)甲醇生產(chǎn)技術(shù)以及較低的生產(chǎn)成本為MTO裝臵建設(shè)創(chuàng)造了良好條件，MTO裝臵可以與甲醇廠一體化建設(shè)，也可以靠近烯烴衍生物生產(chǎn)廠建設(shè)，這樣能降低投資和運(yùn)行費(fèi)用，我國(guó)正在上馬的煤制烯烴項(xiàng)目絕大部分和甲醇一體化建在煤炭資源地。（5）丙烷脫氫（PDH）制丙烯丙烷脫氫是將低附加值丙烷通過脫氫催化反應(yīng)制得丙烯、副產(chǎn)品為氫氣，是可逆的強(qiáng)吸熱過程，可在高溫和相對(duì)低壓下獲得合理的丙烯收率；它是用高純度富丙烷原料生產(chǎn)高純度聚合級(jí)丙烯，主要工藝過程包括：丙烷脫氫生產(chǎn)丙烯、反應(yīng)器出口產(chǎn)物壓縮、產(chǎn)品回收和精制；已有約20年工業(yè)化的歷史，目前已成為第三大丙烯生產(chǎn)路線。丙烷脫氫的原料來源主要是：油田伴生氣、濕性天然氣凝析液（NGL）和煉油廠液化氣。油田伴生氣中含有5%左右的丙烷、丁烷組分，再利用吸收法把它們提取出來，可得到丙烷純度很高而含硫量很低的高質(zhì)量丙烷。濕性天然氣凝析液（NGL）中的甲烷含量在90%以下，乙烷、丙烷、丁烷等烷烴含量在10%以上，可將濕氣凝析液中的丙烷、丁烷等組分分離出來獲得丙烷。煉油副產(chǎn)氣體含有C1～C5組分，利用分離吸收裝臵將其中的C3組分分離提煉出來可獲得丙烷。2、丙烷脫氫（PDH）成為第三大丙烯生產(chǎn)路線目前，丙烷脫氫工藝有：（1）UOP公司的Oleflex工藝；（2）ABBLummus公司的Catofin工藝；（3）伍德（KruppUhdewcng）公司的STAR工藝；（4）Linde-BASF-Statoil共同開發(fā)的PDH工藝等；已實(shí)現(xiàn)工業(yè)化的主要是UOP的Oleflex工藝和ABBLummus的Catofin工藝，UOP和Lummus兩種工藝路線大體相同，所不同的只是脫氫和催化劑再生部分。全球已投用的近20套工業(yè)化丙烷脫氫裝臵中，14套為UOP的Oleflex連續(xù)移動(dòng)床工藝技術(shù)，4套為ABBLummus的Catafin循環(huán)多反應(yīng)器工藝技術(shù)，此外還有1套為伍德公司的STAR法工藝技術(shù)，總共有600多萬噸的生產(chǎn)能力。丙烷脫氫技術(shù)具有3大優(yōu)勢(shì)：首先，是進(jìn)料單一，產(chǎn)品單一（主要是丙烯）；其次，是生產(chǎn)成本只與丙烷密切相關(guān)，而丙烷價(jià)格與石腦油價(jià)格、丙烯市場(chǎng)沒有直接的關(guān)聯(lián)，這可以幫助丙烯衍生物生產(chǎn)商改進(jìn)原料的成本結(jié)構(gòu)，規(guī)避一些市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)；第三，是對(duì)于丙烯供應(yīng)不足的衍生物生產(chǎn)廠，可購(gòu)進(jìn)成本較低的丙烷生產(chǎn)丙烯，免除運(yùn)輸與儲(chǔ)存丙烯的高成本支出。與其它生產(chǎn)技術(shù)相比，獲得同等規(guī)模的丙烯產(chǎn)量，丙烷脫氫技術(shù)的基建投資相對(duì)較低，從目前國(guó)內(nèi)正在建設(shè)的丙烷脫氫產(chǎn)能的投資來看，差不多1萬噸約0.5億左右；裝臵產(chǎn)能達(dá)到35萬噸/年以上，就具有經(jīng)濟(jì)規(guī)模。3、美國(guó)丙烷相對(duì)富余有利于降低丙烷成本美國(guó)是全球LPG第一生產(chǎn)大國(guó)，同時(shí)也是第一消費(fèi)大國(guó)，2023年開始美國(guó)由LPG凈進(jìn)口國(guó)轉(zhuǎn)為凈出口國(guó)，2023年美國(guó)LPG的凈進(jìn)口量在40-50萬噸左右。美國(guó)頁(yè)巖氣革命，不但將北美的天然氣價(jià)格拉到低點(diǎn)，而且還將頁(yè)巖氣的主要副產(chǎn)品，如乙烷和丙烷價(jià)格壓低到10年來的最低值。而天然氣價(jià)格低迷時(shí)，生產(chǎn)商也被迫“轉(zhuǎn)型”，生產(chǎn)天然氣凝析液（NGL）；這種混合物的成分除了甲烷外，還有含量較多的乙烷、丙烷和丁烷等；根據(jù)美國(guó)能源部給出的最新數(shù)據(jù)，美國(guó)NGL產(chǎn)量達(dá)到歷史最高值，較2023年增長(zhǎng)了50%以上，使得NGL價(jià)格也大幅下跌。北美地區(qū)本來?yè)碛谐渥愕谋┥a(chǎn)能力，因?yàn)楸泵赖貐^(qū)擁有大量的煉油產(chǎn)能和乙烯裂解產(chǎn)能，但是該地區(qū)的裂解生產(chǎn)商正在逐步加大輕質(zhì)原料的使用量，從而令丙烯的產(chǎn)量大幅減少；在可以預(yù)見的未來，北美地區(qū)的天然氣價(jià)格仍將維持低位，而原油價(jià)格則將保持高位，在這種情形下，多數(shù)蒸汽裂解生產(chǎn)商已經(jīng)對(duì)裝臵進(jìn)行了改造，以利用輕質(zhì)原料和提高原料使用的靈活性；受產(chǎn)能關(guān)閉以及輕質(zhì)原料使用增加的影響，未來幾年內(nèi)北美地區(qū)蒸汽裂解裝臵聚合物級(jí)（PG）和化工級(jí)（CG）丙烯產(chǎn)量將降至450萬噸/年，與2023年峰值時(shí)的產(chǎn)量相比減少350萬噸/年。過去幾年中，美國(guó)唯一投產(chǎn)的新增丙烯產(chǎn)能是PetroLogistics公司位于休斯敦的丙烷脫氫（PDH）裝臵，設(shè)計(jì)丙烯產(chǎn)能約12億磅（54.5萬噸）/年。但即便來自于蒸汽裂解裝臵的丙烯供應(yīng)將減少，但是來自于其他專產(chǎn)丙烯裝臵的新增產(chǎn)能仍將能滿足需求的增長(zhǎng)。未來幾年美國(guó)一些專產(chǎn)丙烯的裝臵將陸續(xù)建成投產(chǎn)，總產(chǎn)能約180萬噸/年。美國(guó)能源公司EPP在得克薩斯州蒙特貝爾維尤新建一套22.6萬噸/年丙烯分餾裝臵，預(yù)計(jì)2023年投產(chǎn)；利安德巴賽爾公司在得克薩斯州錢納爾維尤新建一套22.6萬噸/年的歧化裝臵，預(yù)計(jì)2023年投產(chǎn)；陶氏化學(xué)計(jì)劃在得克薩斯州弗里波特新建一套75萬噸/年丙烷脫氫裝臵，預(yù)計(jì)在2023年投產(chǎn)；臺(tái)塑將在得克薩斯州波因特康福特新建一套60萬噸/年的丙烷脫氫裝臵，預(yù)計(jì)2023年投產(chǎn)。隨著NGL產(chǎn)量增加，美國(guó)丙烷和丁烷的產(chǎn)量也隨之增加，而當(dāng)前美國(guó)LPG深加工項(xiàng)目建設(shè)還有些緩慢，因此，未來幾年美國(guó)的丙烷和丁烷的出口量將逐漸增加；根據(jù)BENTEKEnergy機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，2023年美國(guó)丙烷出口預(yù)計(jì)達(dá)到500-600萬噸，丁烷出口增加200萬噸，合計(jì)LPG的出口將達(dá)到700-800萬噸，而2023年美國(guó)丙烷出口不到300萬噸。目前全球LPG的貿(mào)易量為8000萬噸左右，全球LPG凈出口國(guó)主要集中在中東地區(qū)，歷史數(shù)據(jù)顯示，全球LPG價(jià)格與石腦油價(jià)格顯示出較高的相關(guān)性，與brent原油價(jià)格變動(dòng)方向也基本一致；若未來兩年美國(guó)LPG出口達(dá)到700-800萬噸，將占到貿(mào)易量接近10%，這將有利于打破目前中東地區(qū)對(duì)LPG的定價(jià)；近幾年美國(guó)的丙烷價(jià)格主要在400-1000美元/噸之間波動(dòng)。4、國(guó)內(nèi)第一批投產(chǎn)丙烷脫氫項(xiàng)目，實(shí)現(xiàn)丙烯酸原料自給從去年開始，國(guó)內(nèi)丙烷脫氫項(xiàng)目如雨后春筍般紛紛上馬，據(jù)我們不完全統(tǒng)計(jì)，在建和規(guī)劃的丙烷脫氫項(xiàng)目至少有14個(gè)，總計(jì)產(chǎn)能約1100萬噸，采用Lummus的Catofin技術(shù)主要是渤化集團(tuán)60萬噸丙烷脫氫和海越股份寧波海越新材料的138萬噸丙烷和混合碳四利用項(xiàng)目，其他的項(xiàng)目大都采用UOP的Oleflex技術(shù)。計(jì)劃在明年投產(chǎn)的就有7個(gè)，最快的渤化集團(tuán)60萬噸丙烷脫氫計(jì)劃2023年6月投產(chǎn)，計(jì)劃明年投產(chǎn)的還有衛(wèi)星石化浙江聚龍石化的丙烷脫氫制丙烯一期45萬噸、東華能源張家港揚(yáng)子江石化的120萬噸丙烷脫氫制丙烯一期60萬噸、長(zhǎng)江天然氣化工的65萬噸丙烷脫氫制丙烯、上海賽科石化的60萬噸丙烷脫氫制丙烯、浙江富陵控股紹興三錦石化90萬噸丙烷脫氫制丙烯的一期45萬噸、海越股份寧波海越新材料的138萬噸丙烷和混合碳四利用項(xiàng)目一期、以及煙臺(tái)萬華的75萬噸丙烷制丙烯和56.6萬噸異丁烷項(xiàng)目等。丙烷脫氫制丙烯的最大特點(diǎn)是只用唯一一種原料丙烷生產(chǎn)一種產(chǎn)品丙烯，與其它生產(chǎn)技術(shù)相比，通過丙烷脫氫技術(shù)獲得同等規(guī)模的丙烯產(chǎn)量相對(duì)簡(jiǎn)單；丙烷脫氫制丙烯的工藝路線中，丙烷原料占生產(chǎn)成本的2/3左右，因此，丙烷原料價(jià)格對(duì)生產(chǎn)成本影響較大，工藝的經(jīng)濟(jì)性取決于丙烷與丙烯的差價(jià)；丙烷脫氫制丙烯的制造費(fèi)用在1300-1600元/噸之間（即200-250美元/噸）；所以，只有當(dāng)丙烯與丙烷的長(zhǎng)期平均最小價(jià)差大于200美元/噸時(shí)，丙烷脫氫制丙烯就能有利潤(rùn)。從理論上來講，丙烷資源豐富、價(jià)格穩(wěn)定的中東地區(qū)和頁(yè)巖氣革命后NGL價(jià)格走低帶來廉價(jià)原料成本的美國(guó)，是最有利于建設(shè)丙烷脫氫的地區(qū)；而對(duì)于國(guó)內(nèi)來說，丙烷與丙烯差價(jià)決定項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)效益，進(jìn)口丙烯與進(jìn)口丙烷的價(jià)差維持在500美元/噸上下；從過去近十年的情況來看，丙烷脫氫項(xiàng)目具有很好的獲利能力。2023年的丙烷和丙烯價(jià)差只有400美元/噸，與十年最低的2023年約380美元/噸相當(dāng)，這也反應(yīng)了宏觀經(jīng)濟(jì)較弱時(shí)丙烯需求相對(duì)疲軟時(shí)的情況；而且隨著丙烷價(jià)格的季節(jié)性波動(dòng)，丙烷脫氫的盈利波動(dòng)非常大，丙烯-丙烷價(jià)差月度最低到260美元/噸、最高到640美元/噸，單位丙烯的理論毛利月度最低到-70元/噸、最高到2400元/噸。但我們認(rèn)為，隨著國(guó)內(nèi)丙烷脫氫項(xiàng)目的陸續(xù)上馬，過去近十年丙烯-丙烷的可觀價(jià)差也將適當(dāng)收窄；在國(guó)內(nèi)丙烷脫氫項(xiàng)目大規(guī)模投產(chǎn)和美國(guó)丙烷脫氫投產(chǎn)的2023年之前，國(guó)內(nèi)先行投產(chǎn)投產(chǎn)的丙烷脫氫項(xiàng)目應(yīng)該能取得較為可觀的盈利；而到2023年之后，各個(gè)丙烷脫氫項(xiàng)目拼的就是原料丙烷的穩(wěn)定和成本、以及下游產(chǎn)業(yè)鏈的延伸深加工。公司丙烷脫氫一期45萬噸項(xiàng)目，球罐已經(jīng)建成，設(shè)備進(jìn)入吊裝階段，預(yù)計(jì)2023年1月將建成投產(chǎn)；屆時(shí)公司丙烯酸產(chǎn)能將達(dá)到48萬噸，接近35萬噸丙烯將自己消化，同時(shí)丙烯酸原料實(shí)現(xiàn)全部自給?？紤]到2023年底，公司丙烯酸丁酯實(shí)際產(chǎn)能將達(dá)到41萬噸，理論上需要丁醇將達(dá)到24萬噸左右，公司預(yù)計(jì)將上丙烷脫氫制丙烯二期60萬噸來實(shí)現(xiàn)丁醇自給（丙烯生產(chǎn)丁醇）；屆時(shí)，公司將打造成完整的“丙烷-丙烯-丙烯酸-SAP/丙烯酸丁酯/高分子乳液”這條C3功能性高分子材料的丙烯產(chǎn)業(yè)鏈。五、盈利預(yù)測(cè)與投資建議公司將迎來新一輪成長(zhǎng)，丙烷脫氫制丙烯一期45萬噸和32萬噸丙烯酸將于今年底明年初投產(chǎn)，5月下半月即將投產(chǎn)的3萬噸SAP將明顯提升估值。預(yù)計(jì)2023-2023年公司丙烯酸產(chǎn)量分別為17萬噸、42萬噸和48萬噸，外銷丙烯酸分別為5萬噸、18萬噸和24萬噸，丙烯酸丁酯銷量分別為11萬噸、30萬噸和30萬噸，丙烯酸乙酯銷量分別為4萬噸、5萬噸和5萬噸，SAP銷量分別為1.5萬噸、3萬噸和5萬噸；丙烷脫氫制丙烯產(chǎn)量分別為2023年40萬噸和2023年45萬噸。

2023年電梯行業(yè)分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、電梯行業(yè)的屬性 41、全球主要電梯公司的市值與估值水平 42、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤(rùn)率的穩(wěn)定性 6二、中國(guó)電梯企業(yè)未來十年的重大機(jī)遇和挑戰(zhàn) 91、中外電梯市場(chǎng)集中度的差異以及對(duì)盈利能力的影響 102、電梯行業(yè)目前“中國(guó)特色”隱含的巨大長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn) 113、集中度提升與廠家維保的實(shí)現(xiàn)路徑與催化劑 13（1）政府出臺(tái)廠家認(rèn)證更新和維保政策 14（2）政府推行強(qiáng)制保險(xiǎn) 14（3）電梯老化 14（4）房?jī)r(jià)上升導(dǎo)致品牌電梯對(duì)于地產(chǎn)商的成本影響縮小 15三、電梯公司在中國(guó)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略與投資機(jī)會(huì) 151、日系電梯在中國(guó)領(lǐng)先歐美品牌的原因初探 15（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊 15①體現(xiàn)在合資對(duì)象的選擇 16②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面 16（2）對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的戰(zhàn)略重視度——日系別無選擇 172、民營(yíng)品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險(xiǎn)和估值 18（1）民營(yíng)企業(yè)的優(yōu)勢(shì) 18①股權(quán)結(jié)構(gòu) 18②營(yíng)銷手段靈活 18③區(qū)域性優(yōu)勢(shì) 18（2）民營(yíng)企業(yè)需要面對(duì)的困難 19①技術(shù)積累 19②安全風(fēng)險(xiǎn) 19③品牌定位與安全 19④保有量與售后服務(wù) 19四、投資策略 201、中國(guó)電梯行業(yè)：長(zhǎng)期有價(jià)值，投資正當(dāng)時(shí) 202、選股邏輯：三個(gè)條件，兩種風(fēng)格 21一、電梯行業(yè)的屬性研究海外電梯公司的估值，目的是研究其估值背后的盈利能力，以及盈利能力背后的行業(yè)規(guī)律與屬性。1、全球主要電梯公司的市值與估值水平電梯是地產(chǎn)基建的派生需求，中國(guó)電梯市場(chǎng)第一品牌是上海三菱，其母公司上海機(jī)電過去一年的PE在10倍附近。估值隱含的假設(shè)是，電梯行業(yè)屬夕陽(yáng)行業(yè)。如果電梯行業(yè)在中國(guó)是夕陽(yáng)行業(yè)，那么在保有量較高的歐美，電梯行業(yè)應(yīng)該接近深夜。根據(jù)全球最大的電梯公司OTIS預(yù)測(cè)，2020-2021年幾乎所有的新機(jī)銷量來自于金磚四國(guó)，也意味著歐美市場(chǎng)的保有量已經(jīng)接近飽和。全球市場(chǎng)份額來看，奧的斯、迅達(dá)和通力是最大的三家電梯公司，合計(jì)市場(chǎng)份額接近45%。我們很驚訝地發(fā)現(xiàn)，三家公司的市值合計(jì)接近人民幣3600億元。我們也一度懷疑，是否歐美電梯公司在金磚四國(guó)的市場(chǎng)份額很高，貢獻(xiàn)了主要的利潤(rùn)和估值。但是：1、占全球新機(jī)2/3份額的中國(guó)，領(lǐng)先的獨(dú)立品牌是三菱和日立；2、從主要?dú)W美電梯公司2022年?duì)I收的地域分布來看，亞太區(qū)域只貢獻(xiàn)1/4至1/3的收入，但卻足以支撐其千億市值。市盈率往往與行業(yè)長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間掛鉤，而歐美電梯企業(yè)市盈率普遍高于國(guó)內(nèi)企業(yè)，而市凈率超出更多。換言之，歐美三大電梯公司市值超過3600億元，但是他們主要收入來自于比中國(guó)更“夕陽(yáng)”的歐美市場(chǎng)。盡管這三大電梯公司在占全球2/3新機(jī)市場(chǎng)的中國(guó)并未取得領(lǐng)先地位，但是資本市場(chǎng)仍然給予了15~23倍的市盈率。2、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤(rùn)率的穩(wěn)定性聯(lián)合技術(shù)UTC是位列美國(guó)道瓊斯30家成份股的多元化制造企業(yè)，旗下子公司包括開利空調(diào)、漢勝宇航、奧的斯電梯、P&W飛機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)、西科斯基直升機(jī)公司、聯(lián)合技術(shù)消防安防公司和聯(lián)合技術(shù)動(dòng)力公司(燃料電池)。如果按照A股流行的邏輯，無疑聯(lián)合技術(shù)的軍工、發(fā)動(dòng)機(jī)、通用航空、燃料電池和安防都是高壁壘且性感的業(yè)務(wù)，只有電梯是大家心目中既缺乏壁壘又夕陽(yáng)的板塊。有趣的是，聯(lián)合技術(shù)五大業(yè)務(wù)板塊中，電梯卻成為營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率最高的板塊。為什么看似技術(shù)壁壘遠(yuǎn)低于其他業(yè)務(wù)的電梯板塊，反而定價(jià)能力最強(qiáng)？只有少數(shù)產(chǎn)品客戶在購(gòu)買時(shí)，會(huì)把安全作為購(gòu)買的前提要素——例如食品、藥品等。用巴菲特的話來講，消費(fèi)者對(duì)于放進(jìn)嘴里的東西特別慎重。如果客戶關(guān)注安全感，價(jià)格不再成為品牌選擇的最重要因素，品牌廠商可以通過定價(jià)獲得超額收益。機(jī)械行業(yè)里，“安全感”成為購(gòu)買關(guān)鍵要素的產(chǎn)品不多，主要是民航飛機(jī)和電梯。盡管民航業(yè)在大部分國(guó)家是資本殺手，但波音和空客壟斷了全球民航客機(jī)的制造。我們認(rèn)為安全感商品對(duì)行業(yè)屬性的影響主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：定價(jià)能力提升；行業(yè)集中度提升。如果客戶重視安全感且無法通過直觀感受判斷產(chǎn)品的安全程度，往往可以推動(dòng)品牌集中度的提升。但與食品不同，涉及安全感的電梯，由于購(gòu)買者地產(chǎn)商與使用者購(gòu)房人的分離，有品牌的電梯廠商定價(jià)能力和毛利率往往不如食品，但是仍然可以維持在較為合理的水平。盡管我們通過邏輯分析，可以得到電梯行業(yè)集中度高和利潤(rùn)穩(wěn)定的判斷，但是從實(shí)證角度觀察中國(guó)電梯市場(chǎng)，尚未表現(xiàn)出海外市場(chǎng)的普遍規(guī)律。中國(guó)電梯行業(yè)將走向某些行業(yè)“劣幣驅(qū)逐良幣”的悲哀結(jié)局，還是走向符合產(chǎn)品自身屬性和成熟國(guó)家普遍規(guī)律？我們傾向于樂觀，原因?qū)⒃诤竺嬲归_討論。電梯行業(yè)的“產(chǎn)品+服務(wù)”屬性——收入結(jié)構(gòu)的生命周期電梯與手機(jī)、自行車甚至挖掘機(jī)等其他制造業(yè)產(chǎn)品不同之處在于：消費(fèi)者期望電梯的安全使用壽命與房屋的壽命（70年）接近；電梯故障會(huì)影響人身安全，起碼造成巨大恐慌。因此，盡管大多數(shù)機(jī)械產(chǎn)品都有售后服務(wù)的概念，但是電梯的獨(dú)特性在于——電梯售后維護(hù)保養(yǎng)和更新業(yè)務(wù)的規(guī)模，可以與新機(jī)銷售媲美。海外四大電梯公司售后的維護(hù)保養(yǎng)和產(chǎn)品改造服務(wù)占收入的45-55%。歐美電梯公司的收入結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)了售前和售后的“產(chǎn)品+服務(wù)”特征，對(duì)于企業(yè)的盈利穩(wěn)定性和估值都提供了重要的支撐。以?shī)W的斯為例，2022年歐洲營(yíng)建支出比07年下滑了接近19%，但是奧的斯歐洲的服務(wù)收入仍比07年保持正增長(zhǎng)。根據(jù)歐洲電梯協(xié)會(huì)的估計(jì)，歐洲電梯目前70%梯齡超過10年，45%梯齡超過20年。歐洲人口密度較美國(guó)高，電梯占全球存量接近50%。存量大且梯齡老，是電梯服務(wù)市場(chǎng)壯大的必要條件。必須指出，中國(guó)目前的現(xiàn)狀是大部分電梯由小型服務(wù)公司提供維保，電梯主機(jī)廠商及其經(jīng)銷商提供維保的比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國(guó)外的同行。如果只有新機(jī)制造并且只專注于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，長(zhǎng)期來看，中國(guó)機(jī)械行業(yè)大部分子行業(yè)都會(huì)隨著城鎮(zhèn)化速度放緩而見頂。如果能夠?qū)崿F(xiàn)“產(chǎn)品+服務(wù)”的雙輪驅(qū)動(dòng)模式，企業(yè)的成長(zhǎng)周期就會(huì)大大地延展——電梯行業(yè)具有天然的屬性，顯然符合這一條件。二、中國(guó)電梯企業(yè)未來十年的重大機(jī)遇和挑戰(zhàn)中國(guó)電梯格局未來十年，將繼續(xù)“劣幣驅(qū)逐良幣”，還是回歸全球電梯行業(yè)規(guī)律，實(shí)現(xiàn)品牌的集中、價(jià)格的回升和品牌廠商提供維保服務(wù)的趨勢(shì)？我們相信，中國(guó)電梯行業(yè)的現(xiàn)狀給社會(huì)和居民帶來了極大的風(fēng)險(xiǎn)。隨著制度帶來的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)逐漸暴露，監(jiān)管層的認(rèn)識(shí)逐漸提高，電梯行業(yè)正處于變革的前夜。1、中外電梯市場(chǎng)集中度的差異以及對(duì)盈利能力的影響中國(guó)擁有電梯生產(chǎn)許可證的廠商接近500家，不過我們調(diào)研訪談的專家估計(jì)，剔除代工產(chǎn)生的重復(fù)統(tǒng)計(jì)等因素，估計(jì)實(shí)際品牌數(shù)約200家。表面上看，中國(guó)電梯新機(jī)市場(chǎng)的品牌集中度和全球差別并不顯著。全球市場(chǎng)前8大廠商的市場(chǎng)份額約75%，而中國(guó)前8大廠商的市場(chǎng)份額約65%。但考慮到全世界大部分非領(lǐng)先企業(yè)生產(chǎn)的電梯都是在中國(guó)生產(chǎn)，中國(guó)和發(fā)達(dá)國(guó)家相比，市場(chǎng)集中度差異很大。中小品牌對(duì)領(lǐng)先品牌的負(fù)面影響關(guān)鍵不在量，而在于價(jià)格。我們可以通過中國(guó)市場(chǎng)電梯新機(jī)銷量和金額的市場(chǎng)份額差異，以及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率和ROE觀察到這一現(xiàn)象。海外電梯利潤(rùn)率普遍比國(guó)內(nèi)高，而凈資產(chǎn)收益率的差距更為顯著，我們分析的原因在于——由于維保業(yè)務(wù)屬于輕資產(chǎn)模式，隨著電梯企業(yè)維保業(yè)務(wù)收入占比的提高，電梯企業(yè)的ROE也會(huì)隨之提升。2、電梯行業(yè)目前“中國(guó)特色”隱含的巨大長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)從全球經(jīng)驗(yàn)看，電梯行業(yè)集中度高，且售后服務(wù)主要由主流品牌廠商完成。而中國(guó)目前的情況與發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)差異顯著。我們認(rèn)為“中國(guó)特色”已經(jīng)給消費(fèi)者和廠商造成巨大的風(fēng)險(xiǎn)，未來幾年風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)逐步暴露。我們建議投資者看完我們的報(bào)告后，即使不認(rèn)同我們的投資邏輯，起碼在購(gòu)房時(shí)切記關(guān)注電梯的品牌，因?yàn)樯婕澳图胰耸旰蟮娜松戆踩Ｔ诘湫偷某墒焓袌?chǎng)歐洲，約45%的電梯超過十年，20%超過20年。目前中國(guó)接近15%的電梯梯齡超過10年，預(yù)計(jì)2016年接近25%，并且該比例將持續(xù)上升。誰知道200多個(gè)品牌10年甚至20年后剩下多少個(gè)？如果某家廠商消失，備件和維保怎么辦？太多的電梯品牌給購(gòu)房者和我們整個(gè)社會(huì)帶來的長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)在于：十年或二十年后難以購(gòu)買備件。電梯并不是完全標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品，因而不同品牌的備件互換性低。電梯型號(hào)每年都在更新，有些廠商十年后消失了，幸存者中的部分廠商可能無力維持十年前型號(hào)備件的生產(chǎn)，甚至圖紙已經(jīng)丟失。部分中小廠商無力建立和長(zhǎng)期維持服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。如果說新機(jī)生產(chǎn)具有規(guī)模效應(yīng)，那么存量機(jī)器售后服務(wù)的規(guī)模效應(yīng)可能更明顯。我們估計(jì)前十大品牌以外的廠商，平均年銷量只有1000多臺(tái)，而廠家要長(zhǎng)期維系全國(guó)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，必須要很大的保有量做支撐。目前中國(guó)大部分電梯由第三方電梯維護(hù)公司提供維保服務(wù)，但是我們認(rèn)為這一服務(wù)模式同樣隱含了巨大風(fēng)險(xiǎn)：第三方服務(wù)公司技術(shù)專注程度不夠。為了實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，第三方服務(wù)公司往往同時(shí)維護(hù)多品牌電梯，不利于專業(yè)能力的積累和風(fēng)險(xiǎn)的防范。第三方服務(wù)公司難以維持多品牌備件體系。第三方服務(wù)公司資質(zhì)良莠不齊，人員流動(dòng)性大，品質(zhì)難以保持和監(jiān)管。第三方服務(wù)公司規(guī)模小，承擔(dān)賠償能力弱。一旦出事故，往往迫使政府出于維穩(wěn)需要而出面解決。如果未來中國(guó)推行強(qiáng)制保險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司自然會(huì)逐步對(duì)于品牌廠商維保和第三方維保進(jìn)行差異定價(jià)，削弱第三方服務(wù)公司目前的價(jià)格優(yōu)勢(shì)。3、集中度提升與廠家維保的實(shí)現(xiàn)路徑與催化劑如前所述，我們認(rèn)為中國(guó)電梯行業(yè)集中度較低導(dǎo)致了利潤(rùn)率較低，繼而影響了資本市場(chǎng)的估值。中國(guó)空調(diào)行業(yè)07年之前四年與之后七年，年化內(nèi)銷增速恰好都是11%。但是07年之后市場(chǎng)集中度持續(xù)提升，格力電器的凈利潤(rùn)率從06年的2.7%上升到13年的7.5%。我們認(rèn)為電梯行業(yè)的集中度提升以及OEM（廠家提供維保），道路漫長(zhǎng)但是方向確定。由于涉及人身安全并且風(fēng)險(xiǎn)會(huì)隨著梯齡而增大，電梯集中度提升的必要性和緊迫度比家電更甚。我們估計(jì)中國(guó)電梯行業(yè)變革的路徑和催化劑包括：（1）政府出臺(tái)廠家認(rèn)證更新和維保政策業(yè)內(nèi)有傳聞?wù)卺j釀未來只有廠家認(rèn)證的服務(wù)商才能提供更新和維保。從政府角度，可以降低其自身承擔(dān)的社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)。但是目前的障礙是，中國(guó)維保市場(chǎng)的劣幣驅(qū)逐良幣，導(dǎo)致品牌廠商在維保服務(wù)市場(chǎng)份額極低，缺乏成熟的服務(wù)團(tuán)隊(duì)。因此，盡管“廠家認(rèn)證維?！笨梢栽黾訌S商的收入，但是廠商出于風(fēng)險(xiǎn)考慮，未必會(huì)積極推動(dòng)此事。政府和廠商各有考慮，而住戶作為沉默的大多數(shù)，又缺乏足夠的知識(shí)和行動(dòng)力。（2）政府推行強(qiáng)制保險(xiǎn)如果推行強(qiáng)制保險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司出于自身利益，自然會(huì)對(duì)原廠維保、原廠認(rèn)證維保和無認(rèn)證第三方維保進(jìn)行差別化定價(jià)，從而提高原廠維保的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力。（3）電梯老化隨著多品牌電梯老化，重大事故經(jīng)過媒體傳播改變消費(fèi)者觀念，推動(dòng)政府立法；這是我們不愿意看到的路徑，但是風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的。（4）房?jī)r(jià)上升導(dǎo)致品牌電梯對(duì)于地產(chǎn)商的成本影響縮小中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的集中度低和拿地不規(guī)范，大量不考慮長(zhǎng)期品牌的項(xiàng)目公司在市場(chǎng)上，也是電梯品牌集中度低的重要原因。不過我們注意到，大型地產(chǎn)公司早已高度重視電梯問題。例如中海地產(chǎn)與上海三菱，萬科與廣日電梯的合作。在中國(guó)，很多行業(yè)都出現(xiàn)了長(zhǎng)期的劣幣驅(qū)逐良幣的過程。但是對(duì)于電梯這樣一個(gè)涉及人身安全的產(chǎn)品，我們還是傾向于判斷，未來十年可以象家電行業(yè)那樣實(shí)現(xiàn)集中，象海外那樣70%以上的電梯由廠商提供OEM維保和設(shè)備更新。從投資角度，這只是一種推測(cè)，需要觀察和跟蹤。三、電梯公司在中國(guó)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略與投資機(jī)會(huì)1、日系電梯在中國(guó)領(lǐng)先歐美品牌的原因初探歐美四大品牌包括奧的斯、迅達(dá)、通力和蒂森克虜伯，這也是全球四大電梯企業(yè)。日系的三菱和日立的全球市場(chǎng)份額均低于歐美四大品牌。然而，三菱和日立卻成為中國(guó)市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)者。通過市場(chǎng)調(diào)研，我們初步認(rèn)為，是軟件而不是硬件，導(dǎo)致了兩個(gè)體系在中國(guó)市場(chǎng)的差異。（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊我們?cè)L談的數(shù)位電梯行業(yè)專家，均指出歐美品牌有著優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)理人，但是往往又無法擺脫對(duì)職業(yè)經(jīng)理人的“短期業(yè)績(jī)壓力”。但是電梯的“安全感屬性”，導(dǎo)致短期業(yè)績(jī)與長(zhǎng)期成長(zhǎng)未必目標(biāo)一致。這種行為特征，①體現(xiàn)在合資對(duì)象的選擇歐美品牌不僅收購(gòu)中國(guó)小品牌廠，還與不同的中方成立合資公司。這種廣泛收購(gòu)與合資策略有利于快速形成產(chǎn)能，但未必有利于品質(zhì)管理和品牌定位；而三菱和日立在中國(guó)，均只選擇了一家合作對(duì)象，且不管是上海機(jī)電還是廣日集團(tuán)，均有軍