結(jié)構(gòu)恢復(fù)、利潤反轉(zhuǎn)與建設(shè)現(xiàn)代資本市場-2023Q2國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)

目 錄一、結(jié)恢復(fù)全球經(jīng)濟(jì) 1（一）給沖緩慢修中的經(jīng)濟(jì) 1（二）濟(jì)結(jié)構(gòu)復(fù)對(duì)國貿(mào)易響 2二、2023中國觀經(jīng)濟(jì)望 2（一）2023年下年經(jīng)濟(jì)勢 3（二）A股上公業(yè)績與觀經(jīng)勢的高一致性 5三、中國A股公司業(yè)表現(xiàn) 8（一）A股上公價(jià)值來與價(jià)造 8（二）同行司修復(fù)況有變 12四、建中國現(xiàn)代資市場 14一、結(jié)構(gòu)恢復(fù)中的全球經(jīng)濟(jì)（一）供給沖擊與緩慢修復(fù)中的全球經(jīng)濟(jì)20202021根據(jù)世界銀行數(shù)據(jù)，20215.9%。202220212021年12101.0（LM）121012.8%20222202224走勢受到嚴(yán)重影響。CPI20217202210.52022261.1個(gè)百分點(diǎn)；其中，CPI1.25.6CPI20217月202210.4個(gè)百分點(diǎn)，2022261.1CPI2.83.4PPI202112202211.20.2年2月開始出現(xiàn)連續(xù)4個(gè)月的上漲，累計(jì)漲幅達(dá)到2.3個(gè)百分點(diǎn)。20223月開始啟動(dòng)本輪加息周期，202274252023年美聯(lián)儲(chǔ)仍在繼8410020227月202389425個(gè)基點(diǎn)。2021年就啟動(dòng)了加息，世503.1%；20236的《全球經(jīng)濟(jì)展望》預(yù)測，20232.1%。（二）經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)恢復(fù)對(duì)國際貿(mào)易的影響20222020~2021（不變價(jià)14.2%8.93.1（不變價(jià)年平均增速為-0.4%2018~20192.3個(gè)百分點(diǎn)。2022（不變價(jià)0.4%不變價(jià)4.5%。20232.0%、-0.1%20190.5、2.92.520191.03業(yè)就業(yè)增長是主要推動(dòng)因素。2023年上半年，美國私人部門新增非農(nóng)就業(yè)累計(jì)129201936.4117.337.720191.31.520190.9萬。2023值增速明顯加快，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)也呈現(xiàn)出向疫前恢復(fù)態(tài)勢。PMIPMI持續(xù)處于榮枯線以下。20237PMIPMI72.8%61.7%GDP2.1%易增速放緩背景下，我國貨物出口增長將持續(xù)面臨一定下行壓力。二、2023年中國宏觀經(jīng)濟(jì)展望2023上半年，在疫情防控平穩(wěn)轉(zhuǎn)段后，中國線下消費(fèi)場景較快恢復(fù)；在前期（PGDP1.8個(gè)百分點(diǎn)，但剔除基數(shù)變動(dòng)影響的近四年二季度平均增速為4.5%，較一季度平0.40.920194.3%1.020190.72.520190.8三年明顯加快但仍低于疫情前。（一）2023年下半年經(jīng)濟(jì)走勢預(yù)計(jì)2023年中國經(jīng)濟(jì)可以實(shí)現(xiàn)5.2%的增長5.8%4.3%3.7%，消費(fèi)增速可能已回落至新的平臺(tái)。如果下半年我國社會(huì)消費(fèi)品零售總額四年同期平均增速仍維持3.7%的水平，那么全年社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比將增長7.9%左右，低于年初的預(yù)期水平。基礎(chǔ)設(shè)施投資，在前幾年基數(shù)抬2023年三、四季度GDP4.5%5.3%GDP4.9%左右，GDP5.2%（世界銀行2023年6月份發(fā)布的《全球經(jīng)濟(jì)展望》報(bào)告預(yù)測，2023年中國經(jīng)濟(jì)可以實(shí)現(xiàn)5.6%的增長，較1月份的預(yù)測值調(diào)高了1.3個(gè)百分點(diǎn)；國際貨幣基金組織（IMF）2023年7月發(fā)布的《世界經(jīng)濟(jì)展望》報(bào)告預(yù)測，2023年中國經(jīng)濟(jì)可以實(shí)現(xiàn)5.2%的增長，與4月份的預(yù)測值持平。5.55.15.55.115105 5.20-52023-122023-092023-062023-122023-092023-062023-032022-122022-092022-062022-032021-122021-092021-062021-032020-122020-092020-062020-032019-122019-092019-062019-032018-122018-092018-062018-032017-122017-092017-062017-03GDP當(dāng)季同比增速 當(dāng)季GDP增速預(yù)測值GDP累計(jì)同比增速 累計(jì)GDP增速預(yù)測值圖1 2017年以來GDP當(dāng)季同比和累計(jì)同比增速及2023年三、四季度預(yù)測數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局，2023年三、四季度增速為預(yù)測值。PPI定基指數(shù)仍處于高位，環(huán)比可能繼續(xù)下降；CPI全年可能零增長PPI月均環(huán)比0.432.86PPI14.616.8%19.9%20.0%PPIPPI（20201月120201PPI0.93.82.16PPI16.229.013.73.3個(gè)百分點(diǎn)（PPIPPI同比的向下拉動(dòng)作用將有所減弱，但如果環(huán)比仍出現(xiàn)較快下降，那么PPI同比仍將處于較深的負(fù)增長區(qū)間，這對(duì)我國工業(yè)和制造業(yè)利潤增長將形成持續(xù)壓力。160150140130120110100908070年2年2月2011年6月2011年10月2012年2月2012年6月2012年10月2013年2月2013年6月2013年10月年2月2014年6月2014年10月2015年2月2015年6月2015年10月2016年2月2016年6月2016年10月2017年2月2017年6月2017年10月2018年2月2018年6月2018年10月2019年2月2019年6月2019年10月2020年2月2020年6月2020年10月2021年2月2021年6月2021年10月2022年2月2022年6月2022年10月2023年2月2023年6月PPI定基指數(shù)（2020年1月=100） 采掘業(yè)PPI定基指數(shù) 原材料PPI定基指數(shù)圖2 2011年1月至2023年6月我國PPI及主要分項(xiàng)定基指數(shù)變動(dòng)情況注：2020年1月=100數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局，經(jīng)筆者計(jì)算得到。受春節(jié)效應(yīng)和疫情防控政策優(yōu)化調(diào)整影響，2023CPI環(huán)比呈現(xiàn)先1CPI0.5%1~2月份累計(jì)0.3%3CPI0.8個(gè)百分點(diǎn)，6CPI1月份2.1CPICPI全年可能零增長。（二）A股上市公司業(yè)績與宏觀經(jīng)濟(jì)走勢的高度一致性A股上市公司營收和利潤同比增速與名義GDP同比增速亦步亦趨A520021880AAAGDP20202020年二至四季度逐步回升；2021AGDP2022年繼續(xù)呈逐季緩慢下降，2023（3）0.30.20.10

0.60.50.40.30.20.10-0.1-0.2-0.32023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q1營業(yè)總收入累計(jì)增速 名義GDP累計(jì)增速 歸母凈利潤累計(jì)增速（右軸）2023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q1圖3 新冠疫情暴發(fā)以來A股上市公司經(jīng)營業(yè)績與名義GDP季度累計(jì)同比速數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局、WIND，經(jīng)筆者計(jì)算得到。2.PPI-CPI剪刀差變動(dòng)影響產(chǎn)業(yè)鏈上中下游公司利潤增長202225PPI469PPI環(huán)比呈現(xiàn)持平或下降態(tài)勢，10PPI2022PPI0.72022PPIPPICPI3%1.92%PPI2023比跌幅繼續(xù)擴(kuò)大；CPI同比漲幅仍維持低位波動(dòng)。PPICPICPI20212022年的逐步收窄，2023年一季度出現(xiàn)了負(fù)剪刀差（CPIA在各板塊股票價(jià)格指數(shù)漲跌幅中已得到很好體現(xiàn)。2022年上半年，中國工業(yè)行A年四季度下游2023PPI-CPI同比增速呈現(xiàn)A股上市公司利潤增速呈現(xiàn)出下游高于中游、中游高20226月3033.8%、-4.7%、-20.7%，呈現(xiàn)2022630203331日，7.8%11.8%（12）1086420-220232023202220222022202220222022202120212021202120212021-42023202320222022202220222022202220212021202120212021202197531年 年 年 月 月 月 97531

年 年 年 月 月 月

年 年 年 年 年 年31119753月 月 月 月 月 月31119753111PPI累計(jì)同比漲幅 CPI累計(jì)同比漲幅 PPI-CPI剪刀差111圖4 PPI與CPI累計(jì)同比漲幅及PPI-CPI剪刀差情況數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局，經(jīng)筆者計(jì)算得到。表1 工業(yè)行業(yè)A股上市公司上、中、下游利潤增長情況單位：%時(shí)間段2021年一季度2021年上半年2021年前三季度2021年全年2022年一季度2022年上半年2022年前三季度2022年全年2023年一季度1149.7125.363.2408.051.827.1139.938.56.7117.728.60.142.54.90.834.04.5-1.019.3-0.58.314.4-0.517.5-20.7-10.113.32021年利潤增速非?？?。表2 A股市場代表性指數(shù)漲跌情況單位：%時(shí)間段2021年1月4日至2022年6月30日2022年6月30日至2023年3月31日中證下游33.8-4.7-20.7-7.8-11.8-4.5三、中國A股上市公司業(yè)績表現(xiàn)（一）A股上市公司價(jià)值來源與價(jià)值創(chuàng)造A成為影響企業(yè)凈利潤的重要因素。2022響，中國經(jīng)濟(jì)面臨一定下行壓力。為穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)，20224政策工具。2022年，中國貸款市場報(bào)價(jià)利率（LPR）3LPR15個(gè)基點(diǎn)，5LPR35個(gè)基點(diǎn)。在此背景能力的影響。具體公式如下：

入-出

）)入 產(chǎn) 產(chǎn) 益)ST3A2021年有所提高，但凈資產(chǎn)收益率（ROE）在上市公司總體杠桿率下降的情況下，較上年小幅下行。表3 非金融上市公司杜邦分析（剔除金融、房地產(chǎn)及ST股票）年份ROEaROEbROAaROAb營運(yùn)利潤率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率財(cái)務(wù)費(fèi)用比權(quán)益乘數(shù)實(shí)際稅率20130.08480.07200.03460.02940.06610.83400.01002.44820.232820140.07680.06460.03160.02660.06750.77820.01122.43210.236120150.05730.04250.02430.01800.06560.66430.01112.35960.252920160.06340.05180.02710.02220.06960.63540.00882.33940.235020170.07850.06570.03430.02870.07640.69150.00932.28890.210920180.07260.06100.03160.02650.07070.72060.00942.29850.241020190.06790.05680.02940.02460.06720.70880.00912.30820.235520200.06900.05250.03050.02320.07110.65860.00822.25850.210320210.08120.07010.03590.03100.07280.72050.00692.26160.212220220.08050.07130.03610.03200.07170.70700.00512.22990.2071注：凈資產(chǎn)收益率a、凈資產(chǎn)收益率b和總資產(chǎn)收益率a、總資產(chǎn)收益率bab的區(qū)別是，a分子為凈利潤，b分子為扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤。ROE2022A股非金融上市公司的總體市場創(chuàng)值能力（營運(yùn)利潤率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率）202118個(gè)基點(diǎn)（BP利潤率下降和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降都對(duì)公司創(chuàng)造能力產(chǎn)生了影響。2022年，A20212022年的上市公司分類兩類，第一類包含采礦業(yè)和原材料行業(yè)，2022年包括采礦業(yè)和工業(yè)原材料的第一類公司營運(yùn)利潤率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均較202123BP202129B（45PPI-CPICPI20201（20101月100PPICPI2022PPI20225620212022年呈現(xiàn)2022PPI-CPI8.820212.3個(gè)百分點(diǎn)。因此，在這種背景下，2022A材料上市公司創(chuàng)值能力較上年繼續(xù)提高，而其他下游行業(yè)則較上年有所下降。表4 非金融上市公司杜邦分析（剔除金融、房地產(chǎn)及ST股票，僅包含采礦工業(yè)原材料）年份ROEaROEbROAaROAb營運(yùn)利潤率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率財(cái)務(wù)費(fèi)用比權(quán)益乘數(shù)實(shí)際稅率20180.07430.07060.03700.03520.06510.93500.01032.00750.267720190.05360.05460.02580.02630.05180.91600.01112.07540.289320200.05680.04000.02780.01960.05840.80490.01022.03910.243320210.11060.10710.05470.05300.08110.97360.00852.02110.223920220.11520.11170.05860.05680.08270.98280.00671.96570.2138注：凈資產(chǎn)收益率a、凈資產(chǎn)收益率b和總資產(chǎn)收益率a、總資產(chǎn)收益率b中a與b的區(qū)別是，a分子為凈利潤，b分子為扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤。表5 非金融上市公司杜邦分析（剔除金融、房地產(chǎn)及ST股票，不包含采礦工業(yè)原材料）年份ROEaROEbROAaROAb營運(yùn)利潤率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率財(cái)務(wù)費(fèi)用比權(quán)益乘數(shù)實(shí)際稅率20180.07190.05720.02980.02370.07340.65000.00902.41380.229520190.07320.05760.03060.02410.07420.64270.00852.39390.219620200.07300.05660.03130.02430.07590.61600.00762.33150.201320210.07190.05830.03070.02490.06940.65090.00642.33820.206320220.06920.05820.02990.02520.06700.63090.00472.31560.2035注：凈資產(chǎn)收益率a、凈資產(chǎn)收益率b和總資產(chǎn)收益率a、總資產(chǎn)收益率b中a與b的區(qū)別是，a分子為凈利潤，b分子為扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤。115.0 12.0110.0

10.0105.0100.095.0

8.06.04.02.020232023202320232023202320232023202220222022202220222022202220222022202220222022202120212021202120212021202120212021202120212021654321654321121110987654321121110987654321PPI-CPI定基指數(shù)剪刀差（右軸） PPI定基指數(shù)（2020年1月CPI定基指數(shù)（2020年1月=100）圖5 PPI-CPI定基指數(shù)剪刀差變動(dòng)情況（2020年1月數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局，經(jīng)筆者計(jì)算得到。2022