2023年醫(yī)藥行業(yè)投資分析報(bào)告

2023年醫(yī)藥行業(yè)投資分析報(bào)告目錄一、費(fèi)用控制和醫(yī)療體制效率是下一階段醫(yī)改的方向 PAGEREFToc373511040\h31、世界醫(yī)療體制的演變進(jìn)程 PAGEREFToc373511041\h32、低水平廣覆蓋的醫(yī)療體系已經(jīng)初步完成，費(fèi)用控制及效率提升是醫(yī)改的方向 PAGEREFToc373511042\h33、2023年政策展望 PAGEREFToc373511043\h7二、從頂層設(shè)計(jì)看未來市場終端格局變革 PAGEREFToc373511044\h91、縣級醫(yī)院強(qiáng)勢崛起重構(gòu)醫(yī)院終端市場格局 PAGEREFToc373511045\h92、基本藥物將改變藥品終端格局 PAGEREFToc373511046\h113、民營醫(yī)院將成為現(xiàn)行醫(yī)療體系的有力補(bǔ)充 PAGEREFToc373511047\h13三、行業(yè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)營回顧 PAGEREFToc373511048\h151、反商業(yè)回落整體影響有限，板塊運(yùn)營平穩(wěn) PAGEREFToc373511049\h152、子行業(yè)表現(xiàn)分化，中藥行業(yè)、醫(yī)療器械、醫(yī)療服務(wù)表現(xiàn)較好 PAGEREFToc373511050\h17四、短期板塊調(diào)整，估值壓力緩解 PAGEREFToc373511051\h191、13年板塊表現(xiàn)出色 PAGEREFToc373511052\h192、短期板塊調(diào)整，估值壓力緩解 PAGEREFToc373511053\h19五、投資策略：把握終端格局變革中的投資機(jī)遇 PAGEREFToc373511054\h20一、費(fèi)用控制和醫(yī)療體制效率是下一階段醫(yī)改的方向1、世界醫(yī)療體制的演變進(jìn)程從世界范圍的醫(yī)療體制發(fā)展歷程來看，大體經(jīng)過四個(gè)階段。（1）放任自流的階段；（2）開始于1948年世界衛(wèi)生組織的建立，提倡醫(yī)療服務(wù)的公平性和社會性；（3）開始于70年代，各國政府感覺到醫(yī)療費(fèi)用的巨大財(cái)政壓力，開始關(guān)注費(fèi)用控制，美國政府1973年通過健康管理組織法案，開始通過市場機(jī)制對醫(yī)院進(jìn)行監(jiān)管；（4）開始于90年代末，醫(yī)療衛(wèi)生系統(tǒng)的效率和資源利用問題成為各國關(guān)注的重點(diǎn)。不同國家采取的醫(yī)保體系，費(fèi)用控制及提升效率的具體手段不同，但是其歷程基本一致。2、低水平廣覆蓋的醫(yī)療體系已經(jīng)初步完成，費(fèi)用控制及效率提升是醫(yī)改的方向自新農(nóng)合開始實(shí)施到目前，我國已經(jīng)基本完成了新農(nóng)合的全部覆蓋。目前新農(nóng)合參合人數(shù)達(dá)到8.05億人，參合率為98.3%。在新農(nóng)合的支持下，農(nóng)村居民的醫(yī)療需求得到釋放。2023年新農(nóng)合的補(bǔ)償收益人次達(dá)到17.45億人次，占全國總診療人次的27.82%，占各醫(yī)院診療人次的77.25%。可以說，低水平、廣覆蓋的全面醫(yī)療保障體系的第一階段目標(biāo)已經(jīng)基本完成。和其他國家一樣，如何利用有限資源提升醫(yī)療效率、如何有效監(jiān)管醫(yī)院等諸多問題是我們下一階段醫(yī)改的方向。參考日本、美國等該外的經(jīng)驗(yàn)。我們認(rèn)為未來醫(yī)改的可能工作方向是：發(fā)改委調(diào)價(jià)和招標(biāo)降價(jià)壓力加大。日本厚生勞動省由日本衛(wèi)生部和社會勞動部在20235年合并，下設(shè)11個(gè)局，基本涵蓋了我國衛(wèi)生部的醫(yī)院管理、SFDA的藥品注冊審批、發(fā)改委的藥品價(jià)格管理、社保部門的醫(yī)療保險(xiǎn)等相關(guān)職能。在這一統(tǒng)一協(xié)調(diào)的框架下，日本藥品價(jià)格不斷下降，從1974年第一次降價(jià)，1980年1年降價(jià)幅度達(dá)到18.6%，1990-2023年平均降幅達(dá)到7.35%，1990年的降價(jià)幅度達(dá)到9.2%。醫(yī)?？刭M(fèi)壓力加大。醫(yī)保支付方式由按項(xiàng)目轉(zhuǎn)為總額預(yù)付、按人頭、按病種等付費(fèi)方式，對醫(yī)生的醫(yī)療行為設(shè)置約束。醫(yī)保支付方式的改革，將改變醫(yī)院利益機(jī)制，促使醫(yī)院使用性價(jià)比較高的藥品。強(qiáng)化縣級醫(yī)院，初步建立必要的分級和轉(zhuǎn)診制度。個(gè)人對健康的追求是無限的，而社會資源是無限的。因此，大多數(shù)國家在建立全面醫(yī)療保障體系的同時(shí)，醫(yī)院的分級和轉(zhuǎn)診制度也隨之而來。在英國，醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)分三級管理，底部是以全科醫(yī)療為主的初級保健，患者必須先到一級基礎(chǔ)醫(yī)療機(jī)構(gòu)就診，經(jīng)轉(zhuǎn)診后才能進(jìn)入二級醫(yī)療機(jī)構(gòu)。我國的醫(yī)療資源過度集中在三級醫(yī)院，未來縣級醫(yī)院的大發(fā)展將有效引導(dǎo)居民就醫(yī)行為發(fā)生轉(zhuǎn)變。公立醫(yī)院改革推進(jìn)，徹底醫(yī)藥分開。3、2023年政策展望醫(yī)保支付制度改革、取消藥品加成、藥品降價(jià)、藥品招標(biāo)等都將是未來持續(xù)存在的擾動行業(yè)增長的主要政策因素。由于政策對醫(yī)藥行業(yè)不同子行業(yè)和產(chǎn)品影響不同，行業(yè)將面臨更為劇烈的分化。2023年的基本藥物招標(biāo)為低價(jià)是取、2023年5月開始的抗生素限制使用政策以及自2023年下半年開始的中藥材價(jià)格大幅上漲等因素是導(dǎo)致醫(yī)藥制造業(yè)利潤增速自2023年開始增速下滑且利潤增速低于收入增速的主要原因。展望2023年，中成藥調(diào)價(jià)、基本藥物及非基藥招標(biāo)政策、醫(yī)保擴(kuò)容及醫(yī)保支付方式改革將會是主要關(guān)注點(diǎn)。中成藥調(diào)價(jià)。我們預(yù)計(jì)中成藥首輪調(diào)價(jià)結(jié)果將在14年年初出臺，預(yù)計(jì)平均調(diào)價(jià)幅度10%-15%，考慮到多數(shù)品種最高零售價(jià)與實(shí)際中標(biāo)價(jià)之間的價(jià)格緩沖，預(yù)計(jì)調(diào)價(jià)對行業(yè)整體影響不大。醫(yī)保支付方式改革。支付制度改革即改變目前的醫(yī)療服務(wù)收費(fèi)制為支付制，目的在于適當(dāng)控制醫(yī)保支付的增速和提高醫(yī)療服務(wù)效率。目前我國主要推行醫(yī)?；鹂傤~預(yù)付模式。醫(yī)保基金總額預(yù)付制度限制了藥品使用增速并可能對藥品品種結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響。取消藥品加成。取消藥品加成及調(diào)整醫(yī)療服務(wù)收費(fèi)有利于增加醫(yī)療服務(wù)需求和醫(yī)療服務(wù)價(jià)值體現(xiàn)，由于醫(yī)院不能從藥品銷售中獲利，不利于高價(jià)藥品采購，對品種結(jié)構(gòu)會產(chǎn)生一定影響。但總體來講，取消藥品加成和醫(yī)生處方習(xí)慣沒有根本聯(lián)系，對醫(yī)生處方習(xí)慣不能產(chǎn)生主動的改變。從深圳2023年7月開始實(shí)行的一個(gè)月情況來看，藥品零加成后67家醫(yī)院和政府辦社康中心次均門診醫(yī)藥費(fèi)分別下降2%和6%，但門診量增加超過10%。因此這一制度如果順利實(shí)施，對釋放醫(yī)療服務(wù)需求將有一定的幫助。二、從頂層設(shè)計(jì)看未來市場終端格局變革1、縣級醫(yī)院強(qiáng)勢崛起重構(gòu)醫(yī)院終端市場格局新醫(yī)改以來，縣級醫(yī)院快速發(fā)展?？h級醫(yī)院歷來都是農(nóng)村醫(yī)療服務(wù)體系的最高層級，是農(nóng)村醫(yī)療在技術(shù)、診療容量上的最高權(quán)威機(jī)構(gòu)，也是銜接城鄉(xiāng)大病診治的樞紐。在日益完善的醫(yī)院轉(zhuǎn)診和首診負(fù)責(zé)制度中，縣級醫(yī)院承擔(dān)著越來越重要的橋梁作用?？h級醫(yī)院數(shù)量從2023年的8874家增長為2023年的10337家，年均增長率為5.79%；診療人次從2023年59000.4萬人次增加為2023年75947.3萬人次，年平均增長率為8.48%?？h級醫(yī)院地位顯著提升。在政府持續(xù)投資推動下，縣級醫(yī)院成為“新醫(yī)改”最大的受益者。2023年，我國大型縣級醫(yī)院擁有約300張病床和150名醫(yī)生。如今，中國大型縣級醫(yī)院擁有550張以上病床數(shù)和超過200名醫(yī)生。隨著縣級醫(yī)院軟、硬件水平的提升，其在我國醫(yī)療體系中地位日漸顯著。成為增速最快的一個(gè)終端市場。縣級醫(yī)院用藥結(jié)構(gòu)體征，以慢性病、常見病診療為主。（1）中成藥在樣本醫(yī)院的使用占比在20%左右，從具體品種上看，以中藥注射劑為主。我們統(tǒng)計(jì)銷售額前20的品種中，只有一個(gè)口服品種蒲地藍(lán)消炎口服液，其余全部為中藥注射劑。前20品種累計(jì)占比達(dá)33.8%，集中度較高；（2）我們統(tǒng)計(jì)銷售額西藥銷售額前20的品種中，11個(gè)品種為抗生素，反映出抗生素在縣級醫(yī)院的用藥結(jié)構(gòu)中占有重要地位。投資建議：，縣級醫(yī)院擴(kuò)容趨勢確定，我們看好未來縣級醫(yī)院診療需求增加導(dǎo)致醫(yī)院資源供需矛盾，從而引發(fā)醫(yī)院主動建設(shè)和醫(yī)院硬件設(shè)備提升的需求，利好和佳股份；目前縣級醫(yī)院仍然是常見病和慢性病的治療治療場所，未來心腦血管、清熱解毒類大品種渠道下沉，有望帶來二次爆發(fā)新機(jī)遇,看好：天士力、以嶺藥業(yè)、中恒集團(tuán)、康緣藥業(yè)、眾生藥業(yè)。未來在大病不出縣的政策引導(dǎo)下，縣級醫(yī)院將從目前銜接城鄉(xiāng)大病診治的樞紐轉(zhuǎn)變?yōu)閰^(qū)域性的腫瘤等大病治療中心，利好：益佰制藥。隨著基層中醫(yī)藥服務(wù)能力的提升，飲片和中藥配方顆粒在縣級醫(yī)院需求有望持續(xù)加大利好：康美藥業(yè)、紅日藥業(yè)。2、基本藥物將改變藥品終端格局基本藥物目錄使用范圍擴(kuò)大具有可行性。12版國家基本藥物目錄達(dá)到520種，而廣東基本藥物增補(bǔ)化藥品種147個(gè)，中藥品種131種，增補(bǔ)幅度達(dá)到53%。各省增補(bǔ)后的基藥品種基本能滿足縣級醫(yī)院用藥需求。從目前國家基本藥物目錄及各省增補(bǔ)的幅度及品種來看，未來基藥將不僅滿足基層市場的需求，也將滿足二級以上醫(yī)院的大部分需求，基本藥物的聯(lián)動及使用范圍擴(kuò)大將成為必然趨勢?？h級醫(yī)院基本藥物占比偏低。從調(diào)研的情況看，縣級醫(yī)院的基本藥物使用占比在20%左右，距目前各省規(guī)定的二級醫(yī)院35%左右的強(qiáng)制使用率存在較大提升空間。使用率最高的兩個(gè)醫(yī)院，蘄春縣人民醫(yī)院（湖北）和安寧市人民醫(yī)院（云南）的基藥占比也僅為31%及30.3%。嚴(yán)格執(zhí)行醫(yī)療機(jī)構(gòu)配備使用基本藥物政策，基本藥物市場容量有望大幅擴(kuò)容。（1）四川：要求二級醫(yī)院基本藥物采購額應(yīng)達(dá)到50%，三級醫(yī)院基本藥物采購額應(yīng)達(dá)到35%；（2）：廣西：二級及三級以上醫(yī)療機(jī)構(gòu)使用金額占比不得低于30%；（3）重慶：基本藥物銷售額占比二級醫(yī)院應(yīng)達(dá)到40%以上，三級醫(yī)院應(yīng)達(dá)到25%以上（圖40）。我們認(rèn)為基本藥物實(shí)施的配套細(xì)則有望陸續(xù)出臺，隨著各級醫(yī)院基本藥物采購金額占比的明確，基藥市場有望大幅擴(kuò)容。3、民營醫(yī)院將成為現(xiàn)行醫(yī)療體系的有力補(bǔ)充2023年月14日，國務(wù)院發(fā)布了《國務(wù)院關(guān)于促進(jìn)健康服務(wù)業(yè)發(fā)展的若干意見》。明確提出到2023年健康服務(wù)業(yè)總規(guī)模達(dá)到8萬億以上，按照當(dāng)前GDP占比約5%，預(yù)計(jì)未來行業(yè)整體增速在15%左右；同時(shí)，針對醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域，該文明確法律法規(guī)沒有明令禁入的領(lǐng)域，都要向社會資本開放、民辦非營利性機(jī)構(gòu)享受與同行業(yè)公辦機(jī)構(gòu)同等待遇、非公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)用水、用電、用氣、用熱實(shí)行與公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)同價(jià)政策等。我們相信，隨著地方政府的政策落地，困擾民營醫(yī)院的“稅收政策、醫(yī)保定點(diǎn)、醫(yī)生多點(diǎn)執(zhí)業(yè)、財(cái)政補(bǔ)助”等問題將逐步解決，民營醫(yī)療服務(wù)行業(yè)的春天已然來臨，行業(yè)投資時(shí)點(diǎn)來臨。我國的醫(yī)療體系尚處在追求公平的階段。醫(yī)院治病救人的功能決定了其需要兼顧公平和效率，因此無法完全市場化、商業(yè)化。從發(fā)展階段上看，我國的醫(yī)療體系尚處于追求公平的結(jié)關(guān)。從所有制上看，我國醫(yī)療體系以公立醫(yī)院為主，非公立醫(yī)院雖然占總數(shù)的38.4%，但其中大部分為村衛(wèi)生時(shí)、診所等體量小的基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)，導(dǎo)致床位數(shù)、診療人次數(shù)、入院人數(shù)、收入占比分別占整體的12.5%、9.1%、9.7%、6.5%。民營資本介入將大幅提升醫(yī)療資源的使用效率。公立醫(yī)院效率低下，民營資本具備更高的效率，可以對政府投入不足的部分進(jìn)行有效補(bǔ)充。以宿遷人民醫(yī)院為例，該醫(yī)院2023年被金陵藥業(yè)控股，改制后醫(yī)院盈利能力持續(xù)提升。2023-2023年收入、凈利潤復(fù)合增速分別為26%、43%。顯示出民營醫(yī)院的活力。國外民營醫(yī)院營收占比一般在30%以上，美國達(dá)到90%，而我國民營醫(yī)院占比不到7%，遠(yuǎn)低于國外水平。三、行業(yè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)營回顧1、反商業(yè)回落整體影響有限，板塊運(yùn)營平穩(wěn)反商業(yè)賄賂影響有限，板塊運(yùn)營平穩(wěn)。我們對175家（申萬醫(yī)藥生物）醫(yī)藥行業(yè)上市公司的2023年三季報(bào)進(jìn)行了總結(jié)：2023Q3醫(yī)藥板塊上市公司營業(yè)收入增速分別為15.9%；營業(yè)利潤增速分別為20.8%；歸屬于上市公司母公司凈利潤增速分別為14.8%。環(huán)比來看，三季度醫(yī)藥板塊運(yùn)營平穩(wěn)，受反商業(yè)賄賂影響有限。醫(yī)藥行業(yè)成本壓力猶在。2023年Q3醫(yī)藥板塊毛利率為7.4%，環(huán)比下滑1.3個(gè)百分點(diǎn)；13年8月份醫(yī)藥行業(yè)毛利率為28.8%，環(huán)比持續(xù)下滑。我們認(rèn)為藥品價(jià)格下行、成本上升導(dǎo)致行業(yè)毛利率承壓。2023年1-9月份醫(yī)藥行業(yè)收入增長18.4%，利潤增長17.5%，處于正常運(yùn)營區(qū)間。醫(yī)藥制造業(yè)1-9月份收入14603.1億元，同比增長18.4%，利潤總額1408億元，同比增長17.4%。整體運(yùn)營平穩(wěn)，沒有明顯收到反商業(yè)賄賂影響。2、子行業(yè)表現(xiàn)分化，中藥行業(yè)、醫(yī)療器械、醫(yī)療服務(wù)表現(xiàn)較好生物板塊三季報(bào)整體表現(xiàn)平淡。10家重點(diǎn)跟蹤公司Q3收入、利潤增速分別為17.3%、7.3%，較Q2的23.7%、14.8%降速明顯?；瘜W(xué)制劑版塊：招標(biāo)降價(jià)壓力猶在。13年2月1日，發(fā)改委調(diào)整呼吸、解熱鎮(zhèn)痛和?？铺厥庥盟幍人幤纷罡吡闶巯迌r(jià)，標(biāo)志著2023年至今的新一輪化學(xué)藥品降價(jià)基本告一段落，但是招標(biāo)壓力依然存在。8家重點(diǎn)跟蹤公司Q3收入、利潤增速分別為10.9%、10.2%，較Q2的27.2%、34.3%增速下滑。中藥板塊：依然保持較快增長。16家重點(diǎn)跟蹤公司Q3收入、利潤增速分別為20.4%、39.5%，相對Q2的24.9%、25.4%的增速依然保持快速增長。醫(yī)療服務(wù)板塊：政策支持，板塊趨勢向好。4家重點(diǎn)跟蹤公司Q3收入、利潤增速分別為29.8%、34%，相對Q2的30.8%、23.7%的增速有明顯提升。醫(yī)療器械板塊表現(xiàn)優(yōu)異。11家重點(diǎn)跟蹤公司Q3收入、利潤增速分別為33.8%、28.3%，相對Q2的34.8%、10.1%的增長有所提速。板塊表現(xiàn)優(yōu)異。醫(yī)藥流通板塊平穩(wěn)增長。8家重點(diǎn)跟蹤公司Q3收入、利潤增速分別為12.2%、12.2%，相對Q2的18.9%、19.6%的增長有所下滑，但依然保持平穩(wěn)增長。商業(yè)公司基本能夠反映處方藥行業(yè)運(yùn)營情況，三季度整體受反商業(yè)賄賂影響不大。四、短期板塊調(diào)整，估值壓力緩解1、13年板塊表現(xiàn)出色截止到2023年11月22日醫(yī)藥生物板塊年初至今指數(shù)漲幅為34%，處于漲幅榜第四位，表現(xiàn)出色。2、短期板塊調(diào)整，估值壓力緩解醫(yī)藥生物TTM估值32.6倍，估值壓力有所緩解。目前醫(yī)藥生物估值水平處于歷史地位水平，僅有05-06間醫(yī)藥板塊TTM估值低于30倍，考慮到醫(yī)藥生物未來持續(xù)增長的特性，我們認(rèn)為目前醫(yī)藥生物往下調(diào)整空間不大，長期投資價(jià)值明顯。五、投資策略：把握終端格局變革中的投資機(jī)遇看好醫(yī)藥行業(yè)新格局下龍頭公司。（1）新農(nóng)合、城鎮(zhèn)化等多種因素驅(qū)動，縣級醫(yī)院將成為未來我國醫(yī)療市場最具活力的終端，看好縣級醫(yī)院建設(shè)相關(guān)標(biāo)的：和佳股份；醫(yī)院用藥需求標(biāo)的：康緣藥業(yè)、眾生藥業(yè)、益佰制藥、天士力、康美藥業(yè)、紅日藥業(yè)；（2）基本藥物二三級醫(yī)院使用占比提升，獨(dú)家品種將盛享基藥紅利，如天士力、康緣藥業(yè)、眾生藥業(yè)；（3）民營醫(yī)院將成為顯存醫(yī)療體系的有力補(bǔ)充，國家對民營醫(yī)院逐步放開，醫(yī)療服務(wù)主題將持續(xù)演繹，看好復(fù)星醫(yī)藥；（4）持續(xù)優(yōu)異的白馬：云南白藥；（4）國有企業(yè)的整合與改革：中國醫(yī)藥。

2023年環(huán)保行業(yè)分析報(bào)告2023年5月目錄一、總體凈利增速達(dá)30%，水處理板塊表現(xiàn)最突出 PAGEREFToc356759998\h31、2022年總體凈利潤增長達(dá)30%，2023年一季度相對平穩(wěn) PAGEREFToc356759999\h32、水處理板塊表現(xiàn)最突出，節(jié)能板塊增長依然落后 PAGEREFToc356760000\h4二、水和固廢龍頭企業(yè)增勢良好，大氣治理等待政策推動 PAGEREFToc356760001\h101、水和固廢龍頭保持持續(xù)增長，一季度情況相對平穩(wěn) PAGEREFToc356760002\h102、水及固廢處理企業(yè)業(yè)績較好，大氣和監(jiān)測企業(yè)等待政策推動 PAGEREFToc356760003\h123、主要環(huán)保公司年報(bào)及一季報(bào)情況匯總 PAGEREFToc356760004\h15三、盈利能力變化情況 PAGEREFToc356760005\h191、2023年毛利率穩(wěn)中略降，凈利率各季度波動較大 PAGEREFToc356760006\h192、2023年費(fèi)用控制較好，2023年一季度費(fèi)用率提升較多 PAGEREFToc356760007\h203、碧水源資產(chǎn)收益率繼續(xù)提升，期待后續(xù)資金使用帶來效益 PAGEREFToc356760008\h22四、關(guān)注資產(chǎn)負(fù)債表中應(yīng)收、預(yù)收、存貨等各項(xiàng)變化 PAGEREFToc356760009\h23五、投資建議——關(guān)注政策及訂單催化劑 PAGEREFToc356760010\h25一、總體凈利增速達(dá)30%，水處理板塊表現(xiàn)最突出1、2022年總體凈利潤增長達(dá)30%，2023年一季度相對平穩(wěn)2022年，環(huán)保公司整體實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入219億元，同比增長26%，營業(yè)成本157億元，同比增長27%；實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤合計(jì)30億元，同比增長30%。2023年一季度單季，環(huán)保公司整體實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入36億元，同比下降0.54%，環(huán)比減少57%；主營業(yè)務(wù)成本25億元，同比下降4.3%，環(huán)比減少59%；歸屬凈利潤合計(jì)4億元，同比增長10%，環(huán)比減少71%。環(huán)保公司2023年總體凈利潤增長速度達(dá)到30%，總體增長情況好于其他行業(yè)，也符合市場預(yù)期。而2023年一季度，環(huán)保公司總體增速表現(xiàn)相對比較平穩(wěn)，總營業(yè)收入和去年基本持平，成本和費(fèi)用的下降促進(jìn)了凈利潤的增長。從歷史來看，一季度歷來是環(huán)保工程公司收入確認(rèn)的低點(diǎn)，因此，平穩(wěn)的表現(xiàn)也屬于預(yù)期之中。對于板塊后續(xù)的增長，我們認(rèn)為，2023年各項(xiàng)政策將逐步落實(shí)，治污力度加大，對與環(huán)保企業(yè)2023年的盈利增長仍是可以充滿信心的。2、水處理板塊表現(xiàn)最突出，節(jié)能板塊增長依然落后根據(jù)各公司主營業(yè)務(wù)的類型，我們將目前主要的環(huán)保上市公司分為環(huán)境監(jiān)測、節(jié)能、大氣污染治理、水污染治理、及固廢污染治理五大板塊，對各個(gè)板塊盈利增長情況進(jìn)行。為了更好地說明各板塊增長情況，我們在板塊分析中對以下幾處進(jìn)行了調(diào)整：（1）由于九龍電力2023年電力資產(chǎn)仍在收入和利潤統(tǒng)計(jì)中，因此大氣污染治理板塊中我們此次仍暫時(shí)將其剔除，2023年二季度開始將其并入分析；（2）盛運(yùn)股份目前收購中科通用的重組進(jìn)程尚在推進(jìn)，目前盈利中并不是環(huán)保資產(chǎn)盈利狀況的體現(xiàn)，因此等待重組完成后，我們再將其納入固廢板塊中統(tǒng)一討論。2023年，大氣污染治理板塊在所有環(huán)保公司中收入占比仍然最大，主要是由于目前上市公司中，大氣污染治理的企業(yè)最多，其中還包括了成立時(shí)間較長、發(fā)展比較成熟的龍凈環(huán)保。但從凈利潤占比來看，水污染治理、固廢處理板塊均開始超越大氣治理板塊，水和固廢處理領(lǐng)域相關(guān)企業(yè)盈利能力還是較強(qiáng)的。而從2023年一季度各板塊收入和利潤的占比情況來看，水處理板塊收入和利潤的季節(jié)性波動相對明顯，一季度是全年業(yè)績低點(diǎn)。而固廢、和大氣治理板塊的季節(jié)性波動相對較小。從收入和凈利潤增速來看，固廢處理板塊和水處理板塊仍然是凈利潤增長相對最高的，而其中水處理板塊表現(xiàn)尤為突出，2023年、2023年一季度凈利潤增速都大幅領(lǐng)先于其他板塊。水處理一直是環(huán)保行業(yè)中最重要的一部分，2023年，經(jīng)濟(jì)形勢相對低迷，但對以市政投入為主的污水處理工程建設(shè)影響較小，水處理板塊中的碧水源、津膜科技收入和利潤增長形勢都較好。而其中的工業(yè)水處理企業(yè)萬邦達(dá)、中電環(huán)保等，由于之前基數(shù)較低，也在2023-2023年有了良好的業(yè)績增速。在所有板塊中，節(jié)能板塊增長依然落后，受宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣影響較大。大氣治理板塊2023年、及2023年一季度凈利潤增速依然偏慢，需要等待后續(xù)的政策落實(shí)推動業(yè)績提升。而環(huán)境監(jiān)測板塊發(fā)展則逐步平穩(wěn)。大氣污染治理：2023年，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入71.3億元，同比增長24%；營業(yè)成本53億元，同比增長28%；歸屬凈利潤7.4億元，同比增長12%。2023年一季度，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入12.6億元，同比增長24%；營業(yè)成本8.9億元，同比增長23%；歸屬凈利潤0.94億元，同比增長5.5%。固廢處理：2023年，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入39.9億元，同比增長18%；營業(yè)成本24.7億元，同比增長15%；歸屬凈利潤7.6億元，同比增長38%。2023年一季度，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入8.5億元，同比增長9%；營業(yè)成本5.5億元，同比增長16%；歸屬凈利潤1.5億元，同比增長3.5%。水污染治理：2023年，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入30億元，同比增長64%；營業(yè)成本19億元，同比增長75%；歸屬凈利潤7.8億元，同比增長53%。2023年一季度，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.4億元，同比增長40%；營業(yè)成本3.3億元，同比增長54%；歸屬凈利潤0.46億元，同比增長28%。其中，工業(yè)水處理板塊2023年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入9.5億元，同比增長60%；營業(yè)成本7億元，同比增長70%；歸屬凈利潤1.6億元，同比增長28%。2023年一季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.7億元，同比增長65%；營業(yè)成本1.3億元，同比增長67%；歸屬凈利潤0.24億元，同比增長30%。節(jié)能：2023年，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入15.9億元，同比增長36%；營業(yè)成本10.6億元，同比增長45%；歸屬凈利潤2.4億元，同比減少4.6%。2023年一季度，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.6億元，同比下降3%；營業(yè)成本1.7億元，同比下降2%；歸屬凈利潤0.39億元，同比下降1.8%。環(huán)境監(jiān)測：2023年，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入14.2億元，同比增長15%；營業(yè)成本6.9億元，同比增長18%；歸屬凈利潤3.2億元，同比增長9%。2023年一季度，板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.5億元，同比增長17%；營業(yè)成本1.2億元，同比增長21%；歸屬凈利潤0.24億元，同比增長10%。二、水和固廢龍頭企業(yè)增勢良好，大氣治理等待政策推動1、水和固廢龍頭保持持續(xù)增長，一季度情況相對平穩(wěn)從各家環(huán)保公司2023年度業(yè)績情況來看，水、固廢領(lǐng)域的兩家龍頭公司桑德環(huán)境、碧水源增長勢頭依然良好。在我國環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展的現(xiàn)階段，龍頭公司具備品牌、規(guī)模優(yōu)勢，發(fā)展思路清晰、市場拓展順暢，經(jīng)營狀況也相對穩(wěn)定，可保持持續(xù)增長的勢頭。此外，天壕節(jié)能、永清環(huán)保2023年業(yè)績增速也較為亮眼。而從2023年一季報(bào)情況來看，環(huán)保公司利潤增速大多不高，一季度歷來是工程公司收入和業(yè)績確認(rèn)的低點(diǎn)，其中桑德環(huán)境業(yè)績季節(jié)性波動相對較小，凱美特氣和國電清新則由于去年同期基數(shù)較低，2023年一季度利潤增速達(dá)到較高水平。此外，目前收入增速高于成本增速的公司仍然較少，大部分公司由于新業(yè)務(wù)拓展、異地?cái)U(kuò)張、或原材料上漲等因素影響，都面臨成本上漲的壓力。從長期趨勢來看，各環(huán)保公司還將抓住產(chǎn)業(yè)發(fā)展的機(jī)會大力拓展新市場，而且隨著環(huán)保市場參與主體的增加、競爭加劇，毛利率還存在下降的可能性。2023年收入增速高于成本增速的公司：雪迪龍、桑德環(huán)境、九龍電力、東江環(huán)保。2023年一季度收入增速高于成本增速的公司：九龍電力、龍?jiān)醇夹g(shù)、國電清新。2023年及2023年一季度收入增速均顯著低于成本增速的公司：先河環(huán)保、凱美特氣、燃控科技。2023年收入和凈利增速均較高的公司：天壕節(jié)能、永清環(huán)保、桑德環(huán)境、碧水源。2023年收入和凈利增速較低的公司：易世達(dá)、三維絲。2023年一季度收入和凈利增速均較高的公司：桑德環(huán)境、凱美特氣、國電清新。2023年一季度凈利潤增速較低的公司：先河環(huán)保、易世達(dá)、永清環(huán)保、三維絲。2、水及固廢處理企業(yè)業(yè)績較好，大氣和監(jiān)測企業(yè)等待政策推動從2023年年報(bào)情況來看，水處理、固廢處理企業(yè)業(yè)績基本都符合或略超預(yù)期。監(jiān)測、節(jié)能、大氣治理板塊企業(yè)業(yè)績大多低于預(yù)期。我們認(rèn)為，2023年，整體宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境較為低迷，與工業(yè)企業(yè)相關(guān)的投入、污染治理都可能受到一定影響。而水處理、固廢處理作為環(huán)保板塊中占比最大的兩個(gè)細(xì)分領(lǐng)域，多以市政投入為主，污染治理監(jiān)管也相對更加到位，因此受到經(jīng)濟(jì)周期的影響波動小。相比之下，節(jié)能板塊受經(jīng)濟(jì)不景氣的影響最大。而大氣治理和監(jiān)測企業(yè)則受政府換屆、治污政策推動的影響較大。2023年，隨著政策的落實(shí)和推動，大氣治理和監(jiān)測企業(yè)的業(yè)績應(yīng)有望得到改善。從2023年一季報(bào)的情況來看，一季度歷來是環(huán)保工程類公司收入確認(rèn)低點(diǎn)，因此對其業(yè)績預(yù)期普遍也較低，2023年一季度的收入結(jié)算也沒有太多亮點(diǎn)。部分企業(yè)由于去年同期基數(shù)較低，2023年增速表現(xiàn)相對較好。部分企業(yè)的利潤增長來自于募集資金帶來財(cái)務(wù)費(fèi)用的減少、或管理銷售費(fèi)用的控制。還有部分企業(yè)去年留下的在手訂單結(jié)算保障了一季度的增長。環(huán)保公司全年業(yè)績的兌現(xiàn)情況還需等待后面的季度表現(xiàn)再判斷。2023年年報(bào)業(yè)績略超預(yù)期的公司：桑德環(huán)境（固廢業(yè)務(wù)進(jìn)展良好，配股順利完成）、天壕節(jié)能（2023年新投產(chǎn)項(xiàng)目多，2023年貢獻(xiàn)全年收益，還有資產(chǎn)處置收益）。2023年年報(bào)業(yè)績符合預(yù)期的公司：碧水源（北京地區(qū)項(xiàng)目結(jié)算多，各地小碧水源持續(xù)拓展）、九龍電力（煤價(jià)下跌、脫硫脫硝等環(huán)保業(yè)務(wù)發(fā)展快）、中電環(huán)保（延期的核電、火電項(xiàng)目恢復(fù)建設(shè)）、雪迪龍（脫硝煙分監(jiān)測系統(tǒng)增長）、津膜科技（水處理市場環(huán)境相對較好）、萬邦達(dá)（神華寧煤烯烴二期、及中煤榆林兩大項(xiàng)目結(jié)算）、維爾利（2023年新簽訂單較多，主要在2023年結(jié)算）、東江環(huán)保（資源化產(chǎn)品收入受經(jīng)濟(jì)周期影響下跌較多，但環(huán)境工程增加，費(fèi)用控制）。2023年年報(bào)業(yè)績低于預(yù)期的公司：國電清新（大唐資產(chǎn)注入滯后、托克托運(yùn)營電量減少）、龍?jiān)醇夹g(shù)（低氮燃燒結(jié)算進(jìn)度慢、余熱項(xiàng)目少）、龍凈環(huán)保（增速較以前快，但低于業(yè)績快報(bào)發(fā)布后的市場預(yù)期）、聚光科技（環(huán)境監(jiān)測市場需求滯后）、凱美特氣（項(xiàng)目延期、工程機(jī)械制造業(yè)開工率不足）、天立環(huán)保（毛利率大幅下滑）、易世達(dá)（合同能源管理業(yè)務(wù)拓展慢）、三維絲（收入下滑、費(fèi)用大幅增加）、永清環(huán)保（重金屬治理項(xiàng)目增加帶動利潤增長，但低于年初100%增長的預(yù)期）、先河環(huán)保（利潤率下滑較大）。2023年一季報(bào)業(yè)績符合預(yù)期的公司：碧水源（一季度平穩(wěn)）、桑德環(huán)境（固廢業(yè)務(wù)進(jìn)展良好、財(cái)務(wù)和管理費(fèi)用下降）、國電清新（大唐部分脫硫特許經(jīng)營資產(chǎn)并入）、聚光科技（費(fèi)用控制加強(qiáng)）、雪迪龍（2023年留下在手訂單增多，財(cái)務(wù)費(fèi)用下降）、天壕節(jié)能（電量穩(wěn)定、財(cái)務(wù)費(fèi)用下降）、九龍電力（電力資產(chǎn)剝離、環(huán)保業(yè)務(wù)增長）、萬邦達(dá)（烯烴二期及中煤榆林兩大項(xiàng)目繼續(xù)結(jié)算）、中電環(huán)保（規(guī)模擴(kuò)大、但費(fèi)用上升也較快）、凱美特氣（2023年基數(shù)低）、津膜科技（一季度平穩(wěn)）。2023年一季報(bào)業(yè)績低于預(yù)期的公司：龍?jiān)醇夹g(shù)（一季度是結(jié)算低點(diǎn)）、龍凈環(huán)保（一季度是工程結(jié)算低點(diǎn)，但訂單增速良好）、東江環(huán)保（資源化產(chǎn)品收入受經(jīng)濟(jì)周期影響下跌較多）、永清環(huán)保（重金屬業(yè)務(wù)同比去年減少）、天立環(huán)保（一季度新疆等地工程無法施工，利潤率下滑也較大）、維爾利（2023年受政府換屆影響，新簽訂單少，影響2023年結(jié)算）、先河環(huán)保（競爭加劇，利潤率下滑）、易世達(dá)（受上游水泥行業(yè)景氣下滑影響大，合同能源管理業(yè)務(wù)拓展慢）。3、主要環(huán)保公司年報(bào)及一季報(bào)情況匯總?cè)?、盈利能力變化情況1、2023年毛利率穩(wěn)中略降，凈利率各季度波動較大2023年及2023年一季度，從環(huán)保公司總體來看，毛利率基本穩(wěn)定，2023年全年略有下降，而2023年一季度提升較多，我們分析主要是由于一季度九龍電力和國電清新兩家公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化促進(jìn)了整體的毛利率上升，其他公司毛利率基本是穩(wěn)定的、或略有下降。而凈利率在各季度間的波動相對較大，在環(huán)保產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展的過程中，環(huán)保企業(yè)市場拓展和產(chǎn)業(yè)鏈延伸的積極性很高、人員擴(kuò)張也相對迅速、資金支出較多，因此管理費(fèi)用、銷售費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用等都會存在一定波動。毛利率上升較多的公司：九龍電力、國電清新。毛利率下降較多的公司：碧水源、天立環(huán)保、龍?jiān)醇夹g(shù)、富春環(huán)保、易世達(dá)、燃控科技、先河環(huán)保、中電環(huán)保。凈利率上升較多的公司：九龍電力、國電清新、東江環(huán)保。凈利率下降較多的公司：碧水源、龍?jiān)醇夹g(shù)、先河環(huán)保、中電環(huán)保、聚光科技。2、2023年費(fèi)用控制較好，2023年一季度費(fèi)用率提升較多從銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用三項(xiàng)期間費(fèi)用來看，隨著募集資金的使用，部分公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用率已開始上升；銷售費(fèi)用率相對較為穩(wěn)定，僅有少部分公司由于加大市場開拓促使銷售費(fèi)用率上升；而在企業(yè)不斷人員擴(kuò)張、發(fā)展壯大的過程中，較多公司管理費(fèi)用都呈現(xiàn)上升趨勢；但也有部分公司由于股權(quán)激勵(lì)攤銷成本逐年減少，管理費(fèi)用也開始呈現(xiàn)下降趨勢。期間費(fèi)用率總體上升較多的公司：龍凈環(huán)保、三維絲、龍?jiān)醇夹g(shù)、先河環(huán)保、聚光科技。期間費(fèi)用率總體下降較多的公司：無。銷售費(fèi)用率上升較多的公司：龍?jiān)醇夹g(shù)、先河環(huán)保、國電清新、雪迪龍、聚光科技。管理費(fèi)用率下降的公司：桑德環(huán)境。管理費(fèi)用率上升較多的公司：三維絲、龍?jiān)醇夹g(shù)、燃控科技、先河環(huán)保、聚光科技。財(cái)務(wù)費(fèi)用率：三維絲、碧水源、先河環(huán)保、天立環(huán)保、富春環(huán)保財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升。桑德環(huán)境2023年財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升，但2023年一季度配股資金到位后開始下降