戰(zhàn)略中國(guó)舊能源價(jià)值鏈視角

研究報(bào)告ResearchReport4Sep2023全球能源戰(zhàn)略中國(guó)舊能源價(jià)值鏈視角；尿素前景看好；海外業(yè)務(wù)將為石油服務(wù)利潤(rùn)率提供支撐InvestmentFocusHAIChinaEnergyHAIIndiaEnergyMSCIChina120110100908070HAIChinaEnergyHAIIndiaEnergyMSCIChina12011010090807060Aug-22 Nov-22 Feb-23 May-23 Aug-23Factset,HTIRelatedReportsRefiningRallytoContinue,butMarketUnlikelytobeStructurallyTightintheMediumTerm(28Aug2023)OilServicesSeenBestEarningsUpgrades;EVBatteryValueChaintoOutperformKoreanOldEnergyOffersBestValue/GrowthOutlook(21Aug2023)Presentation:AsiaRefining–ShortTermUpsideorStructurallyTightOutlook?(16Aug2023)LowerLithiumPricesandIncreasedSupply,PossibleDownsideRiskstoPrices,ButRobustDemand(14Aug2023)DemandforRareEarthValueChainRemainsRobust;MagnetMarginsmayhaveImproved(14Aug2023)BrazilNewEnergyDeepDive;OpportunitiesinBrazil’sacceleratingsolarshift(9Aug2023)IncreasedUSEnergyCompanyFocusonNewEnergy;PositiveHydrogen,LithiumandCCSPlays(7Aug2023)LowerUreaCapacityAdditions;HigherRefiningMarginstoContinue;WeakNear-TermNaturalGasPriceOutlook(1Aug2023)China2ndbatchofrareearthquotaoutlook;Expectingstrongdemandrecoveryin2H23(31Jul2023)TotalEnergies(TTEFP):Downstreammiss;Buybackscontinue;Fy23capexreiterated(27Jul2023)Doubledigitcapexgrowth;Multi-yearLNGFIDcycle;BuyGlobaloilservices(24Jul2023)市盈率P/E股票名稱評(píng)級(jí)目標(biāo)價(jià)2023E2024EArrayTech.Outperform28.0021.215.5BallardPowerOutperform8.00n.a.n.a.布魯姆能源Outperform33.00n.a.50.4ClearwayEnergyOutperform43.0021.415.8EnphaseEnergyOutperform248.0026.020.0利文特Outperform37.0010.48.7LynasRareEarthOutperform12.0022.821.7MPMaterialsOutperform56.0086.124.0NextrackerOutperform50.0023.418.1普拉格能源Outperform15.00n.a.n.a.SolarEgdeTech.Outperform300.0016.914.3VestasWindSys.Outperform300.00721.527.8JGCHoldingsOutperform2,38613.913.1RENOVAOutperform2,3759.019.0煉油短期基本面樂(lè)觀根據(jù)最近的業(yè)績(jī)交流的更新，我們對(duì)中國(guó)舊能源（即化石燃料）整個(gè)價(jià)值鏈有一些新的觀點(diǎn)。煉化板塊復(fù)蘇：中國(guó)煉油商認(rèn)為，國(guó)內(nèi)柴油需求幾乎已完全恢復(fù)至疫情前的水平，但汽油尤其是航空燃油仍有成長(zhǎng)性潛力。此外，隨8月油價(jià)穩(wěn)步上行，多數(shù)煉廠預(yù)計(jì)2023年第三季度業(yè)績(jī)較好，煉油利潤(rùn)率有望環(huán)比強(qiáng)勁回升。我們最近強(qiáng)調(diào)了我們對(duì)煉油短期的積極看法，請(qǐng)參閱煉油漲勢(shì)將持續(xù)，但中期市場(chǎng)不太可能出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性緊縮。海外項(xiàng)目推動(dòng)EPC品牌利潤(rùn)率逐步改善：中石化工程公司（未納入HTI）承認(rèn)今年?duì)I業(yè)收入確認(rèn)速度放緩。2023年下半年利潤(rùn)率有一2023年下半年業(yè)績(jī)將大致持平，9-11%的毛利率已經(jīng)遠(yuǎn)高于5%的行業(yè)平均水平，有信心毛利率將穩(wěn)步提升。公司預(yù)計(jì)海外業(yè)務(wù)利潤(rùn)率表現(xiàn)將有所改善，并認(rèn)為隨著海外能源公司加大資本支出，今年海外業(yè)績(jī)有可能出現(xiàn)驚喜?？春媚蛩兀盒倪B心化肥（優(yōu)于大市）預(yù)計(jì)化肥產(chǎn)品三季度業(yè)績(jī)好于二季度，并認(rèn)為海外需求將強(qiáng)于國(guó)內(nèi)需求。公司認(rèn)為當(dāng)前尿素價(jià)格仍處于相對(duì)高位，海外市場(chǎng)或更強(qiáng)，尿素價(jià)格或有支撐。公司預(yù)計(jì)中國(guó)尿素出口限制將放寬，預(yù)計(jì)2023財(cái)年中國(guó)尿素出口量將達(dá)到300萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)30%。鉆井費(fèi)率上升：一些油服公司認(rèn)為，今年和2024年中國(guó)的鉆井費(fèi)率可能進(jìn)一步上升，部分原因是勞動(dòng)力成本上升，而且國(guó)內(nèi)鉆機(jī)費(fèi)率可能趕上國(guó)際鉆機(jī)費(fèi)率。公司持續(xù)關(guān)注海外營(yíng)業(yè)收入、技術(shù)焦點(diǎn)和成本控制。營(yíng)業(yè)支出管理加強(qiáng)，受外國(guó)技術(shù)更換、流程/零件標(biāo)準(zhǔn)化、使用本地產(chǎn)品和整合影響。多數(shù)公司認(rèn)為2023財(cái)年可以維持營(yíng)業(yè)支出控制。氫氣關(guān)注度增強(qiáng)：天然氣分銷公司看到了氫氣的大量機(jī)遇，正在建立供應(yīng)鏈，并利用天然氣經(jīng)驗(yàn)及通過(guò)下游管道向客戶提供氫氣。風(fēng)險(xiǎn)提示：1.石油/天然氣價(jià)格下跌，2.能源需求下降，3.地緣政治ScottDarlingAxelLevenLenaShenscott.darling@axel.leven@lena.jw.shen@本研究報(bào)告由海通國(guó)際分銷，海通國(guó)際是由海通國(guó)際研究有限公司，海通證券印度私人有限公司，海通國(guó)際株式會(huì)社和海通國(guó)際證券集團(tuán)其他各成員單位的證券研究團(tuán)隊(duì)所組成的全球品牌，海通國(guó)際證券集團(tuán)各成員分別在其許可的司法管轄區(qū)內(nèi)從事證券活動(dòng)。關(guān)于海通國(guó)際的分析師證明，重要披露聲明和免責(zé)聲明，請(qǐng)參閱附錄。(PleaseseeappendixforEnglishtranslationofthedisclaimer)大多數(shù)天然氣公司認(rèn)為天然氣需5-10%20307-11%2023年天然氣需求至少成長(zhǎng)10%，請(qǐng)參閱行業(yè)報(bào)告：2023年石化行業(yè)方面重回檔位全球油服公司目前的平均交易價(jià)格為2.1xP/B，而其歷史（16年）平均交易價(jià)格為2.4x。中海油服目前的P/B為1.0x，而歷史平均水平為1.2x中海油田服務(wù)表現(xiàn)遜于全球同業(yè)，但價(jià)值和利潤(rùn)率良好，包括中海油服，參見(jiàn)（601808CH）：盈利穩(wěn)定增長(zhǎng)—維持優(yōu)于大市；下調(diào)目標(biāo)價(jià)1%、煙臺(tái)杰瑞集團(tuán)、中油工程（均被海通評(píng)為優(yōu)于大市）以及中石化油田服務(wù)、海油工程（海油工程）和中石化工程（所有未被海通覆蓋）

圖4：中國(guó)天然氣表面需求前景資料來(lái)源：公司數(shù)據(jù)，Bloomberg，海通國(guó)際研究圖5：全球油服公司估值水平相對(duì)油價(jià)Bloomberg，HTI。圖中展示了全球油服板塊和中海油服P/B隨時(shí)間變化以及中海油服對(duì)標(biāo)全球油服板塊的價(jià)值貼水圖6：選定全球油服估值水平及利潤(rùn)率Bloomberg，HTI。圖表顯示了2023E的共識(shí)企業(yè)價(jià)值倍數(shù)和凈利潤(rùn)率。出于圖形原因，某些公司價(jià)值未完全顯示新能源覆蓋多樣性強(qiáng)，覆蓋清潔能源價(jià)值鏈海通的全球新能源覆蓋，38%是太陽(yáng)能，9%是風(fēng)能，9%是氫能相關(guān)，21%是鋰/電動(dòng)汽車偏好，6%是稀土，3%是服務(wù)對(duì)北美和中國(guó)的杠桿率高，反映出清潔能源需求增長(zhǎng)前景穩(wěn)健，以及政府政策支持今年到目前為止，太陽(yáng)能相關(guān)公司以及一些電動(dòng)汽車相關(guān)材料偏好的公司表現(xiàn)良好。表現(xiàn)較差的主要是一些日系新能源和太陽(yáng)能相關(guān)的新能源公司

海通全球新能源估值水平與表現(xiàn)圖7：海通全球清潔能源價(jià)值鏈中新能源敞口Bloomberg，HTI。圖表顯示海通全球新能源覆蓋對(duì)清潔能源類型的偏好圖8：海通全球新能源地域營(yíng)業(yè)收入拆分。圖表顯示海通全球新能源營(yíng)業(yè)收入按地域拆分圖9：海通全球新能源與舊能源絕對(duì)股價(jià)表現(xiàn)Bloomberg，HTI。圖表顯示年度至今和去年海通全球新能源絕對(duì)股價(jià)表現(xiàn)。LGE=LG能源解決方案，SDI=三星SDI，CSIQ=加拿大太陽(yáng)能，MPMats.=MPMaterials，CRP=華潤(rùn)電力，XJGW=新疆金風(fēng)，CATL=寧德時(shí)代，GCL=協(xié)鑫科技，ENN=新奧股份，GGP=廣州鵬輝今年到目前為止，中國(guó)和美國(guó)的太陽(yáng)能公司也相對(duì)表現(xiàn)穩(wěn)健HTI70%5金風(fēng)、寧德時(shí)代、天合光能、品澳科技和協(xié)鑫科技今年到目前為止，HTI全球新舊能源覆蓋的平均共識(shí)收益變化有限。2023財(cái)年最大一致性盈利上調(diào)（c20-40%）來(lái)自Maxeon、FirstSolar、CATL、Solaredge和RENOVA，而最大盈利下調(diào)（>25%）來(lái)自BloomEnergyVestas、PlugPower、MPMaterialsGotionHigh-tech

圖10：海通全球新能源相對(duì)股價(jià)表現(xiàn)Bloomberg，HTI。圖表顯示了年度至今和去年海通全球新能源相對(duì)其本地市場(chǎng)股價(jià)表現(xiàn)。香港和中國(guó)上市的股票都與MSCI中國(guó)的表現(xiàn)進(jìn)行了比較。LGELG能源解決方案，SDISDI，CSIQ加拿大太陽(yáng)能，MPMats.=MPMaterialsCRP=XJGW=新疆金風(fēng)，CATL=GCL=ENN=GGP=廣州鵬輝圖11：HTI全球新能源覆蓋范圍的價(jià)格目標(biāo)的潛在上行空間Bloomberg，HTI。圖表顯示了海通全球新能源潛在價(jià)格上漲空間達(dá)到價(jià)格目標(biāo)LGE=LGEnergySolutions，SDI=三星SDI，CSIQ=CanadianSolar，MPMats.=MPMaterials，中國(guó)華潤(rùn)電力=華潤(rùn)電力，XJGW=新疆金風(fēng)，CATL=寧德時(shí)代，GCL=協(xié)鑫科技，ENN=新奧能源控股，GGP=廣州鵬輝，Trina=天合光能圖12：HTI全球新能源覆蓋的2023財(cái)年盈利市場(chǎng)一致性變化Bloomberg，HTI。圖表顯示了海通全球新能源公司2023財(cái)年至今的盈利一致預(yù)期變化。LGE=LG能源解決方案，SDI=三星SDI，CSIQ=加拿大太陽(yáng)能，MPMats.=MPMaterialsCRP=XJGW=CATL=GCL=ENN=GGP=廣州鵬輝。維斯塔斯、BloomEnergy2023H12023TD一致性每股收益變化<-80%。Maxeon的共識(shí)每股收益變化率在所有三個(gè)時(shí)期都40%。美國(guó)和中國(guó)太陽(yáng)能公司在P/B估值水平上似乎都具有吸引力，并且盈利勢(shì)頭穩(wěn)健HTI的全球新能源覆蓋率平均凈負(fù)債股權(quán)比率為19%，其中杠桿率最高的是電力相關(guān)公司，最低的是太陽(yáng)能和氫相關(guān)公司2023財(cái)年HTI全球新能源覆蓋的平均回報(bào)率為16%。中國(guó)新能源回報(bào)率20%，美國(guó)為12%。2023財(cái)年回報(bào)率（>25%）前5的公司為EnphaseEnergy、新特能源、Nextracker、協(xié)鑫科技。和上海愛(ài)旭

圖13：海通國(guó)際全球新能源覆蓋估值水平Bloomberg，HTI。圖中為海通全球新能源汽車估值水平。LGE=LG能源解決方案，SDI=三星SDI，CSIQ=加拿大太陽(yáng)能，MPMats.=MPMaterials，CRP=華潤(rùn)電力，XJGW=新疆金風(fēng)，CATL=寧德時(shí)代，GCL=協(xié)鑫科技，ENN=新奧股份，GGP=廣州鵬輝圖14：HTI的全球新能源覆蓋率Bloomberg，HTI2023年海通全球新能源凈負(fù)債股權(quán)比率。LGELG能源解決方案，SDISDI，CSIQMats.=MPMaterialsCRP=XJGW=CATL=GCL=ENN=GGP=廣州鵬輝圖15：HTI全球新能源覆蓋率回報(bào)Bloomberg，HTI。圖表展示海通全球新能源2023年股本回報(bào)率。LGE=LG能源解決方案，SDI=三星SDI，CSIQ=加拿大太陽(yáng)能，MPMats.=MPMaterialsCRP=XJGW=CATL=JGC=GCL=ENN=GGP=廣州鵬輝。Enphase2023E凈資產(chǎn)收益率>35%。今年所有中國(guó)能源公司的表現(xiàn)都優(yōu)于全球同行由于冬季天氣溫和，需求低于預(yù)期，現(xiàn)貨液化天然氣價(jià)格一直是表現(xiàn)最差的商品之一

全球能源估值水平與表現(xiàn)圖16：全球能源公司絕對(duì)業(yè)績(jī)Bloomberg，HTI202311日至定價(jià)日期的選定全球能源公司的絕對(duì)股價(jià)表現(xiàn)。價(jià)格截至2023718日。中國(guó)2023TD業(yè)績(jī)>60%。圖17：部分商品表現(xiàn)Bloomberg，HTI。圖表顯示了選定商品的績(jī)效，以2021年1月1日=100為基準(zhǔn)亞洲能源股繼續(xù)優(yōu)于全球能源股，GEMS表現(xiàn)不佳HTI優(yōu)于大市評(píng)級(jí)有中國(guó)石油、中國(guó)海洋石油、中國(guó)石化、印度石油天然氣公司和信實(shí)全球能源估值水平較亞洲能源估值水平溢價(jià)約35%

圖18：全球與GEMS與亞洲能源股價(jià)表現(xiàn)Bloomberg，HTI。圖表顯示了選定的區(qū)域能源股票股價(jià)表現(xiàn)，以2021年1月1日=100為基準(zhǔn)圖19：亞洲能源和全球能源股價(jià)表現(xiàn)Bloomberg，HTI。圖表顯示了選定的區(qū)域能源股票股價(jià)表現(xiàn)，以2021年1月1日=100為基準(zhǔn)圖20：全球與GEMS與亞洲能源估值水平對(duì)比Bloomberg，HTI。圖表顯示了區(qū)域能源股P/B估值水平隨時(shí)間變化，以及亞洲能源股P/B相對(duì)全球能源股的貼水隨時(shí)間變化。2020年9月和10月的貼水率低于-90%。盡管全球能源板塊近期表現(xiàn)亮眼，但板塊仍具有較好的價(jià)值，且交易價(jià)格低于歷史平均水平全球能源板塊表現(xiàn)跟隨油價(jià)上漲，2023年第二季度市場(chǎng)尚未對(duì)油價(jià)下跌作出反應(yīng)能源公司的油價(jià)相關(guān)性隨著時(shí)間的推移而下降，這在一定程度上反映出對(duì)低碳投資和企業(yè)結(jié)構(gòu)的關(guān)注增加

圖21：全球能源板塊估值水平（%）Bloomberg，HTI。圖表顯示了全球能源板塊P/B隨時(shí)間變化和布倫特原油價(jià)格圖22：全球能源板塊相對(duì)油價(jià)表現(xiàn)Bloomberg，HTI。圖表顯示全球能源板塊股價(jià)與布倫特原油價(jià)格表現(xiàn)圖23：部分全球能源公司油價(jià)相關(guān)性Bloomberg，HTI。圖表顯示了2016年以來(lái)的絕對(duì)股價(jià)表現(xiàn)和同期油價(jià)相關(guān)性。由于圖形原因，一些公司的絕對(duì)股價(jià)值沒(méi)有如圖所示，信實(shí)>250%。全球能源公司平均一致估值水平為23E企業(yè)價(jià)值倍數(shù)c4.4x，平均股息率23E為c5.5%234.7價(jià)值倍數(shù)（略高于亞洲能源板塊平均水平），估值水平自23一季度業(yè)績(jī)后穩(wěn)定在5倍估值水平2023E全球能源公司平均一致預(yù)期（債券）收益率c11.3%能源價(jià)格維持高位，中國(guó)煤炭板塊繼續(xù)優(yōu)于大市，中國(guó)能源股年終業(yè)績(jī)表現(xiàn)良好，2023年開(kāi)年強(qiáng)勢(shì)

圖24：部分全球能源公司價(jià)值與股息率關(guān)系，2023EBloomberg，HTI。圖表顯示了基于共識(shí)估計(jì)的2023E企業(yè)價(jià)值倍數(shù)和股息率。一些公司的股息率值并非如此，巴西石油公司、中國(guó)海洋石油>10%，Reliance的企業(yè)價(jià)值倍數(shù)>8倍。價(jià)格截至2023年7月26日。圖25：2023E全球能源公司價(jià)值與自由現(xiàn)金流收益率之間的關(guān)系Bloomberg，HTI。圖表顯示了基于一致預(yù)期2023E企業(yè)價(jià)值倍數(shù)和自由現(xiàn)金流（債券）收益率。一些公司的自由現(xiàn)金流（債券）收益率值并非如此，巴西石油公司、殼牌>30%，RIL<0%。Reliance的企業(yè)價(jià)值倍數(shù)>8倍。價(jià)格截至2023年7月10日。能源子板塊表現(xiàn)及估值水平圖26：中國(guó)能源子板塊表現(xiàn)Bloomberg，HTI。圖表顯示了中國(guó)能源子板塊的絕對(duì)股價(jià)表現(xiàn)，以2021年1月1日=100為基準(zhǔn)。中國(guó)燃?xì)?、能源和石油服?wù)交易水平均處于5年歷史平均水平以下中國(guó)新能源估值溢價(jià)體現(xiàn)成長(zhǎng)性展望盡管近期能源價(jià)格居高不下，且地緣政治形勢(shì)嚴(yán)峻，但中國(guó)可能會(huì)進(jìn)一步加大清潔能源替代品的開(kāi)發(fā)力度近期我國(guó)新能源板塊表現(xiàn)優(yōu)于歐美中國(guó)新能源車相對(duì)于歐美新能源車板塊估值仍具有較好性價(jià)比，即使近期價(jià)值差距已縮小至0附近

圖27：中國(guó)能源子板塊估值水平Bloomberg，HTI。圖表展示了中國(guó)能源子板塊P/B隨時(shí)間變化情況能源轉(zhuǎn)型生態(tài)系統(tǒng)圖28：地區(qū)新能源板塊股價(jià)表現(xiàn)Bloomberg，HTI。新能源被定義為業(yè)務(wù)盈利能力與新能源價(jià)值鏈（即可再生能源、太陽(yáng)能、風(fēng)能、生物燃料、氫能和新能源設(shè)備/服務(wù)）密切相關(guān)的公司。圖表展示了2020年1月1日=100為基準(zhǔn)重新計(jì)算的各家新能源公司股價(jià)絕對(duì)表現(xiàn)圖29：區(qū)域新能源車估值水平Bloomberg，HTI。新能源被定義為業(yè)務(wù)盈利能力與新能源價(jià)值鏈（即可再生能源、太陽(yáng)能、風(fēng)能、生物燃料、氫能和新能源設(shè)備/服務(wù)）密切相關(guān)的公司。圖表顯示了新能源板塊P/B歷史走勢(shì)傳統(tǒng)亞洲能源相較于今年以來(lái)區(qū)域新能源表現(xiàn)持續(xù)亮眼我們預(yù)計(jì)亞洲能源公司區(qū)別于那些繼續(xù)專注于傳統(tǒng)能源并不太重視改變公司結(jié)構(gòu)以實(shí)現(xiàn)低碳增長(zhǎng)的公司，而將成為提供低碳增長(zhǎng)和可持續(xù)貨幣資金回報(bào)的公司。我們認(rèn)為亞洲能源公司正在追求向能源轉(zhuǎn)型的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變，以接近新能源公司的估值水平溢價(jià)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性交易

圖30：今年以來(lái)亞洲能源與地區(qū)新能源表現(xiàn)對(duì)比Bloomberg，HTI。圖表展示了新能源和亞洲能源公司絕對(duì)股價(jià)表現(xiàn)，2020年1月1日=100為基準(zhǔn)圖31：地區(qū)新能源相對(duì)于亞洲能源的估值水平Bloomberg，HTI。圖表顯示區(qū)域新能源板塊及亞洲能源市盈率歷史走勢(shì)圖32：亞洲能源與新能源歷史收益率資料來(lái)源：彭博社，HTI。圖表顯示展示區(qū)域新能源板塊及亞洲能源歷史凈資產(chǎn)市盈利。平均來(lái)看，全球能源各地區(qū)收益率持續(xù)優(yōu)于新能源，相對(duì)中國(guó)新能源收益率高出約2倍歷史上常規(guī)能源回報(bào)率平均超過(guò)新能源回報(bào)率我們認(rèn)為新能源價(jià)值溢價(jià)相對(duì)于亞洲/全球能源公司穩(wěn)定平均而言，原材料成本較高往往比其他清潔能源項(xiàng)目更能影響太陽(yáng)能項(xiàng)目

圖33：今年以來(lái)中國(guó)新能源跑贏大部分傳統(tǒng)亞洲能源品類Bloomberg，HTI。圖表顯示亞洲能源公司、中國(guó)新能源、歐洲新能源和美國(guó)新能源的絕對(duì)股價(jià)表現(xiàn)以及2023-24年平均一致盈利增長(zhǎng)。報(bào)告中提及的所有亞洲能源公司的縮寫，SKInno=鮮京創(chuàng)新，STO=Santos，F(xiàn)CFC=臺(tái)灣化學(xué)纖維，CBC=中海石油化學(xué)，PCHEM=馬來(lái)西亞國(guó)油石化，IOCL=印度石油，LGC=LG化學(xué)，XLX=中國(guó)心連心化肥，F(xiàn)PC=臺(tái)塑集團(tuán)，OINL=印度石油，WDS=伍德賽德石油，TOP=泰國(guó)石油，BPCL=巴拉特石油圖34：全球新能源板塊交易相較亞洲能源品類往往具有溢價(jià)估值水平Bloomberg，HTI。圖表顯示亞洲能源公司、中國(guó)新能源、歐洲新能源和美國(guó)新能源的2023年市盈率，以及2023財(cái)年平均一致預(yù)期收益變化。報(bào)告中提及的所有亞洲能源公司的縮寫，SKInno=鮮京創(chuàng)新，STO=Santos，F(xiàn)CFC=臺(tái)灣化學(xué)纖維，CBC=中海石油化學(xué)，PCHEM=馬來(lái)西亞國(guó)油石化，IOCL=印度石油，LGC=LG化學(xué)，XLX=中國(guó)心連心化肥，F(xiàn)PC=臺(tái)塑集團(tuán)，OINL=印度石油，WDS=伍德賽德石油，TOP=泰國(guó)石油，BPCL=巴拉特石油圖35：部分新能源估計(jì)營(yíng)業(yè)支出拆分資料來(lái)源：國(guó)際可再生能源機(jī)構(gòu)，《能源科學(xué)與工程》雜志，彭博社，HTI。圖表顯示全球部分新能源項(xiàng)目的平均成本估計(jì)。軟成本包括研發(fā)、折舊、利潤(rùn)率、殘差、法律和財(cái)務(wù)以及其他成本。圖36：全球氧化鐠釹供應(yīng)/需求前景緊張資料來(lái)源：中國(guó)稀土行業(yè)協(xié)會(huì)，工信部，彭博社，美國(guó)地質(zhì)學(xué)會(huì)，海通國(guó)際估計(jì)。圖表顯示海通國(guó)際對(duì)全球氧化鐠釹供需平衡的觀點(diǎn)（千噸）圖37：海通國(guó)際預(yù)測(cè)中期氧化鐠釹價(jià)格上漲資料來(lái)源：彭博社，海通國(guó)際預(yù)測(cè)圖表顯示海通國(guó)際對(duì)氧化鐠釹價(jià)格和全球氧化鐠釹供需盈余或缺口的預(yù)測(cè)2023年鋰供應(yīng)量預(yù)計(jì)將達(dá)到100萬(wàn)噸，我們預(yù)測(cè)今年供應(yīng)過(guò)剩4%

圖38：海通國(guó)際對(duì)全球鋰供需展望資料來(lái)源：海通國(guó)際估計(jì)。圖表顯示基于海通國(guó)際估計(jì)的鋰供應(yīng)/需求前景（千噸）中國(guó)天然氣偏股型公司今年以來(lái)表現(xiàn)亮眼海通國(guó)際預(yù)測(cè)今年天然氣需求至少增長(zhǎng)10%天然氣公司預(yù)計(jì)，城市基礎(chǔ)設(shè)施的更新（煤改氣項(xiàng)目），以及煤改氣需求的顯著貢獻(xiàn)，尤其是浙江、江蘇、安徽、山東等省份將在中國(guó)成為長(zhǎng)期趨勢(shì)。一些公司預(yù)測(cè)，到2030年，天然氣需求將6600-6800億立方米，這意味著每年7-7.5%的增長(zhǎng)，與我們的預(yù)測(cè)相似，即本個(gè)十年天然氣需求大約增長(zhǎng)7%。中國(guó)石油預(yù)測(cè)，2025年，天然氣需求將以每年5-8%的速度增長(zhǎng)（4500-5100億立方米）

天然氣生態(tài)系統(tǒng)圖39：燃?xì)鈨r(jià)值鏈相關(guān)公司的絕對(duì)股價(jià)表現(xiàn)Bloomberg，HTI。圖表顯示了自2023年1月1日至定價(jià)日期與天然氣價(jià)值鏈相關(guān)公司的絕對(duì)股價(jià)表現(xiàn)價(jià)格。定價(jià)于2023年7月18日。韓華海洋和三星重工2023年至今業(yè)績(jī)>50%。韓華海洋23年上半年業(yè)績(jī)>50%。圖40：中國(guó)天然氣表觀需求量資料來(lái)源：彭博社，海通國(guó)際估計(jì)俄羅斯繼續(xù)保持對(duì)中國(guó)重要的液化天然氣出口國(guó)地位2023年初，歐洲液化天然氣進(jìn)口量一直保持在歷史最高水平。

圖41：中國(guó)液化天然氣管道進(jìn)口量資料來(lái)源：彭博社，HTI圖42：中國(guó)液化天然氣進(jìn)口量資料來(lái)源：彭博社，HTI圖43：歐洲液化天然氣進(jìn)口量資料來(lái)源：彭博社，海通國(guó)際估計(jì)亞洲液化天然氣需求持續(xù)低迷，既因環(huán)境問(wèn)題也因季節(jié)性日本液化天然氣進(jìn)口量處于5年來(lái)的低點(diǎn)，因?yàn)檎掷m(xù)推動(dòng)擺脫進(jìn)口液化天然氣和使用可再生能源

圖44：韓國(guó)液化天然氣進(jìn)口量資料來(lái)源：彭博社，海通國(guó)際估計(jì)圖45：日本液化天然氣進(jìn)口量資料來(lái)源：彭博社，海通國(guó)際估計(jì)今年美國(guó)液化天然氣出口量維持在歷史高位附近天然氣價(jià)格企穩(wěn)，但未達(dá)到俄烏沖突前價(jià)格

圖46：美國(guó)液化天然氣出口量資料來(lái)源：彭博社，海通國(guó)際估計(jì)圖47：長(zhǎng)期和現(xiàn)貨液化天然氣價(jià)格資料來(lái)源：彭博社，日本金融和能源安全組織，海通國(guó)際研究所。圖表顯示現(xiàn)貨液化天然氣價(jià)格和理論油價(jià)指數(shù)合約液化天然氣，價(jià)格斜率在10-15%之間圖48：區(qū)域天然氣價(jià)格資料來(lái)源：彭博社，HTI。圖表顯示當(dāng)前天然氣現(xiàn)貨價(jià)格，虛線表示截至2023年7月10日的遠(yuǎn)期價(jià)格。歐洲天然氣儲(chǔ)存水平在今年年初創(chuàng)下歷史新高，并一直保持在這些水平附近。受油價(jià)走低影響，全球主要油服公司業(yè)績(jī)略有下滑2023年全球石油需求增長(zhǎng)為120萬(wàn)桶每日，相比于國(guó)際能源署220萬(wàn)桶每日我們預(yù)測(cè)布倫特2023年為85美元/桶，2024年為74美元/桶，2025年為70美元/桶

圖49：歐洲天然氣儲(chǔ)存資料來(lái)源：歐盟統(tǒng)計(jì)局，海通國(guó)際研究。圖表顯示歐洲天然氣儲(chǔ)存（太瓦時(shí)）石油、煉油和石油服務(wù)生態(tài)系統(tǒng)圖50：部分全球油服公司絕對(duì)股價(jià)表現(xiàn)Bloomberg，HTI。圖表顯示從2023年1月1日至定價(jià)日期的全球油服行業(yè)部分上市公司的絕對(duì)股價(jià)表現(xiàn)。價(jià)格截至2023年7月18日。圖51：全球石油需求前景資料來(lái)源：國(guó)際能源署，彭博社，海通國(guó)際估計(jì)圖52：更高油價(jià)與庫(kù)存的關(guān)系資料來(lái)源：彭博社，美國(guó)能源信息署，HTI圖53：美國(guó)原油庫(kù)存波動(dòng)，因?yàn)槊绹?guó)沒(méi)有回購(gòu)二手戰(zhàn)略庫(kù)存資料來(lái)源：彭博社，美國(guó)能源信息署，HTI圖54：美國(guó)汽油庫(kù)存仍處于歷史低位資料來(lái)源：彭博社，美國(guó)能源信息署，HTI圖55：美國(guó)餾分油庫(kù)存也處于歷史低位資料來(lái)源：彭博社，美國(guó)能源信息署，HTI隨著歐佩克+于2023年6月減20237次減產(chǎn)，我們預(yù)計(jì)沙特和俄羅斯的石油供應(yīng)將在2023年下半年減少

圖56：沙特、俄羅斯和美國(guó)的石油供應(yīng)前景資料來(lái)源：能源信息署，海通國(guó)際估計(jì)。數(shù)據(jù)顯示原油、液化天然氣和其他液體57：歐佩克原油和液體供應(yīng)資料來(lái)源：彭博社，美國(guó)能源信息署，HTI圖58：美國(guó)石油和天然氣鉆井平臺(tái)數(shù)量資料來(lái)源：彭博社，美國(guó)能源信息署，HTI圖59：經(jīng)合組織原油和液體庫(kù)存我們認(rèn)為，市場(chǎng)并未充分反映2023年峰值周期利潤(rùn)率，2023年全球油服凈利潤(rùn)率平均一致預(yù)期為7%，遠(yuǎn)低于約13%的峰值周期。我們預(yù)測(cè)，2023年全球石油資本支出將同比增長(zhǎng)約9%，2024年約1%自2016/2017年左右以來(lái)，全球油服公司相對(duì)于油價(jià)表現(xiàn)不佳，我們認(rèn)為這一趨勢(shì)可能會(huì)逆轉(zhuǎn)，基于市場(chǎng)對(duì)積壓的信心，定價(jià)能力提高，新技術(shù)/數(shù)字化開(kāi)始對(duì)利潤(rùn)率產(chǎn)生積極影響

資料來(lái)源：彭博社，美國(guó)能源信息署，HTI圖60：全球油服利潤(rùn)率仍遠(yuǎn)低于歷史水平資料來(lái)源：彭博社，海通國(guó)際估計(jì)。圖表顯示全球石油上游資本支出和基于一致的全球石油服務(wù)公司息稅折攤前利潤(rùn)和凈利潤(rùn)?！叭蚴凸尽卑?5家最大的綜合國(guó)際石油公司，中國(guó)資本支出包括中國(guó)海洋石油、中國(guó)石化和中國(guó)石油圖61：全球油服公司相對(duì)于油價(jià)的股價(jià)表現(xiàn)Bloomberg，HTI。圖表顯示全球石油服務(wù)公司相對(duì)于布倫特（現(xiàn)貨）和1年滯后的股價(jià)表現(xiàn)全球油服公司目前的平均交易價(jià)20222其歷史（25年）平均交易價(jià)格為2.5倍。中國(guó)油服公司目前交易價(jià)格為約1倍市盈利，而其歷史平均水平為1.2倍

圖62：全球油服公司和中國(guó)油服公司相對(duì)于油價(jià)的估值水平Bloomberg，HTI。圖表顯示全球油服板塊及中國(guó)油服公司歷史市盈利及布倫特原油價(jià)格圖63：全球油服公司相對(duì)于估值水平的凈利潤(rùn)率Bloomberg，HTI。圖表顯示2023年預(yù)計(jì)全球石油服務(wù)凈利潤(rùn)率和企業(yè)價(jià)值/息稅折攤前利潤(rùn)圖64：中國(guó)上游成本管理良好資料來(lái)源：彭博社，中石化，海通國(guó)際研究所我們預(yù)計(jì)上游成本會(huì)有一些通2003-2008觀察到的程度，但今年到目前為止，一些中國(guó)能源公司表現(xiàn)出了穩(wěn)健的成本控制我們預(yù)測(cè)2023年亞洲煉油利潤(rùn)率為11.0美元/桶（2022年年初至今為15.2美元/桶），2024年為7.0美元/桶，2025年為5.5美元/桶

圖65：中國(guó)海洋石油對(duì)其所有上游成本管理相當(dāng)好資料來(lái)源：公司數(shù)據(jù)，Bloomberg，海通國(guó)際研究圖66：亞洲煉油利潤(rùn)率資料來(lái)源：彭博社，HTI。圖表顯示基于區(qū)域需求劃分和原料成本的理論煉油毛利潤(rùn)。我們理解每家煉油廠都有公司特定的利潤(rùn)率圖67：歐洲煉油利潤(rùn)率資料來(lái)源：彭博社，HTI。圖表顯示基于區(qū)域需求劃分和原料成本的理論煉油毛利潤(rùn)。我們理解每家煉油廠都有公司特定的利潤(rùn)率圖68：美國(guó)煉油利潤(rùn)率資料來(lái)源：彭博社，HTI。圖表顯示基于區(qū)域需求劃分和原料成本的理論煉油毛利潤(rùn)。我們理解每家煉油廠都有公司特定的利潤(rùn)率圖69：煉油稼動(dòng)率和利潤(rùn)前景煉油稼動(dòng)率下降表明煉油利潤(rùn)率上行空間有限，如近期區(qū)域利潤(rùn)率暴跌所示布倫特-烏拉爾價(jià)差回升，但對(duì)于某些能夠購(gòu)買俄羅斯石油的煉油廠來(lái)說(shuō)仍是一個(gè)機(jī)會(huì)

2021英國(guó)石油公司統(tǒng)計(jì)年鑒，睿咨得能源，海通國(guó)際估計(jì)圖70：俄羅斯石油相對(duì)于原油的大幅折價(jià)資料來(lái)源：彭博社，HTI20221續(xù)下行，但4月下旬開(kāi)始有所緩和，5月下旬開(kāi)始企穩(wěn)我們更新了對(duì)全球尿素供需前景的分析，結(jié)果顯示全球尿素工廠產(chǎn)能利用率變化有限

圖71：中國(guó)穩(wěn)步增加俄羅斯石油進(jìn)口資料來(lái)源：彭博社，HTI化學(xué)品生態(tài)系統(tǒng)圖72：尿素價(jià)格開(kāi)始企穩(wěn)資料來(lái)源：彭博社，HTI圖73：全球尿素產(chǎn)能利用率資料來(lái)源：彭博社，綠色市場(chǎng)，海通國(guó)際估計(jì)2022年歐洲尿素產(chǎn)量同比下降了約64%，由于天然氣成本高導(dǎo)致較低稼動(dòng)率和/或工廠關(guān)閉，這一趨勢(shì)仍在繼續(xù)，但在2023年略有緩和，因?yàn)槎砹_斯和烏克蘭之間的沖突持續(xù)天然氣價(jià)格走低，歐洲尿素產(chǎn)量或小幅提升2023年至今化工品價(jià)差小幅回升

圖74：今年歐洲尿素產(chǎn)量大幅下降資料來(lái)源：國(guó)際肥料協(xié)會(huì)，公司數(shù)據(jù)，海通國(guó)際估計(jì)圖75：部分化學(xué)品價(jià)差Bloomberg，HTI。圖表顯示了PE=聚乙烯、PP=聚丙烯、PX=對(duì)二甲苯、PVC=聚氯乙烯的化學(xué)品價(jià)差商品追蹤器海通國(guó)際鋁鈷海通國(guó)際鋁鈷氫氧化鋰氧化鐠釹級(jí)原油 平均 毛利潤(rùn) 凱馬

迪拜/阿曼

亞洲煉油享利樞紐恩必普日本韓國(guó)

尿素 金 煤炭 鐵礦 鋼材 鎳 鋅 銅年度價(jià)格202581.079.088.05.54.015.214.0379190012590662200002778910526084814930000110000202483.081.091.07.03.516.917.24631945146987482094427538818245042748280001100002023年初至今85.181.083.811.03.514.815.2480190122911275330303294885982440413593400090000202299.094.397.015.26.532.434.162318023581131011256173495880527026351970423123113202170.968.169.08.73.716.517.94851799137156158518472300493202477513911841695130202043.239.33.34.22531771601055811381322646186170631437727846037201964.257.04.85.82711393789060313953255160051794331971157943972201871.764.97.97.829812691076683013129292665272108727942051049879201754.750.95.86.024312598871620104222891617319685579022100-2016同比變化%45.143.541.4-2.64.7-2111249665852196132114486716052547225022-2025-2%-2%-3%-21%13%-10%-18%-18%-2%-14%-8%-11%-5%1%3%6%13%7%0%2024-3%0%9%-36%2%14%13%-4%2%-36%-12%-1%-31%-7%3%0%3%-18%22%2023年初至今-14%-14%-14%-28%-47%-54%-55%-23%5%-36%-1%-25%18%-16%-2%-10%-35%-52%-27%202240%39%41%75%76%97%90%28%0%162%-28%-36%39%16%-6%9%24%282%29%202164%73%63%309%75%399%325%92%2%127%49%173%34%33%51%45%63%153%107%2020-33%-31%-33%-58%-16%-32%-28%-7%27%-23%16%-4%-1%-11%3%-5%-5%-37%5%2019-11%-12%-9%-12%-18%-39%-26%-9%10%-27%36%-27%6%-13%-8%-15%-54%-44%-12%201831%28%31%-30%2%35%30%23%1%22%-6%34%26%1%6%7%30%-7%-201721%17%28%-18%24%-15%1%34%22%19%8%37%27%23%119%-12%-資料來(lái)源：彭博社，海通國(guó)際估計(jì)。價(jià)格截至2023年8月25日。石油單位為美元/桶。享利樞紐、恩必普和日本韓國(guó)凱馬以美元/MMBtu計(jì)。除金（美元/金衡盎司）外，所有其他商品均以美元/公噸計(jì)價(jià)。氫氧化鋰和氧化鐠釹的價(jià)格基于海通國(guó)際預(yù)測(cè)。周價(jià)格 布倫特 西德州中級(jí)原迪拜阿曼

大慶 布倫特-西

海通國(guó)際亞洲布倫特-迪拜

汽油裂解 柴油裂解噴氣燃料裂解石腦油裂隙燃料油裂解 享利樞紐 恩必普 日本韓國(guó)凱馬 中國(guó)碳酸鋰 氧化鐠釹油油均州中級(jí)原油煉油毛利潤(rùn)2023年8月25日84.579.886.382.5(4.7)1.825.8(12.4)(17.0)2.510.911.029843.667576.82023年8月18日84.881.385.582.4(3.6)0.714.015.224.322.9(12.9)(16.3)2.611.610.829871.066701.82023年8月11日86.883.287.684.6(3.6)0.812.515.021.320.8(13.4)(17.7)2.811.310.935158.265826.72023年8月4日86.282.886.983.5(3.4)0.610.612.018.418.4(11.7)(16.7)2.69.311.936887.265685.8環(huán)比變化%2023年8月25日-0.4%-1.7%0.9%0.1%-31.0%159.2%15.7%5.2%2.4%3.1%3.9%0.0%-0.4%-5.9%1.9%-0.1%1.3%2023年8月18日-2.3%-2.3%-2.4%-2.6%1.9%-10.1%12.0%-2.9%1.3%-1.5%-1.6%0.0%-7.9%2.1%-0.9%-15.0%1.3%2023年8月11日0.7%0.4%0.8%1.4%-5.8%25.4%17.9%6.1%1.9%2.8%0.0%-0.5%7.5%21.7%-8.4%-4.7%0.2%月度價(jià)格8月23日85.081.286.683.3(3.8)1.728.4(11.0)(16.4)2.611.112.233266.666326.47月23日80.276.080.577.4(4.1)(0.3)12.411.819.018.7(14.6)(17.3)2.69.411.441410.162923.56月23日75.070.374.771.6(4.7)0.65.410.714.915.3(13.7)(17.6)2.510.110.642915.268437.35月23日75.771.675.171.8(4.1)12.313.1(8.6)(18.4)2.39.010.534906.767014.44月23日83.479.583.881.0(3.9)0.14.011.313.314.2(7.1)(21.6)2.212.512.327601.170541.33月23日79.273.477.575.8(5.8)0.812.114.321.020.3(1.9)(22.8)2.413.313.644443.084563.22月23日83.576.981.279.1(6.7)1.812.011.320.320.9(1.8)(28.3)2.415.916.963363.9103697.41月23日84.078.280.080.0(5.8)3.416.611.229.730.2(6.9)(30.4)3.419.324.372114.4106537.112月22日81.376.576.879.3(4.8)4.317.13.529.530.5(8.1)(29.5)5.835.632.379524.999095.111月22日90.984.486.391.0(6.5)4.814.7(0.9)30.328.5(12.5)(35.7)6.433.628.481834.290668.010月22日93.687.090.692.2(6.6)1.714.4(3.2)35.729.5(15.8)(41.0)6.128.433.075453.893612.79月22日90.683.890.687.5(6.8)(0.3)5.80.934.629.0(16.8)(34.8)7.839.647.071235.388613.28月22日97.791.597.794.5(6.3)38.834.1(19.3)(31.2)8.852.653.270921.4104561.47月22日105.199.4106.5104.1(5.7)34.028.6(17.3)(36.5)70633.6127264.66月22日117.5114.3115.7116.8(3.2)4.718.532.446.139.1(24.9)(31.8)7.622.229.771010.7141635.1環(huán)比變動(dòng)%8月23日6.0%6.8%7.7%7.6%8.5%613.4%30.0%11.4%59.7%52.0%24.3%-5.6%0.1%18.7%6.9%-19.7%5.4%7月23日6.9%8.2%7.8%8.2%12.3%-155.4%129.0%10.2%27.6%22.3%-6.2%-1.6%6.5%-7.5%7.8%-3.5%-8.1%6月23日-0.9%-1.9%-0.5%-0.4%-15.5%-12.7%-12.0%8.5%20.9%17.0%-59.3%-4.5%7.6%12.2%1.5%22.9%2.1%5月23日-9.2%-9.9%-10.4%-11.3%-5.3%355.1%55.7%-12.6%-7.5%-7.9%-22.1%-14.7%5.1%-27.7%-15.3%26.5%-5.0%4月23日5.3%8.4%8.2%6.8%33.7%-82.8%-67.1%-20.9%-36.6%-30.1%-268.0%-5.3%-9.1%-6.1%-9.2%-37.9%-16.6%3月23日-5.2%-4.5%-4.6%-4.2%12.6%-51.9%0.9%26.7%3.4%-3.2%-5.7%-19.4%-1.2%-16.7%-19.4%-29.9%-18.5%2月23日-0.5%-1.7%1.5%-1.2%-14.5%-47.5%-27.9%0.5%-31.6%-30.6%73.6%-6.8%-28.8%-17.4%-30.7%-12.1%-2.7%1月23日3.3%2.2%4.2%0.9%-20.9%-21.6%-3.0%222.6%0.6%-1.2%14.9%2.8%-40.7%-45.9%-24.7%-9.3%7.5%12月22日-10.5%-9.3%-11.0%-12.8%25.4%-10.2%16.6%-506.5%-2.8%6.9%35.8%-17.2%-10.3%6.0%14.0%-2.8%9.3%11月22日-2.9%-3.0%-4.8%-1.3%1.5%188.3%2.1%-73.0%-15.1%-3.3%20.7%-12.9%5.7%18.2%-14.0%8.5%-3.1%10月22日3.3%3.9%0.0%5.3%3.0%649.4%148.2%-444.4%3.3%1.9%5.6%17.9%-21.6%-28.3%-29.8%5.9%5.6%9月22日-7.3%-8.4%-7.3%-7.4%-8.2%-127.3%-57.5%-85.4%-10.9%-15.1%13.2%11.5%-11.6%-24.6%-11.7%0.4%-15.3%8月22日-7.0%-8.0%-8.2%-9.2%-9.0%-48.1%21.0%-34.3%14.1%19.3%-11.8%-14.5%22.2%58.2%35.2%0.4%-17.8%7月22日-10.5%-13.1%-8.0%-10.9%-81.4%-54.7%-39.2%-70.4%-26.2%-27.0%30.8%-14.8%-5.4%49.4%32.4%-0.5%-10.1%6月22日5.0%4.6%6.8%6.1%-17.2%41.0%-17.5%20.4%53.5%58.1%-131.0%-28.9%-6.9%14.4%30.9%3.7%3.1%資料來(lái)源：彭博社，海通國(guó)際估計(jì)。價(jià)格截至2023年8月25日。所有石油、石油產(chǎn)品裂解價(jià)格以美元/桶為單位，所有天然氣價(jià)格以美元/mmbtu為單位。HH=享利樞紐，NBP=恩必普，JKM=日本韓國(guó)凱馬，是進(jìn)入日本、韓國(guó)、中國(guó)和臺(tái)灣的液化天然氣現(xiàn)貨基準(zhǔn)價(jià)格。中國(guó)碳酸鋰和氧化鐠釹的單位為美元/公噸。季度價(jià)格 布倫

西德州中級(jí)原油

迪拜/阿曼平均 大

布倫特-西布倫特-德州中級(jí) 拜

海通國(guó)際亞洲煉油

汽油裂解柴油裂解噴氣燃料石腦油裂裂解 隙

燃料油裂解 享利樞紐 恩必

日本韓國(guó)凱馬 中國(guó)碳酸鋰 氧化鐠釹原油毛利潤(rùn)原油毛利潤(rùn)2023三季度至今 82.578.683.480.2(3.9)(0.3)14.312.424.323.2(13.1)(17.8)2.610.211.837626.964494.12023年二季度 77.773.777.674.5(4.1)13.614.2(9.7)(19.0)2.310.511.135442.268632.52023年一季度 82.276.179.578.3(6.2)2.013.512.323.823.9(3.6)(27.1)2.816.218.257878.496949.52022年四季度 88.682.684.587.4(6.0)3.515.4(0.2)31.729.3(12.2)(35.4)6.132.631.379286.094536.82022年三季度 98.091.798.395.5(6.3)1.010.25.836.030.7(17.9)(34.0)7.941.846.770925.9107235.52022年二季度 111.9108.4109.1109.0(3.5)3.616.6(12.8)(24.8)7.522.627.371605.5137659.42022年一季度 97.694.796.896.8(2.9)1.710.412.113.710.71.4(23.6)4.632.130.866140.1157454.32021年四季度 79.677.177.876.4(2.6)8.58.04.4(19.1)4.932.834.932628.2120597.72021年三季度 73.370.671.469.8(2.7)5.52.02.8(17.0)4.316.817.717241.490943.72021年二季度 69.066.066.565.6(3.0)3.40.8(0.7)(18.1)3.08.79.613713.679578.12021年一季度 61.2環(huán)比變動(dòng)%58.059.559.1(3.2)1.01.31.7(14.1)11488.877775.02023三季度至今 6.1%6.7%7.4%7.7%4.0%-168.1%175.0%16.0%79.1%63.1%-35.3%-6.6%13.6%-2.3%6.7%6.2%-6.0%2023年二季度 -5.5%-3.1%-2.3%-4.8%34.2%-76.1%-61.5%-12.7%-42.9%-40.4%-166.3%-29.8%-16.2%-35.3%-39.3%-38.8%-29.2%2023年一季度 -7.2%-7.9%-5.9%-10.5%-2.3%-43.7%11.5%-5250.7%-24.9%-18.5%70.3%-23.5%-54.6%-50.4%-41.8%-27.0%2.6%2022年四季度 -9.5%-9.9%-14.1%-8.5%4.4%248.1%-4.2%-104.1%-12.0%-4.4%31.6%4.0%-22.8%-21.9%-32.9%11.8%-11.8%2022年三季度 -12.5%-15.4%-9.9%-12.3%-78.9%-72.2%-28.9%-76.8%-0.3%2.1%-39.4%37.2%5.8%85.1%71.0%-0.9%-22.1%2022年二季度 14.7%14.5%12.7%12.5%-21.6%115.6%59.6%107.3%163.2%182.0%-994.3%5.1%63.4%-29.8%-11.4%8.3%-12.6%2022年一季度 22.5%22.9%24.5%26.7%-12.5%6.4%57.6%32.8%61.3%32.5%-67.1%23.9%-5.7%-2.0%-11.7%102.7%30.6%2021年四季度 8.7%9.2%8.9%9.5%4.3%6.3%24.5%28.9%54.7%306.3%57.7%12.0%12.7%95.1%96.8%89.2%32.6%2021年三季度 6.2%6.9%7.4%6.4%10.5%-22.6%55.9%50.7%59.5%146.8%471.5%-6.2%45.1%93.3%84.4%25.7%14.3%2021年二季度 12.8%13.8%11.6%11.0%5.7%91.1%30.8%144.6%-5.1%-39.3%-142.7%28.8%9.1%28.2%7.6%19.4%2.3%2021年一季度 35.4%35.9%35.9%40.4%-25.8%68.3%22.1%-1704.5%12.0%-31.8%423.3%63.4%-1.4%21.5%20.9%71.6%38.2%資料來(lái)源：彭博社，海通國(guó)際估計(jì)。價(jià)格截至2023年8月25日。所有石油、石油產(chǎn)品裂解價(jià)格以美元/桶為單位，所有天然氣價(jià)格以美元/mmbtu為單位。HH=享利樞紐，NBP=恩必普，JKM=日本韓國(guó)凱馬，是進(jìn)入日本、韓國(guó)、中國(guó)和臺(tái)灣的液化天然氣現(xiàn)貨基準(zhǔn)價(jià)格。中國(guó)碳酸鋰和氧化鐠釹的單位為美元/公噸。全球能源宏觀趨勢(shì)原油毛利潤(rùn)2023年初至今原油毛利潤(rùn)2023年初至今80.675.779.777.3(4.8)1.010.611.719.920.0(8.1)(22.2)2.612.613.943964.978086.8202299.094.397.097.0(4.7)2.513.510.729.325.2(10.5)(29.9)6.532.434.172081.2123457.4202170.968.169.067.9(2.9)1.515.26.05.23.02.1(17.2)3.716.517.918937.692539.8202043.239.342.241.1(3.9)6.72.7(0.2)(9.8)6378.345238.4201964.257.063.261.3(7.1)13.211.2(5.2)(15.6)9920.944105.1201871.764.969.368.1(6.8)13.311.3(2.4)(15.9)17851.249988.8201754.750.953.151.4(3.9)(12.1)3.05.86.021886.851258.6201645.143.541.440.6(1.7)7.07.8(0.3)(14.4)2.64.7-22213.338661.1同比變化%2023年初至今-18.6%-19.7%-17.9%-20.3%-2.6%-59.8%-21.5%9.5%-32.0%-20.6%22.9%-25.7%-60.9%-61.3%-59.2%-39.0%-36.7%202239.6%38.6%40.6%42.9%-64.2%63.6%-11.2%77.4%463.3%747.7%-592.0%73.8%75.7%96.8%90.3%280.6%33.4%202164.2%73.0%63.5%65.4%25.9%42.3%74.7%618.4%-21.7%10.0%979.4%75.4%74.8%398.7%324.9%196.9%104.6%2020-32.7%-31.0%-33.2%-33.0%45.7%53.9%314.3%-74.3%-49.7%-76.0%95.3%-37.4%-15.7%-31.8%-27.5%-35.7%2.6%2019-10.5%-12.1%-8.8%-10.0%-4.9%-68.4%-58.8%-40.0%-0.9%-0.4%-111.5%-1.8%-17.7%-38.5%-25.7%-44.4%-11.8%201831.0%27.6%30.5%32.6%-74.9%36.5%-12.1%-39.5%26.6%16.1%-334.0%31.3%1.7%34.8%30.4%-18.4%-2.5%201721.3%17.0%28.3%26.6%-133.3%-57.3%-30.1%54.7%49.6%24.2%510.7%-15.8%18.1%23.6%--1.5%32.6%

布倫特-西布倫特-迪

海通國(guó)際

噴氣燃料

石腦油裂

燃料油裂

日本韓國(guó)年度價(jià)格 布倫

級(jí)原油

平均 大

德州中級(jí)

亞洲煉油

汽油裂解柴油裂解 裂解 隙

解 享利樞紐 恩必

凱馬 中國(guó)碳酸鋰 氧化鐠釹資料來(lái)源：彭博社，海通國(guó)際估計(jì)。價(jià)格截至2023年8月25日。所有石油、石油產(chǎn)品裂解價(jià)格以美元/桶為單位，所有天然氣價(jià)格以美元/mmbtu為單位。HH=享利樞紐，NBP=恩必普，JKM=日本韓國(guó)凱馬，是進(jìn)入日本、韓國(guó)、中國(guó)和臺(tái)灣的液化天然氣現(xiàn)貨基準(zhǔn)價(jià)格。中國(guó)碳酸鋰和氧化鐠釹的單位為美元/公噸。附錄APPENDIX重要信息披露本研究報(bào)告由海通國(guó)際分銷，海通國(guó)際是由海通國(guó)際研究有限公司(HTIRL)，HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(HSIPL)，HaitongInternationalJapanK.K.(HTIJKK)和海通國(guó)際證券有限公司(HTISCL)的證券研究團(tuán)隊(duì)所組成的全球品牌，海通國(guó)際證券集團(tuán)(HTISG)各成員分別在其許可的司法管轄區(qū)內(nèi)從事證券活動(dòng)。IMPORTANTDISCLOSURESThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternational,aglobalbrandnamefortheequityresearchteamsofHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),HaitongInternationalJapanK.K.(“HTIJKK”),HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),andanyothermemberswithintheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecuritiesactivitiesinitsrespectivejurisdiction.HTIRL分析師認(rèn)證AnalystCertification:我，ScottDarling，在此保證（i）本研究報(bào)告中的意見(jiàn)準(zhǔn)確反映了我們對(duì)本研究中提及的任何或所有目標(biāo)公司或上市公司的個(gè)人觀點(diǎn)，并且（ii）我的報(bào)酬中沒(méi)有任何部分與本研究報(bào)告中表達(dá)的具體建議或觀點(diǎn)直接或間接相關(guān)；及就此報(bào)告中所討論目標(biāo)公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財(cái)務(wù)利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會(huì)3個(gè)工作日內(nèi)交易此研究報(bào)告所討論目標(biāo)公司的證券。I,ScottDarling,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchandiinopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreportandthatIincludingmembersofmyhouseholdhavenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussedIandmyhouseholdwhomIhavealreadynotifiedofthiswillnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.我，AxelLeven，在此保證（i）本研究報(bào)告中的意見(jiàn)準(zhǔn)確反映了我們對(duì)本研究中提及的任何或所有目標(biāo)公司或上市公司的個(gè)人觀點(diǎn)，并且（ii）我的報(bào)酬中沒(méi)有任何部分與本研究報(bào)告中表達(dá)的具體建議或觀點(diǎn)直接或間接相關(guān)；及就此報(bào)告中所討論目標(biāo)公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財(cái)務(wù)利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會(huì)在本3個(gè)工作日內(nèi)交易此研究報(bào)告所討論目標(biāo)公司的證券。I,AxelLevencertifythatitheviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchandiinopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreportandthatIincludingmembersofmyhouseholdhavenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussedIandmyhouseholdwhomIhavealreadynotifiedofthiswillnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.我，LenaShen，在此保證（i）本研究報(bào)告中的意見(jiàn)準(zhǔn)確反映了我們對(duì)本研究中提及的任何或所有目標(biāo)公司或上市公司的個(gè)人觀點(diǎn)，并且（ii）我的報(bào)酬中沒(méi)有任何部分與本研究報(bào)告中表達(dá)的具體建議或觀點(diǎn)直接或間接相關(guān)；及就此報(bào)告中所討論目標(biāo)公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財(cái)務(wù)利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會(huì)在本研3個(gè)工作日內(nèi)交易此研究報(bào)告所討論目標(biāo)公司的證券。I,LenaShen,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchandiinopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreportandthatIincludingmembersofmyhouseholdhavenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussedIandmyhouseholdwhomIhavealreadynotifiedofthiswillnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.利益沖突披露ConflictofInterestDisclosures海通國(guó)際及其某些關(guān)聯(lián)公司可從事投資銀行業(yè)務(wù)和/或?qū)Ρ狙芯恐械奶囟ü善被蚬具M(jìn)行做市或持有自營(yíng)頭寸。就本研究報(bào)告而言，以下是有關(guān)該等關(guān)系的披露事項(xiàng)（以下披露不能保證及時(shí)無(wú)遺漏，如需了解及時(shí)全面信息，請(qǐng)發(fā)郵件至ERD-Disclosure@）HTIandsomeofitsaffiliatesmayengageininvestmentbankingand/orserveasamarketmakerorholdproprietarytradingpositionsofcertainstocksorcompaniesinthisresearchreport.Asfarasthisresearchreportisconcerned,thefollowingarethedisclosuremattersrelatedtosuchrelationship(Asthefollowingdisclosuredoesnotensuretimelinessandcompleteness,pleasesendanemailtoERD-Disclosure@iftimelyandcomprehensiveinformationisneeded).海通證券股份有限公司和/或其子公司（統(tǒng)稱“海通”）120883.HK,1798.HK,1866.HK,002074.CHand600938.CH的投資銀行項(xiàng)目。投資銀行項(xiàng)目包括：1、海通擔(dān)任上市前輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)、保薦人或主承銷商的首次公開(kāi)發(fā)行項(xiàng)目；2、海通作為保薦人、主承銷商或財(cái)務(wù)顧問(wèn)的股權(quán)或債務(wù)再融資項(xiàng)目；3、海通作為主經(jīng)紀(jì)商的新三板上市、目標(biāo)配售和并購(gòu)項(xiàng)目。HaitongSecuritiesCo.,Ltd.and/oritssubsidiaries(collectively,the"Haitong")havearoleininvestmentbankingprojectsof0883.HK,1798.HK,1866.HK,002074.CHand600938.CHwithinthepast12months.Theinvestmentbankingprojectsinclude1.IPOprojectsinwhichHaitongactedaspre-listingtutor,sponsor,orlead-underwriter;2.equityordebtrefinancingprojectsof0883.HK,1798.HK,1866.HK,002074.CHand600938.CHforwhichHaitongactedassponsor,lead-underwriterorfinancialadvisor;3.listingbyintroductioninthenewthreeboard,targetplacement,M&AprojectsinwhichHaitongactedaslead-brokeragefirm.1798.HK,1866.HK及002074.CH目前或過(guò)去12個(gè)月內(nèi)是海通的投資銀行業(yè)務(wù)客戶。1798.HK,1866.HKand002074.CHare/wereaninvestmentbankclientsofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.0857.HK中國(guó)石化集團(tuán)齊魯石油化工公司601857.CH青島能源華潤(rùn)燃?xì)庥邢薰?香港華潤(rùn)(集團(tuán))有限公司上海代表處600027.CH香港華潤(rùn)(集團(tuán))有限公司上海代表處萬(wàn)里揚(yáng)集團(tuán)有限公司,600438.CH,300919.CH,西山煤電（集團(tuán)）有限責(zé)任公司,西山煤電建筑工程集團(tuán)有限公司,601225.CH,1866.HK,廣東小鵬汽車科技有限公司,2208.HK,3800.HK,002074.CH12個(gè)月內(nèi)是海通的客戶。海通向客戶提供非投資銀行業(yè)務(wù)的證券相關(guān)業(yè)務(wù)服務(wù)。0857.HK中國(guó)石化集團(tuán)齊魯石油化工公司601857.CH青島能源華潤(rùn)燃?xì)庥邢薰?香港華潤(rùn)(集團(tuán))有限公司上海代表處600027.CH香港華潤(rùn)(集團(tuán))有限公司上海代表處萬(wàn)里揚(yáng)集團(tuán)有限公司600438.CH300919.CH西山煤電（集團(tuán)）有限責(zé)任公司,西山煤電建筑工程集團(tuán)有限公司601225.CH1866.HK,廣東小鵬汽車科技有限公司2208.HK3800.HK,002074.CHand新疆太陽(yáng)能科技開(kāi)發(fā)公司are/wereaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-investment-bankingsecurities-relatedservices.600027.CH內(nèi)蒙古瀟龍冶金有限公司,新疆心連心能源化工有限公司688599.CH12個(gè)月內(nèi)是海通的客戶。海通向客戶提供非證券業(yè)務(wù)服務(wù)。600027.CH,內(nèi)蒙古瀟龍冶金有限公司,新疆心連心能源化工有限公司,合肥國(guó)軒高科動(dòng)力能源有限公司and688599.CHare/wereaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-securitiesservices.海通預(yù)計(jì)將（或者有意向）在未來(lái)三個(gè)月內(nèi)從3800.HK獲得投資銀行服務(wù)報(bào)酬。Haitongexpectstoreceive,orintendstoseek,compensationforinvestmentbankingservicesinthenextthreemonthsfrom3800.HK.海通在過(guò)去的12個(gè)月中從0857.HK,601857.CH,青島能源華潤(rùn)燃?xì)庥邢薰?香港華潤(rùn)(集團(tuán))有限公司上海代表處,600027.CH,萬(wàn)里揚(yáng)集團(tuán)有限公司,內(nèi)蒙古瀟龍冶金有限公司,601225.CH,新疆心連心能源化工有限公司,2208.HK,3800.HK,合肥國(guó)軒高科動(dòng)力能源有限公司及688599.CH獲得除投資銀行服務(wù)以外之產(chǎn)品或服務(wù)的報(bào)酬。Haitonghasreceivedcompensationinthepast12monthsfor