股權(quán)性質(zhì)和股權(quán)結(jié)構(gòu)-ok

股權(quán)性質(zhì)和股權(quán)結(jié)構(gòu)

股權(quán)性質(zhì)和股權(quán)結(jié)構(gòu)經(jīng)營(yíng)者持股民營(yíng)企業(yè)控股股東性質(zhì)與績(jī)效比較股權(quán)集中度和股權(quán)制衡及公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效控股股東性質(zhì)與公司治理結(jié)構(gòu)安排公司治理與股權(quán)分置改革經(jīng)營(yíng)者持股經(jīng)營(yíng)者持股在70年代之后幾乎在全球的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家都大為流行。不僅是中小企業(yè)加大了經(jīng)營(yíng)者持股的比重，就是在大型公司里，經(jīng)營(yíng)者持股也居于了十分重要的位置。許多公司都認(rèn)為，經(jīng)營(yíng)者持股是公司總體競(jìng)爭(zhēng)策略中不可分割的一個(gè)部分。按照西方發(fā)達(dá)國(guó)家的做法，經(jīng)營(yíng)者持股主要是通過(guò)三種方式完成的：一種是在經(jīng)營(yíng)者報(bào)酬中間安排大量的股票類報(bào)酬；二是推行目標(biāo)所有權(quán)計(jì)劃；三是推行“MBO”方案。經(jīng)營(yíng)者持股不少西方公司近些年來(lái)都開始進(jìn)行所謂的“經(jīng)理股權(quán)計(jì)劃”，又稱“目標(biāo)所有權(quán)計(jì)劃”(TargetOwnershipPlans)，要求管理者擁有的股票不能低于一個(gè)最低數(shù)量。采用類似計(jì)劃的公司目前越來(lái)越多，這些公司認(rèn)為，讓經(jīng)理人持有最低數(shù)量的股票，是為了保證經(jīng)理們能有足夠的動(dòng)機(jī)使公司投資者的權(quán)益價(jià)值增長(zhǎng)。有一家公司對(duì)股東的告示中說(shuō)，我們認(rèn)為，目標(biāo)所有權(quán)計(jì)劃可以使公司經(jīng)理層和公司投資者在利益一致上發(fā)揮關(guān)鍵作用，公司鼓勵(lì)所有員工在公司股票上都做個(gè)人投資。經(jīng)營(yíng)者持股在有目標(biāo)所有權(quán)計(jì)劃的公司里，如果高管人員不能在指定的時(shí)間里滿足所有權(quán)目標(biāo)的規(guī)定，他們將遭到某些懲罰措施。這些措施包括：①他們每年應(yīng)該得到的以現(xiàn)金支付的報(bào)酬，將有一部分用限制性股票來(lái)支付；②高管人員未來(lái)報(bào)酬方案中的期權(quán)、限制性股票的比例將增加，而現(xiàn)金支付將被削減或取消；②高管人員限制性股票或期權(quán)的行權(quán)期將被推遲。經(jīng)營(yíng)者持股總之，按照目標(biāo)所有權(quán)計(jì)劃的通常做法，如果一家公司的經(jīng)理人所持股權(quán)比例太低或股票業(yè)績(jī)太差，董事會(huì)就可以由此推斷經(jīng)理人的持股水平不足以形成有效激勵(lì)，于是一個(gè)自然的推論就是加大目標(biāo)所有權(quán)計(jì)劃的力度，使經(jīng)理入至少擁有最低數(shù)量的股票。目標(biāo)所有權(quán)計(jì)劃將高管人員未來(lái)報(bào)酬和所有權(quán)目標(biāo)桂起鉤來(lái)，激勵(lì)經(jīng)理人增加他們的股權(quán)收益，井追求這些收益的增長(zhǎng)。經(jīng)營(yíng)者持股監(jiān)督困難是代理經(jīng)營(yíng)會(huì)導(dǎo)致管理腐敗的重要原因。在現(xiàn)代公司中，正是由于投資者不能親自進(jìn)行經(jīng)營(yíng)，才委托職業(yè)經(jīng)理人員代為管理企業(yè)，這就意味著投資者不可能對(duì)職業(yè)經(jīng)理進(jìn)行過(guò)程監(jiān)督。不僅投資者不能對(duì)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)進(jìn)行過(guò)程監(jiān)督，作為投資者信任托管的機(jī)構(gòu)，董事會(huì)也無(wú)法進(jìn)行過(guò)程監(jiān)督。由于監(jiān)督的有限性，因此，讓經(jīng)理人持股可以形成經(jīng)營(yíng)者的自我約束機(jī)制，讓經(jīng)理人因?yàn)槭找娴男枰约罕O(jiān)督自己。用某些經(jīng)濟(jì)學(xué)家的話說(shuō)，就是給企業(yè)家一個(gè)金手拷。給企業(yè)家一個(gè)股權(quán)，把企業(yè)家和企業(yè)捆綁在一起，使經(jīng)理人減少管理腐敗。實(shí)際上，公司治理的意義，就是通過(guò)備種激勵(lì)和約束職業(yè)經(jīng)理的機(jī)制，使所有企業(yè)應(yīng)該發(fā)生的事情都能夠發(fā)生，使經(jīng)理的自利動(dòng)機(jī)得到必要的抑制，保證公司價(jià)值最大化的目標(biāo)實(shí)現(xiàn)。民營(yíng)企業(yè)中國(guó)民營(yíng)企業(yè)的治理問(wèn)題提升公司創(chuàng)業(yè)者或創(chuàng)業(yè)家族的“所有權(quán)能力”問(wèn)題與“職業(yè)經(jīng)理人”的關(guān)系問(wèn)題家族傳承和接班問(wèn)題與“元老”之間的關(guān)系問(wèn)題控制性股東對(duì)非控制性股東的剝奪問(wèn)題徐莉萍、辛宇、陳工孟：《控股股東性質(zhì)與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效之比較》，《世界經(jīng)濟(jì)》2006年第10期徐莉萍、辛宇、陳工孟：《股權(quán)集中度和股權(quán)制衡及其對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響》，《經(jīng)濟(jì)研究》2006年第1期課題組（負(fù)責(zé)人：譚勁松；執(zhí)筆：辛宇、徐莉萍、蔡祥）：《控股股東性質(zhì)與公司治理結(jié)構(gòu)安排——來(lái)自珠江三角洲地區(qū)非上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《管理世界》2008年第6期辛宇、徐莉萍：《投資者保護(hù)視角下治理環(huán)境和股改對(duì)價(jià)之間的關(guān)系研究》，《經(jīng)濟(jì)研究》2007年第9期9控股股東性質(zhì)與績(jī)效比較關(guān)于國(guó)有產(chǎn)權(quán)和私有產(chǎn)權(quán)的爭(zhēng)論一直是國(guó)內(nèi)外理論和經(jīng)驗(yàn)研究的焦點(diǎn)所在。Alchian所提出的理論模型指出：與私有企業(yè)相比，國(guó)有企業(yè)具有與生俱來(lái)的低效率特征。但是，在國(guó)有產(chǎn)權(quán)面臨著一系列公司治理問(wèn)題的同時(shí)，私有產(chǎn)權(quán)代理問(wèn)題的嚴(yán)重程度卻依賴于外部公司治理機(jī)制的有效性水平。本文的目標(biāo)就是深入考察上市公司國(guó)有產(chǎn)權(quán)和私有產(chǎn)權(quán)的相對(duì)效率問(wèn)題。10控股股東性質(zhì)與績(jī)效比較在辨析上市公司控股股東的股權(quán)性質(zhì)以及追溯其終極所有權(quán)時(shí)，我們的判斷基準(zhǔn)有兩個(gè)：一個(gè)是所有權(quán)的性質(zhì)，以此為標(biāo)準(zhǔn)，我們可以區(qū)分出私有產(chǎn)權(quán)和國(guó)有產(chǎn)權(quán)；另一個(gè)是所有權(quán)的實(shí)際行使主體，以此為標(biāo)準(zhǔn)，我們可以進(jìn)一步地把國(guó)有產(chǎn)權(quán)區(qū)分為國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)、中央所屬國(guó)有企業(yè)和地方所屬國(guó)有企業(yè)持有的國(guó)有產(chǎn)權(quán)本文的另一個(gè)特色在于確定了合適的公司績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)我們認(rèn)為，Tobin’sQ等市場(chǎng)指標(biāo)不適用于中國(guó)股市采用會(huì)計(jì)類指標(biāo)可能是相對(duì)來(lái)說(shuō)比較好的公司績(jī)效衡量方法為了避免盈利能力類指標(biāo)可能存在的嚴(yán)重的會(huì)計(jì)操縱問(wèn)題，我們考察了上市公司在盈利能力、經(jīng)營(yíng)效率、成長(zhǎng)性、員工人數(shù)和生產(chǎn)效率等五個(gè)方面的十項(xiàng)指標(biāo)，并對(duì)這些指標(biāo)應(yīng)用主成份分析法來(lái)獲得一個(gè)綜合性的經(jīng)營(yíng)績(jī)效指數(shù)11控股股東性質(zhì)與績(jī)效比較樣本概況4845個(gè)公司年度觀測(cè)值813個(gè)由國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)控股671個(gè)由中央直屬國(guó)有企業(yè)控股2469個(gè)由地方所屬國(guó)有企業(yè)控股892個(gè)由私有產(chǎn)權(quán)控股12研究樣本的年度分布特征和股權(quán)性質(zhì)分布特征控股股東股權(quán)性質(zhì)19992000200120022003合計(jì)數(shù)量(比例)數(shù)量(比例)數(shù)量(比例)數(shù)量(比例)數(shù)量(比例)數(shù)量(比例)國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)166(21.20)165(18.94)172(17.25)159(14.80)151(13.48)813(16.78)中央直屬國(guó)有企業(yè)106(13.54)120(13.78)142(14.24)148(13.78)155(13.84)671(13.85)地方所屬國(guó)有企業(yè)408(52.11)447(51.32)512(51.35)545(50.74)557(49.73)2469(50.96)私有產(chǎn)權(quán)103(13.15)139(15.96)171(17.15)222(20.67)257(22.95)892(18.41)合計(jì)783(100)871(100)997(100)1074(100)1120(100)4845(100)控股股東性質(zhì)與績(jī)效比較13控股股東性質(zhì)與績(jī)效比較不同性質(zhì)控股股東的相對(duì)效率分析及研究假設(shè)的提出私有產(chǎn)權(quán)控股vs國(guó)有產(chǎn)權(quán)控股假設(shè)1：私有產(chǎn)權(quán)控股的上市公司和國(guó)有產(chǎn)權(quán)控股的上市公司在經(jīng)營(yíng)績(jī)效方面沒(méi)有顯著差別。在法律環(huán)境不健全的轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)條件下，中國(guó)的國(guó)有控股上市公司更多地面臨著由于管理層自利（managerialentrenchment）行為產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。在中國(guó)的國(guó)有企業(yè)中，下述現(xiàn)象并不罕見(jiàn)，如：管理層享受高額的在職消費(fèi)和額外補(bǔ)貼，為其親屬在企業(yè)中安排職位，進(jìn)行一些浪費(fèi)公司資源的投資項(xiàng)目等等。私有產(chǎn)權(quán)控股的上市公司則更多地面臨著控股股東轉(zhuǎn)移上市公司資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。因此，作為上市公司控股股東的國(guó)有產(chǎn)權(quán)和私有產(chǎn)權(quán)的相對(duì)效率的比較結(jié)果在很大程度上要依賴于誰(shuí)的問(wèn)題可以被更成功地得到解決或緩解。14控股股東性質(zhì)與績(jī)效比較國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)控股vs國(guó)有企業(yè)控股假設(shè)2：與國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)控股的上市公司相比，國(guó)有企業(yè)控股的上市公司有著更好的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。與國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)相比，國(guó)有企業(yè)有一個(gè)更好的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)和利益分配機(jī)制，可以選擇更具有競(jìng)爭(zhēng)力的管理人員，可以實(shí)現(xiàn)對(duì)控股公司更好的監(jiān)督，并且還面臨著更少的行政干預(yù)。風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)和利益分配機(jī)制。國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)有權(quán)選擇上市公司的董事和管理層，但是并不承擔(dān)由于其選擇所產(chǎn)生后果的任何風(fēng)險(xiǎn)。反之，國(guó)有企業(yè)從上市公司獲得的股利收入是稅后收入，可以根據(jù)其自身的經(jīng)營(yíng)計(jì)劃加以使用。上市公司未分配利潤(rùn)的任何增長(zhǎng)都可以被看作是國(guó)有企業(yè)股東的投資收益。國(guó)有企業(yè)的管理層通常會(huì)有基于公司績(jī)效表現(xiàn)而獲得的貨幣獎(jiǎng)勵(lì)。以上差異還會(huì)直接導(dǎo)致國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)和國(guó)有企業(yè)在選擇和監(jiān)督上市公司管理團(tuán)隊(duì)方面的能力和積極性。行政干預(yù)程度。如果一個(gè)企業(yè)是按照政府的一個(gè)部門來(lái)運(yùn)作，并且其管理層直接由政府任命的話，那么行政干預(yù)將變得非常容易和普遍。反之，如果政府只是作為一家大型獨(dú)立公司的控股股東并且是通過(guò)董事會(huì)來(lái)實(shí)現(xiàn)其自身意志的話，行政干預(yù)仍然是可能的，但是成本會(huì)變得更高并且過(guò)程會(huì)變得更加透明。15控股股東性質(zhì)與績(jī)效比較中央直屬國(guó)有企業(yè)控股vs地方所屬國(guó)有企業(yè)控股假設(shè)3：與地方所屬國(guó)有企業(yè)控股的上市公司相比，中央直屬國(guó)有企業(yè)控股的上市公司有著更好的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。由于中央直屬國(guó)有企業(yè)面臨著更為嚴(yán)格的監(jiān)管，因此也就更有可能在其控股的上市公司中真正發(fā)揮控股股東的應(yīng)有職能，此時(shí)，其控股的上市公司績(jī)效表現(xiàn)要優(yōu)于地方所屬國(guó)有企業(yè)控股的上市公司。在面臨的監(jiān)督程度上存在差別。中央直屬國(guó)有企業(yè)屬于中央政府，直接面對(duì)許多中央級(jí)政府部門的嚴(yán)格監(jiān)管，尤其是國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)。地方政府監(jiān)管其所屬國(guó)有企業(yè)的有效性程度會(huì)視地區(qū)不同有很大的差異。作為上市公司的控股股東，至少有部分地方所屬國(guó)有企業(yè)其行事是相當(dāng)松散的。中央直屬國(guó)有企業(yè)和地方所屬國(guó)有企業(yè)在對(duì)待法律法規(guī)的態(tài)度方面也存在差別。正如中國(guó)的古話所說(shuō)，“山高皇帝遠(yuǎn)”，在遠(yuǎn)離權(quán)力中心的地方，法律和法規(guī)的執(zhí)行程度會(huì)打很大的折扣。此時(shí)，地方所屬國(guó)有企業(yè)所面臨的監(jiān)管程度會(huì)比較弱。16控股股東性質(zhì)與績(jī)效比較研究設(shè)計(jì)：經(jīng)營(yíng)績(jī)效之衡量盈利能力ROAt年?duì)I業(yè)利潤(rùn)/t年總資產(chǎn)均值CFOAt年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量/t年總資產(chǎn)均值ROSt年?duì)I業(yè)利潤(rùn)/t年銷售收入凈額經(jīng)營(yíng)效率ATt年銷售收入凈額/t年總資產(chǎn)均值CGSt年銷售成本/t年銷售收入凈額EXPt年期間費(fèi)用/t年總資產(chǎn)均值成長(zhǎng)性GRO(t年銷售收入凈額-

t-1年銷售收入凈額)/t-1年銷售收入凈額生產(chǎn)效率SEMPt年銷售收入凈額/t年員工人數(shù)AEMPt年總資產(chǎn)均值/t年員工人數(shù)17控股股東性質(zhì)與績(jī)效比較研究設(shè)計(jì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的行業(yè)中位數(shù)調(diào)整經(jīng)營(yíng)績(jī)效指數(shù)我們采用主成份分析（Principalcomponentanalysis）技術(shù)來(lái)綜合如下經(jīng)營(yíng)績(jī)效指標(biāo)所提供的主要信息：ROA、CFOA、ROS、AT、CGS、EXP、GRO、SEMP和AEMP。組與組之間經(jīng)營(yíng)績(jī)效的比較直接比較組與組之間經(jīng)營(yíng)績(jī)效的均值和中位數(shù)，并檢驗(yàn)這種差異在統(tǒng)計(jì)上是否顯著回歸分析控制公司特征的影響18控股股東性質(zhì)與績(jī)效比較研究結(jié)論及政策含義作為政府機(jī)構(gòu)的國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)表現(xiàn)最差，而中央直屬國(guó)有企業(yè)表現(xiàn)最好，地方所屬國(guó)有企業(yè)表現(xiàn)居中私有產(chǎn)權(quán)控股的上市公司在大多數(shù)情況下并不明顯地好于國(guó)有產(chǎn)權(quán)控股的上市公司，它們的績(jī)效表現(xiàn)只是與國(guó)有產(chǎn)權(quán)的一般水平（地方所屬國(guó)有企業(yè)）相當(dāng)假設(shè)2和假設(shè)3得到了經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)的有力支持，假設(shè)1則因國(guó)有產(chǎn)權(quán)的表現(xiàn)形式不同而有所不同19控股股東性質(zhì)與績(jī)效比較研究結(jié)論及政策含義理論上關(guān)于私有產(chǎn)權(quán)要優(yōu)于國(guó)有產(chǎn)權(quán)的預(yù)期在中國(guó)的上市公司中并不成立在投資者保護(hù)法律基礎(chǔ)非常薄弱的背景之下，私有產(chǎn)權(quán)控股股東轉(zhuǎn)移上市公司資產(chǎn)以獲取控制權(quán)的私有利益的現(xiàn)象可能非常嚴(yán)重，而在一個(gè)改進(jìn)了的政府監(jiān)管機(jī)制和市場(chǎng)條件之下，管理層的自利行為可以降低到一個(gè)比較有限的程度在一個(gè)法律基礎(chǔ)薄弱、實(shí)施程度很低的經(jīng)濟(jì)體中，政府擁有一定的所有權(quán)是非常重要的。我們的研究發(fā)現(xiàn)也間接地證明在一個(gè)轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)中構(gòu)建出一套合理的法律制度環(huán)境并有效地加以實(shí)施是何等的重要！20控股股東性質(zhì)與績(jī)效比較研究結(jié)論及政策含義作為控股股東的國(guó)有產(chǎn)權(quán)的持有形式不同，其經(jīng)營(yíng)績(jī)效的表現(xiàn)也會(huì)有所不同。更強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力、更合理的利益分配關(guān)系以及更好的監(jiān)督機(jī)制會(huì)帶來(lái)更高的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。本文的貢獻(xiàn)在轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)國(guó)有產(chǎn)權(quán)和私有產(chǎn)權(quán)的比較方面，我們發(fā)現(xiàn)，二者的約束條件和治理機(jī)制既不同于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)，也不同于發(fā)達(dá)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)；此時(shí)，市場(chǎng)化運(yùn)作的國(guó)有產(chǎn)權(quán)仍然有其一定的優(yōu)勢(shì)，在恰當(dāng)?shù)墓芾碇聲?huì)優(yōu)于私有產(chǎn)權(quán)。國(guó)有產(chǎn)權(quán)的存在可以向企業(yè)提供有執(zhí)行力的約束。在制度基礎(chǔ)缺乏的情況下，使國(guó)有股東象私有股東那樣行事是一個(gè)較好的選擇。我們的貢獻(xiàn)在于提供了有力的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)表明可以通過(guò)恰當(dāng)?shù)毓芾韲?guó)有股權(quán)來(lái)促進(jìn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提高，其政策意義在于政府部門應(yīng)該致力于設(shè)計(jì)出一套合理的國(guó)有資產(chǎn)管理體系21股權(quán)集中度和股權(quán)制衡及公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效關(guān)聯(lián)股東持股比例合并后的股權(quán)特征SAMBSOECGsSOELGsPRIVATE合計(jì)均值（中位數(shù)）均值（中位數(shù)）均值（中位數(shù)）均值（中位數(shù)）均值（中位數(shù)）全體大股東持股比例合計(jì)49.33（49.39）58.75（60.00）56.48（58.17）49.20（49.29）54.26（55.55）大股東數(shù)量1.64（1.00）1.51（1.00）1.60（1.00）2.21（2.00）1.71（1.00）第一大股東持股比例42.05（39.37）52.60（54.91）48.95（50.36）34.52（29.48）45.64（45.43）外部大股東持股比例7.28（0.00）6.15（0.00）7.53（0.00）14.68（13.82）8.61（0.00）外部大股東持股比例/

第一大股東持股比例0.26（0.00）0.19（0.00）0.25（0.00）0.56（0.51）0.30（0.00）22股權(quán)集中度和股權(quán)制衡及公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效研究樣本及其初步分析中國(guó)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)具有高度集中的特征典型的中國(guó)上市公司通常只有一個(gè)真正意義上的大股東，而私有產(chǎn)權(quán)控股的上市公司則通常有兩個(gè)真正意義上的大股東。與第一大股東相比，外部大股東的持股比例是很低的，也就是說(shuō)，中國(guó)上市公司的股權(quán)制衡程度總體上來(lái)看是比較弱的。與外部大股東相比，第一大股東擁有足夠多的所有權(quán)以制訂符合其意志的公司決策，從而保持對(duì)上市公司的絕對(duì)控制。此時(shí)，控股股東（即第一大股東）的激勵(lì)和盡職程度就成為上市公司能否取得成功的關(guān)鍵因素。23股權(quán)集中度和股權(quán)制衡及公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效股權(quán)集中度與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效組間比較分析的結(jié)果為股權(quán)集中度和公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間存在正向關(guān)系提供了初步證據(jù)。回歸分析的結(jié)果表明：不同性質(zhì)控股股東控制的上市公司子樣本中都存在著股權(quán)集中度和公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的顯著正向關(guān)系。股權(quán)集中度高的大股東對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響更多的是正向的激勵(lì)效應(yīng)（incentiveeffect），而不是負(fù)向的侵害效應(yīng)（entrenchmenteffect）股權(quán)集中度越高，對(duì)控股股東基于控制的公共利益（publicbenefitsofcontrol）所產(chǎn)生的正向激勵(lì)也就越高，控股股東也就越有可能保持對(duì)公司經(jīng)理層的有效控制；相應(yīng)地，控股股東“掏空”上市公司的邊際成本也就越高，這在很大程度上限制了控股股東為追求控制的私有利益（privatebenefitsofcontrol）而使全體中小股東的利益遭受損害的能力。24股權(quán)集中度和股權(quán)制衡及公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效股權(quán)集中度與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效不同性質(zhì)的控股股東在上市公司的公司治理中發(fā)揮作用的程度是有差別的。造成這些差別的原因在于不同控股股東的所有權(quán)行使方式有很大的差別。私有產(chǎn)權(quán)效果最好，比較好地解決了所有者和管理層之間的代理問(wèn)題，可以維持對(duì)管理層的有效監(jiān)管不同形式的國(guó)有產(chǎn)權(quán)在股權(quán)集中度的激勵(lì)效果方面存在明顯差異的原因在于國(guó)有股權(quán)的行使方式不同25股權(quán)集中度和股權(quán)制衡及公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效股權(quán)集中度與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效作為中國(guó)上市公司的控股股東來(lái)說(shuō)，國(guó)有企業(yè)要優(yōu)于國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的切身利益并沒(méi)有緊密地與其控股的上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效聯(lián)結(jié)起來(lái)，它們并不對(duì)上市公司的重大決策承擔(dān)實(shí)質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)；反之，國(guó)有企業(yè)的績(jī)效表現(xiàn)卻與其控股的上市公司緊密相連，它們可以從上市公司獲得股利收入、投資收益，而且其管理層通常還會(huì)有一定的貨幣獎(jiǎng)勵(lì)。國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的官員在選擇上市公司管理層時(shí)需要考慮政治因素，所使用的評(píng)估方法也比較粗糙；而國(guó)有企業(yè)更有動(dòng)機(jī)選擇高質(zhì)量的管理層，以從上市公司獲得更多的現(xiàn)金流量。國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)在監(jiān)管上市公司管理層時(shí)面臨著信息不對(duì)稱程度過(guò)高、管理經(jīng)驗(yàn)和行業(yè)知識(shí)不足、所管轄公司數(shù)量過(guò)多等問(wèn)題；而國(guó)有企業(yè)通常只是一家或幾家公司的大股東，其與上市公司之間的信息不對(duì)稱程度也由于二者之間的密切商業(yè)聯(lián)系而明顯降低。國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)面臨著比國(guó)有企業(yè)更多的行政干預(yù)。26股權(quán)集中度和股權(quán)制衡及公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效股權(quán)集中度與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效作為中國(guó)上市公司的控股股東來(lái)說(shuō)，中央直屬國(guó)有企業(yè)要優(yōu)于地方所屬國(guó)有企業(yè)中央直屬國(guó)有企業(yè)屬于中央政府，直接面臨著許多中央政府部門（尤其是國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)）的嚴(yán)格監(jiān)管，而地方政府監(jiān)管其所屬國(guó)有企業(yè)的有效性程度則視地區(qū)不同會(huì)有很大差異。中國(guó)在司法體系、法律執(zhí)行程度、減少腐敗等方面仍然存在很多問(wèn)題，在遠(yuǎn)離權(quán)力中心的地方，法律和法規(guī)的有效執(zhí)行會(huì)存在很大困難。此時(shí)，地方所屬國(guó)有企業(yè)面臨的監(jiān)管程度會(huì)比較弱。27股權(quán)集中度和股權(quán)制衡及公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效股權(quán)制衡與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效與股權(quán)制衡程度低（不存在外部大股東）的公司相比，股權(quán)制衡程度高（存在外部大股東）的公司有著更差的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。中國(guó)上市公司的外部大股東并沒(méi)有發(fā)揮向控股股東和管理層提供有效監(jiān)督進(jìn)而改善公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的職能。外部大股東的持股比例過(guò)低，致使外部大股東積極參與公司治理的有效激勵(lì)不足；此時(shí)，從政策含義上看，還應(yīng)該進(jìn)一步加大外部大股東的持股比例。在中國(guó)特殊的制度背景之下，由于控股股東存在著巨大的控制權(quán)私有利益，因此，外部大股東與第一大股東之間存在著爭(zhēng)奪控制權(quán)的現(xiàn)象，而這種爭(zhēng)奪往往會(huì)導(dǎo)致公司價(jià)值下降，也會(huì)給公司經(jīng)理層造成一定的可乘之機(jī)，產(chǎn)生更大的代理矛盾；顯然，外部大股東持股比例越高，產(chǎn)生控制權(quán)爭(zhēng)奪的可能性也就越高；大股東之間往往會(huì)激烈爭(zhēng)奪董事會(huì)席位以便掏空上市公司而謀私利。股權(quán)制衡的程度過(guò)高，往往意味著第一大股東的股權(quán)集中度下降，這會(huì)削弱控股股東對(duì)公司的影響能力，降低其勤勉盡職程度及相應(yīng)的正向激勵(lì)效果，增加代理成本，最終導(dǎo)致公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效下降。28股權(quán)集中度和股權(quán)制衡及公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效股權(quán)制衡與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效就全部樣本來(lái)說(shuō)，中央直屬國(guó)有企業(yè)外部大股東和外資外部大股東對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效在10%的統(tǒng)計(jì)水平上存在著顯著正向影響，而金融機(jī)構(gòu)外部大股東對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效則在5%的統(tǒng)計(jì)水平上存在著顯著負(fù)向影響，其他外部大股東對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響不夠顯著；在國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)控股的上市公司中，各類外部大股東的存在對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效沒(méi)有顯著影響；在中央直屬國(guó)有企業(yè)控股的上市公司中，國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)外部大股東對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效有顯著的負(fù)向影響，其他外部大股東沒(méi)有顯著影響；在地方所屬國(guó)有企業(yè)控股的上市公司中，中央直屬國(guó)有企業(yè)外部大股東和外資外部大股東對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效有顯著的正向影響，其他外部大股東沒(méi)有顯著影響；在私有產(chǎn)權(quán)控股的上市公司中，金融機(jī)構(gòu)外部大股東對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效有顯著的負(fù)向影響，其他外部大股東沒(méi)有顯著影響?？梢?jiàn)，不同性質(zhì)的外部大股東在不同性質(zhì)控股股東控制下的上市公司中的表現(xiàn)存在明顯差異。

29股權(quán)集中度和股權(quán)制衡及公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效股權(quán)制衡與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效中央直屬國(guó)有企業(yè)和外資外部大股東對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效有正面影響，從而發(fā)揮著對(duì)控股股東的監(jiān)督和制衡作用。中央直屬國(guó)有企業(yè)由于在外部監(jiān)管和內(nèi)部治理上克服了傳統(tǒng)國(guó)有企業(yè)的一些固有缺陷，無(wú)論是作為控股股東還是外部股東，對(duì)上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效都有正面的影響。外資股作為市場(chǎng)化、商業(yè)化的外來(lái)力量，在參股中國(guó)上市公司后也起到了正面的作用。實(shí)際上，外資股的注入往往伴隨著先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)，充足的資金，以及較透明的公司治理制度。這些因素都對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效起著促進(jìn)作用。30股權(quán)集中度和股權(quán)制衡及公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效股權(quán)制衡與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效金融機(jī)構(gòu)作為外部大股東對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效有負(fù)面的影響，并沒(méi)有發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)有的監(jiān)督和促進(jìn)職能。這我國(guó)現(xiàn)有的制度背景有關(guān)。樣本中的金融機(jī)構(gòu)主要是指證券公司、四大資產(chǎn)管理公司以及少數(shù)銀行。證券公司的持股往往是為了獲取資本回報(bào)，而不是戰(zhàn)略性的投資，因此證券公司無(wú)意參與上市公司的決策。同時(shí)證券公司很可能利用其資金或信息優(yōu)勢(shì)來(lái)操控上市公司的股票價(jià)格，這會(huì)干擾上市公司的正常運(yùn)作。而資產(chǎn)管理公司和少數(shù)銀行取得上市公司的股權(quán)多數(shù)是通過(guò)債權(quán)轉(zhuǎn)讓獲得的，由于他們的主業(yè)是金融業(yè)，而不是實(shí)業(yè)投資，而且國(guó)家在政策上也不鼓勵(lì)他們參與實(shí)業(yè)投資，因此他們很難真正發(fā)揮股權(quán)制衡作用。股權(quán)集中度和股權(quán)制衡及公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效研究結(jié)論經(jīng)營(yíng)績(jī)效和股權(quán)集中度之間呈現(xiàn)出顯著的正向線性關(guān)系，而且這種線性關(guān)系在不同股權(quán)性質(zhì)的控股股東中都是明顯存在的。也就是說(shuō)，控股股東對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響更多的是正向的激勵(lì)效應(yīng)，而不是負(fù)向的侵害效應(yīng)。在比較不同股權(quán)性質(zhì)的控股股東的激勵(lì)效應(yīng)時(shí)，我們還發(fā)現(xiàn)中央直屬國(guó)有企業(yè)和私有產(chǎn)權(quán)控股的上市公司所表現(xiàn)的激勵(lì)程度最高，地方所屬國(guó)有企業(yè)控股的上市公司次之，而國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)控股的上市公司所表現(xiàn)的激勵(lì)程度最低。過(guò)高的股權(quán)制衡程度對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效有負(fù)面影響。不同性質(zhì)外部大股東的作用效果有明顯差別，而且其在不同性質(zhì)控股股東控制的上市公司中的表現(xiàn)也不盡一致。當(dāng)外部大股東為中央直屬國(guó)有企業(yè)或者外資股份時(shí)，正面效果比較顯著；其他種類外部大股東的存在基本上不會(huì)對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效產(chǎn)生正面影響，而金融機(jī)構(gòu)持股對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效起著負(fù)面的影響。32股權(quán)集中度和股權(quán)制衡及公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效研究結(jié)論本文的貢獻(xiàn)在于對(duì)大股東的股權(quán)性質(zhì)做了更為清晰的界定，對(duì)公司績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)的選擇也更具有合理性和綜合性，并且在分析時(shí)剔除了行業(yè)因素的影響。我們發(fā)現(xiàn)在國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)控股的上市公司中也存在股權(quán)集中度對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的正向（而不是負(fù)向）影響，盡管其影響效果比其他性質(zhì)的公司要弱，這與之前研究發(fā)現(xiàn)的比較普遍的國(guó)家股持股比例與公司績(jī)效負(fù)相關(guān)的結(jié)論有很大的不同。我們還發(fā)現(xiàn)股權(quán)制衡程度過(guò)高會(huì)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效有負(fù)面影響，但是不同性質(zhì)的外部大股東的作用效果是有明顯差別的，而且其在不同性質(zhì)控股股東控制的上市公司中的表現(xiàn)也不盡一致。33控股股東性質(zhì)與公司治理結(jié)構(gòu)安排本文針對(duì)珠三角地區(qū)的非上市公司進(jìn)行問(wèn)卷調(diào)查，研究控股股東性質(zhì)與公司治理結(jié)構(gòu)安排之間的經(jīng)驗(yàn)關(guān)系。我們發(fā)現(xiàn)：控股股東性質(zhì)對(duì)公司治理的影響非常顯著，但是主要體現(xiàn)在董事會(huì)基本情況和經(jīng)理層運(yùn)作情況方面，對(duì)董事會(huì)運(yùn)作情況卻沒(méi)有顯著影響；總的來(lái)看，私有產(chǎn)權(quán)控股對(duì)公司治理（主要是經(jīng)理層的運(yùn)作情況）的正面推動(dòng)作用表現(xiàn)得比較明顯；與國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)控股的公司相比，國(guó)有企業(yè)控股的公司實(shí)行員工業(yè)績(jī)分紅計(jì)劃的可能性更小、經(jīng)理層與一般員工的薪酬差距更小、經(jīng)理層持股的可能性也更小。此外，我們還發(fā)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)變更、成立時(shí)間長(zhǎng)短、規(guī)模等都對(duì)公司治理的若干方面有不同程度的推動(dòng)作用。34控股股東性質(zhì)與公司治理結(jié)構(gòu)安排針對(duì)上市公司的實(shí)證分析及研究結(jié)論并不適合無(wú)條件地推廣到非上市公司中去，如果一定要這樣做的話，就很有可能會(huì)遇到挑戰(zhàn)。在法律環(huán)境不健全的轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)條件下，中國(guó)的國(guó)有控股上市公司更多地面臨著由于管理層自利（managerialentrenchment）行為產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，而私有產(chǎn)權(quán)控股的上市公司則更多地面臨著控股股東轉(zhuǎn)移上市公司資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。但是，就非上市公司來(lái)說(shuō)，國(guó)有非上市公司（尤其是國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)控股的公司）中的管理層自利行為可能要比國(guó)有上市公司的要嚴(yán)重得多，因?yàn)檫@些非上市公司比上市公司面臨更少的監(jiān)管、更少的披露要求，但其對(duì)公司的控制能力卻更強(qiáng)；而私有非上市公司中控股股東轉(zhuǎn)移公司資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)卻要比私有上市公司要小，原因在于非上市公司中的股權(quán)相對(duì)集中，股東人數(shù)明顯減少，不會(huì)象上市公司那樣分散，此時(shí)，控股股東的權(quán)力行使受到了比較大、也比較有效的制衡。我們認(rèn)為，獲得一些非上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)對(duì)于我們更全面地了解中國(guó)的公司治理現(xiàn)狀具有特別重要的意義。35控股股東性質(zhì)與公司治理結(jié)構(gòu)安排研究設(shè)計(jì)問(wèn)卷發(fā)放對(duì)象包括兩類：廣東省國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)系統(tǒng)內(nèi)的國(guó)有企業(yè)高管人員；中山大學(xué)管理學(xué)院EMBA學(xué)員和高級(jí)經(jīng)理培訓(xùn)班學(xué)員（以民營(yíng)企業(yè)的高管為主，同時(shí)也有部分國(guó)有企業(yè)高管）。針對(duì)上述國(guó)有和民營(yíng)企業(yè)的高級(jí)管理人員，我們?cè)O(shè)計(jì)了一系列問(wèn)題，包括被訪者的個(gè)人信息，企業(yè)的基本信息、董事及董事會(huì)運(yùn)作、監(jiān)事及監(jiān)事會(huì)運(yùn)作以及經(jīng)營(yíng)管理層等方面的問(wèn)題。所調(diào)查的企業(yè)均位于珠江三角洲地區(qū)。本研究的可用樣本在235家左右，其中，國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)控股的公司最多，為140家左右，其次是私有產(chǎn)權(quán)控股的公司，為60家左右，國(guó)有企業(yè)控股的公司最少，為35家左右。研究樣本的工作領(lǐng)域分布比較廣泛，任職時(shí)間較長(zhǎng)，年齡多數(shù)正處于壯年時(shí)期，而且男性在其中占絕大多數(shù)。36

控股股東選舉規(guī)模結(jié)構(gòu)議事程序股權(quán)變更成立歷史公司規(guī)模私有產(chǎn)權(quán)國(guó)資機(jī)構(gòu)國(guó)有企業(yè)董事會(huì)經(jīng)理層基本情況運(yùn)作選擇分工激勵(lì)考核財(cái)務(wù)決策專門委員會(huì)會(huì)議次數(shù)董事會(huì)考核來(lái)源分工經(jīng)理層變更兼任經(jīng)理層考核業(yè)績(jī)分紅薪酬差距經(jīng)理層持股37控股股東性質(zhì)與公司治理結(jié)構(gòu)安排實(shí)證結(jié)果分析規(guī)模對(duì)董事會(huì)基本情況有明顯影響。規(guī)模越大（人數(shù)在1000人以上）的公司，其董事會(huì)規(guī)模越大，而且在董事會(huì)中有獨(dú)立董事的可能性也越高。控股股東性質(zhì)對(duì)董事會(huì)基本情況也有明顯影響。國(guó)有企業(yè)控股的公司更有可能存在規(guī)范的董事會(huì)議事程序，而私有產(chǎn)權(quán)控股的公司的董事會(huì)規(guī)模要明顯地小于國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)控股的或國(guó)有企業(yè)控股的公司。國(guó)有企業(yè)控股的公司從管理規(guī)范方面來(lái)看表現(xiàn)較好，而私有產(chǎn)權(quán)控股的公司在董事會(huì)決策方面由于人數(shù)較少會(huì)更有效率。38控股股東性質(zhì)與公司治理結(jié)構(gòu)安排實(shí)證結(jié)果分析股權(quán)變更對(duì)董事會(huì)運(yùn)作情況有明顯影響。發(fā)生股權(quán)變更之后，公司章程中會(huì)更有可能對(duì)董事會(huì)擔(dān)保的決策權(quán)限加以明確，但是董事會(huì)每年的開會(huì)次數(shù)會(huì)有明顯減少。規(guī)模對(duì)董事會(huì)運(yùn)作情況的影響非常全面和顯著。規(guī)模越大（人數(shù)在1000人以上），公司章程中越有可能對(duì)董事會(huì)一次性對(duì)外投資、對(duì)外支出和擔(dān)保的決策權(quán)限進(jìn)行明確，董事會(huì)中設(shè)立專門委員會(huì)的可能性也越高，董事會(huì)的開會(huì)次數(shù)也越多?？毓晒蓶|性質(zhì)對(duì)董事會(huì)運(yùn)作情況沒(méi)有顯著影響。這一方面說(shuō)明三類控股股東都沒(méi)有把董事會(huì)運(yùn)作作為其公司治理的重點(diǎn)，而另一方面，這一現(xiàn)象也從一個(gè)側(cè)面表明，在這些非上市公司研究樣本中，確實(shí)存在著董事會(huì)公司治理職能和地位的弱化。那么，這三類控股股東在公司治理運(yùn)作方面的差異主要表現(xiàn)在哪里呢？我們發(fā)現(xiàn)，這種差異主要表現(xiàn)在經(jīng)理層運(yùn)作方面。39控股股東性質(zhì)與公司治理結(jié)構(gòu)安排實(shí)證結(jié)果分析股權(quán)變更對(duì)經(jīng)理層運(yùn)作情況有顯著影響。股權(quán)變更之后，CEO發(fā)生變更的可能性提高、經(jīng)理層與一般員工的薪酬差距拉大、經(jīng)理層持股的可能性增加。公司的成立時(shí)間長(zhǎng)短對(duì)經(jīng)理層運(yùn)作情況的影響也比較顯著。公司成立歷史在6-10年的公司，其CEO來(lái)自外部的可能性越大，來(lái)自內(nèi)部的可能性越??；公司成立歷史在10年以上的公司，其CEO發(fā)生變更的可能性越大；公司成立的歷史越長(zhǎng)，越有可能對(duì)經(jīng)理層進(jìn)行定期或不定期的考核，但這種影響不是線性的，成立歷史在6-10年的公司（而不是10年以上的公司）對(duì)經(jīng)理層進(jìn)行考核的可能性最高；公司的成立歷史越長(zhǎng)（超過(guò)5年），越有可能實(shí)行員工業(yè)績(jī)分紅計(jì)劃。規(guī)模對(duì)經(jīng)理層運(yùn)作情況的影響非常顯著，主要表現(xiàn)在，規(guī)模越大（人數(shù)在1000人以上）的公司，CEO來(lái)自外部的可能性越小，而來(lái)自內(nèi)部的可能性越高；規(guī)模越大（人數(shù)在1000人以上）的公司，管理層在上級(jí)部門或控股股東中兼職的可能性越小；規(guī)模越大（人數(shù)在300-1000人或1000人以上）的公司，越有可能對(duì)經(jīng)理層進(jìn)行定期或不定期的考核，經(jīng)理層與一般員工的薪酬差距也越高，但經(jīng)理層持股的可能性卻越低。40控股股東性質(zhì)與公司治理結(jié)構(gòu)安排實(shí)證結(jié)果分析控股股東性質(zhì)對(duì)經(jīng)理層的運(yùn)作情況有非常明顯的影響。國(guó)有企業(yè)控股的公司中，CEO來(lái)自內(nèi)部的可能性更高，來(lái)自外部的可能性更低；私有產(chǎn)權(quán)控股的公司，CEO發(fā)生變更的可能性更??；與國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)控股的公司相比，國(guó)有企業(yè)和私有產(chǎn)權(quán)控股的公司，更有可能對(duì)經(jīng)理層進(jìn)行定期或不定期的考核，尤其是國(guó)有企業(yè)控股的公司；與國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)控股的公司相比，國(guó)有企業(yè)控股的公司實(shí)行員工業(yè)績(jī)分紅計(jì)劃的可能性更小、經(jīng)理層與一般員工的薪酬差距更小、經(jīng)理層持股的可能性也更小，但是私有產(chǎn)權(quán)控股的公司實(shí)行員工業(yè)績(jī)分紅計(jì)劃的可能性卻更大、經(jīng)理層與一般員工的薪酬差距也更大、經(jīng)理層持股的可能性也更高，這與張俊喜、張華（2004）針對(duì)上市公司民營(yíng)和非民營(yíng)公司在這方面的公司治理機(jī)制的比較是基本一致的。41控股股東性質(zhì)與公司治理結(jié)構(gòu)安排就控股股東來(lái)說(shuō)，在對(duì)經(jīng)理層的激勵(lì)和/或監(jiān)督方面國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)更強(qiáng)調(diào)對(duì)經(jīng)理層的授權(quán)，強(qiáng)調(diào)增加經(jīng)理層的經(jīng)營(yíng)自主權(quán)。這樣做盡管會(huì)增加經(jīng)理層自定薪酬（這也是導(dǎo)致國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)控股的公司比國(guó)有企業(yè)控股的公司更有可能實(shí)行員工業(yè)績(jī)分紅、經(jīng)理層持股及出現(xiàn)更高薪酬差距的原因）、管理腐敗等風(fēng)險(xiǎn)，但是也在一定程度上增強(qiáng)了經(jīng)理層為公司創(chuàng)造價(jià)值的激勵(lì)和動(dòng)力，這恐怕也是和國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)比較虛化、無(wú)法將其所有權(quán)實(shí)實(shí)在在地轉(zhuǎn)化為控制權(quán)并落在每一個(gè)具體企業(yè)身上的窘境有密切的關(guān)系。國(guó)有企業(yè)更強(qiáng)調(diào)對(duì)經(jīng)理層的監(jiān)督、約束和考核。這是因?yàn)椋鄬?duì)于國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，國(guó)有企業(yè)的所有權(quán)更有可能實(shí)際地轉(zhuǎn)化為控制權(quán)，從而落實(shí)在對(duì)經(jīng)理層的考核、監(jiān)督等方面。私有產(chǎn)權(quán)更強(qiáng)調(diào)通過(guò)市場(chǎng)化手段來(lái)實(shí)現(xiàn)對(duì)經(jīng)理層的監(jiān)督和約束，這也是我們發(fā)現(xiàn)私有產(chǎn)權(quán)控股的公司（與國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)或國(guó)有企業(yè)控股的公司相比）實(shí)行員工業(yè)績(jī)分紅計(jì)劃的可能性最大、經(jīng)理層與一般員工的薪酬差距最大、經(jīng)理層持股的可能性也最高的主要原因。42控股股東性質(zhì)與公司治理結(jié)構(gòu)安排研究結(jié)論產(chǎn)權(quán)變更對(duì)公司治理情況的改善有一定的積極作用，體現(xiàn)在董事會(huì)運(yùn)作方面和經(jīng)理層運(yùn)作方面；公司成立時(shí)間長(zhǎng)短對(duì)經(jīng)理層運(yùn)作情況有比較顯著的正面影響；規(guī)模對(duì)公司治理的推動(dòng)作用也比較明顯，體現(xiàn)在董事會(huì)基本情況、以及董事會(huì)和經(jīng)理層的運(yùn)作情況等方面；控股股東性質(zhì)對(duì)公司治理的影響非常顯著，但是主要體現(xiàn)在董事會(huì)基本情況和經(jīng)理層運(yùn)作情況方面，對(duì)董事會(huì)運(yùn)作情況卻沒(méi)有顯著影響，這從一個(gè)側(cè)面表明在非上市公司中，確實(shí)存在著董事會(huì)公司治理職能和地位的弱化；總的來(lái)看，私有產(chǎn)權(quán)控股對(duì)公司治理（主要是經(jīng)理層的運(yùn)作情況）的正面推動(dòng)作用表現(xiàn)得比較明顯。43控股股東性質(zhì)與公司治理結(jié)構(gòu)安排研究結(jié)論比較特別的是，我們發(fā)現(xiàn)，與國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)控股的公司相比，國(guó)有企業(yè)控股的公司實(shí)行員工業(yè)績(jī)分紅計(jì)劃的可能性更小、經(jīng)理層與一般