【大股東減持對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響問題探討13000字（論文）】

創(chuàng)業(yè)板大股東減持對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響實(shí)證分析報(bào)告目錄TOC\o"1-3"\h\u2536一、緒論 19674（一）研究背景 130675（二）研究目的及意義 126651（三）國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀 276281.國(guó)內(nèi)研究文獻(xiàn)現(xiàn)狀 2317612.國(guó)外研究文獻(xiàn)現(xiàn)狀 227241（四）研究?jī)?nèi)容 311864二、相關(guān)理論及概論 430291（一）大股東與大股東減持概念 424829（二）大股東減持的制度與規(guī)定 48029（三）理論基礎(chǔ) 5221661.有效市場(chǎng)假說 5208782.委托代理理論 6224493.信號(hào)傳遞理論 65462三、創(chuàng)業(yè)板大股東股東減持對(duì)證券市場(chǎng)的影響 73245（一）大股東減持對(duì)證券市場(chǎng)的現(xiàn)狀概述 7298251.創(chuàng)業(yè)板減持規(guī)模 7305722.上市公司大股東減持監(jiān)管制度現(xiàn)狀 85028（二）創(chuàng)業(yè)板大股東減持對(duì)股價(jià)波動(dòng)性影響實(shí)證研究 949901.樣本選擇與數(shù)據(jù)來源 931002.大股東持股減持實(shí)證分析 106321（三）創(chuàng)業(yè)板大股東減持存在的影響及問題 12130121.大股東減持對(duì)公司價(jià)值變化的影響 12315402.大股東減持對(duì)投資者的影響 1367653.大股東減持對(duì)中小股東的影響 1323974四、結(jié)論與建議 1521377（一）結(jié)論 153274（二）建議 15174271.市場(chǎng)政策方面 1565872.創(chuàng)業(yè)板公司方面 16305733.中小投資者方面 163790參考文獻(xiàn) 17一、緒論（一）研究背景作為中國(guó)一個(gè)新興的證券交易市場(chǎng)，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)以其高增長(zhǎng)的特點(diǎn)在中國(guó)股票市場(chǎng)上表現(xiàn)優(yōu)異優(yōu)勢(shì)，但大量創(chuàng)業(yè)板上市公司股東頻繁減持套現(xiàn)，使得整個(gè)證券市場(chǎng)不甚穩(wěn)定。同時(shí)，大股東的減持也導(dǎo)致了該公司的股價(jià)大幅波動(dòng)和下跌，直接影響到了中小企業(yè)和投資者自身的利益。由于創(chuàng)業(yè)板市值規(guī)模普遍偏小，使得其股價(jià)較為容易操縱，中小型投資者盲目跟風(fēng)。這與創(chuàng)業(yè)板上市公司的股票普遍被高估有關(guān)，實(shí)際管理者持有股份比例相對(duì)較高，由于其持股比例相對(duì)較大，持有成本相對(duì)較低，當(dāng)創(chuàng)業(yè)板公司的股票能夠在較高的市場(chǎng)環(huán)境下獲得流通權(quán)，大股東就會(huì)通過減持而獲得巨大的收益。而且，在實(shí)際控制人為主要的信息優(yōu)勢(shì)的大背景下，大股東的地位越來越重要，利用這種信息不對(duì)稱的行為，不僅損害了廣大投資者的合法權(quán)益，而且通過不正當(dāng)方式也獲取了巨額的經(jīng)濟(jì)利益。我國(guó)現(xiàn)行的資本市場(chǎng)制度改革更加關(guān)注中小投資者利益保護(hù)。我國(guó)資本市場(chǎng)深化改革的階段最早開始于2014年，這一具有漸進(jìn)性的改革路徑將自上而下的體系結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)與資本市場(chǎng)的博弈均衡有機(jī)地相互結(jié)合，以促進(jìn)股票市場(chǎng)的快速發(fā)展和大量自然人投資涌入。截止2019年底，我國(guó)境內(nèi)證券投資者的賬戶數(shù)量已經(jīng)突破1.6億，自然人境內(nèi)投資者的數(shù)量占比已經(jīng)超過99.7%。中小投資者仍然是促進(jìn)資本市場(chǎng)發(fā)展的重要力量，但是損害中小投資者利益的問題卻持續(xù)不斷出現(xiàn)。究其根源也正是由于我國(guó)的現(xiàn)代資本主義市場(chǎng)在新舊兩種不同經(jīng)濟(jì)制度的劇烈經(jīng)濟(jì)摩擦和競(jìng)爭(zhēng)中逐步形成和不斷發(fā)展的，令人擔(dān)憂的是，上市公司大股東利用其控制權(quán)不當(dāng)減少了持股量。因此，本文運(yùn)用理論與案例相結(jié)合的方法，分析大股東減持行為及其對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響，并提出建議，希望對(duì)外部監(jiān)督，上市公司以及中小股東有所幫助。（二）研究目的及意義（1）目前來看我國(guó)的資本市場(chǎng)仍然還處于發(fā)展初期和進(jìn)入起步準(zhǔn)備階段，制度管理體系基礎(chǔ)建設(shè)仍然還有待逐步加強(qiáng)和不斷完善，減持新規(guī)實(shí)施僅一年，就出現(xiàn)了大規(guī)模減持的趨勢(shì)，甚至出現(xiàn)了多起“清算式減持”和大股東離場(chǎng)的情況。本文以上市公司大股東的減持行為為研究對(duì)象，進(jìn)一步研究大股東減持對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響，探討現(xiàn)有制度法規(guī)在規(guī)范大股東減持方面的漏洞，為解決大股東減持和隧道效應(yīng)的實(shí)際問題，加強(qiáng)中小投資者利益保護(hù)提供參考建議。（2）對(duì)于監(jiān)管部門鑒別大股東的變相減持行為有一定的幫助。在信號(hào)傳遞的理論下，大股東對(duì)所持有的上市公司股票進(jìn)行減持會(huì)對(duì)外部投資者們傳遞一種信號(hào)，可能讓外部投資者們認(rèn)為大股東對(duì)公司發(fā)展前景并不滿意，從而容易引發(fā)“羊群效應(yīng)”造成公司股價(jià)下跌。這會(huì)對(duì)中小股東的利益造成損害，同時(shí)也會(huì)對(duì)對(duì)公司的聲譽(yù)造成不良影響。證監(jiān)會(huì)分別于2016、2017年連續(xù)發(fā)文以規(guī)范大股東減持行為，然而上市公司大股東通過選擇特定的接收對(duì)象減持以規(guī)避監(jiān)管實(shí)現(xiàn)合規(guī)減持并完成套現(xiàn)。本文的研究就有助于監(jiān)管部門鑒別大股東的變相減持行為，為增強(qiáng)變相減持監(jiān)管提供相應(yīng)的依據(jù)。（三）國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀1.國(guó)內(nèi)研究文獻(xiàn)現(xiàn)狀林芳（2020）等認(rèn)為大股東減持的動(dòng)因可以分為宏觀因素和微觀因素，微觀因素主要表現(xiàn)在大股東利為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，用信息優(yōu)勢(shì)獲取超額收益，以及關(guān)于公司治理結(jié)構(gòu)方面的因素。關(guān)于宏觀大環(huán)境變化以及相關(guān)市場(chǎng)監(jiān)管不到位，中小股東也缺乏治理機(jī)制相關(guān)等因?yàn)榉Q之為宏觀因素。大量的市場(chǎng)研究分析結(jié)果表明，大股東對(duì)于此次減持的公司目標(biāo)個(gè)股存在著一定的投資時(shí)機(jī)策略抉擇和控制能力，以便于他們獲得較高的公司私人投資收益，侵占中小股東個(gè)人利益。郝麗娜（2020）認(rèn)為與中小股東相比，大股東對(duì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的具體信息了解程度更高，信息優(yōu)勢(shì)更大。當(dāng)預(yù)預(yù)計(jì)企業(yè)未來盈利能力較差時(shí)，大股東將利用股權(quán)優(yōu)勢(shì)開展盈余管理活動(dòng)，實(shí)現(xiàn)收益最大化，利用信息不對(duì)稱向外公布部分利好信息，促進(jìn)企業(yè)股價(jià)上漲，并以合理價(jià)格減持股份。羅黨論（2019）等學(xué)者認(rèn)為，大股東減持往往導(dǎo)致公司股價(jià)下跌，給中小投資者帶來負(fù)面信號(hào)，影響公司的發(fā)展前景。一些實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，在有效市場(chǎng)的情況下，大股東減持通常會(huì)導(dǎo)致公司股價(jià)下跌，短期內(nèi)會(huì)產(chǎn)生負(fù)的累計(jì)超額收益。當(dāng)大股東對(duì)上市公司的運(yùn)營(yíng)情況和發(fā)展不樂觀，并知道即將發(fā)布“壞消息”時(shí)，他們將決定減持以獲得超額回報(bào)，從而觸發(fā)中小投資者效仿紛紛拋售手中的股票和“壞消息”爆發(fā)。2.國(guó)外研究文獻(xiàn)現(xiàn)狀JohnsonS,LaPortaR（2000）等人首先提出了“隧道效應(yīng)”的概念，他說，為了最大化自身的財(cái)富，大股東利用其控制和信息優(yōu)勢(shì)在不轉(zhuǎn)移公司資產(chǎn)的情況下通過二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行交易。尋求股票收益的差異，以獲得最大的資本收益。Kangetal.（2015）對(duì)韓國(guó)六百余家上市公司21世紀(jì)初十年的股票市場(chǎng)數(shù)據(jù)進(jìn)行了研究分析，他發(fā)現(xiàn)公司內(nèi)部股權(quán)變動(dòng)對(duì)公司內(nèi)管理人員和普通員工持股量都會(huì)造成一定的影響。如果上市公司內(nèi)部人員在公司上市之前加大所持有股份的數(shù)量，則在該期滿后鎖定，內(nèi)部人員減少持股的可能性會(huì)增加，減少的次數(shù)也會(huì)增加，但間接股權(quán)的增加不會(huì)。高管減少持股可能是出于機(jī)會(huì)主義的動(dòng)機(jī)，或者是出于客觀流動(dòng)性要求或投資組合多元化的動(dòng)機(jī)。Bowenetal（2018）認(rèn)為，部分內(nèi)部人在壞消息（好消息）披露前通過出售（購(gòu)買）相對(duì)較多的股份，并在披露好消息（壞消息）時(shí)推遲出售（買入）股票，從而取得了可觀的收益。Chauhan?（2016）對(duì)印度資本市場(chǎng)進(jìn)行研究，分析了多家大股東進(jìn)行減持的上市公司，從中得出了相應(yīng)結(jié)論，公司控股股東進(jìn)行股份減持將會(huì)導(dǎo)致公司股價(jià)的下跌。與此同時(shí)，當(dāng)大股東難以通過掏空等手段來獲取財(cái)富時(shí)，大股東可能需要支付股息來滿足他們的個(gè)人現(xiàn)金流量需求。當(dāng)公司中有多個(gè)大股東時(shí)，隨著股權(quán)制衡程度的增加，大股東追求私人利益的行為將受到限制，這就會(huì)導(dǎo)致大股東對(duì)管理層的監(jiān)督動(dòng)機(jī)會(huì)增強(qiáng)?，F(xiàn)有文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)多個(gè)大股東并存有利于降低公司代理成本（Chenetal.，2019），Jiang等（2019）發(fā)現(xiàn)多個(gè)大股東之間更傾向于通過合作監(jiān)督來提升收益。（四）研究?jī)?nèi)容圍繞著創(chuàng)業(yè)板大股東減持對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響，本論文擬從以下五個(gè)方面進(jìn)行研究：第一部分，介紹論文的研究背景、意義和國(guó)內(nèi)外的研究現(xiàn)狀，同時(shí)還介紹了研究方法和研究?jī)?nèi)容。第二部分，介紹本論文研究?jī)?nèi)容相關(guān)概念和理論基礎(chǔ)，重點(diǎn)分析股東減持的概念，方法及其作用。第三部分，介紹股東減持對(duì)證券市場(chǎng)的影響，重點(diǎn)分析股東減持在證券市場(chǎng)存在的問題。第四部分，研究創(chuàng)業(yè)板大股東減持對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響，運(yùn)用事件研究法，為創(chuàng)業(yè)板大股東減持對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響研究提供理論基礎(chǔ)。第五部分，總結(jié)本文的研究?jī)?nèi)容以及研究結(jié)論，指出研究過程中的不足之處。

二、相關(guān)理論及概論（一）大股東與大股東減持概念如何定義大股東，不同的文獻(xiàn)有不同定義。根據(jù)《證券法》第八十六條的規(guī)定，若個(gè)人持有上市公司股東總股本5%以上，就可以被稱作公司的股東代表并可列入公司大股東。在我國(guó)實(shí)際公司治理研究中，大多數(shù)學(xué)者將公司的前十大股東稱為主要股東。本文所需要研究的“大股東”主要是泛指在上市公司中實(shí)際持股的比例，也就是說，擁有這一權(quán)益的股東占股東總數(shù)的最高，是該上市公司的第一大股東。公司大股東也可劃分為控股股東和非控股股東，劃分他們的主要依據(jù)就是他們對(duì)公司的控制能力。一般泛指持有公司百分之五十以上總股本的股東為控股股東，低于改比率的則被稱為非控股股東。但由于目前中國(guó)資本市場(chǎng)股權(quán)結(jié)構(gòu)的多樣性，也存在著持有低于百分之五十總股本的股東能夠?qū)緵Q策起到?jīng)Q定的作用的情況。由于公司中小股東所持有的公司股份數(shù)量較少，他們?cè)诠疽彩亲顬槿鮿?shì)的群體，大股東由于所持有公司股份數(shù)量較多，若他們對(duì)手中的股份進(jìn)行減持，那將會(huì)對(duì)中小股東利益造成嚴(yán)重的侵害。而這種侵害正是由于委托代理成本和公司大股東通過他們對(duì)公司的控制來獲得個(gè)人利益所導(dǎo)致的。委托代理成本與減持行為兩者之間聯(lián)系緊密。當(dāng)大股東控制公司高管或公司高管的比例相對(duì)較高時(shí)，這兩種類型的侵權(quán)行為通常同時(shí)存在。在公司治理的實(shí)踐中，為了獲得大股東的支持，管理層通常會(huì)做出有利于大股東的生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)決策。此時(shí)，委托代理成本只會(huì)是大股東利益的掏空行為。所以，由于在企業(yè)里中小股東們處于弱勢(shì)地位，公司大股東們的減持行為和掠奪中小股東權(quán)益在當(dāng)下的資本市場(chǎng)已經(jīng)是相當(dāng)普遍的現(xiàn)象。因此，完善證券市場(chǎng)制度和公司治理制度是可以有效保護(hù)中小股東利益的有效途徑。（二）大股東減持的制度與規(guī)定目前我國(guó)的企業(yè)股權(quán)分置制度改革自2005年起，直至2006年底改革全部實(shí)施，改革目標(biāo)就是為了徹底解決我國(guó)企業(yè)上市公司中的流通股與非企業(yè)流通股之間存在的股權(quán)相互割據(jù)的矛盾性問題。股權(quán)分置制度改革深化完成后，股票市場(chǎng)中的非流通股份比重不斷增加，開始步入全流通時(shí)代。大股東盈利模式進(jìn)一步擴(kuò)大，發(fā)生頻率和數(shù)量都有所提高，對(duì)公司投資者和資本市場(chǎng)產(chǎn)生重大影響。股權(quán)分置制度的改革實(shí)際上是中國(guó)內(nèi)地資本主義證券市場(chǎng)特別獨(dú)有的一種變化，股權(quán)分置改革的目標(biāo)，就是為了要完善和調(diào)整上市公司的經(jīng)濟(jì)和治理機(jī)制結(jié)構(gòu)，以便消除非流通股股東的政府壟斷和控制權(quán)減，減緩和減少非流通股股東對(duì)其他上市公司的“隧道效應(yīng)”。證監(jiān)會(huì)也在2008年4月20日通過多種途徑方式發(fā)布《上市公司解除限售存量股份指導(dǎo)意見》，對(duì)于股改和限售股的解禁等引人注目的問題都進(jìn)行了細(xì)致的調(diào)查和深入的研究規(guī)范。在這些規(guī)范中，對(duì)于上市公司和大股東出售其所持有的限售股的數(shù)量和類型都進(jìn)行了相應(yīng)的限制。在2013年12月，國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布規(guī)則要求上市公司大股東在減持前必須提前三十日進(jìn)行公告公示，以此來保護(hù)上市公司中小股份的權(quán)益。同時(shí)，規(guī)則中也明確了要求進(jìn)一步加大對(duì)于減持的監(jiān)督和打擊。然而，盡管在之前頒布了如此制度之下，2015年發(fā)生的多起上市后公司大股東大規(guī)模減持套現(xiàn)行為還是給資本市場(chǎng)產(chǎn)生了極大的負(fù)面效應(yīng)。部分企業(yè)或者上市公司大股東經(jīng)由大宗交易、合同轉(zhuǎn)讓或者買賣等方法，就能夠有效地繞過集中競(jìng)價(jià)交易減持金額不得低于百分之一以上的限制，在短期內(nèi)便能夠?qū)崿F(xiàn)較大范圍的減持。大股東持股量的無序減少嚴(yán)重侵犯了中小股東的權(quán)益，造成了資本市場(chǎng)的動(dòng)蕩。為了規(guī)范市場(chǎng)減持的混亂局面，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了2015年減持股份的專門規(guī)定。證監(jiān)會(huì)研究制定了股票減持政策條款和相關(guān)規(guī)定，直指重要公司股東不規(guī)范的以及其他認(rèn)為可能直接引發(fā)公司股票價(jià)格較大波動(dòng)的股票減持交易活動(dòng)，意在通過政策引導(dǎo)對(duì)其他上市有限公司以及相關(guān)重要股東的股票減持交易活動(dòng)進(jìn)行規(guī)范而保證可以有序地規(guī)范開展。證監(jiān)會(huì)于2016年1月正式發(fā)布《上市公司大股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》，目的是加大對(duì)上市公司大股東減持行為的規(guī)范。但是這次減持規(guī)定對(duì)股東集中減持的規(guī)范仍存在一些不完善之處。因此證監(jiān)會(huì)于2017年5月，再次重新修訂頒布了《上市公司大股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定(證監(jiān)會(huì)公告[2017]9號(hào))》，對(duì)現(xiàn)行減持制度做出進(jìn)一步完善，避免頻繁的減持行為擾亂二級(jí)市場(chǎng)秩序、沖擊投資者的信心。雖然監(jiān)管機(jī)構(gòu)借鑒了歐美成熟的市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，近年來出臺(tái)了規(guī)范上市公司大股東減持股份的法律法規(guī)，制定了禁止大股東各種交易的規(guī)定，但是在資本市場(chǎng)上大股東減持的現(xiàn)象依然頻繁發(fā)生。2019年超過1000家公司發(fā)布了大股東減持公告，涉及5000多名股東。同時(shí)，一些大股東甚至進(jìn)行了清算式減持，這極大地影響了公司價(jià)值和未來發(fā)展。（三）理論基礎(chǔ)1.有效市場(chǎng)假說有效市場(chǎng)理論認(rèn)為，在法律健全和高度透明及充分競(jìng)爭(zhēng)的前提下，若是當(dāng)前具有投資價(jià)值的各項(xiàng)數(shù)據(jù)和政策信息都已及時(shí)、準(zhǔn)確、充分地直接有效反映到一個(gè)企業(yè)當(dāng)前股價(jià)的整體走勢(shì)當(dāng)中，除非存在市場(chǎng)操縱的行為，否則沒有投資者能夠通過分析以往的企業(yè)股價(jià)數(shù)據(jù)情況來取得高于市場(chǎng)平均水平的超額利潤(rùn)。根據(jù)有效市場(chǎng)理論，在資本市場(chǎng)中，如果公司的股價(jià)已經(jīng)能夠完整、正確地直接反映公司的相關(guān)數(shù)據(jù)和信息，則市場(chǎng)對(duì)信息的反應(yīng)是有效的。另一方面，市場(chǎng)上所有的交易者都已經(jīng)獲得了與交易價(jià)格相關(guān)的數(shù)據(jù)和信息，市場(chǎng)上的股票價(jià)格保持不變，則認(rèn)為市場(chǎng)是有效的，市場(chǎng)效率理論認(rèn)為，任何投資人不可能在有效的市場(chǎng)信息下進(jìn)行交易以獲得超額收益。2.委托代理理論第一種委托代理問題涉及的各方是企業(yè)管理者和企業(yè)所有者，此時(shí)，委托代理是指由二方利益不一致而引起的各種沖突和矛盾，與該沖突相關(guān)的成本稱為代理成本的第一類。此后，專家學(xué)者通過進(jìn)一步的研究和探索發(fā)現(xiàn)，在這些新興市場(chǎng)國(guó)家中，兩者之間也存在著越來越嚴(yán)重的矛盾，經(jīng)常出現(xiàn)一些大股東損害中小股東利益的沖突，這就屬于第二類代理問題。為了抓住自己的利益，企業(yè)的實(shí)際掌控者就會(huì)不斷侵害所有者的權(quán)益，這也就體現(xiàn)在了第一類委托代理問題上。一些大股東通過在各種交易中不斷損害中小股東的利益來尋求自己的利益，甚至不斷將企業(yè)掏空。然而，處于低劣勢(shì)的中小股東無法維護(hù)自身合法權(quán)益，這是第二類代理問題所反映的現(xiàn)象。3.信號(hào)傳遞理論信號(hào)傳遞理論最早由MichaelSpence（1973）提出，并在20世紀(jì)得到迅速發(fā)展。該理論主要提出，若是取得信息的雙方獲得的信息內(nèi)容并不相同時(shí)，就會(huì)出現(xiàn)信息不對(duì)稱的情況，而在這種情況下往往擁有更多信息的一方就會(huì)在兩者間處于主導(dǎo)的位置。具有信息優(yōu)勢(shì)的一方通過某類行為給信息劣勢(shì)方提供了相應(yīng)的信息，進(jìn)而改變了市場(chǎng)之間的信息不對(duì)稱，這也就實(shí)現(xiàn)了帕累托最優(yōu)。不同信息的傳遞將削弱信息不對(duì)稱所帶來的逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)。在資本市場(chǎng)中，外部投資者依靠著公司管理層傳遞信息到市場(chǎng)之中，以便他們進(jìn)行決策行為。但是公司管理層一般會(huì)利用這種信息不對(duì)稱來探取市場(chǎng)的相應(yīng)，中小投資者會(huì)處于絕對(duì)劣勢(shì)地位。當(dāng)外部投資者不能獲取相對(duì)多的公司信息時(shí)，公司大股東對(duì)于所持有公司股票的增加或減少都會(huì)將相關(guān)信息傳遞到市場(chǎng)中。外部投資者會(huì)認(rèn)為這與公司發(fā)展情況息息相關(guān)，以至于大股東持股數(shù)量的增減會(huì)直接影響公司股票。三、創(chuàng)業(yè)板大股東股東減持對(duì)證券市場(chǎng)的影響（一）大股東減持對(duì)證券市場(chǎng)的現(xiàn)狀概述1.創(chuàng)業(yè)板減持規(guī)模根據(jù)Choice數(shù)據(jù)庫(kù)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2010年至2020年這十年間，共有9574家上市公司宣布了在整個(gè)A股市場(chǎng)的減持公告，其中，共有2275家上市公司在2010年至2020年間在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)宣布減持公告，累計(jì)減持金額約為4372.27億元。尤其是在近幾年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展低迷，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值回落，呈明顯下降趨勢(shì)，經(jīng)濟(jì)不景氣還將影響我國(guó)的股市狀況，并使我國(guó)的股市不景氣，然而大股東卻為了自己的利益去規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，在二級(jí)市場(chǎng)上瘋狂拋售自己手中的股票。市場(chǎng)本來就不穩(wěn)定，再加上許多大股東頻繁拋售股票，這無疑對(duì)市場(chǎng)造成嚴(yán)重打擊，原本沒有拋售股票意愿的大股東們很難承受住如此多股票拋售行為的沖擊。上市公司大股東有選擇性的對(duì)市場(chǎng)信息進(jìn)行披露并持續(xù)進(jìn)行頻繁減持股票，若是不披露大股東們的減持信息，違規(guī)減持的行為將會(huì)在資本市場(chǎng)中愈發(fā)猖獗，無疑更加破壞資本市場(chǎng)的穩(wěn)定性，同時(shí)也加劇了證券市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)。因此，需要密切關(guān)注大股東減少持股的行為。表3-SEQ表\*ARABIC12000年-2020年重要股東增減持?jǐn)?shù)據(jù)表年份減持家數(shù)（家）減持金額（億元）減持家數(shù)：創(chuàng)業(yè)板（家）減持金額：創(chuàng)業(yè)板（億元）2010676861.13514.352011611798.3510178.322012574715.3812566.532013563915.93134189.5320147621789.31131172.2920158874324.63139297.4620167992611.07187511.6320177831867.06211306.66201810351946.31302344.9201913383835.62421669.23202015465890.354891722.07合計(jì)957425555.1122754372.97數(shù)據(jù)來源：東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)庫(kù)表3-1顯示，在2015年，我國(guó)證券市場(chǎng)減持家數(shù)達(dá)到了887家，總減持金額也達(dá)到了4324.63億元，這是除了2020年之外理念減持金額的最高峰。從2015年到現(xiàn)在，證監(jiān)會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)的監(jiān)管愈發(fā)嚴(yán)格，2015年-2017年國(guó)家證監(jiān)會(huì)及國(guó)務(wù)院陸續(xù)出臺(tái)相關(guān)的減持政策，尤其是在2017年，在新規(guī)出臺(tái)以來，大股東減持規(guī)模和次數(shù)都有所下降，其中2017年和2018年證券市場(chǎng)的減持金額大幅度縮減到了2000億元以下。從中就可以看出，減持新規(guī)在清除非法大股東減持行為和想要進(jìn)行減持行為大股東中起到了一定的制約和震懾作用。但是，由于目前中國(guó)的經(jīng)濟(jì)狀況和證券市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r處于略微下降的趨勢(shì)，在此背景下大股東們的減持行為無疑將加劇市場(chǎng)的不穩(wěn)定性，因此在2019年和2020年證券市場(chǎng)中上市公司大股東減持金額都呈上升的趨勢(shì)，超過了2015年的4324.63億元，在2020年上市公司減持金額達(dá)到了5890.35億元圖3-1重要股東增減持變化趨勢(shì)圖2.上市公司大股東減持監(jiān)管制度現(xiàn)狀上市大股東們?cè)诙?jí)市場(chǎng)不斷交易或大量減持所持有股票的行為，非常容易引起證券市場(chǎng)中外部投資者特別是中小投資者的恐慌。伴隨著大股東減持現(xiàn)象的頻繁發(fā)生，我國(guó)證監(jiān)會(huì)也發(fā)布了一系列監(jiān)管政策，以解決大股東減持問題，詳情見表3-2：表3-2歷年上市公司大股東減持政策一覽表發(fā)布時(shí)間發(fā)布的監(jiān)管部門減持政策2005.9證監(jiān)會(huì)上市公司股權(quán)分置改革管理辦法（2005）86號(hào)2008.4證監(jiān)會(huì)上市公司解除限售存量股份轉(zhuǎn)讓指導(dǎo)意見（2008）15號(hào)2008.5上交所上海證券交易所會(huì)員客戶證券交易行為管理實(shí)施細(xì)則（2008）5號(hào)2008.5上交所上市公司部關(guān)于督促上市公司股東認(rèn)真執(zhí)行減持解除限售存量股份的規(guī)定的通知2015.7證監(jiān)會(huì)上市公司大股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定（2015）18號(hào)2016.1證監(jiān)會(huì)上市公司大股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定（2016）1號(hào)2017.5證監(jiān)會(huì)上市公司大股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定（2017）9號(hào)2017.5上交所及深交所上市公司股東及董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員減持股份實(shí)施細(xì)則2018.2上交所關(guān)于進(jìn)一步明確上市公司大股東通過大宗交易減持股份相關(guān)事項(xiàng)的通知2018.3證監(jiān)會(huì)上市公司創(chuàng)業(yè)投資基金股東減持股份的特別規(guī)定（2018）4號(hào)2020.3全國(guó)人大上市公司收購(gòu)管理辦法（2020修訂）2020.3深交所上市公司創(chuàng)業(yè)投資基金股東減持股份的特別規(guī)定（2020）17號(hào)2020.7上交所上海證券交易所科創(chuàng)板上市公司股東以向特定機(jī)構(gòu)投資者詢價(jià)轉(zhuǎn)讓和配售方式減持股份實(shí)施細(xì)則（2020）49號(hào)資料來源：根據(jù)監(jiān)管部門公告整理2017年5月，監(jiān)管機(jī)構(gòu)發(fā)布了新的減持股份規(guī)則。新的減持股份規(guī)則對(duì)大股東持股量的減少施加了嚴(yán)格的限制，特別是在大股東減持股份期間，增加了有關(guān)披露大股東減持信息的要求。有關(guān)大股東減持的新規(guī)定在限制大股東無序減持方面起到了嚴(yán)格的作用。其中，上交所和深交所也先后發(fā)布了關(guān)于大股東減持信息披露以及信息披露的相關(guān)條款，以確保減持政策實(shí)施的有效性?？梢钥闯?，減持政策的發(fā)布不僅在時(shí)間上是連續(xù)的，而且在內(nèi)容上也越來越具體，這足以說明研究大股東減持這一主題的重要性和必要性。（二）創(chuàng)業(yè)板大股東減持對(duì)股價(jià)波動(dòng)性影響實(shí)證研究創(chuàng)業(yè)板大股東獲得股權(quán)的方法常見的有兩種：第一，在公司整體上市時(shí)獲得的股票期權(quán)；第二、從二級(jí)市場(chǎng)買入。這兩種方式，都有可能得到最終大幅減持的結(jié)果。前者是因?yàn)楣善逼跈?quán)會(huì)因限售期到期而進(jìn)行拋售減持；后者的情況則比較復(fù)雜，我們?cè)谟懻摰臅r(shí)候需要考慮更多特殊的情況。例如，當(dāng)某創(chuàng)業(yè)板大股東持股5%以上時(shí)，那么他的持股減持比例超過一定的幅度，就會(huì)引起公司股權(quán)甚至股價(jià)波動(dòng)的情況，因此要做特別的減持公告來安撫市場(chǎng)；同時(shí)，這些定期報(bào)告還能夠促進(jìn)信息的時(shí)效性，減少不對(duì)稱性。本文考慮的是因?yàn)楣善逼跈?quán)會(huì)因限售期到期而進(jìn)行拋售減持的情況。1.樣本選擇與數(shù)據(jù)來源深圳市X科技有限公司于2019年5月23日（t=0）收到公司股東王先生的通知于一日前（5月22日）通過深圳證券交易所系統(tǒng)以大宗交易方式減持其持有的無限售流通股份共4900000股，占公司總股本的3.28%。本文選取的事件窗口期為（-5，5），即2019年5月16日-5月30日。2.大股東持股減持實(shí)證分析圖3-2總樣本的平均異常收益AAR（實(shí)線）以及累計(jì)平均異常收益CAAR（虛線）如圖3-2所示，X公司在大股東持股減持事件發(fā)生的前4天內(nèi)，即t=-4時(shí)，AAR&CAAR數(shù)值均小于0，這表明公司股票的收益出現(xiàn)異常。這可能是因?yàn)?，?dāng)大股東持股減持的消息泄露之后，大部分投資者對(duì)于公司的發(fā)展經(jīng)營(yíng)開始呈現(xiàn)觀望狀態(tài)，并且對(duì)于大股東持股減持這一事件是存在一定質(zhì)疑的，態(tài)度較為消極。CAAR數(shù)值呈現(xiàn)持續(xù)下降趨勢(shì)，在t=5時(shí)達(dá)到最低值-27-71%，表明這次的大股東持股減持事件對(duì)于股票價(jià)格起到了消極的影響，導(dǎo)致股票價(jià)格短時(shí)間內(nèi)持續(xù)走低。根據(jù)市場(chǎng)模型，由于X公司是創(chuàng)業(yè)板上市的公司，所以市場(chǎng)收益率我們選取創(chuàng)業(yè)板指日收益率Rmt。具體X公司日收益率Rt及日收益率Rmt算法如下：其中Pt代表X公司在日期t的收盤價(jià)，Pmt代表創(chuàng)業(yè)板指日收益率Rmt指數(shù)在日期t的收盤價(jià)。根據(jù)上述公式中公司股價(jià)收益率和創(chuàng)業(yè)板指日收益率Rmt指收益率之間的關(guān)系，采用Stata軟件對(duì)表3-3的數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果如表3-4所示。表3-3X公司與創(chuàng)業(yè)板指在估計(jì)窗實(shí)際收益率日收益率Rt創(chuàng)業(yè)板日收益率Rmt天數(shù)日收益率Rt創(chuàng)業(yè)板日收益率Rmt天數(shù)日收益率Rt創(chuàng)業(yè)板日收益率Rmt天數(shù)0.161.11-125-5.63-1.31-850.792.11-453.223.49-124-5.640.31-842.452.39-445.770.12-1231.69-0.88-834.571.64-433.98-0.71-122-3.55-0.96-82-1.980.78-42-2.41-0.56-1211.612.60-81-9.023.26-4110.03-0.45-1202.942.01-805.024.20-4010.04-0.33-119-2.750.0-792.331.80-399.962.59-118-2.040.57-78-1.41-2.3-380.111.70-117-1.27-0.23-77-5.62-2.62-37-5.56-0.59-116-1.400.73-764.431.37-36-1.271.23-115-0.83-0.61-751.452.55-3510.060.91-1144.191.43-741.980.14-34-6.270.42-1131.15-0.23-73-2.48-0.38-33-8.62-2.76-112-3.06-0.82-723.100.87-321.360.48-111-1.640.9-711.180.27-31-1.590.28-1102.860.64-703.18-1.29-30-7.84-3.71-109-1.39-1.20-699.98-2.13-294.45-0.37-108-2.930.1-681.870.85-285.170.50-107-2.660.54-67-8.63-0.98-27-3.321.36-106-1.74-0.11-66-2.513.24-26-5.46-2.08-105-0.51-0.28-652.783.75-252.150.97-104-3.05-1.4-64-2.810.23-242.243.33-103-2.62-1.49-630.410.74-231.160.44-102-5.38-0.99-62-2.360.33-22-4.07-0.45-1013.133.03-61-3.05-0.61-21-2.52-2.13-1006.213.07-60-2.930.28-200.82-0.10-990.651.22-59-2.68-0.09-194.86-1.37-980.901.67-580.23-2.15-180.130.73-971.410.73-57-2.870.01-17-2.830-96-1.64-0.59-561.65-0.87-16-0.400.85-953.723.83-552.442.02-15-4.12-2.45-945.440.23-54-0.680.77-142.35-0.53-93-2.460.48-53-1.71-0.60-13-0.68-0.83-920.72-0.24-521.510.81-129.95-1.48-914.772.27-51-1.14-1.29-1110.040.16-9010.024.88-50-3.24-1.51-108.9-1.01-89-5.18-0.34-491.671.1-9-0.620.86-88-2.84-0.85-483.29-3.47-89.99-0.78-87-0.340.35-4710.02-1.68-7-5.87-0.40-860.340.74-46-0.522.34-6其中實(shí)際收益率：扣除了通貨膨脹因素以后的收益率概念，具體是指資產(chǎn)收益率（名義收益率）與通貨膨脹率之差。表3-4X公司日收益率Rt及創(chuàng)業(yè)板日收益率Rmt估計(jì)窗回歸結(jié)果如表3-4所示，***表示在10%的水平上顯著，**表示在5%的水平上顯著、*則表示在1%的水平上顯著。從表3-4的回歸結(jié)果中我們可以知道，回歸方程的F值等于16.225，首先回歸方程在1%的置信水平下是顯著的，并且Rmt的系數(shù)β在1%的置信水平下也是顯著的，但是截距系數(shù)α并不顯著。為了檢驗(yàn)事件窗的異常收益率是否顯著不為零，我們運(yùn)用Stata對(duì)事件窗內(nèi)的ARt進(jìn)行單樣本T檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表3-5所示：表3-5異常收益率T檢驗(yàn)從表3-5的檢驗(yàn)結(jié)果可知，事件窗內(nèi)的異常收益率ARt在5%的置信水平下顯著異于零。這也就意味著此次大股東減持所引起的股價(jià)波動(dòng)是顯著的。并且在事件窗內(nèi)異常收益率的均值為-2.52%，投資者實(shí)際收益率顯著低于預(yù)期收益率，這說明大股東持股減持事件對(duì)于公司股票價(jià)格而言短時(shí)間內(nèi)是由較大的消極影響的，對(duì)于公司短期內(nèi)的運(yùn)營(yíng)而言也是不利的。（三）創(chuàng)業(yè)板大股東減持存在的影響及問題1.大股東減持對(duì)公司價(jià)值變化的影響在一個(gè)完全有效的市場(chǎng)中，可以通過大股東持股，主動(dòng)向外界尤其是投資者和潛在投資者傳遞有關(guān)公司業(yè)績(jī)的積極信號(hào)。在一個(gè)完全有效的市場(chǎng)中，大股東持股信息的發(fā)布將直接導(dǎo)致股價(jià)在信息被納入的范圍內(nèi)立即調(diào)整，導(dǎo)致股價(jià)跳漲。然而，非效率市場(chǎng)的存在會(huì)導(dǎo)致反應(yīng)不足、反應(yīng)過度、反應(yīng)過早、反應(yīng)遲緩。研究表明，大股東持股比例高的股票，長(zhǎng)期來看具有正的超額收益。其次，大股東持股作為一種公司治理機(jī)制，與其他公司治理機(jī)制一樣，對(duì)公司價(jià)值具有積極的有益影響。然而，由于市場(chǎng)效率低下，首先，投資者并不一定能充分認(rèn)識(shí)到這種公司治理機(jī)制能夠提升公司價(jià)值，相應(yīng)的制度障礙，如有限的套利，可能無法使價(jià)格充分提升到一個(gè)合適的程度。近幾年來，大股東持股的優(yōu)勢(shì)以及人們的不斷重視，使越來越多的目光放在大股東及高管持股的變動(dòng)幅度上?？梢园l(fā)現(xiàn)，這一變動(dòng)幅度使非常大的，尤其是在減持變動(dòng)方面。2019年，從證交所提供的報(bào)告我們可以看出，二級(jí)市場(chǎng)減持906家公司累計(jì)套現(xiàn)1150.29億；中小板和創(chuàng)業(yè)板減持公司數(shù)為總數(shù)的八成；其中，大股東減持尤其嚴(yán)重。拿?？低曌鳛槔樱涂梢钥吹?，僅僅在2018年，該幅度可以達(dá)到12300000股，足足占了本公司股份數(shù)的兩個(gè)百分比。還應(yīng)該注意的是，高管減持與大股東減持是不同的。從法律的層面來講，高管持股的限售期要短于股東的限售期，這樣就導(dǎo)致了高管可以在更短的時(shí)間內(nèi)違規(guī)套現(xiàn)，從而獲利。同時(shí)，公司高管與大股東之間存在著利益目標(biāo)不一致的問題，也就是代理沖突；這導(dǎo)致了大股東持股變動(dòng)動(dòng)機(jī)更強(qiáng)，對(duì)股價(jià)高低的敏感性更高。2.大股東減持對(duì)投資者的影響大股東持股發(fā)生變動(dòng)時(shí)，投資者往往是最為敏感的，因?yàn)檫@直接關(guān)系到他們的獲利與否。然而，由于信息不對(duì)稱性的存在，當(dāng)大股東持股發(fā)生變動(dòng)時(shí)，投資者很少會(huì)在第一時(shí)間內(nèi)獲得公司的內(nèi)部信息，從而對(duì)其投資行為產(chǎn)生干擾。一般而言，大股東持股變動(dòng)前后對(duì)于投資者而言是選擇的最佳時(shí)機(jī)，然而，并不是每次大股東持股變動(dòng)都蘊(yùn)含著投資機(jī)會(huì)，有時(shí)可能會(huì)導(dǎo)致投資失敗。投資實(shí)際上是對(duì)資金的一種管理手段，然而在管理的過程中是需要全面考慮公司的成長(zhǎng)性、公司的類型以及市場(chǎng)環(huán)境變化等諸多因素的，并不能盲目的跟投，看見股價(jià)上漲就瘋狂買入，看見股價(jià)下跌就迫不及待的出手?？梢?，投資者的心理波動(dòng)是受股價(jià)影響的，而它也能反作用于股價(jià)。這時(shí)，就需要投資者進(jìn)行理性投資，在全面測(cè)評(píng)的基礎(chǔ)之上做出投資選擇。例如，當(dāng)大股東持股增持時(shí)，需要考慮公司是不是兜底增持，是不是股東股權(quán)質(zhì)押瀕臨清盤線，如果分析得知是因?yàn)檫@種原因而增持導(dǎo)致股價(jià)暫時(shí)上漲，這時(shí)也是不能盲目購(gòu)入的。因?yàn)檫@種利用市場(chǎng)情緒來穩(wěn)定股價(jià)的行為并不會(huì)長(zhǎng)久，從長(zhǎng)期來看股價(jià)不可避免的會(huì)下跌，甚至遇到冰點(diǎn)?？傊顿Y者對(duì)于大股東持股減持情況也不需要太過慌張，合理進(jìn)行投資行為，因?yàn)檫@有可能是公司為結(jié)構(gòu)升級(jí)在做準(zhǔn)備，從公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展來看還是有利的。3.大股東減持對(duì)中小股東的影響信息不對(duì)稱性使得公司的大股東能比中小股東們更快更全面的獲得公司的內(nèi)部資料，而中小股東們獲取信息的途徑較少，往往只能通過上市公司對(duì)外發(fā)布的信息披露公告才能相對(duì)被動(dòng)地獲取信息。若大股東利用內(nèi)部人的身份對(duì)公司對(duì)外披露的信息進(jìn)行選擇性的隱瞞或者是發(fā)布了虛假的公司信息，公司的中小投資者們將會(huì)收到不完全信息，并且做出相應(yīng)錯(cuò)誤的決策從而對(duì)他們的切身權(quán)益造成極大的損害。上市企業(yè)的中小股東持股數(shù)量相對(duì)較少，他們對(duì)咨詢的依附度很強(qiáng)強(qiáng)，所以對(duì)于中小股東來說最重要的是行使知情權(quán)力。在目前我國(guó)《公司法》中，股東們對(duì)于復(fù)制公司的規(guī)章、股東大會(huì)、理事委員會(huì)決議、董事長(zhǎng)大會(huì)決議以及其他相關(guān)的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表都具有嚴(yán)格的審查權(quán)。另一方面，公司要求依法披露的報(bào)告通常是由公司內(nèi)部管理者進(jìn)行審議的，這就會(huì)導(dǎo)致中小股東的知情權(quán)受到極大程度的削弱。大股東可以利用盈余管理、高送轉(zhuǎn)等資金流轉(zhuǎn)信息，向社會(huì)公眾傳播有利于公司生存與發(fā)展的正面信號(hào)，推動(dòng)公司的股價(jià)又一次上漲，并隨后擇機(jī)加速減持。由于信息的不對(duì)稱，中小股東無法判斷公司股價(jià)在高位時(shí)是否是由于公司業(yè)績(jī)導(dǎo)致的，他們?cè)诠敬蠊蓶|減持后才能意識(shí)到股價(jià)的升高只是為了大股東能夠更好的減持。因此，中小股東們對(duì)大股東減持無法做到有效的準(zhǔn)備和防范。四、結(jié)論與建議（一）結(jié)論在本文中，筆者著重分析了大股東持股變動(dòng)和股票價(jià)格波動(dòng)這兩者的關(guān)系。為了更好的論證這一事件，采用事件研究法，對(duì)大股東持股減持進(jìn)行實(shí)證分析。通過實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，在大股東持股減持事件中，股票價(jià)格是呈現(xiàn)下降趨勢(shì)的。這是因?yàn)榇蠊蓶|持股減持事件的發(fā)生給投資者傳遞的往往是一種不好的信息，如果上市公司大股東們毫無理由的連續(xù)不斷大幅減持，這對(duì)于公司的中小投資者們來說風(fēng)險(xiǎn)不言而喻。他們頻繁密集的減持，也在一定程度上顯示了公司當(dāng)前的股價(jià)可能出現(xiàn)了溢價(jià)和泡沫，這種減持行為也可能意味著違規(guī)事項(xiàng)的出現(xiàn)，是值得監(jiān)管層警惕的。并且從投資的角度來講，產(chǎn)業(yè)資本的加速頻繁出逃，意味著公司股東們對(duì)當(dāng)前公司股價(jià)的估計(jì)低于當(dāng)前的市價(jià)，認(rèn)為當(dāng)前股價(jià)是存在泡沫的，因此中小投資者們應(yīng)該謹(jǐn)慎對(duì)待。（二）建議1.市場(chǎng)政策方面從市場(chǎng)監(jiān)管的角度來看，需要進(jìn)一步完善有關(guān)股份減持的信息披露制度，加大信息披露違規(guī)的處罰力度。2017年修訂的股份減持制度對(duì)大股東和董監(jiān)高提出了預(yù)披露的要求，要求其在股份減持的過程中披露減持進(jìn)展情況、在減持后披露減持結(jié)果，但對(duì)未在公司任職的個(gè)人股東沒有明確要求，因此，應(yīng)該擴(kuò)大減持規(guī)定中對(duì)減持對(duì)象的要求，將特定股東納入監(jiān)管對(duì)象，不僅要求其按照規(guī)定進(jìn)行預(yù)披露，還要在減持過程中和減持后披露減持情況和結(jié)果。同時(shí)，市場(chǎng)需要建立一套完善的監(jiān)管和處罰制度。多部門需要聯(lián)合執(zhí)法，打擊上市公司與私募機(jī)構(gòu)聯(lián)合坐莊的操縱市場(chǎng)行為，規(guī)范證券公司出具的研究報(bào)告，以保障中小投資者的合法權(quán)益。針對(duì)上市公司大股東知法犯法、對(duì)市場(chǎng)監(jiān)管抱有僥幸心理的現(xiàn)象，還要加大對(duì)操縱市場(chǎng)行為的處罰力度，提高違規(guī)成本，在保證大股東合法權(quán)益的同時(shí)有效約束其不正當(dāng)?shù)男袨椤４送?，?duì)于監(jiān)管政策的制定，一方面要防止內(nèi)幕交易，建立監(jiān)控平臺(tái)，另一方面也要進(jìn)一步完善減持規(guī)定。例如，對(duì)于公司業(yè)績(jī)和財(cái)務(wù)狀況好的企業(yè)，可以適當(dāng)放寬大股東減持的比例，但相反則應(yīng)該限制其減持規(guī)模。除此之外，為防止大股東在公司股價(jià)高位時(shí)進(jìn)行大規(guī)模減持，損害中小股東權(quán)益，可結(jié)合該公司的生命周期適當(dāng)調(diào)整大股東持有股票的解禁時(shí)間。2.創(chuàng)業(yè)板公司方面對(duì)股本進(jìn)行定向增發(fā)會(huì)給投資者們帶來虛假的利好消息，因此大股東們會(huì)選擇定向增發(fā)的時(shí)機(jī)來謀取自身利益。所以上市公司信息披露的不及時(shí)和不充分都會(huì)大大增加大股東的套現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)。一方面，上市公司要從保護(hù)中小股東投資者的利益出發(fā)，進(jìn)而完善公司的治理結(jié)構(gòu)，從而增加中小投資者的投票通道和賠償機(jī)制。除此之外，有關(guān)監(jiān)管部門也要通過出臺(tái)政策來強(qiáng)化上市公司信息披露機(jī)制的信息不對(duì)稱，以減少中小投資者們由于信息不對(duì)稱而產(chǎn)生的的錯(cuò)誤投資行為。在企業(yè)進(jìn)行大型資產(chǎn)并購(gòu)時(shí)，若其中過程涉及到了一定的業(yè)績(jī)承諾時(shí)，就要更加加強(qiáng)對(duì)上市公司信息披露的監(jiān)督。企業(yè)商譽(yù)確認(rèn)的后續(xù)影響和業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償這些公司的重要信息在披露時(shí)一定要及時(shí)和充分，使得投資者能更加透明和實(shí)在的了解。在大股東減持后，一方面公司要能夠及時(shí)披露大股東減持的原因和具體方案，給投資者有足夠反應(yīng)時(shí)間。另一方面，則是對(duì)大股東減持后所獲資金的流向設(shè)立專項(xiàng)信息板，讓中小投資者們直銷其資金用途和先前披露的方案是否匹配一致。另外，對(duì)于大股東減持行為的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行及時(shí)披露，防止大股東在此期間利用信息披露不及時(shí)侵占普通中小股東利益。使用大宗交易減持的股東應(yīng)當(dāng)參照集中競(jìng)價(jià)的相關(guān)披露制度進(jìn)而承擔(dān)一定的披露義務(wù)，在大宗交易中不僅要向中小投資者披露買賣雙方的信息，同時(shí)也要防止買賣雙方的違法行為從而降低了共同的利益。在進(jìn)行了高轉(zhuǎn)送后，不僅公司的股價(jià)上漲，公司大股東所持有的股份數(shù)量也大幅增加，所以大股東在此時(shí)很有可能對(duì)手中的股份進(jìn)行減持。同時(shí)，若公司發(fā)布利好消息，主動(dòng)披露了盈利的業(yè)績(jī)公告從而推動(dòng)了股價(jià)上漲，此時(shí)中小股東應(yīng)仔細(xì)判斷公告的內(nèi)容，推斷披露信息的真實(shí)性。如果判斷股價(jià)上漲是大股東減持導(dǎo)致的，中小股東為防止被套牢可以適當(dāng)高位拋售股票。若判斷股價(jià)上漲是由于公司大股東想要引進(jìn)投資者的信息，中小股東則應(yīng)該進(jìn)而關(guān)注公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。3.中小投資者方面普通中小投資者在積極了解企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況和大股東所持有限售股的解禁時(shí)間的同時(shí)，也要積極推選普通投資者代表去參與企業(yè)的重大決策及日常經(jīng)營(yíng)，從而保護(hù)自身利益。此外，普通投資者代表應(yīng)加強(qiáng)與大股東的溝通，了解其未來的投資意向，防止其突然出現(xiàn)短視行為。與此同時(shí)，中小投資者也應(yīng)該在大股東減持前對(duì)公司股價(jià)上漲要持有謹(jǐn)慎態(tài)度，進(jìn)而避免大股東趁機(jī)攫取利益。中小投資者對(duì)于股票市場(chǎng)所披露的消息謹(jǐn)慎解讀，當(dāng)公司股價(jià)持續(xù)上漲時(shí)，更應(yīng)該關(guān)注公司高管的行為，這是由于公司管理人員的大規(guī)模減持產(chǎn)生的負(fù)面影響是持續(xù)的。由此，若能確定公司管理層的減持行為，中小股東可以考慮出售股票，與此同時(shí)持續(xù)保持對(duì)市場(chǎng)的警惕。參考文獻(xiàn)[1]林芳,馮麗麗.獐子島大股東減持：“支持”抑或“掏空”?——一個(gè)大股東減持效應(yīng)的分析框架[J].財(cái)會(huì)通訊,2020(22):165-171.[2]王欣蘭,徐琪.大股東減持的擇機(jī)行為研究述評(píng)[J].財(cái)會(huì)月