中藥行業(yè)深度報告：“經(jīng)”“時”致遠創(chuàng)“新”流傳-20210808-中航證券-60正式版

年日“經(jīng)”“時”致遠，創(chuàng)“新”流傳—中藥行業(yè)深度報告行業(yè)評級：增持分析師：沈文文證券執(zhí)業(yè)證書號：S0640513070003中航證券研究所發(fā)布證券研究報告請務(wù)必閱讀正文后的免責條款部分每日免費獲取報告1、每日微信群內(nèi)分享7+最新重磅報告；2、每日分享當日華爾街日報、金融時報；3、每周分享經(jīng)濟學人4、行研報告均為公開版，權(quán)利歸原作者

所有，起點財經(jīng)僅分發(fā)做內(nèi)部學習。掃一掃二維碼關(guān)注公號回復：研究報告加入“起點財經(jīng)”微信群。。核心觀點：在存量博弈的市場環(huán)境中布局“真創(chuàng)新”和“強消費”?Frost&數(shù)據(jù)顯示，2019年我國醫(yī)藥市場規(guī)模約為億元，中藥占據(jù)我國醫(yī)藥市場32.1%。但在藥品流通市場結(jié)構(gòu)中占比呈下降趨勢，尤其是2020年的新冠疫情大幅擠壓了中藥的消費和使用。截至2021年7月31日，中藥板塊上市公司71家，在醫(yī)藥生物行業(yè)中市值占比為11.41%，自2011年呈現(xiàn)逐年下降的趨勢。同時考慮到新獲批的中藥新藥數(shù)量少，中藥行業(yè)進入存量博弈的時代。過去一年、五年和十年的市場表現(xiàn)顯示，短、中和長期的中藥上市公司都呈現(xiàn)兩極分化的結(jié)構(gòu)性行情。中藥迎來長周期的政策紅利窗口期。2021年5月12日，習近平總書記考察中醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展，表示要發(fā)展中醫(yī)藥，注重用現(xiàn)代科學解讀中醫(yī)藥學原理，走中西醫(yī)結(jié)合的道路，基藥目錄的調(diào)整數(shù)據(jù)顯示，中藥品種的增速最快。醫(yī)保目錄自2004年開始啟動，對比2004年和2020年的醫(yī)保目錄，中藥數(shù)量增長同樣是最快的，尤其是內(nèi)科用藥。同樣，我們認為，未來中成藥大品種或有望納入集采行列，進一步優(yōu)化中成藥市場格局，比較優(yōu)勢突出的中成藥品種或?qū)闹惺芤?。我國目前擁有中藥材資源12807種，根據(jù)采收方式分類，可分為植物類、動物類和礦物類三種。其中植物類中藥材有11146種，動物類中藥材有1581種，礦物類藥材有80種。中藥產(chǎn)業(yè)鏈自上而下可以分為中藥材種植、制造生產(chǎn)和銷售三個環(huán)節(jié)。根據(jù)產(chǎn)業(yè)形態(tài)，可以分為中藥材、中藥飲片、中成藥、中藥配方顆粒、中藥注射劑和中藥保健品。2019年我國中藥材市場規(guī)模為1653億元，其中批發(fā)市場規(guī)模為1571.85億元，零售市場規(guī)模為81.15億元。近年隨著中藥材需求幅度和市場價格提高，中藥材市場規(guī)模整體呈平穩(wěn)增長趨勢，未來市場空間有望得到進一步提升。其中，出口金額11.77億元，較2018年有所反彈。中藥飲片是中藥材的下游，也是我國中藥產(chǎn)業(yè)第二大市場。2019年我國中藥飲片市場規(guī)模為1932.50億元，同比增長12.69%，恢復增長態(tài)勢。中成藥作為我國中藥市場中第一大品類，近年市場規(guī)模穩(wěn)定增長。2019年我國中成藥市場規(guī)模為5386.55億元，同比增長7.55%，預計2025年市場規(guī)?？蛇_7879.30億元。其中，中藥配方顆粒和中藥注射劑呈現(xiàn)一升一降的發(fā)展態(tài)勢。此外，中藥保健品市場一直保持平穩(wěn)增長的態(tài)勢，2019年我國中藥保健品市場規(guī)模為974.50億元，同比增長。需求端的數(shù)據(jù)顯示，老齡化人口結(jié)構(gòu)趨勢構(gòu)建長期需求基礎(chǔ)。綜合考慮城鎮(zhèn)和農(nóng)村人口的收入情況、醫(yī)療保健支出占比和醫(yī)保基金的盈余情況，我們認為中藥產(chǎn)業(yè)具備持續(xù)向好的基礎(chǔ)。資料來源：中航證券研究所整理2核心觀點：在存量博弈的市場環(huán)境中布局“真創(chuàng)新”和“強消費”中藥行業(yè)標準配置比例先升后降，重倉持股比例進入下降通道。2011H至2017年間，中藥板塊行業(yè)標準配置比例在醫(yī)藥生物7個二級板塊中長期處于領(lǐng)先位置。2017年后行業(yè)標準配置比例逐漸回落，目前標準配置比例細分行業(yè)第五。2016H至2021H期間的數(shù)據(jù)顯示，中藥板塊長期處于低配狀態(tài)，2021H板塊低配3.35%，達到近五年低點。歷史市盈率分位數(shù)據(jù)顯示，中藥板塊目前處于較低水平。中藥板塊目前PE為32.12，處于35.93%分位，歷史最低PE為17.29，最高為92.98，歷史PE中位數(shù)為35.04。目前中藥板塊整體分位處于歷史相對較低水平，低于板塊歷史中位數(shù)。市凈率方面，中藥板塊同樣低估。中藥板塊目前PB為，處于28.83%分位，歷史最低PB為1.80，最高為7.4，歷史PB中位數(shù)為3.87。中藥板塊市凈率同樣處于歷史相對較低水平。同A股相比，中藥行業(yè)市盈率溢價比率自2018年以來顯著處于下滑通道中，和2011年相當，市凈率溢價比率自2013年以來便進入下降通道。投資策略。追溯中藥行業(yè)的發(fā)展歷程、來源和市場應用場景，中藥行業(yè)目前已經(jīng)是一個比較成熟的行業(yè)。供給側(cè)的數(shù)據(jù)顯示，在鼓勵發(fā)展創(chuàng)新藥的藥政環(huán)境下，獲批的中藥新藥占比越來越少，并且趨勢不可逆轉(zhuǎn)，因此可以說中藥行業(yè)已經(jīng)進入了存量博弈的階段。臨床應用上的使用特征顯示，中藥會在慢病、未病、保健和療養(yǎng)等領(lǐng)域重構(gòu)自己的價值體系，同時臨床效果突出的中藥產(chǎn)品會同創(chuàng)新藥一樣持續(xù)綻放光芒，因此中藥行業(yè)的投資邏輯會同時具備醫(yī)藥和消費的屬性。綜合考慮政策環(huán)境、供給側(cè)、需求側(cè)和消費結(jié)構(gòu)等因素，建議在存量博弈的市場環(huán)境中圍繞“真創(chuàng)新”和“強消費”屬性的上市公司布局。重點公司。具體到上市公司層面，可以通過產(chǎn)品壁壘、需求彈性、市場空間、臨床效果、品牌價值和治療領(lǐng)域六個維度篩選投資標的，建議關(guān)注以嶺藥業(yè)、片仔癀、云南白藥、同仁堂和白云山。風險提示。政策風險；市場增長不及預期風險；藥品不良反應風險；新冠肺炎疫情風險；市場競爭加劇風險資料來源：中航證券研究所整理3123目錄45基金持倉低配6781.1中藥文化歷史悠久?中藥“是指在中醫(yī)藥理論指導下用以防治疾病的藥物，其來源包括植物藥、動物藥和礦物藥，其中植物藥占絕大多數(shù)。除此之外，還有大量民間應用的草藥。另外，廣義上講，還應包括具有傳統(tǒng)應用歷史的少數(shù)民族藥”。圖1：中藥起源歷史圖2：各類中藥產(chǎn)品分類原始時代，古人在與自然界植物類作斗爭的過程中創(chuàng)造了原始的醫(yī)藥中藥材動物類礦石類中成藥丸、散、膏、丹酒、露、湯、錠西周(約公元前1066一771年)我國已有專業(yè)的中醫(yī)，并且歷經(jīng)兩晉、南北朝、元、明、清總結(jié),中藥學持續(xù)發(fā)展，先后出現(xiàn)《神農(nóng)本草經(jīng)集注》、中藥配方顆粒單方復方有了湯液、藥酒等劑型《新修本草》、《證類本草》、《本草綱目》等著作。西漢時期,中藥學(本草)的發(fā)到東漢時期,我國第一部較完

展已具雛型,記載的藥物達備的中藥學著作《神農(nóng)本草240余種經(jīng)》出現(xiàn)資料來源：前瞻網(wǎng)、我國中藥行業(yè)發(fā)展簡史、中航證券研究所整理51.2.1中藥占據(jù)我國醫(yī)藥市場三分之一江山市場份額?2019年，中成藥占據(jù)我國醫(yī)藥市場32.1%市場份額。從我國醫(yī)藥市場方面來看，我國醫(yī)藥市場主要可分為化學藥、生物藥和中成藥三類，我國是僅次于美國的全球第二大醫(yī)藥市場。根據(jù)&Sullivan數(shù)據(jù)，2019年我國醫(yī)藥市場規(guī)模約為16801.2億元。預計至2025年我國醫(yī)藥市場可達到25444.9億元；中成藥市場可達到7879.3億元，年復合增長率可達。圖3：我國醫(yī)藥市場結(jié)構(gòu)及預測（億元）300002500020000150001000050000201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E中國醫(yī)藥市場結(jié)構(gòu)化學藥生物藥中成藥資料來源：商務(wù)部、Frost&Sullivan、中航證券研究所整理61.2.2中藥在藥品流通市場中占比下降?2019年中成藥類、中藥材類在藥品流通市場結(jié)構(gòu)中占比下降。我國藥品流通市場中，醫(yī)藥商品銷售主要可分為西藥、中成藥、中藥材、醫(yī)療器械、化學制劑、玻璃儀器和其他七類。其中，西藥類藥品常年占據(jù)藥品流通市場主導地位，2010年西藥類占比為78.00%，2020年占比為71.50%，整體呈現(xiàn)下滑趨勢；2012年中成藥類占比為歷史最高，達到16.80%，2020年占比為14.10%，較2018年有所下滑。中藥材類占比趨勢同中成藥類類似，2012年達到歷史高點，占比為4.50%，此后平緩下滑，2020年占比為2.20%。圖4：我國藥品流通市場結(jié)構(gòu)圖5：我國藥品流通市場結(jié)構(gòu)增速情況100%90%80%70%3.30%2.90%13.80%15.20%4.50%3.60%4.00%3.60%3.00%3.10%3.10%2.30%16.80%15.20%14.60%14.60%15.00%15.00%15.10%14.10%150%100%60%50%50%40%30%20%78%76.20%70.50%73.80%73.80%74.20%74.40%73.20%72.20%71.50%0%-50%10%-100%0%20112012201320142015201620172018201920202010201120122013201420152016201720182020西藥類中藥類醫(yī)療器械類化學制劑類其他類西藥類中成藥類中藥材類醫(yī)療器械類化學制劑類玻璃儀器類其他類?新冠疫情制約中藥消費。我們將中成藥類和中藥材類合并為中藥類，由于玻璃儀器類占比較小不具備增速可比性，將其剔除。我們發(fā)現(xiàn)2015年開始中藥類占比增速情況在逐年好轉(zhuǎn)。年，是由于新冠肺炎疫情在全球蔓延，疫情類耗材采購量大幅提升，醫(yī)療器械類占比快速提升，導致中藥類流通占比受到擠壓，呈現(xiàn)負增速情況。資料來源：商務(wù)部、中航證券研究所整理71.3中藥上市公司數(shù)量穩(wěn)中有升，市值占比下降，進入存量博弈時代?中藥板塊在全行業(yè)市值占比出現(xiàn)反彈。截至2021年7月31日，中藥板塊在醫(yī)藥生物行業(yè)中市值占比為11.41%，為自2012年以后，中藥板塊市值占比首次出現(xiàn)回升。?中藥上市公司進入存量博弈時代。上市公司數(shù)量方面，中藥板塊現(xiàn)有上市公司71家。從上市公司數(shù)量增速來看，2011年至2021年7月中，化學原料藥、化學制劑、中藥、生物制品、醫(yī)藥商業(yè)、醫(yī)療器械和醫(yī)療服務(wù)上市公司增速分別為122.99%、、157.58%、、51.61%、、487.50%和，中藥板塊上市公司在7個二級子板塊中增速最低，我們認為中藥板塊目前已經(jīng)進入存量博弈時代。圖6：2011-2021年中藥板塊在醫(yī)藥生物行業(yè)市值占比變化圖7：2011-2021年醫(yī)藥生物行業(yè)上市公司數(shù)量40%36.16%36.76%36.43%400350242735%30%25%20%15%10%5%32.03%29.90%28.80%25.43%23.32%16.17%11.09%11.41%30025020015010050094237815176229265041122525254547930454736373423182130161818201212121570713129272831677270625855555655858474333433343942505523272628303235342932350%化學原料藥化學制劑中藥生物制品醫(yī)藥商業(yè)醫(yī)療器械醫(yī)療服務(wù)資料來源：、中航證券研究所整理81.4中藥上市公司業(yè)績成長排名靠后?中藥板塊2021Q1上市公司營收及歸母凈利潤增速行業(yè)內(nèi)排名靠后。在疫情大環(huán)境的高需求刺激和2020年較低的行業(yè)業(yè)績基數(shù)下，醫(yī)藥生物行業(yè)營業(yè)收入和歸母凈利潤均實現(xiàn)較高程度增長。同時，歸母凈利潤增速大幅高于營收增速。營業(yè)收入角度來看，醫(yī)療器械、醫(yī)療服務(wù)和醫(yī)藥商業(yè)的同比增速高于行業(yè)整體水平，生物制品、化學原料藥、中藥和化學制劑的同比增速低于行業(yè)平均水平，其中，中藥和化學制劑為負增速。歸母凈利潤方面，醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)療器械和生物制品的同比增速高于行業(yè)平均值，受2020Q1低基數(shù)的影響，醫(yī)療服務(wù)歸母凈利潤高速增長。同時，受疫情催化，醫(yī)療器械、生物制品歸母凈利潤大幅提升。圖8：醫(yī)藥生物及子板塊上市公司營收增速圖9：醫(yī)藥生物及子板塊上市公司歸母凈利潤增速120%1600%100%1400%1200%80%1000%60%800%600%40%400%20%200%0%0%-200%-400%-20%201620172018201920202021Q1201620172018201920202021Q1化學原料藥化學制劑中藥生物制品醫(yī)藥商業(yè)醫(yī)療器械醫(yī)療服務(wù)醫(yī)藥生物化學原料藥化學制劑中藥生物制品醫(yī)藥商業(yè)醫(yī)療器械醫(yī)療服務(wù)醫(yī)藥生物資料來源：、中航證券研究所整理91.5.1中藥板塊近一年漲跌幅情況?中藥公司近一年來23家公司股價上漲。在2020年720217月中，中藥板塊一年中共有23家公司股價實現(xiàn)上漲。其中6家公司上漲幅度超過50%，4幅度在30%-50%，家公司上漲幅度在10%-30%。表1：中藥公司近一年漲跌幅情況資料來源：、中航證券研究所整理101.5.2中藥板塊近五年漲跌幅情況?中藥公司五年來5家公司股價上漲。在2016年7月至2021年7月中，中藥板塊一年中共有23家公司股價實現(xiàn)上漲。其中12家公司上漲幅度超過50%，1家公司上漲幅度在30%-50%，家公司上漲幅度在10%-30%。表2：中藥公司近五年漲跌幅情況證券代碼證券簡稱5年內(nèi)漲跌幅002566.SZ益盛藥業(yè)-35.59600566.SH濟川藥業(yè)-36.50600080.SH金花股份-39.18600557.SH康緣藥業(yè)-39.94002412.SZ漢森制藥-40.82300878.SZ維康藥業(yè)-41.47600351.SH亞寶藥業(yè)-42.51000423.SZ東阿阿膠-43.14300147.SZ香雪制藥-44.40002728.SZ特一藥業(yè)-44.65600538.SH國發(fā)股份-44.72000919.SZ金陵藥業(yè)-46.81002433.SZ太安堂-47.11300108.SZ吉藥控股-49.76603858.SH步長制藥-49.98600535.SH天士力-52.24002750.SZ龍津藥業(yè)-54.64000989.SZ九芝堂-57.02002349.SZ精華制藥-58.54603998.SH方盛制藥-61.94000590.SZ啟迪藥業(yè)-62.22002424.SZ貴州百靈-62.88600594.SH益佰制藥-63.82300519.SZ新光藥業(yè)-66.78002118.SZ紫鑫藥業(yè)-67.65600671.SHST目藥-68.07600518.SH*ST康美-81.95資料來源：、中航證券研究所整理111.5.3中藥板塊近十年漲跌幅情況?中藥公司十年來49家公司股價上漲。在2011年7月至2021年7月中，中藥板塊一年中共有49家公司股價實現(xiàn)上漲。其中27家公司上漲幅度超過50%，8家公司上漲幅度在30%-50%，家公司上漲幅度在10%-30%。表3：中藥公司近十年漲跌幅情況資料來源：、中航證券研究所整理12123目錄45基金持倉低配6782.1中藥產(chǎn)業(yè)政策利好不斷?2015年以來，我國對中醫(yī)藥板塊每年均有利好政策出臺。2021年5月12日，習近平總書記考察中醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展，表示要發(fā)展中醫(yī)藥，注重用現(xiàn)代科學解讀中醫(yī)藥學原理，走中西醫(yī)結(jié)合的道路。隨著我國人均可支配收入的逐步提升，醫(yī)療保健需求的逐步升級，逐漸由“治療”需求向“預防”需求轉(zhuǎn)化，中醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)或?qū)⒂瓉砑t利窗口期。表4：中醫(yī)藥政策發(fā)布情況政策時間發(fā)布部門發(fā)布政策2013.11國家食藥監(jiān)局《關(guān)于進一步加強中藥材管理的通知》2015.05國務(wù)院《關(guān)于印發(fā)中藥健康服務(wù)發(fā)展規(guī)劃（2015-2020年）的通知》2015.12國務(wù)院《中醫(yī)藥法通過國務(wù)院常務(wù)會議審議》2016.02國務(wù)院《中醫(yī)藥發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃綱要（2016-2030年）》2016.08國家中醫(yī)藥管理局《中醫(yī)藥發(fā)展“十三五”規(guī)劃》2016.12國務(wù)院《中華人民共和國中醫(yī)藥法》2017.06科技部、國家中醫(yī)藥管理局《“十三五”中醫(yī)藥科技創(chuàng)新專項規(guī)劃》2017.12國家中醫(yī)藥管理局《關(guān)于推進中藥健康服務(wù)與互聯(lián)網(wǎng)融合發(fā)展的指導意見》2018.12國家藥品監(jiān)督管理局等三部門《全國道地藥材生產(chǎn)基地建設(shè)規(guī)劃（2018-2025年）》2019.03商務(wù)部、國家中醫(yī)藥管理局《關(guān)于開展中醫(yī)藥服務(wù)出口基地建設(shè)工作的通知》2019.07衛(wèi)健委、國家中醫(yī)藥管理局《關(guān)于在醫(yī)療聯(lián)合體建設(shè)中切實加強中醫(yī)藥工作的通知》2019.10國務(wù)院《關(guān)于促進中醫(yī)藥傳承創(chuàng)新發(fā)展的意見》2020.02國家藥監(jiān)局《中藥飲片專項整治工作方案》2021.01國務(wù)院《關(guān)于加快中醫(yī)藥特色發(fā)展若干政策措施的通知》2021.05習近平總書記表示要發(fā)展中醫(yī)藥2021.06衛(wèi)健委《關(guān)于進一步加強綜合醫(yī)院中醫(yī)藥工作推動中西醫(yī)協(xié)同發(fā)展的意見》資料來源：中國政府網(wǎng)、國家藥監(jiān)局、國家衛(wèi)健委、中醫(yī)藥管理局、中航證券研究所142.2納入基藥目錄數(shù)量增速高?我國基藥目錄中的藥品目前主要分為化學藥及生物制品、中成藥和中藥飲片三個部分?；瘜W藥及生物制品根據(jù)臨床藥理學進行分類，中成藥根據(jù)功能進行分類，中藥飲片則不列具體品種，根據(jù)筆畫分類。目前我國基藥目錄中化學藥及生物制品占據(jù)大多種類，2018年基藥目錄中，化學藥及生物制品有417種；中成藥有268種。自2009年以來，隨著我國基藥目錄不斷擴容，化學藥及生物制品、中成藥的種類在基藥目錄中均實現(xiàn)快速增長。圖10：我國基本藥物目錄情況（種）圖11：我國中成藥、化學藥及生物藥增速情況800700685100%60052080%50040030020530720331726841760%40%20010010220%00%2009年版2012年版2018年版2012年版2018年版中成藥化學藥及生物制品合計中成藥化學藥及生物制品合計?中成藥在基藥目錄中種類增速高于化學藥及生物制品。從增速方面來看，中成藥種類在2012和2018年版基藥目錄增速分別為99.02%和32.02%，高于化學藥及生物制品的54.63%和。資料來源：中國政府網(wǎng)、中航證券研究所整理15152.3醫(yī)保目錄擴容，中藥受益?醫(yī)保目錄擴容，中藥品種數(shù)量整體趨勢向好。自2004年我國醫(yī)保目錄變動開始，2004年至2019年間我國醫(yī)保目錄中藥數(shù)量逐年提升，2019年為1316種，2020年略有下降，為1315種。細化來看，從我國醫(yī)保目錄中藥品種具體品類變化情況分析，中藥品種內(nèi)科用藥納入醫(yī)保目錄數(shù)量提升最多，由2004537種提升至2020年的838種。圖12：我國醫(yī)保目錄中西藥品種數(shù)量變化情況（種）表5：醫(yī)保目錄中藥品種具體品類變化情況（種）30002004年2009年2017年2019年2020年2500內(nèi)科用藥5376837838398382000129712791264外科用藥5868617978腫瘤用藥34345736351500100010311140婦科用藥6574869396眼科用藥2033232525耳鼻喉用藥3727515454500823987123813161315骨傷科用藥5152687373皮膚科用藥211621242302004版2009版2017版2019版2020版民族藥47-289393中藥西藥資料來源：國家醫(yī)保局、中航證券研究所整理162.4中藥集采箭在弦上表6：歷輪藥品集采工作開展情況20189112019年112720206252020128201971日日日日2021年35日日?我國目前藥品集中采購工作均為化藥品種。國務(wù)院新聞辦于2021年1月29日下午3時舉行國務(wù)院政策例行吹風會中，國家醫(yī)保局副局長陳金甫表示“中成藥的大品種納入集采，這20193月201912月20205月202011月2021年2月20216月是制度性的要求，只不過規(guī)則更為優(yōu)化，更有針對性，質(zhì)量量3125433564562更符合藥本身的屬性”。我們認為，未來我國中成藥大品種或有望納入集采行列，進一步優(yōu)化中成藥市場格局，比較優(yōu)量252532554561勢突出的中成藥品種或?qū)闹惺芤?。?977122194152201量204577125118148度96%98%93%98.72%96.82%98.9%度52%44.63%53%53%52%56%?從歷輪藥品集中采購發(fā)展趨勢來看，除首輪藥品集采后的集采擴面和第四輪的藥品集采外，歷輪藥品集采工作在涉及品種數(shù)量、中選品種數(shù)量、參加企業(yè)數(shù)量和中選企業(yè)數(shù)量上均有較大幅度提升。但目前我國藥品集采均以化藥集采為主，尚未開展中成藥、生物藥相關(guān)集采工作。資料來源：上海陽光藥品采購網(wǎng)、公開資料整理、中航證券研究所整理1717123目錄45基金持倉低配6783.1.1中藥產(chǎn)業(yè)鏈?中藥產(chǎn)業(yè)鏈自上而下可以分為種植、制造生產(chǎn)和銷售三個環(huán)節(jié)。中藥產(chǎn)業(yè)的上游也就是農(nóng)業(yè)，即中藥材種植和供應。中藥產(chǎn)業(yè)的中游即中藥工業(yè)，包括中藥的制造、生產(chǎn)等。中藥下游即銷售經(jīng)營終端，包括線上和線下的平臺、醫(yī)療機構(gòu)和藥店等。上游-中藥農(nóng)業(yè)中游-中藥工業(yè)下游-中藥商業(yè)圖13：中藥產(chǎn)業(yè)鏈（中藥材供應）（中藥廠商）（銷售終端）中藥材貿(mào)易大宗藥材名貴藥材中藥飲片精制工藝資料來源：中航證券研究所整理193.1.2中藥醫(yī)療機構(gòu)銷售情況?我國醫(yī)院中中藥平均銷售占比增速長期高于西藥。2019年，我國醫(yī)院中藥銷售達到5500.9萬元/家，同比增長5.29%，西藥銷售達到26213.9萬元/家，同比增長7.18%。歷史角度來看，中藥銷售增速在醫(yī)院中長期高于西藥，2019年西藥銷售增速高于中藥。圖14：我國醫(yī)院中藥、西藥銷售情況及增速（萬元/表7：2019年我國醫(yī)院中成藥醫(yī)藥銷售前20藥品3500030000250002000015000100005000010.00%9.34%8.00%5500.97.18%5348.95350.8-2.36%-2.81%-3.16%502051456.04%5224.445916.00%5.29%3.96%3.31%4.00%2.49%1.54%2.00%233592477125153.325985.725255.824456.726213.90.04%0.00%-2.00%-4.00%2013201420152016201720182019西藥收入中藥收入西藥增速中藥增速排名藥品名稱銷售額（億元）增長率治療領(lǐng)域1注射用血栓通(凍干)62.83-1.16%腦血管疾病2注射用丹參多酚酸鹽41.35-2.83%心血管疾病3注射用血塞通(凍干)39.28-9.01%腦血管疾病4丹紅注射液36.15-23.50%腦血管疾病5丹參川芎嗪注射液35.31-13.40%腦血管疾病6百令膠囊34.8618.09%健腎7喜炎平注射液31.225.30%清熱解毒8醒腦靜注射液28.64-17.79%腦血管疾病9藍芩口服液27.8733.01%咽喉疾病參麥注射液26.7321.81%心血管疾病腦心通膠囊26.312.61%腦血管疾病康艾注射液26.01-17.10%腫瘤疾病天麻素注射液25.945.61%頭痛復方丹參滴丸25.87-2.48%心血管疾病康萊特注射液23.55-8.13%腫瘤疾病康復新液22.938.10%胃部疾病蒲地藍消炎口服液22.89-15.96%清熱解毒舒血寧注射液22.15-22.67%心血管疾病丹參酮ⅡA磺酸鈉注射液20.91-1.34%心血管疾病通心絡(luò)膠囊20.323.35%心血管疾病2019年，我國醫(yī)院銷售排名前20的中成藥中，治療領(lǐng)域主要以腦血管疾病、心血管疾病為主。其中銷售額排名前三的分別是注射用血栓通(凍干)、注射用丹參多酚酸鹽

和注射用血塞通凍干，銷售額分別為62.83億元、41.35億元和39.28億元。資料來源：中國國衛(wèi)生統(tǒng)計年鑒、醫(yī)藥網(wǎng)、中航證券研究所整理203.2.1中藥材：中藥材分類?我國目前擁有中藥材資源12807種。我國目前擁有的中藥材資源分類方式多種多樣，目前最常見的分類原則是根據(jù)采收方式分類，可分為植物類、動物類和礦物類三種。其中植物類中藥材有11146種，動物類中藥材有種，礦物類藥材有80種。表8：我國中藥材分類分類原則分類種類采收原則植物類、動物類、礦物類加工等級統(tǒng)貨、選貨、大選、小選、特選、一級、二級、三級、四五混級、級外投料加工方法清水、鹽水、生統(tǒng)、熟統(tǒng)、靜貨、水洗等采購周期春七、冬七質(zhì)量細分家種和野生、國產(chǎn)和進口、柴質(zhì)和粉質(zhì)鑒定標準一級國家藥典標準、二級頒布標準、三級地方標準包裝細分有機包裝、編織袋、散把、柳條把?此外，中藥材同樣可按照采收原則、加工等級、加工方法、采購周期、質(zhì)量細分、鑒定標準和包裝細分等方式進行分類。分類方法不同，結(jié)果也不一樣。資料來源：艾媒咨詢、中航證券研究所整理213.2.2中藥材：中藥材價格走勢?2015年為我國中藥材市場價格低點。我國商務(wù)部數(shù)據(jù)顯示，2015年中藥材市場價格下降品種數(shù)量較多，為268種，受中藥材價格下降影響，2015年中藥材市場規(guī)模受到較大幅度擠壓。2016年、2017年中藥材降價品種數(shù)量明顯減少。圖15：2015-2017我國中藥材價格歷史漲跌情況（種）圖16：中藥材綜合指數(shù)200歷史走勢400378350316334300268250237220200157187150126100500價格上漲價格下跌價格持平2015年2016年2017年?“中藥材綜合200價格指數(shù)”是中藥材天地網(wǎng)通過對我國200種主要大宗中藥材市場價格進行綜合加權(quán)，得到我國中藥材市場價格概況。2015年1月中藥材綜合200指數(shù)為2357.02點，12月底為2182.52點，為近年歷史低位，直接反映了2015年我國中藥材市場價格出現(xiàn)大幅下滑。截至8月2日，該指數(shù)為2534.14點，整體來看中藥材價格自2019年以來呈上升態(tài)勢。資料來源：商務(wù)部、中藥材天地網(wǎng)、中航證券研究所整理223.2.2中藥材：成都中藥材價格指數(shù)走勢圖17：2010-2021.07我國中藥材價格歷史漲跌情況圖18：2010-2021.07我國植物類中藥材價格歷史漲跌情況200300150250200100150501005000圖19：2010-2021.07我國動物類中藥材價格歷史漲跌情況圖20：2010-2021.07我國礦物類中藥材價格歷史漲跌情況250250200200150150100100505000資料來源：、中航證券研究所整理233.2.3中藥材：中藥材市場規(guī)模及增速?我國中藥材市場規(guī)模近年呈平穩(wěn)增長趨勢。我國中藥材市場主要可分為批發(fā)市場和零售市場，其中批發(fā)市場規(guī)模占據(jù)市場主要地位。2019年我國中藥材市場規(guī)模為1653億元，其中批發(fā)市場規(guī)模為1571.85億元，零售市場規(guī)模為81.15億元。近年隨著中藥材需求幅度和市場價格提高，中藥材市場規(guī)模整體呈平穩(wěn)增長趨勢，未來市場空間有望得到進一步提升。圖21：我國中藥材市場規(guī)模（億元）圖22：中藥材市場規(guī)模增速情況1800160014001200100080060040020001,653.001,507.111,518.3681.151,368.8023.231,314.7561.201,228.9920.7319.7922.06901.09790.68797.9016.5825.2621.62412.74334.28765.42776.28884.51244.6310.2443.4628.50402.50290.82216.132008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年250%200%150%100%50%0%-50%-100%2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年中藥材批發(fā)市場中藥材零售市場中藥材市場增速中藥材批發(fā)市場增速中藥材零售市場增速?市場增速方面，中藥材零售市場規(guī)模增速較快。2019年中藥材市場增速為8.87%，批發(fā)市場增速為7.87%，零售市場增速為32.60%。我國中藥材零售市場整體規(guī)模較小，成長空間較大，零售市場增速顯著優(yōu)于市場整體及批發(fā)市場增速。資料來源：國家統(tǒng)計局、中航證券研究所整理243.2.4中藥材：我國中藥材出口情況?我國中藥材出口數(shù)量及金額近幾年有所下滑，2019年出現(xiàn)反彈。2015年開始，我國中藥材出口數(shù)量及金額走勢逐漸疲軟，2019年中藥材出口132514.03噸，出口金額11.77億美元，較2018年有所反彈。圖23：我國中藥材出口數(shù)量及金額圖24：我國中藥材出口平均價格及增速300000250000200000150000100000500001.952.162.262.662.873.264.174.514.856.327.388.4718161415.2713.0511.981211.7711.021086421000050%40%30%7512.147073.386066.4420%10%0%-10%900080007000600050004307.743755.8240002794.7530001209758575.3520001000000-20%中藥材出口數(shù)量(噸)中藥材出口金額(億美元)中藥材出口平均價格（美元噸）增速?我國中藥材出口價格呈現(xiàn)上升態(tài)勢。從我國中國藥材出口平均價格及增速方面來看，2019年中藥材出口平均價格為8881.93美元/噸，為2001年以來最高值，我國中藥材出口價格整體呈現(xiàn)上升走勢。資料來源：國家統(tǒng)計局、中航證券研究所整理253.3中藥飲片：中藥飲片市場規(guī)模?中藥飲片是我國中藥產(chǎn)業(yè)第二大市場。2019年我國中藥飲片市場規(guī)模為1932.50億元，同比增長12.69%。2011至2017年，中藥飲片市場規(guī)模穩(wěn)定增長，近年來市場有所波動，2019年市場規(guī)模出現(xiàn)反彈。圖25：我國中藥飲片市場規(guī)模及增速2500.002000.001500.0013.76%29.47%1198.3919.42%1431.112165.301896.3515.42%14.18%1714.901932.5012.69%40.00%30.00%20.00%10.00%1000.00813.68925.640.00%-10.00%500.00-20.80%-20.00%0.00-30.00%2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年我國中藥飲片市場規(guī)模（億元）增速資料來源：千際投行、工信部、Frost&Sullivan、中航證券研究所整理263.4.1中成藥：中成藥分類?我國中藥按傳統(tǒng)劑型分類主要可分為丸、散、膏、丹、酒、露、湯、錠八類。除此之外，還包括其他現(xiàn)代中藥劑型，如片劑、膠囊劑、顆粒劑、氣霧劑、注射劑、膜劑等。表9：我國中藥傳統(tǒng)劑型分類劑型分類分類介紹丸劑丸劑是指藥材細粉或藥材提取物，以水或蜜、面糊、米糊、藥汁、蜂蠟等拌制成大小不等的丸狀制劑，如六味地黃丸等?！巴枵呔徱病?，臨床一般

多適用于慢性或虛弱性病癥的調(diào)理。散劑散劑系指藥物或與適宜的輔料經(jīng)粉碎、均勻混合制成的干燥粉末狀制劑。散劑是最古老的傳統(tǒng)劑型之一，古代《傷寒論》《名醫(yī)別錄》和《神農(nóng)本草經(jīng)》中均有大量散劑的記載。古人曰“散者妝也，去急病用之”，充分概括了散劑的特點。散劑兼具湯劑的吸收快、作用迅速，以及丸劑的用量小、容易攜帶等特點，尤其適用于脾胃病的調(diào)理和某些急癥的治療。膏劑膏劑，又叫膏方，屬于中醫(yī)里丸、散、膏、丹、酒、露、湯、錠八種傳統(tǒng)劑型之一。膏方一般由20味左右的中藥組成，具有很好的滋補作用。丹劑一般指用多種礦物藥經(jīng)加熱升華或熔合方法而成的藥物制劑，多作外用。也有將內(nèi)服療效突出的散劑、丸劑、錠劑等稱為丹劑。酒劑酒劑系用白酒浸提藥材而制得的澄明液體制劑。酒劑古稱“酒醴”，俗稱“藥酒”。由于酒本身有活血舒筋之功效，因此多適用于風濕痹痛等病癥。露劑露劑是傳統(tǒng)劑型之一，又稱藥露。藥物放置水中加熱蒸餾，收集所得的液體。氣味清淡，芳潔無色。臨床多供內(nèi)服，露劑能夠保存藥材固有的香味，

便于服用和吸收，多具有解表清暑、清熱解毒的功效。湯劑湯劑是我國應用最早、最多的一種劑型，目前中醫(yī)臨床仍然廣泛使用。所謂“湯者蕩也”，就是說湯劑具有吸收快、作用迅速、加減靈活、針對性

強等特點，故適于急病、新病以及病情較急而亟須蕩滌病邪或扶持正氣的病證治療。錠劑把藥物研成極細粉末，然后加進適當?shù)恼澈蟿┲瞥杉忓N、圓錘或長方等不同形狀的固體或半固體制劑，如紫金錠等。錠劑除了可以研末調(diào)服或磨汁

飲用，還可磨汁涂敷外部患處，因此也適用于內(nèi)外科等多種疾病的治療。資料來源：鐘祥市中醫(yī)醫(yī)院、中航證券研究所整理273.4.2中成藥：中成藥藥品保密等級?我國目前絕密級中藥僅有云南白藥和片仔癀，絕密級中藥保密期限為永久。此外，還包括保密級中藥和中藥保護品種。保密級中藥包括安宮牛黃丸、龜齡集、六神丸、華佗再造丸和麝香保心丸。表10：我國中藥保密等級表11：我國一級中藥保護品種等級保密期限涉及品種國家絕密級永久云南白藥、片仔癀一級公司劑型保護期限國家保密級長期安宮牛黃丸、龜齡集、六神丸、華佗再造丸、麝香保心丸云南白藥云南白藥集團股份有限公司散劑10中藥保護品種一級：10-30年云南白藥、云南白藥膠囊、片仔癀二級：7年丹黃祛瘀膠囊等128種云南白藥膠囊云南白藥集團股份有限公司膠囊劑10片仔癀漳州片仔癀藥業(yè)股份有限公司錠劑10?中藥保護品種可分為一級和二級保護品種，截至20217月31日，根據(jù)我國國家藥監(jiān)局數(shù)據(jù)顯示，目前我國中藥保護品種共有131個。其中，包括3個一級中藥保護品種，云南白藥、云南白藥膠囊及片仔癀。二級保護品種包括丹黃祛瘀膠囊等128種。?藥品保護期限方面，根據(jù)我國《中藥品種保護條例》，一級中藥保護品種的保護期限分別可為為30年、20年、10年；二級中藥保護品種保護期限為年。資料來源：國家藥監(jiān)局、中航證券研究所整理283.4.2中成藥：我國二級中藥保護品種表12：我國二級中藥保護品種序號二級公司劑型保護期限1丹黃祛瘀膠囊吉林龍鑫藥業(yè)有限公司膠囊劑72結(jié)石康膠囊河南羚銳制藥股份有限公司膠囊劑73麝香通心滴丸內(nèi)蒙古康恩貝藥業(yè)圣龍分公司滴丸劑74紅花逍遙片浙江康德藥業(yè)集團股份有限公司片劑（薄膜衣）75濟泰片湖北炎黃本草藥業(yè)有限公司片劑723祖卡木顆粒新疆銀朵蘭維藥股份有限公司顆粒劑724參芪健胃顆粒河南輔仁堂制藥有限公司顆粒劑725祖卡木顆粒新疆奇康哈博維藥股份有限公司顆粒劑726百樂眠膠囊揚子江藥業(yè)集團有限公司膠囊劑727婦科千金膠囊株洲千金藥業(yè)股份有限公司膠囊劑728橘紅膠囊四川美大康藥業(yè)股份有限公司膠囊劑76燈盞花素滴丸貴州信邦制藥股份有限公司丸劑729當歸芍藥顆粒湖北虎泉藥業(yè)有限公司顆粒劑77紫龍金片天津中新藥業(yè)集團股份有限公司丸劑730舒安衛(wèi)生栓深圳市佳泰藥業(yè)股份有限公司栓劑78芪龍膠囊濟寧華能制藥廠有限公司膠囊劑79天丹通絡(luò)膠囊山東鳳凰制藥股份有限公司膠囊劑710生血寧片武漢聯(lián)合藥業(yè)有限責任公司片劑711婦科斷紅飲膠囊株洲千金藥業(yè)股份有限公司膠囊劑712血栓通膠囊哈爾濱珍寶制藥有限公司膠囊劑713烏靈膠囊浙江佐力藥業(yè)股份有限公司膠囊劑731海昆腎喜膠囊吉林省輝南長龍生化藥業(yè)股份有限公司膠囊劑732尿清舒顆粒廣州一品紅制藥有限公司顆粒劑733紅藥氣霧劑沈陽紅藥精誠藥業(yè)有限公司氣霧劑734復方芩蘭口服液黑龍江珍寶島藥業(yè)股份有限公司合劑735紅花逍遙片江西普正制藥有限公司片劑714九味鎮(zhèn)心顆粒北京北陸藥業(yè)股份有限公司顆粒劑736縮泉膠囊湖南漢森制藥股份有限公司膠囊劑715小兒七星茶口服液中山市恒生藥業(yè)有限公司合劑737蒲苓盆炎康顆粒翔宇藥業(yè)股份有限公司顆粒劑716芪丹通脈片山西太行藥業(yè)股份有限公司片劑（薄膜衣）717烏杞調(diào)脂口服液黑龍江金九藥業(yè)股份有限公司合劑718桂枝顆粒山西太行藥業(yè)股份有限公司顆粒劑719救心丸華佗國藥股份有限公司丸劑720健腦補腎口服液華潤三九（臨清）藥業(yè)有限公司合劑721參芪健胃顆粒江蘇中興藥業(yè)有限公司顆粒劑722祖卡木顆粒新疆維吾爾藥業(yè)有限責任公司顆粒劑738連參通淋片神威藥業(yè)集團有限公司片劑739清熱止咳顆粒漳州片仔癀藥業(yè)股份有限公司顆粒劑740芪黃通秘軟膠囊神威藥業(yè)集團有限公司膠囊劑（軟膠囊）741芪麝丸上海黃海制藥有限責任公司丸劑742扶正化瘀膠囊上海黃海制藥有限責任公司膠囊劑743板藍清熱顆粒昆明中藥廠有限公司顆粒劑7資料來源：國家藥監(jiān)局、中航證券研究所整理293.4.2中成藥：我國二級中藥保護品種（續(xù)）表12：我國二級中藥保護品種（續(xù)）44穿心蓮內(nèi)酯滴丸天士力制藥集團股份有限公司滴丸劑763生血寶合劑清華德人西安幸福制藥有限公司合劑745通絡(luò)祛痛膏河南羚銳制藥股份有限公司橡膠膏劑746腎寶片江西匯仁藥業(yè)有限公司片劑747注射用丹參多酚酸天津天士力之驕藥業(yè)有限公司注射劑764銀杏葉滴丸萬邦德制藥集團股份有限公司滴丸劑765消銀膠囊陜西摩美得制藥有限公司膠囊劑766加味藿香正氣軟膠囊江蘇康緣藥業(yè)股份有限公司膠囊劑767荊花胃康膠丸天士力制藥集團股份有限公司膠囊劑748榮心丸上海玉丹藥業(yè)有限公司丸劑768復方玄駒膠囊浙江施強制藥有限公司膠囊劑749復方川芎膠囊山東鳳凰制藥股份有限公司膠囊劑750麝香追風止痛膏重慶希爾安藥業(yè)有限公司橡膠膏劑751甘桔冰梅片重慶華森制藥有限公司片劑糖衣片)769痰熱清注射液上海凱寶藥業(yè)股份有限公司注射劑770濟泰片上海中藥制藥技術(shù)有限公司片劑771麻黃止嗽膠囊陜西開元制藥有限公司膠囊劑772參一膠囊吉林亞泰制藥股份有限公司膠囊劑752跌打七厘片重慶希爾安藥業(yè)有限公司片劑773消癥丸雷允上藥業(yè)有限公司丸劑753蒲元和胃膠囊青島華仁太醫(yī)藥業(yè)有限公司膠囊劑754注射用血塞通凍干)哈爾濱珍寶制藥有限公司注射劑755兒瀉停顆粒合肥華潤神鹿藥業(yè)有限公司顆粒劑756注射用血塞通凍干)昆藥集團股份有限公司注射劑774芪明顆粒浙江萬晟藥業(yè)有限公司顆粒劑775舒咽清噴霧劑桂林三金藥業(yè)股份有限公司噴霧劑776防風通圣顆粒山東潤中藥業(yè)有限公司顆粒劑777延參健胃膠囊天圣制藥集團股份有限公司膠囊劑778黃葵膠囊江蘇蘇中藥業(yè)集團股份有限公司膠囊劑757膽舒膠囊四川濟生堂藥業(yè)有限公司膠囊劑779活血止痛軟膠囊湖北惠海?？抵扑幱邢薰灸z囊劑758宣肺止嗽合劑甘肅普安制藥股份有限公司合劑759馥感啉口服液廣州一品紅制藥有限公司合劑760丹益片重慶巨琪諾美制藥有限公司片劑780益腎壯陽膏海南新天夫藥業(yè)有限公司軟膏劑781連花清瘟膠囊石家莊以嶺藥業(yè)股份有限公司膠囊劑782喘絡(luò)通膠囊云南滇中藥業(yè)有限公司膠囊劑783熱毒寧注射液江蘇康緣藥業(yè)股份有限公司注射劑761小兒石蔻散烏蘭浩特中蒙制藥有限公司散劑784腦心通膠囊陜西步長制藥有限公司膠囊劑762復方黃柏液涂劑山東漢方制藥有限公司涂劑785山蠟梅葉顆粒江西佑美制藥有限公司顆粒劑786花芪膠囊貴州信邦制藥股份有限公司膠囊劑7資料來源：國家藥監(jiān)局、中航證券研究所整理303.4.2中成藥：我國二級中藥保護品種（續(xù)）表12：我國二級中藥保護品種（續(xù)）87牙痛停滴丸天津中新藥業(yè)集團股份第六中藥廠滴丸劑7107復方益母膠囊翔宇藥業(yè)股份有限公司膠囊劑788黑加侖油軟膠囊黑龍江天賜康制藥有限公司膠囊劑7108金嗓開音膠囊西安碑林藥業(yè)股份有限公司膠囊劑789鮮益母草膠囊浙江大德藥業(yè)集團有限公司膠囊劑790靈蓮花顆粒浙江佐力藥業(yè)股份有限公司顆粒劑791復方珍珠口瘡顆粒四川美大康藥業(yè)股份有限公司顆粒劑792復方斯亞旦生發(fā)酊新疆維吾爾藥業(yè)有限責任公司酊劑793丹蔞片吉林康乃爾藥業(yè)有限公司片劑794蓯蓉益腎顆粒內(nèi)蒙古蘭太藥業(yè)有限責任公司顆粒劑7109降脂通絡(luò)軟膠囊神威藥業(yè)集團有限公司膠囊劑（軟膠囊）7110通絡(luò)生骨膠囊浙江海正藥業(yè)股份有限公司膠囊劑7111龍香平喘膠囊山東華信制藥集團股份有限公司膠囊劑7112骨參片武漢科興醫(yī)藥科技開發(fā)有限公司片劑（薄膜衣）7113四磨湯口服液湖南漢森制藥股份有限公司合劑7114安絡(luò)化纖丸森隆藥業(yè)有限公司丸劑（濃縮丸）7115養(yǎng)血清腦丸天士力醫(yī)藥集團股份有限公司丸劑795腰痹通膠囊江蘇康緣藥業(yè)股份有限公司膠囊劑7116百合固金片廣東萬方制藥有限公司片劑796紅花逍遙片吉林吉春制藥股份有限公司片劑（薄膜衣）7117復方木尼孜其顆粒新疆維吾爾藥業(yè)有限責任公司顆粒劑797消渴清顆粒天士力制藥集團股份有限公司顆粒劑7118健脾止瀉寧顆粒重慶希爾安藥業(yè)有限公司顆粒劑798九味熄風顆粒江蘇康緣藥業(yè)股份有限公司顆粒劑7119和血明目片西安碑林藥業(yè)股份有限公司片劑799歸柏化瘀膠囊南京正大天晴制藥有限公司膠囊劑7100芪參益氣滴丸天士力制藥集團股份有限公司滴丸劑7102百合固金片廣州諾金制藥有限公司片劑7103結(jié)腸寧九芝堂股份有限公司其他7104燈盞花素滴丸南昌弘益藥業(yè)有限公司滴丸劑7120注射用紅花黃色素山西德元堂藥業(yè)有限公司注射劑7121注射用紅花黃色素浙江永寧藥業(yè)股份有限公司注射劑7122芪參膠囊上海凱寶新誼新鄉(xiāng)藥業(yè)有限公司膠囊劑7123銀杏酮酯滴丸浙江九旭藥業(yè)有限公司滴丸劑7124治咳川貝枇杷滴丸天津中新藥業(yè)集團股份第六中藥廠滴丸劑7125葛酮通絡(luò)膠囊安徽九方制藥有限公司膠囊劑7105金天格膠囊金花企業(yè)集團股份有限公司西安金花制藥廠膠囊劑7126炎消迪娜兒糖漿新疆維吾爾藥業(yè)有限責任公司糖漿劑7127舒腦欣滴丸天津中新藥業(yè)集團股份第六中藥廠滴丸劑7106百合更年安顆粒北京同仁堂科技發(fā)展股份有限公司顆粒劑7128參七心疏膠囊云南永孜堂制藥有限公司膠囊劑7資料來源：國家藥監(jiān)局、中航證券研究所整理313.4.3中成藥：中成藥市場規(guī)模及增速?2019年我國中成藥市場規(guī)模為5386.55億元，同比增長7.55%。中成藥作為我國中藥市場中第一大品類，近年市場規(guī)模穩(wěn)定增長。預計2025年市場規(guī)?？蛇_億元。圖26：我國中成藥市場規(guī)模及增速900080007000600050005008.257.55%5386.558.22%5829.27.40%6260.86629.355.89%7068.16.62%7476.35.78%7879.35.39%9%8%7%6%5%40004%30003%20002%10001%00%

201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E中國中成藥市場規(guī)模（億元）增速資料來源：千際投行、工信部、Frost&Sullivan、中航證券研究所整理323.5中藥注射劑?我國中藥注射劑起始1941年，通過將柴胡蒸餾提取制作成針劑，得到第一支中藥注射劑—柴胡注射液。經(jīng)歷70年代的快速發(fā)展，90年代后我國陸續(xù)出臺法律及藥品標準，促進中藥注射劑的合理規(guī)范化發(fā)展。2000年通過固定中藥材品種、產(chǎn)地和采收期以及采用指紋圖譜等方式提升中藥注射劑的標準化，將少部分品種升至國家標準。2006年魚腥草注射液等不良反應事件后，2007年我國現(xiàn)藥監(jiān)局發(fā)布了《中藥、天然藥物注射劑基本技術(shù)要求》，對中藥注射劑進行了進一步規(guī)范。圖27：中藥注射劑行業(yè)沿革1988年以來，中藥注圖28：中藥注射劑在中藥不良反應中占比70年代，中藥注射劑快速發(fā)展，截至80年代已有1400余種。射劑不良反應事件頻發(fā)，魚腥草、刺五加、雙黃連注射液均產(chǎn)生死亡案例。56%54%52%50%50.90%50.19%53.11%53.40%51.30%53.20%54.00%首次發(fā)現(xiàn)1941年，首支中藥注射劑—柴胡注射液問世?？焖侔l(fā)展管理加強90年代后，我國陸續(xù)出臺法律及藥品標準，促進中藥注射劑的合理規(guī)范化發(fā)展。不良反應行業(yè)整頓醫(yī)保目錄陸續(xù)對中藥注射劑使用進行限制，截至2021年中藥注射劑品種僅余140種。48%46%44%42%40%48.70%45.50%201120122013201420152016201720182019?中藥注射劑作為我國獨有劑型，在不良反應、臨床濫用、使用不規(guī)范、配藥不科學等方面長期遭受詬病。隨著我國對中藥注射劑監(jiān)管加強，中藥注射劑在中藥不良反應中占比近年來呈逐漸下降趨勢。資料來源：國家藥監(jiān)局、《國家藥品不良反應監(jiān)測年度報告》、中航證券研究所整理333.6中藥配方顆粒?我國中藥配方顆粒市場長期快速增長，劑型和使用優(yōu)勢助力壯大市場規(guī)模。2019年我國中藥配方顆粒市場規(guī)模為255.60億元，同比增長25.97%，中藥配方顆粒是常規(guī)木近年呈現(xiàn)快速增長態(tài)勢。圖30：2019年我國中藥配方顆粒應用領(lǐng)域圖29：我國中藥配方顆粒市場規(guī)模情況18.65%30026%255.6050.98%11.13%25020015026.04%127.80161.00202.9026.02%26%26%26%7.17%5.53%6.54%感冒用藥清熱解毒用藥兒科感冒用藥胃藥心血管疾病用藥其他100101.4025.98%25.97%26%表13：單方及復方配方顆粒區(qū)別區(qū)別單方復方5002015201620172018201926%26%藥材使用使用單一藥材使用兩種或以上藥材合用,中西藥物不限療效藥效相對單一藥效較單方相對更高中國中藥配方顆粒市場規(guī)模（億元）增速不良反應次數(shù)普通較少服藥次數(shù)普通較少?中藥配方顆粒應用領(lǐng)域以感冒用藥為主。2019年中藥配方顆粒應用領(lǐng)域上來看，配方顆粒主要以感冒用藥、清熱解毒用藥、兒科感冒用藥、胃藥和心血管疾病用藥為主，占比分別達到18.65%、11.13%、7.17%、6.54%和5.53%。配方顆粒全國試點企業(yè)目前只有5家，分別為紅日藥業(yè)、中國中藥、培力藥業(yè)、華潤三九和四川新綠色，合計占據(jù)市場80%以上份額。資料來源：國家市場監(jiān)督總局、頭豹研究院、前瞻網(wǎng)、中航證券研究所整理343.7中藥保健品?2019年我國中藥保健品市場規(guī)模為974.50億元，同比增長9.47%。2019年8月20日，國家市場監(jiān)督總局下發(fā)《保健食品原料目錄與保健功能目錄管理辦法》，對中藥保健產(chǎn)品進行強化管理的同時，將保健食品納入保健功能范圍，未來隨著中藥保健備案目錄提升，備案產(chǎn)品增多，我國中藥保健品市場規(guī)模平穩(wěn)增長的態(tài)勢有望持續(xù)保持。圖31：我國中藥保健品市場規(guī)模情況圖32：我國中藥保健品生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量及增速（家）12001000800600400521.3015.52%602.2012.01%674.50974.50890.20814.70743.6010.24%9.56%9.27%9.47%18%16%14%12%10%8%6%3000250020001500100060%50%40%30%20%20004%2%0%500010%0%2013201420152016201720182019中國中藥保健品市場規(guī)模（億元）增速企業(yè)數(shù)量增速?2019年我國擁有中藥保健品生產(chǎn)企業(yè)2445家。從中藥保健品生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量來看，2019年我國擁有中藥保健品生產(chǎn)企業(yè)2445家，同比增長22.56%。自2000年以來，企業(yè)數(shù)量長期保持正增長趨勢。資料來源：前瞻網(wǎng)、國家市場監(jiān)督總局、Statista、中航證券研究所整理35123目錄45基金持倉低配6784.1.1老齡化進程構(gòu)建長期需求基礎(chǔ)?人口老齡化趨勢構(gòu)建醫(yī)藥生物行業(yè)長期需求基礎(chǔ)。從我國人口構(gòu)成角度分析，2020年我國0-14歲、15-59歲、60歲以上人口占比分別是17.95%、63.35%和18.70%。增速方面來看，0-14歲人口數(shù)量增速較為平穩(wěn)，2020年受國家開放多胎政策影響，增速上升明顯；15-59歲人口增速長期為負值，占比逐年下降；60歲以上人口增速維持在3%-5%之間，占比逐步上升。圖33：我國人口結(jié)構(gòu)情況（萬人）圖34：我國歷次人口普查及65歲以上人口比例160,000.00160000140,000.00140000120,000.00120000100,000.0010000080,000.008000060,000.00

6000040,000.00

4000020,000.000.00201120122013201420152016201720182019202020000013.5%8.9%4.4%3.6%4.9%5.6%7.0%19531964198219902000201020200-14歲人口數(shù)量15-59歲人口數(shù)量60歲及以上人口數(shù)量

總?cè)丝冢ㄈf人）15-64歲人口比例?從我國歷次人口普查結(jié)果來看，我國人口老齡化進程近年來加速明顯。2020年我國65歲以上人口比例達到13.5%，較2010年提升了4.6個百分點，顯著高于2000至2010提高的1.9個百分點。整體來看，隨著老齡人口基數(shù)的增長和人口占比的逐步提高，中藥醫(yī)療市場的潛在需求逐年增長。資料來源：、國家統(tǒng)計局、中航證券研究所整理374.1.2老齡化驅(qū)動慢病增長趨勢?我國目前老年人數(shù)量居世界前列，《中國心血管病報告2018》表示，在心血管危險因素水平不變的前提下，我國因人口老齡化及人口增長所導致的心血管?。òㄐ慕g痛、心肌梗死等）發(fā)生數(shù)在2010-2030年中將提升50%以上。中藥在老年慢性疾病的治療中具備天然的優(yōu)勢，伴隨心腦血管疾病成為人口死亡的主要原因，中藥市場相關(guān)需求長期處于未被滿足的狀態(tài)。圖35：我國VTE發(fā)病率圖36：我國心血管病死亡率死亡率（1/10萬人）400300309.33200213265.111001740?以心內(nèi)疾病為例，隨著人口老齡化不斷加快，同時考慮人們生活方式、飲食習慣的變化，靜脈血栓栓塞癥（thromboembolism，VTE）發(fā)病率隨之增加，全球心血管和腦血管疾病的發(fā)病率及死亡率逐年遞增。我國靜脈血栓栓塞癥發(fā)病率自2004年至2016年間，發(fā)病率呈上升趨勢，從2004年的28.1/10萬人年增長到2016年的48.3/10萬人年。在各年齡段中，靜脈血栓栓塞癥發(fā)病率同樣存在差異，其中高年齡組較低年齡組發(fā)病率有明顯提高。心血管病死亡率整體來看呈上升趨勢，1990年我國農(nóng)村心血管病死亡率為174/10萬，城市心血管病死亡率為213/10萬；2016年我國農(nóng)村心血管病死亡率為309.33/10萬，城市心血管病死亡率為265.11/10萬。資料來源：中國心血管病報告、中航證券研究所整理384.2.1我國城鎮(zhèn)居民收支情況?收入端能力提升利好中藥市場需求釋放。我們通過對城鎮(zhèn)居民人均收入及支出結(jié)構(gòu)的變動情況進行分析發(fā)現(xiàn)，在人均醫(yī)療保健開銷方面，2020年我國城鎮(zhèn)居民人均可支配收入為43,834元，增速為，城鎮(zhèn)居民人均醫(yī)療保健支出為元，增速為-4.86%，城鎮(zhèn)醫(yī)療保健支出占可支配收入。圖37：我國城鎮(zhèn)人均可支配收入和醫(yī)療支出情況圖38：2020年我國城鎮(zhèn)居民人均支出結(jié)構(gòu)單位：元城鎮(zhèn)居民人均5000020%醫(yī)療保健支出4000015%5%300002000010%5%0%10000-5%0-10%

20132014201520162017201820192020城鎮(zhèn)居民人均可支配收入城鎮(zhèn)居民人均醫(yī)療保健支出

可支配收入增速醫(yī)療保健支出增速資料來源：、中航證券研究所整理394.2.2我國農(nóng)村居民收支情況?收入穩(wěn)健增長。2020年農(nóng)村居民人均可支配收入為17,131元，增速為6.93%；人均醫(yī)療保健支出為1,418元，增速為-0.21%。農(nóng)村醫(yī)療保健支出占可支配收入7.64%，為醫(yī)療消費提供了巨大的空間。?受疫情影響2020年醫(yī)療保健支出較往年出現(xiàn)明顯波動。2020年醫(yī)療需求受到疫情抑制，收支兩端的正反方向變化為我國中醫(yī)藥消費提供了良好的物質(zhì)基礎(chǔ)。城鄉(xiāng)居民的收支變化有效保障了市場需求的釋放。圖39：我國農(nóng)村人均可支配收入和醫(yī)療支出情況圖40：2020年我國農(nóng)村居民人均支出結(jié)構(gòu)單位：元2000020%農(nóng)村居民人均醫(yī)療保健支出1500015%8%1000010%5%50000%0-5%

20132014201520162017201820192020農(nóng)村居民人均可支配收入農(nóng)村居民人均醫(yī)療保健支出可支配收入增速醫(yī)療保健支出增速資料來源：、中航證券研究所整理404.3.1醫(yī)保基金盈余提升：醫(yī)?；鹬Ц都坝嗲闆r?我國醫(yī)保基金盈余穩(wěn)中有升。2020年，我國基本醫(yī)?；鹗杖?4639億元，增速為0.89%；同年我國基本醫(yī)保基金支出為億元，增速為0.46%，醫(yī)?；鹬С鲈鏊僭谶B續(xù)兩年高于收入增速后出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。醫(yī)?；鹩喾矫妫?020年我國醫(yī)?；鹩酁?689億元，增速為3.43%。近三年來我國醫(yī)?；鹩喾€(wěn)中有升，尚未出現(xiàn)下滑趨勢。圖41：我國醫(yī)?；鹗杖爰霸鏊賵D42：我國醫(yī)?；鹬С黾霸鏊賵D43：我國醫(yī)保基金支出盈余及增速3000040%2500040%400060%35%35%350050%250002000030%30%300040%2000025%25%250030%150001500020%20%200020%1000015%15%150010%1000010%10%10000%500050005%5%500-10%00%00%0-20%醫(yī)保基金收入（億元）增速醫(yī)?；鹬С觯▋|元）增速醫(yī)?；鹩啵▋|元）增速資料來源：、中航證券研究所整理414.3.2醫(yī)?；鹩嗵嵘横t(yī)保基金統(tǒng)籌、個人賬戶結(jié)余情況?我國醫(yī)?；鸾y(tǒng)籌賬戶結(jié)余2020年為21446億元，增速為11.29%。醫(yī)?；饌€人賬戶結(jié)余方面，2020年為9927億元，增速為17.80%。從增速趨勢上看，我國醫(yī)?；鸾y(tǒng)籌賬戶和個人賬戶基金結(jié)余增速上呈現(xiàn)增長態(tài)勢。圖44：醫(yī)?；鸾y(tǒng)籌賬戶結(jié)余情況圖45：醫(yī)保基金個人賬戶結(jié)余情況2500040%1200030%2000035%30%1000025%800020%25%1500020%600015%10000

15%400010%

10%500020005%

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2010201120122013201420152016201720182019202020102011201220132014201520162017201820192020統(tǒng)籌賬戶結(jié)余（億元）增速個人賬戶結(jié)余（億元）增速?總體來看，醫(yī)?；鹬С鲈鏊亠@示我國醫(yī)療需求旺盛，隨著經(jīng)濟水平的提高，持續(xù)釋放。另一方面，在醫(yī)?？刭M的大環(huán)境下，醫(yī)保基金的年度結(jié)余和累計結(jié)余情況顯示支付能力仍處于持續(xù)上升趨勢，短期無憂。資料來源：、中航證券研究所整理42123目錄45基金持倉低配6785.1中藥行業(yè)標準配置比例先升后降圖46：醫(yī)藥生物及其子板塊行業(yè)標準配置情況?中藥行業(yè)標準配置比例先升后降。2011H至9%35%年間，中藥板塊行業(yè)標準配置比例在醫(yī)藥生物78%30%個二級板塊中長期處于領(lǐng)先位置。2017年后行業(yè)標準配置比例逐漸回落。7%6%25%5%20%?當前標準配置比例行業(yè)第五。截至2021H，中藥板塊標準配置比例為3.59%，在7個二級板塊中居4%3%15%10%第五位。2%1%5%0%0%化學原料藥化學制劑中藥生物制品醫(yī)藥商業(yè)醫(yī)療器械醫(yī)療服務(wù)醫(yī)藥生物（右軸）資料來源：ISAPS、中航證券研究所整理445.2中藥行業(yè)重倉持股比例進入下降通道，長期低配圖47：中藥板塊近五年重倉持股情況?中藥板塊重倉持股比例進入下降通道。從中藥板3%2%2.34%塊近五年重倉持股情況來看，2017Q1為近幾年高點，重倉比例達到2.34%，此后中藥重倉持股比例呈現(xiàn)下滑態(tài)勢。2021H中藥板塊重倉持股比2%1%1.48%1.46%1.38%1.36%1.11%0.87%

0.72%例為0.24%，盡管環(huán)比2021Q1的0.17%出現(xiàn)小幅1%反彈，同歷史相比，依然處在相對低位。另一方0%面，中藥板塊的機構(gòu)持股集中度也在持續(xù)下降。圖48：中藥板塊低配情況0%?中藥板塊長期處于低配狀態(tài)。2016H至2021H期間，中藥板塊長期處于低配狀態(tài)，2021H板塊低-0.88%-1.07%-1.80%-2.29%-1.78%-1.02%-1.83%-2.12%-2.40%配3.35%，達到近五年低點。-2.73%-3.35%2016H20162017H20172018H20182019H20192020H20202021H資料來源：ISAPS、中航證券研究所整理45123目錄45基金持倉低配6786.1中藥板塊歷史估值情況圖49：醫(yī)藥生物板及其子板塊市盈率歷史分位數(shù)?歷史市盈率分位數(shù)據(jù)顯示，中藥板塊目前處于較20018051.67%低水平。我們從醫(yī)藥生物各二級板塊上市以來情況進行縱向比較，中藥板塊目前PE為32.12，處16014046.01%32.36%48.76%1.92%于35.93%分位，歷史最低PE為17.29，最高為92.98，歷史PE中位數(shù)為35.04。目前中藥板塊整1201008035.93%2.57%38.22%體分位處于歷史相對較低水平，低于板塊歷史中60位數(shù)。4020?市凈率方面，中藥板塊同樣低估。中藥板塊目前0PB為，處于分位，歷史最低為化學原料藥化學制劑中藥生物制品醫(yī)藥商業(yè)醫(yī)療器械醫(yī)療服務(wù)醫(yī)藥生物圖50：醫(yī)藥生物及其子板塊板塊市凈歷史分位數(shù)1.80，最高為7.4，歷史PB中位數(shù)為3.87。中藥25板塊市凈率同樣處于歷史相對較低水平。2089.42%當前分位1524.89%72.91%83.75%最大值當前分位1076.08%28.83%11.20%70.89%歷史中位5最小值0化學原料藥化學制劑中藥生物制品醫(yī)藥商業(yè)醫(yī)療器械醫(yī)療服務(wù)醫(yī)藥生物資料來源：、中航證券研究所整理476.2中藥板塊市盈率溢價比率圖51：醫(yī)藥生物及其子行業(yè)市盈率水平120?我們用整體法計算醫(yī)藥行業(yè)內(nèi)各個細分行業(yè)的市盈率，截至100年7月31日，按市盈率由高到低的順序排列，依次是醫(yī)療服務(wù)、80生物制品、化學原料藥、化學制劑、中藥、醫(yī)療器械、全部A股60和醫(yī)藥商業(yè)。綜合來看，中藥綜合估值低于行業(yè)平均水平。4020?采用十年來醫(yī)藥生物及各子板塊市盈率同A股相比，得到相對全0部A股的溢價比率。中藥行業(yè)市盈率溢價比率自2018年以來顯著醫(yī)療服務(wù)生物制品化學原料藥醫(yī)藥生物化學制劑中藥醫(yī)療器械全部A股醫(yī)藥商業(yè)處于下滑通道中，和2011年相當。圖52：醫(yī)藥生物子行業(yè)對比A股市盈率溢價比率情況20112012201320142015201620172018201920202021.07

醫(yī)藥生物2.191.981.982.292.332.472.303.202.432.222.19

化學原料藥2.442.351.591.961.813.483.003.131.951.672.35

化學制劑2.271.832.412.572.452.622.153.042.571.841.98

中藥1.771.671.501.531.541.841.933.022.552.571.75

生物制品2.742.632.492.853.073.063.023.842.742.433.10

醫(yī)藥商業(yè)1.641.401.301.201.101.861.902.431.871.710.88

醫(yī)療器械3.323.002.642.742.194.003.104.682.473.261.73

醫(yī)療服務(wù)3.553.604.074.966.144.583.695.953.274.835.72資料來源：、中航證券研究所整理486.3中藥板塊市凈率溢價比率圖53：醫(yī)藥生物及其子行業(yè)市凈率水平14?我們用整體法計算醫(yī)藥行業(yè)內(nèi)各個細分行業(yè)的市凈率，截至12年7月31日，按市盈率由高到低的順序排列，依次是醫(yī)療服務(wù)、10醫(yī)療器械、生物制品、醫(yī)藥生物、化學原料藥、化學制劑、中藥、8全部A股和醫(yī)藥商業(yè)。綜合來看，中藥綜合估值低于行業(yè)平均水6平和大部分二級板塊。42?從十年來醫(yī)藥生物及各子板塊市凈率同股相比，得到相對全部A0股的溢價比率。中藥行業(yè)市凈率溢價比率自2013年以來便進入下醫(yī)療服務(wù)醫(yī)療器械生物制品醫(yī)藥生物化學原料藥化學制劑中藥全部A股醫(yī)藥商業(yè)降通道。圖54：醫(yī)藥生物子行業(yè)對比A股市凈率溢價比率情況20112012201320142015201620172018201920202021.07醫(yī)藥生物1.871.952.671.982.362.202.122.172.352.872.85化學原料藥1.491.251.631.471.951.671.631.672.032.162.57化學制劑1.641.982.511.992.452.352.412.162.412.451.90中藥2.272.423.091.972.121.941.701.741.581.611.70生物制品2.022.203.492.573.363.023.113.072.933.653.78醫(yī)藥商業(yè)1.231.361.801.531.621.611.491.361.161.160.94醫(yī)療器械2.221.843.302.583.362.812.813.133.464.554.3