《財務(wù)管理基礎(chǔ)》資金成本和資金結(jié)構(gòu)

資金成本和資金結(jié)構(gòu)

資金成本和資金結(jié)構(gòu)第一節(jié)

資金成本第二節(jié)杠桿原理第三節(jié)資金結(jié)構(gòu)第一節(jié)資金成本

一、資金成本概述

（一）資金成本的概念資金成本就是企業(yè)籌集和使用資金而支付的各種費用，即付出的代價。資金成本包括資金占用費和資金籌集費兩部分。

1.資金占用費資金占用費是指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營、投資過程中因占用（使用）資金而支付的代價，如向股東支付的股利、向債權(quán)人支付的利息等，都是資金成本的主要內(nèi)容。

2.資金籌集費資金籌集費是指企業(yè)在籌措資金過程中為獲取資金而支付的費用。如向銀行支付的借款手續(xù)費，發(fā)行股票、債券而支付的發(fā)行手續(xù)費、印刷費、律師費、資信評估費、公證費、擔(dān)保費、廣告費等。相比之下，資金占用費是籌資企業(yè)經(jīng)常發(fā)生的，而資金籌集費通常在籌集資金時一次性發(fā)生，因此在計算資金成本時可作為籌資金額的一項扣除。（二）資金成本的計算公式

資金成本可以用絕對數(shù)表示，也可以用相對數(shù)表示，但在財務(wù)管理中，一般用相對數(shù)表示，即表示為資金占用費與實際籌得資金的比率。實際籌得資金是籌資數(shù)額扣除資金籌集費用后的差額。資金成本通用計算公式為：

或式中：K——資金成本；D——資金占用費；P——籌集資金總額；F——資金籌集費；f——資金籌資費用率（f=F/P）。（三）資金成本的作用

1.資金成本是選擇資金來源、擬定籌資方案的依據(jù)企業(yè)籌資可以通過股票、債券、貸款、融資租賃、留存收益等方式進(jìn)行。不同來源取得的資金，其成本是不相同的；企業(yè)資金構(gòu)成發(fā)生變動，綜合的資金成本率也會變動。為了以最少的資金耗費、最方便地取得企業(yè)所需的資金，就必須分析各種資金來源、資金成本的高低，并合理地加以配置。當(dāng)然，資金成本并不是選擇籌資方式所要考慮的唯一因素，各種籌資方式使用期的長短、取得的難易、償還的條件等也應(yīng)加以考慮。

2.資金成本是評價投資項目可行性的主要經(jīng)濟標(biāo)準(zhǔn)任何投資項目，如果它的預(yù)期的投資收益率超過資金成本率，則將有利可圖，這項方案在經(jīng)濟上就是可行的；如果它的預(yù)期投資收益率不能達(dá)到資金成本率，就只能將企業(yè)的盈利用于支付資金成本，并將發(fā)生虧空，顯然該項方案就應(yīng)舍棄不用。因此，資金成本是企業(yè)用于確定投資項目可否采用的取舍率。例如：有甲、乙、丙、丁、戊五個投資項目，其投資額和投資收益率如圖4-1所示。

圖4-1投資額與投資收益率從圖中可以看出每個項目是否有利可圖。凡是投資收益率超過資金成本率的項目，如甲、乙、丙項目，就是可取的；凡是投資收益率低于資金成本率的項目，如丁、戊項目，則是應(yīng)該舍棄的。3.資金成本是評價企業(yè)經(jīng)營成果的最低尺度資金成本是企業(yè)最低限度的投資收益率。企業(yè)任何一項投資，不論所需資金是怎樣籌集的，都必須實現(xiàn)這一最低的投資收益率，以補償企業(yè)使用資金需要償付的資金成本。因此，在實際生產(chǎn)經(jīng)營活動中，資金成本率的高低就成為衡量企業(yè)投資收益率的最低標(biāo)準(zhǔn)。凡是實際投資收益率低于這個水平的，則應(yīng)認(rèn)為經(jīng)營不利，企業(yè)經(jīng)營者必須立即改善經(jīng)營管理。二、資金成本的計量形式

資金成本有多種計量形式。在比較各種籌資方式時，使用個別資金成本，包括債券成本、長期借款成本、優(yōu)先股成本、普通股成本和留存收益成本，前兩者統(tǒng)稱為負(fù)債資金成本，后三者統(tǒng)稱為權(quán)益資金成本。在進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策時，使用加權(quán)平均資金成本；在進(jìn)行追加籌資決策時，則使用邊際資金成本。

（一）個別資金成本企業(yè)資金來源不同，風(fēng)險不同，成本也就不同。所以，不同的個別成本就有不同的計量形式。從理論上講，企業(yè)籌集和使用的各種資金都需計算資金成本，但是短期資金來源如應(yīng)付賬款往往沒有或只有很少資金成本，而且占用時間有限，所以籌資決策時往往不加以考慮。因此，在籌資決策中重點是計算長期資金的資金成本。

1.長期債券成本發(fā)行債券的成本主要是債券利息和籌資費用。債券利息如同銀行借款利息一樣是在稅前支付的，這樣企業(yè)實際上就少交了一部分企業(yè)所得稅。企業(yè)實際負(fù)擔(dān)的債券利息應(yīng)為：債券利息×（1-企業(yè)所得稅稅率）。企業(yè)發(fā)行債券還會發(fā)生籌資費用，且籌資費用一般比較高，在計算資金成本時不可省略?；I資費用發(fā)生后企業(yè)實際取得的資金將少于債券的票面金額。企業(yè)實得資金應(yīng)為：債券發(fā)行總額×（1-籌資費率）。因此，長期債券成本的計算公式為：式中：Kb——債券資金成本；I——債券年利息；T——企業(yè)所得稅稅率；B——債券發(fā)行總額;F——籌資費用率?！纠?-1】某公司發(fā)行面額為1000萬元的8年期債券，票面利率為10%，發(fā)行費用率為5%，發(fā)行價格為1200萬元，公司企業(yè)所得稅稅率為25%。該債券成本為：2.銀行借款成本銀行借款成本的計算基本與債券相同，其計算公式為：式中：KI——銀行借款資金成本；I——銀行借款年利息；L——銀行借款籌資額（即借款本金）；f——籌資費用率。由于銀行借款的手續(xù)費很低，上式中的f常?？梢院雎圆挥嫞藭r上式可簡化為：KI=i×（1-T）式中：i——銀行借款利息率。另外，有的銀行可能要求借款企業(yè)在銀行中保持一定的存款余額作為抵押，此時在計算企業(yè)所取得的借款總額時，應(yīng)從借款總額中扣除存款保留余額。在個別資金成本中，負(fù)債資金成本最低。這是因為，在企業(yè)資產(chǎn)不足償付全部債務(wù)時，債權(quán)人的索賠權(quán)先于各種股票持有人，投資風(fēng)險小，因而利率較低，而且企業(yè)支付債務(wù)利息后還可少交所得稅。【例4-2】某企業(yè)取得5年期長期借款250萬元，年利率為10%，每年付息一次，到期一次還本。企業(yè)所得稅稅率為25%，籌資費率很低，為簡化核算，忽略不計。該項借款的資金成本為：KI=10%×（1-25%）=7.5%3.優(yōu)先股成本企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股股票，同發(fā)行債券一樣，也需要支付籌資費，比如注冊費、代銷費等，其股利也要定期支付。但與債券利息不同的是，其股利在稅后支付，不會減少企業(yè)應(yīng)上交的企業(yè)所得稅，且沒有固定到期日。因此，優(yōu)先股成本的計算公式為：式中：Kp——優(yōu)先股資金成本；Dp——優(yōu)先股每年的股利支出；Pp——發(fā)行優(yōu)先股總額；f——籌資費用率。【例4-3】某企業(yè)按面值發(fā)行500萬元的優(yōu)先股，籌資費用率為5%，每年支付12%的股利，則優(yōu)先股的成本為：當(dāng)企業(yè)資不抵債時，優(yōu)先股股票持有人的索賠權(quán)，次于債券持有人，而先于普通股股票持有人，所以優(yōu)先股持有人的投資風(fēng)險比債券持有人大，這就使得優(yōu)先股股利率高于債券利率；發(fā)行優(yōu)先股股票籌資費也比較高；而且支付優(yōu)先股股息并不會減少企業(yè)應(yīng)交的企業(yè)所得稅。所以，優(yōu)先股成本明顯高于債券成本。但是，優(yōu)先股股票籌集資金屬于企業(yè)自有資金，一般是長期占用不能退股的，因此，在一定條件下企業(yè)仍然樂意采用這種能增加企業(yè)產(chǎn)權(quán)的籌資方式。4.普通股成本確定普通股成本的方法，原則上與優(yōu)先股相同。但是普通股股利是不固定的，通常是逐年增長的。如果每年以固定比率g增長，則普通股成本的公式經(jīng)計算可以簡化為：式中：Kc——普通股資金成本；Pc——普通股股金總額；Dc——第一年末普通股股利；g——普通股預(yù)計年增長率；f——籌資費用率?！纠?-4】某公司普通股每股發(fā)行價為30元，籌資費用率為5%，第一年末每股發(fā)放股利3元，以后每年股利增長率為4%，則普通股成本為：企業(yè)資不抵債時，普通股股票持有人的索賠權(quán)不僅在債券持有人之后，而且還次于優(yōu)先股股票持有人，其投資風(fēng)險最大，因而其股利率比債券利息率和優(yōu)先股股利率都高；另外，其股利率還將隨著經(jīng)營狀況的改善而逐年增加。所以普通股成本最高。5.留存收益成本企業(yè)的稅后利潤，除用來支付股利以外，還要留一部分用于發(fā)展生產(chǎn)、追加投資。留存收益是企業(yè)內(nèi)部形成的資金來源。表面上看，使用留存收益似乎不花費什么成本，實則不然。因為留存收益是投資者留在企業(yè)內(nèi)的資金，投資者之所以愿意把資金留在企業(yè)中進(jìn)行再投資，總是要求有適當(dāng)?shù)膱蟪?，否則投資者將把資金投到別處去獲取利潤。因此，留存收益的成本，是投資者放棄其他投資機會而應(yīng)得的報酬，是一種機會成本。留存收益成本在一般情況下可按普通股成本的計算方法進(jìn)行計算，只是不用考慮籌資費用。（二）加權(quán)平均資金成本在實務(wù)中，由于受多種因素的制約，企業(yè)不可能只采用某種單一的籌資方式，而往往需要通過多種方式籌集所需資金，因此，就需計算確定企業(yè)全部長期資金的總成本——加權(quán)平均資金成本。加權(quán)平均資金成本一般是以各種資金占全部資金的比重為權(quán)數(shù)，對個別資金成本進(jìn)行加權(quán)平均確定的。其計算公式為：式中：Kw——加權(quán)平均資金成本；Ki——第i種資金來源的資金成本；Wi——第i種資金來源籌集的資金占全部資金的比重?！纠?-5】某企業(yè)賬面反映的長期資金共500萬元，其中長期借款100萬元，應(yīng)付長期債券150萬元，留存收益120萬元，普通股130萬元。個別資金占全部資金的比重分別為20%、30%、24%、26%；資金成本分別為6.13%、9.56%、12%、12.15%。該企業(yè)的加權(quán)平均資金成本為：Kw=20%×6.13%+30%×9.56%+24%×12%+26%×12.15%=10.13%上題中個別資金占全部資金的比重，是按賬面價值確定的，其資料容易取得。但是當(dāng)資金的賬面價值與市場價值差別較大時，比如股票、債券的市場價格發(fā)生較大變動，其計算結(jié)果會與實際有較大的差距，從而貽誤籌資決策。為了克服這一缺陷，個別資金占全部資金比重的確定還可以按市場價值或目標(biāo)價值確定，分別稱為市場價值權(quán)數(shù)和目標(biāo)價值權(quán)數(shù)。

市場價值權(quán)數(shù)是指債券、股票以現(xiàn)行市場價格來確定權(quán)數(shù)。這樣計算的加權(quán)平均資金成本能反映企業(yè)目前的實際情況，有利于正確作出籌資決策。其不足之處是證券市場價格變動頻繁，為彌補這一缺陷，也可選用平均價格。

目標(biāo)價值權(quán)數(shù)是指債券、股票以未來預(yù)計的目標(biāo)市場價值來確定權(quán)數(shù)。由于這種權(quán)數(shù)能體現(xiàn)期望的資本結(jié)構(gòu)，而不像賬面價值權(quán)數(shù)和市場價值權(quán)數(shù)那樣只反映過去和現(xiàn)在的資本結(jié)構(gòu)，所以，按目標(biāo)價值權(quán)數(shù)計算的加權(quán)平均資金成本更適用于企業(yè)籌措新資金。其不足之處是，企業(yè)很難客觀合理地確定證券的目標(biāo)價值，所以又使得這種計算方法不易推廣。（三）邊際資金成本一般講，企業(yè)無法以某一固定的資金成本來籌措無限的資金，當(dāng)其籌集的資金超過一定限度時，原來的資金成本就會增加。在企業(yè)追加投資時，我們需要知道投資額在什么數(shù)額上會引起資金成本怎樣的變化。這就需要用到邊際資金成本的概念。

邊際資金成本是指資金每增加一個單位而增加的資金成本。邊際資金成本也是按加權(quán)平均法來計算的，是追加籌資時所使用的加權(quán)平均成本，其權(quán)數(shù)必須為市場價值權(quán)數(shù)，不宜采用賬面價值權(quán)數(shù)。一般而言，初期的邊際資金成本與加權(quán)平均資金成本是重合的，但隨著所籌集資金的增加，邊際資金成本上升的速度將比加權(quán)平均資金成本快?，F(xiàn)舉例說明邊際資金成本的計算。【例4-6】開開公司目前有資金1000000元，其中長期債務(wù)200000元，優(yōu)先股50000元，普通股750000元。現(xiàn)在公司為滿足投資需求，準(zhǔn)備籌集更多的資金，試計算確定邊際資金成本。這一計算過程須按如下步驟進(jìn)行。

1.確定公司最優(yōu)的資金結(jié)構(gòu)。開開公司的財務(wù)人員經(jīng)過慎重分析，認(rèn)為公司目前的資金結(jié)構(gòu)即為最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)，因此，在今后籌資時，繼續(xù)保持長期債務(wù)占20%，優(yōu)先股占5%，普通股占75%的資金結(jié)構(gòu)。

2.確定各種籌資方式的資金成本。開開公司的財務(wù)人員認(rèn)真分析了目前金融市場狀況和企業(yè)籌資能力，認(rèn)為隨著公司籌資規(guī)模的不斷增加，各種籌資成本也會增加，詳細(xì)情況如表4-1所示。表4-1開開公司籌資資料3.計算籌資總額分界點。根據(jù)目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)和各種籌資方式資金成本變化的分界點，計算籌資總額的分界點，其具體計算公式為：式中：BPi——籌資總額分界點；TFi——第i種籌資方式的成本分界點；Wi——目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)中第i種籌資方式所占的比例。計算的開開公司籌資總額分界點如表4-2所示。表4-2籌資總額分界點計算表在表4-2中，分界點是指特定籌資方式資金成本變化的分界點。例如，對長期債務(wù)而言，在10000元以內(nèi)，其成本為6%，而在目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)中，債務(wù)的比重為20%，這表明在債務(wù)成本由6%上升到7%之前，企業(yè)可籌集50000萬元（10000/0.2）的資金。當(dāng)籌資總額在50000～200000元之間時，債務(wù)成本上升到7%。4.計算邊際資金成本。根據(jù)上一步計算的分界點，可得出如下五組新的籌資范圍：（1）0~30000；（2）30000~50000；（3）50000~100000；（4）100000~200000；（5）200000以上。對以上五個籌資范圍分別計算加權(quán)平均資金成本，便可得到各種籌資范圍的邊際資金成本。這一計算過程可通過表4-3來進(jìn)行。表4-3邊際資金成本計算表

一、杠桿效應(yīng)的概念

財務(wù)管理中的杠桿效應(yīng)，表現(xiàn)為：由于特定費用（如固定生產(chǎn)經(jīng)營成本或固定的財務(wù)費用）的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財務(wù)變量以較小幅度變動時，另一相關(guān)變量會以較大幅度變動。財務(wù)管理中的杠桿效應(yīng)有三種形式，即經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿，要說明這些杠桿的原理，首先需要了解成本習(xí)性、邊際貢獻(xiàn)和息稅前利潤等相關(guān)術(shù)語的含義。第二節(jié)杠桿原理

二、成本習(xí)性、邊際貢獻(xiàn)與息稅前利潤

（一）成本習(xí)性及分類

1.成本習(xí)性成本習(xí)性，是指成本總額與業(yè)務(wù)量之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。

2.成本按習(xí)性分類

（1）固定成本。固定成本是指其總額在一定時期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不隨業(yè)務(wù)量發(fā)生任何變動的那部分成本。屬于固定成本的主要有按直線法計提的折舊費、保險費、管理人員工資、辦公費等。

（2）變動成本。變動成本是指其總額隨著業(yè)務(wù)量成正比例變動的那部分成本。直接材料、直接人工等都屬于變動成本。

（3）混合成本。有些成本雖然也隨業(yè)務(wù)量的變動而變動，但不成同比例變動，不能簡單地歸入變動成本或固定成本，這類成本被稱為混合成本?；旌铣杀景雌渑c業(yè)務(wù)量的關(guān)系又可分為半變動成本和半固定成本。①半變動成本。這是混合成本的基本類型，它通常有一個初始量，類似于固定成本，在這個初始量的基礎(chǔ)上隨產(chǎn)量的增長而增長，又類似于變動成本。例如，在租用機器設(shè)備時，有的租約規(guī)定租金同時按以下兩種標(biāo)準(zhǔn)計算：①每年支付一定租金數(shù)額（固定部分）；②每運轉(zhuǎn)一小時支付一定租金數(shù)額（變動部分）。②半固定成本。這類成本隨產(chǎn)量的變化而呈階梯型增長，產(chǎn)量在一定限度內(nèi)，這種成本不變，當(dāng)產(chǎn)量增長到一定限度后，這種成本就跳躍到一個新水平?；瀱T、質(zhì)量檢查人員的工資都屬于這類成本。

3.總成本習(xí)性模型從以上分析我們知道，成本按習(xí)性可分成變動成本、固定成本和混合成本三類，但混合成本又可以按一定方法分解成變動部分和固定部分，這樣，總成本習(xí)性模型可用下式表示：

總成本=固定成本總額+單位變動成本×產(chǎn)銷量=固定成本總額+變動成本總額即Y=a+bx式中：Y——總成本；a——固定成本總額；b——單位變動成本；x——產(chǎn)銷量；bx——變動成本總額。顯然，若能求出公式中a和b的值，就可以利用這個直線方程來進(jìn)行成本預(yù)測、成本決策和其他短期決策，所以，總成本習(xí)性模型是一個非常重要的模型。（二）邊際貢獻(xiàn)及其計算邊際貢獻(xiàn)是指銷售收入減去變動成本以后的差額。其計算公式為：

邊際貢獻(xiàn)總額=銷售收入-變動成本=（單價-單位變動成本）×產(chǎn)銷量=單位邊際貢獻(xiàn)×產(chǎn)銷量

即M=px-bx=（p-b）x=mx式中：M——邊際貢獻(xiàn)總額；p——銷售單價；b——單位變動成本；x——產(chǎn)銷量；m——單位邊際貢獻(xiàn)。

邊際貢獻(xiàn)率=（單價-單位變動成本）÷單價=單位邊際貢獻(xiàn)÷單價即mR=（p-b）/p式中：mR——邊際貢獻(xiàn)率。

變動成本率=單位變動成本÷單價即bR=b/p式中：bR——變動成本率。顯然，邊際貢獻(xiàn)率+變動成本率=1即mR+bR=1（三）息稅前利潤及其計算息稅前利潤是指企業(yè)支付利息和交納企業(yè)所得稅之前的利潤。成本按習(xí)性分類后，息稅前利潤可用下列公式計算：

息稅前利潤=銷售收入-變動成本-固定成本總額=（單價-單位變動成本）×產(chǎn)銷量-固定成本總額=邊際貢獻(xiàn)總額-固定成本總額即EBIT=px-bx-a=（p-b）x-a=M-a式中：EBIT——息稅前利潤；a——固定成本。顯然，不論利息費用的習(xí)性如何，它不會出現(xiàn)在計算息稅前利潤公式之中，即上式的固定成本和變動成本中不應(yīng)包括利息費用因素。息稅前利潤也可以用利潤總額加上利息費用求得。三、經(jīng)營杠桿

（一）經(jīng)營杠桿的概念經(jīng)營杠桿是指企業(yè)在經(jīng)營決策時對經(jīng)營成本中固定成本的利用，也就是在成本結(jié)構(gòu)中的固定經(jīng)營成本（不包括利息費用）對息稅前利潤的影響。因為，固定成本不隨產(chǎn)銷量的變動而變動，或者說固定成本在一定產(chǎn)銷量范圍之內(nèi)保持不變，因此，增加企業(yè)的產(chǎn)銷量將會使每單位的產(chǎn)品所分?jǐn)偟墓潭ǔ杀緶p少，息稅前利潤增加，因而就產(chǎn)生了經(jīng)營杠桿，給企業(yè)帶來了額外收益。

（二）經(jīng)營杠桿利益經(jīng)營杠桿利益是指在擴大銷售量的條件下，經(jīng)營成本中的固定成本這個杠桿所帶來的增長幅度更大的息稅前利潤。即運用經(jīng)營杠桿，可使企業(yè)獲得的額外收益，就是經(jīng)營杠桿利益。【例4-7】某企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品數(shù)量在相關(guān)范圍內(nèi)（0~10000件）時，其單位變動成本為10元，固定經(jīng)營成本總額為2000元，銷售單價為15元，分別計算產(chǎn)銷量在1000、2000、3000、4000件時的息稅前利潤。計算結(jié)果如表4-4所示。表4-4經(jīng)營杠桿效應(yīng)分析表（1）當(dāng)銷售量增長幅度為100%時：（2000-1000）÷1000=100%息稅前利潤增長幅度為167%：（8000-3000）÷3000=167%（2）當(dāng)銷售量增長幅度為200%時：（3000-1000）÷1000=200%息稅前利潤增長幅度為333%：（13000-3000）÷3000=333%（3）當(dāng)銷售量增長幅度為300%時：（4000-1000）÷1000=300%息稅前利潤增長幅度為500%：（18000-3000）÷3000=500%可見，在一定銷售范圍內(nèi)，即相關(guān)范圍內(nèi)，固定成本總額保持不變，隨著銷售量的增長，息稅前利潤以更快的速度增長，這就給企業(yè)帶來了額外收益；反之，銷售量若減少，息稅前利潤將以更快的速度下降，這就給企業(yè)帶來了經(jīng)營風(fēng)險。（三）經(jīng)營杠桿的計量只要企業(yè)存在固定成本，就存在經(jīng)營杠桿效應(yīng)的作用。為了反映經(jīng)營杠桿的作用程度，估計經(jīng)營杠桿利益的大小，評價經(jīng)營風(fēng)險的高低，需要對經(jīng)營杠桿進(jìn)行計量。對經(jīng)營杠桿進(jìn)行計量最常用的指標(biāo)是經(jīng)營杠桿系數(shù)。

經(jīng)營杠桿系數(shù)，是指息稅前利潤變動率相當(dāng)于銷售量變動率的倍數(shù)。其計算公式為：即式中：DOL——經(jīng)營杠桿系數(shù)；EBIT——變動前息稅前利潤；ΔEBIT——息稅前利潤的變動額；Q——變動前銷售量；ΔQ——銷售量的變動額?！纠?-8】以上例數(shù)據(jù)為例，計算該企業(yè)銷售量在1000件時的經(jīng)營杠桿系數(shù)。該例說明，企業(yè)在其銷售量為1000件的基礎(chǔ)上，如果銷售量增加1倍，息稅前利潤就增加1.67倍，這就給企業(yè)帶來了經(jīng)營杠桿利益。如果銷售量減少10%，其息稅前利潤將減少16.7%，這就給企業(yè)帶來了經(jīng)營風(fēng)險。上述公式是計算經(jīng)營杠桿系數(shù)的理論公式，利用該公式，必須以已知變動前后的相關(guān)資料為前提，比較麻煩，而且無法預(yù)測未來的經(jīng)營杠桿系數(shù)，因此對其進(jìn)行簡化后的計算公式為：

即【例4-9】某企業(yè)本年銷售收入為1000萬元，邊際貢獻(xiàn)率為40%，固定成本總額為200萬元。要求計算：（1）企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)；（2）預(yù)計下年銷售收入增長20%，下年息稅前利潤為多少？（3）若預(yù)計下年銷售收入降低30%，則下年息稅前利潤為多少？（1）（2）EBIT=200×（1+20%×2）=280（萬元）（3）EBIT=200×（1-30%×2）=80（萬元）（四）經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險的關(guān)系引起企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的主要原因是市場需求和成本等因素的不確定性，經(jīng)營杠桿本身并不是利潤不穩(wěn)定的根源，但是，銷售量增加時，息稅前利潤將以DOL倍數(shù)的幅度增加；而銷售量減少時，息稅前利潤又將以DOL倍數(shù)的幅度減少。可見，經(jīng)營杠桿擴大了市場和生產(chǎn)等不確定因素對利潤變動的影響。經(jīng)營杠桿系數(shù)越高，利潤變動越激烈，企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險就越大。于是，企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的大小和經(jīng)營杠桿就有了重要關(guān)系。一般來說，在其他因素不變的情況下，固定成本越高，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風(fēng)險就越大。由經(jīng)營杠桿系數(shù)的計算公式可知：上式表明：DOL隨a（固定成本）呈同方向變化。即在其他因素一定的情況下，固定成本越高，DOL越大，企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險也就越大；固定成本越小，DOL越小，企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險也就越小。如果固定成本為零，則DOL等于1。四、財務(wù)杠桿

（一）財務(wù)杠桿的概念企業(yè)不論其營業(yè)利潤為多少，債務(wù)的利息和優(yōu)先股的股利通常都是固定不變的。當(dāng)息稅前利潤增大時，每1元盈余所負(fù)擔(dān)的固定財務(wù)費用就會相對減少，這就給普通股股東帶來更多的盈余；反之，當(dāng)息稅前利潤減少時，每1元盈余所負(fù)擔(dān)的固定財務(wù)費用就會相對增加，這就會大幅度減少普通股的盈余。這種由于債務(wù)的存在而導(dǎo)致普通股股東權(quán)益變動大于息稅前利潤變動的杠桿效應(yīng)，稱作財務(wù)杠桿。（二）財務(wù)杠桿利益財務(wù)杠桿是一種有效的財務(wù)手段，企業(yè)運用財務(wù)杠桿可以獲得一定的財務(wù)杠桿利益?，F(xiàn)以表4-5作分析說明。表4-5財務(wù)杠桿利益分析表（1）當(dāng)息稅前利潤增長幅度為33%時：（40-30）÷30=33%稅后利潤增長幅度為56%：（19.6-12.6）÷12.6=56%（2）當(dāng)息稅前利潤增長幅度為67%時：（50-30）÷30=67%稅后利潤增長幅度為111%：（26.6-12.6）÷12.6=111%（3）當(dāng)息稅前利潤增長幅度為100%時：（60-30）÷30=100%稅后利潤增長幅度為167%：（33.6-12.6）÷12.6=167%可見，在資本結(jié)構(gòu)一定，債務(wù)利息保持不變的條件下，隨著息稅前利潤的增長，稅后利潤以更快的速度增加，企業(yè)所有者則能從中獲得更高的收益；反之，當(dāng)息稅前利潤下降時，稅后利潤會以更快的速度下降，從而給企業(yè)帶來財務(wù)風(fēng)險?，F(xiàn)以表4-6對財務(wù)杠桿效應(yīng)作進(jìn)一步說明。表4-6公司的資金結(jié)構(gòu)與普通股利潤表

在表4-6中，甲、乙兩個公司的資金總額相等，息稅前利潤相等，息稅前利潤的增長率也相同，不同的只是資金結(jié)構(gòu)。甲公司全部資金都是普通股，乙公司的資金中普通股和債券各占一半。在甲、乙兩公司息稅前利潤均增長20%的情況下，甲公司每股利潤增長20%，而乙公司卻增長了33.3%，這就是債務(wù)利息所帶來的財務(wù)杠桿效應(yīng)。當(dāng)然，如果息稅前利潤下降，乙公司每股利潤的下降幅度要大于甲公司每股利潤的下降幅度。（三）財務(wù)杠桿的計量從上述分析可知，只要在企業(yè)的籌資方式中有固定財務(wù)支出的債務(wù)和優(yōu)先股，就會存在財務(wù)杠桿效應(yīng)。但不同企業(yè)財務(wù)杠桿的作用程度是不完全一致的，為此，需要對財務(wù)杠桿進(jìn)行計量。對財務(wù)杠桿進(jìn)行計量的最常用指標(biāo)是財務(wù)杠桿系數(shù)。財務(wù)杠桿系數(shù)是普通股每股利潤的變動率相當(dāng)于息稅前利潤變動率的倍數(shù)。其計算公式為：即式中：DFL——財務(wù)杠桿系數(shù)；EPS——變動前普通股每股利潤；ΔEPS——普通股每股利潤變動額；EBIT——變動前息稅前利潤；ΔEBIT——息稅前利潤變動額。把表4-6中的有關(guān)資料代入公式，可求得甲、乙兩企業(yè)2016年的財務(wù)杠桿系數(shù)：上述公式是計算財務(wù)杠桿系數(shù)的理論公式，必須以已知變動前后的相關(guān)資料為前提，比較麻煩。因此，可以按以下簡化公式計算財務(wù)杠桿系數(shù)：即式中：I——債務(wù)利息；E——優(yōu)先股股利；T——企業(yè)所得稅稅率?！纠?-10】某公司資金總額為600萬元，負(fù)債比率為40%，負(fù)債利息率為10%，2016年公司實現(xiàn)息稅前利潤70萬元，公司每年還將支付4萬元的優(yōu)先股股利，企業(yè)所得稅稅率為35%，該公司的財務(wù)杠桿系數(shù)計算公式為：如果企業(yè)沒有發(fā)行優(yōu)先股，其財務(wù)杠桿系數(shù)的計算公式可簡化為：顯然，若企業(yè)既沒有發(fā)行優(yōu)先股，也沒有向銀行借款時，則其財務(wù)杠桿系數(shù)為1。必須說明的是，上式的數(shù)據(jù)均為基期數(shù)。將表4-6中2015年的有關(guān)資料代入上式，可求得甲、乙兩企業(yè)2016年的DFL。這說明，在利潤增加時，乙公司每股利潤的增長幅度大于甲公司的增長幅度；當(dāng)然，當(dāng)利潤減少時，乙公司每股利潤也減少得更快。因此，公司息稅前利潤較多，增長幅度較大時，適當(dāng)?shù)乩秘?fù)債性資金，發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用，可增加每股利潤，使股票價格上漲，增加企業(yè)價值。同理，按表4-6中2016年資料，可求出兩企業(yè)2017年財務(wù)杠桿系數(shù)分別為1和1.5。（四）財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險的關(guān)系財務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)為取得財務(wù)杠桿效應(yīng)而利用負(fù)債資金時，增加了破產(chǎn)可能或普通股利潤大幅度變動所帶來的風(fēng)險。企業(yè)為取得財務(wù)杠桿效應(yīng)，就需增加負(fù)債，但一旦企業(yè)息稅前利潤下降，不足以補償固定利息支出，企業(yè)的每股利潤就會下降得更快?，F(xiàn)舉例說明，詳細(xì)情況如表4-7所示。表4-7資金結(jié)構(gòu)與財務(wù)風(fēng)險

從表4-7可以看出，A公司沒有負(fù)債，就沒有財務(wù)風(fēng)險；B公司有負(fù)債，當(dāng)息稅前利潤比計劃減少時，就有了比較大的財務(wù)風(fēng)險，如果不能及時扭虧為盈，則可能會引起破產(chǎn)。下面，結(jié)合每股利潤標(biāo)準(zhǔn)離差和標(biāo)準(zhǔn)離差率的計算，來說明財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險的關(guān)系。【例4-11】甲、乙、丙三家企業(yè)普通股面值均為10元/股，甲企業(yè)發(fā)行在外200萬股，乙、丙企業(yè)發(fā)行在外各100萬股。乙企業(yè)債務(wù)利息率為6%，丙企業(yè)債務(wù)利息率為12%。其他有關(guān)資料如表4-8所示。要求分別計算這三家企業(yè)期望每股利潤、每股利潤的標(biāo)準(zhǔn)離差、標(biāo)準(zhǔn)離差率和財務(wù)杠桿系數(shù)。表4-8相關(guān)指標(biāo)計算表

甲企業(yè)每股利潤標(biāo)準(zhǔn)離差率=0.19/0.50=0.38甲企業(yè)財務(wù)杠桿系數(shù)=200/200=1同理，乙企業(yè)期望每股利潤=0.70（元/股）乙企業(yè)每股利潤標(biāo)準(zhǔn)離差=0.38乙企業(yè)每股利潤標(biāo)準(zhǔn)離差率=0.54乙企業(yè)財務(wù)杠桿系數(shù)=1.43丙企業(yè)期望每股利潤=0.36（元/股）丙企業(yè)每股利潤標(biāo)準(zhǔn)離差=0.45丙企業(yè)每股利潤標(biāo)準(zhǔn)離差率=1.25丙企業(yè)財務(wù)杠桿系數(shù)=2.5從以上分析可知，甲企業(yè)全部靠自有資金經(jīng)營，其期望每股利潤為0.50元，財務(wù)杠桿系數(shù)為1，標(biāo)準(zhǔn)離差率為0.38。乙企業(yè)利用了利息率為6%的負(fù)債1000萬元，自有資金與負(fù)債資金的比率為1∶1，負(fù)債比率為50%，則乙企業(yè)的期望每股利潤上升到0.70元，財務(wù)杠桿系數(shù)上升到1.43,標(biāo)準(zhǔn)離差率上升到0.54。乙企業(yè)期望每股利潤上升，說明其應(yīng)用財務(wù)杠桿取得了比較好的效益，當(dāng)然，隨之也加大了其財務(wù)風(fēng)險。丙企業(yè)利用了利息率為12%的負(fù)債1000萬元，負(fù)債比率也為50%，但丙企業(yè)的期望每股利潤卻下降到0.36元，財務(wù)杠桿系數(shù)上升到2.5,標(biāo)準(zhǔn)離差率為1.25。說明丙企業(yè)此時利用財務(wù)杠桿只能加大企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險，而不能取得財務(wù)杠桿利益。綜上所述，企業(yè)利用財務(wù)杠桿，可能會產(chǎn)生好的效果，也可能會產(chǎn)生壞的效果。五、復(fù)合杠桿從以上介紹可知，固定成本的存在產(chǎn)生經(jīng)營杠桿作用，舉債經(jīng)營的利息費用的存在產(chǎn)生財務(wù)杠桿作用，若兩種杠桿共同作用，則銷售量稍有變動就會使每股收益發(fā)生更大的變動，通常將這兩種杠桿的連鎖作用稱作復(fù)合杠桿。復(fù)合杠桿的大小通常用復(fù)合杠桿系數(shù)（DCL）表示。

復(fù)合杠桿系數(shù)的計算公式為：即式中：DCL——復(fù)合杠桿系數(shù)。復(fù)合杠桿系數(shù)的簡化公式為：即若企業(yè)沒有發(fā)行優(yōu)先股，則其復(fù)合杠桿系數(shù)的簡化公式為：即復(fù)合杠桿系數(shù)與經(jīng)營杠桿系數(shù)、財務(wù)杠桿系數(shù)之間的關(guān)系可用下式表示：DCL=DOL×DFL即復(fù)合杠桿系數(shù)等于經(jīng)營杠桿系數(shù)與財務(wù)杠桿系數(shù)之積?！纠?-12】某公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)為2，財務(wù)杠桿系數(shù)為1.5，復(fù)合杠桿系數(shù)是：DCL=2×1.5=3復(fù)合杠桿作用的意義，首先在于能夠估計出銷售量變動對每股收益造成的影響。比如上例中銷售量每年增長（減少）1倍，就會造成每股收益增長（減少）3倍。其次，它使我們看到了經(jīng)營杠桿與財務(wù)杠桿之間的相互關(guān)系，即為了達(dá)到某一復(fù)合杠桿系數(shù)，經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿可以有很多不同的組合。比如經(jīng)營杠桿程度較高的公司可以在較低的程度上使用財務(wù)杠桿；經(jīng)營杠桿程度較低的公司可以在較高的程度上使用財務(wù)杠桿等。這有待公司在考慮了各有關(guān)的具體因素之后做出選擇。在復(fù)合杠桿作用下，企業(yè)銷售量的上升會引起每股利潤的更大幅度的上升，企業(yè)銷售量的下降會引起每股利潤的更大幅度的下降。由于復(fù)合杠桿作用使每股利潤大幅度波動而造成的風(fēng)險，稱為復(fù)合風(fēng)險。復(fù)合風(fēng)險直接反映企業(yè)的整體風(fēng)險。在其他因素不變的情況下，復(fù)合杠桿系數(shù)越大，復(fù)合風(fēng)險就越大；復(fù)合杠桿系數(shù)越小，復(fù)合風(fēng)險就越小。在實務(wù)中可以通過計算分析復(fù)合杠桿系數(shù)以及每股利潤的標(biāo)準(zhǔn)離差，了解復(fù)合杠桿同復(fù)合風(fēng)險的內(nèi)在聯(lián)系。

一、什么是資金結(jié)構(gòu)資金結(jié)構(gòu)是指在企業(yè)資金總額（資本總額）中各種資金來源的構(gòu)成比例。最基本的資金結(jié)構(gòu)是借入資金和自有資金的比例。評價企業(yè)最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)該是在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資金成本最低、企業(yè)價值最大的資金結(jié)構(gòu)。具體計算時，可以用普通股每股收益最多或自有資金利潤率最高來表示。

第三節(jié)資金結(jié)構(gòu)

二、資金結(jié)構(gòu)中借入資金的意義

（一）一定程度的債務(wù)有利于降低企業(yè)資金成本企業(yè)借入資金要定期支付利息并按時還本，所以，債權(quán)人的風(fēng)險比較小。企業(yè)利用債務(wù)籌資的利息率可略低于股息率。另外，債務(wù)利息從稅前支付，可減少繳納企業(yè)所得稅的數(shù)額。以上因素，使得債務(wù)的資金成本明顯低于權(quán)益資金的成本。在一定的限度內(nèi)增加債務(wù)，就可降低企業(yè)加權(quán)平均的資金成本，而減少債務(wù)，則會使加權(quán)平均的資金成本上升。

（二）債務(wù)籌資具有財務(wù)杠桿作用不論企業(yè)利潤多少，債務(wù)的利息通常都是固定不變的。息稅前利潤增大時，每一元盈余所負(fù)擔(dān)的固定利息就會相應(yīng)地減少，這就給企業(yè)所有者帶來更多的收益。這就是上一節(jié)所說的財務(wù)杠桿作用。因此，在企業(yè)息稅前利潤較多、增長幅度較大時，適當(dāng)?shù)乩脗鶆?wù)資金，可取得財務(wù)杠桿利益。

（三）借入資金會加大企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險財務(wù)杠桿的作用增加了破產(chǎn)的機會或普通股利潤大幅度變動的機會。企業(yè)為取得財務(wù)杠桿利益而增加債務(wù)，必然會增加利息等固定費用的負(fù)擔(dān)。另外，由于財務(wù)杠桿的作用，在息稅前利潤下降時，普通股每股利潤或自有資金利潤率會下降得更快。這些風(fēng)險都是借入資金帶來的。從上述分析可知，利用借入資金具有雙重作用。適當(dāng)利用債務(wù)，可以降低企業(yè)資金成本，但當(dāng)企業(yè)債務(wù)比率太高時，又會帶來較大的財務(wù)風(fēng)險。為此，企業(yè)必須權(quán)衡財務(wù)風(fēng)險和資金成本的關(guān)系，確定最優(yōu)的資金結(jié)構(gòu)。三、確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的方法

（一）籌資無差別點法債務(wù)的償還能力是建立在未來盈利能力基礎(chǔ)之上的。研究資金結(jié)構(gòu)，不能脫離企業(yè)的盈利能力。企業(yè)的盈利能力，一般用息稅前利潤（EBIT）表示。借入資金籌資是通過它的杠桿作用來增加股東財富的。確定資金結(jié)構(gòu)不能不考慮它對股東財富的影響。股東財富用每股收益（EPS）來表示?；I資無差別點法是將以上兩方面聯(lián)系起來，分析資金結(jié)構(gòu)與每股收益之間的關(guān)系，進(jìn)而確定合理的資金結(jié)構(gòu)?；I資無差別點，是指當(dāng)企業(yè)的息稅前利潤或銷售額正好達(dá)到某一數(shù)據(jù)（無差別點）時，則無論采用借入資金籌資，還是采用自有資金籌資，計算出的每股收益的金額都是一樣的。根據(jù)籌資無差別點，可以分析判斷在什么樣的息稅前利潤或銷售水平下適宜采用何種資金結(jié)構(gòu)。

每股收益（EPS）的計算如下：式中：S——銷售額；VC——變動成本；F——固定成本；I——債務(wù)利息；T——企業(yè)所得稅稅率；N——流通在外的普通股股數(shù)；EBIT——息稅前利潤。在每股收益無差別點上，無論是采用借入資金籌資，還是采用自有資金籌資，每股收益都是相等的。若以EPS1代表借入資金籌資，EPS2代表自有資金籌資，則：在每股收益無差別點上S1=S2=S，則：能使得上述條件成立的銷售額（S）為每股收益無差別點銷售額。【例4-13】申申公司原有資本700萬元，其中債務(wù)資本200萬元（每年負(fù)擔(dān)利息24萬元），普通股資本500萬元（發(fā)行普通股10萬股，每股面值50元）。由于擴大業(yè)務(wù)，需要追加投資300萬元，企業(yè)籌資方式有兩種：（