2023年四季度中資美元債市場展望

2023年四季度中資美元債市場展望本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司，海通證券印度私人有限公司，海通國際株式會社和海通國際證券集團(tuán)其他各成員單位的證券研究團(tuán)隊(duì)所組成的全球品牌，海通國際證券集團(tuán)各成員分別在其許可的司法管轄區(qū)內(nèi)從事證券活動。關(guān)于海通國際的分析師證明，重要披露聲明和免責(zé)聲明，請參閱附錄。(PleaseseeappendixforEnglishtranslationofthedisclaimer)2Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat31.2023年中資美元債市場三季度走勢中資美元債投資級市場走弱，收益率小幅上升，高收益?zhèn)袌鼋Y(jié)束跌勢反彈Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat4中資美元債投資級市場走弱，收益率小幅上行，高收益?zhèn)沟?中資美元債投資級市場微跌，收益率隨美債小幅上升。截至2023年9月22日，根據(jù)彭博iBoxx亞洲中資美元債投資級指數(shù)收益率為6.29%，投資級指數(shù)三季度跌0.4%，年至今上漲2.71%。2023年三季度，加息預(yù)期上升，收益率重回較高水平。2012年至今債投資級收益率均值為3.84%，收益率處于2012年以來99?高收益市場三季度表現(xiàn)先抑后揚(yáng)，8月結(jié)束持續(xù)跌勢反彈。截至9月22日，中資美元高收益?zhèn)找媛?3.63%，較年中上收益?zhèn)笖?shù)三季度跌9.4%，年至今跌16.77%。2012年至今，中資美元高收益?zhèn)找媛示禐?0.25%，收益率處于2012年以來98.0%分位數(shù)。三季度隨著一系列房地產(chǎn)支持政策出臺，整體市Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat5投資級債：收益率隨美債上升，與美債利差低位回升?中資美元債投資級收益率隨美債利率波動，三季度利差波動上行。截至2023年9月22日，彭博iBoxx亞洲中資美元債投資級指數(shù)收益率上升53.5個基點(diǎn)，同期5年期美國國債利率上升44個基點(diǎn)至4.57%。中資美元債投資級和高為248個基點(diǎn)），三季度利差上升9.5個基點(diǎn)，年至今收窄15.6個基點(diǎn)。投資級利差2006年以來均值為230個基點(diǎn)，與美債利差處于2006年以來34.3%分位數(shù)的較低水平，利?中資美元債投資級收益率走勢和美國國債收益率走勢相關(guān)度高。投資級美元債信用風(fēng)險較低，對美債收益率敏感。2009年資級中資美元債指數(shù)收益率和5年期美國國債相關(guān)系數(shù)為0.7Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat6高收益?zhèn)喝径戎沟磸棧叱掷m(xù)優(yōu)化，市場信心提升?中資美元高收益?zhèn)c美債和境內(nèi)債的利差高位回落，利差于8月觸頂收窄。截至9月22日，中資高收益美元債收益率為23.73%，三季度上升225個基點(diǎn)，年至今上升568個基點(diǎn)。與美債利差為1892.6個基點(diǎn)，三季度上市194個基點(diǎn)，年至今上升509.6個基點(diǎn)。與境內(nèi)債利差為1990個基點(diǎn)，三季度上升218.5個基點(diǎn)，年至?高收益?zhèn)L(fēng)險溢價較高，與美債和境內(nèi)債走勢相關(guān)度較低，整體處于歷史高位。2020年以來，中資美元高收益?zhèn)c美債利差均值為?中資美元高收益?zhèn)饕芄净久婧托袠I(yè)政策影響較多，8-9月政策積極提振市場。2023年上半年受到房地產(chǎn)銷售恢復(fù)時企業(yè)償債能力修復(fù)差異化影響，主體強(qiáng)弱分化，發(fā)行主體較弱的高收益市場表現(xiàn)持續(xù)蒂姆。8月受到一系列政策支持（限購限售取消、首付成數(shù)下調(diào)以及房貸利率降低等）提振市場情緒，市場止跌反彈，利Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat7投資級境內(nèi)外利差：對沖成本短期較高，利差空間改善具備價值?中資美元債境內(nèi)外利差處于歷史高位，三季度利差迅速走高。截至9月22日，中資美元債投資級債券收益率比境內(nèi)AAA企業(yè)債收益率高319.3個基點(diǎn)（2018年來均值為25.8個基點(diǎn)，2022年最高值386個基點(diǎn)），三季度大幅走闊56個基點(diǎn)，年至今上升87。5個基點(diǎn)。境外收益率上行，境內(nèi)趨勢下行，利差短期大幅走高，境內(nèi)外利差3年以來高位?當(dāng)前對沖成本高位回落，境外收益率上升較快，對沖后利差改善。截至9月22日，考慮匯率對沖后，中資美元投資級債益率比境內(nèi)AAA企業(yè)債收益率低52.0個基點(diǎn)，1年期對沖成本為3.71%。當(dāng)內(nèi)外利差不斷改善?？紤]到美債收益率將短期維持高位，長期回落概率較高，資本利得收益可觀，中資美元投資級債券對沖后具備投Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat82.2023年中資美元債一級市場情況美元債發(fā)行總量仍下滑，發(fā)行主體以金融、工業(yè)類為主，整體期限縮短Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat92023年發(fā)行規(guī)?？傮w仍下滑，金融、工業(yè)類發(fā)行人占比提升?2023年中資美元債發(fā)行規(guī)模仍保持下降，8月發(fā)行環(huán)比提升。2023年前8個月，中資美元債累計發(fā)行672.5億美元，發(fā)行金額較同比下降35.1%。2023年8月累計發(fā)行募資77.7億美元，環(huán)比上升3.0%，同比上升1.1%。中資美元債一級市場融資規(guī)模萎縮，同比仍下行，隨著美聯(lián)儲加息放緩，市場整體有望回暖。據(jù)萬得統(tǒng)計，8月底，中?從發(fā)行結(jié)構(gòu)來看，2023年新發(fā)行行業(yè)中以金融、工業(yè)為主占比提升，房地產(chǎn)占比下滑。2023年8月底，中資美元債發(fā)行主體所處主要行業(yè)中，金融類占比為41.4%，房地產(chǎn)占比為20.1%，工業(yè)類占比為12.9%，信息技術(shù)占比為9.8%。可選消費(fèi)占比為7.7%。其中，較2022年Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat海外人民幣債券發(fā)行提速，外債整體期限縮短?新發(fā)行中資美元債下滑明顯，海外人民幣債發(fā)行提速。2023年前8月，中資美元債發(fā)行下滑，海外人民幣債需求上升，共發(fā)行276億美元以人民幣計價債券，同比上升279%（去年同期為73億美元）。美元債融資成本較高，中資企業(yè)對發(fā)行海外人民幣債券興趣提升，融?新發(fā)行中資美元債期限縮短，以3年內(nèi)為主。2023年前8月，中資美元債發(fā)行期限以3年內(nèi)為主，其中一年內(nèi)到期占比為57.6%，1-3年內(nèi)到期占比為25.7%。3年期以上債券發(fā)行占比較2021-2022年下滑明顯。發(fā)行期限縮短，融資成本下行Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat3.中資美元債市場四季度展望美債收益率高位震蕩，投資級市場收益率小幅波動，關(guān)注不同板塊階段性機(jī)會Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat通脹仍高，勞動力市場降溫，美債收益率將維持高位，降息尚早?通脹數(shù)據(jù)反彈，9月雖然暫停加息，但美聯(lián)儲未來仍具備加息可能，短期收益率預(yù)期高位整蕩。2023年8月美國CPI同比上升3.7%，環(huán)比上升0.5百分點(diǎn)，核心CPI回落0.4個點(diǎn)至4.3%，仍處于較高水平，明顯高于美聯(lián)儲2%的長期目標(biāo)。10年美債收益率8月觸及4.44%高位。美聯(lián)儲將今年的終點(diǎn)利率中樞維持在5.6%，這意味著年內(nèi)或仍有1次加息預(yù)期。2?勞動力市場冷卻，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走弱，但年內(nèi)降息概率較低，降息暫無考慮。勞動力市場有所降溫，8月美國新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)18.7萬人，高于預(yù)期的17萬人。不過7月數(shù)據(jù)大幅下修3萬人至15.7萬。此外，連續(xù)三個月平均新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)放緩至15萬人，與美聯(lián)儲主席鮑威爾認(rèn)為的合意新增就業(yè)人數(shù)越來越接近（每個月10萬人）。歷史看降息前月，新增非農(nóng)就業(yè)平均下降至10.5萬人，較停止加息時降幅超10萬人。8月美國ISM制造業(yè)PMI為47.6，較7月回升1.2，但仍連續(xù)10個月處于榮枯線之下，制造業(yè)景氣度或仍將繼續(xù)承壓。9月美聯(lián)儲會議美聯(lián)儲主席鮑威爾指出，將保持限制性利率，直至有信心認(rèn)為，通脹將降至2%。暫時沒有計劃給出任何降Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat57關(guān)注投資級行業(yè)機(jī)會：銀行、非銀金融信用風(fēng)險低，收益高57?金融類債境內(nèi)外利差高位收窄，收益率處于歷史高位，對沖后仍具備利差空間。收益率和境內(nèi)外利差上行，具備投資價值。截至9月22日，中資美元金融投資級債券收益率與境內(nèi)中債企業(yè)債（AAA）到期收益率利差為403個基點(diǎn)，三季度利差上升60.5個基點(diǎn)，年至今上升102.9個基點(diǎn)，3月利差升至歷史高位后收窄。對沖后仍高于境內(nèi)債?銀行類發(fā)行人利差均值在350個基點(diǎn)，收益率較高約6%。發(fā)行主體像中國銀行、建設(shè)銀行和浦發(fā)銀行等，短債平均收益率接近6%左右，境內(nèi)外利差在350個基點(diǎn)左右?？紤]信用風(fēng)險較低，利差較年初上升明顯，收益率和利差吸?非銀金融發(fā)行人境內(nèi)外利差空間較大，均值約400個基點(diǎn)，收益率超銀行債。發(fā)行主體像建信租賃、中船租賃和興業(yè)證券以及長城資管等，短債平均收益率近7%，境內(nèi)外利差在400個基點(diǎn)左右?？紤]公司運(yùn)營情況穩(wěn)定、利差差上升銀行發(fā)行人境外債券代碼境外評級剩余年限到期收益率境內(nèi)可比債券到期收益率境內(nèi)外利差BP2023年初利差差上升中國銀行US06120TAA60A248111中國建設(shè)銀行XS21405319503129上海浦發(fā)銀行XS235994771572022年初較年初利利差差上升非銀金融發(fā)行人境外債券代碼境外評級剩余期限到期收益率2022年初較年初利利差差上升建信租賃XS2232023650A221中船租賃XS2100650758222長城資產(chǎn)管理XS2023803526516162興業(yè)證券國際XS22704632554114117124Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat關(guān)注投資級行業(yè)機(jī)會：城投債高評級收益可觀，境內(nèi)外利差寬闊?城投債與美債利差趨勢收窄，境內(nèi)外利差高位回落仍寬闊。截至2023年9月22日，中資美元城投債券收益率為7.45%，與美債利差為244.6個基點(diǎn)，三季度上升10.0個基點(diǎn)，年至今收窄34.9個基點(diǎn)。2021年以來美元城投債和美國國債利差均值為271個基點(diǎn)，2023年以來利差具備高位收窄趨勢。與境內(nèi)中債城投債（AAA）到期收益率利差為475.5個基點(diǎn)，三季度上升59.5個基點(diǎn)，年至今上升20.8個基點(diǎn)。2021年以來境內(nèi)外利差均值為255個基點(diǎn)，2023年以來利差?地方政府對城投化債意愿強(qiáng)，綜合評判償債能力，境外高評級城投債收益率可觀。二十大后各地對債務(wù)風(fēng)險防范與監(jiān)管的態(tài)度更為積極，區(qū)域財政支持城投化債意愿強(qiáng)烈。城投公司償債能力仍需綜合考慮地方財政、化債醫(yī)院、到期規(guī)模以及償還節(jié)奏。優(yōu)選強(qiáng)區(qū)域高評級城投短債。境外投資級城投債平均收益率超7%，境內(nèi)外利差400個基點(diǎn)Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat地產(chǎn)債：債市調(diào)整，銷售走弱待回暖，政策頻出有望改善基本面?三季度地產(chǎn)債大幅走弱，8月收到政策利好反彈，整體表現(xiàn)仍疲弱。截至9月22日，三季度中證地產(chǎn)債指數(shù)跌1.53%，中資美元房地產(chǎn)投資級債券指數(shù)跌5.68%，中資美元房地產(chǎn)高收益?zhèn)笖?shù)下跌30.4%。截至2023年9月底，中資美元房地產(chǎn)投資級債券指數(shù)收益率為10.5%，中資美元房地產(chǎn)高收益?zhèn)笖?shù)收益率為93.1%。收?8月30大中城市商品房成交量同環(huán)比降幅收窄，累計同比降幅較7月擴(kuò)大。2023年8月，30大中城市商品房周度累計成交面積為914.3萬平米，環(huán)比下降4.6%，同比下降25.6%。從1-8月累計成交面積來看，30大中城市成交面積9396.6萬平米，同比下降4.9%。1-7月累計成交面積增速為下降1.9%，累計成交增速放緩。二手房成交環(huán)比改善，累計同比降幅收窄，部分熱點(diǎn)城市成交回暖。月底一線城市執(zhí)行“認(rèn)房不認(rèn)貸”，存量房貸款利率啟動調(diào)降。Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat?9月30大中城市商品房成交量同環(huán)比仍降，周度數(shù)據(jù)顯示環(huán)比改善明顯。2023年9月前22天，30大中城市商品房累計成交面積723.7萬平米，環(huán)比下降6.4%，同比下降17.3%。9月18日-24日單周來看，30大中城市商品房成交294.3萬平米，環(huán)比上升43%，同比降20.3%。環(huán)?周度數(shù)據(jù)來看，各線城市9月末環(huán)比成交改善，后仍保持下行，一二線情況整體較好。9月18日-24日單周來看，30大中城市一線城市成交面積為87.7萬平米，環(huán)比上升89.0%，同比下降5.5%，二線城市成交面積為141.3萬平米，環(huán)比上升29.8%，同比下降20.5%，三線城市成交面積為55.4萬平米，環(huán)比上升26.9%，同比下降35.7%。一二線城市銷售九月銷售波動回暖，三次城市表現(xiàn)較弱。一二線城市Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat地產(chǎn)債：二手房成交持續(xù)回暖，政策優(yōu)化后熱點(diǎn)城市反彈明顯?二手房成交回升，環(huán)比增長2位數(shù)，同比小幅下滑。截至9月22日，14城二手房周度成交168.0萬平米，環(huán)比上升13.2%，同比微降1.8%?熱點(diǎn)城市9月二手房成交均改善，北京、杭州二手房持續(xù)回暖。從9月周度數(shù)據(jù)來看，熱點(diǎn)城市二手房成交基本都處于回升狀態(tài)，北京?8月北京二手房成交108.6萬平米，環(huán)比上升7.2%，同比下降19.9%。深圳二手房成交28.9萬平米，環(huán)比上升15.0%，同比上升25.2%。杭州二手房成交40.4萬平米，環(huán)比上升72.1%，同比上升33.9%。成都二手房成交56.1萬平米，環(huán)比下降3.9%，同比降12.8%。從9月周度Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat22地產(chǎn)債：優(yōu)選穩(wěn)健央國企短債，境內(nèi)外利差寬闊22?房地產(chǎn)銷售預(yù)期緩慢復(fù)蘇，關(guān)注優(yōu)質(zhì)央國企和部分民營房企銷售、融資和投資節(jié)奏，把握市場波動機(jī)會。地產(chǎn)債二級市場表現(xiàn)，由于公司銷售改善程度和融資進(jìn)展強(qiáng)弱分化，高評級公司價格抗跌，低評級公司價格疲弱。2023年下半年地產(chǎn)行業(yè)維穩(wěn)的政策方向難改變，地產(chǎn)公司基本面和信用修復(fù)進(jìn)程差異化。央國企融資渠道較為暢通，銷售更具韌性，信用基本面穩(wěn)定。?建議關(guān)注穩(wěn)健標(biāo)的：中海外、華潤置地、越秀地產(chǎn)；境外短債收益6.5%以上，境內(nèi)外利差400基點(diǎn)左右?關(guān)注高收益標(biāo)的：萬科、金茂、龍湖；境外短債收益10%以上，境內(nèi)外利差1000點(diǎn)左右地產(chǎn)發(fā)行人境外債券代碼境外評級剩余年限到期收益率境內(nèi)可比債券剩余年限到期收益率境內(nèi)外利差BP2023年初利差較年初利差上升中海外發(fā)展XS2125599626BBB+6.51%21中海092.76%356華潤置地XS1950118775BBB+6.79%19華潤MTN0062.58%424212294127越秀地產(chǎn)XS2274957237Baa32.317.20%21廣越062.68%4524524242923萬科XS1917548247BBB14.00%21萬科MTN0023.20%1080108092788788中國金茂XS2451285253BBB-13.32%22金茂MTN0013.38%99464730龍湖XS2098539815BBB-17.79%21龍湖042.6416.31%148-27842426Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat4.投資策略小結(jié)關(guān)注風(fēng)險低收益利差較闊金融債、表現(xiàn)穩(wěn)定的高評級城投債、基本面改善的地產(chǎn)債Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat投資級收益率高位震蕩，關(guān)注優(yōu)質(zhì)金融、城投和地產(chǎn)債機(jī)會?市場總體：中資美元債投資級收益率升至歷史高位，與美國國債利差已低位反彈，境內(nèi)外利差持續(xù)寬闊。?主要行業(yè)：1.金融債信用風(fēng)險低，收益率整體處于高位，但境內(nèi)外利差上升較快，已具備吸引力。2.城投債收益率較高，整體表現(xiàn)穩(wěn)定，境內(nèi)外利差空間寬闊，關(guān)注高評級美元債短債。3.地產(chǎn)債處于調(diào)整修復(fù)階段，行業(yè)基本面改善可期，關(guān)注優(yōu)質(zhì)頭部企業(yè)未來銷售、融資的積極變化。?投資建議：建議首先關(guān)注投資級債券隨美債收益率高位震蕩帶來的投資機(jī)會，關(guān)注信用風(fēng)險較低、具備境內(nèi)外利差空間的頭部公司，如銀行、非銀金融等；地產(chǎn)債建議關(guān)注高評級央國企主體，優(yōu)質(zhì)混改企業(yè)以及龍頭民企，行業(yè)政策積極，基本面有望企穩(wěn)修復(fù)；城投債建議關(guān)注高評級優(yōu)質(zhì)公司短債，融資能力持續(xù)修復(fù)，政府化債意愿強(qiáng)烈且手段多樣。?風(fēng)險：美聯(lián)儲超預(yù)期加息，中國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，房地產(chǎn)銷售超預(yù)期下滑F(xiàn)orfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteatAPPENDIX1means.APPENDIX2重要信息披露本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司(HTIRL)，HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(HSIPL)，HaitongInternationalJapanK.K.(HTIJKK)和海通國際證券有限公司(HTISCL)的證券研究團(tuán)隊(duì)所組成的全球品牌，海通國際證券集團(tuán)(HTISG)各成員分別在其許可的司法管轄區(qū)內(nèi)從事證券活動。IMPORTANTDISCLOSURESThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternational,aglobalbrandnamefortheequityresearchteamsofHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),HaitongInternationalJapanK.K.(“HTIJKK”),HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),andanyothermemberswithintheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecuritiesactivitiesinitsrespectivejurisdiction.HTIRL分析師認(rèn)證AnalystCertification:我，宋奇，在此保證（i）本研究報告中的意見準(zhǔn)確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標(biāo)公司或上市公司的個人觀點(diǎn)，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達(dá)的具體建議或觀點(diǎn)直接或間接相關(guān)；及就此報告中所討論目標(biāo)公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務(wù)利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會在本研究報告發(fā)布后的3個工作日內(nèi)交易此研究報告所討論目標(biāo)公司的證券。I,StevenSong,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.利益沖突披露ConflictofInterestDisclosures海通國際及其某些關(guān)聯(lián)公司可從事投資銀行業(yè)務(wù)和/或?qū)Ρ狙芯恐械奶囟ü善被蚬具M(jìn)行做市或持有自營頭寸。就本研究報告而言，以下是有關(guān)該等關(guān)系的披露事項(xiàng)（以下披露不能保證及時無遺漏，如需了解及時全面信息，請發(fā)郵件至ERD-Disclosure@）HTIandsomeofitsaffiliatesmayengageininvestmentbankingand/orserveasamarketmakerorholdproprietarytradingpositionsofcertainstocksorcompaniesinthisresearchreport.Asfarasthisresearchreportisconcerned,thefollowingarethedisclosuremattersrelatedtosuchrelationship(Asthefollowingdisclosuredoesnotensuretimelinessandcompleteness,pleasesendanemailtoERD-Disclosure@iftimelyandcomprehensiveinformationisneeded).APPENDIX2海通證券股份有限公司和/或其子公司（統(tǒng)稱“海通”）在過去12個月內(nèi)參與了600000.CHand601377.CH的投資銀行項(xiàng)目。投資銀行項(xiàng)目包括：1、海通擔(dān)任上市前輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)、保薦人或主承銷商的首次公開發(fā)行項(xiàng)目；2、海通作為保薦人、主承銷商或財務(wù)顧問的股權(quán)或債務(wù)再融資項(xiàng)目；3、海通作為主經(jīng)紀(jì)商的新三板上市、目標(biāo)配售和并購項(xiàng)目。HaitongSecuritiesCo.,Ltd.and/oritssubsidiaries(collectively,the"Haitong")havearoleininvestmentbankingprojectsof600000.CHand601377.CHwithinthepast12months.Theinvestmentbankingprojectsinclude1.IPOprojectsinwhichHaitongactedaspre-listingtutor,sponsor,orlead-underwriter;2.equityordebtrefinancingprojectsof600000.CHand601377.CHforwhichHaitongactedassponsor,lead-underwriterorfinancialadvisor;3.listingbyintroductioninthenewthreeboard,targetplacement,M&AprojectsinwhichHaitongactedaslead-brokeragefirm.600000.CH目前或過去12個月內(nèi)是海通的投資銀行業(yè)務(wù)客戶。600000.CHis/wasaninvestmentbankclientsofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.香港華潤(集團(tuán))有限公司上海代表處,601988.CH,3988.HK,601939.CH,0939.HK,600000.CH及601377.CH目前或過去12個月內(nèi)是海通的客戶。海通向客戶提供非投資銀行業(yè)務(wù)的證券相關(guān)業(yè)務(wù)服務(wù)。香港華潤(集團(tuán))有限公司上海代表處,601988.CH,3988.HK,601939.CH,0939.HK,600000.CHand601377.CHare/wereaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-investment-bankingsecurities-relatedservices.600000.CH目前或過去12個月內(nèi)是海通的客戶。海通向客戶提供非證券業(yè)務(wù)服務(wù)。600000.CHis/wasaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-securitiesservices.海通預(yù)計將（或者有意向）在未來三個月內(nèi)從600000.CH獲得投資銀行服務(wù)報酬。Haitongexpectstoreceive,orintendstoseek,compensationforinvestmentbankingservicesinthenextthreemonthsfrom600000.CH.海通在過去的12個月中從601939.CH,0939.HK及600000.CH獲得除投資銀行服務(wù)以外之產(chǎn)品或服務(wù)的報酬。Haitonghasreceivedcompensationinthepast12monthsforproductsorservicesotherthaninvestmentbankingfrom601939.CH,0939.HKand600000.CH.海通國際證券集團(tuán)有限公司（“海通國際”）有雇員或與關(guān)聯(lián)人士擔(dān)任1109.HK的職員。HaitongInternationalSecuritiesGroupLtd.("HaitongInternational")havinganindividualemployedbyorassociatedwithHaitongInternationalservingasanofficerof1109.HK.APPENDIX2評級定義（從2020年7月1日開始執(zhí)行）：海通國際（以下簡稱“HTI”）采用相對評級系統(tǒng)來為投資者推薦我們覆蓋的公司：優(yōu)于大市、中性或弱于大市。投資者應(yīng)仔細(xì)閱讀HTI的評級定義。并且HTI發(fā)布分析師觀點(diǎn)的完整信息，投資者應(yīng)仔細(xì)閱讀全文而非僅看評級。在任何情況下，分析師的評級和研究都不能作為投資建議。投資者的買賣股票的優(yōu)于大市，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在10%以上，基準(zhǔn)定義如下弱于大市，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準(zhǔn)指數(shù)跌幅在10%以上，基準(zhǔn)定義如下各地股票基準(zhǔn)指數(shù)：日本–TOPIX,韓國–individualcircumstances(suchBenchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,KoreaAPPENDIX2評級分布RatingDistributionAPPENDIX2截至2023年6月30日海通國際股票研究評級分布海通國際股票研究覆蓋率89.6%投資銀行客戶*4.7%5.6%上述分布中的買入，中性和賣出分別對應(yīng)我們當(dāng)前優(yōu)于大市，中只有根據(jù)FINRA/NYSE的評級分布規(guī)則，我們才將中性評級劃入持有這一類別。請注意在上表中不包含非評此前的評級系統(tǒng)定義（直至2020年6月30日）：買入，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在10%以賣出，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準(zhǔn)指數(shù)跌幅在10%以O(shè)utperformNeutralPreviousratingsystemdefAPPENDIX2海通國際非評級研究：海通國際發(fā)布計量、篩選或短篇報告，并在報告中根據(jù)估值和其他指標(biāo)對股票進(jìn)行排名，或者基于可能的估值倍數(shù)提出建議價格。這種排名或建議價格并非為了進(jìn)行股票評級、提出目標(biāo)價格或進(jìn)行基本面估值，而僅供參考使用。HaitongInternationalNon-RatedResearch:HaitongInternationalpublishesquantitative,screeningorshortreportswhichmayrankstocksaccordingtovaluationandothermetricsormaysuggestpricesbasedonpossiblevaluationmultiples.Suchrankingsorsuggestedpricesdonotpurporttobestockratingsortargetpricesorfundamentalvaluesandareforinformationonly.海通國際A股覆蓋：海通國際可能會就滬港通及深港通的中國A股進(jìn)行覆蓋及評級。海通證券（600837.CH海通國際于上海的母公司，也會于中國發(fā)布中國A股的研究報告。但是，海通國際使用與海通證券不同的評級系統(tǒng)，所以海通國際與海通證券的中國A股評級可能有所不同。HaitongInternationalCoverageofA-Shares:HaitongInternationalmaycoverandrateA-SharesthataresubjecttotheHongKongStockConnectschemewithShanghaiandShenzhen.HaitongSecurities(HS;600837CH),theultimateparentcompanyofHTISGbasedinShanghai,coversandpublishesresearchonthesesameA-SharesfordistributioninmainlandChina.However,theratingsystememployedbyHSdiffersfromthatusedbyHTIandasaresulttheremaybeadifferenceintheHTIandHSratingsforthesameA-sharestocks.海通國際優(yōu)質(zhì)100A股（Q100）指數(shù)：海通國際Q100指數(shù)是一個包括100支由海通證券覆蓋的優(yōu)質(zhì)中國A股的計量產(chǎn)品。這些股票是通過基于質(zhì)量的篩選過程，并結(jié)合對海通證券A股團(tuán)隊(duì)自下而上的研究。海通國際每季對Q100指數(shù)成分作出復(fù)審。HaitongInternationalQuality100A-share(Q100)Index:HTI’sQ100Indexisaquantproductthatconsistsof100ofthehighest-qualityA-sharesundercoverageatHSinShanghai.Thesestocksarecarefullyselectedthroughaquality-basedscreeningprocessincombinationwithareviewoftheHSA-shareteam’sbottom-upresearch.TheQ100constituentcompaniesarereviewedquarterly.APPENDIX2盟浪義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)通免責(zé)聲明條款：在使用盟浪義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)之前，請務(wù)必仔細(xì)閱讀本條款并同意本聲明：第一條義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)系由盟浪可持續(xù)數(shù)字科技有限責(zé)任公司（以下簡稱“本公司”）基于合法取得的公開信息評估而成，本公司對信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。對公司的評估結(jié)果僅供參考，并不構(gòu)成對任何個人或機(jī)構(gòu)投資建議，也不能作為任何個人或機(jī)構(gòu)購買、出售或持有相關(guān)金融產(chǎn)品的依據(jù)。本公司不對任何個人或機(jī)構(gòu)投資者因使用本數(shù)據(jù)表述的評估結(jié)果造成的任何直接或間接損失負(fù)責(zé)。第二條盟浪并不因收到此評估數(shù)據(jù)而將收件人視為客戶，收件人使用此數(shù)據(jù)時應(yīng)根據(jù)自身實(shí)際情況作出自我獨(dú)立判斷。本數(shù)據(jù)所載內(nèi)容反映的是盟浪在最初發(fā)布本數(shù)據(jù)日期當(dāng)日的判斷，盟浪有權(quán)在不發(fā)出通知的情況下更新、修訂與發(fā)出其他與本數(shù)據(jù)所載內(nèi)容不一致或有不同結(jié)論的數(shù)據(jù)。除非另行說明，本數(shù)據(jù)（如財務(wù)業(yè)績數(shù)據(jù)等）僅代表過往表現(xiàn)，過往的業(yè)績表現(xiàn)不作為日后回報的預(yù)測。第三條本數(shù)據(jù)版權(quán)歸本公司所有，本公司依法保留各項(xiàng)權(quán)利。未經(jīng)本公司事先書面許可授權(quán)，任何個人或機(jī)構(gòu)不得將本數(shù)據(jù)中的評估結(jié)果用于任何營利性目的，不得對本數(shù)據(jù)進(jìn)行修改、復(fù)制、編譯、匯編、再次編輯、改編、刪減、縮寫、節(jié)選、發(fā)行、出租、展覽、表演、放映、廣播、信息網(wǎng)絡(luò)傳播、攝制、增加圖標(biāo)及說明等，否則因此給盟浪或其他第三方造成損失的，由用戶承擔(dān)相應(yīng)的賠償責(zé)任，盟浪不承擔(dān)責(zé)任。第四條如本免責(zé)聲明未約定，而盟浪網(wǎng)站平臺載明的其他協(xié)議內(nèi)容（如《盟浪網(wǎng)站用戶注冊協(xié)議》《盟浪網(wǎng)用戶服務(wù)（含認(rèn)證）協(xié)議》《盟浪網(wǎng)隱私政策》等）有約定的，則按其他協(xié)議的約定執(zhí)行；若本免責(zé)聲明與其他協(xié)議約定存在沖突或不一致的，則以本免責(zé)聲明約定為準(zhǔn)。SusallWaveFIN-ESGDataServiceDisclaimer:PleasereadthesetermsandconditionsbelowcarefullyandconfirmyouragreementandacceptancewiththesetermsbeforeusingSusallWaveFIN-ESGDataService.1.FIN-ESGDataisproducedbySusallWaveDigitalTechnologyCo.,Ltd.(Inshort,SusallWave)’sassessmentbasedonlegalpubliclyaccessibleinformation.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyaccuracyandcompletenessoftheinformation.Theassessmentresultisforreferenceonly.Itisnotforanyinvestmentadviceforanyindividualorinstitutionandnotforbasisofpurchasing,sellingorholdinganyrelativefinancialproducts.WewillnotbeliableforanydirectorindirectlossofanyindividualorinstitutionasaresultofusingSusallWaveFIN-ESGData.2.SusallWavedonotconsiderrecipientsascustomersforreceivingthesedata.Whenusingthedata,recipientsshallmakeyourownindependentjudgmentaccordingtoyourpracticalindividualstatus.Thecontentsofthedatareflectthejudgmentofusonlyonthereleaseday.Wehaverighttoupdateandamendthedataandreleaseotherdatathatcontainsinconsistentcontentsordifferentconclusionswithoutnotification.Unlessexpresslystated,thedata(e.g.,financialperformancedata)representspastperformanceonlyandthepastperformancecannotbeviewedasthepredictionoffuturereturn.3.ThecopyrightofthisdatabelongstoSusallWave,andwereserveallrightsinaccordancewiththelaw.Withoutthepriorwrittenpermissionofourcompany,noneofindividualorinstitutioncanusethesedataforanyprofitablepurpose.Besides,noneofindividualorinstitutioncantakeactionssuchasamendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,informationnetworktransmission,shooting,addingiconsandinstructions.IfanylossofSusallWaveoranythird-partyiscausedbythoseactions,usersshallbearthecorrespondingcompensationliability.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyloss.4.Ifanytermisnotcontainedinthisdisclaimerbutwritteninotheragreementsonourwebsite(e.g.UserRegistrationProtocolofSusallWaveWebsite,UserService(includingauthentication)AgreementofSusallWaveWebsite,PrivacyPolicyofSusallwaveWebsite),itshouldbeexecutedaccordingtootheragreements.Ifthereisanydifferencebetweenthisdisclaimandotheragreements,thisdisclaimershallbeapplied.APPENDIX2重要免責(zé)聲明：非印度證券的研究報告：本報告由海通國際證券集團(tuán)有限公司（“HTISGL”）的全資附屬公司海通國際研究有限公司（“HTIRL”）發(fā)行，該公司是根據(jù)香港證券及期貨條例（第571章）持有第4類受規(guī)管活動（就證券提供意見）的持牌法團(tuán)。該研究報告在HTISGL的全資附屬公司HaitongInternational(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的協(xié)助下發(fā)行，HTIJKK是由日本關(guān)東財務(wù)局監(jiān)管為投資顧問。印度證券的研究報告：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）監(jiān)管的Ha(?HTSIPL”）所發(fā)行，包括制作及發(fā)布涵蓋BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）上市公司（統(tǒng)稱為「印度交易所」）的研究報告。HTSIPL于2016年12月22日被收購并成為海通國際證券集團(tuán)有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究報告均以海通國際為名作為全球品牌，經(jīng)許可由海通國際證券股份有限公司及/或海通國際證券集團(tuán)的其他成員在其司法管轄區(qū)發(fā)布。本文件所載信息和觀點(diǎn)已被編譯或源自可靠來源，但HTIRL、HTISCL或任何其他屬于海通國際證券集團(tuán)有限公司（“HTISG”）的成員對其準(zhǔn)確性、完整性和正確性不做任何明示或暗示的聲明或保證。本文件中所有觀點(diǎn)均截至本報告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件僅供參考使用。文件中提及的任何公司或其股票的說明并非意圖展示完整的內(nèi)容，本文件并非/不應(yīng)被解釋為對證券買賣的明示或暗示地出價或征價。在某些司法管轄區(qū)，本文件中提及的證券可能無法進(jìn)行買賣。如果投資產(chǎn)品以投資者本國貨幣以外的幣種進(jìn)行計價，則匯率變化可能會對投資產(chǎn)生不利影響。過去的表現(xiàn)并不一定代表將來的結(jié)果。某些特定交易，包括設(shè)計金融衍生工具的，有產(chǎn)生重大風(fēng)險的可能性，因此并不適合所有的投資者。您還應(yīng)認(rèn)識到本文件中的建議并非為您量身定制。分析師并未考慮到您自身的財務(wù)情況，如您的財務(wù)狀況和風(fēng)險偏好。因此您必須自行分析并在適用的情況下咨詢自己的法律、稅收、會計、金融和其他方面的專業(yè)顧問，以期在投資之前評估該項(xiàng)建議是否適合于您。若由于使用本文件所載的材料而產(chǎn)生任何直接或間接的損失，HTISG及其董事、雇員或代理人對此均不承擔(dān)任何責(zé)任。除對本文內(nèi)容承擔(dān)責(zé)任的分析師除外，HTISG及我們的關(guān)聯(lián)公司、高級管理人員、董事和雇員，均可不時作為主事人就本文件所述的任何證券或衍生品持有長倉或短倉以及進(jìn)行買賣。HTISG的銷售員、交易員和其他專業(yè)人士均可向HTISG的相關(guān)客戶和公司提供與本文件所述意見相反的口頭或書面市場評論意見或交易策略。HTISG可做出與本文件所述建議或意見不一致的投資決策。但HTIRL沒有義務(wù)來確保本文件的收件人了解到該等交易決定、思路或建議。請?jiān)L問海通國際網(wǎng)站，查閱更多有關(guān)海通國際為預(yù)防和避免利益沖突設(shè)立的組織和行政安排的內(nèi)容信息。非美國分析師披露信息：本項(xiàng)研究首頁上列明的海通國際分析師并未在FINRA進(jìn)行注冊或者取得相應(yīng)的資格，并且不受美國FINRA有關(guān)與本項(xiàng)研究目標(biāo)公司進(jìn)行溝通、公開露面和自營證券交易的第2241條規(guī)則之限制。APPENDIX2IMPORTANTDISCLAIMERForresearchreportsonnon-Indiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),awhollyownedsubsidiaryofHaitongInternationalSecuritiesGroupLimited(“HTISGL”)andalicensedcorporationtocarryonType4regulatedactivity(advisingonsecurities)forthepurposeoftheSecuritiesandFuturesOrdinance(Cap.571)ofHongKong,withtheassistanceofHaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”),awhollyownedsubsidiaryofHTISGLandwhichisregulatedasanInvestmentAdviserbytheKantoFinanceBureauofJapan.ForresearchreportsonIndiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).HSIPLwasacquiredandbecamepartoftheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”)on22December2016.AlltheresearchreportsaregloballybrandedunderthenameHaitongInternationalandapprovedfordistributionbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”)and/oranyothermemberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.Theinformationandopinionscontainedinthisresearchreporthavebeencompiledorarrivedatfromsourcesbelievedtobereliableandingoodfaithbutnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadebyHTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKKoranyothermemberswithinHTISGfromwhichthisresearchreportmaybereceived,astotheiraccuracy,completenessorcorrectness.Allopinionsexpressedhereinareasofthedateofthisresearchreportandaresubjecttochangewithoutnotice.Thisresearchreportisforinformationpurposeonly.Descriptionsofanycompaniesortheirsecuritiesmentionedhereinarenotintendedtobecompleteandthisresearchreportisnot,andshouldnotbeconstruedexpresslyorimpliedlyas,anoffertobuyorsellsecurities.Thesecuritiesreferredtointhisresearchreportmaynotbeeligibleforpurchaseorsaleinsomejurisdictions.Ifaninvestmentproductisdenominatedinacurrencyotherthananinvestor'shomecurrency,achangeinexchangeratesmayadverselyaffecttheinvestment.Pastperformanceisnotnecessarilyindicativeoffutureresults.Certaintransactions,includingthoseinvolvingderivatives,giverisetosubstantialriskandarenotsuitableforallinvestors.Youshouldalsobearinmindthatrecommendationsinthisresearchreportarenottailor-madeforyou.Theanalysthasnottakenintoaccountyouruniquefinancialcircumstances,suchasyourfinancialsituationandriskappetite.Youmust,therefore,analyzeandshould,whereapplicable,consultyourownlegal,tax,accounting,financialandotherprofessionaladviserstoevaluatewhethertherecommendationssuitsyoubeforeinvestment.NeitherHTISGnoranyofitsdirectors,employeesoragentsacceptsanyliabilitywhatsoeverforanydirectorconsequentiallossarisingfromanyuseofthematerialscontainedinthisresearchreport.APPENDIX2HTISGandouraffiliates,officers,directors,andemployees,excludingtheanalystsresponsibleforthecontentofthisdocument,willfromtimetotimehavelongorshortpositionsin,actasprincipalin,andbuyorsell,thesecuritiesorderivatives,ifany,referredtointhisresearchreport.Sales,traders,andotherprofessionalsofHTISGmayprovideoralorwrittenmarketcommentaryortradingstrategiestotherelevantclientsandthecompanieswithinHTISGthatreflectopinionsthatarecontrarytotheopinionsexpressedinthisresearchreport.HTISGmaymakeinvestmentdecisionsthatareinconsistentwiththerecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport.HTIisundernoobligationtoensurethatsuchothertradingdecisions,ideasorrecommendationsarebroughttotheattentionofanyrecipientofthisresearchreport.PleaserefertoHTI’swebsiteforfurtherinformationonHTI’sorganizationalandadministrativearrangementssetupforthepreventionandavoidanceofconflictsofinterestwithrespecttoResearch.NonU.S.AnalystDisclosure:TheHTIanalyst(s)listedonthecoverofthisResearchis(are)notregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAandarenotsubjecttoU.S.FINRARule2241restrictionsoncommunicationswithcompaniesthatarethesubjectoftheResearch;publicappearances;andtradingsecuritiesbyaresearchanalyst.APPENDIX2分發(fā)和地區(qū)通知：除非下文另有規(guī)定，否則任何希望討論本報告或者就本項(xiàng)研究中討論的任何證券進(jìn)行任何交易的收件人均應(yīng)聯(lián)系其所在國家或地區(qū)的海通國際銷售人員。香港投資者的通知事項(xiàng)：海通國際證券股份有限公司(“HTISCL”)負(fù)責(zé)分發(fā)該研究報告，HTISCL是在香港有權(quán)實(shí)施第1類受規(guī)管活動（從事證券交易）的持牌公司。該研究報告并不構(gòu)成《證券及期貨條例》（香港法例第571章以下簡稱“SFO”）所界定的要約邀請，證券要約或公眾要約。本研究報告僅提供給SFO所界定的“專業(yè)投資者”。本研究報告未經(jīng)過證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會的審查。您不應(yīng)僅根據(jù)本研究報告中所載的信息做出投資決定。本研究報告的收件人就研究報告中產(chǎn)生或與之相關(guān)的任何事宜請聯(lián)系HTISCL銷售人員。美國投資者的通知事項(xiàng)：本研究報告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK編寫。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美國聯(lián)營公司，均未在美國注冊，因此不受美國關(guān)于研究報告編制和研究分析人員獨(dú)立性規(guī)定的約束。本研究報告提供給依照1934年“美國證券交易法”第15a-6條規(guī)定的豁免注冊的「美國主要機(jī)構(gòu)投資者」（“MajorU.S.InstitutionalInvestor”）和「機(jī)構(gòu)投資者」（”U.S.InstitutionalInvestors”）。在向美國機(jī)構(gòu)投資者分發(fā)研究報告時，HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）將對報告的內(nèi)容負(fù)責(zé)。任何收到本研究報告的美國投資者，希望根據(jù)本研究報告提供的信息進(jìn)行任何證券或相關(guān)金融工具買賣的交易，只能通過HTIUSA。HTIUSA位于340MadisonAvenue,12thFlo