金融衍生工具與管理

衍生工具與風(fēng)險管理第十三章衍生工具概覽第十三章衍生工具與風(fēng)險管理外匯風(fēng)險套期保值利率風(fēng)險管理第一節(jié)衍生工具概覽衍生工具的作用一遠(yuǎn)期合約二期貨合約三互換合約四期權(quán)合約五一、衍生工具的作用

衍生工具(derivatives)是指那些從基礎(chǔ)性交易標(biāo)的物衍生出來的金融工具?；A(chǔ)性交易標(biāo)的物主要包括商品、外匯、利率、股票及債券等。衍生工具主要表現(xiàn)為遠(yuǎn)期合約、期貨合約、互換合約和期權(quán)合約四大類。衍生工具的一個基本用途就是提供一種有效的風(fēng)險分配機(jī)制，使希望避免風(fēng)險的人把風(fēng)險轉(zhuǎn)移給愿意承擔(dān)風(fēng)險的人（承擔(dān)風(fēng)險的愿望可能是由于覺察到潛在投機(jī)所得等）。

根據(jù)衍生工具的用途，可將避險工具大致分為兩類：用確定性來代替風(fēng)險，如遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)和互換合約；僅替換與己不利的風(fēng)險，而將對己有利的風(fēng)險留下，如期權(quán)合約。二、遠(yuǎn)期合約

遠(yuǎn)期合約(forwardcontract)是一個以固定價格（交割價格或遠(yuǎn)期價格）在未來的日期（交割日期）買入或賣出某種標(biāo)的資產(chǎn)的協(xié)議。◎在合約中同意未來買入的一方被稱為持有多頭頭寸(longposition)?！蛟诤霞s中同意未來賣出的一方被稱為持有空頭頭寸(shortposition)買賣遠(yuǎn)期合約的損益如圖13-1所示。

圖13-1遠(yuǎn)期合約頭寸遠(yuǎn)期利率協(xié)議三、期貨合約

期貨合約(futurescontract)是標(biāo)準(zhǔn)化的遠(yuǎn)期合約，即雙方簽訂的，在合約到期日以固定的價格買入或賣出某種標(biāo)的資產(chǎn)的協(xié)議。因此，圖13-1中表示的遠(yuǎn)期合約頭寸同樣可以用來表示期貨合約買賣雙方的損益情況。但與遠(yuǎn)期相比，期貨市場可從以下兩個方面消除信用風(fēng)險。

期貨合約的買賣雙方都要開立一個保證金賬戶，按合約面值的一定比例向經(jīng)紀(jì)人交納保證金，每日根據(jù)市場價值進(jìn)行重估。遠(yuǎn)期合約的損益只有在到期日才能表現(xiàn)出來，而期貨合約的損益在每天交易結(jié)束時就表現(xiàn)出來。期貨交易采用盯市(marktomarket)制，也稱每日清算制。

期貨與遠(yuǎn)期的區(qū)別期貨遠(yuǎn)期交易對象不同：可反復(fù)交易的標(biāo)準(zhǔn)化合約功能不同：規(guī)避風(fēng)險和價格發(fā)現(xiàn)履約方式不同：對沖平倉為主、實物交割少信用風(fēng)險不同：小保證金制度：5%-10%功能一：規(guī)避風(fēng)險為生產(chǎn)經(jīng)營者回避、轉(zhuǎn)移或者分散價格風(fēng)險提供了良好途徑。套期保值：在期貨市場上買進(jìn)或賣出與現(xiàn)貨數(shù)量相等但交易方向相反的期貨合約，在未來某一時間通過賣出或買進(jìn)期貨合約進(jìn)行對沖平倉。問題：風(fēng)險去哪了？功能二：價格發(fā)現(xiàn)價格信號是經(jīng)營決策的依據(jù)，但是現(xiàn)貨市場中的價格信號是分散的、短暫的期貨市場有更好價格發(fā)現(xiàn)功能，原因：參與者多交易者大都熟悉某種商品行情期貨交易的透明度高，競爭公開化、公平化特點：預(yù)期性、連續(xù)性、公開性、權(quán)威性主要期貨品種商品期貨：農(nóng)產(chǎn)品、林產(chǎn)品、經(jīng)濟(jì)作物產(chǎn)品、畜產(chǎn)品、有色金屬、能源期貨金融期貨：外匯期貨、利率期貨和股指期貨其他：保險期貨、經(jīng)濟(jì)指數(shù)期貨/并不是所有的商品能夠成為期貨交易的品種期貨特征合約標(biāo)準(zhǔn)化：價格和所有條款都是標(biāo)準(zhǔn)化交易集中化：期貨交易所實行會員制雙向交易和對沖機(jī)制：買入建倉和賣出建倉，投機(jī)者的雙重獲利機(jī)會杠桿機(jī)制：保證金制度，高風(fēng)險高收益每日無負(fù)債結(jié)算制度：趣事：武漢一女子炒期貨武昌女“期民”萬群是在2005年7月拿6萬元涉足期貨的，此前有10年的炒股經(jīng)歷，但步入期市后的兩年時間，她的保證金從6萬元縮水至4萬元。從2007年8月下旬起，開始重倉介入豆油期貨合約，此后兩三個月，豆油主力合約0805從7800元/噸起步，一路上揚至9700元/噸，截至當(dāng)年11月中旬，萬群已有10倍獲利。進(jìn)入2008年，豆油上漲速度越來越快，2月底，豆油0805已然逼近1.4萬元/噸，萬群的賬面保證金約達(dá)到1450萬元，成為了名副其實的“千萬富翁”。杯具啊出于種種考慮，萬群錯過了最佳的減倉時機(jī)。3月7日和10日兩天，豆油無量跌停，萬群就是想平倉也平不了了，由于倉位過重，其巨大的賬面盈利瞬間化為烏有。3月11日上午，連續(xù)兩個交易日無量跌停的豆油期貨終于再打開停板。但由于沒有能力追加保證金，萬群所持有的最后300手合約被強(qiáng)行平倉，最終，她的賬戶保證金只剩下了不到5萬元。四、互換合約

互換合約(swapcontract)是指合約雙方達(dá)成的在未來規(guī)定的時間，按某種預(yù)先確定的規(guī)則互換現(xiàn)金流量的一種協(xié)議。最常見的形式是利率互換和貨幣互換。一份互換合約在本質(zhì)上可以視為一系列遠(yuǎn)期合約的組合。圖14-2上方描述了一個標(biāo)準(zhǔn)型利率互換的現(xiàn)金流量情況。即接受一系列的固定利率（R）計算的利息，而支付的利息是根據(jù)浮動利率指數(shù)（r）（如LIBOR，倫敦同業(yè)拆借利率）確定的。在這里，上述兩種利息支付所依據(jù)的名義本金是相同的。

圖13-2利率互換和作為遠(yuǎn)期組合的利率互換遠(yuǎn)期合約的履約期限等于它的期限，由于沒有抵押擔(dān)保，遠(yuǎn)期合約是一種純粹的信用工具。期貨合約實行逐日結(jié)算，再加上保證金要求，使期貨合約大大降低了遠(yuǎn)期合約所固有的信用風(fēng)險?；Q合約是通過縮短履約期的方法來降低信用風(fēng)險。如果一個互換和遠(yuǎn)期期限大致相同的話，那么，互換合約中交易方承擔(dān)的信用風(fēng)險要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于遠(yuǎn)期合約。互換和遠(yuǎn)期之間的這種信用風(fēng)險差異，類似于分期償還貸款和零息債券之間的差異。遠(yuǎn)期、期貨和互換合約的區(qū)別：互換合約和期貨合約一樣，是遠(yuǎn)期合約的組合，因此這三種工具管理風(fēng)險的機(jī)制都是一樣的。遠(yuǎn)期、期貨和互換這三者的主要區(qū)別是合約的結(jié)算點以及這些合約交易方所承擔(dān)的信用風(fēng)險的大小不同。遠(yuǎn)期和期貨代表了兩種極端狀態(tài)，而互換則是一種中間狀態(tài)。五、期權(quán)合約

期權(quán)合約(optioncontract)賦予買方購買或出售一項資產(chǎn)的權(quán)利，但不是義務(wù)。期權(quán)合約與遠(yuǎn)期、期貨、互換合約的區(qū)別主要表現(xiàn)在兩個方面：期權(quán)買賣雙方的權(quán)利與義務(wù)是不對等的，期權(quán)給予持有人一種權(quán)利而不是義務(wù)，它允許買方于己有利時時執(zhí)行期權(quán)，于己不利時放棄行權(quán)。合約的損益表現(xiàn)為“折線”的模式。遠(yuǎn)期、期貨、互換合約的損益呈“直線”模式。期權(quán)的買方為獲得這一權(quán)利需要支付一筆期權(quán)費，而其他合約并不需要事先支付費用。期權(quán)合約與遠(yuǎn)期、期貨的聯(lián)系至少表現(xiàn)在兩個方面：

期權(quán)可以通過一份遠(yuǎn)期、或期貨與無風(fēng)險證券的組合來復(fù)制；期權(quán)的組合可以產(chǎn)生一個遠(yuǎn)期合約，或遠(yuǎn)期可以產(chǎn)生一組期權(quán)?，F(xiàn)考察一個組合：買入一個買權(quán)同時賣出一個賣權(quán)，這兩個期權(quán)的行權(quán)價格和期限都相同，如圖14-3上方一組所示，這個組合的損益模式與購買資產(chǎn)的遠(yuǎn)期合約是一致的。同樣，圖14-3下方一組顯示的資產(chǎn)組合是賣出一個買權(quán)并買入一個賣權(quán)，這個組合等價于賣出一份遠(yuǎn)期合約。圖13-3所顯示的這種關(guān)系被稱為買一賣權(quán)平價關(guān)系。這一平價關(guān)系表明，兩種期權(quán)可以“拼湊”在一起產(chǎn)生遠(yuǎn)期合約模式。

圖13-3買-賣權(quán)平價第二節(jié)外匯風(fēng)險套期保值外匯風(fēng)險概念一外匯風(fēng)險的類型二外匯交易風(fēng)險套期保值三一、外匯風(fēng)險概念外匯風(fēng)險（foreignexchangerisk）有廣義和狹義之分。廣義的外匯風(fēng)險是指由于匯率、利率變化以及交易者到期違約或外國政府實行外匯管制給外匯交易者可能帶來的任何經(jīng)濟(jì)損失或經(jīng)濟(jì)收益；狹義的外匯風(fēng)險是指國際債權(quán)債務(wù)中約定以外幣支付時，因匯率變動給交易者（公司）持有的，以外幣計價的資產(chǎn)、負(fù)債、收入和支出帶來的不確定性。從規(guī)避風(fēng)險的角度分析，通常把外匯風(fēng)險視為外匯損失的可能性。本節(jié)所討論的外匯風(fēng)險主要是指狹義的外匯風(fēng)險。

外匯風(fēng)險通常用外匯風(fēng)險暴露或風(fēng)險敞口(foreignexchangeriskexposure)進(jìn)行衡量。所謂風(fēng)險暴露，是指公司在各種業(yè)務(wù)活動中容易受到匯率變動影響的資產(chǎn)和負(fù)債的價值，或暴露在外匯風(fēng)險中的頭寸狀況。一般來說，匯率的不確定性變動是外匯風(fēng)險的根源，如果公司能夠通過風(fēng)險管理使外匯風(fēng)險暴露為零，那么，無論未來匯率如何變動，公司面臨的外匯風(fēng)險基本上可以相互抵銷。

二、外匯風(fēng)險的類型外匯風(fēng)險主要有折算風(fēng)險、外匯交易風(fēng)險和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險。

（1）折算風(fēng)險又稱會計風(fēng)險，是指公司財務(wù)報表中的某些外匯項目，因匯率變動引起的轉(zhuǎn)換為本幣時價值變動的風(fēng)險。（2）交易風(fēng)險是由于匯率變化引起的，以外幣表示的未履行合約價值的變化(即合約帶來的未來外幣現(xiàn)金流量)。（3）經(jīng)濟(jì)風(fēng)險主要是指宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險，如匯率變動、利率變動、通貨膨脹、貿(mào)易條件變化等引起的風(fēng)險。從時間上看：

（1）折算風(fēng)險是對過去會計資料計算時因匯率變動而造成的資產(chǎn)或負(fù)債的變異程度，是賬面價值的變化。

（2）交易風(fēng)險是基于過去發(fā)生的但在未來結(jié)算的現(xiàn)金流量的變化，是實際的經(jīng)濟(jì)損失或經(jīng)濟(jì)收益。在實務(wù)中，會計風(fēng)險和交易風(fēng)險是重疊的。

（3）經(jīng)濟(jì)風(fēng)險引起的公司價值的變動是通過會計風(fēng)險和交易風(fēng)險表現(xiàn)出來的。

在這三種風(fēng)險中，按其影響的重要性不同排序依次為經(jīng)濟(jì)風(fēng)險、交易風(fēng)險和折算風(fēng)險。

三、外匯交易風(fēng)險套期保值在外匯風(fēng)險管理中，套期保值的基本做法是：分析未來匯率變動方向與幅度，確認(rèn)以外幣表示的預(yù)期凈貨幣流入或流出量，明確公司面臨的風(fēng)險及風(fēng)險的大小，合理選擇避險工具，設(shè)計避險方案，讓兩種走勢相反的風(fēng)險相互制約，從而達(dá)到保值的目的。

假設(shè)ABC公司在2009年1月16日向美國出口一批產(chǎn)品，應(yīng)收款項100萬美元，約定3月16日付款。ABC公司的資本成本為12%。為從事各種套期保值交易所需要的其他有關(guān)資料如下：（1）即期匯率：RMB6.789/USD；（2）3個月遠(yuǎn)期匯率：RMB6.725/USD；（3）美國3個月期借款利率：年率10.0%(季利率2.5%)；（4）美國3個月期投資利率：年率8.0%(季率2.0%)；（5）人民幣3個月期借款利率：年率8.0%(季率2.0%)；（6）人民幣3個月期投資利率：年率6.0%(季率1.5%)；（7）在柜臺交易(OTC)市場，3月份買入賣權(quán)的行權(quán)價格為

RMB6.7/USD，合約單位100萬美元，期權(quán)費為1.5%。（8）另外，據(jù)測3個月后即期匯率將為：RMB6.745/USD。

對這筆應(yīng)收款項，ABC公司可采用以下幾種策略進(jìn)行交易風(fēng)險管理：(1)遠(yuǎn)期外匯市場套期保值；(2)貨幣市場套期保值；(3)外幣期權(quán)市場套期保值。

(一)遠(yuǎn)期市場套期保值

遠(yuǎn)期外匯交易是指外匯買賣雙方簽訂合同，約定在將來一定的日期內(nèi)，按預(yù)先約定匯率、幣種、金額、日期進(jìn)行交割的外匯業(yè)務(wù)活動。為避免外匯風(fēng)險，ABC公司與銀行簽訂了一個遠(yuǎn)期合約，按3個月的遠(yuǎn)期匯率在遠(yuǎn)期市場上賣出100萬美元遠(yuǎn)期，3個月后公司將收到美國進(jìn)口商匯來的100萬美元，隨即在遠(yuǎn)期市場上履約交割，得到672.5萬元人民幣。遠(yuǎn)期外匯市場套期保值的實質(zhì)是“鎖定”匯率，以使公司的收入不再隨匯率的波動而波動。即期匯率(RMB/USD)應(yīng)收賬款價值遠(yuǎn)期合約利得(損失)現(xiàn)金流量6.7456745000-2000067250006.7256725000067250006.7106710000150006725000表13-1遠(yuǎn)期市場套期保值的各種可能結(jié)果(2009年4月16日)單位：元采用這種方法進(jìn)行交易之前，必須對未來匯率的走勢做出正確的判斷預(yù)期，否則出口商實際的套期保值收入，可能低于不進(jìn)行套期保值的收入；同樣，對進(jìn)口商來說，實際的套期保值成本支出，可能高于不進(jìn)行套期保值的成本支出。這對于進(jìn)出口公司來說存在一定的困難。為了避免這一弊端，可利用擇期外匯交易來回避匯率風(fēng)險。

擇期外匯交易是一種交割日期不固定的外匯買賣形式，是遠(yuǎn)期外匯的一種特殊形式，屬于遠(yuǎn)期外匯交易的范疇。擇期的含義是客戶可以在將來的某一段時間（通常是一個半月內(nèi)）的任何一天按約定的匯率進(jìn)行交易。

（二）貨幣市場套期保值貨幣市場套期保值的合約是貸款協(xié)議，即同時借入和貸出兩種不同的貨幣來鎖定未來現(xiàn)金流量的本幣價值。即把應(yīng)收賬款、應(yīng)付賬款兌換成本幣，并在本國貨幣市場投資，以消除外幣風(fēng)險。與遠(yuǎn)期外匯市場套期保值不同的是，貨幣市場套期保值主要與兩國之間的利率之差有關(guān)。假設(shè)ABC公司決定借入美元并按即期匯率將這一貸款轉(zhuǎn)換成人民幣，3

個月期滿時用收到的應(yīng)收賬款歸還貸款。借入美元的數(shù)額應(yīng)符合“匹配”的原則，即借款到期應(yīng)償還的本利和恰好等于100萬美元的應(yīng)收賬款。如果借款季利率為2.5%，ABC公司應(yīng)借入975610美元(1000000/1.025)。把這筆借款按現(xiàn)行即期匯率RMB6.789/USD換成6

623415元。ABC公司可將這筆人民幣投放于為期3個月的貨幣市場，其收益率為1.5%；也可以投資于公司的經(jīng)營活動，其收益率按資本成本3.0%計算，兩種投資方向的終值為：投資于貨幣市場3個月的終值=6623415×(1+1.5%)=6722

766（元）投資于公司經(jīng)營3個月的終值=6623415×(1+3.0%)=6822

117（元）上述計算結(jié)果表明，投資于貨幣市場，該公司最終所得收入低于遠(yuǎn)期市場的套期保值，投資于公司經(jīng)營活動，該公司最終收入高于遠(yuǎn)期市場的套期保值。相對于遠(yuǎn)期市場來說，貨幣市場套期保值收益低的原因在于兩地的利率差異（2%）相對低于遠(yuǎn)期匯率貼水率2.83%，

假設(shè)r為3個月的投資收益率，兩種保值方法等值的條件是：

借款總額×(1+r)=遠(yuǎn)期保值總額

6

623415元×(1+r)=6725000元

r=

0.01534計算表明，當(dāng)年投資收益率為6.136%(0.01534×4×100%)時，遠(yuǎn)期市場套期保值的收益與貨幣市場套期保值的收益相等。如果投資收益率高于6.136%，貨幣市場套期保值有利，如果投資收益率低于6.136%，遠(yuǎn)期市場套期保值有利。（三）期權(quán)市場套期保值

外匯期權(quán)是外匯期權(quán)合約的購買者在規(guī)定期限內(nèi)按交易雙方約定的價格購買或出售一定數(shù)量的某種外匯權(quán)利的外匯交易形式。

以ABC公司為例，該公司可通過買入賣權(quán)抵補(bǔ)外匯風(fēng)險。根據(jù)前述的報價，ABC公司當(dāng)日通過柜臺交易市場購買了100萬美元的3個月到期、行權(quán)價格為RMB6.7/USD的賣出期權(quán)，期權(quán)費為101835元(1000000×1.5%×6.789)。若采用資本成本作為折現(xiàn)率或機(jī)會成本，則今天付出的期權(quán)費101835元，相當(dāng)于3個月后的期權(quán)費為104890元(101835×1.03)，單位美元的期權(quán)費為0.105元。三個月后，ABC公司收到1000000美元時，是否行使期權(quán)取決于屆時的即期匯率。如果屆時即期匯率高于RMB6.7/USD，公司將放棄行使期權(quán)，而到即期市場出售美元，假設(shè)屆時即期匯率同預(yù)測值相等，匯率為RMB6.745/USD，公司可獲得收入6745

000元，扣除期權(quán)費104890元，凈收入為6640110元。人民幣貶值幅度越大，公司獲得的收益就越大。如果屆時人民幣升值，則給公司帶來的最大損失是固定不變的。假設(shè)屆時匯率低于RMB6.7/USD，公司就會選擇行使期權(quán)，即按行權(quán)價格賣出美元獲得6700

000元，扣除期權(quán)費后的凈收入為6595110元。這個數(shù)額是ABC公司可得到的最低值，雖然低于遠(yuǎn)期市場和貨幣市場的保值結(jié)果，但不同的是，它的收益上限卻是無限的。

將期權(quán)套期保值與遠(yuǎn)期套期保值相比較，其比較的等值條件是遠(yuǎn)期匯率加上單位美元的期權(quán)費，即：6.725+0.105=6.83元。如果屆時即期匯率高于RMB6.83/USD，那么期權(quán)保值的凈收入大于遠(yuǎn)期保值所得；如果即期匯率低于RMB6.83/USD，那么遠(yuǎn)期市場套期保值所獲收益較大，因為期權(quán)保值需支付期權(quán)費。如圖14-4所示。圖13-4遠(yuǎn)期與期權(quán)套期保值比較將期權(quán)套期保值與不采取任何保值措施相比，其比較的等值條件是：期權(quán)行權(quán)價格減去單位期權(quán)費，即：6.7－0.105=6.595元。如果屆時即期匯率高于RMB6.595/USD，不采取任何保值方法能獲較多收益；如果屆時即期匯率低于RMB6.595/USD，期權(quán)保值可獲較多收益。在以上各種方法中，不采取任何保值措施的風(fēng)險較大。為避免3個月后美元貶值造成結(jié)匯時人民幣收入減少，可以采用遠(yuǎn)期交易鎖定結(jié)匯匯率。即3個月后該公司可按照3個月遠(yuǎn)期匯率，兌換人民幣：1000萬美元×5.962＝5962萬元某公司向美國出口一批貨物。雙方于200×年3月1日簽立合同，合同約定以美元支付相應(yīng)貨款，貨款總額為1000萬美元，結(jié)算日期為200×年6月1日。目前即期匯率為RMB6.033/USD，3個月遠(yuǎn)期匯率為RMB5.962/USD。（四）期權(quán)組合分析

另一種方法是采用期權(quán)組合規(guī)避風(fēng)險，即同時買入一筆賣權(quán)（看跌期權(quán)）、賣出一筆買權(quán)（看漲期權(quán)）。假設(shè)兩者均為歐式期權(quán)，標(biāo)的資產(chǎn)為美元兌人民幣，其他交易參數(shù)如表14-2所示：

類型行權(quán)價格期限(月)名義本金（USD）（萬元）期權(quán)費（USD）（萬元）買入賣權(quán)RMB5.98/USD31000

-6.386賣出買權(quán)RMB5.98/USD310006.855表13-2期權(quán)交易參數(shù)圖13-5期權(quán)組合損益圖交易期初，該公司期權(quán)費凈收入4690美元（68550-63860），將這筆期權(quán)費凈收入按即期匯率RMB6.033/USD結(jié)匯，可兌換人民幣為2.8295萬元（0.469萬美元×6.033）。期權(quán)到期日，如果美元兌人民幣匯率ST≤RMB5.98/USD，則執(zhí)行看跌期權(quán)，看漲期權(quán)沒有被執(zhí)行。此時，公司以RMB5.98/USD的匯率賣出1000萬美元，兌換人民幣為5980萬元（1000萬美元×5.98）。

這一期權(quán)組合的損益分析如下：期權(quán)到期日，如果美元兌人民幣匯率ST＞RMB5.98/USD，則不執(zhí)行看跌期權(quán)，看漲期權(quán)被執(zhí)行。此時，公司仍以RMB5.98/USD的匯率賣出1000萬美元，兌換人民幣依然為5980萬元（1000萬美元×5.98）。假設(shè)不考慮期權(quán)費凈收入的再投資收益，到期時，采用期權(quán)組合方案可兌換人民幣5983

萬元（2.8295+5980），較遠(yuǎn)期結(jié)匯交易多兌換21萬元(5983-5962)人民幣。也就是說，公司通過同時買入賣出兩筆行權(quán)價格、期限、標(biāo)的、金額等要素相同的看跌和看漲期權(quán)，構(gòu)造出了一筆實際上的遠(yuǎn)期結(jié)匯，不同的是，期權(quán)組合避險優(yōu)于一筆簡單的遠(yuǎn)期交易，增加了換匯收入。

（五）區(qū)間遠(yuǎn)期外匯買賣分析

A公司是浙江省某沿海城市的一家從事外貿(mào)服裝生產(chǎn)加工的民營公司，出口收入的幣種主要為歐元。2005年7月末，公司與進(jìn)口商簽訂一筆新的供貨合同，當(dāng)時的即期匯率為USD1.2115/EUR。為規(guī)避風(fēng)險，該公司希望浦發(fā)銀行為此提供一個避險方案。該公司的要求是:（1）避險比率高于60%；（2）避險成本為零；（3）匯率最低鎖定水平在USD1.2050/EUR之上。上海浦發(fā)銀行根據(jù)該公司的要求，設(shè)計了以“區(qū)間遠(yuǎn)期外匯買賣”(rangeforward)為主的匯率避險方案。

“區(qū)間遠(yuǎn)期外匯買賣”有關(guān)條款如表14-3所示。區(qū)間遠(yuǎn)期外匯買賣的實質(zhì)是通過買入、賣出各1個期限相同、行權(quán)價格（匯率）不同的看漲、看跌期權(quán)，將未來匯率鎖定在一個區(qū)間內(nèi)的避險品種。交易甲方交易乙方A公司上海浦東發(fā)展銀行交易幣種美元/歐元，甲方要求賣出歐元、買入美元交易金額名義本金1.EUR200萬名義本金2.EUR300萬匯率區(qū)間上限USD/EUR1.2350匯率區(qū)間下限USD/EUR1.2050交易日(

tradeday)待定到期日(expiryday)交易日+3個月（北京時間14:00截止）交割日(deliveryday)到期日+2個工作日表13-3區(qū)間遠(yuǎn)期外匯買賣條款1.如果到期日時的即期匯率(USD/EUR)低于(等于)匯率區(qū)間下限，甲方可選擇按匯率區(qū)間下限、名義本金1（EUR200萬）賣出歐元，買入美元。2.如果到期日時的即期匯率（USD/EUR）高于匯率區(qū)間下限且低于匯率區(qū)間上限，甲方可選擇按相關(guān)即期匯率（USD/EUR）賣出歐元，買入美元。3.如果到期日時的即期匯率（USD/EUR）高于（等于）匯率區(qū)間上限，甲方必須按匯率區(qū)間上限、名義本金2（EUR300萬）賣出歐元，買入美元。根據(jù)區(qū)間遠(yuǎn)期外匯買賣條款，對應(yīng)構(gòu)成的兩種期權(quán)如表14-4所示。有關(guān)匯率區(qū)間的說明:期權(quán)交易方向期權(quán)類型名義本金期限行權(quán)價格（EUR）（月）（USD/EUR）期權(quán)1甲方買入EUR賣權(quán)EUR看跌USD看漲200000031.205期權(quán)2甲方賣出EUR買權(quán)EUR看漲USD看跌300000031.235表13-4期權(quán)組合的相關(guān)參數(shù)根據(jù)到期日的即期匯率（USD/EUR），可以確定A公司進(jìn)行區(qū)間遠(yuǎn)期買賣的損益情況。假設(shè)到期日模擬損益分析如表14-5和圖14-6所示。到期日匯率(USD/EUR)（1）期權(quán)行權(quán)價格賣出歐元收益/損失(USD)(USD/EUR)（2）（EUR）（3）（4）=（3）×（（2）-（1））1.1951.2052000000200001.2001.2052000000100001.2051.205甲方可選擇按即期匯率賣出歐元,金額由甲方確定01.2151.21501.2251.22501.2351.23501.241.2353000000-150001.2451.2353000000-30000表13-5期權(quán)到期日美元損益圖13-6期權(quán)到期日美元損益在交易執(zhí)行3個月期間，歐元在小幅反彈后又進(jìn)入下跌的趨勢中，在交割日當(dāng)天匯率跌至USD1.1950/EUR。根據(jù)交易中的相關(guān)條款，A公司可以按1.2050的匯率賣出了200萬歐元，避險凈收益為20000美元。浦發(fā)銀行設(shè)計的這一避險方案，其的特點是將美元/歐元匯率鎖定在一個區(qū)間之內(nèi)，公司在獲得一定的匯率保護(hù)水平之外，還可以保有一定的空間，獲取歐元升值的好處，且公司無任何避險費用支出。這一產(chǎn)品的避險比率為67%(200/300)，無期權(quán)費也滿足了公司“零成本”要求。但這一產(chǎn)品兩端交易的名義本金不匹配，“賣出EUR買權(quán)”的風(fēng)險敞口大于“買入EUR賣權(quán)”的風(fēng)險敞口，一旦歐元走強(qiáng)，該公司屆時將付出較大的機(jī)會成本。

為規(guī)避歐元升值風(fēng)險，簽約時宣鋼即按簽約日當(dāng)天匯買、匯賣中間價，將歐元報價的設(shè)備兌換為500萬美元，從而鎖定了進(jìn)口付款成本。與宣鋼簡單的風(fēng)險規(guī)避策略不同，VIAPOMINI首先根據(jù)風(fēng)險管理要求，確定該項出口設(shè)備收入的目標(biāo)值為428萬歐元。根據(jù)歐元兌美元匯率預(yù)期和避險成本的要求，公司先后考慮了三種風(fēng)險對沖策略：(六)宣鋼與VIAPOMINI項目風(fēng)險對沖策略

2003年5月，宣鋼擬籌建一套75萬噸棒材生產(chǎn)線。項目總投資2.5億元人民幣，其中進(jìn)口設(shè)備由意大利VIAPOMINI公司提供，交貨時間6個月，報價幣種為歐元。

策略一：遠(yuǎn)期外匯合約套期保值。VIAPOMINI與銀行簽訂6個月的買歐元賣美元的遠(yuǎn)期合約，簽約時6個月遠(yuǎn)期匯率的報價為USD1.128/EUR。6個月后公司將收到的500萬美元貨款，按遠(yuǎn)期合約交割，收到443.26萬歐元。這一策略的實質(zhì)是“鎖定”匯率，使公司的應(yīng)收款成為一種確定性收入，但同時也喪失了歐元下跌的好處。

策略二：外匯期權(quán)合約套期保值。該公司認(rèn)為在未來6個月中，由于經(jīng)濟(jì)的不確定性，歐元升值與貶值的可能性都存在。為此，公司考慮買入一個標(biāo)準(zhǔn)的歐式外匯期權(quán)：歐元買權(quán)和美元賣權(quán)，期限為6個月，執(zhí)行價格為USD1.15/EUR，期權(quán)費為EUR0.01778/USD。這樣既能鎖定歐元上漲風(fēng)險，又能分享歐元下跌好處。這一策略對公司的影響取決于期權(quán)到期時匯率的變化情況。如果6個月后歐元兌美元的匯率高于USD1.15/EUR，該公司執(zhí)行期權(quán)，按USD1.15/EUR的匯率買歐元賣美元，收到434.78萬歐元，扣除期權(quán)費8.89萬歐元（假設(shè)不考慮期權(quán)費的時間價值），該項出口的凈收入為425.89

萬歐元。采用標(biāo)準(zhǔn)的外匯期權(quán)套期保值，期權(quán)費較高，使最終得到的收入低于該公司套期保值的目標(biāo)值（428萬歐元），因此，這一方案在經(jīng)濟(jì)上是不可行的。

策略三：敲出期權(quán)與遠(yuǎn)期組合套期保值。這一敲出期權(quán)的期權(quán)費為EUR0.0126/USD，比標(biāo)準(zhǔn)的期權(quán)費低29%，從而降低了避險成本。與此同時，VIAPOMINI與銀行簽訂了一份遠(yuǎn)期合約，當(dāng)歐元的即期匯率跌至USD1.1/EUR時，要求賣出遠(yuǎn)期美元，從而保證在期權(quán)失效時公司能夠?qū)ζ滹L(fēng)險暴露進(jìn)行抵補(bǔ)。這一組合策略對公司的影響分析如下：第一，在6個月內(nèi)，如果歐元兌美元匯率始終大于USD1.15/EUR以上，那么這項敲出期權(quán)與標(biāo)準(zhǔn)期權(quán)一樣，VIAPOMINI在到期日執(zhí)行期權(quán)，收到434.78萬歐元（500/1.15），扣除期權(quán)費6.3萬歐元(0.0126×500)，該公司最低可以收到428.48

萬歐元，這一數(shù)額大于公司要求的最低套期保值目標(biāo)值水平。敲出期權(quán)是障礙期權(quán)(barrieroption)的一種，它與標(biāo)準(zhǔn)期權(quán)其他方面都相同，只是當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)價格達(dá)到一個特定障礙價格H時，該期權(quán)自動失效，期權(quán)買方和賣方的權(quán)利與義務(wù)關(guān)系不復(fù)存在，即該期權(quán)在到期日之前就已失效。

第二，在6個月內(nèi)，如果歐元兌美元匯率界于USD1.1至USD1.15之間，期權(quán)處于無價或虛值狀態(tài)。期權(quán)到期時，VIAPOMINI可按即期匯率買歐元賣美元。第三，在6個月內(nèi)，如果歐元降至USD1.1/EUR，該期權(quán)自動失效。VIAPOMINI隨即與銀行簽訂一份買歐元賣美元的遠(yuǎn)期合約，重新鎖定匯率風(fēng)險。假設(shè)這一情況發(fā)生在3個月之后，且3個月遠(yuǎn)期匯率為USD1.092/EUR，通過遠(yuǎn)期市場保值可獲得的凈收入為457.88萬歐元(500/1.092)，扣除期權(quán)費后的凈收入為451.58萬歐元，比該公司最初考慮的只使用遠(yuǎn)期合約的策略要多收入8.3萬歐元。敲出期權(quán)與遠(yuǎn)期組合套期保值損益分析如圖14-7所示。

圖13-7敲出期權(quán)與遠(yuǎn)期組合套期保值第三節(jié)利率風(fēng)險管理

利率風(fēng)險的衡量

一利率風(fēng)險套期保值二一、利率風(fēng)險的衡量利率風(fēng)險是指未預(yù)見到的市場利率水平變化引起資產(chǎn)(債券)收益的不確定性。利率風(fēng)險對資產(chǎn)價值的影響一般通過久期和凸性兩個指標(biāo)進(jìn)行衡量。

(一)久期

久期（duration）或持續(xù)期，是以未來收益的現(xiàn)值為權(quán)數(shù)計算的到期時間，主要用于衡量債券價值對利率(收益率)變化的敏感性。1.久期的計算方式

【例】假設(shè)某種債券息票率9%，每年付息1次，期限5年，債券收益率為9%，當(dāng)前市場價格為1000元，該債券各期現(xiàn)金流量現(xiàn)值及久期計算見表14-6。年份(1)現(xiàn)金流量（元）（2）現(xiàn)金流量現(xiàn)值（元）(3)權(quán)數(shù)（4）=（3）/1000久期（年）（5）=（1）×（4）19082.570.082570.0825729075.750.075750.151539069.50.06950.2084949063.760.063760.2550351090708.430.708433.54213

10001.000004.23972表13-6債券現(xiàn)值及久期◎根據(jù)公式，計算債券久期：

2.債券久期的特征1。零息債券的久期或一次還本付息債券的久期與債券期限相同。2。有息債券的久期小于債券期限。3。息票率與久期呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。4。到期期限與債券久期正相關(guān)，但隨著到期期限的延長，久期以減速度增長，所以到期期限較長的債券的久期通常較長。5。在其他條件相同情況下，到期收益率與久期呈負(fù)相關(guān)。6。償債基金和提前贖回條款對債券久期的影響很大。7。債券組合的久期。

3.修正久期和債券價值波動率求出債券價格對收益率變化的導(dǎo)數(shù)

兩邊同時除以債券價值（Pb）

修正持續(xù)期債券價值百分比變化=－修正持續(xù)期×收益率變化百分比

【例】根據(jù)表13-6的數(shù)據(jù)，債券久期為4.23972年，修正久期Dm為：

若債券現(xiàn)價為1000元，債券收益率從9%上升到10%，則：債券價格下降：+1%×3.88965=3.88965%此時，債券價格變?yōu)椋?000（1-3.88965%）=961.10（元）債券價格百分比變化的計算根據(jù)前述分析，債券價值隨利率下降而上升的數(shù)額要大于債券價值隨利率上升（同樣幅度）而下降的數(shù)額。這種價值反應(yīng)的不對稱性稱為債券的凸度，債券價值隨著利率變化而變化的關(guān)系接近于一條凸函數(shù)而不是直線函數(shù)。在圖14-8中，采用修正久期估計的價值為過y*的切線。(二)凸度圖13-8修正久期估計價格近似值

凸度是計量債券價值——收益曲線偏離切線的程度，對不可提前贖回債券而言，凸度總是一個正數(shù)，這表明價值——收益曲線位于修正久期（相切）線的上方?？偟膩碚f，由收益率變化引起的債券價值變化可歸結(jié)為兩個因素：債券的修正久期和凸度。嚴(yán)格地說，凸度是指在某一到期收益率下，到期收益率發(fā)生變動而引起的價值變動幅度的變動程度。

二、利率風(fēng)險套期保值

遠(yuǎn)期利率協(xié)議是一種遠(yuǎn)期合約，買賣雙方約定未來某一時間的協(xié)定利率和參考利率（通常為LIBOR），在結(jié)算日根據(jù)約定的期限和名義本金，由交易的一方向另一方支付利息差額的現(xiàn)值。屬于表外的金融工具。（一）遠(yuǎn)期利率協(xié)議(P297)假設(shè)現(xiàn)在是2010年1月1日，ABC公司預(yù)期在未來3個月內(nèi)將借款100萬美元，期限為6個月。為簡化，假設(shè)借款者能以LIBOR的水平籌措這筆資本，現(xiàn)在的LIBOR為5.75%。為鎖定這筆貸款的利率，該公司從XYZ銀行購買了一份FRA，利率報價為LIBOR為6%，名義本金為100萬美元。這一合約的交易日為1月1日,結(jié)算日（起息日）為4月1日，到期日為10月1日，協(xié)議期限為6個月期。它們之間的關(guān)系如圖13-9所示：圖13-9遠(yuǎn)期利率的時間關(guān)系圖在遠(yuǎn)期利率協(xié)議的買賣中，買賣雙方只是在形式上收支交易的本金，實際上并沒有任何本金的轉(zhuǎn)移，雙方交割的僅僅是利差部分。遠(yuǎn)期利率協(xié)議的結(jié)算日通常選定為名義貸款或名義存款的起息日，F(xiàn)RA差額的支付是在協(xié)議期限的期初(即利息起算日)，而不是協(xié)議利率到期日的最后一日，因此利息起算日所交付的差額要按參考利率折現(xiàn)方式計算，即式中：

NPA為合約的名義本金，rr為參考利率，rc為協(xié)議利率，D為合約規(guī)定的存款或貸款的天數(shù)；b為計算利率的基數(shù)，如360天或365天。

根據(jù)公式（13-5）計算的結(jié)果可能為正數(shù)或負(fù)數(shù)，如果計算結(jié)果為正數(shù)，由FRA的賣方將利息差的現(xiàn)值付給FRA的買方；如果計算結(jié)果為負(fù)數(shù)，則由FRA的買方將利息差的現(xiàn)值付給FRA的賣方。上例中，假設(shè)3個月后（4月1日），6個月期的LIBOR為7%，合約規(guī)定的天數(shù)為184天（從2010年4月1日到10月1日），利率計算基數(shù)為360天。由于參考利率(7%)大于協(xié)議利率（6%），ABC公司將從XYZ銀行收到由公式（13-5）確定的利息差額的現(xiàn)值，即假設(shè)2010年4月1日的參考利率LIBOR為5%，即6個月期的參考利率LIBOR低于協(xié)議利率。在這種情況下，合約的買方要向賣方支付的補(bǔ)償額為：

在上例中，如果交割日，6個月期的LIBOR為7%，比買入遠(yuǎn)期利率協(xié)議時的隱含利率高1個百分點，收到賣方支付的補(bǔ)償額4934.56美元，ABC公司可將這筆款項按當(dāng)時的LIBOR進(jìn)行為期6個月的投資，收益率為7%，184天后獲得的投資本息為5

111美元[4

935×(1+7%×184/360)]，利息成本凈額為30

667美元，融資成本為6%，如果不購買FRA，融資成本為7%。如表14-7第二、第三欄，其中融資成本計算方式如下

項目參考利率（rr=7%）參考利率（rr=5%)未用FRA買入FRA未用FRA買入FRA(1)名義本金(借款)1000000100000010000001000000(2)利息(1000000×rr×184/360)35778357782555625556(3)FRA交割金額4935-4984(4)FRA交割金額的未來價值5111-5111(5)利息費用(2)-(4)35778306672555630667(6)融資凈成本0.070.060.050.06表13-7不同參考利率下FRA的融資成本

利率互換(interestrateswap)是雙方達(dá)成的、在一定時間后進(jìn)行支付的協(xié)定，支付的金額是根據(jù)一定的利率和名義本金計算的。一筆標(biāo)準(zhǔn)的利率互換交易由五個因素決定：名義本金固定利率浮動利率指數(shù)固定利息和浮動利息支付頻率到期日（二）利率互換（P299）利率互換一般指融資型利率互換，其存在的基本條件是，兩個獨立的融資者存在融資成本的差異。他們利用各自在資本市場上的比較優(yōu)勢融資，然后進(jìn)行利率互換，這一互換過程通常不涉及本金的轉(zhuǎn)移。

假設(shè)A公司和B公司都需要在資本市場上籌措100萬美元，兩公司在固定利率或浮動利率市場借款的相關(guān)利率如表13-8所示。利率A公司B公司利差固定利率6個月利率11.25%6個月利率10.25%1.00%浮動利率6個月LIBOR+0.5%6個月LIBOR0.50%表13-8A、B公司固定利率與浮動利率比較根據(jù)表13-8，無論在固定利率還是浮動利率市場上，B公司的融資成本都低于A公司。

B公司在兩個市場上擁有絕對的優(yōu)勢。B公司在固定利率市場上具有比較優(yōu)勢，而A公司在浮動利率市場上具有相對比較優(yōu)勢。

如果A公司需要的是固定利率，而B公司需要的是浮動利率，那么A和B就可以達(dá)成一個有利可圖的互換交易，即A和B分別進(jìn)行浮動利率和固定利率借款，然后交換一下各自的利息負(fù)擔(dān)。但在實務(wù)中，大多數(shù)的利率互換業(yè)務(wù)并不是在雙方之間直接達(dá)成協(xié)議，而是由金融機(jī)構(gòu)代理這一業(yè)務(wù)。

圖13-10是一種可能的結(jié)果。

圖13-10浮動利率與固定利率互換（含中介）A公司互換后成本節(jié)約=11.25%－(LIBOR+0.5%+10.5%－LIBOR)=0.25%B公司互換后成本節(jié)約=LIBOR－(LIBOR+10.25%－10.40%)=0.15%金融中介機(jī)構(gòu)凈收益=10.5%－10.40%+LIBOR－LIBOR=0.1%上述結(jié)果表明，互換后三方的總收益仍為0.5%。通常，中介機(jī)構(gòu)需同時與A和B公司簽訂相互獨立的互換協(xié)議，即使其中一家公司對中介機(jī)構(gòu)違約而停止與它交換，中介機(jī)構(gòu)仍需對另一家公司繼續(xù)互換。因此，對一般公司來說，不需關(guān)心它最終的互換對手是誰，不需考慮最終對手的信譽(yù)狀況，只要銀行的信譽(yù)值得信賴就可以了。

貨幣互換(currencyswap)是由兩個獨立的融資者將各自籌集的等值的、期限相同但不同貨幣、不同計息方法的債務(wù)或不同貨幣、相同計息方法的債務(wù)進(jìn)行貨幣和利率的調(diào)換，可由銀行提供中介，也可以是一個融資者和一家銀行進(jìn)行互換，其目的是將一種貨幣的債務(wù)換成另一種貨幣的債務(wù)，以減少借款成本或防止由于遠(yuǎn)期匯率波動而造成的匯率風(fēng)險。（三）貨幣互換（P301）貨幣互換的一般流程是：（1）互換雙方在合約生效日以約定的匯率交換等值通貨本金；（2）合約期內(nèi)按預(yù)先約定的日期依所換貨別的利率，相應(yīng)支付利息給對方，這些利息的支付通常是在利率互換價格基礎(chǔ)上商定的；（3）合約到期時，依原匯率再換回本金。假設(shè)一家美國A公司需要為其在法國的子公司融資，而另一家法國B公司則希望為其在美國的子公司融資。雙方都需要價值1

000萬歐元。經(jīng)市場詢價，兩家公司的債務(wù)幣種及在歐元和美元資本市場上取得貸款的條件如表13-9所示：項目A公司B公司利差美元借款利率7.00%9.00%2%歐元借款利率10.60%11.00%0.40%表13-9兩個公司5年期美元與歐元借款利率比較在表13-9中，兩家公司美元貸款利差為2個百分點，歐元貸款利差為0.4個百分點。這說明A公司在美元市場上有比較優(yōu)勢，而B公司在歐元市場上有相對比較優(yōu)勢。兩個公司可分別在其有比較優(yōu)勢的市場中借款，假設(shè)當(dāng)前的即期匯率為USD1.2/EUR，A公司以利率7%發(fā)行價值1

200萬美元債券，B公司以利率11%發(fā)行價值1000萬歐元。然后通過金融中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行貨幣互換交易。第一，期初交換以不同貨幣表示本金。

圖13-11A、B公司貨幣互換的基本結(jié)構(gòu)——初始本金互換

第二，期內(nèi)交換利息。圖13-12A、B公司貨幣互換的基本結(jié)構(gòu)——未來利息的定期支付

第三，期末換回本金。在互換合約到期時，雙方換回交易日開始時各自的本金。本金的再次互換結(jié)構(gòu)圖與圖14-11相同，只不過箭頭相反。在這個互換交易中，金融中介機(jī)構(gòu)承擔(dān)了匯率風(fēng)險。A公司和B公司從金融中介機(jī)構(gòu)收到的利息正好用來支付貸款者，而自己支出的凈利息是以自己需要的那種貸款的貨幣來支付的，不承擔(dān)匯率風(fēng)險。如果該金融機(jī)構(gòu)不希望獨自承擔(dān)歐元匯率的風(fēng)險，也可以改變互換設(shè)計，讓三方同時承擔(dān)一定的外匯風(fēng)險。

利率期權(quán)是一項規(guī)避短期利率風(fēng)險的有效工具。借款人通過買入一項利率期權(quán)，可以在利率水平向不利方向變化時得到保護(hù)，而在利率水平向有利方向變化時得益。目前，國際上比較流行的利率期權(quán)有：利率上限期權(quán)(interestratecap)利率下限期權(quán)(interestratefloor)利率雙限期權(quán)(interestratecollar)

（四）利率期權(quán)利率上限期權(quán)是客戶與銀行達(dá)成一項協(xié)議，雙方確定一個利率上限水平。在規(guī)定的期限內(nèi)，如果市場基準(zhǔn)利率高于協(xié)定的利率上限，則利率上限期權(quán)的賣方向買方支付市場利率高于協(xié)定利率上限的差額部分；如果市場利率低于或等于協(xié)定的利率上限，賣方無任何支付義務(wù)。買方為了獲得上述權(quán)利，必須向賣方支付一定數(shù)額的期權(quán)費。1.利率上限期權(quán)假設(shè)某公司當(dāng)日以浮動利率籌措到100萬美元，為了避免將來利率上升引起資本成本增加考慮購買利率上限，其有關(guān)的融資和期權(quán)合約條件如表13-10所示。融資條件：利率上限期權(quán)合約：借入金額100萬美元合約本金100萬美元借入期限3年合約期限3年借款利率6個月LIBOR+0.5%基準(zhǔn)利率6個月LIBOR上限利率10.0%

期權(quán)費0.25%（年率）表13-10利率上限期權(quán)合約條件根據(jù)6個月LIBOR的逐期變化值就可算出該公司美元借款的實際成本如表13-11所示。

6個月LIBOR浮動利率買入利率上限期權(quán)實際融資成本（基準(zhǔn)利率）（融資成本）期權(quán)費利差88.50.2508.7599.50.2509.751010.50.25010.751111.50.25110.751212.50.25210.751313.50.25310.75表13-11美元借款成本（%）

利率下限期權(quán)是指客戶與銀行達(dá)成一個協(xié)議，雙方規(guī)定一個利率下限，賣方向買方承諾：在規(guī)定的有效期內(nèi)，如果市場基準(zhǔn)利率低于協(xié)定的利率下限，則賣方向買方支付市場基準(zhǔn)利率低于協(xié)定利率下限的差額部分，若市場基準(zhǔn)利率大于或等于協(xié)定的利率下限，則賣方?jīng)]有任何支付義務(wù)。作為補(bǔ)償，賣方向買方收取一定數(shù)額的手續(xù)費。2.利率下限期權(quán)假設(shè)某公司準(zhǔn)備將一筆閑置資本按浮動利率存入銀行，為了避免將來利率下跌的風(fēng)險，公司決定買入利率下限期權(quán)合約。表13-12是存款條件和利率下限期權(quán)合約條件，利率變動和實際存款收益率見表13-13。存款條件：利率下限期權(quán)合約存款金額

100萬美元合約本金

100萬美元存款期限

3年合約期限

3年存款利率

6個月LIBOR-0.5%基準(zhǔn)利率

6個月LIBOR下限利率

8.0%

期權(quán)費

0.25%（年率）表13-12利率下限期權(quán)合約6個月LIBOR浮動利率買入利率下限期權(quán)實際存款收益率（基準(zhǔn)利率）（存款收益率）期權(quán)費利差1110.50.25010.25109.50.2509.2598.50.2508.2587.50.2507.2576.50.2517.2565.50.2527.25表13-13美元存款收益（%）

利率雙限期權(quán)是指將利率上限期權(quán)和利率下限期權(quán)兩種金融工具結(jié)合使用。具體地說，購買一個利率雙限期權(quán)，是指在買進(jìn)一個利率上限期權(quán)的同時，賣出一個利率下限期權(quán)，以賣出“下限”期權(quán)的收入來部分地抵消購買“上限”期權(quán)所付出的代價，從而達(dá)到防范風(fēng)險和降低成本的目的。而賣出一個利率雙限期權(quán)，則是指在賣出一個利率上限的同時，買入一個利率下限。3.利率雙限期權(quán)假設(shè)某公司打算借入一筆浮動利率借款，風(fēng)險管理的目標(biāo)是盡可能降低融資成本。公司選擇了雙限期權(quán)交易，其融資條件及期權(quán)合約條件如表13-14

所示。融資條件：利率雙限期權(quán)合約：借款本金100萬美元合約本金100萬美元借款期限3年合約期限3年借款利率6個月LIBOR+0.5%基準(zhǔn)利率6個月LIBOR上限利率10.0%下限利率8.0%上限期權(quán)費0.40%（年率）

下限期權(quán)費0.25%（年率）表13-14利率雙限期權(quán)合約如果該公司在買入利率上限期權(quán)的同時賣出利率下限期權(quán)，可使融資成本控制在8.65%～10.65%之間，如表13-16、圖13-15所示。6個月LIBOR浮動利率利率雙限期權(quán)實際融資成本（基準(zhǔn)利率）（融資成本）期權(quán)費利差77.50.15-18.6588.50.1508.6599.50.1509.651010.50.15010.651111.50.15110.651212.50.15210.65表13-15利率雙限期權(quán)融資成本圖13-13利率雙限期權(quán)套期保值以上各種保值策略，是以兩個相反的頭寸互相制約。如果有一個“多頭頭寸”，就設(shè)法產(chǎn)生一個“空頭頭寸”，反之亦然。在這里，“多頭頭寸”可以是一個應(yīng)收賬款，或一個期貨、期權(quán)的買入合約；而“空頭頭寸”可以是一個應(yīng)付賬款，或一個期貨、期權(quán)賣出合約。公司在選擇避險工具時，至少要考慮成本和風(fēng)險兩個因素，只有在分析套期保值成本和風(fēng)險損失的基礎(chǔ)上，才能做出是否進(jìn)行保值、選擇