ipo過程中盈余管理的思考

ipo過程中盈余管理的思考

當上市公司首次發(fā)布（邀請公眾參加）時，他們需要關于公司運營現狀和前景的信息。相對于外部投資者而言,IPO的發(fā)行人對有關公司真實價值的信息掌握得更多一些,而投資者只能根據發(fā)行人公布的信息來分析判斷股票的價值,所以說發(fā)行人和投資者之間存在嚴重的信息不對稱(ALLen和Faulhaber,1989)。這樣一來,管理層就有可能進行盈余管理,以達到增加報告盈余的目的。如果投資者沒有意識到這一點,就會根據盈余報告的信息去購買新股,那么他們很可能付出一個較高的價格。但隨著公司的信息逐步通過媒體、分析員的報告以及上市后的財務報告透露出來,投資者便有可能意識到他們所依賴的盈余報告并沒有包含他們當初所判斷的增長能力,這樣他們就可能失去先前所抱有的樂觀心理,股票的價格便會回歸至其真實價值。因此,在其他條件不變的情況下,IPO時的盈余管理越嚴重,其后期價格調整就越大,也就是后期平均回報率就越低。本文的研究目的就是檢驗IPO時的盈余管理能否預測其后期市場表現。本文選取1999年IPO的公司作為樣本,根據其IPO時盈余管理指標將樣本分為四組,比較其上市后第一次財務報表公布后一年的平均回報率,結果發(fā)現,盈余管理指標越大的樣本組,其后期市場回報率越低。一、盈余管理概述由于在首次公開發(fā)行之前一般沒有關于該上市公司的報道,投資者不知道發(fā)行人的情況,只有依賴于發(fā)行人所提供的招股說明書以及上市公告書來判斷該股票的價值,所以發(fā)行價格的確定受到政府監(jiān)管部門的嚴格管制,盡管幾乎每年中國證監(jiān)會都發(fā)文修訂新股發(fā)行價格的確定受到政府監(jiān)管部門的嚴格管制,盡管幾乎每年中國證監(jiān)會都發(fā)文修訂新股發(fā)行價格的確定方法,但其基本的公式一直沒有改變,即“發(fā)行價=每股收益×適用的發(fā)行市盈率”。其中,發(fā)行市盈率通常由證監(jiān)會掌握在15倍～18倍之間,在發(fā)行市盈率受到限制的情況下,欲上市融資的公司為提高每股發(fā)行價格惟有在每股收益這個會計數據上做文章。因此,對我國上市公司而言,IPO盈余管理的動機可能更強烈。所謂盈余管理(earningsmanagement),是指企業(yè)管理者為了公司價值的最大化,迫于相關利益集團對其達到盈利預期的壓力,在公認會計原則的約束下選擇最有利的會計政策或控制應計項目,使報告盈余達到期望水準。國內學者主要還是從規(guī)范研究的角度出發(fā)來分析盈余管理的,對這一問題的實證檢驗不多。林舒和魏明海(2000)檢查了中國A股IPO時企業(yè)的盈余管理行為,Aharony,LeeandWong(2000)檢驗了中國B股和H股IPO時企業(yè)的盈余管理行為,他們的研究均檢測到企業(yè)在IPO過程中存在增加收益的應計項目。徐宗宇(2000)對上市公司的盈利預測情況進行過實證研究,其中的實證檢驗之一是通過比較上市公司在其招股說明書和年度報告中披露的盈利預測情況,發(fā)現招股說明書中披露的盈利預測的預測誤差大,說明上市公司在一級市場招股上市時,公司管理當局存在操縱盈余預測行為。上述研究都揭示了上市公司在IPO時存在盈余管理,由于投資者在購買新股并不了解情況,隨著上市公司的信息逐漸被披露,市場逐漸吸收這些信息后,那些在IPO時盈余管理越強的公司股價回調的幅度也將越大,市場對這些股票價格的反映便將是長期平均回報率偏低。Teoh、Welch和Wong(1998)對IPO的后期表現與盈余管理的關系做了實證研究,發(fā)現IPO時的盈余管理程度越大的公司后期表現也越差。在國內還沒有對兩者關系的研究,本文便是從這一角度出發(fā),檢驗IPO時的盈余管理能否預測其長期平均回報率。二、研究設計1.盈余管理ca管理層在進行盈余管理時一般會采用會計手段調節(jié)應計項目,比如提前確認應計收入或延遲確認應計費用等,以達到調節(jié)利潤的目的。我們把這些會計上做的調整稱為總的應計利潤項目(TotalAccruals)。首先,總的應計利潤項目按其可變現程度分為流動性應計利潤項(CurrentAccruals)和非流動性應計利潤項(Non-currentAccruals)兩部分,其中,流動性應計利潤項主要是指營運資金變動部分(ChangeinWorkingCapital);非流動性應計利潤項主要是指固定資產折舊、無形資產和遞延資產的攤銷以及遞延稅款。其次,總的應計利潤項目還可以按其目的分為操縱性的應計利潤項(DiscretionaryAccruals)和非操縱性應計利潤項(NondiscretionaryAccruals)。后者是指公司為了達到公司價值最大化,為了支撐其收入的增長所做的在會計準則約束下合理的調整。前者則是指公司有意“管理”的應計項目調整,也是本文中所要關注的變量。這樣一來,我們把應計利潤項目的變量分為4個:操縱性的流動應計利潤項(DiscretionaryCurrentAccruals)、操縱性的非流動應計利潤項(DiscretionaryNon-currentAccruals)、非操縱性的流動應計利潤項(NondiscretionaryCurrentAccruals)、非操縱性的非流動應計利潤項(NondiscretionqryNon-currentAccruals)。鑒于一旦非流動性應計利潤項目的折舊、攤銷年限、方法確定后,很難再進行管理、調劑,除非進行會計變更,而會計變更又必須公開披露,注冊會計師還將對此發(fā)表意見,公司恐怕無法達到利用信息不對稱現象操縱損益、以謀求自身利益的機會主義目的。相對而言,應收款項、存貨等營運資金項目,其會計選擇的余地較大;同時,它們的增減變動又直接影響到會計盈余的多寡;再加之,在大部分公司里,與營業(yè)有關的交易發(fā)生得最為頻繁,且數額最大,因此,營運資金項目通常被視為是一種便捷而且形似正當的盈余管理工具。所以,本文所選用的盈余管理衡量指標就是操縱性的流動應計利潤項(DCA)。要得到這一指標,首先我們要先定義流動性應計利潤項目CA。根據前面第一部分對流動性應計項目的描述,我們令其等于在IPO前后(即t0和t-1時刻)應收賬款和存貨的變動減去應付賬款和應交稅金的變動。其中,t0時刻的財務數據可從其上市后公布的第一年財務報表獲得,t-1時刻的數據可從其上市公告書獲得。從而有CA=△(應收賬款+存貨)-△(應付賬款+應交稅金),CA包括非操縱性(NDCA)和操縱性的流動應計利潤(DCA)。NDCA可以用市場盈余管理的平均水平來衡量,我們選用上證180指數股和深圳成分指數股作為預測樣本,來預測市場盈余管理的平均水平。回歸模型選用瓊斯修正模型(Jones,1999)。其中:j為預測樣本;TAj,t1:t-1時刻的總資產;△Salesj,t0:t0和t-1的主營業(yè)務收入的變動。我們將用預測樣本回歸得出的系數代入到下面公式求出研究樣本的非操縱性流動應計項目NDCA:其中,△TRi,t0為t0和t-1的應收賬款凈額的變動。由于總的流動性應計利潤項就等于操縱性和非操縱性流動應計項目之和,所以我們要求的操縱性流動應計項(DCA)可以通過下面這個方程求出:2.社區(qū)第二,社區(qū)下的學習時間我們的研究對象選自1999年發(fā)行上市的IPO公司,這一年深市和滬市一共有82支上市的IPO,排除三家路橋公司(因其沒有存貨、應收賬款、應付賬款)和三家缺乏數據的公司,我們的樣本包括76家IPO公司。圖1描述了本文對時間的規(guī)定,我們令1999年末為t0,年初為t1。這樣1999年度既包含IPO前的月份,又包含IPO后的月份。IPO時的盈余管理指標就是由這兩個時間點的數據計算得出。因證券法規(guī)定配股時間必須在前一次發(fā)行股份已經募足并間隔一年以上,所以為了防止配股對后期回報率的影響,我們選取一年的時間段來考察樣本的后期回報率。又由于我們要使用到1999年的財務報表里的信息,而政策規(guī)定上市公司必須在第二年的四月份之前公布其財務報表,為了使市場充分接受到這一信息,我們計算后期回報率的起始時間為2000年4月30日以后,即從5月份的月報酬率開始計算。三、長期平均回報的計算按照前面公式計算得到的樣本的盈余管理指標,我們采用四分位法把樣本分為四部分,它們的均值、中位值以及方差如表1所示。第一組指標最低,說明公司盈余管理程度最低,我們稱其為保守組;相反,稱指標大的也即是盈余管理程度最大的第四組為激進組。在下面的分析中,我們將著重比較這兩組的結果。我們選取兩個指標來計算樣本的長期平均回報率,一個是凈回報率,一個是相對于綜合市場加權平均回報率的累計超額回報率(CAR)。CAR的計算公式如下:其中,ri,t為第i支股票第t個月的收益率;mi,t為加權綜合市場第t個月的收益率。樣本后期一年的平均回報率的計算結果如表2所示:由以上實證結果可以看出,總的趨勢與我們的設想一致,即盈余管理程度越大的公司其后期表現越差。但是第三組的情況稍有異常,可能是因為影響盈余管理的因素過多,且盈余管理指標計算的復雜性所致,使得其結果不如預期理想。另外我們注意到,盈余管理被劃在激進組的樣本的平均凈回報率比保守組要高出2.46%,且超額回報率為負。也就是說,激進的盈余管理公司的回報率不僅明顯低于保守組的平均回報率,還低于市場平均水平。筆者還對保守組和激進組進行了均值比較的顯著性分析,得出顯著性水平為0.022,說明兩者的差異是顯著的,也即我們所得出的結論是統計顯著的:IPO時的盈余管理對后期市場表現有一定的預測性,IPO時的盈余管理程度越大,其后期表現就越差。四、盈余管理程度的影響本文以1999年在深市和滬市IPO的公司為樣本,檢驗了IPO時的盈余管理與其長期平均回報率的關系,進一步證實了上市公司在IPO時存在盈余管理的行為,且其盈余管理的程度與其后期市場回報率有較強的負相關關系。研究發(fā)現,保守組的平均回報率明顯高于激進組,這說明盈余管理程度高的企業(yè),隨著其信息的逐漸公開,價值會逐漸回歸,所以其長期平均