國債期貨課件

中國國債期貨的前世今生1992年上海證券交易所最先開放了國債期貨交易，共推出12個(gè)品種的國債期貨合約，只對(duì)機(jī)構(gòu)投資者開放

1993年上交所向個(gè)人投資者開放國債期貨交易

1995年國債期貨交易日趨火爆，經(jīng)常出現(xiàn)日交易量達(dá)到400億元的市況，而同期市場(chǎng)上流通的國債現(xiàn)券不到1050億元

1995年2月23日，上海萬國證券公司違規(guī)交易327合約，成為轟動(dòng)市場(chǎng)的“327國債事件”

1995年2月25日，證監(jiān)會(huì)和財(cái)政部聯(lián)合頒發(fā)了《國債期貨交易管理暫行辦法》，提高了交易保證金比例，將交易場(chǎng)所從原來的十幾個(gè)收縮到四大市場(chǎng)

1995年5月17日，中國證監(jiān)會(huì)發(fā)出通知，決定暫停國債期貨交易。我國首次國債期貨交易試點(diǎn)以失敗而告終

2011年12月初，中金所總經(jīng)理朱玉辰在“第七屆中國國際期貨大會(huì)”上透露，中金所正在積極籌備國債期貨

2012年1月初召開的全國證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議上，證監(jiān)會(huì)主席郭樹清明確表示，將積極研究開發(fā)股票、債券、基金相關(guān)新品種，穩(wěn)妥推出國債、白銀等期貨以及期權(quán)等金融工具

2012年1月14日，證監(jiān)會(huì)主席助理姜洋證實(shí)，正在推進(jìn)國債期貨和白銀期貨

2012年2月13日，中國金融期貨交易所國債期貨仿真交易聯(lián)網(wǎng)測(cè)試啟動(dòng)。8家金融機(jī)構(gòu)參與首輪聯(lián)網(wǎng)測(cè)試，其中5家為期貨公司。截至收盤，三個(gè)合約較首日基準(zhǔn)價(jià)全線上漲

第1頁/共56頁國債期貨“327事件”“327”國債期貨指的是是在上海證券交易所上市交易的“310327”國債期貨合約，其標(biāo)的券種是1992年發(fā)行的三年期國庫券（1995年7月1日到期，代號(hào)“923”）。1993年7月10日財(cái)政部決定將參照中央銀行公布的保值貼補(bǔ)率給予三年期以上國債品種予以保值貼補(bǔ)。327國債期貨是什么？

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327國債期貨合約期貨品種93（2）國債95年06月份交收交易代碼310327合約標(biāo)的合計(jì)20000元面值國債保證金初始保證金500元，維持保證金300元最小變動(dòng)單位0.01元交易時(shí)間周一至周五，10:15-11:4513:00-16:30交割方式現(xiàn)券交割漲跌停無

93(2)國債起息日1992年7月1日期限三年到期日1995年7月1日票面利率9.5%加上保值貼補(bǔ)利率償付方式到期一次性償還，計(jì)單利發(fā)行額210億第3頁/共56頁國債期貨“327事件”多方空方中經(jīng)開江浙私人大戶萬國證券遼國發(fā)臨陣叛逃反手做多第4頁/共56頁國債期貨“327事件”國債期貨大戰(zhàn)保值貼補(bǔ)率將下降——95年通脹見頂不會(huì)貼息——三十多億財(cái)政支出，使得國債發(fā)行優(yōu)于儲(chǔ)蓄混合交收實(shí)行——95年有1500億新債發(fā)行現(xiàn)券價(jià)格和期貨價(jià)格相差較大，期貨市場(chǎng)會(huì)價(jià)值回歸保值貼補(bǔ)率不會(huì)下降——95年通脹依舊嚴(yán)重國債會(huì)貼息——327國債利率低于同期定存利率，若不貼息影響新債發(fā)行327國債相對(duì)低估——周邊市場(chǎng)價(jià)格比上證所高可交割債券有限——95年新發(fā)行的國債可流通用于交割的數(shù)量有限多方空方147-148元第5頁/共56頁國債期貨“327事件”1995年2月23日財(cái)政部發(fā)布公告稱，327國債將按148.50元兌付，空頭判斷徹底錯(cuò)誤。當(dāng)日，中經(jīng)開率領(lǐng)多方借利好大肆買入，將價(jià)格推到了151.98元

遼國發(fā)的高嶺、高原兄弟在形勢(shì)對(duì)空頭及其不利的情況下由空翻多，將其50萬口做空單迅速平倉，反手買入50萬口做多，327國債在1分鐘內(nèi)漲了2元1995年2月23日下午四點(diǎn)二十二萬國證券在手頭并沒有足夠保證金的前提下，突然發(fā)難，先以50萬口把價(jià)位從151.30元轟到150元，然后把價(jià)位打到148元，最后一個(gè)730萬口的巨大賣單把價(jià)位打到147.40元。而這筆730萬口賣單面值1460億元。當(dāng)日開盤的多方全部爆倉，并且由于時(shí)間倉促，多方根本沒有來得及有所反應(yīng)，使得這次激烈的多空絞殺終于以萬國證券盈利而告終1995年2月23日下午四點(diǎn)半上證收盤中經(jīng)開為代表的多頭，則出現(xiàn)了約40億元的巨額虧損大結(jié)局？第6頁/共56頁國債期貨“327事件”1995年2月23日晚上十點(diǎn)

上交所在經(jīng)過緊急會(huì)議后宣布：23日16時(shí)22分13秒之后的所有交易是異常的無效的，經(jīng)過此調(diào)整當(dāng)日國債成交額為5400億元，當(dāng)日327品種的收盤價(jià)為違規(guī)前最后簽訂的一筆交易價(jià)格151.30元。這也就是說當(dāng)日收盤前8分鐘內(nèi)多頭的所有賣單無效，327產(chǎn)品兌付價(jià)由會(huì)員協(xié)議確定。上交所的這一決定，使萬國證券的尾盤操作收獲瞬間化為泡影。萬國虧損56億人民幣，瀕臨破產(chǎn)。第7頁/共56頁國債現(xiàn)貨概述1國債期貨簡介2國債期貨交易策略3國債期貨投資者結(jié)構(gòu)42第8頁/共56頁國債現(xiàn)貨概述1國債種類認(rèn)購對(duì)象票面利率付息方式流動(dòng)性2011年發(fā)行量（億元）憑證式國債個(gè)人或機(jī)構(gòu)高于同期存款利率，但低于儲(chǔ)蓄式國債和記賬式國債到期一次性還本付息無記名，不可流通1400.00儲(chǔ)蓄式國債個(gè)人高于憑證式國債利率，但低于記賬式國債可選擇按年支付或者到期一次還本付息采用實(shí)名制，不可流通1600.00記賬式國債在滬深交易所開立證券賬戶的投資者高于憑證式國債和記賬式國債利率根據(jù)不同的年限，有不同的付息方式，一般中長期的記賬式國債，采用年付或半年付，相當(dāng)于復(fù)利記息在滬深交易所流通12446.50國債分類第9頁/共56頁國債現(xiàn)貨概述12011年國債發(fā)行第10頁/共56頁國債現(xiàn)貨概述1國債交易市場(chǎng)銀行間市場(chǎng)交易所市場(chǎng)柜臺(tái)市場(chǎng)中國債券市場(chǎng)第11頁/共56頁國債市場(chǎng)記賬式國債截止2012年3月末留存量（億元）銀行間市場(chǎng)62443.81交易所市場(chǎng)1944.23柜臺(tái)市場(chǎng)46.71合計(jì)64435.25國債交易市場(chǎng)數(shù)據(jù)來源：中央登記結(jié)算公司國債現(xiàn)貨概述1第12頁/共56頁國債投資主體國債投資主體截止到2012年3月末留存量（億元）特殊結(jié)算成員15446.15商業(yè)銀行42069.98信用社633.30非銀行金融機(jī)構(gòu)275.50證券公司21.65保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)3135.90基金736.78非金融機(jī)構(gòu)43.60個(gè)人投資者4.33交易所1944.23合計(jì)64435.25數(shù)據(jù)來源：中央登記結(jié)算公司國債現(xiàn)貨概述1第13頁/共56頁國債投資主體國債現(xiàn)貨概述1第14頁/共56頁國債交易品種國債現(xiàn)貨概述1現(xiàn)券交易質(zhì)押式回購買斷式回購遠(yuǎn)期交易柜臺(tái)交易交易所交易銀行間市場(chǎng)第15頁/共56頁國債現(xiàn)貨發(fā)行方式國債現(xiàn)貨概述1中央債券簿記登記系統(tǒng)人民銀行債券發(fā)行系統(tǒng)商業(yè)銀行柜臺(tái)短期融資券和國際機(jī)構(gòu)債券憑證式國債主要發(fā)行方式第16頁/共56頁國債現(xiàn)貨的托管和轉(zhuǎn)托管國債現(xiàn)貨概述1中央結(jié)算公司（總托管人）國有商業(yè)銀行（二級(jí)托管人）中證登公司（分托管人）銀行間市場(chǎng)交易所市場(chǎng)柜臺(tái)市場(chǎng)第17頁/共56頁全價(jià)交易和凈價(jià)交易國債現(xiàn)貨概述1凈價(jià)交易國債凈價(jià)交易是一種在現(xiàn)券買賣時(shí)，以不含有自然增長應(yīng)計(jì)利息的價(jià)格報(bào)價(jià)并成交的交易方式。也就是說，將國債成交價(jià)格與國債的應(yīng)計(jì)利息分解，讓交易價(jià)格隨行就市，而應(yīng)計(jì)利息則根據(jù)票面利率按天計(jì)算，從而使國債的持有人享有持有期間應(yīng)得的利息收入。全價(jià)=凈價(jià)+應(yīng)計(jì)利息第18頁/共56頁三種收益率國債現(xiàn)貨概述1即期收益率SpotRate即期利率也稱零息利率，是零息債券到期收益率的簡稱。在債券定價(jià)公式中，即期利率就是用來進(jìn)行現(xiàn)金流貼現(xiàn)的貼現(xiàn)率。到期收益率YieldtoMaturity,YTM是使債券未來現(xiàn)金流現(xiàn)值等于當(dāng)前價(jià)格所用的相同的貼現(xiàn)率。持有期收益率。遠(yuǎn)期收益率ForwardRate只現(xiàn)在約定的從未來某一時(shí)點(diǎn)開始的某個(gè)時(shí)期內(nèi)的利率，是有當(dāng)前即期利率所蘊(yùn)含的將來一定期限內(nèi)的利率。第19頁/共56頁利率期限結(jié)構(gòu)國債現(xiàn)貨概述1利率期限結(jié)構(gòu)是指某個(gè)時(shí)點(diǎn)不同期限的即期利率與到期期限的關(guān)系及變化規(guī)律。由于零息債券的到期收益率等于相同期限的市場(chǎng)即期利率，從對(duì)應(yīng)關(guān)系上來說，任何時(shí)刻的利率期限結(jié)構(gòu)是利率水平和期限相聯(lián)系的函數(shù)。因此，利率的期限結(jié)構(gòu)，即零息債券的到期收益率與期限的關(guān)系可以用一條曲線來表示，如水平線、向上傾斜和向下傾斜的曲線。甚至還可能出現(xiàn)更復(fù)雜的收益率曲線，即債券收益率曲線是上述部分或全部收益率曲線的組合。第20頁/共56頁幾種常見利率期限結(jié)構(gòu)國債現(xiàn)貨概述1時(shí)間到期收益率向上傾斜的收益率曲線時(shí)間到期收益率駝峰式收益率曲線時(shí)間到期收益率向下傾斜的收益率曲線時(shí)間到期收益率水平的收益率曲線第21頁/共56頁債券現(xiàn)貨定價(jià)國債現(xiàn)貨概述1現(xiàn)金流折現(xiàn)模型P為債券的理論價(jià)格F為債券的面值Ct為第t期的利息收入N為到期年限y為債券到期收益率

第22頁/共56頁久期Duration國債現(xiàn)貨概述1久期（麥考利久期MacauleyDuration）是債券價(jià)格對(duì)收益率變化敏感度的衡量指標(biāo)。就是債券價(jià)格對(duì)到期收益率一階求導(dǎo)。從公式可看出麥考利久期是未來現(xiàn)金流的加權(quán)平均年限修正久期=麥考利久期/(1+YTM),其實(shí)修正久期只是為了在衡量債券價(jià)格變化價(jià)格時(shí)更方便

第23頁/共56頁凸性Convexity國債現(xiàn)貨概述1凸性（麥考利久期MacauleyDuration）是債券價(jià)格對(duì)到期收益率二階求導(dǎo)。因?yàn)閭瘍r(jià)格——到期收益率是非線性關(guān)系，所以為了求出債券更精確價(jià)格變化，需要加上二階導(dǎo)數(shù)。

第24頁/共56頁債券價(jià)格國債現(xiàn)貨概述1如果將債券價(jià)格P對(duì)收益率YTM進(jìn)行二階泰勒展開式子兩邊同時(shí)除以P

第25頁/共56頁什么是國債期貨國債期貨介紹2

國債期貨是指通過有組織的交易場(chǎng)所預(yù)先確定買賣價(jià)格并于未來特定時(shí)間內(nèi)進(jìn)行錢券交割的國債衍生交易方式。國債期貨屬于金融期貨的一種，是一種高級(jí)的金融衍生工具。第26頁/共56頁國債期貨與現(xiàn)貨的區(qū)別國債期貨介紹2不牽涉到國債券所有權(quán)的轉(zhuǎn)移在指定的交易場(chǎng)所進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化合約保證金制度杠桿交易每日無負(fù)債制度較少發(fā)生實(shí)物交割第27頁/共56頁國債期貨的起源國債期貨介紹21971年12月史密森協(xié)定，美元對(duì)黃金貶值，到1973年2月布雷頓森里體系完全崩潰。對(duì)于轉(zhuǎn)移利率風(fēng)險(xiǎn)需求出現(xiàn)。1975年10月20日CBOT推出政府國民抵押抵押協(xié)會(huì)抵押憑證期貨合約。世界上第一個(gè)利率期貨合約誕生。1976年1月6日CME推出90天短期國債期貨合約。世界上第一個(gè)個(gè)債期貨合約誕生。第28頁/共56頁我國國債期貨仿真交易國債期貨介紹2決策層對(duì)于推動(dòng)我國債券市場(chǎng)發(fā)展和利率市場(chǎng)化的決心海外離岸市場(chǎng)競(jìng)相推出人民幣衍生產(chǎn)品中金所于今年2月13日推出國債期貨仿真交易，早于市場(chǎng)預(yù)期第29頁/共56頁我國5年期國債期貨仿真合約國債期貨介紹2合約標(biāo)的面值為100萬元人民幣，票面利率為3%的中期國債可交割國債在交割月第一個(gè)自然日剩余期限為4-7年的固定利率國債報(bào)價(jià)方式百元凈價(jià)報(bào)價(jià)最小變動(dòng)價(jià)位0.01元（每張合約最小變動(dòng)100元）合約月份最近的三個(gè)季月（三、六、九、十二季月循環(huán)）交易時(shí)間上午交易時(shí)間：9:15—11：30下午交易時(shí)間：13：00—15：15最后交易日交易時(shí)間:上午9：15-11：30每日價(jià)格最大波動(dòng)限制上一交易日結(jié)算價(jià)的±2%最低交易保證金合約價(jià)值的2%當(dāng)日結(jié)算價(jià)最后一小時(shí)成交價(jià)格按成交量加權(quán)平均價(jià)最后交易日合約到期月份的第二個(gè)星期五交割方式實(shí)物交割最后交割日最后交易日后第三個(gè)工作日合約代碼TF上市交易所中國金融期貨交易所第30頁/共56頁國債期貨仿真合約詳解國債期貨介紹2合約標(biāo)的面額為100萬元人民幣，票面利率為3%的每年付息一次的中期國債（標(biāo)準(zhǔn)券）交割債券面額為100萬元人民幣，票面利率為3%的每年付息一次的中期國債標(biāo)準(zhǔn)券國債期貨交易合約標(biāo)的不是實(shí)際國債，而是固定票面利率和期限的名義國債，也就是標(biāo)準(zhǔn)券合約到期可用符合約定的實(shí)際國債交割，標(biāo)準(zhǔn)券交易本質(zhì)上是對(duì)可交割實(shí)際國債的交易第31頁/共56頁國債期貨交易本質(zhì)國債期貨介紹2國債期貨交易合約標(biāo)準(zhǔn)券實(shí)質(zhì)上是對(duì)于可交割實(shí)際國債的交割，而可交割實(shí)際國債的價(jià)格是其到期收益率的反應(yīng)。因此國債期貨交易本質(zhì)上是放映了實(shí)際國債未來到期收益率，國債期貨交易就是對(duì)國債未來利率的交易。第32頁/共56頁國債期貨理論價(jià)格國債期貨介紹2

F表示國債期貨價(jià)格S表示國債標(biāo)的現(xiàn)貨價(jià)格I表示在期貨期限內(nèi)國債利息的貼現(xiàn)值r表示無風(fēng)險(xiǎn)利率T表示國債期貨到期時(shí)間第33頁/共56頁國債期貨交割制度詳解國債期貨介紹2逼倉一攬子可交割債券對(duì)不同的息票利率和到期日的國債來說，由于其給投資者帶來的現(xiàn)金流不同，因此，其現(xiàn)貨價(jià)格也有很大的不同。在這種情況下，如果按照同一個(gè)國債期貨的結(jié)算價(jià)格進(jìn)行交割，顯然是不合理的。由于國債期貨的實(shí)質(zhì)是標(biāo)的債券遠(yuǎn)期價(jià)格的反映，因此，國債期貨的價(jià)格也應(yīng)當(dāng)與具有不同到期日和息票利率的債券具有聯(lián)動(dòng)性。在國債期貨的到期日尤其如此。因此，我們可以通過某種比價(jià)關(guān)系，由國債期貨的價(jià)格計(jì)算得到其他可交割債券的交割價(jià)格。因此國債期貨在交割中設(shè)計(jì)了國債轉(zhuǎn)換因子制度第34頁/共56頁以期貨票面利率為折現(xiàn)率面值為1元的可交割債券在交割日的價(jià)格。轉(zhuǎn)換因子假設(shè)：市場(chǎng)收益率為期貨票面利率，且收益率曲線為水平時(shí)計(jì)算出來的對(duì)應(yīng)可交割債券的債券價(jià)格轉(zhuǎn)換因子國債期貨介紹2轉(zhuǎn)換因子空頭收到的現(xiàn)金=期貨報(bào)價(jià)*交割債券的轉(zhuǎn)換因子+交割債券的應(yīng)計(jì)利息使用方法第35頁/共56頁國債期貨價(jià)格宏觀影響因素國債期貨交易策略3市場(chǎng)利率宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期政府財(cái)政收支外幣流動(dòng)性貨幣供應(yīng)量第36頁/共56頁國債期貨價(jià)格微觀影響因素國債期貨交易策略3市場(chǎng)利率銀行間同業(yè)拆解利率（SHIBOR）國債回購利率商業(yè)銀行存貸款基準(zhǔn)利率存款準(zhǔn)備金率第37頁/共56頁國債期貨的三種交易國債期貨交易策略3投機(jī)交易套利交易套期保值第38頁/共56頁國債期貨的套期保值國債期貨交易策略3國債期貨的套期保值，就是在期貨市場(chǎng)上買進(jìn)(賣出)與國債現(xiàn)貨市場(chǎng)數(shù)量相等，但交易方向相反的國債期貨合約，以便在未來某時(shí)期賣出(買入)與所持合約品種、數(shù)量、交割月份相同的另一合約，以補(bǔ)償由國債現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)而帶來的風(fēng)險(xiǎn)第39頁/共56頁國債期貨的套期保值國債期貨交易策略3買入套期保值為了規(guī)避利率下降，債券價(jià)格上升的風(fēng)險(xiǎn)，在期貨市場(chǎng)上進(jìn)行國債期貨的買入賣出套期保值為了規(guī)避利率上升，債券價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)，在期貨市場(chǎng)上進(jìn)行國債期貨的賣出第40頁/共56頁買入套期保值國債期貨交易策略33月15日，某歐洲財(cái)務(wù)公司預(yù)計(jì)于6月10日收到10,000,000歐元，該公司打算將其投資于3個(gè)月期定期存款，當(dāng)時(shí)存款利率為2.65%。該公司擔(dān)心未來利率會(huì)下跌，于是利用倫敦國際金融交易所的Euribor期貨合約進(jìn)行買入套期保值。第41頁/共56頁買入套期保值國債期貨交易策略3日期現(xiàn)貨市場(chǎng)期貨市場(chǎng)3月15日預(yù)期于6月10日收到10,000,000歐元，打算將其投資3個(gè)月定期存款，當(dāng)時(shí)的存款利率為2.65%以97.40的價(jià)格買進(jìn)10張九月份到期的3個(gè)月Euribor6月10日存款利率跌到1.75%，收到10,000,000歐元，以此利率存入銀行以98.25的價(jià)格平倉10張3個(gè)月Euribor損益損失10,000,000*（1.75%-2.65%）*3/12=-22,500歐元盈利（98.25-97.40）*100*25*10=22,500歐元第42頁/共56頁賣出套期保值國債期貨交易策略35月3日，市場(chǎng)貸款利率為2.75%,某公司需要早8月份借入3個(gè)月期的20，000，000美元，因擔(dān)心利率上升，借款成本增加，該公司在CME以98.30賣出20張9月份到期的歐洲美元期貨合約。第43頁/共56頁賣出套期保值國債期貨交易策略3日期現(xiàn)貨市場(chǎng)期貨市場(chǎng)5月3日市場(chǎng)貸款利率為2.75%,如借入20,000，000美元，3個(gè)月的利息成本為20，000,000*2.75%*3/12=137，500美元賣出20張CME9月份到期的歐洲美元期貨合約，成交價(jià)為98.308月3日借入20,000,000美元，借款利率5%，3個(gè)月利息成本為20,000,000*5%*3/12=250,000美元買入平倉20張9月份到期的歐洲美元期貨合約，成交價(jià)為96.00損益損失137,500-250,000=-112,500美元盈利（98.30-96.00）*100*25*20=115,000美元第44頁/共56頁國債期貨投機(jī)交易國債期貨交易策略3國債期貨投機(jī)就是通過買賣國債期貨合約，從國債期貨價(jià)格變動(dòng)中博取風(fēng)險(xiǎn)收益的交易行為。若投機(jī)者預(yù)期未來利率下跌，國債期貨價(jià)格上升，買入期貨合約，期待期貨價(jià)格上漲后平倉；若投機(jī)者預(yù)期未來利率上升，國債期貨價(jià)格下跌，賣出期貨合約，期待期貨價(jià)格下跌后平倉第45頁/共56頁國債期貨套利交易國債期貨交易策略3國債期貨套利交易是指投資者同時(shí)買入和賣出數(shù)量相當(dāng)?shù)膬蓚€(gè)或兩個(gè)以上相關(guān)的國債期貨合約，期待合約價(jià)差想自己有利的方向變動(dòng)，擇機(jī)講其持倉同時(shí)平倉獲利，從價(jià)差變動(dòng)中博取風(fēng)險(xiǎn)收益的交易行為。第46頁/共56頁國債期貨套利交易國債期貨交易策略3跨期套利買入和賣出相同市場(chǎng)相同品種不同期限的合約。跨品種套利買入和賣出相同市場(chǎng)相同交割月份不同品種合約。第47頁/共56頁國債期貨套利交易國債期貨交易策略32012年2月13日，某投資者認(rèn)為5年期國債期貨2012年9月份合約和2012年12月份合約之間的價(jià)差偏高。采用熊市套利策略建立套利頭寸，賣出1手9月合約同時(shí)買入1手12月合約，成交價(jià)差為1.5元，大盤3月13日，上述價(jià)差縮小到1.0元，投資者以1.0元價(jià)差平倉套利頭寸。第48頁/共56頁國債期貨套利國債期貨交易策略3日期期貨市場(chǎng)價(jià)差2月13日賣出1手五年期國債期貨9月合約，買入1手5年期國債期貨12月合約成交價(jià)差為1.5元3月13日買入平倉1手5年期國債期貨9月合約賣出平倉1手5年期國債期貨12月合約成交價(jià)差為1.0元損益不考慮手續(xù)費(fèi)，投資者獲利（1.5-1）*10