新開放經(jīng)濟(jì)下的貨幣政策問題研究綜述

新開放經(jīng)濟(jì)下的貨幣政策問題研究綜述

自obstfeldrogoff（1995年和1996年）以來，新開放經(jīng)濟(jì)的宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)（以下簡(jiǎn)稱“noem”）已經(jīng)發(fā)展了10多年，成為國際宏觀經(jīng)濟(jì)研究的重要手段。NOEM包括兩個(gè)主要的特征:一是動(dòng)態(tài)一般均衡的分析方法,二是壟斷競(jìng)爭(zhēng)和價(jià)格(或/和名義工資)粘性假定。隨著Obstfeld&Rogoff(2000b)等開始了不確定條件下的NOEM研究,動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型已經(jīng)成為此后大多數(shù)NOEM研究的基本分析方法。Lane(2001),Bowman&Doyle(2003)曾經(jīng)做過非常詳細(xì)的NOEM文獻(xiàn)的綜述,但在這兩篇綜述后NOEM領(lǐng)域又有了很多新的發(fā)展。Corsetti(2007)為《新帕爾格雷夫經(jīng)濟(jì)學(xué)大辭典》(第二版)撰寫了對(duì)NOEM的一個(gè)綜述,這個(gè)綜述從程式化的模型出發(fā),討論了程式化假定面臨的挑戰(zhàn)及有關(guān)文章就此進(jìn)行的修正。一、noem模型的關(guān)鍵假設(shè)不同NOEM模型對(duì)采取怎樣的假定存在很大分歧,而模型的結(jié)論對(duì)于假定也往往高度敏感,本部分首先對(duì)NOEM模型的幾個(gè)關(guān)鍵假定做一個(gè)簡(jiǎn)單的闡述。(一)noem模型中的匯率對(duì)ppp的偏離很多NOEM文章出于簡(jiǎn)化模型的目的假定PPP的成立,然而大量的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)指出匯率對(duì)PPP的偏離是一種普遍現(xiàn)象,NOEM模型中具體實(shí)現(xiàn)這一點(diǎn)有幾種不同的做法。1.匯率偏離ppp假定商品是以生產(chǎn)商所在國貨幣定價(jià)(即生產(chǎn)商貨幣定價(jià),ProducerCurrencyPricing,PCP)是PPP成立的一個(gè)前提。如果假定企業(yè)在不同市場(chǎng)進(jìn)行歧視性定價(jià)(Pricing-to-Market,PTM),并且是以商品銷售地的貨幣定價(jià)(LocalCurrencyPricing,LCP),又由于NOEM模型的粘性價(jià)格特征,這就使得匯率的波動(dòng)不能完全影響到商品價(jià)格(匯率的不完全穿越,imperfectpass-throughofexchangerate),匯率改變將導(dǎo)致一價(jià)定律(LawofOnePrice,LOOP)被破壞,從而匯率偏離PPP。LCP假定面臨來自經(jīng)驗(yàn)證據(jù)的挑戰(zhàn)。Obstfeld&Rogoff(2000b)指出,在LCP的情形下本幣貶值應(yīng)該導(dǎo)致貿(mào)易條件的改善,這與本幣貶值會(huì)導(dǎo)致貿(mào)易條件惡化的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)矛盾。不過雖然面臨這樣的難題,PTM-LCP仍然成為NOEM模型實(shí)現(xiàn)匯率對(duì)PPP偏離的主要建模方式之一。當(dāng)所有產(chǎn)品都以LCP方式定價(jià)時(shí),模型產(chǎn)生0匯率穿越這種極端情形,相反全部企業(yè)都采取PCP定價(jià)方式的時(shí)候,匯率穿越程度則為1。一些文章為了更貼近實(shí)際,假定介于0到1之間的匯率穿越程度(如Corsetti&Pesenti,2005;Sutherland,2005b等)。Bacchetta&vanWincoop(2005)和Devereuxetal.(2004)等文章不再外生地假定企業(yè)采用LCP或PCP的定價(jià)方式,而是假定企業(yè)內(nèi)生地選擇定價(jià)貨幣,這導(dǎo)致了內(nèi)生的匯率穿越程度。Bacchetta&vanWincoop(2005)認(rèn)為企業(yè)在外國市場(chǎng)遇到的競(jìng)爭(zhēng)越小,越可能選擇用自己所在國貨幣定價(jià),而Devereuxetal.(2004)認(rèn)為貨幣政策變化相對(duì)小的國家的企業(yè)傾向于用本國貨幣定價(jià)。2.非貿(mào)易品價(jià)格過高導(dǎo)致匯率對(duì)ppp的偏離在模型中加入非貿(mào)易品是實(shí)現(xiàn)匯率對(duì)PPP偏離的另一種方法。這類模型一般假定貿(mào)易品遵守一價(jià)定律,而非貿(mào)易品不遵守一價(jià)定律,商品籃子中包含非貿(mào)易品就會(huì)導(dǎo)致價(jià)格指數(shù)包含非貿(mào)易品價(jià)格,從而導(dǎo)致匯率對(duì)PPP的偏離。(區(qū)分貿(mào)易品和非貿(mào)易品的意義不僅在于實(shí)現(xiàn)匯率對(duì)PPP的偏離,也使得模型能夠分析貿(mào)易品和非貿(mào)易品兩個(gè)部門面臨不同沖擊情形(比如Canzonerietal.(2005),Berger(2007)和Berger(2008a)等文章)這種方式也面臨一些挑戰(zhàn),如Charietal.(2002)指出美歐之間實(shí)際匯率的波動(dòng)只有極小的部分可以歸因于貿(mào)易品與非貿(mào)易品相對(duì)價(jià)格的波動(dòng),另外很多經(jīng)驗(yàn)研究也表明即便是貿(mào)易品價(jià)格也不遵守PPP。3.匯率對(duì)ppp的偏離進(jìn)口商品的零售價(jià)格包含了在進(jìn)口國的運(yùn)輸、分銷、廣告營銷等成本,這些投入都是非貿(mào)易品,因此一價(jià)定律被破壞,匯率就偏離PPP。Corsetti&Dedola(2002)、Corsetti&Dedola(2005)在模型中引入了分銷商:出口企業(yè)銷售商品給不同國家的分銷商,消費(fèi)品價(jià)格包含了在進(jìn)口國分銷環(huán)節(jié)的成本,而分銷環(huán)節(jié)的投入是非貿(mào)易品,這樣導(dǎo)致了匯率對(duì)PPP的偏離。這樣的假定還有一個(gè)重要意義,這種情況下名義匯率貶值會(huì)導(dǎo)致貿(mào)易條件的惡化,這與上文Obstfeld&Rogoff(2000b)提出的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)恰好一致,避免了PTM-LCP遇到的困難。(二)期替代彈性NOEM模型必須對(duì)多種替代彈性做出假定,如消費(fèi)的跨期替代彈性,兩國產(chǎn)品(貿(mào)易品)替代彈性,本國生產(chǎn)的不同產(chǎn)品的替代彈性,貿(mào)易品和非貿(mào)易品的替代彈性等等。關(guān)于這些彈性的不同假定對(duì)模型有十分重要的影響。1.替代彈性與雙重性彈性O(shè)bstfeld&Rogoff(1995)對(duì)兩國產(chǎn)品的替代彈性和某國國內(nèi)生產(chǎn)產(chǎn)品的替代彈性沒有加以區(qū)分。Corsetti&Pesenti(2001a),Tille(2001)指出了這一問題,主張對(duì)這兩種替代彈性進(jìn)行區(qū)分。他們還對(duì)這兩種彈性的大小關(guān)系不同帶來的影響進(jìn)行了分析,這一做法得到廣泛的認(rèn)同,已經(jīng)成為NOEM文獻(xiàn)的基本設(shè)定。2.替代彈性和消費(fèi)的跨期替代彈性當(dāng)某些替代彈性為1時(shí),模型會(huì)得到簡(jiǎn)化。大量文章為獲得封閉解(closed-formsolution),或者為突出模型的某一特征,往往假定某些替代彈性為1。其中兩國產(chǎn)品(貿(mào)易品)之間的替代彈性和消費(fèi)的跨期替代彈性是否為1十分關(guān)鍵。NOEM中廣泛使用常替代彈性(ConstantElasticityofSubstitution,CES)消費(fèi)指數(shù),所以前者意味著消費(fèi)指數(shù)是科布道格拉斯形態(tài)。另外NOEM效用函數(shù)中的消費(fèi)普遍使用常相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避系數(shù)的形式(ConstantRelativeRiskAversion,CRRA),因此后者意味著效用函數(shù)中消費(fèi)是對(duì)數(shù)形態(tài),這兩個(gè)替代彈性是否為1往往是影響模型特征及結(jié)論的重要因素。3.單位替代彈性和跨期消費(fèi)替代彈性單位替代彈性假定雖然能簡(jiǎn)化模型,但是也導(dǎo)致模型的結(jié)論過于特殊。隨著研究的深入,很多文章開始放松兩國產(chǎn)品替代彈性為1和跨期消費(fèi)替代彈性為1等假定,希望發(fā)現(xiàn)比較一般性的結(jié)論。單位替代彈性假定被放棄后,模型往往需要二階近似的方法求解。Sutherland(2002a)等文章在一個(gè)開放經(jīng)濟(jì)模型中介紹了這樣的方法。(三)關(guān)于金融泡沫的假設(shè)1.從ppp成立到ppp確定的國際市場(chǎng)在NOEM發(fā)展的早期,為了簡(jiǎn)化分析,很多模型做出了一些特殊的假定。這些假定導(dǎo)致模型中的國際金融市場(chǎng)是多余的。Obstfeld&Rogoff(2000b),Corsetti&Pesenti(2005a)等指出,當(dāng)PPP成立且兩國產(chǎn)品替代彈性為1的時(shí)候,貿(mào)易條件的變化可以實(shí)現(xiàn)未來消費(fèi)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的完全分擔(dān)(completerisksharing),國際金融市場(chǎng)就是多余的?；蛘弋?dāng)兩國產(chǎn)品替代彈性和跨期消費(fèi)替代彈性同時(shí)為1時(shí),金融市場(chǎng)也是多余的。2.消除或消除了ar顯著-deb深化證券交易的場(chǎng)即便模型中國際金融市場(chǎng)并不多余,大量文章也采取這樣的假定:假定存在完整的國際金融市場(chǎng),即風(fēng)險(xiǎn)能夠通過對(duì)應(yīng)所有狀態(tài)的Arrow-Debru證券的交易完全消除。另外,Sutherland(2004)、Senay&Sutherland(2007b)等在完整金融市場(chǎng)條件下,考慮了資產(chǎn)交易發(fā)生在貨幣政策制定之前還是之后帶來的區(qū)別。3.金融：非狀態(tài)依存?zhèn)灰椎那樾谓鹑谑袌?chǎng)多余或者存在完整的金融市場(chǎng)都意味著未來消費(fèi)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)被完全分擔(dān),這與實(shí)際情況有較大區(qū)別。P.Benigno(2004)、Devereux(2004b)、Devereux(2006)、Devereuxetal.(2004)、Duarte(2003)和Duarte&Stockman(2005)等等大量模型假定只有非狀態(tài)依存(non-contingent)的債券在金融市場(chǎng)上交易。Obstfeld&Rogoff(2002)、Corsetti&Dedola(2005)、Berger(2007)等假定沒有國際金融市場(chǎng)(即金融孤立,financialautarky)。P.Benigno(2001)比較了完整金融市場(chǎng)和只有非狀態(tài)依存?zhèn)灰變煞N情形,Sutherland(2004)和Senay&Sutherland(2007b)等比較了金融孤立和完整金融市場(chǎng)兩種情形。Obstfeld&Rogoff(2000b)、Benigno&Benigno(2001)、P.Benigno(2004b)、Choudhrietal.(2005)和Senay(2008)等假定國內(nèi)金融市場(chǎng)是完整的,而國際金融市場(chǎng)是不完整的。4.資產(chǎn)組合問題完全的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)(完整的金融市場(chǎng))和完全沒有風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)(比如只能交易非狀態(tài)依存)是兩種極端狀態(tài),現(xiàn)實(shí)是介于這兩者之間的情形。NOEM研究中對(duì)金融市場(chǎng)的描述開始放棄上述兩種極端的假定。如Tille(2008)假定金融市場(chǎng)上可以交易的資產(chǎn)包括分別以兩國貨幣標(biāo)價(jià)的名義債券和對(duì)兩國企業(yè)的所有權(quán)憑證(equityclaim),并外生地給定資產(chǎn)組合。一些模型則允許內(nèi)生地選擇資產(chǎn)組合,在這種情況下貨幣政策規(guī)則會(huì)影響到國際金融市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)和效率,研究這種情形下的貨幣政策是近期一個(gè)非?；钴S的研究領(lǐng)域。這方面的研究遇到的一個(gè)困難是如何將最優(yōu)資產(chǎn)組合選擇和動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型相結(jié)合。Coeurdacier(2009)等文章提出了不同的解決方法,Devereux&Sutherland(2007b),Devereux&Sutherland(2008)等對(duì)內(nèi)生資產(chǎn)組合條件下的貨幣政策問題進(jìn)行了討論。(四)名粘性名義粘性是NOEM的基本特征,但是在名義粘性的具體形態(tài)上,不同模型存在一些不同的做法。1.交錯(cuò)定價(jià)rertieleObstfeld&Rogoff(1995)等文章假定價(jià)格(名義工資)提前一期確定,這種方式無法很好地刻畫變量的動(dòng)態(tài)特征,因此很多研究采用Calvo(1983)或者Taylor(1980)的交錯(cuò)定價(jià)方式,即每一期都只有一部分生產(chǎn)者可以進(jìn)行重新定價(jià)。此外有一些文章,如Sutherland(2005a)、Sutherland(2005b)、Sutherland(2006)、Berger(2008a)和Devereux&Engel(2007)等假定消費(fèi)品是由兩種生產(chǎn)商生產(chǎn)的,一種是固定價(jià)格生產(chǎn)者(fixed-priceagents),這類生產(chǎn)者在沖擊發(fā)生之前以及貨幣政策被確定之前定價(jià),另一類是彈性價(jià)格生產(chǎn)者(flex-priceagents),這類生產(chǎn)者在沖擊發(fā)生之后和貨幣政策被確定之后再定價(jià),這兩種生產(chǎn)者的比例決定了價(jià)格粘性的程度。這類實(shí)現(xiàn)名義粘性的方式可以被視作交錯(cuò)定價(jià)的靜態(tài)版本。2.名義工資粘連NOEM模型對(duì)采用價(jià)格粘性還是名義工資粘性假定存在不同做法。Obstfeld&Rogoff(1995)、Benigno&Benigno(2003b)、P.Benigno(2004b)等文章采用的是自耕農(nóng)(yeoman-farmer)模型,合并了消費(fèi)者和生產(chǎn)者,這事實(shí)上是假定了彈性工資和粘性價(jià)格。更多模型則區(qū)分了消費(fèi)者和生產(chǎn)者,假定價(jià)格粘性。然而大量經(jīng)驗(yàn)證據(jù)強(qiáng)調(diào)了名義工資粘性的重要性,一些文章(如Obstfeld&Rogoff(2000b)、Corsetti&Pesenti(2002)、Hau(2000)、Corsetti&Dedola(2002)和Devereux(2004b)等)認(rèn)為粘性名義工資比粘性價(jià)格更接近實(shí)際。Dellas(2006)討論了價(jià)格粘性和名義工資粘性對(duì)匯率制度選擇和貨幣政策合作帶來的不同影響。Kollmann(2001)、Charietal.(2002)、Tchakarov(2004)和Tille(2008)等少數(shù)文章則假定價(jià)格粘性和名義工資粘性的同時(shí)存在。二、開放經(jīng)濟(jì)的貨幣政策規(guī)則和匯率制度選擇NOEM對(duì)貨幣政策的研究主要圍繞貨幣政策規(guī)則開展。在開放經(jīng)濟(jì)中對(duì)貨幣政策制度和對(duì)匯率制度的研究是緊密聯(lián)系的,因此本部分對(duì)NOEM就貨幣政策規(guī)則和匯率制度選擇的研究做一個(gè)回顧。(一)不存在貨幣政策合作NOEM對(duì)貨幣政策規(guī)則的研究首先從開放經(jīng)濟(jì)與封閉經(jīng)濟(jì)的聯(lián)系開始。NOEM早期部分研究認(rèn)為:在模型滿足一系列假定的情況下,開放經(jīng)濟(jì)下的貨幣政策選擇問題與在封閉經(jīng)濟(jì)下的這一問題是同形的(isomorphic)——能夠“復(fù)制”(reproduce)彈性價(jià)格下的均衡的貨幣政策是最優(yōu)的。這意味著即便在開放經(jīng)濟(jì)下,貨幣政策當(dāng)局也無需考慮其他國家的行動(dòng),應(yīng)該采取所謂“內(nèi)向”的貨幣政策,也就是說貨幣當(dāng)局只要以本國的生產(chǎn)者價(jià)格為目標(biāo),即可以實(shí)現(xiàn)福利的最大化(同時(shí)必須允許匯率的自由波動(dòng))。Gali&Monacelli(2005)是一個(gè)小國模型,假定完全匯率穿越、完整的金融市場(chǎng)、沒有非貿(mào)易品。文章指出在跨期消費(fèi)替代彈性為1和國內(nèi)外產(chǎn)品的替代彈性為1這一特殊的情形下,以國內(nèi)通貨膨脹為目標(biāo)(允許匯率自由浮動(dòng))帶來最高的福利。Claridaetal.(2001)建立在Gali&Monacelli(2005)基礎(chǔ)之上,不過文章引入了成本推進(jìn)沖擊(cost-pushshock),所以模型可以產(chǎn)生通貨膨脹和產(chǎn)出之間在短期的相互替代關(guān)系。Claridaetal.(2002)是Claridaetal.(2001)的兩國版本,認(rèn)為在不存在貨幣政策合作時(shí),貨幣政策應(yīng)該是內(nèi)向的。Obstfeld&Rogoff(2000a,2002,2000b)假定名義工資粘性、不完全金融市場(chǎng)和存在非貿(mào)易品,在跨期消費(fèi)替代彈性為1和國內(nèi)外產(chǎn)品的替代彈性為1的情形下,也得到類似結(jié)論。上述結(jié)論只在非常嚴(yán)格的前提下成立,后續(xù)研究開始放松某些假定進(jìn)一步討論貨幣政策規(guī)則和匯率制度的選擇。(二)最優(yōu)貨幣政策下的匯率波動(dòng)如果模型中存在不完全匯率穿越,PPP將被破壞,這可能導(dǎo)致內(nèi)向的貨幣政策不再是最優(yōu)的。Devereux&Engel(2003)依然假定跨期消費(fèi)替代彈性和兩國產(chǎn)品替代彈性為1,分別考慮匯率穿越程度為0和1這兩種極端情形(即LCP和PCP),主要討論匯率制度的選擇。LCP情形下,匯率穿越程度為0,消除了支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)(expenditure-switchingeffect),彈性匯率制無法應(yīng)對(duì)兩國面臨的不同沖擊,因此應(yīng)該采取固定匯率制,而且最優(yōu)貨幣政策也不能復(fù)制彈性價(jià)格下的均衡。Corsetti&Pesenti(2005a)假定匯率穿越程度可以在0到1的閉區(qū)間上變化。模型考慮這樣一個(gè)事實(shí):LCP導(dǎo)致出口商品的外國貨幣價(jià)格不能及時(shí)調(diào)整,匯率波動(dòng)因而影響到出口商品的本國貨幣價(jià)格,因此企業(yè)出口商品的定價(jià)加成(mark-up)受到匯率波動(dòng)的影響,此時(shí)內(nèi)向的貨幣政策不再是最優(yōu)的,并且這種情況下最優(yōu)貨幣政策導(dǎo)致較小的匯率波動(dòng)幅度。Sutherland(2005b)允許消費(fèi)者對(duì)本國產(chǎn)品偏好(homebias)。文章認(rèn)為最優(yōu)貨幣政策需要考慮匯率波動(dòng),而匯率波動(dòng)的具體影響依賴于一系列因素,其中包括匯率的穿越程度。完全匯率穿越時(shí),一國的最優(yōu)貨幣政策是完全地穩(wěn)定本國產(chǎn)品的價(jià)格,無需考慮匯率波動(dòng)。在不完全匯率穿越時(shí),最優(yōu)貨幣政策必須考慮匯率波動(dòng)。(三)包括非貿(mào)易品1.兩個(gè)非貿(mào)易品對(duì)貨幣政策規(guī)則選擇的影響Duarte(2004)對(duì)Corsetti&Pesenti(2005a)進(jìn)行了調(diào)整,考慮LCP情形,在模型中引入了非貿(mào)易品。當(dāng)模型包含非貿(mào)易品的時(shí)候,兩國的消費(fèi)者消費(fèi)的商品籃子是不一樣的,因而固定匯率制下兩國價(jià)格水平不同,這種情況下最優(yōu)的貨幣政策要求采用彈性匯率制應(yīng)對(duì)兩國面臨的不同沖擊。Obstfeld(2006)在Devereux&Engel(2003)的基礎(chǔ)上加入了非貿(mào)易品部門(保留了LCP假定),得到與Duarte(2004)類似的結(jié)論。不過與Duarte(2004)的不同在于貨幣政策工具是利率而非貨幣供應(yīng)量。文章指出雖然由于LCP情形下沒有支出轉(zhuǎn)換效應(yīng),但各國為了能夠通過控制利率來穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì),采取浮動(dòng)匯率制是必要的。Duarte&Obstfeld(2008)也是在Devereux&Engel(2003)中引入非貿(mào)易品,貨幣政策工具仍然是貨幣供應(yīng)量,得到與Duarte(2004)和Obstfeld(2006)類似的結(jié)論。Berger(2008b)是一個(gè)小國模型,假定不完全匯率穿越和存在非貿(mào)易品,討論了外國貨幣沖擊對(duì)小國貨幣政策規(guī)則選擇的影響。由于非貿(mào)易品的存在,貨幣政策需要同時(shí)面對(duì)兩國之間資源配置和兩部門之間資源配置這兩個(gè)問題。文章對(duì)一系列簡(jiǎn)單規(guī)則進(jìn)行了比較,結(jié)論是在匯率穿越程度為0或1這兩種極端情況下以貨幣供應(yīng)量為目標(biāo)的(monetarytargeting)簡(jiǎn)單規(guī)則最接近最優(yōu)貨幣政策。2.ratchs模型Berger(2008a)考慮了貿(mào)易品和非貿(mào)易品部門的異質(zhì)沖擊(idiosyncraticshocks),認(rèn)為這一假定可能導(dǎo)致貨幣政策無法同時(shí)實(shí)現(xiàn)這兩個(gè)目的:實(shí)現(xiàn)資源在一國內(nèi)不同部門之間有效的配置,又避免不同國家之間相對(duì)價(jià)格的低效的變化,因此內(nèi)向的貨幣政策一般而言不是最優(yōu)的。文章還指出了簡(jiǎn)單目標(biāo)規(guī)則的選擇和兩國產(chǎn)品替代彈性密切相關(guān)。3.價(jià)定期問題Corsetti&Dedola(2002)引入分銷成本,這些分銷成本由非貿(mào)易品構(gòu)成,這樣導(dǎo)致了一價(jià)定律被破壞。雖然假定兩國產(chǎn)品替代彈性和跨期消費(fèi)替代彈性都為1,但由于存在分銷成本,貿(mào)易條件的波動(dòng)不再能實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的完全分擔(dān),這影響到貨幣政策的選擇,此時(shí)復(fù)制彈性價(jià)格下均衡的貨幣政策不再是最優(yōu)的。此外,文章的另一個(gè)重要特征是考慮了生產(chǎn)商和分銷商之間縱向的聯(lián)系。(四)模型1:支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)對(duì)貨幣政策選擇的影響B(tài)enigno&Benigno(2003b)可以看做Gali&Monacelli(2005)的兩國版本,文章指出僅在一系列嚴(yán)格的條件下,內(nèi)向的貨幣政策才是最優(yōu)的。認(rèn)為(不存在貨幣政策合作時(shí))前述一些文章主張實(shí)行內(nèi)向的貨幣政策的重要原因是其模型假定兩國產(chǎn)品替代彈性為1,一旦放松這個(gè)假定,上述結(jié)論就不成立。Sutherland(2006)是一個(gè)小國模型,沒有考慮匯率的不完全穿越,沒有非貿(mào)易品,但放松了國內(nèi)外產(chǎn)品替代彈性為1的假定,這一替代彈性的高低影響支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)的大小。文章主要考慮兩國面臨的生產(chǎn)力沖擊,討論了支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)對(duì)貨幣政策選擇的影響。模型研究了三種簡(jiǎn)單目標(biāo)規(guī)則,認(rèn)為在兩國產(chǎn)品替代彈性較低(即匯率的支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)弱)的情況下,生產(chǎn)者價(jià)格目標(biāo)規(guī)則最優(yōu);中等的替代彈性時(shí),消費(fèi)者價(jià)格目標(biāo)規(guī)則最優(yōu);而在很高的替代彈性下,固定匯率制最優(yōu)。Senay&Sutherland(2007a)是一個(gè)兩國模型,類似于Sutherland(2006)。文章討論了在面對(duì)外國貨幣沖擊時(shí)支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)對(duì)本國貨幣政策規(guī)則的選擇影響。結(jié)論與sutehrland略有不同:當(dāng)兩國產(chǎn)品替代彈性低的時(shí)候,以貨幣供給為目標(biāo)優(yōu)于固定匯率制度;相反,當(dāng)替代彈性高的時(shí)候,固定匯率制度更優(yōu);而無論何種情況,以生產(chǎn)者價(jià)格為目標(biāo)都優(yōu)于以上兩種貨幣政策制度。Senay(2008)是一個(gè)小國模型,放松跨期消費(fèi)替代彈性和兩國產(chǎn)品替代彈性為1的假定,討論了Taylor(1999)中涉及的五種不同的利率規(guī)則,結(jié)論是:包含利率滯后項(xiàng)、對(duì)通貨膨脹的反應(yīng)系數(shù)較高而對(duì)產(chǎn)出反應(yīng)系數(shù)較低的利率規(guī)則帶來最高的福利,而且指出這個(gè)結(jié)論在不同的模型設(shè)定下相當(dāng)穩(wěn)定。(五)不同金融結(jié)構(gòu)對(duì)金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的影響1.不完整金融市場(chǎng)條件下主張的雙向貨幣政策P.Benigno(2001)討論了金融市場(chǎng)不完整帶來的影響,認(rèn)為Obstfeld&Rogoff(2000a,2002)在不完整金融市場(chǎng)條件下主張內(nèi)向的貨幣政策主要是因?yàn)槠淠Ｐ椭袃蓢钟械某跏纪鈬Y產(chǎn)為0這一假定下得到的。Devereux(2004b)假定金融孤立,提出了一個(gè)比較特殊的觀點(diǎn):固然彈性匯率制能夠復(fù)制彈性工資(文章假定名義工資粘性,而非價(jià)格粘性)下的資源配置,但是在不完整金融市場(chǎng)的條件下,彈性工資下的資源配置不是最優(yōu)的,因此穩(wěn)定價(jià)格政策(彈性匯率制)并非最優(yōu),固定匯率制才是最優(yōu)。2.金融市場(chǎng)的研究視野下資產(chǎn)交易發(fā)生的假設(shè)Senay&Sutherland(2007b)認(rèn)為假定完整金融市場(chǎng)的文章其實(shí)暗含著這樣的假定:資產(chǎn)交易發(fā)生在貨幣政策確定之前,而資產(chǎn)交易發(fā)生在政策確定之后更接近實(shí)際。這樣的假定會(huì)對(duì)福利分析和最優(yōu)貨幣政策選擇產(chǎn)生重要影響,文章認(rèn)為應(yīng)該對(duì)此做更深入的研究。3.不完整金融市場(chǎng)下的貨幣政策Devereux&Sutherland(2007b)分別在兩種情形下(一是完整金融市場(chǎng),在文章模型中表現(xiàn)為可以交易名義債券和權(quán)益證券這兩種資產(chǎn);二是只交易名義債券的不完整金融市場(chǎng))討論利率規(guī)則。文章沒有直接提出關(guān)于貨幣政策的觀點(diǎn),但是指出不完整金融市場(chǎng)下,貨幣政策會(huì)影響到最優(yōu)資產(chǎn)組合。Devereux&Sutherland(2008)考慮了更豐富的金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu),包括三種情形:完整的金融市場(chǎng)(交易名義債券和權(quán)益證券);不完整金融市場(chǎng)(只交易非狀態(tài)依存實(shí)際債券,即沒有資產(chǎn)組合問題);介于上述兩者中間的情形(兩國貨幣定價(jià)的名義債券都可交易,金融市場(chǎng)仍然不完整,但是資產(chǎn)組合是內(nèi)生的)。前兩種情形下結(jié)論與傳統(tǒng)結(jié)論近似:穩(wěn)定本國價(jià)格水平在完整金融市場(chǎng)下是最