證券投資類私募基金行業(yè)月報(bào)（2021.10）：量化策略業(yè)績(jī)回落期貨宏觀一枝獨(dú)秀-20211022-國(guó)金證券-17正式版

2021年10月22日證券研究報(bào)告證券投資類私募基金行業(yè)月報(bào)（2021.10）專題研究報(bào)告胡冰清分析師SAC執(zhí)業(yè)編號(hào)：S1130517060005(8610)66216782hubingqing@張劍輝分析師SAC執(zhí)業(yè)編號(hào)：S1130519100003(8610)66211648zhangjh@

量化策略業(yè)績(jī)回落，期貨宏觀一枝獨(dú)秀私募基金業(yè)績(jī)回顧：9月份，股票主動(dòng)策略、量化多頭策略、量化對(duì)沖策略、期貨宏觀策略、固定收益策略的平均收益率分別為-1.13%、-0.42%、-0.23%、3.77%、0.17%。其中，股票主動(dòng)策略排名前10%和后10%的私募產(chǎn)品平均收益率分別為14.04%和-14.99%?？傮w而言，9月份期貨宏觀策略表現(xiàn)相對(duì)亮眼。風(fēng)險(xiǎn)方面，近一年股票主動(dòng)策略平均最大回撤在14%左右，期貨宏觀策略平均最大回撤在10%左右，量化多頭策略和量化對(duì)沖策略平均最大回撤在7%左右，固定收益策略平均最大回撤相對(duì)偏小，在5%左右。9月份股票主動(dòng)策略規(guī)模大于100億的公司旗下產(chǎn)品平均收益率相對(duì)較高，為0.02%，規(guī)模介于20-50億的公司旗下產(chǎn)品平均收益率相對(duì)較低，為-2.37%；量化多頭策略規(guī)模介于50-100億的公司旗下產(chǎn)品平均收益率相對(duì)較高，為0.60%，規(guī)模介于10-20億的公司旗下產(chǎn)品平均收益率相對(duì)較低，為-1.03%。整體來看，股票主動(dòng)策略和量化多頭策略各規(guī)模類型均表現(xiàn)不佳，股票主動(dòng)策略大型規(guī)模相對(duì)占優(yōu)，量化多頭策略大中型規(guī)模相對(duì)占優(yōu)。股票主動(dòng)策略業(yè)績(jī)表現(xiàn)：9月份共有18911只股票主動(dòng)策略私募產(chǎn)品納入統(tǒng)計(jì)，其中有7646只產(chǎn)品收益為正，正收益產(chǎn)品占比四成。9月份產(chǎn)品收益率分布在[-5%,0%]和[0%,5%]區(qū)間的產(chǎn)品數(shù)量最多，分別為6860只和5510只。有290只產(chǎn)品收益率超過20%，有27只產(chǎn)品收益率超過50%。按照投資風(fēng)格分析業(yè)績(jī)，9月份逆向投資的表現(xiàn)相對(duì)較好，擇時(shí)投資表現(xiàn)最差；而三季度成長(zhǎng)投資的表現(xiàn)相對(duì)較好，逆向投資和價(jià)值投資表現(xiàn)較差。從對(duì)重點(diǎn)關(guān)注私募公司的調(diào)研結(jié)果來看：9月底參與調(diào)研的私募機(jī)構(gòu)整體倉(cāng)位較高。行業(yè)方面，大部分私募一致看好科技、新能源等板塊；部分私募認(rèn)為消費(fèi)的底部堅(jiān)實(shí)，相對(duì)優(yōu)勢(shì)更加凸顯；部分私募配臵較為均衡，科技、消費(fèi)、周期均占有一定比例。本期股票主動(dòng)策略優(yōu)秀私募推薦-灃京：灃京資本核心人員全部具有多年保險(xiǎn)資管從業(yè)背景，為市場(chǎng)少見的保險(xiǎn)系投資風(fēng)格，成立以來四獲金牛獎(jiǎng)。灃京資本沿用保險(xiǎn)資管的價(jià)值投資理念，投資風(fēng)格相對(duì)均衡和分散，擅長(zhǎng)將自上而下與自下而上相結(jié)合，并且大級(jí)別擇時(shí)能力突出。灃京資本偏右側(cè)交易，為了降低波動(dòng)也會(huì)適當(dāng)進(jìn)行止盈操作，尤其注重保護(hù)產(chǎn)品成立初期凈值安全。公司研究并搭建了投研支持IT系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)人機(jī)結(jié)合，也能進(jìn)一步強(qiáng)化保險(xiǎn)資管出身的團(tuán)隊(duì)在自上而下層面的投研優(yōu)勢(shì)。灃京資本注重回撤控制，絕對(duì)收益特征明顯，長(zhǎng)期業(yè)績(jī)穩(wěn)健優(yōu)秀。私募基金投資環(huán)境分析：股票主動(dòng)策略：預(yù)判后市系統(tǒng)性機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)均不大，以結(jié)構(gòu)性行情為主。股票量化策略：近期股票量化策略運(yùn)行環(huán)境難言樂觀，兩市成交高位回落，中小盤股強(qiáng)勢(shì)數(shù)月的表現(xiàn)暫告一段落。期貨宏觀策略：短期來看商品市場(chǎng)受政策干預(yù)，價(jià)格波動(dòng)劇烈，可能仍將維持高位震蕩。固定收益策略：短期市場(chǎng)有所回調(diào)，但基本面與貨幣政策對(duì)債市仍有支撐，短期調(diào)整到位后債市投資機(jī)會(huì)將凸顯。私募行業(yè)動(dòng)態(tài)：根據(jù)基金業(yè)協(xié)會(huì)備案統(tǒng)計(jì)，9月份銀行托管新增私募備案產(chǎn)品59只，其中數(shù)量最多的是招商銀行，新增37只。證券類私募機(jī)構(gòu)9月份新增證券類私募備案產(chǎn)品3224只，其中靈均投資新增產(chǎn)品最多，有78只。風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)拖累經(jīng)濟(jì)；經(jīng)濟(jì)基本面變化；中美摩擦升溫。-1-敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明用使司公限有理管金基商招供僅告報(bào)此此報(bào)告僅供招商基金管理有限公司使用每日免費(fèi)獲取報(bào)告1、每日微信群內(nèi)分享7+最新重磅報(bào)告；2、每日分享當(dāng)日華爾街日?qǐng)?bào)、金融時(shí)報(bào)；3、每周分享經(jīng)濟(jì)學(xué)人4、行研報(bào)告均為公開版，權(quán)利歸原作者所有，起點(diǎn)財(cái)經(jīng)僅分發(fā)做內(nèi)部學(xué)習(xí)。掃一掃二維碼關(guān)注公號(hào)回復(fù)：研究報(bào)告加入“起點(diǎn)財(cái)經(jīng)”微信群。。證券投資類私募基金行業(yè)月報(bào)（2021.10）第一部分：私募基金業(yè)績(jī)回顧按照股票主動(dòng)策略和量化多頭策略私募公司規(guī)模分類，9月份股票主動(dòng)策略規(guī)模大于100億的公司旗下產(chǎn)品平均收益率相對(duì)較高，為0.02%，規(guī)模介于20-50億的公司旗下產(chǎn)品平均收益率相對(duì)較低，為-2.37%；量化多頭策略規(guī)模介于50-100億的公司旗下產(chǎn)品平均收益率相對(duì)較高，為0.60%，規(guī)模介于10-20億的公司旗下產(chǎn)品平均收益率相對(duì)較低，為-1.03%。整體來看，股票主動(dòng)策略和量化多頭策略各規(guī)模類型均表現(xiàn)不佳，股票主動(dòng)策略大型規(guī)模相對(duì)占優(yōu)，量化多頭策略大中型規(guī)模相對(duì)占優(yōu)。圖表1：9月份股票投資策略私募公司規(guī)模分類股票主動(dòng)策略私募公司規(guī)模分類<10億10億-20億20億-50億50億-100億>100億總和產(chǎn)品個(gè)數(shù)1160920381838702272418911收益率平均值-1.11%-1.61%-2.37%-1.30%0.02%-1.13%收益率中位數(shù)-0.77%-0.77%-1.71%-0.90%-0.83%-0.86%正收益比例（占公布凈值）42.11%40.24%35.47%35.47%38.07%40.43%量化多頭策略私募公司規(guī)模分類產(chǎn)品個(gè)數(shù)8931542091575841997收益率平均值-0.07%-1.03%-0.65%0.60%-0.99%-0.42%收益率中位數(shù)-0.18%-0.73%-0.60%-0.08%-0.82%-0.54%正收益比例（占公布凈值）45.80%38.96%38.28%47.77%28.94%39.71%來源：國(guó)金證券研究所，通聯(lián)數(shù)據(jù)庫(kù)9月份，股票主動(dòng)策略私募產(chǎn)品平均收益率為-1.13%，排名前10%的私募產(chǎn)品平均收益率為14.04%，排名后10%的私募產(chǎn)品平均收益率為-14.99%，兩極分化明顯。此外，量化多頭策略、量化對(duì)沖策略、期貨宏觀策略、固定收益策略的平均收益率分別為-0.42%、-0.23%、3.77%、0.17%?？傮w而言，9月份期貨宏觀策略表現(xiàn)亮眼。風(fēng)險(xiǎn)方面，近一年股票主動(dòng)策略平均最大回撤在14%左右，期貨宏觀策略平均最大回撤在10%左右，量化多頭策略和量化對(duì)沖策略平均最大回撤在7%左右，固定收益策略平均最大回撤相對(duì)偏小，在5%左右。圖表2：各策略私募9月份收益率分布特征前10%平均值后10%平均值平均值中位數(shù)產(chǎn)品個(gè)數(shù)股票主動(dòng)策略14.04%-14.99%-1.13%-0.86%18911量化多頭策略10.36%-9.24%-0.42%-0.54%1997量化對(duì)沖策略10.77%-10.06%-0.23%-0.10%1831期貨宏觀策略23.03%-9.80%3.77%1.94%1812固定收益策略5.10%-6.23%0.17%0.34%685來源：國(guó)金證券研究所，通聯(lián)數(shù)據(jù)庫(kù)9月份各類策略的表現(xiàn)不同，在國(guó)金證券重點(diǎn)關(guān)注基金池中，一些私募旗下產(chǎn)品均取得可觀的業(yè)績(jī)，以下分策略展示了部分重點(diǎn)私募代表性產(chǎn)品9月份收益率。圖表3：重點(diǎn)私募代表性產(chǎn)品9月份收益率私募公司產(chǎn)品名稱9月份收益率-2-敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明證券投資類私募基金行業(yè)月報(bào)（2021.10）股票主動(dòng)策略深圳市中歐瑞博投資管理股份有限公司中歐瑞博25期價(jià)值成長(zhǎng)31.98%上海盤京投資管理中心（有限合伙）盤京聞恒1期29.78%上海睿億投資發(fā)展中心（有限合伙）睿億投資攀山8期14.83%深圳東方港灣投資管理股份有限公司東方港灣海雅國(guó)際二號(hào)12.68%上海常春藤資產(chǎn)管理有限公司常春藤春竹9.55%深圳市萬(wàn)利富達(dá)投資管理有限公司萬(wàn)利富達(dá)同富1號(hào)9.13%北京市星石投資管理有限公司海通海匯系列-星石1號(hào)8.15%上海少藪派投資管理有限公司少數(shù)派127.48%上海信璞投資管理中心（有限合伙）信璞投資-深藍(lán)100基金B(yǎng)7.32%上海景富投資管理有限公司景富景晨?jī)?yōu)選一期7.12%上海泰旸資產(chǎn)管理有限公司泰旸創(chuàng)新成長(zhǎng)2號(hào)7.05%善水源（橫琴）資產(chǎn)管理有限公司善水源價(jià)值成長(zhǎng)6號(hào)6.79%上海睿揚(yáng)投資管理有限公司睿揚(yáng)醫(yī)藥健康1號(hào)6.18%深圳豐嶺資本管理有限公司豐嶺精選A期6.05%上海石鋒資產(chǎn)管理有限公司石鋒資產(chǎn)守正基金5.48%深圳市榕樹投資管理有限公司榕樹新科學(xué)一期4.85%上海景林資產(chǎn)管理有限公司平安財(cái)富-投資精英之景林B4.66%巨杉（上海）資產(chǎn)管理有限公司巨杉申新8號(hào)4.23%上海理成資產(chǎn)管理有限公司理成轉(zhuǎn)子醫(yī)療消費(fèi)20號(hào)3.99%上海寬遠(yuǎn)資產(chǎn)管理有限公司寬遠(yuǎn)滬港深精選基金3.58%股票量化策略凱聰（北京）投資管理有限公司凱聰多策略對(duì)沖1號(hào)24.45%上海品賦投資管理有限公司品賦海彤23.08%寧波靈均投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）外貿(mào)信托-靈均投資1期11.55%深圳凡二投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）凡二英火7號(hào)7.71%上海雁豐投資管理有限公司雁豐多策略金福7.46%上海鳴石投資管理有限公司鳴石傲華7B7.22%上海思勰投資管理有限公司思勰投資-中證500指數(shù)增強(qiáng)16.98%號(hào)深圳前海國(guó)恩資本管理有限公司國(guó)恩中證1000指數(shù)增強(qiáng)1號(hào)6.95%致誠(chéng)卓遠(yuǎn)（珠海）投資管理合伙企業(yè)（有限致遠(yuǎn)進(jìn)取一號(hào)A級(jí)6.38%合伙）上海寬投資產(chǎn)管理有限公司寬投天享6.22%期貨宏觀策略深圳量道投資管理有限公司量道眾盈1號(hào)46.44%橫琴均成資產(chǎn)管理有限公司均成博孚利1號(hào)27.64%上海千象資產(chǎn)管理有限公司千象21期25.37%上海雁豐投資管理有限公司雁豐管理期貨1號(hào)23.78%芷瀚資產(chǎn)管理（上海）有限責(zé)任公司芷瀚量化CTA十二號(hào)17.76%廣東宏錫基金管理有限公司宏錫量化CTA32號(hào)17.06%上海旭諾資產(chǎn)管理有限公司旭諾CTA三號(hào)14.84%北京華澄投資有限公司華澄金星14.62%北京量信投資管理有限公司量信進(jìn)取1號(hào)14.14%深圳凡二投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）茂源資本經(jīng)典CTA-2號(hào)14.06%固定收益策略上海合晟資產(chǎn)管理股份有限公司合晟同暉7號(hào)2.32%上海?？べY產(chǎn)管理有限公司?？す?jié)節(jié)高5號(hào)2.17%北京樂瑞資產(chǎn)管理有限公司樂瑞匠客債券2號(hào)2.13%上海銀葉投資有限公司銀葉瑞玉債券多策略1.71%上海牧鑫資產(chǎn)管理有限公司牧鑫強(qiáng)債1號(hào)1.47%因諾（上海）資產(chǎn)管理有限公司因諾債券1號(hào)1.01%北京千為投資管理有限公司千為強(qiáng)債貳號(hào)0.61%上海茂典資產(chǎn)管理有限公司茂典資產(chǎn)月月紅固定收益投資10.56%號(hào)-3-敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明證券投資類私募基金行業(yè)月報(bào)（2021.10）上海匯勢(shì)通投資管理有限公司中海信托-浦江之星220號(hào)0.46%明毅博厚投資有限公司明毅月月永鑫0.42%來源：國(guó)金證券研究所，通聯(lián)數(shù)據(jù)庫(kù)股票主動(dòng)策略業(yè)績(jī)表現(xiàn)近一年來看，股票主動(dòng)策略有9個(gè)月平均收益為正，其中有1個(gè)月平均收益率介于4%-5%之間；有4個(gè)月平均收益率介于2%-4%之間；有4個(gè)月平均收益率介于1%-2%之間。與其他策略相比，股票主動(dòng)策略在今年3月、7月和9月均跑輸其他各類策略；在今年1月明顯跑贏其他各類策略，在其他月份并不具有明顯優(yōu)勢(shì)。與市場(chǎng)指數(shù)相比，9月份股票主動(dòng)策略跑輸滬深300指數(shù)。圖表4：近一年股票主動(dòng)策略與其他策略月度收益對(duì)比 圖表5：近一年股票主動(dòng)策略與市場(chǎng)指數(shù)月度收益對(duì)比5%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%股票主動(dòng)策略量化多頭策略量化對(duì)沖策略期貨宏觀策略固定收益策略

8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%股票主動(dòng)策略 滬深300相對(duì)收益率來源：國(guó)金證券研究所，通聯(lián)數(shù)據(jù)庫(kù) 來源：國(guó)金證券研究所，通聯(lián)數(shù)據(jù)庫(kù)9月份共有18911只股票主動(dòng)策略私募產(chǎn)品納入統(tǒng)計(jì)，其中有7646只產(chǎn)品收益為正，正收益產(chǎn)品占比四成。按照不同收益率區(qū)間統(tǒng)計(jì)產(chǎn)品數(shù)量，9月份產(chǎn)品收益率分布在[-5%,0%]和[0%,5%]區(qū)間的產(chǎn)品數(shù)量最多，分別為6860只和5510只。有290只產(chǎn)品收益率超過20%，有27只產(chǎn)品收益率超過50%。圖表6：股票主動(dòng)策略私募產(chǎn)品9月份收益率區(qū)間分布8000700068606000551050004000256130002000143012441000750266263270來源：國(guó)金證券研究所，通聯(lián)數(shù)據(jù)庫(kù)-4-敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明證券投資類私募基金行業(yè)月報(bào)（2021.10）我們將國(guó)金證券核心池的股票主動(dòng)策略私募公司根據(jù)投資風(fēng)格劃分為價(jià)值投資、成長(zhǎng)投資、成長(zhǎng)價(jià)值投資、擇時(shí)投資以及逆向投資，通過對(duì)這些私募公司旗下產(chǎn)品9月份、三季度和今年以來收益率進(jìn)行加權(quán)平均得出各類投資風(fēng)格的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)?？梢钥闯觯海?）9月份和三季度各投資風(fēng)格的收益均為負(fù)。9月份逆向投資的表現(xiàn)相對(duì)較好，擇時(shí)投資表現(xiàn)最差；而三季度成長(zhǎng)投資的表現(xiàn)相對(duì)較好，逆向投資和價(jià)值投資表現(xiàn)較差。（2）今年以來，成長(zhǎng)投資、擇時(shí)投資和成長(zhǎng)價(jià)值投資收益為正，其中成長(zhǎng)投資一枝獨(dú)秀；今年以來逆向投資和價(jià)值投資收益為負(fù)。9月份由于量化交易、投資者參與度提升及機(jī)構(gòu)調(diào)倉(cāng)等因素，疊加行業(yè)政策頻出及大宗商品大幅波動(dòng)等短期基本面變化，A股市場(chǎng)出現(xiàn)了板塊輪動(dòng)、風(fēng)格切換節(jié)奏明顯加快的特征，市場(chǎng)快速并過度反應(yīng)短期刺激因素，在一致預(yù)期形成后又快速下跌，期間周期、科技回調(diào)，低估值的價(jià)值股開始有所表現(xiàn)。前期周期股中的能源、化工漲幅居前，然而原材料價(jià)格的上漲同時(shí)也擠壓了中下游的利潤(rùn)，典型的如發(fā)電廠，煤炭?jī)r(jià)格的上漲使得火力發(fā)電成本壓力較大，疊加各地上半年能耗雙控目標(biāo)考核壓力，許多地區(qū)出現(xiàn)了限電限產(chǎn)的情況，對(duì)周期股形成利空。而消費(fèi)板塊在避險(xiǎn)情緒下，加上某白酒頭部企業(yè)的股權(quán)激勵(lì)，迎來一波反彈。由于9月A股市場(chǎng)呈現(xiàn)熱點(diǎn)快速輪動(dòng)、板塊波動(dòng)加大的特征，一些擇時(shí)投資風(fēng)格的私募公司很難做出準(zhǔn)確的擇時(shí)甚至做出相反的操作，因此9月?lián)駮r(shí)投資表現(xiàn)最差。三季度以來，7月市場(chǎng)資金偏好景氣度持續(xù)向上的行業(yè)，以新能源和半導(dǎo)體為代表的制造業(yè)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，8月新能源板塊表現(xiàn)依舊，但行業(yè)內(nèi)部開始分化，上游資源股和中游化工品表現(xiàn)較好，同時(shí)化工板塊中有新能源屬性的資源股表現(xiàn)更好，因此鋼鐵、煤炭、有色等周期類漲幅居前。而到了9月后期許多地區(qū)出現(xiàn)了限電限產(chǎn)的情況，對(duì)周期股形成利空。白酒、醫(yī)藥等板塊在7、8月持續(xù)調(diào)整，到了9月后期在避險(xiǎn)情緒下消費(fèi)板塊才迎來一波反彈。整個(gè)三季度來看，雖然市場(chǎng)震蕩分化、板塊輪動(dòng)很快，但主要市場(chǎng)風(fēng)格不利于低估值的價(jià)值股，低估值的價(jià)值股在9月后期才開始有所表現(xiàn)，因此，逆向投資和價(jià)值投資表現(xiàn)較差。今年以來，仍然是以新能源相關(guān)的板塊和熱點(diǎn)持續(xù)表現(xiàn)較好，因此一些偏好高景氣度的科技成長(zhǎng)行業(yè)的成長(zhǎng)股投資風(fēng)格取得了不錯(cuò)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，而深度價(jià)值投資風(fēng)格普遍表現(xiàn)不佳。今年以來市場(chǎng)熱點(diǎn)比較集中，一些擇時(shí)投資風(fēng)格的私募公司擅長(zhǎng)行業(yè)輪動(dòng)和市場(chǎng)主要風(fēng)口的把握，傾向于在分化明顯的行情中抓住熱點(diǎn)，因此今年以來?yè)駮r(shí)投資也取得了正收益。圖表7：股票主動(dòng)策略不同風(fēng)格產(chǎn)品9月份、三季度和今年以來收益率比較1.53%成長(zhǎng)價(jià)值投資-4.99%-2.91%成長(zhǎng)投資 -0.81%-3.27%-2.50%價(jià)值投資 -6.26%-1.24%-4.29%逆向投資 -7.29%-0.59%

11.69%擇時(shí)投資 -2.24%-6.80%

3.61%-10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00%今年以來收益率三季度收益率9月份收益率來源：國(guó)金證券研究所，通聯(lián)數(shù)據(jù)庫(kù)-5-敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明證券投資類私募基金行業(yè)月報(bào)（2021.10）倉(cāng)位方面，國(guó)金證券私募研究團(tuán)隊(duì)對(duì)重點(diǎn)關(guān)注的股票主動(dòng)策略私募公司進(jìn)行調(diào)研，結(jié)果顯示：9月底參與調(diào)研的私募機(jī)構(gòu)整體倉(cāng)位依然維持在較高水平。行業(yè)方面，大部分私募一致看好科技、新能源等板塊；部分私募認(rèn)為消費(fèi)的底部堅(jiān)實(shí)，板塊重估在即，相對(duì)優(yōu)勢(shì)更加凸顯；部分私募配臵較為均衡，科技、消費(fèi)、周期均占有一定比例。市場(chǎng)觀點(diǎn)方面，私募機(jī)構(gòu)認(rèn)為后市既沒有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，也沒有系統(tǒng)性機(jī)會(huì)?，F(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，無論是從疫情、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的速度以及長(zhǎng)期面臨的若干問題來說，不支持指數(shù)的快速上漲，所以市場(chǎng)目前并沒有系統(tǒng)性機(jī)會(huì)，但是也沒有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，以結(jié)構(gòu)性行情為主。短期來看，在三季報(bào)逐步披露的同時(shí)，市場(chǎng)已開始將明年的結(jié)構(gòu)預(yù)期納入考量，一些私募看好仍處于產(chǎn)業(yè)上升期、明年預(yù)期增速靠前的高成長(zhǎng)性標(biāo)的，今年低基數(shù)、后疫情時(shí)期或存在高彈性的消費(fèi)行業(yè)。圖表8：代表性私募市場(chǎng)觀點(diǎn)一覽表私募公司9月底倉(cāng)位重點(diǎn)配置方向市場(chǎng)觀點(diǎn)后市既沒有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，也沒有系統(tǒng)性機(jī)會(huì)，整個(gè)股市將呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性行情。目前估值再平衡基本已經(jīng)結(jié)束，成長(zhǎng)股內(nèi)部將按照業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)再度分化。經(jīng)過前兩年的結(jié)構(gòu)性行情和今年上海汐泰投資管理有限較高高端制造、大消費(fèi)、科技的估值再平衡，現(xiàn)在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)看明年，就聚焦到有業(yè)績(jī)?cè)龉鹃L(zhǎng)的公司。前兩年是成長(zhǎng)股的大年，今年是成長(zhǎng)股的小年，明年將會(huì)是成長(zhǎng)股的正常年份，估值與業(yè)績(jī)會(huì)息息相關(guān)，主要看行業(yè)邏輯和公司利潤(rùn)增長(zhǎng)。未來一年來看目前周期性行業(yè)處于高點(diǎn)。展望四季度，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)下行壓力偏大，預(yù)期宏觀政策將加大跨周期調(diào)節(jié)力度，地方專項(xiàng)債加速發(fā)行。中美貿(mào)易摩擦邊際緩和，美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒃?1月開啟taper。華夏未來關(guān)注最華夏未來資本管理有限較高消費(fèi)、醫(yī)藥、科技有活力的“新經(jīng)濟(jì)”方向：“碳達(dá)峰、碳中和”目標(biāo)引領(lǐng)的能公司源替代——新能源車、太陽(yáng)能、風(fēng)電、儲(chǔ)能、節(jié)能減排；信息化、智能化升級(jí)的軍工、裝備等高端制造業(yè)；滿足人民日益增長(zhǎng)需求的高端及新興消費(fèi)、生物醫(yī)藥；改變未來生活的互聯(lián)網(wǎng)及人工智能。短期來看，在三季報(bào)逐步披露的同時(shí)，市場(chǎng)已開始將明年的結(jié)構(gòu)預(yù)期納入考量，仍處于產(chǎn)業(yè)上升期、明年預(yù)期增速靠前的高成長(zhǎng)性和部分周期性標(biāo)的，今年低基數(shù)、后疫情時(shí)期或?yàn)柧┵Y本管理（北京）中高科技、高端制造、消費(fèi)、周存在高彈性的消費(fèi)行業(yè)，信用擴(kuò)張預(yù)期轉(zhuǎn)向?qū)捤伞⒐乐祷貧w有限公司期中性的大金融板塊等都可能成為市場(chǎng)短期內(nèi)嘗試和選擇的方向。但短期市場(chǎng)多空均勢(shì)，適宜均衡配臵。建議關(guān)注三季報(bào)超預(yù)期公司、受益于能源系統(tǒng)轉(zhuǎn)型的新能源和電力設(shè)備產(chǎn)業(yè)鏈，以及存在較高復(fù)蘇彈性的消費(fèi)行業(yè)。9月沒有持續(xù)的熱點(diǎn)和優(yōu)勢(shì)的行業(yè)，表明投資者仍然存在較大的分歧，現(xiàn)階段還未達(dá)成共識(shí)。不過每年的四季度都是市場(chǎng)變數(shù)最大的時(shí)候，上市公司的業(yè)績(jī)明朗和估值切換，投資仁橋（北京）資產(chǎn)管理較高建筑、化工、非銀、計(jì)算機(jī)者的年度目標(biāo)和考核，這些都是行情往往在四季度驟變的背有限公司等后推手，今年大概率也不會(huì)例外，因此，當(dāng)前這種看似平靜的市場(chǎng)只是短暫的，也許用不了多久，市場(chǎng)就會(huì)選擇出阻力最小的方向去突破，而低估值板塊的“星火燎原”仍然是最大的一種可能。9月經(jīng)濟(jì)和流動(dòng)性在疫情、碳中和、中美貿(mào)易戰(zhàn)的多重影響下顯得紊亂。展望后市，我們傾向于把復(fù)雜的問題簡(jiǎn)單化，上海聚鳴投資管理有限較高新能源、汽車、軍工、機(jī)械聚焦在行業(yè)層面做深入研究，適度拉長(zhǎng)投資久期，并增加持公司設(shè)備、化工、電子、消費(fèi)倉(cāng)的均衡性，減少風(fēng)險(xiǎn)暴露。在碳中和的大背景下，新能源的發(fā)展前景不可能變化；中國(guó)在半導(dǎo)體、軍工領(lǐng)域的發(fā)展決心也不會(huì)變化，這些都是非常確定的增量行業(yè)。-6-敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明證券投資類私募基金行業(yè)月報(bào)（2021.10）星石認(rèn)為消費(fèi)底部堅(jiān)實(shí)，板塊重估在即。從性價(jià)比來看，今年以來，科技和周期類別經(jīng)歷了輪番上漲，不管是從估值、市場(chǎng)預(yù)期還是交易擁擠度等指標(biāo)來看，目前都已經(jīng)處在較高北京市星石投資管理有的位臵，而消費(fèi)股受疫情影響，基本面和估值均處于低位，較高消費(fèi)、周期、科技在科技與周期輪番表現(xiàn)之后，消費(fèi)類別特別是低估值的、偏限公司后周期的可選消費(fèi)優(yōu)勢(shì)正在逐步體現(xiàn)。從宏觀因子來看，4季度大概率呈現(xiàn)通脹居高不下、政策發(fā)力穩(wěn)增長(zhǎng)、流動(dòng)性“松油門”的特征，這種組合下消費(fèi)的相對(duì)優(yōu)勢(shì)更加凸顯，資金配臵再平衡有望驅(qū)動(dòng)消費(fèi)重估。展望未來，4季度國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)與政策環(huán)境預(yù)期保持平穩(wěn)，中國(guó)在國(guó)際上的相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)也繼續(xù)保持，政策調(diào)節(jié)的工具和深圳市康曼德資本管理空間仍然充足，我們對(duì)明年的預(yù)期也傾向樂觀。同時(shí)在國(guó)內(nèi)較高科技、消費(fèi)、周期外滯脹預(yù)期加強(qiáng)的情況下，我們也在注意海內(nèi)外金融環(huán)境和有限公司經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化，注意風(fēng)險(xiǎn)的累積與釋放。整體上，我們?nèi)匀槐３謱?duì)4季度及明年謹(jǐn)慎樂觀的看法，將聚焦挖掘結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。不管政府調(diào)控的有形之手，還是企業(yè)自發(fā)的無形之手，都開始發(fā)揮作用，將產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)從上游往下游驅(qū)趕。預(yù)計(jì)整個(gè)過上海丹羿投資管理合伙程還會(huì)持續(xù)一段時(shí)間，因此下游環(huán)節(jié)的股票相應(yīng)會(huì)比上游表較高科技、消費(fèi)現(xiàn)更亮眼些。不過值得說明的是，當(dāng)前內(nèi)需相對(duì)疲軟的大背企業(yè)（普通合伙）景下，并不是每個(gè)環(huán)節(jié)、行業(yè)或企業(yè)都具備向下游轉(zhuǎn)移成本的能力——那些供需緊張、具備強(qiáng)定價(jià)權(quán)的企業(yè)表現(xiàn)會(huì)好于其他企業(yè)。維持市場(chǎng)總體震蕩格局、結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)并存的觀點(diǎn)。配臵上：長(zhǎng)期看好碳中和主題下新能源產(chǎn)業(yè)鏈、電動(dòng)車產(chǎn)業(yè)鏈杭州亙曦資產(chǎn)管理有限——配臵較為分散等板塊；經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)壓力背景下有望政策對(duì)沖受益的新基建公司板塊；行業(yè)景氣度高及三季報(bào)持續(xù)超預(yù)期的部分細(xì)分周期板塊；可逐漸布局前期超跌的服務(wù)類消費(fèi)、大眾消費(fèi)、醫(yī)藥等需求穩(wěn)定的板塊。來源：國(guó)金證券研究所-7-敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明證券投資類私募基金行業(yè)月報(bào)（2021.10）第二部分：本期股票主動(dòng)策略優(yōu)秀私募推薦-灃京灃京資本管理（北京）有限公司灃京資本管理（北京）有限公司成立于2015年4月，目前資產(chǎn)規(guī)模50億元。灃京資本核心成員全部具有多年的保險(xiǎn)資管從業(yè)背景，接受過嚴(yán)苛的絕對(duì)收益投資歷練及考核要求，為市場(chǎng)少見的保險(xiǎn)系投資風(fēng)格。灃京資本成立以來榮獲一系列業(yè)內(nèi)榮譽(yù)和獎(jiǎng)項(xiàng)，并且四次獲得金牛獎(jiǎng)，三獲三年期金牛獎(jiǎng)，2021年9月又榮獲五年期金牛獎(jiǎng)，為同期成立私募中獲金牛獎(jiǎng)最多的團(tuán)隊(duì)之一。1、核心投研人員具有多年保險(xiǎn)資管從業(yè)背景灃京資本投研團(tuán)隊(duì)共有4名基金經(jīng)理和7名研究員。研究員平均擁有超過8年的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，大部分擁有實(shí)業(yè)背景，分別覆蓋醫(yī)藥、消費(fèi)、電新、TMT、周期、機(jī)械、交運(yùn)等行業(yè)。灃京資本的4名基金經(jīng)理分別為高波、吳悅風(fēng)、陳華良、崔建，主要來自大型保險(xiǎn)資管公司。核心人物高波擅長(zhǎng)周期和醫(yī)藥領(lǐng)域，擁有26年從業(yè)經(jīng)歷，包括11年投資經(jīng)歷、10年研究經(jīng)歷以及5年交易經(jīng)歷，曾歷任銀河證券研究所周期行業(yè)研究員、國(guó)壽資產(chǎn)股票投資部研究員、投資經(jīng)理，所管理的國(guó)壽集團(tuán)賬戶股票組合最高規(guī)模超200億。基金經(jīng)理吳悅風(fēng)擅長(zhǎng)金融、傳媒、消費(fèi)電子等領(lǐng)域，擁有13年從業(yè)經(jīng)歷，曾歷任安邦資產(chǎn)研究部金融及傳媒行業(yè)研究員、安邦資產(chǎn)股票投資部投資經(jīng)理，同時(shí)也是知名專欄作者。基金經(jīng)理陳華良擅長(zhǎng)宏觀和消費(fèi)領(lǐng)域，擁有16年從業(yè)經(jīng)歷，曾歷任中信證券研究部宏觀策略團(tuán)隊(duì)研究員、國(guó)壽資產(chǎn)股票投資部投資經(jīng)理和權(quán)益投資決策委員會(huì)委員、嘉實(shí)基金機(jī)構(gòu)投資部投資經(jīng)理，曾分別獲新財(cái)富鋼鐵及策略行業(yè)第二名?；鸾?jīng)理崔建擅長(zhǎng)中觀角度的行業(yè)比較和選擇，以及量化研究，并負(fù)責(zé)搭建公司的投研支持IT系統(tǒng)。灃京資本遵循投研一體化原則，4名基金經(jīng)理的投資策略和研究成果共同貢獻(xiàn)到同一產(chǎn)品中，所有產(chǎn)品均采用復(fù)制策略。2、沿用保險(xiǎn)資管的價(jià)值投資理念灃京資本將保險(xiǎn)資管的投研理念沿用于私募，注重回撤控制，絕對(duì)收益特征明顯，追求高夏普比率。灃京的投資策略主要有以下幾個(gè)特征：一是，投資風(fēng)格相對(duì)均衡和分散，在個(gè)股相對(duì)集中的基礎(chǔ)上適當(dāng)分散風(fēng)格，既持有成長(zhǎng)風(fēng)格也持有低估值，同時(shí)風(fēng)格的均衡不是簡(jiǎn)單以行業(yè)衡量，而是更要關(guān)注股價(jià)相關(guān)性。二是，擅長(zhǎng)將自上而下與自下而上相結(jié)合，并且大級(jí)別擇時(shí)能力突出。團(tuán)隊(duì)核心成員都有過宏觀策略或者金融、周期行業(yè)的研究經(jīng)歷，有著共同的宏觀認(rèn)知體系，因此比較重視宏觀研究體系建設(shè)，團(tuán)隊(duì)建立起四周期模型，從經(jīng)濟(jì)周期、金融周期、政策周期、市場(chǎng)周期四個(gè)方面觀察，并能熟練跟蹤各項(xiàng)數(shù)據(jù)，通過四周期模型把握重要擇時(shí)窗口，但是灃京不做高頻擇時(shí)，只做大級(jí)別擇時(shí)。三是，灃京偏右側(cè)交易，為了降低波動(dòng)也會(huì)適當(dāng)進(jìn)行止盈操作，尤其注重保護(hù)產(chǎn)品成立初期凈值安全，這與基金經(jīng)理的險(xiǎn)資背景有關(guān)。四是，灃京把多年投資經(jīng)驗(yàn)中已被驗(yàn)證為有效的數(shù)據(jù)邏輯關(guān)系，通過IT技術(shù)，以灃京的投資風(fēng)格和投研框架整合各種內(nèi)外部研究資源，搭建投研支持IT系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)人機(jī)結(jié)合，也能進(jìn)一步強(qiáng)化保險(xiǎn)資管出身的團(tuán)隊(duì)在自上而下層面的投研優(yōu)勢(shì)。3、產(chǎn)品絕對(duì)收益顯著、回撤較小灃京資本的產(chǎn)品業(yè)績(jī)穩(wěn)健優(yōu)秀，整體呈現(xiàn)出熊市少虧錢不虧錢、以及牛市跑平、跑贏指數(shù)的特征，主要表現(xiàn)在以下幾點(diǎn)：一是絕對(duì)收益顯著，面對(duì)2015年的股災(zāi)、2016年的熔斷及2018年的整體熊市，產(chǎn)品僅在2018年收益為負(fù)，其他年度均為正收益；僅在2019年的上半年時(shí)間段跑輸市場(chǎng)指數(shù)，其他年度均跑贏市場(chǎng)指數(shù)；過去五年半（2015.6-2020）年化收益率為22%。二是產(chǎn)品回撤較小，所有產(chǎn)品歷史最大回撤僅16%。通過減倉(cāng)或結(jié)構(gòu)性調(diào)倉(cāng)，灃京在歷次市場(chǎng)大幅下跌階段產(chǎn)品回撤較低，都遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于指數(shù)回撤幅度。-8-敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明證券投資類私募基金行業(yè)月報(bào)（2021.10）三是長(zhǎng)期業(yè)績(jī)優(yōu)秀，產(chǎn)品的業(yè)績(jī)進(jìn)攻性不強(qiáng)，彈性不大，以穩(wěn)健為主，相對(duì)于某些私募短期業(yè)績(jī)的進(jìn)攻性，灃京更加注重長(zhǎng)期業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性。四是與其他私募相關(guān)性低，經(jīng)灃京內(nèi)部測(cè)算，灃京產(chǎn)品與主流私募產(chǎn)品相關(guān)性僅0.2-0.3。圖表9：灃京資本旗下產(chǎn)品各年度平均業(yè)績(jī)展示年度灃京資本產(chǎn)品平均費(fèi)滬深300收益率超額收益市場(chǎng)風(fēng)格重倉(cāng)板塊前收益率2015.06-1219.13%-30.31%49.44%股災(zāi)，流動(dòng)性危機(jī)參與充電樁板塊反彈20161.48%-11.28%12.76%熔斷，成長(zhǎng)股大幅下挫全年謹(jǐn)慎，低倉(cāng)位201739.82%21.78%18.04%分化，白馬藍(lán)籌領(lǐng)漲金融、地產(chǎn)、科技藍(lán)籌2018-7.12%-25.31%18.19%整體熊市，去杠桿，貿(mào)整體低倉(cāng)位易戰(zhàn)201926.11%36.07%-9.96%貨幣寬松，市場(chǎng)反彈醫(yī)藥、科技、游戲202046.68%27.21%19.47%疫情沖擊，貨幣寬松超醫(yī)藥、消費(fèi)、成長(zhǎng)股預(yù)期來源：國(guó)金證券研究所，灃京資本，wind；數(shù)據(jù)截至2020/12/31代表性產(chǎn)品分析：灃京成長(zhǎng)精選一期成立于2015年6月9日，成立以來除了2018年其他各年度均實(shí)現(xiàn)正收益，除了2019年上半年其他各年度均跑贏滬深300指數(shù)。自2015年至2020年這六年期間，灃京成長(zhǎng)精選一期對(duì)于滬深300的超額收益分別為34.68%、13.10%、6.66%、17.24%、-13.60、29.12%。截至2021年9月30日，灃京成長(zhǎng)精選一期的累計(jì)凈值為2.5388，今年以來收益率為5.20%，相對(duì)滬深300的超額收益為11.82%。產(chǎn)品成立以來累計(jì)收益率為153.88%，相對(duì)滬深300的超額收益為162.36%，成立以來年化收益率為16.15%。截至9月底，灃京成長(zhǎng)精選一期的歷史最大回撤為16%，同期滬深300最大回撤為46%。該產(chǎn)品于2015年6月市場(chǎng)高點(diǎn)成立，2016年熔斷后的凈值仍然為1，這源于灃京注重保護(hù)產(chǎn)品成立初期凈值安全。在發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的2018年，灃京成長(zhǎng)精選一期最大回撤為13%，基金經(jīng)理認(rèn)為2018年機(jī)會(huì)不大，因此大幅減倉(cāng)。2021年初市場(chǎng)大跌階段，基金經(jīng)理通過減倉(cāng)和結(jié)構(gòu)性調(diào)倉(cāng)，產(chǎn)品回撤僅7%。今年產(chǎn)品部分參與新能源，包括鋰礦、光伏等。圖表10：灃京成長(zhǎng)精選一期歷史凈值表現(xiàn) 圖表11：灃京成長(zhǎng)精選一期歷史超額收益200%150%100%50%0%-50%-100%

2015/6/92015/9/92015/12/92016/3/92016/6/92016/9/92016/12/92017/3/92017/6/92017/9/92017/12/92018/3/92018/6/92018/9/92018/12/92019/3/92019/6/92019/9/92019/12/92020/3/92020/6/92020/9/92020/12/92021/3/92021/6/92021/9/9灃京成長(zhǎng)精選一期累計(jì)收益率 滬深300累計(jì)收益率

統(tǒng)計(jì)區(qū)間灃京成長(zhǎng)精選滬深300超額收益一期收益率收益率2015年(6/9-12/31)4.85%-29.83%34.68%2016年1.82%-11.28%13.10%2017年28.44%21.78%6.66%2018年-8.07%-25.31%17.24%2019年22.47%36.07%-13.60%2020年56.33%27.21%29.12%2021年(截至9/30)5.20%-6.62%11.82%成立以來153.88%-8.48%162.36%來源：國(guó)金證券研究所，灃京資本，Wind；統(tǒng)計(jì)時(shí)間2015/6/9-2021/9/30 來源：國(guó)金證券研究所，灃京資本，Wind；統(tǒng)計(jì)時(shí)間2015/6/9-2021/9/30-9-敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明證券投資類私募基金行業(yè)月報(bào)（2021.10）灃京成長(zhǎng)精選一期成立以來運(yùn)作76個(gè)月，有45個(gè)月收益為正，有31個(gè)月虧損。進(jìn)一步分析不同市場(chǎng)行情下灃京成長(zhǎng)精選一期的收益情況。在上漲行情，即滬深300月度收益為正的44個(gè)月中，灃京成長(zhǎng)精選一期有35個(gè)月取得正收益，其中有16個(gè)月跑贏市場(chǎng)指數(shù)，平均月度收益率和平均月度超額收益率分別為2.52%和-1.30%。在下跌行情，即滬深300月度收益為負(fù)的32個(gè)月中，灃京成長(zhǎng)精選一期有10個(gè)月取得正收益，有29個(gè)月跑贏市場(chǎng)指數(shù)，平均月度收益率和平均月度超額收益率分別-0.34%和4.74%。由此可見，灃京成長(zhǎng)精選一期在過去的76個(gè)月中，更多是通過在下跌市場(chǎng)中良好的回撤控制獲得了超額收益，說明灃京產(chǎn)品的業(yè)績(jī)進(jìn)攻性不強(qiáng)，但在下跌月份能做到少虧錢或不虧錢。圖表12：市場(chǎng)上漲時(shí)灃京成長(zhǎng)精選一期月度超額收益分 圖表13：市場(chǎng)下跌時(shí)灃京成長(zhǎng)精選一期月度超額收益分布 布20%15%10%5%0%-5%-10%-15%

月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月滬深300月度收益率灃京成長(zhǎng)精選一期月度超額收益

20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%

月月月月月月月月月月月月月月月月6年8年1年4年9年4年2年4年8年12年8年1年3年9年3年7年2015201520162016201620172018201820182018201920202020202020212021滬深300月度收益率灃京成長(zhǎng)精選一期月度超額收益來源：國(guó)金證券研究所，灃京資本，Wind；統(tǒng)計(jì)時(shí)間2015/6/9-2021/9/30 來源：國(guó)金證券研究所，灃京資本，Wind；統(tǒng)計(jì)時(shí)間2015/6/9-2021/9/30灃京資本的投資策略是股票多頭策略，基金經(jīng)理管理的產(chǎn)品均采用復(fù)制策略，產(chǎn)品業(yè)績(jī)較為一致。截止2021年9月30日，旗下大部分產(chǎn)品復(fù)合年化收益率超過20%。圖表14：灃京資本產(chǎn)品業(yè)績(jī)展示產(chǎn)品基金經(jīng)理成立日期2021年收益率2020年收益率年化收益同期上證指數(shù)漲（截至9月30日）幅灃京成長(zhǎng)精選一期高波2015/6/96.71%56.33%16.15%-30.22%灃京成長(zhǎng)精選二期高波2015/8/190.29%42.45%20.29%-5.96%灃京成長(zhǎng)精選三期高波、吳悅風(fēng)2016/3/235.21%41.40%18.87%18.55%灃京價(jià)值增強(qiáng)一期高波、吳悅風(fēng)2016/11/255.51%47.64%22.50%9.39%灃京價(jià)值增強(qiáng)二期高波、吳悅風(fēng)2017/10/103.99%45.98%17.92%5.47%灃京滬港深精選一期高波、吳悅風(fēng)2018/10/174.39%48.04%24.11%39.29%灃京公司精選三期高波、吳悅風(fēng)2019/4/304.70%41.26%25.13%15.91%灃京公司精選2期高波、吳悅風(fēng)2019/6/65.38%49.49%32.19%26.18%灃京穩(wěn)健一期高波2019/6/104.88%49.93%29.86%25.11%灃京鳳凰一期高波、陳華良2019/7/49.36%49.57%33.33%18.50%灃京價(jià)值精選1期高波2019/9/64.97%51.00%26.93%18.95%灃京公司精選8期高波、吳悅風(fēng)2019/10/95.09%39.30%27.02%21.99%來源：國(guó)金證券研究所，灃京資本，wind；數(shù)據(jù)截至2021/9/30注：灃京成長(zhǎng)1期、2期、3期，增強(qiáng)1期、增強(qiáng)2期為費(fèi)前凈值（未計(jì)提業(yè)績(jī)報(bào)酬、管理費(fèi)），滬港深為費(fèi)后凈值，其余產(chǎn)品為費(fèi)前凈值（未計(jì)提業(yè)績(jī)報(bào)酬）-10-敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明證券投資類私募基金行業(yè)月報(bào)（2021.10）4、嚴(yán)格的風(fēng)控體系灃京資本實(shí)行事前預(yù)控、事中管控和事后監(jiān)控相結(jié)合的制度，并且建立以股票池為核心的投研風(fēng)控流程，依靠?jī)?nèi)部系統(tǒng)，將投研風(fēng)控管理過程都標(biāo)準(zhǔn)化、流程化和線上化。灃京資本注重保護(hù)產(chǎn)品成立初期凈值安全，新產(chǎn)品建倉(cāng)期不高于1.05時(shí)倉(cāng)位不高于50%，內(nèi)部0.95預(yù)警，并且新產(chǎn)品凈值不高于1.08時(shí)止盈頻率高，凈值高于1.08時(shí)才復(fù)制老產(chǎn)品策略。對(duì)組合進(jìn)行最高點(diǎn)回撤控制，距最高點(diǎn)回撤大于6%時(shí)需要審視，大于8%-10%時(shí)需要應(yīng)對(duì)。當(dāng)個(gè)股出現(xiàn)大于指數(shù)8%的跌幅，需要審視和應(yīng)對(duì)。灃京資本核心投研人員全部具有多年保險(xiǎn)資管從業(yè)背景，為市場(chǎng)少見的保險(xiǎn)系投資風(fēng)格，成立以來四獲金牛獎(jiǎng)。灃京資本沿用保險(xiǎn)資管的價(jià)值投資理念，投資風(fēng)格相對(duì)均衡和分散，擅長(zhǎng)將自上而下與自下而上相結(jié)合，并且大級(jí)別擇時(shí)能力突出。灃京資本偏右側(cè)交易，為了降低波動(dòng)也會(huì)適當(dāng)進(jìn)行止盈操作，尤其注重保護(hù)產(chǎn)品成立初期凈值安全。公司研究并搭建了投研支持IT系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)人機(jī)結(jié)合，也能進(jìn)一步強(qiáng)化保險(xiǎn)資管出身的團(tuán)隊(duì)在自上而下層面的投研優(yōu)勢(shì)。灃京資本注重回撤控制，絕對(duì)收益特征明顯，長(zhǎng)期業(yè)績(jī)穩(wěn)健優(yōu)秀。-11-敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明證券投資類私募基金行業(yè)月報(bào)（2021.10）第三部分：私募基金投資環(huán)境分析月份市場(chǎng)回顧市場(chǎng)回顧：9月市場(chǎng)整體呈現(xiàn)震蕩分化走勢(shì)，市場(chǎng)熱點(diǎn)風(fēng)格轉(zhuǎn)變加快。全月上證綜指上漲0.68%，滬深300上漲1.26%，深證成指下跌0.14%，創(chuàng)業(yè)板指上漲0.95%。板塊方面，根據(jù)申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)，公用事業(yè)、食品飲料、農(nóng)林牧漁、休閑服務(wù)等板塊漲幅居前，而有色金屬、鋼鐵、國(guó)防軍工、汽車等板塊領(lǐng)跌。股指期貨方面，截至9月底，IF貼水0.23%，IH貼水14%，IC貼水0.12%。大類因子方面，9月份僅估值因子、市值因子、beta因子收益為正，其余因子收益為負(fù)。商品方面，9月份Wind商品指數(shù)收益率為5.68%。債市方面，9月份中債綜合凈價(jià)指數(shù)收益率為-0.22%。圖表15：近一年股票市場(chǎng)主要指數(shù)月度漲跌對(duì)比 圖表16：9月份申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)漲跌幅15%10%5%0%-5%-10%上證綜指滬深300深證成指創(chuàng)業(yè)板指

20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%

()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)()申萬(wàn)有色金屬鋼鐵綜合國(guó)防軍工汽車建筑材料機(jī)械設(shè)備電子化工紡織服裝輕工制造電氣設(shè)備商業(yè)貿(mào)易建筑裝飾通信計(jì)算機(jī)家用電器銀行非銀金融傳媒交通運(yùn)輸采掘醫(yī)藥生物房地產(chǎn)休閑服務(wù)農(nóng)林牧漁食品飲料公用事業(yè)來源：國(guó)金證券研究所，Wind來源：國(guó)金證券研究所，Wind圖表17：9月份三大股指期貨升貼水率圖表18：9月份大類因子表現(xiàn)1.00%0.50%0.00%-0.50%-1.00%-1.50%

2021/8/312021/9/22021/9/42021/9/62021/9/82021/9/102021/9/122021/9/142021/9/162021/9/182021/9/202021/9/222021/9/242021/9/262021/9/282021/9/30IF升貼水率 IH升貼水率 IC升貼水率

1.50%1.00%0.50%0.00%-0.50%-1.00%-1.50%-2.00%來源：國(guó)金證券研究所，Wind 來源：國(guó)金證券研究所，Wind宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境綜合來看，我國(guó)前三季度實(shí)際GDP同比增長(zhǎng)9.8%，兩年平均增長(zhǎng)5.2%，其中三季度實(shí)際GDP同比增長(zhǎng)4.9%。從需求端看，受疫情擾動(dòng)，消費(fèi)復(fù)蘇較為疲軟。從固定投資來看，房地產(chǎn)投資持續(xù)回落，基建和制造業(yè)支撐有限。分項(xiàng)來看：1）投資方面，前9月固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比7.3%，前值8.9%。固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比較2019年同期增長(zhǎng)7.7%，兩年平均增長(zhǎng)3.8%，低于前值的4.0%。其中按照分項(xiàng)來看，基建和制造業(yè)投資當(dāng)月同比均有所-12-敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明證券投資類私募基金行業(yè)月報(bào)（2021.10）好轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)當(dāng)月同比由正轉(zhuǎn)負(fù)。2）消費(fèi)方面，9月消費(fèi)累計(jì)同比漲幅回落但是當(dāng)月同比好轉(zhuǎn)。9月社零累計(jì)同比增長(zhǎng)16.4%，低于前值的18.1%，1-9月兩年平均增速為3.8%，略低于前值3.9%。3）工業(yè)方面，前9月工業(yè)生產(chǎn)增速累計(jì)同比漲幅持續(xù)放緩。9月工業(yè)增加值累計(jì)同比11.8%，前值為13.1%。從結(jié)構(gòu)來看，采礦業(yè)和公用事業(yè)當(dāng)月同比漲幅走闊，但是制造業(yè)當(dāng)月同比漲幅收窄。4）外貿(mào)方面，按美元計(jì)價(jià)，9月我國(guó)出口同比增長(zhǎng)28.10%，高于前值25.6%；進(jìn)口同比增長(zhǎng)17.6%，低于前值33.1%。貿(mào)易順差667.60億美元，高于前值583.30億美元。9月出口同比增速超預(yù)期，一方面“產(chǎn)業(yè)鏈效應(yīng)”持續(xù)強(qiáng)化，雖然“替代效應(yīng)”減退，但海外疫情持續(xù)時(shí)間超預(yù)期，使得我國(guó)出口增速回落的時(shí)間延后；另一方面外需韌性仍存，但是趨勢(shì)放緩方向不變。受能耗雙控以及內(nèi)需回落影響，9月進(jìn)口低于預(yù)期。根據(jù)國(guó)金宏觀團(tuán)隊(duì)觀點(diǎn)，能耗雙控下供需短期擾動(dòng)加大，三季度增速下滑幅度超預(yù)期。具體來看：1）9月消費(fèi)邊際好轉(zhuǎn)但是整體支撐依然有限。疫情影響的減退以及中秋節(jié)對(duì)消費(fèi)構(gòu)成季節(jié)性支撐，使得本月消費(fèi)當(dāng)月同比上行，但汽車消費(fèi)依然對(duì)整體消費(fèi)形成拖累。2）工業(yè)生產(chǎn)延續(xù)放緩態(tài)勢(shì)。本月出口交貨值當(dāng)月同比增速回升，說明外需對(duì)于工業(yè)生產(chǎn)仍存在一定的支撐，但是國(guó)內(nèi)能耗雙控限制下，雖然采礦業(yè)和公用事業(yè)的當(dāng)月同比上行，但是工業(yè)增加值中的制造業(yè)當(dāng)月同比漲幅明顯放緩。3）地產(chǎn)投資當(dāng)月同比由正轉(zhuǎn)負(fù)。往后看央行三季度發(fā)布會(huì)雖然表示銀行對(duì)房企開發(fā)貸款過于收緊的力度應(yīng)該有所糾偏，但短期地產(chǎn)投資下行壓力仍存。4）基建投資仍然不及預(yù)期。今年1-9月新增地方債完成全年額度的65%左右，相比去年和前年的發(fā)行節(jié)奏還是明顯滯后。5）需求下行壓力仍存，但滯漲約束貨幣政策寬松空間，后續(xù)短期預(yù)計(jì)央行采用結(jié)構(gòu)性貨幣政策來維持相對(duì)寬松，中長(zhǎng)期降準(zhǔn)依然可期。6）雖然9月出口當(dāng)月同比超預(yù)期，但3個(gè)月移動(dòng)平均已經(jīng)連續(xù)3個(gè)月回落。往后看，我們認(rèn)為出口回落的時(shí)間和幅度主要還是取決于供給端緩和的時(shí)間點(diǎn)。進(jìn)口的支撐主要來自于大宗商品價(jià)格，但是隨著基數(shù)和內(nèi)需放緩，進(jìn)口回落的趨勢(shì)不變。后市展望圖表19：市場(chǎng)觀點(diǎn)和市場(chǎng)環(huán)境一覽表策略類型市場(chǎng)環(huán)境（看多/偏多/中市場(chǎng)觀點(diǎn)性/謹(jǐn)慎/看空）預(yù)判后市系統(tǒng)性機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)均不大，以結(jié)構(gòu)性行情為主。展望四季度，國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)與政策環(huán)境預(yù)期保持平穩(wěn)，中國(guó)在國(guó)際上的相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)也繼續(xù)保持，政策調(diào)節(jié)的工具和空間仍然充足。國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)下行壓力偏大，預(yù)期宏觀政策將加大跨周期調(diào)節(jié)力度，地方專項(xiàng)債加速發(fā)行。同時(shí)在國(guó)內(nèi)外滯脹預(yù)期加強(qiáng)的情況下，也要注意海內(nèi)外金融環(huán)境和經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化，注意風(fēng)險(xiǎn)的累積與釋放。經(jīng)過前兩年的結(jié)構(gòu)性行情和今年的估值再平衡，現(xiàn)股票主動(dòng)策略 中性偏多在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)看明年，公司的估值與業(yè)績(jī)會(huì)息息相關(guān)，需要聚焦到有業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的公司。投資機(jī)會(huì)方面，長(zhǎng)期看好碳中和大背景下新能源產(chǎn)業(yè)鏈、電動(dòng)車產(chǎn)業(yè)鏈等板塊；信息化、智能化升級(jí)的軍工、裝備等高端制造業(yè)，中國(guó)在半導(dǎo)體、軍工領(lǐng)域的發(fā)展決心不會(huì)變化，這些都是非常確定的增量行業(yè)；前期超跌、后疫情時(shí)期或存在較高復(fù)蘇彈性的消費(fèi)行業(yè)；經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)壓力背景下有望政策對(duì)沖受益的新基建板塊?？傮w而言，后市對(duì)于股票主動(dòng)策略可維持適度預(yù)期。-13-敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明證券投資類私募基金行業(yè)月報(bào)（2021.10）9月A股兩市平均日成交額13700億左右，與8月相比上漲2.78%，但月末最后一個(gè)交易日已再度回到1萬(wàn)億以內(nèi)，結(jié)束了連續(xù)49個(gè)交易日的萬(wàn)億成交水平。各大指數(shù)換手率9月整體回落，但平均水平仍然處于高位。市場(chǎng)風(fēng)格上，全月大盤股跑贏中小盤股5.44%，結(jié)束了中小盤股連續(xù)4個(gè)月的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)。波動(dòng)率方面，9月各指數(shù)波動(dòng)率水平繼續(xù)回落，個(gè)股收益股票量化策略（量化離散度平均來看略有上漲，但受國(guó)慶長(zhǎng)假影響月末大幅走低。對(duì)沖成本方多頭策略+量化對(duì)沖策中性面，相比于8月，9月IF開倉(cāng)的頭寸所需承擔(dān)的平均貼水成本有所下降，略）IC開倉(cāng)的頭寸平均對(duì)沖成本小幅提升，滾動(dòng)基差顯示IF貼水幅度收斂趨勢(shì)重現(xiàn)，IC貼水幅度仍保持收斂的趨勢(shì)。綜合來看，近期股票量化策略運(yùn)行環(huán)境難言樂觀，兩市成交9月以來從高位開始回落，中小盤股強(qiáng)勢(shì)數(shù)月的表現(xiàn)暫告一段落，個(gè)股收益分歧度雖然較高，但市場(chǎng)整體波動(dòng)持續(xù)的回落跡象不改。不過對(duì)沖端IC和IF的貼水幅度均回到收斂趨勢(shì)，有利于中性策略將對(duì)沖成本控制在相對(duì)合理區(qū)間。展望未來，煤炭的供需缺口很難在短期內(nèi)消除，在發(fā)改委和交易所同時(shí)對(duì)價(jià)格和炒作進(jìn)行強(qiáng)力監(jiān)管的環(huán)境下，煤炭可能會(huì)在較高的位臵上寬幅震蕩，同時(shí)其他高耗能品種也會(huì)保持高位運(yùn)行，對(duì)于CTA策略來說比較不利。但處于高位的商品價(jià)格有較大的下跌空間，一旦供暖季結(jié)束，煤炭供期貨宏觀策略中性偏謹(jǐn)慎需缺口大幅改善，電價(jià)和工業(yè)生產(chǎn)恢復(fù)常態(tài)，可能會(huì)給商品市場(chǎng)帶來一波下跌趨勢(shì)。短期來看，商品市場(chǎng)受政策干預(yù)，價(jià)格波動(dòng)劇烈，可能仍將維持高位震蕩。對(duì)于CTA策略的投資者來說，建議關(guān)注在5月黑色大幅波動(dòng)行情、10月20-21日極端波動(dòng)行情下回撤控制較好的管理人進(jìn)行配臵，適度承受短期波動(dòng)，等候下跌趨勢(shì)的盈利機(jī)會(huì)。具體策略方面，建議關(guān)注主觀期貨策略、復(fù)合周期趨勢(shì)策略等，相比具體策略，核心關(guān)注點(diǎn)應(yīng)是近期回撤控制能力。短期來看，在堅(jiān)持“房住不炒”的大背景下，“缺煤限電”、“能耗雙降”進(jìn)一步拖累經(jīng)濟(jì)，基本面大概率繼續(xù)承壓下行；PPI或?qū)⒕S持高位運(yùn)行，但目前來看對(duì)貨幣政策的影響有限，且10月資金回籠壓力較大，貨幣政策易松難緊。短期市場(chǎng)受節(jié)前跨季資金面邊際收緊等因素干擾有所回調(diào)，固定收益策略中性但基本面與貨幣政策對(duì)債市仍有支撐，短期調(diào)整到位后債市投資機(jī)會(huì)將更為凸顯。從各券種上看，利率債短期調(diào)整到位后參與勝率將有所提升，可擇機(jī)把握利率債波段機(jī)會(huì)。信用債方面，建議維持高等級(jí)配臵，累積票息防范風(fēng)險(xiǎn)?？赊D(zhuǎn)債方面，整體性價(jià)比不高，建議以精選個(gè)券，挖掘阿爾法為主。來源：國(guó)金證券研究所-14-敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明證券投資類私募基金行業(yè)月報(bào)（2021.10）第三部分：私募行業(yè)動(dòng)態(tài)市場(chǎng)要聞9月2日晚，國(guó)家主席習(xí)近平在2021年中國(guó)國(guó)際服務(wù)貿(mào)易交易會(huì)上表示，將繼續(xù)支持中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，深化新三板改革，設(shè)立北京證券交易所，打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地。未來建設(shè)北京證券交易所的主要思路是，嚴(yán)格遵循《證券法》，按照分步實(shí)施、循序漸進(jìn)的原則，總體平移精選層各項(xiàng)基礎(chǔ)制度，堅(jiān)持北京證券交易所上市公司由創(chuàng)新層公司產(chǎn)生，維持新三板基礎(chǔ)層、創(chuàng)新層與北京證券交易所“層層遞進(jìn)”的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，同步試點(diǎn)證券發(fā)行注冊(cè)制。證監(jiān)會(huì)透露，在實(shí)施過程中，將重點(diǎn)把握好以下原則：堅(jiān)守“一個(gè)定位”。北京證券交易所牢牢堅(jiān)持服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的市場(chǎng)定位，尊重創(chuàng)新型中小企業(yè)發(fā)展規(guī)律和成長(zhǎng)階段，提升制度包容性和精準(zhǔn)性。處理好“兩個(gè)關(guān)系”。一是北京證券交易所與滬深交易所、區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)堅(jiān)持錯(cuò)位發(fā)展與互聯(lián)互通，發(fā)揮好轉(zhuǎn)板上市功能。二是北京證券交易所與新三板現(xiàn)有創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層堅(jiān)持統(tǒng)籌協(xié)調(diào)與制度聯(lián)動(dòng)，維護(hù)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)平衡。實(shí)現(xiàn)“三個(gè)目標(biāo)”。一是構(gòu)建一套契合創(chuàng)新型中小企業(yè)特點(diǎn)的涵蓋發(fā)行上市、交易、退市、持續(xù)監(jiān)管、投資者適當(dāng)性管理等基礎(chǔ)制度安排，補(bǔ)足多層次資本市場(chǎng)發(fā)展普惠金融的短板。二是暢通北京證券交易所在多層次資本市場(chǎng)的紐帶作用，形成相互補(bǔ)充、相互促進(jìn)的中小企業(yè)直接融資成長(zhǎng)路徑。三是培育一批專精特新中小企業(yè)，形成創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)熱情高漲、合格投資者踴躍參與、中介機(jī)構(gòu)歸位盡責(zé)的良性市場(chǎng)生態(tài)。北京時(shí)間9月23日凌晨，美聯(lián)儲(chǔ)宣布維持零利率水平和每